Prawo finansowe, wykład 7, 07-04-2017

• Na poprzednim wykładzie podaliśmy sobie przykład art-bankingu, a dzisiaj powiemy o szkole bardziej rygorystycznej, ostrożnościowej, która mówi o tym, że musi istnieć ustawa w której wprost (lex specialis) bank wpisany jest jako podmiot wykonujący określone czynności. Przykładem takiej ustawy jest Ustawa o obrocie instrumentami finansowymi.

• Ta ustawa o obrocie instrumentami finansowymi definiuje instrument finansowy i pokazuje, że jest pewna przestrzeń do działalności od strony przedmiotowej. O ile prawo bankowe ma charakter podmiotowy, bo mówi o tym jakie czynności wykonuje bank, o tyle ustawa o obrocie instrumentami mówi o przedmiocie obrotu, którym są instrumenty finansowe.

• Co to jest instrument finansowy? Art. 2 tej ustawy definiuje instrumenty finansowe, które dzieli na dwie kategorie: papiery wartościowe i niebędące papierami wartościowymi instrumenty finansowe. Łącznie dają one instrumenty finansowe i to stanowi przedmiot obrotu.

Art. 2. 1. Instrumentami finansowymi w rozumieniu ustawy są:

1) papiery wartościowe;

2) niebędące papierami wartościowymi:

a) tytuły uczestnictwa w instytucjach wspólnego inwestowania,

b) instrumenty rynku pieniężnego,

c) opcje, kontrakty terminowe, swapy, umowy forward na stopę procentową, inne instrumenty pochodne, których instrumentem bazowym jest papier wartościowy, waluta, stopa procentowa, wskaźnik rentowności lub inny instrument pochodny, indeks finansowy lub wskaźnik finansowy, które są wykonywane przez dostawę lub rozliczenie pieniężne,

d) opcje, kontrakty terminowe, swapy, umowy forward na stopę procentową oraz inne instrumenty pochodne, których instrumentem bazowym jest towar i które są wykonywane przez rozliczenie pieniężne lub mogą być wykonane przez rozliczenie pieniężne według wyboru jednej ze stron,

e) opcje, kontrakty terminowe, swapy oraz inne instrumenty pochodne, których instrumentem bazowym jest towar i które są wykonywane przez dostawę, pod warunkiem, że są dopuszczone do obrotu na rynku regulowanym lub w alternatywnym systemie obrotu,

f) niedopuszczone do obrotu na rynku regulowanym ani w alternatywnym systemie obrotu opcje, kontrakty terminowe, swapy, umowy forward oraz inne instrumenty pochodne, których instrumentem bazowym jest towar, które mogą być wykonane przez dostawę, które nie są przeznaczone do celów handlowych i wykazują właściwości innych pochodnych instrumentów finansowych,

g) instrumenty pochodne dotyczące przenoszenia ryzyka kredytowego,

h) kontrakty na różnicę,

i) opcje, kontrakty terminowe, swapy, umowy forward dotyczące stóp procentowych oraz inne instrumenty pochodne odnoszące się do zmian klimatycznych, stawek frachtowych, uprawnień do emisji oraz stawek inflacji lub innych oficjalnych danych statystycznych, które są wykonywane przez rozliczenie pieniężne albo mogą być wykonane przez rozliczenie pieniężne według wyboru jednej ze stron, a także wszelkiego rodzaju inne instrumenty pochodne odnoszące się do aktywów, praw, zobowiązań, indeksów oraz innych wskaźników, które wykazują właściwości innych pochodnych instrumentów finansowych.

• Papiery wartościowe to nośnik praw, inkorporuje on w sobie prawa i obowiązki. Ten nośnik może mieć dwie formy:

  • formę dokumentową (jako rzecz w rozumieniu art. 45 KC),

  • ale równie dobrze tym nośnikiem może być zapis zdematerializowany.

• FORMA DOKUMENTOWA

  • Przykład dokumentu, który jest papierem wartościowym: akcje, obligacje.

  • Papiery wartościowe: dłużne i właścicielskie.

    • Papiery dłużne – zawiera w sobie zobowiązanie do zwrotu określonych środków pieniężnych z określonym oprocentowaniem. To są np. obligacje, bankowe papiery wartościowe, kwity skarbowe, bony skarbowe, certyfikaty inwestycyjne z funduszy inwestycyjnych zamkniętych (według niektórych teorii).

    • Papiery właścicielskie – klasyczny przykład to akcje – inkorporuje w sobie prawa korporacyjne emitenta (w przypadku akcji – spółki akcyjnej), które mogą się wyrażać prawem do udziału w zysku, prawem do głosowania w podstawowym organie spółki akcyjnej – walnym zgromadzeniu akcjonariuszy.

• ZAPIS ZDEMATERIALIZOWANY

  • Dematerializacją zajmuje się Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych S.A. Krajowy Depozyt na wniosek emitenta dokonuje jego dematerializacji. Zasada w przypadku obrotu akcyjnego jest bardzo prosta – tam gdzie mamy akcje (mówimy o papierach właścicielskich) na okaziciela, te akcje w dzisiejszym obrocie najczęściej mają charakter zdematerializowany. Natomiast jeżeli akcje mają charakter imienny to przybierają najczęściej formę dokumentu.

  • Rachunek papierów wartościowych – znajdują się tam zdematerializowane papiery wartościowe, na podstawie takiego wyciągu udowadniamy notariuszowi że mamy prawo głosu na zebraniu.

• Mogą być spółki, których część akcji będą miały charakter zdematerializowany, a część będą miały charakter imienny i będą przybierały formę dokumentu.

• Artykuł 2 Ustawy o obrocie instrumentami finansowymi mówi nam, że na pewno instrumentem finansowym będzie papier wartościowy, który podlega cyrkulacji, czyli podlega obrotowi, a to oznacza że ma cechę zbywalności, można go sprzedać. Jeśli będziemy sprzedawać na przykład akcje w formie dokumentacyjnej, czyli materialnej, to muszę też przenieść posiadanie tego dokumentu. W przypadku obrotu papieru wartościowego zdematerializowanego decyduje zapis na rachunku papierów wartościowych, czyli własność łączy się z odpowiednim zapisem.

• Zgodnie z art. 2 instrumentami finansowymi mogą być także instrumenty niebędące papierami wartościowymi. Tutaj omawialiśmy sobie derywaty. Derywat oznacza instrument pochody, wymaga na pewno instrumentu bazowego, instrumentem bazowym może być wszystko co ma charakter majątkowy, wtedy wartość utworzonego derywatu uzależniona jest od wzrostu lub spadku wartości instrumentu bazowego. Derywat, zgodnie z zasadą swobody kontraktowania, jest czymś w rodzaju kontraktu, umowy, na podstawie instrumentu bazowego tworzymy instrument, który jest jakimś rodzajem prawa majątkowego, które inkorporuje w sobie wzrost lub spadek wartości tego instrumentu bazowego. Z punktu widzenia prawa, w przypadku papierów wartościowych w polskiej doktrynie prawniczej obowiązuje zasada numerus clausus – zamknięty katalog. Szczątkowe regulacje w przypadku papieru wartościowego znajdziemy w Kodeksie cywilnym, jest tam taka kategoria jak umowa nazwana – papier wartościowy, ale ten szczątkowy element regulacyjny sprowadza się do tego, że Kodeks cywilny mówi że istnieje kategoria papierów wartościowych, które inkorporują w sobie prawa. Natomiast zasada numerus clausus, potwierdzona przez linię orzeczniczą sądów, sprowadza się do tego, że w Polsce przyjęło się, że papier wartościowy, oprócz tej szczątkowej regulacji na gruncie KC, musi mieć jednoznacznie określoną podstawę emisyjną w jakiejś konkretnej ustawie. Czyli musi istnieć ustawa, która wprost określa zasady emisji tego papieru wartościowego. Jeżeli mamy emisje obligacji, to zgodnie z zasadą numerus clausus, emisję obligacji reguluje Ustawa o obligacjach. Jeżeli mamy emisję bankowych papierów wartościowych to podstawą prawną jest Ustawa prawo bankowe. Jeśli chodzi o akcje, to podstawę emisji mamy w Kodeksie spółek handlowych. Czyli mamy podstawy prawne wskazane w określonych ustawach lex specialis, które łącznie tworzą nam katalog zamknięty zgodnie z zasadą numerus clausus. To jest ważne, ponieważ jest to próba zagwarantowania bezpieczeństwa obrotu. Czyli w przypadku instrumentów finansowych będących papierami wartościowymi mamy zasadę numerus clausus. Natomiast w przypadku instrumentów finansowych nie będących papierami wartościowymi mamy do czynienia ze swobodą kontraktowania. To znaczy, że coś co nie jest zabronione przez prawo, jest dozwolone, czyli możemy sobie wyobrazić dowolny instrument wykreowany przez strony – wszystko może stanowić podstawę prawną do zbudowania instrumentu finansowego. Papier wartościowy daje więc większe gwarancje bezpieczeństwa w obrocie prawnym.

• Jakie mamy podmioty, które dokonują obrotu instrumentami finansowymi? Pojawia nam się tu definicja legalna podmiotu, który się nazywa firma inwestycyjna. Firma inwestycyjna jest instytucją finansową, podobnie jak bank. Podobnie jak bank podlega reglamentacji, czyli ograniczeniu swobodnego prowadzenia działalności gospodarczej. Wymaga zezwolenia KNF, PDK jest ściśle określony przez przepisy prawa – art. 69, który określa tzw. czynności maklerskie. Mamy też przepis prawnokarny, art. 178, który jest trochę odpowiednikiem art. 171 Prawa bankowego. Art. 178 – „para-makler” – mamy sankcję karną za podszywanie się pod firmę inwestycyjną.

• Firmy inwestycyjne mogą działać w dwóch formach prawnych: biuro maklerskie w banku i dom maklerski. Żeby wykonywać czynności maklerskie z art. 69, muszę wybrać jedną z dwóch form. Jeżeli jestem bankiem, prowadzę działalność bankową, to mogę wybrać formułę biura maklerskiego w banku. Natomiast jeżeli jest jakaś grupa inwestorów, która nie jest bankiem, ale chce prowadzić biznes maklerski – otwiera dom maklerski. Dom maklerski może mieć osobowość prawną – spółka akcyjna, spółka z o.o., ale równie dobrze może być to spółka osobowa, która nie posiada osobowości prawnej ale posiada podmiotowość prawną, najczęściej spotykaną formułą jest tutaj spółka komandytowa. Jeżeli bank nie zdecyduje się na biuro maklerskie, to bank może mieć swój dom maklerski – bank może nabyć lub objąć akcje.

• Wymogi związane z biurem maklerskim w banku. Biuro maklerskie w banku to nie jest odrębny podmiot prawa. To jest wyodrębniona organizacyjne, ale jednak część organizacyjna tej samej instytucji. Pozycję prawną biura maklerskiego banku można przyrównać do oddziału banku. Na czele oddziału stoi dyrektor, który składa oświadczenia woli i reprezentuje spółkę akcyjną. To oznacza, że dyrektor jest pracownikiem spółki, działa na podstawie upoważnienia, ale skutki prawne oświadczeń woli składanych przez dyrektora oddziału oddziałują bezpośrednio na spółkę dla której ten oddział jest utworzony. Biuro maklerskie dla firmy inwestycyjnej ma charakter oddziału. To ma takie znaczenie, że jeżeli zawieramy umowę z biurem maklerskim i klient poniesie straty, to odszkodowanie wypłaca bank. A jeśli bank kupi dom maklerski to kto odpowiada za stratę? Tylko dom maklerski – jest ucinana odpowiedzialność, nie idzie to bezpośrednio na rachunek banku. W związku z tym, tylko największe banki decydują się na własne biuro maklerskie, bo w razie strat wygenerowanych przez oddział, czyli biuro maklerskie, są w stanie udźwignąć to we własnych kosztach. Mniejsze podmioty wolą kłaść kapitał w dom maklerski, bo w razie czego ryzyko pozostaje tylko na poziomie tej spółki zależnej. Na czele biura maklerskiego stoi dyrektor, który składa oświadczenia woli w imieniu banku. Przepisy Prawa bankowego wymagają, żeby to biuro maklerskie miało wyodrębnioną od banku księgowość, co powodowane jest następującą kalkulacją. Czynności maklerskie przeprowadzane przez biuro maklerskie w banku oparte są na pewnej zasadzie akceptacji dla ryzyka przez klientów, czyli klienci godzą się na to że mogą ponieść straty, w przeciwieństwie do tradycyjnej działalności depozytowo-kredytowej, bo tam jest zasada zera tolerancji dla ryzyka. W czynnościach maklerskich istnieje ryzyko, które klient akceptuje. Natomiast najważniejsze jest to, że działalność biura maklerskiego w banku, zaangażowanie kapitałowe musi opierać się tylko na depozytach finansowych klientów tego biura maklerskiego. Bank nie może obciążać działalnością maklerską depozytów innych środków, pozostawionych przez klientów bankowości, stąd potrzeba wyodrębnienia rachunkowości. Bank jako podmiot z którego części jest wyodrębnione jest biuro maklerskie prowadzi działalność depozytowo-kredytową, obciąża ryzykiem środki powierzone dla biznesu bankowego, natomiast te środki które są zgromadzone przez biuro maklerskie dla potrzeb biznesu maklerskiego nie mogą być łączone ze środkami depozytowymi. Stąd wyraźna potrzeba rozróżnienia działalności depozytowo-kredytowej banku i działalności maklerskiej biura maklerskiego banku.

• Kolejna rzecz to szczelność informacyjna. Pojęcie „chińskie mury”. Prawo wymaga aby istniała szczelność pomiędzy informacjami dla potrzeb biznesu maklerskiego od informacji dla potrzeb biznesu bankowego. Pojęcie „chińskie mury” jest synonimem nieprzekazywania informacji. W praktyce ta pełna szczelność nie istnieje. Cały kanał informacji jest archiwizowany przez telekomy. Jakie z punktu widzenia klientów biura maklerskiego, może mieć dla nas znaczenie to czy jest tam chinese wall? Dlaczego ustawodawca uznał, że biznes maklerski związany z ryzykiem powinien był odłączony od biznesu bankowego? Wyobraźmy sobie sytuację, że mamy dyrektora treasury w banku – może on dokonywać operacji na papierach wartościowych na rachunek banku. Działalność depozytowo-kredytowa objęta jest zasadą zera tolerancji dla ryzyka. Ryzyko czynności bankowych pokrywa bank. Klient ma prawo w każdej chwili żądania zwrotu powierzonych środków. Departament treasury na rachunek banku obraca nadwyżkami finansowymi wypracowanymi przez bank, nie są to środki klientów, i może inwestować w różne instrumenty. Ryzyko tego typu inwestycji ponosi bezpośrednio bank, bo to są jego środki. Uzasadnienie dla chinesee wall jest proste – wyobraźmy sobie, że treasury ma jakiś derywat, instrumentem bazowym dla derywatu jest indeks WIG 20 (to są największe spółki od strony finansowej na warszawskiej giełdzie). Departament treasury gra na wzrost WIG 20. Wzrost dla banku jest wtedy jeżeli WIG 20 wzrośnie w ciągu np. kwartału. Jest pokusa pomieszania działalności bankowej i biura maklerskiego – nakłaniania klientów, żeby kupowali akcje z WIG 20, żeby dyrektor treasury wypracował nadwyżkę. A dyrektor musi być obiektywny – musi ostrzegać klientów przed ryzykiem. Ustawodawca wprowadza chinese wall, żeby makler obiektywnie, zgodnie z zasadą best execution – wykonywał zlecenia maklerskie w najlepiej pojętym interesie klientów. Jeżeli okłamałbym klienta, to łamię zasadę wykonywania zawodu maklerskiego.

• Biura maklerskie i dom maklerski to firmy inwestycyjne. I biuro maklerskie i dom maklerski musi zatrudniać dwa typy osób wykonujących zawody reglamentowane, to są maklerzy papierów wartościowych i doradcy inwestycyjni. Ustawa o Obrocie określa w jakich proporcjach, w zależności od tego jakie czynności maklerskie z art. 69 są wykonywane, dana firma powinna zatrudniać maklerów albo doradców inwestycyjnych – jednych lub drugich w zależności od tego jakie typy czynności maklerskich wykonują.

• Lista ostrzeżeń publicznych. Komisja Nadzoru Finansowego prowadzi coś, co nazywamy listą ostrzeżeń publicznych. Lista ostrzeżeń publicznych mówi o tym, że wszczęte są postępowania karne przeciwko podmiotom które udają banki (naruszają art. 171 Prawa bankowego) albo udają maklerów (naruszają art. 178 Ustawy o obrocie instrumentami finansowymi). Jest ona upubliczniona, informuje na jakim etapie postępowania karnego jesteśmy. Jaki ma cel i sens ma ta lista? Lista ostrzeżeń publicznych do 2014 roku nie miała swojej podstawy prawnej, KNF robił to nielegalnie – bo organ administracji publicznej działa wyłącznie w oparciu o przepisy prawa. Firmy pozywały KNF o naruszenie dobra osobistego. Jeśli mamy szkodę to mamy odszkodowanie, a zadośćuczynienie dostajemy jeśli ponosimy straty moralne, psychiczne, etyczne itp.

• Jak obejść pozwolenie KNF? W Unii Europejskiej mamy instytucję, która nazywa się jednolity paszport europejski. Żeby obejść nasz KNF, musielibyśmy znaleźć sobie jakieś państwo w Unii Europejskiej (np. Cypr), wtedy musielibyśmy zawiązać spółkę prawa cypryjskiego – tzw. szufladową. Musielibyśmy uzyskać od nadzoru finansowego cypryjskiego zezwolenie na działalność maklerską na Cyprze i skorzystać z jednolitego paszportu europejskiego – i w ten sposób wymykamy się spod kontroli polskiego KNF.

• Kiedyś było tak, że nabycie akcji wymagało zezwolenia, ale zezwolenie ma charakter czynny; notyfikacja ma charakter bierny. Czynny – ja muszę wnieść o udzielenie zezwolenia – musi być jakaś decyzja administracyjna na koniec. Notyfikacja – ja tylko informuję, nie oczekuję żadnej decyzji na końcu. Jeżeli po notyfikacji KNF ma jakieś wątpliwości, to wszczyna postępowanie wyjaśniające.

• Art. 69. – wykonywanie tzw. czynności maklerskich na podstawie tego artykułu przypomina trochę art. 5 Prawa bankowego. Wykonywanie przez firmę inwestycyjną tych czynności wymaga zezwolenia KNF. W przypadku banków – banki posiadają zezwolenie KNF na prowadzenie biznesu bankowego. Od strony prawnej zezwolenie KNF na czynności maklerskie z art. 69 jest innym, odrębnym zezwoleniem niż zezwolenie na prowadzenie działalności bankowej. To są dwa różne zezwolenia. A to oznacza, że jeżeli bank decyduje się na ten pierwszy scenariusz – czyli scenariusz że będzie biuro maklerskie w banku – to musi wystąpić do KNF o udzielenie odrębnego zezwolenia, chyba ze zdecyduje się nabyć akcje w istniejącym domu maklerskim – scenariusz drugi – to wtedy musi tylko notyfikować sam fakt, zamiar nabycia akcji co jest łatwiejsze. Mechanizmy są dwa – albo bank na etapie tworzenia już przewiduje, że będzie prowadził biznes maklerski i występuje z jednym wnioskiem do KNF – o udzielenie zezwolenia na działalność bankową i działalność maklerską łącznie – załatwia to za jednym razem. Druga możliwość jest taka, że bank funkcjonuje na podstawie zezwolenia KNF na działalność bankową i następnie po jakim czasie, jeśli uzna, że biznes maklerski jest mu potrzebny, występuje z kolejnym wnioskiem o udzielenie zezwolenia na działalność maklerską i odbywa się kolejne postępowanie zakończone decyzją. Który z polskich banków w ostatnich czasach był tworzony zupełne od zera? Alior Bank. W Alior Banku od razu wystąpili z wnioskiem o udzielenie zezwolenia na czynności z art. 5 i 6 Prawa bankowego i jednocześnie z art. 69 Ustawy o obrocie instrumentami finansowymi.

• Art. 69 zawiera dwa interesujące nas ustępy – ustęp drugi i czwarty:

  • Ustęp drugi trochę przypomina nam czynności bankowe sensu stricto, to jest core-bussines, czynności maklerskie sensu stricto objęte monopolem firm inwestycyjnych, sankcją za naruszenie tego monopolu jest art. 178, czyli konstrukcja trochę nam przypomina art. 5 i art. 171 Prawa bankowego.

  • Czynności maklerskie sensu largo z ustępu 4 to są czynności uzupełniające biznes prowadzony przez dom maklerski, które nie są objęte monopolem, ponieważ mogą być, analogicznie do banków, wykonywane także przez inne podmioty, które nie prowadzą biznesu maklerskiego.

• Najpierw przyjrzymy się art. 69 ust. 2, czyli jakie czynności maklerskie stanowią core-bussines działalności maklerskiej. Ust. 2 pkt 1 i 2 to jest przejmowanie, przekazywanie i wykonywanie zleceń nabycia lub zbycia instrumentów finansowych. Ta pierwsza czynność maklerska – przyjmowanie, przekazywanie, wykonywanie, to jest klasyczna czynność maklera papierów wartościowych w obrocie giełdowym. Nasza firma inwestycyjna jest pośrednikiem pomiędzy nami jako klientem a giełdą papierów wartościowych na której trwa non stop handel instrumentami finansowymi. Z punku widzenia tej pierwszej czynności maklerskiej musimy sobie powiedzieć co to jest arkusz zleceń.

  • Co to jest arkusz zleceń? Jest to system prowadzony przez giełdę papierów wartościowych w którym spotykają się codziennie, w trakcie trwania sesji giełdowej, przeciwstawne zlecenia nabycia lub zbycia instrumentu finansowego. Otwieramy sesję = otwieramy arkusz zleceń, zamykamy sesję = zamykamy arkusz zleceń.

  • Wyobraźmy sobie, że rano po 9 pojawia się zlecenie „sprzedam 500 akcji Lotosu, nie więcej niż po 5 zł za akcje”. To zlecenie sobie wisi w arkuszu zleceń po stronie zbycia. To zlecenie do arkusza składa firma inwestycyjna, czyli nasz makler – składa w naszym imieniu to zlecenie. My, jako klienci, nie mamy dostępu do arkusza zleceń. Klient udziela pełnomocnictwa firmie inwestycyjnej do złożenia zlecenia, klient musi firmie inwestycyjnej utworzyć tzw. rachunek papierów wartościowych.

  • Na tym rachunku papierów wartościowych znajdują się zdematerializowane papiery wartościowe w formie zapisu na rachunku. Przy rachunku papierów wartościowych znajduje się rachunek pieniężny, bo firma inwestycyjna nie pokrywa za nas naszych zobowiązań, tylko zanim makler z firmy inwestycyjnej rozpocznie składanie zleceń do arkusza zleceń, musimy odpowiednią kwotę, ilość środków, umieścić na rachunku pieniężnym, który jest skorelowany z rachunkiem papierów wartościowych. Już po tym wszystkim otwieramy sesję, firma inwestycyjna składa zlecenie sprzedaży papierów wartościowych, np. 500 akcji wartych 5 zł. To zlecenie wisi do końca sesji. Po drugiej stronie obrót jest anonimowy – ja nie wiem kto jest uczestnikiem mojej transakcji. Po drugiej stronie pojawia się firma inwestycyjna, której klient chce kupić 500 akcji Lotos za 5 zł. Nazywa się to multilateral netting – wielostronne potrącenie. To znaczy, że do transakcji dochodzi wówczas, jeżeli w arkuszu zleceń w danym ułamku sekundy spotkają się dwa przeciwstawne zlecenia zbycia i nabycia po takiej samej cenie, tej samej ilości. Wtedy dochodzi do transakcji.

  • Z punktu widzenia cywilistycznego, strony godzą się, wszyscy uczestnicy – tzn. klient zawierający umowę otwarcia rachunku papierów wartościowych, firma inwestycyjna, która przystępuje jako tzw. członek giełdy (zarząd giełdy papierów wartościowych musi się zgodzić, by sama firma inwestycyjna była członkiem giełdy) – wszyscy uczestnicy godzą się na udział w systemie multilateral netting, który oznacza, że tak naprawdę wszyscy godzą się na to, że tryb ofertowy jest zastępowany przez arkusz zleceń administrowany przez giełdę papierów wartościowych.

  • Jeszcze jednym, bardzo ważnym uczestnikiem jest krajowy depozyt papierów wartościowych, który prowadzi rachunki zbiorcze dla firm inwestycyjnych, bo to na tych rachunkach pod koniec dnia sesyjnego dokonywane jest rozliczenie zbiorcze dokonanych transakcji w ciągu dnia i odpowiednie zapisy zdematerializowane trafiają poprzez system zarządzany krajowy depozyt papierów wartościowych na rachunki papierów wartościowych klientów. Czyli po zamknięciu sesji, na swoim rachunku mam instrumenty, które nabyłem, przy złożeniu że było pokrycie na rachunku pieniężnym, przy założeniu że sobie mój makler ściągnął prowizję i odpowiednie kwotowania z mojego rachunku – tak kończy się nasza umowa, pierwsza czynność maklerska sensu stricto.

• Drugą czynnością jest – ust. 2 pkt 3 – nabywanie lub zbywanie na własny rachunek instrumentów finansowych. Może się zdarzyć tak, że dana firma inwestycyjna uznaje, że niezależnie od zleceń klientów warto w systemie giełdowym uczestniczyć na własny rachunek („na własną książkę”), po to żeby atrakcyjne akcje kupować, a potem np. odsprzedawać swoim klientom, mając to w portfelu.

• Jeszcze jedno ważne zastrzeżenie związane z czynnościami giełdowymi – czynność giełdowa, umowa brokerska, opiera się na tzw. umowie komisu. Komis polega na tym, że przedsiębiorca prowadzący działalność komisu dokonuje czynności we własnym imieniu na rachunek klienta. Umowa komisu jest umową nazwaną, jest w Kodeksie cywilnym. Czyli członek giełdy jakim jest firma inwestycyjna składa zlecenie w imieniu własnym, tyle tylko że skutki prawne (na co się uczestnicy godzą) wywołane są dla klienta. Umowa komisu stoi u podstaw czynności maklerskich. Umowa komisu różni się od umowy agencyjnej – agent działa w imieniu i na rzecz klienta. Czyli na zasadzie przedstawicielstwa.

• Ust. 2 pkt 4 zarządzanie portfelami w skład w których wchodzą instrumenty finansowe. Czynność maklerska zarządzanie portfelami nazywana jest asset management. Oznacza ona tyle, że klient powierza firmie inwestycyjnej albo instrumenty finansowe albo środki pieniężne i mówi „zrób coś z tym”. Godzi się na to, że makler będzie dokonywał rozporządzeń powierzonymi aktywami w sposób najbardziej korzystny dla swojego klienta. Tu jeszcze raz przywołujemy zasadę best execution. Jeżeli ja np. swojemu maklerowi powierzyłem 100 tys. zł. na 6 miesięcy, zasada best execution będzie oznaczała, że mój makler bierze to 100 tys., określamy jego prowizję i on ma uczynić cuda z tych 100 tysięcy. On będzie się starał wypracować jak największy zysk po tych 6 miesiącach. Jeśli bym po odjęciu jego prowizji uzyskał z tych 100 tys. w ciągu pół roku np. 130 tysięcy to znaczy, że była to dobra inwestycja. Równie dobrze z tych 100 tysięcy mogę dostać zwrotu 70 tysięcy, co spowoduje że bardzo się zezłoszczę. Jaka jest relacja kontraktowa pomiędzy mną a firmą inwestycyjną? Otóż ja, zawierając umowę o zarządzanie portfelem, czyli umowę asset management, godzę się kontraktowo na ryzyko. To jest podstawowa różnica między działalnością bankową a maklerską. Roszczenia ex contractu nie istnieją w tym przypadku, bo wiem że na rynku może być różnie. A jakie mogę mieć roszczenia? Deliktowe. Co byłoby tu deliktem? Musiałbym udowodnić naruszenie zasady best execution, musiałbym powiedzieć że makler nie działał w moim najlepiej pojętym interesie – np. miałbym dowód że mój makler działał w porozumieniu z jakimś bankowcem, który miał derywat na WIG 20, to jestem w stanie pokazać, że to był delikt. Mogę iść z roszczeniem odszkodowawczym. Ale takie roszczenie deliktowe jest trudne dowodowo.

• Czym by się różniła umowa zarządzania portfelem z tego przepisu od funduszy inwestycyjnych o których mówiliśmy tydzień temu? W asset management mówimy „daj najpierw środki, a ja ci wymyślę strategię lokacyjną – szytą dla ciebie”, natomiast w przypadku funduszy inwestycyjnych jest odwrotnie – fundusz inwestycyjny ogłasza strategię i dopiero potem oferuje jednostki uczestnictwa albo certyfikaty inwestycyjne tym, którzy chcą je obejmować.

• Ust. 2 pkt 5 doradztwo inwestycyjne. Firma inwestycyjna prowadzi doradztwo inwestycyjne. Tutaj pojawia się wymóg, jeżeli firma inwestycyjna chce prowadzić doradztwo inwestycyjne, pojawia się wymóg posiadania drugiego zawodu reglamentowanego jakim jest doradca inwestycyjny. Na czym polega ta usługa? Usługa doradztwa inwestycyjnego polega na rekomendowaniu klientowi nabycia lub zbycia instrumentów finansowych. Pojawiały się spory na tle czym jest doradztwo inwestycyjne i kiedy je karać. Żeby uznać coś, za doradztwo inwestycyjne, muszę znać dobrze sytuację klienta. Rekomendacja musi być kierowana do konkretnego klienta, w konkretną sytuacją finansową i prawną. Doradztwo inwestycyjne które podlega reglamentacji i jest wykonywaniem zawodu polega na rekomendacji w zakresie zbycia, nabycia instrumentów finansowych konkretnie określonemu klientowi przy znajomości przez doradcę sytuacji majątkowej, finansowej, znajomości rynku klienta.

• Ust. 2 pkt 6 – oferowanie instrumentów finansowych. To jest rodzaj przewidzianego przez ustawodawcę tzw. przymusu maklerskiego, tzn. że ustawodawca zapewnia maklerom pewien monopol w przypadku oferowania instrumentów finansowych.

  • przymus maklerski;

  • oferta publiczna – oferuję nieoznaczonemu adresatowi instrumenty finansowe;

  • do oferty publicznej potrzebny jest prospekt emisyjny, czyli informacja o tej ofercie, dane dotyczące oferty, w prospekcie emisyjnym mamy dane dotyczące emitenta, ryzyka prawne, sytuacja finansowa emitenta – po to wymyślono prospekt emisyjny, żebym ja jako klient mógł świadomie obejmować w ramach emisji publicznej akcje;

  • ktoś, kto wprowadza na rynek ofertę publiczną, tym kimś może być wyłącznie firma inwestycyjna, a zatem w przypadku ofert publicznych oferowanie ich polski ustawodawca, w nadzorze unijnego, przewiduje przymus firmy inwestycyjnej. Jakie ma znaczenie ten przymus? Takie, że my – jeśli chcielibyśmy kiedykolwiek uczestniczyć w ofercie, czyli pójść i nabyć akcje w ramach jakiejś oferty – po to ustawodawca określa monopol, przymus profesjonalisty, żeby zapewnić pełne bezpieczeństwo tego procesu dla uczestników.

• Ust. 2 pkt 7 – świadczenie usług związanych z subemisją inwestycyjną i usługową. O subemisji mówiliśmy w przypadku banków, to był art. 5 ust. 2 Prawa bankowego. Mówiliśmy czym się różnią, mówiliśmy że nie są objęte monopolem banku – przykład taki, że firma inwestycyjna jeśli nie jest bankiem również może świadczyć usługi w zakresie subemisji inwestycyjnych i usługowych.

 pytanie na egzamin: subemisja usługowa różni się od subemisji inwestycyjnej tym, że…

• Ust. 2 pkt 8 – organizowanie alternatywnego systemu obrotu, tzw. ASO – alternatywny system obrotu. W Polsce z tego firmy nie korzystają. ASO to jest system obrotu na rynku regulowanym innym niż giełda papierów wartościowych. Nasz rynek giełdowy siada, nie ma nowych ofert, jest niskie zainteresowanie inwestorów, obroty spadają, ludzie się nie interesują teraz giełdą, dlatego też przewidziana przez ustawodawcę możliwość organizowania alternatywnych w stosunku do giełdy systemów obrotu papierami wartościowymi jest prawem, w którego nikt nie korzysta. Teoretycznie rzecz biorąc, gdyby kilka firm inwestycyjnych uznało, że opłaty giełdowe są zbyt wysokie – bo giełda żyje z pobierania opłat transakcyjnych – to teoretycznie kilka firm mogłoby taki rynek stworzyć, który podlegałby w pewnej formie nadzorowi KNF, ale byłby bardziej liberalny, mniej sformalizowany niż giełda papierów wartościowych. Trzeba wiedzieć, że Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie S.A. to jest podmiot, który jest organizatorem obrotu giełdowego, jest tzw. rynkiem regulowanym, który to rynek podlega bardzo ścisłemu nadzorowi KNF. Jakie jest uzasadnienie dla nadzoru KNF nad giełdą? Zapewnienie bezpieczeństwa. KNF po pierwsze wydaje zgodę na utworzenie giełdy, wydaje zgodę na każdego członka zarządu giełdy, wydaje zgodę na obejmowanie znacznych pakietów akcji na giełdzie. Giełda, jako spółka akcyjna, jest przedsiębiorcą, już teraz prywatnym. Wydaje ona dokument, który się nazywa regulamin giełdy. W tym przypadku jest to ciekawe o tyle, że regulamin jest dokumentem wewnętrznym giełdy, natomiast podlega on zatwierdzeniu przez KNF i każdorazowa zmiana regulaminu również jest zatwierdzana przez KNF. Z prostego powodu – regulamin giełdy określa szczegółowe zasady obrotu papierami wartościowymi w ramach sesji giełdowej. Czyli ustawodawca mówi: jakkolwiek jest to wewnętrzny dokument jakiejś spółki akcyjnej, to jednak ta spółka akcyjna jest bardzo specyficzna, podlega reglamentacji, a w związku z tym podstawowy dokument wewnętrzny organizujący zasady obrotu papierami również musi podlegać KNF. Zatem alternatywnie w stosunku do giełdy systemy obrotu mogą być teoretycznie tworzone przez firmy inwestycyjne, nikt teraz tego nie robi – wszyscy czekają w którym kierunku rynek kapitałowy się będzie rozwijał, jaka jest jego przyszłość.

• Z czego wynika taka mniejsza popularyzacja rynku giełdowego? Bo 10, 15 lat temu to był szał. To może wynikać z dwóch rzeczy. Po pierwsze, spółki nauczyły się tego, że istnieją inne w stosunku do mechanizmów giełdowych sposoby pozyskiwania kapitału. Dzisiaj giełda już wcale nie jest miejscem gdzie pozyskuje się kapitał. Mechanizmów pozyskiwania kapitału jest tak wiele i są one różne, że wykonywanie obowiązków w zakresie sporządzenia prospektu, zatwierdzenia prospektu przez KNF, podleganie nadzorowi – cały ten proces regulacyjny jest tak duży, że dla spółki która chce się rozwijać, łatwiej jest pozyskać kapitał nawet z kredytu bankowego, bo jest to szybsze = więc tych debiutów wcale nie ma wiele. Po drugie, giełda łączy się z ogromna ilością regulacji prawnych. Możemy sobie kiedyś porozmawiać o raportach bieżących – spółki giełdowe wysyłają raporty bieżące, czyli wysyłają informacje na rynek o wszystkich istotnych zdarzeniach, które mają charakter oceno-twórczy, czyli mogą oddziaływać na wyznaczenie kursu danej spółki. Czasami jednak dla spółek to jest rzecz niewygodna, bo są dość istotne sankcje administracyjne nakładane na spółki, które nie raportują bieżąco, a nigdy nie wiadomo który raport już należy wysłać, a którego jeszcze nie należy.