Zarz Ryz Finans R08 3

8. Kontrakty futures 253

John Maynard Keynes (1930) był jednym z pierwszych, którzy wskazali na wyjątek od takiego modelu. W swej pracy pt. Treatise on Money Keynes poddał analizie towarowe kontrakty futures i argumentował, że kontrakty futures stanowią narzędzie służące przenoszeniu ryzyka z zabezpieczających swe położenie producentów towarów, którzy w sposób naturalny przyjmują na tych towarach długie pozycje, na spekulantów. Aby transfer ryzyka mógł się dokonać, w stanie równowagi rynku futures producenci towarów powinni zająć (w ujęciu netto) krótką pozycję na towarowych kontraktach futures (równoważąc w ten sposób swą naturalną długą pozycję), natomiast spekulanci powinni na takich samych kontraktach zająć pozycję długą. W konsekwencji, aby spekulanci odczuwali bodziec do zakupu towarowych kontraktów futures - czyli do zajęcia długiej pozycji na tych kontraktach - oczekiwana stopa dochodu z posiadania kontraktów futures powinna być większa od stopy dochodu oferowanej przez aktywa wolne od ryzyka.

Z kolei, aby oczekiwana stopa dochodu z pozycji na kontraktach futures była większa od stopy dochodu wolnej od ryzyka, to cena futures musiałaby być niższa od oczekiwanej ceny natychmiastowej i powinna wzrastać w miarę zbliżania się terminu wykonania kontraktu futures. Ta zależność, nazwana przez Keynesa obniżeniem normalnym cen futures, przedstawiona jest na ilustracji 8.6 jako krzywa rosnąca.

I odwrotnie - jeżeli zabezpieczenie jest ustanawiane przez stronę zajmującą (w ujęciu netto) długą pozycję na kontraktach futures, czyli stronę użytkowników towarów, to spekulantów należałoby zachęcić do sprzedaży kontraktów

kontraktu    Termin

wykonania kontraktu

Ilustracja 8.6. Ceny terminowe kontraktów futures w funkcji czasu przy założeniu stałych oczekiwań cenowych