1

Strategie opcyjne
w okresie bessy.

2

* * *

Żadna część niniejszego dokumentu nie powinna być rozumiana jako rekomendacja
nabycia bądź sprzedaży instrumentów finansowych ani jako porada inwestycyjna.
Inwestycje w opcje obarczone są wysokim ryzykiem, dlatego instrument ten
przeznaczony jest przede wszystkim dla doświadczonych inwestorów świadomych
tego ryzyka. P

rzed nabyciem bądź sprzedażą opcji należy zapoznać się z

dokumentem ”Warunki obrotu opcjami”, dostępnym na stronach internetowych giełdy
(www.gpw.pl).

* * *

3

Strategie opcyjne
w okresie bessy

Strategie opcyjne w okresie bessy to kurs
przedstawiający różne możliwości zabezpieczania się
przed spadkiem cen w okresach bessy jak również
stanowiący wprowadzenie do strategii, pozwalających
osiągać zyski w tych okresach.

Rozdział 1 – Wstęp

Rozdział

przedstawia

różnice

pomiędzy

strategiami

opcyjnymi

realizowanymi w okresie bessy, a
bezpośrednią inwestycją w akcje lub
indeksy. Przedstawione

zostaną trzy

główne korzyści, jakie w takim
przypadku

dają opcje, czyli ochrona,

ograniczenie straty i generowanie
dochodu.

Rozdział 2

–

Nabycie

opcji sprzedaży

Rozdział omawia i porównuje nabycie
opcji sprzedaży w dwóch postaciach:
nabycie opcji sprzedaży w powiązaniu
z nabyciem / posiadaniem akcji oraz
nabycie opcji sprzedaży jako strategia
spekulacyjna.

Wyjaśnione zostanie

ochronne zastosowanie strategii oraz
możliwość osiągania lewarowanego
zysku w okresie bessy.

Rozdział 3 – Strategia sprzedaży
opcji kupna bez pokrycia

Rozdział

przedstawia

możliwości

zastosowania opcji kupna w czasie
bessy.

Omówione

zostaną:

maksymalny zysk i maksymalna strata
oraz wymogi związane z depozytem
zabezpieczającym opcje kupna bez
pokrycia. Rozdział obejmuje również
interakcyjny

przykład,

obrazujący

sytuację w dniu wygaśnięcia.

Rozdział 4 – Strategia sprzedaży
opcji kupna z pokryciem

Rozdział przedstawia zalety strategii
opcji kupna z pokryciem. Strategia ta
zostanie porównana ze strategią
ochronn

ą z wykorzystaniem opcji

sprzedaży.

Omówiony

zostanie

maksymalny zysk / strata i związane z
nimi ryzyko.

Rozdział 5 – Strategia sprzedaży
indeksowych opcji sprzedaży

Rozdział

omawia

zastosowanie

indeksowych opcji sprzedaży w okresie
bessy.

Podkreślona

zostanie

konieczność dopasowania indeksu do
posiadanego portfela. Przedstawione
zostaną różnice między rozliczeniem
opcji amerykańskich i europejskich.

Rozdział 6 – Spready wertykalne

Rozdział przedstawia zastosowanie
strategii

spread

ów

wertykalnych

podczas bessy. Spread może być
debetowy lub kredytowy. Rozdział
stanowi wprowadzenie do kolejnej
części.

Rozdział 7 – (Bear Put Spread)
Strategia

spreadu

niedźwiedzia

konstruowana przy pomocy opcji
sprz

edaży

Rozdział

omawia

zastosowanie

strategii

spreadu

niedźwiedzia

konstruowanej przy pomocy opcji
sprzedaży. Przedstawione zostanie

Stopień trudności kursu

ZAAWANSOWANY

4

obliczenie maksymalnego zysku i
straty. Strategia ta ma charakter
spreadu debetowego, w odróżnieniu
od spreadu kredytowego.

Rozdział 8 – (Bear Call Spread)
Strategia

spreadu

niedźwiedzia

konstruowana przy pomocy opcji
kupna

Rozdział

omawia

zastosowanie

strategii

spreadu

niedźwiedzia

konstruowanej przy pomocy opcji
kupna.

Przedstawione

zostaną

podobieństwa i różnice ze strategią

spreadu

niedźwiedzia konstruowaną

przy pomocy opcji sprzedaży.

Zakończenie

Zakończenie przedstawia w skrócie
zagadnienie minimalizacji strat dzięki
stosowaniu

wymienionych

strategii

opcyjnych w relacji do ograniczenia
potencjalnych zysków.

Quiz

Test zdobytej wiedzy

5

Wstęp

Wielu inwestorów korzysta z opcji podczas bessy,
ponieważ opcje umożliwiają osiąganie wyższych
stóp zwrot w porównaniu z akcjami i innymi
formami

inwestycji, które są dochodowe tylko

podczas zwyżki kursów.
Kiedy

cały

rynek,

konkretny

sektor

lub

poszczególne akcje zniżkują, szereg strategii
opcyjnych

może pomóc w ochronie posiadanych

inwestycji. Z kolei po nabyciu nowych akcji, zakup
opcji

sprzedaży zagwarantuje nam konkretną cenę

ich

sprzedaży i tym samym ograniczy stratę z

pozycji w

przypadku spadku kursu. Opcje mogą

służyć do generowania przychodów z portfela
podczas spadków na rynku.

Cel inwestycji w opcje

Przed dokonaniem inwestycji w opcje

należy

określić główny jej cel, czy będzie to:

ochrona wcześniejszej lub nowej inwestycji
w akcje przed spadkiem ich kursu,

spekulacja (czyli osiąganie zysków w
efekcie spadku kursu akcji),

dodatkowy dochód przy ograniczonym
poziomie ochrony.

Nabycie opcji sprzedaży

Podczas bessy jednym z głównych celów będzie
ochrona wartości posiadanego portfela akcji. W
takim przypadku korzystne może być nabycie opcji
sprzedaży. Jeśli na przykład posiadamy akcje
danej spółki i chcemy się uchronić przed utratą ich
wartości, wówczas nabycie opcji sprzedaży akcji
zagwarantuje nam

określoną cenę sprzedaży tych

akcji.

1.

Nabywamy

jedną opcję sprzedaży na każde

100 posiadanych akcji.

2.

Kurs wykonania kupionej opcji wskazuje na

zagwarantowan

ą cenę sprzedaży posiadanych

akcji. W obrocie zawsze znajdują się opcje z
różnymi kursami wykonania. Należy wybrać kurs
wykonania na tyle wysoki

, by ochronić większą

część wartości naszych akcji, ale i na tyle niski, by
premia,

którą zapłacimy z tytułu kupna opcji nie

skonsumowała zbyt dużej części chronionej
wartości (im korzystniejszy dla nabywcy opcji kurs

We

wszystkich

kalkulacjach

niniejszego kursu pominięto wpływ
opłat transakcyjnych oraz podatków
od zysków kapitałowych. Informacji o
ich wysokości można uzyskać w
każdym biurze maklerskim.
Omawiane

przy

kłady bazują na

zwykłych opcjach kupna i sprzedaży,
których

parametry

nie

zostały

zmodyfikowane

ze

względu

na

operacje na instrumencie bazowym
(takie jak np.: podział akcji (tzw. split),
wypłata

dywidendY

specjalnej,

wydzielenie lub połączenie spółki,
prze

jęcie).

W przykładach założono - zgodnie z
regulacjami GPW -

że liczba akcji

przypadająca na jedną opcję wynosi
100.

Należy

o

tym

pamiętać

wyznaczając koszt nabycia/sprzedaży
danej opcji na akcje. Liczbę tą
będziemy określać mianem mnożnika
opcji

6

wykonania tym opcj

a staje się droższa – ma

wyższą premię).
3.

Jeśli kurs akcji spadnie poniżej kursu

wykonania,

wówczas możemy:

sprzedać opcję sprzedaży za cenę
wyższą od wcześniej zapłaconej lub,

wykonać opcję – czyli sprzedać akcje
po kursie wykonania (lub inaczej
kursie rozliczenia).

Taka ochrona przy wykorzystaniu opcji

sprzedaży

działa jak polisa ubezpieczeniowa, a premia
płacona za opcję sprzedaży to niejako koszt
ubezpieczenia.

Na przykład kupujemy 100 akcji spółki XYZ po
kursie 43 zł. Obecnie kurs wynosi 52 zł. Chcemy
ochronić dotychczasowy niezrealizowany zysk –
czyli zysk na papierze. Kupujemy

opcję sprzedaży

z kursem wykonania

50 zł. Załóżmy, że kupiliśmy

opcję po kursie 2,00 zł, co oznacza zapłaconą
premię w wysokości 200 zł (liczbę akcji
przypadających na jedną opcję 100 sztuk mnożymy
przez kurs opcji 2 zł).
W zależności od tego jak w przyszłości ukształtuje
się kurs akcji które posiadamy w portfelu nasze
decyzje inwestycyjne mogą wyglądać następująco:
Jeśli kurs akcji spadnie poniżej 50 zł, czyli poniżej
kursu

wykonania

kupionej

opcji sprzedaży,

wówczas opcja staje się in-the-money. W takim
wypadku możemy:

Sprzedać kupioną opcję po wyższym kursie
(taką decyzję podejmiemy jeśli uważamy, że
kurs

akcji wróci do trendu wzrostowego, albo w

przypadku jeżeli chcemy zachować akcje w
portfelu z innych powod

ów). Załóżmy, że

sprzedajemy

opcję, po kursie 3,00 zł. Oznacza

to, że otrzymujemy premię wysokości 300 zł. Na
tej inwestycji zarabiamy. Różnica pomiędzy
kwotą otrzymaną z tytułu sprzedaży opcji a
kwotą zapłaconą za ten instrument wynosi 100
zł. Stopa zwrotu wyniesie 50%. Ta kwota
częściowo rekompensuje straty poniesione na
papierze w stosunku do chronionego zysku z
akcji.

Wykonać

opcję.

W

efekcie

wykonania

sprzedajemy 100 sztuk posiadanych akcji
otrzymując za każdą sztukę kwotę 50 zł (kurs
wykonania opcji).

Ponieważ akcje kupiliśmy po

Porównajmy zwrot
Pamiętajmy, że potencjalny stopa
zwrotu

z

odsprzedania

opcji

wynosi

50%,

natomiast

ze

sprzedaży

akcji

w

efekcie

wykonania opcji wynosi 11,6%.
Między innymi ze względu na tę
różnicę inwestorzy często wolą
sprzedać

opcję

zamiast

ją

wykonać.

7

kursie 43 zł / sztukę dlatego na tej inwestycji
zarabiamy 7 zł / sztukę. Uwzględniając koszt
nabytej opcji

sprzedaży (2 zł / sztukę) netto

zarabiamy 5 zł / sztukę czyli dla pakietu 100
sztuk akcji nasz zysk

wyniesie 500 zł. Stopa

zwrotu wyniesie 11,6%.

Jeżeli kurs akcji nie spadnie poniżej 50 zł do dnia
wygaśnięcia opcji, wówczas opcja sprzedaży
wygaśnie

jako

out-of-the-money.

W

takim

przypadku

nie ma powodu, by ją wykonać. Jednak

przed dniem

wygaśnięcia, jeśli nadal obawiamy się

przyszłego

spadku

kursu

akcji,

należy

przeprowadzić

tzw.

rolowanie

pozycji

–

sprzedajemy posiadaną opcję po bieżącej jej cenie
rynkowej (o ile posiadana opcja ma jakąś wartość)
oraz nabywamy opcje o późniejszym dniu
wygaśnięcia.

Ograniczone ryzyko inwestycji w opcje

Kiedy kupuje się opcje sprzedaży – jako ochronę
inwestycji lub w ramach bardziej spekulacyjnej
strategii

–

ryzyko

maksymalne

podlega

ograniczeniu do kwoty zapłaconej tytułem premii.
Stosując nabyte opcje sprzedaży jako strategię
ochrony,

odnosi się korzyści z posiadania akcji –

jak prawo głosu czy podział dywidendy – przez cały
okres posiadania akcji. Jednocześnie strata kapitału
w przypadku spadku kursu akcji jest ograniczona.
Nabycie opcji sprzedaży może również pomóc w
ochronie inwestycji w przypadku nabycia nowych
akcji. Podczas bessy inwestorzy ostrożniej
podchodzą do zakupów i często zabezpieczają
portfel przed ewentualną stratą. Można wówczas
zakupić opcję sprzedaży akcji, jednocześnie
nabywając te akcje (tzw. strategia „married put”).

Scenariusze alternatywne

Kupując akcje, inwestor spodziewa się wzrostu ich
wartości. W takim przypadku opcja może wygasnąć
out-of-the-money

czyli bez wartości. Jedyną wadą

jest to, że koszt opcji sprzedaży powiększa kwotę
zapłaconą za inwestycję w akcje (koszt
inwestycji).
Jeśli jednak kurs akcji spadnie, opcję można
sprzedać. Sprzedając ją z zyskiem, zmniejsza się
koszt inwestycji

. Z drugiej strony można również

pozbyć się akcji z portfela. Wówczas wystarczy

Nowy termin

wygaśnięcia

Termin

wygaśnięcia

8

wykonać opcję sprzedaży, czyli sprzedać akcje po
cenie wykonania, ograniczając stratę.
Można również zastosować strategię nabycia opcji
sprzedaży, korzystając ze spadku kursu akcji,
których nie mamy w portfelu, pod warunkiem
celnego przewidywania kierunku zmian na rynku.
Mając sporo pewności, o ile spadnie kurs akcji w
danym okresie, możemy nabyć opcję sprzedaży
tych akcji. Jeśli przewidywania się sprawdzą, opcja
zyska na wartości. Wówczas można ją sprzedać za
kwotę wyższą od zapłaconej za jej nabycie,
realizując zysk netto.
1.

Na przykład przewidujemy, że kurs akcji

spółki XYZ który aktualnie wynosi 48 zł spadnie
poniżej 45 zł – wówczas możemy nabyć opcję
sprzedaży z ceną wykonania 45 zł. Załóżmy, że
kupujemy ją po kursie 1,50 zł, czyli razem 150 zł.
2.

Jeśli przewidywania się sprawdzą i kurs akcji

spadnie do 42 zł, wówczas opcja sprzedaży nabiera
na wartości. Załóżmy, że jej kurs rośnie do poziomu
3,50 zł, czyli razem 350 zł. Sprzedając tę opcję
zarabiamy

200 zł.

3.

Jeśli przewidywania się nie sprawdzą,

maksymal

na strata wyniesie 150 zł i będzie równa

całkowitemu kosztowi premii.
Inwestorzy

stosują takie strategie, ponieważ jest to

inwestycja z bardzo dużą dźwignią finansową. Aby
nabyć opcję musimy zapłacić jedynie premię
opcyjną, której wartość jest znacznie niższa niż
kwota,

którą musielibyśmy wydać w przypadku

bezpośredniej inwestycji w akcje.

Kupno opcji sprze

daży

Sprawd

źmy rezultat nabycia opcji

sprzedaży z ceną wykonania 45 zł w
chwili

kiedy

cena

rynkowa

instrumentu bazowego wynosi 48 zł.

a)

Jeżeli cena instrumentu bazowego
pozostanie powyżej 45 zł,

b)

Jeżeli cena instrumentu bazowego
spadnie poniżej 45 zł.

Jeżeli cena instrumentu bazowego
pozostanie

powyżej 45 zł

Nabyta opcja sprzedaży jest out-of-
the-

money i wygaśnie bez wartości.

Tracisz zapłaconą kwotę premii
opcyjnej w wysokości 150 zł.

Dzień

wygaśnięcia

Kupno opcji sprzedaży

Sprawdźmy rezultat nabycia opcji
s

przedaży z ceną wykonania 45 zł w

chwili

kiedy

cena

rynkowa

instrumentu bazowego wynosi 48 zł.

a)

Jeżeli cena instrumentu bazowego
pozostanie po

wyżej 45 zł,

b)

Jeżeli cena instrumentu bazowego
spadnie poniżej 45 zł.

Jeżeli cena instrumentu bazowego
spadnie poniżej 45 zł
Nabyta opcja sprzedaży jest in-the-
money. Możesz ją sprzedać przed
wygaśnięciem. Ze sprzedaży możesz
uzyskać 350 zł co oznacza zysk 200
zł.

Dzień

wygaśnięcia

9

Strategia

sprzedaży opcji kupna

bez pokrycia

Kolejna strategia rynkowa na czas bessy to
wystawienie opcji kupna

na akcje, których nie

mamy w portfelu

(tzw. „uncovered call”). Mając

pewność, że kurs danych akcji spadnie, a
przynajmniej zachowa się stabilnie, możemy
wystawić opcję kupna z ceną wykonania wyższą od
przewidywanego kursu akcji.
Wówczas otrzymana premia stanowi dochód ze
sprzedaży. Jest to jednocześnie maksymalny zysk
jaki może nam przynieść ta strategia.

Podjęte ryzyko

Jeśli kurs akcji wzrośnie powyżej ceny wykonania
przez terminem wygaśnięcia i nie zamkniemy
posiadanej

pozycji, wówczas prawdopodobnie

opcja zostanie wykonana. W takim przypadku
będziemy zmuszeni nabyć na rynku akcje, które są
instrumentem bazowym dla naszych opcji, po czym
w efekcie wykonania opcji dostarczyć je dla
nabywcy opcji. Kurs jaki otrzymamy w efekcie
wykonania takiej opcji będzie niższy niż bieżący
rynkowy kurs akcji.

To oznacza, że ponosimy

stratę.
Jeśli zdecydujemy się zamknąć pozycję poprzez
odkupienie sprzedanej opcji w ostatnim dniu jej
notowań

lub

jeszcze

wcześniej,

wówczas

prawdopodobnie

trzeba będzie zapłacić dużo

wyższą premię niż ta, którą otrzymaliśmy w efekcie
wystawieni

a opcji. W tym przypadku również

ponosimy stratę.

Wymagania finansowe wystawców

Wystawiając opcję kupna na akcje, których nie
posiadamy w portfelu

(decydując się na strategię

„uncovered call”) jesteśmy zobowiązani do
wniesienia oraz utrzymania na naszym rachunku
inwestycyjnym w biurze maklerskim depozytu
zabezpieczającego.

Stanowi

on

finansową

gwarancję wypełnienia przez nas zobowiązań
wynikających z otwarcia pozycji wystawcy.
Wysokość depozytów zabezpieczających dla opcji
określają domy maklerskie.

Dyw

idendy wypłacane przez spółki notowane na

Giełdzie wpływają negatywnie na kurs akcji. Po

Jeśli się pomylimy:
Wystawienie opcji kupna bez
pokrycia

wiąże

się

z

nieograniczonym ryzykiem

. Jeśli

kurs akcji nie spełni naszych
oczekiwań, wówczas wystawiona
opcja kupna może stać się in-the-
money. Oznacza to, że opcja
może

zostać

wykonana

(w

terminie

wygaśnięcia

lub

wcześniej) co jest niekorzystne dla
wystawcy takiej opcji. Ponieważ
teoretycznie kurs akcji może
zwyżkować bez ograniczeń, zatem
nasza potencjalna strata też jest
nieograniczona.

10

ostatnim dniu kiedy akcje były po raz ostatni
notowane z dywidendą (jest to ostatni dzień kiedy
kupując akcje stajemy się uprawnieni do otrzymania
dywidendy) kurs akcj

i spada w przybliżeniu o

wysokość dywidendy przypadającej na jedną akcję.
To oczywiście ma istotny wpływ na kurs opcji.
Dlatego wyceniając opcje należy zawsze w tej
wycenie uwzględniać planowane przez spółkę
płatności dywidend.
Z reguły jeżeli opcja jest głęboko in-the-money i
zbliża się termin notowania akcji z dywidendą
wówczas opcja może zostać wykonana przed
terminem wygaśnięcia ponieważ nabywca opcji
chce dostać akcje spółki wypłacającej dywidendę.
Jeśli, jako wystawcy opcji, chcemy w takiej sytuacji
zamknąć pozycję, trzeba to zrobić dużo wcześniej,
przed terminem określenia prawa do dywidendy.
Jeśli poczekamy zbyt długo, opcja może zostać
wykonana.

Rozważmy następujący przykład. Bieżący kurs akcji
spółki XYZ wynosi 46 zł. Przewidujemy spadek
kursu

a

kcji tej spółki. Stosujemy strategię

wystawienia opcji kupna

(„uncovered call”) z

kursem wykonania

50 zł i terminem wygaśnięcia

za kilka miesięcy. Załóżmy, że opcje wystawiamy
po kursie

2,50 zł, otrzymując premię 250 zł.

1.

Jeśli zgodnie z przewidywaniami kurs akcji

pozostanie poniżej poziomu 50 zł (kurs wykonania
opcji kupna), to opcja nie zostanie wykonana i
wygaśnie. Zachowamy wówczas 250 zł zysku.
2.

Jeśli kurs akcji wzrośnie do 60 zł w dniu

wygaśnięcia, opcja prawdopodobnie zostanie
wykonana. Jeśli tak się stanie, musimy nabyć 100
sztuk

akcji spółki XYZ po kursie rynkowym 60 zł i

odsprzedać je w cenie wykonania 50 zł. Ponosimy
stratę w wysokości 750 zł [((50 zł – 60zł) + 2,50 zł)
x 100 sztuk].

Ewentualnie jeśli kurs akcji nadal rośnie i jesteśmy
przek

onani, że zwyżka jeszcze potrwa, możemy

zamknąć pozycję przed terminem wygaśnięcia,
odkupując sprzedaną wcześniej opcję. Choć
poniesiemy wówczas stratę netto w wysokości 750
PLN plus koszty transakcji

, to strata będzie

znacznie mniejsza niż kwota jaką przyszłoby ci
zapłacić jeśli kurs akcji wzrósłby powyżej 60 zł w
dniu wygaśnięcia.

Wystawienie niepokrytej opcji kupna

Sprawdźmy rezultat wystawienia opcji kupna
z ceną wykonania 50 zł w chwili kiedy cena
rynkowa instrumentu bazowego wynosi 46 zł.

a)

Jeżeli cena instrumentu bazowego
wzrośnie ponad 50 zł,

b)

Jeżeli cena instrumentu bazowego
pozostanie poniżej 50 zł.

Jeżeli

cena

instrumentu

bazowego

wzrośnie ponad 50 zł
Wystawion

a opcja kupna staje się in-the-

money. Możesz zostać wezwany do
wykonania opcji. Będziesz musiał kupić 100
sztuk akcji po bieżącej cenie rynkowej, a
następnie sprzedać je w efekcie wykonania
opcji po cenie 50 zł. W efekcie tej operacji
ponosisz stratę, która częściowo jest
pokrywana przez premię jaką otrzymałeś na
wystawienie opcji.

Dzień wygaśnięcia

Wystawienie niepokrytej opcji kupna

Sprawdźmy rezultat wystawienia opcji kupna
z ceną wykonania 50 zł w chwili kiedy cena
rynkowa instrumentu bazowego wynosi 46 zł.

a)

Jeżeli cena instrumentu bazowego
wzrośnie ponad 50 zł,

b)

Jeżeli cena instrumentu bazowego
pozostanie poniżej 50 zł.

Jeżeli

cena

instrumentu

bazowego

pozostanie poniżej 50 zł
Wystawiona opcja kupna staje się out-of-the-
money i prawdopodobnie nie zostanie
wykonana. Zachowujesz 250 zł otrzymanej
premii opcyjnej jako twój zysk.

Dzień wygaśnięcia

11

Strategia

sprzedaży opcji kupna

z pokryciem

Strategia ta polega na wystawieniu opcji kupna na
akcje, które posiadamy w portfelu (tzw. „covered
call

”). Jeśli zakładamy, że kurs posiadanych przez

nas akcji spadnie nieco podczas bessy, ale w
dłuższym terminie wzrośnie, wówczas możemy
wystawić opcję kupna na posiadane akcje, zamiast
nabywać opcje sprzedaży jako element strategii
zabezpieczającej. Otrzymana premia daje pewną
ogranic

zoną ochronę przed spadkiem kursu.

Jeśli zgodnie z przypuszczeniami kurs spadnie,
a opcja kupna wygaśnie bez wartości,
zachowamy otrzymaną premię. Wówczas
premia

może

przynajmniej

częściowo

zrównoważyć poniesione na akcjach straty na
papierze.

Jeśli kurs akcji wzrośnie, opcja kupna może stać
się in-the-money. W takim przypadku, zawsze
możemy

zamknąć

posiadaną

pozycję,

odkupując wystawioną opcję kupna. Ponosimy
stratę jednakże zachowujemy posiadane akcje,
odnotowując niezrealizowany zysk.

Jeśli opcja zostanie wykonana, musimy
sprzedać posiadane akcje po kursie wykonania.
Oznacza to, że tracimy możliwość przyszłych
zysków z akcji. Poza tym transakcja może
podlegać podatkowi od zysków kapitałowych.

Strategia wystawienia opcji kupna z pokryciem
uważana jest za mniej ryzykowną niż strategia
„uncovered call”, ponieważ posiadamy już akcje ,
które należy dostarczyć w przypadku wykonania
opcji. Nie musimy wówczas ich nabywać po
bieżącym kursie rynkowym, co w takim przypadku
zawsze jest niekorzystne (kupujemy akcje po
wysokich kursach)

. Innymi słowy, w strategii

covered call

, kiedy kursy akcji rosną musimy

sprzedać posiadany portfel akcji (następuje to w
efekcie wykonania), co pozbawia nas szans na
korzystanie z dalszych zwyżek ich kursów.

Spodziewajmy się niespodziewanego

Oczywiście podczas bessy kurs akcji będących
instrumentem bazowym

może znacznie spaść. W

tym przypadku wystawiona opcja kupna daje tylko
ograniczoną ochronę przed spadkiem kursu
(ochroną jest otrzymana premia).

Jeżeli wystawiasz opcję kupna na
akcje które wcześniej nabyłeś,
strategia ta czasami jest nazywana
:overwrite

”. Jeżeli kupujesz akcje

w tej samej chwili

w której

wystawiasz opcję, taka strategia
często jest nazywana „buy-write”.

12

Jeśli jednak kurs akcji będących instrumentem
bazowym

niespodziewanie wzrośnie, zawsze mamy

możliwość odkupienia sprzedanej opcji i zamknięcia
poosiadanej pozycji, co wyklucza ryzyko wykonania
opcji.

W takiej sytuacji poniesiemy stratę na

opcjach,

jednakże

będzie

ona

wyrównana

niezrealizowan

ymi zyskami osiągniętymi na skutek

wzrostu cen akcji, które posiadamy.

Nabycie

indeksowej

opcji

sprzedaży

Jeśli chcemy chronić zyski przed spadkami na
szerokim rynku lub w konkretnym sektorze
branżowym, albo zależy nam na ochronie portfela
akcji przed

stratą podczas bessy, możemy nabyć

indeksową opcję sprzedaży.

Znajdź podobieństwa

Nabycie i sprzedaż indeksowej opcji sprzedaży lub
kupna działa tak samo jak w przypadku opcji na
akcje

. Jeśli nabywamy opcję po danej cenie, a

sprzedajemy po wyższej cenie, mamy zysk.
Mnożnik dla opcji indeksowych wynosi zwykle 10
zł. Innymi słowy, jeśli kurs opcji kupna lub
sprzedaży wynosi 25 pkt, wówczas zapłacimy netto
250

zł w przypadku nabycia lub otrzymamy 250 zł w

przypadku sprzedaży opcji.
Spodziewając się spadków na rynku, możemy
nabyć opcję na indeks szerokiego rynku za 25 pkt,
płacąc netto 250 zł. Jeśli zgodnie z oczekiwaniami
indeks bazowy

spadnie i sprzedamy opcję

sprzedaży za 70 pkt, otrzymamy 700 zł. Zysk netto
wyniesie 450 zł, czyli cena sprzedaży 700 zł minus
cena zakupu 250 zł.
Wykonanie

i

rozliczenie

indeksowych

opcji

sprzedaży i kupna wygląda inaczej niż w przypadku
opcji na akcje. Zamiast dostawy akcji w przypadku
wykonania,

opcje

indeksowe

rozliczane są

pieniężnie. Posiadacz opcji otrzymuje środki
pieniężne (na każą wykonaną opcję otrzymuje tzw.
kwotę rozliczenia) w przypadku jeżeli wykonywana
opcja jest in-the-money.
Kwota rozliczenia określona jest formułą:
Dla opcji kupna = (S

– X) x m

Dla opcji sprzedaży = (X – S) x m

Wybór indeksu
Opcje kupna i sprzedaży na
szereg

różnych

indeksów

bazowych

notowane

są

na

różnych giełdach opcji. Opcje
opierają się o indeksy szerokiego
rynku, indeksy branżowe (np.
sektor

technologii,

branża

paliwowa,

przemysł

farmaceutyczny,

handel

detaliczny) czy indeksy rynków
zagranicznych.

13

Gdzie:

S

– wartość indeksu będącego instrumentem

bazowym z terminu wygaśnięcia,
X

– kurs wykonania opcji,

m

– mnożnik (10 zł).

Obliczenie zysku netto

Na przykład jeśli posiadamy indeksową opcję
sprzedaży z kursem wykonania 3.000 pkt,
natomiast indeks bazowy osiągnie na zamknięcie w
dniu

wygaśnięcia poziom 2.800 pkt, wówczas

otrzymamy

za każdą opcję kwotę rozliczenia w

wysokości 2.000 zł.
Obliczenie: kurs wykonania 3.000 pkt minus
wartość indeksu na zamknięciu 2.800 pkt równa się
200 pkt. Wynik m

nożymy przez mnożnik 10 zł i

otrzymujemy 2

000 zł. Zysk netto wynosi właśnie

tyle minus premia

, jaką zapłaciliśmy za opcję

sprzedaży, otwierając pozycję.
Jeśli indeksową opcją sprzedaży posługujemy się w
ramach strategii ochrony

, najważniejsze by

znaleźć taki indeks, który odzwierciedla zmiany
wartości posiadanego portfela. W przeciwnym razie
straty poniesione na portfelu

mogą nie być

zrekompensowane zyskiem, jaki osiągnęliśmy z
opcji indeksowej.

Proces selekcji

N

a początek powinniśmy wybrać indeks obrazujący

zmiany

tego

samego

sektora

rynku,

jaki

reprezentuje portfel. Możemy również dobrać
indeks, którego składowe charakteryzują się
kapitalizacją rynkową, odpowiadającą kapitalizacji
w portfelu (albo kapitalizacji segmentu, który
chcemy chronić). Po dokonaniu selekcji można
dokonać analizy danych historycznych, czyli
dotychczasowej

zmienności

indeksu,

by

sprawdzić, w jakim stopniu zmiany indeksu były
zbieżne ze zmianami wartości portfela.
Jednak nawet przy najbardziej starannie dobranym
indeksie nie ma gwarancji, że będzie on
zachowywać się w ten sam sposób, co posiadany
portfel.
A oto w jaki sposób indeksowa opcja sprzedaży
może zapewnić pożądaną ochronę:

Jeśli posiadany portfel jest zbieżny z
zachowaniem danego indeksu, poniesiona

Style wykonania opcji
Pamiętajmy, że opcje indeksowe
dzielą się na opcje o europejskim
lub

amerykańskim

stylu

wykonania. Opcje o amer

ykańskim

stylu wykonania można wykonać w
dowolnej chwili aż do terminu
wygaśnięcia. Opcje o europejskim
stylu wykonania można wykonać
tylko w terminie w

ygaśnięcia.

Nabywając

opcję

indeksową,

należy znać jej typ, ponieważ ma
to duże znaczenie dla strategii
wykonania opcji.

14

strata na portfelu w przypadku przece

ny będzie

w przybliżeniu równa co do proporcji spadkowi
wartości indeksu.

W dniu

wygaśnięcia, jeśli wartość indeksu

spadła, a opcja sprzedaży jest in-the-money,
otrzymamy zysk pieniężny przy jej wykonaniu.
Otrzymana wartość pieniężna zależy od tego,
na i

le spadek wartości indeksu przekracza kurs

wykonania opcji.

Ponieważ wartość portfela teoretycznie powinna
spaść w tym samym stopniu, co wartość
indeksu, zwrot

z indeksowej opcji sprzedaży

powinien w podobnej

części rekompensować

stratę na portfelu.

Jeśli indeksową opcję sprzedaży nabywamy jako
zabezpieczenie

portfela

,

należy

określić

odpowiedni kurs wykonania

oraz liczbę opcji

zapewniającą odpowiednie zabezpieczenie. Istnieje
szereg metod obliczeń, a eksperci zalecają różne
podejścia. Decyzję należy podjąć kierując się
własną oceną.

Spready wertykalne

W okresie bessy

inwestor bardzo ostrożnie

podchodzi do wszelkich inwestycji, ale chce też
zarobić na przecenie.
Jeśli chcemy zarobić na spadku kursu akcji
będących

instrumentem

bazowym,

możemy

zastosować strategię spreadu wertykalnego, tzw.
spreadu niedźwiedzia (ang. „bearish vertical
spread

”), czyli otworzyć jednocześnie dwie pozycje

w opcjach. W takim przypadku nabywamy jedną
opcję i wystawiamy drugą opcję. Obie opcje są
oparte na tym samym instrumencie bazowym,
posiadają ten sam termin wygaśnięcia, ale różną
się kursem wykonania.

Debet czy kredyt

Premia otrzymana przy wystawieniu jednej opcji
pomoże zrekompensować koszt nabycia drugiej
opcji.

Z

kolei

ryzyko

podejmowane

przy

wystawieniu jednej opcji równoważy ochrona
nabyta w ramach drugiej opcji.
Jeśli nabyta opcja jest droższa od opcji
wystawionej, otwarcie spreadu będzie wymagać
zaangażowania pewnej kwoty własnych środków.
Jest to tzw. spread debetowy. Z drugiej strony,

Potencjalny zysk ze zwyżki
kursu
Określając kurs wykonania, można
uwzględnić stopień pożądanej
ochrony przed spadkiem kursu w
porównaniu z jej kosztem. Opcja
sprzedaży

out-of-the-money

zabezpiecza

przed

silniejszą

przeceną na rynku i kosztuje mniej
niż opcja sprzedaży in-the-money
albo at-the-

money. Z kolei droższe

opcje

sprzedaży

zapewniają

lepszą ochronę przy bieżących
kursach. W obu przypadkach,
nabywając

indeksową

opcję

sprzedaży,

mamy

możliwość

skorzystać na zwyżce kursu,
gdyby ryne

k poszedł w górę.

Opcje

które

wchodzą

w

skład strategii
spreadowej
potocznie
nazywane

są

nogami
strategii

nazywa-
ne są
„nogami”
strategii

15

jeśli nabyta opcja jest tańsza od opcji wystawionej,
przy otwarciu pozycji otrzymamy

środki pieniężne.

Jest to tzw. spread kredytowy.
Podczas bessy można zastosować dwa rodzaje
spreadów niedźwiedzia, konstruowanych przy
pomocy::

opcji sprzedaży („bear put spread”)

opcji kupna („bear call spread”)

Obie te strategie

polegają na nabyciu jednej opcji i

sprzedaży innej opcji z niższym kursem wykonania.
W przypadku strategii spreadu

niedźwiedzia z

opcjami sprzedaży, nabywa się i sprzedaje opcje
sprzedaży. W przypadku strategii spreadu
niedźwiedzia z opcjami kupna, nabywa się i
sprzedaje opcje kupna.

Ograniczone ryzyko i zysk.

Atutem tych strategii

jest to, że podejmuje się

mniejsze ryzyko

w porównaniu z bezpośrednim

nabyciem spekulacyjnej opcji sprzedaży. Jednak z
drugiej

strony

spready

charakt

eryzują

się

ograniczonym zyskiem.

Strategia spreadu

niedźwiedzia

konstruowana

przy

pomocy

opcji sprzedaży

Strategia ta

polega na nabyciu opcji sprzedaży z

danym kursem wykonania i sprzedaniu opcji
sprzedaży wystawionych na ten sam instrument
bazowy o n

iższym kursie wykonania. Ponieważ

nabyta opcja sprzedaży kosztuje więcej niż opcja
wystawiona, płacimy premię wyższą od premii
otrzymanej. Dlatego jest to spread debetowy.

Przewidzieć wyniki

W przypadku każdego spreadu debetowego
wielkość straty ograniczona jest do kwoty debetu
(kosztu utworzenia strategii).

Maksymalną stratę

ponosimy wówczas gdy kurs akcji na zamknięciu w
dniu

wygaśnięcia będzie wyższy od kursu

wykonania nabytej opcji sprzedaży (obie opcje
wygasną out-of-the-money).
Maksymalny zysk

to różnica pomiędzy kursami

wykonania minus

koszt strategii (kwota zapłacona

za spread).

Maksymalny zysk osiągamy wówczas,

jeśli kurs akcji na zamknięciu w dniu wygaśnięcia

Maksymalny zysk równa

się różnicy pomiędzy

cenami wykonania opcji

pomniejszonymi o

premię zapłacona za

spread

16

będzie niższy od kursu wykonania wystawionej
opcji sprzedaży. W tym przypadku obie opcje
wygasają in-the-money. W dniu wygaśnięcia można
również zamknąć pozycję poprzez zawarcie
transakcji odwrotnej.
Jeśli zakładamy, że kurs akcji spółki XYZ, wartych
obecnie 67 zł, spadnie poniżej poziomu 60 zł w
określonym czasie, możemy na te akcje utworzyć
spread niedźwiedzia z opcji sprzedaży.
1.

Nabywamy opcję sprzedaży z kursem

wykonania

65 zł. Załóżmy, że kurs nabycia tej opcji

wyniesie

3,50 zł co oznacza, że płacimy premię 350

zł,
2.

Sprzedajemy opcję sprzedaży z kursem

wykonania

60 zł i tym samym terminem

wygaśnięcia. Załóżmy, że kurs wystawienia tej opcji
wyniesie 1

,50 zł, co oznacza, że otrzymamy premię

150 zł. Kwota ta częściowo zrekompensuje koszt
nabytej opcji sprzedaży.
3.

Debet netto na spreadzie wynosi

200 zł

((

3,50 zł - 1,50 zł) x 100). Taki jest koszt utworzenia

tej strategii.
Jeśli kurs akcji spadnie i wyniesie 57 zł na
zamknięciu w dniu wygaśnięcia, czyli poniżej obu
przewidzianych

kursów wykonania, wówczas obie

opcje sprzedaży będą in-the-money. W takiej
sytuacji mam

y dwie możliwości – można zamknąć

pozycję poprzez zawarcie transakcji odwrotnej lub
pozwolić aby opcja po wygaśnięciu została
wykonana.
Jeśli można zamknąć pozycje – czyli sprzedać
nabytą opcję sprzedaży i odkupić sprzedaną opcję
sprzedaży – po ich wartości wewnętrznej,
wówczas osiągamy zysk 300 zł. Kwota ta stanowi
różnicę pomiędzy kursami wykonania opcji
pomniejszoną o koszt utworzeni strategii [((65 zł –
60 zł) – 2 zł) x 100 = 300 zł]
Jeśli tuż przed terminem wygaśnięcia można
zamknąć obie pozycje – sprzedać nabytą opcję
sprzedaży i odkupić sprzedaną opcję sprzedaży –
po ich

wartości wewnętrznej, wówczas osiągamy

maksymalny zysk:

Odkupujemy sprzedaną opcję sprzedaży z
kursem wykonania

60 zł za jej wartość

wewnętrzną 3,00 zł (kurs wykonania 60 zł minus
ku

rs akcji 57 zł).

- 350 zł

Płacisz 350 zł

+ 150 zł

Debet netto = - 200 zł

Kupno opcji

sprzedaży z kursem

wykonania 65 zł

Sprzedaż opcji

sprzedaży z kursem

wykonania 60 zł

Otrzymujesz 150 zł

Płacisz 300 zł

Otrzymujesz 800 zł

- 300 zł

+ 800 zł

Ze sprzedaży spreadu otrzymujesz = + 500 zł

Zapłacony debet netto w chwili zakupu spreadu = – 200 zł

Maksymalny zysk = + 300 zł

Odkupienie opcji

sprzedaży z kursem

wykonania 60 zł

Sprzedaż opcji

sprzedaży z kursem

wykonania 65 zł

17

Sprzedajemy nabytą opcję sprzedaży z kursem
wykonania

65 zł za jej wartość wewnętrzną 8,00

zł (kurs wykonania 65 zł minus kurs akcji 57 zł).

Otrzymujemy netto 5,00 zł (8,00 zł minus 3,00
zł) razy 100, czyli razem 500 zł. Mamy
maksymalny zy

sk: 300 zł, czyli 500 zł ze

sprzedaży spreadu minus 200 zł debetu
zapłaconego na początku.

Jeśli nie zamkniemy spreadu przed dniem
wygaśnięcia, wówczas opcja sprzedaży z kursem
wykonania 60 zł zostanie przez nas zrealizowana .
W takim przypadku

będziemy zobowiązani nabyć

akcje po

bieżącej cenie rynkowej czyli 60 zł za

akcję. Wykonując nabytą opcję sprzedaży z kursem
wykonania 65 zł, sprzedamy te akcje za 65 zł za
akcję. Zrealizujemy maksymalny zysk, czyli 500 zł,
wynikający ze spreadu 5,00 zł między kursami
wykonania minus 200 zł debetu zapłaconego przy
otwarciu pozycji. Nasz zysk netto wyniesie

300 zł.

Choć w obu przypadkach zysk może być równy, to
prowizje zapłacone za zamknięcie spreadu
odwrotnymi transakcjami mogą być niższe od opłat
poniesionych w trakcie wykonania i rozliczenia
opcji.

Z drugiej strony,

jeśli kurs akcji w dniu wykonania

waha się w przedziale pomiędzy 60 zł a 65 zł,
wówczas nabyta opcja sprzedaży będzie in-the-
money

, a więc możemy ją sprzedać i pozwolić

sprzedanej opcji

sprzedaży wygasnąć bez wartości.

(

Pamiętamy jednak, że zamykając pozycję z

kupionej opcji pozostawiamy opcję wystawioną
niezabezpieczoną.

Na

taką

sytuację

biuro

maklerskie może się nie zgodzić).

Jeśli kurs akcji na zamknięciu wynosił 62 zł i
sprzedaliśmy nabytą opcję sprzedaży za jej
wartość wewnętrzną, czyli 3,00 zł, zysk netto
wyniesie 3,00 zł minus 2,00 zł debetu
zapłaconego na początku za spread, czyli 1,00
zł. Jest to zysk częściowy, niższy od zysku
maksymalnego.

Jeśli kurs akcji na zamknięciu wynosił 64 zł i
sprzedaliśmy nabytą opcję sprzedaży za jej
wartość wewnętrzną, czyli 1,00 zł, strata netto
wyniesie 2,00 zł debetu zapłaconego na
początku za spread minus 1,00 zł, czyli 1,00 zł.
Jest to

strata częściowa, niższa od straty

maksymalnej.

18

Jeśli na zamknięciu kurs akcji zamknie się powyżej
65 zł, wówczas zarówno nabyta jak i sprzedana
opcja sprzedaży wygasną out-of-the-money.
Poniesiemy

maksymalną stratę w wysokości 2,00

zł, czyli razem 200 zł – jest to początkowa wartość
debetu z tytułu spreadu.

Spread niedźwiedzia (opcje sprzedaży)

Sprawdźmy rezultat strategii jeżeli cena instrumentu
bazowego w dniu

wygaśnięcia ukształtuje się pomiędzy 58

zł a 67 zł.

a.

Jeżeli cena będzie równa 58 zł,

b.

Jeżeli cena będzie równa 62 zł,

c.

Jeżeli cena będzie równa 64 zł,

d.

Jeżeli cena będzie równa 67 zł.

Jeżeli cena instrumentu bazowego wyniesie 62 zł

Opcja kupiona jest in-the-money

a jej wartość wewnętrzna

wynosi 300 zł. Uwzględniając premię zapłaconą za spread
wysokości 200 zł zysk z inwestycji wyniesie 100 zł

Zysk

częściowy

Dzień wygaśnięcia

Spread niedźwiedzia (opcje sprzedaży)

Sprawdźmy rezultat strategii jeżeli cena instrumentu
bazowego w dniu

wygaśnięcia ukształtuje się pomiędzy 58

zł a 67 zł.

a.

Jeżeli cena będzie równa 58 zł,

b.

Jeżeli cena będzie równa 62 zł,

c.

Jeżeli cena będzie równa 64 zł,

d.

Jeżeli cena będzie równa 67 zł.

Jeżeli cena instrumentu bazowego wyniesie 58 zł
Zarówno opcja kupiona jak i sprzedana są in-the-money.
W takim przypadku realizujesz maksymalny zysk
stanowiący różnicę pomiędzy cenami wykonania oraz
pomniejszoną o premię zapłaconą na spread.

Dzień wygaśnięcia

Zysk maksymalny

Spread niedźwiedzia (opcje sprzedaży)

Sprawdźmy rezultat strategii jeżeli cena instrumentu
bazowego w dniu

wygaśnięcia ukształtuje się pomiędzy 58

zł a 67 zł.

a.

Jeżeli cena będzie równa 58 zł,

b.

Jeżeli cena będzie równa 62 zł,

c.

Jeżeli cena będzie równa 64 zł,

d.

Jeżeli cena będzie równa 67 zł.

Jeżeli cena instrumentu bazowego wyniesie 64 zł
Kupiona opcja sprzedaży jest in-the-money a jej wartość
wewnętrzna wynosi 100 zł. Uwzględniając premię
zapłaconą za spread wysokości 200 zł strata z inwestycji
wyniesie 100 zł

Dzień wygaśnięcia

Częściowa strata

Spread niedźwiedzia (opcje sprzedaży)

Sprawdźmy rezultat strategii jeżeli cena instrumentu
bazowego w dniu

wygaśnięcia ukształtuje się pomiędzy 58

zł a 67 zł.

a.

Jeżeli cena będzie równa 58 zł,

b.

Jeżeli cena będzie równa 62 zł,

c.

Jeżeli cena będzie równa 64 zł,

d.

Jeżeli cena będzie równa 67 zł.

Jeżeli cena instrumentu bazowego wyniesie 67 zł
Zarówno opcja kupiona jak i wystawiona są out-of-the-
money czyli bez warto

ści. Tracisz wszystkie pierwotnie

zainwestowane pieniądze.

Dzień wygaśnięcia

Strata maksymalna

19

Strategia spreadu

niedźwiedzia

konstruowana

przy

pomocy

opcji kupna

Strategia ta polega na nabyciu opcji kupna z danym
kursem wykonania i sprzedaniu opcji kupna o
niższym kursie wykonania. Ponieważ sprzedana
opcja kupna z

niższym kursem wykonania jest

warta więcej niż nabyta opcja kupna z wyższym
kursem wykonania, dlatego

otrzymamy premię

wyższą od premii zapłaconej. Taki spread
ponazywamy spreadem kredytowym.

Maksymalny zysk

to wielkość tego kredytu.

Maksymalny zysk

osiągamy wówczas, gdy kurs

akcji

spadnie poniżej kursu wykonania obu opcji

i opcje wygasną jako out-of-the-money.
Zachowany

wówczas

całość

kredytu

otrzymanego na początku z tytułu premii.

Ograniczona

jest również maksymalna strata.

Maksymalną stratę osiągamy wówczas, gdy
kurs akcji wzrośnie powyżej kursu wykonania
obu opcji i opcje wygasną jako in-the-money.
Strata będzie równa różnicy między kursami
wykonania minus kredyt otrzymany

na początku

przy otwarciu spreadu.

Ponieważ maksymalny zysk powstaje wówczas,
gdy kurs akcji spadnie poniżej kursu wykonania obu
opcji, strategia spread

niedźwiedzia konstruowana

przy pomocy opcji kupna jest szczególnie przydatna
w okresie bessy. Należy się jednak zastanowić, jak
nisko spaść może kurs akcji oraz jak odpowiednio
dobrać kursy wykonania opcji. Zbyt niskie kursy
wykonania dają małe szanse powodzenia strategii.
Ale zbyt wysokie kursy

wykonania mogą obniżać

kredyt otrzymany przy otwarciu spreadu, a więc
zmniejszać potencjalny zysk.

Rekompensowanie potencjalnej straty

Jeśli kurs akcji na zamknięciu jest wyższy od obu
kursów wykonania w dniu wygaśnięcia i nie
zamknęliśmy spreadu odwrotnymi transakcjami,
wystawiona opcja kupna prawdopodobnie zostanie
wykonana i będziemy musieli sprzedać akcje po
niższym kursie wykonania.
Wówczas można wykonać nabytą opcję kupna i
nabyć te akcje po wyższym kursie, żeby
zrealizować swoje zobowiązania. W tym przypadku

20

stratą jest spread, czyli różnica pomiędzy obiema
kursami wykonania

razy 100. Jednocześnie strata

będzie po części zrekompensowana kredytem
otrzymanym na pocz

ątku przy otwarciu spreadu.

Na przykład zakładamy, że kurs akcji spółki XYZ,
wartych obecnie 49

zł, spadnie poniżej poziomu 45

zł w ciągu czterech miesięcy. Wówczas możemy
u

tworzyć spread niedźwiedzia z opcji kupna.

1.

Nabywamy opcję kupna z kursem

wykonania 50

zł. Załóżmy, że kurs tej opcji wyniesie

4,00

zł.

2.

Jednocześnie sprzedajemy opcję kupna z

kursem wykonania 45

zł. Załóżmy, że kurs tej opcji

wyniesie

6,75 zł.

Obie opcje mają ten sam dzień wygaśnięcia.
Kredyt netto

ze spreadu wyniesie 2,75 zł, czyli

otrzymane 6,75 zł minus zapłacone 4,00 zł.
Zachowamy razem premię równą 2,75 zł kredytu
razy 100, czyli 275 zł.
Przyjmijmy, że nasze założenia są słuszne i kurs
akcji spadnie do poziomu 44

zł w dniu wygaśnięcia.

Obie opcje kupna, nabyta i sprzedana,

wygasną

out-of-the-money, czyli zachowamy otrzymany
kredyt. Realizujemy maksymalny zysk.
A co jeśli spodziewany spadek kursu nie nastąpi, a
kurs wzrośnie np. do poziomu 52 zł w dniu
wygaśnięcia? Obie opcje kupna wygasną in-the-
money

i jeśli zostaną wykonane, poniesiemy

maksymalną stratę. Strata wyniesie 500 zł ze
spreadu między kursami wykonania 5,00 zł minus
275 zł kredytu otrzymanego przy otwarciu pozycji, a
więc strata netto wyniesie 225 zł.
Możemy jednak zamknąć spread na rynku
odwrotną transakcją. Innymi słowy, możemy
odkupić wystawioną opcję kupna z kursem
wykonania 45 zł i sprzedać nabytą opcję kupna z
kursem wykonania 50

zł. Jeśli tuż przed dniem

wygaśnięcia opcje handlowane są po cenie
wynikającej z ich wartości wewnętrznej, mamy
następującą możliwość:

Odkupujemy sprzedaną opcję kupna z kursem
wykonania 45

zł za jej wartość wewnętrzną 7,00

zł (kurs akcji 52 zł minus kurs wykonania 45 zł).

Sprzedajemy nabytą opcję kupna z kursem
wykonania 50

zł za jej wartość wewnętrzną 2 zł

(

kurs akcji 52 zł minus kurs wykonania 50 zł).

Ograniczenie straty

Premia otrzymana (675 zł)
- Premia zapłacona (400 zł)
-------------------------------------------------
= Kredyt na akcję (2,75 zł)
x 100 (liczba akcji na opcję)
--------------------------------------------------
= Kredyt netto (275 zł)

- 700 zł

+ 200 zł

Za zamknięcie spreadu płacisz = - 500 zł

Otrzymany kredyt netto w chwili zakupu spreadu = + 275 zł

Strata = - 225 zł

Odkupienie opcji

kupna z kursem

wykonania 45 zł

Sprzedaż opcji

kupna z kursem

wykonania 50 zł

Płacisz 700 zł

Otrzymujesz 200 zł

21

W tym przypadku wartość netto zapłacona za
zamknięcie spreadu wynosi 7,00 zł minus 2,00 zł,
czyli 5,00 zł, czyli razem 500 zł. Jednak wcześniej
otrzymaliśmy 275 zł kredytu przy otwarciu spreadu,
a więc strata wynosi 225 zł, (500 zł minus 275 zł).
Choć w obu przypadkach strata może być równa, to
prowizje zapłacone za zamknięcie spreadu
odwrotnymi transakcjami mogą być niższe od opłat
poniesionych w trakcie wykonania i rozliczenia
opcji.

Zakończenie

Ponieważ opcje stosuje się przynajmniej częściowo
w celu ograniczenia ekspozycji na ryzyko w
okresie bessy, należy porównać ochronę, jaką daje
konkretna strategia, z ograniczeniem poziomu
zysku oraz kosztem utworzenia strategii. Trzeba
również zastanowić się, jaki kapitał przeznaczyć na
każdą transakcję i jaką część portfela przeznaczyć
na opcje. Choć opcje dają wiele korzyści, należy
mieć na względzie również ich koszt.

Przeprowadź analizy

Kolejnym

ważnym

krokiem

poprzedzającym

inwestycję jest dokładna analiza i wybór akcji
będących instrumentem bazowym dla opcji lub
innych

instrumentów

objętych

daną

opcją.

Niezależnie od tego, czy wybierzemy prostą
strategię, np. nabycie opcji sprzedaży, czy też
zdecydujemy się na bardziej złożoną strategię
spreadową,

szczególnie

ważny

jest

wybór

instrumentu bazowego oraz postawienie trafnej
prognozy co do zachowania się cen w przyszłości
wybranego przez nas instrumentu.

22

Strategie opcyjne w okresie bessy

Quiz

(odpowiedzi na następnej stronie)

1.

Jakie jest maksymalne ryzyko przy

nabyc

iu opcji sprzedaży?

A.

Różnica między kursem wykonania a kursem

akcji w dniu

wygaśnięcia.

B.

Kwota zapłaconej premii.

C.

Zmienność implikowana razy 100.

2.

Nabywając ochronną opcję sprzedaży

liczymy na to, że opcja wygaśnie:
A.

in-the-money

B.

out-of-the-money

C.

Wszystko jedno

3.

Stosując strategię „married put” zależy

nam na tym, żeby:
A.

Ochronić zyski z tytułu posiadanych akcji

B.

Spekulować na spadek kursu akcji

C.

Zabezpieczyć nowo otwieraną pozycję w

akcjach

4.

Jak

wygląda

potencjalny

zysk

i

potencjalna

strata

w

przypadku

strategii

sprzedaży opcji kupna bez pokrycia?
A.

Potencjalny zysk jest nieograniczony, a

potencjalna strata jest ograniczona

B.

Potencjalny

zysk

jest

ograniczony,

a

potencjalna strata jest nieograniczona

C.

Potencjalny

zysk

jest

ograniczony

i

potencjalna strata jest ograniczona

5.

Kiedy istnieją przesłanki zastosowania

strategii

sprzedaży opcji kupna z pokryciem

podczas bessy?

A.

Ograniczona ochrona przed spadkiem kursu

akcji, które planujemy zachować w dłuższej
perspektywie

B.

Zwiększenie kosztu inwestycji w posiadane

akcje

C.

Lewarowanie pozycji w danych akcjach

23

6.

Przy zastosowaniu indeksowych opcji

sprzedaży w celu ochrony portfela trzeba
posiadać dokładnie te same akcje, które są w
składzie portfela. Prawda czy fałsz?
Prawda
Fałsz

7.

Która odpowiedź NIE stanowi przesłanki

nabycia indeksowej opcji sprzedaży?
A.

Odnotowanie zysku z otrzymanej premii

B.

Odnotowanie

zysku

ze

spodziewanego

spadku rynku czy sektora

C.

Ochrona portfela akcji

8.

Atutem transakcji spreadowych jest:

A.

Ograniczony zysk

B.

Mniejsze ryzyko

C.

Długi termin wygaśnięcia

9.

Celem strategii spreadu

niedźwiedzia

przy zastosowaniu opcj

i sprzedaży jest to, by

obie opcje sprzedaży:
A.

Zmieniły wartość i wygasły out-of-the-money

B.

Zmieniły wartość i wygasły in-the-money

C.

Odnotowały spadek wartości

10.

Stosując strategię spreadu niedźwiedzia

przy zastosowaniu opcji kupna mamy na
początku:
A.

Kredyt netto

B.

Debet netto

C.

Wysoką wartość wewnętrzną

24

Strategie opcyjne w okresie bessy

Odpowiedzi na quiz

1. B
Przy nabyciu opcji kupna lub sprzedaży
maksymalne ryzyko równe jest premii zapłaconej
przy otwarciu pozycji. Jeśli opcja jest out-of-the-
money w dniu

wygaśnięcia, możemy co najwyżej

stracić wartość zapłaconej premii.

2. C
Kiedy nabywamy ochronną opcję sprzedaży,
obawiamy się spadku wartości posiadanych akcji, a
opcja chroni nas przed spadkiem kursu akcji
poniżej kursu wykonania opcji. Jeśli w dniu
wygaśnięcia opcja staje się in-the-money, wówczas
możemy wykonać opcję i sprzedać akcje lub
sprzedać samą opcję i ograniczyć straty dzięki
dochodowi

z jej sprzedaży. Jeśli opcja wygaśnie

out-of-the-money, oznacza to

, że kurs akcji nie

spadł tak bardzo, jak zakładaliśmy, czyli nie musimy
rekompensować sobie tak wysokich strat. Tak czy
inaczej,

chronimy swój zysk.

3. C
Strategia „married put” polega na jednoczesnym
nabyciu akcji i opcji sprzedaży wystawionych na te
akcje

.

Zazwyczaj

dążymy

wówczas

do

zabezpieczenia się przed ewentualną stratą na
nowo nabytych akcjach.

4. B
Stosując strategię opcji kupna bez pokrycia,
otrzymujemy

premię,

która

jest

równa

maksymalnemu zyskowi. Jednak maksymalna
strata jest teoretycznie nieograniczona. Jeśli kurs
akcji wzrośnie, a wystawiona opcja kupna zostanie
wykonana, będziemy zobowiązani nabyć akcje,
będące instrumentem bazowym dla wystawionych
opcji,

po bieżącym kursie rynkowym i dostarczyć te

akcje nabywcy opcji,

otrzymując w zamian kurs

wykonania

opcji.

W

takim

przypadku

prawdopodobnie

poniesiemy

sporą

stratę.

Ponieważ zysk jest ograniczony, a potencjalna
strata jest teoretycznie nieograniczona, strategia ta
jest bardzo ryzykowna.

25

5. A

Podczas bessy stosowanie strategii opcji kupna z
pokryciem

może zapewnić ograniczoną ochronę

przed spadkiem

kursu akcji. Jeśli kurs akcji

spadnie, a opcja

stanie się in-the-money i nie

zostanie wykonana,

wówczas zachowamy premię

otrzymaną na początku za wystawienie tej opcji,
która przynajmniej częściowo pokryje straty z
pozycji w akcjach.

6. Fałsz
Nie ma znaczenia, czy posiadamy wszystkie akcje
znajdujące się w składzie indeksu. Najważniejsze
jest to by

znaleźć taki indeks, który odzwierciedla

zmiany

wartości

posiadanego

portfela.

W

przeciwnym przypadku straty poniesione na portfelu
mogą nie znaleźć rekompensaty w zwrocie z
nabytej opcji na dany indeks. Po dokonaniu wyboru
indeksu

można

dokonać

analizy

danych

historycznych, czyli dotychczasowej zmienności
indeksu, by sprawdzić, w jakim stopniu zmiany
indeksu były zbieżne ze zmianami wartości
posiadanego

portfela

akcji,

i

odpowiednio

dostosować nabywaną opcję sprzedaży.

7. A
Nabywając dowolną opcję płacimy, a nie
otrzymujemy za nią premię, a więc zysk z
otrzymanej premii NIE stanowi tu przesłanki.
Jednak możemy nabyć opcję sprzedaży w celu
odnotowania zysku ze spadku rynku lub sektora
albo dla ochrony posiadanego portfela.

8. B
Głównym atutem strategii spreadowych, zarówno w
okresie bessy jak i hossy, jest to, że umożliwiają
obniżenie ryzyka w porównaniu ze zwykłym
nabyciem opcji kupna lub sprzedaży. W zamian za
to większość inwestorów gotowa jest zaakceptować
ograniczony potencjalny zysk ze spreadu.

9. B
Stosując

strategię

spread

niedźwiedzia

z

wykorzystaniem opcj

i sprzedaży, liczymy na spadek

kursu akcji poniżej obu kursów wykonania, tak żeby
obie opcje sprzedaży wygasły in-the-money. W
takim przypadku możemy wykonać nabytą opcję

26

sprzedaży, żeby zrealizować zobowiązania z tytułu
sprzedanej opcji sprzedaży, która prawdopodobnie
zostanie wykonana, a tym samym zrealizujemy
maksymalny zysk

. Można również zamknąć

pozycję tuż przed terminem wygaśnięcia, realizując
zysk maksymalny lub bliski maksymalnemu.

10. A

Strategia spread

niedźwiedzia konstruowana przy

pomocy opcji kupna to spread kredytowy, czyli
premia otrzymana ze sprzedanej opcji kupna jest
wyższa od premii zapłaconej za nabytą opcję
kupna.

Liczymy na to, że obie opcje wygasną out-

of-the-money

, dzięki czemu zachowamy premię

jako zysk.