Dźwignia operacyjna, finansowa i łączna

Stopień konkurencyjności spółek zależy między innymi od relacji kosztów do przychodów ze sprzedaży, wypracowywanych w toku bieżącej działalności.  W celu zmierzenia  tej zależności stosować można dwa wskaźniki analizy finansowej : dźwignię operacyjną i dźwignię finansową.

Dźwignia operacyjna:

Efekt dźwigni operacyjnej opiera się na założeniu, że wraz ze wzrostem wartości sprzedaży zysk operacyjny spółki wzrasta szybciej od sprzedaży. Inaczej - zysk operacyjny wzrasta ponad proporcjonalnie w stosunku do przychodów ze sprzedaży. Zależność ta wynika z nieproporcjonalności kosztów stałych w ogólnej sumie kosztów. Wraz ze wzrostem produkcji, koszty stałe pozostają na tym samym poziomie (są stałe dla całego wolumenu produkcji), lecz rozkładają się na coraz większą liczbę wytworzonych produktów. Dzięki temu uzyskuje się efekt zmniejszenia kosztu jednostkowej produkcji, a tym samym wzrost zysku spółki. Efekt ten w teorii finansów zwany jest dźwignią operacyjną. I wyraża się wzorem :

Gdzie :
Δ EBIT - zmiana zysku operacyjnego,
Δ S - zmiana wolumenu sprzedaży,
DOL - stopień dźwigni finansowej (Degree of Operational Leverage)

Jak wynika ze wzoru stopień dźwigni operacyjnej zależy od rentowności sprzedaży oraz od struktury kosztów.

Dźwignia finansowa

Kolejnym etapem analizy rentowności jest ustalenie poziomu tzw. dźwigni finansowej. Określa ona zależność między zmianą wartości zysku operacyjnego a zmianą zysku netto. Mechanizm ten wykorzystuje fakt, że generowany koszt kapitału obcego jest stały, a jego spłata jest niezależna od poziomu sprzedaży i generowanych zysków (odsetki i raty kapitałowe bez względu na sytuacje sprzedaży należy spłacać).  Poziom dźwigni finansowej możemy określić następująco:

Gdzie :
DFL - stopień dźwigni finansowej (Degree of Financial Leverage)

Wynika z tego, że struktura kapitału finansującego przedsiębiorstwo ma duże znaczenie dla poziomu rentowności i ryzyka. Założyć można, że kapitał obcy może być stosowany jedynie w przypadku, kiedy jego koszt jest niższy niż rentowność przedsięwzięcia, które finansuje.

Dźwignia łączna

Dźwignia całkowita stanowi ostateczną zależność, która łączy ze sobą wartość sprzedaży, zysku operacyjnego oraz zysk netto. Dźwignia całkowita stanowi iloczyn dźwigni operacyjnej oraz finansowej i obliczana jest według poniższego wzoru :

Gdzie :
DTL - stopień dźwigni łącznej (Degree of Total Leverage)

Dźwignia całkowita (zwana również dźwignią połączoną, dźwignią łączną) wskazuje stopień o jaki wzrośnie wartość zysku netto wypracowanego przez spółkę, uwzględniając  zmiany wartości sprzedaży, przychodów oraz kosztów finansowych. 

Krzysztof Rudnicki

Dźwignia finansowa
W przedsiębiorstwach finansujących choć częściowo swoją działalność kapitałami obcymi powstają koszty finansowe związane z koniecznością spłaty odsetek. Koszty te wpływają na osiągany przez firmę zysk netto. Zatem struktura źródeł finansowania aktywów, obok działań operacyjnych, jest również wyznacznikiem tego zysku. Możliwa jest sytuacja, w której dwie firmy o identycznym poziomie zysku operacyjnego osiągają różny wynik netto ze względu na odmiennie ukształtowane struktury pasywów.

Wykorzystanie kapitałów obcych pozwala również na zwiększenie przychodów ze sprzedaży w stosunku do tych, które możliwe są do osiągnięcia przy finansowaniu działalności jedynie środkami własnymi. Do momentu, kiedy koszt kapitałów obcych jest niższy od rentowności majątku, firma osiąga dodatkowe korzyści wyrażające się wzrostem rentowności kapitałów własnych. Zjawisko to określa się jako dźwignię finansową.

Jej oddziaływanie jest możliwe dzięki temu, że efektywny koszt wykorzystywanego kapitału obcego jest mniejszy od płaconych odsetek. Stanowią one bowiem koszt uzyskania przychodu i zmniejszają podstawę opodatkowania podatkiem dochodowym.

Stopień dźwigni finansowej (DEL - Degree of Financial Leverage) będący miarą wpływu procentowej zmiany zysku operacyjnego (EBIT) na procentową zmianę zysku netto przypadającego na akcję (EPS - Earnings per Share), można przedstawić za pomocą wzoru:

DFL = (?EPS / EPS) / (?EBIT / EBIT)

Zysk netto przypadający na akcję zastępuje się często zyskiem netto.

Wynik interpretuje się jako procent zmiany zysku netto w wyniku zmiany zysku operacyjnego o 1%.

W praktyce, przekształcając powyższą formułę, stopień dźwigni operacyjnej można obliczyć w sposób uproszczony:

DFL = EBIT / (EBIT - I)

gdzie

I - odsetki od kapitałów obcych.

Jak wspomniano wcześniej, dźwignia finansowa nie zawsze działa w kierunku poprawy efektywności działania firmy. Jeśli wykorzystanie dodatkowego kapitału obcego nie przekłada się na wzrost zysku netto ponad zwiększone koszty finansowe, efekt dźwigni finansowej jest niekorzystny, zmniejszając rentowność kapitału własnego.

Zatem już na etapie planowanej zmiany struktury pasywów należy poznać jej wpływ na rentowność kapitału własnego.

Dążenie do maksymalnego wykorzystania efektu dźwigni finansowej wiąże się z coraz wyższym ryzykiem. Nadmierny poziom kapitałów obcych może bowiem spowodować utratę kontroli nad firmą a czasem prowadzić do jej upadłości.

Tak więc każda decyzja niosąca za sobą zmiany w strukturze źródeł finansowania majątku musi być starannie wyważona.

Dźwignia łączna (całkowita)

Znając zasady działania dźwigni operacyjnej i finansowej, łatwiej zrozumieć istotę dźwigni całkowitej. Wyraża ona zależność między procentową zmianą zysku netto na akcję (EPS) a procentową zmianą przychodów ze sprzedaży (S). Innymi słowy stopień dźwigni łącznej (DTL - Degree of Total Leverage) mierzy wpływ względnej zmiany przychodów ze sprzedaży na względną zmianę zysku netto przypadającego na akcję. Za pomocą wzoru wyrazić to można w sposób następujący:

DTL = (ΔEPS / EPS) / (ΔS / S)

Podobnie jak w przypadku obliczania dźwigni finansowej, zysk netto przypadający na akcję zastępuje się często zyskiem netto.

Wiedząc, że dźwignię łączną oblicza się jako iloczyn dźwigni operacyjnej i finansowej:

DTL = DOL * DFL

można zaproponować kolejną formułę, dzięki której poznamy jej poziom:

DTL = (S - V) / (S - V - F - I)

Wynik uzyskany na podstawie obu wzorów interpretuje się jako procentową zmianę zysku netto wynikającą ze zmiany przychodów ze sprzedaży o 1%.

Skoro dźwignia operacyjna mierzy poziom ryzyka operacyjnego, dźwignia finansowa poziom ryzyka finansowego, zatem dźwignia całkowita informuje nas o ogólnym ryzyku związanym z działalnością firmy. Jej rosnący i wysoki stopień może być miernikiem zmniejszającego się bezpieczeństwa funkcjonowania firmy.

Znajomość dźwigni łącznej jest przydatna między innymi przy obliczaniu wpływu planowanych zmian przychodów ze sprzedaży na zysk netto oraz pomaga potencjalnym inwestorom w zorientowaniu się w przyszłej sytuacji firmy w zależności od oczekiwanych zmian w danej branży lub rynku, na którym firma funkcjonuje. Należy jednak pamiętać o szeregu założeń niezbędnych do obliczenia wszystkich rodzajów dźwigni.

Przyjęcie chociażby założenia o niezmienności udziału kosztów stałych w sumie kosztów, przy możliwych a nawet częstych, faktycznych zmianach tego udziału, związanych np. ze zmianami w majątku, powoduje, że planowane wyniki nie będą w 100% zgodne z rzeczywiście uzyskanymi.

Koncepcja dźwigni pozwala jednak na poznanie przynajmniej orientacyjnej wrażliwości wyników finansowych na zmiany przychodów ze sprzedaży.

---