FINANSE MIĘDZYNARODOWE W:

RYNEK WALUTOWY:

Rynek walutowy (dewizowy):

1. Jest to miejsce, na którym spotykają się podaż i popyt na waluty obce i gdzie kształtuje się kurs rynkowy, tzn. cena jednej waluty wyrażona w drugiej walucie;

2. Jest to abstrakcyjnie rozumiany obszar, na którym dochodzi do konfrontacji podaży z popytem na waluty obce, zespół reguł, według których zawierane są transakcje, a także ogół urządzeń i czynności prowadzących do zawarcia transakcji.

Segmenty rynku walutowego:

1. rynek pozagiełdowy (zdecentralizowany, OTC over the counter);

2. rynek giełdowy.

Forward tylko na OTC, Futures tylko na giełdzie.

Rynek walutowy jest największym rynkiem na świecie. Dzienne obroty wynoszą 3,2 bln $. Na tym rynku bardzo szybko zmieniają się ceny. Globalny rynek walutowy jest głęboki, co oznacza że można zawierać transakcje na bardzo duże kwoty i nie spowoduje to znacznych zmian kursu. Krajowy rynek walutowy jest płytki.

Podział rynku ze względu na uczestników:

1. rynek międzybankowy;

2. rynek klientowski:

• korporacyjny;

• detaliczny.

lub

1. rynek międzydilerski;

2. rynek klientowski.

Rynek międzybankowy: Banki Centralne, banki dewizowe, broker.

Rynek korporacyjny: duże przedsiębiorstwa, fundusze inwestycyjne, firmy ubezpieczeniowe, fundusze hedgingowe, bogate osoby fizyczne.

Rynek detaliczny: małe firmy, osoby fizyczne.

Przy rynku hurtowym (międzybankowy, korporacyjny) minimalną kwotą do transakcji jest 1 mln.

Cele zawierania transakcji przez Bank Centralny:

1. zarządzanie rezerwami walutowymi;

2. interwencje walutowe - wąskie ujęcie: kupno/sprzedaż, szerokie ujęcie: wypowiedzi polityków. Cele interwencji:

• zmienić trend na rynku;

• zmniejszyć wahania kursu na rynku;

3. spekulacje (głównie banki azjatyckie, Ameryki Południowej, norweski).

Argumenty przeciw spekulacji przez Banki Centralne:

• jest to instytucja zaufania publicznego;

• może wysyłać fałszywy sygnał bankom.

Argumenty za spekulacją przez Bank Centralny:

• kraje posiadające duże rezerwy walutowe część tych rezerw mogą przeznaczyć na transakcje spekulacyjne;

• aby dilerzy Banku Centralnego uczyli się zarządzać rynkiem walut.

Cele zawierania transakcji przez banki dewizowe:

1. zamykanie pozycji walutowej z tytułu zawartych transakcji z klientami;

2. zarządzanie aktywami i pasywami;

3. hedge (zabezpieczanie) przed zmianami kursu;

4. spekulacje.

Brokerzy - są pośrednikami na rynku międzybankowym (nie zawierają transakcji). Upłynniają rynek. Broker detaliczny jest podmiotem transakcji.

Cele zawierania transakcji na rynku klientowskim:

1. cele handlowe;

2. cele hedgingowe;

3. cele spekulacyjne.

Według niektórych ekonomistów, ten kto się nie zabezpiecza, ten spekuluje.

Lot - minimalna kwota transakcji. U brokera detalicznego wynosi 10000.

PODZIAŁ RYNKU ZE WZGLĘDU NA RODZAJ TRANSAKCJI:

Data waluty - dzień roboczy, w którym ma miejsce rozliczenie transakcji. Musi być to dzień roboczy w dwóch krajach.

Daty waluty:

1. dziś (value today);

2. jutro (value tomorrow);

3. pojutrze (value spot);

4. termin (value forward).

Podział rynku ze względu na rodzaj transakcji:

1. rynek tradycyjny:

• transakcje natychmiastowe (bieżące, kasowe, spotowe);

• transakcje ante spot;

• transakcje forward (outright) - konkretna wyznaczona data;

• transakcje swap - składa się z dwóch rodzajów transakcji:

- pierwsza noga swapa - wcześniejsza data;

- druga noga swapa - późniejsza data;

Te transakcje są przeciwne do siebie, jeśli chodzi o walutę bazową;

2. rynek nowy:

• transakcje futures (transakcje tylko na giełdzie) - pojawiły się w Polsce po raz pierwszy w 1998 r. na GPW a w 1999 r. na WGT (Warszawska Giełda Towarowa);

• opcje walutowe (na OTC i giełdzie) - 1981 r. Filadelfia;

• hybrydy (np. połączenie opcji ze swapem, forwardem itp.) - pierwsza połowa lat 80 na rynku azjatyckim.

Kwotowania kursów:

1. bezpośrednie (proste) - podaje się wartość jednostki (100 jednostek) waluty obcej w walucie krajowej;

2. pośrednie (odwrotne) - podaje się wartość jednostki (100 jednostek) waluty krajowej w walucie obcej.

Waluta bazowa - waluta znajdująca się z lewej strony kwotowania (jej ilość się nie zmienia).

Waluta kwotowana - waluta znajdująca się z prawej strony kwotowania (jej ilość zmienia się).

Spread - różnica pomiędzy kursem sprzedaży, a kursem kupna.

Marża - stosowana w transakcjach z klientami.

Pozycja walutowa - zestawienie należności i zobowiązań wyrażonych w walucie obcej (zestawienie aktywów i pasywów wyrażonych w walucie obcej). Może mieć ją każda osoba, firma, państwa.

Rodzaje pozycji walutowych:

1. zamknięta - należności są równe zobowiązaniom w tej samej walucie;

2. otwarta - należności są różne od zobowiązań w tej samej walucie (podmiot nie jest odporny na ryzyko kursowe):

• długa - należności są większe od zobowiązań (long position), może też nie być zobowiązań;

• krótka - należności są mniejsze od zobowiązań (short position), może też nie być należności.

Lokaty, zaciąganie kredytów otwiera pozycję.

Przykład:

Bank Y mający siedzibę w Rzymie w transakcji bieżącej sprzedał CHF za $ i kupił 5 mln ₤ za €, a w transakcji forward (dostawa za 3 miesiące) sprzedał 10 mln ₤ za CAD.

Odp. Skoro siedziba jest w Rzymie, to odrzucamy €, bo nie ma pozycji w walucie krajowej.

CHF - krótka, $ - długa, ₤ - krótka, CAD - długa.

Transakcja forward - transakcje, które zobowiązują dwie strony do dostarczenia walut. Jest to transakcja kupna/sprzedaży waluty X za walutę Y według kursu terminowego, gdzie dostawa walut ma miejsce w przyszłości po dacie waluty spot.

Transakcje forward zawierane są na terminy:

• standardowe (1 tydzień, 2 tygodnie, 1 miesiąc i wielokrotności 1 miesiąca);

• niestandardowe (broken dates - daty złamane).

Z reguły robione są do 1 roku, ale w centrach międzynarodowych mogą być późniejsze terminy.

Kurs terminowy zależy od:

• kursu bieżącego na rynku (kurs terminowy może być większy, mniejszy bądź równy kursowi bieżącemu);

• czy kurs terminowy jest większy czy mniejszy zależy od oprocentowania dwóch walut i czasu na jaki transakcja jest zawierana.

Złota reguła:

1. Jeżeli oprocentowanie waluty bazowej będzie mniejsze od waluty kwotowanej, to kurs terminowy będzie większy od kursu bieżącego (% w baz_x < % w kwot_y →
   >
   , np. €1% < PLN4,1% →
   >
   ).

Waluta kwotowana z premią - € do PLN jest kwotowane z premią (PLN do € z dyskontem).

2. Jeżeli oprocentowanie waluty bazowej będzie większe od waluty kwotowanej, to kurs terminowy będzie mniejszy od kursu bieżącego (% w baz_x > % w kwot_y →
   <
   , np. $0,6% > CHF0,38% →
   <
   ).

Waluta kwotowana z dyskontem - $ do CHF jest kwotowany z dyskontem (CHF do $ z premią).

I podmiot:

- € / + PLN (dostarcza €)

II podmiot:

+ € / - PLN (dostarcza PLN)

Podmioty lokują waluty na 6 miesięcy: podmiot I lokuje 1€, to podmiot II uzależnia kwotę lokowaną od kursu bieżącego, zał. 4,18 PLN. € jest na 1%, a PLN na 4%. Część dochodów z PLN trzeba przenieść na €, aby wyrównać dochody (- / +).

licznik - waluta kwotowana

mianownik - waluta bazowa

BID - przyjmowanie lokat (stawka procentowa).

OFFER (ASK) - stawka procentowa udzielania kredytów.

Gdy liczymy kupna:
kurs kupna i BID w liczniku, a OFFER w mianowniku.

Gdy liczymy sprzedaż:
kurs sprzedaży i OFFER w liczniku, a BID w mianowniku.

Warunki transakcji forward:

• są limitowanie od góry oraz także od dołu;

• depozyty zabezpieczające są zawsze żądane od małych i średnich firm. Duże firmy nie wpłacały depozytów zabezpieczających;

• kwota transakcji;

• zawierane z bankiem.

Depozyt zabezpieczający - jest normalną lokatą. Dlatego też jest obciążeniem dla firm, ponieważ w przypadku problemów z płynnością, gdy firma będzie musiała zaciągnąć kredyt, będzie tracić.

Cele zawierania transakcji forward:

1. zabezpieczenie się przed zmianami kursu (hedge);

2. spekulacja;

3. arbitraż.

Hedge:

1. Hedge zakupowy - zakup waluty obcej z reguły za walutę krajową, dokonywany przez podmioty, które mają zobowiązania w walucie obcej (mają pozycję krótką w walucie obcej), np. importer, kredytobiorca, emitent papierów wartościowych. Zabezpieczają się oni przed deprecjacją waluty krajowej do obce.

2. Hedge sprzedażowy - sprzedaż waluty obcej z reguły za walutę krajową, dokonywany przez podmioty, które mają należności w walucie obcej (mają pozycję długą w walucie obcej), np. eksporter, kredytodawca, inwestor. Zabezpieczają się oni przed aprecjacją waluty krajowej do obcej.

lub

1. Hedge całkowity - cała pozycja jest zabezpieczana (wskaźnik zabezpieczenia WZ = 1 [WZ = 100%]).

2. Hedge częściowy - WZ < 1 (WZ < 100%).

Większość przedsiębiorstw zabezpiecza się w 100% albo wcale.

Zadanie:

Prawdziwe są następujące zdania:

1. Powyższy rysunek przedstawia pozycję polskiego eksportera w transakcji hedgingowe.

2. Importer polski zabezpiecza się przed aprecjacją $ do PLN.

3. Eksporter japoński zabezpiecza się przed deprecjacją $ do ¥.

4. Żadne z powyższych.

Transakcje spekulacyjne - otwarcie pozycji walutowej poprzez zawarcie transakcji forward oraz zamknięcie pozycji poprzez transakcję bieżącą w dniu dostawy walut z tytułu transakcji forward lub 1-2 dni robocze.

Transakcje forward Transakcja bieżąca

1M €-PLN

W czasie t₂ powinna nastąpić dostawa walut z tytułu tej transakcji. W transakcji bieżącej nie ma dostawy walut.

zysk / strata = (KS - KK) * kwota transakcji

Zaczynamy od kupna, gdy spodziewamy się deprecjacji waluty kwotowanej do bazowej. Zaczynamy od sprzedaży, gdy spodziewamy się aprecjacji waluty kwotowanej do bazowej.

Zadanie:

Kurs terminowy: 3M €-PLN 4,2960-4,300. Inwestor spekuluje na aprecjację PLN do €. W wyniku aprecjacji osiąga stratę przy następujących kursach bieżących:

1. 4,2990;

2. 4,4600;

3. 4,0500;

4. żadne z powyższych.

Zadanie:

Kurs terminowy: €-$ 1,48050-148070. Inwestor spekuluje na aprecjację € do $. Osiąga stratę przy następujących kursach:

1. 1,5100;

2. 1,4620;

3. 1,4860;

4. 
   
   
   
   
   żadne z powyższych.

TRANSAKCJE FUTURES:

Transakcje futures - zawierane tylko na giełdach. Polegają na kupnie lub sprzedaży kontraktów (cały, nie można na części) walutowych. W takim kontrakcie musi być ustalony instrument bazowy - kurs np. € do $.

Standaryzuje się:

1. instrument bazowy, czyli kurs;

2. wielkość, rozmiar kontraktu;

3. terminy (miesiące) na które są wystawiane te kontrakty. Musi być ustalony dzień ich ostatecznego rozliczenia oraz godziny obrotu;

4. tick - minimalna zmiana punktu bazowego.

Sposoby zawierania transakcji futures:

1. „open autory” - system tradycyjny. Dominuje na giełdzie amerykańskiej. Zasada otwartego wykrzykiwania ofert na parkiecie;

2. „screen trading” - system nowoczesny, elektroniczny.

Uczestnicy:

1. ze względu na cele zawierania transakcji:

• hedge;

• spekulacja;

• arbitraż;

2. drugi podział:

• uczestnicy bezpośredni - np. biura maklerskie, które mogą zawierać transakcje na własny rachunek;

• uczestnicy pośredni - zawierają transakcje za pośrednictwem biur maklerskich.

Uczestnicy niezależni - tylko na swój rachunek.

Izba rozliczeniowa (na WGT) - gwarant wykonania warunków transakcji.

Izba rozliczeniowa

giełda

F₁ €-PLN

4,3050

F₂ 4,3150

(dzienny kurs rozliczenia)

Te podmioty muszą wpłacić depozyt, tzw. depozyt początkowy, który ustala izba rozliczeniowa. Biura maklerskie żądają od klientów wyższego depozytu. Jego wysokość zależy od ryzyka (im większe ryzyko, tym większy depozyt) oraz od wielkości kontraktu.

Duży 50 000 $ - 12 330 depozyt początkowy.

Mały 10 000 $ - 2 490 depozyt początkowy.

Depozyty początkowe wnoszone są przez biura do izby rozliczeniowej. Na koniec sesji ustalany jest dzienny kurs rozliczenia.

0,100 zł/€ * 10 Kontraktów * 10 000 € = 1 000 zł

Strata zmniejsza depozyt początkowy. Jeżeli depozyt początkowy jest mniejszy od depozytu minimalnego, to kupujący/sprzedający zobowiązany jest wnieść depozyt uzupełniający. Jeżeli wzrasta ryzyko, to depozyt początkowy może być zwiększony. Trzeba więc wpłacić depozyt dodatkowy.

Kurs future - kurs terminowy. Może być większy lub mniejszy od kursu bieżącego. Zależy od kursu bieżącego, oprocentowania walut i czasu.

F - kurs future.

S - kurs bieżący (spot).

F - S = baza.

Wykorzystanie transakcji futures:

1. hedge;

2. spekulacja;

3. arbitraż.

Ad.1.

Eksporter ma pozycję długą, w czasie t₁. Decyduje, że będzie się zabezpieczał przed aprecjacją waluty krajowej do obcej. Sprzedaje kontrakty futures, np. €/PLN.

listopad `09

grudzień `09

styczeń `10

marzec `10

czerwiec `10

wrzesień `10

Kontrakt rozliczany najwcześniej 10.01.'10 albo później. Wybieramy kontrakty wystawione na styczeń '10.

(importer odwrotnie)

Kurs efektywny:

1. WZ = 1 / 100%

Dodaje się przy importerze.

Odejmuje się przy eksporterze.

2. WZ < 1 / < 100%

Zadanie:

Przyjmujemy, że cała kwota będzie zabezpieczana (WZ = 1 / 100%) oraz transakcja bieżąca z bankiem będzie zawierana w dniu ostatecznego rozliczenia kontraktu.

t₁: 12.XII.'03.

Eksporter polski sprzedaje towary o wartości 1 mln €. Zapłata nastąpi 25.VI.'04 (dzień ostatecznego rozliczenia kontraktów futures). Eksporter przewiduje aprecjację PLN do € po przystąpieniu Polski do UE.

S₁ €-PLN 4,6569-4,6578

F₁ €-PLN 4,7010 → kurs sprzedaży kontraktów czerwcowych.

F₂ 25.06.'04 = kurs średni NBP → 4,5500 zł/€.

S₂ = kurs średni NBP - 0,0010 zł/€ = 4,5490 zł/€ - po negocjacji.

Zysk na kontraktach future = (4,7010 - 4,5500) * 1 mln € = 151 000 zł.

Strata na kursach bieżących = (4,6569 - 4,5490) * 1 mln € = 107 900 zł.

Zysk netto na hedge = 151 000 - 107900.

F1 = 4,7010 zł/€ 10 pkt. bazowych → marża.

Zakładamy, że koszty wynoszą 2 000 zł (nie możemy ich zazwyczaj dokładnie określić).

Zadanie:

WZ < 1 / < 100%, a dzień zamknięcia na giełdzie, nie będzie ostatecznym dniem rozliczenia kontraktu. S₂ € do PLN 4,7343.

WZ < 1, np. 0,9.

Kwota transakcji bieżącej = 2 mln €.

Koszty = 2 000 zł.

t₁ 12.09.'03.

Kursy futures:

• 4,44 zł/€ - kontrakty wystawione na wrzesień '03;

• 4,4750 zł/€ - kontrakty wystawione na grudzień '03;

• 4,4890 zł/€ - kontrakty wystawione na marzec '04 - możemy też wybrać czerwcowy, ale marzec jest korzystniejszy;

• 4,4910 zł/€ - kontrakty wystawione na czerwiec '04.

t₂ 7.03.'04.

Kursy futures:

• 4,7201 - marzec '04;

• 4,7500 - czerwiec '04;

• 4,7000 - wrzesień '04.

OPCJE WALUTOWE:

Opcja walutowa - jest umową zawartą między dwiema stronami, według której nabywca ma prawo a nie obowiązek do kupna lub sprzedaży określonej ilości waluty X za walutę Y według kursu realizacji w dniu wygaśnięcia opcji lub w każdym dniu roboczym określonego odcinka czasu.

Podziały opcji:

1. typy:

• opcje kupna (call);

• opcje sprzedaży (put);

2. ze względu na termin realizacji:

• opcja europejska (bankowa);

• opcja amerykańska.

Nabywca za prawo zakupu/sprzedaży opcji płaci tzw. cenę opcji, czyli premię. Jest ona dla niego maksymalną stratą.

Wystawca opcji posiada obowiązek kupna/sprzedaży waluty. W przypadku, gdy opcja nie zostanie zrealizowana, to maksymalnym zyskiem dla wystawcy jest premia.

Czynniki determinujące wielkość premii:

1. Kurs realizacji;

2. Kurs rynkowy (kurs bieżący, kurs forward, kurs futures).

Te dwa czynniki decydują o istnieniu wewnętrznej wartości opcji (WW).

Przy opcji call:

Kurs realizacji < kursu rynkowego WW+ ITM „in the money”.

Kurs realizacji = kurs rynkowy WW „0” ATM „at the money”.

Kurs realizacji > kursu rynkowego OTM „out of the money”.

Przy opcji put odwrotnie.

Za każdą opcję płaci się premię, ale największą za opcję, która ma wartość wewnętrzną. Przy opcji OTM premię płaci się za wartość potencjalną (wewnętrzną, czasu).

Inne czynniki, które określają wartość potencjalną:

• zmienność kursu: V (volatility) - ma największy wpływ, im większa wartość tym większa wartość potencjalna i większa premia;

• czas do wygaśnięcia opcji: t - im dłuższy okres tym większa premia;

• stopy procentowe (oprocentowanie dwóch walut).

call

long short

put

nabywca wystawca

Przykład:

Firma nabywa opcję put €-PLN.

Kurs realizacji €-PLN 4,1200.

Opcja wystawiona na 6 miesięcy.

Premia: 860-920.

Kwota transakcji: 1 mln €.

1. Cel zajęcia pozycji przez firmę: osiągnąć zysk na aprecjacji zł/€;

2. Maksymalna strata: premia;

3. Maksymalny zysk: … .

4. Kurs przełamania (punkt przełamania, kurs obojętności): LPB = 4,1200 zł/€ - 0,0920 zł/€ = 4,0280 zł/€.

Przykład 2:

Firma nabywa opcję call $-PLN (6M).

Kurs realizacji $-PLN 2,8000.

Premia: 780-860.

Kwota transakcji: 1 mln $.

LCB = 2,8 zł/$ + 0,0860 zł/$ = 2,8860 zł/$.

Zysk: (3 zł/$ - LCB) ∙ kwota do transakcji.

(3 zł/$ - KR) ∙ kwota do transakcji - zapłacona premia.

Cel: osiągnięcie zysku na deprecjacji zł/$.

Maksymalny zysk: nieograniczony.

Maksymalna strata: premia.

Zadanie:

Przedsiębiorstwo X nabywa opcję, która ma zabezpieczyć go przed deprecjacją $ do zł. Kurs bazowy $-PLN 3,1. Premia kwotowana przez bank: 830-880. Kwota transakcji: 1 mln $. Oblicz i przedstaw na wykresie kurs przełamania, maksymalny zysk, maksymalną stratę.

1. Zysk albo strata przy kursie referencyjnym 2,85 zł/$.

2. Zysk albo strata przy kursie referencyjnym 3,2 zł/$.

LPB = 3,1 - 0,0880 = 3,012 zł/$.

Premia: 88000.

Maksymalna strata: 88000.

1. Zysk: (3,012 - 2,85) ∙ 1 mln $ = 162000 zł.

2. Strata: 88000.

Maksymalny zysk: 3,012 ∙ 1 mln = 3012000.

VII '08:

Kurs realizacji opcji put 3,2 zł/€.

Premia: 350-420 zł/10000€.

Jeżeli w jednym czasie kupi się opcję i sprzeda na tę samą kwotę, np. w banku, to nie płaci się premii.

Strata: 4,17 - 3,7 zł/€ = 1 zł/€ ∙ 2 mln € = 2 mln zł.

Przykład:

Klient kupił opcję put €-PLN (6M). Kurs realizacji ATM 4,3098 zł/€. Premia
790-866 zł/10000€. Wartość kontraktu 1 mln €.

6M long put

Dzień rozliczenia taki sam, kwota transakcji taka sama, kurs realizacji taki sam.

Wynik finansowy:

1530 zł/10000€

(1530 - 860) ∙ 100 = 66400 zł

6M

W opcji ma prawo sprzedać, w forward kupuje.

Wynik finansowy:

(4,3098 zł/€ - 4,18 zł/€ - 0,0866 zł/€) ∙ 1 mln € = 43200 zł.

CZYNNIKI DETERMINUJĄCE KURSY WALUT:

Podział na czynniki:

1. fundamentalne:

• tempo wzrostu dochodu narodowego (Y): czy jest to wzrost, czy spadek i jak on jest duży;

• stopa inflacji;

• podaż pieniądza;

• stopy procentowe (poziomy w kraju i za granicą);

• stopa bezrobocia;

• deficyt/nadwyżka budżetowa (stosunek deficytu do PKB);

• wielkość długu publicznego (relacja długu do PKB);

• saldo bilansu handlowego (nadwyżka czy deficyt);

• saldo bilansu obrotów bieżących (relacje salda do PKB, nadwyżka czy deficyt);

• bilans płatniczy (+/- rezerwy walutowe, zadłużenie wobec zagranicy, relacje zadłużenia do PKB);

• rezerwy do zadłużenia;

2. niefundamentalne:

• czynniki polityczne (wojny, ataki terrorystyczne, wybory, upadki rządów, wypowiedzi polityków);

• czynniki psychologiczne.

Podział na czynniki:

• wewnętrzne (krajowe);

• zewnętrzne (dotyczące zagranicy).

Teoria parytetu siły nabywczej - najstarsza teoria, była publikowana w 1920 r. przez szwedzkiego ekonomistę G. Castel'a. Kurs walutowy zależy od siły nabywczej dwóch walut. Z kolei siła nabywcza zależy od cen towarów i usług, a ceny według niego zależą od podaży pieniądza. Istnieją dwie wersje tej teorii: absolutna i relatywna (wykorzystywana przez monetarystów):

• według wersji absolutnej poziom kursu waluty X do waluty Y zależy od relacji poziomu cen w obu krajach
  (ile waluty X za jednostkę waluty Y). Wersja ta bazuje na prawie jednej ceny (dotyczy towaru homogenicznego - cena tego samego dobra uniwersalnego jest taka sama, jeśli wyrazimy ją w tej samej walucie; są to dobra handlowe, istnieje wolna konkurencja - nie ma ceł itp., koszty transportu, cargo są niewielkie (nie maja dużego wpływu na cenę));

• według wersji relatywnej nie bierze się pod uwagę cen towarów, ale zmiany tych cen, tzn. stopę inflacji
  (jeżeli stopa inflacji jest wyższa niż 1, to robimy dyskonto i różnicę dzielimy przez
  - ile zdeprecjonuje się waluta X w stosunku do waluty Y.

Teoria ta jest w miarę skuteczna w długim okresie czasu, gdzie długi okres jest różny dla różnych par walut (często 7,9 lat).

Wady:

• teoria ta nie wyjaśnia gwałtownych, krótkotrwałych (kilka miesięcy) odchyleń kursu rynkowego od parytetowego;

Zalety:

• działa.

Efekt przestrzelenia kursu - 1976 r. R. Dornbusch - w tym modelu przyjmuje się następujące założenia:

• teoria parytetu siły nabywczej sprawdza się w długim okresie;

• ceny towarów i usług w krótkim okresie czasu są sztywne (elastyczne w średnim i długim);

• istnieje swobodny przepływ kapitału z kraju do kraju - tam, gdzie są wyższe stopy zwrotu;

• aktywa są substytutami (tak samo ryzyko).

• silna deprecjacja będzie miała swój początek w silnym, jednorazowym wzrośnie podaży pieniądza.

M↑ ⇨ (ceny sztywne) nadpłynność ⇨ %↓ ⇨ odpływ kapitału za granicę ⇨ deprecjacja waluty krajowej ⇨ oczekiwania co do kształtowania się kursu ⇨ deprecjacja w przyszłości ⇨ E↑ ⇨ napływ waluty obcej ⇨ wzrost cen w kraju ⇨ wzrost popytu na pieniądz ⇨ %↑ ⇨ napływ kapitałów zza granicy ⇨ aprecjacja.

Zakłada się, że wzrost M o np. 5% spowoduje deprecjację waluty o 5%.

Teoria kursu bilansu płatniczego (równowagi):

1. kurs walutowy zależy od salda bilansu płatniczego kraju, tzn. kurs na rynku jest kursem równowagi, gdy bilans płatniczy jest zrównoważony;

2. gdy „-” saldo bilansu płatniczego → deprecjacja waluty krajowej; gdy „+” saldo bilansu płatniczego → aprecjacja waluty krajowej;

3. jest to teoria wzajemna (dwustronna), gdyż kurs walutowy wpływa na bilans płatniczy. Nie neguje to jednak tej teorii;

4. teoria działająca w długim okresie;

5. w przypadku USA, gdzie występuje chroniczny deficyt, jego średni poziom bierzemy jako punkt równowagi. Gdy deficyt rośnie coraz bardziej, dolar się deprecjonuje i na odwrót;

6. gdy wielkość salda jest taka sama, np. tyle samo na minusie, to deprecjacja dwóch walut powinna być taka sama. Jednakże kraj z większymi rezerwami walutowymi może bardziej „obronić” swoją walutę. Istnieje też możliwość otwarcia linii kredytowej w różnych instytucjach finansowych;

7. mamy dwa kraje z takim samym ujemnym saldem bilansu płatniczego. Do tego oba te kraje mają ujemne saldo bilansu handlowego (w ramach bilansu płatniczego) i jest on znaczny. Krytycy twierdzą iż należy dokonać analizy importu obu tych krajów. W pierwszym kraju import obejmuje dobra inwestycyjne, materiały itp., a w drugim to dobra konsumpcyjne (w tym luksusowe). Jakie są oczekiwania co do rozwoju sytuacji gospodarczej:

• w przypadku państwa pierwszego nastąpi: szybki wzrost dochodu narodowego ⇨ E↑ ⇨ aprecjacja waluty ⇨ napływ netto kapitału zza granicy ⇨ aprecjacja waluty. Tego typu oczekiwania spowodują, że pojawi się dodatkowy popyt na walutę. Może ona się deprecjonować, lecz w niewielkim stopniu, lub nawet aprecjonować;

• w przypadku państwa drugiego nastąpi: wzrost dochodu narodowego, ale niewielki ⇨ mały wzrost E (deprecjacja waluty) ⇨ odpływ netto kapitału (może być) ⇨ deprecjacja waluty. Może się okazać, że deprecjacja będzie bardzo silna.

MODEL PARYTETU STÓP PROCENTOWYCH:

Założenia:

• próbuje wyjaśnić zmiany kursów w krótkim okresie czasu;

• zwraca uwagę na przepływy kapitałowe;

• w krótkim okresie stopa zwrotu z aktywów będzie decydować o kursie;

• istnieje swobodny przepływ kapitału z kraju do kraju;

• aktywa krajowe i zagraniczne są dla siebie substytutami;

• według tego modelu kurs na rynku będzie kursem równowagi stopy zwrotu z aktywów krajowych i zagranicznych są sobie równe;

• relatywna stopa zwrotu = 0 (bliska zero).

Przykład:

Oprocentowanie EUR 1%.

Oprocentowanie USD 0,5%.

K_t EUR/USD 1,5 → USD/EUR 0,6667 (K_t - kurs bieżący)

K_t+1 EUR/USD 1,4 → USD/EUR 0,7143 (K_t+1 - kurs oczekiwany)

Inwestor ma €. Inwestor może ulokować środki w € lub zamienić je na $ i liczyć na jego aprecjację, a w wyniku tego większy zysk.

Gdy mamy €:

stopa zwrotu z €:

stopa zwrotu z $:
.

Gdy mamy $:

.

Relatywna stopa zwrotu:

gdy mamy €:

gdy mamy $:

Inwestor może żądać premii za brak płynności rynku. Według teorii portfelowej trzeba tu też uwzględnić premię za ryzyko (zależna od podaży instrumentu; wzrost liczby obligacji powoduje większe ryzyko zmiany stóp procentowych). Ryzyko walutowe wyraża się w punktach.

WYMIENIALNOŚĆ WALUT:

W praktyce międzynarodowej wyróżnia się trzy standardy wymienialności walut:

1. wymienialność zewnętrzna;

2. wymienialność według wymagań 8-ego artykułu statutu Międzynarodowego Funduszu Walutowego;

3. wymienialność całkowita.

Wymienialność zewnętrzna - nie ma wielkiego znaczenia. Kilkanaście krajów słabo rozwiniętych go stosuje. W roku 1958 kilkanaście krajów Europy zachodniej wprowadziły ten standard.

Najpopularniejsza jest wymienialność według drugiego standardu. Stosuje ją ponad 150 państw zarejestrowanych w Międzynarodowym Funduszu Walutowym, w tym Polska.

Standard pierwszy:

• jeżeli weźmiemy transakcje w bilansie obrotów kapitałowych ograniczenia dotyczą rezydentów oraz nierezydentów;

• jeżeli weźmiemy transakcje w bilansie obrotów bieżących ograniczenia dotyczą rezydentów, nie podlegają ograniczeniu należności nierezydentów wyrażone w tej walucie.

Przykład:

Standard drugi:

• kraj przyjmując ten standard zobowiązuje się do niestosowania ograniczeń w zakresie płatności bilansu obrotów bieżących w stosunku do rezydentów i nierezydentów;

• może stosować ograniczenia wobec rezydentów i nierezydentów w bilansie obrotów kapitałowych (transakcje kapitałowe);

• zapis o możliwości stosowania ograniczeń w bieżącym po konsultacji z Funduszem na pewien okres czasu;

• kraj zobowiązuje się wobec Funduszu do wprowadzenia jednolitego kursu walutowego (nie można stosować innych kursów w transakcjach kapitałowych i bieżących);

• kraj zobowiązuje się do wymiany waluty krajowej na obcą, jeżeli zostanie ona przedstawiona przez władzę monetarną innego kraju.

Trzy warianty standardu drugiego:

1. najbardziej liberalny - rezydenci danego kraju mogą otwierać rachunki w bankach za granicą;

2. rezydenci nie mogą otwierać rachunków bankowych za granicą (rachunek w Polsce, ale nie Musą odsprzedać waluty państwu);

3. rezydenci nie mogą otwierać rachunków bankowych za granicą (rachunek w Polsce, muszą sprzedać walutę obcą władzom monetarnym).

Standard trzeci:

• bez ograniczeń (według teorii z 2000 r. Międzynarodowego Funduszu Walutowego);

• przed wprowadzeniem tej definicji ponad 50 państw miało ten standard);

• po wprowadzeniu ta liczba drastycznie spadła (wycofały się z niej USA, Wielka Brytania, Japonia).

Według danych Międzynarodowego Funduszu Walutowego najczęściej stosowanym ograniczeniem wobec nierezydentów jest zakup nieruchomości.

W latach 1993-1997 aż 57 krajów wprowadziło drugi standard. Wynikało to z rozpadu ZSRR (dużo nowych członków), liberalnej polityki.

Warunki, jakie powinny spełnić kraje, by wprowadzić drugi standard:

1. musi istnieć w danym kraju równowaga finansowa (równowaga pieniężna, rząd musi panować nad finansami publicznymi). Równowaga pieniężna polega na tym, że stopy procentowe nie mogą być za wysokie, podaż nie może wzrastać w szybkim tempie;

2. dawniej formułowano ten warunek następująco: saldo bilansu obrotów bieżących musiało być dodatnie. Po zniesieniu ograniczeń w przepływach walutowych zauważono, że mimo ujemnego bilansu obrotów bieżących rosną rezerwy, waluty się umacniają. Obecnie zwraca się uwagę na ilość rezerw walutowych. Większość ekonomistów uważa że rezerwy powinny stanowić pięciokrotność wartości średniego miesięcznego importu danego kraju;

3. inflacja powinna być na niskim poziomie (inflacja nie powinna być dwucyfrowa, inflacja w danym kraju nie powinna zbytnio odbiegać od średniej stóp inflacji krajów, które wcześniej wprowadziły drugi standard).

Wymienialność całkowita:

1. gospodarka powinna być silna i konkurencyjna na arenie międzynarodowej. Konkurencyjna w sferze realnej i finansowej;

2. rezerwy walutowe powinny być większe niż w przypadku drugiego standardu;

3. inflacja powinna być na dużo niższym poziomie niż w przypadku drugiego standardu (inflacja na poziomie niższym niż 5%. Może być niewiele wyższa, jeżeli po wprowadzeniu tej wymienialności obniży się);

4. system finansowy powinien być dobrze rozwinięty, bezpieczny (musi być odpowiedni nadzór nad rynkiem finansowym), rynek nie może być przeregulowany;

5. sektor bankowy powinien być dobrze rozwinięty, bezpieczny, wyczyszczony ze złych kredytów;

6. podatki od dochodów, majątku, transakcji itp. powinny być na jak najniższym poziomie. Przy wysokich podatkach może zachodzić odpływ kapitału za granicę.

MIĘDZYNARODOWE SYSTEMY WALUTOWE:

System z Bretton Woods (VII 1944 r.) (dewizowo-złoty, dolarowo-złoty):

• konferencja narodów zjednoczonych;

• ustalono zasady funkcjonowania i powołano Międzynarodowy Fundusz Walutowy, Międzynarodowy Bank Rozwoju (Bank Światowy);

• kryzys światowy - poszczególne kraje dewaluują swoje waluty i wprowadzają ograniczenia w przepływach walutowych (obawa o to w czasie wojny);

• Wielka Brytania - Keynes (projekt w 1943 r.);

• Stany Zjednoczone - White;

• projekty Keynesa i White'a przedstawione zostały na konferencji.

Projekt Keynesa:

• zbyt nowatorski;

• większe możliwości dawał Wielkiej Brytanii niż reszcie;

• Światowy Bank Centralny (Bank Centralny dla innych Banków Centralnych) (bancor) - miał kreować pieniądz światowy.

Projekt White'a:

• zwyciężył;

• system oparty na złocie i na dolarze (który dla Banków Centralnych też jest wymienialny na złoto);

• Bank rezerwy Federalnej - wymiana dolarów na złoto;

• ustalona cena z 1934 r. - 35 dolarów za 1 uncję (utrzymano aż do końca 1971 r.);

• każdy kraj musiał ustalić swój kurs waluty do dolara (kurs parytetowy) - mógł być zmieniany (dostosowywany do bilansu płatniczego);

• dewaluacja do 10% - kraj nie musi mieć zgody Międzynarodowego Funduszu Walutowego;

• dewaluacja powyżej 10% - zgoda Międzynarodowego Funduszu Walutowego;

• kurs rynkowy mógł się zmieniać w wąskim paśmie kursu parytetowego:

• 
  
  górny punkt inwestycyjny;

• dolny punkt inwestycyjny.

Cena rośnie → Bank Centralny sprzedaje złoto.

Cena spada → Bank Centralny kupuje złoto na rynku.

System działa bez zakłóceń do końca lat 50-tych. Problemy od lat 60-tych:

• prywatny rynek złota (Giełda Londyńska Złota) pokazuje, że dolar traci na wartości (różnice między ceną ustaloną a rynkową dolara do złota) - z inicjatywy Stanów Zjednoczonych od 1960 do 1968 r. instytucja Gold Pod (każdy kraj miał swój udział, miała, miała ona interweniować na kurs rynkowy złota do dolara). Francja pierwsza zrezygnowała z Gold Pod;

• wprowadzenie dwupoziomowego systemu złota (cena ustalona i rynkowa oddzielnie);

• Banki Centralne zobowiązały się do „zamrożenia” rezerw złota (przez co kurs rynkowy nie wzrósł wysoko).

W latach 70-tych:

• ucieka kapitał z krajów słabych;

• napływ kapitału do krajów o silnej pozycji;

• deficyt bilansu płatniczego;

• kapitał ze Stanów Zjednoczonych do Europy;

• VIII 1971 r. - Stany Zjednoczone zawieszają wymienialność dolara na złoto (ucieczka od dolara);

• XII 1971 r. - w Waszyngtonie, porozumienie „smisońskie”, dewaluacja dolara (około 10%), kraje o silnych walutach zobowiązują się podnieść wartość swoich walut, rozszerzono pasmo wahań +- 2,25%;

• na chwilę rynki się uspokoiły;

• 1972 r. - znowu wyraźne różnice rozwojowe;

• początek 1973 r. - kraje wprowadzają kursy płynne. Początkowo miało to być tylko chwilowe, żeby potem znów wprowadzić kursy stałe;

• Komitet 20-stu - w Międzynarodowym Funduszu Walutowym projekty o stałych kursach walutowych (rozwiązano po 1973 r.);

• Komitet Tymczasowy - po wprowadzeniu kursów płynnych, projektach dowolnych kursów w kraju;

• 1975 r. - Rada Gubernatorów akceptuje projekt Komitetu Tymczasowego, zmiana statutu (1978 r.).

Reforma:

1. dokonano demonetaryzacji złota (pozbawiono złoto funkcji pieniądza);

2. wyznaczanie wartości waluty - kraj ma swobodę wyznaczania wartości miernika swojej waluty (np. do innej waluty, do SDR-ów, do koszyka walut);

3. mechanizm kursowy - kraj ma swobodę wyboru mechanizmu kursowego (kraj musi zgłosić do Międzynarodowego Funduszu Walutowego);

4. SDR staną się w przyszłości główną walutą rezerwową (wyprą dolara amerykańskiego);

5. ustalenie walut swobodnie używalnych przez Międzynarodowy Fundusz Walutowy (USD, JPY, DEMU itp.).

Sytuacja w Polsce:

• w konferencji w Bretton Woods brała udział delegacja rządu polskiego w Londynie;

• pierwotny członek Międzynarodowego Funduszu Walutowego - rezygnuje z członkowstwa;

• problemy gospodarcze (lata 70-te, 80-te) - Polska występuje o członkowstwo, ale przez wprowadzenie stanu wojennego Stany Zjednoczone zagłosowały przeciw (mając prawo veta);

• w 1986 r. Polska znowu została przyjęto do Funduszu i do Banku Światowego.

OFICJALNE REZERWY WALUTOWE:

Oficjalne rezerwy walutowe są tworzone przez:

• zasoby SDR;

• pozycję rezerwową w MFW;

• złoto;

• dewizy (należności władz monetarnych od nierezydentów).

MWF podaje złoto osobno, w tonach i cenach rynkowych (fixing ?).

Kategorie płynności międzynarodowej:

1. płynność oficjalna:

• oficjalne rezerwy walutowe (nieuwarunkowana płynność);

• 
  
  kredyty MFW i regionalnych instytucji finansowych;

• międzynarodowe porozumienia swap;

• linie kredytowe banków centralnych;

2. płynność prywatna - tworzą ją rezerwy dewizowe:

• banków komercyjnych;

• funduszy inwestycyjnych;

• dużych koncernów międzynarodowych.

Płynność prywatna jest bardzo mobilna i jest zagrożeniem dla płynności kraju. W przypadku płynności oficjalnej ryzyko stanowią jedynie dewizy. Reszta składników rezerw oficjalnych jest mało mobilna.

SDR (Special Drawning Rights) - specjalne prawo kredytowe:

1. I kreacja w latach 1970-1972: 9 mld SDR, zmieniony został statut MFW. Taką decyzję podjęto, gdyż było widać, że nastąpi dewaluacja dolara, a kraje posiadały niewielkie rezerwy walutowe w stosunku do importu → zmniejszała się oficjalna płynność USD, GBP, DM i złoto (które przeznaczone było w latach 60-tych na rynek prywatny, a jego rezerwy zamrożone były w Bankach Centralnych). Dążono do zwiększenia rezerw: zwiększyć pasmo wahań walut, podnieść cenę złota (jego parytet) lub stworzyć nową walutę;

2. II kreacja w latach 1979-1981 (spowodowane wzrostem cen ropy): 12 mld SDR. SDRy otrzymały kraje należące do MFW, a dodatkowo kraj musiał wyrazić zgodę na przydzielenie SDR. Jego poziom zależał od wielkości udziałowej (najbogatsze kraje otrzymały najwięcej - USA);

3. III kreacja w roku 2009: 182,6 mld SDR (emisja dla wszystkich krajów członkowskich MFW), 21,5 mld SDR (emisja dla 40 krajów, które są członkami MFW od 1982 r.). Polska otrzymała 2 mld USD dodatkowo (1 SDR - 1,56 USD).

Główni producenci złota w latach 60-tych:

• RPA - ¾ podaży;

• ZSRR.

Polska jest w MFW od 1986 r.

Wartość SDR:

• w latach 1970-1973: 1/35 uncji złota;

• w latach 1974-1980: koszyk 16 walut (największych uczestników w eksporcie i imporcie);

• w latach 1981-1998: koszyk 5 walut (USD, JPY, GBP, frank francuski i DM);

• od 1999 r.: koszyk 4 walut (USD, JPY, GBP, EUR).

Struktura koszyka w latach 2006-2010:

44% UDS, 34% EUR, 11% JPY i GBP.

SDR nie stanowią już dziś wielkiego znaczenia. Przynoszą przychód w postaci procenta (ulokowane w lokatach). Wykorzystywane są głównie pomiędzy krajami a MFW. Kraj może wymienić SDR na inną walutę z innym krajem. Można za pomocą SDR spłacać kredyty zaciągnięte w MFW.

Pozycja rezerwowa w MFW:

• transza rezerwowa;

• pozycja wierzycielska.

Kwota udziałowa - obliczana jest według formuł dla każdego kraju. Pod uwagę bierze się dochód narodowy Y, rezerwy walutowe R, wartość eksportu Exp, wartość importu Imp oraz V zmienność wielkości Exp (do 1962 r.). Wyliczona kwota udziałowa jest porównywana z krajami należący do MFW (w sumie jeden kraj) - kraj o podobnej powierzchni i liczbie ludności (dla Polski w 1982 r. - Hiszpania). Kwota udziałowa wnoszona jest do MFW i podzielona jest na część umorzoną w walucie krajowej (maksymalna część waluty obcej to 25% kwoty udziałowej, ale kraje słabo rozwinięte mogę negocjować, aby wpłacać ich mniej).

Po 1962 r. stworzono formułę dla krajów słabo rozwiniętych - zwiększono wagi przy Y i R, a zmniejszono przy reszcie.

Transza rezerwowa - część kwoty udziałowej wpłacana do MFW w walutach obcych. Jeżeli kraj przez długi okres czasu ma dobrą kondycję finansową i długo należy do MFW, MFW może „poprosić” go o zwiększenie transzy (przekroczenie progu 25%). Zaliczana jest do rezerw, gdyż dyspozycja kraju swoją transzą jest bezwarunkowa (każdy kraj ją ma).

Pozycja wierzycielska - nie każdy kraj jest wierzycielem MFW. MFW może pożyczać pieniądze od jednych krajów, aby móc udzielać kredytu innym. Pierwsza taka umowa zawarta została z krajami bogatymi w 1964 r. na 8 mld USD. MFW mógł udzielać pomocy kredytowej z tej kwoty tylko członkom, którzy podpisali porozumienie (na okres kilku lat, ale można go przedłużyć). Teraz z tej kwoty mogą korzystać wszystkie kraje w MFW. Ważnym pożyczkodawcą MFW jest Arabia Saudyjska.

Przesłanki utrzymania złota w rezerwach walutowych:

• dywersyfikacja rezerw walutowych;

• bezpieczeństwo fizyczne (złoto jest niezniszczalne i złoto nie jest niczyim zobowiązaniem → bez ryzyka) i ekonomiczne;

• środek płatniczy w sytuacjach kryzysowych;

• niezależność danego kraju;

• większe zaufanie do władz danego kraju.

Złoto:

1. nie jest już środkiem płatniczym, ale pewna jego wielkość przechowywana jest jako rezerwa Banku Centralnego;

2. nie jest niczyim zobowiązaniem (nie ma ryzyka) i w długim okresie zachowuje siłę nabywczą. Jest niezniszczalne;

3. niekiedy podczas wojen rezerwy walutowe zostają „zamrożone”, ale nadal można płacić w złocie;

4. większość krajów przechowuje złoto na terenie swojego kraju, niektóre zaś w USA (Fort Knox), w Londynie czy w innych instytucjach zarządzających złotem;

5. złoto świadczy o potencjale finansowym. Im więcej złota tym lepiej.

Bank Rezerwy Federalnej ma skarbiec w Fort Knox.

Sprzedaż złota przez kraje członkowskie UE jest ograniczona i regulowana.

Najwięcej złota na świecie posiadają USA - 8133,5 t, a jego udział w rezerwach to 68,7% w 2009 r.

Chiny i Japonia mają największe rezerwy walutowe, ale udział złota w nich wynosi odpowiednio 1,5% i 2,4% (ilość złota odpowiadająca 1054 t i 765,2 t).

Polska posiada 103 t złota.

Ogłoszenie sprzedaży złota w 1999 r. przez Wielką Brytanię spowodowało gwałtowny spadek jego ceny.

Struktura walutowa dewiz zależy od:

1. struktury płatności w handlu zagranicznym:

• kontrakty handlowe danego kraju;

• waluta fakturowania eksporterów i importerów;

2. struktury walutowej napływającej kapitału zagranicznego:

• kapitał długo- i krótkoterminowy;

3. struktury walutowej zadłużenia zagranicznego:

• potrzeba dostosowania, dla zabezpieczenia (spłaty) części zobowiązań;

4. interwencji walutowych:

• potrzebna waluta dla tych interwencji;

5. siły nabywczej i dochodowości walut:

• tak jak inwestor chce mieć aktywa w walutach silnych, wysoko oprocentowanych (przykład dolara australijskiego).

• musi być dostosowana do gospodarki kraju.

Dewizy mają udział około 80% w rezerwach.

Struktura walutowa dewiz wszystkich Banków Centralnych:

1. spadek znaczenia dolara:

• 2001 r. - 71,5%;

• 2008 r. - 64,0%;

2. euro na drugim miejscu (wzrost znaczenia):

• 2001 r. - 19,2%;

• 2008 r. - 26,5%;

3. spadek znaczenia jena:

• 2001 r. - 5%;

• 2008 r. - 3%;

4. funt szterling:

• wzrost z 2,7% do 4%.

W Bretton Wood w 1965 r. udział dolara w rezerwach był niższy niż obecnie.

Struktura instrumentalna dewiz - waluty utrzymywane w różnych instrumentach finansowych. Wcześniej zwracano uwagę tylko na bezpieczeństwo. Obecnie ciężar przenoszony jest na dochodowość (zmiany aby bardziej agresywnie zarządzać dewizami dla lepszego dochodu).

Triada celów:

1. bezpieczeństwo - obligacje, np. MFW, lokaty w bankach o najwyższym ratingu;

2. płynność - najpłynniejszy rynek obligacji amerykańskich, portfele Banków Centralnych: krótko-, średnio-, długoterminowy;

3. dochodowość - powinny przynieść około 5% i powyżej dochodu (istotny jednak stan koniunktury).

Polityka niektórych państw (np. Norwegia) - tworzone fundusze w których umieszcza się część rezerw i lokuje się w bardzo niebezpieczne transakcje.

Przesłanki utrzymywania rezerw walutowych:

1. wyrównanie deficytów w BOK, wyrównanie deficytów handlowych;

2. interwencje walutowe;

3. gwarantowanie wymienialności waluty;

4. określenie wiarygodności kredytowej kraju, np. warunki przy kredycie od MFW, firmy ratingowe wystawiając oceny biorą pod uwagę;

5. zasoby strategiczne, np. fundusze pomocnicze w czasie powodzi;

6. prestiż kraju na arenie międzynarodowej.

Rozmiary rezerw zależą od:

1. systemu kursowego:

• mechanizm kursów stałych - znaczne rezerwy aby utrzymać swoją walutę w danym paśmie wahań;

• mechanizm kursów płynnych - wszystkie kursy kierowane, wydaje się że rezerwy powinny być niższe, ale nie zawsze się to sprawdza;

• istotny jest też cel gospodarczy;

2. otwartości gospodarki:

• (otwartość na kapitał z zagranicy);

• handel zagraniczny;

• bilans handlowy;

• wartość eksportu i importu:

- wskaźnik do porównywania;

• saldo bilansu obrotów bieżących;

• im większa otwartość, tym kraj powinien posiadać większe rezerwy;

3. ograniczeń w handlu zagranicznym i przepływach kapitałowych - ograniczenia np. dla kapitału krótkoterminowego:

• gdy waluta kraju, który ma ograniczenia się deprecjonuje, ponieważ eksport jest niższy od importu, wtedy kraj może ograniczyć import i tak poprawić kurs bez interwencji lub interweniować;

• kraj, który nie ma ograniczeń ma tylko jedną możliwość, więc musi mieć większe rezerwy;

4. kosztów alternatywnych (rezerwy → eksport kapitału):

• niewysoki dochód z obligacji, ale te kraje które agresywniej lokują mają większe;

• kraj rozwijający się powinien posiadać zbyt dużych rezerw (optymalna wielkość);

5. bogactwa kraju - im bogatszy kraj, tym wyższe rezerwy, wyjątki:

• USA najwyższe PKB, ale nie najwyższe rezerwy;

• Chiny - kraj dopiero rozwijający się, ale najwyższe rezerwy na świecie;

6. salda bilansu płatniczego - niektórzy ekonomiści twierdzą, że to jest najważniejsze.

Rezerwy walutowe:

1. 
   Chiny - mają kurs stały;

2. Japonia - kurs płynny.

Rezerwy dewizowe w 2009 r. w mld $:

1. Chiny - 2273;

2. Japonia - 1019;

3. Strefa Euro - 531;

4. Rosja - 444.

Kraje azjatyckie dominują.

Oficjalne rezerwy w mld SDR.

Dominacja dewiz w całości rezerw walutowych.

DROGA DO UNII GOSPODARCZEJ I WALUTOWEJ:

1950 r. - Robert Schuman przedstawił plan tworzenia europejskiej wspólnoty węgla i stali.

Koncepcja „stanów zjednoczonych Europy” (federaliści) - unia „jednym skokiem”. Okazało się to niemożliwe, ponieważ najpierw trzeba integrować gospodarkę → pomysł Schumana.

1952-2002 r. - Europejska Wspólnota Węgla i Stali (Niemcy, Francja, Włochy, Belgia, Holandia, Luksemburg).

1958 r. - traktat rzymski, Europejska Wspólnota Gospodarcza. Te same kraje. Nie ma dokładnych zaostrzeń co do kursów (ogólne stwierdzenia).

W drugiej połowie lat 60-tych zaczynają się problemy ze stabilizacją kursów.

1960 r. - Jean Monnet - utworzenie wspólnych rezerw (koncepcja niezrealizowana)

Dyskusja na temat unii.

1969 r. - szczyt krajów EWG, dyskusja planu Pierra Wernera (Luksemburg) o stworzeniu unii.

1970 r. - komitet z najwybitniejszych specjalistów, przewodniczącym Werner, miał opracować projekt unii.

1971 r. - projekt unii przedstawiony.

1972 r. - projekt unii przyjęty.

• unia miała być gotowa w 1980 r.;

• jeden Bank Centralny;

• jedna polityka monetarna;

• centralizacja polityki fiskalnej;

• rozpoczęto w 1972 r. przez stabilizację kursów walutowych:

• w stosunku do dolara do +/- 2,25%;

• statystyczne odchylenie 4,5%;

• utworzono „węża w tunelu”;

• waluty europejskie stabilizowane w stosunku do siebie (+/- 1,125%) (najpierw 6 walut, potem 9, a na końcu 10);

• 1973 r. - nie ma tunelu, jest wąż (do 1978 r.) - kraje przez recesję wprowadzają;

• tylko DEM i kraje tunelu zostały.

„Wąż” był mechanizmem utrzymywania pod kontrolą wahań kursów walut państw członkowskich EWG w określonych ramach - „tunelu” - wobec dolara.

V. G d'Estaing - prezydent Francji.

Helmut Schmidt - kanclerz Niemiec.

Europejski System Walutowy: III 1979-1999 r. (tu wchodzi euro).

Europejski System Walutowy składał się z trzech elementów:

• ECU (europejska jednostka walutowa) - nawiązanie do historii: złoto i srebro, tarcza ecu d'or;

• MKW - mechanizm kursów walutowych;

• system kredytów banków centralnych.

ECU - jednostka koszykowa (najpierw 9, a potem 12 walut - w traktacie z Maastricht zamrożono koszyk 12 walut i miano przyjąć trzy nowe kraje do wspólnoty, ich waluty nie były brane pod uwagę):

• DM około 30% → 32%, frank francuski około 20%;

• drachma grecka i funt irlandzki około 1%.

O udziale decydował potencjał gospodarczy, udział w wytwarzaniu PKB Unii Europejskiej, czy znaczenie danej waluty w systemie kredytowym, udział w wymianie handlowej w ramach UE. ECU służyło do wyznaczania kursów centralnych krajów UE (miernik wartości w sferze oficjalnej). Ważną rolę pełniło na rynku obligacji (denominacja obligacji - emisja w ECU) na rynku wewnętrznym UE i zewnętrznym. W ECU składane były depozyty w bankach prywatnych, jak i udzielane kredyty - ECU było walutą stabilną (przez to, że była koszykiem). ECU było też składnikiem rezerw w bankach krajów należących do EWG.

MKW - kursy centralne, np. ECU-DM, mogła być zmieniana, np. dewaluowana, ale tylko wtedy, gdy kraj uzyskał zgodę wszystkich innych. Ten zapis chronił przed konkurencją na rynku eksportowym (tańsza waluta - eksport szedł w górę). Na podstawie kursów ECU do innych liczono kursy krzyżowe, np. DM/FFR (kursy bilateralne). Kurs wyliczany w ten sposób mógł się wahać od wyznaczonego w paśmie wahań: +/- 2,25%, dla słabszych walut +/- 6% (okresowo, gdy problemy ze stabilizacją, np. peseta hiszpańska czy funt brytyjski przez jakiś czas). W sierpniu 1993 r. rozszerzono pasmo wahań do +/-15%. Banki Centralne musiały utrzymać waluty w tych granicach, osiągnięcie +…% to górny punkt interwencyjny, a -…% dolny punkt interwencyjny. Tylko dwa banki musiały interweniować - niemiecki i francuski, a interwencje były w walutach krajowych. Przy braku pieniędzy korzystano z kredytów.

Włochy i Francja często zmieniały kurs centralny - dewaluowali go.

W drugiej połowie lat 80-tych kursy się ustabilizowały: nie zmieniano nic w kursach centralnych, co potem uznano za błąd. Pasma wahań były różne dla poszczególnych walut. Ich szerokość zależała od 2,25 czy 6 i udziału waluty w koszyku. Im większy udział w koszyku tym niższe pasmo wahań. Bank Centralny mógł interweniować, ale nie musiał - interwencje nieobowiązkowe. Doszło do tego, że w końcu więcej było interwencji nieobowiązkowych, a w drugiej połowie lat 80-tych pozwolono na ich kredytowanie.

Pod koniec lat 80-tych (gdzieś koło 1988 r.) stwierdzono, że państwa znacznie zbliżyły się do siebie pod względem stóp inflacji, stóp procentowych itd. (nastąpiła konwergencja) i że można tworzyć UGW. Powstał komitet Delorsa (przyczynił się od do wzrostu kursu franka). Raport został przyjęty, a mówił o tym, że unia powstawać będzie w trzech etapach. Założono, że pierwszy etap zacznie się 1 lipca 1990 r.:

1. pierwszy etap do 31 XII 1993 r.;

2. drugi etap: 1 I 1994 r. - XII 1998 r.;

3. trzeci etap: 1 I 1999 r. - II 2002 r. (a miał się skończyć w VI).

Ad. 1.

W ramach pierwszego etapu wszystkie kraje UE do końca 1992 r. miały znieść ograniczenia w przepływie kapitału (towary, siła robocza). Proces przez niektóre kraje został opóźniony (przez Portugalię, Hiszpanię, Grecję i Irlandię). Rozpoczęto też budowę jednolitego rynku finansowego. Miało nastąpić zacieśnienie współpracy pomiędzy Bankami Centralnymi w ramach polityki monetarnej. Ważnym elementem tego etapu było podpisanie traktatu z Maastricht w lutym 1992 r. „O Unii Europejskiej”, który wszedł w życie w listopadzie 1993 r.

Ad. 2.

W ramach drugiego etapu na samym początku utworzono Europejski Instytut Monetarny (zalążek Europejskiego Banku Centralnego). Zadania EIM:

• zacieśnienie współpracy banków centralnych UE;

• miał przygotować dla przyszłego EBC wszystkie instrumenty polityki monetarnej i procedury;

• przygotowywał co roku sprawozdania z zakresu realizacji kryteriów konwergencji;

• w marcu 1998 r. przedstawił ostateczne sprawozdanie (raport) spełnienia kryteriów przez kraje UE. Na podstawie tego raportu Rada EU 2 i 3 maja 1998 r. wyłoniła kraje członkowskie UGW. 11 krajów spełniło te kryteria. Kraj który nie spełnił wszystkich kryteriów to Grecja. Szwecja nie spełniła kryterium kursowego (nie uczestniczyła w systemie stabilizacji waluty przez dwa lata bez jej dewaluacji). Szwecja miała nawet nadwyżkę budżetową. Korona była ściśle związania z ECU i DM - jej wahania po obliczeniu wyszły około +/- 1% - nie było tylko chęci politycznej. Dochodzi jeszcze Wielka Brytania i Dania - jako jedynie kraje mogą zadecydować teraz czy zostać członkiem UGW.

Uznaje się, że tylko pięć krajów spełniła na stałe kryteria konwergencji, w tym Wielka Brytania i Szwecja.

Ad. 3.

1 styczeń 1999 r. - weszło € do obiegu bezgotówkowego. EBC zaczął prowadzić jednolitą politykę monetarną, a Banki Centralne poszczególnych krajów są tylko wykonawcami jego decyzji. Zlikwidowano stawki referencyjne walut narodowych, a wprowadzono dla €, np. euribor. Obowiązywała zasada „nie wolno zabraniać, nie wolno zmuszać” posługiwać się €. Od tego dnia obowiązywały kursy sztywne do €.

Zasada ciągłości kontraktów - wprowadzenie euro nie mogło nic zmienić. Stworzono nowy mechanizm kursów walutowych MKW II - kurs ustalany do euro. Pasmo wahań to +/- 15%. W ten sposób Grecja została zakwalifikowana do UGW (były wątpliwości co do prawdziwości danych odnośnie budżetu, co okazało się prawdą).

1 stycznia 2002 r. - okres podwójnego obiegu pieniądza gotówkowego.

Kryteria konwergencji:

1. jakościowe - zgodność statutów Banków Centralnych kandydujących do statutu EBC (celem jest walka z inflacją), w niektórych jest cel kursowy, który jest niezgodny, niezależność Banku Centralnego od rządu;

2. ilościowe:

• monetarne;

• fiskalne;

• kursowe.

Monetarne:

1. inflacja nie wyższa niż 1,5 punktu procentowego od pułapu wyznaczonego przez średni poziom inflacji obliczony dla trzech państw o najniższej inflacji w Unii Europejskiej;

2. konwergencja stóp procentowych - rentowność obligacji skarbowych 10-letnich, średnią nominalną długoterminową stopę procentową nie wyższą niż 2 punkty procentowe od poziomu wyznaczonego przez średni poziom odpowiednich stóp procentowych w trzech krajach o najniższej stopie inflacji w Unii Europejskiej;

3. stabilny kurs walutowy w ciągu dwóch lat poprzedzających akcesję kraju do UGW - oznacza to udział w mechanizmie kursowym Europejskiego Systemu Walutowego; dokładniej, dany kraj powinien przestrzegać normalnego przedziału wahań (+/- 15%) swojej waluty w ramach ogólno unijnego systemu ERM II, nie może również w tym czasie dokonać samodzielnej dewaluacji własnej waluty wobec waluty innego kraju Unii Europejskiej (dewaluacja możliwa jeżeli Komitet Walutowy zadecyduje o niej). Może natomiast dokonać jej rewaluacji.

W nowym systemie ciężar interwencji spada na jeden kraj (EBC może interweniować ale nie musi).

Fiskalne:

1. deficyt budżetowy mierzony w roku poprzedzającym ocenę w cenach rynkowych nieprzekraczający 3% PKB danego kraju;

2. dług publiczny w roku poprzedzającym ocenę nieprzekraczający 60% PKB danego kraju (jeżeli wykazuje się szybkim zmniejszaniem, to może przekraczać).

ROLA EURO I DOLARA W MIĘDZYNARODOWYM SYSTEMIE WALUTOWYM:

Warunki, jakie musi spełnić obszar, aby jego waluta była walutą międzynarodową:

1. udział kraju w wytwarzaniu światowego PKB i udział w światowym eksporcie (znaczny), eksport powinien być zróżnicowany;

2. rynek finansowy powinien być dobrze rozwinięty (głęboki - nie wrażliwy, szeroki - dużo instrumentów [innowacyjny], płynny, bezpieczny);

3. siła nabywcza waluty powinna być zachowana w długim okresie (polityka monetarna Banku Centralnego, ustrój polityczny - demokracja);

4. rezerwy matematyczne powinny być znaczne.

Funkcje jakie musi spełniać waluta międzynarodowa:

1. sfera oficjalna (chodzi o nierezydentów) - to m.in. Bank Centralny, czasem jakieś władze walutowe interweniujące na rynku;

2. sfera prywatna (kraje nie UE dla euro) - banki komercyjne, inwestycyjne, fundusze inwestycyjne, fundusze hedgingowe, przedsiębiorstwa, osoby fizyczne.

Sfera oficjalna:

1. funkcja kotwicy (referencyjna, stabilizacyjna) - ważne jest w stosunku do jakich walut inne kraje stabilizują swoje waluty:

• bezpośrednie, np. w stosunku do euro kurs centralny;

• pośrednie, np. gdy stabilizowane do koszyka walut lub SDR-ów;

2. funkcja interwencyjna;

3. funkcja rezerwowa (akumulacji) - waluta rezerw Banku Centralnego.

Sfera prywatna:

1. funkcja fakturowania i notowań cena (surowców itp., na giełdach towarowych) - w jakiej walucie są faktury;

2. funkcja transakcyjna (przejścia);

3. funkcja inwestycyjna (finansowania się) - w jakiej walucie emitują się obligacje (ważne są portfele wielkich inwestorów).

Warunek pierwszy dotyczący PKB i eksportu:

PKB w wielkościach absolutnych w mld USD.

Sfera euro - 13,56

UE - 18,39

US - 14,26

Japonia - 4,92

Chiny - 4,40

Jest informacja że Chiny przerosły Japonię.

Eksport w % (dane obejmują obroty pomiędzy krajami UE):

Sfera euro - 28%

UE - 39%

US - 8,5%

Powinno się brać pod uwagę jeszcze import. Bierze się pod uwagę eksport, ponieważ eksporter wybiera walutę fakturowania.

Warunek drugi dotyczący rynku finansowego:

• kapitalizacja całego rynku w stosunku do PKB.

USA - kapitalizacja rynków giełdowych.

Sfera euro - aktywa sektora bankowego.

Euro miała ogromny wpływ na rynek papierów dłużnych (sektor prywatny i publiczny).

• dominują instytucje finansowe.

Zmiany w emisji papierów rządowych (rzadziej ale wyższe).

Warunek trzeci dotyczący siły nabywczej waluty:

W czasie kryzysu USD się umocnił - stał się dla inwestorów walutą bezpieczną.

• różny stopień aprecjacji: wpływ udziału kapitału amerykańskiego rynku finansowego danego kraju (im ↑ tym ↑), deficyt bilansu obrotów bieżących, wielkość rynku i rezerw;

• obecnie spodziewana deprecjacja dolara:

(2009 r.), prognoza na 2010 r. 10%.

Deficyt dochodzi do biliona dolarów.

	Sfera oficjalna	Doświadczenie euro
Środek tezauryzacji	waluta rezerwowa	około 27% wszystkich euro około 60% dolar
Jednostka rozliczeniowa	waluta końcowa	około 45 walut powiązanych (kraje UE, kraje afrykańskie, azjatyckie)
Środek wymiany	waluta interwencyjna	głownie dolar, przez interwencje krajów azjatyckich

• więcej krajów stabilizuje do dolara;

• walutą przejścia głównie dolar;

• funkcja fakturowania - jak dwa podmioty z krajów wysokorozwiniętych to waluta eksportera, jak słabo- i wysokorozwinięty to tego wysoko lub waluta trzecia, w handlu towarowym dolar, bo w nim ceny;

• wskaźnik umiędzynarodowienia waluty:

Dla USD kilka razy większy (3 razy) od euro (ale tendencja do jego zmniejszania).

1

Importer

4,18

€ - PLN

Strata

Zysk

sprzedaż

kupno

sprzedaż

aprecjacja

PLN do €

kupno

deprecjacja

PLN do €

t₂

S 4,2960

t₁

S < 1,48070

t₂

K 1,48070

t₁

K

S

strata

zysk

Sprzedający

↓

dep. początkowy

Kupujący

↓

dep. początkowy

t₂ 10.01.'10

Kupno

kontraktów futures

€-PLN

styczeń `10

10 kontraktów

F₂

Sprzedaż € za PLN jako kurs bieżący z czasu t₂

Strata (obawiał się aprecjacji)

S₂

t₁ 29 X

Sprzedaż

kontraktów futures

€-PLN

styczeń `10

10 kontraktów

F₁

S₁

LPB=4,0280

bank ma coraz mniejsze zyski

bank (wystawca)

Kurs realizacji

4,12

Kurs €-PLN

92000 zł

firma ma zyski

nabywca

nie realizuje opcji

firma ma coraz mniejsze straty

bank (wystawca)

zysk

Kurs realizacji

2,8

Kurs $-PLN

86000 zł

firma ma coraz mniejsze straty

strata

nabywca

LPB

3,2

3,1

2,85

88000 zł

3,2

3,7

3,8

42000

LPB = 3,1580

short put

2M

4M

2M

Kupno € za PLN

4,18 zł/€

Forward 4M

na rynku nie ma równowagi. Nie jest równa 0, spowoduje to ruch na rynku w celu korekty K_t

towar

towar

firma francuska

ma należności w DM

firma włoska

może w DM

DM

firma niemiecka

interwencje władzy monetarnej w dolarach

uwarunkowana płynność

wysokie dla konkurencyjności eksportu

---