2. EWOLUCJA MIĘDZYNARODOWEGO SYSTEMU WALUTOWEGO.

System waluty złotej- 1694 (Anglia) do IWŚ; emisja fiducjarna (bez pokrycia), sztywne parytety walut w złocie (np. 1PLN=0,5g, 1DM=1g => 1DM=2PLN), kursy stałe – brak ryzyka.

Wady: podaż złota nie wzrastała w tempie wzrostu gospodarczego, brak interwencji państwa, wpływ szoków zewnętrznych.

System waluty sztabowo-złotej - po IWŚ (GB, Francja); wymiana tylko na sztabki po 440 uncji.

System waluty dewizowo-złotej (lata `20) - utrzymywanie parytetu waluty w walucie wymienialnej na złoto (rezerwowej – głównie dolar, bo USA miały nadwyżki handlowe i 2/3 rezerw z złocie => zaufanie do $)), możliwość kreacji bez pokrycia, wada: przy problemach waluty rezerwowej, problemy mieli wszyscy, (np. dewaluacja wielu walut po niewymienianiu funta szterlinga w 1931 =>Dewizowy Fundusz Wyrównawczy – stabilizacja funta), niekonsekwentne założenia – dolar nie był wymienialny na złoto (deficyt handlowy USA, wzrost podaży $ nie skorelowany ze wzrostem zasobu złota)

1944 – konferencja w Bretton Woods, stworzenie MFW, wahania walut +/-1%.

Fala deficytów handlowych, spadek zaufania do $.

1961 – „wspólna pula złota” interwencje wg okr. klucza: musieli wpakować strasznie dużo siana. Porozumienie – złoto niemonetarne: 35$ za uncję, złoto monetarne: w BC.

1969 – Specjalne Prawa Ciągnienia: sztuczna waluta by MFW =1$.

1971 – koniec wymiany $ na złoto, 1973 – kursy płynne.

System wielodewizowy – nowe waluty rezerwowe: stabilne, dużych krajów, wartość walut mierzona innymi walutami, wada: ryzyko kursowe, spadek wymiany mnr.

• Marka niemiecka: bardzo silna, 3 razy rewaluowana,

• Jen japoński: stabilność i znaczenie w Azji gosp. japońskiej,

• Frank szwajcarski: stabilność dzięki neutralności,

• Funt brytyjski: powiązanie z walutami kolonii brytyjskich, silna rola na rynkach mnr.

3. SYSTEMY KURSOWE.

Kurs płynny (zmienny) – regulowany przez popyt i podaż, „brudny” – z interwencjami władz monetarnych.

- fluktuacje kursu, ryzyko kursowe, ograniczenie wymiany,

+ swoboda polityki gospodarczej, brak skokowych zmian.

Polityka fiskalna -> spadek wydatków/podatków -> napływ kapitału -> aprecjacja

Polityka monetarna -> wzrost stopy % -> wzrost gosp., spadek atr. inw. (?)-> napływ kapitału -> aprecjacja

Kurs stały – ustalone wahania (np. +/- 1% w stosunku do wartości referencyjnej – innej waluty lub koszyka walut), generowanie popytu lub podaży przez władze monetarne.

- podporządkowanie polityki gosp. kursowej, w recesji ratowanie gospodarki wzrostem deficytu albo spadkiem stopy % grozi dewaluacją, w przypadku dużej nierównowagi zewn. lub niskiego zaufania inwestorów możliwa zmiana parytetu waluty lub kryzys walutowy.

+ obniżenie ryzyka walutowego, stymulacja wymiany mnr.

Kurs sztywny – ustalona relacja do innej waluty, podobne do przyjęcia obcej waluty, tymczasowy. Currency board – w obiegu może być tylko tyle pieniądza krajowego, na ile opiewają rezerwy walutowe w walucie, na której dany system jest oparty.

Kurs pełzający – systematyczna zmiana poziomu kursu, np. w Polsce w 1991 sztywny zastąpiono pełzającym, dewaluującym złotego o 11 starych zł miesięcznie (1,8%).

+ jeśli usztywniamy się do silnej waluty, zyskujemy zaufanie, ułatwiamy import cen światowych do kraju, co zmniejsza ryzyko inflacji (Polska w okresie transformacji uzależniła swój kurs od kursu $).

Napływ/odpływ kapitału -> brak możliwości zmiany kursy -> spadek/wzrost stopy % -> możliwa zmiana parytetu waluty lub kryzys walutowy.

4. LIBERALIZACJA PRZEPŁYWÓW KAPITAŁOWYCH.

Rodzaje wymienialności:

1. Całkowita – b. rzadka, można wymienić na każdą walutę.

2. Częściowa – ograniczenie tytułu, podmiotu, rzadziej waluty, wg MFW musi być swoboda wymiany na obroty bieżące, wymienialność wewn. (rezydenci) i zewn. (nierezydenci).

Wg MFW - wymiany waluty krajowej na walutę zagraniczną na potrzeby transakcji bieżących (tj. związanych z eksportem i importem).

Wady:

1. Niektórzy korzystają z nieoptymalnej alokacji,

2. Zależność od wahań koniunktury światowej,

3. Trudne kontrolowanie polityki fiskalnej i monetarnej.

Wymienialność w Polsce:

Lata `20 – lekka hiperinflacja marki polskiej, po wojnie stabilna i mocna.

Do 1922 – gold exchange standard.

Po IIWŚ – brak wymienialności.

1950 - ustawa dewizowa o zakazie posiadania walut obcych, monet złotych, złota i platyny oraz zaostrzeniu kar za niektóre przestępstwa dewizowe – ludzie nie chcieli ich oddawać, zatrzymanie napływu zza granicy.

1956 – prawo osiadania dewiz bez zezwolenia.

1958/9 – rachunki dewizowe, PEWEXy.

1989 – Nowe Prawo Dewizowe, kantory.

Od 2002 – brak ograniczeń w wymienialności złotego.

Zagrożenia związane z liberalizacją przepływów kapitałowych:

- z integracji z gospodarką międzynarodową: bolesny proces dostosowawczy, zmiany cen,

- związane z odpływem kapitału: w krajach biednych niedobór dewiz, więc państwo to reguluje, brakuje ich na import zaopatrzeniowy, demotywacja eksporterów – nie mogą zachować zysku w walucie obcej,

- związane z nagłymi ruchami kapitału: ryzyko destabilizacji, kryzysu.

Kryzys walutowy – znaczące zmiany kursu w wyniku przepływu kapitału.

Co jest ważne dla inwestora? Zysk (stan gospodarki, stopa procentowa), kurs (przepływy kapitały) => przepływy zależą od stóp i przepływów – samonapędzający się mechanizm!

Zalecana sekwencja znoszenia ograniczeń:

- inwestycje bezpośrednie (np. fabryki),

- inwestycja pośrednie długoterminowe (termin zapadalności >rok),

- inwestycje pośrednie krótkoterminowe (termin zapadalności do roku).

* w Polsce liberalizacja zajęła 12 lat.

5. BILANS PŁATNICZY.

- zestawienie wszelkich transakcji podmiotów krajowych z podmiotami zagranicznymi.

• Obrotów bieżących (nadwyżka budżetowa + przewaga oszczędności nad inwestycjami):

  • Handlowy (saldo importu i eksportu towarów)

  • Obrotów usługami,

  • Dochodów kapitałowych (dochody z inwestycji),

  • transferów bieżących (wydatki rządkowe – środki z UE, składka na ONZ),

• obrotów kapitałowych i finansowych:

  • kapitałowych – przeniesienie własności aktywów,

  • Finansowych - inwestycje,

• saldo błędów i opuszczeń – błędy, braki danych,

• oficjalne aktywa rezerwowe – rezerwy dewizowe władz monetarnych.

Transakcje autonomiczne – spontaniczne działania uczestników rynku.

Transakcje wtórne – na sfinansowanie autonomicznych, ruchy kapitału krótkoterminowego, zmiany stanu rezerw oraz złota monetarnego.

Bilans oficjalnych rozliczeń: transakcje wtórne – władz monetarnych, autonomiczne – reszta.

Równowaga pozorna – dzięki ograniczeniom; rzeczywista – przy swobodzie prowadzenia działalności.

Deficyt bilansu płatniczego:

odpływ kapitału => wzrost jego ceny => spadek konsumpcji i produkcji ŹLE! chyba, że trzeba schłodzić; pożyczka, którą będzie trzeba spłacić.

Nadwyżka bilansu handlowego:

napływ kapitału => spadek jego ceny => wzrost konsumpcji i produkcji DOBRZE! chyba, że mamy inflację…

Przyczyny nierównowagi:

Bilans obrotów bieżących:

1. poziom importu: +popyt wewnętrzny (+dochody,- stopa procentowa), popyt zewnętrzny, relacje cen krajowych do zagranicznych,

2. poziom eksportu: popyt wewnętrzny i zewnętrzny, produkcja krajowa.

6. PRZYWRACANIE RÓWNOWAGI BILANSU PŁATNICZEGO

Automatyczne stabilizatory.

- Mechanizm cenowy – deficyt handlowy -> spadek podaży pieniądza -> spadek cen -> wzrost eksportu, spadek importu -> równowaga

- Mechanizm dochodowy – deficyt -> spadek dochodów -> spadek cen -> wzrost eksportu, spadek importu -> równowaga

- Mechanizm kursowy – deficyt -> spadek kursu waluty krajowej -> wzrost eksportu, spadek importu -> równowaga

- Mechanizm stopy procentowej – deficyt -> spadek podaży pieniądza -> wzrost stopy procentowej -> napływ kapitału -> równowaga

Podejścia w historii ekonomii:

1. Klasyczne – mechanizm cenowy,

2. Neoklasyczne – mechanizm kursowy, obroty kapitałowe,

3. Keynesowskie – odrzucenie automatycznego równoważenia, rola państwa, mnożniki,

4. Absorpcji i przesunięcia w strukturze popytu – nie automatycznej stabilizacji, mechanizm kursowy: deprecjacja może pobudzić inflację i przesunięcie w strukturze wydatków do dóbr podlegających wymianie,

5. Monetarne – liberalizacja przepływów, wszystko płynie tam, gdzie tego mało, stabilizacja przez ruchy kapitału.

6. Teoria racjonalnych oczekiwań – oczekiwania agentów, np. ograniczenie podaży pieniądza nie ograniczy inflacji, jeśli oczekiwania będą inne i będzie duża presja inflacyjna, musi być zaufanie do władz monetarnych.

Instrumenty stabilizacji

1. Polityka monetarna – stopa procentowa wpływa zarówno na przepływy kapitałowe, jak i obroty bieżące; zaostrzenie: wzrost stopy ->ograniczenie wzrostu, eksportu, importu, wzrost atrakcyjności inwestycyjnej -> napływ kapitału -> poprawa bilansu,

2. Polityka fiskalna – zaostrzenie: a) wzrost podatków: ograniczenie wzrostu, eksportu, importu, atrakcyjności -> odpływ kapitału, b) spadek wydatków: ograniczenie wzrostu, eksportu, importu, wzrost atrakcyjności -> napływ kapitału,

3. Polityka kursowa:

1. Interwencje na rynku walutowym

2. Czynniki kształtujące podaż/popyt – sprzedaż waluty na rynku przez jej posiadaczy; podaż pojawia się przy imporcie (importer sprzedaje walutę krajową, żeby kupić za obcą obcy towar) lub odpływie kapitału (inwestujemy za granicą, kupujemy obcą, sprzedajemy naszą).

!ingerencje bezpośrednie grożą niedoborem walut, powstaniem rynków nieoficjalnych.

Dewaluacja waluty – spowoduje wzrost eksportu, jeśli:

1. Mamy na to moce produkcyjne,

2. Jak podaż wzrośnie w efekcie wzrostu popytu – cenowa elastyczność podaży na dobra eksportowane wysoka,

3. Jak będzie popyt na granicą na nasze towary – cenowa elastyczność popytu na dobra eksportowane wysoka,

4. Import podobnie: czy w kraju kupią droższe? Czy potrafimy wyprodukować sobie substytuty? – cenowa elastyczność popytu na dobra importowane wysoka.

• Wysokie elastyczności – dobra wystandaryzowane: surowce, płody rolne,

• Niskie elastyczności – dobra zindywidualizowane

1. Polityka celna i ograniczenia administracyjne: cła na grupy importowanych towarów, ograniczenie dostępu do dewiz finansujących import -> błędna specjalizacja, równowaga pozorna!

Diagram Swana:

LRR – linia równowagi rynkowej (wewnętrznej): pełne zatrudnienie, brak inflacji

LRP – linia równowagi płatniczej (zewnętrznej): równowaga bilansu płatniczego

O – punkt równowagi ogólnej

[Górna część wykresu to gospodarka z inflacją (w wyniku pozostawania powyżej linii równowagi rynkowej) i nadwyżką płatniczą (gdyż znajduje się powyżej linii równowagi płatniczej). Osiągnięcie równowagi poprzez zastosowanie jedynie polityki kursowej (w tym przypadku rewaluacji) jest możliwe wyłącznie w sytuacji, kiedy znajdujemy się na linii O-B. Jeśli nasza gospodarka znajduje się w punkcie A, wówczas oprócz rewaluacji (przesunięcie na wykresie w dół z punktu B do punktu O) konieczne jest zwiększenie popytu krajowego (przesuniecie na wykresie w prawo z punktu A do punktu B). Jeśli natomiast będziemy w punkcie C, konieczne będzie oprócz rewaluacji ograniczenie popytu krajowego (przesunięcie na wykresie w lewo z punktu C do punktu B). 

Prawa część wykresu przedstawia sytuację, w której gospodarka znajduje się powyżej linii równowagi rynkowej (skutkiem czego mamy do czynienia z inflacją), a jednocześnie wykazuje deficyt w obrotach z zagranicą (znajduje się poniżej linii równowagi płatniczej). Osiągnięcie równowagi ogólnej poprzez zmiany kursu walutowego nie jest w tym przypadku możliwe, konieczne będzie ograniczenie popytu krajowego. Jednakże zastosowanie tylko tego środka pozwoli na osiągnięcie równowagi wyłącznie w sytuacji, kiedy znajdujemy się na linii O-E. W przeciwnym przypadku konieczna będzie również zmiana kursu walutowego - rewaluacja (jeśli znajdujemy się w punkcie D) lub dewaluacja (jeśli jesteśmy w punkcie F). 

Dolna część wykresu to gospodarka niewykorzystująca w pełni możliwości produkcyjnych (znajduje się poniżej linii równowagi rynkowej) i doświadczająca deficytu w obrotach z zagranicą (gdyż jest poniżej linii równowagi płatniczej). W takiej sytuacji właściwym rozwiązaniem wydaje się dewaluacja. Doprowadzi ona jednak do równowagi ogólnej jedynie w przypadku, kiedy gospodarka znajdować się będzie na linii H-O. Jeśli znajdować się będziemy w punkcie G konieczne będzie dodatkowo ograniczenie popytu krajowego, a jeśli w punkcie I - jego zwiększenie. 

Lewa część wykresu przedstawia sytuację, w której gospodarka nie wykorzystuje w pełni możliwości produkcyjnych (znajduje się poniżej linii równowagi rynkowej), a jednocześnie wykazuje nadwyżkę w obrotach z zagranicą (znajduje się powyżej linii równowagi płatniczej). Osiągnięcie równowagi ogólnej poprzez zmiany kursu walutowego nie będzie w tym przypadku możliwe. Konieczne będzie zwiększenie popytu krajowego, ale pozwoli ono na osiągnięcie równowagi wyłącznie w sytuacji, kiedy znajdujemy się na linii K-O. W przeciwnym przypadku oprócz zwiększenia popytu konieczna będzie również zmiana kursu walutowego - dewaluacja (jeśli będziemy w punkcie J) lub rewaluacja (jeśli gospodarka znajduje się w punkcie L). 

Warto nadmienić, iż w przypadku par punktów: CiD, FiG, IiJ oraz LiA zastosowane powinny zostać podobne środki polityki gospodarczej, choć punkty te znajdują się po różnych stronach linii równowagi płatniczej lub linii równowagi rynkowej. ]

1. OPTYMALNY OBSZAR WALUTOWY

Teoria optymalnego obszaru walutowego - początek `60, R. Mundell : tylko usztywnienie kursów walutowych

Koszty rezygnacji z własnej waluty – brak polityki kursowej, aktywna polityka fiskalna przy braku zmienności kursu może powodować zmiany stóp, podobnie polityka monetarna.

Szoki asymetryczne – dotykają różne kraje w inny sposób , np. zmiana preferencji popytu na produkty z kraju A => w A rośnie eksport, produkcja, dochody, zatrudnienie i płace => poprawa sytuacji budżetu => inflacja; w B odwrotnie, bo spadek popytu nie skutkuje obniżeniem kosztów ze względu na sztywność płac => recesja – przy braku możliwości wykorzystania polityki kursowej długotrwała recesja/inflacja.

Optymalny obszar walutowy – taki, który pozwala na automatyczną absorpcję szoków asymetrycznych.

Wymogi, jakie wg Mundella powinien spełniać OOW (sposoby absorpcji szoku):

- brak sztywności płac, która hamuje spadek kosztów i cen, przywracających popyt na dane dobro,

- mobilność siły roboczej, która w przypadku spadku popytu i recesji może migrować do kraju, gdzie jest wysoka inflacja,

Uzupełnienie teorii OOW R. McKinnona:

- warunek mobilności nie jest konieczny, jeśli gospodarka (szczególnie mała) jest otwarta: dewaluacja => wzrost cen towarów z importu => presja na wzrost płac => wzrost kosztów produkcji i cen towarów na eksport -> mechanizm nieefektywny, czyli trzeba wywalić politykę kursową.

c.d. P. Kenen:

– mechanizm równoważący szoki asymetryczne: duży ponadnarodowy budżet, w razie nierównowagi transfer środków z kraju z inflacją do kraju z recesją.

…ale, ale… wolimy przeciwdziałać inflacji inaczej niż przez oddawanie pieniędzy…

- dywersyfikacja produkcji.

Mobilność czynników produkcji – przy braku mobilności siły roboczej, może wystąpić mobilność miejsc pracy przez inwestycje lub pracę przez Internet.

1. MOŻLIWOŚĆ UTWORZENIA UNII WALUTOWEJ

Słabości teorii OOW.

1. polityka kursowa jest bardzo trudna, ciężko ją kontrolować, może przynieść nieoczekiwane skutki, np. dewaluacja powoduje spadek zaufania do waluty – w długim okresie zawsze negatywna,

=> można zrezygnować z prowadzenia polityki kursowej.

1. ryzyko szoków asymetrycznych

• pogląd Komisji Europejskiej: ograniczenia zagrożenia, wymiana zdywersyfikowana – szoki symetryczne, możliwe łagodzenie przez politykę monetarną,

! muszą tak mówić „z urzędu”,

• pogląd Krugmana: wzrost zagrożenia, koncentracja produkcji (jak w USA), większa podatność,

! koncentracja może być w ramach wielu krajów,

! coraz większa część PKB w usługach.

• Ryzyko będzie maleć.

Zalety utworzenia unii walutowej.

1. eliminacja kosztów wymiany walut (13-20 mld euro + koszty zaniechanych zakupów),

2. eliminacja ryzyka kursowego,

3. zwiększenie wiarygodności,

4. zwiększenie konkurencji – porównywalność cen.

1. INTEGRACJA WALUTOWA KRAJÓW EUROPY ZACHODNIEJ.

1957: Traktat Rzymski – liberalizacja przepływów kapitałowych, koordynacja polityki kursowej.

1959: Europejska Unia Płatnicza.

1979: Europejski System Walutowy; ERM: +/2,25% wahań -> ograniczenie ataków spekulacyjnych.

Lata `90: kilka ataków spekulacyjnych <- liberalizacja przepływów kapitału.

1992-1993: ataki spekulacyjne z powodu inflacji (lir, peseta) i zbyt liberalnej polityki monetarnej (funt szterling, frank francuski) => wahania poszerzone do +/- 15%.

1991: traktat z Maastricht

1. Do 1993 liberalizacja przepływów kapitałowych,

2. Do 1998 zakaz zmian poziomu kursu centralnego, powstanie Europejskiego Instytutu Walutowego: wzmocnienie współpracy między bankami centralnymi,

3. 1999: EIW -> EBC:

1. 1999-2001: kursy sztywne do euro, możliwe przeliczanie cen, rozliczenia międzybankowe w euro;

2. 2002: wprowadzone monety i banknoty euro równolegle z krajowymi,

3. 1 lipca 2002: zanik walut krajowych.

! Niemcy po zjednoczeniu stworzyły unię walutową i działała, mimo, że nie spełniała kryteriów OOW.

Kryteria wejścia do strefy euro:

1. Członkostwo w UE,

2. 2 lata przez wstąpieniem max wahania kursu +/- 15%,

3. Inflacja <= 1,5p.p. od średniej z 3 krajów o najniższej inflacji,

- ryzyko obniżenia wartości waluty,

- wahania cen,

- ryzyko różnic w inflacji między krajami,

- kryterium elastyczne, konieczność odniesienie do bieżącej sytuacji gospodarczej,

1. długoterminowa stopa procentowa >= 2p.p. od średniej z trzech krajów o najniższej inflacji

- ryzyko odpływu kapitału,

- jako dopełnienie kryterium inflacyjnego: nie można podnieść stóp, żeby mieć niską inflację czasowo,

1. deficyt budżetowy <=3%,

2. dług publiczny <=60% lub spełniają „w satysfakcjonującym stopniu”

! w 1998 tylko Luksemburg i Francja spełniały to kryterium.

Banki Centralne w Europie Zachodniej:

1. niska inflacja, niezależność polityczna – Bundesbank,

2. też cykle, zatrudnienie, zależność polityczna – Banque de France, Royal Bank of England.

• Wygrała koncepcja niemiecka.

EBC: Rada Zarządzająca (6 szt.), Prezesi Banków Centralnych (12 szt.)

Eurosystem: banki centralne strefy euro.

Europejski System Banków Centralnych: banki centralne UE.

Jednostronna euryzacja – bez spełniania warunków. Bank centralny kupuj euro i wprowadza u siebie,

+ kryteria hamulcem dla polityków,

- usztywnienie kursu niewygodne,

- brak wpływu na politykę monetarną.

1. GLOBALIZACJA RYNKÓW MIĘDZYNARODOWYCH I POWSTANIE EURORYNKÓW.

Nadmiar USD:

1. Zimna wojna

2. Regulacja Q – niskie stopy u USA, depozyty lokowane gdzie indziej,

3. Deficyt bilansu płatniczego USA

GD – handel kredytami w funtach ograniczony.

USA – ograniczenie eksportu kapitału – perswadowanie prezesom, by nie rozwijali spółek-córek; podatek wyrównawczy – na rezydentów amerykańskich inwestujących poza USA.

Spółki szukały finansowania – eurorynek!

Open-outcry – zawieranie transakcji przez wrzeszczących maklerów

• Obrót elektroniczny -> konkurencja między giełdami -> nowe instrumenty, w tym pochodne

• Rynki alternatywne (ATS).

Giełdy jako spółdzielnie należący do domów maklerskich -> przedsiębiorstwa nastawione na zysk, domy maklerskie klientami.

Domy maklerskie chciały omijać opłaty giełdowe (transakcje wewnętrzne), odejście od pośrednictwa domów maklerskich (dezintermediacja) => wzrost ryzyka.

Zwiększenie konkurencyjności rynków finansowych UE:

1. Konieczne regulacje (np. fundusze emerytalne),

2. Wspólny rynek finansowy

3. 1999r. Plan Działania dla Usług Finansowych (FSAP),

4. 2000 r. Strategia Lizbońska – do 2005 pełna integracja rynków.

Wprowadzenie FSAP: Grupa Mędrców pod przewodnictwem Aleksandra Lamfalussy`ego => raport.

Poziomy podejścia do regulacji:

1. Dyrektywy Parlamentu i Rady.

2. Akty wykonawcze: Europejski Komitet Papierów Wartościowych i Komitet Europejskich Regulatorów Rynku Kapitałowego – KE zgłasza się do CESR po poradę, na jej podstawie przygotowuje regulację i przekazuje ją do ESC.

3. Większa współpraca regulatorów. <- jedyne novum

4. Egzekwowanie implementacji regulacji

Nowe regulacje:

2003/2004: Dyrektywa o przeciwdziałaniu nadużyciom na rynku (MAD) – zdefiniowanie nadużyć.

2004/2006: Dyrektywa o przejęciach spółek – zasada pasywności zarządu czyli ograniczenie obrony przed przejęciem, zasada przełomu – eliminacja ograniczeń statutowych.