ÿþB a n k i K r e d y t 4 1 ( 6 ) , 2 0 1 0 , 4 5 7 0
w w w . b a n k i k r e d y t . n b p . p l
w w w . b a n k a n d c r e d i t . n b p . p l
K r y z y s n a [w i a t o w y c h r y n k a c h f i n a n s o w y c h
w p By w n a r y n e k f i n a n s o w y w P o l s c e o r a z
i m p l i k a c j e d l a s e k t o r a r e a l n e g o
M i c h a B K o n o p c z a k * , R a f a B S i e r a d z k i # , M i c h a B W i e r n i c k i !
N a d e s Ba n y : 2 2 k w i e t n i a 2 0 1 0 r . Z a a k c e p t o w a n y : 1 0 l i s t o p a d a 2 0 1 0 r .
S t r e s z c z e n i e
K r y z y s f i n a n s o w y , k t ó r y r o z p o c z B s i l a t e m 2 0 0 7 r . n a a m e r y k a Ds k i m r y n k u k r e d y t ó w h i p o -
t e c z n y c h s u b p r i m e , p r z e r o d z i B s i w n a j p o w a |n i e j s z e z a Ba m a n i e a k t y w n o [c i g o s p o d a r c z e j n a
[w i e c i e o d c z a s ó w W i e l k i e g o K r y z y s u z l a t 3 0 . u b i e g Be g o s t u l e c i a . N i n i e j s z y t e k s t s t a n o w i j e d n
z p i e r w s z y c h w l i t e r a t u r z e p o l s k o j z y c z n e j p r ó b d o k o n a n i a p r z e g l d u d o s t p n y c h o p r a c o w a D n a
t e m a t m e c h a n i z m u p r z e k s z t a Bc a n i a s i l o k a l n y c h z a b u r z e D w s y s t e m i e f i n a n s o w y m w p o w a |n y
k r y z y s g o s p o d a r c z y o z a s i g u g l o b a l n y m . C e l e m a r t y k u Bu j e s t p r z e d s t a w i e n i e , j a k k o l e j n e f a l e
k r y z y s u o d d z i a By w a By n a p o s z c z e g ó l n e s e g m e n t y p o l s k i e g o r y n k u f i n a n s o w e g o .
C h o c i a | zr ó d Ba [w i a t o w e g o k r y z y s u f i n a n s o w e g o z n a j d o w a By s i n a r y n k u a m e r y k a Ds k i m , t o
s p e c y f i c z n e u w a r u n k o w a n i a p o l s k i e g o r y n k u f i n a n s o w e g o z a d e c y d o w a By o t y m , |e n a k r a j o w y m
r y n k u p o m i m o b r a k u b e z p o [r e d n i c h e k s p o z y c j i n a r y n e k s u b p r i m e w y w o Ba B o n z a b u r z e n i a
r ó w n i e s i l n e , j a k n a r y n k a c h k r a j ó w r o z w i n i t y c h . M o g Bo s i d o t e g o p r z y c z y n i m . i n . n e g a t y -
w n e p o s t r z e g a n i e p r z e z i n w e s t o r ó w z a g r a n i c z n y c h a k t y w ó w f i n a n s o w y c h k r a j ó w r o z w i j a j c y c h
s i , p r e f e r o w a n i e a k t y w ó w o n a j w i k s z e j p By n n o [c i i w i a r y g o d n o [c i k r e d y t o w e j ( f l i g h t t o l i q u i d i t y ,
f l i g h t t o q u a l i t y ) , j a k r ó w n i e | p o w i z a n i a k a p i t a Bo w e w m i d z y n a r o d o w y c h k o n g l o m e r a t a c h f i n a n -
s o w y c h , d o k t ó r y c h n a l e |y w i k s z o [ a k t y w ó w b a n k ó w d z i a Ba j c y c h w P o l s c e .
S Bo w a k l u c z o w e : k r y z y s f i n a n s o w y , r y n k i f i n a n s o w e , c e n y a k t y w ó w f i n a n s o w y c h , e f e k t
z a r a |a n i a
J E L : E 4 4 , G 0 1 , G 1 2 , G 1 4
* N a r o d o w y B a n k P o l s k i , D e p a r t a m e n t S y s t e m u F i n a n s o w e g o ; d o k t o r a n t w S z k o l e G Bó w n e j H a n d l o w e j w W a r s z a w i e ;
e - m a i l : m i c h a l . k o n o p c z a k @ n b p . p l .
#
N a r o d o w y B a n k P o l s k i , D e p a r t a m e n t S y s t e m u F i n a n s o w e g o ; d o k t o r a n t n a U n i w e r s y t e c i e E k o n o m i c z n y m w K r a k o w i e ;
e - m a i l : r a f a l . s i e r a d z k i @ n b p . p l .
!
N a r o d o w y B a n k P o l s k i , D e p a r t a m e n t S y s t e m u F i n a n s o w e g o ; e - m a i l : m i c h a l . w i e r n i c k i @ n b p . p l .
M . K o n o p c z a k , R . S i e r a d z k i , M . W i e r n i c k i
4 6
1 . W s t p
W i e l o l e t n i o k r e s s t a b i l i z a c j i n a r y n k a c h f i n a n s o w y c h p r z e r w a Ba s e r i a w y d a r z e D, k t ó r e m i a By m i e j -
s c e n a r y n k u k r e d y t ó w h i p o t e c z n y c h s u b p r i m e w S t a n a c h Z j e d n o c z o n y c h w 2 0 0 7 r . P o w s t a Be w i c h
w y n i k u z a b u r z e n i a s z y b k o p r z e n i o s By s i z r y n k u i n s t r u m e n t ó w k r e d y t o w y c h n a i n n e s e g m e n t y
r y n k ó w f i n a n s o w y c h . P o c z t k o w o m i a By o n e w y Bc z n i e c h a r a k t e r f i n a n s o w y , a l e w r a z z n a s i l a -
n i e m s i k r y z y s u z a c z By r ó w n i e | o d d z i a By w a n a s e k t o r r e a l n y , p r z y c z y n i a j c s i d o z n a c z n e g o
o s Ba b i e n i a t e m p a w z r o s t u g o s p o d a r c z e g o w s k a l i c a Be g o [w i a t a .
C e l e m n i n i e j s z e g o a r t y k u Bu j e s t p r z e d s t a w i e n i e , j a k k o l e j n e f a l e k r y z y s u f i n a n s o w e g o z a p o -
c z t k o w a n e g o w k r a j a c h w y s o k o r o z w i n i t y c h o d d z i a By w a By n a p o s z c z e g ó l n e s e g m e n t y p o l s k i e g o
r y n k u f i n a n s o w e g o . M o |n a p o s t a w i t e z , |e c h o c i a | zr ó d Ba k r y z y s u z n a j d o w a By s i n a r y n k u a m e -
r y k a Ds k i m , t o s p e c y f i c z n e u w a r u n k o w a n i a p o l s k i e g o r y n k u f i n a n s o w e g o z a d e c y d o w a By o t y m , |e
[w i a t o w y k r y z y s f i n a n s o w y n a k r a j o w y m r y n k u w y w o Ba B z a b u r z e n i a c z s t o r ó w n i e s i l n e , j a k n a
r y n k a c h k r a j ó w r o z w i n i t y c h .
N i n i e j s z y t e k s t s t a n o w i j e d n z p i e r w s z y c h w l i t e r a t u r z e p o l s k o j z y c z n e j p r ó b p r z e g l d u d o -
s t p n y c h o p r a c o w a D n a t e m a t m e c h a n i z m u p r z e k s z t a Bc a n i a s i l o k a l n y c h z a b u r z e D w s y s t e m i e
f i n a n s o w y m w p o w a |n y k r y z y s g o s p o d a r c z y o z a s i g u g l o b a l n y m . P o c z t k o w o b y By o n e o g r a n i -
c z o n e d o n i e w i e l k i e g o s e g m e n t u r y n k u k r e d y t ó w h i p o t e c z n y c h w S t a n a c h Z j e d n o c z o n y c h , n a -
s t p n i e r o z p r z e s t r z e n i By s i n a k o l e j n e s e g m e n t y r y n k ó w f i n a n s o w y c h n a j p i e r w n a r y n k a c h
r o z w i n i t y c h , a n a s t p n i e n a r y n k a c h w s c h o d z c y c h . Z a b u r z e n i a t e w y s t p i By n a w e t w k r a j a c h ,
w k t ó r y c h p o d m i o t y f i n a n s o w e n i e m i a By b e z p o [r e d n i c h e k s p o z y c j i n a a m e r y k a Ds k i r y n e k k r e -
d y t ó w h i p o t e c z n y c h s u b p r i m e 1 . W a r t y k u l e p o k a z a n o k o l e j n e f a z y k r y z y s u , m e c h a n i z m y j e g o
o d d z i a By w a n i a n a r y n e k p o l s k i , a t a k |e s k u t k i , j a k i e w y w o By w a B w p o s z c z e g ó l n y c h s e g m e n t a c h
r y n k ó w f i n a n s o w y c h .
K o l e j n e r o z d z i a By o d p o w i a d a j n a s t p u j c y m p o s o b i e f a z o m k r y z y s u n a r y n k a c h r o z w i n i t y c h
o r a z i c h o d d z i a By w a n i u n a r y n e k f i n a n s o w y w P o l s c e i n a s e k t o r r e a l n y . W r a m a c h t a k w y z n a c z o -
n e g o p o d z i a Bu c h r o n o l o g i c z n e g o p r z e b i e g k r y z y s u p r z e d s t a w i o n o w e d Bu g p o s z c z e g ó l n y c h s e g m e n -
t ó w r y n k u f i n a n s o w e g o : a k c j i , o b l i g a c j i s k a r b o w y c h , w a l u t o w e g o , i n s t r u m e n t ó w p o c h o d n y c h o r a z
p i e n i |n e g o . P o n a d t o s z c z e g ó l n i e i s t o t n r o l o d g r y w a t o , w j a k i e j k o l e j n o [c i w y d a r z e n i a z w i z a -
n e z k r y z y s e m n a r y n k a c h r o z w i n i t y c h b y By o d c z u w a n e w p o s z c z e g ó l n y c h s e g m e n t a c h k r a j o w e -
g o r y n k u f i n a n s o w e g o .
R o z d z i a B d r u g i o p i s u j e zr ó d Ba o r a z p o c z t k o w f a z k r y z y s u w S t a n a c h Z j e d n o c z o n y c h . O b e j -
m u j e o n o k r e s o d p r z e Bo m u l i p c a i s i e r p n i a 2 0 0 7 r . d o p o Bo w y w r z e [n i a 2 0 0 8 r . R o z d z i a B t r z e c i
p o k a z u j e , j a k p r z e b i e g a By z a b u r z e n i a n a [w i a t o w y c h r y n k a c h f i n a n s o w y c h p o u p a d Bo [c i b a n k u
L e h m a n B r o t h e r s , c z y l i o d p o Bo w y w r z e [n i a 2 0 0 8 r . W r o z d z i a l e c z w a r t y m p r z e a n a l i z o w a n o k r y -
z y s w s e k t o r z e r e a l n y m o d p r z e Bo m u I I I i I V k w a r t a Bu 2 0 0 8 r . W r o z d z i a l e p i t y m p r z e d s t a w i o n a
j e s t o s t a t n i a f a z a k r y z y s u , p o c z w s z y o d I I k w a r t a Bu 2 0 0 9 r . , w k t ó r e j n a s t p i Bo s t o p n i o w e u s p o k o -
j e n i e s y t u a c j i n a r y n k a c h f i n a n s o w y c h i w y c h o d z e n i e g o s p o d a r e k z r e c e s j i . R o z d z i a B s z ó s t y p o d -
s u m o w u j e a r t y k u B.
1
M i a n e m t y m o k r e [l a n e s k r e d y t y o p o d w y |s z o n y m r y z y k u u d z i e l o n e o s o b o m o n i s k i e j z d o l n o [c i k r e d y t o w e j .
Z e w z g l d u n a p o w s z e c h n e w y k o r z y s t a n i e p o j c i a a n g l o j z y c z n e g o o r a z b r a k d o b r e g o o d p o w i e d n i k a w j z y k u p o l -
s k i m w n i n i e j s z y m a r t y k u l e s t o s u j e s i p o j c i e k r e d y t ó w s u b p r i m e .
K r y z y s n a [w i a t o w y c h r y n k a c h f i n a n s o w y c h &
4 7
2 . P o c z t e k i r o z w ó j k r y z y s u f i n a n s o w e g o : l i p i e c / s i e r p i e D 2 0 0 7
w r z e s i e D 2 0 0 8 r .
W o s t a t n i m c z a s i e g e n e z a k r y z y s u f i n a n s o w e g o b y Ba s z e r o k o a n a l i z o w a n a i k o m e n t o w a n a w l i t e r a -
t u r z e . N a s z c z e g ó l n u w a g z a s Bu g u j : r a p o r t o p r a c o w a n y p r z e z F i n a n c i a l S e r v i c e s A u t h o r i t y ( 2 0 0 9 ) ,
r o c z n y r a p o r t B a n k u R o z r a c h u n k ó w M i d z y n a r o d o w y c h ( B a n k f o r I n t e r n a t i o n a l S e t t l e m e n t s 2 0 0 9 )
o r a z r a p o r t K o m i s j i E u r o p e j s k i e j ( K o m i s j a E u r o p e j s k a 2 0 0 9 a ) . I n t e r e s u j c e r o z w a |a n i a n a t e m a t
zr ó d e B k r y z y s u w s w o i c h a r t y k u Ba c h z a w a r l i m . i n . S Ba w i Ds k i ( 2 0 0 7 ) , G o o d h a r t ( 2 0 0 9 ) o r a z R o s a t i ( 2 0 0 9 ) .
P o n a d t o c i e k a w e o m ó w i e n i e k a n a Bó w p o t e n c j a l n e g o w p By w u k r y z y s u n a r y n k a c h r o z w i n i t y c h n a
p o l s k i r y n e k m o |n a z n a l e z w o p r a c o w a n i a c h N a r o d o w e g o B a n k u P o l s k i e g o ( 2 0 0 8 b ; 2 0 0 9 a ) .
C h o c i a | l i c z b a p u b l i k a c j i , k t ó r y c h a u t o r z y p r ó b u j z i d e n t y f i k o w a zr ó d Ba k r y z y s u , j e s t d u -
|a , o b s z a r t e n n a d a l s t a n o w i p o l e b a d a D. W l i t e r a t u r z e p r z e d m i o t u p o d k r e [l a s i , |e d o p o w s t a n i a
i r o z w o j u [w i a t o w e g o k r y z y s u f i n a n s o w e g o p r z y c z y n i Bo s i w i e l e c z y n n i k ó w o c h a r a k t e r z e z a r ó w -
n o m a k r o e k o n o m i c z n y m , j a k i s t r i c t e f i n a n s o w y m . B e z p o [r e d n i e p r z y c z y n y k r y z y s u s z c z e g ó Bo w o
o p i s a B m . i n . B r u n n e n m e i e r ( 2 0 0 9 ) , n a t o m i a s t h i p o t e z y d o t y c z c e j e g o g Bb s z y c h p r z y c z y n f o r m u Bu -
j m . i n . G o u r i n c h a s ( 2 0 1 0 ) i S Ba w i Ds k i ( 2 0 1 0 ) . N a t e m a t p r z y c z y n o r a z s k u t k ó w g l o b a l n e g o k r y z y s u
w k o n t e k [c i e j e g o o d d z i a By w a n i a n a h a n d e l z a g r a n i c z n y p i s a B m . i n . B a l d w i n ( 2 0 0 9 ) .
W y c z e r p u j c e o m ó w i e n i e zr ó d e B g l o b a l n e g o k r y z y s u p o d a j e K o m i s j a E u r o p e j s k a ( 2 0 0 9 a ) . D o
n a j w a |n i e j s z y c h zr ó d e B o c h a r a k t e r z e m a k r o e k o n o m i c z n y m z a l i c z a n e s p r z e d e w s z y s t k i m n a s t -
p u j c e z j a w i s k a :
" d Bu g o u t r z y m y w a n y n i s k i p o z i o m s t ó p p r o c e n t o w y c h w k r a j a c h r o z w i n i t y c h , s t w a r z a j -
c y b o d zc e d o z w i k s z e n i a w y k o r z y s t a n i a d zw i g n i f i n a n s o w e j p r z e z i n s t y t u c j e f i n a n s o w e ( s e a r c h
f o r y i e l d ) , z w i z a n y z d Bu g o t r w a By m o k r e s e m u s p o k o j e n i a n a r y n k a c h f i n a n s o w y c h , o |y w i e n i a
g o s p o d a r c z e g o o r a z r e l a t y w n i e n i s k i e j s t o p y i n f l a c j i ( G r e a t M o d e r a t i o n ) ,
" n a r a s t a n i e g l o b a l n y c h n i e r ó w n o w a g , o p i s a n e m . i n . p r z e z R u b a s z k a ( 2 0 0 6 ) , o d z w i e r c i e d -
l o n y c h m . i n . w n a d w y |k a c h n a r a c h u n k a c h o b r o t ó w b i e |c y c h w n i e k t ó r y c h k r a j a c h ( w C h i n a c h ,
J a p o n i i , k r a j a c h B l i s k i e g o W s c h o d u ) o r a z w d e f i c y t a c h w i n n y c h p a Ds t w a c h ( S t a n a c h Z j e d n o c z o -
n y c h i w E u r o p i e Z a c h o d n i e j ) 2 ,
" s i l n y w z r o s t z n a c z e n i a s e k t o r a f i n a n s o w e g o w n a j w i k s z y c h g o s p o d a r k a c h [w i a t a o r a z p o -
w s t a w a n i e b b l i n a r y n k u a k t y w ó w w s k u t e k m . i n . n i s k i e j i n f l a c j i w k r a j a c h r o z w i n i t y c h ( d z i -
k i c z e m u m o |l i w e b y Bo u t r z y m y w a n i e s t ó p p r o c e n t o w y c h n a n i s k i m p o z i o m i e ) , w y k o r z y s t y w a n i a
p r z e z i n w e s t o r ó w s t r a t e g i i c a r r y t r a d e 3 , d u |y c h p r z e p By w ó w k a p i t a Bu m o |l i w y c h d z i k i g l o b a l i z a -
c j i o r a z i n t e g r a c j i r y n k ó w f i n a n s o w y c h ,
" m o d e l n a d z o r u o p a r t y n a z a s a d z i e s a m o r e g u l a c j i r y n k ó w f i n a n s o w y c h ,
" s y t u a c j a n a r y n k u n i e r u c h o m o [c i w S t a n a c h Z j e d n o c z o n y c h d Bu g o t r w a By w z r o s t c e n ,
p o l i t y k a m i e s z k a n i o w a r z d u , z Ba g o d z e n i e s t a n d a r d ó w o c e n y z d o l n o [c i k r e d y t o w e j ( k r e d y t y
N I N J A 4 ) .
2
C a b a l l e r o ( 2 0 1 0 ) w s k a z u j e , |e p r z y c z y n k r y z y s u n i e b y By o p i s a n e w t e k [c i e k l a s y c z n e g l o b a l n e n i e r ó w n o w a g i , a l e
n i e r ó w n o w a g a w y n i k a j c a z o g r o m n e g o g l o b a l n e g o p o p y t u n a b e z p i e c z n e i n s t r u m e n t y d Bu |n e , c o w y w i e r a Bo p r e s j
n a a m e r y k a Ds k i s y s t e m f i n a n s o w y .
3
P o j c i e t o w y j a [n i o n o w d a l s z e j c z [c i a r t y k u Bu . S z e r z e j n a t e n t e m a t : B e r g e r , H a j e s ( 2 0 0 9 ) .
4
K r e d y t y N I N J A ( N o I n c o m e , N o J o b , N o A s s e t s ) u d z i e l a n e b y By o s o b o m b e z p r a c y l u b i n n e g o s t a Be g o zr ó d Ba d o c h o d ó w
o r a z n i e p o s i a d a j c y m a k t y w ó w .
M . K o n o p c z a k , R . S i e r a d z k i , M . W i e r n i c k i
4 8
P o n a d t o K o m i s j a E u r o p e j s k a w s k a z u j e n a n i e k t ó r e zr ó d Ba k r y z y s u o c h a r a k t e r z e m i k r o e k o n o -
m i c z n y m o r a z s t r i c t e f i n a n s o w y m , w [r ó d k t ó r y c h w a r t o w y m i e n i m . i n . :
" u p o w s z e c h n i e n i e m o d e l u , w k t ó r y m b a n k i u d z i e l a j c e k r e d y t ó w c e d o w a By r y z y k o n a i n -
n e p o d m i o t y z a p o [r e d n i c t w e m s e k u r y t y z a c j i o r a z k r e d y t o w y c h i n s t r u m e n t ó w p o c h o d n y c h ( t z w .
m o d e l o r i g i n a t e - t o - d i s t r i b u t e ) ,
" r o z w ó j i n |y n i e r i i f i n a n s o w e j , p o w s t a n i e s k o m p l i k o w a n y c h , t r u d n y c h d o w y c e n y i n -
s t r u m e n t ó w f i n a n s o w y c h , w w i e l u p r z y p a d k a c h n i e b d c y c h p r z e d m i o t e m o b r o t u n a p By n -
n y c h r y n k a c h ,
" k o n f l i k t i n t e r e s ó w w a g e n c j a c h r a t i n g o w y c h , d o r a d z a j c y c h b a n k o m w p r o j e k t o w a n i u
n o w y c h p r o d u k t ó w f i n a n s o w y c h , a z a r a z e m n a d a j c y c h t y m p r o d u k t o m o c e n y ,
" m o d e l f i n a n s o w a n i a , p o l e g a j c y n a o d n a w i a n i u k r ó t k o t e r m i n o w y c h p o |y c z e k w c e l u
f i n a n s o w a n i a d Bu g o t e r m i n o w y c h a k t y w ó w ,
" n i s k a p r z e j r z y s t o [ n i e k t ó r y c h r y n k ó w f i n a n s o w y c h , p r o w a d z c a d o b r a k u p e Bn y c h i n f o r -
m a c j i o s y t u a c j i f i n a n s o w e j k o n t r a h e n t ó w ( a s y m e t r i a i n f o r m a c j i ) 5 ,
" r o z r o s t i n s t y t u c j i f i n a n s o w y c h o r a z z w i k s z e n i e w s p ó Bz a l e |n o [c i m i d z y n i m i ( i n s t y t u -
c j e z b y t p o Bc z o n e , |e b y u p a [ t o o i n t e r c o n n e c t e d t o f a i l ) , a t a k |e w y k o r z y s t y w a n i e p r z e z n i e n a
d u | s k a l d zw i g n i f i n a n s o w e j .
W s z y s t k i e w y m i e n i o n e c z y n n i k i u k Ba d a j s i w s p ó j n c a Bo [, k t ó r a s p r a w i Ba , |e p r o b l e m y
w n i e w i e l k i e j c z [c i a m e r y k a Ds k i e g o r y n k u f i n a n s o w e g o r o z l a By s i n a c a By g l o b a l n y s y s t e m f i n a n -
s o w y , u r u c h a m i a j c s p i r a l s p a d a j c y c h c e n a k t y w ó w i s t r a t b a n k ó w ( K o m i s j a E u r o p e j s k a 2 0 0 9 a ) .
M e c h a n i z m y t e s z e r o k o o p i s u j e t a k |e B r u n n e n m e i e r ( 2 0 0 9 ) , w s k a z u j c m . i n . n a s p i r a l e p By n n o [-
c i o w e , k a n a B k r e d y t o w y , m a s o w e w y c o f y w a n i e d e p o z y t ó w p r z e z k l i e n t ó w b a n k ó w o r a z e f e k t y
s i e c i ( n e t w o r k e f f e c t s ) j a k o g Bó w n e p r z y c z y n y r o z p r z e s t r z e n i e n i a s i k r y z y s u .
C a Bo [c i o w a a n a l i z a zr ó d e B k r y z y s u w y k r a c z a j e d n a k p o z a z a k r e s n i n i e j s z e g o a r t y k u Bu .
Z e w z g l d u n a j e g o c e l j a k o p u n k t w y j [c i a d o a n a l i z y p ó zn i e j s z y c h w y d a r z e D o b r a n o z a Ba m a n i e n a
r y n k u k r e d y t ó w h i p o t e c z n y c h s u b p r i m e w S t a n a c h Z j e d n o c z o n y c h , k t ó r e m o |n a u z n a z a b e z p o -
[r e d n i p r z y c z y n z a b u r z e D n a i n n y c h r y n k a c h . Z a r ó w n o t a k o k r e [l o n y p o c z t e k k r y z y s u f i n a n -
s o w e g o , j a k i p r z y j t a c h r o n o l o g i a o p i s y w a n y c h n a j w a |n i e j s z y c h w y d a r z e D z n a j d u j o d z w i e r c i e d -
l e n i e w l i t e r a t u r z e p r z e d m i o t u ( n p . B r u n n e n m e i e r 2 0 0 9 ; K o m i s j a E u r o p e j s k a 2 0 0 9 a ) .
J u | w 2 0 0 6 r . r o s n c y o d s e t e k n a l e |n o [c i z a g r o |o n y c h w [r ó d k r e d y t ó w h i p o t e c z n y c h s u b p r i m e
p r z y c z y n i B s i d o s t o p n i o w e g o s p a d k u z a u f a n i a i n w e s t o r ó w d o p a p i e r ó w w a r t o [c i o w y c h e m i t o w a -
n y c h w w y n i k u s e k u r y t y z a c j i t y c h k r e d y t ó w 6 . I n w e s t o r z y z a c z l i s i o b a w i a , |e r y z y k o k r e d y t o -
w e n i e z o s t a Bo p r a w i d Bo w o o s z a c o w a n e , p r z e z c o i c h w y c e n a n i e b y Ba p r a w i d Bo w a . N a p r z e Bo m i e
l i p c a i s i e r p n i a 2 0 0 7 r . k i l k a d u |y c h i n s t y t u c j i f i n a n s o w y c h n a [w i e c i e p o i n f o r m o w a Bo o t r u d n o [-
c i a c h z w y c e n t y c h i n s t r u m e n t ó w o r a z o m o |l i w y c h s t r a t a c h z t y t u Bu i n w e s t y c j i w t e a k t y w a .
W t y m k o n t e k [c i e i s t o t n y m w y d a r z e n i e m d l a r o z w o j u k r y z y s u b y Ba i n f o r m a c j a p o d a n a 9 s i e r p n i a
2 0 0 7 r . p r z e z n a j w i k s z y f r a n c u s k i b a n k B N P P a r i b a s . Z a w i e s i B o n m o |l i w o [ w y p Ba t z t r z e c h
f u n d u s z y i n w e s t u j c y c h n a r y n k u o b l i g a c j i z a b e z p i e c z o n y c h k r e d y t a m i h i p o t e c z n y m i s u b p r i m e ,
g d y | z a b u r z e n i a n a r y n k a c h f i n a n s o w y c h u n i e m o |l i w i a By w y c e n i c h a k t y w ó w . O b l i g a c j e t e b y By
5
W p ó zn i e j s z y m o k r e s i e p r z e Bo |y Bo s i t o n a w z r o s t a w e r s j i d o r y z y k a , d o c z e g o p r z y c z y n i B s i r ó w n i e | s p a d e k z a -
u f a n i a d o a g e n c j i r a t i n g o w y c h , z w i z a n y z o b a w a m i o b r a k o b i e k t y w i z m u w o c e n i e p o d m i o t ó w z l e c a j c y c h a n a l i z y
s w o j e j z d o l n o [c i k r e d y t o w e j ( p r o b l e m p o k u s y n a d u |y c i a m o r a l h a z a r d ) .
6
W w y n i k u p r o b l e m ó w z n i e w y p Ba c a l n o [c i d Bu |n i k ó w w 2 0 0 6 r . p r z e j t o o k o Bo 1 , 2 m l n k r e d y t ó w m i e s z k a n i o w y c h ,
t j . o p o n a d 4 0 % w i c e j n i | w 2 0 0 5 r . ( M a h H u i - L i m 2 0 0 8 ) .
K r y z y s n a [w i a t o w y c h r y n k a c h f i n a n s o w y c h &
4 9
W y k r e s 1
P r e m i a z a r y z y k o k r e d y t o w e n a r y n k u U S D , E U R i P L N w l a t a c h 2 0 0 7 2 0 0 9
p k t b a z o w e
4 0 0
p o c z t e k w z r o s t ó w
u p a d Bo [
k Bo p o t y
3 5 0
c e n a k c j i n a r y n k a c h
L e h m a n
B N P P a r i b a s
r o z w i n i t y c h
B r o t h e r s
3 0 0
2 5 0
p r z e j c i e
B e a r S t e a r n s
2 0 0
1 5 0
1 0 0
5 0
0
- 5 0
I I I I V V I I I X X I I I I I V V I I I X X I I I I I V V I I I X X I
2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9
S p r e a d 3 M E U R I B O R / 3 M O I S
S p r e a d 3 M W I B O R / 3 M O I S
S p r e a d 3 M L I B O R U S D / 3 M O I S
yr ó d Bo : T h o m s o n R e u t e r s .
w y c e n i a n e z a p o m o c s p e c j a l n i e d o t e g o s t w o r z o n y c h m o d e l i m a t e m a t y c z n y c h ( S Ba w i Ds k i 2 0 0 7 ) .
D i a m e t r a l n a z m i a n a w a r u n k ó w r y n k o w y c h s p o w o d o w a Ba k o n i e c z n o [ w e r y f i k a c j i m o d e l i , p o -
n i e w a | n i e p o z w a l a By n a p r a w i d Bo w e o s z a c o w a n i e w a r t o [c i t y c h p a p i e r ó w . M a s o w a w y p r z e d a |
w s p o m n i a n y c h o b l i g a c j i p r z y c z y n i Ba s i d o s i l n e g o s p a d k u i c h c e n , n a c o m i a Ba w p By w m . i n . n i s k a
p By n n o [ r y n k u , z w i z a n a z n i e w i e l k i m s t o p n i e m s t a n d a r y z a c j i t y c h i n s t r u m e n t ó w , j a k o |e r e p r e -
z e n t o w a By o n e b a r d z o z r ó |n i c o w a n e p a k i e t y a k t y w ó w . P o n a d t o e m i s j e t y c h p a p i e r ó w b y By c z s t o
r e l a t y w n i e n i e w i e l k i e , c o d o d a t k o w o w p By w a Bo n a n i s k p By n n o [ r y n k u .
B r a k p e Bn y c h i n f o r m a c j i o r z e c z y w i s t e j s k a l i z a a n g a |o w a n i a p o s z c z e g ó l n y c h i n s t y t u c j i f i n a n -
s o w y c h ( w s z c z e g ó l n o [c i b a n k ó w ) n a r y n k u k r e d y t ó w s u b p r i m e s t a n o w i B j e d n z p r z y c z y n i s t o t -
n e g o s p a d k u z a u f a n i a m i d z y n i m i ( w z r o s t r y z y k a k r e d y t o w e g o k o n t r a h e n t a ) o r a z z w i k s z e n i a
a w e r s j i d o r y z y k a . N a s t p i B s k o k o w y w z r o s t s p r e a d u m i d z y s t a w k a m i L I B O R i E U R I B O R a k w o -
t o w a n i a m i k o n t r a k t ó w O I S , k t ó r y j e s t j e d n z m i a r r y z y k a k r e d y t o w e g o k o n t r a h e n t a 7 ( w y k r e s 1 ) .
Z a o b s e r w o w a n o p r z y t y m w z r o s t k o s z t u i o g r a n i c z e n i e d o s t p n o [c i f i n a n s o w a n i a o r a z i s t o t n y s p a -
d e k p By n n o [c i n a r y n k u p i e n i |n y m .
S t r a t y p o n i e s i o n e n a r y n k u k r e d y t ó w s u b p r i m e m o g By s y g n a l i z o w a z a g r o |e n i a z w i z a n e
z i n s t r u m e n t a m i f i n a n s o w y m i p o w i z a n y m i z k r e d y t a m i u d z i e l a n y m i p o d z a s t a w n i e r u c h o m o -
[c i p r z y z a Bo |e n i u t r w a Be g o w z r o s t u i c h c e n o r a z z c e d o w a n i e m r y z y k a p r z e z b a n k i u d z i e l a j -
c e k r e d y t ó w n a i n n e p o d m i o t y z a p o [r e d n i c t w e m s e k u r y t y z a c j i i k r e d y t o w y c h i n s t r u m e n t ó w
7
W o d r ó |n i e n i u o d s t a w e k L I B O R / E U R I B O R / W I B O R p r e m i a z a r y z y k o k r e d y t o w e k o n t r a h e n t a w l i c z o n a w s t a w k i O I S
j e s t m i n i m a l n a . W p r z y p a d k u k o n t r a k t ó w O I S s t r o n y t r a n s a k c j i n i e p r z e k a z u j s o b i e b o w i e m k w o t y b a z o w e j , j a k t o
m a m i e j s c e w p r z y p a d k u l o k a t m i d z y b a n k o w y c h , n a p o d s t a w i e k t ó r y c h w y l i c z a n e s s t a w k i r y n k u p i e n i |n e g o .
M . K o n o p c z a k , R . S i e r a d z k i , M . W i e r n i c k i
5 0
p o c h o d n y c h ( t z w . m o d e l o r i g i n a t e - t o - d i s t r i b u t e ) . P o n a d t o o p i s a n e w y d a r z e n i a w s k a z y w a By w a d y
d o t y c h c z a s o w e g o m o d e l u f i n a n s o w a n i a . D o t e g o c z a s u i n w e s t y c j e w a k t y w a p o w i z a n e z r y n k i e m
k r e d y t ó w h i p o t e c z n y c h , a w i c a k t y w a d Bu g o t e r m i n o w e , b y By f i n a n s o w a n e p r z e z o d n a w i a n i e k r ó t -
k o t e r m i n o w y c h p o |y c z e k z a c i g a n y c h n a r y n k u p i e n i |n y m , c z s t o z w y k o r z y s t a n i e m d zw i g n i
f i n a n s o w e j o r a z f i n a n s o w a n i a p o z a b i l a n s o w e g o ( B a n k f o r I n t e r n a t i o n a l S e t t l e m e n t s 2 0 0 9 , s . 1 7 ) .
Z a Ba m a n i e n a r y n k u k r e d y t ó w s u b p r i m e s p o w o d o w a Bo p o w a |n e p r o b l e m y i n s t y t u c j i f i n a n s o w y c h
i s k Ba n i a Bo j e d o o d e j [c i a o d o p i s a n e g o m o d e l u f i n a n s o w a n i a . W y d a r z e n i a t e m o |n a u z n a z a p o -
c z t e k k r y z y s u f i n a n s o w e g o , k t ó r y b e z p o [r e d n i o d o t k n B i n s t y t u c j e f i n a n s o w e g Bó w n i e w k r a -
j a c h r o z w i n i t y c h m a j c e e k s p o z y c j e n a t e n r y n e k , a t a k |e p r z y c z y n i B s i d o w y s t p i e n i a z a b u -
r z e D n a r y n k u p i e n i |n y m w S t a n a c h Z j e d n o c z o n y c h i w s t r e f i e e u r o .
Z a b u r z e n i a w f u n k c j o n o w a n i u r y n k ó w p i e n i |n y c h p o c i g n By z a s o b r e a k c j e b a n k ó w c e n -
t r a l n y c h , k t ó r e p r z e d e w s z y s t k i m m i a By n a c e l u z Ba g o d z e n i e n a p i p r z e z u m o |l i w i e n i e b a n k o m
k o m e r c y j n y m p o z y s k i w a n i a f i n a n s o w a n i a . W d n i u , w k t ó r y m B N P P a r i b a s p o i n f o r m o w a B o s w o -
i c h p r o b l e m a c h , E u r o p e j s k i B a n k C e n t r a l n y o r a z R e z e r w a F e d e r a l n a p r z e p r o w a d z i By o p e r a c j e z a -
s i l a j c e w f o r m i e t r a n s a k c j i r e p o o r e k o r d o w e j w a r t o [c i , o d p o w i e d n i o , 9 4 , 8 m l d e u r o o r a z 2 4 m l d
U S D . Z k o l e i 1 7 s i e r p n i a 2 0 0 7 r . R e z e r w a F e d e r a l n a p o d j Ba d e c y z j o o b n i |e n i u s t o p y d y s k o n t o w e j
( d i s c o u n t r a t e ) , w y z n a c z a j c e j k o s z t p o |y c z a n i a [r o d k ó w z a b e z p i e c z o n y c h p a p i e r a m i w a r t o [c i o w y -
m i , a w e w r z e [n i u r o z p o c z Ba c y k l o b n i |e k g Bó w n e j s t o p y p r o c e n t o w e j ( f e d e r a l f u n d s t a r g e t r a t e ) 8 .
K o l e j n y m w y d a r z e n i e m , k t ó r e w y w a r Bo i s t o t n y w p By w n a r o z p r z e s t r z e n i a n i e s i k r y z y s u , b y -
By p r o b l e m y b a n k u N o r t h e r n R o c k w W i e l k i e j B r y t a n i i , u j a w n i o n e w p o Bo w i e w r z e [n i a 2 0 0 7 r .
W y n i k a By o n e g Bó w n i e z e s p o s o b u f i n a n s o w a n i a p r z e z t e n b a n k p o r t f e l a k r e d y t ó w h i p o t e c z n y c h ,
p o l e g a j c e g o n a p o z y s k i w a n i u i o d n a w i a n i u k r ó t k o t e r m i n o w y c h p o |y c z e k n a r y n k u m i d z y b a n -
k o w y m . K i e d y n a g l e s p a d Ba p By n n o [ r y n k u m i d z y b a n k o w e g o i w z r o s Ba a w e r s j a d o r y z y k a j e -
g o u c z e s t n i k ó w , p o j a w i By s i p r o b l e m y z p By n n o [c i b a n k u . W y w o Ba Bo t o p a n i k w [r ó d k l i e n t ó w
N o r t h e r n R o c k , k t ó r z y z a c z l i m a s o w o w y c o f y w a d e p o z y t y ( n a s t p i B t z w . r u n n a b a n k ) . S z a c u j e
s i , |e w d n i u , w k t ó r y m w Ba d z e b a n k u z w r ó c i By s i d o B a n k u A n g l i i o p o m o c , j e g o k l i e n c i w y c o -
f a l i [r o d k i o w a r t o [c i o k o Bo 1 m l d G B P , c z y l i o k o Bo 4 5 % w a r t o [c i d e p o z y t ó w g o s p o d a r s t w d o m o -
w y c h z Bo |o n y c h w t y m b a n k u .
W n a s t p n y c h m i e s i c a c h u t r z y m y w a By s i z a b u r z e n i a n a r y n k u p i e n i |n y m , c o u t r u d n i a Bo
p o z y s k i w a n i e f i n a n s o w a n i a n a t y m r y n k u p r z e z b a n k i . W z w i z k u z t y m w g r u d n i u 2 0 0 7 r . R e -
z e r w a F e d e r a l n a , E u r o p e j s k i B a n k C e n t r a l n y , B a n k A n g l i i , B a n k S z w a j c a r i i i B a n k K a n a d y o g Bo s i By
p l a n s k o o r d y n o w a n y c h d z i a Ba D w c e l u z Ba g o d z e n i a n a p i n a r y n k u p i e n i |n y m , m . i n . p r z e z u r u -
c h o m i e n i e d o l a r o w y c h l i n i i s w a p o w y c h . D z i a Ba n i a t e p r z y c z y n i By s i d o j e d y n i e k r ó t k o o k r e s o w e j
p o p r a w y s y t u a c j i n a r y n k a c h p i e n i |n y c h .
W z r o s t a w e r s j i d o r y z y k a , p o c z t k o w o o b s e r w o w a n y n a r y n k a c h p i e n i |n y c h w k r a j a c h r o z -
w i n i t y c h , r o z p r z e s t r z e n i B s i t a k |e n a i n n e s e g m e n t y r y n k ó w f i n a n s o w y c h . Z n a c z n i e w z r o s Ba
z m i e n n o [ c e n a k t y w ó w f i n a n s o w y c h i p r e m i a z a p o d e j m o w a n i e r y z y k a i n w e s t y c y j n e g o . S k Bo n i Bo
t o i n w e s t o r ó w d o z m n i e j s z e n i a z a a n g a |o w a n i a w r y z y k o w n e i m a Bo p By n n e a k t y w a ( m i a Ba m i e j s c e
t z w . u c i e c z k a w s t r o n j a k o [c i f l i g h t t o q u a l i t y i u c i e c z k a w s t r o n p By n n o [c i f l i g h t t o l i q u i d -
i t y ) . P r z y c z y n i Bo s i t o d o o d w r ó c e n i a d Bu g o t e r m i n o w e g o t r e n d u w z r o s t o w e g o c e n a k c j i w S t a n a c h
Z j e d n o c z o n y c h i E u r o p i e Z a c h o d n i e j w o s t a t n i c h m i e s i c a c h 2 0 0 7 r . ( w y k r e s 2 ) . P o n a d t o z a o b s e r -
8
C y k l o b n i |e k s t ó p p r o c e n t o w y c h R e z e r w y F e d e r a l n e j r o z p o c z B s i 1 8 w r z e [n i a 2 0 0 7 r . i t r w a B d o 1 6 g r u d n i a 2 0 0 8 r .
W t y m c z a s i e g Bó w n a s t o p a p r o c e n t o w a z o s t a Ba o b n i |o n a z 5 , 2 5 % d o p r z e d z i a Bu 0 , 0 0 0 , 2 5 % .
K r y z y s n a [w i a t o w y c h r y n k a c h f i n a n s o w y c h &
5 1
W y k r e s 2
W y b r a n e i n d e k s y g i e Bd o w e w l a t a c h 2 0 0 7 2 0 0 9
p k t
1 3 0
p o c z t e k w z r o s t ó w
1 2 0
c e n a k c j i n a r y n k a c h
r o z w i n i t y c h
1 1 0
1 0 0
9 0
8 0
7 0
k Bo p o t y
B N P P a r i b a s
u p a d Bo [
6 0
L e h m a n
B r o t h e r s
5 0
p r z e j c i e
B e a r S t e a r n s
4 0
3 0
I I I I V V I I I X X I I I I I V V I I I X X I I I I I V V I I I X X I
2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9
S & P 5 0 0 D o w J o n e s E U R O S T O X X 5 0 W I G 2 0 B U X
U w a g a : s z e r e g i z o s t a By z n o r m a l i z o w a n e d o 1 0 0 p u n k t ó w n a 2 9 g r u d n i a 2 0 0 6 r .
yr ó d Bo : B l o o m b e r g .
w o w a n o w z r o s t z m i e n n o [c i n a r y n k u w a l u t o w y m ( w y k r e s 3 ) . Z w i k s z o n a a w e r s j a d o r y z y k a p r z y -
c z y n i Ba s i d o w z r o s t u p o p y t u i n w e s t o r ó w n a o b l i g a c j e s k a r b o w e , c o w p By n Bo n a s p a d e k i c h r e n -
t o w n o [c i ( w y k r e s 4 ) .
W m a r c u 2 0 0 8 r . b a n k i n w e s t y c y j n y B e a r S t e a r n s , k t ó r y o d p o c z t k u k r y z y s u m i a B p r o b l e m y
z w i z a n e z d u |y m z a a n g a |o w a n i e m w i n s t r u m e n t y z e k s p o z y c j n a r y n e k k r e d y t ó w h i p o t e c z n y c h
s u b p r i m e , z n a l a z B s i w t r u d n e j s y t u a c j i f i n a n s o w e j , g r o |c e j b a n k r u c t w e m . I n f o r m a c j a o m o |l i w o -
[c i j e g o u p a d Bo [c i z o s t a Ba b a r d z o zl e o d e b r a n a p r z e z u c z e s t n i k ó w r y n k u f i n a n s o w e g o , p o n i e w a |
b y B o n j e d n y m z n a j a k t y w n i e j s z y c h u c z e s t n i k ó w p o z a g i e Bd o w e g o r y n k u i n s t r u m e n t ó w p o c h o d -
n y c h , w t y m k r e d y t o w y c h i n s t r u m e n t ó w p o c h o d n y c h . U p a d Bo [ B e a r S t e a r n s m o g Ba b y n e g a t y w -
n i e w p By n n a p By n n o [ i w y p Ba c a l n o [ w i e l u i n s t y t u c j i f i n a n s o w y c h z a r ó w n o t y c h , k t ó r e m i a -
By o t w a r t e p o z y c j e z t y t u Bu t r a n s a k c j i z t y m b a n k i e m , j a k i t y c h , k t ó r e w y s t a w i a By k o n t r a k t y C D S
z e k s p o z y c j n a t e n b a n k . P r z y c z y n i Bo s i t o d o s i l n e g o w z r o s t u r y z y k a k o n t r a h e n t a , c o p r z e j a w i a Bo
s i m . i n . s p a d k i e m a k t y w n o [c i i n w e s t y c y j n e j . O s t a t e c z n i e 1 5 m a r c a 2 0 0 8 r . d o s z Bo d o z a a r a n |o w a -
n e g o p r z e z R e z e r w F e d e r a l n p r z e j c i a t e g o b a n k u p r z e z b a n k J P M o r g a n C h a s e 9 .
9
J P M o r g a n C h a s e p o c z t k o w o z a o f e r o w a B z a a k c j e B e a r S t e a r n s w Ba s n e a k c j e w p r o p o r c j i 0 , 0 5 4 7 3 a k c j i J P M o r g a n
C h a s e z a j e d n a k c j B e a r S t e a r n s . W e d Bu g t e g o p a r y t e t u j e d n a a k c j a B e a r S t e a r n s b y Ba w y c e n i o n a n a 2 d o l a r y . P ó zn i e j
t a c e n a z o s t a Ba z m i e n i o n a i o s t a t e c z n i e w y n i o s Ba 1 0 U S D z a j e d n a k c j B e a r S t e a r n s . W p i t e k 1 3 m a r c a 2 0 0 8 r . ,
c z y l i w d n i u p o p r z e d z a j c y m o f e r t J P M o r g a n C h a s e , n a n o w o j o r s k i e j g i e Bd z i e z a a k c j e b a n k u B e a r S t e a r n s p Ba c o n o
3 0 d o l a r ó w , p o s p a d k u o 4 7 % . P o n a d t o R e z e r w a F e d e r a l n a z a p e w n i Ba f i n a n s o w a n i e a k t y w ó w B e a r S t a r n s o n i s k i e j
p By n n o [c i w w y s o k o [c i d o 3 0 m l d d o l a r ó w .
M . K o n o p c z a k , R . S i e r a d z k i , M . W i e r n i c k i
5 2
W y k r e s 3
K u r s E U R / U S D o r a z t r z y m i e s i c z n a z m i e n n o [ i m p l i k o w a n a z o p c j i w a l u t o w y c h n a k u r s E U R / U S D
w l a t a c h 2 0 0 7 2 0 0 9
%
4 5 1 , 6
4 0 1 , 5
3 5 1 , 4
3 0 1 , 3
p o c z t e k
u p a d Bo [
w z r o s t ó w
L e h m a n
2 5 c e n a k c j i n a 1 , 2
B r o t h e r s
k Bo p o t y
r y n k a c h
B N P P a r i b a s
r o z w i n i t y c h
2 0 1 , 1
p r z e j c i e
B e a r S t e a r n s
1 5 1 , 0
1 0 0 , 9
5 0 , 8
I I I I V V I I I X X I I I I I V V I I I X X I I I I I V V I I I X X I
2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9
E U R / U S D 3 M V o l l e w a s k a l a E U R / U S D p r a w a s k a l a
yr ó d Bo : B l o o m b e r g .
W y k r e s 4
R e n t o w n o [c i d z i e s i c i o l e t n i c h o b l i g a c j i s k a r b o w y c h w y b r a n y c h k r a j ó w w l a t a c h 2 0 0 7 2 0 0 9
%
1 4
p o c z t e k w z r o s t ó w
u p a d Bo [
c e n a k c j i n a r y n k a c h
L e h m a n
r o z w i n i t y c h
1 2
B r o t h e r s
p r z e j c i e
B e a r S t e a r n s
1 0
k Bo p o t y
B N P P a r i b a s
8
6
4
2
I I I I V V I I I X X I I I I I V V I I I X X I I I I I V V I I I X X I
2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9
S t a n y N i e m c y P o l s k a W g r y
Z j e d n o c z o n e
yr ó d Bo : B l o o m b e r g .
K r y z y s n a [w i a t o w y c h r y n k a c h f i n a n s o w y c h &
5 3
W l i p c u 2 0 0 8 r . a m e r y k a Ds k i r z d o g Bo s i B p l a n r a t o w a n i a a g e n c j i F a n n i e M a e i F r e d d i e M a c 1 0 ,
k t ó r e z a j m o w a By s i m . i n . s e k u r y t y z a c j k r e d y t ó w h i p o t e c z n y c h , a 7 w r z e [n i a 2 0 0 8 r . p r z e j B k o n -
t r o l n a d o b i e m a a g e n c j a m i . Z o s t a By o n e d o k a p i t a l i z o w a n e p r z e z r z d , k t ó r y z a g w a r a n t o w a B i m
t a k |e p o m o c f i n a n s o w d o 1 0 0 m l d U S D o r a z w y k u p i B i c h o b l i g a c j e o w a r t o [c i 5 m l d U S D . W s i e r p -
n i u 2 0 0 8 r . k o l e j n e d u |e i n s t y t u c j e f i n a n s o w e w S t a n a c h Z j e d n o c z o n y c h ( m . i n . A I G , M e r i l l L y n c h )
p o i n f o r m o w a By o z n a c z n y c h s t r a t a c h p o n i e s i o n y c h w w y n i k u z a a n g a |o w a n i a w a k t y w a z a b e z p i e -
c z o n e k r e d y t a m i h i p o t e c z n y m i s u b p r i m e o r a z o p o t e n c j a l n y c h k Bo p o t a c h z w y p Ba c a l n o [c i .
O p i s a n e w y d a r z e n i a p r z y c z y n i By s i d o s i l n y c h s p a d k ó w c e n a k c j i n a r y n k a c h g i e Bd o w y c h w k r a -
j a c h r o z w i n i t y c h . T o z k o l e i m i a Bo w p By w n a r y n e k a k c j i w P o l s c e o r a z w i n n y c h k r a j a c h r e g i o n u
E u r o p y Zr o d k o w o - W s c h o d n i e j . I n d e k s y c e n a k c j i n o t o w a n y c h n a t y c h r y n k a c h w c z a s i e z a b u r z e D
n a r y n k a c h f i n a n s o w y c h i b e z p o [r e d n i o p o n i c h s b o w i e m d o d a t n i o s k o r e l o w a n e z i n d e k s a m i
g i e Bd k r a j ó w r o z w i n i t y c h 1 1 . W o k r e s i e o d l i p c a d o p a zd z i e r n i k a 2 0 0 7 r . n a s t p i Bo o d w r ó c e n i e
d Bu g o t e r m i n o w e g o t r e n d u w z r o s t o w e g o n a G i e Bd z i e P a p i e r ó w W a r t o [c i o w y c h w W a r s z a w i e ( G P W )
i w k o l e j n y c h m i e s i c a c h d o s z Bo d o z n a c z n y c h s p a d k ó w c e n a k c j i . W t y m c z a s i e m i a Ba m i e j s c e
s p r z e d a | a k c j i p r z e z k r a j o w y c h i n w e s t o r ó w i n d y w i d u a l n y c h o r a z w y c o f y w a n i e p r z e z n i c h [r o d -
k ó w z f u n d u s z y i n w e s t y c y j n y c h , k t ó r e z t e g o p o w o d u b y By z m u s z o n e d o s p r z e d a |y a k c j i . W y d a j e
s i , |e s p a d k ó w c e n n i e m o |n a w i z a z w y c o f y w a n i e m [r o d k ó w p r z e z i n w e s t o r ó w z a g r a n i c z n y c h
z G P W , k t ó r z y w o k r e s i e o d p a zd z i e r n i k a 2 0 0 7 r . d o s i e r p n i a 2 0 0 8 r . k u p i l i a k c j e p o l s k i c h s p ó Be k
o w a r t o [c i k i l k u m i l i a r d ó w z Bo t y c h n e t t o . W p By w s y t u a c j i n a r y n k u a k c j i n a p o l s k g o s p o d a r k
m o |n a o c e n i j a k o n i e w i e l k i , c o w i z a Bo s i z r e l a t y w n i e s Ba b y m w y k o r z y s t a n i e m p r z e z p o l s k i e
p r z e d s i b i o r s t w a e m i s j i a k c j i d o f i n a n s o w a n i a d z i a Ba l n o [c i 1 2 .
W p o c z t k o w y m o k r e s i e k r y z y s f i n a n s o w y n a r y n k a c h r o z w i n i t y c h n i e m i a B i s t o t n e g o w p By -
w u n a r y n e k w a l u t o w y w P o l s c e . D o p r z e Bo m u l i p c a i s i e r p n i a 2 0 0 8 r . k u r s z Bo t e g o u t r z y m y w a B
s i w t r e n d z i e w z r o s t o w y m , z a r ó w n o w z g l d e m e u r o , j a k i d o l a r a . S p r z y j a Ba t e m u s t a b i l n a s y t u a -
c j a m a k r o e k o n o m i c z n a k r a j u o r a z p o d w y |k i s t ó p p r o c e n t o w y c h 1 3 . R o s n c y d y s p a r y t e t s t ó p p r o -
c e n t o w y c h m i d z y k r a j a m i r o z w i n i t y m i a P o l s k s p r z y j a B r e a l i z a c j i s t r a t e g i i c a r r y t r a d e 1 4 , p o l e -
g a j c e j n a z a c i g a n i u p o |y c z e k n o m i n o w a n y c h w n i s k o o p r o c e n t o w a n y c h w a l u t a c h i l o k o w a n i u
p o z y s k a n y c h [r o d k ó w w w a l u t a c h w y s o k o o p r o c e n t o w a n y c h . P o n a d t o p o g Bb i a j c y s i s p a d e k
z a u f a n i a d o a m e r y k a Ds k i e g o d o l a r a s k Ba n i a B i n w e s t o r ó w z a g r a n i c z n y c h d o d y w e r s y f i k a c j i p o r t -
f e l i i t y m s a m y m z w i k s z a B z a i n t e r e s o w a n i e r y n k a m i w s c h o d z c y m i . Z e w z g l d u n a r e l a t y w n i e
d u | p By n n o [ r y n k u o f f s h o r e 1 5 n a k u r s z Bo t e g o o b s e r w o w a n o n a n i m w y s o k a k t y w n o [ f u n d u -
s z y h e d g i n g o w y c h , t r a k t u j c y c h w a l u t y j a k o o s o b n k l a s a k t y w ó w . Z m i a n a d Bu g o t e r m i n o w e g o
1 0
F a n n i e M a e i F r e d d i e M a c ( w Ba [c i w i e : F e d e r a l N a t i o n a l M o r t g a g e A s s o c i a t i o n i F e d e r a l H o m e L o a n M o r t g a g e C o r -
p o r a t i o n ) t o p a r a r z d o w e a g e n c j e ( g o v e r n m e n t - s p o n s o r e d e n t e r p r i s e s ) z a j m u j c e s i r e f i n a n s o w a n i e m k r e d y t ó w
h i p o t e c z n y c h . A g e n c j e t e k u p u j k r e d y t y h i p o t e c z n e n a r y n k u w t ó r n y m i n a s t p n i e n a i c h b a z i e e m i t u j s t r u k t u r y -
z o w a n e i n s t r u m e n t y d Bu |n e , k t ó r e s s p r z e d a w a n e i n w e s t o r o m . D z i a Ba l n o [ t y c h a g e n c j i p o z w a l a z w i k s z y p u l
[r o d k ó w n a z a k u p n i e r u c h o m o [c i , d o s t p n y c h d l a k r e d y t o b i o r c ó w .
1 1
S z e r z e j w : P a t e v , K a n a r y a n , L y r o u d i ( 2 0 0 6 ) .
1 2
W e d Bu g d a n y c h K D P W i G P W w 2 0 0 8 r . p o l s k i e p r z e d s i b i o r s t w a p o z y s k a By z r y n k u a k c j i 7 , 6 m l d z B. W e d Bu g d a -
n y c h N B P w a r t o [ k r e d y t ó w b a n k o w y c h d l a k r a j o w y c h p r z e d s i b i o r s t w w z r o s Ba w t y m c z a s i e o 4 8 , 3 m l d z B.
1 3
W o k r e s i e o d k w i e t n i a 2 0 0 7 r . d o c z e r w c a 2 0 0 8 r . R a d a P o l i t y k i P i e n i |n e j d o k o n a Ba o [m i u p o d w y |e k s t ó p p r o c e n -
t o w y c h . S t o p a r e f e r e n c y j n a w z r o s Ba z p o z i o m u 4 , 0 0 % d o 6 , 0 0 % .
1 4
Z p o w o d u b r a k u o d p o w i e d n i k a w j z y k u p o l s k i m w n i n i e j s z y m a r t y k u l e w y k o r z y s t a n o n a z w t e j s t r a t e g i i i n w e s t y -
c y j n e j w j z y k u a n g i e l s k i m .
1 5
R y n e k o f f s h o r e o b e j m u j e t r a n s a k c j e z a w i e r a n e m i d z y n i e r e z y d e n t a m i . Z p o w o d u b r a k u d o b r e g o o d p o w i e d n i k a
w j z y k u p o l s k i m w n i n i e j s z y m a r t y k u l e w y k o r z y s t a n o n a z w w j z y k u a n g i e l s k i m .
M . K o n o p c z a k , R . S i e r a d z k i , M . W i e r n i c k i
5 4
W y k r e s 5
K u r s E U R / P L N o r a z t r z y m i e s i c z n a z m i e n n o [ i m p l i k o w a n a z o p c j i w a l u t o w y c h n a k u r s E U R / P L N
w l a t a c h 2 0 0 7 2 0 0 9
%
3 0 5 , 0
k Bo p o t y
B N P P a r i b a s
2 5 4 , 5
p r z e j c i e
B e a r S t e a r n s
2 0 4 , 0
u p a d Bo [
L e h m a n
B r o t h e r s
1 5 3 , 5
p o c z t e k
1 0 3 , 0
w z r o s t ó w
c e n a k c j i n a
r y n k a c h
r o z w i n i t y c h
5 2 , 5
I I I I V V I I I X X I I I I I V V I I I X X I I I I I V V I I I X X I
2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9
E U R / P L N 3 M V o l l e w a s k a l a E U R / P L N p r a w a s k a l a
yr ó d Bo : B l o o m b e r g .
t r e n d u a p r e c j a c y j n e g o z Bo t e g o n a s t p i Ba n a p r z e Bo m i e l i p c a i s i e r p n i a 2 0 0 8 r . i p r a w d o p o d o b n i e
m i a Ba z w i z e k z e w z r o s t e m a w e r s j i d o r y z y k a u c z e s t n i k ó w g l o b a l n y c h r y n k ó w f i n a n s o w y c h ( w y -
k r e s 6 ) . M o g Bo s i t a k s t a p r z e d e w s z y s t k i m d l a t e g o , |e z e w z g l d u n a r e l a t y w n i e d u |e w p o r ó w -
n a n i u z r y n k i e m k r a j o w y m r o z m i a r y r y n k u o f f s h o r e n a k u r s z Bo t e g o o w a r t o [c i p o l s k i e j w a l u t y
w d u |e j m i e r z e d e c y d u j e z a c h o w a n i e i n w e s t o r ó w n a r y n k u l o n d y Ds k i m 1 6 .
O d p o c z t k u k r y z y s u f i n a n s o w e g o n a r y n k a c h r o z w i n i t y c h n o t o w a n i a k o n t r a k t ó w C D S o d -
z w i e r c i e d l a j c y c h r y z y k o k r e d y t o w e P o l s k i o r a z p o z o s t a By c h k r a j ó w r e g i o n u r o s By , p r z y c z y m i c h
s k o k o w y w z r o s t n a s t p i B w p i e r w s z y c h m i e s i c a c h 2 0 0 8 r . ( w y k r e s 6 ) . N i e z a o b s e r w o w a n o w t y m
o k r e s i e p o g o r s z e n i a s i s y t u a c j i m a k r o e k o n o m i c z n e j P o l s k i , n a r y n e k n a p By n By n a t o m i a s t n i e -
p o k o j c e d a n e o s y t u a c j i f i n a n s ó w p u b l i c z n y c h n a W g r z e c h . S k Ba n i a t o d o p o s t a w i e n i a t e z y , |e
w z r o s t k w o t o w a D k o n t r a k t ó w C D S n a p o l s k i e o b l i g a c j e s k a r b o w e m ó g B n a s t p i n a s k u t e k h o m o -
g e n i c z n e g o t r a k t o w a n i a p r z e z i n w e s t o r ó w z a g r a n i c z n y c h w s z y s t k i c h k r a j ó w r e g i o n u E u r o p y Zr o d -
k o w o - W s c h o d n i e j w t e j f a z i e k r y z y s u . N e g a t y w n a p e r c e p c j a w g i e r s k i e j g o s p o d a r k i p r z e z n i e r e z y -
d e n t ó w m o g Ba m i e k o n s e k w e n c j e d l a i c h i n w e s t y c j i w i n n y c h k r a j a c h r e g i o n u 1 7 .
1 6
W e d Bu g d a n y c h B a n k u R o z r a c h u n k ó w M i d z y n a r o d o w y c h w k w i e t n i u 2 0 0 7 r . [r e d n i e d z i e n n e o b r o t y n a r y n k u
o f f s h o r e n a k u r s z Bo t e g o w y n i o s By 3 , 3 m l d U S D , w o b e c 1 , 5 m l d U S D n a k r a j o w y m r y n k u w a l u t o w y m .
1 7
Z a g r a n i c z n i i n w e s t o r z y i n s t y t u c j o n a l n i z r e g u By t w o r z p o r t f e l e i n w e s t y c y j n e , w k t ó r y c h z n a j d u j s i i n s t r u m e n t y
f i n a n s o w e e m i t e n t ó w z k r a j ó w o z b l i |o n y m ( w m o m e n c i e t w o r z e n i a t y c h p o r t f e l i ) p o z i o m i e r y z y k a i o c z e k i w a n y c h
s t ó p z w r o t u ( t z w . k o s z y k ) . P u b l i k a c j a n e g a t y w n y c h i n f o r m a c j i d o t y c z c y c h j e d n e g o z t y c h k r a j ó w z w y k l e p r o w a d z i
d o s p r z e d a |y p r z e z i n w e s t o r ó w i n s t r u m e n t ó w e m i t o w a n y c h n i e t y l k o p r z e z p o d m i o t y z t e g o k r a j u , a l e r ó w n i e |
p r z e z p o d m i o t y z i n n y c h p a Ds t w z n a j d u j c y c h s i w d a n y m k o s z y k u ( t z w . e f e k t z a r a |a n i a ) . J e d n y m z c z y n n i k ó w ,
k t ó r e s p r z y j a j t a k i e m u z a c h o w a n i u i n w e s t o r ó w , j e s t z n a c z n y k o s z t p o z y s k i w a n i a i n f o r m a c j i o p o s z c z e g ó l n y c h r y n -
k a c h i e m i t e n t a c h . S z e r z e j w : C a l v o , M e n d o z a ( 2 0 0 0 ) .
K r y z y s n a [w i a t o w y c h r y n k a c h f i n a n s o w y c h &
5 5
W y k r e s 6
K w o t o w a n i a k o n t r a k t ó w C D S n a o b l i g a c j e r z d o w e w y b r a n y c h k r a j ó w w l a t a c h 2 0 0 7 2 0 0 9
p k t
7 0 0
p o c z t e k
w z r o s t ó w
c e n a k c j i n a
6 0 0
u p a d Bo [
r y n k a c h
L e h m a n
r o z w i n i t y c h
B r o t h e r s
5 0 0
p r z e j c i e
B e a r S t e a r n s
4 0 0
3 0 0
2 0 0
k Bo p o t y
B N P P a r i b a s
1 0 0
0
I I I I V V I I I X X I I I I I V V I I I X X I I I I I V V I I I X X I
2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9
P o l s k a W g r y I r l a n d i a N i e m c y
yr ó d Bo : T h o m s o n R e u t e r s .
O d p o c z t k u 2 0 0 8 r . d o k o Dc a s i e r p n i a n i e z a o b s e r w o w a n o i s t o t n y c h z a b u r z e D w f u n k c j o n o -
w a n i u k r a j o w e g o r y n k u o b l i g a c j i s k a r b o w y c h . I n w e s t o r z y , g Bó w n i e o t w a r t e f u n d u s z e e m e r y t a l n e ,
c h t n i e k u p o w a l i s k a r b o w e p a p i e r y w a r t o [c i o w e , a M i n i s t e r s t w o F i n a n s ó w n i e m i a Bo p r o b l e m ó w
z p l a s o w a n i e m e m i s j i n a r y n k u 1 8 . W z w i z k u z d Bu g o t e r m i n o w y m h o r y z o n t e m i n w e s t y c y j n y m
o r a z o g r a n i c z o n y m i m o |l i w o [c i a m i d o k o n y w a n i a a l t e r n a t y w n y c h i n w e s t y c j i ( c o w i z a Bo s i z n e -
g a t y w n y m n a s t a w i e n i e m d o r y n k u a k c j i ) n i e k t ó r e f u n d u s z e b y By s k Bo n n e k u p o w a o b l i g a c j e s k a r -
b o w e m i m o r e l a t y w n e g o w z r o s t u i c h r y z y k a . W t y m o k r e s i e n a s t p i B s p a d e k z a a n g a |o w a n i a i n w e -
s t o r ó w z a g r a n i c z n y c h n a r y n k u p o l s k i c h o b l i g a c j i s k a r b o w y c h o 9 , 9 m l d z B ( l u t y - s i e r p i e D 2 0 0 8 r . ) ,
c o o z n a c z a Bo z m n i e j s z e n i e i c h u d z i a Bu w r y n k u z 2 1 % d o 1 9 % . M o g Bo t o m i e z w i z e k z e w z r o s t e m
p o s t r z e g a n e g o r y z y k a k r e d y t o w e g o k r a j ó w r e g i o n u o r a z s Ba b k o n d y c j f i n a n s o w n i e k t ó r y c h i n -
s t y t u c j i z a g r a n i c z n y c h , k t ó r e b y By z m u s z o n e d o s p r z e d a |y c z [c i s w o i c h p o r t f e l i i n w e s t y c y j n y c h
w c e l u p o p r a w y p By n n o [c i . P o n a d t o w s k u t e k s i l n e g o o s Ba b i e n i a s i z Bo t e g o , z a p o c z t k o w a n e g o n a
p r z e Bo m i e l i p c a i s i e r p n i a 2 0 0 8 r . , a t a k |e w z r o s t u z m i e n n o [c i k u r s ó w w a l u t , n a s t p i B r e l a t y w n y
s p a d e k a t r a k c y j n o [c i p o l s k i c h s k a r b o w y c h p a p i e r ó w d Bu |n y c h w p o r ó w n a n i u z o b l i g a c j a m i s k a r -
b o w y m i k r a j ó w r o z w i n i t y c h . P r z y c z y n i Bo s i t o d o z m n i e j s z e n i a a k t y w n o [c i n i e r e z y d e n t ó w n a
r y n k u p o l s k i c h o b l i g a c j i s k a r b o w y c h . D l a i n w e s t o r ó w z a g r a n i c z n y c h w z r o s t z m i e n n o [c i k u r s ó w
w a l u t o w y c h p o w o d o w a B b o w i e m w z r o s t r y z y k a i n w e s t y c y j n e g o z e w z g l d u n a w z r o s t z m i e n n o [c i
1 8
W o k r e s i e o d l i p c a 2 0 0 7 r . d o s i e r p n i a 2 0 0 8 r . p o p y t n a o b l i g a c j e s k a r b o w e z g Ba s z a n y p r z e z i n w e s t o r ó w n a p r z e -
t a r g a c h b y B z d e c y d o w a n i e w y |s z y n i | p o d a | ( t z w . o v e r b i d d i n g ) . Zr e d n i a r e l a c j a p o p y t u n a o b l i g a c j e d o i c h p o d a |y
w a n a l i z o w a n y m o k r e s i e w y n i o s Ba 2 , 1 .
M . K o n o p c z a k , R . S i e r a d z k i , M . W i e r n i c k i
5 6
o c z e k i w a n e j s t o p y z w r o t u z i n w e s t y c j i w o b l i g a c j e s k a r b o w e . W z w i z k u z t y m i w y d a r z e n i a m i d o -
s z Bo d o z m i a n y s t r u k t u r y u c z e s t n i k ó w r y n k u o b l i g a c j i s k a r b o w y c h i s t o t n i e z m n i e j s z y Ba s i w a r -
t o [ p o r t f e l a n i e r e z y d e n t ó w n a k o r z y [ p o d m i o t ó w k r a j o w y c h .
O d l i p c a 2 0 0 7 r . d o s i e r p n i a 2 0 0 8 r . r y n e k p i e n i |n y w P o l s c e f u n k c j o n o w a B b e z w i k s z y c h z a -
k Bó c e D. K r a j o w e b a n k i w y k o r z y s t y w a By n i e z a b e z p i e c z o n e l o k a t y m i d z y b a n k o w e j a k o g Bó w n y i n -
s t r u m e n t z a r z d z a n i a p By n n o [c i ; t r a n s a k c j e r e p o b y By w y k o r z y s t y w a n e r z a d z i e j p r z e d e w s z y s t -
k i m z e w z g l d u n a b r a k j e d n o l i t e g o , p o w s z e c h n i e a k c e p t o w a n e g o w z o r u u m o w y r a m o w e j d l a t y c h
t r a n s a k c j i ( N a r o d o w y B a n k P o l s k i 2 0 0 9 d ) . N a r y n k u p i e n i |n y m n i e z a o b s e r w o w a n o i s t o t n e g o
w z r o s t u a w e r s j i d o r y z y k a , c o m i a Bo z w i z e k z b r a k i e m b e z p o [r e d n i c h e k s p o z y c j i b a n k ó w k r a j o -
w y c h n a r y n e k k r e d y t ó w h i p o t e c z n y c h s u b p r i m e . W i d o c z n y b y B j e d n a k s t o p n i o w y w z r o s t s p r e a d u
m i d z y s t a w k a m i W I B O R a k w o t o w a n i a m i k o n t r a k t ó w O I S , p r a w d o p o d o b n i e z w i z a n y z d y n a -
m i c z n i e r o z w i j a j c s i a k c j k r e d y t o w n i e k t ó r y c h b a n k ó w o r a z n a r a s t a j c y m i o b a w a m i o m o |-
l i w o [ j e j f i n a n s o w a n i a w p r z y s z Bo [c i p r z e z t e p o d m i o t y ( w y k r e s 1 ) . D o d a t k o w o z m n i e j s z a Ba s i
l i c z b a b a n k ó w d y s p o n u j c y c h n a d w y |k a m i w o l n y c h [r o d k ó w p i e n i |n y c h , c o p r z y c z y n i Bo s i d o
w z r o s t u k o s z t u i c h p o z y s k i w a n i a n a r y n k u .
W o k r e s i e o d s t y c z n i a d o w r z e [n i a 2 0 0 8 r . n i e m a l w e w s z y s t k i c h s e g m e n t a c h p o z a g i e Bd o w e g o
r y n k u i n s t r u m e n t ó w p o c h o d n y c h z a o b s e r w o w a n o w z r o s t w a r t o [c i z a w i e r a n y c h t r a n s a k c j i ( N a r o -
d o w y B a n k P o l s k i 2 0 0 9 d ) . S z c z e g ó l n i e w y s o k p By n n o [c i o d z n a c z a B s i r y n e k o p c j i w a l u t o w y c h ,
p r z y c i g a j c y c z [ u c z e s t n i k ó w z r y n k u t r a n s a k c j i f o r w a r d n a k u r s z Bo t e g o . P r z y c z y n i Bo s i d o t e -
g o m . i n . z w i k s z e n i e z a i n t e r e s o w a n i a k l i e n t ó w n i e f i n a n s o w y c h s t r a t e g i a m i o p c y j n y m i w s z c z e -
g ó l n o [c i z e r o k o s z t o w y m i , k t ó r e p o z w a l a By p r z e d s i b i o r s t w o m n a r e l a t y w n i e t a n i e z a b e z p i e c z e n i e
s i p r z e d z m i a n a m i k u r s u w a l u t o w e g o . Z n a c z n c z [ o b r o t ó w n a r y n k u w a l u t o w y c h i n s t r u m e n -
t ó w p o c h o d n y c h s t a n o w i By t r a n s a k c j e z p o d m i o t a m i n i e f i n a n s o w y m i . S t a n d a r d o w e k w o t y o r a z
t e r m i n y z a p a d a l n o [c i t r a n s a k c j i n a r y n k u i n s t r u m e n t ó w p o c h o d n y c h n a s t o p p r o c e n t o w u t r z y -
m y w a By s i n a p o d o b n y c h p o z i o m a c h c o w p o p r z e d n i c h l a t a c h .
3 . G l o b a l n y w y m i a r k r y z y s u f i n a n s o w e g o : o d I I p o Bo w y w r z e [n i a 2 0 0 8 r .
D u |y m z a s k o c z e n i e m d l a u c z e s t n i k ó w r y n k u b y Bo o g Bo s z e n i e u p a d Bo [c i p r z e z b a n k L e h m a n
B r o t h e r s 1 5 w r z e [n i a 2 0 0 8 r . , k t ó r e j b e z p o [r e d n i p r z y c z y n b y By z n a c z n e s t r a t y n a i n w e s t y c j a c h
w i n s t r u m e n t y z e k s p o z y c j n a a m e r y k a Ds k i r y n e k h i p o t e c z n y c h k r e d y t ó w s u b p r i m e . P r a w d o p o -
d o b i e Ds t w o r e a l i z a c j i t a k i e g o s c e n a r i u s z a u w a |a n e b y Bo b o w i e m z a z n i k o m e . W y d a r z e n i e t o m i a -
Bo d u |e z n a c z e n i e s y s t e m o w e z e w z g l d u n a w i e l k o [ t e g o b a n k u i s k a l j e g o d z i a Ba n i a : L e h m a n
B r o t h e r s m i a B p r a w i e t r z y t y s i c e s p ó Be k z a l e |n y c h p r o w a d z c y c h d z i a Ba l n o [ n a c a By m [w i e c i e ,
a p r z e d o g Bo s z e n i e m u p a d Bo [c i w a r t o [ j e g o a k t y w ó w w y n o s i Ba o k o Bo 6 0 0 m l d U S D , c o p l a s o w a Bo
g o n a c z w a r t y m m i e j s c u w [r ó d a m e r y k a Ds k i c h b a n k ó w i n w e s t y c y j n y c h .
U p a d Bo [ L e h m a n B r o t h e r s u [w i a d o m i Ba u c z e s t n i k o m r y n k u , |e n i e j e s t p r a w d z i w e s t w i e r d z e -
n i e , |e i s t n i e j i n s t y t u c j e z b y t d u |e l u b z b y t w a |n e , b y u p a [ ( t o o b i g t o f a i l , t o o i m p o r t a n t t o f a i l ) .
T a [w i a d o m o [ p r z y c z y n i Ba s i d o n a s i l e n i a s i z a b u r z e D n a r y n k a c h f i n a n s o w y c h k r a j ó w r o z w i -
n i t y c h . I s t o t n i e s p a d Bo w z a j e m n e z a u f a n i e u c z e s t n i k ó w r y n k u o r a z w z r o s Bo r y z y k o k r e d y t o w e
k o n t r a h e n t a , o d z w i e r c i e d l o n e w z n a c z n y m w z r o [c i e s p r e a d u m i d z y s t a w k a m i L I B O R i E U R I B O R
a k w o t o w a n i a m i k o n t r a k t ó w O I S ( w y k r e s 1 ) . W p By n Bo t o n a s p a d e k p By n n o [c i r y n k u l o k a t m i -
K r y z y s n a [w i a t o w y c h r y n k a c h f i n a n s o w y c h &
5 7
d z y b a n k o w y c h i p r z y c z y n i Bo s i d o z m n i e j s z e n i a z a a n g a |o w a n i a i n w e s t o r ó w w r y z y k o w n e a k t y -
w a , w [l a d z a w z r o s t e m a w e r s j i d o r y z y k a . Z a o b s e r w o w a n o z w i k s z o n e z a i n t e r e s o w a n i e i n w e s t o -
r ó w i n w e s t y c j a m i w a k t y w a u z n a w a n e z a b e z p i e c z n e i p By n n e . Z e w z g l d u n a z w i k s z o n y p o p y t
s p a d Ba r e n t o w n o [ m . i n . a m e r y k a Ds k i c h i n i e m i e c k i c h o b l i g a c j i s k a r b o w y c h ( w y k r e s 4 ) . P r z e p By w
k a p i t a Bu z r y n k ó w a k c j i n a r y n k i o b l i g a c j i m ó g B m i e w p By w n a z n a c z n e s p a d k i c e n a k c j i o r a z s i l -
n y w z r o s t z m i e n n o [c i i c h c e n .
O p i s a n e z j a w i s k a n i e p o z o s t a By b e z w p By w u n a s y t u a c j n a r y n k u f i n a n s o w y m w P o l s c e , g d z i e
n a s t p i B s i l n y s p a d e k c e n a k t y w ó w f i n a n s o w y c h i w z r o s t i c h z m i e n n o [c i . W p By w t e n b y B s z c z e g ó l -
n i e w i d o c z n y w o k r e s i e o d k o Dc a w r z e [n i a d o k o Dc a p a zd z i e r n i k a 2 0 0 8 r . W t y m c z a s i e w y s t p i By
i s t o t n e z a b u r z e n i a n a r y n k a c h : a k c j i , o b l i g a c j i s k a r b o w y c h , w a l u t o w y m i p i e n i |n y m .
N a p o c z t k u p a zd z i e r n i k a s k o k o w o w z r ó s B p o z i o m p o s t r z e g a n e g o r y z y k a k r e d y t o w e g o P o l -
s k i o r a z i n n y c h k r a j ó w r e g i o n u , c o o d z w i e r c i e d l a By m . i n . k w o t o w a n i a k o n t r a k t ó w C D S ( w y k r e s
5 ) . C z y n n i k i e m , k t ó r y m ó g B w p By n n a w z r o s t p o s t r z e g a n e g o r y z y k a i n w e s t y c y j n e g o n a p o l s k i m
r y n k u , b y B o p r ó c z r y z y k a k r e d y t o w e g o w z r o s t r y z y k a r y n k o w e g o o r a z m a k r o e k o n o m i c z n e g o ,
o b s e r w o w a n y w n i e k t ó r y c h k r a j a c h r e g i o n u , w s z c z e g ó l n o [c i n a W g r z e c h 1 9 .
W o s t a t n i m k w a r t a l e 2 0 0 8 r . d o s z Bo d o s i l n y c h s p a d k ó w c e n a k c j i n a G P W , w z r o s t u r e n t o w n o -
[c i o b l i g a c j i s k a r b o w y c h o r a z o s Ba b i e n i a s i z Bo t e g o . Z m i a n y c e n a k c j i b y By d o d a t n i o s k o r e l o w a n e
z e z m i a n a m i i n d e k s ó w w S t a n a c h Z j e d n o c z o n y c h i n a r y n k a c h e u r o p e j s k i c h 2 0 . W o k r e s i e o d k o D-
c a w r z e [n i a d o k o Dc a p a zd z i e r n i k a 2 0 0 8 r . n i e z a o b s e r w o w a n o w P o l s c e d u |e g o o d p By w u k a p i t a Bu
z a g r a n i c z n e g o z r y n k u a k c j i , w p r z e c i w i e Ds t w i e d o r y n k u p o l s k i c h o b l i g a c j i s k a r b o w y c h , n a k t ó -
r y m i n w e s t o r z y z a g r a n i c z n i z n a c z n i e z m n i e j s z y l i s w o j e z a a n g a |o w a n i e . N a k o n i e c p a zd z i e r n i -
k a n i e r e z y d e n c i p o s i a d a l i p o l s k i e o b l i g a c j e s k a r b o w e o w a r t o [c i 5 5 , 3 m l d z B, c o o z n a c z a Bo s p a d e k
o o k o Bo 1 2 % w p o r ó w n a n i u z k o Dc e m w r z e [n i a . Z m n i e j s z e n i e z a a n g a |o w a n i a n i e r e z y d e n t ó w n a
t y m r y n k u m o g Bo b y z w i z a n e z u c i e c z k k a p i t a Bu w s t r o n a k t y w ó w o w y |s z e j w i a r y g o d n o [c i
k r e d y t o w e j i m o |n a p o s t a w i t e z , |e j e g o d y n a m i k a m i a Ba z w i z e k z r e l a t y w n i e w y s o k p By n n o [-
c i r y n k u p o l s k i e g o w p o r ó w n a n i u z i n n y m i r y n k a m i r e g i o n u ( g d z i e o d n o t o w a n o m n i e j s z e s p a d -
k i ) . P By n n y r y n e k w P o l s c e u m o |l i w i a B i n w e s t o r o m z a g r a n i c z n y m s z y b k i w z g l d n i e t a n i r e d u k -
c j z a j m o w a n y c h p o z y c j i , c o m o g Bo s t a n o w i w y s t a r c z a j c z a c h t d l a c z [c i n i e r e z y d e n t ó w d o
z m n i e j s z e n i a z a a n g a |o w a n i a w Ba [n i e n a r y n k u p o l s k i c h o b l i g a c j i s k a r b o w y c h , m i m o b r a k u w y -
r a zn y c h p r z e s Ba n e k o b n i |e n i a s i w i a r y g o d n o [c i k r e d y t o w e j P o l s k i j a k o e m i t e n t a d Bu g u 2 1 . W [r ó d
k r a j o w y c h i n w e s t o r ó w z a a n g a |o w a n i e n a t y m r y n k u z m n i e j s z y By f u n d u s z e i n w e s t y c y j n e , c o p r a w -
d o p o d o b n i e w i z a Bo s i z w y c o f y w a n i e m [r o d k ó w z t y c h i n s t y t u c j i p r z e z i n w e s t o r ó w .
1 9
P o w o d e m n e g a t y w n e g o p o s t r z e g a n i a W g i e r p r z e z i n w e s t o r ó w z a g r a n i c z n y c h b y Bo p r a w d o p o d o b n i e z n a c z n e u z a -
l e |n i e n i e r z d u , b a n k ó w i p o d m i o t ó w p r y w a t n y c h o d f i n a n s o w a n i a z a g r a n i c z n e g o ( z a d Bu |e n i e z a g r a n i c z n e w y n i o -
s Bo 9 3 , 8 % P K B n a k o n i e c I I k w a r t a Bu 2 0 0 8 r . ) , w y s o k i d e f i c y t n a r a c h u n k u o b r o t ó w b i e |c y c h ( 4 , 9 % P K B ) o r a z o c z e -
k i w a n e s p o w o l n i e n i e g o s p o d a r c z e ( w e d Bu g s z a c u n k ó w r z d u w 2 0 0 9 r . s t o p a w z r o s t u g o s p o d a r c z e g o m i a Ba o b n i |y
s i z 3 , 0 % d o 1 , 3 % ) . P r o w a d z i Bo t o d o z n a c z n e j w y p r z e d a |y w g i e r s k i c h o b l i g a c j i s k a r b o w y c h i i s t o t n e j d e p r e c j a c j i
f o r i n t a .
2 0
W s p ó Bc z y n n i k k o r e l a c j i d z i e n n y c h l o g a r y t m i c z n y c h s t ó p z w r o t u z i n d e k s u W I G 2 0 i i n d e k s u S & P 5 0 0 w o k r e s i e o d
u p a d Bo [c i b a n k u L e h m a n B r o t h e r s ( 1 5 w r z e [n i a 2 0 0 8 r . ) d o k o Dc a 2 0 0 8 r . b y B o o k o Bo 1 / 3 w y |s z y n i | w p i e r w s z y c h
o [m i u m i e s i c a c h t e g o r o k u . W z r o s t k o r e l a c j i s t ó p z w r o t u z i n s t r u m e n t ó w f i n a n s o w y c h j e s t t y p o w y d l a o k r e s ó w
z a b u r z e D n a r y n k a c h f i n a n s o w y c h . S z e r z e j w : K y l e , X i o n g ( 2 0 0 1 ) .
2 1
M o |n a p r z y p u s z c z a , |e z m n i e j s z e n i e z a a n g a |o w a n i a n i e r e z y d e n t ó w n a p o l s k i m r y n k u o b l i g a c j i s k a r b o w y c h d o t y -
c z y Bo p r z e d e w s z y s t k i m b a n k ó w p r z e p r o w a d z a j c y c h k r ó t k o t e r m i n o w e t r a n s a k c j e s p e k u l a c y j n e , z e w z g l d u n a w y -
s o k i e k o s z t y f i n a n s o w a n i a p o z y c j i i o g r a n i c z e n i e l i m i t ó w p r z y p a d a j c y c h n a r e g i o n , o r a z f u n d u s z y h e d g i n g o w y c h
z e w z g l d u n a w y c o f y w a n i e [r o d k ó w z t y c h f u n d u s z y p r z e z i n w e s t o r ó w i z w i z a n y z t y m p r o c e s z m n i e j s z a n i a
d zw i g n i f i n a n s o w e j .
M . K o n o p c z a k , R . S i e r a d z k i , M . W i e r n i c k i
5 8
S p a d k o w i c e n o b l i g a c j i s k a r b o w y c h t o w a r z y s z y B s p a d e k p By n n o [c i t e g o r y n k u . Zr e d n i e m i e -
s i c z n e o b r o t y n a r y n k u p o l s k i c h o b l i g a c j i s k a r b o w y c h ( r y n e k O T C i M T S P o l a n d ) w o k r e s i e o d
s t y c z n i a d o s i e r p n i a 2 0 0 8 r . w y n i o s By o k o Bo 3 0 0 m l d z B, a w o s t a t n i m k w a r t a l e t e g o r o k u o k o -
Bo 2 6 0 m l d z B, p r z y c z y m [r e d n i e m i e s i c z n e o b r o t y w l i s t o p a d z i e i g r u d n i u w y n i o s By n i e c a Be
2 2 0 m l d z B. S p a d k o w i o b r o t ó w n a t y m r y n k u t o w a r z y s z y Bo r ó w n i e | z m n i e j s z e n i e s i s t a n d a r d o w e j
k w o t y t r a n s a k c j i .
Z a b u r z e n i a n a [w i a t o w y c h r y n k a c h f i n a n s o w y c h p r z y c z y n i By s i d o p o g Bb i e n i a t r w a j c e j
o d p r z e Bo m u l i p c a i s i e r p n i a 2 0 0 8 r . d e p r e c j a c j i z Bo t e g o . O d u p a d Bo [c i b a n k u L e h m a n B r o t h e r s
d o k o Dc a r o k u z Bo t y o s Ba b i B s i o p o n a d 2 0 % w s t o s u n k u d o e u r o i d o l a r a . S k a l a d e p r e c j a c j i z Bo -
t e g o b y Ba w i k s z a n i | w a l u t i n n y c h k r a j ó w r e g i o n u E u r o p y Zr o d k o w o - W s c h o d n i e j . W l i s t o p a d z i e
i g r u d n i u [r e d n i e d z i e n n e o b r o t y n a r y n k u z Bo t e g o ( r y n e k k r a j o w y i o f f s h o r e ) s p a d By w p o r ó w n a -
n i u z o k r e s e m o d s t y c z n i a d o p a zd z i e r n i k a o p o n a d 2 0 % , d o o k o Bo 4 m l d U S D ( N a r o d o w y B a n k
P o l s k i 2 0 0 9 d ) . Z m n i e j s z e n i e w a r t o [c i o b r o t ó w w y n i k a Bo z a r ó w n o z e s p a d k u l i c z b y z a w i e r a n y c h
t r a n s a k c j i , j a k t e | o g r a n i c z e n i a i c h s t a n d a r d o w e j k w o t y . Z e w z g l d u n a z n a c z n y w z r o s t z m i e n n o -
[c i k u r s u z Bo t e g o ( w y k r e s 5 ) o r a z d u | n i e p e w n o [ c o d o j e g o k s z t a Bt o w a n i a s i w p r z y s z Bo [c i n a -
s t p i B s i l n y s p a d e k a k t y w n o [c i s p e k u l a c y j n e j , a t r a n s a k c j e z a w i e r a n e b y By p r a w i e w y Bc z n i e p r z e z
p o d m i o t y n i e f i n a n s o w e i w y n i k a By z e k s p o z y c j i t y c h p o d m i o t ó w n a r y z y k o w a l u t o w e .
S i l n a d e p r e c j a c j a z Bo t e g o m i a Ba d l a p o l s k i e j g o s p o d a r k i p r a w d o p o d o b n i e w i k s z e z n a c z e n i e n i |
o b s e r w o w a n y n a g i e Bd z i e s p a d e k c e n a k c j i . W s k u t e k o s Ba b i e n i a s i z Bo t e g o i s t o t n i e w z r o s Ba w a r t o [
n a l e |n o [c i b a n k ó w w o b e c k l i e n t ó w m a j c y c h k r e d y t y n o m i n o w a n e w w a l u t a c h o b c y c h . P o n a d t o
n i e k t ó r e b a n k i z a w i e r a By t r a n s a k c j e , k t ó r y c h p r z e d m i o t e m b y By i n s t r u m e n t y o c e n a c h s i l n i e u z a -
l e |n i o n y c h o d z m i a n n a r y n k u w a l u t o w y m ( d o t y c z y Bo t o m . i n . o p c j i w a l u t o w y c h ) . D e p r e c j a c j a z Bo -
t e g o o z n a c z a Ba w z r o s t k o s z t ó w o b s Bu g i z a d Bu |e n i a z a g r a n i c z n e g o , c o p o g a r s z a Bo s y t u a c j f i n a n -
s ó w p u b l i c z n y c h . B e n e f i c j e n t a m i o s Ba b i e n i a s i z Bo t e g o b y l i z k o l e i e k s p o r t e r z y , k t ó r y c h p r z y c h o d y
w w a l u t a c h o b c y c h b y By w a r t e w i c e j w p r z e l i c z e n i u n a z Bo t e i k t ó r y c h k o n k u r e n c y j n o [ c e n o w a
n a r y n k a c h [w i a t o w y c h r e l a t y w n i e s i p o p r a w i Ba .
S i l n a d e p r e c j a c j a z Bo t e g o m i a Ba j e d n a k p o w a |n e s k u t k i d l a z n a c z n e j c z [c i p r z e d s i b i o r s t w ,
k t ó r e p r z e p r o w a d z a By t r a n s a k c j e n a p o z a g i e Bd o w y m r y n k u o p c j i w a l u t o w y c h . S z c z e g ó l n i e d o t y c z y
t o p o d m i o t ó w p r o w a d z c y c h d z i a Ba l n o [ e k s p o r t o w , k t ó r e c h c c o b n i |y k o s z t y z a b e z p i e c z e n i a
s i p r z e d r y z y k i e m a p r e c j a c j i z Bo t e g o z a w i e r a By z b a n k a m i k r a j o w y m i s t r a t e g i e o p c y j n e , w t y m
s t r a t e g i e z e r o k o s z t o w e 2 2 . W r e z u l t a c i e e k s p o z y c j a n a r y z y k o w a l u t o w e t y c h p o d m i o t ó w b y Ba n i e s y -
m e t r y c z n a , t z n . w p r z y p a d k u o s Ba b i e n i a k r a j o w e j w a l u t y b y Ba w i k s z a n i | p r o g n o z o w a n e w p By w y
z d z i a Ba l n o [c i e k s p o r t o w e j . P o s t p u j c a d e p r e c j a c j a z Bo t e g o p o w o d o w a Ba p o w i k s z a n i e s i u j e m n e j
w y c e n y p o z y c j i p r z e d s i b i o r s t w w z g l d e m b a n k ó w , k t ó r e c z a s a m i |d a By u z u p e Bn i e n i a d e p o z y t ó w
z a b e z p i e c z a j c y c h p r z e z k l i e n t ó w l u b z m u s z a By i c h d o z a m y k a n i a p o z y c j i 2 3 . W p r z y p a d k u c z [c i
p r z e d s i b i o r s t w d o p r o w a d z i Bo t o d o p o w s t a n i a z n a c z n y c h s t r a t z t y t u Bu d z i a Ba l n o [c i f i n a n s o w e j .
P o n a d t o c z [ p r z e d s i b i o r s t w s p e k u l o w a Ba n a d a l s z a p r e c j a c j z Bo t e g o i c e l o w o z a w i e r a Ba s t r a t e -
g i e o p c y j n e d a j c e e k s p o z y c j k i l k u k r o t n i e p r z e k r a c z a j c o c z e k i w a n e p r z y c h o d y z t y t u Bu e k s p o r -
2 2
S t r a t e g i a z e r o k o s z t o w a p o l e g a n a j e d n o c z e s n y m k u p n i e i s p r z e d a |y o p c j i ( n a j c z [c i e j o t e j s a m e j c e n i e w y k o n a n i a ,
a l e r ó |n e j w a r t o [c i n o m i n a l n e j l u b o r ó |n y c h c e n a c h w y k o n a n i a i t e j s a m e j w a r t o [c i n o m i n a l n e j ) , t a k a b y p r e m i a
p Ba c o n a z a o p c j e k u p i o n e b y Ba r ó w n a p r e m i i o t r z y m y w a n e j z a o p c j e s p r z e d a n e . S t r a t e g i e z e r o k o s z t o w e b a z o w a By
c z s t o n a o p c j a c h b a r i e r o w y c h .
2 3
T a k i e z a c h o w a n i e b a n k ó w k r a j o w y c h b y Bo [c i [l e z w i z a n e z i c h z o b o w i z a n i a m i w o b e c b a n k ó w z a g r a n i c z n y c h ( z a -
z w y c z a j w o b e c p o d m i o t ó w d o m i n u j c y c h ) , z k t ó r y m i z a w i e r a By t r a n s a k c j e o d w r o t n e ( b a c k - t o - b a c k h e d g i n g ) .
K r y z y s n a [w i a t o w y c h r y n k a c h f i n a n s o w y c h &
5 9
t u , c o p o w o d o w a Bo , |e s t r a t y n a r y n k u i n s t r u m e n t ó w p o c h o d n y c h p r o w a d z i By n i e k i e d y d o s t r a t
z d z i a Ba l n o [c i g o s p o d a r c z e j ( u w z g l d n i a j c y c h z a r ó w n o w y n i k z d z i a Ba l n o [c i o p e r a c y j n e j , j a k i f i -
n a n s o w e j ) . S y t u a c j a n a p o z a g i e Bd o w y m r y n k u o p c j i w a l u t o w y c h p r z y c z y n i Ba s i d o p o g o r s z e n i a
w y n i k ó w f i n a n s o w y c h w s e k t o r z e p r z e d s i b i o r s t w , j a k r ó w n i e | s p a d k u p r z y c h o d ó w w s e k t o r z e
b a n k o w y m ( N a r o d o w y B a n k P o l s k i 2 0 0 9 d ) .
P o n a d t o o p i s a n e z a b u r z e n i a n a r y n k u w a l u t o w y m w p By n By n a z n a c z n y s p a d e k w a r t o [c i o b -
r o t ó w n a r y n k u w a l u t o w y c h i n s t r u m e n t ó w p o c h o d n y c h w I V k w a r t a l e 2 0 0 8 r . , w s z c z e g ó l n o [c i n a
r y n k u o p c j i w a l u t o w y c h o r a z t r a n s a k c j i C I R S . P o w s z e c h n a n i e c h u c z e s t n i k ó w r y n k u d o o p c j i
w a l u t o w y c h p r z y c z y n i Ba s i d o r e l a t y w n e g o w z r o s t u a t r a k c y j n o [c i t r a n s a k c j i f o r w a r d j a k o i n s t r u -
m e n t ó w o p r o s t s z e j s t r u k t u r z e . N a s t p i B w z r o s t w a r t o [c i o b r o t ó w t r a n s a k c j a m i f o r w a r d , g Bó w n i e
z p o w o d u w z r o s t u w a r t o [c i o b r o t ó w w s e g m e n c i e k l i e n t o w s k i m , c o m i a Bo z w i z e k z p r z e n i e s i e -
n i e m s i c z [c i k l i e n t ó w k o r p o r a c y j n y c h n a t e n r y n e k z r y n k u o p c j i w a l u t o w y c h ( N a r o d o w y B a n k
P o l s k i 2 0 0 9 d ) .
N a r y n k u i n s t r u m e n t ó w p o c h o d n y c h n a s t o p y p r o c e n t o w e s p a d e k o b r o t ó w b y B w i k s z y n i |
w p r z y p a d k u w a l u t o w y c h i n s t r u m e n t ó w p o c h o d n y c h , c o b y Bo s z c z e g ó l n i e w i d o c z n e w o s t a t n i c h
d w ó c h m i e s i c a c h r o k u ( N a r o d o w y B a n k P o l s k i 2 0 0 9 d ) . N a s t p i Bo w y r a zn e z m n i e j s z e n i e s t a n -
d a r d o w y c h k w o t z a w i e r a n y c h t r a n s a k c j i , a t a k |e s k r ó c e n i e t e r m i n ó w z a p a d a l n o [c i ( t r a n s a k c j e
o t e r m i n i e z a p a d a l n o [c i p o w y |e j m i e s i c a b y By w t y m o k r e s i e r z a d k o [c i ) . S p a d e k o b r o t ó w i n -
s t r u m e n t a m i p o c h o d n y m i n a s t o p y p r o c e n t o w e w i z a B s i z e z m n i e j s z e n i e m l i m i t ó w w z a j e m n i e
n a k Ba d a n y c h n a s i e b i e p r z e z b a n k i o r a z w z r o s t e m n i e p e w n o [c i o d n o [n i e d o w y s o k o [c i s t a w e k r e -
f e r e n c y j n y c h W I B O R , c o z w i k s z a Bo r y z y k o p o n i e s i e n i a s t r a t y p r z e z b a n k i s p e k u l u j c e n a z m i a n y
s t ó p p r o c e n t o w y c h . C o w i c e j , p o g o r s z e n i e s i s y t u a c j i n a r y n k u i n s t r u m e n t ó w p o c h o d n y c h w i -
z a Bo s i z t r u d n o [c i a m i z p o z y s k i w a n i e m n i e k t ó r y c h i n s t r u m e n t ó w b a z o w y c h , c o u t r u d n i a Bo z a -
b e z p i e c z a n i e z a j m o w a n y c h p o z y c j i .
P o n i e w a | n a s t p i B i s t o t n y w z r o s t n i e p e w n o [c i c o d o s y t u a c j i f i n a n s o w e j p o d m i o t ó w d o m i n u -
j c y c h k r a j o w y c h b a n k ó w , w z r o s Bo r y z y k o k r e d y t o w e k o n t r a h e n t a , o d z w i e r c i e d l o n e w e w z r o [c i e
s p r e a d u m i d z y s t a w k a m i W I B O R a k w o t o w a n i a m i k o n t r a k t ó w O I S ( w y k r e s 1 ) . P r z y c z y n i Bo s i t o
d o o g r a n i c z e n i a l i m i t ó w k r e d y t o w y c h w z a j e m n i e n a k Ba d a n y c h n a s i e b i e p r z e z b a n k i k r a j o w e . D e -
c y z j e d o t y c z c e l i m i t ó w z r e g u By p o d e j m o w a n e b y By n a p o z i o m i e c a By c h g r u p k a p i t a Bo w y c h b a n -
k ó w d z i a Ba j c y c h w P o l s c e i c z s t o d o t y c z y By n i e t y l e t y c h b a n k ó w , i l e i c h p o d m i o t ó w d o m i n u -
j c y c h . B a n k i o g r a n i c z y By z a w i e r a n i e t r a n s a k c j i d o n a j k r ó t s z y c h t e r m i n ó w g Bó w n i e o v e r n i g h t ,
m a k s y m a l n i e d o j e d n e g o t y g o d n i a . P o n a d t o n i e k t ó r e b a n k i n i e w y k o r z y s t y w a By w p e Bn i l i m i t ó w ,
m . i n . z e w z g l d u n a n i e p e w n o [ c o d o w Ba s n y c h p o t r z e b p By n n o [c i o w y c h , i p r e f e r o w a By l o k o w a -
n i e n a d w y |e k [r o d k ó w n a r a c h u n k a c h w N B P . N a s t p i B t a k |e s p a d e k l i c z b y z a w i e r a n y c h t r a n s a k -
c j i o r a z z m n i e j s z e n i e i c h s t a n d a r d o w y c h k w o t ( N a r o d o w y B a n k P o l s k i 2 0 0 9 d ) .
W r e z u l t a c i e o b r o t y n a r y n k u l o k a t m i d z y b a n k o w y c h z n a c z n i e s p a d By , a w s k r a j n y c h p r z y -
p a d k a c h d e a l e r z y w o g ó l e n i e z a w i e r a l i t r a n s a k c j i . B a n k i p r z y j m o w a By d e p o z y t y , l e c z n i e b y By
s k Bo n n e d o u d z i e l a n i a p o |y c z e k i n n y m b a n k o m , c o o d z w i e r c i e d l a b r a k s t a w e k A S K ( r a m k a 1 ) .
M o |n a p o s t a w i t e z , |e s t a w k i W I B O R n i e o d z w i e r c i e d l a By f a k t y c z n e g o k o s z t u p o z y s k a n i a [r o d -
k ó w n a r y n k u m i d z y b a n k o w y m , k t ó r y d l a w i e l u i n s t y t u c j i b y B w r z e c z y w i s t o [c i w y |s z y . W t y m
o k r e s i e s t a w k i W I B O R o d c h y l a By s i t e | z n a c z n i e i n p l u s o d s t a w e k w t r a n s a k c j a c h r e p o z a w i e r a -
n y c h p r z e z b a n k i k o m e r c y j n e z N B P . W y d a j e s i , |e g Bó w n e p r z y c z y n y t e g o s t a n u r z e c z y t o z d e c y -
d o w a n e p r e f e r o w a n i e b e z p i e c z e Ds t w a l o k a t p r z e z b a n k i o r a z p o t e n c j a l n i e b r a k b o d zc a e k o n o m i c z -
M . K o n o p c z a k , R . S i e r a d z k i , M . W i e r n i c k i
6 0
n e g o , k t ó r y w p By w a Bb y n a o b n i |e n i e p r z e z n i e s t a w e k W I B O R . J e d n a z h i p o t e z u p a t r u j e p r z y c z y n
t a k i e g o s t a n u r z e c z y w p o w i z a n i u z n a c z n e j c z [c i k r e d y t ó w b a n k o w y c h d l a p r z e d s i b i o r s t w
i k l i e n t ó w d e t a l i c z n y c h z e s t a w k a m i W I B O R , k t ó r y c h w y |s z y p o z i o m u m o |l i w i a B b a n k o m z w i k -
s z e n i e p r z y c h o d ó w o d s e t k o w y c h .
Z a b u r z e n i o m n a r y n k a c h f i n a n s o w y c h t o w a r z y s z y B z n a c z n y s p a d e k p By n n o [c i r y n k u s w a p ó w
w a l u t o w y c h ( t r a n s a k c j i F X s w a p , C I R S ) , c o w p By n Bo n a p r o b l e m y z p o z y s k i w a n i e m f i n a n s o w a -
n i a w w a l u t a c h o b c y c h p r z e z b a n k i k r a j o w e . S p a d e k o b r o t ó w n a r y n k u F X s w a p w i z a B s i m . i n .
z e z m n i e j s z e n i e m z a a n g a |o w a n i a n i e r e z y d e n t ó w n a r y n k u p o l s k i c h o b l i g a c j i s k a r b o w y c h . I n w e -
s t o r z y z a g r a n i c z n i w c e l u f i n a n s o w a n i a p o z y c j i n a t y m r y n k u c z s t o p o z y s k i w a l i b o w i e m z Bo t e g o
w t r a n s a k c j a c h F X s w a p . P r o b l e m z p o z y s k a n i e m w a l u t o b c y c h w t r a n s a k c j a c h s w a p o w y c h p r z e z
b a n k i d z i a Ba j c e w P o l s c e m ó g B m i e r ó w n i e | z w i z e k z z a m r o |e n i e m l i m i t ó w o p e r a c j i z t y m i
b a n k a m i p r z e z w i e l e b a n k ó w l o n d y Ds k i c h . L i m i t y t e z o s t a By p ó zn i e j c z [c i o w o o d b l o k o w a n e , a l e
t e r m i n z a p a d a l n o [c i w i k s z o [c i t r a n s a k c j i n i e p r z e k r a c z a B j e d n e g o m i e s i c a . W c e l u o b e j [c i a l i -
m i t ó w c z [ b a n k ó w s t o s o w a Ba t z w . s w i t c h . W t y m p r z y p a d k u p o l e g a B o n n a z a w a r c i u t r a n s a k c j i
s w a p a w a l u t o w e g o p r z e z k r a j o w y b a n k z b a n k i e m l o n d y Ds k i m z a p o [r e d n i c t w e m p o d m i o t u d o m i -
n u j c e g o w o b e c b a n k u d z i a Ba j c e g o w P o l s c e ( z a r ó w n o b a n k m a t k a , j a k i b a n k l o n d y Ds k i m u s i a By
d y s p o n o w a n i e w y k o r z y s t a n y m i l i m i t a m i k r e d y t o w y m i ) . T e g o t y p u t r a n s a k c j e p o z w a l a By n a c z [-
c i o w e z Ba g o d z e n i e n a p i n a r y n k u .
N a s i l e n i e s i z a b u r z e D n a r y n k a c h f i n a n s o w y c h p r z y c z y n i Bo s i d o z i n t e n s y f i k o w a n i a d z i a -
Ba D p o d e j m o w a n y c h p r z e z b a n k i c e n t r a l n e w c e l u z a p e w n i e n i a p By n n o [c i n a r y n k u m i d z y b a n k o -
R a m k a 1
K w o t o w a n i a d e p o z y t ó w m i d z y b a n k o w y c h w d n i u 1 7 p a zd z i e r n i k a 2 0 0 8 r .
U w a g a : n o t o w a n i a z g o d z i n y 1 1 : 1 4 c z a s u [r o d k o w o e u r o p e j s k i e g o . O g o d z i n i e 1 1 : 4 5 N B P p o i n f o r m o w a B o p r z e p r o w a -
d z e n i u e m i s j i b o n ó w p i e n i |n y c h o r e k o r d o w e j w a r t o [c i 6 0 m l d z B. P o t e j o p e r a c j i n a r y n k u p o j a w i By s i k w o t o w a n i a
t r a n s a k c j i o t e r m i n i e z a p a d a l n o [c i 1 W .
yr ó d Bo : P r e b o n Y a m a n e .
K r y z y s n a [w i a t o w y c h r y n k a c h f i n a n s o w y c h &
6 1
w y m . R e z e r w a F e d e r a l n a , E u r o p e j s k i B a n k C e n t r a l n y , B a n k A n g l i i , B a n k S z w a j c a r i i i i n n e b a n k i
c e n t r a l n e o d p o Bo w y w r z e [n i a 2 0 0 8 r . d o s t a r c z a By p By n n o [ w r a m a c h o p e r a c j i o t w a r t e g o r y n k u .
Z w i k s z o n o w y k o r z y s t a n i e l i n i i s w a p o w y c h m i d z y p o s z c z e g ó l n y m i b a n k a m i c e n t r a l n y m i , a b y
u d z i e l i p o m o c y p By n n o [c i o w e j b a n k o m k o m e r c y j n y m . R ó w n i e | r z d y p o d j By d z i a Ba n i a w c e l u
z m n i e j s z e n i a a w e r s j i d o r y z y k a . O b e j m o w a By o n e m . i n . p o d n i e s i e n i e k w o t g w a r a n c j i d l a d e p o z y -
t ó w b a n k o w y c h o r a z w s p a r c i e f i n a n s o w e d l a p o d m i o t ó w z a g r o |o n y c h u p a d Bo [c i . P o n a d t o w p o -
Bo w i e p a zd z i e r n i k a 2 0 0 8 r . p r z e d s t a w i o n o p l a n y p o m o c y d l a s e k t o r a b a n k o w e g o m . i n . w e F r a n c j i ,
N i e m c z e c h i W Bo s z e c h ( N a r o d o w y B a n k P o l s k i 2 0 0 8 a ) .
A b y p r z y w r ó c i p r a w i d Bo w e f u n k c j o n o w a n i e k r a j o w e g o r y n k u m i d z y b a n k o w e g o , 1 4 p a z-
d z i e r n i k a 2 0 0 8 r . N B P o g Bo s i B d z i a Ba n i a w r a m a c h t z w . P a k i e t u z a u f a n i a . O b e j m o w a By o n e m . i n .
o p e r a c j e r e p o o r a z t r a n s a k c j e s w a p i m i a By z a z a d a n i e u m o |l i w i b a n k o m p o z y s k a n i e [r o d k ó w z Bo -
t o w y c h i w a l u t o w y c h n a o k r e s y d Bu |s z e n i | j e d e n d z i e D. D o d a t k o w o r o z s z e r z o n o l i s t p a p i e r ó w
w a r t o [c i o w y c h , k t ó r e m o g By s t a n o w i z a b e z p i e c z e n i e o p e r a c j i z N B P , c o z w i k s z y Bo m o |l i w o [c i
p o z y s k i w a n i a p By n n o [c i z Bo t o w e j p r z e z b a n k i . P a r l a m e n t p r z y j B s z e r e g u s t a w p r z y g o t o w a n y c h
p r z e z M i n i s t e r s t w o F i n a n s ó w , m a j c y c h n a c e l u p o p r a w b e z p i e c z e Ds t w a f i n a n s o w e g o k r a j u . U s t a -
n o w i o n y z o s t a B K o m i t e t S t a b i l n o [c i F i n a n s o w e j , s Bu |c y w z m o c n i e n i u w s p ó Bp r a c y m i d z y N B P ,
M i n i s t e r s t w e m F i n a n s ó w o r a z K o m i s j N a d z o r u F i n a n s o w e g o 2 4 . P o d n i e s i o n o p o z i o m g w a r a n c j i
d e p o z y t ó w z 2 2 , 5 t y s . e u r o d o 5 0 t y s . e u r o 2 5 . D o d a t k o w o w p r o w a d z o n o m o |l i w o [ u d z i e l e n i a p o -
m o c y p r z e z S k a r b P a Ds t w a i n s t y t u c j o m f i n a n s o w y m w p o s t a c i g w a r a n c j i , p o |y c z e k l u b s p r z e -
d a |y p a p i e r ó w w a r t o [c i o w y c h 2 6 . P o n a d t o 1 8 l u t e g o 2 0 0 9 r . M i n i s t e r s t w o F i n a n s ó w w y m i e n i Bo n a
r y n k u w a l u t o w y m c z [ [r o d k ó w n o m i n o w a n y c h w e u r o n a z Bo t e , c o m o g Bo w p By n n a z a h a m o -
w a n i e p o s t p u j c e j d e p r e c j a c j i z Bo t e g o 2 7 . M o |l i w o [ k o l e j n e j w y m i a n y e u r o n a z Bo t e p r z e z M i n i -
s t e r s t w o F i n a n s ó w z w i k s z a Ba b o w i e m r y z y k o s p e k u l a c j i n a s p a d e k k u r s u p o l s k i e j w a l u t y . W d n i u
6 m a j a 2 0 0 9 r . M i d z y n a r o d o w y F u n d u s z W a l u t o w y p r z y z n a B P o l s c e d o s t p d o l i n i i k r e d y t o w e j
( F l e x i b l e C r e d i t L i n e F C L ) w w y s o k o [c i 1 3 , 6 9 m l d S D R ( o k o Bo 2 0 , 5 8 m l d U S D ) . M o |l i w o [ w y k o -
r z y s t a n i a p r z e z P o l s k t y c h [r o d k ó w p r z y c z y n i Ba s i d o p o p r a w y p e r c e p c j i k o n d y c j i f i n a n s o w e j
P o l s k i o r a z w z r o s t u z a u f a n i a i n w e s t o r ó w . D e c y z j a M F W p r z y c z y n i Ba s i d o w z r o s t u w i a r y g o d n o -
[c i P o l s k i j a k o e m i t e n t a d Bu g u , c o p o z y t y w n i e w p By n Bo n a z w i k s z e n i e d o s t p n o [c i f i n a n s o w a n i a
r y n k o w e g o i z m n i e j s z e n i e k o s z t ó w o b s Bu g i d Bu g u p u b l i c z n e g o d l a S k a r b u P a Ds t w a .
4 . K r y z y s w s e k t o r z e r e a l n y m : o d p r z e Bo m u I I I i I V k w a r t a Bu 2 0 0 8 r .
Z a b u r z e n i a n a r y n k a c h f i n a n s o w y c h m i a By n e g a t y w n y w p By w n a s f e r r e a l n g o s p o d a r e k w k r a -
j a c h r o z w i n i t y c h . J u | w I p o Bo w i e 2 0 0 8 r . , p r z e d e w s z y s t k i m w z w i z k u z p o g a r s z a n i e m s i n a -
s t r o j ó w k o n s u m e n t ó w o r a z i s t o t n y m o g r a n i c z e n i e m r o z w o j u a k c j i k r e d y t o w e j p r z e z b a n k i , w i d o c z -
n e b y By p i e r w s z e s y m p t o m y o s Ba b i e n i a k o n i u n k t u r y g o s p o d a r c z e j . P o c z w s z y o d I I p o Bo w y 2 0 0 8 r .
2 4
U s t a w a z d n i a 7 l i s t o p a d a 2 0 0 8 r . o K o m i t e c i e S t a b i l n o [c i F i n a n s o w e j ( D z . U . z 2 0 0 8 r . , n r 2 0 9 , p o z . 1 3 1 7 ) . P r z e p i s y
w e s z By w |y c i e 1 3 g r u d n i a 2 0 0 8 r .
2 5
U s t a w a z d n i a 2 3 p a zd z i e r n i k a 2 0 0 8 r . o z m i a n i e u s t a w y o B a n k o w y m F u n d u s z u G w a r a n c y j n y m o r a z o z m i a n i e
i n n y c h u s t a w ( D z . U . z 2 0 0 8 r . , n r 2 0 9 , p o z . 1 3 1 5 ) . P r z e p i s y w e s z By w |y c i e 1 3 g r u d n i a 2 0 0 8 r . , p r z y c z y m c z [
d o t y c z c a l i m i t ó w g w a r a n c j i d e p o z y t ó w o b o w i z y w a Ba o d 2 8 l i s t o p a d a 2 0 0 9 r .
2 6
U s t a w a z d n i a 1 2 l u t e g o 2 0 0 9 r . o u d z i e l a n i u p r z e z S k a r b P a Ds t w a w s p a r c i a i n s t y t u c j o m f i n a n s o w y m ( D z . U . z 2 0 0 9 r . ,
n r 3 9 , p o z . 3 0 8 ) . P r z e p i s y w e s z By w |y c i e 1 3 m a r c a 2 0 0 9 r .
2 7
W t y m d n i u z Bo t y u m o c n i B s i w z g l d e m e u r o p r a w i e o 1 3 g r o s z y ( o k o Bo 3 % ) , d o 4 , 7 7 6 4 z B.
M . K o n o p c z a k , R . S i e r a d z k i , M . W i e r n i c k i
6 2
k r y z y s o w i f i n a n s o w e m u t o w a r z y s z y Bo w y r a zn e s p o w o l n i e n i e g o s p o d a r c z e w n a j w i k s z y c h g o s p o -
d a r k a c h [w i a t a ( t a b e l a 1 ) . S t a n y Z j e d n o c z o n e o r a z n i e k t ó r e k r a j e U E z a n o t o w a By z n a c z n y s p a d e k
t e m p a w z r o s t u P K B , a w k i l k u k r a j a c h n a s t p i B s p a d e k p r o d u k t u ( m . i n . w e W Bo s z e c h , D a n i i , I r l a n -
d i i ) . W I V k w a r t a l e 2 0 0 8 r . s p a d e k P K B n a s t p i B r ó w n i e | w S t a n a c h Z j e d n o c z o n y c h , a w E u r o p i e
p o g Bb i B s i s p a d e k d y n a m i k i p r o d u k t u i k o l e j n e k r a j e ( m . i n . N i e m c y , F r a n c j a , W i e l k a B r y t a n i a )
z a n o t o w a By u j e m n e t e m p o w z r o s t u P K B .
Z m n i e j s z e n i e t e m p a w z r o s t u P K B z n i e c h c a Bo d o z w i k s z a n i a n a k Ba d ó w i n w e s t y c y j n y c h o r a z
p r z y c z y n i Bo s i d o s t o p n i o w e g o w z r o s t u s t o p y b e z r o b o c i a . S p a d e k r e a l n y c h d o c h o d ó w p r o w a d z i B
d o o b n i |e n i a z d o l n o [c i k r e d y t o w e j k l i e n t ó w b a n k ó w , c o p r z y c z y n i Bo s i d o n a s i l e n i a p r o b l e m ó w
b a n k ó w z f i n a n s o w a n i e m a k c j i k r e d y t o w e j i p o g Bb i e n i a s p a d k u j e j d y n a m i k i . I s t o t n r o l o d e g r a By
z a t e m z a r ó w n o c z y n n i k i o c h a r a k t e r z e p o p y t o w y m ( s p a d e k p o p y t u n a k r e d y t i z w i k s z o n a s k Bo n -
n o [ g o s p o d a r s t w d o m o w y c h d o o s z c z d n o [c i ) , j a k i p o d a |o w y m ( o g r a n i c z o n e m o |l i w o [c i r o z w i -
j a n i a a k c j i k r e d y t o w e j ) .
S y t u a c j a t a w p By n Ba n a s k Bo n n o [ r z d ó w o r a z b a n k ó w c e n t r a l n y c h w k r a j a c h U E o r a z S t a -
n a c h Z j e d n o c z o n y c h d o z i n t e n s y f i k o w a n i a n i e s t a n d a r d o w y c h d z i a Ba D w c e l u u Ba t w i e n i a p o z y -
s k a n i a f i n a n s o w a n i a p r z e z b a n k i i p o b u d z e n i a g o s p o d a r k i , m . i n . p r z e z u d z i e l a n i e r z d o w y c h
g w a r a n c j i d l a p o d m i o t ó w z a g r o |o n y c h u p a d Bo [c i o r a z d o f i n a n s o w a n i e n i e k t ó r y c h s e k t o r ó w g o -
s p o d a r k i . W d n i u 3 p a zd z i e r n i k a 2 0 0 8 r . a m e r y k a Ds k a a d m i n i s t r a c j a w p r o w a d z i Ba p r o g r a m T A R P
( T r o u b l e d A s s e t R e l i e f P r o g r a m ) o w a r t o [c i 7 0 0 m l d U S D , k t ó r y p o l e g a B n a z a s i l e n i u s e k t o r a b a n -
k o w e g o w p By n n o [ p r z e z w y k u p a k t y w ó w n a j b a r d z i e j z a g r o |o n y c h u t r a t w a r t o [c i , w s z c z e g ó l -
n o [c i a k t y w ó w z e k s p o z y c j n a r y n e k k r e d y t ó w h i p o t e c z n y c h s u b p r i m e 2 8 . R z d W i e l k i e j B r y t a n i i
8 p a zd z i e r n i k a 2 0 0 8 r . z a p o w i e d z i a B, |e w r a z z B a n k i e m A n g l i i p r z e z n a c z y 4 0 0 m l d G B P m . i n . n a
g w a r a n c j e p o |y c z e k m i d z y b a n k o w y c h , k r ó t k o t e r m i n o w e p o |y c z k i o r a z z a k u p a k c j i u p r z y w i l e -
j o w a n y c h b a n k ó w .
W y h a m o w a n i e w z r o s t u g o s p o d a r c z e g o w k r a j a c h U n i i E u r o p e j s k i e j n e g a t y w n i e w p By n -
Bo n a a k t y w n o [ g o s p o d a r c z w k r a j a c h E u r o p y Zr o d k o w o - W s c h o d n i e j , w t y m w P o l s c e . O s Ba -
b i e n i e k o n i u n k t u r y w I V k w a r t a l e 2 0 0 8 r . b y Bo s z c z e g ó l n i e w i d o c z n e w m a By c h p a Ds t w a c h ,
o r e l a t y w n i e d u |y m s t o p n i u o t w a r t o [c i g o s p o d a r e k i z n a c z n y m u d z i a l e e k s p o r t u w P K B . C z e -
c h y o r a z W g r y z a n o t o w a By s p a d e k P K B w u j c i u r o c z n y m , p o d o b n i e j a k k r a j e n a d b a Bt y c k i e .
S p o w o l n i e n i e g o s p o d a r c z e w k r a j a c h b d c y c h g Bó w n y m i p a r t n e r a m i h a n d l o w y m i p o l s k i c h
p r z e d s i b i o r s t w ( p r z e d e w s z y s t k i m w n a j w i k s z y c h g o s p o d a r k a c h U E ) p r z y c z y n i Bo s i , p r z e z
s p a d e k e k s p o r t u , d o o b n i |e n i a t e m p a w z r o s t u g o s p o d a r c z e g o t a k |e w P o l s c e . P o z o s t a Bo o n o
j e d n a k d o d a t n i e , c o m o |n a w i z a m . i n . z e z n a c z n y m i r o z m i a r a m i r y n k u w e w n t r z n e g o p o l -
s k i e j g o s p o d a r k i o r a z w z g l d n i e z d y w e r s y f i k o w a n s t r u k t u r e k s p o r t u w p o r ó w n a n i u z i n n y -
m i k r a j a m i r e g i o n u .
W z g l d n i e w y s o k a o d p o r n o [ p o l s k i e j g o s p o d a r k i n a s z o k w y w o Ba n y k r y z y s e m m o g Ba t e | m i e
z w i z e k z r e l a t y w n i e n i e w i e l k i m u z a l e |n i e n i e m p o d m i o t ó w k r a j o w y c h o d z e w n t r z n y c h zr ó d e B
f i n a n s o w a n i a , w s z c z e g ó l n o [c i f i n a n s o w a n i a w w a l u t a c h o b c y c h . M o |n a p o s t a w i t e z , |e p By n n y
k u r s w a l u t o w y c z [c i o w o z a a b s o r b o w a B s z o k . S i l n a d e p r e c j a c j a z Bo t e g o z w i k s z y Ba k o n k u r e n c y j -
n o [ c e n o w p o l s k i c h p r o d u k t ó w n a r y n k a c h m i d z y n a r o d o w y c h , p o d c z a s g d y w a l u t y , k t ó r y c h
k u r s y b y By u s z t y w n i o n e ( n p . w E s t o n i i , a l e t a k |e n a S Bo w a c j i p o w p r o w a d z e n i u p r z e z n i e u r o ) ,
2 8
P o c z t k o w o p r o g r a m t e n m i a B n a c e l u p o m o c i n s t y t u c j o m z s e k t o r a f i n a n s o w e g o , j e d n a k p ó zn i e j c z [ [r o d k ó w
p r z e z n a c z o n o d l a s p ó Be k z s e k t o r a m o t o r y z a c y j n e g o .
K r y z y s n a [w i a t o w y c h r y n k a c h f i n a n s o w y c h &
6 3
u m o |l i w i a By d o s t o s o w a n i a w y Bc z n i e z a p o [r e d n i c t w e m k a n a Bu k u r s u r e a l n e g o . M i m o z n a c z n e -
g o s p a d k u p o p y t u n a p o l s k i e t o w a r y z e s t r o n y g Bó w n y c h p a r t n e r ó w h a n d l o w y c h s p a d e k p r z y c h o -
d ó w p r z e d s i b i o r s t w p r o w a d z c y c h d z i a Ba l n o [ e k s p o r t o w b y B w y h a m o w y w a n y p r z e z o s Ba b i a n i e
s i z Bo t e g o , c o p o z y t y w n i e w p By n Bo n a i c h p By n n o [ o r a z p r z y c z y n i Bo s i d o r e l a t y w n e j p o p r a w y
i c h z d o l n o [c i k r e d y t o w e j .
W y d a j e s i , |e p o z y t y w n y w p By w n a o d p o r n o [ p o l s k i e j g o s p o d a r k i n a s z o k s p o w o d o w a n y
g l o b a l n y m k r y z y s e m f i n a n s o w y m m i a By r ó w n i e | d z i a Ba n i a p o d e j m o w a n e p r z e z w Ba d z e p u b l i c z n e ,
z m i e r z a j c e d o z Ba g o d z e n i a s k u t k ó w k r y z y s u . W [r ó d t y c h i n i c j a t y w w a r t o w y m i e n i m . i n . w p r o -
w a d z e n i e p r z e z N B P P a k i e t u z a u f a n i a , p o d w y |s z e n i e g w a r a n c j i d l a d e p o z y t ó w z Bo |o n y c h w b a n -
k a c h , u z y s k a n i e d o s t p u d o F C L , p o d w y |s z e n i e l i m i t u g w a r a n c j i i p o r c z e D S k a r b u P a Ds t w a ,
p r z e p r o w a d z e n i e r e f o r m y e m e r y t u r p o m o s t o w y c h c z y w p r o w a d z e n i e o s z c z d n o [c i w n o w e l i z a c j i
b u d |e t u p a Ds t w a .
T a b e l a 1
T e m p o z m i a n P K B w w y b r a n y c h k r a j a c h w l a t a c h 2 0 0 7 2 0 0 9 ( w % , r / r )
2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9
I I I I V I I I I V I I I
I k w . I I k w . I k w . I I k w . I k w . I I k w .
k w . k w . k w . k w . k w .
A u s t r i a 4 , 5 3 , 9 3 , 1 2 , 8 3 , 4 3 , 0 2 , 3 - 0 , 3 - 5 , 0 - 5 , 3 - 2 , 9
C z e c h y 7 , 4 5 , 8 5 , 7 5 , 7 2 , 8 3 , 8 3 , 4 - 0 , 1 - 4 , 2 - 5 , 0 - 4 , 7
D a n i a 3 , 4 - 0 , 1 1 , 6 2 , 0 - 0 , 3 1 , 2 - 0 , 7 - 3 , 6 - 3 , 8 - 7 , 1 - 5 , 2
F r a n c j a 2 , 2 1 , 7 2 , 7 2 , 7 1 , 7 1 , 4 0 , 4 - 1 , 8 - 3 , 3 - 3 , 3 - 2 , 0
G r e c j a 5 , 7 4 , 4 4 , 1 3 , 9 2 , 7 2 , 7 2 , 0 0 , 7 - 0 , 5 - 1 , 2 - 1 , 7
H i s z p a n i a 3 , 8 3 , 6 3 , 4 3 , 4 1 , 9 1 , 6 0 , 9 - 0 , 9 - 3 , 9 - 5 , 1 - 3 , 4
H o l a n d i a 3 , 1 3 , 0 4 , 1 4 , 3 3 , 6 3 , 2 1 , 9 - 0 , 7 - 4 , 5 - 5 , 4 - 3 , 7
I r l a n d i a 8 , 4 5 , 2 4 , 0 6 , 5 - 1 , 4 - 1 , 6 - 1 , 0 - 8 , 0 - 9 , 1 - 7 , 9 - 7 , 4
L i t w a 8 , 5 1 0 , 3 1 1 , 1 9 , 2 6 , 9 5 , 1 2 , 1 - 2 , 2 - 1 3 , 3 - 1 9 , 5 - 1 4 , 2
Ao t w a 9 , 0 9 , 3 1 1 , 4 1 0 , 0 0 , 5 - 1 , 8 - 5 , 2 - 1 0 , 3 - 1 8 , 0 - 1 8 , 7 - 1 9 , 0
N i e m c y 3 , 5 2 , 5 2 , 4 1 , 5 2 , 1 3 , 4 1 , 4 - 1 , 7 - 6 , 4 - 7 , 0 - 4 , 7
P o l s k a 7 , 1 6 , 9 5 , 8 7 , 3 6 , 5 5 , 9 5 , 5 2 , 6 0 , 9 1 , 2 1 , 2
S Bo w a c j a 9 , 3 8 , 5 1 0 , 8 1 3 , 5 9 , 7 7 , 3 6 , 8 1 , 6 - 5 , 7 - 5 , 5 - 4 , 8
S z w e c j a 2 , 7 3 , 1 2 , 3 2 , 1 0 , 9 2 , 9 0 , 5 - 4 , 9 - 6 , 7 - 6 , 8 - 5 , 1
W g r y 2 , 3 0 , 8 0 , 5 0 , 4 1 , 9 2 , 2 1 , 4 - 2 , 5 - 6 , 7 - 7 , 5 - 7 , 1
W i e l k a
4 , 1 2 , 7 1 , 6 1 , 9 1 , 8 1 , 2 0 , 6 - 1 , 3 - 5 , 5 - 6 , 5 - 4 , 5
B r y t a n i a
W Bo c h y 2 , 3 1 , 7 1 , 8 0 , 5 0 , 2 - 0 , 5 - 0 , 9 - 2 , 9 - 6 , 5 - 6 , 2 - 4 , 3
S t r e f a e u r o 3 , 2 2 , 6 2 , 8 2 , 3 1 , 8 1 , 9 0 , 7 - 1 , 8 - 5 , 3 - 5 , 7 - 3 , 9
U n i a
3 , 5 2 , 8 2 , 7 2 , 5 1 , 9 2 , 0 1 , 0 - 1 , 6 - 5 , 3 - 5 , 8 - 4 , 1
E u r o p e j s k a
J a p o n i a 3 , 5 2 , 3 1 , 7 1 , 9 1 , 3 - 0 , 3 - 1 , 4 - 4 , 1 - 8 , 9 - 5 , 8 - 5 , 1
S t a n y
1 , 4 1 , 9 2 , 7 2 , 5 2 , 0 1 , 6 0 , 0 - 1 , 9 - 3 , 3 - 3 , 8 - 2 , 6
Z j e d n o c z o n e
yr ó d Bo : E u r o s t a t , B l o o m b e r g .
M . K o n o p c z a k , R . S i e r a d z k i , M . W i e r n i c k i
6 4
5 . W y c h o d z e n i e z k r y z y s u : o d I I k w a r t a Bu 2 0 0 9 r .
P o c z w s z y o d m a r c a 2 0 0 9 r . n a r y n k a c h f i n a n s o w y c h o b s e r w o w a n o z m n i e j s z e n i e s i g l o b a l n e j
a w e r s j i d o r y z y k a , k t ó r e m u t o w a r z y s z y B w z r o s t c e n a k c j i , s p a d e k z m i e n n o [c i i c h c e n o r a z a p r e -
c j a c j a w a l u t k r a j ó w w s c h o d z c y c h w z g l d e m d o l a r a 2 9 . P r z y c z y n i By s i d o t e g o z a p o w i e d z i k u p n a
p r z e z g Bó w n e b a n k i c e n t r a l n e r ó |n y c h a k t y w ó w o d u |e j w a r t o [c i ( B a n k f o r I n t e r n a t i o n a l S e t t l e -
m e n t s 2 0 0 9 , s . 3 5 ) . P o n a d t o o p t y m i z m i n w e s t o r ó w b y B z w i z a n y z o p u b l i k o w a n i e m p r z e z n a j w i k -
s z e b a n k i w S t a n a c h Z j e d n o c z o n y c h ( m . i n . C i t i g r o u p , B a n k o f A m e r i c a , J P M o r g a n C h a s e ) p o z y -
t y w n y c h d a n y c h d o t y c z c y c h z y s k ó w w y p r a c o w a n y c h w p i e r w s z y c h d w ó c h m i e s i c a c h r o k u 3 0 .
P o p r a w p e r c e p c j i r y z y k a i n w e s t y c j i w a k t y w a z r y n k ó w w s c h o d z c y c h o d z w i e r c i e d l a By k w o t o -
w a n i a k o n t r a k t ó w C D S n a o b l i g a c j e t y c h k r a j ó w ( w y k r e s 6 ) . R o s n c y p o p y t n a t e a k t y w a p r z y c z y -
n i B s i d o u m a c n i a n i a s i w a l u t r y n k ó w w s c h o d z c y c h . D o d a t k o w o i n w e s t o r z y o c z e k i w a l i o |y w i e -
n i a w g o s p o d a r c e [w i a t o w e j , c z e m u t o w a r z y s z y B w z r o s t p o p y t u n a s u r o w c e n a t u r a l n e ; s k u t k i e m
t e g o b y Bo u m o c n i e n i e s i w a l u t k r a j ó w e k s p o r t u j c y c h t e s u r o w c e .
D a n e n a p By w a j c e z a m e r y k a Ds k i e g o r y n k u p r a c y b y By p o z y t y w n i e o d e b r a n e p r z e z c z [ i n -
w e s t o r ó w j a k o s y g n a B t r w a Bo [c i o |y w i e n i a g o s p o d a r c z e g o , c o w p By n Bo n a d a l s z y s p a d e k a w e r s j i
d o r y z y k a i w z r o s t p o p y t u n a a k t y w a k r a j ó w r o z w i j a j c y c h s i . P r z y c z y n i a Bo s i t o d o d e p r e c j a c j i
d o l a r a o r a z w z r o s t u r e n t o w n o [c i a m e r y k a Ds k i c h o b l i g a c j i r z d o w y c h , w m i a r j a k i n w e s t o r z y d y -
w e r s y f i k o w a l i s w o j e p o r t f e l e . N a u s p o k o j e n i e n a s t r o j ó w n a r y n k u m o g By t a k |e w p By n i n f o r m a c j e
o p r z e w i d y w a n y m w z r o [c i e g o s p o d a r c z y m w n a j w i k s z y c h g o s p o d a r k a c h [w i a t a .
W n a s t p s t w i e z d e c y d o w a n y c h r e a k c j i b a n k ó w c e n t r a l n y c h w k r a j a c h r o z w i n i t y c h , m a j c y c h
n a c e l u d o s t a r c z e n i e p By n n o [c i s e k t o r o w i b a n k o w e m u , z a o b s e r w o w a n o s t o p n i o w p o p r a w s y t u a -
c j i i s t a b i l i z a c j n a r y n k a c h p i e n i |n y c h . R y z y k o k r e d y t o w e k o n t r a h e n t a , m i e r z o n e s p r e a d e m m i -
d z y s t a w k a m i r y n k u p i e n i |n e g o L I B O R a k w o t o w a n i a m i k o n t r a k t ó w O I S , o s i g n Bo m a k s i m u m
w p a zd z i e r n i k u i l i s t o p a d z i e 2 0 0 8 r . , a w k o l e j n y c h m i e s i c a c h s t o p n i o w o s p a d a Bo . Z j a w i s k u t e m u
t o w a r z y s z y By r e k o r d o w o n i s k i e s t o p y p r o c e n t o w e o r a z r e a l i z a c j a p r o g r a m ó w w y k u p u a k t y w ó w f i -
n a n s o w y c h o r e l a t y w n i e n i s k i e j o c e n i e r a t i n g o w e j ( q u a n t i t a t i v e e a s i n g ) m . i n . p r z e z R e z e r w F e d e -
r a l n , E u r o p e j s k i B a n k C e n t r a l n y o r a z B a n k A n g l i i 3 1 . C h o c i a | n i e p e w n o [ n i e k t ó r y c h u c z e s t n i -
k ó w r y n k u b u d z i By p r z y s z Be s t r a t e g i e o d e j [c i a o d e k s p a n s y w n e j p o l i t y k i p i e n i |n e j , m o |n a u z n a ,
|e n a s t p i Ba p e w n a n o r m a l i z a c j a s y t u a c j i n a r y n k u p i e n i |n y m , a s p r e a d m i d z y s t a w k a m i r y n k u
p i e n i |n e g o a k w o t o w a n i a m i k o n t r a k t ó w O I S w o s t a t n i c h m i e s i c a c h 2 0 0 9 r . b y B t y l k o n i e z n a c z n i e
w y |s z y n i | p r z e d w y b u c h e m k r y z y s u .
2 9
W z r o s t a w e r s j i d o r y z y k a w s k a l i c a Be g o [w i a t a z r e g u By p o w o d u j e z w i k s z o n y p o p y t n a a m e r y k a Ds k i e o b l i g a c j e
s k a r b o w e , k t ó r e p o w s z e c h n i e p o s t r z e g a n e s j a k o j e d n e z n a j b a r d z i e j b e z p i e c z n y c h a k t y w ó w . W r e z u l t a c i e n a p By w
k a p i t a Bu z r y n k ó w o b a r c z o n y c h r e l a t y w n i e d u |y m r y z y k i e m ( n p . e m e r g i n g m a r k e t s ) n a r y n e k t y c h i n s t r u m e n t ó w
s p r z y j a u m o c n i e n i u d o l a r a ( f l i g h t t o q u a l i t y ) . P o n a d t o p r z e d k r y z y s e m f i n a n s o w y m d o l a r w y k o r z y s t y w a n y b y B
w s t r a t e g i a c h c a r r y t r a d e j a k o w a l u t a f i n a n s u j c a , t a k w i c l i k w i d a c j a p o z y c j i z a w a r t y c h w r a m a c h t y c h s t r a t e g i i
w p By w a Ba n a u m o c n i e n i e a m e r y k a Ds k i e j w a l u t y ; z o b . : M c C a u l e y , M c G u i r e ( 2 0 0 9 ) , R a n a l d o , S o d e r l i n g ( 2 0 0 8 ) o r a z
C a b a l l e r o , K r i s h n a m u r t h y ( 2 0 0 8 ) .
3 0
N a l e |y j e d n a k p a m i t a , |e n i e k t ó r e i n s t y t u c j e z a w d z i c z a By d o b r e w y n i k i f i n a n s o w e o t r z y m a n e j p o m o c y r z d o w e j ,
j a k r ó w n i e | w y k o r z y s t a n i u o k r e [l o n y c h z a b i e g ó w k s i g o w y c h ( m . i n . r e k l a s y f i k a c j i , r o z w i z a n i u r e z e r w ) , a w i c n i e
z a w s z e w y n i k a By o n e z e w z r o s t u p r z y c h o d ó w i r e n t o w n o [c i .
3 1
P r z y k Ba d o w o u c h w a Ba E u r o p e j s k i e g o B a n k u C e n t r a l n e g o z 2 1 l i s t o p a d a 2 0 0 8 r . p o z w o l i Ba b a n k o m w y k o r z y s t y w a
p a p i e r y d Bu |n e o r a t i n g u n a p o z i o m i e B B B j a k o z a b e z p i e c z e n i e o p e r a c j i z b a n k i e m c e n t r a l n y m . T a s a m a u c h w a Ba
d o p u [c i Ba r ó w n i e | j a k o z a b e z p i e c z e n i e p a p i e r y d Bu |n e n o m i n o w a n e w w a l u t a c h i n n y c h n i | e u r o .
K r y z y s n a [w i a t o w y c h r y n k a c h f i n a n s o w y c h &
6 5
L e p s z a o c e n a s y t u a c j i n a [w i a t o w y c h r y n k a c h f i n a n s o w y c h o r a z s t a n u g l o b a l n e j g o s p o d a r -
k i p r z e z i n w e s t o r ó w m i a Ba w p By w n a u s p o k o j e n i e s y t u a c j i t a k |e n a p o l s k i m r y n k u f i n a n s o w y m .
R o s By c e n y a k c j i o r a z o b l i g a c j i s k a r b o w y c h i s p a d a Ba i c h z m i e n n o [, a u c z e s t n i c y p o s z c z e g ó l n y c h
r y n k ó w z w i k s z a l i s w o j a k t y w n o [.
W p o Bo w i e l u t e g o 2 0 0 9 r . n a G P W r o z p o c z B s i w z r o s t o w y t r e n d c e n a k c j i . K r a j o w i i n w e s t o r z y
i n s t y t u c j o n a l n i i n i e r e z y d e n c i w y k a z y w a l i p o d o b n a k t y w n o [ n a t y m r y n k u , m i e r z o n u d z i a Be m
w o b r o t a c h s e s y j n y c h . C z y n n i k i e m , k t ó r y s k Bo n i B i n w e s t o r ó w d o z w i k s z o n e g o z a i n t e r e s o w a n i a
p o l s k i m r y n k i e m a k c j i , m o g Bo b y m . i n . p r z e k o n a n i e o l e p s z y c h w p o r ó w n a n i u z g o s p o d a r k a m i
k r a j ó w r o z w i n i t y c h f u n d a m e n t a c h g o s p o d a r k i p o l s k i e j 3 2 . O b s e r w a c j a z a c h o w a n i a s i i n w e s t o -
r ó w z a g r a n i c z n y c h w o k r e s i e n a j w i k s z e g o n a s i l e n i a k r y z y s u s k Ba n i a d o p o s t a w i e n i a t e z y , |e c z y n -
n i k t e n m ó g B o d e g r a s z c z e g ó l n r o l s t o s u n k o w o p ó zn o , b o d o p i e r o w s y t u a c j i p o p r a w y n a s t r o j ó w
n a g l o b a l n y m r y n k u f i n a n s o w y m . W c z e [n i e j i n w e s t o r z y o g r a n i c z a l i z a a n g a |o w a n i e n a r y n k a c h
k r a j ó w r o z w i j a j c y c h s i , t r a k t u j c j e w d u |e j m i e r z e h o m o g e n i c z n i e , n i e z a l e |n i e o d p e r s p e k t y w y
r o z w o j u p o s z c z e g ó l n y c h k r a j ó w . P o n a d t o m o |n a z a Bo |y , |e n i e r e z y d e n c i l o k o w a l i [r o d k i w a k -
c j a c h s p ó Be k n o t o w a n y c h n a G P W t a k |e z e w z g l d u n a o c z e k i w a n a p r e c j a c j z Bo t e g o w s t o s u n k u
d o d o l a r a , k t ó r a z w i k s z a Ba b y p o t e n c j a l n e z y s k i z t y c h t r a n s a k c j i . P r z y j c i e t a k i e g o z a Bo |e n i a o k a -
z a Bo s i z a s a d n e : w 2 0 0 9 r . i n d e k s y W I G 2 0 i m W I G 4 0 w z r o s By o d p o w i e d n i o o 3 3 , 5 % i 5 5 , 5 % , a d l a
c e n w y r a |o n y c h w d o l a r a c h w z r o s t t e n w y n i ó s B o d p o w i e d n i o 3 6 , 1 % i 6 0 , 9 % .
O d m a r c a d o k o Dc a g r u d n i a 2 0 0 9 r . r e n t o w n o [ p o l s k i c h o b l i g a c j i s k a r b o w y c h p o d l e g a Ba r e -
l a t y w n i e n i e w i e l k i m w a h a n i o m . W t y m c z a s i e n i e r e z y d e n c i s t a l e z w i k s z a l i s w o j e z a a n g a |o w a -
n i e n a t y m r y n k u , k t ó r e n a k o n i e c g r u d n i a w y n i o s Bo 7 8 , 6 m l d z B. W a r t o [ p o r t f e l a p o l s k i c h o b l i -
g a c j i s k a r b o w y c h w p o s i a d a n i u n i e r e z y d e n t ó w b y Ba o 2 3 m l d z B w y |s z a n i | w l u t y m i m a r c u , g d y
o s i g n Ba s w o j e m i n i m u m . N a t a k d u |y w z r o s t z a a n g a |o w a n i a n i e r e z y d e n t ó w w p By n By m . i n .
T a b e l a 2
Z m i a n y i n d e k s ó w c e n a k c j i w o k r e s i e o d r o c z n e g o m i n i m u m d o k o Dc a 2 0 0 9 r .
D a t a m i n i m u m Z m i a n a d o
I n d e k s
w 2 0 0 9 r . k o Dc a 2 0 0 9 r . ( w % )
M S C I W o r l d 9 m a r c a 6 9 , 7
M S C I E m e r g i n g M a r k e t s 2 m a r c a 1 0 8 , 3
S & P 5 0 0 9 m a r c a 6 5 , 2
D o w J o n e s E U R O S T O X X 5 0 9 m a r c a 6 3 , 8
F T S E 1 0 0 3 m a r c a 5 4 , 1
W I G 2 0 1 7 l u t e g o 7 9 , 9
P X 1 8 l u t e g o 7 7 , 8
B U X 1 2 m a r c a 1 2 4 , 4
yr ó d Bo : B l o o m b e r g .
3 2
W e d Bu g p r o g n o z y K o m i s j i E u r o p e j s k i e j o p u b l i k o w a n e j w s t y c z n i u 2 0 0 9 r . P K B P o l s k i w 2 0 0 9 r . m i a B w z r o s n o 2 , 0 %
w s k a l i r o k u , n a t o m i a s t P K B s t r e f y e u r o , S t a n ó w Z j e d n o c z o n y c h o r a z J a p o n i i m i a By z m i e n i s i , o d p o w i e d n i o ,
o - 1 , 9 % , - 1 , 6 % o r a z - 2 , 4 % . D o d a t k o w o P o l s k a p o z y t y w n i e w y r ó |n i a Ba s i n a t l e s t r e f y e u r o o r a z U n i i E u r o p e j s k i e j
p o d w z g l d e m p r o g n o z o w a n e g o n a k o n i e c 2 0 0 9 r . z a d Bu |e n i a r z d o w e g o b r u t t o w o d n i e s i e n i u d o P K B .
M . K o n o p c z a k , R . S i e r a d z k i , M . W i e r n i c k i
6 6
p o z y t y w n a o c e n a r y z y k a k r e d y t o w e g o P o l s k i i k o r z y s t n e p r o g n o z y d o t y c z c e k u r s u z Bo t e g o .
W I V k w a r t a l e 2 0 0 9 r . i n w e s t o r z y n i e z a r e a g o w a l i n e g a t y w n i e n a i n f o r m a c j o p l a n o w a n y m w y s o -
k i m d e f i c y c i e b u d |e t o w y m w 2 0 1 0 r . , c o w i z a Bo s i z e z w i k s z e n i e m p o d a |y s k a r b o w y c h p a p i e -
r ó w w a r t o [c i o w y c h w p r z y s z Bo [c i , p o n i e w a | p o d k o n i e c r o k u p o d a | t y c h p a p i e r ó w b y Ba r e l a t y w n i e
m a Ba . W g r u d n i u s p o k ó j i n w e s t o r ó w c h w i l o w o z b u r z y By i n f o r m a c j e o p r o b l e m a c h z r e g u l o w a n i e m
z a d Bu |e n i a p r z e z r z d o w y h o l d i n g D u b a i W o r l d i w z r o s t r y z y k a n i e w y p Ba c a l n o [c i n i e k t ó r y c h k r a -
j ó w ( n p . G r e c j i , H i s z p a n i i i P o r t u g a l i i ) . D o k o Dc a 2 0 0 9 r . w y d a r z e n i a t e m i a By r e l a t y w n i e m a Be
z n a c z e n i e d l a r y n k u d Bu g u w P o l s c e , p o n i e w a | n i e w y p By n By i s t o t n i e n a g l o b a l n s k Bo n n o [ d o
r y z y k a i p o c z t k o w o i n w e s t o r z y t r a k t o w a l i j e j a k o w y d a r z e n i a l o k a l n e . P o n a d t o P o l s k a , j a k o k r a j
p o z o s t a j c y p o z a s t r e f e u r o , w c i | z n a j d o w a Ba s i w i n n y m k o s z y k u i n w e s t y c y j n y m n i | n p . H i -
s z p a n i a c z y P o r t u g a l i a . Z t e g o p o w o d u k Bo p o t y b u d |e t o w e k r a j ó w s t r e f y e u r o n i e w p By w a By b e z p o -
[r e d n i o n a p e r c e p c j r y z y k a P o l s k i .
O d p o Bo w y l u t e g o 2 0 0 9 r . o b s e r w o w a n o a p r e c j a c j z Bo t e g o w z g l d e m e u r o . W m a j u i c z e r w c u z Bo -
t y p r z e j [c i o w o s i o s Ba b i B, n a c o m o g Ba w p By n z w i k s z o n a n i e p e w n o [ n a r y n k a c h f i n a n s o w y c h ,
w y n i k a j c a z e z Be j s y t u a c j i g o s p o d a r c z e j w k r a j a c h n a d b a Bt y c k i c h . W r a z z p o s t p u j c a p r e c j a c j z Bo -
t e g o i m p l i k o w a n a z m i e n n o [ k u r s u E U R / P L N s p a d a Ba i u s t a b i l i z o w a Ba s i w d r u g i e j p o Bo w i e r o k u .
M o |n a t o i n t e r p r e t o w a m . i n . j a k o s p a d e k n i e p e w n o [c i i n w e s t o r ó w o d n o [n i e d o k s z t a Bt o w a n i a s i
t e g o k u r s u w p r z y s z Bo [c i . Z m i e n n o [ t a b y Ba j e d n a k o k o Bo d w u k r o t n i e w y |s z a ( 1 2 1 3 % ) n i | p r z e d
u p a d Bo [c i b a n k u L e h m a n B r o t h e r s ( o k o Bo 5 6 % ) . M i m o a p r e c j a c j i z Bo t e g o o r a z s p a d k u z m i e n n o -
[c i j e g o k u r s u o b r o t y n a k r a j o w y m r y n k u z Bo t e g o w 2 0 0 9 r . b y By o k i l k a n a [c i e p r o c e n t n i |s z e n i |
w 2 0 0 8 r . ( N a r o d o w y B a n k P o l s k i 2 0 0 9 c ) . M n i e j s z a a k t y w n o [ b a n k ó w m o g Ba m i e z w i z e k m . i n .
z o g r a n i c z e n i e m l i m i t ó w k r e d y t o w y c h w z a j e m n i e n a k Ba d a n y c h n a s i e b i e p r z e z t e i n s t y t u c j e .
W a n a l i z o w a n y m o k r e s i e s y t u a c j a n a k r a j o w y m r y n k u p i e n i |n y m p o p r a w i a Ba s i s t o p n i o w o .
C h o c i a | s p r e a d m i e r z c y p o z i o m r y z y k a k r e d y t o w e g o k o n t r a h e n t a o b n i |y B s i w s t o s u n k u d o p o -
z i o m ó w n o t o w a n y c h n a p r z e Bo m i e 2 0 0 8 i 2 0 0 9 r . , j e d n a k b y B w y |s z y n i | p r z e d w y b u c h e m k r y z y s u
( w y k r e s 1 ) . S p a d e k a w e r s j i d o r y z y k a n i e s p o w o d o w a B p r z y w r ó c e n i a l i m i t ó w k r e d y t o w y c h w z a j e m -
n i e n a k Ba d a n y c h n a s i e b i e p r z e z b a n k i , p r z e z c o o b r o t y n a r y n k u l o k a t m i d z y b a n k o w y c h u t r z y -
m y w a By s i n a n i s k i m p o z i o m i e , a a k t y w n o [ b a n k ó w o g r a n i c z a Ba s i d o t r a n s a k c j i o n a j k r ó t s z y c h
t e r m i n a c h z a p a d a l n o [c i ( g Bó w n i e O / N ) . P o n a d t o n i s k i m o b r o t o m o b s e r w o w a n y m n a t y m r y n k u t o -
w a r z y s z y Ba r e l a t y w n i e w y s o k a r e n t o w n o [ b o n ó w s k a r b o w y c h , c o m o g Bo z a c h c a n i e k t ó r e b a n -
k i d o l o k o w a n i a w n i c h n a d w y |e k [r o d k ó w ( t z w . e f e k t w y p y c h a n i a ) . P By n n o [ s e k t o r a b a n k o w e -
g o w P o l s c e b y Ba r e l a t y w n i e w y s o k a , n a c o w s k a z u j e r e k o r d o w a w a r t o [ o p e r a c j i o t w a r t e g o r y n k u .
W 2 0 0 9 r . [r e d n i p o z i o m b o n ó w p i e n i |n y c h N B P w o b i e g u w y n i ó s B 3 1 , 9 m l d z B, w o b e c 1 1 , 6 m l d z B
w 2 0 0 8 r . ( N a r o d o w y B a n k P o l s k i 2 0 1 0 a ) .
N a p o z a g i e Bd o w y m r y n k u i n s t r u m e n t ó w p o c h o d n y c h w 2 0 0 9 r . z a o b s e r w o w a n o i s t o t n y s p a d e k
o b r o t ó w n i e m a l w e w s z y s t k i c h j e g o s e g m e n t a c h . S z c z e g ó l n i e i s t o t n e w y d a j e s i o b n i |e n i e a k t y w n o -
[c i n a r y n k u o p c j i w a l u t o w y c h , k t ó r e m i a Bo z w i z e k z e s p a d k i e m z a i n t e r e s o w a n i a t y m i t r a n s a k c j a -
m i z e s t r o n y p o d m i o t ó w n i e f i n a n s o w y c h , s p o w o d o w a n y m s t r a t a m i p o n i e s i o n y m i w 2 0 0 8 i 2 0 0 9 r .
C z [ p o d m i o t ó w p r z e n i o s Ba s i z r y n k u o p c j i w a l u t o w y c h n a r y n e k t r a n s a k c j i f o r w a r d n a k u r s z Bo -
t e g o . J e d n a k n a r y n k u t r a n s a k c j i f o r w a r d [r e d n i e d z i e n n e o b r o t y t a k |e w y r a zn i e s p a d By w s t o s u n k u
d o 2 0 0 8 r . P o z y t y w n y m z j a w i s k i e m m o |e b y o b s e r w o w a n y w z r o s t z a i n t e r e s o w a n i a k r a j o w y c h b a n -
k ó w r y n k i e m t r a n s a k c j i C I R S , c o m o |e w s k a z y w a n a z w i k s z o n s k a l i c h w y k o r z y s t y w a n i a p r z e z
t e p o d m i o t y d o z a b e z p i e c z a n i a s i p r z e d r y z y k i e m w a l u t o w y m i r y z y k i e m s t ó p p r o c e n t o w y c h .
K r y z y s n a [w i a t o w y c h r y n k a c h f i n a n s o w y c h &
6 7
6 . P o d s u m o w a n i e
K r y z y s f i n a n s o w y , k t ó r y r o z p o c z B s i l a t e m 2 0 0 7 r . n a a m e r y k a Ds k i m r y n k u k r e d y t ó w h i p o t e c z -
n y c h s u b p r i m e , p r z e r o d z i B s i w n a j p o w a |n i e j s z e z a Ba m a n i e a k t y w n o [c i g o s p o d a r c z e j n a [w i e c i e
o d c z a s ó w W i e l k i e g o K r y z y s u z l a t 3 0 . u b i e g Be g o s t u l e c i a . K o l e j n e f a l e t e g o k r y z y s u o d d z i a By w a By
n a p o s z c z e g ó l n e s e g m e n t y r y n k u f i n a n s o w e g o w P o l s c e .
W p r z e p r o w a d z o n e j a n a l i z i e p o d j t o p r ó b p o k a z a n i a u w a r u n k o w a D z a r ó w n o l o k a l n y c h , j a k
i g l o b a l n y c h k t ó r e s p r a w i By , |e o d d z i a By w a n i e z a b u r z e D z w i z a n y c h z e [w i a t o w y m k r y z y s e m f i -
n a n s o w y m n a k r a j o w y m r y n k u f i n a n s o w y m b y Bo r ó w n i e s i l n e j a k n a r y n k a c h r o z w i n i t y c h . W y -
d a j e s i , |e j e d n y m z g Bó w n y c h c z y n n i k ó w , k t ó r e m o g By s i d o t e g o p r z y c z y n i , b y Bo n e g a t y w n e
p o s t r z e g a n i e p r z e z i n w e s t o r ó w z a g r a n i c z n y c h a k t y w ó w f i n a n s o w y c h k r a j ó w r o z w i j a j c y c h s i .
I n w e s t o r z y z a g r a n i c z n i s i l n i e r e a g o w a l i n a n e g a t y w n e s y g n a By p By n c e z r y n k u , z m n i e j s z a j c z a -
a n g a |o w a n i e p r z e d e w s z y s t k i m n a r y n k a c h w s c h o d z c y c h , m i m o |e p o d m i o t y z t y c h k r a j ó w n i e
m i a By b e z p o [r e d n i c h e k s p o z y c j i n a a m e r y k a Ds k i r y n e k k r e d y t ó w h i p o t e c z n y c h s u b p r i m e . S i l n e m u
w z r o s t o w i a w e r s j i i n w e s t o r ó w z a g r a n i c z n y c h d o r y z y k a w s y t u a c j i z a g r o |e n i a p By n n o [c i i w y p Ba -
c a l n o [c i t o w a r z y s z y Bo p r e f e r o w a n i e a k t y w ó w o n a j w i k s z e j p By n n o [c i i w i a r y g o d n o [c i k r e d y t o w e j
( f l i g h t t o l i q u i d i t y , f l i g h t t o q u a l i t y ) . P o w o d o w a Bo t o m . i n . , |e s p r z e d a w a l i p o l s k i e o b l i g a c j e s k a r b o -
w e , c z e m u s p r z y j a Ba r e l a t y w n i e w y s o k a p By n n o [ t e g o r y n k u w p o r ó w n a n i u z r y n k a m i i n n y c h
k r a j ó w r e g i o n u . W a r t o p r z y t y m p o d k r e [l i , |e w z g l d n i e d o b r a k o n d y c j a p o l s k i e j g o s p o d a r k i n i e
u z a s a d n i a Ba t a k s i l n e j r e a k c j i .
W i e l e w s k a z u j e n a t o , |e i s t o t n r o l o d e g r a By t a k |e p o w i z a n i a k a p i t a Bo w e w m i d z y n a r o d o -
w y c h k o n g l o m e r a t a c h f i n a n s o w y c h , d o k t ó r y c h n a l e |y w i k s z o [ a k t y w ó w b a n k ó w d z i a Ba j c y c h
w P o l s c e . O d g ó r n e o g r a n i c z e n i e l i m i t ó w k r e d y t o w y c h i i n w e s t y c y j n y c h , n a r z u c o n e p r z e z p o d m i o -
t y d o m i n u j c e z r y n k ó w r o z w i n i t y c h s p ó Bk o m z a l e |n y m d z i a Ba j c y m n a p o l s k i m r y n k u , i s t o t n i e
p r z y c z y n i Bo s i d o o g r a n i c z e n i a i c h a k t y w n o [c i i n w e s t y c y j n e j w P o l s c e .
W p o r ó w n a n i u z k r a j a m i r o z w i n i t y m i i i n n y m i k r a j a m i r e g i o n u r e a k c j s e k t o r a r e a l n e g o p o l -
s k i e j g o s p o d a r k i n a s k u t k i k r y z y s u f i n a n s o w e g o m o |n a o c e n i j a k o d o [ Ba g o d n . P r z y c z y n i By s i
d o t e g o p r z e d e w s z y s t k i m z n a c z n e r o z m i a r y r y n k u w e w n t r z n e g o , w z g l d n i e z d y w e r s y f i k o w a n a
s t r u k t u r a e k s p o r t u , j a k r ó w n i e | r e l a t y w n i e n i e w i e l k i e u z a l e |n i e n i e p o d m i o t ó w k r a j o w y c h o d z e -
w n t r z n y c h zr ó d e B f i n a n s o w a n i a . P o n a d t o p By n n y k u r s w a l u t o w y p o z w o l i B c z [c i o w o z a m o r t y z o -
w a s z o k z w i z a n y z k r y z y s e m .
W y d a j e s i r ó w n i e |, |e i s t o t n r o l w o g r a n i c z e n i u n e g a t y w n y c h s k u t k ó w k r y z y s u o d e g r a By
d z i a Ba n i a s t a b i l i z a c y j n e p o d e j m o w a n e p r z e z w Ba d z e p u b l i c z n e n a [w i e c i e . W i e l e j e d n a k w s k a z u j e
n a t o , |e p o m i m o o b s e r w o w a n e g o u s p o k o j e n i a i s t o p n i o w e g o p o w r o t u d o w a r u n k ó w s p r z e d k r y -
z y s u c a Bk o w i t y p o w r ó t d o s y t u a c j i , k t ó r a m i a Ba m i e j s c e p r z e d k r y z y s e m , m o |e w y m a g a b a r d z o
d Bu g i e g o c z a s u .
M . K o n o p c z a k , R . S i e r a d z k i , M . W i e r n i c k i
6 8
B i b l i o g r a f i a
B a l d w i n R . ( 2 0 0 9 ) , T h e g r e a t t r a d e c o l l a p s e : W h a t c a u s e d i t a n d w h a t d o e s i t m e a n ? , w : R . B a l d w i n
( r e d . ) , T h e G r e a t T r a d e C o l l a p s e : C a u s e s , C o n s e q u e n c e s a n d P r o s p e c t s , C E P R ,
h t t p : / / w w w . v o x e u . o r g / i n d e x . p h p ? q = n o d e / 4 2 9 7 .
B a n k f o r I n t e r n a t i o n a l S e t t l e m e n t s ( 2 0 0 9 ) , 7 9 t h A n n u a l R e p o r t , 1 A p r i l 2 0 0 8 3 1 M a r c h 2 0 0 9 , B a s e l .
B e r g e r H . , H a j e s T . ( 2 0 0 9 ) , D o e s g l o b a l l i q u i d i t y m a t t e r f o r m o n e t a r y p o l i c y i n t h e e u r o a r e a ? , I M F
W o r k i n g P a p e r , 0 9 / 1 7 .
B r u n n e r m e i e r M . K . ( 2 0 0 9 ) , D e c i p h e r i n g L i q u i d i t y a n d C r e d i t C r u n c h 2 0 0 7 2 0 0 8 , J o u r n a l
o f E c o n o m i c P e r s p e c t i v e s , 2 3 , 7 7 1 0 0 .
C a b a l l e r o R . J . ( 2 0 1 0 ) , T h e o t h e r i m b a l a n c e a n d t h e f i n a n c i a l c r i s i s , N B E R W o r k i n g P a p e r , 1 5 6 3 6 ,
s t y c z e D.
C a b a l l e r o R . J . , K r i s h n a m u r t h y A . ( 2 0 0 8 ) , C o l l e c t i v e R i s k M a n a g e m e n t i n a F l i g h t t o Q u a l i t y E p i s o d e ,
J o u r n a l o f F i n a n c e , 6 3 ( 4 ) , 2 1 9 5 2 2 3 0 .
C a l v o G . , M e n d o z a E . G . ( 2 0 0 0 ) , R a t i o n a l c o n t a g i o n a n d t h e g l o b a l i z a t i o n o f s e c u r i t i e s m a r k e t s ,
J o u r n a l o f I n t e r n a t i o n a l E c o n o m i c s , 5 1 ( 1 ) , 7 9 1 1 3 .
F i n a n c i a l S e r v i c e s A u t h o r i t y ( 2 0 0 9 ) , T h e T u r n e r R e v i e w . A r e g u l a t o r y r e s p o n s e t o t h e g l o b a l b a n k i n g
c r i s i s , m a r z e c , h t t p : / / w w w . f s a . g o v . u k .
F i t c h R a t i n g s ( 2 0 1 0 ) , E M E A a n d A S I A P a c i f i c T r e a s u r y P o l i c y S u r v e y 2 0 1 0 , l u t y .
G o o d h a r t C h . ( 2 0 0 9 ) , F i n a n c i a l C r i s i s a n d t h e F u t u r e o f t h e F i n a n c i a l S y s t e m , 1 0 0 t h B R E B a n k
C A S E S e m i n a r , W a r s z a w a .
G o u r i n c h a s P . - O . ( 2 0 1 0 ) , U S M o n e t a r y P o l i c y , I m b a l a n c e s a n d t h e F i n a n c i a l C r i s i s , u w a g i p r z y g o -
t o w a n e n a F i n a n c i a l C r i s i s I n q u i r y C o m m i s s i o n F o r u m , W a s h i n g t o n D C , 2 6 2 7 l u t e g o ,
h t t p : / / s o c r a t e s . b e r k e l e y . e d u / ~ p o g / F C I C _ G o u r i n c h a s . p d f .
K o m i s j a E u r o p e j s k a ( 2 0 0 9 a ) , E c o n o m i c C r i s i s i n E u r o p e : C a u s e s , C o n s e q u e n c e s a n d R e s p o n s e s ,
E u r o p e a n E c o n o m y , 7 / 2 0 0 9 .
K o m i s j a E u r o p e j s k a ( 2 0 0 9 b ) , I n t e r i m F o r e c a s t , k o m u n i k a t z d n i a 1 9 . 0 1 . 2 0 0 9 , h t t p : / / e c . e u r o p a . e u .
K o m i s j a E u r o p e j s k a ( 2 0 0 9 c ) , S t a f f W o r k i n g P a p e r S E C ( 2 0 0 9 ) 9 0 5 , k o m u n i k a t z d n i a 3 . 0 7 . 2 0 0 9 ,
h t t p : / / e c . e u r o p a . e u .
K o m i s j a E u r o p e j s k a ( 2 0 0 9 d ) , E n s u r i n g e f f i c i e n t , s a f e a n d s o u n d d e r i v a t i v e s m a r k e t s , k o m u n i k a t
C O M ( 2 0 0 9 ) 3 3 2 , z d n i a 3 . 0 7 . 2 0 0 9 , h t t p : / / e c . e u r o p a . e u .
K o m i s j a E u r o p e j s k a ( 2 0 0 9 e ) , E n s u r i n g e f f i c i e n t , s a f e a n d s o u n d d e r i v a t i v e s m a r k e t s : F u t u r e p o l i c y
a c t i o n s , k o m u n i k a t C O M ( 2 0 0 9 ) 5 6 3 , z d n i a 2 0 . 1 0 . 2 0 0 9 , h t t p : / / e c . e u r o p a . e u .
K y l e A . , X i o n g W . ( 2 0 0 1 ) , C o n t a g i o n a s a W e a l t h E f f e c t , J o u r n a l o f F i n a n c e , L V I ( 4 ) , s . 1 4 0 1 1 4 4 0 .
M a h H u i - L i m M . ( 2 0 0 8 ) , O l d W i n e i n a N e w B o t t l e : S u b p r i m e M o r t g a g e C r i s i s C a u s e s a n d
C o n s e q u e n c e s , T h e L e v y E c o n o m i c s I n s t i t u t e o f B a r d C o l l e g e , W o r k i n g P a p e r , 5 3 2 ,
h t t p : / / w w w . l e v y i n s t i t u t e . o r g .
M c C a u l e y R . , M c G u i r e P . ( 2 0 0 9 ) , D o l l a r a p p r e c i a t i o n i n 2 0 0 8 : s a f e h a v e n , c a r r y t r a d e s , d o l l a r
s h o r t a g e a n d o v e r h e d g i n g , B I S Q u a r t e r l y R e v i e w , g r u d z i e D, B a s e l .
N a r o d o w y B a n k P o l s k i ( 2 0 0 8 a ) , P r z e g l d s t a b i l n o [c i s y s t e m u f i n a n s o w e g o p a zd z i e r n i k 2 0 0 8 , N B P ,
W a r s z a w a .
N a r o d o w y B a n k P o l s k i ( 2 0 0 8 b ) , R a p o r t o s t a b i l n o [c i s y s t e m u f i n a n s o w e g o c z e r w i e c 2 0 0 8 , N B P ,
W a r s z a w a .
K r y z y s n a [w i a t o w y c h r y n k a c h f i n a n s o w y c h &
6 9
N a r o d o w y B a n k P o l s k i ( 2 0 0 9 a ) , R a p o r t o s t a b i l n o [c i s y s t e m u f i n a n s o w e g o c z e r w i e c 2 0 0 9 , N B P ,
W a r s z a w a .
N a r o d o w y B a n k P o l s k i ( 2 0 0 9 b ) , R a p o r t o s t a b i l n o [c i s y s t e m u f i n a n s o w e g o g r u d z i e D 2 0 0 9 , N B P ,
W a r s z a w a .
N a r o d o w y B a n k P o l s k i ( 2 0 0 9 c ) , R o z w ó j s y s t e m u f i n a n s o w e g o w P o l s c e ( p r e z e n t a c j a ) , N B P , W a r s z a w a .
N a r o d o w y B a n k P o l s k i ( 2 0 0 9 d ) , R o z w ó j s y s t e m u f i n a n s o w e g o w P o l s c e w 2 0 0 8 r . , N B P , W a r s z a w a .
N a r o d o w y B a n k P o l s k i ( 2 0 1 0 a ) , P By n n o [ s e k t o r a b a n k o w e g o . I n s t r u m e n t y p o l i t y k i p i e n i |n e j N B P ,
N B P , W a r s z a w a .
P a t e v P . , K a n a r y a n N . , L y r o u d i K . ( 2 0 0 6 ) , S t o c k m a r k e t c r i s e s a n d p o r t f o l i o d i v e r s i f i c a t i o n
i n C e n t r a l a n d E a s t e r n E u r o p e , M a n a g e r i a l F i n a n c e , 3 2 ( 5 ) , s . 4 1 5 4 3 2 .
R a n a l d o A . , S o d e r l i n g P . ( 2 0 0 8 ) , S a f e H a v e n C u r r e n c i e s , C E P R D i s c u s s i o n P a p e r , 7 2 4 9 ,
h t t p : / / w w w . c e p r . o r g .
R o s a t i D . ( 2 0 0 9 ) , P r z y c z y n y i m e c h a n i z m k r y z y s u f i n a n s o w e g o w U S A , E k o n o m i s t a , 3 , 3 1 5 3 5 1 .
R u b a s z e k M . ( 2 0 0 6 ) , N i e r ó w n o w a g a g l o b a l n a : p r z y c z y n y o r a z m o |l i w e r o z w i z a n i a , B a n k i K r e d y t ,
3 7 ( 7 ) , 1 4 2 9 .
S Ba w i Ds k i A . ( 2 0 0 7 ) , P r z y c z y n y i k o n s e k w e n c j e k r y z y s u n a r y n k u p a p i e r ó w w a r t o [c i o w y c h
e m i t o w a n y c h p r z e z f u n d u s z e s e k u r y t y z a c y j n e , h t t p : / / w w w . r y n k i f i n a n s o w e . p l .
S Ba w i Ds k i A . ( 2 0 1 0 ) , W p By w g l o b a l n e g o k r y z y s u n a b a n k o w o [ c e n t r a l n , E k o n o m i s t a , 2 , 1 4 5 1 6 2 .
yr ó d Ba i n t e r n e t o w e
h t t p : / / n e w s . b b c . c o . u k / 2 / h i / 7 6 5 1 0 6 0 . s t m
h t t p : / / n e w s . b b c . c o . u k / 2 / h i / b u s i n e s s / 7 6 5 8 2 7 7 . s t m
h t t p : / / w w w . b i s . o r g
h t t p : / / w w w . e c b . i n t
h t t p : / / w w w . e c b . i n t / m o p o / i m p l e m e n t / o m o / h t m l / t o p _ h i s t o r y . e n . h t m l
h t t p : / / w w w . e c b . i n t / p r e s s / p r / d a t e / 2 0 0 7 / h t m l / p r 0 7 1 2 1 2 . e n . h t m l
h t t p : / / w w w . m f . g o v . p l / d o k u m e n t . p h p ? c o n s t = 5 & d z i a l = 5 9 0 & i d = 7 0 5 1 6
h t t p : / / w w w . n b p . p l
h t t p : / / w w w . n e w y o r k f e d . o r g / m a r k e t s / o m o / d m m / h i s t o r i c a l / t o m o / t e m p . c f m
P o d z i k o w a n i a
A u t o r z y p r a g n z Bo |y s z c z e g ó l n e w y r a z y w d z i c z n o [c i P a n u P a w Bo w i K Bo s i e w i c z o w i o r a z P a n u
P a w Bo w i S o b o l e w s k i e m u z a b a r d z o c e n n e i k o n s t r u k t y w n e s u g e s t i e o r a z u w a g i m e r y t o r y c z n e . O d -
p o w i e d z i a l n o [ z a w s z e l k i e b Bd y i u c h y b i e n i a p o n o s z a u t o r z y . T e k s t w y r a |a p o g l d y a u t o r ó w ,
k t ó r e n i e k o n i e c z n i e o d z w i e r c i e d l a j o f i c j a l n e s t a n o w i s k o N a r o d o w e g o B a n k u P o l s k i e g o .
M . K o n o p c z a k , R . S i e r a d z k i , M . W i e r n i c k i
7 0
G l o b a l f i n a n c i a l m a r k e t s c r i s i s i m p a c t o n t h e P o l i s h f i n a n c i a l
m a r k e t a n d i m p l i c a t i o n s f o r t h e r e a l s e c t o r o f t h e e c o n o m y
A b s t r a c t
T h e f i n a n c i a l c r i s i s t h a t s t a r t e d i n s u m m e r 2 0 0 7 i n t h e A m e r i c a n s u b p r i m e m o r t g a g e m a r k e t
t u r n e d i n t o t h e d e e p e s t c o l l a p s e o f e c o n o m i c a c t i v i t y i n t h e w o r l d s i n c e t h e G r e a t D e p r e s s i o n . T h i s
a r t i c l e i s o n e o f t h e f i r s t a t t e m p t s t o r e v i e w t h e a v a i l a b l e s o u r c e s c o n c e r n i n g t h e t r a n s f o r m a t i o n
o f a l o c a l f i n a n c i a l t u r m o i l i n t o a f u l l - b l o w n g l o b a l e c o n o m i c c r i s i s i n t h e l o c a l c o n t e x t . T h e m a i n
g o a l o f t h i s a r t i c l e i s t o p r e s e n t h o w t h e c o n s e c u t i v e w a v e s o f t h e c r i s i s i n f l u e n c e d i n d i v i d u a l
s e g m e n t s o f t h e P o l i s h f i n a n c i a l m a r k e t .
A l t h o u g h t h e g l o b a l f i n a n c i a l c r i s i s h a d o r i g i n a t e d f r o m t h e A m e r i c a n m a r k e t , i t c a u s e d
e q u a l l y s t r o n g t u r b u l e n c e s i n t h e P o l i s h f i n a n c i a l m a r k e t a s i n t h e d e v e l o p e d m a r k e t s , d e s p i t e t h e
l a c k o f d i r e c t e x p o s u r e t o t h e s u b p r i m e m a r k e t o f t h e f o r m e r . T h i s m a y h a v e o c c u r r e d m a i n l y d u e
t o a n e g a t i v e p e r c e p t i o n b y f o r e i g n i n v e s t o r s o f e m e r g i n g e c o n o m i e s a s s e t s , t h e i r s t r o n g p r e f e r e n c e
o f h i g h l y l i q u i d a n d s a f e a s s e t s ( f l i g h t t o l i q u i d i t y , f l i g h t t o q u a l i t y ) , a s w e l l a s d u e t o c a p i t a l
i n t e r c o n n e c t i o n s w i t h i n i n t e r n a t i o n a l f i n a n c i a l c o n g l o m e r a t e s t h a t o w n t h e m a j o r i t y o f a s s e t s
o f b a n k s o p e r a t i n g i n P o l a n d .
K e y w o r d s : f i n a n c i a l c r i s i s , f i n a n c i a l m a r k e t s , f i n a n c i a l a s s e t s p r i c e s , c o n t a g i o n
Wyszukiwarka
Podobne podstrony:
Największe wyzwania na światowych rynkach nieruchomościNowe trendy w zachowaniach konsumentów na rynkach finansowych ebook demoCO2 na rynkach finansowychPoliszczuk Kryzys na Ukrainie (2004)informacja na temat kontroli finansowej i audytu wewnętrznegokarta oceny formalnej wniosku na otrzymanie wsparcia finansowegoPoliszczuk W Kryzys na Ukrainie(1)ściąga na ipoda Źródła finansowania inwestycji ekologicznychWpływ rosyjsko ukraińskich kryzysów na politykę energetyczną UENowotestamentalny obraz celników na tle systemu finansowego JudeiBancassurance europejski trend na polskim rynku finansowymściąga na ipoda Zasady finansowe polityki ekologicznejOrędzia papieskie na Światowy Dzień Migranta i Uchodźcy (2000 2011)więcej podobnych podstron