Wykład – dr Andrzej Jaki 
Egzamin: teoria i zadania  
 
WYKŁAD 1 –  

POJĘCIE ZARZĄDZANIA FINANSAMI I OBSZARY DECYZJI FINANSOWYCH 

   W. Bień; Zarządzanie finansami przedsiębiorstw / Difin 
  J. Czekaj, Z. Dresler; Zarządzanie finansami przedsiębiorstw. Podstawy teorii. 
  M. Sierpińska; T. Jachna; Metody podejmowania decyzji finansowych 
 
Finanse – proces gospodarowania środkami pieniężnymi. 
 
Obszary analiz finansowych: 



 

Publiczny system finansowy, obejmujący system budżetowy państwa, finanse samorządowe 



 

Prywatny sektor finansowy, powiązany ze sferą realną gospodarki (przedsiębiorstwa = gosp.dom.)  

 
Finanse przedsiębiorstw zajmują się: pozyskiwaniem kapitału, rozdysponowaniem środków pieniężnych, wydatkowaniem. 
Skutki decyzji finansowych mają wymiar finansowy. 
 
Finansowe cele przedsiębiorstwa są wyznacznikiem działań. 
Rodzaje celów finansowych 

a.  Podstawowy – dążenie do max rynkowej wartości przedsiębiorstwa (cel strategiczny, wieloletni) 
b.  Bardziej szczegółowy (krótkoterminowe, planowe) – wspierające cel główny: 

 

Max zysku, rentowności  

 

Utrzymanie płynności finansowe 

 

Optymalizacja struktury przedsiębiorstwa 

 

Zdolność kredytobiorca 

 

Dążenie do racjonalizacji ryzyka 

 
RACJONALIZACJA RYZYKA: 
Uzasadnienie: świadome podejmowanie ryzyka w celu osiągnięcia wyznaczonego celu 

 
r

f

 – stopa zwrotu inwestycji wolnych od ryzyka 

R

1

 – poziom ryzyka przy danych warunkach 

 
 
 
 
 
Brak obiektywnego pomiaru ryzyka jest problemem racjonalizacji ryzyka. 
 

Kryteria w obszarze decyzji finansowej: 

1)  Długość horyzontu czasowego  

  Krótkoterminowe decyzje finansowe (do 1 roku), odnoszą się do zarządzania kapitałem przedsiębiorstwa. Koncentrują się na: 

kształtowaniu wartości AO, zabezpieczeniu AO 

AKTYWA OBROTOWE 

Kapitał obrotowe (netto) 

Krótkoterminowy kapitał obrotowy 

Kapitał obrotowy netto = KS (kapitał własny + długoterminowe kapitał obrotowy) – AT  
 
  Długoterminowe decyzje finansowe – odnoszą się do wieloletniego horyzontu czasowego. Inwestycje: kształtowanie wartości AT, 

zabezpieczenie niezbędnych źródeł finansowych AT. 

 

2)  Etapy (fazy) procesu ZFP 

Obszary finansowania – pozyskiwanie niezbędnego kapitału, inwestowanie, zarządzanie procesem angażowania kapitału w działalność 
przedsiębiorstwa. 
 
INWESTOWANIE -> aktywa 
FINANSOWANIE -> pasywa 
 

Wykład 2 –  
FV = K

0

 * [(1+r) ^n]- wartość przyszła 

PV = Kn * [ 1/((1+r) ^n)] – wartość teraźniejsza 
 
Annuitet: 

FVA

n

 = K*

     

 

  

 

 

-> z dołu 

 

 

FVA

n

 = K*(1+r)*

     

 

  

 

 

-> z góry 

PVA`

n

 = K*

     

 

  

 

 

 

     

 

-> z dołu 

 

PVA`

n

 = K*(1+r)*

     

 

  

 

 

 

     

 

-> z góry 

Wartości w okresie nieograniczonym (n zmierza do nieskończoności) = wieczna renta 
PVP = K/r -> z dołu 
PVP`= K/r *(1+r) -> z góry 
 

DŁUGOTERMINOWE DECYZJE FINANSOWE 

  Decyzje długoterminowe o horyzoncie wieloletnim i o wysokim ryzyku 
  Związane z angażowaniem dużego kapitału w krótkim okresie czasu (czasowe zamrożenie nakładów finansowych). 
  Zaprojektowanie inwestycji, aby można było ją etapowo uruchamiać, aby uzyskiwać zyski przed zakończeniem inwestycji 
  Duży stopień nieodwracalności decyzji, nie można się wycofać bez ponoszenia kosztów niepotrzebnych. 
  Nie ma pewności, że jest opłacalna 
  Trzeba uwzględnić zmianę wartości pieniądza w czasie 
  Ocena efektywności inwestycji wg rachunku 

 
Klasyfikacja inwestycji 
- z punktu widzenia postaci końcowego efektu inwestowania (aktywa trwałe powstałe w wyniku inwestycji) 
1.  Rzeczowe (środki trwałe) 
2.  Niematerialne (wartości niematerialne i prawne) 
3.  Finansowe (obejmują inwestycje kapitałowe i pieniężne, realizowane poprzez rynek finansowy) – realizowane poza 

przedsiębiorstwem.  
 

Najbardziej zróżnicowane są inwestycje rzeczowe. Z punktu widzenia powiązania inwestycji z dotychczasową działalności przedsiębiorstwa 
inwestycje rzeczowe można podzielić na: 

a.  Inwestycje odtworzeniowe (reinwestowanie amortyzacji) – dot. istniejącego majątku 
b.  Inwestycje modernizacyjne – dot. istniejącego majątku, związane z procesem unowocześniania obiektów w przedsiębiorstwie 
c. 

Inwestycje rozwojowe, nowe – polegające na nabywaniu, tworzeniu nowych środków trwałych.  

 
 
Rachunek efektywnościowy – służy do oceny efektywności inwestycji. 
Kryteria oceny efektywności inwestycji 
I etap: Ocena bezwzględnej efektywności inwestycji: czy dana inwestycji ma racje bytu i przyniesie zadawalające korzyści dla inwestora (z 
punktu widzenia realiów ekonomicznych)? Oddziela inwestycje możliwe do zrealizowania od tych bez racji bytu. Czy gwarantuje minimum 
efektywności? 
II etap: Ocena względnej efektywności inwestycji: porównywanie różnych wariantów inwestycji, aby zobaczyć, które są najlepsze.  
 
METODY OCENY EKONOMICZNEJ EFEKTYWNOŚCI INWESTYCJI 
I. 

Metody statyczne (uproszczone) – nie uwzględnia zmiany wartości pieniądza w czasie; wielkości finansowe uwzględnione w 
rachunku są często uśrednione, przeciętne lub szacunkowe; są łatwe w zastosowaniu, dane nie muszą być szczegółowe, wyniki są 
bardzo proste w interpretacji, nie wymagają wiedzy finansowej, są mało czasochłonne. 

  Metoda okresu zwrotu nakładów inwestycyjnych – ocena efektywność przez pryzmat minimalnego okresu, jaki 

potrzebny jest dla zwrotu nakładów inwestycyjnych. 

T = ogół nakładów inwestycyjnych / (zysk netto + amortyzacji) 
T= N/(ZN+A), ZN+A=CF 
Bezwzględna: T=< T

GR

 (max okres zwrotu, jaki dany inwestor jest skłonny zaakceptować) 

Względna: T-> min (im niższy okres zwrotu tym lepiej) 
 

  Metoda księgowej stopy zwrotu: opiera ocenę na poziomie rentowności inwestycji 

R = przeciętny zysk netto / łączna wartość nakładów inwestycyjnych *100% 
R=śr. ZN/N *100% 
Bezwzględnie: R>=R

GR 

Względnie: R-> max  

 

II. 

Metody dynamiczne – bardziej precyzyjna ocena, większa dokładność oceny, uwzględniają zmianę wartości pieniądza w czasie; 
wymaga większej ilości informacji, są to bardziej pracochłonne i czasochłonne metody, są to metody bardziej skomplikowane, 
bardziej rozbudowany rachunek. 

 

  Metoda NPV > 0 = inwestycja akceptowalna 
  Metoda IRR (wewnętrznej stopy zwrotu) 

 
WYKŁAD 3  
Im wyższe NPV tym lepiej, wyższa korzyść inwestora, wyższe bezpieczeństwo finansowe z punktu widzenia ryzyka finansowego. Im wyższe NPV 
tym większy zysk. Wzrost NPV gwarantuje mniejsze ryzyko.  
 

            

1)  0|--1—2--3--4--5--| -> kolejne okresy czasu 

N 

        D 

N – ogół nakładów 
D – dochody 
 
NPV = suma od t=1 do n, Dt* [(1/(1+r)^t) – N] 
r - stopa dyskontowa, Dt - dochód  
 

2)  0|--1—2--3--4--5--| -> kolejne okresy czasu 

N     N    N 

        D 

Nakłady są rozłożone w czasie, po poniesieniu nakładów rozpoczyna się okres, w  którym osiągamy dochody (okres eksploatacji) 
                                                                                                       –               
osiągamy dochód 
 

3)  0|--1—2--3--4--5--| -> kolejne okresy czasu 

N     N    N 

        D 

Pierwsze dochody, kiedy inwestycja jest jeszcze realizowana, nieskończona, etapowe uruchamianie inwestycji.  
 
        ∑

    

 

     

 

  

 

   

∑

    

 

     

 

 

   

  

i = ostatni rok ponoszenia nakładów inwestycyjnych 
NPV 
 
 
 
 
 
 

 

 NPV1     - - - - - - - -| 
     NPV2 - - - - - - - -| - -|  
                                 |      | 

 

 

r, r0 (bezpiczenstwa) = 18% ( w tym przypadku) 

 

        r1(10%)  r2 15% 

 
r0 – stopa graniczna, stopa bezpieczeństwa, kiedy NPV=0 
r>r0, NPV<0, inwest. Bezwzględnie nieopłacalna 
 
Wewnętrzna stopa zwrotu z inwestycji IRR: = r0 
Służy do obliczania bezwzględnej rentowności inwestycji (z uwzględnieniem zmiany wartości pieniądza w czasie, a także rozłożeniem 
kosztów inwestowania) 
 



 

Bezwzględna efektywność IRR: IRR>=IRRgr. (graniczna) 



 

Względna efektywność IRR: IRR -> max.  

 
Metoda interpolacji liniowej: 
 

Dwie inwestycje: A i B (alternatywne) 
r2<r<IRRb  =>  NPVa>NPVb>0 
Obie są efektywne, ale A jest bardziej efektywna niż B w tym przedziale 
kosztów 
 
IRRb<IRRa => NPVa>NPVb, inwestycja b w tym przedziale kosztów jest 
nieefektywna 
 

 

r>IRRb => NPVa>NPVb <0, obie inwestycje są nie do przyjęcia. 
 
NPVR = suma zdyskontowanych dochodów / suma zdyskontowanych nakładów, NPVR>1 
 
 
 

INWESTYCJE W AKCJE 

Podstawa oceny efektywności: jest dochód w postaci dywidendy.  
Różne sposoby wypłacania dywidend -> w zależności: akcje zwykłe(2) i akcje uprzywilejowane(1) 
 
ad. 1 

 

                

 

     

                

 

       

 

                             

              ( 

 
 

   [    (

 

       

 

)])                           

  

 

 

Formuła wiecznej renty. Teraźniejsza wartość informuje inwestora o wysokości max ceny, za jaką dla niego byłaby opłacalna ta transakcja. 
 
Ad. 2 

 

               (

 

       

 

)                

 

       

 

  

PVaz = suma t=1 do n-> nieskoncz. Dt *(1/(1+r)^t) 
D1 – spodziewana wartość dywidendy w najbliższym roku 
q – wskaźnik przeciętnego rocznego tempa zmian wysokości dywidendy, przypadającej na jedną akcje zwykłą w kolejnych latach w stosunku do 
roku D1.  
 

                     

                                                                    

 

 

                

 

     

                          

     

     

 

       

 

  

       

  

       

                  

 

 

Wykład 6 – 

 

 

RYZYKO W DECYZJACH FINANSOWYCH W PRZEDSIĘBIORSTWIE 

 
Dochód  
 
 
 
 
      r

f 

= stopa zwrotu zainwestowanego kapitału 
 
 
 
 

 

 

 

 

 

 

 

 

Ryzyko 

 
 
 
Ryzyko (możliwość występowania konsekwencji pewnych decyzji) wpływa na efekty finansowe i inne pozafinansowe. 
Ryzyko to zdolność do przystosowania się przedsiębiorstwa. 
 
Źródła ryzyka tkwią w czynnikach. Kreują one i oddziałują na wpływ ryzyka na działalność przedsiębiorstwa.  

 

I. 

Czynniki MAKRO: zewnętrzne, związane z prowadzeniem działalności np. inflacja, koniunktura, kryzys gospodarczy. 
Przedsiębiorstwo nie ma na to wpływu. Może się jedynie dostosować do wpływu tych czynników.  

II. 

Czynniki MIKRO:  
a.  Wewnętrzne – związane ze sposobem działania (działalność operacyjna), ze strukturą kapitałową przedsiębiorstwa, dotyczą 

ryzyka finansowego. Przedsiębiorstwa ma nad tym ryzykiem dużą kontrolę. 

b.  Zewnętrzne – związane z branżową działalnością przedsiębiorstwa. Poziom ryzyka różni się pomiędzy branżami, sektorami. 

 
ZARZĄDZANIE RYZYKIEM – świadome działanie wpływające na zakres i na poziom ryzyka. 



 

Ograniczanie zagrożeń lub łagodzenie ich skutków poprzez identyfikację ryzyka i oszacowanie ryzyka. 



 

Dokonanie oceny ryzyk i zabezpieczenie się przez nadmiernym ryzykiem. 

 
ETAPY ZARZĄDZANIA RYZYKIEM 

1.  IDENTYFIKACJA RYZYKA: OKREŚLENIE RODZAJU RYZYKA I TEGO, NA CO NIE WPŁYWA) 
2.  KWANTYFIKACJA I OCENA RYZYKA 
3.  ZABEZPIECZENIE I OGRANICZENIE NEGATYWNYCH SKUTKÓW 

 

Ad. 1 
RODZAJE RYZYKA (ze względu na…)  

a.  Związek z przedsiębiorstwem:  

- zew (makro i częściowo mikro) 
- wew (mikro) 

b.  Poziom 

- stałe (niezależnie od rodzaju działań) 
- zmienne (większa kontrola przedsiębiorstwa) 

c. 

Powiązanie ryzyka z działalnością przedsiębiorstwa – wpływa na rentowność kapitału własnego (dźwignia finansowa) 
- operacyjne (związane bezpośrednio z rodzajem działalności – struktura kosztów przedsiębiorstwa) 
- finansowe (związane ze strukturą kapitałową – struktura kapitałów obcych) 
*ryzyko finansowe + ryzyko operacyjne = ryzyko całkowite (całkowita dźwignia = dźwignia finansowa + operacyjna) 

d.  Możliwość zdywersyfikowania (kontroli) ryzyka 

-systematyczne (o charakterze stałym, niezależne od przedsiębiorstwa) 
- niesystematyczne (ma charakter pozostający pod wpływem przedsiębiorstwa, związane z decyzjami inwestycyjnymi) 

* w procesie oceny ryzyka inwestycji dot. tworzenia portfela inwestycyjnego (optymalizacja ryzyka): teoria Portfolio (badanie stopy 
zwrotu z inwestycji). 
 
TEORIA PORTFOLIO: 
Ryzyko 
...            
……              
……….                
….Ryzyko… 
…niesystematyczne 
………………………………………………………………… 
 

 

 

 

 

Poziom ryzyka systematycznego 

 

 

 

 

 

 
Liczba składników portfela inwest. 

 

e.  Inne rodzaje ryzyka: płynności finansowej, kredytowe, kursowe, stóp procentowych, polityczna, zabezpieczeń, prawna, koncentracji… 

 
DETERMINANTY RYZYKA (na ryzyko wpływa): 



 

Rodzaj prowadzonej działalności 



 

Forma prawna 



 

Stosunki z otoczeniem rynkowym (powiązania z partnerami biznesowymi) 



 

Struktura majątku i źródeł finansowania 



 

Wpływ działalności przedsiębiorstwa na środowisko 



 

Lokalizacja przedsiębiorstwa i stosunki z lokalną społecznością 

 
Ad. 2 
POMIAR I OCENA RYZYKA 



 

Można jedynie oszacować ryzyko w danej sytuacji 



 

Kwantyfikacja, czyli próba określenia ryzyka 



 

Do określenia ryzyka wykorzystuje się narzędzia statystyczne 

Przykład oceny ryzyka dla modelu wyceny aktywów kapitałowych 
MODEL CAMP: 
Cel: szacowanie pomiaru wymaganej stopy zwrotu  
 

 

 

   

 

   

 

    

 

   

 

 , gdzie: 

                           
                                                 
                                                       
                                     

 
rf – zerowe ryzyko 
  

 

   

 

  = MRP -> rynkowa premia za ryzyko 

    

          

       

;  

Bi > 1 => ryzyko inwestowania w i-te przedsięwzięcie jest większe niż przeciętne ryzyko rynkowe => rw>rm 
Bi=1 => ryzyko na poziomie przeciętnego ryzyka rynkowego => rw=rm 
Bi=0 => brak ryzyka => rw=>rf 
0<Bi<1 => ryzyko na poziomie niższym niż rynkowe => rf<rw<rm 
 
Ad. 3  
ZABEZPIECENIE PRZED RYZYKIEM 
Narzędzia zabezpieczenia: 



 

Świadome ograniczenie ryzyka 



 

Dywersyfikacja ryzyka 



 

Ubezpieczenie ryzyka 



 

Tworzenie rezerw 



 

Wykorzystanie hedgingowych instrumentów finansowych 

 
Wykład 7 – 3.01.2010 r. 
PODZIAŁ ZYSKU I POLITYKA DYWIDEND 
 

I. 

Podział zysku(nieistotne proporcje i cel) 
a.  Zupełny (kompletny) – cały zysk netto został rozdysponowany w sposób nieodwracalny na sprawy zew. i wew.. Nie pojawia 

się zysk niepodzielny 

b.  Niezupełny (niekompletny) – pojawia się zysk niekompletny (rozdysponowany w przyszłości). Zysk niepodzielny jest 

elementem kapitału własnego, wykorzystywany do samofinansowania. 

 
Powody niezupełnego podziału zysku: 



 

Brak pełnego rozeznania dot. finansowania rozwoju 



 

Gdy przedsiębiorstwo wypuszcza akcje uprzywilejowane -> zabezpieczenie wypłaty dywidendy 

 
ELEMENTY PODZIAŁU ZYSKU: 

1.  Zyski zatrzymane: część zysku pozostaje w przedsiębiorstwie; finansowanie celów wew. Obejmują:  

- zysk reinwestycyjny: (samofinansowanie) przeznaczony na powiększenie kapitałów własnych, na tworzenie kapitału zapasowego;  
- odpisy z zysku netto (doinwestowanie funduszy specjalnych) 

2.  Zyski wytransferowane: część zysku idzie poza przedsiębiorstwo, finansowanie celów zew. Przeznaczenie:  

- dywidenda 
- wypłata nagród z zysku dla pracowników 
- tantiemy z zysku na rzecz członków zarządu, rad nadzorczych 
- finansowanie celów charytatywnych 

 
PROBLEMY PODZIAŁU ZYSKU W NIEKTÓRYCH RODZAJACH PRZEDSIĘBIORSTW: 

A.  Spółka akcyjna: ograniczenia wynikające z kodeksu spółek handlowych – wymusza zasilenie kap. zapasowego (co najmniej 8% zysku 

netto, aż do momentu kiedy kap. zapasowy = 1/3 kap. własnego) 

B.  Spółka z o.o.: samoograniczenie 
C.  Jednoosobowe spółki Skarbu Państwa: jak akcyjna i z o.o. + dodatkowe obciążenie: obowiązek odprowadzenia obligatoryjnych wpłat 

z zysku do budżetu (naliczane 15% zysku po opodatkowaniu): 
   Zysk brutto 
- podatek dochodowy 
= zysk po opodatkowaniu 
- 15% z podatku po opodatkowaniu 

= zysk netto 

D.  Przedsiębiorstwo państwowe (podmiot należący do państwa, działa na podstawie aktu prawnego) 

- obowiązek odprowadzenia obligatoryjnych wpłat z zysku do budżetu (naliczane 15% zysku po opodatkowaniu) 
- nie ma dywidendy (ani innej formy ściągania kasy) 
- nie ma tantiem z zysku (nie ma organów do ściągania kasy) 
- zysk netto dzieli się na nagrody z zysku, zasilenie funduszy specjalnych i zysk reinwestowany 

 
DYWIDENDA: 

o 

Wydatek finansowy – dla przedsiębiorstwa: obejmuje koszt pozyskania kapitału własnego 

o 

Bezpośredni dochód finansowy – dla właściciela przedsiębiorstwa: pokazuje opłacalność inwestowanego kapitału 

o 

Dochód dla inwestora 

 
POLITYKAA DYWIDEND (długookresowa strategia dot. wypłacania środków z tyt. Dywidend) 
Wskaźniki analityczne obrazujące wielkość dywidendy: 

1.  Dywidenda na 1 akcję:      

         

           

 

2.  Stopa dywidendy:     

   

                   

       

3.  Stopa wypłat dywidendy:      

   
   

      , gdzie EPS = zysk netto na 1 akcję, proporcja ile zysku stanowią dywidendy 

 
Rodzaje (modele) polityki dywidend: 
I. 

Polityka stałej wielkości dywidendy na 1 akcję 

II. 

Polityka okresowo stałej wielkości dywidendy na 1 akcję 

III. 

Polityka stałej wysokości dywidendy na 1 akcję z okresowym wypłacaniem „dywidendy ekstra” 

IV. 

Polityka stałej stopy wypłat dywidend 

V. 

Rezydualna polityka dywidend