Finanse przedsiębiorstw – wykład 16/11/2014

Termin egzaminu – 08/02/2015, godzina 16:00

Polityka dywidendy – decyzja o tym ile wygenerowanego przez Imre zysku można wypłacić w postaci dywidendy akcjonariuszom, a ile zatrzymać w firmie i przeznaczyć na cele rozwojowe.

3 możliwości kształtowania polityki dywidendy:

1. 100% zysku na wypłatę dywidendy

2. Część zysku przeznaczona na dywidendę, a część na inwestycję – problemem decyzyjnym jest ustalenie wysokości dywidendy

3. 100% zysku na inwestycje

Dywidenda – każda korzyść przekazywana z wypracowanego zysku na rzecz akcjonariuszy

Wypłata na rzecz akcjonariuszy jest z reguły formą dywidendy pieniężnej.

Rodzaje dywidendy pieniężnej:

• Systematyczna – oznacza, że firma planuje utrzymanie częstości wypłat w przyszłości

• Dodatkowa – zwykle wypłacana razem z systematyczną dywidendą pieniężną

• Specjalna - wypłata, która ze względu na wyjątkowy wzrost funduszy raczej na pewno nie zostanie powtórzona w przyszłości

• Likwidacyjna – stosowana w przypadku, gdy zatrzymany zysk jest już wykorzystany, a przedsiębiorstwo nie potrzebuje aktualnie funduszy na zabezpieczenie zobowiązań

• Rezydualna – jest wypłacana jako reszta z zysku pozostałego po sfinansowaniu optymalnego budżetu inwestycyjnego

Teorie polityki dywidendowej

Podstawowy model wyceny akcji w przypadku, gdy r>g:

$$P_{0} = \frac{D_{1}}{r - g}$$

gdzie:

P₀ – cena akcji,

D₁ – wartość dywidendy

r – oczekiwana stopa zwrotu z kapitału

g – stopa wzrostu dywidendy

Wyróżnia się 3 przeciwstawne teorie polityki dywidend

1. Teoria nieistotności dywidend – M. Miller i F. Modigliani (MM)

   • Polityka dywidend nie ma wpływu na cenę akcji i na koszt kapitału. Wartość przedsiębiorstwa, a tym samym cena akcji jest określana tylko przez osiągnięcie zysku i ryzyko przedsiębiorstwa.

   • Założenia:

     • Nie ma podatków od dochodów osobistych ani przedsiębiorstw

     • Nie występują koszty dywidend (koszty sprzedaży akcji i koszty transakcyjne)

     • Stopień dźwigni finansowej nie ma wpływu na koszt kapitału

     • Inwestorzy i dyrektorzy SA racjonalni i maja tą samą informację o perspektywach firmy w przyszłości

     • Podział zysków netto (na dywidendy i nie podzielone zyski) nie ma wpływu na koszt kapitału akcyjnego firmy

     • Polityka budżetowania kapitałowego jest niezależna od polityki dywidendy przedsiębiorstwa

   • Argumentacja teorii:

     • Inwestorzy potrzebują gotówki:

       • Sprzedają cześć akcji

       • Domagają się większej dywidendy, czyli:

         • Spółka zwiększa wypłatę dywidend pokrywając ten wzrost emisją nowych akcji, których cena musi być niższa od dotychczasowych (bo musi odpowiadać ich realnej wartości)

         • Wartość rynkowa firmy zostaje rozdrobniona poprzez oddanie jej części nowym akcjonariuszom

         • Wniosek: zmiana polityki dywidendowej nie wpływa na wartość przedsiębiorstwa, czyli polityka dywidendowa jest nieistotna

2. Teoria „wróbla w garści” – M. Gordon i J. Liter

• Dywidendy są mniej ryzykowne od zysków kapitałowych, dlatego firma powinna ustalić wysoką stopę wypłat dywidend i oferować wysoką stopę dochodu z dywidendy dla maksymalizowania ceny akcji

• Założenia:

  • Znane są przyszłe przychody pieniężne inwestora (długoterminowe)

  • Brak zewnętrznego dofinansowania spółki (kredyt, emisja nowych akcji)

  • Wymagana stopa zwrotu jest stała (nie zmienia się koszt kapitału)

  • Spółka będzie istnieć w nieskończoność

  • Brak podatków

  • Stopa wzrostu spółki (g) jest stała

  • Stopa zwrotu jest większa od stopy wzrostu spółki (r>g)

  • Stała polityka dywidend

1. Teoria preferencji podatkowych

• Powstała w latach 70. W USA, gdzie – podobnie jak w wielu innych krajach o rozwiniętych rynkach finansowych – dywidenda traktowana jest jako dochód i podlega opodatkowaniu podatkiem dochodowym

• Przyczyny związane z opodatkowaniem, według których inwestorzy powinni preferować niskie wypłaty dywidend:

  • W wielu krajach stopa podatku od dywidend > stopa podatku od syku kapitałowych

  • Podatków od syku kapitałowych nie płaci się dopóki akcje nie zostaną sprzedane a wartość podatku zapłacona (będzie slaj udostępniony)

Dla optymalizacji polityki dywidend z punktu widzenia wartości akcji są istotne 2 problemy teoretyczne:

1. Hipoteza sygnalizacji (efekt zawartości informacyjnej)

• Reakcja rynku na zmianę polityki dywidend:

  • Ceny akcji rosną gdy dywidenda jest podwyższana i z reguły spadają, gdy jest obniżana (sygnał, że spółka ma problemy)

1. Efekt klienteli

• Zjawisko przyciągania różnych grup inwestorów stylem polityki dywidendy i wynikających z tego różnic podatkowych

Model dywidend rezydualnych

• Polityka dywidendy, w której spółka wypłaca dywidendy dopiero po wykorzystaniu wszystkich możliwości inwestycyjnych (zrealizowaniu projektów o NPV>0), utrzymując docelowy wskaźnik D/E (aby uniknąć sprzedaży nowego kapitału własnego)

• Aby podjąć decyzję o wypłacie dywidendy, porównuje się całkowitą wartość funduszy jakie mogą być generowane bez sprzedaży nowych akcji z planowanymi nakładami kapitałowymi

  • Fundusze potrzebne > fundusze dostępne

    • Brak dywidendy

    • Emisja akcji lub odłożenie inwestycji

  • Fundusze potrzebne < fundusze wygenerowane

    • Dywidenda = część zysków pozostałych po sfinansowaniu inwestycji

Kompromisowa polityka dywidend

• Podstawowe cele – uporządkowanie według poziomu ich istotności dla polityki dywidendy:

  • Uniknięcie zmniejszenia nakładów na projekty inwestycyjne o NPV > 0 w celu wypłaty dywidendy

  • Uniknięcie zmniejszania dywidendy

  • Uniknięcie konieczności sprzedaży kapitału własnego (emisji akcji)

  • Utrzymanie docelowego wskaźnika D/E (dług / kapitał własny)

  • Utrzymanie docelowego wskaźnika wypłaty dywidendy

Polityka wypłat a rynkowa wartość spółki

• Chcąc ustalić najlepszą politykę dywidendy, menedżerowie muszą uwzględnić relację „polityka wypłat – rynkowa wartość spółki”

• Najważniejsze czynniki:

  • Wiek spółki:

    • dostępność gotówki,

    • dostępność projektów inwestycyjnych,

    • wielkość spółki

  • Struktura kapitału:

    • ograniczenie dotyczące wypłat,

    • dostępność i elastyczność finansowania,

    • różnica między aktualną i optymalną strukturą kapitału

  • Inne czynniki

    • Zmienność zysków i przepływów pieniężnych,

    • Struktura własnościowa,

    • Inne od wypłat dla akcjonariuszy możliwości sygnalizacji

Faza cyklu życia spółki i polityka wypłat dywidend:

	I faza	II faza	III faza	IV faza	V faza
Nazwa fazy cyklu życia spółki	rozruch (start up)	gwałtowna ekspansja (rapid expansion)	szybki wzrost (high growth)	dojrzały wzrost (mature growth)	schyłek (decline)
Zapotrzebowanie na finansowanie zewnętrzne	Duże, ale ograniczone przez infrastrukturę	Duże, zależne od wartości spółki	Umiarkowane, zależne od wartości spółki	Małe, bo wyczerpują się dostępne projekty inwestycyjne	Małe, bo wyczerpują się dostępne projekty inwestycyjne
Finansowanie wewnętrzne	Ujemne lub niskie	Ujemne lub niskie	Niskie, zależne od potrzeb finansowych	Wysokie, zależne od potrzeb finansowych	Większe niż potrzeby finansowe
Zdolność do płacenia dywidendy	Brak	Brak	Bardzo niska	Rosnąca	Wysoka
Charakter dywidendy	Brak dywidendy	Niska dywidenda gotówkowa/ dywidenda w postaci akcji	Niska (średnia) dywidenda gotówkowa/ dywidenda w postaci akcji	Średnia bądź wysoka dywidenda gotówkowa	Najczęściej wysoka dywidenda gotówkowa

Rodzaje polityki dywidend stosowanych w praktyce gospodarczej

• Ze względu na okres i kwotę wyróżnia się:

  • Dywidendy regularne – płacone w regularnych odstępach czasu i mające stałe wartości

  • Dywidendy nieregularne – płacone nieregularnie i (lub) w zmiennej wysokości

• Ze względu na okres, co jaki wypłaca się dywidendy, wyróżnia się:

  • Dywidendy kwartalne

  • Dywidendy półroczne

  • Dywidendy roczne

• Ze względu na formę wyróżnia się:

  • Dywidendy pieniężne (gotówkowe)

  • Dywidendy w akcjach

Egzamin – nie będzie wzorów, obliczeń, skupić się na interpretacjach i definicjach