W 1997 roku w szeregu krajów zaliczanych do tzw. emerging markets, głównie z Azji Południowo-Wschodniej, wystąpiły kryzysy finansowe. W lecie wybuchł kryzys w Tajlandii, który mimo zapewnień rządu, że do tego nie dopuści, skończył się dewaluacją bahta. Wywołało to „efekt domina”: międzynarodowy rynek oraz rodzimi inwestorzy finansowi, wymusili dewaluację indonezyjskiej rupii, filipińskiego peso oraz malezyjskiego ringita.
Następna faza wydarzeń związana była z próbą spekulacyjnego ataku wobec hongkondzkiego dolara, gwałtownym spadkiem wartości akcji na giełdzie w Hongkongu, a następnie na wszystkich giełdach azjatyckich, co przeniosło się na giełdę nowojorską, giełdy europejskie i dotknęło także Rosję. W listopadzie wybuchł kryzys w Republice Korei, którego pierwsza faza została zażegnana przez MFW, który udzielił temu krajowi pakietu pomocy finansowej. Na przełomie 1997 Korea przeżywała kolejną fazę kryzysu, przejawiającą się silną dewaluacją wona, utratą rezerw walutowych oraz łańcuchem bankructw wielkich grup kapitałowych, tzw. czeboli.
Kolejny
kryzys nastąpił w Indonezji: pogorszyła się sytuacja rupii, mimo
zawartego w październiku porozumienia z MFW, który udzielił
znaczącego pakietu pomocy finansowej temu krajowi. Jednak rząd
prezydenta Suharto nie wypełniał warunków programu
dostosowawczego, szczególnie w sferze demonopolizacji gospodarki i
ograniczenia subsydiów, co stało się przyczyną kolejnego kryzysu
zaufania ze strony inwestorów zagranicznych i krajowych. Skończyło
się na podpisaniu nowego porozumienia z MFW, znacznie zaostrzającego
warunki, zawarte w poprzednim pakiecie. Zawierało ono m.in.
zobowiązanie ograniczenia przywilejów ekonomicznych rodziny
prezydenta i funkcjonariuszy rządzącej partii, istotnej
demonopolizacji gospodarki, liberalizacji handlu zagranicznego oraz
gruntownej reformy sektora finansowego.
Początkowo
wydawało się, że sytuacja w Azji Południowo-Wschodniej przybiera
postać klasycznego spekulacyjnego kryzysu walutowego, szeroko
opisywanego w teorii jeszcze na przełomie lat 70-tych i 80-tych.
Źródłem większości kryzysów była nadmiernie ekspansywna polityka monetarna i fiskalna (a w rezultacie nadmierna konsumpcja) przy jednoczesnym usztywnieniu kursów walutowych, którym przyszło w nadmiernym stopniu pełnić rolę kotwicy antyinflacyjnej. Prowadziło to do nadmiernej realnej aprecjacji kursu walutowego i w efekcie do nadmiernego deficytu obrotów bieżących. Krótkookresowi inwestorzy portfelowi, z początku chętnie finansujący deficyt budżetowy (i deficyt obrotów bieżących) w pewnym momencie dostrzegali niespójność prowadzonej polityki gospodarczej i kumulujące się problemy makroekonomiczne i zaczynali masowo wycofywać swe kapitały. Prowadziło to do konieczności dewaluacji waluty i mniej lub bardziej dotkliwego kryzysu finansowego i gospodarczego.
Analizując sytuację w krajach Azji Południowo-Wschodniej można stwierdzić, że kwestie polityki kursowej, trudności fiskalnych i nadmiernej konsumpcji nie odgrywały w tych kryzysach decydującej roli. W odróżnieniu od poprzednich kryzysów (np. meksykańskiego) kursy koreańskiego wona i indonezyjskiej rupii były płynne. Korea, Tajlandia i Malezja miały niewielki lub wręcz zerowy deficyt budżetowy i niewielki oficjalny dług publiczny.
Wydaje
się, że przyczyny kryzysu w krajach Azji Południowo-Wschodniej
związane są z charakterystyką wyjątkowo wysokiego tempa wzrostu
gospodarczego w tym regionie w ostatnich dziesięcioleciach. Według
znanego amerykańskiego ekonomisty Paula Krugmana tzw. cud azjatycki,
od Japonii poczynając, a na ostatniej grupie „tygrysów”
kończąc, polegał w dużej mierze na wykorzystywaniu występujących
w nadmiarze zasobów siły roboczej, przy tym nieźle wykształconej
i zdyscyplinowanej. Podobnie jak w latach 30-tych w ZSRR, forsowano
bardzo wysoką stopę inwestycji i przesuwano nadmiar siły
roboczej ze wsi do miast. W odróżnieniu jednak od gospodarek
komunistycznych, rozwój ten miał miejsce w warunkach własności
prywatnej i gospodarki rynkowej (choć nie zawsze dostatecznie
otwartej na świat), bardzo zdyscyplinowanego rynku pracy oraz innej
etyki pracy i robienia interesów. Znacznie mniejsza była także
rola rządów państw azjatyckich w podziale dochodu narodowego.
Można tu choćby wymienić zakres świadczeń socjalnych,
finansowanych przez państwo, który był i pozostaje nadal
niewielki. Kraje te przywiązywały dużą wagę do powszechnej
edukacji, co było dodatkowym czynnikiem, napędzającym wzrost
gospodarczy. Gdy wewnętrzne zasobów kapitałowe i tania siła
robocza zaczęły się wyczerpywać, zaczęto sięgać po
finansowanie zewnętrzne. Większość środków pochodziła od
prywatnych inwestorów zagranicznych i przechodziła przez prywatne
instytucje finansowe na cele inwestycji prywatnych koncernów. Te
jednak działały w sposób nie zawsze w pełni nieefektywny. W
większości krajów Azji standardy regulacyjne w sektorze bankowym
były znacznie bardziej „liberalne” od akceptowanych w Europie i
USA. W Korei gospodarkę zdominowały czebole, wielkie konglomeraty
produkcyjno-finansowe, wewnątrz których dokonywały się niejasne
przepływy finansowe, gdzie przez lata chowano straty, przerzucając
je na następny okres itp. Azjatyckie prywatne giganty gospodarcze
miały przy tym silne powiązania ze światem polityki i aparatem
państwowym. W Indonezji polegały one np. na zdominowaniu całej
gospodarki przez wielkie monopole, będące własnością rodziny
prezydenta Suharto i innych wysokich funkcjonariuszy państwowych, a
więc nosiły silne cechy nepotyzmu. W Korei czebole otrzymywały
silne formalne i nieformalne wsparcie państwa, płacąc za to
ogromne sumy na rzecz rządzących polityków. Stąd głośne procesy
korupcyjne ostatnich lat, gdy postępująca demokratyzacja odsłoniła
skandale, związane z kolejnymi dyktatorami wojskowymi. W większości
przypadków gwarancje państwa miały charakter domniemany, tzn.
inwestorzy zagraniczni byli przekonani, że jeżeli pożyczą
pieniądze wielkiemu koncernowi lub bankowi, silnie powiązanemu z
rządzącą elitą, państwo w przypadku trudności finansowych nie
pozwoli na jego bankructwo. Znaczna część bankowych i
parabankowych instytucji finansowych w krajach azjatyckich angażowała
się w operacje spekulacyjne wysokiego ryzyka, przede wszystkim na
rynku nieruchomości i akcji, co spowodowało ogromny boom, który
w pewnym momencie musiał się załamać. Jednocześnie zaczęły
się pogarszać wskaźniki makroekonomiczne. Tempo wzrostu w latach
1995-1996 uległo w większości z tych krajów pewnemu (na razie
niewielkiemu) obniżeniu, przy stale rosnącej stopie inwestycji.
Oznacza to, iż inwestycje były coraz mniej wydajne. Wpłynęło na
to kilka czynników: stopniowo wyczerpywały się źródła wzrostu
ekstensywnego, pośrednicy finansowi byli coraz mniej efektywni,
ponadto każda gospodarka ma określone możliwości absorpcyjne i z
czasem coraz trudniej jest sprostać wymogowi racjonalnego lokowania
inwestycji (w Tajlandii w pewnym momencie stopa inwestycji dochodziła
do 40% PKB). W Korei państwo popychało wielkie koncerny w kierunku
kapitałochłonnych inwestycji w przemyśle ciężkim i
motoryzacyjnym (wiele z nich okazało się być mało efektywnymi)
oraz w kierunku ekspansji zagranicznej. W Tajlandii, Malezji i
Indonezji były to wielkie prestiżowe projekty infrastrukturalne,
sponsorowane przez państwo. Postępująca demokratyzacja (np. w
Korei) spowodowała, że dotychczasowe „twarde” zasady rynku
pracy zaczęły ulegać rozluźnieniu. Powstawały związki zawodowe,
które zaczęły się domagać wyższych płac i sprzeciwiać się
koniecznym reformom tradycyjnych stosunków pracy (gwarantujących
dużą stabilność zatrudnienia). Zyskowność wielkich korporacji
zaczęła spadać. Dotyczyło to także krańcowej efektywności
inwestycji. Międzynarodowy rynek finansowy doszedł do wniosku, że
dalsze inwestowanie w te kraje jest coraz bardziej ryzykowne, pomimo
wciąż dobrych wyników gospodarczych i oczekiwania na wsparcia
rządów. Trudno zatem nie zgodzić się z Paulem Krugmanem, który
sedno azjatyckiego kryzysu widzi w sferze mikroekonomicznej i
instytucjonalnej, mając na uwadze niezdrowy i nadmiernie skłonny do
ryzyka sektor finansowy, a także nieliczenie się ogromnych monopoli
w Korei, Tajlandii i Indonezji z kosztami i efektywnością i ich
silne powiązanie ze światem polityki, które spowodowało utratę
wrażliwości na zagrożenia. Dodatkowo, w wyniku niekorzystnego
zbiegu okoliczności zewnętrznych pogorszyła się konkurencyjność
eksportu, ponieważ znaczna część walut azjatyckich była
przywiązana do dolara, który silnie aprecjował w stosunku do jena
w ciągu ostatnich dwóch lat. Niektórzy ekonomiści twierdzą
wręcz, że praprzyczyną kryzysu była dokonana w 1994 roku,
związana z ujednoliceniem kursu walutowego, dewaluacja
chińskiego juana. Chińczycy, mając niedowartościowaną walutę,
zaczęli wypierać inne kraje Azji Południowo-Wschodniej z rynku
międzynarodowego.
Możliwe konsekwencje
Skutkiem kryzysu jest odpływ kapitału z regionu, silna dewaluacja większości walut, a zarazem obniżenie popytu wewnętrznego lub wręcz recesja (dotyczy to w szczególności Korei), co pociągnie za sobą znaczną poprawę bilansu handlowego tych ważnych eksporterów i importerów. Ktoś będzie musiał zaabsorbować skutki tego dostosowania w obrotach handlowych: będą to głównie Stany Zjednoczone, Nowa Zelandia, Australia, Japonia i częściowo kraje Unii Europejskiej. Pogorszeniu ulegną ich bilanse obrotów bieżących i salda handlowe, co oczywiście wywoła pewien efekt depresyjny na wskaźniki wzrostu w tych krajach. Zdecydowanie bardziej pesymistycznie niż pół roku temu wyglądają też perspektywy Japonii. Wydaje się, że trudno mówić o szybkim powrocie wzrostu gospodarczego w tym kraju. Poważne trudności przeżywa japoński system finansowy i bankowy, w którym, podobnie jak w innych krajach Azji, wychodzą na jaw, ukrywane przez wiele lat przy pomocy sztuczek księgowych, straty. Większość banków japońskich jest bardzo silnie zaangażowana w przeżywający od kilku lat bessę rynek akcji i nieruchomości, a wiele z nich zaangażowało swoje środki w operacje spekulacyjne w Azji Południowo-Wschodniej, doznając w efekcie kolejnych strat. Możliwe są też dwa czarne scenariusze, które mogłyby doprowadzić do recesji światowej, choć na pewno nie tak poważnej, jak ta z lat 1929-1933. Pierwszy związany jest z groźbą poważniejszej zapaści systemu bankowego w Japonii, która doprowadziłaby do znacznego ograniczenia pośrednictwa finansowego w tym kraju (a w konsekwencji i na rynku międzynarodowym). Drugi polegałby na przerzuceniu się kryzysu azjatyckiego na gospodarkę chińską, która dotychczas szczyci się odpornością na tego rodzaju wstrząsy. Przyczyna tej „odporności” jest bardzo prosta: Chiny są wciąż gospodarką relatywnie zamkniętą, szczególnie w zakresie przepływów kapitałowych. Doświadczenie historyczne wielu krajów pokazuje jednak, że zamknięcie gospodarki nie chroni jej od kryzysu, co najwyżej odwleka go w czasie i czyni w ostatecznym rachunku jeszcze bardziej dramatycznym (vide ostatnie doświadczenia Korei). A Chiny, mimo dynamicznie rozwijającej się gospodarki i wciąż dużych rezerw wzrostu ekstensywnego, posiadają nie zreformowany sektor wielkich przedsiębiorstw państwowych, przynoszących regularne straty i spore nagromadzenie złych długów w państwowych bankach. Są to potencjalne czynniki poważnych kłopotów w przyszłości. Ewentualne załamanie gospodarcze zarówno w Japonii, jak i w Chinach, ze względu na potencjał tych krajów, nie pozostałoby bez negatywnego wpływu na stan koniunktury światowej.
Mądrzy
po szkodzie
Kryzysy
azjatyckie pokazały na ogromną rolę regulacji ostrożnościowych w
sektorze bankowym, szczególnie w warunkach dużej roli pośrednictwa
finansowego; na ogół w krajach tych stosunek kredytu do PKB był
bardzo wysoki. Okazuje się, że tzw. spekulanci mogą testować nie
tylko wiarygodność polityki kursowej, solidność polityki
fiskalnej, spójność pakietu polityki makroekonomicznej, ale także
z powodzeniem jakość systemu finansowego. Wracając jeszcze do
przyczyn ataków spekulacyjnych: chyba jedynym ich wspólnym
mianownikiem jest to, że kryzys waluty następuje wówczas, kiedy
aktorzy rynkowi nie mają zaufania do polityki gospodarczej danego
kraju. Dotyczy to jednak nie tylko polityki makroekonomicznej (jak we
wcześniejszych kryzysach), ale również złej jakości rozwiązań
instytucjonalnych w sferze mikro. Pojawiają się też nowe
wyzwania przed teorią i praktyką polityki gospodarczej: w warunkach
postępującej globalizacji rynków finansowych każda gospodarka
może być przedmiotem testu, nawet ta która ma wciąż stosunkowo
zamknięte rachunki kapitałowe. Kryzys w Azji pokazał też na pewną
konfuzję intelektualną w MFW, który nie przewidział
niebezpieczeństwa ostatniej fali kryzysów. I MFW i Bank Őwiatowy
do niedawna jeszcze stawiały innym za wzór kraje Azji
Południowo-Wschodniej. Prognozy dotyczące gospodarki wiatowej
okazały się być nadmiernie optymistyczne, jeszcze w padzierniku
ub.r. Także jeli analizuje się raporty z ostatnich misji MFW do
szeregu krajów postkomunistycznych, widać często kłopoty z
postawieniem właciwej diagnozy sytuacji makroekonomicznej i ze
sformułowaniem dostatecznie twardych wniosków. Jaką rolę powinny
odegrać MFW i kraje G7 w ratowaniu gospodarek popadających w
trudnoci finansowe i usuwaniu skutków kryzysu? Przykład
meksykański, tajlandzki, koreański i indonezyjski pokazuje na
możliwoć zmontowania bezprecedensowo dużych, sięgających
kilkudziesięciu miliardów dolarów, wspólnych pakietów pomocowych
MFW, Banku Őwiatowego i rządów największych krajów,
będących w stanie choćby częciowo ustabilizować sytuację. Są
one oczywicie obwarowane licznymi warunkami, dotyczącymi zmian w
polityce gospodarczej i podjęcia ostrych posunięć
oszczędnociowych w krajach, objętych kryzysem. Koronnym
argumentem na rzecz takiego działania jest zapobieganie efektowi
domina. Ale z drugiej strony kontynuowanie takich interwencji
może prowadzić do hazardu moralnego i to w dwóch
aspektach. Po pierwsze, rządy poszczególnych krajów mogą być
mniej ostrożne w prowadzonej polityce gospodarczej, licząc, że
wspólnota międzynarodowa udzieli im w skrajnej sytuacji pomocy. Po
drugie, i co ważniejsze, prywatni inwestorzy finansowi o charakterze
spekulacyjnym coraz bardziej liczą na tego rodzaju pakiety
ratunkowe, co zachęca ich do podejmowania jeszcze bardziej
ryzykownych operacji, niż dotychczas.