1800320505

Andrzej Pogorzelski Materiały pomocnicze do studiowania przedmiotu FINANSE PRZEDSIĘBIORSTWA

stwierdzić, że możliwości szacowania przyszłych kosztów kapitału właścicielskiego na podstawie odpowiednich wewnętrznych danych sprawozdawczych są ograniczone ²¹.

Czy zatem istnieje inne podejście do prognozowania i planowania kosztu kapitału własnego ? Tak. Ażeby wyjaśnić istotę tego podejścia przypomnijmy, ze koszt z punkty widzenia biorcy kapitału (przedsiębiorstwa) to z punktu widzenia dawcy kapitału (właściciela) dochód. Albo inaczej -„kupujący” kapitał (przedsiębiorstwo) ponosi koszt, a „sprzedający” kapitał (inwestor, właściciel) uzyskuje cenę sprzedaży, będącą jego dochodem. Do transakcji kupna - sprzedaży kapitału nie dojdzie, jeżeli sprzedający nie uzyska wymaganej ceny.

Z powyższego wynika, że koszt kapitału własnego jest przede wszystkim zdeterminowany wymaganiami dawcy kapitału („sprzedającego" kapitał) co do stopy zwrotu. A wymagania te zależą -najogólniej biorąc - od aktualnych, rynkowych stóp zwrotu (stóp dochodu). Innymi słowy koszt kapitału własnego kalkulowany dla potrzeb analizy określonego przedsięwzięcia inwestycyjnego zależy od stóp zwrotu możliwych do uzyskania z przedsięwzięć alternatywnych.

Rzecz w tym, że w praktyce zwykle nie jest możliwe wskazanie „gotowej" alternatywnej stopy zwrotu, nadającej się do zastosowania w podejmowaniu konkretnej decyzji o sposobie finansowania rozważanego przedsięwzięcia rozwojowego. Szacowanie kosztu kapitału własnego to raczej różne procedury wykorzystania różnych informacji o rynkowych stopach procentowych. Teoretyczny model takiej procedury można przedstawić następująco:

Koszt kapitału własnego = stopa procentowa bez ryzyka + punkty procentowe z tytułu ryzyka

Jako stopę procentowa bez ryzyka - a ściślej jako stopę procentową z inwestycji najbezpieczniejszej - przyjmuje się najczęściej oprocentowanie wybranego, skarbowego (państwowego) papieru wartościowego. W Polsce może to być np. oprocentowanie 52 - tygodniowych bonów skarbowych, emitowanych przez Ministerstwo Finansów.

Oszacowanie punktów procentowych z tytułu ryzyka, czyli tzw. premii za ryzyko, jest zadaniem trudnym. Między innymi dlatego, że kształtujące je czynniki są bardzo zróżnicowane. Teoria ogólnie dzieli je na ogólno rynkowe, branżowe i związane z konkretnym, wymagającym zastosowania kapitału własnego przedsięwzięciem. To ostatnie jest nazywane ryzykiem specyficznym.

Upraszczając można przyjąć, że ryzyko związane z ogólnymi warunkami gospodarowania znajduje odzwierciedlenie w stopach procentowych występujących w transakcjach międzybankowych - redyskontowej, lombardowej, LIBOR, WIBOR. W szacowaniu kosztów kapitału własnego mogą być one traktowane jako stopy bazowe. Wówczas teoretyczną procedurę takiego szacowania można ująć następująco:

Bazowa stopa procentowa + Oszacowana premia z tytułu ryzyka branżowego + Oszacowana premia z tytułu ryzyka specyficznego = Szacowany koszt kapitału własnego

Informacje o stopach bazowych są systematyczne i łatwo dostępne. Niestety, nie można tego powiedzieć o premiach z tytułu ryzyka branżowego i specyficznego. Wymagają one oszacowania za pomocą zwykle dość złożonych metod analitycznych²², co w praktyce oznacza konieczność współdziałania z ekspertami finansowymi. Należy jednak zaznaczyć, że przyjęta premia za ryzyko (w szczególności specyficzne) - a w konsekwencji szacowany koszt kapitału własnego - zawsze będzie zawierać element subiektywizmu.

Przypomnijmy w podsumowaniu:

• koszt kapitału własnego jest kosztem w tym sensie, że jest zapłatą za prawo korzystania z kapitału właścicielskiego, ale nie jest kosztem w rozumieniu rachunkowości finansowej, gdyż owa zapłata dokonywana jest z zysku netto,

Poszerzeniem wiedzy z tego zakresu byłoby zapoznanie się z tzw. metodą Gordona. Jej krótki opis podano

Gołębiowski G„ Szczepankowski P., Analiza wartości przedsiębiorstwa, Difin, 2007, s. 69 ²² Np. tzw. metody LEFAC, o której zwięzła informacja jest na s. 68 wymienianego dzieła G. Gołębiowskiego i P. Szczepankowskiego

20