Wydział Nauk Ekonomicznych

Uniwersytet Warszawski

Agnieszka Wołągiewicz

Wpływ polityki monetarnej na działalność kredytową.

Problemy Japonii i ich wpływ na rynek handlu nieruchomościami w Stanach Zjednoczonych

Warszawa 2002

W tej pracy zajmę się omówieniem modelu przedstawiającego wpływ polityki monetarnej na warunki kredytowe oraz przedstawię, jaki wpływ miały problemy kredytowe Japonii na rynek handlu nieruchomościami w USA.

W części pierwszej skorzystam głównie z pracy Antil K Kashyap, Jeremyego C. Steina i Davida W Wilcox, zatytułowanej, ,,Monetary Policy and Credit Conditions: Evidence from the Composition of External Finance” oraz z pracy J. Peek'a i E. S. Rosengren'a zatytułowanej, ,, Collateral Damage: Effects of the Japanese Bank Crisis on Real Activity in the Unitet States”

Celem mojej pracy jest ukazanie zależności podaży kredytowej od efektów polityki monetarnej. Fakty mówiące, że: bardziej ograniczona polityka monetarna powoduje zmiany struktury źródeł finansowania firm oraz podczas gdy ilość kredytów bankowych spada rośnie wydawanie akcji przez firmy, mogą rzeczywiście sugerować, że zredukowana polityka monetarna może wpływać na zmniejszenie podaży kredytowej. Taka zmiana podaży kredytowej wpływa na poziom inwestycji, stopy oprocentowania oraz dochód.

Teraz zastanowię się jak prowadzenie polityki monetarnej wpływa na gospodarkę. Model IS-LM utrzymuje, że działa ona poprzez zobowiązania w bankowym bilansie płatniczym. Istotą badań empirycznych jest oddzielenie teorii `pieniądza' i `kredytu' w mechanizmie transmisyjnym. Większość pracy skupia się na porównaniu korelacji pomiędzy dochodem i pieniądzem a korelacji pomiędzy dochodem i kredytami.

Tematem tym zajmowali się między innymi Bernanke i Blinder (1992) oraz Christina Romer i David Romer (1990). Chociaż prace wymienionych ekonomistów są różne, niektóre wnioski są bardzo podobne. Kiedy rezerwy rządowe zmniejszają się, ceny obligacji pieniężnych spadają prawie natychmiast. Kredyty bankowe i dochód także spadają, ale ze znacznym opóźnieniem.

1 Model przedstawiający wpływ polityki monetarnej na działalność kredytową

Chociaż ten model nie jest zbytnio realistyczny i rygorystyczny to ukazuje prosty i logiczny sposób myślenia. Przyjmuje się, że rozróżnienie pomiędzy kredytami bankowymi a zabezpieczeniami może być ignorowane, tak jak zakłada się to w modelu IS-LM, w którym jedynymi finansowymi aktywami są `pieniądz' i `obligacje'.

Omówienie modelu zaczynam od opisu zachowań inwestycyjnych i finansowych firmy. Firma inwestuje w wysokości I i jednocześnie musi dokonywać wyborów źródeł ich finansowania. Zmienna  określa inwestowanie za pomocą kredytów bankowych przy stopie procentowej r_l, (1-) to dochody pochodzące z obrotu papierami wartościowymi przy stopie oprocentowania r_p. Oprócz bezpośrednich kosztów zakładamy obecność korzyści banków udzielających kredytów w wysokości R, zależnych od całkowitej sumy pożyczonej od banku. Wtedy otrzymamy równanie:

(1) R = I f()

gdzie f () jest rosnąca funkcja wypukłą.

Istnieje kilka teorii mogących wytłumaczyć fakt, iż firmy mające kilka możliwości wyboru źródła finansowania inwestycji najrzadziej wybierają wysokooprocentowane kredyty bankowe. Systemy bankowe mogą funkcjonować jak rozbudowane wewnętrznie rynki kapitałowe, które pozwalają firmom na finansowanie inwestycji nawet, gdy problem niekorzystnego podziału tworzy trudności we wzroście środków pieniężnych na publicznych rynkach.

Optymalną strukturę finansową firmy oznaczam:

(2) ^* = F ( r_l - r_p )

gdzie F(.) = f(.)^-1 jest funkcją malejącą.

Równanie (2) zawiera pierwsze ważne spostrzeżenie, że każdy szok zakłócający względne koszty pożyczek będzie odzwierciedlony w zmianach struktur finansowych firmy. Tak, więc nawet jeśli `realne' r_l jest ciężkie do dokładnej obserwacji w praktyce, można użyć danych o wyborach finansowych firm w celu wyciągnięcia wniosków o krajowej podaży kredytowej.

Teraz przystąpię do zamknięcia modelu. Dodając wybory firmy dotyczące struktury kapitałowej otrzymuje k, czyli koszt kapitału netto (zawierający związek korzyści z kredytami bankowymi)

(3) k = r_p + ^ ( r_l - r_p ) - f ( ^)

Zakłada się, że popyt inwestycyjny zależy od k i zagregowanego dochodu Y.

(4) I = I^d ( Y , k )

Natomiast zagregowany dochód jest sumą inwestycji I i autonomicznych popytów:

(5) Y = I + G

Stopa oprocentowania dla papierów wartościowych i kredytów bankowych jest zdeterminowana przez politykę monetarną. Aby model nie okazał się nadmiernie skomplikowany, zakładamy, że całkowite finanse bankowe to lokaty popytowe; banki utrzymują jedynie gotówkę potrzebną do pokrycia wymaganych rezerw gotówkowych. Dlatego wielkość podaży pieniądza M jest wystarczająco stabilna dla danego stanu polityki monetarnej. Wpływy stopy procentowej na pozabankowe akcje poprzez zwykły model LM-owski przedstawia równanie:

(6) r_p = H (Y , M)

Poziom podaży pieniądza może też regulować wpływ stopy procentowej na kredyty bankowe, jeżeli preferencje portfelowe banku są zdeterminowane przez kredyty i papiery wartościowe będące aktywami w ich bilansach płatniczych.

Zakładamy, że banki chcą zachować część aktywów w postaci kredytów i wielkość tej części zależy od rozpiętości pomiędzy oprocentowaniem kredytów a oprocentowaniem papierów wartościowych. Wtedy podaż kredytowa przyjmuje postać:

(7) L^s = J (r_l - r_p) M

gdzie J(.) jest funkcją rosnąca. Można zauważyć, że odkąd banki amortyzują wpływ polityki monetarnej na kredyty realizując poprawki portfelowe po stronie aktywów w swoich bilansach płatniczych, nie występują tam żadne deficyty.

Poprzez zrównanie podaży kredytowej z popytem otrzymujemy równanie:

8. ^ I = J (r_l - r_p) M

Równania (2) - (6) i (8) determinują zmienne endogeniczne: Y, I, k, r_l, r_p i ^, wyrażone przy pomocy egzogenicznych: G i M. Z tych równań jasno wynika, że aby polityka monetarna wpływała na zagregowany popyt za pośrednictwem kredytów powinny być spełnione dwa warunki:

1. kredyty i papiery wartościowe muszą być niedoskonałymi substytutami jako aktywa finansowe,

2. kredyty i papiery wartościowe muszą być niedoskonałymi substytutami również jako zbiorowe zobowiązania pieniężne.

Przedstawiony przeze mnie model ukazuje jak polityka monetarna wpływa na podaż kredytową .

2 Problemy Japonii i ich wpływ na działalność gospodarczą w Stanach Zjednoczonych

Teraz przejdę do drugiej części mojej pracy. Ukażę, jakie problemy z kredytami wystąpiły w Japonii, jakie to miało skutki i jak wpłynęło na gospodarkę Stanów Zjednoczonych, silnie powiązaną z gospodarką Japonii.

Udowodniłam już, że polityka monetarna wpływa na podaż kredytową, sytuacja Japonii, a dokładniej kryzys bankowy, stwarza możliwość do zbadania czy zmiana po stronie podażowej kredytów może wywierać wpływ na działalność gospodarczą. Zmiany w Japonii miały duży wpływ na działanie rynku handlu nieruchomościami w Stanach Zjednoczonych. Dla gospodarki USA szok podażowy w Japonii miał charakter egzogeniczny.

Głównym celem w tej części jest zbadanie podaży kredytowej i ustalenie efektów jej zmian na działalność gospodarczą Stanów Zjednoczonych.

Prace na ten temat wydali między innymi: Ben S. Bernanke i Cara S. Lawn (1991), Diana Hancock i James A. Wilcox (1992, 1997), Anil K. Kashyap (1993), Kashyap i Jeremy C. Stein (1994) oraz Peek i Rosengren (1995, 1997).

Dramatyczny cen japońskich nieruchomości we wczesnych latach 90-ych wywarł dużą presję spadkową na pozycję kapitałową tamtejszych banków. Reakcją na szoki popytowe była redukcja pożyczek na rynkach USA. Używając wielu wyjaśnień, poprzez zależności geograficzne rynków nieruchomości w USA, oddziaływanie banków japońskich i lokalne warunki popytowe jesteśmy w stanie zbadać wpływ szoku podaży kredytowej na działalność gospodarczą Ograniczenie pożyczek w Japonii znacząco wpływa na rynek nieruchomości w Stanach Zjednoczonych, ponieważ alternatywne źródła finansowania nie są zbyt oczywiste.

Transmisja japońskiego szoku kredytowego na rynek handlu nieruchomościami w Stanach Zjednoczonych

Sytuacja gospodarcza pozwoliła nie tylko na identyfikację egzogenicznego szoku podaży kredytowej na rynku handlu nieruchomościami w USA, ale i na objaśnienie jego wpływów na rzeczywista działalność gospodarczą w tym kraju.

W Japonii zaobserwowano duży spadek na rynku papierów wartościowych i cen nieruchomości, co spowodowało gwałtowną obniżkę japońskich wskaźników bankowych. Banki japońskie zmniejszyły swój kapitał przez ograniczenie akcji kredytowych w tym miedzy innymi na rynku nieruchomości USA. Banki japońskie zredukowały bardziej ryzykowne aktywa.

Rynek USA był podzielony, analiza skupia się na trzech obszernych rynkach, które najbardziej odczuły interwencje banków japońskich: Kalifornii, Nowym Jorku i Illinios.

Tablica 1 przedstawia rezultaty badania przeprowadzonego dla kombinacji trzech rynków a także przedstawia każdy przypadek oddzielnie.

Tabela 1

Pożyczki na rzecz handlu nieruchomościami udzielone przez komercyjne banki USA i oddziały japońskich banków w USA; Obserwacje przeprowadzono od 1989 do 1996; Do analizy wykorzystano statystyczne metody estymacji

Miara	Razem	Nowy Jork	California	Illinois
Współczynnik ryzykownego kapitału dla `matczynych' banków japońskich	0,335	0,302	0,168	0,617
Współczynnik nieprzydzielonych kredytów dla `matczynych' banków japońskich	-0,840	-0,489	-1,437	-0,456
Nieprzydzielone kredyty sztucznych osiągnięć	-0,432	-0,539	0,144	-1,012
Wzrost bezpośrednich zagranicznych inwestycji japońskich	0,025	0,017	0,026	0,038
Wskaźnik ryzykownego kapitału dla USA	0,007	-0,046	0,045	-0,029
Wskaźnik nieprzydzielonych kredytów dla rynku handlu nieruchomościami w USA	-0,414	-0,438	-0,478	-0,266
Opóźnienie (aktywa)	-0,142	-0,055	-0,334	-0,132
Wskaźnik kredyty / aktywa dla USA	0,007	0,002	0,019	0,009
Standardowy błąd regresji	2,991	2,241	3,970	2,092
R^2	0,309	0,310	0,348	0,174
Test wartości p Hausmana	1,000	1,000	0,999	0,265
Ilość obserwacji	2,026	607	764	655

Realne efekty zmniejszenia japońskim kredytów w handlu nieruchomościami

Jest powszechnie przyjęte, że rynek towarowy i problemy z nieruchomościami w Japonii były przekazane rynkowi handlu nieruchomościami w Stanach Zjednoczonych w formie redukcji kredytodawstwa przez japońskie stowarzyszone banki. Ważne pytanie przypomina: czy redukcja kredytów japońskich ma wpływ na realną działalność rynku handlu nieruchomościami w USA? Aby zaadresować to pytanie należy prześledzić efekty zmian w kredytach w handlu nieruchomościami otrzymanych przez amerykańskie członkowskie banki Japonii w USA, używając danych bankowych zagregowanych do państwowego poziomu. Przesuwanie się od danych dla banków z poziomu indywidualnego na państwowy pozwala nam przeegzaminować jak zmiany w kredytach wpływają na działalność budowlaną. Tabela 2 i tabela 3 przedstawiają istotę informacji utraconych przez zagregowanie danych dla indywidualnych `matczynych' banków japońskich. Te tabele przedstawiają poszczególne średnie (dla różnych okresów czasowych), odchylenia standardowe oraz minimalne i maksymalne wartości dla wskaźników kapitału i nie wydajnych kredytów.

Tabela 2

Podstawowe miary statystyki opisowej dla `matczynych' banków japońskich współpracujących ze Stanami Zjednoczonymi dotyczące wskaźnika ryzykownego kapitału (lagged risk-based capital ratio --> [Author:aw] ).

Data	Liczba banków	Średnia	Odchylenie standardowe	Minimum	Maximum
89-03-31	18	10,062	1,885	5,900	13,873
89-09-30	18	11,184	2,372	8,506	16,072
90-03-31	18	11,480	2,419	8,556	15,744
90-09-30	19	9,607	1,472	8,024	12,486
91-03-31	19	7,945	0,591	7,271	9,161
91-09-30	20	9,339	0,769	8,163	11,007
92-03-31	20	9,187	0,620	8,385	10,718
92-09-30	20	8,330	0,260	7,928	9,100
93-03-31	20	8,840	0,247	8,377	9,297
93-09-30	20	9,446	0,438	8,879	10,255
94-03-31	20	9,977	0,702	9,057	11,058
94-09-30	20	9,820	0,502	9,103	10,663
95-03-31	20	9,821	0,501	9,222	10,821
95-09-30	20	9,008	0,462	8,442	10,302
96-03-31	19	9,419	0,474	8,922	10,525
96-09-30	18	9,400	0,894	8,369	10,823

W sumie

309

9,554

1,385

5,900

16,072

Dokładna analiza statystyczna, na której oparta jest powyższa tabela jest zawarta w pracy J. Peek'a i E. S. Rosengren'a zatytułowanej, ` Collateral Damage: Effects of the Japanese Bank Crisis on Real Activity in the Unitet States'

Tabela 3

Podstawowe miary statystyki opisowej dla `matczynych' banków japońskich współpracujących ze Stanami Zjednoczonymi dotyczące wskaźnika nie wydajnych kredytów (lagged nonperforming loan ratio).

Data	Liczba banków	Średnia	Odchylenie standardowe	Minimum	Maximum
93-09-30	20	3,135	1,085	1,299	4,797
94-03-31	20	3,436	1,117	1,610	4,935
94-09-30	20	3,516	1,368	1,392	6,317
95-03-31	20	3,439	1,389	1,235	6,280
95-09-30	20	3,321	1,419	1,103	6,123
96-03-31	19	3,523	1,658	1,325	6,255
96-09-30	18	3,851	2,103	1,250	9,206

W sumie

137

3,460

1,448

1,103

9,206

Tak jak w poprzednim przypadku, dokładna analiza statystyczna, na której oparta jest powyższa tabela jest zawarta we wcześniej wymienionej pracy.

Dane zamieszczone w powyższych tabelach przedstawiają jak zmieniały się wykorzystane wskaźniki, które zostały uogólnione do poziomu krajowego. Umieszczam je w pracy bez wcześniejszej analizy statystycznej, ponieważ jest ona bardzo obszerna, choć ciekawa. Skupie się jedynie na wnioskach i problemach a dane przedstawię w celu porównania i przejrzystości.

Związane z Japonią zmienne odzwierciedlające problemy japońskie powinny być dobrymi instrumentami szoku podażowego przetransformowanego przez nią na rynki handlu nieruchomościami w USA. Tabela 4 przedstawia różne wskaźniki ilustrujące dane dla banków japońskich współpracujących ze Stanami Zjednoczonymi, które zostały osiągnięte przez przeprowadzenie metody estymacji. Dokładna jej analiza tak jak w poprzednich przypadkach jest zawarta w pracy J. Peek'a i E. S. Rosengren'a zatytułowanej ` Collateral Damage: Effects of the Japanese Bank Crisis on Real Activity in the Unitet States'

Tabela 4

Kredyty na rynku handlu nieruchomościami udzielane przez banki japońskie i nie-japońskie, uzyskane w wyniku przeprowadzenia metody estymacji na podstawie danych z lat 1989-1996.

Miara

Kredyty banków japońskich

Kredyty banków nie-japońskich

Pomijając zmienne egzogeniczne

Wskaźnik ryzyka kapitału dla `matczynych' banków japońskich-1	81,882	117,631
Wskaźnik ryzyka kapitału dla `matczynych' banków japońskich-2	99,297	-103,071
Wskaźnik niewydajności kredytów dla `matczynych' banków japonskich-1	17,170	-177,435
Wskaźnik niewydajności kredytów dla `matczynych' banków japonskich-2	-33,842	247,687
Zmiana cen ziemi-1	-4,921	-3,554
Zmiana cen ziemi-2	9,114	7,029

Włączając zmienne egzogeniczne

Wskaźnik niewydajności kredytów na rynku handlu nieruchomościami-1	-4,995	-49,144
Wskaźnik niewydajności kredytów na rynku handlu nieruchomościami-2	-13,198	-10,005
Wskaźnik wolnych stanowisk-1	0,672	-2,435
Wskaźnik wolnych stanowisk-2	1,154	-22,468
Wskaźnik bezrobocia-1	-6,762	-29,202
Wskaźnik bezrobocia-2	-24,496	53,668
Wzrost populacji-1	-23,128	51,580
Wzrost populacji-2	-11,255	85,682
Wzrost realnego dochodu osobistego per capita-1	-2,764	13,956
Wzrost realnego dochodu osobistego per capita-2	-4,930	14,276
Wskaźnik kredytu hipotetycznego-1	2,115	86,885
Wskaźnik kredytu hipotetycznego-2	11,546	-65,487
Wskaźnik inflacji-1	2,218	-38,043
Wskaźnik inflacji-2	-11,236	-2,430
Indeks konsumpcyjny-1	-3,452	2,474
Indeks konsumpcyjny-2	-3,419	1,733
R^2	0,648	0,341
Suma zgodnych reszt	2,186,730	55,789,200
Standardowy błąd regresji	81,901	413,682
N	375	375

Dane zawarte w tablicy 4 potwierdzają, że zmienne związane z Japonią, szczególnie przedstawiające wskaźniki ryzyka kapitału dla `matczynych' banków japońskich oraz zmianę cen handlowych ziemi w Japonii, odzwierciedlają fakt, że banki japońskie są lepszymi kredytodawcami dla różnych podmiotów gospodarczych w Stanach Zjednoczonych niż banki nie-japońskie.

Praca ta pokazuje, że załamanie na japońskich rynkach nieruchomości przyczyniło się do zmniejszenie działalności gospodarczej sektora handlu nieruchomościami w USA. Szok był transmitowany do USA przez całkowitą działalność banków japońskich, które zredukowały kredyty w Stanach Zjednoczonych. Spadek kredytodawstwa miał realne efekty także na działalność budowlaną.

Uważam, że temat ten zasługuje na większą uwagę i można mu poświęcić więcej stron i czasu. Chociaż model, który przedstawiłam w części pierwszej jest bardzo uproszczony to w sposób logiczny pokazuje zależności pomiędzy polityką monetarną i działalnością kredytową. Problemy Japonii i ich wpływ na działalność gospodarczą Stanów Zjednoczonych, a konkretnie na rynek handlu nieruchomościami i działalność budowlaną przedstawiłam w bardzo okrojony sposób. Nie przedstawiłam pełnej analizy statystycznej, skupiłam się jedynie na wnioskach i przedstawiłam rezultaty badań statystycznych aby miały one (wnioski) jakąś podstawę empiryczną.

Bibliografia

Joe. Peek' , E. S. Rosengren, ,, Collateral Damage: Effects of the Japanese Bank Crisis on Real Activity in the Unitet States”

Antil K Kashyap, Jeremyego C. Stein , David W Wilcox ,,Monetary Policy and Credit Conditions: Evidence from the Composition of External Finance”

3

---