ZFP (15h)-4

Co powinnam/powinienem wiedzieć?

•

Na czym polega i z czego wynika mechanizm dźwigni
operacyjnej, finansowej i łącznej?

•

Jak zinterpretować wyniki wskaźników DOL, DFL DTL?

•

Jaka jest zależność między ryzykiem a efektem
dźwigni?

•

Jakie praktyczne zastosowanie ma wiedza o efekcie
dźwigni operacyjnej, finansowej i łącznej?

Mechanizm dźwigni

∆

Element1

wignia

Efekt d

wigni w przedsi

biorstwie polega na tym,

zmiana jednego czynnika powoduje bardziej ni

proporcjonaln

zmian

innego elementu.

∆

Element 2

Podstawowe narzędzia ZFP

RZiS - Działalność operacyjna

Wariant porównawczy

+ Przychody ze sprzeda

- Amortyzacja
- Zu

ycie materiałów i

energii

- Usługi obce
- Podatki i opłaty
- Wynagrodzenia
-

wiadczenia na rzecz

pracowników

- Pozostałe
- Warto

ść

sprzedanych

towarów i materiałów

= EBIT

Wariant kalkulacyjny

+ Przychody ze

sprzeda

- Koszt sprzedanych

PTiU

- Koszty sprzeda

- Koszty ogólnego

zarz

= EBIT

Rachunek kosztów

zmiennych

+ Przychody ze

sprzeda

- Koszty zmienne
= Mar

a brutto

- Koszty stałe
= EBIT

Dźwignie w przedsiębiorstwie

Rachunek kosztów zmiennych

Przychody ze sprzedaŜy

- Koszty zmienne

= MarŜa brutto

- Koszty sta

=EBIT

- Koszty finansowe

= Zysk brutto

-Podatek

= Zysk netto

DOL

DFL

DTL

∆

PzS

∆

EBIT

wignia operacyjna

DOL

Efekt d

wigni operacyjnej polega na tym,

e zmiana

przychodów ze sprzeda

y powoduje bardziej ni

proporcjonaln

zmian

zysku operacyjnego.

Jest to zwi

zane z faktem,

e cz

ęść

kosztów w

przedsi

biorstwie nie jest zale

na od wielko

ci sprzeda

Dźwignie w przedsiębiorstwie

ęść

kosztów w przedsi

biorstwie nie jest zale

na od

wielko

ci sprzeda

Wielko

ść

sprzeda

y/ produkcji

Kz + Ks

Dźwignie w przedsiębiorstwie

Im wi

cej firma produkuje, tym mniejszy jest

jednostkowy koszt wytworzenia – koszty stałe
rozkładaj

na wi

ksz

liczb

sztuk.

Wielko

ść

sprzeda

y/ produkcji

kz + ks

Dźwignie w przedsiębiorstwie

Dźwignia operacyjna

W ujęciu statycznym:

DOL =

PzS - Kz

EBIT

W ujęciu dynamicznym:

DOL =

% zmiana EBIT

% zmiana sprzeda

Dźwignie w przedsiębiorstwie

∆

PzS

∆

EBIT

wignia operacyjna

DOL

Interpretacja:

Jeżeli przychody ze sprzedaży wzrosną/spadną o 1%
to zysk operacyjny wzrośnie/spadnie o DOL %

Dźwignie w przedsiębiorstwie

Dźwignia operacyjna

Jest związana z działalnością operacyjną
przedsiębiorstwa (strukturą kosztów) i może
być miarą ryzyka operacyjnego firmy.

Im wyższy wskaźnik DOL tym wyższe ryzyko
operacyjne.

Wysoki wskaźnik DOL jest korzystny dla firmy
która zwiększa sprzedaż. W przypadku
malejącej sprzedaży wysoki DOL daje bardzo
niekorzystne skutki (szybko wprowadza firmę w
obszar straty)

Dźwignie w przedsiębiorstwie

Dźwignia operacyjna

•

Znajduje zastosowanie wszędzie tam, gdzie

chcemy zbadać zależność zysków od
zróżnicowanego poziomu sprzedaży (wrażliwość
zysku na poziom sprzedaży) – np. podczas
analizy opłacalności inwestycji.

•

Pomaga w zarządzaniu ryzykiem operacyjnym

– dobór odpowiedniej struktury kosztów
stosownie do sytuacji przedsiębiorstwa.

∆

EBIT

wignia finansowa

DFL

Efekt d

wigni finansowej polega na tym,

e zmiana zysku

operacyjnego powoduje bardziej ni

proporcjonaln

zmian

zysku brutto/ zysku netto/ zysku na 1 akcj

oraz rentowno

kapitału własnego.

Jest to zwi

zane z faktem,

e cz

ęść

kosztów finansowych w

przedsi

biorstwie jest stała.

∆

ZB/ZN/

EPS/ROE

Dźwignie w przedsiębiorstwie

Firma X 100 akcji

1000

EBIT

100

Pod.

ROE

80/1000= 0,08

EPS

80/100 = 0,8 PLN

Firma Y

100 akcji

500

EBIT

100

Pod.

ROE

60/500 = 0,12

EPS

60/100 = 0,6 PLN

Dźwignie w przedsiębiorstwie

Dźwignia finansowa

W ujęciu statycznym:

DFL =

EBIT

W ujęciu dynamicznym:

DFL =

% zmiana ZB/ZN/EPS/ROE

% zmiana EBIT

∆

EBIT

wignia finansowa

DFL

Interpretacja:
JeŜeli zysk operacyjny wzrośnie/spadnie o 1% to zysk
brutto/ zysk netto/ zysk na 1 akcję oraz rentowność
kapita

u w

asnego wzrośnie/spadnie o DFL %.

∆

ZB/ZN/

EPS/ROE

Dźwignie w przedsiębiorstwie

Dźwignia finansowa

Jest związana ze strukturą pasywów w firmie i
może być miarą ryzyka finansowego firmy.

Im wyższy wskaźnik DFL tym wyższe ryzyko
finansowe.

Wysoki wskaźnik DFL jest korzystny dla firmy
która zwiększa zyski operacyjne. W przypadku
malejących zysków operacyjnych wysoki DFL daje
bardzo niekorzystne skutki (tzw. „maczuga
finansowa”)

Dźwignie w przedsiębiorstwie

Dźwignia finansowa

•

Znajduje zastosowanie wszędzie tam, gdzie

chcemy zapewnić jak największą efektywność
zainwestowanych środków – np. podczas tzw.
wykupów lewarowanych.

•

Pomaga w zarządzaniu ryzykiem finansowym –

dobór odpowiedniej struktury kapitału
stosownie do sytuacji przedsiębiorstwa.

Mechanizm dźwigni

∆

PzS

wignia ł

czna

DTL

Efekt d

wigni ł

cznej polega na tym,

e zmiana przychodów

ze sprzeda

y powoduje bardziej ni

proporcjonaln

zmian

zysku brutto/ zysku netto/ zysku na 1 akcj

oraz rentowno

kapitału własnego.

Jest to zwi

zane z faktem,

e cz

ęść

kosztów operacyjnych i

finansowych w przedsi

biorstwie jest stała.

∆

ZB/ZN/

EPS/ROE

Dźwignie w przedsiębiorstwie

Dźwignia łączna

W ujęciu statycznym:

DTL =

= DOL * DFL

PzS - Kz

W ujęciu dynamicznym:

DTL =

% zmiana ZB/ZN/EPS/ROE

% zmiana sprzeda

∆

PzS

wignia ł

czna

DTL

Interpretacja:
JeŜeli przychody ze sprzedaŜy wzrosną/spadną o 1% to
zysk brutto/ zysk netto/ zysk na 1 akcję oraz rentowność
kapita

u w

asnego wzrośnie/spadnie o D

L %.

∆

ZB/ZN/

EPS/ROE

Dźwignie w przedsiębiorstwie

Co powinnam/powinienem wiedzieć?

•

Jakie są rodzaje dywidendy?

•

Jak przebiega proces wypłaty dywidendy?

•

Czy wypłacanie przez spółkę dywidendy wpływa na
wycenę przedsiębiorstwa?

•

Czy wypłata dywidendy jest dla przedsiębiorstwa
korzystna czy nie – jakie są zalety i wady?

Warto się zastanowić:

•

Czy spółka, która z założenia nigdy nie wypłaci
akcjonariuszom dywidendy jest atrakcyjna dla
inwestorów?

Polityka dywidendy

Rodzaje dywidendy

•

zwyczajna – standardowa dywidenda pieniężna, część

zwykłej działalności operacyjnej, wykonywana
okresowo

•

dodatkowa – zarząd sygnalizuje, że ta część

dywidendy może, ale nie musi być wypłacana w
przyszłości

•

specjalna – zarząd sygnalizuje, że ta część dywidendy

ma charakter jednorazowy

•

likwidacyjna – część przedsiębiorstwa ulega

likwidacji, stąd przepływ do właścicieli

Polityka dywidendy

Harmonogram wypłaty dywidendy

•

decyzja o wypłacie dywidendy – określone: wysokość

dywidendy, data ustalenia uprawnionych (dzień
dywidendy), data płatności

•

data ustalenia uprawnionych – dzień graniczny od

którego obrót akcjami jest oddzielony od dywidendy,
przypada w określonym odstępie czasowym od daty
wpisu, zaleŜnym od instytucji finansowych

•

data wpisu do rejestru – dzień w którym spółka

przygotowuje rejestr akcjonariuszy uprawnionych do
dywidendy

•

data płatności

Polityka dywidendy

Dywidenda a cena akcji

w dniu decyzji o wypłacie
JeŜeli nie ma podstaw do wnioskowania o zmianie
wysokości dywidendy w przyszłości to cena akcji:
- spada jeŜeli dywidenda jest niŜsza od oczekiwanej
- nie zmienia się jeŜeli dywidenda jest zgodna z
oczekiwaniami
- wzrasta jeŜeli dywidenda jest wyŜsza od oczekiwanej

po dniu dywidendy
- spada o wysokość dywidendy

Polityka dywidendy

Po dniu ustalenia uprawnionych do dywidendy cena akcji
zazwyczaj spada o warto

ść

dywidendy.

Notowania

„cum dividend”

Notowania

bez prawa do dywidendy

Decyzja

o wyp

acie

Dzie

dywidendy

Sporz

dzenie

listy

uprawnionych

Wyp

ata

dywidendy

Polityka dywidendy

Formy dywidendy

•

pienięŜna

•

odkupienie akcji – moŜe sugerować, Ŝe firma nie ma

moŜliwości dalszego dynamicznego rozwoju, WZA
wybrało taką formułę wypłaty dywidendy lub
następuje restrukturyzacja akcjonariatu

•

objęcie dodatkowych akcji za dywidendę (program

reinwestycji dywidendy – oferowany przez firmy z
rynku amerykańskiego)

Polityka dywidendy

Teorie wypłaty dywidendy

Poszukuj

odpowiedzi na pytanie:

Czy wyp

ata dywidendy wp

ywa

na postrzeganie firmy przez

rynek/akcjonariuszy?

Polityka dywidendy

Teorie wypłaty dywidendy

Nie ma jednej s

usznej koncepcji, która

wyja

nia

aby wszystkie aspekty relacji na

linii przedsi

biorstwo-inwestorzy

zwi

zanych z wyp

lub niewyp

acaniem

dywidendy.

Teorii jest kilka i ka

da ma w sobie

„ziarnko prawdy”.

Polityka dywidendy

Teoria Modiglianiego i Millera -

nieistotno

ść

wypłaty dywidendy

Przy za

oŜeniu idealnego rynku (braku podatków,

kosztów transakcyjnych etc.) wyp

ata dywidendy

lub jej brak nie ma wp

ywu na postrzeganie spó

przez inwestorów.

JeŜeli spó

ka wyp

aca wyŜszą dywidendę, to musi

pozyskać dodatkowy kapita

w drodze emisji akcji.

JeŜeli inwestor chce dywidendy, a spó

ka jej nie

wyp

aca, to moŜe odsprzedać część swoich akcji.

Polityka dywidendy

Teoria Gordona Lintnera

- „lepszy wróbel w gar

ci…”

Wyp

ata dywidendy korzystnie wp

ywa na

wizerunek spó

ki, poniewaŜ akcjonariusze

preferują pewny zysk dziś , niŜ „być moŜe zyski”
za jakiś czas. Ci którzy wierzą w sukces firmy
mogą zainwestować otrzymane środki w akcje
spó

ki.

Przy ograniczaniu wyp

aty dywidendy koszt

kapita

u akcyjnego będzie rós

, poniewaŜ wzrasta

niepewność co do wyp

aty dywidendy w

przysz

ości.

Polityka dywidendy

Teoria Litzenbergera, Ramaswamy

- „jak najmniej dla fiskusa…”

Postrzeganie wyp

aty dywidendy przez

inwestorów jest uzaleŜnione od stóp
podatkowych.

JeŜeli sprzedaŜ akcji jest niŜej opodatkowana niŜ
dywidenda to inwestorzy będą preferowali
zatrzymanie zysku

Polityka dywidendy

Teoria „klienteli”

- „klient nasz pan…”

Poprzez wyp

atę lub zaniechanie wyp

aty

dywidendy spó

ki przyciągają lub odstraszają

określony typ inwestorów.

Spekulanci będą preferowali zaniechanie wyp

aty

dywidendy, inwestorzy d

ugoterminowi wyp

atę

dywidendy

Polityka dywidendy

Teoria sygnałów

- „co spółka chciała powiedzie

…”

Wyp

acanie dywidendy, a szczególnie odstępstwa i

zmiany w jej polityce świadczą o planach i sytuacji firmy i
mogą być interpretowane jako sygna

dla rynku.

DuŜa dywidenda oznacza dobrą sytuację finansową,
wysokie zyski, ale…
moŜe takŜe oznaczać brak moŜliwości korzystnego
ulokowania kapita

u, brak pomys

u na zarządzanie i

ciekawych inwestycji rozwojowych…

Polityka dywidendy

Teoria rezydualna

-„po pierwsze efektywno

ść

…”

Polityka dywidendy stosowana przez firmę powinna
opierać się tylko i wyłącznie na ocenie moŜliwości
korzystnego ulokowania środków akcjonariuszy.
Dobrze zarządzana firma powinna zatrzymać tylko
tyle z zysku, ile jest w stanie zainwestować na
warunkach lepszych niŜ inwestycje alternatywne na
rynku. Resztę środków naleŜy wypłacać w postaci
dywidendy.