CEL DZIALALNOSCI PRZEDSIEBIORSTW
Współczesna teoria przedsiębiorstwa stoi na stanowisku, że celem wszelkich decyzji
podejmowanych w przedsiębiorstwie jest maksymalizacja jego wartości
rynkowej. Wzrost wartości rynkowej przedsiębiorstwa prowadzi do zwiększenia stanu
posiadania jego właścicieli. Zarządzanie finansami firmy jest więc jednym z głównych
sposobów realizacji tak rozumianego celu przedsiębiorstwa.
Sformułowanie ogólnego celu zarządzania finansami firmy nie wyklucza wielu celów
odcinkowych. Cele odcinkowe dotyczą różnych obszarów finansowych firmy. Tak więc
można mówić o celach zarządzania kapitałem obrotowym, kształtowania wielkości i
struktury kapitału, planowania finansowego czy celach dokonywanych analiz.
Formułowanie tych celów jest uzasadnione, gdyż zwykle dzięki temu w procesie
zarządzania lepiej dostrzega się i realizuje cel główny.
Oprócz ww. celów wyróżniamy: cele krótkookresowe i długookresowe.
Zadania krótkookresowe - są to skonkretyzowane cele jakich osiągnięcia oczekuje
przedsiębiorstwo

w

sukcesywnej

realizacji

celów

długookresowych.

Zadania

krótkookresowe determinują tempo i moment realizacji celów długookresowych.

Cele długookresowe:
1. Poziomowy przyrost sprzedaży - cele marketingowe,
2. Nowoczesność produktu - cele innowacyjne,
3. Zyskowność - cele finansowe,
4. Właściwe wykorzystanie zasobów naturalnych, ludzkich, kapitału - cele zaopatrzenia
przedsiębiorstwa w zasoby.
5. Zwiększenie płacy.

Cele krótkookresowe:
1. Przyrost udziału w rynku,
2. Wprowadzenie jednej modyfikacji produktu rocznie,
3. Poprawa zyskowności o 10% rocznie,
4. Zmniejszenie zakupu surowców, pracowników,
5. Zwiększenie płacy.

MAKROEKONOMICZNE PRZESŁANKI DECYZJI FINANSOWYCH
Do tych uwarunkowań należą:
1. koniunktura gospodarcza,
2. polityka fiskalna i monetarna państwa,
3. inflacja,
4. interwencjonizm państwowy.
Koniunktura gospodarcza podlega cyklicznym wahaniom, przy czym długość cyklu i
ostrość wahań kształtuje się nieregularnie. Na cykl koniunkturalny składa się okres
ożywienia gospodarki prowadzący do jej rozkwitu, po którym zaczynają się pojawiać
oznaki kryzysu prowadzącego do przedłużającej się niekiedy depresji gospodarczej, a
dopiero jej przezwyciężenie umożliwia zapoczątkowanie ponownego ożywienia
ekonomiki.

Inflacja - powoduje erozję siły nabywczej pieniądza, znajdującą odbicie we wzroście
ogólnego poziomu cen. Wysoki poziom inflacji wpływa na poziom nominalny odsetek od
pożyczek i kredytów, zagraża deprecjacji realnej wielkości kapitałów własnych firmy, jej
należności i zasobów pieniężnych. W okresach wysokiej inflacji może ujawnić się
okresowy wzrost popytu na produkty firmy, powodowany chęcią „ucieczki” przez
klientów od tracącego wartość pieniądza, szczególnie wówczas gdy stopa procentowa od
lokat w bankach nie pokrywa strat siły nabywczej zasobów gotówkowych.
Inflacja wpływa na zniekształcenie obrazu rzeczywistego przebiegu realnych procesów
gospodarczych ujawnionych w pieniężnej postaci.

Polityka fiskalna - wywiera decydujący wpływ na sytuację finansową firmy, przede
wszystkim za pośrednictwem systemu podatkowego, który przyjmuje z reguły znaczną

część przychodów osiąganych przez przedsiębiorstwo. Wzmożone zapotrzebowanie
fiskusa na pieniądz objawia się w formie emisji obligacji i bonów skarbowych przy
oferowaniu atrakcyjnego oprocentowania. Ogranicza to podaż pieniądza na inne cele a
więc możliwość uzyskania kredytów i pożyczek wpływa także przeważnie na wzrost
ogólnej stopy procentowej a więc kosztów finansowych ponoszonych przez firmę.

Polityka monetarna -Bank Centralny reguluje popyt i podaż stopą procentową (niska
stopa procentowa to dobrze)


RODZAJ ŹRÓDŁA I CHARAKTRYSTYKA KAPITAŁU W PRZEDSIĘBIORSTWIE
 wpłaty udziałowców
 zysk netto do dyspozycji firmy
 bankowe kredyty inwestycyjne
 emisja obligacji
 krótkoterminowe kredyty bankowe
 emisja krótkoterminowych papierów wartościowych
 kredyty handlowe i zobowiązania.
Ze względu na źródła pochodzenia kapitałów, którymi przedsiębiorstwo finansuje swój
majątek wyróżnia się:

1 Fundusze własne
Finansuje się przedsiębiorstwo z nadwyżki finansowej . Samofinansowanie przeds.,
pokrywanie wydatków z własnych funduszy (spłaty kredytów są miesięczne , rata
kapitałowa+ odsetki). Pochodzące ze źródeł zewnętrznych tj. wniesione przez
udziałowców (np. kapitał zakładowy, założycielski) oraz ze źródeł wewnętrznych (głównie
stanowiące równowartość wygospodarowanego zysku netto pozostawionego do
dyspozycji przedsiębiorstwa)

2 Fundusze obce
typu zwrotnego lub bezzwrotnego, bezzwrotne: emisja akcji, powiększenie kapitału
udziałowego oraz wszelkie wpłaty. : zwrotny- kredyt handlowy, kredyt bankowy ,
pożyczki pieniężne , emisja papierów wartościowych np. obligacji, leasing

Kapitał obrotowy finansuje majątek obrotowy przedsiębiorstwa i może składać się z
kapitału własnego oraz kapitałów obcych (pożyczonych, czyli długu). Dobór źródeł
finansowania majątku obrotowego, a więc i struktury kapitału obrotowego, zależy od
zmienności zapotrzebowania przedsiębiorstwa na aktywa obrotowe i od przyjętej przez
przedsiębiorstwo strategii ich finansowania.

Zasadniczą substancją kapitałów powinny być jej kapitały własne na które składają się:
wkłady kapitałowe właścicieli, wnoszone w formie udziałów, subskrypcji akcji itp.
tworzące kapitał podstawowy.
1. zyski pozostawione do dyspozycji przedsiębiorstwa (tj. reinwestowanie w firmie)

przeznaczone na pokrycie przyszłego ryzyka i umocnienie sytuacji finansowej firmy
lub z góry określony cel np. fundusz inwestycyjny.

2. Kapitały własne zajmują się w bez terminowej dyspozycji firmy, a na ich zwrot

udziałowcy mogą liczyć w zasadzie dopiero w momencie likwidacji przedsiębiorstwa.

Potrzeba uzupełnienia kapitałów własnych w działającym przedsiębiorstwie może
wynikać z:
1. stworzenie podstawy do wydatniejszego rozwoju działalności firmy, pozwalającej

także na zaciągniecie w przyszłości kredytów.

2. przezwyciężenie rysującej się upadłości firmy wskutek naruszenia płynności

finansowej.

3. usunięcie skutków deprecjacji kapitałów własnych spowodowanej inflacją

Długoterminowe kapitały obce - uzyskiwane są z 2 zasadniczych źródeł tj. emisji
obligacji na rynku papierów wartościowych oraz z kredytów bankowych

KAPITAŁ OBROTOWY
są to jego obrotowe aktywa tj.
 Zasoby pieniężne w postaci gotówki
 zasoby pieniężne w postaci depozytów na kontach bankowych.
 Aktywa finansowe w postaci lokat w papierach wartościowych
 należności od nabywców towarów
 zapasy

CYKLEM KAPITAŁU OBROTOWEGO: określa się okres jaki upływa od momentu
wydatkowania środków pieniężnych na zakup czynników produkcji do momentu
uzyskania przychodów ze sprzedaży produktów i usług wytworzonych dzięki
zastosowaniu tych czynników. Długość cyklu kapitału obrotowego zdeterminowana jest
następującymi czynnikami:
 Długością cyklu konwersji zapasów, czyli okresu jaki upływa do momentu

zakupienia zapasów materiałów i surowców do produkcji do momentu przekształcenia
ich w produkty gotowe.

 Długością cyklu konwersji należności czyli okresu jaki upływa od powstania

należności do chwili ich uregulowania.

 Długością okresu odroczenia płatności zobowiązania przedsiębiorstwa czyli okresu,

jaki upływa od momentu otrzymania dostawy materiałów i surowców do produkcji do
momentu uregulowania zobowiązań z tytułu tych dostaw.

POJĘCIE NADWYŻKI FINANSOWEJ NETTO
Nad. finan. netto =zysk lub strata netto + odpisy amortyzacyjne + inne koszty
kalkulacyjne
Zysk faktyczny jest większy od księgowego, ponieważ dodajemy do niego amortyzację.
Zysk księgowy jest niższy ponieważ odpisujemy od niego amortyzację.
Obejmuje nie tylko zysk ale również wielkość dokonywanych w danym okresie odpisów
amortyzacyjnych. Z punktu widzenia efektywności ulokowanych w przedsiębiorstwie
kapitałów istotne znaczenie ma nadwyżka finansowa
Wielkość nadwyżek finansowych przedsiębiorstw nie pokrywa się z ich wynikami
finansowymi.
Nadwyżka finansowa netto jest źródłem samofinansowania przedsiębiorstwa.
Nadwyżka finansowa netto będąca źródłem jego smofinansowania, jest większa od zysku
netto o sumę odpisów amortyzacyjnych z tytułu umorzenia środków trwałych oraz
wartości niematerialnych i prawnych.
Gdy strata netto jest większa niż suma odpisów amortyzacyjnych, przedsiębiorstwo
wykazuje ujemną nadwyżkę finansową netto czyli niedobór finansowy.
Nadwyżka finansowa wygospodarowana w przedsiębiorstwie nie może być w całości
zużyta na finansowanie jego rozwoju. Z tej nadwyżki tworzy się dochody właścicieli
przedsiębiorstwa w postaci dywidend akcjonariuszy w spółkach akcyjnych, dochodów
udziałowców w spółkach prawa handlowego i prawa cywilnego oraz dochodów
jednoosobowych właścicieli.
Nadwyżki finansowe netto. po wydzieleniu z nich dochodów właścicieli mogą być
wykorzystywane także na oddłużenie przedsiębiorstwa przez spłatę kredytów także i
innego rodzaju pożyczek przez wykup poprzednio emitowanych obligacji. Nadwyżki
finansowe netto nie rozdzielone między właścicieli powiększają własne kapitały
(fundusze) przedsiębiorstwa i stają się źródłem samofinansowania wzrostu jego
aktywów - majątku trwałego i obrotowego.

PRZEPŁYWY PIENIĘŻNE.
Z trzech działalności operacyjnej, inwestycyjnej i finansowej.
Operacyjna - gotówka wpływająca od odbiorców - gotówka płacona dostawcom - inne
wydatki gotówkowe (wydatki na działalność operacyjną, podatki itp.)

Inwestycyjna - sprzedaż papierów wartościowych, materiałów + sprzedaż środków
trwałych - zakup walorów - wydatki na inwestycje
finansowe - powiększenie kapitału własnego np.: emisja akcji + zaciągnięcie kredytów
i pożyczek - wypłaty dywidend - spłaty kredytów, pożyczek.

KOSZT PIENIĄDZA:
Kosztem pieniądza jest oprocentowanie, które trzeba zapłacić za wykorzystywanie
zasobów pożyczonych lub traci się przy przechowywaniu ich w formie mniej opłacalnej
przy możliwości ulokowania ich w formie bardziej opłacalnej np. w gotówce zamiast w
Banku. Mierzy się wielkością stopy%.
Bądź koszt alternatywny - jeśli mam oprocentowanie 5% w Banku i tam wpłacam
pieniądze a w Funduszu Powierniczym mam 7% to tracę 2%.

NOMINALNA A REALNA STOPA% - cena, którą dłużnik płaci wierzycielowi za
udostępnienie funduszy. Realna - jest zdeterminowana przez siły wzajemnego
oddziaływania popytu i podaży. Nominalna - swoje wymagania co do jej wysokości
uwzględnia się większą liczbę czynników, należą do nich: oczekiwana stopa inflacji,
ryzyko niewypłacalności dłużnika, premię za ograniczenie płynności, jeżeli nie można
wycofać pieniędzy przed określonym terminem, premia za termin.

POZIOM STÓP% determinuje efektywność inwestycji kapitałowych. Inwestując
określoną kwotę np. w zakup obligacji rządowych inwestor będzie otrzymywał z góry
określoną

stopę

procentową.

Rzeczywista

efektywność

inwestycji

będzie

uzależniona nie tyle od poziomu nominalnej stopy procentowej ile od poziomu stopy
realnej, czyli stopy nominalnej pomniejszonej o stopę inflacji. Zgodnie z teorią stopy
procentowej J. Fishera nominalna stopa procentowa będzie równa realnej stopie
procentowej powiększonej o oczekiwaną stopę inflacji. Różnice w stopach
procentowych oraz stopach inflacyjnych w różnych krajach mogą zatem doprowadzić do
występowania różnic między realnymi stopami procentów (rzeczywistą efektywnością
inwestycji kapitałowych).
W warunkach swobodnego przepływu kapitału pomiędzy różnymi krajami można jednak
zakładać, że będzie występowała tendencja do wyrównania rzeczywistej efektywności
inwestycji kapitałowych (poziom realnej stopy procentowej) na rynkach finansowych
różnych krajów. Jak więc relacja między nominalną stopą procentową na rynkach
finansowych dwóch krajów będzie równa relacji między oczekiwanymi stopami inflacji w
tych dwóch krajach.

(1+r

k

)/(1+r

z

)=(1+^i

k

)/(1+^i

z

)

r

k

- nominalna stopa oprocentowania w kraju,

r

z

- nominalna stopa oprocentowania w kraju partnera handlowego,

^i

k

- oczekiwana stopa inflacji krajowej,

^i

z

- oczekiwana stopa inflacji kraju partnera handlowego.

KOSZT UTRACONYCH KORZYŚCI- powstaje wówczas gdy przetrzymujemy w
pieniężnej formie własne nadwyżki finansowej co ma swój koszt, w tym przypadku
korzyści utrzymywania zasobów pieniężnych jest utrata korzyści, jakie można by
osiągnąć przy ulokowaniu zasobów np. na bankowym rachunku depozytowym czy w
państwowych lub prywatnych obligacjach.

WIELKOŚĆ STOPY PROCENTOWEJ ZALEŻY w gospodarce rynkowej od stosunku
między podażą funduszów pożyczkowych a popytu na nie, jest to zależność odwracalna -
podaż tych funduszów jak i popyt na nie są niezależne od stopy procentowej.

PREFERENCJA CZASOWA - ma miejsce gdy jednostka ceni sobie wyżej bieżącą
konsumpcję niż przyszłą i wobec tego za odroczenie konsumpcji (co jest warunkiem
stworzenie z oszczędności funduszów pożyczkowych) żąda wynagrodzenie w postaci

oprocentowania. Im to oprocentowanie jest wyższe, tym bardziej konsumenci są skłonni
odraczać bieżące spożycie na rzecz przyszłego, którego wprowadzenie będzie
zrealizowane później, ale za to w większych rozmiarach. Stopa procentowa preferencji
czasowej dla każdego konsumenta ma poziom, przy którym w jego odczuciu zachodzi
zrównanie użyteczności mniejszej konsumpcji bieżącej i większej konsumpcji
odroczonej.

POJĘCIE I CZYNNIKI STOPY DYSKONTOWEJ. Jest to stopa procentowa stosowana
przez Bank Centralny przy udzielaniu pożyczek bankom komercyjnym. Czynniki:
inflacja, dewaluacja, zmiany stóp procentowych, polityka monetarna Banku Centralnego.

INWESTOWANIE W PAPIERY WARTOŚCIOWE.
Akcja - papier wartościowy, którego objęcie jest formalnym dokumentem
stwierdzającym udział jego posiadacza (akcjonariusza) w spółce.
Rodzaje akcji:
1. akcje imienne,
2. akcje na okaziciela,
3. akcje zwykłe,
4. akcje uprzywilejowane.
Jest to papier wartościowy stwierdzający również prawo właściciela akcji do uczestnictwa
w podziale zysku w firmie w postaci dywidendy.

 Akcje imienne - mogą być wydawane przed dokonaniem na nie pełnej wpłaty,

natomiast akcje na okaziciela dopiero po całkowitym ich opłaceniu.

 Akcje zwykłe - jeden głos na walnym zgromadzeniu akcjonariuszy.
 Akcje uprzywilejowane mogą mieć różne przywileje np. co do głosu (do 5 głosów),

pierwszeństwo przy podziale masy upadłościowej. Akcje e nie mają żadnego terminu
wykupu, nie stanowią należności, są tytułem własności, mogą być zbywane tylko na
wtórnym rynku papierów wartościowych.

 Złota akcja - prawo podejmowania kluczowych decyzji.
 Obligacja - papier wartościowy stwierdzający nabycie przez jej posiadacza prawa do

uzyskania w odpowiednim terminie sumy pieniężnej określonej obligacji i ewentualnie
odsetek.

 Obligacje zamienne - zamieniane po pewnym czasie na akcje. Posiadają kupon

odsetkowy, który jest wynagrodzeniem dla pożyczającego pieniądze.

KURS GIEŁDOWY AKCJI
określany jest przez kapitalizację dywidendy przy rynkowej stopie procentowej, która
musi wzrastać w takim samym stopniu w jakim rośnie dywidenda.
Przy ustalaniu maksymalnej ceny akcji inwestor opiera się na:
 Znanych wielkościach ostatnio wypłaconych dywidend
 aktualnej ceny giełdowej akcji
 spodziewanych wielkości dywidendy w przyszłości

CENA RÓWNOWAGI AKCJI
Jest wyznaczana przez
 stopę dochodowości od papierów wartościowych nie obciążonych ryzykiem (obligacji

państwowych)

 stopę premii za ryzyko systemowe
 współczynnik giełdowy określonych akcji
 wypłacaną od nich ostatnio dywidendę i spodziewanego wzrostu i spadku tej

dywidendy

ISTOTA TEORII PORTFOLIA
są trzy charakterystyki związane z akcjami
a) stopa zysku (dochód) z akcji

Wartość akcji określona jest strumieniem pieniężnym jakiego spodziewa się inwestor z
tytułu posiadania akcji. Określona jest przez wielkość dywidendy i cenę akcji co określa
wartość
(Po) (D1+P2)/Po - spodziewane korzyści
(P1) (D2+P2)/P1
(P2) (D3+P3)/P2 itd.
Po=D1\(1+r)^1+D2/(1+r)^2+...+D/(1+r)^ =  Dt/(1+r)^t
r - wymagana stopa dochodu  stopa dyskontowa (możliwe określenie r w/g formuły
kw

r

+PR

m

gdzie: k

m

=k

wr

+PR

m

k

m

- stopa dochodu (portfela wszystkich akcji)

k

wr

- stopa dochodu wolnego od ryzyka (np. obligacje)

PR

m

- premia za ryzyko rynkowe

k

i

=

k

wr

+

PR

m

*

i



i -

współczynnik beta (miara ryzyka specyficznego)  = 1 ; >1 ; <1

=0 - przychód z papieru wartościowego nie zależy od sytuacji na rynku.
=0,5 - przychód z papieru wartościowego jest w połowie tak zmienny jak przychód z
portfela rynkowego (np. WIG)
=1 - przychód z papieru wartościowego jest tak samo zmienny jak przychód z portfela
rynkowego (ryzyko przeciętne)
=2 - jest 2-krotnie bardziej zmienny jak przychód z portfela rynkowego (2-krotnie
bardziej ryzykowny od portfela rynkowego)
Jeżeli D1=D2=D3 to dochody z akcji staja się „rentą rzeczywistą”
P

o

= D / r

Zazwyczaj jednak mamy do czynienia z rosnącą dywidendą co wynika z rozwoju spółki.
Wykorzystujemy wówczas Model Gordona
P

o

= D

o

(1+g) / (r-g)

r - oczekiwana stopa dochodu z papieru.
g- spodziewany przyrost dywidendy, jednocześnie oczekiwany wzrost kursu akcji.

b) ryzyko portfelowe

c) korelacja miedzy akcjami
współczynniki korelacji  (-1;1)
1 - korelacja dodatnia (doskonała)
0 - brak korelacji
-1 - korelacja ujemna (doskonała)
Korelacja ma decydujące znaczenie dla zmniejszenia ryzyka portfelowego r=1 -
niekorzystne

OBLICZANIE RYNKOWEJ WARTOŚCI AKCJI ZWYKŁYCH.
 Inwestor chcący kupić akcje wyznacza maksymalną cenę, którą gotowy jest zapłacić.

Cena zależy od wymaganej minimalnej stopy dochodu, którą chcą osiągnąć z akcji
(cena zależy od wysokości spodziewanych dywidend w kolejnych latach posiadania
akcji.

 Gdy inwestor planuje zatrzymać akcję na stałe to cena którą zapłaci wyznaczana jest

przez strumień rocznych dywidend zdyskontowanych za pomocą stopy minimalnego
wymaganego dochodu

 Gdy inwestor nie spodziewa się zmiany dywidend (tzn. Przez cały okres posiadania

akcji będzie się ona utrzymywała na poziomie z roku poprzedniego to maksymalną
cenę jaką inwestor może zapłacić oblicza się kapitalizując wielkość ostatnio
wypłaconej dywidendy za pomocą stopy wymaganego minimalnego dochodu.

NA WARTOŚĆ AKTUALNĄ OBLIGACJI WPŁYWA - Nominalna wartość, termin
płatności, stopa
Aktualna wartość rynkowa obligacji wyznacza suma redyskontowanych wartości nie
zrealizowanych kuponów odsetkowych i zdyskontowanej wartości nominalnych obligacji

przy zastosowaniu stopy dyskonta odpowiadającemu obecnym warunkom rynkowym
przy uwzględnieniu ryzyka niewypłacalności. Obligacje państwowe można uznać za
wolne od ryzyka.

RYZYKO RYNKOWE - charakteryzuje wszystkie inwestycje w prywatnych papierach
wartościowych.
Z tytułu ryzyka rynkowego podwyższa się stopę oczekiwanego dochodu od prywatnych
papierów wartościowych o premię PRM ponad stopę oprocentowania papierów wolnych
od ryzyka k

wr

. Ryzyko rynkowe to ryzyko systemowe - wynika stąd, że kursy wszystkich

notowanych na giełdzie pap. wart. razem wzięte podlegają wahaniom pod wpływem
zmian koniunktury gospodarczej, zagrożeń politycznych czy innych czynników ogólnych
wpływających na postawy inwestorów.

RYZYKO SPECYFICZNE - znajduje wyraz we wskaźniku giełdowym (b) określonych
papierów wartościowych, które mierzy relację wahań ich kursów do wahań kursów
wszystkich papierów łącznie notowanych na giełdzie.

Prosta SML - prosta bezpieczeństwa rynkowego (security market line). Jeżeli stopa
dochodu od danej akcji (j) leży poniżej prostej SML lokaty w tej akcji nie są bezpieczne,
gdyż dochód z nich nie rekompensuje specyficznego ryzyka. Natomiast stopa dochodu
od akcji (L) położona powyżej prostej SML wskazuje, że lokaty w akcjach (L) są
bezpieczne, gdyż dochód rekompensuje ryzyko rynkowe i ryzyko specyficzne łącznie.
Nachylenie prostej SML do osi odciętych (i prostej k

wr

) zależy od ryzyka rynkowego a

więc jest mniejsze w okresach dobrej i stabilnej koniunktury, większe w okresie wahań
koniunkturalnych i związanej z tym zwiększonej niepewności co do dochodowości lokat
w akcjach przedsiębiorstw.

KLASYFIKACJA PROJEKTÓW INWESTYCYJNYCH.
1. Inwestycje zwiększające zdolności produkcyjne w celu wytwarzania nowych

produktów i zdobycia nowych rynków zbytu.

2. Inwestycje zwiększające zdolności produkcyjne w celu powiększenia podaży tych

samych produktów na tych samych rynkach zbytu

3. inwestycje utrzymujące dotychczasowe zdolności produkcyjne przy modernizacji

technik produkcji dla obniżenia kosztów produkcji

4. inwestycje utrzymujące zdolności produkcyjne przez prostą wymianę zużytych

urządzeń na takie same, bez modernizacji technik i organizacji produkcji

5. inwestycje nie wpływające na zdolności produkcyjne a więc np. zmierzające do

poprawy ochrony środowiska naturalnego zgodnie wymogami prawa, inwestycje
administracyjne

w

sferze

zarządzania

przedsiębiorstwem

(mogą

przynieść

zmniejszenie kosztów ogólnych).

Jeżeli jeden projekt zwiększa spodziewane korzyści z innych projektów nazywamy je
komplementarnymi. Jeżeli wdrożenie jednego projektu zmniejsza rentowność drugiego
to nazwami je substytucyjnymi.


KRYTERIA OCENY PROJEKTÓW INWESTYCYJNYCH.
1 Okres zwrotu nakładów określa się PP
2 Wartość bieżąca netto NPV
3 Wewnętrzna stopa zwrotu IRR i IRR* - skorygowana
4 Wskaźnik rentowności inwestycji PJ

Kryterium, które prawidłowo służy ocenie projektów inwestycyjnych powinno:
1. Ujmować wszystkie wydatki i przychody pieniężne, zarówno w okresie realizacji, jak i

w okresie eksploatacji przedsięwzięcia inwestycyjnego.

2. Brać pod uwagę zmiany wartości pieniądza w czasie z uwzględnieniem faktycznie

działającej stopy procentowej a nie oderwanej od rynku.

3. Wskazywać na taki projekt inwestycyjny, który najlepiej przedstawia osiąganie celu

przedsiębiorstwa, a więc maksymalnie zwiększa jego wartość.

W prawidłowej efektywności analizowanych projektów inwestycyjnych konieczne jest
przyjęcie do rachunku dochodu ujmowanego w kategoriach strumieni pieniężnych a nie
dochodu występującego jako wynik finansowy.

1 Okres zwrotu nakładów.
Przewidywany niezbędny okres do uzyskania zwrotu zainwestowanego kapitału przez
nadwyżki finansowe generowane w wyniku zastosowania projektu inwestycyjnego.

2 Wartość bieżąca netto NPV
Ustalenie stopy dyskontowej jest to albo rynkowa stopa % od pożyczek
średniookresowych

(w

przypadku

finansowania

funduszami

obcymi)

albo

wynegocjowane przez inwestora stopy dochodu na poziomie rentowności aktywów
przedsiębiorstwa (w przypadku finansowania własnymi funduszami)
Wartość netto to różnica pomiędzy zdyskontowanymi wpływami i wydatkami związanymi
z realizacją projektu inwestycyjnego.
NPV =  NFNt \ (1+k)^t -- NFN -zdyskontowane nadwyżki

możliwe są 3 przedziały wartości NPV:
a) NPV>0 - co oznacza że stopa zwrotu jest wyższa niż koszt pozyskania kapitału.

Przedsęwzięcie zwiększa zasoby firmy.

b) NPV=0 - stopa zwrotu równa się kosztowi kapitału. Projekt jest neutralny i nie

zmniejsza i nie zwiększa zasobów firmy

c) NPV<0 - stopa zwrotu jest niższa niż koszt kapitału. Projekt należy odrzucić, gdyż

zmniejsza zasoby firmy.

3 Wewnętrzna stopa zwrotu IRR i IRR* - skorygowana
Stopa dyskontowa przy której zaktualizowana wartość bieżąca wydatków pieniężnych =
zaktualizowanej wartości wpływów pieniężnych w całym okresie realizacji i eksploatacji
projektu.
a) IRR> kosztów  NPV>0 (ok.) - projekt inwestycyjny jest źródłem nadwyżki

finansowej dla firmy.

b) IRR< kosztów  NPV<0 (dupcia) - oznacza że przy danych kosztach kapitału

inwstycja pochłania środki nie generując żadnej nadwyżki. Projekt należy odrzucić

c) IRR = kosztom  NFNt / (1+k)^t = 0 - czyli wewnętrzna stopa zwrotu jest

równa kosztom kapitału, projekt inwestycyjny jest neutralny.

IRR* zmodyfikowana to taka stopa przy zastosowaniu której przyszła wartość
nakładów inwestycji ponoszona na koniec okresu eksploatacji będzie równa przyszłej
wartości wszystkich nadwyżek finansowych obliczonej przy zastosowaniu rynkowej stopy
procentowej

4 Wskaźnik zyskowności inwestycji (PI) jest miernikiem oceny względnej
efektywności rozpatrywanych przedsięwzięć inwestycyjnych wyrażonej stosunkiem
teraźniejszej wartości nadwyżek finansowych do wartości bieżącej nakładów
niezbędnych do realizacji tego przedsięwzięcia.
PI= PV(wpływów) / PV(wydatków)
a) PI >1 - projekt przyjmujemy
b) PI <1 - projekt odrzucamy

Wewnętrzna stopa procentowa jest to taka stopa procentowa, przy której
teraźniejsza wartość netto rozpatrywanych projektów inwestycyjnych równa jest zeru.

OBLICZANIE AKTUALNEJ WARTOŚCI NETO PROJEKTU INWESTYCYJNEGO
opiera się na:
 dyskontowaniu rocznych nadwyżek finansowych netto:

 ujemnych w okresie realizacji nowych obiektów
 dodatnich w okresie eksploatacji

Dla obliczenia aktualnej wartości nadwyżek finansowych stosuje się stopę procentową
kosztu kapitału czyli w przypadku finansowania inwestycyjnego za pomocą kredytu
bankowego długoterminowego będzie to stopa oprocentowania tego kredytu

OBSZARY ANALIZY PRZEDSIĘBIORSTWA - analiza wskaźnikowa
1. rentowności

 kategoria zysku / obrót
 kategoria zysku / aktywa
 kategoria zysku / kapitał własny

2. płynności

 kategoria aktywów bieżących / zobowiązania bieżące

3. aktywności gospodarczej (wykorzystania aktywów)

 kategoria aktywów / obrót

4. zadłużenia (struktury kapitału)

 kategoria długu / aktywa
 kategoria długu / kapitał własny
 kategoria długu / nadwyżka finansowa

5. rynku kapitałowego (wartości rynkowej)

 uwzględnia emisję akcji i ich cenę giełdową (rynkową)

ANALIZA SYTUACJI FINANSOWEJ WG. DUPONTA - nazwa pochodzi od znanej
amerykańskiej firmy, której kierownictwo wypracowało sposób analizy zależności między
marżą zysku netto, rotacją aktywów i stopniem zadłużenia firmy a stopą zysku z
kapitału własnego. Mnożąc marżę zysku przez wskaźnik rotacji aktywów ogółem
otrzymujemy stopę zysków z aktywów (ROA). Jest to podstawowe r-nie DuPonta.
ROA=(zysk netto/sprzedaż ) * (sprzedaż/aktywa ogółem)

ZMODYFIKOWANE RÓWNANIE DUPONTA
ROE=ROA * mnożnik kapitału własnego = (zysk netto / aktywa) * (aktywa ogółem \
kapitał własny)
Metoda ta może być wykorzystana do analizy prowadzonej ex post, jak do oceny wpływu
różnych strategii na efektywność działania firmy mierzonej korzyściami osiągniętymi
przez akcjonariuszy
Marża zysku informuje jaki jest udział zysku w wartości sprzedaży. Analiza poziomu
tego wskaźnika może dostarczyć wielu informacji dotyczących skuteczności działania
przedsiębiorstwa w sferze polityki cenowej oraz optymalizacji kosztów wytwarzania.
W praktyce poziom tego wskaźnika jest ujemnie skorelowany ze wskaźnikiem rotacji
aktywów. Przedsiębiorstwa o wysokiej marży zysku są zarazem przedsiębiorstwami o
niższych wskaźnikach rotacji aktywów i na odwrót niskimi poziomami marży zysku z
reguły towarzyszy wysoki poziom wskaźnika rotacji aktywów. Dlatego też porównania
poziomu tego wskaźnika między różnymi firmami nie mogą stanowić ostatecznej
postawy do wyrażania ostatecznej oceny efektywności gospodarowania. Kluczowe
znaczenie ma tu uwzględnienie kapitałochłonności produkcji.

KOSZT KAPITAŁU
W celu maksymalizacji tej wartości i tym samym majątku właścicieli należy dążyć do
minimalizacji kosztu kapitału. Każdy koszt jest związany ze źródłem swojego
pochodzenia

KOSZT ZWYKŁY - emisja akcji  model Gordona wymagana stała I

KOSZT KAPITAŁU WŁASNEGO - ulokowanie kolejnej emisji akcji wzrost pozyskania
stały dochód dla akcjonariuszy Kolejna emisja akcji musi być bardziej atrakcyjna. Koszty
emisji rosną proporcjonalnie. Koszt zmniejsza zysk.

KOSZT DŁUGU - jako składnik kapitału jest stopą procentową, oszczędności podatkowe.
Im większe zadłużenie tym lepiej dla przedsiębiorstwa. Koszt kapitału obcego jest
mniejszy bo występuje tarcza.

KOSZT KAPITAŁÓW OBCYCH- liczony jest wg. Stóp ich oprocentowania Jeżeli kapitał
obcy składa się z różnych zobowiązań o różnej wysokości oprocentowania to dla
ustalenia stóp procentowych należy określić średnią ważoną poszczególnych stóp
procentowych.

ŚREDNI KOSZT WAŻONY
Jeżeli na kapitał składają się różne jego składniki to koszt kapitału dolicza się jako
średnią kosztów pozyskania poszczególnych składników kapitału ważoną jak udziałem w
całości kapitału.
SWK=wz*kz+wu*ku+wd*kd ; wz-udział kosztu zwykłego, wu-uprzywilejowanego, wd-
udział długu

KOSZT POZYSKANIA DODATKOWYCH KAPITAŁÓW określany jest jako krańcowy
koszt kapitału. Koszt niepodzielnych zysków jest stopą dochodów wymaganą przez
akcjonariuszy od kapitału akcyjnego, jakie firma otrzymuje dzięki niepodzielnym
zyskom.
Przedsiębiorstwo powinno zarobić na niepodzielnych zyskach przynajmniej tyle, ile sami
akcjonariusze mieliby zarobić na alternatywnych inwestycjach o porównywalnym ryzyku.
W przeciwnym wypadku powinno wypłacić dywidendę.
1. Reinwestowanie zysku nie powoduje dodatkowych kosztów kapitału w sensie kapitału
krańcowego.
2. Utrzymanie dotychczasowej struktury kapitałowej jest korzystne ze względu na
reakcje otoczenia finansowego.

Krańcowy koszt kapitału uzyskiwany drogą zadłużenia zależy od
1. stopy oprocentowania nowych długów
2. stawki podatku dochodowego
3. kosztów emisji obligacji

Krańcowy koszt powiększenia całości kapitału zależy od:
1. krańcowych kosztów jego składników
2. od struktury przyrostu kapitału

OPTYMALNA STRUKTURA KAPITAŁU.
Optymalną strukturę kapitału osiąga się przy zachowaniu równowagi miedzy wielkością
ryzyka a poziomem dochodowości.
Ryzyko w działalności gospodarczej przedsiębiorstwa wynika z niepewności co do
osiągania przewidywalnych przychodów ze sprzedaży, niepewności co do poziomu
kosztów, a także ze struktury kosztów od których zależy wrażliwość przedsiębiorstwa na
ryzyko. Przy wysokim udziale kosztów stałych w całości kosztów - przedsiębiorstwo jest
bardziej wrażliwe na ryzyko wynikające z wahań wpływów ze sprzedaży niż wtedy gdy
udział kosztów stałych w całości kosztów jest mniejszy, a udział kosztów zmiennych jest
większy. Rozkład całości tego ryzyka między właścicieli firmy i jego wierzycieli zależy od
struktury kapitału.
Czynniki mające wpływ na strukturę kapitału:
1. Stabilność przychodów
2. Struktura aktywów
3. Rentowność
4. Dynamika rozwoju
5. Skłonność zarządów do podejmowania ryzyka.

ISTOTA DŹWIGNI FINANSOWEJ.

Dźwignia finansowa wykorzystanie zadłużenia jako źródła finansowania dla
powiększenia zysku przypadającego na akcję.
Nadwyżka finansowa przed odliczeniem oprocentowania obcych kapitałów i podatku
dochodowego zależy od  produktywności kapitału rzeczowego zaangażowanego w
przedsiębiorstwie.
Jeżeli produktywność jest wyższa od stopy oprocentowania kapitałów obcych to 
wzrost udziału długu w finansowaniu aktywów powoduje  przenoszenie coraz większej
nadwyżki zysku po odjęciu oprocentowania na kapitał akcyjny i wzrost zysku
przypadającego na 1 akcję.

DŹWIGNIA OPERACYJNA
Wzrost procentowego udziału nadwyżki bez odsetek i podatku w przychodach ze
sprzedaży wywołanej ze sprzedaży wywołanych rozkładaniem się kosztów stałych na
coraz większą liczbę jednostek wyprodukowanych i sprzedanych towarów.

DŹWIGNIĄ ŁĄCZNĄ
nazywamy działanie dźwigni finansowej i operacyjnej, jeżeli przy określonym udziale
zadłużenia w finansowaniu aktywów przedsiębiorstwa zachodzi wzrost produkcji i
sprzedaży.
Pozwala to obliczyć zmiany spodziewanego zysku na 1 akcję w przypadku wzrostu
sprzedaży.

RYZYKO DZIAŁALNOŚCI INWESTYCYJNEJ

SAMODZIELNE RYZYKO PRZEDSIĘWZIĘCIA - odchylenia od szacowanych kosztów i
efektów.
Do oceny samodzielnego ryzyka inwestycyjnego wykorzystuje się analizę wrażliwości i
analizę scenariusza

ANALIZA WRAŻLIWOŚCI - technika analizy ryzyka, w której zmienia się wartość
podstawowych zmiennych i obserwuje się wynikające z tego zmiany np. NPV

ANALIZA SCENARIUSZY - technika analizy ryzyka, w której porównuje się złe i dobre
zestawy warunków ekonomicznych z najbardziej prawdopodobnymi wartościami lub tzw.
wartością bazową.
Występuje przy tej analizie współczynnik zmienności (W)  jaka miara ryzyka
W = (NPV) / E(NPV)
(NPV)  odchylenie standardowe
E(NPV)  wartość oczekiwana
Współczynnik ten interpretuje się dwojako
1. W>1 - duże ryzyko
2. W<1 - małe ryzyko projektu inwestycyjnego

RYZYKO SPECYFICZNE - znajduje wyraz we wskaźniku giełdowym (b) określonych
papierów wartościowych, które mierzy relację wahań ich kursów do wahań kursów
wszystkich papierów łącznie notowanych na giełdzie.

RÓŻNICE MIEDZY RYZYKIEM SPECYFICZNYM A SAMODZIELNYM
Samodzielne ryzyko przedsięwzięcia wynika z możliwości powstania odchyleń miedzy
efektami i nakładami przewidywanymi w projekcie (budżecie) inwestycji a efektami i
nakładami osiągniętymi w rzeczywistości po jej realizacji. Odchylenia te mogą wpłynąć
na poziom dochodowości przedsiębiorstwa, które realizuje inwestycję, co znajdzie wyraz
w notowaniach akcji przedsiębiorstwa na rynku, jeżeli jest to spółka akcyjna i
doprowadzi do zmiany ich współczynnika (b). W ten sposób samodzielne ryzyko
przedsięwzięcia przenosi się na specyficzne związane z lokowaniem funduszy w akcjach.

OPTYMALIZACJA PROGRAMU PRODUKCJI.

Koszty stałe - stanowią część kosztów działalność, które w odpowiednich okresach nie
ulegają zmianie i nie zależą od poziomu produkcji.

Koszty zmienne - stanowią taką część kosztów które rosną wraz ze wzrostem
działalności produkcyjnej (np. place bezpośrednie, świadczenia, materiały i surowce)

Koszty (jednostkowe) całkowite
Kcj=KC\Q
KC=(KS+KZ)\Q

PRÓG RENTOWNOŚCI - to taki poziom produkcji (sprzedaży) przy którym wynik
finansowy jest 0.
Górny próg rentowności - obszar strat dużej progresji kosztów i dużej degresji
sprzedaży.

Jeżeli wielkość zysku przypadająca na jednostkę wyrobu zaczyna się zmniejszać wraz ze
wzrostem produkcji to oznacza że zbliżamy się do górnego progu zysku


STRATEGJE ZARZĄDZANIA MAJĄTKIEM OBROTOWYM.
Przeciętna strategia finansowania przedsiębiorstwa opiera się na zasadzie, że całość
majątku trwałego i stała część zapotrzebowania na aktywa obrotowe są finansowane ze
źródeł długoterminowych: kapitału własnego i długoterminowego zadłużenia w postaci
obligacji czy kredytów bankowych o wieloletnich terminach spłaty. Zmienna część
zapotrzebowania

na

aktywa

obrotowe

jest

przedmiotem

krótkoterminowego

finansowania: przez wykorzystanie kredytu handlowego, krótkoterminowych kredytów
bankowych, a niekiedy i emisji własnych krótkoterminowych bonów czy obligacji
(commercial papers) na rynku pieniężnym.
Agresywna

strategia

finansowania

polega

na

tym,

że

przedmiotem

krótkoterminowego finansowania jest nie tylko zmienna część zapotrzebowania na
aktywa obrotowe, ale również część stałego zapotrzebowania na te aktywa. W efekcie
przedsiębiorstwa, które stosują tę strategię finansowania utrzymują stałe, rezerwowe
zapasy za pomocą bankowych kredytów krótkoterminowych, które muszą być stale
odnawiane. Strategię taką nazywa się agresywną, gdyż jest ona wyrazem dążenia do
wykorzystania dźwigni finansowej (niższe oprocentowanie kapitału pożyczonego niż
stopa zysku od kapitałów własnych), co jednak łączy się z ryzykiem utrzymania aktywów
obrotowych na stałym, niezbędnym poziomie w przypadku odmowy przedłużenia
kredytu krótkoterminowego na dalszy okres.
Konserwatywna strategia finansowa polega na tym, że dla zmiennego
zapotrzebowania na aktywa obrotowe (w całości lub w części) utrzymuje się pokrycie w
postaci płynnych papierów wartościowych. Gdy wystąpi potrzeba zwiększenia np.
zapasów ponad stały poziom, zamiast wykorzystywać kredyt obrotowy dla ich
sfinansowania, sprzedaje się odpowiednią część posiadanych w portfelu papierów
wartościowych i w ten sposób finansuje się przejściowo zwiększone zapasy.
Przedsiębiorstwa stosujące tę strategię finansowania tylko wyjątkowo wykorzystują
zewnętrzne krótkoterminowe źródła finansowania, gdyż w zasadzie mogą sfinansować
całe zmienne zapotrzebowanie na aktywa obrotowe ze sprzedaży własnych płynnych
aktywów finansowych, które - po ustąpieniu przejściowego zapotrzebowania na aktywa
obrotowe - są ponownie odkupywane.

ISTOTA RESTRYKTURYZACJI
Zadaniem restrukturyzacji jest zmiana istniejących w przedsiębiorstwie struktur :
- własności
- organizacji formalnej
- organizacji produkcji
- zorganizowanego kapitału
- redukcja aktywów

- przychody i koszty
- inne