Rynki finansowe IV 15-05-2011 r.
Formy obligacji przedsiębiorstw na rynku kapitałowym
Tradycyjne formy obligacji pozwalają wyróżnić głównie obligacje kuponowe (zwykłe), gdzie głównym
z
ródłem dochodu dla inwestora są płatności odsetkowe wg stałej lub zmiennej stopy procentowej.
Obligacje ze zmienną stopą procentową, zróżnicowaną w poszczególnych okresach stosunku
pożyczkowego, dostosowują dochodowość do zmieniającej się sytuacji gospodarczej
i rynkowej.
Inwestor, wybierając obligacje zwykłe jako przedmiot lokaty kapitałowej, będzie dokonywał indywidualnie
ich wyceny, ustalając wartość wewnętrzną obligacji i porównując ją z ceną rynkową. Porównanie
to pozwala ocenić, czy przy wymaganej przez inwestora stopie zwrotu warto nabyć daną obligację.
Sprzedaż z dyskontem  ustalenie ceny sprzedaży w wartości niższej niż wartość nominalna.
Wartość obligacji wyznaczona w oparciu o formułę wartości zaktualizowanej:
Wartość obligacji w kolejnych latach dla różnych oczekiwań stóp zwrotu (nominalna stopa=10%, wartość
nominalna 100)
Wartość obligacji
Liczba lat
do
stopa stopa stopa
terminu
zwrotu zwrotu zwrotu
wykupu
8% 10% 12%
4 106,62 100 93,93
3 105,15 100 95,20
2 103,57 100 96,62
1 101,85 100 98,21
Im rynkowa stopa zwrotu jest niższa od nominalnej stopy zwrotu tym cena obligacji jest wyższa
(i odwrotnie).
Dodatkowe obszary ryzyka:
�� Ryzyko zmiany stopy procentowej
�� Ryzyko niewypłacalności
Ryzyko decyduje o wysokości stopy zwrotu inwestora (wyższe ryzyko, wyższa oczekiwana stopa zwrotu).
Hybrydowe instrumenty pożyczkowe
�� Obligacje zamienne  stanowią nowy jakościowy instrument na rynku finansowym, pozwalający
połączyć zalety finansowania za pomocą długu z przesunięcia w czasie emisji akcji. Dla inwestora
1
Rynki finansowe IV 15-05-2011 r.
jest to szansa przyjęcia bezpieczniejszej pozycji na rynku finansowym, szczególnie wobec trudności
w ocenie ryzyka inwestycyjnegoi pewności, co do kierunku rozwoju sytuacji rynkowej.
Co to jest konwersja akcji? Co o niej decyduje?
Warunkowe podwyższenie kapitału zakładowego spółki?
W jakiej sytuacji posiadacz obligacji zamiennych wykorzysta prawo zamiany?
W sytuacji, gdy cena rynkowa akcji będzie wyższa od ceny konwersji i kiedy ta różnica zrekompensuje
utratę odsetek.
Inne papiery hybrydowe
o Papiery stanowiące kombinację standardowego papieru dłużnego z instrumentem pochodnym
o Papiery dłużne z prawem pierwszeństwa nabycia akcji nowej emisji
o Wymienne obligacje hybrydowe
o Odwrotna obligacja zamienna
Papiery dłużne z prawem pierwszeństwa nabycia akcji nowej emisji.
obligacje
t0 t1 t2 t3 t4
zamienne
Wn O O O O+Wn
Ckonwrsji>Crynkowa
Wn O O
Ckonwrsjirealizacja prawa zamiany
Wymiana na
akcje
Inwestor jest albo akcjonariuszem albo pożyczkodawcą.
Obligacje z
prawem
t0 t1 t2 t3 t4
pierwszeństwa
zakupu akcji
O
Wn O O O+Wn
Cnabyciazakup akcji (zaangażowanie dodatkowego kapitału)
Posiadacz obligacji utrzymuje pozycję pożyczkodawcy i dodatkowo staje się akcjonariuszem.
Prawo pierwszeństwa zakupu akcji nowej emisji można sprzedać.
WSPÓA
CZESNE RYNKI FINANSOWE CZ.II
1. Akcje (definicja)
2. Prawa akcjonariuszy
a) Prawa majątkowe  prawo do majątku, prawo do zysku (dywidendy), prawo poboru akcji nowej
emisji  jest ustawowym prawem akcjonariuszy, pozwala utrzymać dotychczasową pozycję w spółce
b) Prawa korporacyjne  prawo do informacji, prawo głosu, prawo do udziału w walnym zgromadzeniu
akcjonariuszy
3. Rodzaje akcji
2
Rynki finansowe IV 15-05-2011 r.
a. Prawa akcjonariuszy
i. Zwykłe
ii. Uprzywilejowane
�� Prawo do majątku
�� Dodatkowe prawo głosu
�� Prawo poboru
�� Prawo do dywidendy
b. Swoboda obrotu
i. Imienne (zapisane w księdze akcyjnej; obrót nimi jest znacznie utrudniony)
ii. Na okaziciela - mogą być przedmiotem obrotu na rynku wtórnym
c. Akcje gotówkowe
Akcje aportowe
4. Wartość akcji
a. Wartość nominalna  określa wkład akcjonariusza w kapitał zakładowy spółki
b. Cena emisyjna  faktyczna cena sprzedaży akcji na rynku pierwotnym
(Ce  Wn = agio ą� wkład w kapitał zapasowy spółki)
c. Wartość rynkowa  cena zmienna na rynku wtórnym; kształtuje zyski lub straty kapitałowe
inwestorów.
Subskrypcja nowej emisji akcji  emisja akcji na rynku pierwotnym.
Podstawą decyzji o nowej emisji akcji w spółce akcyjnej jest uchwała walnego zgromadzenia akcjonariuszy.
Powinna ona uwzględniać:
�� Liczę wyemitowanych akcji i związany z tym poziom kapitału pozyskanego
�� Rodzaje akcji i związane z tym uprawnienia
�� Wysokość ceny emisyjnej akcji lub upoważnienie dla zarządu do jej ustalenia
�� Przewidywany tryb emisji akcji
Wyróżnia się trzy tryby emisji akcji:
1. Subskrypcja zamknięta - skierowana wyłącznie do aktualnych akcjonariuszy poprzez realizację
prawa poboru akcji
2. Subskrypcja prywatna  objęcie akcji poprzez wybranych inwestorów w drodze indywidualnych
umów z władzami spółki (najczęściej inwestorzy strategiczni)
3. Subskrypcja otwarta  objęcie akcji przez inwestorów niepowiązanych dotychczas kapitałowo
z przedsiębiorstwem, najczęściej na otwartym rynku finansowym
Subskrypcja prywatna i otwarta każdorazowo wymagają rezygnacji z wykorzystania prawa poboru. Decyzja
ustalana jest na walnym zebraniu akcjonariuszy, za zgodą co najmniej 4/5 głosów oddanych.
Podwyższenie kapitału zakładowego może być również realizowane w ramach kapitału docelowego (okres
nie dłuższy niż 3 lata, do wysokości � kapitału zakładowego). Takie prawo może przewidywać emisję
warrantów subskrypcyjnych. Warranty dają prawo do nabycia określonej liczby akcji po wcześniej ustalonej
cenie. Cena warrantów jest ustalana na poziomie 10% - 30% powyżej ceny rynkowej akcji aktualnej
w momencie ich emisji.
Determinanty nowej emisji akcji:
�� Wybór struktury własnościowej  subskrypcja zamknięta gwarantuje zachowanie aktualnej struktury
własnościowej; prywatna i otwarta wiążą się ze zmianą tej struktury
3
Rynki finansowe IV 15-05-2011 r.
�� Wybór właściwego momentu pozyskania kapitału  dotyczy głównie subskrypcji otwartej
�� Zabezpieczenie oczekiwanej przez inwestorów stopy dochodu z uwzględnieniem motywacji
inwestorów
�� Spełnienie warunków organizacyjno-prawnych stawianych przez instytucje rynku finansowego
Subskrypcja zamknięta
�� Cena emisyjna wyznaczana przez aktualnych właścicieli; uwzględnia możliwości kapitałowe
akcjonariuszy i potrzeby spółki
�� Akcjonariusz ma trzy możliwości wyboru:
o Postawa bierna  prawo nabycia akcji wygasa w pewnym określonym momencie
o Sprzedaż prawa poboru  wg ceny rynkowej
o Nabycie nowych akcji  realizacja prawa poboru
Nabycie nowych akcji
1 akcja posiadana = 1 prawo poboru nowych akcji
1 prawo poboru nowych akcji `" 1 akcja
Np. zwiększenie kapitału o 25% ą� 4 prawa poboru = 1 nowa akcja
Subskrypcja prywatna  cena emisyjna ustalana w ramach negocjacji z inwestorami
Subskrypcja otwarta
Ważnym elementem polityki podwyższenia kapitału zakładowego w spółce akcyjnej, decydującym
o powodzeniu emisji nowych akcji na rynku kapitałowym, jest ustalenie właściwej ceny emisyjnej, jej
relacja do wartości nominalnej i rynkowej akcji, z uwzględnieniem oczekiwań aktualnych i przyszłych
właścicieli oraz interesów spółki jako podmiotu gospodarczego.
Minimalna cena akcji powinna uwzględniać interesy aktualnych akcjonariuszy.
Metoda  book bolding  zapisy na akcje
Czynniki kształtujące ceny emisyjne akcji
Czynniki fundamentalne Czynniki rynkowe
uwzględniające pozycję ekonomiczną spółki
Rynkowe wymagają uwzględnienia:
Retrospektywne Perspektywne
�� Stanu koniunktury giełdowej i
związane z oceną
perspektywy zmian
ocena wartości
dotychczasowej
�� Kierunku zmian polityki fiskalnej
dotychczasowej
pozycji
�� Aktualnych notowań rynkowych
emitenta związana
ekonomicznej
spółki i spółek podobnych
z rozwojem
(struktura kapitału,
�� Oczekiwań i preferencji
kapitałowym spółki
sytuacja
inwestorów
majątkowa, wartość
�� Konkurencyjności innych lokat
księgowa)
kapitałowych
4
Rynki finansowe IV 15-05-2011 r.
W interesie akcjonariuszy minimalna cena emisyjna powinna odpowiadać wartości księgowej netto
przypadającej na 1 akcję.
Im wyższa jest cena emisyjna od ceny minimalnej tym większą premię emisyjna uzyskuję aktualni
akcjonariusze.
Wartość księgowa = aktywa  zobowiązania
1) Cemisyjna > Wksięgowa ą� premia emisyjna dla aktualnych akcjonariuszy
30 zł > 20 zł ą� nowa jednostkowa wartość księgowa 25 zł
2) Cemisyjna = Wksięgowa ą� utrzymanie jednostkowej wartości księgowej
3) Cemisyjna < Wksięgowa ą� aktualni akcjonariusze mają gorszą pozycję w spółce; premia dla nowych
akcjonariuszy (w warunkach trudności spółki, trudności w nabyciu nowego kapitału)
Metody podejmowania decyzji inwestycyjnych
Inwestorzy podejmując decyzję o nabyciu akcji wykorzystują w różnym zakresie
1) Analizę fundamentalną
2) Analizę techniczną
Analiza fundamentalna pozawala na wybór spółek o silnej pozycji ekonomicznej.
Analiza techniczna pozwala wyznaczyć (krótkoterminowo) moment nabycia akcji i moment ich sprzedaży
na rynku. Opiera się na ocenie dotychczasowych trendów ceny akcji wybranych spółek przedstawionych
w formie graficznej.
Analiza fundamentalna jest najstarszą metodą analizy rynku kapitałowego i prognozowania kursów akcji,
z wykorzystaniem głównie informacji o charakterze ekonomicznym. Polega na identyfikacji wszystkich
czynników, które mogą w sposób bezpośredni i pośredni wpływać na cenę akcji.
Celem analizy jest selekcja i klasyfikacja aktywów finansowych pod względem jakości inwestycyjnej
i oczekiwanej stopy zwrotu, przy zachowaniu racjonalnego zachowania na rynku.
Analiza fundamentalna jest oceną wieloaspektową, składającą się z logicznie powiązanych etapów, zgodnie
z dedukcyjnym procesem wnioskowania, od zagadnień ogólnych uwzględniających różny zakres otoczenia,
do bardziej szczegółowych.
Do oceny pozycji rynkowej uwzględnia się podstawowe wskaz
niki:
1) Wskaz
nik zysku netto na 1 akcje EPS
2) Wskaz
nik relacji ceny rynkowej do zysku netto na 1 akcję PE
3) Wskaz
nik stopy dywidendy DY  dywidenda jednostkowa do ceny rynkowej 1 akcji  spodziewana
stopa zysku mierzona wartością dywidendy
4) Wskaz
nik wartości rynkowej do wartości księgowej
5) Wskaz
nik q Tobina
5
Rynki finansowe IV 15-05-2011 r.
Fundusze inwestycyjne jako uczestnicy rynku finansowego
Fundusze inwestycyjne wynikają z zasady wspólnego inwestowania (zbiorowego inwestowania). Polegają
na gromadzeniu środków pieniężnych rozproszonych inwestorów (indywidualnych) w celu ich dalszej
alokacji na rynku finansowym zgodnie z przyjętą polityką inwestycyjną.
Instytucją związaną z funduszami inwestycyjnymi jest towarzystwo funduszy inwestycyjnych. Są to
instytucje, które mają prawo tworzenia funduszy inwestycyjnych, zarządzania nimi i występowania w ich
imieniu wobec osób trzecich.
Depozytariusze funduszy są to jednostki, które zajmują się:
�� Przechowywaniem aktywów funduszy inwestycyjnych
�� Prowadzeniem rejestru aktywów funduszy inwestycyjnych
�� Dokonywaniem kontroli i nadzorowaniem prawidłowego zarządzaniu funduszami.
Fundusze inwestycyjne stawiają sobie trzy cele:
1. Bezpieczeństwo uczestników funduszu i zainwestowanego kapitału
2. Zabezpieczenie dochodu uczestnikom funduszu
3. Osiągnięcie zwiększenia wartości aktywów funduszu
Lokowanie kapitału w fundusz inwestycyjne rodzi zarówno szanse jak i zagrożenia.
Szanse:
a) Dywersyfikacja portfela lokat finansowych
b) Gwarancja profesjonalnego zarządzania portfelem lokat
c) Szybki dostęp do różnych instrumentów finansowych
d) Niższe koszty transakcyjne
e) Zapewnienie założonego bezpieczeństwa lokat inwestycyjnych
Zagrożenia:
a) Brak bezpośredniego wpływu na politykę inwestycyjną funduszy
b) Ryzyko powstania straty kapitałowej
c) Systemowa ograniczenia funduszy w zakresie ich polityki inwestycyjnej i limitów inwestycyjnych
Rodzaje funduszy inwestycyjnych
Klasyfikacji funduszy można dokonać wg dwóch kryteriów:
1) Kryterium ekonomiczne uwzględniające głównie kierunki alokacji kapitału przez fundusze
2) Kryterium prawne uwzględniające konstrukcję prawna funduszy i pozycję prawną ich uczestników
Według kryterium ekonomicznego fundusze dzielimy głównie w zależności od przyjętej polityki
inwestycyjnej decydującej głównie o poziomie ryzyka transakcji.
�� Fundusze wysokiego ryzyka (fundusze akcji)
�� Fundusze małego ryzyka (fundusze rynku pieniężnego i papierów dłużnych)
�� Fundusze zrównoważone i stabilnego wzrostu
Według kryterium prawnego możemy wyróżnić fundusze otwarte i zamknięte.
Fundusz otwarty
6
Rynki finansowe IV 15-05-2011 r.
�� Uwzględnia nieograniczoną liczbę uczestników funduszu, na bieżąco przyjmuje nowych
uczestników funduszu
�� Wejście w fundusz inwestycyjny wiąże się z nabyciem jednostek uczestnictwa tego funduszu
wg aktualnej, wyznaczonej wartości nabycia
�� Cena jednostki uczestnictwa odpowiada wartości aktywów netto funduszu
�� Liczba sprzedanych jednostek zależy od wielkości popytu na te jednostki (ilość inwestorów)
Aktywa Pasywa
portfel papierów
kapitał własny
wartościowych
wpłaty inwestorów
(jednostki
(akcje, obligacje,
uczestnictwa wg
bony itp.)
ceny)
zobowiązania
Fundusz inwestycyjny otwarty na bieżąco kupuje jednostki uczestnictwa wg aktualnej ich wartości celem
ich umorzenia.
Wartość jednostek uczestnictwa zmienia się w zależności od ich rynkowych zmian wartości.
Jednostki uczestnictwa o zmiennej wartości nie są papierem wartościowym, nie mogą być zbywane na rzecz
osób trzecich i nie stanowią przedmiotu obrotu na wtórnym rynku kapitałowym (mogą natomiast być
dziedziczone).
Otwarte fundusze inwestycyjne zapewniają dużą płynność jednostek uczestnictwa i nieograniczone
możliwości ich zbywania.
Podstawą oceny stopy zwrotu uczestnika funduszu jest różnica pomiędzy wartością jednostki uczestnictwa
w momencie jej sprzedaż i nabycia.
Fundusz zamknięty
�� Ograniczona liczba inwestorów ustalana w momencie tworzenia funduszu
�� Stała wyznaczona wartość kapitału ustalana pierwotnie w momencie utworzenia funduszu
�� Podstawą zgromadzenia kapitału funduszu zamkniętego jest sprzedaż certyfikatów inwestycyjnych
określonej, stałej grupie inwestorów
Certyfikaty inwestycyjne mają charakter papierów wartościowych podlegających na rynku wtórnym
wycenie w zależności od kształtowania się popytu i podaży. Są one zbywalne wyłącznie na wtórnym rynku
papierów wartościowych wg aktualnej wartości rynkowej, a fundusz inwestycyjny nie ma obowiązku
bieżącego ich skupowania.
7