Wykorzystanie dźwigni w planowaniu zysku i ocenie

ryzyka

Dźwignia – uzyskanie efektu dochodowego w

przedsiębiorstwie w wyniku zmiany poziomu kosztów
stałych lub zmiany sposobu finansowania majątku.

Można rozróżnić trzy rodzaje dźwigni:

 Operacyjna,

 Finansowa,
 Łączna (całkowita, połączona).

Przychody netto- koszty zmienne= Marża brutto (MC)
Marża brutto – koszty stałe= EBIT
EBIT (zysk przed spłata odsetek i opodatkowaniem)

EBIT – odsetki= Zysk brutto (EBT)
Zysk brutto – podatki = zyska netto
Zyska netto – dywidenda (akcji uprzywilejowanych) =
= Zysk na akcję zwykłą (EPS)

1.Dźwignia operacyjna (operating leverage)

Dotyczy ona struktury aktywów i ich wykorzystania przez
przedsiębiorstwo w tworzeniu wartości przedsiębiorstwa.
Każdy przyrost wielkości sprzedaży powoduje ponad
proporcjonalny przyrost zysku. Ilustracją wpływu zmian
poziomu sprzedaży na poziom zysku jest stopień dźwigni
operacyjnej DOL (degree of operating leverage), który
opisuje następująca formuła w ujęciu dynamicznym:
DOL =

S

EBIT





%

%

; %∆S - procentowy przyrost sprzedaży,

w ujęciu statycznym:

DOL =

EBIT

MC

;

Zakres

dźwigni
operacyjne

j

Zakres
dźwigni

finansow
ej

%∆EBIT – procentowy przyrost
zysku operacyjnego (przed

spłatą odsetek i
opodatkowaniem),

Dźwignia operacyjna określa, w jakim stopniu

jednoprocentowa zmiana przychodu ze sprzedaży wpływa
na zmianę zysku operacyjnego. Stopień dźwigni

operacyjnej zależy od rentowności sprzedaży, a także od
struktury kosztów. Dźwignia operacyjna znajduje

zastosowanie m.in. w prognozowaniu przyszłych wyników
przedsiębiorstwa.

Wzrost

wykorzystania

posiadanych

zdolności

produkcyjnych powoduje tzw. względna obniżkę kosztów
stałych, co daje więcej niż proporcjonalną zmianę zysku

operacyjnego.
Każdy przyrost wielkości sprzedaży powoduje więcej niż

wprost proporcjonalny przyrost zysku operacyjnego dzięki
obniżce kosztu jednostkowego wynikającego z rozłożenia

się kosztów stałych na większą liczbę sprzedanych
produktów. Jest to efekt dźwigni operacyjnej.
Jeśli sprzedaż wzrośnie o 15%
to zysk operacyjny przedsiębiorstwa wzrośnie o 15% x
DOL

2.Dźwignia finansowa (financial leverage)

Zjawisko dźwigni finansowej związane jest z

wykorzystaniem kapitałów obcych w celu podniesienia
efektywności wykorzystania kapitałów własnych. Dodatni

efekt dźwigni finansowej występuje, gdy w miarę
powiększania się udziału obcych kapitałów w finansowaniu

majątku rośnie stopa zyskowności kapitałów własnych
(przy stopie odsetek od zaciągniętych kredytów niższej od

zyskowności majątku przedsiębiorstwa). Miarą zmiany
rentowności kapitału własnego, wywołanej zwiększeniem
zysku (EBIT) o określony procent, jest tzw. stopień
dźwigni finansowej, obliczany według równania:

% ∆ ROE

(ujęcie dynamiczne)
DFL

=

%∆ EBIT

lub

EBIT (0)

(ujęcie statyczne)
DFL

=

EBIT (0)

- O

DFL = EBIT/EBT

O – odsetki (K.

finansowe)

Stopień dźwigni finansowej uzależniony jest od:

 struktury kapitału,
 stopy oprocentowania kapitału obcego,

 wielkości zysku przed spłatą odsetek i

opodatkowaniem.

Wykorzystanie kapitałów obcych pozwala na zwiększenie
przychodów ze sprzedaży w stosunku do tych, które

możliwe są do osiągnięcia przy finansowaniu działalności
jedynie środkami własnymi.

Do momentu, kiedy koszt kapitałów obcych jest niższy
od rentowności majątku, firma osiąga dodatkowe
korzyści wyrażające się wzrostem rentowności
kapitałów własnych. Zjawisko to określa się, jako
dźwignię finansową.

Inaczej mówiąc wzrost rentowności kapitału własnego
ponad rentowność kapitału ogółem, dzięki zaangażowaniu

kapitału obcego, jest nazywany dodatnim efektem działania
dźwigni finansowej – pozytywnych efektem działania

dźwigni finansowej i występuje w tedy gdy:

ROE > ROA

EBIT

/

kapitał łączny > Ko (koszt kapitału obcego);

ROA > Ko

Ko= Op x (1-T); Op – oprocentowanie, T= stopa podatku
dochodowego

Koszt długu dla przedsiębiorstwa jest z zasady mniejszy od
kosztu kapitału własnego. Inwestorzy, angażujący kapitał

własny, ponoszą dużo wyższe ryzyko na zainwestowanym
kapitale niż pożyczkodawcy, a w konsekwencji oczekują

wyższej stopy zwrotu z zaangażowanego kapitału.
Dodatkowo, na mniejszy koszt długu w stosunku do kosztu

kapitału własnego wpływa efekt osłony podatkowej.
Oddziaływanie dźwigni finansowej jest możliwe dzięki

temu, że efektywny koszt wykorzystywanego kapitału
obcego jest mniejszy od płaconych odsetek. Stanowią one,

bowiem koszt uzyskania przychodu i zmniejszają podstawę
opodatkowania podatkiem dochodowym.

Przykład:

Przedsiębiorstwo „X" stoi przed problemem wyboru właściwej

struktury finansowania.

W wariancie l założono, że przedsiębiorstwo będzie

finansować się wyłącznie kapitałem własnym, w wariancie 2,
że przedsiębiorstwo pozyska 50% środków finansowych w

formie kapitału własnego, a 50% w formie kredytu
bankowego, stopa oprocentowania kredytu bankowego 15%,

w wariancie 3 struktura kapitału jest taka jak w 2 jednak
oprocentowania kredytu bankowego wynosi 25%. Zysk

operacyjny przedsiębiorstwa wynosi 14.0000 PLN, łączna
wielkość środków potrzebnych do finansowania

przedsiębiorstwa 60.0000 PLN, stopa podatku dochodowego
od osób prawnych 19%. Opierając się na powyższych danych,

należy podjąć decyzję, którą strukturę finansowania należy
wybrać.

W tablicy 1 zaprezentowano trzy warianty rachunku wyników,

uzależnione od zastosowanej struktury finansowania i
wzrostu kosztów odsetkowych z 15% do 25%.

Tablica 1. Rachunek wyników (wariant 1, 2 i 3)

Z punktu widzenia wielkości uzyskiwanego zysku netto

korzystniejszy dla przedsiębiorstwa jest wariant 1. Jednak
bardziej racjonalnym kryterium wyboru jest poziom

rentowności kapitału własnego, który informuje o stopie
zysku, którą inwestycja w dane przedsiębiorstwo przynosi

jego właścicielom (wariant 2).

Miarą dźwigni jest stopień dźwigni finansowej, który

pozwala ocenić, jaką zmianę rentowności kapitału
własnego spowoduje zwiększenie zysku przed płatnością

odsetek i opodatkowaniem.

Stopień dźwigni finansowej dla przykładu:

W przypadku, gdy kapitał obcy nie wystąpił ( wariant 1)
wartość wskaźnika dźwigni kapitałowej wyniesie

1(dźwignia nie wystąpiła), ponieważ:

DFL = 140000 : 140000 = 1

W wariancie 2 efekt dźwigni finansowej wystąpił, gdyż:

DFL = 140000 : (140000 – 45000) = 1,47 ; ROA > Ko

W wariancie 3 dźwignia wyniosła:

DFL = 140000 : (140000 – 75000) = 2,15; ROA < Ko

W wariancie 3 wzrost kosztów spowodował wzrost efektu

dźwigni finansowej, co oznacza wzrost ryzyka finansowego
firmy i ujemny efekt działania dźwigni finansowej.

Finansowanie działalności przedsiębiorstwa przy użyciu
kapitału obcego (długu) powoduje efekty pozytywne tylko

do pewnego poziomu zadłużenia. Nadmierne obciążenie
długiem zmniejsza elastyczność finansową firmy oraz

zwiększa ryzyko. Dążenie do maksymalnego wykorzystania
efektu dźwigni finansowej wiąże się z coraz wyższym

ryzykiem. Nadmierny poziom kapitałów obcych może,
bowiem spowodować utratę kontroli nad firmą a czasem

prowadzić do jej upadłości.

Istnieje graniczny poziom zysku operacyjnego, nazywany

progiem rentowności kapitału własnego. Przy tym
poziomie zysku operacyjnego zysk brutto jest niezależny

od stosowanej struktury finansowania. Jeżeli poziom
zysku operacyjnego jest niższy od poziomu granicznego,

to zwiększenie wykorzystania długu spowoduje obniżenie
rentowności kapitału własnego.

Stopień dźwigni finansowej DFL jest również relacją

względnej zmiany zysku netto przypadającego na jedną
akcję (EPS) do względnej zmiany zysku operacyjnego

(EBIT).

∆ EPS/EPS

DFL = ∆

EBIT/EBIT

Jego wartość informuje o ile procent zmieni się zysk netto

na jedną akcję na skutek jednoprocentowej zmiany zysku
operacyjnego.

Efekt dźwigni finansowej jest tym większy, im wyższe są
stałe koszty finansowe, tzn. większe są zmiany zysku na

jedna akcję (EPS) uzyskane z jednego procenta zmiany
zysku operacyjnego (EBIT). Jednak wówczas większe jest

ryzyko finansowe związane z działalnością
przedsiębiorstwa. Im stopień dźwigni jest bliższy jedności,

tym mniejsze jest ryzyko finansowania działalności
przedsiębiorstwa.

bliski zera (gdy EBIT jest bliski wartości odsetek od długu)

Im większy jest udział długu w kapitale ogółem i relatywnie

większe koszty finansowe, tym silniejsze są efekty
mnożnikowi dźwigni (większa wartość DFL).

Jeśli Ko> ROA występuje negatywny efekt dźwigni
finansowej. Wzrost zadłużenia będzie powodowało

obniżanie rentowności kapitałów własnych.

Innym sposobem badania efektu dźwigni finansowej
jest określenie granicznego wielkości EBIT*, powyżej
której rentowność operacyjna kapitałów łącznych jest
wyższa od kosztu kredytu.

Jak w takim razie wyznaczyć poziom zysku
EBIT( przed spłatą odsetek i opodatkowanie), od
którego wpływ dźwigni na stopę zwrotu z kapitału
własnego będzie pozytywny?

W tym punkcie EPS dla obu struktur finansowania ( z
udziałem długu i bez udziału długu) będzie miał
równą wartość – punkt obojętności EPS.

EBIT*= I x (N/N-n)

I-kwota odsetek od długu,

N- liczba akcji, gdy kapitał własny jest jedynym źródłem
finansowania,

n- liczba akcji, gdy źródłem finansowania są kapitały
własne i dług.

EBIT*= i x Kapitał ogółem

i – stopa oprocentowania długu.

Dźwignia finansowa znajduje zastosowanie w
zarządzaniu strukturą kapitału firmy. Wskazuje na
efekty dochodowe związane ze zmianą rentowności
kapitału własnego, które uzyskano dzięki zmianie
struktury kapitału polegającej na wykorzystaniu
kapitału obcego.

1.Dźwignia łączna (DCL)

Działanie obu dźwigni może wystąpić łącznie, jeżeli przy

określonym udziale zadłużenia przedsiębiorstwa następuje
wzrost produkcji i sprzedaży. Efekt dźwigni łącznej jest

iloczynem efektów dźwigni operacyjnej i dźwigni
finansowej. Stopień dźwigni obliczamy na podstawie

formuły:

DCL = DOL x DFL ; lub MC/EBT ; lub %∆EBT

/

%∆S

gdzie: DOL = stopień dźwigni operacyjnej, DFL = stopień

dźwigni finansowej, MC(marża brutto)= (S) - Kz, EBT =
zysk brutto (S-Kz-Ks-O)

Dźwignia łączna określa stopień ryzyka operacyjnego i
finansowego przedsiębiorstwa.

Jeżeli dźwignia wynosi np. 3, to znaczy, że wzrost sprzedaży
o 1% powoduje wzrost zysku brutto o 3%. Dźwignia

operacyjna mierzy poziom ryzyka operacyjnego, dźwignia
finansowa - poziom ryzyka finansowego a dźwignia
całkowita informuje o ogólnym ryzyku związanym z
działalnością firmy.

Dźwignia operacyjna związana jest ze strukturą
majątku i jego wykorzystaniem w istniejących
warunkach działania przedsiębiorstwa. Bada wpływ
zmiany wielkości sprzedaży na zysk operacyjny.
Dźwignia finansowa bada wpływ wzrostu zysku
operacyjnego na zysk brutto. Natomiast dźwignia
połączona ustala wpływ wzrostu sprzedaży na zysk
brutto.

Znając bazowe stopnie wyróżnionych dźwigni można
obliczyć odpowiednie poziomy zysku:

%∆EBIT=DOL x %∆S

%∆EBT=DFL x %∆EBIT

%∆EBT=DTL x %∆S