WYKŁAD 24.02.2009

Dwa aspekty funkcjonowania przedsiębiorstwa:

• zasoby

• procesy (ciągi czynności, działania, związane z przetwarzaniem zasobów)

Realizacja procesów wiąże się z działaniami realnymi i finansowymi.

Sfery:

• realna (związana z przepływami dóbr rzeczowych)

• finansowa (związana z przepływem dóbr pieniężnych)

Zależności między tymi sferami:

• równoległość tych dwóch sfer

• przepływy w obu kierunkach (np. zapłata za materiały czy usługi, sprzedaż i zapłata za produkty)

• równa wartość tych przepływów (np. wartość sprzedanych produktów równa wartości ze sprzedaży)

• czas zachodzenia przepływów w tych dwóch sferach (częste jest odraczanie terminów płatności za towary)

Działania banków komercyjnych: (w ramach sfery finansowej)

• dokonywanie rozliczeń między komórkami przedsiębiorstwa

• prowadzenie operacji na zewnątrz przedsiębiorstwa

• gwarancje, factoring, forfeiting, akredytywa

Zatem ta działalność finansowa często wykracza poza działalność operacyjną.

Finanse przedsiębiorstwa - wszelki zjawiska w zakresie ruchu pieniądza w obrębie działalności przedsiębiorstwa.

Zarządzanie finansami - tworzenie obecnych i przyszłych warunków finansowych w celu skutecznego, efektywnego prowadzenia działalności i wpływania na pozycję konkurencyjną na rynku.

Zarządzanie finansami oddziałuje na zasoby (finansowe i realne) oraz przepływy (realne i finansowe).

Zewnętrzne uwarunkowania finansów przedsiębiorstwa:

• państwo - poprzez budżet, administrację publiczną, parafundusze, fundusze celowe, JST

• rynek (rynek dóbr i usług, czynników wytwórczych, finansowy)

Przepływy między państwem i przedsiębiorstwem:

• podatki

• dotacje, subwencje, ogólnie szeroko rozumiana pomoc publiczne (ułatwienia finansowe, których nadawcą jest państwo, a odbiorcą przedsiębiorstwo), w tym również odroczenia terminów płatności, ułatwienia różne, środki z UE

Przepływy między państwem i rynkiem:

• rynek dóbr i usług

• płatności za dobra i usługi

• rynek czynników produkcji

• płatność za udostępnienie przedsiębiorstwu czynników wytwórczych

• rynek finansowy

Rynek finansowy zajmuje się gromadzeniem wolnych zasobów pieniężnych od tych podmiotów, które posiadają ich nadwyżki oraz czasowym i odpłatnym udostępnianiu tych środków pieniężnych tym podmiotom (jednostkom), które wyrażają zapotrzebowanie na środki pieniężne.

Są różne klasyfikacje rynku finansowe, pozwalające na wyodrębnienie różnych jego elementów.

3 najważniejsze klasyfikacje:

1. rynek pieniężny, kapitałowy, instrumentów pochodnych, systemu płatniczego

2. pierwotny i wtórny

3. prywatny i publiczny

Ad. 1)

Rynek pieniężny wiąże się z obrotem instrumentami finansowymi krótkoterminowymi, dłużnymi (wierzytelnościowymi), np. krótkoterminowe papiery dłużne, weksle.

Rynek kapitałowy - na nim dokonuje się operacji instrumentami długoterminowymi, zarówno wierzytelnościowymi, jak i własnościowymi. Instrumenty wierzytelnościowe - np. obligacje, kredyt; własnościowe - np. akcje, udziały.

System płatniczy odnosi się do metod instrumentów opłacania za realizowane transakcje realne. W Polsce mamy obowiązek posiadania konta bankowego i przeprowadzania wszelkich transakcji związanych z działalnością gospodarczą przez to konto.

Ad. 2)

Rynek pierwotny wiąże się z pojawieniem po raz pierwszy danego instrumentu finansowego (emisją przez emitenta) i nabyciem go przez pierwszego posiadacza.

Rynek wtórny jest to rynek obrotu, zawierania kupna/sprzedaży instrumentami już wcześniej wyemitowanymi przez kolejnego nabywcę.

Ad. 3)

W Polsce rynek publiczny jest regulowany 3 ustawami (z 2005):

• 29.07.2005 o Ofercie publicznej i warunkach wprowadzenia...

Z ustawy:

• publiczne proponowanie nabycia musi być skierowane co najmniej do 100 osób lub adresata nieoznaczonego i musi być przeprowadzone w drodze publicznej

Rynek prywatny to zespół wszelkich instytucji, który funkcjonuje w oparciu o inne przepisy niż te 3 wymienione ustawy (czyli np. zaciągnięcie kredytu, emisja akcji do mniej niż 100 osób lub do określonych adresatów).

Można tworzyć różne kombinacje rynków na podstawie tych trzech klasyfikacji, np. rynek pierwotny, prywatny, kapitałowy lub pieniężny, pierwotny, publiczny. Rynek prywatny, kapitałowy, wtórny to GPW. Rynek kapitałowy, wtórny, prywatny to np. kupno udziałów w spółce z o.o. przez dotychczasowego udziałowca (bo udziały nie mogą być przedmiotem obrotu na GPW), również dziedziczenie papierów wartościowych, darowizny.

Rodzaje pośredników występujących na rynku finansowym:

• bank inwestycyjny (firma emituje własne papiery wartościowe i w ten sposób ściąga środki pieniężne, nabywcą może być bank inwestycyjny, który te same papiery wartościowe sprzedaje kolejnym nabywcom za środki pieniężne; tutaj przedmiotem obrotu są te same papiery wartościowe podmiotu, który je wyemitował)

• fundusz inwestycyjny (firma emituje własne papiery wartościowe, np. akcje czy obligacje ściągając środki pieniężne od funduszu inwestycyjnego, a fundusz emituje własne papiery wartościowe w oparciu o tamte papiery, są to jednostki rozliczeniowe i te jednostki są oferowane kolejnym nabywcom)

Znaczenie rynku finansowego dla działalności przedsiębiorstwa

1. Wpływa na rozwój systemu płatniczego. System ten wiąże się z szeroko rozumianą bankowością i systemy płatności za dokonywane transakcje.

2. Ułatwianie utrzymania płynności finansowej przez przedsiębiorstwo. Oznacza to, że z jednej strony przedsiębiorstwo zagrożone utratą płynności może wyemitować własne papiery wartościowe, a z drugiej strony może ono również nabywać różne instrumenty, gdy posiada nadwyżki.

3. Zwiększanie dostępności do środków finansowych. Rynek finansowy może służyć do lokowania środków pieniężnych w formie inwestycji (akcje, obligacje) oraz umożliwia pozyskanie środków pieniężnych na inwestycje.

4. Udostępnienie różnych informacji. Np. dotyczących rynkowej stopy finansowej, która może być traktowana jako stopa utraconych możliwości, stopa dyskonta, koszt kapitału.

Funkcjonowanie przedsiębiorstwa (wewnętrzne kwestie oddziałujące na sferę finansową)

Ewolucja priorytetów biznesowych:

• występowała głównie w latach 80, najważniejsze 3 czynniki to skracanie cyklu życia produktów,

Priorytety, które uległy zmianie:

1. Odchodzenie od strategii wzrostu sprzedaży na rzecz strategii wzrostu wartości firmy dla akcjonariuszy. Celem nie jest już zwiększanie przychodów ze sprzedaży lub wzrostu produkcji, bo może to pociągać bardziej dynamiczny wzrost kosztów.

2. Odchodzenie od orientacji na produkt a przechodzenie do orientacji na klienta i jego priorytety. Nastąpiło odejście od produkcji masowej i przejście na krótkie serie produkcji dostosowane ściśle do wymagań różnych klientów.

3. Odchodzenie od mierników opartych na zysku księgowym a wykorzystywanie mierników opartych na wartości dodanej i przepływach gotówki. Nastawienie jedynie na zysk księgowy może prowadzić do fałszowania różnych wartości i uzyskiwanie iluzorycznych zysków.

4. Odchodzenie od udziału w rynku na rzecz udziałów w migracji wartości. Celem nie jest uzyskanie przez firmę jak największego udziału w rynku, ale przejęcie jak największej wartości, tzn. żeby sprzedawało takie produkty, które pozwalają pozyskiwać takich klientów, którzy umożliwią zwiększenie efektywności działania firmy.

Historyczne ujęcie finansów:

1. Przełom XIX i XX wieku. Rozpoczyna się ekspansja korporacji, które już nie są prowadzone przez indywidualne osoby fizyczne. Zauważono, że firmy takie nie są sprostać wielu wymaganiom gospodarczym. Finanse były wówczas postrzegane tylko w jednym aspekcie, jako możliwość pozyskiwania środków pieniężnych, które miały wspierać osiągnięcie celów rzeczowych (zwiększenie produkcji). Sfera finansowa była podporządkowana celom w ujęciu realnym.\

2. Po II wojnie światowej. Nastąpił duży rozwój metod związanych z analizą matematyczną, ekonometrią, statystyką, cybernetyką. Zwrócono wówczas większą uwagę na planowanie i analizę ex post. Zaczęto wykorzystywać wiele nowych metod w finansach. Cele działania firmy zaczęły być formułowane w ujęciu finansowym, najważniejszą kategorią działania stał się zysk księgowy i temu celowi były podporządkowane wszelkie inne działania, zarówno w sferze finansowej, jak i rzeczowej.

3. Lata 70. Nastąpił bardzo intensywny rozwój publicznych rynków kapitałowych. Wiele firm starało się powiązać swoją działalność z giełdami, poprzez emisję swoich papierów wartościowych lub inwestycje w papiery. Zwrócono uwagę, że celem istnienia firmy jest dążenie do maksymalizacji bieżących kursów rynkowych papierów wyemitowanych przez firmę. Zatem w mniejszym stopniu zwracano uwagę na utrzymanie stabilności finansowej i zwiększanie zysku księgowego. W przypadku wielu firm skończyło to się bankructwem.

4. Lata 90. Zauważono brak związku między wynikami osiąganymi przez firmę (szczególnie między zyskiem księgowym a kursami akcji). Zauważono również, że podejmowanie działań prowadzących do zwiększania kursu giełdowego nie jest skuteczne. Oponowano za zyskiem ekonomicznym i przepływami pieniężnymi.

Mierniki efektów działania.

1. Oparte na księgowym zysku netto. (tradycyjne)

2. Nowoczesne mierniki wykorzystujące zysk ekonomiczny.

1. Oparte o wartość dodaną (EVA)

2. Oparte o wartość dla akcjonariuszy (SHV)

Ad. 1.

• Różnice między przychodami a kosztami księgowymi. Musimy mieć świadomość, że nie wszystkie wpływy pieniężne są ujęte jako przychody w rachunku zysków i strat (np. otrzymany kredyt, wpływy z emisji akcji, obligacji), jak również nie wszystkie przychody są lub będą związane ze wpływami finansowymi. Podobnie rzecz się ma w stosunku do kosztów i wydatków. Koszt, który nie jest wydatkiem to amortyzacja. Wydatki, które nie są kosztami to np. spłata kredytu, wypłata dywidendy, zakup maszyny, urządzenia.

• Aktywna księgowość. Firmy mają dużą swobodę związaną np. z rodzajem amortyzacji i wpływa to na ostateczną wysokość osiągniętego zysku księgowego pomimo jednakowo prowadzonej działalności gospodarczej. Doświadczenie polegające na tym, że managerom w różnych krajach udostępniono jednakowe dane dotyczące działalności pewnej firmy i poproszono o policzenie najbardziej prawdopodobnego zysku i uzyskano różne wyniki.

• Manipulacje księgowe - to celowe i świadome działania prowadzące do zniekształcania obrazu rzeczywistości. Np. księgowanie kosztów remontu jako inwestycji w środki trwałe, co prowadzi do zmniejszania kosztów i zawyżania wartości zysku. Inny przykład to amortyzowanie środków trwałych, które nie są używane lub są niezdatne do użytku albo niedokonywanie korekt trwałej utraty wartości, niedokonywanie odpisów wartości zbędnych zapasów, nietworzenie rezerw na przyszłe zobowiązania, nieujmowanie w ewidencji kar umownych, odsetek, brak księgowania faktur i odsyłanie ich pod różnymi pretekstami.

Z tych 3 powodów uważa się, że zysk księgowy nie jest dobrą miarą efektywności działania. Jednak z powodu istniejących przepisów prawa i tradycji funkcjonowania takiego rachunku, większość firm nadal opiera się na rachunku zysków strat i zysku księgowym jako podstawowym mierniku działania. Należy przy tym jednak pamiętać, by oprócz zysku wziąć pod uwagę dwa inne obszary działania:

• Płynność (wiąże się z koniecznością przepływu środków pieniężnych, jest to zdolność do terminowego regulowania płatności)

• pewność działania (wiąże się z pewną sprawnością działania, rotacją różnych elementów, jak również z ryzykiem operacyjnym i finansowym w ramach działalności)

Należy zwrócić uwagę na piramidę Du Ponta: (xero)

Jest to pokazanie zależności między kilkoma wskaźnikami, które odnoszą się do 3 sfer (rentowności, płynności i pewności działania.

Wychodzimy od zyskowności kapitału własnego (ROE). Jeśli do tego miernika wprowadzimy kategorię majątku (aktywów ogółem), to możemy ten wskaźnik rozbić na 2 cząstkowe (ROA i stopień finansowania). Jeśli do ROA wprowadzimy kategorię wielkości sprzedaży, to znów możemy go rozbić na 2 cząstkowe. Również drugi wskaźnik możemy zdekomponować, jeśli wprowadzimy kategorię zadłużenia. Otrzymane wskaźniki możemy jeszcze bardziej dekomponować.

Występują zależności między tymi wskaźnikami (oznaczone na wykresie, np. ROS * wskaźnik sprawności aktywów = ROA).

Model ten pokazuje również współzależność 3 sfer.

Ad. 2.

Współczesne mierniki efektów działania.

1. Mierniki oparte na zysku ekonomicznym (głównie EVA)

2. Mierniki oparte na przepływach pieniężnych (głównie SHV)

Ad. 1)

Zysk księgowy nie jest tożsamy z zyskiem ekonomicznym, ponieważ do kosztów księgowych nie są zaliczane pewne kategorie kosztów o charakterze tylko i wyłącznie ekonomicznym, np. koszt kapitału własnego.

Koszt kapitału własnego to oczekiwana przez akcjonariuszy stopa zwrotu. Zatem jeśli w kosztach księgowych uwzględnimy dodatkowo ten koszt ekonomiczny, jakim jest koszt kapitału własnego, to zysk ekonomiczny osiągamy tylko wtedy, gdy ROE (rentowność kapitału własnego) przekracza koszt kapitału własnego.

Można wskazać 3 sytuacje, gdy występuje zależność między zyskiem księgowym i ekonomicznym (xero).

• gdy firma generuje zysk księgowy i ROE>KE, wtedy mamy zysk ekonomiczny

• gdy firma generuje zysk księgowy i ROE<KE, wtedy jest strata ekonomiczna

• gdy firma generuje stratę księgową, to również generuje stratę ekonomiczną

Najbardziej rozpowszechnioną miarą zysku ekonomicznego jest EVA. (xero)

Wzór na xero.

Ekonomiczna wartość dodana jest wyrażana w wartościach absolutnych. EVA pokazuje, o ile przychody generowane przez przedsiębiorstwo są wyższe od wszystkich kosztów generowanych przez firmę, bez względu na to, czy koszty te są księgowe czy ekonomiczne.

Ad. 2)

Druga grupa miar związanych z nowoczesnymi miernikami są związane na przepływach pieniężnych.

Można wskazać 2 warianty:

• ekonomiczny (związany z przepływami pieniężnymi FCFF)

• finansowy (FCFE - stawiane do dyspozycji, należą się one tylko i wyłącznie akcjonariuszom)

Różnice między FCFF i FCFE: (xero)

WYKŁAD 03.03.2009

Najważniejszą kategorią kosztu, który nie jest kosztem księgowym, jest koszt kapitału własnego.

Zysk ekonomiczny jest inaczej definiowany jako nadwyżka przychodów ze sprzedaży nad ogółem kosztów bez względu na ich źródło generowania.

Kategorią pokrewną do zysku ekonomicznego (które wywodzi się z XIX wieku) jest sformułowana w latach 90' formuła ekonomicznej wartości dodanej (EVA).

Formuła liczenia: /xero/

Idea jest podobna, jest to nadwyżka przychodów nad kosztami.

NOPAT - wartość zysku operacyjnego po korekcie o podatek dochodowy, jest to nadwyżka przychodów ponad koszty związane z działalnością operacyjną i po korekcie podatków związanych z tą działalnością, jest to dochód operacyjny.

Drugi człon jest związany z kosztami finansowania, czyli korzystania z kapitału własnego oraz dłużnego.

Drugi sposób liczenia:

• różnica ROIC - WACC nazywana jest spread'em

• różnica ta mnożona jest przez IC by przejść z wielkości względnych na bezwzględne

Kolejną grupą metod uwzględniających nowoczesne ujęcie miar działania są miary związane z przepływami pieniężnymi. Są dwa rodzaje przepływów pieniężnych: FCFF i FCFE.

1. FCFF

Przepływy te nie uwzględniają płatności na rzecz właścicieli ani właścicieli. Jest to nadwyżka działań o charakterze operacyjnym i inwestycyjnym. Ta wyliczona nadwyżka może być rozdysponowana między wierzycieli i właścicieli, jest stawiana do ich dyspozycji

2. FCFE

Są to przepływy dla akcjonariuszy. Uwzględnia się tu działalność operacyjną i inwestycyjną, a także płatności na rzecz wierzycieli. Tak wyliczona nadwyżka należy się tylko i wyłącznie akcjonariuszom.

Przykład: (s. 6 z xero)

• zysk operacyjny w rachunku zysków i strat może być w uproszczeniu traktowany jako EBIT (czyli dochód przed korektą o odsetki i podatki)

• ważne przy liczeniu zysku ekonomicznego jest ustalenie kapitałów zaangażowanych (IC, jest to tylko część pasywów, nie wszystkie pasywa, składają się na nie 2 elementy: kapitały własne oraz długoterminowe kapitały obce, nie uwzględnia się zobowiązań handlowych czy operacyjnych)

• na podstawie obliczonego IC możemy ustalić strukturę kapitału, czyli udział kapitałów własnych w kapitale ogółem

• ustalamy WACC, czyli średnioważony koszt kapitału, wagą są tu udziały kapitałów

• przy liczeniu WACC w drugim czynniku uwzględniamy tarczę podatkową (zjawisko, które powoduje zmniejszenie kosztu kapitału dłużnego o korzyści podatkowe związane z zastosowaniem kapitału obcego; te korzyści podatkowe polegają na tym, że odsetki, koszty finansowa ponoszone w związku z obsługą kapitałów dłużnych są wliczane w koszty podatkowe, w koszty uzyskania przychodu i przez to zmniejszają podstawę do opodatkowanie, a zatem zmniejszają płatności podatkowe) mnożąc przez (1-T)

• teraz możemy przejść do obliczenia NOPAT oraz ROIC, a następnie wyliczamy zysk ekonomiczny na 3 różne i równoważne sposoby

• potem są wyliczone FCFF oraz FCFF (również kilkoma sposobami)

• kategorią wspólną dla wszystkich elementów jest EBIT (widać to na wykresie), następne etapy korekt są różne dla poszczególnych kategorii

Pewna jest jedna zależność:

Zysk ekonomiczny jest zawsze mniejszy od zysku księgowego, bo przy liczeniu zysku ekonomicznego uwzględniamy dodatkową kategorię kosztów.

Natomiast brak jest zależności porządkującej wielkości EP, FCFF i FCFE (nie wiadomo, która z nich jest największa itp.).

PRAWDOPODOBNIE PODOBNY PRZYKŁAD BĘDZIE NA EGZAMINIE!!!

Obszary zarządzania finansami:

Żeby móc zdefiniować podstawowe obszary zarządzania finansami w firmie, która uważa, że wartość firmy jest dobrą miarą efektów działania (czyli firma wykorzystuje nowoczesne mierniki działania) należy przeprowadzić dekompozycję wartości przedsiębiorstwa. Jest to określenie cząstkowych czynników, nośników wartości oraz powiązanie ich z tym podstawowym miernikiem efektów działania.

Dekompozycję wartości rozpoczynamy od zdefiniowania obszarów decyzyjnych. Możemy wyodrębnić 5 podstawowych obszarów (xero, I poziom). W ramach każdego z tych obszarów firma indywidualnie identyfikuje czynniki kształtujące wartość. Czynniki te są to kategorie, które bezpośrednio oddziałują na ekonomiczny wymiar istnienia firmy, na podstawową miarę efektów działania. Na wykresie zostały wskazane jedynie przykładowe czynniki kształtujące wartość, które można np. bardziej uszczegółowić. Obszar decyzyjny należy wiązać z aktywnością firmy w ramach wchodzenia na nowe rynki, pozyskiwaniem nowych klientów, czyli są to działanie związane z osiąganymi przychodami, jak również kosztami niezbędnymi do funkcjonowania na rynku.

Kolejnym i bardzo istotnym etapem jest powiązanie tych czynników z elementami wartości. Czynniki mogą być ujęte jako finansowa lub niefinansowe, zaś elementy są stricte kategoriami finansowymi. Występują one w modelach, wzorach wykorzystywanych do obliczania kształtowania wartości firmy.

Po dokonaniu dekompozycji wartości możemy określić obszary zarządzania finansami. (xero)

Obszary te w dużej mierze pokrywają się z elementami wartości. Możemy wyodrębnić 3 obszary zarządzania finansami.

Zarządzanie majątkiem trwałym (xero):

Zarządzanie majątkiem trwałym to decyzje odnoszące się do kształtowania poziomu wartości, struktury, jakości technicznej posiadanych aktywów trwałych powinny być związane ze strategią działalności firmy. Jeśli firma jest nastawiona na rozwój, to musi mieć bazę do prowadzenia takiej aktywnej działalności i wówczas firma będzie prowadziła szeroką polityką inwestycyjną w zakresie pozyskiwania majątku trwałego. Podobnie firma skupiająca się na stabilizacji działalności koncentruje się głównie na inwestycjach odtworzeniowych majątku trwałego.

Narzędzia:

• rozwój wewnętrzny i zewnętrzny (rozwój wewnętrzny polega na tym, że działalność inwestycyjna jest realizowana przez firmę, tzn. firma sama nabywa różne elementy majątku trwałego, kupuje maszyny, stawia budynki, zatrudnia ekipy; rozwój zewnętrzny wiąże się z procesem fuzji i przejęć i polega na przejmowaniu przez firmę istniejących już obiektów)

• metody oceny efektywności projektów gospodarczych: NPV i IRR

Zarządzanie KON: (xero)

Obszar ten odnosi się do zarządzania elementami majątku obrotowego.

Cele:

• firma będzie posiadać tyle zapasów itp., na ile pozwala to ilość i struktura majątku trwałego oraz realizowana strategia

• cele związane z płynnością finansową firmy, gdyż majątek obrotowy jest bardziej płynny niż aktywa trwałe, dlatego ze względu na szybszą zbywalność może być on używany do wpływania na płynność

Narzędzia:

• metody optymalizacji

• metody oceny i zapewnienia płynności, zagadnienia związane z budżetowaniem

Zarządzanie strukturą kapitału: (xero)

Cele:

• kształtowanie poziomu kapitałów z uwzględnieniem ich udział w kapitałach ogółem oraz w odniesieniu do aktywów

• kształtowanie struktury kapitału, czyli relacji między kapitałami własnymi a obcymi; powinno się tu uwzględniać koszt kapitałów oraz ryzyko wiążące się z wykorzystaniem poszczególnych źródeł finansowania (kapitały obce z jednej strony zwiększają koszt korzystania z kapitału, ale z drugiej strony pojawia się tarcza podatkowa dzięki nim)

Narzędzia:

• narzędzia służące do oceny ryzyka

• modele opisujące wpływ struktury kapitału na wartość firmy

• zagadnienia związane z polityką dywidend

Zasady polityki finansowej firmy: (xero)

Inaczej są to zasady uruchamiania narzędzi finansowych, czyli są to wytyczne, mówiące czym należy się kierować podejmując konkretne decyzje finansowe.

1. Ważne są tu dwa elementy: wartość firmy (nie koncentrujemy się na zysku księgowym, a na wartości firmy) oraz długi horyzont czasowy (niektóre decyzje przynoszą firmie dużo korzyści w krótkim czasie, ale w długim okresie już niekoniecznie). Chodzi tu o to, by tak uruchamiać nośniki wartości, by firma mogła trwać w długim okresie czasu i generować nadwyżki finansowe.

2. Zasada ta jest istotna, gdyż firma nie wtedy ma problemy, gdy nie generuje zysków, ale gdy nie może realizować bieżących zobowiązań. Taka przesłanka jest podstawowym kryterium ogłoszenia upadłości firmy. Nawet gdy firma zalega z płatnościami u tylko jednego wierzyciela, to może on wystąpić do sądu o ogłoszenie upadłości firmy. Pozytywne aspekty, dla których warto utrzymywać płynność: po pierwsze firmy o wysokiej płynności finansowej mają łatwiejszy dostęp do zewnętrznych źródeł finansowania, są przez banki traktowane jako podmioty o wysokiej wiarygodności; z drugiej strony firmy posiadające płynność finansową mają większe, szersze pole manewru dla pewnych działań strategicznych odnoszących się do produktów, np. jednorazowa oferta marketingowa, oferowanie klientom rabatów, dyskonta.

1. Jest to kwestia dopasowania terminów wpływów z terminami wydatków.

2. Wiąże się to z płynnością poszczególnych elementów majątku. Istotna jest kwestia relacji między majątkiem trwałym i obrotowym.

3. Wiąże się to z dążeniem to najbardziej efektywnego wykorzystania już posiadanych zasobów majątkowych. Powinno to prowadzić do zwiększenia poziomu zysku operacyjnego i zmniejszenia ryzyka operacyjnego bez konieczności ponoszenia dodatkowych wydatków kapitałowych.

4. Zasada ta ma 2 wymiary:

2. Ważne jest tu wyważenie niższego kosztu kapitału obcego i jednocześnie większego ryzyka wykorzystania tych kapitałów.

5. 2 aspekty:

1. Jest to możliwość wykorzystania kategorii finansowych jako bazy do budowy systemu wynagradzania. Zatem z kategorią finansową można powiązać motywacyjne aspekty wynagrodzenia, np. premie dla menedżerów w zależności od osiągniętego zysku, tempa wzrostu zysku.

2. Dzięki temu, że w kategoriach finansowych można wyrazić każdy obszar działalności firmy, można porównywać swą działalność do innych firm lub wskaźników branżowych.

WYKŁAD 10.03.2009

Funkcje menedżera finansowego: (xero)

Menedżer finansowy kształtuje, przygotowuje i odpowiada za sprawne przygotowanie procesów sfery finansowej. Obszary leżące w gestii zainteresowań menedżera:

1. Planowanie i prognozowanie finansowe. Ze względu na duże tempo zmian warunków otoczenia menedżer musi śledzić wszystkie istotne zmiany, przewidywać je oraz reagować w odpowiedni sposób na zmieniające się warunki, powinien również przewidywać skutki podejmowanych działań. Jednocześnie menedżer powinien współpracować z osobami z innych szczebli, by zyskać informacje o sytuacji w innych pionach kierowniczych w firmie.

2. Planowanie i ocena efektywności inwestycji. Funkcja ta związana jest z inwestycjami nabywania aktywów trwałych, rozwijających działalność. Menedżer musi umieć określić potrzeby inwestycyjne, ocenić możliwości inwestycyjne firmy i czy istnieją aktualnie atrakcyjne projekty mogące zwiększyć efektywność firmy, menedżer powinien umieć ocenić efektywność określonych przedsięwzięć (NPV i IRR).

3. Finansowanie. Jest to finansowanie zarówno działalności, jak i majątku. Chodzi tu o pozyskiwanie różnych źródeł finansowania, kształtowanie relacji między różnymi grupami środków finansowych, umiejętność poruszania się po rynku finansowym, oceny kosztu związanego z pozyskaniem i obsługą różnych rodzajów źródeł finansowania.

4. Zarządzanie płynnością finansową. Z jednej strony jest to dopasowywanie terminów i wysokości wpływów i wydatków. Jest to również zarządzanie najbardziej płynnymi elementami majątku (zapasami, należnościami, gotówką). To również umiejętność pozyskiwania dodatkowych środków podczas pojawienia się deficytu środków pieniężnych w firmie oraz umiejętność lokowania ewentualnych nadwyżek pojawiających się w firmie.

5. Działanie na rynku finansowym. Menedżer finansowy powinien oprócz kierowania przepływami finansowymi wewnątrz firmy, powinien znać instrumenty i zasady działania zewnętrznych rynków finansowych, w zakresie lokowania środków pieniężnych, realizacji działań inwestycyjnych, np. polegających na przejęciu innej firmy. Działania na rynku finansowym mogą być też wykorzystywane w celu działań spekulacyjnych na rynkach finansowych, wykorzystaniu dostępu do informacji. Jest to również umiejętność komunikowania się ze społecznością inwestycyjną, można mówić tu o perswazji (sposób, jakość przekazywania informacji na rynek finansowy, był on zainteresowany przekazywaniem środków do firmy).

W Polsce często spotyka się sytuację, że główny księgowy jest jednocześnie dyrektorem firmy, a są to dwie różne funkcje, niezależne.

Tabelka - różnice między dyrektorem finansowym a głównym księgowym (xero).

Najważniejsze elementy:

• główny księgowy odpowiada za ewidencję operacji gospodarczych i przygotowanie sprawozdań finansowych zgodnie z panującymi przepisami prawnymi, np. przygotowanie planu kont, przygotowanie polityki bilansowej (zasad, wg których będą wyceniane różne elementy aktywów i pasywów, sposobu naliczania amortyzacji), kontaktu z US, ZUS, obieg dokumentów finansowych i ich dekretację, za funkcjonujący system księgowy, przygotowanie kwartalnych sprawozdań do ZUS i rocznego sprawozdania finansowego

• zatem głównym celem księgowego jest ewidencja już zaistniałych zdarzeń gospodarczych

• menedżer finansowy powinien być włączony w proces przygotowywanie strategii firmy, kierunków rozwoju firmy, planów długoterminowych, umiejętnym wykorzystywaniu wiedzy o instytucjach i instrumentach rynku finansowego wspierających realizację strategii, powinien umieć oszacować przepływy pieniężne między firmą i otoczeniem oraz oszacować w ujęciu finansowym skutki podejmowanych decyzji, powinien również wziąć na siebie wszelkie kontakty z rynkiem finansowym (biznesplany, analizy, negocjacje)

• menedżer finansowy powinien spojrzeć na przydatność różnych instrumentów finansowych na przydatność działalności firmy

• zatem inny jest punkt spojrzenia tych dwóch funkcji i nie należy tych funkcji łączyć w firmie

Teoria agencji. (xero)

Wynika ona z faktu rozdzielenia własności od zarządzania. Ma to miejsce w firmach, gdzie właściciel nie zajmuje się bezpośrednio bieżącym zarządzaniem firmą, podejmowaniem decyzji operacyjnych. Ma to miejsce w spółkach akcyjnych, spółkach z o.o., spółdzielniach, fundacjach, gdzie właściciel jest odrębnym organem od zarządu. Natomiast właściciel będzie zawsze zarządzającym w spółce jawnej, cywilnej czy partnerskiej, co wynika chociażby z przepisów prawnych. W spółkach kapitałowych występują organy, takie jak Zarząd, Rada Nadzorcza. Zatem zależność agencji powstaje, gdy właściciel (pryncypał) wynajmuje inny organ (agenta) do prowadzenia w jego imieniu spraw spółki. Gdy właściciel nie jest bezpośrednio zaangażowany w działanie firmy i zleca te działania osobie trzeciej, mogą się pojawić konflikty interesów między nimi. Przykładowo można wskazać przypadek maksymalizacji firmy, dążenie to leży w interesie zarządu, gdyż powiększa to zakres władzy zarządu, natomiast nie zawsze leży to w interesie właścicieli, np. gdy wiąże się to z przejmowaniem nierentownych firm. Tych konfliktów nie można uniknąć, jednak można je zminimalizować. W tym celu właściciele posiadają szereg instrumentów, którymi mogą skłonić zarząd do realizowania swoich celów. Mogą wówczas się pojawić koszty agencji, czyli dodatkowe wydatki związane ze zmniejszaniem pojawiania się konfliktów.

Koszty te to: (xero)

• wydatki związane z monitorowaniem działań menedżerów (mogą oni sami monitorować działania lub stworzyć Radę Nadzorczą kontrolującą działania zarządu; wg KSH Rada Nadzorcza może żądać dokumentów, wyjaśnień w każdym zakresie, mimo że nie może wydawać poleceń zarządowi)

• ograniczanie uprawnień decyzyjnych zarządu i przeniesienie ich na radę nadzorczą lub WZA (taki zapis musi znaleźć się w statucie spółki; może się to wiązać z sytuacją, gdzie zarząd przy podejmowaniu pewnych decyzji musi uzyskać opinię lub nawet zgodę innych organów)

• kształtowanie wynagrodzeń menedżerów na podstawie miar związanych z celami stawianymi przez właścicieli (np. gdy właściciele mają cel maksymalizacji zysku, to wówczas wynagrodzenia menedżerów będą związane z wysokością zysku finansowego, innym przykładem może być powiązanie z kursem akcji, tempem wzrostu przychodów)

• zagrożenie zwolnieniami menedżerów w przypadku nie realizowania oczekiwań właścicieli (w ostatnich latach w Polsce można zaobserwować dużą rotację menedżerów w największych spółkach, szczególnie z dużym udziałem państwa; można się spotkać np. z wrogim przejęciem (hostile takeover), czyli wykupem jednej firmy przez drugą w celu wymiany zarządu, wrogi wykup ma miejsce wtedy, gdy jest dokonywany przez właściciela bez zgody obecnego zarządu, choć taka sytuacja ma miejsce raczej w USA, rzadko w Polsce; w Polsce ma miejsce sytuacja, gdy występuje przejęcie udziałów innej firmy i taka sytuacja miała miejsce między Wólczanką i Vistulą, gdy firmy te nawzajem się przejmowały; mimo tych wrogich przejęć zarząd może się bronić i wykorzystywać dwa rodzaje instrumentów:

• zatruta pigułka - poison pill (są to takie kontrakty podpisywane przez zarząd, gdy w sytuacji zmiany składu zarządu firma staje się nieatrakcyjna; np. wprowadzenie przez zarząd do umów z odbiorcami klauzuli, że umowy zostają rozwiązane w przypadku zmiany składu zarządu)

• zielona poczta - greenmail (blackmail oznacza szantaż, natomiast greenmail ma być czymś przeciwnym do szantażu, tzn. w przypadku pojawienia się sytuacji, gdy nowi właściciele chcą nabyć udziały od dotychczasowych właścicieli, to zarząd od razu składa bardziej atrakcyjną ofertę)

Drugą hipotezą jest hipoteza asymetrii informacyjnej. (xero)

Asymetria informacji również wiąże się z rozdzieleniem własności od zarządzania. Gdy właściciel nie prowadzi bezpośrednio spraw spółki i tym organem jest zarząd, różny jest poziom ich wiedzy. Wówczas zarząd ma lepszą wiedzę, gdyż sam podejmuje decyzje dotyczące działalności firmy i ta wiedza jest mu niezbędna, natomiast właściciele nie zawsze posiadają taką wiedzę. Chociaż właściciele są osobami, które odpowiadają niekiedy własnym majątkiem za sytuację w firmie, czyli również decyzje zarządu. Dlatego właściciele często wymagają od zarządu przekazywania na bieżąco wielu informacji, sprawozdań z sytuacji w firmie, co ma służyć zmniejszaniu asymetrii. Problem ten jest ważny w przypadku spółek giełdowych, gdyż inwestorzy często wkładają ogromne pieniądze w spółki. W przypadku spółek giełdowych problem ten próbują rozwiązać ustawy z 2005 roku. Można wyróżnić dwa rodzaje raportów określonych w tych uchwałach: okresowe - kwartalne, które powinny być publikowane w ciągu 25 dni od zakończenia kwartału i bieżące - które powinny być publikowane w ciągu 24 godzin od wystąpienia pewnego zdarzenia, np. zakupu środków trwałych, emisji obligacji, umorzeniu papierów wartościowych.

Generalnie asymetria informacyjna zawsze występuje w firmie i w związku z tym wiele badań dotyczących rynku finansowego pokazało, że inwestorzy traktują działania podejmowane przez zarząd jako sygnał o sytuacji spółki (hipoteza zawartości informacyjnej, teoria sygnalizacji). Przykładowo jeśli spółka zaciąga kredyt, może to świadczyć o tym, że ma ona problemy finansowe i niedobory środków finansowych lub też może być to sygnał, że firma się rozwija i decyduje się na nowe inwestycje, a skoro znalazł się kredytodawca, który musiał zbadać sytuację firmy i ocenił ją jako wiarygodną. Innym przykładem może być zwiększenie przez spółkę wypłat dywidendy, co może oznaczać, że firma generuje większe zyski, które są podstawą do wypłaty dywidendy, ponadto oznacza to, że firma ma środki finansowe wystarczające do wypłaty tej dywidendy; z drugiej strony może być to sygnał negatywny dotyczący perspektyw działania firmy, gdy firma ma duże nadwyżki finansowe i nie potrafi znaleźć atrakcyjnych form ich zainwestowania i woli oddać te środki akcjonariuszom, ponadto taka wypłata dywidendy może być traktowana jako sposób przekupienia akcjonariuszy do podjęcia pewnych działań (np. wykupu dodatkowych akcji).

Narzędzia i techniki wykorzystywane w zarządzaniu finansami: (xero)

1. Zmienna wartość pieniądza w czasie i związana z nią analiza bieżąca i przyszła.

2. Informacje dostępne dla menedżera finansowego.

3. Zależność ryzyko a stopa dochodu.

Ad. 1)

Przyczyny zmiennej wartości pieniądza w czasie: (xero)

Chodzi o to, że kategorie z dnia dzisiejszego są dla nas bardziej cenne niż te same kategorie w przyszłości.

Te przyczyny to:

• postęp techniczny (odnosi się do relacje efektów do nakładów, wiąże się on z doskonaleniem czynników i procesów realizowanych w działalności gospodarczej i zmienia tę relację efektów do nakładów; może się okazać, że w przyszłości te same efekty są łatwiej osiągalne i wymagają mniejszych nakładów, a zatem będą przez nas niżej cenione i mniej dla nas wartościowe)

• ryzyko gospodarcze (jest to prawdopodobieństwo nie osiągnięcia zamierzonych efektów oraz z niepewnością kształtowania się przyszłych warunków gospodarczych; z tego względu przyszłe efekty są obarczone ryzykiem i niepewnością i też stają się przez to mniej pewne, mniej wartościowe)

• czynniki potrzebotwórcze (jest to związane z faktem, że zaspokojenie jednej potrzeby nie powoduje uczucia bezwzględnej satysfakcji konsumenta, ale powoduje powstawanie kolejnych potrzeb; dlatego też przyszłe potrzeby, które będziemy potencjalnie chcieli osiągnąć, mają dla nas mniejsze znaczenie, gdyż to co potrzebujemy dzisiaj, jest dla nas bardziej wartościowe)

• oprocentowanie na rynku kapitałowym (oznacza to występowanie stopy procentowej na rynku kapitałowym; osoby oszczędzające, czyli posiadające nadwyżki środków pieniężnych, podejmując decyzję o oszczędzaniu, podejmuję decyzję o rezygnacji z konsumpcji bieżącej na rzecz konsumpcji przyszłej, za tę rezygnację powinni otrzymać stosowne wynagrodzenie, które jest wyznaczane przez stopę procentową; czyli stopa procentowa jest ceną, jaką płaci rynek za rezygnację z konsumpcji bieżącej na rzecz przyszłej)

• inflacja (jest to spadek siły nabywczej pieniądza, powoduje ona, że w przyszłości z tej samej złotówki można nabyć mniejszą ilość dóbr i usług)

Czynniki te powodują, że kategorie pojawiające się dzisiaj nie są tożsame z kategoriami pojawiającymi się w przyszłości. Zatem powstaje problem porównywania kategorii pieniężnych z różnych momentów czasowych. Stosuje się dwie metody sprowadzania do porównywalności:

1. Za pośrednictwem analizy wartości bieżącej. Jest z nią związane dyskontowanie przy zastosowaniu współczynnika dyskontowego. Polega ona na sprowadzaniu kategorii finansowych z różnych momentów na dzień dzisiejszy. Wzór na xero.

2. Metoda analizy wartości przyszłej i związana z nią metoda kapitalizacji wykorzystująca współczynnik kapitalizacji. Jest to sprowadzanie różnych kategorii z różnych momentów na wybrany moment w przyszłości. Wzór na xero.

Stopa dyskonta (xero)

Wyraża ona w ujęciu procentowym w skali roku tempo spadku wartości pieniądza. Powinna ona ujmować wpływ tych 5 czynników wymienionych wyżej. Stopa dyskonta jest często wykorzystywana i interpretowana jako koszt alternatywny (koszt utraconych możliwości), czyli potencjalnie tracony dochód w związku z podjęciem danej decyzji i rezygnacją z innego wariantu.

Stopy dyskonta nie da się wyliczyć, można ją tylko szacować.

Metody szacowania stopy dyskonta: (xero)

1. Metoda średnioważonego kosztu kapitału (WACC). Jest to przeciętny koszt kapitałów całkowitych, wykorzystuje się tu koncepcję średniej ważonej.

2. Model CAPM wykorzystujący zależność stopa - ryzyko. Pozwala on wyznaczyć wymaganą stopę dyskonta dla różnych poziomów ryzyka. Dzięki temu można wykreślić funkcję, pokazującą granicę efektywności.

3. Szacunki ekspertów. Przyjmuje się tu, że stopa dyskonta jest sumą trzech elementów (xero), czyli:

1. Realnej stopy dyskonta (powinna się ona zawierać w granicach 2-4 % dla gospodarek rozwiniętych)

2. Premia za oczekiwaną inflację (suma tych dwóch elementów wyznacza stopę zwrotu wolną od ryzyka - Free of Risk Rate, FRR; ta stopa zwrotu jest wyznaczana przez oprocentowanie papierów wartościowych emitowanych przez Skarb Państwa, czyli 52-tygodniowych bonów skarbowych)

3. Premia za ryzyka (liczba mnoga, bo mogą być różnego rodzaju ryzyka, w zależności od sytuacji; może być to premia za ryzyko operacyjne i finansowe, są to ryzyka związane z działalnością firmy; druga grupa rodzajów ryzyko pozwala wyodrębnić ryzyko niewypłacalności, płynności, terminu zapadalności, wiąże się ona z decyzjami podejmowanymi przez inwestorów za pośrednictwem rynku finansowego)

Zastosowanie stopy dyskonta: (xero)

1. Wybór projektów inwestycyjnych. W tym kontekście stopę dyskonta traktuje się jako minimalną granicę efektywności, która pozwala nam ocenić projekty i przyjąć do realizacji te atrakcyjne i odrzucić nieefektywne. Projekty atrakcyjne są to takie, które charakteryzują się wyższą stopą zwrotu niż stopa dyskonta. Jeśli stopy procentowe na rynku finansowym rosną, oznacza to że projektów atrakcyjnych będzie mniej.

2. Wybór technik wytwarzania. Generalnie techniki wytwarzania można podzielić na kapitałochłonne i kapitałooszczędne. Stopa dyskonta może być traktowana jako koszt kapitału i jeśli stopa dyskonta rośnie, to zachęca nas to do stosowania technik kapitałooszczędnych (relatywnie tańszych).

Struktura czasowa stóp procentowych: (xero)

Jest to relacja, jaka zachodzi w danym momencie czasowym między stopami zwrotu (stopami przychodowości) długo- i krótkoterminowymi.

WYKŁAD 17.03.2009

EGZAMIN 17.06.2009 (środa) -> Aula III -> Godz. 9.30

Struktura czasowa stóp procentowych (xero)

Jest to relacja zachodząca pomiędzy długo i krótkoterminowymi stopami zwrotu (stopami dochodu, przychodowością, dochodowością papieru wierzycielskiego). Jest to relacja, która ma miejsce w danym momencie czasowym.

Graficzną prezentacją tej relacji są krzywe przychodowości. (xero)

Występują dwa modelowe rozwiązania jeśli chodzi o kształt tych krzywych.

• jedna jest krzywą rosnącą (normalna krzywa przychodowości), krótkoterminowe instrumenty są tutaj niżej oprocentowane

• malejąca, odwrócona krzywa przychodowości (nienormalna krzywa przychodowości); tutaj stopy zwrotu krótkoterminowe są wyższe niż stopy zwrotu długoterminowe

Zgodnie z danymi z 12.03.2009 w większości krajów występuje krzywa normalna. Zatem im dłuższy jest termin zapadalności, tym wymagana stopa dyskonta jest wyższa.

Teorie struktury czasowej stóp procentowych (wyjaśniają one kształt krzywych, relacje między stopami zwrotu krótko i długoterminowymi): (xero)

1. Teoria segmentacji rynku.

1. każdy pożyczkodawca i każdy pożyczkobiorca ma preferowany przez siebie okres zapadalności; niektórzy wolą krótkie terminy, inni długie; podobne zróżnicowanie występuje po stronie pożyczkodawców, czyli oszczędzających

2. nachylenie krzywej przychodowości zgodnie z tą teorią zależy więc od warunków po stronie popytu i podaży na rynkach finansowych

3. krzywa przychodowości jest rosnąca, jeśli na rynku krótkoterminowym dominuje podaż, a na rynku długoterminowym dominuje popyt

2. Teoria preferencji płynności.

1. odnosi się tylko do wyjaśnienia normalnej, rosnącej krzywej przychodowości

2. zgodnie z tą teorią pożyczkodawcy wolą krótkoterminowe instrumenty finansowe, ponieważ są one bardziej płynne i łatwiej zamienić je na gotówkę; w zamian za tę podwyższoną płynność inwestorzy są gotowi zaakceptować niższą stopę zwrotu; w przypadku wydłużenia terminu zapadalności i jednocześnie zmniejszenia płynności danego instrumentu finansowego inwestorzy będą oczekiwali dodatkowego wynagrodzenia w postaci wyższej stopy dochodowości; dlatego też w normalnych warunkach mamy do czynienia z dodatnią premią za ryzyko terminu zapadalności, co powoduje że mamy do czynienia z rosnącą krzywą przychodowości

3. Teoria oczekiwań.

1. zgodnie z tą teorią krzywa przychodowości zależy od oczekiwań co do przyszłych stóp inflacji; jeżeli inwestorzy spodziewają się, że inflacja w przyszłości będzie wyższa, to będziemy mieć do czynienia z rosnącą krzywą przychodowości; jeżeli natomiast inwestorzy spodziewają się, że w przyszłości inflacja będzie coraz niższa, to jest większe prawdopodobieństwo, że będziemy mieć do czynienia z odwróconą krzywą przychodowości

Każda z tych teorii zatem koncentruje się na innym czynniku. W rzeczywistości nie jest tak, że działa tylko i wyłącznie w danym momencie jeden z czynników.

Ad. 2)

Podstawowymi informacjami dla menedżera finansowego są informacje pochodzące ze sprawozdań finansowych.

Sprawozdanie finansowe obowiązkowe dla każdego przedsiębiorstwa obejmuje kilka elementów: (xero)

1. Wstęp do sprawozdania finansowego.

2. Bilans.

3. Rachunek zysków i strat.

4. Dodatkowe informacje i objaśnienia.

5. W przypadku niektórych podmiotów (spółek akcyjnych, większych podmiotów spełniających określone warunki) pojawia się prowadzenie dwóch sprawozdań: przepływów pieniężnych i sprawozdania ze zmian w kapitale własnym.

Sprawozdania te jednak nie są najlepszym źródłem informacji dla menedżerów finansowych, ponieważ:

1. Sprawozdanie finansowe wiąże się z rachunkowością finansową i generalnie jest ona związana z zapewnianiem potrzeb podmiotów zewnętrznych (właścicieli, wierzycieli).

2. Pewne zasady w ustawie o rachunkowości powodują, że te dokumenty są mało przydatne w procesie zarządzanie. Wskazuje na to fakt, że oprócz rachunkowości finansowej występuje dziedzina wiedzy taka jak rachunkowość zarządcza.

Zasady występujące w ustawie o rachunkowości: (xero)

1. Zasada memoriałowa.

2. Zasada ostrożności.

3. Zasada rzetelnego i jasnego przedstawiania sytuacji jednostki.

Sprawozdanie z przepływów pieniężnych powinno być najważniejszym dokumentem dla menedżera finansowego, jednak powinno być uzupełnione rachunkiem zysków i strat. Obejmuje ono 3 sfery i może być sporządzane metodą pośrednią i bezpośrednią.

Do analizy wykorzystuje się 2 obszary analizy: (xero)

• analiza sprawozdań finansowych

• analiza wskaźnikowa (obejmuje 3 obszary)

• analiza płynności finansowej

• analiza rentowności działalności, rentowności majątku

• analiza sprawności (2 podgrupy wskaźników: analiza struktury zadłużenia i analiza zastosowania poszczególnych elementów majątku)

• gdy firma jest notowana na GPW, można mówić o wskaźnikach rynkowych, które mówią o kursach akcji:

• EPS (Earning Per Share, relacja zysku netto przypadającego na jedną sztukę akcji; im wyższy wskaźnik tym lepiej)

• P/E (Price to Earning; po polsku C/Z - cena do zysku; pokazuje relację kursu jednej akcji w stosunku do zysku netto przypadającego na jedną sztukę akcji; im niższy tym lepiej; przyjmuje się tu pewne widełki: 8 - 10; oznacza to, że za jednostkę zysku płacimy 10 jednostek lub że za 10 lat jesteśmy w stanie pokryć koszty)

• P/BV (Price to Book Value; cena do wartości księgowej; jest to relacja kursu giełdowego do wartości księgowej jednej akcji; wartość księgową jednej akcji ustala się w ten sposób, że od sumy aktywów odejmuje się zobowiązania; trzeba uważać na zakup akcji charakteryzujących się bardzo wysokim wskaźnikiem, gdyż wtedy relacja kursu jest zbyt wysoka)

• P/CF (cena do przepływów pieniężnych; pokazuje relację kursu giełdowego do przepływów pieniężnych przypadających na jedną akcję; te informacje są często umieszczane w prasie, np. w „Rzeczypospolitej”)

Sprawozdania finansowe są obowiązkowe dla każdej firmy, wykorzystywane są szeroko poza firmą. Jednak należy mieć krytyczne spojrzenie dla tych informacji, gdyż należy zwrócić uwagę bardziej na rachunkowość zarządczą w zarządzaniu firmą.

Ad. 3) Kolejną grupą narzędzi są narzędzia związane z relacją ryzyka do stopy zwrotu.

Cechy charakterystyczne dla KAŻDEJ decyzji inwestycyjnej: (xero)

• stopa zwrotu (dochodowość, możliwość odzyskania zaangażowanej przez inwestora kwoty)

• ryzyko (prawdopodobieństwo nie uzyskania założonej stopy zwrotu)

• płynność (łatwość, z jaką dana inwestycja może być zamieniona na gotówkę)

• czas inwestycji

Każda decyzja inwestycyjna jest kombinacją różnych poziomów poszczególnych cech.

Nas na razie interesuje relacja między stopą zwrotu i ryzykiem.

Często spotyka się rozróżnienie między ryzykiem i niepewnością, gdyż niepewność to brak wiedzy co do przyszłych warunków gospodarowania i wówczas nie jesteśmy w stanie określić ani określonej stopy zwrotu, ani prawdopodobieństwa jej nieosiągnięcia.

Dwa podstawowe rodzaje ryzyka związanego z inwestycjami: (xero)

• ryzyko systematyczne (inaczej: rynkowe, niedywersyfikowalne; jest ono związane z faktem podjęcia jakiejkolwiek decyzji inwestycyjnej; wystarczy ulokować gdzieś środki i to ryzyko jest już ponoszone)

• ryzyko niesystematyczne (specyficzne, dywersyfikowalne; zależy ono od rodzaju inwestycji, w jaką lokowane są środki; inne będzie ono w przypadku nabycia nieruchomości, inne w przypadku kupna obligacji itp.)

Te elementy ryzyka składają się na ryzyko całkowite i jego miarą jest odchylenie standardowe.

Odchylenie standardowe jest miarą rozproszenia i pokazuje, jak wygląda rozkład możliwych do uzyskania stóp zwrotu wokół wielkości średniej. Jeśli odchylenie standardowe jest małe, to mamy do czynienia z rozkładem skupionym, gdyż większość możliwych stóp zwrotu oscyluje blisko średniej. Gdy odchylenie standardowe jest wysokie, wówczas ryzyko jest większe, bo większe jest prawdopodobieństwo osiągnięcia dużo wyższej jak również dużo niższej stopy zwrotu. Warto tu pamiętać o prawie 3 sigm (1 odchylenie - 68 % przypadków, 2 odchylenia - 95 % przypadków, 3 odchylenia - ponad 99 % przypadków).

W rzeczywistości inwestorzy realizuję wiele rodzajów inwestycji i nie mówimy o

pojedynczym ryzyku, a o portfelu inwestycji.

Stopa zwrotu z portfela projektów inwestycyjnych jest średnią ważoną.

Jeśli mówimy o ryzyku całkowitym dla portfela projektów inwestycyjnych jest mniejsze, niż gdyby było ono mierzone średnią ważoną, ponieważ mamy do czynienia z korelacją, czyli różnym powiązaniem stóp zwrotu różnych projektów inwestycyjnych. Miarą korelacji między stopami różnych projektów jest współczynnik korelacji, który przyjmuje wartości od -1 do 1. Wartość -1 oznacza korelację ujemną i oznacza, że wzrostowi stopy zwrotu z jednego projektu towarzyszy wzrost stopy zwrotu z innego projektu. Gdy mamy +1, to występuje ten sam kierunek zmian. Wartość bezwzględna współczynnika korelacji mówi o sile powiązań, zaś znak wskazuje na kierunek powiązań.

Ryzyko całkowite nie może być mierzone jako średnia ważona ryzyk poszczególnych projektów i jest ono mniejsze niż ta średnia ważona z uwagi na występowanie korelacji między projektami. Poprzez tworzenie portfela różnie skorelowanych projektów inwestycyjnych mamy zatem możliwość dywersyfikacji ryzyka. Polega ona na tym, że następuje zmniejszenie ryzyka całkowitego w związku ze zmniejszeniem lub nawet wyeliminowaniem ryzyka specyficznego. Uważa się, że jeśli inwestor posiada portfel złożony z 20-30 projektów inwestycyjnych można wyeliminować ryzyko specyficzne.

Wykres ryzyko do liczby projektów (xero)

Pokazuje on możliwość eliminowania ryzyka specyficznego.

Pojawia się tu pewien problem, gdyż gdy inwestor mierzy ryzyko przy pomocy odchylenia standardowego, to wówczas występuje konieczność zgromadzenia ogromnej ilości różnych danych (stóp zwrotu, udziałów poszczególnych projektów w portfelu i współczynników korelacji). Np. dla portfela złożonego z 9 składników trzeba znać 36 współczynników korelacji.

W związku z tym wprowadzono uproszczenie w liczeniu ryzyka całkowitego i stwierdzono, że skoro jest możliwość wyeliminowania ryzyka specyficznego już przy 20 projektach różnie skorelowanych, to nie ma sensu w ogóle go mierzyć, gdyż maleje ono przy zwiększaniu ilości projektów i może zostać zawsze całkowicie wyeliminowane. Zatem wystarczy mierzyć jedynie ryzyko rynkowe, które występuje zawsze. Miarą tego ryzyka jest współczynnik beta. Bada on, jaki jest związek między stopą zwrotu analizowanej inwestycji, a stopą zwrotu tzw. inwestycji przeciętnej (rynkowej, bazy porównań). Przy analizie ryzyka rynkowego odnosimy stopę zwrotu do jednej podstawy, którą jest analiza przeciętna. W przypadku analizy spółek giełdowych tą podstawą jest indeks giełdowy. Teoretycznie współczynnik beta może przyjmować wartości całej osi rzeczywistej. Jednak w praktyce stwierdzono, że ten współczynnik przyjmuje wartości od 4 do 8. Jeśli ten współczynnik wynosi 2, to oznacza, że przy zmianie indeksu giełdowego o 1 % stopa zwrotu z naszej inwestycji zmieni się o 2 %.

Jeśli mierzymy ryzyko RYNKOWE portfela papierów wartościowych, które jest mierzone współczynnikiem beta, to może być ono mierzone jako średnia ważone.

Analiza relacji między ryzykiem, a stopą zwrotu stała się podstawą do sformułowania modelu CAPM. Jest to model wyceny aktywów kapitałowych. Założenia modelu są na xero.

Najważniejsze założenia modelu CAPM: (xero)

• wszyscy inwestorzy myślą w kategoriach jednego okresu (wszyscy decydują się na inwestycje krótkoterminowe dotyczące jednego okresu)

• wszyscy inwestorzy mają taki sam dostęp do źródeł finansowania

• inwestorzy tak samo oceniają stopę zwrotu i ryzyko (mają oni taką samą wiedzę i potrafią tak samo wyliczyć stopę zwrotu i ryzyko dla pojedynczych papierów i portfeli)

• nie występują koszty transakcyjne

• nie ma podatków dochodowych

• pojedynczy inwestor nie ma wpływu na kształtowanie się kursu giełdowego danej akcji

Sformułowane zostały w ramach tego modelu dwie funkcje regresji: (xero)

• linia rynku kapitałowego (CML - Capital Market Line; w tej funkcji miarą ryzyka jest odchylenie standardowe)

• linia charakterystyczna rynku kapitałowego (SML - Security Market Line; występuje tu uproszczenie analizy relacji między ryzykiem a stopą zwrotu i rezygnacja z mierzenia ryzyka specyficznego, ograniczono się do mierzenia jedynie ryzyka rynkowego, czyli poprzez współczynnik beta)

Zastosowanie obu tych wykresów jest takie samo, ponieważ pozwala wyznaczyć pożądaną, wymaganą stopę zwrotu dla danego poziomu ryzyka w danych warunkach rynkowych, zewnętrznych.

Te warunki rynkowe, zewnętrzne są wyznaczane przez dwojakiego rodzaju informacje:

1. Stopa zwrotu z inwestycji pozbawionych ryzyka (risk free, r_f; dobrą bazą są tutaj roczne obligacje skarbowe)

2. Rynkowa, przeciętna stopa zwrotu (r_m)

Jeżeli znamy ryzyko, które towarzyszy danej inwestycji, jesteśmy w stanie, uwzględniając te uwarunkowania zewnętrzne (r_f i r_m) wyznaczyć wymaganą, pożądaną stopę zwrotu dla danej inwestycji. Dlatego też metoda CAPM jest jedną z trzech metod stosowaną do wyznaczania stopy dyskonta, właśnie ze względu na fakt, że pozwala wyznaczyć wymaganą stopę zwrotu z uwzględnieniem ryzyka.

Model CAPM zakłada, że wyższemu ryzyku powinna towarzyszyć wyższa stopa zwrotu i jest to związane z przyjęciem założenia awersji do ryzyka przeciętnego inwestora. Awersja do ryzyka oznacza niechęć do ponoszenia ryzyka i oznacza to, że każde ponoszone ryzyko powinno być wynagrodzone inwestorowi dodatkową stopą zwrotu.

W praktyce nie zawsze jest tak, że projekty, które przyjmujemy do realizacji spełniają warunki krzywej CML lub SML. Projekty mogą znajdować się nad krzywą bądź pod krzywą. Jeśli projekt znajduje się nad krzywą, to oznacza, że projekt jest atrakcyjny i powinniśmy go przyjąć do realizacji. Projekt taki nazwiemy projektem niedocenionym, niedoszacowanym, niedowartościowanym. Jeśli analizowany projekt znajduje się pod krzywą, to możemy powiedzieć, że przy danym poziomie ryzyka oczekiwana stopa zwrotu jest niższa niż pożądana w danych warunkach rynkowych i projekt taki odrzucimy.

Można zatem powiedzieć, że te funkcje CML i SML są granice oddzielające projekty atrakcyjne od projektów nieatrakcyjnych. Stąd model CAPM jest wykorzystywany do wyznaczania stopy dyskonta, a stopa ta jest minimalną granicą efektywności projektów.

Hipoteza rynków efektywnych. (xero)

Jest ona związana z decyzjami inwestycyjnymi, z zachowaniem się rynku kapitałowego i finansowego, z zachowaniami inwestorów.

WYKŁAD 24.03.2009

Efektywność rynków wiąże się z dokładnością, z jaką rynek wycenia papiery wartościowe w odniesieniu do informacji. W takim ujęciu bada się:

• jak szybko informacje o spółkach notowanych na giełdzie docierają do inwestorów oraz jak szybko inwestorzy na podstawie tych informacji podejmują decyzje

• jak szybko ceny papierów wartościowych dopasowują się do tych nowo publikowanych informacji

Jeżeli ceny papierów wartościowych w wyniku szybkiego dostarczenia informacji i szybkiej reakcji inwestorów zmieniają się szybko, wówczas mówimy, że rynek jest efektywny. Natomiast gdy informacji rozprzestrzeniają się powoli i inwestorzy potrzebują dużo czasu do reakcji na te informacje, to taki rynek uważa się za nieefektywny.

Wykres (xero)

Efektywność można rozpatrywać w 3 aspektach. Rynek nieefektywny można rozpatrywać w dwóch sytuacjach:

• nadreaktywność polega na tym, że inwestorzy reagują nadmiernie aktywnie w stosunku do zawartości informacyjnej danego komunikatu i po pewnym czasie rynek będzie musiał skorygować kurs giełdowy do rzeczywistej zawartości komunikatu

• podreaktywność polega na dużych opóźnieniach w reakcjach inwestorów, którzy z opóźnieniem reagują na sytuację i w związku z tym kurs giełdowy w dużej przestrzeni czasowej reaguje na informację pojawiającą się w momencie t0

Teoria rynków doskonałych (xero)

W związku z tymi badaniami sformułowano teorię rynków doskonałych (efektywnych).

Założenia (xero).

• nie istnieją koszty transakcyjne

• nie ma podatków

• mamy do czynienia z wolną konkurencją, nikt nie ma wpływu na ceny

• równy dostęp do informacji

• takie same oczekiwania

• nie ma kosztów pozyskiwania informacji

Stopnie efektywności (xero)

Zależą one od rodzaju informacji, które są następnie dyskontowanie w kursie giełdowym. Wyróżnia się 3 rodzaje informacji:

• publicznie dostępne i ograniczają się tylko do przeszłych kursów giełdowych danej spółki

• wszystkie publicznie dostępne informacje na temat danej spółki, czyli zarówno te o przeszłych notowaniach danego waloru, jak i te, które zawarte są w komunikatach giełdowych spółki (sprawozdaniach giełdowych, raportach bieżących)

• wszystkie informacje o spółce, czyli zarówno te dostępne publicznie, jak i te niejawne, tajne, do których dostęp ma ograniczona liczba osób, np. zarząd

Gdybyśmy chcieli porównać te grupy informacji, to pierwsza grupa informacji byłaby zbiorem najmniejszym. Druga grupa zawiera grupę pierwszą, jest zbiorem szerszym. Trzecia grupa to wszelkie informacje na temat spółki i zawiera obie poprzednie grupy.

Stopnie efektywności rynku:

• słaba efektywność rynku, weak form of efficiency

• bieżące kursy giełdowe papierów wartościowych odzwierciedlają informacje o przeszłych notowaniach

• na takim rynku, który charakteryzuje się słabym stopniem efektywności, charakterystyczna jest analiza techniczna, czyli trendy, szeregi czasowe, formacje

• żeby natomiast znaleźć akcję niedowartościowaną, czyli żeby być lepszym niż rynek, pobić rynek (beat the market), inwestor powinien wykorzystać inne informacje, np. te zawarte w raportach

• średnia efektywność rynku, semistrong form of efficiency

• występuje, gdy ceny papierów wartościowych odzwierciedlają wszystkie publicznie dostępne informacje, a więc te historyczne, dotyczące przeszłego kształtowania się kursów giełdowych, te wynikające ze sprawozdań finansowych oraz innych komunikatów spółki

• w tej formie efektywności oparcie się na publicznie dostępnych informacjach nie pomoże w osiągnięciu ponadprzeciętnych stóp zwrotu

• inwestorzy mogą w tej sytuacji pobić rynek zdobywając informacje poufne, tajne, zastrzeżone

• mocna efektywność rynku, strong form of efficiency

• na tym rynku wszystkie informacje, publicznie dostępne i tajne, są już odzwierciedlone w kursach giełdowych

• na takim rynku nie ma sensu zabiegać o pozyskanie informacji, gdyż wszystkie z nich są już odzwierciedlone w kursach giełdowych

• można co najwyżej próbować szybciej dotrzeć do danych informacji i wykorzystać je w podejmowaniu decyzji inwestycyjnych

Polska giełda charakteryzuje się słabym bądź średnim stopniem efektywności, badania wskazują na różne wyniki. Warto zwrócić na zapisy w prawie polskim, jak również zagranicznym, które mówią, że wykorzystywanie informacji nieufnych, jawnych, jest zabronione. Wymagane jest publikowanie informacji, jeśli osoba z organów spółki sprzedaje jakikolwiek, nawet niewielki, posiadany przez siebie pakiet akcji. Zatem generalnie mocna forma efektywności nie powinna występować w praktyce właśnie ze względu na ten prawny zakaz.

Zależności między modelem CAPM a EMH (hipotezą rynków efektywnych) (xero)

CAPM pokazuje, jaka powinna być pożądana stopa zwrotu dla danego poziomu ryzyka. EMH służy natomiast do wyjaśniania sytuacji, w których zależność opisywana modelem CAPM nie zachodzi. Ta hipoteza EMH została sformułowana właśnie dlatego, iż zauważono, iż w praktyce model CAPM nie zawsze się sprawdza, tzn. nie zawsze wyższemu ryzyku towarzyszy wyższa stopa zwrotu i próbowano to wytłumaczyć efektywnością rynku. Jednak okazało się, iż nie zawsze ten brak zależności da się wytłumaczyć teorią EMH.

Teoria finansów behawioralnych (xero)

Uważa się, że można to wytłumaczyć psychologią finansów (finansami behawioralnymi). Pozwala ona wyjaśnić, dlaczego nie zawsze inwestorzy zachowują się racjonalnie. Teoria finansów behawioralnych uważa, że zachowania ekonomiczne są częścią zachowań ludzkich podlegających takim samym uwarunkowaniom i ograniczeniom jak wszystkie inne decyzje. Zgodnie z tą teorią wymieniane są dwa obszary, które powodują ten brak racjonalności w działaniu:

• asymetria informacyjna (jest to sytuacja, w której różne grupy inwestorów mają różny dostęp do informacji i w różny sposób wykorzystują one pozyskane informacje)

• aspekty psychiczne danego inwestora (teoria perspektywy, reprezentatywność i prawo krótkich serii, błąd zakotwiczenia, wydawanie opinii i osądów na bazie posiadanej wiedzy, myślenie konfirmacyjne, błędy powodowane emocjami; dobrymi przykładami są tu bańki spekulacyjne

PLANOWANIE FINANSOWE

Jest to pierwsza z funkcji menedżera finansowego.

Planowanie polega nie tylko na przewidywaniu przyszłości, bo to jest nazywane prognozowaniem, ale na aktywnym kształtowaniu miejsca i pozycji przedsiębiorstwa w zmieniających się warunkach. Plan finansowy powinien umieć przewidzieć przyszłość i na tej podstawie określić niezbędne do podjęcia działania oraz określić skutki tych działań z uwzględnieniem stopnia osiągnięcia celu.

Wyróżnia się dwa podejścia do planowania finansowego: (xero)

• planowanie odgórne

• planowanie oddolne

Planowanie odgórne.

Etapy:

1. W planowaniu odgórnym proces planowania finansowego rozpoczyna się od sformułowania misji, wizji, celów strategicznych. Ta długofalowa koncepcja powinna znaleźć swoje odzwierciedlenie w dokumencie zatytułowanym „Strategia przedsiębiorstwa”. Taki dokument jest przygotowywany w najdłuższym horyzoncie czasowym (5-10 lat).

2. Na bazie tego dokumentu następnie przygotowywany jest plan działania, w którym następuje konkretyzacja celów i działań w skali całego przedsiębiorstwa. Ten plan działania przygotowywany jest w horyzoncie 3-5 lat. Plan ten jest inaczej nazywany biznesplanem.

3. Kolejnym etapem planowanie jest planowanie w skali roku (plany roczne, operacyjne, budżety). Następuje tu planowanie z uwzględnieniem podziału na komórki, departamenty, kwartały, dekady

Planowanie oddolne:

Inaczej jest nazywane planowaniem przewidującym.

Etapy:

1. Nie ma tutaj planu strategicznego, są natomiast informacje z przeszłości. Bazą do planowania finansowego jest analiza minionych kilku lat działania oraz przyjęcia założenia o kontynuacji trendów. Zatem analiza przeszłości jest pierwszym dokumentem powstającym w ramach tego planowania, powstaje w okresie 3-5 lat.

2. Na tej podstawie, dzięki przyjęciu kontynuacji trendy przygotowywany jest biznesplan (2-5 lat).

3. Trzecim dokumentem jest plan operacyjny.

Plan działania (biznesplan)

Jest to szczegółowy plan działania firmy, sporządzony na piśmie. Dokument ten musi spełniać 2 warunki:

1. Powinien przestawiać plany przedsiębiorstwa.

2. Powinien dowodzić, że plany te mogą zostać zrealizowane, że są wykonalne.

Biznesplan powinien przedstawiać bieżącą sytuację firmy oraz jej perspektywy. Powinien być elastyczny (wielowariantowy) i realistyczny przedstawiać problemy, jak również sposoby ich przezwyciężenia.
Biznesplan pełni dwie funkcje: (xero)

• wewnętrzna (wiąże się z tym, że biznesplan może być traktowany jako narzędzie zarządzania strategicznego firmą; zarówno w codziennym planowaniu, jak i w przełomowych momentach dla firmy)

• zewnętrzna (wiąże się z tym, że jest to dokument, który jest przedstawiany instytucjom zewnętrznym, takim jak potencjalni kredytodawcy, organy założycielskie, założyciele, potencjalni inwestorzy, instytucje finansujące)

Prognozy finansowe (xero)

Ważnym elementem biznesplanów są prognozy finansowe. Te prognozy powinny obejmować 4 elementy:

• założenia (są one podstawą prognoz finansowych)

• prognoza rachunku zysków i strat

• prognoza rachunku przepływów pieniężnych

• prognoza bilansu

Warto tu zwrócić uwagę to podaną powyżej sekwencję działań, kolejności tej nie można zmieniać. Większość z tych elementów już wcześniej omawialiśmy w ramach rachunkowości i MOPG.

Założenia: (xero)

Możemy je podzielić na 3 grupy:

1. Założenia makroekonomiczne.

1. założenia dotyczące wzrostu gospodarczego, poziomu PKB.

2. założenia dotyczące inflacji oraz stosunku do inflacji.

1. możemy tutaj przygotować prognozy w cenach bieżących, które rzeczywiście będą miały miejsce w przyszłości i powinny one uwzględniać wpływ inflacji i wówczas powinniśmy przyjąć założenie dotyczące przyszłego kształtowania się inflacji oraz uzasadnić, dlaczego przyjmujemy, że inflacja będzie się kształtować na takim poziomie

2. drugim podejściem jest przygotowanie prognozy w cenach stałych, które nie uwzględniają wpływu inflacji, przy całkowitym wyeliminowaniu wpływu inflacji, ceny mogą się tu kształtować pod innym wpływem, np. postępu technicznego, kursów walutowych; jest to podejście zdecydowanie łatwiejsze i częściej stosowane

3. poziom kursów walutowych (tutaj też możemy założyć zmienność kursów walut i wówczas musimy określić kierunek i siły tych zmian oraz to uzasadnić lub też przyjąć stałość tych kursów)

4. poziom stóp procentowych (albo przewidujemy, że stopy te będą się zmieniały i musimy wówczas wskazać, czy spodziewamy się wzrostu lub spadku tych stóp i uzasadnić to; lub możemy przyjąć stałość stóp)

5. stopy opodatkowania (obecnie nie są już niestabilne)

6. stopy amortyzacji (stawki są wpisane w ustawach, a ponadto występuje pewna ciągłość ujmowania amortyzacji w firmie)

2. Założenia dotyczące rynku, na którym działa firma.

1. potencjalni klienci

2. potencjalni konkurenci

3. potencjalni dostawcy

4. poziom popytu i przewidywanych zmian

5. poziom cen

3. Założenia dotyczące firmy.

1. poziom i struktura zatrudnienia

2. poziom produktywności pracy

3. poziom kosztów stałych

4. poziom i struktura majątku trwałego

5. nakłady inwestycyjne

6. sposoby finansowania

Ad 1.

Musimy sobie określić stan gospodarki oraz jej przyszłe kształtowanie się.

Ad 2.

Musimy określić, czy branża, w której działa firma nie jest schyłkowa. Wówczas firma ta nie może się rozwijać w danej branży i musi pomyśleć o dywersyfikacji działalności. Ważne jest tu przewidywanie zmian i trendów w stosunku do różnych elementów rynku.

Prostą metodą prognozowania jest metoda procentu od sprzedaży. (xero)

Metoda ta już została omówiona na ćwiczeniach.

Jest to bardzo prosta metoda prognozowania (przewidywania) zapotrzebowania na zewnętrzne źródła finansowania. Zapotrzebowanie to potrzebne jest, gdy firma chce zwiększyć przychody ze sprzedaży. Zatem nie chodzi tu o rozwój spółki, zwiększanie majątku trwałego, a jedynie o zwiększanie sprzedaży. Tu również potrzebne są dodatkowe środki pieniężne, gdyż uważa się, iż z zakresem działania bardzo silnie powiązane są pewne elementy aktywów i pasywów. Mówi się o aktywach i pasywach generowanych automatycznie. Aktywa generowane automatycznie (bezpośrednio związane z poziomem sprzedaży) będą musiały wzrosnąć, by zwiększyć poziom sprzedaży (np. ilość surowców, materiałów, należności). To samo dzieje się po stronie pasywów, rosną wraz ze sprzedażą zobowiązania z tytułu wynagrodzeń, podatków, zobowiązania. Aktywa, które rosną wraz z poziomem sprzedaży, wymagają źródeł finansowania. Część może być sfinansowana dzięki wzrostowi odpowiednich grup pasywów, ale czasem jest to niewystarczające. Wówczas metoda AFN pomaga stwierdzić, ile środków dodatkowo jest potrzebnych.

Założenia metody AFN: (xero)

• wszystkie aktywa i pasywa da się podzielić na te, które zmieniają się wraz z poziomem działalności, sprzedaży oraz te, które nie zależą od zakresu działania

• te aktywa i pasywa , które są związane z poziomem działania, da się wyrazić jako odsetek sprzedaży

• te aktywa i pasywa są liniowo związane z poziomem sprzedaży

• amortyzacja nie stanowi wewnętrznego źródła finansowania, gdyż jest w całości przeznaczana na inwestycje odtworzeniowe, więc wartość majątku trwałego nie zmienia się

• firma posiada rezerwy produkcyjne i na podstawie posiadanego majątku trwałego jest w stanie zwiększyć stopień działania

Przykład (xero)

Trzeba pamiętać, że w roku bieżącym wypłaca się dywidendę z zysku z roku poprzedniego.

Budżetowanie i planowanie finansowe w skali roku

Budżetowanie jest metodą zarządzanie integrującą zarządzanie operacyjne i finansowe. Obejmuje ono przygotowanie planu, realizację, kontrolę, analizę odchyleń i podejmowanie działań korygujących. Poprzez budżetowanie następuje systematyzowanie działań zarządczych przedsiębiorstwa, a podstawowym celem budżetowania jest dyscyplinowanie i kontrola wydatków oraz czasu.

Budżet roczny przedsiębiorstwa nazywany jest budżetem wiodącym i obejmuje wszystkie obszary działania przedsiębiorstwa z podziałem na podokresy. Ten budżet wiodący powinien być budżetem kroczącym (ciągłym), tzn. zawsze powinien obejmować kolejne 12 miesięcy kalendarzowych. Zatem powinien być on co miesiąc, co kwartał aktualizowany, by po każdej aktualizacji mógł obejmować przyszłych 12 miesięcy kalendarzowych.

Schemat (xero)

Przedstawia relację między budżetem finansowym i operacyjnym. Generalnie chodzi o to, że budżet operacyjny jest przygotowywany w jednostkach naturalnych, jest on bardzo szczegółowy i jest on bazą do sformułowania budżetu finansowego. Budżet finansowy jest wyrażany zawsze wartościowo i bazuje na wartościach zagregowanych.

WYKŁAD 31.03.2009

Źródła finansowania: (xero)

Klasyfikacje źródeł finansowania: (xero)

1. Kryterium umiejscowienia w bilansie:

1. Środki bilansowe (ujawnianie w bilansie po stronie pasywów)

1. Zysk netto

2. Zatrzymane zyski z lat ubiegłych

3. Środki pochodzące z emisji akcji

4. Kredyty bankowe, pożyczki, emisja obligacji

5. Leasing finansowy

6. Krótkoterminowe pożyczki i kredyty

7. Zobowiązania wobec dostawców

2. Środki pozabilansowe (pozostałe)

1. Amortyzacja

2. Wpływy ze sprzedaży zbędnych aktywów

3. Leasing niefinansowy

4. Faktoring, forfeiting, sekurytyzacja

2. Kryterium własności:

1. Własne

1. Zysk netto

2. Amortyzacja

3. Zyski zatrzymane

4. Wpływy ze sprzedaży zbędnych aktywów

5. Emisja akcji

6. Faktoring, forfeiting, sekurytyzacja

2. Obce

1. Kredyty, pożyczki, obligacje, zobowiązania

3. Kryterium terminowości:

1. Długoterminowe (termin powyżej 1 roku)

1. Zysk netto (jeśli jest reinwestowany po 1 roku)

2. Zyski zatrzymane, amortyzacja

3. Wpływy ze sprzedaży akcji

4. Środki z emisji akcji, kredyty, pożyczki

2. Krótkoterminowe (termin do 1 roku)

1. Zysk netto (jeśli jest wypłacany po danym roku finansowym)

2. Krótkoterminowe kredyty, pożyczki, zobowiązania

4. Kryterium pochodzenia:

1. Wewnętrzne

1. Zysk netto

2. Amortyzacja

3. Zyski zatrzymane

4. Wpływy ze sprzedaży zbędnych aktywów

5. Faktoring, forfeiting, sekurytyzacja (bo wiążą się z zamianą aktywów)

2. Zewnętrzne

1. Emisja akcji, obligacji, kredyty, pożyczki, zobowiązania

Kapitały własne: (xero)

1. Amortyzacja.

1. Jest ona kosztem, ale nie jest wydatkiem.

2. Stanowi rozłożenie w czasie wartości początkowej środka trwałego.

3. Odzwierciedla zużycie środka trwałego oraz przeniesienie części jego wartości na tworzony produkt czy świadczoną usługę.

4. Wiąże się z odzyskaniem części zaangażowanych środków pieniężnych w środek trwały.

5. Ponieważ wydatek związany ze środkiem trwałym nastąpił w momencie jego nabycia w procesie produkcji lub świadczenia usług następuje zużywanie się środka trwałego i przenoszenie części jego wartości na tworzony produkt.

6. Wielkość amortyzacji zależy od wartości początkowej środka trwałego oraz od stawki amortyzacyjnej.

7. Mamy różne rozwiązania jeśli chodzi o stawki amortyzacyjne czy ustalanie wartości początkowej środków trwałych, ustawa o rachunkowości daje tutaj dużą swobodę, natomiast ustawy podatkowe bardzo ściśle i rygorystycznie traktują te kwestie dla celów podatkowych. Z tego powodu mogą wystąpić przejściowe różnice w wartości amortyzacji, może dzięki temu pojawić się kwestia odroczonego podatku dochodowego. W firmach mniejszych zatem często spotyka się w księgowości przyjmowanie zasad obecnych w ustawie podatkowej, gdyż jest to dopuszczone przez ustawę o rachunkowości, a daje oszczędność kosztów i czasu.

8. Można mówić o amortyzacyjnej tarczy podatkowej, ze względu na to, że część wartości środka trwałego jest dopuszczona przepisami prawa do wliczenia w koszty uzyskania przychodu. Istnieje przez to możliwość obniżenia podstawy do opodatkowania, a przez to zmniejszają się płatności podatkowe.

9. Wartość amortyzacji powinna być przeznaczona na inwestycje odtworzeniowe, służące do utrzymania wartości majątku na niezmienionym poziomie. Jeśli nakłady inwestycyjne są mniejsze niż amortyzacja, to majątek trwały ulega dekapitalizacji, zużyciu, jego parametry jakościowe ulegają pogorszeniu.

2. Zysk netto.

3. Kapitał podstawowy.

1. Zostanie omówiony na przykładzie kapitału akcyjnego w spółce akcyjnej.

2. Gromadzenie kapitału akcyjnego dokonywane jest przez wpłaty realizowane przez właścicieli i w zależności od formy organizacyjno-prawnej ten kapitał podstawowy opłacony przez właścicieli może przyjmować różne nazwy.

1. W spółce akcyjnej i z o.o. nazywany jest kapitałem zakładowym.

2. W przedsiębiorstwie państwowym jest to fundusz założycielski.

3. W spółdzielni fundusz udziałowy.

3. Podstawowym obowiązkiem właściciela jest dokonanie wpłaty na ten kapitał podstawowy.

4. Wpłata ta może być dokonana w formie pieniężnej (gotówkowej), jak i niepieniężnej (aport).

5. Prawa właścicieli z tytułu posiadania części kapitału podstawowego:

1. Prawo do udziału w rocznym zysku netto spółki. Jest to prawo o charakterze majątkowym. Jest to prawo, a nie obowiązek (tzn. że akcjonariusze na WZA decydując o podziale wyniku finansowego netto nie muszą podejmować decyzji o wypłacie dywidendy, mogą przeznaczyć zysk na dalszy rozwój spółki; decyzja ta jest podejmowana zwykłą większością głosów).

2. Prawo do zakupu akcji nowej emisji. Inaczej nazywane prawem poboru. Również ma charakter prawa majątkowego. W przypadku gdy firma podwyższa kapitał podstawowy zasadą jest, że nowo emitowane akcje należą się dotychczasowym akcjonariuszem w proporcji do już posiadanego udziału w kapitale, żeby pozyskać nowych akcjonariuszy, dotychczasowi właściciele muszą zrezygnować ze swojego prawa poboru.

3. Prawo do uczestniczenia w walnych zgromadzeniach i głosowaniu przy podejmowaniu uchwał. Ma ono charakter prawa korporacyjnego. Jest to również prawo, a nie obowiązek.

4. Prawo do udziału w masie upadłościowej spółki w przypadku jej likwidacji lub upadłości. Ma ono charakter prawa majątkowego. W przypadku likwidacji lub upadłości występuje kolejność zaspokajania roszczeń. W pierwszej kolejności zaspokaja się koszty prowadzenia likwidacji, następnie roszczenia pracowników, potem zobowiązania podatkowe przedsiębiorstwa, następnie pozostali wierzyciele i dopiero na końcu znajdują się właściciele. W praktyce często nie wystarcza pieniędzy nawet na zaspokojenie pracowników.

6. Podstawowe cechy charakterystyczne papieru odzwierciedlającego prawo własności można odnieść do jego własności:

1. Wartość nominalna (część kapitału podstawowego przypadająca na jednego akcjonariusza, jest to kwota wybita na dokumencie potwierdzającym udział akcjonariusza w kapitale podstawowym; minimalna wartość akcji to 1 gr., minimalna wartość udziału to 50 PLN).

2. Wartości emisyjna (jest to cena płacona przez pierwszego posiadacza papieru wartościowego w momencie tworzenia, podwyższania kapitału podstawowego; wartość emisyjna nie może być niższa niż wartość nominalna).

3. Wartość księgowa (jest to wartość aktywów netto przypadających na jedną akcję, aktywa netto to suma bilansowa pomniejszona o rezerwy i zobowiązania, czyli ogół kapitałów własnych).

4. Wartość rynkowa (jest to wynik gry popytu i podaży, w przypadku spółek giełdowych jest to kurs giełdowy).

5. Wartość dochodowa (inaczej jest to wartość wewnętrzna; jest to bieżąca wartość przyszłych dochodów, z punktu widzenia inwestora bardzo ważne jest porównanie wartości dochodowej z wartością rynkową lub emisyjną).

7. Rodzaje akcji:

1. Ze względu na zakresu uprawnień, jakie przysługują akcjonariuszom mówimy o akcjach zwykłych i uprzywilejowanych. Można uprzywilejować akcjonariusza co do głosu (max 2 głosy), co do dywidendy (max o 50 % więcej niż akcja zwykła, nie różnią się pierwszeństwem wypłaty), co do pierwszeństwa zaspokojenia z majątku w przypadku upadłości lub likwidacji.

2. Akcje imienne i akcje na okaziciela. Dla akcji imiennych prowadzona jest księga, przeniesienie własności akcji imiennej wymaga formy pisemnej i wpisu tego aktu zbycia do księgi akcyjnej. Akcje na okaziciela nie wymagają szczególnej formy zbycia, mogą być przedmiotem swobodnego obrotu.

3. W zależności od sposobu uiszczenia opłaty za akcję wyróżnia się akcje aportowe i gotówkowe. Akcje aportowe są to akcje, które zostały objęte w zamian za wniesienie aportu. Muszą one być akcjami imiennymi aż przez 2 lata od momentu wniesienia aportu. Akcje gotówkowe są wydawane w zamian za wkłady pieniężne, mogą być imienne lub na okaziciela.

8. Akcje mogą być umarzane, ale tylko wtedy, gdy statut lub umowa spółki przewiduje takie zapisy. Jeśli firma chce przeprowadzić proces umarzania akcji, a w statucie nie ma odpowiednich zapisów, to musi przeprowadzić zmianę przepisów w statucie i wówczas jest wymagana większość 2/3 głosów. Umorzenie akcji wiąże się ze zmniejszeniem liczby akcji w obiegu, czyli unicestwieniem fizycznym, faktycznym, prawnym, ekonomicznym bytu akcji.

4. Kapitały zapasowe, rezerwowe.

1. Generalnie są one tworzone z zysków wypracowanych przez firmę i są elementami kapitałów własnych. Są tworzone na podstawie decyzji, uchwały właścicieli gdy dokonują oni podziału wyniku finansowego.

2. Kapitał zapasowy musi być obowiązkowo tworzony w spółce akcyjnej w wysokości 1/3 kapitału podstawowego i jest tworzony przez minimum 8 procentowe odpisy z zysku netto. Służy on do spłaty w przypadku osiągnięcia strat przez spółkę.

3. Spółki z o.o. też czasem tworzą kapitały zapasowe, choć nie jest to obowiązkowe. Generalnie jest to przeznaczenie rozwojowe.

5. Długoterminowy kapitał obcy:

1. Wady i zalety finansowania kapitałem obcym: (xero)

1. Zalety:

1. Tarcza podatkowa (odsetki płacone z tytułu obsługi kapitału obcego mogą być odliczane od przychodu i dzięki temu zmniejsza się podstawę do opodatkowania).

2. Pożyczkodawca udostępniając firmie środki finansowe nie nabywa prawa kontroli nad zarządzaniem spółką. Może nabyć prawo monitorowania sytuacji spółki, sposobów wykorzystania powierzonych spółce środków, ale nie może mieć wpływu na sposób zarządzania spółką.

3. Koszt długu nie zależy od sytuacji spółki. Oznacza to, że w sytuacji poprawienia standingu finansowego, osiągania wyższych dochodów, wierzyciele otrzymują stałe płatności, a właściciele wówczas odnoszą korzyści z tytułu wzrostu zysków.

4. Finansowanie kapitałem obcym będzie korzystne dla właścicieli, jeśli dochód z zaangażowanego kapitału będzie wyższy niż koszt tego kapitału, a zatem gdy wystąpią pozytywne efekty dźwigni finansowej.

2. Wady:

1. Wymaga on spłaty w określonym terminie. Dodatkowo trzeba wówczas systematycznie płacić odsetki. Niespłacanie rat lub odsetek może być podstawą do ogłoszenia upadłości przez spółkę.

2. Spłata długu (rat i odsetek) jest płatnością stałą i nie zależy od sytuacji finansowej podmiotu. W przypadku pogorszenia efektów nie ma możliwości zmniejszenia czy zwolnienia z tej płatności.

3. Wykorzystanie kapitału dłużnego może prowadzić do pogorszenia sytuacji właścicieli i podwyższać ryzyko działalności przedsiębiorstwa. Jest to związane z ujemnymi efektami dźwigni finansowej.

2. Kredyt bankowy.

1. Kredytów może udzielać tylko bank.

2. Bank poprzez umowę kredytu zobowiązuje się postawić do dyspozycji kredytobiorcy określoną kwotę środków pieniężnych w określonym terminie, a kredytobiorca zobowiązuje się do wykorzystania tych środków zgodnie z umową oraz spłacać te środki oraz odsetki zgodnie z harmonogramem.

3. Istnieje wiele różnych kryteriów podziałów kredytów:

1. Według terminu spłaty dzielimy na kredyty długo-, średnio- i krótkoterminowe.

2. Według przeznaczenia kredytów dzielimy kredyty na przeznaczone firmom i gospodarstwom domowym.

3. Według celu na kredyty finansowe i inwestycyjne.

4. Kredyty mogą być udzielane w rachunku bieżącym i kredytowym.

5. Banki oczekują, że dłużnik ustanowi odpowiednie zabezpieczenie spłaty kredytu (np. zastaw na maszynach, urządzeniach, cesja wierzytelności wynikających z podpisanych kontraktów, zastaw na nieruchomości). Z reguły banki ustanawiają zabezpieczenia na 1,5 lub 2-krotność zabezpieczenia kredytu, a w sytuacji kryzysu nawet 3-krotność.

6. Czynniki determinujące cenę, koszt, oprocentowanie kredytu:

1. Okres, na jaki kredyt został udzielony. Długoterminowe instrumenty są z reguły wyżej oprocentowane niż krótkoterminowy (normalna krzywa oprocentowania).

2. Wysokość kredytu.

3. Ryzyko związane z konkretnym przedsięwzięciem. Chodzi o efektywność, opłacalność realizowanego przedsięwzięcia i relację między jego stopą zwrotu i kosztem kapitału wykorzystywanego do jego realizacji.

4. Warunki, na jakich został udzielony kredyt. Mowa tu np. o sposobie naliczania odsetek, sposobie spłacania kredytu, wysokości zabezpieczenia.

5. Marża bankowa. Generalnie przy ustalaniu oprocentowania, brany pod uwagę jest WIBOR oraz marża, która chce uzyskać bank.

6. Podstawowe stopy procentowe określane przez RPP.

7. Poziom zapotrzebowania na kredyt w gospodarce, czyli skłonność przedsiębiorstw do finansowania działalności z kredytu.

7. Firma nie powinna korzystać z kredytu nie wtedy, gdy musi, a wtedy, gdy może, czyli gdy ma dobrą sytuację finansową, płynność. Również gdy wykorzystanie tego kredytu może przynieść poprawę sytuacji firmy, właścicieli. Firma musi natomiast korzystać z kredytu, gdy ma problemy z płynnością finansową, ze spłatami zobowiązań i wówczas nie powinna ona korzystać z kredytu, gdyż to jeszcze bardziej pogarsza sytuację.

3. Obligacje.

1. Jest to papier wartościowy emitowany w serii, w którym emitent stwierdza, że jest dłużnikiem posiadacza obligacji (obligatariusza) i zobowiązuje się wobec posiadacza do systematycznego wypłacania odsetek według stopy kuponowej oraz spłaty długu (wykupu, umorzenia obligacji) w określonym momencie (terminie zapadalności).

2. Obligacje mogą, ale nie muszą być zabezpieczone. Obligacje niezabezpieczone są bardziej ryzykowne i powinny oferować wyższą stopę kuponową.

3. W momencie emisji obligacji stopa kuponowa jest ustalana z uwzględnieniem sytuacji gospodarczej, na rynkach finansowych i odzwierciedla aktualną rynkową stopę procentową.

4. W czasie życia obligacji, czyli w czasie upływającym do terminu wykupu, rynkowe stopy zwrotu mogą ulegać zmianie, a stopa kuponowa jest przeważnie stała i wówczas pojawia się ryzyko stopy procentowej.

5. Różne kryteria podziału obligacji:

1. Ze względu na wbudowane opcje można wyróżnić obligacje zwykłe, obligacje z prawem do udziału w zyskach emitenta (obligacje przychodowe) i obligacje z prawem wcześniejszego wykupu. Te obligacje z prawem wcześniejszego wykupu mogą być na żądanie emitenta lub posiadacza. Klauzula wcześniejszego wykupu musi być zawarta już w liście emisyjnym i muszą być tam zawarte szczegółowe warunki tego wykupu. W praktyce przeważnie emitent korzysta z tej klauzuli wcześniejszego wykupu, by zabezpieczyć się przed zmieniającą się stopą procentową.

2. Ze względu na kryterium ustalania odsetek można wyróżnić obligacje o stałym kuponie (o stałem stopie procentowej, która w całym życiu obligacji jest podstawą ustalania odsetek), o zmiennym oprocentowaniu i obligacje zerokuponowe (przy których są wypłacane żadne odsetki). W przypadku obligacji o zmiennej stopie kuponowej bardzo trudno jest ustalić przyszłe dochody i tym samym wartość dochodową obligacji.

3. Ze względu na podmiot emitujący możemy wyróżnić obligacje skarbowe (emitentem jest Skarb Państwa), obligacje komunalne (emitentem są JST) i obligacje komercyjne (emitowane przez podmioty gospodarcze).

4. Mogą pojawić się też obligacje śmieciowe (junk bonds), które są emitowane w celu pozyskania kapitału w celu finansowania bardzo ryzykownego przedsięwzięcia lub przez spółkę, która ma problemy finansowe. Ze względu na wysokie ryzyko powinny one oferować wysoką stopę zwrotu.

6. Zalety obligacji:

1. Emitent ma prawo swobodnie, samodzielnie decydować o warunkach pozyskania tych środków, a więc swobodnie decyduje o cenie emisyjnej, oprocentowaniu, czasie trwania, terminie wykupu, częstotliwości wypłaty odsetek. Najczęściej firma, która emituje obligacje, wynajmuje agenta emisji, czyli firmę, która doradza co do warunków emisji i niekiedy szuka nabywców obligacji (gdy emisja ma charakter prywatny a nie publiczny).

4. Różnice między kredytem a obligacją: (xero)

1. W przypadku kredytu zawsze wymagane jest zabezpieczenie.

2. Często firmy stosują rolowanie (emitują nowe obligację w momencie istnienia innych na rynku by zmniejszyć konieczność wypłacania środków pieniężnych w celu skupu obligacji).

3. Nie ma możliwość negocjacji warunków w przypadku obligacji w trakcie trwania jej życia.

5. Leasing.

1. Istotą leasingu jest to, że jedna ze stron (leasingodawca) przekazuje drugiej stronie (leasingobiorcy) środek trwały w użytkowanie, za odpowiednią opłatą.

2. Leasing można nazwać pewnego rodzaju kredytem rzeczowym, ponieważ odnosi się do konkretnego środka trwałego, przy czym trzeba pamiętać, że przez cały czas trwania umowy leasingowej właścicielem środka pozostaje leasingodawca.

3. Rodzaje leasingu:

1. Leasing operacyjny i finansowy.

1. Leasing operacyjny

1. jest bardziej zbliżony do umowy dzierżawy

2. czas zawarcia umowy leasingu jest krótszy niż gospodarcza używalność danego środka trwałego

3. leasingodawca sprawuje nadzór nad wykorzystaniem środka trwałego, ponosi koszty ubezpieczenia, konserwacji, remontu

4. po zakończonej umowie środek trwały wraca do leasingodawcy i może być ponownie przedmiotem innej umowy leasingu

5. w ramach takiego leasingu środek trwały wykazywany jest w księgach rachunkowych leasingodawcy i to on dokonuje odpisów amortyzacyjnych

6. płatność dokonywana przez leasingobiorcę dotyczy czynszu dzierżawnego i w całości jest wliczana przez niego w koszty działalności i jednocześnie jest w całości przychodem dla leasingodawcy

2. Leasing finansowy

1. jest on formułą zbliżony do umowy sprzedaży na raty

2. umowa jest zawierana na czas zbliżony do ekonomicznego życia środka trwałego

3. leasingobiorca ponosi koszty ubezpieczenia, konserwacji

4. z reguły w tego typu umowach jest wpisane prawo sprzedaży środka trwałego na rzecz leasingobiorcy

5. leasingobiorca w swoich księgach rachunkowych ewidencjonuje środek trwały i to on ma prawo dokonywania odpisów amortyzacyjnych

6. opłata ponoszona przez leasingobiorcę składa się z dwóch elementów: z części wartości przedmiotu umowy, która jest liczona jako wartość środa trwałego dzielona przez liczbę lat (miesięcy), które dotyczą umowy leasingu; drugim elementem płatności jest opłata dodatkowa, powinna ona w sobie ujmować koszt kapitału, pieniądza oraz opłatę za użytkowanie i tylko ta opłata dodatkowa jest kosztem działalności u leasingobiorcy i jednocześnie przychodem ze sprzedaży u leasingodawcy; pierwsza część opłaty jest tylko przepływem pieniądza, nie jest wliczana w koszty ani przychody

2. Leasing bezpośredni i pośredni

1. Leasing bezpośredni

1. następuje zawarcie umowy między producentem środka trwałego a użytkownikiem tego środka

2. Leasing pośredni

1. między producentem a użytkownikiem występuje instytucja finansowa (bank, firma leasingowa), która nabywa na własny rachunek dany środek trwały, a następnie udostępnia leasingobiorcy przedmiot

3. Leasing zwrotny

1. polega na tym, że właściciel środka trwałego odsprzedaje ten środek trwały firmie leasingowej, a następnie ten sam środek trwały bierze w leasing jako leasingobiorca

2. korzyści z takiej formy leasingu:

1. uwolnienie kapitału zaangażowanego w środek trwały (przeważnie dotyczy on środków trwałych o dużej wartości, stosuje go np. firma LOT)

2. jest bardziej korzystny podatkowo niż kupno środka trwałego

3. generalnie jest to związane z inżynierią finansową

WYKŁAD 21.04.2009

Finansowanie hybrydowe (xero)

Jest to kombinacja kapitałów dłużnych i kapitałów własnych.

Najciekawszymi przykładami są obligacje z warrantem i obligacje zamienne na akcje.

Obligacje z warrantem.

Warrant - jest to opcja wystawiana, emitowana przez firmę (emitenta), która daje prawo posiadaczowi tej opcji nabycia określonej liczby akcji tego emitenta. W odróżnieniu od zwykłej opcji różniącą kwestią jest wystawca opcji. W przypadku zwykłej opcji każdy może być wystawcą, w przypadku warrantu wystawcą jest podmiot, który później emituje papiery wartościowe.

Obligacje z warrantem są to papiery dłużne, z reguły o niższej stopie kuponowej, z terminem wykupu według wartości nominalnej oraz z prawem (nie obowiązkiem) do nabycia w momencie zapadalności tych papierów wartościowych nowo emitowanych akcji tego samego podmiotu.

W jakim celu warranty są dołączane do obligacji:

• by zainteresować posiadaczy obligacji do zakupu akcji

• emisja obligacji z warrantem bada, jakie jest zainteresowanie kupnem akcji.

Obligacje zamienne na akcje.

Są to obligacje, które w momencie zapadalności są zamieniane na akcje tego samego podmiotu. W tym przypadku nie ma żadnych przepływów pieniężnych (nie ma kwot związanych z wykupem obligacji, posiadacze obligacji nie płacą za nabycie akcji), można tu mówić o pewnej konwersji kapitału. Zasady tej zamiany muszą być znane w momencie emisji obligacji zamiennych na akcje.

Krótkoterminowe obce źródła finansowania (xero)

Zaliczyć tu można przede wszystkim kredyty, pożyczki bankowe, krótkoterminowe papiery wartościowe i zobowiązania o charakterze handlowym.

1. Krótkoterminowe pożyczki i kredyty bankowe

Mieliśmy na bankowości.

2. Krótkoterminowe papiery dłużne (KPD)

Z angielskiego: commercial papers.

Cechy KPD:

• Emisje KPD są organizowane przez tzw. agenta emisji, najczęściej jest nim bank.

• Mają one charakter papierów dyskontowych (zerokuponowych), czyli w momencie emisji są sprzedawane z dyskontem, a w momencie wykupu wykupowane po wartości nominalnej.

• Różnica między wartością emisyjną a nominalną uzależniona jest od stawki WIBOR.

• Emisja tych papierów wartościowych dokonywana jest najczęściej na rynku prywatnym. Agent emisji zajmuje się organizowaniem rynku pierwotnego, jak i później rynku wtórnego.

• Nabywcami KPD są podmioty współpracujące z przedsiębiorstwem bądź z bankiem.

• Nominał KPD jest bardzo wysoki i sięga od 100000 zł do 1 mln zł.

• Podstawy prawne emitowania KPD są dość zróżnicowane (KC, Prawo bankowe, Prawo wekslowe). W zależności od tego, co jest podstawą prawną, mogą one mieć różne nazwy:

• KPC (bon dłużny, bon handlowy)

• Prawo wekslowe (KWITy, weksle obrotowo-inwestycyjne)

• Ustawa o obligacjach (obligacje krótkoterminowe)

Cele emisji KPD:

• pozwalają one firmie zarządzać płynnością (dla jednych firm jest to źródło krótkoterminowych środków, a dla drugich firm jest to sposób lokowania nadwyżek środków pieniężnych)

• charakteryzują się one relatywnie niskim kosztem pozyskania i obsługi

• dość łatwa jest procedura emisji (o wszystko dba agent emisji)

• pozwalają na dywersyfikowanie źródeł finansowania

• istnieje możliwość wcześniejszego wykupu, przed terminem zapadalności (jeśli istnieje rynek wtórny)

• istnieje możliwość rolowania

• z punktu widzenia podmiotów lokujących jest to dość atrakcyjna forma lokaty, znacznie wyżej oprocentowana niż lokaty bankowe

3. Zobowiązania handlowe (xero)

Cechy zobowiązań handlowych:

• Powstają one w związku z prowadzoną działalnością operacyjną przedsiębiorstwa (np. zobowiązania wobec dostawców, pracowników, o charakterze podatkowym i parapodatkowym).

• Mają one charakter zobowiązań powstających automatycznie, bezpośrednio zależą od zakresu działania.

• Nie wiążą się z koniecznością zapłaty odsetek za sam fakt dysponowania tymi środkami (choć czasem przy przekroczeniu terminu zapłaty firma może ponieść koszty w postaci kar umownych).

• Zobowiązania te mają charakter nieodsetkowy, ale nie oznacza to, że są to darmowe źródła finansowania.

• Liczy się koszt kredytu kupieckiego (tracony rabat przy wydłużeniu terminu płatności)

Środki pochodzące ze sprzedaży aktywów (xero)

Jest to kolejne źródło finansowania. Zajmiemy się głównie sprzedażą należności.

Zaliczyć tu można:

• faktoring

• forfaiting

• sekurytyzacja

1. Faktoring

Obejmuje on 2 procesy:

1. Nabywanie przez wyspecjalizowane instytucje finansowe krótkoterminowych, bezspornych wierzytelności przypadających z tytułu sprzedaży dóbr, usług, towarów.

1. Krótkoterminowe wierzytelności są przeważnie z terminem płatności do 210 dni.

2. Bezsporne oznaczają takie, które uznawane są zarówno przez wierzyciela, jak i dłużnika. Nikt nie kwestionuje istnienia tego roszczenia.

2. Świadczenie dodatkowych usług na rzecz zbywcy wierzytelności.

1. Jeśli umowa sprzedaży wierzytelności nie przewiduje dodatkowych usług, jest to zwykła umowa sprzedaży wierzytelności. Natomiast tylko, gdy umowa obejmuje również dodatkowe usługi, jest to wtedy umowa faktoringu.

W umowie faktoringu występują 3 podmioty:

1. Faktor, czyli instytucja finansowa.

2. Faktorant, czyli przedsiębiorstwo sprzedające wierzytelność. Jest to jednocześnie przedsiębiorstwo sprzedające produkty, usługi, towary.

3. Dłużnik, czyli podmiot zobowiązany do spłaty wierzytelności i jednocześnie odbiorca dóbr, usług, towarów.

Relacje w ramach umowy faktoringu (schemat xero)

1. Pierwszy etap stanowi nawiązanie relacji między przedsiębiorcą i nabywcą dóbr, towarów, usług. Między tymi podmiotami powstaje stosunek dłużnika i wierzyciela, powstaje obowiązek zapłaty w terminie późniejszym.

2. Faktorant może nie chcieć czekać, aż jego odbiorca zapłaci należności i wówczas może sprzedać faktury faktorowi. Następuje zmiana wierzyciela i sprzedaż (przelew) wierzytelności i faktor przekazuje część wartości należności należnej przedsiębiorcy, ponieważ pobierane są pewne opłaty i prowizje, a także koszt związany z dyskontem.

3. W momencie zapłaty należności dłużnik przekazuje środki na rzecz nowego wierzyciela, czyli faktora. Podmioty w momencie podpisania umowy faktoringu są zobowiązane poinformować o tym dłużnika.

Faktoring służy zatem do szybszego ściągnięcia środków pieniężnych, które są należne przedsiębiorcy.

Dodatkowe usługi świadczone przez faktora:

• windykacja należność (proces monitowania dłużnika

• ocena zdolności kredytowej dłużnika

• doradztwo prawne, ekonomiczne, podatkowe

• udostępnianie pewnych danych statystycznych

Rodzaje faktoringu:

• faktoring właściwy (pełny)

• ryzyko związane z niewypłacalnością dłużnika w całości przenoszone jest na faktora

• oznacza to, że gdy dłużnik nie wywiąże się z płatności w terminie, faktorant nie jest zobowiązany do zwrotu środków faktorowi

• faktoring niewłaściwy (niepełny)

• w tym przypadku ryzyko niewypłacalności dłużnika w całości pozostaje przy faktorancie

• zatem gdy dłużnik w umówionym terminie nie wywiąże się z płatności, faktorant jest zobowiązany do zwrotu całości kwoty faktorowi

• faktoring mieszany

• w tej sytuacji ryzyko niewypłacalności dłużnika jest przenoszone na faktora, ale tylko do pewnej wysokości

• powyżej ustalonej kwoty mają zastosowanie zasady faktoringu niewłaściwego

Znaczenie faktoringu dla firm:

• przyspiesza spływ gotówki do firmy

• dzięki temu, że firma ma możliwość sprzedania swoich wierzytelności, może ona stosować atrakcyjniejszą formę sprzedaży, z dłuższym terminami płatności, na dogodniejszych warunkach

• istnieje możliwość przeniesienia ryzyka na faktora

• występują korzyści związane z usługami dodatkowymi (przeniesienie części działań związanych z egzekucją na faktora, uzyskanie doradztwa)

Porównanie kredytu bankowego i faktoringu (xero)

Pomimo wielu elementów upodabniających, nie są to tożsame instrumenty.

Główne różnice:

• jeśli chodzi o kredyt bankowy, nowopowstała firma nie ma historii kredytowej i nie ma praktycznie szans na uzyskanie kredytu, gdyż wymagane są różne zabezpieczenia; w przypadku faktoringu nie ma takiego problemu, gdyż podstawową formą zabezpieczenia jest istnienie dłużnika

• w przypadku kredytu wymagane jest przejście przez procedurę kredytową; w przypadku faktoringu procedury są bardzo proste, najważniejszym dokumentem jest faktura

• w przypadku kredytu firma musi spłacić całą kwotę łącznie z odsetkami; w przypadku faktorkingu nie ma długu do spłacenia

• obsługa kredytu przez bank to pobieranie rat i odsetek; w przypadku faktoringu firma ma możliwość korzystania z dodatkowych usług

2. Forfaiting

Cechy:

• Również wiąże się ze sprzedażą należności, ale dotyczy on należności średnio- i długoterminowych.

• Dodatkowo forfaiting dotyczy umów handlu międzynarodowego.

• Kolejną różnicą jest fakt, że foraiting służy tylko i wyłącznie do finansowania, natomiast faktoring ujmuje w sobie także świadczenie dodatkowych usług.

• Instytucja finansowa zawsze w całości przejmuje na siebie ryzyko niewypłacalności dłużnika.

Generalnie też występują 3 strony, ale są one z reguły reprezentowane przez 4 podmioty. 2 strony są zawsze niezmienne:

• eksporter, czyli sprzedawca dóbr, usług, towarów

• importer, czyli kupujący, dłużnik

• instytucja finansowa (ponieważ mamy do czynienia z relacjami międzynarodowymi, występują przeważnie 2 instytucje finansowa: związana z eksporterem i importerem)

Relacje: (schemat xero)

1. Eksporter sprzedaje dobra, usługi na rzecz importera. Powstaje dług, importer jest zobowiązany do zapłaty w określonym terminie środków na rzecz eksportera. Eksporter jako zabezpieczenie należności może przekazać weksel, który może być wcześniej poręczony przez instytucją finansową.

2. Eksporter, jeśli nie chce czekać na spłatę należności, może udać się do instytucji zajmującej się usługami forfaitingowymi i sprzedać weksel, na który widnieje należność. Otrzymuje część należności, gdyż potrącane są prowizje i opłaty.

3. W momencie nastąpienia terminu zapadalności, bank eksportera przedkłada weksel bankowi importera, a importer spłaca dług na rzeczy swojego banku.

3. Sekurytyzacja

Pojęcie sekurytyzacji wiąże się tylko i wyłącznie z instytucjami finansowymi, to znaczy, że sprzedawane są należności tylko i wyłącznie instytucji finansowych, a nie podmiotów prywatnych. Co do istoty, w dalszym ciągu jest to sprzedaż należności.

Polega ona na tym, że instytucja finansowa (głównie bank) sprzedaje wierzytelności, czyli swoje należności od klientów (kredyty) na rzecz powołanej specjalnie w tym celu jednostki. Jednostką tą jest najczęściej spółka córka banku i jest ona nazywana SPV, SVP (special purpose vehicle). Jednostka, która nabywa należności emituje dłużne papiery wartościowe, których zabezpieczeniem są zakupione należności, kredyty. Te dłużne papiery wartościowe wyemitowane przez SPV nazywane są ABS-ami (assets based securities, czyli papiery wartościowe zabezpieczone aktywami).

Proces sekurytyzacji (xero)

1. Instytucja finansowa (bank) udziela klientom kredytów, więc powstają należności związane ze spłatą kredytów oraz odsetek.

2. Bank może nie chcieć czekać na spłatę i chcieć wcześniej dysponować środkami i w związku z tym sprzedaje on wierzytelności na rzecz SPV.

3. Spółka SPV dokonuje zapłaty za sprzedane wierzytelności, natomiast bank w terminach późniejszych przekazuje SPV środki z tytułu spłaty rat i odsetek.

4. SPV musi mieć źródło finansowania działalności polegającej na zakupie wierzytelności. Środki te pozyskuje dzięki emisji dłużnych papierów wartościowych i ze zdobytych w ten sposób środków uzyskuje pieniądze na wykup należności. Papiery te nazywane są ABS-ami.

5. SPV musi mieć środki na obsługę ABS-ów (zapłatę odsetek), środki te uzyskuje dzięki temu, że bank ciągle przekazuje SPV środki ze spłat rat i odsetek kredytów.

Uwaga:

Uważa się, że przyczyną kryzysu finansowego był proces sekurytyzacji. Okazało się, że kredyty hipoteczne udzielane przez banki były dalej odsprzedawane w ramach sekurytyzacji, były one sprzedawane nawet kilkakrotnie i trafiały z USA do innych krajów. Kredyty te były udzielane osobom ubogim i stały się kredytami ryzykownymi i nie spłacano rat i odsetek, więc zaburzył się cały łańcuch spłat.

WYKŁAD 28.04.2009

Kryteria wyboru źródeł finansowania (xero)

1. Dostępność.

1. Nie wszystkie źródła finansowania są dostępne każdemu podmiotowi, może to wynikać z wielkości firmy lub z formy organizacyjno-prawnej (np. środki z emisji akcji na GPW są dostępne tylko spółkom akcyjnym).

2. Innym czynnikiem jest wiek firmy, gdyż młode i małe firmy mają niewielkie szanse na pozyskanie obcych źródeł finansowania, szczególnie kredytów, gdyż wymagane są wysokie zabezpieczenia i wiarygodność kredytowa (związana z historią kredytową).

2. Elastyczność.

1. Chodzi tutaj o elastyczność kształtowania warunków pozyskania środków i elastyczność wykorzystania środków.

2. Z reguły to bank decyduje o warunkach i zasadach pozyskania środków pieniężnych i klient może je zaakceptować lub nie.

3. Banki ściśle przestrzegają i monitorują sposób wykorzystania środków pieniężnych przekazanych klientom.

4. W przypadku środków własnych jest dużo większa swoboda.

3. Czas konieczny do pozyskania funduszy.

1. Chodzi o kwestię złożoności struktury, poziomu sformalizowania, długości trwania pozyskania kapitału.

2. Dłuższy czas jest potrzebny w przypadku emisji papierów wartościowych (zarówno akcje, jak i obligacje) niż w przypadku kredytów, leasingu, faktoringu.

4. Preferencje co do struktury kapitału.

1. Może to wynikać z nastawienia do ryzyka organu zarządzającego (menedżerów firmy).

2. Gdy menedżerowie wykazują wysoką awersję do ryzyka, będą oni preferowali własne źródła finansowania, nawet mimo faktu, iż firma prosperuje na tyle dobrze, że mogłaby z powodzeniem stosować finansowanie ze źródeł obcych.

5. Koszty pozyskania środków.

1. oprocentowanie kredytu nie jest jedynym kosztem pieniężnym

2. inne koszty to prowizje, opłaty, koszt ustanowienia zabezpieczenia kredytu

6. Efekty dźwigni finansowej.

1. W przypadku tego czynnika firmy w dobrej kondycji finansowej mogą (i powinny) korzystać ze źródeł obcych.

2. Natomiast firmy znajdujące się w słabej kondycji finansowej powinny unikać powiększania zadłużenia, gdyż pogorszy to i tak trudną sytuację finansową.

3. Pozytywne efekty dźwigni finansowej polegają na tym, że wykorzystania zadłużenia podwyższa rentowność kapitałów własnych.

4. Te pozytywne efekty dźwigni finansowej mają jednak miejsce tylko w przypadku relatywnie wysokiej rentowności operacyjnej.

Koszt źródeł finansowania a ryzyko wykorzystania danego rodzaju finansowania z punktu widzenia pożyczającego (kapitałobiorcy) (xero, schemat)

• środki na schemacie są uszeregowane od najniższego kosztu (kredyt) do najdroższego (emisja akcji i środki wypracowane z nadwyżki finansowej)

• środki pieniężne z nadwyżki są drogie z uwagi na koszt alternatywny

• wzrost ryzyka związanego z wykorzystaniem środków następuje idąc w dół schematu (najbezpieczniejsze są środki własne, najbardziej ryzykowne są kapitały dłużne)

Koszt źródeł finansowania a ryzyko wykorzystania danego rodzaju finansowania z punktu widzenia udostępniającego kapitał (kapitałodawcy) (xero, wykres)

• generalnie im wyższe ryzyko, tym wyższa powinna być stopa zwrotu

• z punktu widzenia kapitałodawcy najmniej ryzykowne jest udzielanie kredytów itp., gdyż środki te są zabezpieczane (np. hipoteką i innymi zabezpieczeniami), a w przypadku upadłości istnieje możliwość spłaty długu

• najwyższe ryzyko ponosi się w przypadku kapitału własnego

Dostępne formy finansowania w zależności od fazy rozwoju i wielkości firmy (xero, wykres)

• w początkowej fazie, w fazie powstawania koncepcji działalności, działaniom towarzyszą straty

• dopiero w miarę rozwoju pojawia się możliwość generowania zysku

• wg badań przeżywalność pierwszego roku działalności dotyczy w Polsce około 60 % przedsiębiorstw

• jakie środki są dostępne na poszczególnych etapach:

• na etapie koncepcji są to 3F (3 głupcy), czyli przyjaciele, rodzina, założyciele (friends, family, founders)

• po przetrwaniu pierwszego roku działalności możliwe staje się pozyskanie środków pieniężnych z innych źródeł i pojawiają się tzw. aniołowie biznesu

• w kolejnej fazie funkcjonowania firmy może ona pozyskiwać środki z funduszy private equity (są to nadal środki pozyskiwane z kapitałów własnych)

• gdy firma funkcjonuje już jakiś czas na rynku i może wykazać się historią, zdolnością kredytową, może zacząć korzystać z kredytu

• na kolejnym etapie można korzystać ze źródeł hybrydowych

• na następnym etapie można korzystać z IPO (debiut na GPW)

Oczekiwane przez inwestorów stopy zwrotu: (xero)

• na koncepcji przedsięwzięcia jest to 80-90% rocznie (nawet do 100% zaangażowanego kapitału)

• wraz z rozwojem firmy zmniejsza się oczekiwana stopa zwrotu, oczekiwana przez wierzycieli czy właścicieli

Grupy, od których można pozyskiwać środki: (xero)

1. 3 F.

1. Środki pozyskane z tych źródeł nie są wysokie, ale przeważnie wystarczają na rozpoczęcie działalności.

2. Najczęściej są to cisi udziałowcy, którzy na zasadzie pożyczek udostępniają środki niezbędne do rozpoczęcia działalności gospodarczej.

2. Aniołowie biznesu.

1. Są to osoby fizyczne, które już odniosły sukces w prowadzonej działalności gospodarczej, mają duże zgromadzone wolne środki pieniężne, są rozpoznawalni w świecie biznesu i są oni gotowi zaangażować się (nie tylko kapitałowo) w promowanie działalności gospodarczej.

2. Aniołowie biznesu oferują:

1. Przede wszystkim wsparcie kapitałowe. Dzięki istnieniu sieci aniołów biznesu możliwe jest kumulowanie znaczących nadwyżek pieniężnych.

2. Udostępniają też swoją wiedzę dotyczące funkcjonowania na rynku

3. Udostępniają swoje kontakty biznesowe.

3. Aniołowie biznesu oczekują za to określonej stopy zwrotu, zwiększonego prestiżu, zaangażowania w finansowaną przez siebie działalność gospodarczą.

3. Private equity.

1. Fundusze te najczęściej działała w formie spółek (z o.o. lub akcyjnej).

2. Posiadają one wyodrębnione fundusze inwestycyjne o różnym przeznaczeniu (np. wg branż czy ryzyka).

3. Są oni zainteresowani działaniem na rynku prywatnym, same wyszukują projekty (mają swoje cele), które dają szanse rozwoju w krótkim czasie.

4. Podmioty te udostępniają środki najczęściej poprzez udział w kapitale, aktywnie uczestniczą w działalności i po kilku latach wycofują swój kapitał (różne są formy dezinwestycji).

5. W Szwecji wartość inwestycji private equity stanowiła w 2008 roku około 1,5 % PKB (w Polsce było to 0,1 %).

4. Venture capital.

1. Są one elementem rynku private equity.

2. Są one wyspecjalizowane w inwestowaniu w przedsięwzięcia bardzo ryzykowane, we wczesnej fazie rozwoju, wychodzące daleko przed utarte paradygmaty prowadzenia działalności.

5. Mezzanine.

1. Jest to kapitał hybrydowy, forma finansowania pośredniego.

2. Fundusze, które udostępniają tego rodzaju kapitał, udostępniają go w formie kapitału obcego, który jest następnie konwertowany na kapitał własny.

3. Stopa zwrotu realizowana jest w dwojaki sposób. Z jednej strony mamy wypłaty gotówkowe firmy w postaci odsetek, z drugiej strony wzrost wartości zaangażowanego kapitału.

6. Project finance.

1. Technika ta polega na wyodrębnieniu nowego przedsięwzięcia, projektu, przede wszystkim chodzi o wyodrębnienie ekonomiczne, organizacyjne (czasem też prawne).

2. Może to polegać na założeniu spółki założonej w specjalnym celu (np. spółka „EURO 2012”).

3. Istotą project finance jest to, że tylko ten projekt odpowiada za pozyskiwanie środków pieniężnych i za zwrot pozyskanych źródeł finansowania.

4. Ponieważ dotychczas funkcjonujące firmy realizują swoje przedsięwzięcia traktowały je jako część składową swojej działalności i pozyskiwane na nie środki traktowały jako środki na całe przedsiębiorstwo.

5. Istotą project finance jest pozyskiwanie środków celowo, specjalnie na działanie danego projektu i wyznaczenie określonej stopy zwrotu generowanej przez projekt.

7. Partnerstwo publiczno-prywatne. (public-private partnership)

1. Technika ta dotyczy głównie projektów ze sfery użyteczności publicznej (dotyczy głównie JST, np. oczyszczanie miasta, budowa mieszkań, dróg, szpitali, szkół, obiektów sportowych).

2. Chodzi o to, że podmiot realizujący projekt nie zawsze dysponuje odpowiednimi środkami finansowymi i w tym celu podpisuje pewne umowy i w ramach projektu uczestniczą podmioty prywatne.

3. Formy współpracy:

1. Dzierżawa (firma prywatna prowadzi działalność na wydzierżawionym od JST terenie i prowadzi tam działalność publiczną).

2. Sprzedaż majątku firmie prywatnej (która ma prowadzić tam określoną działalność publiczną).

3. Kontraktowanie wykonania usług przez firmy prywatne na rzecz JST. (np. strzyżenie trawy, sprzątanie).

4. Umowy typu BOT (build oferate transfer, podmiot prywatny buduje obiekt użyteczności publicznej, np. pływalnię, przez pewien czas użytkuje ten projekt we własnym zakresie i osiąga zyski i po upływie określonego okresu przekazuje ten obiekt w formie darowizny na rzecz JST i może zachować sobie prawo zarządzania tym obiektem).

5. Kontrakty menedżerskie (powierzenie prywatnemu menedżerowi zarządzania publiczną spółką czy majątkiem publicznym).

4. W krajach anglosaskich ta forma współpracy jest bardzo rozpowszechniona (np. dotycząca więziennictwa).

5. W Polsce w 2005 roku przyjęto ustawę, która miała regulować funkcjonowanie partnerstwa. Jednak bardzo niewiele zawarto takich umów. Nie dlatego, że ustawa była błędna. Problemy były następujące:

1. Inwestora prywatnego trzeba by szukać poprzez przetarg (zgodnie z ustawą o przetargach publicznych).

2. Powstałyby kwestie doszukiwania się, dlaczego akurat dana firma została wybrana i podejrzenia o korupcję.

6. Umowa związana z partnerstwem powinna zawierać:

1. Podział zadań.

2. Podział odpowiedzialności.

3. Podział ryzyka.

4. Podział korzyści.

8. Franchising.

1. Istotą franchisingu jest to, że firma, która ma pomysł na biznes, sprzedaje ten pomysł prywatnym osobom i osoby te z własnych środków finansują prowadzenie działalności wg ściśle określonego modelu.

2. Na zasadzie tej funkcjonuje m.in. KFC czy McDonald's.

3. Jest to dość wygodne, bo z reguły kupuje się pomysł na biznes już sprawdzony.

4. Ponosi się jednak bardzo wiele opłat, które obniżają rentowność:

1. Opłata wstępne ponoszona na rzecz franczyzodawcy.

2. Opłaty wnoszone w czasie trwania umowy.

5. Są pewne ograniczenia w funkcjonowaniu franczyzobiorcy (np. korzystanie z konkretnych dostawców).

6. Franczyzodawcy mogą udzielać porad, udostępniać swoją wiedzę (jednak rzadko ma to miejsce).

7. Umowa ta nie jest wyodrębniona w k.c. jako odrębna umowa.

9. Emisja papierów wartościowych.

Rynek pierwotny a wtórny (xero)

• rynek pierwotny

• obejmuje moment wprowadzenia papierów na rynek

• związany jest z pozyskaniem środków pieniężnych, znalezieniem pierwszego posiadacza wyemitowanego papieru

• jest to moment, etap wyemitowania instrumentu finansowego

• może mieć charakter rynku prywatnego lub publicznego

• rynek wtórny

• dokonuje się na nim obrotu już wyemitowanymi instrumentami finansowymi

• może mieć on charakter rynku prywatnego (charakter obrotu bez istnienia pośrednika) lub publicznego (gdzie występują specjalnie instytucje finansowe, które pomagają w wyszukaniu podmiotów kupujących)

Procedura wprowadzania papierów wartościowych do obrotu: (xero)

Procedura ta będzie dotyczyła rynku publicznego.

Etapy:

1. Przekształcenie podmiotu funkcjonującego w innej formie w spółkę akcyjną. Istnieje tu kwestia zmian w statucie spółki, które umożliwią funkcjonowanie na GPW. Jest tu też etap analiz, czy firmie opłaca się wejść na GPW, czy firma ma odpowiednie szanse rozwojowe. Firma musi też wybrać rodzaj oferty.

1. Możliwa jest oferta publiczna (czyli nowa emisja akcji związana z podwyższaniem kapitału).

2. Drugi rodzaj oferty to wprowadzenie papierów wartościowych do obrotu (czyli sytuacja, gdy dotychczasowy właściciel zbywa posiadane przez siebie akcje, które już wcześniej były wyemitowane i poszukuje nowych nabywców właśnie za pośrednictwem GPW.

2. Podjęcie uchwały przez akcjonariuszy o wprowadzeniu spółki do obrotu publicznego.

1. W tym przypadku KSH wymaga, by za taką uchwałą głosowała większość kwalifikowana (3/4 obecnych głosów).

2. W takiej uchwale musi być określony rodzaj oferty i warunki emisji.

3. Przygotowanie prospektu emisyjnego.

1. Prospekt emisyjny jest pewną charakterystyką podmiotu, który ubiega się o uczestnictwo na GPW, wymaga on jednak wielu elementów, które przeważnie przygotowują wyspecjalizowane podmiotu (punkty 1-8) i instytucje audytowe (punkty 9-11).

2. Prospekt jest zatem skomplikowanym procesem.

4. Złożenie wniosku o dopuszczenie do publicznego obrotu do KNF.

1. Załącznikami do wniosku są:

1. Prospekt emisyjny.

2. Statut spółki (trzeba znieść akcje imienne, muszą być same akcje na okaziciela).

3. Uchwała WZA.

4. Dowód uiszczenia opłaty ewidencyjnej.

2. KNF dokładnie analizuje te wszystkie elementy, zwracała niektóre z nich do korekty. Jednak od lipca sytuacja się zmieniła i gdy jest coś nie w porządku, KNF nie wskazuje co jest niepoprawne i trzeba samemu to odszukać.

5. Decyzja KNF (zgoda o dopuszczeniu do obrotu).

6. Podpisanie umowy na ubezpieczenie emisji.

1. Umowa jest podpisywana z instytucją finansową, która gwarantuje powodzenie emisji. Tzn. w wypadku braku sprzedania wymaganej ilości akcji, firma ta sama skupi pozostałe instrumenty tak, by emisja doszła do skutku. Innym zabezpieczeniem jest zabezpieczenie kursu akcji (firma taka tak ma kupować instrumenty, by zabezpieczać kurs akcji).

7. Subskrypcja, zapisywanie się na akcje i przydział papierów wartościowych.

1. Jeśli subskrypcja kończy się powodzeniem (cała pula akcji zostanie sprzedana), to następuje rejestracja w KRS (gdy jest to podwyższenie kapitału, nie jest to wymagane w przypadku zbycia akcji).

8. Złożenie papierów wartościowych do depozytu (dematerializacja papierów).

9. Wprowadzenie papierów wartościowych na giełdę i pierwsze notowanie akcji.

1. Na pierwszym notowaniu akcji kursy są z reguły znacznie wyższe niż wartość nominalna. Jest to związane ze zjawiskiem underpricingu (niedowartościowaniem papierów wartościowych). Zjawisko to czasem może być świadomym i celowym działaniem spółki, gdyż chodzi o to, by przyciągnąć potencjalnych nabywców papierów wartościowych. Jest to też kwestia budowania lojalności między spółką a inwestorami. Mimo że działanie to na początku może przynieść straty, to efekty mogą przyjść w okresie długim.

Koszty przeprowadzenia oferty publicznej: (xero)

• koszty opłat administracyjnych i sądowych

• opłata ewidencyjna na rzecz KNF (0,06 % wartości emisji i nie więcej niż 25000 euro)

• opłata ewidencyjna na rzecz GPW za wprowadzenie do obrotu (0,03 % wartości emisji)

• opłata ewidencyjna na rzecz GPW za dopuszczenie do obrotu (3000 zł)

• opłata ewidencyjna na rzecz Krajowego Depozytu Papierów Wartościowych (0,015 % wartości emisji)

• wynagrodzenia doradców

• nakłady na promocję

Koszty uczestnictwa w rynku publicznym: (xero)

• koszty roczne związane z obecnością na GPW (podane na xero)

Korzyści istnienia na GPW: (xero)

• możliwość pozyskania znacznie większej wartości kapitału

• papiery wartościowe notowane na GPW charakteryzują się większą płynnością (jest duża łatwość zamiany właściciela tych papierów i ich zamiany na gotówkę)

• kwestia obiektywnej wyceny papieru wartościowego i tym samym wartości spółki (taka obiektywna wycena miałaby miejsce, gdyby podstawą ustalania kursu była analiza fundamentalna oparta na rzetelnej analizie, więc nie do końca w rzeczywistości wycena ta jest obiektywna, gdyż występuje kwestia finansów behawioralnych)

• korzyść dla inwestorów, posiadaczy papierów wartościowych, którzy mogą dywersyfikować swoje środki

• spółka staje się publicznie znana (podmiot znajdujący się na GPW jest od razu inaczej odbierany przez kontrahentów, traktowany jest jako wiarygodny)

Koszty związane z istnieniem podmiotu na GPW: (xero)

• koszty emisji (koszty finansowa, związane z różnymi płatnościami, z promocją, budowaniem księgi popytu, wynagrodzeniem dla instytucji wspierających wprowadzenie na giełdę)

• underpricing (celowe zaniżanie wartości emisyjnej w stosunku do rzeczywistej wartości po to, by przyciągnąć inwestorów i budować tzw. „miłe wspomnienia”)

• obowiązek ujawniania wszystkich istotnych informacji o przedsiębiorstwie (raporty, są dokładne wytyczne związane z terminami i kształtem tych raportów)

• zwiększona presja na zarząd (jest to presja ze strony grupy inwestorów, analityków finansowych, społeczności inwestycyjnej; presja ta niekoniecznie musi być skierowane na działania związane z korzyściami dla spółki)

Rozwodnienie kapitału (equity dilution)

Z podwyższaniem kapitału wiąże się pojęcie rozwodnienia kapitału własnego (equity dilution). Chodzi o to, że nowo pozyskiwany kapitał powinien być inwestowany w projekty o dodatnim NPV, które w krótkim okresie przełożą się na wzrost rentowności kapitału własnego. W przeciwnym przypadku (gdy kapitał zostaje inwestowany w projekty o ujemnym NPV i nie przekłada się to na wzrost rentowności kapitału własnego) następuje spadek EPS (zysku na jedną akcję) i zmniejsza się rzeczywista wartość jednej akcji. Innymi słowy rozwodnienie kapitału dotyczy sytuacji, w której wzrostowi kapitału własnego nie towarzyszy proporcjonalny przyrost zysków.

---