-f ^

• 0

2O

4- Zarządzanie kapitałem obrotowym

W tym rozdziale omówimy podstawowe problemy zarządzania kapitałem obrotowym, a w szczególności pojęcie i strukturę kapitału obrotowego, cykl kapitału obrotowego, główne strategie zarządzania kapitałem obrotowym, prob­lemy zarządzania poszczególnymi składnikami aktywów obrotowych oraz krótko­terminowymi źródłami ich finansowania.

Wprowadzenie

Zagadnienia omawiane w tym rozdziale należą do codziennych problemów każdej firmy. Możemy mieć bowiem do czynienia z firmami, które z różnych powodów nie podejmują w pewnym okresie żadnego programu inwestycyjnego i w związku z tym nie muszą wówczas korzystać z wiedzy o zarządzaniu finansami w długim okresie. Również nie jest codzienną czynnością kształtowanie struktury kapitału, jak też nie na codzień dokonuje się kompleksowej analizy finansowej firmy o czym będzie traktował rozdział siódmy podręcznika. Natomiast na bieżąco każda firma, mniej lub bardziej świadomie, gospodaruje kapitałem obrotowym, gdyż codzienna działalność firmy — polegająca m.in. na zaopatrywaniu się w materiały i surowce do produkcji lub w towary handlowe, sprzedaży wytworzonych produktów lub towarów, in­kasowaniu należności, zaciąganiu i regulowaniu krótkoterminowych kredytów i in­nych zobowiązań itp. — wypełnia w dużej części obszar problemów składających się na pojęcie zarządzanie kapitałem obrotowym¹.

Jednakże nie tylko ta wyżej wskazana okoliczność świadczy o wadze zagad­nienia zarządzania kapitałem obrotowym. Każdy zarządzający firmą funkcjonują­cą w gospodarce rynkowej musi wiedzieć, że najważniejszym codziennym prob­lemem firmy jest utrzymanie płynności finansowej, a więc zdolności do ler-minowego wywiązywania się firmy z różnych płatności i zobowiązań. Często decyduje to o losach firmy. Doświadczenia w pełni rozwiniętych gospodarek rynkowych wskazują, że główną przyczyną bankructw i upadłości firm nie jest ponoszenie przez nie strat, lecz utrata płynności finansowej. Badania przeprowa­dzone w Wielkiej Brytanii wykazały, że wśród firm, które upadają, 75-80% jest zyskownych w momencie bankructwa². W podobnej skali zjawisko to występuje i w innych krajach o gospodarce rynkowej.

' Jak podaje E.F.Brigham. ok. 60% czasu dyrektora finansowego firmy zajmuje zarządzanie ka-pitakm obrotowym, por. E.F. Drigliam. Podstawy zarządzania finansami, PWE, Warszawa 1996.1. 3, s. 48.

² Por. D. Davies, Sztuko zarządzania finansami, PWN i Mc Graw-Hill, Warszawa, Londyn 1993,

s. 135.

116

4.1. Ogólne problemy gospodarowania kapitałem obrotowym

4.1.1. Pojęcie kapitału obrotowego

W polskiej literaturze powszechnie używa się pojęcia kapitał obrotowy (jako odpowiednika angielskiego working capital) dla określenia środków obrotowych firmy (aktywów bieżących) oraz źródeł ich finansowania. Przy bliższym jego definiowaniu (opartym na terminologii angielskiej) pojawiają się jednak określenia niezgodne z naturalnym rozumieniem pojęcia kapitał. Używa się na przykład często terminu kapitał obrotowy brutto dla określenia krótkoterminowych (bie­żących) aktywów (środków obrotowych) zaangażowanych w bieżącej działalności produkcyjnej i handlowej przedsiębiorstwa, chociaż dla określenia tej sfery środ­ków gospodarczych właściwiej byłoby pozostać przy tradycyjnym terminie środki obrotowe. Również często można spotkać się z terminem kapitał obrotowy netto definiowanym jako wartość bieżących aktywów (a więc kapitału obrotowego brutto) pomniejszoną o krótkoterminowe Zobowiązania. Z określeń tych wynika, że wbrew potocznemu w polskim języku rozumieniu słowa kapitał, które utoż­samia się z funduszami, a więc źródłami finansowania, w powyższych definicjach kapitał obrotowy (brutto lub netto) wyraża stronę aktywów bilansu, a ściślej mówiąc, aktywów bieżących. Nie wydaje się to jednak poprawne. Uważamy, że termin kapitał należy zachować głównie dla określenia źródeł finansowania majątku. Porządkując zatem używane pojęcia można zaproponować następujące definicje kapitału obrotowego brutto i netto. Przez kapitał obrotowy brutto należy rozumieć ogół źródeł finansowania majątku obrotowego. Jeśli nato­miast ze źródeł finansowania majątku obrotowego wydzielimy zobowiązania bieżące, to pozostały kapitał można nazwać kapitałem obrotowym netto. Inaczej mówiąc, kapitał obrotowy netto to część kapitału własnego firmy zaan­gażowana w finansowanie majątku obrotowego. Graficzną ilustrację tych pojęć przedstawia rysunek 4.1.

Utożsamianie kapitału obrotowego ze źródłami finansowania majątku obro­towego nie oznacza, że zarządzanie tym kapitałem ogranicza się jedynie do tej strony lego zagadnienia, a więc do zarządzania źródłami finansowania majątku obrotowego. Jest zrozumiałe, że zapotrzebowanie na kapitał jest zdeterminowane głównie zapotrzebowaniem na środki gospodarcze. Oznacza to zatem, że problemy pozyskiwania i wykorzystywania różnych form kapitału obrotowego muszą być rozważane w ścisłym związku z procesami gromadzenia i wykorzystywania

117

PASYWA

AKTYWA

kapitał własny

kapitał obrotowy netto

majątek trwały

kapitał

obrotowy

brutto

majątek obrotowy

Rys. 4.1. Kapitał obrotowy

brutto i kapitał obrotowy

netto

różnych form aktywów obrotowych. Wynika to stąd, że zjawiska i procesy zachodzące po jednej stronie, np. majątkowej, zwykJe prowadzą do powstawania określonych zjawisk, po drugiej stronie — kapitałów, i odwrotnie. Nabycie materiałów i surowców zwykle prowadzi automatycznie, np. do powstania zobo­wiązań wobec dostawców, natomiast uregulowanie tych zobowiązań zmniejsza stan środków pieniężnych na rachunkach bankowych lub w kasie przedsiębiorst­wa. Tak więc mówiąc o zarządzaniu kapitałem obrotowym, zawsze zachodzi konieczność równoczesnej analizy zarówno strony aktywów obrotowych, jak i strony pasywów (źródeł finansowania aktywów). Zarządzanie kapitałem obro­towym traktować zatem należy jako proces kształtowania wielkości i struk­tury aktywów obrotowych oraz proces pozyskiwania źródeł finansowania tych aktywów. Jedynie z powodów dydaktycznych analiza gospodarowania kapitałem obrotowym może być do pewnego stopnia prowadzona odrębnie przy skoncent­rowaniu uwagi raz na problemach kształtowania wielkości i struktury aktywów obrotowych zgromadzonych przez przedsiębiorstwo (analizy strony aktywów bilansu przedsiębiorstwa), a drugim razem na problemach źródeł finansowania tych aktywów (analiza strony pasywów bilansu przedsiębiorstwa). To podejście jest przyjęte w tym podręczniku.

4.1.2. Struktura kapitału obrotowego

s

Środki obrotowe (aktywa bieżące), jak i źródła ich finansowania, występują w wielu różnych formach. Zapoznajmy się z nimi, wykorzystując układ typowego bilansu firmy. W tym miejscu posłużymy się tylko uproszczonym formularzem bilansu, bez przypisania poszczególnym pozycjom jakichś wielkości liczbowych (tablica 4.1). Bilans z danymi liczbowymi będzie przedstawiony i analizowany w rozdziale 7 podręcznika.

Czytając treść tak przedstawionego bilansu skoncentrujmy się na tych jego częściach, które interesują nas w tym miejscu, a więc które składają się na środki obrotowe i źródła ich finansowania.

118

Tablica	4.1. Bilans firmy
Lp	AKTYWA	Kwota	Lp.	PASYWA	Kwota
A	Majątek trwały		A	Kapitał własny
1	Wartości niematerialne		1	Kapitał podstawowy
	i prawne		2	Kapitał zapasowy
2	Rzeczowy majątek trwały		3	Kapitały rezerwowe
3	Finansowy majątek trwały		4	Nie podzielony wynik
4	Należności długotermi-			finansowy z lat ubiegłych
	nowe		5	Wynik finansowy netto
Ii	Majątek obrotowy			roku obrotowego
1	Zapasy		B	Rezerwy
2	Należności i roszczenia		C	Zobowiązania dhigo-
3	Papiery wartościowe			teminowe
	przeznaczone do obrotu		D	Zobowiązania krótko-
4	Środki pieniężne			terminowe i fundusze
C	Rozliczenia iniedzy-			specjalne
	okresowe		1	Kredyty bankowe
			2	Zobowiązania z tytułu
				dostaw i usług
			3	Zobowiązania z tytułu
				podatków, ceł i ubez-
				pieczeń społecznych
			4	Zobowiązania z tytułu
				wynagrodzeń
			5	Pozostałe zobowiązania
			6	Fundusze specjalne
			E	Rozliczenia międzyokre-
				sowe i przychody przy-
				szłych okresów
	Razem aktywa			Razem pasywa

Od strony aktywów do kapitału obrotowego zaliczamy te składniki, które występują w pozycjach B i C bilansu. Natomiast od strony pasywów kapitał obrotowy może występować we wszystkich pozycjach.

Zaprezentowany bilans nie przedstawia szczegółowo wszystkich rodzajowo wyodrębnionych pozycji kapitału obrotowego, szczególnie po stronie aktywów. Zbiorcza pozycja zapasy obejmuje takie materialne zasoby obrotowe jak: materia­ły do produkcji, półprodukty i produkty w toku, produkty gotowe, towary, a także zaliczki na poczet dostaw. W pozycji należności występują głównie należności z tytułu dostaw i usług, należności z tytułu podatków, dotacji i ubezpieczeń społecznych, należności dochodzone na drodze sądowej.

Do papierów wartościowych przeznaczonych do obrotu zalicza się papiery wartościowe nabyte w celach handlowych (np. obligacje, akcje), a także takie papiery jak obce czeki gotówkowe oraz krótkoterminowe weksle.

W grupie środków pieniężnych wyróżnia się środki pieniężne w kasie oraz środki pieniężne w banku.

119

Do aktywów obrotowych zalicza się również stan rozliczeń międzyokreso-wych czynnych, które obejmują wielkość poniesionych wydatków dotyczących przyszłych okresów. Są więc przekształconą w wydatki (lecz nie w koszty) formą np. środków pieniężnych, które zostaną w przyszłości odzyskane przez przedsię­biorstwo przez przychody ze sprzedaży produktów czy usług pokrywające ponie­sione teraz wydatki.

Po stronie pasywów kapitał obrotowy obejmuje źródła finansowania wyżej wymienionych aktywów bieżących, którymi mogą być zarówno kapitały własne, jak i kapitały obce, a więc zobowiązania (kredyty i pożyczki) długoterminowe i krótkoterminowe.

Finansowanie części majątku obrotowego przez kapitały własne jest zjawis­kiem rzecz można normalnym. Ma ono miejsce wówczas, gdy kapitały własne przewyższają wartość majątku trwałego firmy. Ta nadwyżka kapitału własnego nad wartością majątku trwałego jest źródłem finansowania aktywów obrotowych i określa się ją znanym już nam pojęciem kapitału obrotowego netto.

Kapitał własny może przybierać różną postać w zależności od formy prawnej przedsiębiorstwa. Rodzaje kapitału własnego występujące w najczęściej spotyka­nych firmach przedstawia tablica 4.2.

Tablica 4.2. Formy kapitału własnego różnych firm

Formy prawne przedsiębiorstw	Nazwa kapitału własnego
Przedsiębiorstwo państwowe (komunalne)	Fundusz założycielski Fundusz przedsiębiorstwa
Spółka akcyjna	Kapitał akcyjny Kapitał zapasowy Kapitał rezerwowy
Spółka z ograniczoną odpowiedzialnością	Kapitał zakładowy Kapitał zapasowy Kapitał rezerwowy
Spółdzielnia	Fundusz udziałowy Fundusz zasobowy
Firma prowadzona przez osobę fizyczną we własnym imieniu i na własne ryzyko	Kapitał zakładowy (zamiennie własny) Kapitał zapasowy

Powyższe formy kapitału własnego są wnoszone przez właścicieli firmy lub powiększane w wyniku reinwestowania osiągniętych zysków.

Firmy, bez względu na formę prawną, mogą również korzystać z różnych długoterminowych kapitałów obcych, tzn. takich, które zostały pożyczone na okres dłuższy niż jeden rok. Kapitały te mogą pełnić podobną rolę w finansowaniu majątku obrotowego jak kapitał własny. Długoterminowe kredyty i pożyczki pozyskuje się najczęściej na finansowanie inwestycji, a w konsekwencji i majątku trwałego. Część z tych kapitałów może być jednak zaangażowana w finansowanie

120

majątku obrotowego, gdy wysokość tych kapitałów wraz z kapitałem własnym przekracza wartość majątku trwałego. Problemy udziału kapitałów własnych i długoterminowych kapitałów obcych w finansowaniu majątku obrotowego należą do elementów określających różne strategie zarządzania kapitałem obrotowym i będą w dalszej części lego rozdziału wyjaśniane.

Bardzo istotną rolę w finansowaniu majątku obrotowego odgrywają różne zobowiązania bieżące — krótkoterminowe. Jako bieżące źródła finansowania traktuje się różnego rodzaju krótkoterminowe kredyty zaciągnięte w bankach, których okres spłaty mieści się w granicach jednego roku oraz pożyczki od innych podmiotów gospodarczych również o charakterze krótkoterminowym.

Istotną pozycję zajmują zobowiązania szczególnie wobec dostawców z tytu­łu dostaw i usług. Ich występowanie związane jest z dominującymi w obrocie gospodarczym bezgotówkowymi sposobami rozliczeń transakcji gospodarczych. Są rodzajem kredytu tzw. towarowego udzielonego kupującemu przez sprzedawcę na okres od realizacji dostawy towaru czy wykonania usługi do momentu zapłaty. Ich występowanie jest więc zjawiskiem naturalnym. Natomiast objawem zakłóceń gospodarczych jest powstawanie, utrzymywanie lub narastanie tych zobowiązań z powodu nieterminowego ich regulowania.

Innym rodzajem zobowiązań bieżących finansujących majątek obrotowy są tzw. zobowiązania publiczno-prawne z tytułu podatków, ceł, składek na ubezpieczenia społeczne. Ich występowanie również jest zjawiskiem normalnym, wynikającym z przyjętego trybu rozliczania się firm z tych tytułów z instytucjami finansowymi państwa. Oczywiście i w tym obszarze mogą występować zadłużenia przeterminowane.

Jeszcze innym rodzajem krótkoterminowych źródeł finansowania są zobo­wiązania wobec pracowników z tytułu wynagrodzeń. Występują wówczas, gdy moment wypłaty wynagrodzeń następuje później niż moment ich naliczenia. W tym czasie przedsiębiorstwo winne jest pracownikom pewne kwoty, co oznacza tym samym udzielenie przez pracowników swoistego kredytu przedsiębiorstwu.

Fundusze specjalne są wyodrębnioną formą kapitału o celowym charakterze, z reguły o przeznaczeniu pozaprodukcyjnym (np. fundusz świadczeń socjalnych dla załogi). Ze względu na to, że fundusze te nie finansują majątku trwałego mogą powiększać kapitał obrotowy.

Rozliczenia międzyokresowe bierne występują wówczas, gdy firma zalicza (ewidencjonuje) w bieżące koszty wydatki, które nastąpią później (np. koszty remontów, które będą wykonane i opłacone później). Są więc formą wewnętrz­nego zobowiązania, które będzie spłacone w momencie poniesienia realnego wydatku (np. wykonania i zapłaty za remont).

Problemy gospodarowania głównymi składnikami kapitału obrotowego będą bliżej przedstawiane w następnych częściach tego rozdziału. W tym miejscu zwrócimy uwagę na pewną właściwość istotną dla gospodarowania aktywami i pasywami firmy.

Charakterystyczną cechą aktywów trwałych (majątku trwałego) jest względna niezmienność (ewentualnie powolny wzrost) ich poziomu w krótkim czasie. Nie

121

dotyczy to sytuacji, gdy firma nabywa np. nowe oddziały czy filie produkcyjne i w ten sposób znacznie powiększa w pewnym momencie posiadany majątek trwały. Stąd aktywa te nazywa się aktywami trwałymi. Natomiast aktywa obrotowe (bieżące) wykazują znaczną zmienność w krótkim czasie. Ale i w tej grupie aktywów można wyróżnić taką ich część, która wykazuje również względ­ną stałość (niezmienność) oraz część, której poziom w krótkim czasie znacznie się zmienia. Ta zmienność wynika z nierównomierności przebiegu procesów gos­podarczych np. krótkookresowych zmian koniunktury, sezonowych wahań produk­cji lub popytu itp. W związku z tym aktywa bieżące można podzielić na stałe i zmienne.

Powyżej opisaną właściwość struktury aktywów przedsiębiorstwa ilustruje rysunek 4.2.

Czas

Rys. 4.2. Struktura aktywów przedsiębiorstwa

Na rysunku tym przedstawiono ujęcie dynamiczne tej struktury,, gdyż w dobrze prosperującej i rozwijającej się firmie występuje zjawisko systematycznego wzrostu ogólnego poziomu aktywów, jak i poszczególnych ich składników. Oczywiście struktura aktywów jest różna w różnych firmach i zależy od wielu czynników począwszy od np. branży, w jakiej firma działa, jej specjalizacji, ogólnej wielkości firmy aż po uzależnienie struktury aktywów od formy własności firmy. Inna struktura aktywów jest np. w przedsiębiorstwach przemysłowych, a inna w handlowych czy usługowych, inna w branży chemicznej, a inna w przemyśle lekkim. Z reguły inna też jest struktura aktywów w wielkich przedsiębiorstwach państwowych powstałych w czasach, w których względy ekonomiczne w funkcjonowaniu tych przedsiębiorstw nie odgrywały większej roli, a inna w małych lub średnich firmach prywatnych. Różnice w strukturze aktywów występują również z powodów prowadzenia przez przedsiębiorstwa różnej strategii zarządzania majątkiem obrotowym. Będzie o tym szerzej mowa w dalszej części tego rozdziału.

Według podobnego kryterium można opisać strukturę pasywów. Część źródeł finansowania ma charakter stały i występuje pod postacią kapitału własnego (np.

122

akcyjnego) oraz długoterminowych zobowiązań i pożyczek. Druga część pasywów jest określana pasywami bieżącymi (zobowiązaniami bieżącymi), gdyż nie mają one charakteru trwałego. W ich ramach można wyróżnić zobowiązania, których ogólny poziom stale utrzymuje się w przedsiębiorstwie mimo ich znacznej rotacji, tzn. stale powtarzających się procesów spłaty jednych zobowiązań a zaciągania innych. Część natomiast zobowiązań bieżących ma charakter zmienny w stopniu podobnym do zmienności części aktywów bieżących. Tak opisaną strukturę źródeł finansowania przedstawia rysunek 4.3.

imienne

bieżące

I

Stale zobowiązania bieżące

co co O. •o tn O

Długotrwale zobowiązania (kredyty)

Kapitał własny

co

Czas

Rys. 4.3. Struktura pasywów przedsiębiorstwa

W praktyce występują znaczne różnice w strukturze pasywów w różnych przedsiębiorstwach. Źródła tych różnic są podobne do tych, na które wskazano przy omawianiu struktury aktywów.

4.1.3. Istota i cele zarządzania kapitałem obrotowym

Poznanie wielu szczegółowych problemów z zakresu zarządzania kapitałem obro­towym stanie się łatwiejsze, jeśli poprzedzimy je ogólnym ujęciem istoty za­rządzania tą sferą działalności finansowej firmy oraz wskażemy na cele tego zarządzania.

Aby wyjaśnić istotę zarządzania kapitałem obrotowym konieczne jest przyjęcie dwóch założeń: po pierwsze — kapitał występuje w ograniczonych rozmiarach, co oznacza, że możliwości pozyskiwania kapitału przez firmy nie jest nieograniczona, po drugie — pozyskiwanie przez firmę kapitału wymaga ponosze­nia kosztów. Gdybyśmy tych dwóch założeń nie przyjęli, to nie byłoby konieczno­ści zarządzania kapitałem obrotowym.

Pierwsze ograniczenie co do wielkości kapitału wynika z ograniczoności kapitału. Jest rzeczą naturalną, że każda firma miałaby lepsze warunki funk­cjonowania, gdyby dysponowała dowolnymi rozmiarami majątku obrotowego

123

— zapasów materiałów do produkcji, produktów gotowych, należności, środków
pieniężnych. Dzięki temu zapewniona byłaby ciągłość produkcji i sprzedaży,
możliwe byłoby oferowanie nabywcom atrakcyjnych dla nich warunków sprzeda­
ży (oferowanie długich terminów płatności), zapewniona byłaby wysoka płynność
finansowa firm. Utrzymywanie dużych rozmiarów majątku obrotowego wymaga
jednak odpowiednio dużych źródeł finansowania — kapitałów. Posiadanie przez
firmę dowolnie dużych rozmiarów kapitałów jest — jak to wyżej podkreślono

— albo niemożliwe lub łączy się z koniecznością ponoszenia zbyt dużych
kosztów, zmniejszających lub pozbawiających firmę korzyści wynikających z po­
siadania dużego majątku obrotowego. W tej sytuacji zachodzi konieczność kształ­
towania takiej wielkości i struktury majątku obrotowego, którą będzie można
sfinansować przy minimalnych kosztach angażowanego kapitału.

Kapitał angażowany do finansowania majątku obrotowego może występować

— ogólnie rzecz biorąc — w czterech formach: jako kapitał własny, kapitał obcy
długoterminowy (np. kredyt długoterminowy, kapitał pochodzący z emisji obli­
gacji), krótkoterminowy kredyt bankowy oraz zobowiązania bieżące (pozaban-
kowe). Różna jest dostępność dla firm tych form kapitału, a także różne są koszty,
które trzeba ponieść angażując te różne formy kapitału.

Firma mając potrzebę utrzymywania większego stanu majątku obrotowego musi w pierwszym rzędzie rozważyć możliwość pozyskania kapitału na sfinan­sowanie tego wzrostu. Rozpatrzmy ogólnie, jakie są możliwości pozyskania dodatkowo różnych form kapitału.

Znaczne powiększenie w krótkim czasie kapitału własnego jest z reguły albo niemożliwe, albo bardzo trudne. Jak wiadomo z poprzedniego rozdziału, powięk­szanie własnego kapitału firmy może odbywać się dwoma sposobami: poprzez przeznaczenie osiąganych zysków na powiększenie kapitału oraz poprzez wniesie­nie dodatkowego kapitału przez dotychczasowych lub nowych właścicieli.

Najpowszechniejszym sposobem powiększania własnego kapitału jest przeznaczanie na ten cel osiąganego przez firmę zysku. Formalnie rzecz biorąc takie powiększenie kapitału własnego może się dokonać po zakończeniu roku obrotowego na mocy decyzji właściwego organu firmy (najczęściej zgromadzenia właścicieli). Wówczas to osiągnięty zysk (lub jego część) powiększa kapitał własny firmy. Natomiat w rzeczywistości bieżąco realizowany zysk (osiągany w trakcie roku obrotowego) traktowany jest na równi z kapitałem własnym. Ponieważ w większości przypadków zarówno roczne zyski, jak i tym bardziej zyski bieżące (np. miesięczne) są zwykle niewielkie w stosunku do dotychczaso­wego kapitału własnego firm, więc nie pozwalają one na znaczne powiększenie w krótkim czasie kapitału własnego firmy.

Powiększanie kapitału własnego firmy poprzez wniesienie dodatkowego kapitału przez dotychczasowych lub nowych właścicieli stwarza możliwość znacznego powiększenia tego kapitału. Trzeba jednak pamiętać, że niektóre podmioty praktycznie nie mają możliwości powiększenia w ten sposób własnego kapitału. Dotyczy to w pierwszym rzędzie przedsiębiorstw państwowych, które w praktyce nie mogą liczyć na powiększenie kapitału własnego przez dotych-

124

czasowego właściciela tzn. państwo. W tych natomiast firmach, w których z racji formy prawnej taka możliwość istnieje (szczególnie np. w spółkach akcyjnych), proces powiększania kapitału wymaga czasu i dokonywany jest niezbyt często co powoduje, że zwiększanie w ten sposób kapitału firmy może nie odpowiadać bieżącemu zapotrzebowaniu na kapitał konieczny do finansowania majątku obro­towego.

Dostępność długoterminowego kapitału obcego pochodzącego z emisji obli­gacji ma podobne ograniczenia jak np. nowa emisja akcji w spółkach akcyjnych zwiększająca kapitał własny. Tylko niektóre firmy mogą korzystać z obligacji jako formy powiększania kapitału (firmy mające osobowość prawną), a ich emisja wymaga również czasu. Z kolei dostępność kredytu długoterminowego jest znacz­nie większa, ale leż nie jest nieograniczona. Banki udzielają zwykle tego kredytu na finansowanie rozwoju firmy (inwestycje rzeczowe), a nie na działalność bieżącą.

Najbardziej powszechną i dostępną formą pozyskiwania kapitału na bieżące cele firm są krótkoterminowe kredyty bankowe. Uzyskiwanie takich kredytów wymaga jednak posiadania przez firmę zdolności kredytowej oraz zabezpieczenia.

Zobowiązania bieżące pozabankowe są kapitałami powszechnie dostępny­
mi, jednakże w ograniczonych rozmiarach. Część z tych zobowiązań wynika
z przyjętych regulacji prawnych co do terminów płatności różnych podatków,
wynagrodzeń i innych obciążeń firmy a ich rozmiary są stosunkowo ściśle
związane z rozmiarami prowadzonej działalności gospodarczej. Oznacza to, że ich
poziom zmienia się podobnie, jak zmienia się aktywność gospodarcza. Szczegól­
nie dotyczy to zobowiązań wobec budżetów z tytułu podatków oraz zobowiązań
wobec pracowników z tytułu wynagrodzeń. Nie można zatem dowolnie zwiększyć
tych zobowiązań przez przesunięcie np. terminów płatności podatków czy wypłat
wynagrodzeń. - .........

Istotniejsze możliwości zwiększania zobowiązań dotyczą zobowiązań wobec dostawców. W rozliczeniach w obrocie gospodarczym obowiązują umowne i z re­guły negocjowane terminy regulowania zobowiązań, co daje potencjalną moż­liwość kształtowania tych zobowiązań w rozmiarach pożądanych przez firmę. Praktyka wskazuje również, że to źródło finansowania jest wykorzystywane przez firmy w większym stopniu niż wynika to z umownych terminów płatności. Ma to miejsce wówczas, gdy firmy z konieczności, ze względu na trudności płatnicze, wydłużają umowne terminy zapłaty, co powoduje, że część'z tych zobowiązań przekształca się w tzw. zobowiązania przeterminowane. Wszystkie te działania w sprawie zwiększania zobowiązań z tytułu dostaw, mają jednak swoje granice i nie pozwalają na traktowanie ich jako nieograniczonego źródła finansowania.

Najmniej dostępną formą kapitału są zobowiązania z tytułu emisji krótkoter­minowych papierów dłużnych. Są one dostępne w zasadzie dla firm o dobrej kondycji finansowej i ugruntowanej pozycji na rynku.

Drugie ograniczenie w kształtowaniu wielkości kapitałów wynika z kosztu kapitału. Z wyjątkiem bieżących zobowiązań pozabankowych, wynikających

z ustawowego lub umownego terminu ich regulowania, a więc gdy nie są przeterminowane, pozyskiwanie innych form kapitału wymaga ponoszenia przez firmę kosztów kapitału. Oznacza to, że decyzja o powiększeniu kapitału potrzeb nego do sfinansowania większego stanu majątku obrotowego musi uwzględniać ten wzrost kosztów. Inaczej mówiąc, należy sporządzić rachunek, w którym krańcowe korzyści wynikające z powiększenia majątku obrotowego porównywane byłyby z kosztem krańcowym związanym z angażowaniem dodatkowego kapitału. Jeśli z tego rachunku wyniknie, że krańcowe korzyści byłyby wyższe niż krań­cowy koszt, to firma powinna podjąć decyzję o wzroście majątku obrotowego. Warunkiem takiej decyzji jest jednak dostępność dla firmy tego dodatkowego kapitału. Jeśli mimo dostępności dla firmy kapitału krańcowe koszty będą wyższe niż krańcowe korzyści, to decyzja powinna być negatywna. Bliższe przedstawienie metodologicznych problemów sporządzania takich rachunków zawarte jest w dal­szej części lego rozdziału.

Jak wiadomo z poprzedniego rozdziału, koszt różnych form kapitału liczony jest według różnych formuł. Wynika z nich, że w praktyce koszty te są różne. Opisany powyżej rachunek korzyści i kosztów powinien to uwzględnić — firma powinna angażować w pierwszym rzędzie te formy kapitału, które najmniej kosztują. Z reguły koszt kapitału własnego pozyskanego z zatrzymanych zysków jest niższy niż pozyskanego z nowych emisji akcji. W obrębie kapitału obcego regułą jest, że koszt kredytu (długu) długoterminowego jest wyższy niż kredytu krótkoterminowego. Te relacje kosztów, obok dostępności poszczególnych form kapitału, powinny być uwzględniane przy decyzjach o doborze źródeł finan­sowania majątku obrotowego.

Po tym ogólnym wyjaśnieniu istoty zarządzania kapitałem obrotowym można sformułować główne cele, jakie w tym obszarze powinny być uświadamiane. Podobnie jak w przypadku decyzji finansowych związanych z angażowaniem kapitału na długie okresy, tak i zarządzanie kapitałem obrotowym winno być prowadzone w ramach ogólnego modelu optymalizacyjnego. Decyzje podejmowa­ne w tym zakresie winny:

• zapewnić utrzymanie stałej płynności finansowej firmy,

• zmierzać do optymalizacji wielkości i struktury aktywów bieżących z pun­
  ktu widzenia minimalizacji kosztów utrzymywania tych aktywów,

• zmierzać do kształtowania struktury źródeł finansowania tych aktywów
  sprzyjającej minimalizacji kosztów ich finansowania.

Długofalowym celem tych działań powinno być maksymalizowanie korzyści osiąganych przez właścicieli przedsiębiorstwa.

4.1.4. Krążenie kapitału obrotowego

Z samej swojej istoty kapitał obrotowy, a ściślej mówiąc poszczególne jego składniki występują w ciągłym ruchu, w ciągłym obrocie. W procesie tego obrotu można wyróżnić kilka etapów.

1. W pierwszym rzędzie przedsiębiorstwo nabywa materiały i surowce

126

niezbędne do prowadzenia procesu produkcji. Materiały te mogą być nabyte zarówno za gotówkę, jak i na warunkach kredytowych. W pierwszym przypadku następuje przekształcenie jednej formy aktywów bieżących — środków pienięż­nych — w inną — zapasów materiałów i surowców do produkcji bez zmiany ogólnego poziomu kapitału obrotowego. W tym drugim natomiast przypadku nabywaniu bieżących rzeczowych czynników towarzyszy powstanie zobowiązań przedsiębiorstwa wobec dostawców. Wpływa to na powiększenie ogólnego poziomu kapitału obrotowego.

2. Następnie zatrudniana jest praca „żywa", która umożliwia uruchomienie
   procesu produkcyjnego. Ze względu na fakt, że wypłaty wynagrodzeń dla pracow­
   ników są zwykle dokonywane z pewnym odroczeniem w czasie, powstają w zwią­
   zku z tym zobowiązania wobec pracowników. Gdy przychodzi moment wypłaty
   wynagrodzeń, następuje zmniejszenie się zobowiązań wobec pracowników, a tak­
   że zmniejszenie się stanu środków pieniężnych.

3. W wyniku procesu produkcyjnego powstają produkty gotowe, a więc
   następuje kolejne przekształcenie, tym razem surowców i materiałów w produk­
   ty gotowe. Wytworzone produkty lub usługi sprzedawane są odbiorcom. Jeśli
   sprzedaż wyrobów i usług dokonywana jest na warunkach kredytowych (co
   w normalnej gospodarce w obrocie pozadetalicznym jest regułą), prowadzi to do
   powstawania należności od odbiorców. W przypadku gdy sprzedaż dokonywana
   jest za gotówkę, zwiększa się stan środków pieniężnych przedsiębiorstwa.
   Mimo, że te przekształcenia składników kapitału obrotowego odbywają się
   w obrębie aktywów bieżących, następuje w tym przypadku z reguły wzrost
   ogólnego ich poziomu, gdyż wartość produktów gotowych ewidencjonowana jest
   w rachunkowości przedsiębiorstwa wg kosztu ich wytworzenia, natomiast po­
   większenie środków pieniężnych lub należności w wyniku ich sprzedaży na­
   stępuje po cenie sprzedaży, a więc wartość aktywów zwiększa się o realizowany
   zysk na sprzedaży.

4. W pewnym momencie upływają terminy regulowania krótkotermino­
   wych zobowiązań (wobec dostawców, pracowników, budżetu- itp.). Gdy koniecz­
   ność regulowania tych płatności występuje przed wpływem środków pieniężnych
   wpłaconych przez odbiorców (z tytułu zapłaty należności za sprzedane produkty
   lub usługi), wtedy pojawia się potrzeba znalezienia źródeł finansowania tych
   wydatków. Przedsiębiorstwo może zaciągnąć krótkoterminowe zobowiązania
   w formie np. kredytu bankowego. Następuje więc w tym przypadku przekształ­
   cenie zobowiązań wobec dostawców czy pracowników w zobowiązania wobec
   banku. Jeśli regulowanie zobowiązań, np. wobec dostawców, możliwe jest ze
   środków pieniężnych będących aktualnie w posiadaniu przedsiębiorstwa, to w wy­
   niku tej operacji następuje zmniejszenie wielkości aktywów (środków pienięż­
   nych) i zmniejszenie wielkości zobowiązań.

5. W ostatnim etapie uzyskiwane są wpływy za produkty i usługi sprzeda­
   wane przez przedsiębiorstwo. W tym momencie może nastąpić uregulowanie
   zobowiązań powstałych we wcześniejszych etapach procesu gospodarowania kapi­
   tałem obrotowym (np. zobowiązań wobec banku, wobec dostawców itp.). Przed-

127

ści są pochodną tak właśnie liczonej sprzedaży. Cykl konwersji zapasów powinien być ustalany na postawie wartości sprzedaży po koszcie wytworzenia, gdyż według tej wartości ewidencjonuje się wyroby gotowe jako wynik transformacji zapasów. I wreszcie, cykl odroczenia płatności zobowiązań powinien być ustalany na podstawie wartości dokonywanych w danym okresie zakupów materiałów, surowców, energii, usług obcych itp. czynników, gdyż zobowiązania są funkcją dokonywanych zakupów a nie sprzedaży.

dane do

8300 zł, 6700 zł, 4800 zł, 3100 zł, 4600 zł, 3500 zł.

Przykład 4.1. Załóżmy, że w firmie X w okresie kwartału (90 dni) obliczenia cykJu kapitału obrotowego kształtowały się następująco: kwartalna wartość sprzedaży

kwartalna wartość sprzedaży wg kosztu wytworzenia wartość dokonanych zakupów surowców i materiałów do produkcji średnia wartość zapasów w kwartale średnia wartość należności w kwartale średnia wartość zobowiązań w kwartale Cykl konwersji zapasów wynosi

3100x90 „,,,

C = = 41,6 dni.

6700

Cykl konwersji należności wynosi

r =

4600x90

m 49,9 dni.

Cykl odroczenia płatności zobowiązań wynosi

3500x90

8300

~ 65,6 dni.

4800

Cykl brutto kapitału obrotowego wynosi więc: 41,6 dni+ 49,9 dni = 91,5 dni. Natomiast cykl netto (cykl kasowy) wynosi: 91,5-65,6 = 25,9 dni, a więc w zaokrągleniu 26 dni. Długość tego cyklu przedstawiona jest graficznie na rysunku 4.5.

Interpretacja obliczonych wskaźników jest następująca. Przeciętny okres utrzymywania w firmie X zapasów, a więc materiałów do produkcji, produkcji niezakończonej oraz wyrobów gotowych wynosi 41,6 dni (w zaokrągleniu 42 dni). Można to wyrazić również inaczej poprzez stwierdzenie, że dla uzyskania w analizowanym okresie (kwartale) sprzedaży (w cenach wytworzenia) w wy­sokości 6700 zł, konieczne było dokonanie ponad dwukrotnego obrotu (90 dni:41,6 dni = 2,16 razy) przeciętnym stanem zapasów.

Cykl konwersji należności 49.9 dni oznacza, że taki jest przeciętny okres odroczenia przez odbiorców zapłaty za nabyte od firmy A' produkty, albo inaczej mówiąc przez taki przeciętnie okres firma X kredytuje odbiorców. Zatem przecięt­nie po około 50 dniach następuje wpływ do firmy A' środków pieniężnych w stosunku do momentu sprzedaży produktów gotowych.

Cykl brutto kapitału obrotowego
91,5 dnia

Cykl konwersji należności 49,9

Cykl konwersji zapasów 41,6

Cykl netto

kapitału

obrotowego

25,9

Cykl odroczenia zobowiązań 65,6

Rys. 4.5. Cykl kapitału obro­towego

Z kolei blisko 66-dniowy okres odroczenia płatności zobowiązań wobec dostawców oznacza, że przeciętnie po takim okresie następuje zapłata dostawcom za dostawę materiałów, energii, usług obcych itp. Oznacza to również, że firma A przez taki okres nie musi korzystać z innych źródeł finansowania majątku obrotowego.

Cykl kasowy (cykl netto kapitału obrotowego) trwający 26 dni informuje

• skali zaangażowania kapitału własnego lub innego obcego (poza zobowiązania­
  mi z tytułu dostaw) np. kredytu bankowego w finansowaniu majątku obrotowego.
  Im krótszy jest ten cykl, tym zapotrzebowanie na te kapitały jest mniejsze,

• odwrotnie, im ten cykl jest dłuższy, tym zapotrzebowani na te kapitały jest
  większe. W tym świetle wskaźnik długości cyklu kapitału obrotowego może być
  wykorzystany do określenia zapotrzebowania na kapitały finansujące majątek oraz
  do oceny zarządzania kapitałem obrotowym.

Długość cyklu netto kapitału obrotowego jest ważnym wskaźnikiem nie tylko efektywności gospodarowania bieżącymi aktywami i pasywami, ale także i ogól­nej efektywności przedsiębiorstwa. Im dłuższy jest ten cykl, tym wolniej następuje przekształcenie zapasów materiałowych w wyroby gotowe, a w konsekwencji i w gotówkę potrzebną do rozpoczęcia następnego cyklu. Inaczej mówiąc, im dłuższy jest ten cykl, tym mniej można dokonać obrotów kapitałem obrotowym w danym czasie, i odwrotnie, im krótszy jest ten cykl, tym więcej można dokonać obrotów kapitałem obrotowym. Ponieważ każdy obrót (cykł) od gotówki do gotówki oznacza wytworzenie produkcji, jej sprzedaż oraz zrealizowanie jakiejś kwoty zysku, to im więcej tych obrotów, tym większy będzie globalny (z wszystkich obrotów) zysk przedsiębiorstwa. Ponieważ będzie to osiągnięte przy niezmiennym poziomie zaangażowania kapitału obrotowego, więc spowoduje to wzrost stopy zysku z tego kapitału.

Z dotychczasowych wyjaśnień wynika, że poprawa efektywności zarządza­nia kapitałem obrotowym wymaga skracania długości cyklu kapitału obrotowego. Może być to osiągane poprzez:

• skracanie cyklu konwersji zapasów,

• skracanie cyklu konwersji należności,

• wydłużanie cyklu odroczenia płatności zobowiązań z tytułu dostaw.

130

131

siębiorstwo powinno zanotować zwiększenie środków pieniężnych ponad stan początkowy, jeśli działalność gospodarcza przyniosła zysk, a równocześnie nie nastąpiło powiększenie stanu innych materialnych składników majątku, np. zapa­sów do produkcji.

Scharakteryzowany wyżej proces stanowi opis tzw. cyklu kapitału obro­towego. Schematycznie cykl ten przedstawia rysunek 4. 4.

-Gotówka

1

Zobowiązania

Zakup

wobec dostawców

materiałów

Należności

Wyroby

Produkcja

gotowe

w toku

Rys. 4.4. Krążenie kapitału obrotowego

W ścisłym znaczeniu cyklem kapitału obrotowego określa się okres, który upływa od momentu wydatkowania środków pieniężnych na zakup czynników produkcji do momentu uzyskania przychodów pieniężnych ze sprzedaży wyrobów lub usług wyprodukowanych dzięki zastosowaniu tych czynników.

Analiza tego cyklu stanowi jeden z najważniejszych elementów oceny.efektywno­ści gospodarowania kapitałem obrotowym. Podstawową miarą tej efektywności jest długość cyklu kapitału obrotowego.

Długość cyklu kapitału obrotowego zdeterminowana jest następującymi czynnikami:

• długością cyklu konwersji zapasów, czyli okresu czasu, jaki upływa od
  momentu zakupienia zapasów materiałów i surowców do produkcji do momentu
  sprzedaży wytworzonych z nich produktów gotowych; cykl ten obejmuje zatem
  nie tylko przekształcenie zapasów surowców i materiałów do produkcji w produk­
  ty gotowe, ale także przekształcenie zapasów produktów gotowych w należności
  w wyniku ich sprzedaży,

• długością cyklu konwersji należności, czyli okresu czasu, który upływa od
  momentu powstania należności za sprzedane produkty do momentu ich uregulo­
  wania przez odbiorców, a więc do momentu przekształcenia należności w środki
  pieniężne,

• długością okresu odroczenia płatności zobowiązań przedsiębiorstwa, czyli
  okresu czasu, który upływa od momentu dostawy materiałów i surowców do
  produkcji do momentu uregulowania zobowiązań z tytułu tych dostaw.

Długość cyklu konwersji zapasów i cyklu konwersji należności określana jest mianem cyklu brutto kapitału obrotowego lub inaczej cyklem operacyjnym.

128

Natomiast po uwzględnieniu długości okresu odroczenia płatności, zobowiązań otrzymujemy cykl netto kapitału obrotowego, zwany także cyklem kasowym. A więc długość cyklu netto kapitału obrotowego oblicza się następująco:

cykl kapitału obrotowego - cykl konwersji zapasów + cykl konwersji należności -- cykl odroczenia płatności zobowiązań z tytułu dostaw.

Jak widać, okres czasu potrzebny na przekształcenie zapasów materiałów i wyrobów gotowych w gotówkę (przy sprzedaży gotówkowej) lub w należności (przy sprzedaży z odroczoną zapłatą) oraz okres czasu potrzebny na przekształ­cenie powstałych w wyniku sprzedaży należności w gotówkę zwiększa długość cyklu kapitału obrotowego. Natomiast okres odroczenia płatności zobowiązań skraca ten cykl. Dzieje się tak dlatego, że proces przekształcania zobowiązań z tytułu dostaw przebiega odwrotnie niż zapasów i należności. W wyniku tego przekształcenia zobowiązania nie zamieniają się w gotówkę (jak to ma miejsce w przypadku przekształceń zapasów i należności), lecz odwrotnie, gotówka służy likwidacji zobowiązań. Im więc na dłuższy czas odracza się regulowanie zobowią­zań, tym więcej gotówki pozostaje w dyspozycji przedsiębiorstwa i tym cykl kapitału obrotowego jest krótszy.

Pełny cykl kapitału obrotowego, jak i cykli cząstkowych wyrażany jest w dniach. Cykl konwersji zapasów oblicza-się wg wzoru •-•

Zxd

(4.1)

gdzie C_z — cykl konwersji zapasów w dniach, Z — średnia wartość zapasów w okresie, K_s — koszt własny sprzedanych produktów w okresie, d — liczba dni w okresie.

Cykl konwersji należności ustala się wg wzoru

C.=

Nxd

(4.2)

gdzie C_n — cykl konwersji należności w dniach, N — średnia wartość stanu

należności w okresie, S — wartość sprzedaży w okresie, d — liczba dni w okresie.

Cykl odroczenia płatności zobowiązań z tytułu dostaw ustala się wg wzoru

Dxd

(4.3)

gdzie C_d — cykl odroczenia płatności zobowiązań z tytułu dostaw w dniach, D — średnia wartość zobowiązań z tytułu dostaw w okresie, W_z — wartość zakupów materiałów do produkcji w okresie, d — liczba dni w okresie.

W niektórych podręcznikach do liczenia długości tych cykli cząstkowych przyjmuje się we wszystkich przypadkach wartości sprzedaży. Tutaj proponujemy jednak bardziej dokładny sposób, nawiązujący do natury poszczególnych skład­ników kapitału obrotowego. Tak więc cykl konwersji należności powinien być ustalany na podstawie wartości sprzedaży w cenach sprzedaży, gdyż należno-

129

ści są pochodną tak właśnie liczonej sprzedaży. Cykl konwersji zapasów powinien być ustalany na postawie wartości sprzedaży po koszcie wytworzenia, gdyż według tej wartości ewidencjonuje się wyroby gotowe jako wynik transformacji zapasów. I wreszcie, cykl odroczenia płatności zobowiązań powinien być ustalany na podstawie wartości dokonywanych w danym okresie zakupów materiałów, surowców, energii, usług obcych itp. czynników, gdyż zobowiązania są funkcją dokonywanych zakupów a nie sprzedaży.

dane do

8300 zł, 6700 zł, 4800 zł, 3100 zł, 4600 zł, 3500 zł.

Przykład 4.1. Załóżmy, że w firmie X w okresie kwartału (90 dni) obliczenia cykJu kapitału obrotowego kształtowały się następująco: kwartalna wartość sprzedaży

kwartalna wartość sprzedaży wg kosztu wytworzenia wartość dokonanych zakupów surowców i materiałów do produkcji średnia wartość zapasów w kwartale średnia wartość należności w kwartale średnia wartość zobowiązań w kwartale Cykl konwersji zapasów wynosi

» 41,6 dni.

_ 3100x90 ^Cj " 6700

4600x90

C = « 49,9 dm.

8300

Cykl odroczenia płatności zobowiązań wynosi

3500 x 90

Cykl konwersji należności wynosi

4800

« 65,6 dni.

Cykl brutto kapitału obrotowego wynosi więc: 41,6 dni+ 49,9 dni = 91,5 dni. Natomiast cykl netto (cykl kasowy) wynosi: 91,5-65,6 = 25,9 dni, a więc w zaokrągleniu 26 dni. Długość tego cyklu przedstawiona jest graficznie na rysunku 4.5.

Interpretacja obliczonych wskaźników jest następująca. Przeciętny okres utrzymywania w firmie X zapasów, a więc materiałów do produkcji, produkcji niezakończonej oraz wyrobów gotowych wynosi 41,6 dni (w zaokrągleniu 42 dni). Można to wyrazić również inaczej poprzez stwierdzenie, że dla uzyskania w analizowanym okresie (kwartale) sprzedaży (w cenach wytworzenia) w wy­sokości 6700 zł, konieczne było dokonanie ponad dwukrotnego obrotu (90 dni: 41,6 dni = 2,16 razy) przeciętnym stanem zapasów.

Cykl konwersji należności 49.9 dni oznacza, że taki jest przeciętny okres odroczenia przez odbiorców zapłaty za nabyte od firmy X produkty, albo inaczej mówiąc przez taki przeciętnie okres firma X kredytuje odbiorców. Zatem przecięt­nie po około 50 dniach następuje wpływ do firmy A' środków pieniężnych w stosunku do momentu sprzedaży produktów gotowych.

Cykl brutto kapitału obrotowego
91,5 dnia

Cykl konwersji należności 49,9

Cykl konwersji zapasów 41,6

Cykl netto

kapitału

obrotowego

25,9

Cykl odroczenia zobowiązań 65,6

Rys. 4.5. Cykl kapitału obro­towego

Z kolei blisko 66-dniowy okres odroczenin płatności zobowiązań wobec dostawców oznacza, że przeciętnie po takim okresie następuje zaplata dostawcom za dostawę materiałów, energii, usług obcych itp. Oznacza to również, że firma X przez taki okres nie musi korzystać z innych źródeł finansowania majątku obrotowego.

Cykl kasowy (cykl netto kapitału obrotowego) trwający 26 dni informuje

• skali zaangażowania kapitału własnego lub innego obcego (poza zobowiązania­
  mi z tytułu dostaw) np. kredytu bankowego w finansowaniu majątku obrotowego.
  Im krótszy jest ten cykl, tym zapotrzebowanie na te kapitały jest mniejsze,

• odwrotnie, im ten cykl jest dłuższy, tym zapotrzebowanie na te kapitały jest
  większe. W tym świetle wskaźnik długości cyklu kapitału obrotowego może być
  wykorzystany do określenia zapotrzebowania na kapitały finansujące majątek oraz
  do oceny zarządzania kapitałem obrotowym.

Długość cyklu netto kapitału obrotowego jest ważnym wskaźnikiem nie tylko efektywności gospodarowania bieżącymi aktywami i pasywami, ale także i ogól­nej efektywności przedsiębiorstwa. Im dłuższy jest ten cykl, tym wolniej następuje przekształcenie zapasów materiałowych w wyroby gotowe, a w konsekwencji i w gotówkę potrzebną do rozpoczęcia następnego cyklu. Inaczej mówiąc, im dłuższy jest ten cykl, tym mniej można dokonać obrotów kapitałem obrotowym w danym czasie, i odwrotnie, im krótszy jest ten cykl, tym więcej można dokonać obrotów kapitałem obrotowym. Ponieważ każdy obrót (cykł) od gotówki do gotówki oznacza wytworzenie produkcji, jej sprzedaż oraz zrealizowanie jakiejś kwoty zysku, to im więcej tych obrotów, tym większy będzie globalny (z wszystkich obrotów) zysk przedsiębiorstwa. Ponieważ będzie to osiągnięte przy niezmiennym poziomie zaangażowania kapilału obrotowego, więc spowoduje to wzrost stopy zysku z tego kapitału.

Z dotychczasowych wyjaśnień wynika, że poprawa efektywności zarządza­nia kapitałem obrotowym wymaga skracania długości cyklu kapitału obrotowego. Może być to osiągane poprzez:

• skracanie cyklu konwersji zapasów,

• skracanie cyklu konwersji należności,

• wydłużanie cyklu odroczenia płatności zobowiązań z tytułu dostaw.

130

131

I Trzeba jednak pamiętać, że niektóre lub zbyt daleko idące sposoby skracania cyklu kapitału obrotowego mogą prowadzić do wzrostu kosztów przedsiębiorstwa lub strat. Jeśli np. przedsiębiorstwo znacznie odracza płacenie zobowiązań ponad termin akceptowany przez dostawcę, to może być narażone na płacenie kar za zwłokę, co spowoduje wzrost kosztu kapitału występującego w formie zobowiązań z tytułu dostaw. Zbytnie odraczanie płatności zobowiązań może też doprowadzić w przyszłości do trudności z nabywaniem czynników produkcji lub też z koniecz­nością nabywania tych czynników produkcji za gotówkę, co z kolej może pociągać za sobą konieczność zaciągania oprocentowanych (zamiast nieoprocen-towanych zobowiązań z tytułu dostaw) kredytów bankowych.

Z kolei skracanie cyklu obrotowego przez rygorystyczną politykę kredytową wobec odbiorców, np. przez żądanie uregulowania należności w krótszym terminie niż wymagają tego inne przedsiębiorstwa, może spowodować obniżenie sprzedaży, a więc i obniżenie zysków. Uogólniając, można powiedzieć, że skracanie cyklu kapitału obrotowego za pomocą wyżej wskazanych sposobów powinno być prowadzone do momentu, w którym nie powodują one zwiększenia kosztów angażowania kapitału obrotowego lub zmniejszenia sprzedaży firmy. Inaczej mówiąc, skracanie cyklu kapitału obrotowego przedsiębiorstwa jest zatem opłacal­ne do momentu, w którym krańcowy koszt związany ze skracaniem tego cyklu jest niższy od kosztów zewnętrznych źródeł finansowania lub niższy od strat ponoszonych w związku ze zmniejszeniem sprzedaży.

4.1.5. Strategie zarządzania kapitałem obrotowym

W ramach zarządzania kapitałem obrotowym przedsiębiorstwa rozstrzygane są dwa zasadnicze problemy:

• kształtowana jest wielkość i struktura aktywów obrotowych, która ma
  zapewnić niezakłócone funkcjonowanie przedsiębiorstwa oraz optymalizację kosz­
  tów zaangażowania tych aktywów,

• pozyskiwane są fundusze niezbędne dla sfinansowania zgromadzonych lub
  przewidzianych do zgromadzenia składników majątku obrotowego.

Sposób, w jaki przedsiębiorstwo rozstrzyga te problemy, decyduje o ogólnej strategii przedsiębiorstwa w zakresie zarządzania kapitałem obrotowym.

Stosowane w praktyce strategie kształtowania wielkości i struktury kapitału obrotowego od strony aktywów i pasywów można podzielić na:

• konserwatywne,

• agresywne,

• umiarkowane.

Strategia konserwatywna w zarządzaniu aktywami bieżącymi polega na utrzymywaniu stosunkowo wysokich stanów gotówki, zapasów materiałów i suro­wców do produkcji oraz wyrobów gotowych, jak leż stosowaniu liberalnej polityki w stosunku do odbiorców, czego wyrazem jest utrzymywanie się wysokiego stanu należności od odbiorców. Taka strategia działania sprzyja z reguły maksymalizacji wielkości sprzedaży oraz ograniczeniu ryzyka, ale prowadzi do wzrostu kosztów

132

głównie ze względu na konieczność posiadania odpowiednich rozmiarów kapitału finansującego ten wysoki stan majątku obrotowego, a co za tym idzie — ponosze­nia znacznych kosztów tego kapitału. Prowadzi to do zmniejszenia stopy przy­chodu z tytułu zaangażowania kapitału własnego, gdyż firma z reguły musi mieć wyższy poziom zaangażowania tego kapitału przy danej wielkości obrotu i zys­ków.

Strategia agresywna jest przeciwieństwem strategii konserwatywnej i wyra­ża się w minimalizowaniu poziomu składników rzeczowych aktywów oraz stoso­waniu bardziej restrykcyjnej polityki kredytowej w odniesieniu do odbiorców, zmierzającej do szybkiego przekształcania należności w gotówkę. Strategia ta sprzyja minimalizowaniu kosztów zaangażowania kapitału obrotowego oraz zwię­kszaniu stopy przychodu od kapitału własnego, ale zwiększa ryzyko prowadzenia działalności gospodarczej (np. ryzyko przerw w produkcji lub sprzedaży ze względu na niskie stany aktywów obrotowych), co może prowadzić do obniżania wielkości produkcji i sprzedaży.

Strategia umiarkowana jest strategią pośrednią pomiędzy dwiema omówio­nymi wcześniej. Przedsiębiorstwo utrzymuje zapasy na przeciętnym (umiarkowa­nym) poziomie. W zakresie gotówki prowadzi tzw. politykę „magazynowania płynności", tzn. utrzymywania zamiast gotówki płynne papiery wartościowe, które są nabywane, gdy przedsiębiorstwo ma rezerwy finansowe oraz sprzedawane dla zaspokojenia sezonowego zapotrzebowania na gotówkę. Również strategia ta skłania przedsiębiorstwo do prowadzenia złagodzonej polflyki w zakresie warun­ków płatniczych wobec odbiorców. Stosowanie tej strategii może prowadzić do optymalnych rezultatów. Pozwala ona bowiem zarówno na minimalizację ryzyka, jak i na minimalizację kosztów zaangażowania kapitału obrotowego, a tym samym na stosunkowo wysokie zyski.

Zarządzanie kapitałem obrotowym to nie tylko zarządzanie aktywami, to również zarządzanie źródłami ich finansowania. W tym zakresie też można mówić o różnych strategiach w zakresie doboru struktury kapitału finansującego aktywa bieżące. Strategie te przedstawimy w punkcie 4.3.1 tego rozdziału, w którym omawiane będą źródła finansowania aktywów bieżących.

4.2. Kształtowanie wielkości i struktury aktywów obrotowych

4.2.1. Zapasy

Prowadzenie działalności produkcyjnej lub usługowej łączy się z reguły z koniecz-cią gromadzenia zapasów materiałów i surowców do produkcji, produkcji w toku, części zapasowych i przedmiotów nietrwałych oraz wyrobów goto­wych. Zarządzanie tymi zapasami w istotny sposób wpływa na ogólną efektyw­ność gospodarowania przedsiębiorstw^Z jednej strony, niedostateczne zapasy materiałów i surowców do produkcji, produkcji w toku i wyrobów gotowych mogą

133

być przyczyną strat przedsiębiorstwa wynikających z przerwania ciągłości procesu produkcji lub sprzedaży. Z drugiej natomiast, gromadzanie zapasów przekraczają­cych racjonalnie uzasadnione potrzeby naraża przedsiębiorstwo na zbędne koszty, także prowadzące do zmniejszenia wielkości realizowanych zysków.

CTc zależności sprawiają, że za podstawowy cel zarządzania zapasami uznaje się ukształtowanie takiego ich poziomu, który zapewnia ciągłość produkcji i sprzedaży przy minimalnych kosztach utrzymywania tych zapasów:\Rac-jonalizacja więc gospodarki zapasami implikuje konieczność stosowania różnego rodzaju metod optymalizacyjnych, które pozwoliłyby na określenie najbardziej ekonomicznej polityki dotyczącej zakupu i gromadzenia poszczególnych skład­ników zapasów.

Zasadniczym czynnikiem określającym wielkość zapasów w przedsiębiorst­wie jest wielkość produkcji i sprzedaż^Trudności kształtowania odpowiedniej gospodarki zapasami polegają przede wszystkim na tym, że decyzje podejmowane w tym zakresie dotyczą przyszłości. Przedsiębiorstwo, które spodziewa się wzmo­żonego popytu na produkowane przez siebie wyroby, musi najpierw zgromadzić odpowiednie zapasy materiałów i surowców do produkcji, części zapasowych i przedmiotów nietrwałych, które zapewniłyby ciągłość zintensyfikowanych proce­sów produkcji dla zaspokojenia przewidywanego popytu. Punktem wyjścia do określenia zapotrzebowania przedsiębiorstwa na różnego rodzaju zapasy są więc oszacowania dotyczące popytu na wyroby produkowane przez przedsiębiorstwo. Skala tego popytu wyznacza nie tylko wielkość zapasów wyrobów gotowych niezbędnych do zapewnienia ciągłości sprzedaży, ale także zapasów czynników wykorzystywanych w procesie produkcji.

Jeżeli zatem przyjmiemy, że o wielkości zapasów gromadzonych w przedsię­biorstwie decyduje przewidywana wielkość sprzedaży, to równocześnie możemy stwierdzić, że podstawowe problemy optymalizacyjne sprowadzają się do kształ­towania optymalnego poziomu zapasów materiałów i surowców zużywanych w procesie produkcji oraz zapasów produkcji w toku. Poziom' zapasów wyro­bów gotowych zdeterminowany jest w tych warunkach przewidywaną wielkością sprzedaży.

Zapasy materiałów i surowców do produkcji

Jak już wspomniano wyżej, gospodarowanie zapasami materiałów i surow­ców do produkcji musi uwzględniać, z jednej strony, konieczność utrzymywania pewnego stanu tych zapasów, który gwarantowałby utrzymanie ciągłości produk­cji, a z drugiej strony, minimalizowanie kosztów gromadzenia tych zapasów. Tak więc\)ptymalny poziom tych zapasów to taki, który zapewnia niezakłócony przebieg procesów produkcji oraz minimalizuje koszty ich gromadzenia i przechowywania^)

Poziom zap.asow materiałów i surowców do produkcji wykazuje znaczne wahania w czasie. Wynikają one głównie z organizacji i częstotliwości dostaw. Ponieważ zwykle dostawy surowców i materiałów dokonywane są co pewien czas, kształtują się na maksymalnym poziomie w momencie ich dostawy oraz spadają

134

2300

o

Średni stan zapasu

(0

5

5 1300

ni a

N

12 18

Czas w dniach

300

Rys. 4.6. Wahania poziomu zapa­su surowca do produkcji

do minimalnego poziomu przed kolejną dostawą. Te wahania poziomu zapasów obrazuje rysunek 4.6.

Na rysunku 4.6 pokazano wahania poziomu zapasu surowca do produkcji, gdy dostawy odbywają się co 6 dni. W momencie dostawy zapas tego surowca kształtuje się na maksymalnym poziomie 2300 szt. Natomiast tuż przed dostawą spada do poziomu minimalnego 300 szt. Zwykle nie spada „do zera", gdyż przedsiębiorstwa utrzymują pewien rezerwowy (minimalny) zapas surowców na wypadek, gdyby kolejna dostawa została opóźniona. Opóźnienie dostawy bez posiadania zapasu rezerwowego spowodowałoby przerwę w produkcji, a w konsekwencji i straty.

W przykładzie tym przyjęto, że dzienne zużycie tego surowca wynosi 330 szt., dostawy odbywają się co 6 dni, a zatem maksymalna wielkość pojedyn­czej dostawy^wynosi ok. 2000 szt. Zapasy w wysokości 300 szt. stanowią zapas rezerwowy.Qsfa tej podstawie można wyliczyć średni poziom zapasu utrzymujący się w przedsiębiorstwie^/Wynosi on 1000 szt. ((2000 szt. + 0szt.):2) z bieżących dostaw oraz 300 szt. zapasu rezerwowego, a zatem 1300 szt. Jest to ważna informacja, bowiem w wyrażeniu wartościowym określa wielkość zapotrzebowa­nia przedsiębiorstwa na fundusze finansujące średni stan zapasów.

Załóżmy z kolei, że przedsiębiorstwo zmienia organizację dostaw i zaopatruje się co 12 dni. Przy niezmienionej wielkości dziennego zużycia oraz niezmienionej wielkości zapasu rezerwowego (minimalnego) wielkość pojedynczej dostawy wzrasta z 2000 szt. do 4000 szt. A więc w momencie dostawy maksymalny zapas wynosi 4300 szt. (4000 szt. dostawy + 300 szt. zapasu rezerwowego), natomiast tuż przed kolejną dostawą wynosi tylko 300 szt. zapasu rezerwowego. Średni zatem stan zapasu wynosi 2300 szt. ((4000 szt.: 2)+ 300 szt.). Ilustrację tej sytuacji przedstawia rysunek 4.7.

Przy tej nowej częstotliwości dostaw przedsiębiorstwo musi mieć znacznie większe źródła sfinansowania zapasów niż przy poprzedniej częstotliwości. Zmie­niają się również inne koszty związane z zaopatrzeniem i utrzymywaniem zapa­sów. Wrócimy do tego w dalszej części rozdziału.

(powyższy opis wskazuje na potrzebę określenia przez przedsiębiorstwo optymalnej wielkości pojedynczej dostawy, determinującej tym samym optymal­ną częstotliwość dostaw. )

135

4300

Średni stan zapasu

12 Czas w dniach

Rys. 4.7. Wahania poziomu za­pasu surowca do produkcji przy nowej częstotliwości dostaw

Określenie optymalnej wielkości pojedynczej dostawy musi opierać się na analizie dwu czynników:

1) wielkości i charakterze zapotrzebowania na poszczególne materiały i suro­
wce zużywane w procesach produkcji,

2) kosztów zakupu i gromadzenia tych materiałów i surowców.
Wielkość zapotrzebowania na poszczególne materiały i surowce do produkcji

wyznaczana jest poziomem produkcji oraz zużycia materiałów i surowców na wyprodukowanie jednostki wyrobu. Przy znajomości skali produkcji określenie tego zapotrzebowania może być dokonane na podstawie dokumentacji konstruk-cyjno-technologicznej. Jest to zatem zagadnienie natury bardziej technicznej niż ekonomicznej, którym tu nie będziemy się zajmować. Skoncentrujmy się zatem w tym miejscu na analizie kosztów zapasów.

/'Koszty, jakie przedsiębiorstwo ponosi w związku z gromadzeniem i utrzymywa­niem zapasów materiałów i surowców do produkcji można podzielić na dwa rodzaje:

• koszty zakupu,

• koszty przechowywania zapasów\

Na koszty zakupu materiałów i surowców do produkcji składają się takie ich elementy jak: koszty czynności związanych z zamówieniem dostaw, koszty transportu, koszty ubezpieczenia w czasie transportu, koszty przyjęcia do magazy­nu itp. Ekonomiczna analiza tych kosztów prowadzi do wniosku, że z punktu widzenia rozmiarów pojedynczej dostawy są to koszty względnie stałeT)Na przykład koszty zamówienia są jednakowe niezależnie od tego czy zamówienie dotyczy małej, czy dużej partii dostawy. Również w pewnym przedziale ładowno­ści środków transportu koszty transportu są albo stałe, albo niewiele zależne od wielkości dostawy. Podobnie rzecz się ma z innymi kosztami składającymi się na koszty zakupu.

Z rozważań tych wynika, że łączne koszty zakupu (GKS) w skali pewnego okresu (np. roku) są iloczynem kosztów przypadających na jedną dostawę (KS) i liczby dostaw w ciągu tego okresu (N), a więc

136

(4.4)

GKS=KSxN.

Jeśli z kolei liczbę dostaw w ciągu okresu (N) wyznacza iloraz łącznego zapo­trzebowania (Z) i wielkości jednej dostawy (Q), to powyższa formuła przyjmie . postać

GfCS = KSx~. (4.5)

("Drugi rodzaj kosztów zapasów stanowią koszty ich przechowywania (maga-zynowaninjyDo kosztów tych można zaliczyć m.in. koszty funduszy niezbędnych do finansowania zapasów, koszty utrzymania lub dzierżawy powierzchni magazy­nowej, płace personelu zatrudnionego do obsługi gospodarki zapasami, straty wynikające z zepsucia lub ubytków przechowywanych materiałów i surowców, koszty ich ubezpieczenia itpr^ odróżnieniu od kosztów zakupu, koszty prze­chowywania (utrzymywania) zapasów uznaje się za zmienne, a więc zależne od wielkości przechowywanych zapasów/)Np. dla większego poziomu zapasów potrzeba większych kapitałów na ich finansowanie, potrzebna jest zwykle większa powierzchnia magazynowa, więcej kosztuje ubezpieczenie zapasów, większe są straty związane z ubytkami losowymi lub naturalnymi itp. Wszystko to powoduje wzrost kosztów utrzymywania zapasów.

(Z tego wynika, że w skali pewnego okresu (np. roku) pełne koszty prze­chowywania zapasów będą zależne od przeciętnego stanu zapasów w tym okresie oraz kosztów przypadających na jednostkę utrzymywanych zapasó\v) Jeśli przy­jmiemy, że przeciętny stan zapasów (A) jest połową wielkości pojedynczej dostawy (Q), a więc

Q

a koszty przechowywania jednostki zapasu wyniosą (B), to łączne koszty prze­chowywania (magazynowania) zapasów (KM) w skali całego okresu wyniosą

(4.7)

KM=Bx

Zatem łączne koszty zakupu i utrzymywania zapasów surowców i materiałów niezbędnych do produkcji w danym okresie (KC) określa wzór

(4.8)

KC = KSx — + Bx—.
Q 2

Z wzoru tego wynika, że łączne koszty zakupu (GKS) w danym okresie są tym większe, im w mniejszych partiach następują dostawy surowców i materia­łów, a tym samym im większa jest liczba zamówień i dostaw. I odwrotnie, im dostawy są rzadsze, ale większe, tym globalne koszty zakupu są niższe.

Odmiennie zachowują się koszty utrzymywania zapasów. Jeśli wzrasta wiel­kość pojedynczej dostawy, to wzrasta poziom przeciętnego zapasu i wzrastają globalne koszty utrzymywania (magazynowania) zapasów.

137

Te zależności w kształtowaniu się kosztów zakupu i kosztów utrzymywania zapasów surowców i materiałów do produkcji oraz łącznych kosztów zapasów przedstawia rysunek 4.8.

Wielkość pojedynczej dostawy

Rys. 4.8. Ekonomiczna partia dostaw

Przedstawione na wykresie krzywe reprezentują koszty zakupu, koszty prze­chowywania oraz łączne koszty zakupu i przechowywania zapasów. Wraz ze wzrostem rozmiarów pojedynczej dostawy obniżają się globalne roczne koszty zakupu (GKS) ze względu na mniejszą liczbę dostaw. Odmiennie zachowują się koszty utrzymywania zapasów. Wraz ze wzrostem rozmiarów pojedynczej do­stawy rośnie średni stan zapasów pomiędzy dostawami i rosną koszty ich utrzymy­wania. Całkowite koszty zakupu i utrzymywania zapasów (KC) są sumą obu rodzajów kosztów.

Zasadniczym problemem gospodarki zapasami jest wyznaczenie takich roz­miarów pojedynczej dostawy, a tym samym i częstotliwości dostaw, przy których łączne koszty zakupu i utrzymywania zapasów są najniższe. W ten sposób ustala się więc optymalną wielkość pojedynczej dostawy (ekonomiczną partię dostaw — EPD). Na wykresie wielkość tę określa punkt EPD wyznaczony na osi odciętych przez prostą wyprowadzoną z najniższego punktu leżącego na krzywej kosztu całkowitego.

Wielkość ekonomicznej partii dostawy (EPD) można także wyznaczyć w for­mie algebraicznej za pomocą następującego równania:

(4.9)

2xZxKS BxP

Powyższe wywody zilustrujemy prostym przykładem liczbowym.

roczna wielkość zużycia (Z) 120000 szt.,

jednostkowa cena surowca X (P) 40 zł,

koszt zakupu jednej dostawy (KS) 1 500 zł,

koszt utrzymywania jednostki

zapasu (B) wyrażony w % 45%.

Na ten ostatni koszt (B) składa się oprocentowanie kredytu (25% w skali rocznej) i inne dodatkowe koszty 20% (np. ubezpieczenia zapasów, ubytki naturalne, koszty powierzchni magazynowej itp.).

Przedsiębiorstwo rozważa dwa skrajne warianty:

• wariant I — dostawy po 15 000 szt., 8 razy w roku,

• wariant II — dostawy po 2000 szt., 60 razy w roku.

Łączne koszty zakupu i utrzymywania zapasów w każdym z tych wariantów kształtowałyby się następująco:

Wariant I

vr> kao i 120000 szt. 15 000 szt. x 40 zł
KC = 1500 zł x —— — + 0,45 x

15 000 szt. """ 2

= 1500 złx8+ 0,45x300000 zł = 12000 zł + 135000 zł = = 147 000 zł.

Wariant II

2000 szt. x 40 zł

KC = 1500x

0,45x

120000 szt.

—-— -

2000 szt

= 1500 zł x 60+ 0,45x40 000 zł = = 90000 zl + 18 000 zł - 108 000 zł.

Jak widać łączne koszty związane z zakupem i utrzymywaniem zapasów w tych dwóch wariantach organizacji dostaw są różne. Chociaż w wariancie II koszty są niższe niż w wariancie I, to jednak nie wiemy, czy są to koszty najniższe. Aby to ustalić, należy posłużyć się formułą algebraiczną, która wskaże wielkość pojedynczej dostawy, przy której roczne koszty związane z zaopa­trzeniem i utrzymywaniem zapasów będą najniższe. Podstawmy więc dane do wzoru (4.9):

(360000000

EPD =

- V 20 000 000 * 4472 szt.

2x120000x1500 0,45 x40~

Przykład 4.2 Przyjmijmy, że przedsiębiorstwo zamierza zorganizować do­stawę podstawowego dla siebie surowca X i rozważa, jak często mają odbywać się dostawy oraz jaka powinna być wielkość pojedynczej dostawy. Dane wyjściowe są następujące:

138

A więc optymalna wielkość pojedynczej dostawy powinna wynosić ok. 4472 szt. co oznacza, że w ciągu roku powinno być 27 dostaw. Przy tej organizacji dostaw łączne roczne koszty zakupu i utrzymywania zapasów kształ­tować się będą następująco:

139

4472 szt. "" 2

= 1500 zł x 27+ 0,45x89 440 zł = = 40 500 zł + 40 248 zł = 80 748 zł.

Jest zrozumiałe, że powyższe wyliczenia są wynikiem przyjętych danych. Jeśli zmieniają się niektóre dane, to i wyniki obliczeń będą inne, zalecające inną organizację zaopatrzenia. Załóżmy np., że wyraźnie obniżona zostaje stopa opro­centowania kredytów z 25% do 10%, którymi przedsiębiorstwo finansuje zapasy surowców i materiałów, co spowoduje zmniejszenie kosztów utrzymywania zapa­sów z 45% do 30%. Koszty zakupu (stałe) nie ulegają zmianie. Po tej zmianie optymalna wielkość pojedynczej dostawy będzie wynosiła

EPD =

= 5477,

2x120000x1500 0,30x40

a więc w ciągu roku powinno być 22 dostawy (120 000 szt.: 5477 szt.). Powięk­szenie wielkości pojedynczej dostawy z poprzedniej 4472 szt. do 5477 szt. tłumaczy się tym, że w związku z obniżeniem stopy oprocentowania kredytu finansującego zapasy tańsze stało się utrzymanie wyższego średniego ich poziomu.

Scharakteryzowany wyżej sposób obliczania optymalnej wielkości dostawy zakłada, że:

• można dokładnie określić wielkość zużycia,

• zużycie jest równomiernie rozłożone w czasie,

• nie występuje odroczenie w czasie pomiędzy złożeniem zamówienia
  a otrzymaniem dostawy.

Uchylenie tych założeń powodowałoby konieczność posługiwania się bar­dziej złożonymi modelami uwzględniającymi zarówno prawdopodobieństwo wy­stąpienia różnorodnych zjawisk losowych wpływających na zmianę wielkości zapotrzebowania, jak i kosztów związanych z koniecznością gromadzenia dodat­kowych zapasów oraz kosztów, na jakie przedsiębiorstwo jest narażone w przypa­dku całkowitego wyczerpania zapasów (np. straty z tytułu przerwania produkcji).

W tym miejscu nie będziemy szczegółowo omawiać odpowiednich modeli optymalizacyjnych. Ograniczymy się jedynie do podkreślenia, że w celu przeciw­działania ewentualnym stratom wynikającym z wyczerpania się zapasów na skutek nieterminowych dostaw, przedsiębiorstwo powinno utrzymywać pewien minimal­ny ich poziom. Poziom ten wyznaczony jest z jednej strony wielkością zużycia dziennego oraz liczbą dni, jaka upływa od momentu złożenia zamówienia do momentu otrzymania dostawy, oraz z drugiej strony, pewnym stanem rezer­wowym na wypadek wystąpienia nieprzewidzianych zjawisk zwiększających za­potrzebowanie na zapasy lub opóźniających otrzymanie dostawy.

Określenie wielkości zapasu minimalnego opiera się zwykle na danych dokumentujących występujące w przeszłości odchylenia od ustalonych (umow­nych) terminów dostaw. Wielkość tego zapasu ustala się przez przemnożenie

140

wielkości dziennego zużycia danego surowca przez liczbę dni ustaloną jako odchylenie standardowe faktycznej częstotliwości dostaw od częstotliwości zało­żonej (umownej). Zilustrujmy to przykładem.

Przykład 4.3. Załóżmy, że przedsiębiorstwo określiło wielkość ekonomicz­nej partii dostawy na poziomie 4472 szt., a liczbę dostaw w roku na 27. Oznacza to, że dostawy odbywają się co 13 dni. Przyjmijmy dalej, że w ostatnim półroczu, a więc przy 14 dostawach wystąpiły następujące odchylenia od ustalonej częstot­liwości dostaw:

	Faktyczna liczba
Dostawa	dni poprzedniej dostawy	Odchylenie w dniach	Wariancja
	*, '	13-rf,	(13-</r)^2
]	12	1	1
2	13	0	0
3	13	0	0
4	14	_j	1
i	14	-I	I
		— •'-=2 ~~	- - 4
7	13	0	0
8	11	2	4
9	14	-1	1
10	14	-i	1
11	13	0	0
12	12	i	1
13	14	-i	1
14	13	0	0
			15

Przedsiębiorstwo powinno zatem utrzymywać zapas rezerwowy na 1 dzień zużycia. Jeśli dzienne zużycie danego surowca wynosi 334 szt. (120000:360 dni), to tyle powinien wynieść jednodniowy zapas. Określenie wielkości zapasu rezer­wowego wyznacza równocześnie optymalny moment złożenia zamówienia na nową dostawę, czyli umożliwia rozwiązanie drugiego problemu gospodarki zapa­sami. Przyjmując zatem, że przedsiębiorstwo określiło wielkość zapasu rezer­wowego (R) oraz, że znana jest wielkość zużycia dziennego (Zd), jak i liczba dni (d), jaka upływa od momentu złożenia zamówienia do momentu otrzymania dostawy, możemy określić moment, w którym przedsiębiorstwo winno złożyć zamówienie na kolejną dostawę. Zamówienie to powinno być złożone, gdy zapas obniży się do poziomu (Af), a zatem gdy:

(4.10)

141

Gdy od momentu złożenia zamówienia do momentu dostawy upływa 3 dni, to złożenie zamówienia powinno nastąpić, gdy zapas obniży się do poziomu:

M ■ 334 szt. + 334 x 3 = 1336 szt.

Przy tym stanie zapasu przedsiębiorstwo powinno złożyć zamówienie na kolejną dostawę. Można zilustrować to graficznie jak na rysunku 4.9.

6000

4000

3000

5000

m

o. ■

2000

1000

^N

26 39 Czas w dniach

13

Rys. 4.9. Moment zamówienia kolejnej partii dostawy (• ozna­czono moment zamówienia)

Tak więc kształtowanie się zapasów określonego materiału lub surowca zużywanego do produkcji będzie się zamykać w ramach następującego cyklu:

• w momencie, gdy zapas obniży się do poziomu 1336 szt., przedsiębiorstwo
  winno złożyć zamówienie na nową dostawę,

• w momencie, gdy zapas osiągnie poziom rezerwowy 334 szt., powinna
  nadejść nowa dostawa,

• po otrzymaniu dostawy zapas ukształtuje się na poziomie maksymalnym,
  stanowiącym sumę zapasu rezerwowego i ekonomicznej partii dostaw, a więc na
  poziomie 4806 szt. Gospodarowanie zapasami zgodnie z wymaganiami powyż­
  szego cyklu spełnia warunki optymalności — koszty pozyskiwania i przechowy­
  wania zapasów będą najmniejsze.

Zapasy produkcji w toku i wyrobów gotowych

Omówiony wyżej model optymalizacji gospodarki zapasami materiałów i su­rowców do produkcji może być wykorzystany także do celów kształtowania racjonalnego poziomu zapasów produkcji w toku oraz wyrobów gotowych.. Istota problemu optymalizacji tych składników zapasów jest identyczna: chodzi o ukształtowanie takiego ich poziomu, który przy zapewnieniu ciągłości produkcji lub sprzedaży pociąga za sobą minimalne koszty.

Jakkolwiek zapasy produkcji w toku i zapasy wyrobów gotowych stanowią wyodrębnione rodzajowo składniki ogółu zapasów, to ich poziom winien być kształtowany z uwzględnieniem zależności występujących między nimi. Można bowiem zauważyć, że jakkolwiel^zasadniczym celem zapasów wyrobów goto­wych jest zapewnienie ciągłości sprzedaży, to ich poziom winien być kształ-towany z uwzględnieniem czynników tkwiących w procesie produkcjiJPodobnie można mówić o zależnościach pomiędzy wielkością zapasów produkcji w toku (których celem jest zapewnienie ciągłości procesu produkcji) a charakterem procesu sprzedaży.

Określenie wielkości i struktury zapasów produkcji w toku i wyrobów gotowych może być stosunkowo proste w sytuacji, gdy procesy produkcji i sprze­daży mają charakter ciągły. W tych warunkach zasadniczym problemem jest ustalenie optymalnego poziomu zapasów wyrobów gotowych. Najogólniej rzecz biorąc^optymalnym poziomem będzie taki poziom, przy którym krańcowy koszt magazynowania jest równy stratom, jakie przedsiębiorstwo poniosłoby w przypadku przerwania ciągłości sprzedaży na skutek braku wyrobów gotowych w magazynie/ Z kolei poziom zapasów produkcji w toku będzie wyznaczony w tym przypadku względami technologicznymi, a głównie względa­mi utrzymania ciągłości produkcji. Do bardziej złożonych należą takie przypadki, gdy procesy te nie mają charakteru ciągłego. Skoncentrujmy uwagę na tych właśnie przypadkach.

Załóżmy, że przedsiębiorstwo może produkować za pomocą tych samych maszyn i urządzeń kilka rodzajów wyrobów. Zdolności wytwórcze posiadanych maszyn i urządzeń przekraczają przy tym wielkość zapotrzebowania na jeden rodzaj produkowanych wyrobów. W rezultacie poszczególne wyroby produkowa­ne są pewnymi seriami (partiami). Przystąpienie do produkcji kolejnych partii wyrobów łączy się z reguły z pewnymi stałymi kosztami, które trzeba ponieść w związku z koniecznością przygotowania linii produkcyjnej dla potrzeb produkcji nowej partii. Uwzględniając ten fakt można stwierdzić, że im mniejsza ilość przestawień linii produkcyjnej, tym niższe łączne koszty związane z przestawie­niem produkcji.

Z drugiej jednak strony należy uwzględnić fakt, że mniejsza ilość prze­stawień, a więc produkowanie wyrobów w dłuższych seriach, pociąga za sobą wyższe koszty magazynowania wyrobów gotowych, które nie znajdują bieżąco zbytu. Na koszty magazynowania wyrobów gotowych składają się podobne koszty, jak na koszty magazynowania materiałów i surowców do produkcji. Można zatem powiedzieć, że organizacja procesu produkcyjnego zakładająca wytwarzanie produktów w kilku seriach pociąga za sobą dwa rodzaje kosztów:

• koszty przestawienia (przygotowania) nowej partii (serii) produktów, które
  uznaje się za koszty stałe, niezależne od wielkości serii,

• koszty magazynowania wyrobów gotowych, które są w większości kosz­
  tami zmiennymi, a więc zależnymi od wielkości serii.

Do wyliczenia optymalnej liczby wytwarzanych serii konieczna jest znajo­mość danych dotyczących:

142

143

S — wielkości rocznej sprzedaży,

KP — wielkości kosztów przestawienia linii produkcyjnej, B — wielkości kosztów magazynowania (wyrażonych w procentach w sto­sunku do wartości magazynowanych wyrobów), ds — wielkości dziennej sprzedaży (w jednostkach naturalnych), dp — wielkości dziennej produkcji (w jednostkach naturalnych). Dysponując tymi danymi można wyznaczyć optymalną liczbę wytwarza­nych serii (LP) według następującego wzoru:

(4.11)

LP =

SxBx(]-ds/dp) 2xKP~

W przedsiębiorstwie realizującym w skali roku sprzedaż wyrobów okreś­lonego rodzaju o wartości 100 min zł, dla których koszty ich utrzymywania (magazynowania) wynoszą 45%, koszty przygotowania produkcji 25 tys. zl, dzienna sprzedaż wynosi 25 sztuk, a dzienna produkcja 100 sztuk, optymalna liczba produkowanych w ciągu roku partii tego wyrobu wynosić będzie:

100 000 000 x 0,45 x (1 - 25/100)

Wynik wskazuje, że przedsiębiorstwo powinno tak ukształtować program produkcyjny, aby zapewniał zaspokojenie rocznego zapotrzebowania na analizo­wany wyrób w dwudziestu sześciu seriach. Wówczas łączne koszty przestawienia produkcji i koszty magazynowania będą najniższe. Czynniki o charakterze techno­logicznym określą w tym przypadku również poziom zapasów produkcji w toku niezbędnych dla zapewnienia ciągłości produkcji poszczególnych partii.

Problem ten można także rozwiązać, obliczając optymalną liczbę sztuk wyrobów produkowanych w jednej partii. Wyznaczenie tej liczby polega w istocie rzeczy na rozwiązaniu podobnego problemu, jak w przypadku omawianym po­przednio problemem wyznaczania optymalnej wielkości dostaw.

Znając liczbę wyrobów danego rodzaju produkowanych i sprzedawanych w ciągu roku (Z), koszty przestawienia produkcji (AT), koszt wytworzenia produkowanego wyrobu (/nV), koszty magazynowania w procentach wartości produkcji (5) w cenach wytworzenia, dzienną sprzedaż w sztukach (ds) oraz dzienną produkcję (dp) optymalną długość serii (ODS) (optymalną liczbę sztuk wyrobu w ramach jednej partii) możemy obliczyć według następującego wzoru:

45% 25 szt. 100 szt.

koszt przechowywania jednostki wyrobu (Z?) dzienna sprzedaż (ds) dzienna produkcja (dp) Przy tych założeniach

ODS-

308 szt.

2x8000x25 000

0,45xl2500x(l -25/100)

Optymalna długość serii wynosi w tym przykładzie 308 sztuk. Jeżeli zatem chcemy, aby liczba sztuk wyrobu produkowana w ciągu roku była równa liczbie sztuk sprzedawanych w ciągu roku, to optymalną długość serii należałoby określić właśnie na poziomie 308 sztuk. W tej sytuacji w ciągu roku przedsiębiors­two produkować będzie dany wyrób w dwudziestu sześciu seriach liczących po ok. 308 szt. każda.

Gdyby zmieniły się dla przedsiębiorstwa niektóre warunki determinujące poziom kosztów przestawienia produkcji czy kosztów magazynowania wyrobów gotowych, wtedy liczba serii i optymalna długość serii uległaby zmianie. Np. gdy, jak to założyliśmy poprzednio, stopa oprocentowania kredytów bankowych obniży się z 25% na 10% co spowoduje, że koszty magazynowania obniżą się z 45% do 30%, wtedy w.tych warunkach wyniki obliczeń wskażą na inną optymalną liczbę serii, jak i na.inną optymalną długość serii. Liczba serii wyniosłaby

-21,2,

100 000 000 x 0,30 x (1-25/100)

2x25 000

a optymalna długość serii

ODS =

• 377 szt.

2x8000x25 000

0,30 x 12 500 x (1-25/100)

Należy pamiętać, iż także w przypadku zapasów wyrobów gotowych przed­siębiorstwo powinno utrzymywać pewną rezerwę na wypadek nadzwyczajnego wzrostu zapotrzebowania lub też wystąpienia nieprzewidzianych okoliczności po stronie procesu produkcji. W analizowanych wyżej przypadkach poziom zapasów wyrobów gotowych będzie zatem wykazywał podobne wahania, jak omawiane na początku punktu 4.2.1 zapasy materiałów i surowców do produkcji, osiągając stan minimalny tuż przed rozpoczęciem produkcji kolejnej partii oraz maksymalny w momencie jej zakończenia.

(4.12)

2xZxKP

BxKWx(l-ds/dp) '

Dla zilustrowania sposobu obliczania optymalnej długości serii przykładem liczbowym. Załóżmy, że:

liczba produktów wytwarzana i sprzedawana w ciągu roku (Z) 8 000 szt.,
jednostkowy koszt wytworzenia (/fW) 12 500 zł,

koszt przestawienia jednej serii (KP) 25 000 zł,

144

4.2.2. Należności

(Należności stanowią kolejną formę aktywów bieżących występującą w cyklu kapitału obrotowego. Poziom i struktura należności od odbiorców nie jest prostą konsekwencją wielkości produkcji i sprzedaży^)W warunkach gospodarki rynko­wej kształtowanie polityki w tym zakresie należy do bardzo ważnych problemów ogólnej strategii finansowej firmy.

145

Zasadniczym czynnikiem określającym kondycję ekonomiczną firmy jest wielkość przychodów ze sprzedaży. Przychody te zdeterminowane są różnymi czynnikami zarówno niezależnymi, jak i takimi, które firma może samodzielnie kształtować. W tym miejscu nasze zainteresowania skupiamy na czynnikach zależnych od przedsiębiorstwa.rUbok takich czynników kształtowanych przez przedsiębiorstwo jak ceny, jakość produkcji, charakter reklamy itp., przedsiębiorst­wo może również oddziaływać na wielkość sprzedaży kształtując odpowiednią politykę kredytową w stosunku do odbiorców.^N

Polityka kredytowa firmy

W warunkach gospodarki rynkowej produkty wytwarzane przez przedsiębior­stwa sprzedawane są zazwyczaj na warunkach kredytowych. W transakcjach pomiędzy przedsiębiorstwami odbywa się to w ten sposób, że odbiorca nabywając od dostawcy produkty nie płaci za nie od razu gotówką, lecz dopiero po pewnym czasie. Przez okres od otrzymania towarów do momentu zapłaty za nie jest więc kredytowany przez dostawcę. Nie musi zatem starać się o kredyt w instytucjach bankowych. Inaczej wygląda kredytowanie transakcji pomiędzy przedsiębiorst­wami detalicznymi a konsumentami. Z reguły konsumenci posługują się kredytem otrzymanym w różnym trybie od instytucji bankowych. W tym miejscu interesuje nas ten pierwszy rodzaj stosunków, a więc między przedsiębiorstwami.

Kredytowanie odbiorców przez dostawców w wyniku odroczenia zapłaty może mieć charakter manipulacyjny lub handlowy. Kredyt manipulacyjny wy­stępuje przy każdej niegotówkowej transakcji. Występuje on z przyczyn technicz-no-organizacyjnych ze względu na czas potrzebny na przyjęcie dostawy (dokona­nie odbioru ilościowego i jakościowego) oraz ze względu na czas potrzebny na dokonanie zapłaty, a więc wystawienie do banku polecenia przelewu i czas samego przelewu. Odroczenie zapłaty o charakterze manipulacyjnym jest trak­towane na równi ze sprzedażą gotówkową.

Kredyt handlowy natomiast występuje w związku z odroczeniem zapłaty poza okres potrzebny na dokonanie czynności manipulacyjnych (np. na okres 30 dni). Jest więc narzędziem polityki dostawcy wobec odbiorcy, a szerzej mówiąc, polityki aktywizacji sprzedaży. Mówiąc więc o polityce kredytowej wobec odbior­cy mamy na myśli politykę realizowaną przez kredyt handlowy.

Dla przedsiębiorstwa — dostawcy prowadzenie polityki kredytowej wobec odbiorców wymaga rozstrzygnięcia takich głównych kwestii jak:

• określenie długości okresu kredytowego, czyli okresu czasu upływającego
  od wydania odbiorcom wyrobów do momentu uregulowania należności,

• ustalenie sposobu oceny wiarygodności kredytowej odbiorców oraz okre­
  ślenie możliwego do zaakceptowania minimalnego poziomu tej wiarygodności,

• ustalenie polityki windykowania należności,

• określenie wielkości opustów udzielanych nabywcom płacących gotówką.
Jak łatwo zauważyć, wybór określonej polityki dla każdego z wymienionych

wyżej problemów łączy się zarówno z pewnymi korzyściami w postaci wzrostu sprzedaży, jak też i pewnymi skutkami negatywnymi. Na przykład wydłużenie

146

okresu kredytowania odbiorców, co prowadzi do wzrostu należności, może prowa­dzić do wzrostu sprzedaży i zysku, ale z reguły pociąga za sobą wzrost kosztów finansowania należności powstających w wyniku sprzedaży kredytowej. Podobnie można spodziewać się, że rozluźnienie rygorów co do wiarygodności kredytowej odbiorców i poszerzenie zakresu sprzedaży kredytowej może zwiększać rozmiary sprzedaży, ale grozi powstawaniem strat w związku z niewywiązywaniem się dłużników z przyjętych zobowiązań kredytowych. Ogólnie zatem można powie­dzieć, że stwarzanie dogodniejszych warunków kredytowania dla odbiorców będzie sprzyjać z jednej strony wzrostowi sprzedaży, z drugiej jednakże może prowadzić do wzrostu kosztów.

Jest i odwrotna strona tego zagadnienia. Nadmierna ostrożność przed pono-szemien kosztów lub strat prowadząca do zaostrzenia polityki kredytowej wobec odbiorców może spowodować zmniejszenie sprzedaży, utratę rynków zbytu, a więc w konsekwencji i zmniejszenie zysków.

Z zarysowanych wyżej zależności między polityką kredytową przedsiębiorst­wa wobec odbiorców a rezultatami ekonomicznymi przedsiębiorstwa wynika, że wybór określonej polityki kredytowej w stosunku do odbiorców winien być zatem dokonywany w ramach ogólnego modelu optymalizacyjnego.

Podstawowym narzędziem wyboru jest tu tzw. metoda analizy przyros­towej, która polega na porównywaniu przyrostu zysku \^nikając^gp_ze__wztQStu_ sprzedaży"2e wzrósfenT "kosztów"wynikającym z dogodniejszych dla odbiorców warunków kredytowania. Poprawne przeprowadzenie tego typu analizy uwarun­kowane jest przede wszystkim tym, czy w sposób precyzyjny przedsiębiorstwo potrafi określić zarówno poziom kosztów, jak i zysków związanych z określoną polityką. Do zmiennych, które winny być brane pod uwagę w tym przypadku należą w szczególności:

• rozmiary sprzedaży,

• koszty, których poziom uzależniony jest od rozmiarów sprzedaży,

• straty z tytułu niewywiązywania się z przyjętych zobowiązań kredytowych
  przez mało wiarygodnych dłużników,

• koszty opustów przy sprzedaży gotówkowej,

• poziom należności oraz związane z tym poziomem koszty finansowania
  należności,

• koszty funkcjonowania działu zajmującego się obsługą dotyczą sprzedaży
  kredytowej,

• koszty windykowania należności.

Problem ten zilustrujemy prostym przykładem liczbowym, w którym prze­analizujemy wpływ wydłużenia okresu kredytowania na sprzedaż, koszty a w kon­sekwencji na przyrost lub spadek zysku przedsiębiorstwa.

Przykład 4.4. Załóżmy zatem, że w interesującym nas przedsiębiorstwie występują następujące wielkości ekonomiczne:

• dotychczasowa sprzedaż S_Q 100 min zł,

• koszty ogółem 80 min zł,

147

w tym:

zmienne 52 min zł,

stałe 28 min zł,

• koszt finansowania należności 20%,

• przeciętny dotychczasowy okres kredytowania odbiorców d₀ 30 dni.
  Firma realizuje strategię intensywnego wzrostu sprzedaży. W tym celu

rozważa zaoferowanie odbiorcom dłuższego niż dotychczas okresu ich kredytowa­nia z 30 dni do 45 dni licząc na to, że oferta ta skłoni ich do zwiększenia w firmie zakupów.

Aby odpowiedzieć na pytanie, czy będzie to dla naszej firmy opłacalne, firma musi w pierwszym rzędzie oszacować, czy i w jakim stopniu wydłużenie okresu kredytowania odbiorców spowoduje wzrost dotychczasowych rozmiarów sprzeda­ży. Oszacowanie to może być dokonane przy użyciu różnych metod. Na przykład można zapytać głównych odbiorców, czy i o ile zwiększą u nas zakupy, jeśli zaoferujemy im lepsze warunki płatności. Można skorzystać z doświadczeń firm, które takie postępowanie kiedyś podjęły. Można dokonać kompleksowych badań rynku zalecanych w badaniach marketingowych itp. Trzeba jednak mieć świado­mość, że metody te mogą jedynie szacunkowo określić reakcję odbiorców na naszą ofertę, którą ostateczne zweryfikuje praktyka. Załóżmy, że w wyniku różnych oszacowań firma spodziewa się, że wydłużenie okresu kredytowania odbiorców z 30 dni do 45 dni spowoduje wzrost dotychczasowej sprzedaży o 20%, a więc o 20 min zł, a zatem:

• stopa przyrostu sprzedaży (As) 20%,

• kwota przyrostu sprzedaży (AS) 20 min zł,

45 dni.

nowy okres kredytowania odbiorców (d.)

Wykorzystując powyższe dane, możemy udzielić odpowiedzi na pytanie, czy zmiana polityki kredytowej jest korzystna dla przedsiębiorstwa czy też nie. W tym celu należy obliczyć:

• przyrost zysku brutto z tytułu wzrostu sprzedaży (AZ) ,
  ł przyrost przeciętnego stanu należności (AN),

• wzrost kosztów z tytułu wzrostu należności (AK),

• ostateczny rezultat finansowy takiej polityki kredytowej w postaci różnicy
między wzrostem zysku a wzrostem kosztów (Z_C2) .

Ustalenie spodziewanego przyrostu zysku jest stosunkowo proste. Jeśli zało­żymy, że w wyniku wzrostu sprzedaży nie zmieni się cena sprzedaży oraz że wzrost sprzedaży pociąga za sobą proporcjonalny wzrost jedynie kosztów zmien­nych (K_z) a koszty stałe pozostają na dotychczasowym poziomie, to spodziewany przyrost zysku (AZ) będzie wynosił:

(4.13)

AZ = A s x S_o -A s x K,

a więc

AZ = 0,2x100 min zł-0,2x52 min zł = 9,6 min zł.

Z kolei na przyrostu przeciętnego stanu należności jako skutku wydłużenia okresu kredytowania odbiorców składa się:

148

• przyrost należności związany z dotychczasową sprzedażą, których okres
  regulowania został wydłużony z 30 do 45 dni, oraz

• powstanie nowych należności związanych z przyrostem sprzedaży.

Obliczenie przeciętnego stanu należności polega na obliczeniu średniej dzien­nej sprzedaży (roczna sprzedaż podzielona przez 360 dni) i przemnożenie przez liczbę dni okresu kredytowania odbiorców. W ten sposób można obliczyć inte­resujący nas przyrost przeciętnego stanu należności (AN):

AN= (d_l-d₀)(S₀/360) + d,(A 5/360), (4.14)

a więc

A N = (45 - 30)( 100 000 000 zł/360) + 45(20 000 000 zł/360) -« ) 5 x 277 778 zł + 45 x 55 556 zł = = 4 166 670 zł + 2 500 020 zł = 6 666 690 zł.

Z kolei obliczamy koszty, jakie firma poniesie z tytułu wzrostu przeciętnego stanu należności. Za koszty te przyjęliśmy koszty ich finansowania (kredytu bankowego A-,.) w wysokości 20%. a więc w tym przykładzie wynoszą one:

(4.15)

czyli

AK = 6 666 690 zł x0,2 = 1 333 338 zł.

Porównanie wzrostu zysku z tytułu wzrostu sprzedaży ze wzrostem kosztów z tytułu przyrostu przeciętnego stanu należności daje ostateczny wynik wskazujący na opłacalność dla firmy takiej polityki kredytowej:

Z_cl = AZ-AK, (4.16)

czyli w tym przykładzie

Z_cz = 9 600 000 zł - 1 333 338 zł = 8 266 662 zł.

Jak wynika z powyższych wyliczeń korzyści netto (czysty zysk) z wydłużenia okresu kredytowania wynoszą blisko 8,267 min zł. Wynik obliczeń wskazuje więc, że przedsiębiorstwo powinno wprowadzić nową politykę kredytową, gdyż przy­czyni się ona do wzrostu jego zysku. Podobny sposób analizy można wykorzystać dla pozostałych z wymienionych wyżej problemów polityki kredytowej przedsię­biorstwa.

Przy określaniu długości okresu kredytowania odbiorcy'należy uwzględnić jeszcze dodatkowe okoliczności. Okres ten nie może być ustalany całkowicie dowolnie, bez związku z polityką prowadzoną w tym zakresie przez firmy konkurencyjne. Szczególnie dotyczy to zamiarów ewentualnego ogólnego skróce­nia okresu kjedytowania odbiegającego znacznie od okresów oferowanych przez inne firmy w danej branży. Powinno prowadzić się politykę kredytową w zasadzie jednakową w stosunku do wszystkich odbiorców, z wyjątkiem tych odbiorców,

149

których wiarygodność jako kredytobiorców jest niska. Trzeba także rozważyć, czy koszty ponoszone przez dostawcę w związku z odroczeniem płatności przez odbiorcę można wliczyć w cenę sprzedawanych produktów. Jest to praktykowane, chociaż przez odbiorców nie zawsze zauważalne. Wliczenie tych kosztów w cenę sprzedawanych produktów umożliwia zaoferowanie odbiorcom, regulującym płat­ność w terminie krótszym niż ustalony w umowie, dyskonta od ceny sprzedaży, a więc zapłaty po niższej cenie³.

Określenie wyrnagań związanych z wiarygodnością kredytową odbiorców, czyli określenie tzw. poziomu standardów kredytowych jest również procesem, w którym muszą być rozważone korzyści oraz potencjalne straty wynikające z rozluźnienia bądź też zaostrzenia tych standardów. Rozluźnienie tych standar­dów z reguły przyczynia się do wzrostu sprzedaży, a co za tym idzie i zysków przedsiębiorstwa. Z drugiej jednak strony należy mieć na uwadze, że rozszerzenie sprzedaży kredytowej na mniej wiarygodnych odbiorców może być (i często jest) źródłem strat wynikających z nieuregulowania części zobowiązań kredytowych oraz źródłem dodatkowych kosztów ponoszonych w związku z koniecznością bardziej szczegółowego badania wiarygodności kredytowej „krańcowego odbior­cy", któremu sprzedawane są wyroby na warunkach kredytowych. Wybór w tym zakresie winien być zatem dokonywany na podstawie porównania dodatkowych zysków oraz kosztów i strat związanych z danym poziomem standardów kredyto­wych.

Badanie wiarygodności kredytowej odbiorców jest trudnym a często i kosz­townym procesem. Praktyka krajów zachodnich wykształciła w tym względzie pewne sposoby postępowania określane mianem „reguły 5xC: character, capaci-ty, capital, collateral, conditions". Dla polskich warunków oznacza to na­stępującą interpretację:

• charakter klienta (character), czyli jego skłonność do wywiązywania się
  z przyjętych na siebie zobowiązań,

• finansową pojemność (capacity) klienta do regulowania zobowiązań,

• ogólną sytuację finansowa klienta (capital) określaną na podstawie różnego
  rodzaju wskaźników finansowych omawianych w rozdziale piątym niniejszego
  podręcznika,

• możliwość zabezpieczenia roszczeń przedsiębiorstwa (collateral), np.
  w drodze zastawu określonych dóbr (zapasów) lub należności,

• zewnętrzne warunki działania klienta (conditions), które mogą wywierać
  wpływ na jego zdolność do regulowania zobowiązań.

Dysponując informacjami odnośnie do wymienionych wyżej kwestii można podzielić odbiorców na kilka klas różniących się poziomem wiarygodności kredy-

³ Na przykład, w USA stosuje się często przy określaniu warunków płatności formułę: „2/10 net 30". Oznacza ona, że gdy odbiorca reguluje płatność w ciągu 10 dni, to ma prawo do 2% dyskonta (pomniejszenia) od ustalonej ceny sprzedaży. Po tym czasie, ale nie trwającym dłużej niż do 30 dni, obowiązuje zaplata według ustalonej ceny sprzedaży (uwidocznionej w fakturze). Gdy zapłata następuje po 30 dniach, wówczas dostawca naliczy kary za zwlokę.

150

towej. Np. w USA zwykle dzieli się odbiorców na pięć klas w zależności od tego, w jakich rozmiarach w przeszłości nie regulowali oni należności⁴ . Klasy te wyglądają następująco:

Klasa	Rozmiar nieuregulowanych w przeszłości należności
I II III IV V	0-1/2% 1/2-2% 2-5% 5-10% powyżej 10%

Rozszerzenie sprzedaży kredytowej dla klientów należących do najwyższych klas może być dokonywane niemal automatycznie. Natomiast główna uwaga powinna być skupiona na klientach mniej pewnych, należących do najniższych klas wiarygodności kredytowej, gdyż z grona tych klientów rekrutują się najczęś­ciej ci, którzy narażają przedsiębiorstwo na straty, nie wywiązując się z przyjętych na siebie zobowiązań. Klientom zaliczonym do najniższej klasy wiarygodności kredytowej z reguły nie udziela się kredytu, lecz wyłącznie dokonuje się z nimi transakcji gotówkowych.

Podejście przedsiębiorstwa do sposobu windykowania należności jest rów­nież istotnym problemem polityki kredytowej przedsiębiorstwa. Różne sposoby wykorzystywane w tym zakresie różnią się kosztami (np.upomnienia listowne, telefoniczne, przekazanie zaległych należności wyspecjalizowanym firmom zaj­mującym się ich ściąganiem od niesolidnych dłużników itp.), jak też mogą — np. dzięki zbyt rygorystycznemu traktowaniu dłużników — zniechęcać potencjalnych klientów przedsiębiorstwa. Wynikający stąd spadek sprzedaży i zysków stanowi formę kosztów związanych z określonym sposobem podejścia do ściągania należ­ności. Ostatecznie zatem decyzje dotyczące wyboru tych sposobów winny być podejmowane na podstawie analizy zysków oraz start związanych z danym sposobem.

W ramach różnych sposobów wykorzystywanych przy ściąganiu lub przy­spieszaniu ściągania należności, coraz większego znaczenia nabiera factoring. Factońng oznacza odstąpienie przez wierzyciela praw do należności z reguły bankowi lub jakiejś innej firmie specjalizującej się w inkasie należności (fakto­rowi) za odpowiednim wynagrodzeniem. Odstąpienie to odbywa się poprzez ich sprzedaż. Z punktu widzenia wierzyciela, factoring stosowany jest tylko wobec trudnych dłużników, a nie wobec wszystkich należności. Należności od dłużników regulujących terminowo swoje długi są inkasowane w normalny, tradycyjny sposób, bezpośrednio przez pierwotnego wierzyciela.

Bank lub inna specjalistyczna firma kupując należności płaci za nie w mo­mencie zakupu. W ślad za tym sprzedawca należności informuje swoich dłuż-

⁴ Por. Z. Fedorowicz, Finanse przedsiębiorstwa, SGH, Poltext, Warszawa 1993, s.147.

151

ników, kto ma prawo do egzekwowania ich długów. Za przejęcie należności, z którymi zwykle wiąże się zarówno większe ryzyko, jak i koszty ich ściągalności, faktor otrzymuje wynagrodzenie w formie zwiększonego dyskonta od kwoty należności, a także czasami w formie dodatkowej prowizji. Dla dotychczasowego wierzyciela są to koszty, które ponosi za odzyskanie pieniędzy lub przyspieszenie ich odzyskania. Jeśli przedsiębiorstwo uzna, że samo będzie miało trudności z inkasem należności, to z reguły przez sprzedaż należności koszty te będą zrekompensowane.

Ostatni z omawianych problemów polityki kredytowej przedsiębiorstwa doty­czy opustów udzielanych odbiorcom regulującym wcześniej zobowiązania lub nabywających wyroby na warunkach zapłaty gotówkowej. Przykład takich opus­tów przedstawiono wyżej. Udzielanie tego typu korzyści finansowych odbiorcom może przyczyniać się do skrócenia przeciętnego okresu kredytowania, a co za tym idzie i obniżenia poziomu należności oraz kosztów związanych z ich finan­sowaniem. Należy jednak mieć na uwadze, iż opusty te mogą zmniejszać wielkość przychodów ze sprzedaży oraz zysków przedsiębiorstwa, jeśli fakt ich stosowania nie był, lub nie może być, uwzględniony przy ustalaniu cen sprzedaży. To trzeba brać pod uwagę jako czynnik przeciwwstawny korzyściom wynikającym z wpro­wadzenia opustów. Optymalna polityka w tym zakresie wyznaczona jest przez punkt, w którym koszty i zyski dokładnie równoważą się.

Na marginesie powyższych rozważań warto zwrócić uwagę na zjawisko, które rozwinęło się szczególnie w wysoko rozwiniętych krajach o gospodarce rynkowej w latach osiemdziesiątych, a które stawia w nieco odmiennym świetle sygnalizowane wyżej procesy. Chodzi mianowicie o burzliwy rozwój różnego rodzaju form sprzedaży kredytowej prowadzonej przez duże sieci domów towaro­wych. Jak wynika z wcześniejszych rozważań rozszerzanie sprzedaży kredytowej pociąga za sobą z reguły określone koszty dla przedsiębiorstwa, przede wszystkim zaś koszty finansowania należności. Tymczasem nakładane na klientów obciążenia z tytułu sprzedaży kredytowej pozwalały nie tylko pokryć te koszty, ale także wygospodarowywać znaczne nadwyżki finansowe. W niektórych przypadkach nadwyżki te stanowiły źródło dofinansowywania deficytowej sprzedaży gotów­kowej.

Analiza kształtowania się należności

Zjawiska i procesy omówione wyżej w ostatecznym rachunku decydują

0 kształtowaniu się należności przedsiębiorstw. Decyzje wpływające na kształ­
towanie się tych zjawisk i procesów nic wyczerpują jednak w pełni zagadnień
związanych z gospodarowaniem należnościami. Istotnym elementem tego gos­
podarowania jest system analizy i kontroli kształtowania się należności. Jest to
niezbędne zarówno dla wykrywania różnego rodzaju nieprawidłowości, jak też

1 dla wprowadzania korekt do gospodarowania należnościami.

Należy przy tym zwrócić uwagę, iż analiza kształtowania się należności winna być prowadzona z uwzględnieniem specyficznych warunków działania poszczególnych przedsiębiorstw. Na przykład, przedsiębiorstwo o niskim stopniu

152

wykorzystania zdolności produkcyjnych oraz niskim udziale kosztów zmiennych w kosztach ogółem winno prowadzić bardziej liberalną gospodarkę należnościami (bardziej liberalną politykę kredytową), gdyż każdy przyrost sprzedaży wpływa istotnie na wzrost zysku. Jeżeli zatem wydłużenie okresu kredytowania lub też rozszerzenie sprzedaży kredytowej na mniej wiarygodnych dłużników wpłynie na wzrost kosztów i strat, to z reguły związane z tym zyski będą wyższe, a zatem w sumie będzie to opłacalne dla przedsiębiorstwa. W odmiennej sytuacji będzie przedsiębiorstwo o wysokim stopniu wykorzystania zdolności produkcyjnych oraz niewielkiej marży zysku uzyskiwanej na dodatkowej sprzedaży. W tym przypadku koszty i straty mogą przewyższać ewentualne korzyści w postaci wzrostu zysku, stąd też liberalizacja polityki kredytowej może być w sumie niekorzystna dla przedsiębiorstwa i nie powinna być wprowadzana.

Złagodzenie wymagań stawianych odbiorcom zakupującym wyroby na wa­runkach kredytowych, jak też i wydłużanie okresu kredytowania może być — przynajmniej czasowo — przyczyną zaciemniania rzeczywistej sytuacji finan­sowej przedsiębiorstwa. Przy sprzedaży kredytowej występują bowiem następują­ce zjawiska:

• zmniejsza się poziom zapasów wyrobów gotowych, ewidencjonowanych
  według kosztów wytworzenia,

• wzrastają należności z tytułu sprzedaży dóbr w cenach sprzedaży,

• różnica wykazywana jest w księgach przedsiębiorstwa jako zysk.

Jeżeli odbiorcy uregulują zobowiązania wobec przedsiębiorstwa, to wykazany w księgach zysk jest zyskiem faktycznie osiągniętym. W praktyce może okazać się jednak, że wskutek rozrzerzenia sprzedaży kredytowej na mniej pewnych odbiorców, część należności nie zostanie ściągniętych, co musi być wykazane w formie strat zmniejszających zysk przedsiębiorstwa. System kontroli kształ­towania się należności powinien w miarę wcześnie wykrywać tego rodzaju przypadki.

Analiza i kontrola kształtowania się należności oraz polityki kredytowej przedsiębiorstwa jest niezbędna również dlatego, że w praktyce zmieniają się warunki, które decydują o wyborze określonego wariantu tej polityki. Tak więc, jeżeli z powodu różnych przyczyn (wzrost kosztów surowców i materia­łów używanych do produkcji, pojawienie się konkurencji, pojawienie się dóbr substytucyjnych itp.) zmniejsza się wielkość zysku osiąganego na jednostce wyrobu, to konieczne może okazać się wprowadzenie bardziej rygorystycznej polityki kredytowej przedsiębiorstwa, gdyż krańcowa sprzedaż (osiągana dzię­ki rozluźnieniu rygorów polityki kredytowej) może być w nowych warunkach źródłem strat dla przedsiębiorstwa. Podobnie zmiany poziomu stopy procen­towej na rynku pieniężno-kapitałowym wpływając na koszty finansowania należności mogą również powodować konieczność dokonania zmian polityki kredytowej i polityki w zakresie kształtowania należności. Wzrost kosztów finansowania należności może czynić nieopłacalną sprzedaż uzyskiwaną dzięki wydłużeniu okresu kredytowania, gdy koszty te będą wyższe niż zyski wynika­jące z dodatkowej sprzedaży. Z kolei spadek poziomu stopy procentowej oraz

153

kosztów finansowania należności może czynić opłacalnymi działania mające na celu przyciągnięcie nowych klientów poprzez oferowanie korzystniejszych warun­ków kredytowania.

4.2.3. Środki pieniężne i krótkoterminowe papiery wartościowe

Tak jak dla pozostałych grup aktywów obrotowych przedsiębiorstw,\gos-podarowanie zasobarni środków pieniężnych ma na celu minimalizację kosz­tów ich zaangażowania. Gospodarowanie zasobami środków pieniężnych pole­ga zatem na rozwiązywaniu podobnych problemów do tych, jakie powstającą w związku z gospodarowaniem pozostałymi rodzajami aktywów obrotowych przedsiębiorstwjLy

Te zasadnicze podobieństwa nie powinny jednak przesłaniać wielu specyficz­nych problemów gospodarowania pieniądzem. Przede wszystkim należy zauwa­żyć, że o ile gospodarowanie zapasami materiałów i surowców do produkcji, produkcji w toku, wyrobów gotowych, jak również gospodarowanie należnościami (jakkolwiek w tym ostatnim przypadku w znacznie mniejszym stopniu) wykazuje zasadnicze podobieństwa w różnych warunkach systemowych i instytucjonalnych, o tyle gospodarowanie pieniądzem jest w znacznym stopniu zdeterminowane tymi warunkami. Tak więc podobne zasady i modele racjonalizacji gospodarki zapasa­mi materiałów i surowców do produkcji mogą być wykorzystywane zarówno w klasycznym, prywatnym przedsiębiorstwie funkcjonującym w gospodarce ryn­kowej, jak też zetatyzowanym państwowym przedsiębiorstwie działającym w gos­podarce planowanej centralnie. W przypadku gospodarowania zasobami środków pieniężnych sytuacja jest bardziej złożona.(Możliwości stosowania różnych tech­nik i strategii w tym zakresie są zdeterminowane stopniem rozwoju rynków finansowych. W warunkach rozwiniętego rynku finansowego przedsiębiorstwa mogą w sposób bardziej elastyczny i racjonalny kształtować gospodarkę środkami pieniężnymi. Gdy brak jest takiego rynku, możliwości te praktycznie rzecz biorąc nie istnieją lub też są niezwykle ograniczone?")

Proces przekształceń systemowych w gospodarce polskiej znajduje się w fazie rozwoju. Nie wszystkie instytucje i instrumenty rynku pieniężno-kapitało-wego zostały już wykształcone, dlatego też podmioty gospodarujące nie mają jeszcze pełnych warunków dla prowadzenia racjonalnej gospodarki środkami pieniężnymi. Uwzględniając zatem obiektywne ograniczenia efektywnego kształ­towania tej sfery gospodarki przedsiębiorstw, musimy jednak stwierdzić, że i przy tych ograniczeniach istnieje konieczność oraz pewne możliwości racjonalizacji. Za celowe należy zatem uznać zasygnalizowanie niektórych kwestii, które wpływają na efektywność polityki prowadzonej przez przedsiębiorstwa w tym zakresie.

(^Utrzymywanie pewnego stanu środków pieniężnych na rachunkach ban­kowych oraz w formie gotówki w kasie przedsiębiorstwa jest niezbędne dla prawidłowego funkcjonowania przedsiębiorstwaTSrodki pieniężne są przedsiębior­stwom potrzebne głównie dla regulowania różnego rodzaju zobowiązań. Motyw transakcyjny nie jest jednak jedynym motywem skłaniającym przedsiębiorstwa

do utrzymywania aktywów w formie środków pieniężnych( Oprócz tego przedsię­biorstwa utrzymują salda środków pieniężnych w kasie lub na rachunkach ban­kowych w celu przeciwdziałania negatywnym skutkom braku płynności (motyw przezorności) oraz dla celów spekulacyjnych^XV tym pierwszym przypadku (motyw przezorności) utrzymywane salda spełniają funkcje identyczne do tych, jakie są spełniane przez zapasy rezerwowe (np. materiałów i surowców do produkcji). Wielkość utrzymywanych sald jest w tym przypadku uzależniona od skali oraz możliwości przewidywania wahań pieniężnych przychodów i wydat­ków. Im większa amplituda tych wahań oraz mniejsze możliwości ich dokładnego przewidywania, tym wyższe salda środków pieniężnych winny być utrzymywane.

Motyw spekulacyjny utrzymywania zasobów środków pieniężnych można scharakteryzować stwierdzeniem, iż dysponując wolnymi środkami pieniężnymi, przedsiębiorstwo jest w stanie w każdej chwili skorzystać z pojawiającej się okazji zakupu określonych dóbr po atrakcyjnych cenach.

Jakkolwiek zatem utrzymywanie określonych stanów środków pieniężnych na rachunkach bankowych lub w formie gotówkowej jest konieczne i może być korzystne dla przedsiębiorstwa, to z drugiej strony należy mieć na uwadze, że:

• tak jak inne aktywa będące w posiadaniu przedsiębiorstwa muszą one być
  sfinansowane określonymi funduszami (kapitałem własnym lub obcym), których
  pozyskiwanie łączy się z koniecznością ponoszenia określonych kosztów; zwięk­
  szając zapotrzebowanie na kapitał, środki pieniężne mogą przyczyniać się do
  wzrostu krańcowego kosztu tego kapitału,

• środki pieniężne na rachunkach bankowych lub w formie gotówki nie
  przynoszą dochodu lub przynoszą dochód znacznie niższy niż inne rodzaje
  aktywów; najczęściej dochód ten — jeżeli w ogóle występuje — jest znacznie
  niższy niż koszt kapitału niezbędnego dla sfinansowania określonego stanu tych
  środków.

Utrzymywanie nadmiernego, nieuzasadnionego rzeczywistymi potrzebami stanu tych środków może zatem być czynnikiem obniżającym ogólną efektyw­ność gospodarowania przedsiębiorstwa, a tym samym jego wartość rynkową. Ogólnie rzecz biorąc, możemy zatem stwierdzić, że utrzymywanie sald środków na rachunkach bankowych lub gotówki w kasie jest dla przedsiębiorstwa opłacal­ne do momentu zrównania krańcowej wartości płynności (korzyści wynikają­cych z utrzymywania najbardziej płynnych aktywów, jakimi są środki pienię­żne) z krańcowym kosztem pozyskania kapitału niezbędnego dla sfinansowania tych sald.

Gospodarowanie środkami pieniężnymi jest ściśle związane z gospodarowa­niem drugim rodzajem aktywów omawianym w tym punkcie paragrafu 4.2, a mianowicie krótkoterminowymi papierami wartościowymi posiadanymi przez przedsiębiorstwa. W warunkach rozwiniętego rynku kapitałowego krótkotermino­we papiery wartościowe mogą być w istocie rzeczy substytutami środków pienięż­nych, substytutami mającymi tę przewagę nad środkami pieniężnymi, że w ogóle przynoszą dochód lub też przynoszą wyższy dochód niż środki zdeponowane na rachunkach na żądanie.

154

155

ĄQ

Optymalizowanie gospodarki środkami pieniężnymi może być realizowane za pomocą różnych metod. Najbardziej znany jest model Baumola. Baumol był pierwszym ekonomistą, który zwrócił uwagę, iż gospodarowanie zasobami środ­ków pieniężnych jest pod wieloma względami identyczne z gospodarowaniem innyni materialnymi zapasami aktywów obrotowych. Tak więc modele opracowa­ne dla celów optymalizacji gospodarki zapasami tych aktywów mogą być wyko­rzystane także dla celów kształtowania polityki w zakresie gospodarowania środkami pieniężnymi. W szczególności zaś metody te mogą być przydatne dla celów określania optymalnej wielkości sald środków pieniężnych utrzymywa­nych przez przedsiębiorstwa.

Model Baumola opiera się na następujących założeniach:

• zapotrzebowanie przedsiębiorstwa na środki pieniężne jest możliwe do
  przewidzenia i stałe w danym okresie,

• dopływ środków pieniężnych do przedsiębiorstwa z tytułu prowadzonej
  działalności jest również stały i możliwy do przewidzenia,

• zapotrzebowanie przedsiębiorstwa na środki pieniężne netlo, stanowiące
  różnicę pomiędzy przychodami i wydatkami jest również stale i możliwe do
  przewidzenia.

Przy tych założeniach istnieje możliwość wykorzystania omawianego wcześ­niej modelu określającego ekonomiczną partię dostaw dla określenia optymalnej wielkości transakcji, polegającej na sprzedaży posiadanych przez przedsiębiorstwo papierów wartościowych lub też transakcji polegającej na zaciągnięciu długu dla uzupełnienia powstającego niedoboru środków pieniężnych. W tym celu niezbęd­ne jest dysponowanie następującymi danymi:

G — kwota środków pieniężnych pozyskiwanych każdorazowo z transakcji sprzedaży papierów wartościowych lub w wyniku zaciągnięcia długu,

G/2 — przeciętne saldo środków pieniężnych,

G_o — optymalna kwota środków pieniężnych, jaka powinna być pozyskiwana każdorazowo w wyniku sprzedaży papierów wartościowych lub zaciągnięcia długu,

K_s — stale koszty jednej transakcji sprzedaży papierów wartościowych lub zaciągnięcia pożyczki,

O — łączna kwota zapotrzebowania na środki pieniężne netto w danym okresie (np. w ciągu roku),

k_um — koszty utraconych możliwości związane z utrzymywaniem sald środków pieniężnych (równe stopie procentowej, jaką można by uzyskać zakupu­jąc papiery wartościowe lub też równe stopie oprocentowania długu zaciągniętego w celu utrzymywania sald środów pieniężnych).

G

O

Łączne koszty (TK) utrzymywania sald środków pieniężnych w przedsiębior­stwie będą składać się z dwu elementów: kosztów transakcyjnych i kosztów utraconych możliwości. Tak więc możemy zapisać, że

(4.17)

Na podstawie tego równania Baumol sformułował algorytm, według którego można obliczyć optymalną wielkość sprzedaży papierów wartościowych w celu pozyskania środków pieniężnych:

2xK.xO

(4.18)

Przykład 4.5. Załóżmy, że w przedsiębiorstwie występuje zapotrzebowanie na gotówkę netto w wysokości 400 tys. zł miesięcznie, czyli w skali roku O = 4800 tys. zł, stałe koszty jednej transakcji zaciągnięcia długu lub sprzedaży papierów wartościowych K_s = 0,5 tys. zł, natomiast k_um - 25%. Przy tych para­metrach optymalna wielkość jednej transakcji sprzedaży papierów wartościowych wynosi

= 140 tys. zł.

2x500x4 800000 ~O25

I lk więc dla uzupełnienia powstającego w ciągu roku niedoboru środków pieniężnych przedsiębiorstwo winno sprzedawać papiery wartościowe lub zaciągać kredyt w transakcjach po 140 tys. zł każda. Dzieląc z kolei roczne zapo­trzebowanie na środki pieniężne (4800 tys. zł) przez optymalną wielkość jednej transakcji, tzn. ok. 140 tys. zł, otrzymujemy optymalną liczbę transakcji w ciągu roku 34,3 czyli w zaokrągleniu 34 transakcji w skali roku. Przeciętne saldo środków pieniężnych wynosić będzie zatem 70 tys. zł. Pizy tak wyznaczonym poziomie pojedynczej transakcji, liczbie transakcji zawieranych w ciągu roku oraz przeciętnym stanie salda środków pieniężnych, koszty utrzymywania tego salda będą najniższe. Przypomnijmy przy tym, że na koszty te składają się koszty transakcyjne oraz koszty utraconych możliwości.

Trzeba jednak mieć świadomość, że przedstawiony model wykazuje jed­nak szereg ograniczeń, jeśli chodzi o wykorzystywanie go w praktyce gos­podarczej. Oparty jest bowiem na trudnych do spełnienia założeniach, które wyżej przedstawiono. W praktyce firmy nie mogą dokładnie określić swego rocznego zapotrzebowania na środki pieniężne oraz swoich przychodów i wy­datków. Również założenie, że koszty transakcyjne operacji sprzedaży papie­rów wartościowych lub zaciągnięcia długu są niezależne od rozmiarów trans­akcji nie zawsze odpowiada rzeczywistości. Stąd też wykorzystanie tego modelu w praktyce jest ograniczone.

Jak już wspominaliśmy, gospodarowanie zasobami środków pieniężnych ściśle łączy się z gospodarowaniem papierami wartościowymi (najczęściej krótkoterminowymi). Krótkoterminowe papiery wartościowe stanowią w wa­runkach rozwiniętego rynku finansowego alternatywę dla utrzymywania sald środków pieniężnych. Utrzymywanie tego typu wysoce płynnych aktywów jest korzystniejsze niż utrzymywanie sald środków pieniężnych, gdyż:

• przynoszą one swym posiadaczom korzyści finansowe w postaci opro­centowania,

156

157

Rys. 4.10. Struktura kapitału przed­siębiorstwa

• ponieważ w większości przypadków krótkoterminowe papiery wartościowe
  są emitowane przez rządy, banki handlowe oraz duże przedsiębiorstwa o wysokiej
  wiarygodności kredytowej, więc też stanowią one wysoce pewną formę lokat,

• rynek na te papiery wykazuje wysoki stopień płynności, co w istocie rzeczy
  oznacza, że papiery te mogą być traktowane pod względem stopnia płynności
  niemal równorzędnie ze środkami pieniężnymi; wysoki stopień płynności rynku
  sprawia, iż papiery te w każdej chwili mogą być wymienione na gotówkę.

W Polsce rynek krótkoterminowych papierów wartościowych jest jeszcze bardzo skromny, zarówno w sensie globalnych obrotów, jak i ich form. Stąd też zarządzanie tym rodzajem aktywów bieżących nie jest przedmiotem większego zainteresowania przedsiębiorstw.

4.3. Źródła finansowania aktywów obrotowych

4.3.1. Strategie finansowania aktywów obrotowych

W rozdziale 3 poświęconym problematyce długookresowych decyzji finansowych analizowano zagadnienia związane z kształtowaniem struktury kapitału na długie okresy. Jakkolwiek kształtowanie zasadniczych proporcji struktury kapitału doko­nywane jest w ramach strategicznych decyzji finansowych przedsiębiorstwa, to przyjmowane rozwiązania wpływają nie tylko na strukturę źródeł finansowania aktywów trwałych. Decyzje podejmowane w ramach procesu kształtowania tak rozumianej struktury kapitału wyznaczają także ogólne ramy dla struktury źródeł finansowania aktywów obrotowych.

Jak wiadomo z dotychczasowych rozważań, kapitał przedsiębiorstwa można najogólniej podzielić na kapitał własny i kapitał obcy. Zasadnicze proporcje struktury kapitału przedsiębiorstwa wyznaczone są zatem udziałami kapitału własnego i kapitału obcego w ogólnej sumie kapitału, którym, dysponuje dane przedsiębiorstwo. Dla potrzeb zagadnień przedstawianych w tym punkcie należy nawiązać do podziału kapitału na:

• kapitał długoterminowy,

• kapitał krótkoterminowy.

Ten podział kapitału (źródeł finansowania) przedsiębiorstwa nie pokrywa się w pełni z podziałem na kapitał własny i obcy. O ile bowiem kapitał własny jest zawsze kapitałem długoterminowym, o tyle dług może być zarówno krótkoter­minowy, jak i długoterminowy. Kapitał długoterminowy przedsiębiorstwa jest więc sumą kapitału własnego i długoterminowego długu, natomiast na kapitał krótkoterminowy składają się krótkoterminowe zobowiązania przedsiębiorstw wo­bec banków oraz tzw. zobowiązania pozabankowe. Graficznie przedstawia to rysunek 4.10.

Jakkolwiek w praktyce istnieje stosunkowo duży stopień swobody wyboru tak określonej struktury kapitału, to decyzje w tym zakresie nie mogą być podej­mowane bez uwzględnienia charakteru aktywów posiadanych przez przedsiębiors-

158

Kapitał własny	Kapitał długoterminowy
Kapitał obcy
		Kapitał krótkoterminowy

two. W zakresie finansowania aktywów obrotowych decyzje te nawiązują do omówionego wcześniej zjawiska zmienności ich poziomu pod wpływem krótkook­resowych zmian koniunktury, sezonowości zaopatrzenia lub sprzedaży itp. Sposób, w jaki przedsiębiorstwo zaspokaja zarówno stałe, jak i sezonowe zapotrzebowa­nie na fundusze finansujące zmieniający się poziom aktywów określa ogólną strategię przedsiębiorstwa w zakresie finansowania aktywów obrotowych.

Podobnie jak dla decyzji dotyczących kształtowania wielkości i struktury aktywów, również tu wyróżnić można trzy główne strategie: konserwatywną, agresywną i umiarkowaną.

Strategia konserwatywna polega na finansowaniu trwałego stanu aktywów obrotowych za pomocą kapitałów własnych bądź długoterminowego kredytu bankowego. W ramach tej strategii także znaczna część potrzeb zmiennych (sezonowych) finansowana jest za pomocą kapitałów o charakterze długoter­minowym, a więc przez kapitały własne i długoterminowy kredyt bankowy. Strategia ta szczególną uwagę przywiązuje do kwestii zachowania wysokiej (często za wysokiej) płynności finansowej. Preferowana struktura źródeł finan­sowania aktywów nie wykorzystuje możliwości stwarzanych przez zjawisko dźwigni finansowej (które omówimy bliżej w rozdziale 7) i prowadzi do wzrostu kosztów, gdyż kredyt długoterminowy jest zwykle wyżej oprocentowany niż krótkoterminowy.

Strategia agresywna jest całkowicie odmienna od poprzedniej. Szczególną jej cechą jest to, że znaczna część stałego zapotrzebowania przedsiębiorstwa na kapitały finansujące aktywa obrotowe pokrywana jest za pomocą kredytu krótko­terminowego. Z tego powodu strategia ta sprzyja minimalizacji kosztów finan­sowania aktywów obrotowych ze względu na niższe oprocentowanie kredytów krótkoterminowych, a także może sprzyjać poprawie poziomu stopy zwrotu kapitału własnego przez wykorzystanie zjawiska dźwigni finansowej. Taka strate­gia naraża jednak firmę na niebezpieczeństwo wzrostu stopy procentowej, które w większym stopniu dotyczy kredytów krótkoterminowych niż długoterminowych. Naraża również przedsiębiorstwo na trudności w pozyskiwaniu dodatkowych kredytów, a w konsekwencji na niebezpieczeństwo pojawienia się trudności płatniczych, a więc trudności terminowego regulowania zobowiązań. Jest jednak strategią, która stwarza możliwość osiągania wysokich zysków, której jednak towarzyszy wysokie ryzyko.

159

Strategia umiarkowana jest połączeniem poprzednich dwóch strategii przy odrzuceniu poczynań ekstremalnych. Wyrazem tego jest prowadzenie polityki zmierzającej do dostosowania długości okresu, na które pozyskiwane są kapitały, do długości „okresu życia" aktywów sfinansowanych za pomocą tych kapitałów. I tak np. jeśli przedsiębiorstwo planuje sprzedać zapasy wyrobów gotowych w ciągu 30 dni, to na taki okres zaciąga kredyt bankowy dla ich sfinansowania. Taka polityka umożliwia synchronizacje w czasie strumieni pieniężnych wydat­ków przedsiębiorstw ze strumieniami dochodów, co winno zapewnić utrzymanie płynności finansowej przedsiębiorstwa. Trzeba jednakże podkreślić, że i w tym przypadku nie ma dostatecznej pewności utrzymania tej płynności, gdyż w prak­tyce upłynnienie zapasów, na które przedsiębiorstwo zaciągnęło kredyt, może przeciągnąć się poza przyjęty okres powodując trudności w spłacie zaciągniętego kredytu. Ta strategia, jak każda strategia pośrednia, stara się w sposób optymalny układać relacje między ryzykiem a dochodami.

Istotę omówionych strategii, zarówno dotyczących zarządzania aktywami bieżącymi, jak i źródłami ich finansowania, można przedstawić graficznie jak na rysunku 4.11.⁵

	Strategia konserwatywna	i	Strategia agresywna		Strategia umiarkowana
	Stale źródła finansowania /
Wartość w zł	Aktywa obrotowe	Wartość w zt	Aktywa obrotowe	Wartość w zl	Pfzfk Aktywna r^ż^r^ó^dla obrotowe ^finans°-wania
			Stałe źródła finansowania

Czas

Czas Czas

Rys. 4.11. Strategie finansowania aktywów obrotowych

Istotnym elementem różnych strategii finansowania aktywów obrotowych jest wybór pomiędzy krótkoterminowym a długoterminowym kredytem. Posługiwanie się zarówno tym pierwszym, jak i drugim, łączy się z pewnymi korzyściami dla przedsiębiorstwa. Z każdym z nich łączą się także pewne zjawiska negatywne.

W przypadku kredytu krótkoterminowego korzystne jest to, że jego uzyskanie jest mniej czasochłonne niż kredytu długoterminowego. W przypadku kredytu długoterminowego kredytodawcy będą się starali przeprowadzić bardziej szczegó­łową analizę sytuacji finansowej przedsiębiorstwa, sama umowa kredytowa będzie

⁵ Źródło: T.S. Maness. Introduktion m Corporalc Finance, McGraw-Hill. Inc. New York 1988,

s. 358.

160

też zapewne bardziej szczegółowa ze względu na konieczność zabezpieczenia interesów kredytodawcy w długim (np. 10-letnim lub 20-letnim) okresie.

Kredyt krótkoterminowy jest także bardziej elastyczny w tym znaczeniu, że jego wielkość może być łatwo dostosowywana do rzeczywistych potrzeb przedsię­biorstwa. W przypadku kredytu długoterminowego nie ma możliwości tak elas­tycznego kształtowania jego wielkości, zarówno ze względu na bardziej czaso­chłonny tryb jego uzyskiwania, jak i ze względu na brak pełnej swobody w zakresie wcześniejszej jego spłaty.

Kredyt krótkoterminowy jest także z reguły korzystniejszy z punktu widzenia kosztów. Stopa procentowa wykazuje bowiem tendencję rosnącą wraz ze wzros­tem okresu, na który udzielany jest kredyt. Z drugiej jednak strony trzeba zauważyć, że w przypadku kredytu długoterminowego przedsiębiorstwo nie jest narażone na wahania stopy procentowej, gdyż z reguły odsetki od długoter­minowego długu są stałe w całym okresie kredytowania. Kredyt krótkoterminowy musi być zaciągany każdorazowo według stopy procentowej istniejącej na rynku w momencie jego zaciągania. Może to być źródłem destabilizacji (zwłaszcza przy gwałtownych wahaniach stopy procentowej) finansowych warunków działania przedsiębiorstwa.

Ogólnie rzecz biorąc możemy stwierdzić, że kredyt krótkoterminowy jest bardziej ryzykowny od kredytu długoterminowego. Obok wspomnianego wyżej ryzyka zmian stopy procentowej istnieje także ryzyko, iż przedsiębiorstwo nie będzie w stanie spłacić w terminie zaciągniętego długu, jeżeli np. sprzedaż nie będzie realizowana zgodnie z przewidywaniami. W tej sytuacji pogorszeniu ulegnie jego wiarygodność kredytowa oraz ograniczone zostaną możliwości dal­szego zaciągania długu, co może być przyczyną poważnych problemów finan­sowych przedsiębiorstwa aż do bankructwa włącznie.

Ukształtowanie odpowiednich proporcji pomiędzy udziałem długu krótkoter­minowego i długu długoterminowego w strukturze źródeł finansowania aktywów obrotowych przedsiębiorstw ma zatem istotne znaczenie dla ich sytuacji finan­sowej. Wybór określonych proporcji winien być m. in. dokonywany z uwzględ­nieniem sygnalizowanych wyżej czynników.

Scharakteryzowane wyżej strategie finansowania aktywów obrotowych nie determinują strategii zarządzania samymi aktywami. Również i odwrotnie, wybór określonej strategii zarządzania aktywami bieżącymi nie przesądza w sposób jednoznaczny o strategii w zakresie kształtowania źródeł ich finansowania. Ponie­waż każda z dwóch skrajnych strategii zarządzania aktywami i pasywami im­plikuje różny poziom ryzyka, a także i różny poziom możliwego do osiągnięcia przez firmę zysku, więc można dokonać syntetycznej oceny różnych kombinacji tych skrajnych strategii. Przedstawia to rysunek 4.12.

Konserwatywnej strategii zarządzania aktywami i odpowiadającej jej konser­watywnej strategii icłi finansowania towarzyszy niskie ryzyko, ale też i możliwość osiągania niskich dochodów. Prowadzenie strategii agresywnych wyraźnie zwięk­sza szansę na duże zyski, czemu jednak towarzyszy duże ryzyko. Firmy cechujące ostrożność w działaniu mogą stosować zależnie od okoliczności kombinacje

161

Strategie zarządzania pasywami		Strategie zarządzania aktywami
				konserwatywna	agresywna
		agresywna	umiarkowane ryzyko i zysk	wysokie ryzyko i zysk
		konserwatywna	niskie ryzyko i zysk	umiarkowane ryzyko i zysk

Rys. 4.12. Ryzyko i zysk przy różnych kombinacjach strategii zarządzania

kapitałem obrotowym

strategii agresywnych i konserwatywnych w miejsce strategii umiarkowanych. Łączy się z takim postępowaniem umiarkowane ryzyko, ale i możliwość osiągania umiarkowanych zysków.

4.3.2. Krótkoterminowe źródła finansowania

Krótkoterminowymi źródłami finansowania są zobowiązania przedsiębiorstwa, których termin płatności jest krótszy (w zasadzie) niż jeden rok. Jedynie w przypadku tych przedsiębiorstw, w których cykl kapitału obrotowego prze­kracza jeden rok do krótkoterminowych źródeł finansowania można zaliczyć zobowiązania o terminie spłaty dłuższym niż jeden rok (ale nie dłuższym niż cykl kapitału obrotowego). Jak to przedstawiliśmy na początku tego rozdziału, krótkoterminowe źródła finansowania przedsiębiorstw można podzielić na trzy zasadnicze grupy:

• zobowiązania bieżące (pozabankowe) wobec dostawców, pracowników
  i instytucji publiczno-prawnych (budżetu, ZUS),

• krótkoterminowe kredyty bankowe (krótkoterminowe zobowiązania wobec
  banków),

• zobowiązania z tytułu emisji krótkoterminowych papierów dłużnych.

Zobowiązania bieżące

Najpowszechniejszą formę kapitału krótkoterminowego każdej firmy stano­wią zobowiązania bieżące pozabankowe. Występują one zawsze w każdym normalnie działającym przedsiębiorstwie, stanowiąc trwałe źródło finansowania jego aktywów. Zobowiązania te powstają jako naturalna konsekwencja różnicy w czasie między momentem powstawania zobowiązań z tytułu różnego rodzaju transakcji gospodarczych, a momentem regulowania tych zobowiązań. Na począt­ku tego rozdziału krótko scharakteryzowaliśmy główne rodzaje tych zobowiązań. W tym miejscu przedstawimy w bardziej rozwiniętej formie główne problemy dotyczące zarządzania tymi zobowiązaniami.

162

Do typowych zobowiązań bieżących występujących w niemalże każdym przedsiębiorstwie należą:

• zobowiązania wobec pracowników,

• zobowiązania wobec budżetu,

■ • zobowiązania wobec innych instytucji sektora finansowego,

• zobowiązania wobec dostawców.

Zobowiązania wobec pracowników powstają na skutek istniejącego systemu regulowania wynagrodzeń za pracę, który charakteryzuje się tym, że najczęściej wynagrodzenia te wypłacane są okresowo (raz w miesiącu, raz w tygodniu, raz na dwa tygodnie), podczas gdy pracownicy świadczą pracę na rzecz pracodawcy w sposób ciągły. Wielkość zobowiązań wobec pracowników uzależniona jest zatem od udziału kosztów pracy w kosztach wytwarzania danego przedsiębiorstwa oraz od częstotliwości wypłat. Im wyższy udział kosztów wynagrodzeń w kosz­tach produkcji oraz im dłuższy okres pomiędzy wypłatami, tym wyższy udział zobowiązań pracowników w strukturze źródeł finansowania (strukturze pasywów) przedsiębiorstwa.

Przykład 4.6. Jeżeli koszty wynagrodzeń stanowią 40% dziennych kosztów produkcji wynoszących 1 min zł dziennie, wypłaty zaś dokonywane są raz w miesiącu (15 następnego miesiąca za miesiąc poprzedni), to zobowiązania wobec pracowników będą kształtować się na poziomie 18 min zł (45 dni x 0,4 min zł) w dniu poprzedzającym dzień wypłaty oraz na poziomie 6 min zł (15 dni x 0,4 min zł) w dniu wypłaty. Przeciętne zobowiązania wobec pracowników będą się zatem kształtowały na poziomie 12 min zł. Zmiana systemu wypłat, np. przejście na system wypłat dokonywanych dwa razy w miesiącu (np. 10 następnego miesiąca za ostatnie dwa tygodnie pracy w poprzednim miesiącu oraz 25 danego miesiąca za dwa pierwsze tygodnie pracy w tym miesiącu), spowoduje spadek zobowiązań wobec pracowników do -poziomu 10 min zł (25 dni x 0,4 min zł) w dniu poprzedzającym wypłatę oraz 4 min zł (10 dni x 0,4 min zł) w dniu wypłaty. W tym przypadku przeciętny poziom zobowiązań wobec pracowników będzie wynosić 7 min zł.

W tych przedsiębiorstwach, -w których udział wynagrodzeń w kosztach produkcji będzie niższy, również zobowiązania wobec pracowników będą stano­wić, przy pozostałych czynnikach nie zmienionych, mniejszy ułamek struktury pasywów bilansu. Jeżeli w przytoczonym przykładzie 4.6 wynagrodzenia stanowi­łyby 30% kosztów produkcji, to poziom zobowiązań wobec pracowników ukształ­towałby się w granicach od 13,5 min zł do 4,5 min zł przy wypłatach dokonywa­nych raz w miesiącu oraz od 7,5 min zł do 3,0 min zł przy wypłatach dokonywa­nych dwa razy w miesiącu.

Rozważając wykorzystanie w zarządzaniu finansami firmy zobowiązań wo­bec pracowników jako źródła finansowania przedsiębiorstw (składników mająt­kowych przedsiębiorstw), warto zwrócić uwagę na dwie okoliczności. Po pierwsze, zobowiązania te w praktyce nie są przedmiotem aktywnego kształtowania przez firmę np. poprzez korzystne dla firmy zmiany terminów wypłat wynagrodzeń po

163

to, aby zwiększyć ich udział w kapitale firmy. Wynagrodzenia spełniają o wiele ważniejsze funkcje dla pracowników niż dla przedsiębiorstwa, w związku z czym rozwiązania organizacyjne np. wypłat są podporządkowane interesom pracow»-ników a nie pracodawców. Po drugie, obserwuje się w praktyce, szczególnie w Polsce, znaczne zmniejszenie się tych zobowiązań w ostatnich latach w związku z dominującym czasowo-zadaniowym lub czasowo-premiowym systemem wyna­gradzania. Powoduje to, że okres czasu, który był potrzebny do obliczeń wyna­grodzeń i zorganizowania wypłaty w akordowym systemie wynagrodzeń, w sys­temie czasowym bardzo się skrócił. Sprzyja temu również upowszechnienie się techniki komputerowej w obliczaniu należnych pracownikom wynagrodzeń.

Zobowiązania wobec budżetów (państwa lub samorządowych) mają podob­ny charakter jak zobowiązania wobec pracowników. Wynikają one stąd, że regulowanie zobowiązań wobec budżetu państwa z różnych tytułów (np. podatku obrotowego, czy innego podatku obciążającego wielkość obrotu, podatku do­chodowego, podatku od wynagrodzeń zatrudnionych pracowników, którego płat­nikiem jest pracodawca) dokonywane jest również w pewnych odstępach czasu. Na przykład płatność podatku dochodowego od osób prawnych następuje do 20 dnia następnego miesiąca po miesiącu, za który obciążenie podatkowe powstaje. Oznacza to, że przez 20 dni firma korzysta z kapitału pod postacią zobowiązań (podatkowych) wobec budżetu.

W świetle tego poziom zobowiązań wobec budżetu państwa będzie uzależ­niony od ilości płaconych podatków, wielkości obciążeń z tytułu każdego z tych podatków, jak i obowiązujących terminów regulowania płatności. Im większa liczba płaconych podatków, wyższy poziom obciążeń oraz im rzadziej dokonywa­ne są płatności, tym — przy założeniu stałości pozostałych czynników — wyższy jest udział zobowiązań wobec budżetu w strukturze pasywów przedsiębiorstwa.

Zobowiązania wobec innych instytucji sektora finansowego w praktyce mogą przyjmować różną postać. Najbardziej znaczącą pozycję w każdym przed­siębiorstwie będą jednak miały zobowiązania z tytułu składek na ubezpieczenia społeczne oraz składek emerytalnych, jeżeli pracodawca jest zobowiązany do potrącania tych składek z płac pracowników lub też jeżeli ponosi część kosztów ubezpieczenia (względnie składek emerytalnych) zatrudnionych. Podobnie jak w przypadku omówionych wyżej rodzajów zobowiązań, także i w tym przypadku o ich poziomie decyduje wielkość obciążeń oraz terminy ich płatności. Im wyższe kwoty potrącane są z wynagrodzeń pracowników (lub płatne ze środków praco­dawcy) oraz im rzadziej regulowane są zobowiązania z tego tytułu, tym wyższy ich udział w strukturze pasywów przedsiębiorstwa. Dodać jednak należy, że skala tych zobowiązań, jako źródła finansowania firmy nie jest przedmiotem celowego kształtowania przez firmę. Firmę obowiązują bowiem ustawowe terminy płatności podatkowych. Przekroczenie tych terminów pociąga z reguły za sobą płacenie karnych odsetek, co może czynić te zobowiązania drogimi.

Zobowiązania wobec dostawców stanowią kolejną grupę w strukturze zobo­wiązań przedsiębiorstw. Proces powstawania tych zobowiązań jest bardziej złożo­ny niż w przypadków wcześniej omówionych grup, co wynika stąd, że stosunki

164

z dostawcami mogą być regulowane bardziej swobodnie niż stosunki z pracownikami, budżetem czy instytucjami ubezpieczeniowymi. Możliwości prowadzenia bardziej aktywnej polityki w tym zakresie powodują jednak, że zachodzi konieczność wnik­liwej analizy zarówno dodatnich, jak i ujemnych (z punktu widzenia wyników finansowych przedsiębiorstwa) efektów określonych sposobów postępowania.

W punkcie poświęconym polityce kredytowej przedsiębiorstwa analizowano czynniki, które należy brać pod uwagę regulując stosunki z odbiorcami. W tym miejscu przedmiotem rozważań są zasady racjonalnego działania przedsiębiorstw jako odbiorców dóbr i usług wytwarzanych przez inne przedsiębiorstwa. Analiza dotyczy zatem zasadniczo tych samych problemów, ale rozpatrywanych z punktu widzenia przedsiębiorstwa — odbiorcy.

Zasadniczym czynnikiem wpływającym na kształtowanie się zobowiązań wobec dostawców są warunki, na których dokonywane są zakupy. Najogólniej rzecz biorąc, zakupy dóbr i usług mogą być dokonywane na warunkach transakcji gotówkowych względnie kredytowych (przy zróżnicowanym okresie kredytowania).

Nabywanie od dostawców dóbr i usług wyłącznie za gotówkę oznacza, że przedsiębiorstwo nie wykorzystuje zobowiązań wobec dostawców jako źródła finan­sowania składników majątkowych. W tych warunkach — zakładając stałość zapo­trzebowania na fundusze finansowania — zachodzi konieczność sięgania do innych źródeł. Z kolei zakupy dokonywane na warunkach kredytowych stwarzają dodatkowe źródło finansowania, ale z reguły łączą się z koniecznością ponoszenia dodatkowych kosztów. Należy bowiem przypomnieć, iż występując w roli sprzedawców przedsię­biorstwa stosują pewne formy zachęty dla odbiorców (częściej w formie rabatów) przy zakupach gotówkowych lub krótkich okresach regulowania płatności. W istocie rzeczy występując w roli odbiorcy, przedsiębiorstwo musi rozważyć czy bardziej opłacalne jest nabywanie wyrobów i usług na warunkach kredytowych, dzięki czemu korzysta z dodatkowego źródła finansowania (ale traci uprawnienie do rabatu), czy też nabywanie za gotówkę według niższych cen, co łączy się jednak z koniecznością sięgnięcia do alternatywnych źródeł finansowania (np. zwiększenia własnych fun­duszy obrotowych lub zaciągnięcia kredytu bankowego). Odpowiedź na to pytanie uzależniona będzie od trzech zasadniczych czynników:

• wysokości rabatu z tytułu zakupu za gotówkę lub zapłaty w krótszym terminie,

• kosztów alternatywnych źródeł finansowania, lub

• krańcowej stopy dochodu z tytułu alternatywnego wykorzystania zwolnionych
  (przy zakupie na warunkach kredytowych) kapitałów.

Sposób analizy przydatny dla wyboru racjonalnego wariantu zilustrujemy pros­tym przykładem liczbowym.

Przykład 4.7. Załóżmy, że przedsiębiorstwo zaopatruje się u określonego do­stawcy w materiały do produkcji, których wartość dziennego zużycia wynosi 50 tys.zł. Zatem wartość rocznych zakupów tych materiałów wynosi 18 min zł. Dostawca tych materiałów udziela rabatu w wysokości 3% ceny zakupu, jeżeli odbiorca płaci w ciągu 10 dni od otrzymania dostawy. Istnieje także możliwość zapłaty w ciągu 30 dni od daty otrzymania dostawy z tym, że w tym przypadku nie udzielany jest rabat.

165

Jeżeli przedsiębiorstwo płaci w ciągu 10 dni od otrzymania dostawy, to rzeczywis­ty koszt nabycia tych materiałów będzie wynosić:

540 tys. zł, 17 460 tys. zł, 48,5 tys. zł.

wartość rocznych zakupów 18 000 tys. zł,

minus rabat (18 000 tys. zł x 0,03) wartość rocznych zakupów z uwględnieniem rabatu przeciętna wartość dziennych zakupów (17 460 tys. zł: 360) Gdy przedsiębiorstwo płaci w ciągu 10 dni od otrzymania dostawy, to przeciętne zadłużenie u dostawcy będzie wynosiło 482 tys. zł.

Jeżeli natomiast wybrany zostanie wariant zapłaty w ciągu 30 dni od daty otrzymania dostawy, to przedsiębiorstwo straci kwotę rabatu 540 tys. zł, ale otrzyma 1 min zł dodatkowego kredytu od dostawcy (30 dni- 10 dni)x50 tys. zł dziennej sprzedaży bez rabatu. Przybliżony koszt dodatkowego kredytu (kdk) będzie zatem wynosił

540 tys. zł

kdk = = 54%.

1 000 tys. zł

Zakładając, że istnieje możliwość otrzymania z banku kredytu oprocen­towanego według stopy niższej niż 54 %, przedsiębiorstwo nie powinno rezyg­nować z rabatu, czyli powinno zakupywać u dostawcy materiał na warunkach przewidujących płatność w ciągu 10 dni od daty otrzymania dostawy.

Bardziej dokładny wynik można otrzymać przy zastosowaniu następującej formuły:

kdk =

(4.19)

^k _ L

ioo-jfc ^XT'

gdzie k — stopa rabatu w skali rocznej, T — liczba dni w roku, i — różnica (w dniach) między terminem płatności bez rabatu i z rabatem. Podstawiając dane z przykładu 4.7 otrzymujemy:

= 55,6%.

kdk =

360

100-3 30-10

Krótkoterminowe kredyty bankowe

Drugą grupę krótkoterminowych źródeł finansowania stanowią krótkoter­minowe kredyty bankowe, zwane często kredytami obrotowymi. Znaczenie krótkoterminowego kredytu bankowego, jako źródła finansowania, jest z reguły większe niż wynikałoby to z jego udziału w strukturze krótkoterminowych źródeł finansowania. Omówione wcześniej źródła finansowania charakteryzują się bo­wiem tym, że pojawiają się one niemal automatycznie jako rezultat rozszerzania skali produkcji. Przedsiębiorstwo w istocie rzeczy nie musi zabiegać o te źródła. Bank natomiast decydując o przyznaniu lub odmawiając udzielenia kredytu dla zaspokojenia wzrastającego zapotrzebowania przedsiębiorstwa na fundusze krót­koterminowe decyduje zarazem o możliwościach realizacji zamierzeń przedsię­biorstwa w zakresie wzrostu produkcji. Kredyt zatem nie jest rezultatem wzrostu

produkcji, jak to ma miejsce przy omówionych wcześniej zobowiązaniach, ale z reguły warunkuje ten wzrost.

Krótkoterminowe kredyty bankowe udzielane są przedsiębiorstwom, które posiadają tzw. zdolność kredytową, a więc zdolność do terminowej spłaty zaciągniętego kredytu wraz z należnymi bankowi odsetkami. Ocenę zdolności kredytowej przeprowadza bank. W ocenie tej stosowane są w dużej mierze metody analizy finansowej, które omówimy w rozdziale 7. Oprócz tego bank analizuje inne, nie tylko finansowe aspekty działalności przedsiębiorstwa i jego kierownict­wa. Szczególnie bada dotychczasowe wywiązywanie się przedsiębiorstwa z zobo­wiązań wobec różnych instytucji finansowych i kontrahentów oraz trafność przewidywania przez kierownictwo przedsiębiorstwa zdarzeń gospodarczych. Jako ważny warunek przyznania kredytu, obok zdolności kredytowej, banki żądają dodatkowego zabezpieczenia kredytu w formie np. zabezpieczenia hipotecznego, zastawu papierów wartościowych, zapasów towarowych itp. Trzeba podkreślić, że w podejściu do oceny zdolności kredytowej, jak i w procedurze kredytowania różne banki stosują różne metody.

Krótkoterminowe kredyty bankowe mogą być udzielane w rachunku bieżą­cym lub w specjalnym rachunku kredytowym. Najczęściej kredyty udzielane są w tej pierwszej formie. Polega to na tym, że bank ustanawia przedsiębiorstwu limit zadłużenia, a więc limit niedoboru środków na rachunku bieżącym, do którego mogą być regulowane różne płatności przedsiębiorstwa. W ten sposób nie ma potrzeby utrzymywania przez przedsiębiorstwo stałej rezerwy środków finan­sowych. Wysokość faktycznie wykorzystywanego kredytu obrazuje ujemne saldo rachunku bieżącego i przedsiębiorstwo płaci odsetki w wysokości zależnej od faktycznie wykorzystywanego kredytu.

Kredytowanie w rachunku bieżącym może występować w dwóch wariantach: jako kredytowanie o charakterze celowym lub jako kredytowanie w formie linii kredytowej. Kredyt celowy, jak sama nazwa wskazuje, jest przeznaczony na określony cel, z czym z reguły wiąże się określenie dokładnego terminu spłaty kredytu. Natomiast kredyt w formie linii kredytowej może służyć do regulowania różnych dyspozycji płatniczych, szczególnie do sfinansowania powtarzających się operacji. Nazywany jest więc z tego powodu kredytem odnawialnym (rewolwin-gowym). W przypadku tego kredytu bank ustanawia termin, do którego może być wykorzystywany niezależme od liczby dokonywanych operacji. Umowa kredyto­wa określa również termin jego ostatecznej spłaty.

Kredyt w rachunku kredytowym stosowany jest w wyjątkowych przypad­kach. Kredytowanie w tej formie polega na tym, że do ewidencji operacji kredytowych uruchamia się specjalny rachunek, na którym rejestruje się fakt jego przyznania, wykorzystania oraz spłaty zarówno kredytu, jak i oprocentowania.

Dla kredytobiorcy, spełniającego warunki przyznania kredytu, najistotniejsze są dwa parametry: oprocentowanie kredytu i okres jego spłaty. Oprocentowanie stanowi koszt kredytu jako kapitału, a jego wysokość jest tym czynnikiem, który w dużym stopniu decyduje o efektywności finansowanych za pomocą kredytu przedsięwzięć. Wysokość oprocentowania jest z reguły przedmiotem negocjacji

166

167

Z bankiem. Przy jego ustalaniu bank bierze pod uwagę stopień ryzyka związanego ze spłatą kredytu, wiarygodność kredytodawcy, długość okresu kredytowania, wielkość kredytu itp.

Nominalna wysokość oprocentowania kredytu nie jest równoznaczna z rze­czywistym obciążeniem dla przedsiębiorstwa. Jak już o tym była mowa w po­przednim rozdziale, rzeczywisty koszt ponoszony przez kredytobiorcę, rozumiany jako obciążenie zysku netto, jest niższy od obciążenia wynikającego z nominalnej wysokości oprocentowania o stopę podatku dochodowego. Im wyższa więc stopa podatku dochodowego, tym niższe rzeczywiste obciążenie rachunku wyników kosztem kredytu, i odwrotnie.

Drugim, obok wysokości oprocentowania, ważnym elementem kredytu jest okres jego spłaty. Ma on jednak większe znaczenie przy kredytach długoter­minowych, zaciąganych na powiększanie majątku trwałego niż przy kredytach krótkoterminowych, przy których okres ten z reguły mieści się w granicach jednego roku. Warunki spłaty mogą określać spłatę jednorazową lub w ratach.

Zobowiązania z tytułu emisji krótkoterminowych papierów dłużnych

W polskich warunkach ta forma kapitału pojawiła się niedawno. W krajach zachodnich, papiery wartościowe emitowane w celu zdobycia przez firmę krótko­terminowego kapitału nazywane są ogólnie commercial papers. U nas przyjęła się również ogólna nazwa — papiery dłużne. W ramach tej grupy papierów wartoś­ciowych emituje się papiery pod różnymi nazwami: bony komercyjne, KWIT-y, bony handlowe, certyfikaty depozytowe itp.

Emisja papierów dłużnych stanowi alternatywę dla innych sposobów pozys­kiwania kapitału takich, jak zaciągnięcie krótkoterminowego kredytu czy emisja akcji. Głównym celem emisji krótkoterminowych papierów dłużnych jest szeroko rozumiane finansowanie działalności bieżącej, a więc pozyskanie kapitału do sfinansowania potrzeb firmy w zakresie utrzymywania lub wzrostu aktywów bieżących.

Emisja papierów dłużnych przedsiębiorstw następuje za pośrednictwem in­stytucji finansowych, z reguły banków. Najczęściej papiery dłużne mają formę papierów na okaziciela, chociaż na życzenie inwestora mogą być wyemitowane w formie imiennej, co zabezpiecza przed ryzykiem związanym z utratą dokumen­tu. Z drugiej strony utrudnia to odsprzedaż papieru na wtórnym rynku. Znaczenie emisji imiennej pomniejsza fakt, że coraz częściej krótkoterminowe papiery dłużne emitowane są jedynie w formie zdematerializowanej (zapisów księgo­wych). Krótki termin realizacji praw — do jednego roku — powoduje, że krótkoterminowe papiery dłużne są z zasady papierami o stałym oprocentowaniu, emitowanymi najczęściej na bazie dyskontowej (jak bony skarbowe).

Z uwagi zaś na fakt, że krótkoterminowe papier)' dłużne służą do za­spokajania zapotrzebowania na kapitał obrotowy w sposób ciągły, ich emisje organizowane są w formie programu emisji. Program ten określa okres czasu, w jakim emitowane mogą być papiery dłużne oraz maksymalną kwotę zadłużenia. Emitent może swobodnie dokonywać emisji papierów dłużnych w okresie obowią-

168

zywania programu na sumy i na czas odpowiadający jego potrzebom finansowym. Limit wielkości emisji w ramach programu ma charakter rewolwingowy, co umożliwia refinansowanie wygasających transz poprzez emisję nowych. Opis warunków programu publikowany jest w memorandum informacyjnym, który stanowi swoisty program emisyjny. Informacje w nim zawarte stanowią kompen­dium wiedzy, które emitent i organizator programu pragną przedstawić. Memoran­dum zawiera także ogólne informacje o emitencie⁶.

Zobowiązanie zaciągnięte w wyniku emisji papierów dłużnych nie jest zabezpieczone żadnymi aktywami emitenta, a jedyną gwarancja spłaty długu jest dla wierzycieli płynność finansowa emitenta i jego zdolność do generowania dochodów. Stąd też emisję takich papierów dokonują zwykle duże i uznane na rynku firmy.

Pozyskiwanie kapitału przez emisję krótkoterminowych papierów dłużnych ma wiele zalet. Do głównych z nich należą:

• szybkość i prostota w uzyskaniu potrzebnego kapitału,

• możliwość sprzedaży szerokiej liczbie inwestorów, ze względu na atrakcyj­
  ność tych papierów dla inwestorów; dają one inwestorom możliwość z jednej
  strony dywersyfikacji zainwestowania swojego kapitału, a z drugiej strony oferują
  korzystniejsze dochodowo warunki niż inne sposoby ulokowania kapitału,

• możliwość pozyskania kapitału w rozmiarach nie podlegających banko­
  wym ograniczeniom ostrożnościowym; według polskiego prawa bankowego banki
  nie mogą udzielić na podstawie jednej umowy kredytowej kredytu przekraczające­
  go 10% kapitałów własnych banku, a jednemu kredytobiorcy, na podstawie wielu
  umów, łącznej sumy kredytów większej niż 15% kapitału własnego banku,

• elastyczność — możliwość dopasowania wielkości emisji do rzeczywistych
  potrzeb; emisja jest uruchamiana na życzenie emitenta, który nie ma obowiązku
  wykorzystania programu w całości, kolejne transze są emitowane, gdy emitent
  potrzebuje kapitału,

• niskie koszty pozyskania kapitału — emisja krótkoterminowych papierów
  dłużnych jest tańsza od innych form pozyskiwania kapitału, gdyż emitent korzysta
  ze środków udostępnionych przez inwestorów z pominięciem systemu bankowego,

• emisja tych papierów ma znaczenie promocyjne dla firmy i z reguły
  świadczy o jej dużej wiarygodności finansowej.

Jak wspomniano, polski rynek papierów dłużnych jest stosunkowo młody. Pierwszej emisji dokonał Polski Bank Rozwoju S.A. w 1992 r. — w postaci bonów komercyjnych. Bony te miały nominały J 00 tys. zł, miały stałą stopę procentową i emitowane były na okresy od 1 do 6 miesięcy. Z tej formy zdobycia kapitału korzystają przede wszystkim spółki notowane na Warszawskiej Giełdzie Papierów Wartościowych. Bony mają postać zdematerializowaną, przechowywane są przez bank i emilcnta w postaci zapisu księgowego. Bony te podlegają obrotowi na rynku wtórnym.

⁷ Bliżej o emisji papierów wartościowych traktuje rozdział 5 podręcznika.

169

W 1994 r. pojawił się nowy dealer ING Bank (oddział holenderskiego banku ING). ING wprowadził na polski rynek pieniężny pierwsze pełnowartościowe papiery dłużne w ramach programu emisji. Nazwano je KWIT — komercyjne weksle inwestycyjno-terminowe, których emisja oparta była na przepisach prawa wekslowego. Pierwsze emisje KWIT-ów przeprowadzono dla polskich filii mię­dzynarodowych koncernów: Pepsico, Fiat, Unilever. Terminowy wykup papierów gwarantowany jest poręczeniami firm macierzystych.

KWIT-y są papierami wartościowymi o terminie zapadalności od 1 miesiąca do 1 roku. Mają postać materialną jako weksle globalne lub własne. Poziom oprocentowania KWIT-ów jest negocjowany z inwestorem i zależy od aktualnych stop procentowych krótkoterminowych depozytów bankowych i bonów skarbowych.

Bank Handlowy w Warszawie wprowadził inny rodzaj papieru dłużnego — bony handlowe. Są krótkoterminowymi papierami dłużnymi o okresie wykupu od 7 do 360 dni. Są sprzedawane z dyskontem. Sprzedaż odbywa się w trybie przetargowym droga przyjmowania najlepszych cenowo ofert aż do wyczerpania ilości oferowanych bonów.

W Polsce rynek papierów dłużnych stale się rozszerza. Oprócz wyżej wskaza­nych emisji, w rozwoju tego rynku biorą udział City Bank oraz Raiffeisen Centrobank.

4.4. Upadłość przedsiębiorstwa

W dotychczasowych rozważaniach koncentrowaliśmy się na problematyce finan­sowania rozwoju i bieżącej działalności przedsiębiorstwa o dobrej sytuacji ekono­micznej. W warunkach gospodarki rynkowej nie ma jednak gwarancji, iż działal­ność gospodarcza będzie zawsze przynosić ekonomiczny sukces podmiotom prowadzącym tę działalność. Charakterystyczne dla gospodarki rynkowej procesy konkurencji powodują, że część podmiotów gospodarujących nie jest w stanie sprostać wymaganiom stawianym przez rynek. Takie podmioty osiągają gorsze od przeciętnych wyniki gospodarowania, co w ostatecznym rachunku może prowa­dzić do ich upadłości.

Upadłość przedsiębiorstwa jest zarówno pojęciem ekonomicznym, jak i pra­wnym. W tym pierwszym przypadku koncentrujemy się na ekonomicznych przyczynach niepowodzenia danego podmiotu gospodarującego w prowadzonej działalności gospodarczej. W drugim ujęciu uwaga koncentruje się na tych warunkach, które powodują konieczność (lub możliwość) ogłoszenia upadłości (bankructwa) przedsiębiorstwa. Niezwykle istotnym problemem, który musi być rozwiązywany w procesie postępowania upadłościowego jest ustalenie kolejności roszczeń poszczególnych grup wierzycieli w stosunku do majątku upadającego przedsiębiorstwa.

Najogólniej rzecz ujmując ekonomiczne przyczyny upadłości przedsiębiorst­wa tkwią w nieefektywnym wykorzystywaniu zasobów, jakie przedsiębiorstwo angażuje w prowadzonej działalności gospodarczej. Konsekwencją tej nieefektyw-

170

ności jest niezdolność przedsiębiorstwa do pokrywania przychodami z tytułu prowadzonej działalności gospodarczej kosztów ponoszonych w związku z tą działalnością, włączając w to koszty kapitału. Tak rozumiana nieefektywna działalność gospodarcza może być jednak kontynuowana dopóty, dopóki właś­ciciele przedsiębiorstwa godzą się na uzyskiwanie stopy przychodu niższej niż możliwa do uzyskania przy alternatywnych sposobach wykorzystania kapitału zaangażowanego w danym przedsiębiorstwie.

Konsekwencje nieefektywnego gospodarowania posiadanymi zasobami czynników wytwórczych ujawniają się najczęściej w formie niezdolności przedsiębiorstwa do regulowania zobowiązań, co może być bezpośrednio przyczyną ogłoszenia upadłości. Warto jednakże zwrócić uwagę, iż niewy­płacalność przedsiębiorstwa może mieć przejściowy charakter i może być przezwyciężona bez konieczności ogłoszenia bankructwa przedsiębiorstwa. W sposób niemal nieuchronny przedsiębiorstwo jest zagrożone upadłością wtedy, gdy niewypłacalność ma charakter strukturalny, tzn. jest konsekwencją nieefektywnego gospodarowania.

Rozpatrując przyczyny upadłości można sporządzić stosunkowo długą listę tych czynników, które wpływają na efektywność gospodarowania przedsiębiorstwa oraz w ostateczności na jego zdolność do przetrwania na konkurencyjnym rynku. Najważniejszym jednak czynnikiem, który decyduje o tym czy przedsiębiorstwo osiąga sukces w warunkach gospodarki rynkowej, czy też jego działalność kończy się upadłością, są umiejętności kadry kierowniczej, zarówno w zakresie ogól­nych problemów zarządzania, jak i umiejętności i doświadczenia w kierowaniu działalnością gospodarczą w danej specyficznej dziedzinie lej działalności. Zdol­ność kierownictwa przedsiębiorstwa do przewidywania trendów rozwoju ogólnej sytuacji gospodarczej, wysokości stóp procentowych, kursów walut, cen pod­stawowych surowców itp. oraz umiejętność podejmowania odpowiednich działań dostosowawczych jest podstawowym czynnikiem decydującym o sukcesie bądź niepowodzeniu danego przedsiębiorstwa.

Do ważnych przyczyn, wynikających częściowo z jakości pracy kierownict­wa przedsiębiorstwa, należą przyczyny wynikające ze stosowania agresywnych i ryzykownych zarazem metod finansowania działalności przedsiębiorstwa. Wyso­ki udział krótkoterminowych źródeł finansowania aktywów obrotowych, nawet w zakresie stałych potrzeb na te aktywa, może być mniej kosztowny dla przedsię­biorstwa, ale zawiera w sobie niebezpieczeństwo pojawienia się trudności płat­niczych, które w wyniku lawinowego narastania mogą w konsekwencji doprowa­dzić do niewypłacalności strukturalnej i konieczności ogłoszenia bankructwa. Wreszcie przyczyny bankructwa mogą być spowodowane czynnikami o charak­terze losowym, takimi jak: pożar lub inne klęski żywiołowe, przed którymi przedsiębiorstwo nie było odpowiednio ubezpieczone, a także kradzież, fałszerst­wo itp. Bezpośrednią przyczyną upadłości przedsiębiorstwa jest niezdolność do regulowania zobowiązań. Trzeba jednak zwrócić uwagę, iż nie zawsze prowadzi to do bankructwa. Jeżeli trudności płatnicze dotykają przedsiębiorstwa, których sytuacja ekonomiczna jest ogólnie rzecz biorąc dobra, same zaś trudności mają

171

---