Badanie i analiza rynku nieruchomości

Rynek nieruchomości przedstawia powiązania pomiędzy

popytem a podażą. Wyznacza cenę nieruchomość uzależniając ją

nie tylko od siły popytu i podaży, ale również od innych

czynników, z których najważniejszym jest lokalizacja

nieruchomości. Sygnalizuje też ryzyko, które musi skalkulować

inwestor podejmując decyzje inwestycyjne.

Drogą do zredukowania ryzyka jest dogłębne studiowanie

rynku, obejmujące m.in. analizę rynku lokalnego, wielkość i

strukturę popytu oraz podaży, a także analizę koniunktury

rynkowej. Badanie rynku musi uwzględniać nie tylko sytuację

obecną, ale również przyszłe tendencje i proporcje. Błąd w

rozpoznaniu bieżących i przyszłych wymogów rynku może

stanowić podstawę źle podjętych decyzji inwestycyjnych.

Badanie i analiza rynku jest bowiem narzędziem

wykorzystywanym m.in. w procesie podejmowania decyzji.

Potrzebuje jej deweloper, podejmujący akcję rozwojową,

kupujący, który chce uzyskać informacje o cenie ofertowej,

właściciel, zainteresowany informacją, jaka jest wartość jego

nieruchomości, jak ona się zwiększy przy zmianie sposobu czy

intensywności użytkowania. Potrzebuje jej zatem

rzeczoznawca. Jest ona bowiem istotna w procesie wyceny

wartości dla podmiotów działających na rynku nieruchomości.

Wszystkie aspekty analizy rynku zmierzają do wyznaczenia

proporcji pomiędzy popytem a podażą, ceny usługi

nieruchomościowej i w efekcie jej wpływu na wartość

nieruchomości.

Badania nad rynkiem nieruchomości, co jest silnie podkreślane

w literaturze przedmiotu , znajdują się w Polsce dopiero we

wstępnej fazie. Odczuwa się brak pojęć i metodologii badań.
Analiza rynku składa się kilku etapów:
1. Określenia przestrzennego zasięgu rynku.
Obszar rynku stanowi układ przestrzenny, wyodrębniony ze
względu na terytorialny zasięg podaży, popytu lub ceny. Wykazuje
znaczne zróżnicowanie w zależności od segmentu rynku
nieruchomości. Mniejszego obszaru badań będzie wymaga
segment rynku mieszkaniowego, większego — segment
nieruchomości komercyjnych, typu centrum handlowe.
2. Analizy struktury socjologicznej i demograficznej
społeczności lokalnej.
3. Analizy bazy ekonomicznej na obszarze przestrzennym
rynku.
Ma ona dostarczyć informacji o aktualnej kondycji ekonomicznej
obszaru, wskazać na priorytetową działalność tego obszaru, jej
wpływ wielkość i strukturę zatrudnienia, dochody ludności.
Ten etap analizy musi uchwycić również tendencje zmian w
krańcowej sytuacji, a więc czy podstawa działalności
analizowanego obszaru będzie rozwijana w przyszłości, np. czy
wydobycie węgla w regionie „x” będzie kontynuowane, czy
funkcja przemysłu włókienniczego zostanie utrzymana w mieście
„y” itp.

Takie spojrzenie prospektywne jest konieczne. Przyszłość obszaru

wpływa na sposób i intensywność wykorzystania nieruchomości, spowoduje

także zmiany w zapotrzebowaniu na poszczególne rodzaje nieruchomości,

wpłynie na sytuację ekonomiczną społeczności.

Przykładowo, upadek przemysłu włókienniczego na analizowanym

obszarze (np.w Łodzi) spowoduje powstanie wolnych przestrzeni w
nieruchomościach przemysłowych. Powstanie problem podjęcia decyzji,
dotyczących dalszego ich użytkowania. Decyzje te będą zależały od wykrycia
nowych potencjalnych czynników rozwoju, tzw. motorów rozwoju: dla
jednych może być nimi np. handel, dla innych rozwój przemysłu
motoryzacyjnego, czy turystyki. Brak zastępczych funkcji miastotwórczych
wywoła degradację ekonomiczną regionu, bezrobocie, migracyjne ludności,
spadek popytu na dobra konsumpcyjne, a w efekcie na nieruchomości.

Badanie popytu i podaży.
Trzy pierwsze etapy badania rynku stanowią niezbędne przesłanki do

określenia czynników kreujących wielkość popytu i podaży. Dla określenia
popytu najważniejsza będzie sytuacja ekonomiczna danego obszaru. Niski
poziom ekonomiczny regionu, brak potencjału rozwojowego, stanowią
sygnał małego popytu na przestrzeń mieszkalną, przemysłową czy
komercyjną.

I odwrotnie, silnie rozwijające się obszary zgłaszają

zapotrzebowanie na nieruchomości mieszkaniowe, obserwuje się wzrost
zainteresowania mieszkaniami relatywnie dużymi. Na tych obszarach
wzrasta zapotrzebowanie na powierzchnie przemysłowe, biurowe,
hotelowe i restauracje.

Badanie popytu musi uwzględniać również wyniki analizy

socjologicznej i demograficznej ludności danego obszaru; jej
przyzwyczajenia, strukturę zawodową i wiekową. Dla jednej społeczności
większe znacznie będzie miało posiadanie samochodu, niż własnego
mieszkania, inna będzie preferować dom jednorodzinny nad duże
mieszkanie w zabudowie wielokondygnacyjnej itp. Wyniki tej analizy są
szczególnie konieczne dla tych odbiorców, którzy analizują rynek
mieszkaniowy, rynek szkół czy przedszkoli. Badanie popytu musi wreszcie
uwzględnić dostęp i koszt kredytów dla nabywców nieruchomości, liczbę
oferowanych form kredytowych, okres spłaty kredytu itp.

Analiza podażowa ujmuje istniejące zasoby przestrzenne,

sposób i intensywność ich wykorzystania, ocenia ich
funkcjonalność. Musi objąć również podaż gruntów, ich
uzbrojenie, koszt siły roboczej i materiałów, dostępność i koszt
kredytu budowlanego.

Badanie wielkości podaży nie może ograniczać się tylko do

istniejących nieruchomości, musi uwzględnić również
nieruchomości programowane i projektowane, które w ciągu
kilkunastu czy kilkudziesięciu miesięcy zasilą rynek
nieruchomości.

Badanie koniunktury rynkowej
Badanie koniunktury rynkowej musi ujmować z jednej strony

ocenę stanu istniejącego, miejsce w obecnym cyklu
koniunkturalnym, z drugiej, scenariusz (scenariusze) zmian.

Wskaźnikiem oceny aktualnej koniunktury jest liczba

nowo wybudowanych i nie sprzedanych nieruchomości,
liczba pustostanów, liczba ofert sprzedaży w relacji do liczby ofert
kupna, stawki czynszów, nie spłacone kredyty, dla których
zabezpieczeniem jest hipoteka nieruchomości, proporcje
pomiędzy kosztem budowy a wartością rynkową nieruchomości.

Wymienione elementy analizy stanowią cześć poprzedniej fazy,
ale tutaj sygnalizują nie tylko stan rozwoju rynku, lecz także
koniunkturę gospodarczą, która wpływa na tendencje
rozwojowe na rynku nieruchomości w przyszłości.
Wynik analizy wskazujący, że gospodarka zbliża się do
szczytowego miejsca w cyklu koniunkturalnym, powinien
zachęcić inwestorów do sprzedaży nieruchomości – w tym
okresie wartości rynkowe nieruchomości są relatywnie
najwyższe. Natomiast nie jest to właściwy moment do
podejmowania decyzji o wznoszeniu nowych obiektów. Zanim one
„wejdą” na rynek, koniunktura będzie słabsza, zapotrzebowanie
na powierzchnie spadnie. Najlepszym momentem do realizacji
nowych obiektów wydaje się zatem dno cyklu
koniunkturalnego lub początek ożywienia gospodarczego.
Wnioski z analizy i badania rynku.
1. Badanie i analiza rynku powinna zakończyć się oceną
wielkości i struktury popytu oraz konkurencji dla danego
segmentu rynku nieruchomości.
2. Przy analizach poprzedzających akcję rozwojową, część
wnioskowa powinna być poparta analizą wykonalności, czyli
badaniem, określającym opłacalność przedsięwzięcia.

a – w zł
b – w dt żyta
c – dt żywca
rzeźnego

wieprzowego

Przeciętne ceny gruntów ornych w obrocie
prywatnym

Wszystkie wymienione etapy badania rynku są istotne, gdyż

kształtują wartość kapitałową nieruchomości, wpływając w
sposób bezpośredni lub pośredni na cenę usługi na rynku
nieruchomości, a jej wyrazem jest czynsz. Jego wysokość często w
większym stopniu jest uzależniona od proporcji pomiędzy popytem a
podażą i od lokalizacji niż od świadczonych usług (np. stawki czynszu
za biurowce w Moskwie, w Warszawie , w Paryżu lub Londynie.

Z tego względu istotnym elementem badania rynku jest zbieranie

informacji o stawkach czynszu, ich zróżnicowaniu w zależności od

lokalizacji inwestycji, czy też od oferowanego programu usług.

Badanie to ma odpowiedzieć na następujące pytania:

- jak czynsz reaguje na lokalizację,
- jak czynsz odzwierciedla wpływ otoczenia i sąsiedztwa,
- jak czynsz reaguje na standard świadczonych usług

(występowanie czy brak klimatyzacji, sieci telekomunikacyjnej, stan

techniczny obiektu).

Badanie rynku musi uwzględniać przyszłe jego tendencje,

elementem dociekań musi być nie tylko znalezienie odpowiedzi na

pytanie, czy w przyszłości będzie popyt na podobne usługi oraz w

jakim stopniu podniesienie poziomu usług przyczyni się do zmiany

popytu.

W praktyce ten element badań okazuje się bardzo ważny.

Przykładowo po zjednoczeniu Niemiec w ich wschodnich landach
(dawne NRD) odnotowano, że szereg nowych inwestycji w dziedzinie
nieruchomości, uwzględniających standard zachodni, nie zostało przez
rynek zaakceptowane. Cena za usługi mieszkaniowej okazała się zbyt
wysoka dla lokalnej ludności.

Z drugiej strony badanie rynku musi uwzględniać rynek lokat, a więc

badanie z punktu widzenia inwestorów, zainteresowanych transakcjami
kupna-sprzedaży. Badanie to musi objąć poziom dochodowości oraz
oczekiwaną stopę zwrotu poniesionych kosztów z poszczególnych
inwestycji. Ta oczekiwana stopa zwrotu wyznacza okres, w ciągu
którego inwestor spodziewa się, że uzyska zwrot z wyłożonego kapitału.

Okres prospekcji (badania) musi być tu bardzo długi. Badanie rynku

musi zatem dostarczyć nie tylko informacji o bieżących dochodach, ale
również odpowiedzieć na pytanie, jakie ryzyko wiąże się z przyszłym
dochodem, to znaczy czy dana inwestycja przyniesie oczekiwany napływ
gotówki.

Np. analiza powierzchni biurowych na rynku lokalnym wykazała, że

stawka czynszu za l m

2

waha się w granicach 17-20 zł. Oznacza to, że

dochód miesięczny z powierzchni 100 m

2

będzie się wahał od 1,7 tys. zł

do 2,0 tys. zł, zaś roczny w granicach 20,4 tys. zł i 24 tys. zł. Różnica w
poziomie czynszu wynosi jedynie 3,0 zł, ale w poziomie dochodu
rocznego już 3,6 tys. zł. Zostanie ona spotęgowana na etapie wyceny
wartości nieruchomości.

Analiza rynku wykazała, że występuje na nim pięcioletni okres

zwrotu. Oznacza to, że wartość nieruchomości, będąca iloczynem
rocznego dochodu i okresu zwrotu, wahać się będzie w granicach od 102
tys. zł do 120 tys. zł. Przy różnicy czynszu miesięcznego w wysokości 3,0
zł, różnica w wartości nieruchomości dochodzi już do 18 tys. zł.

Przedstawiony przykład zakładał, że obecny dochód będzie osiągany

także w przyszłości. Badanie rynku musi również odpowiedzieć na
pytanie, czy przyszły dochód może utrzymać się na poziomie dochodu
obecnego oraz jakie jest ryzyko osiągnięcia zakładanego dochodu.
Odpowiedzi na to pytanie może dostarczyć badanie rynku lokat:
badanie rozmiarów inwestowania w nowe obiekty, zarówno na
etapie projektowania, jak i realizacji, skłonności inwestorów do lokat
na rynku nieruchomości, ryzyka inwestowania w nieruchomości
itp.

Może się okazać, że z powodu przyrostu nowych powierzchni biurowych

o wysokiej jakości, stawki czynszu mogą ulec obniżeniu, a powierzchnie
zapewniające słabszy standard usług mogą przestać interesować
użytkowników; część tych powierzchni pozostanie nie wynajęta.

Ryzyko inwestowania może wzrosnąć, gdyż obawa przed niepełnym

wykorzystaniem powierzchni może objąć nie tylko stare powierzchnie, ale
również powierzchnie nowo wznoszone. Wzrost ryzyka oznacza, że
inwestor będzie oczekiwać krótszego okresu zwrotu wyłożonego kapitału.

W podanym przykładzie spadek przyszłych dochodów, a także skrócenie

czasu zwrotu, będzie oznaczać obniżenie wartości nieruchomości. Badacz
rynku musi mieć świadomość, iż wpływ poszczególnych czynników,
wyznaczających wartość nieruchomości, nie jest jednakowy na wynik
szacunku. Tak zwana analiza wrażliwości udowodniła, że na wartość
nieruchomości silniej wpływają zmiany w stopie zwrotu, niż w poziomie
osiąganych dochodów.

Rozważania dotyczące badania i analizy rynku dowodzą, że:
- analiza nie uwzględniająca złożoności rynku może przyczynić się do
zniekształcenia wartości nieruchomości i do podjęcia nietrafnych

decyzji

inwestycyjnych,

- badanie rynku nie może nam gwarantować uzyskania pewnych

informacji o przyszłych dochodach, pozwala jedynie określić

prawdopodobieństwo poziomu ich otrzymywania, a zatem ustalić poziom

ryzyka,
-ryzyko to jest powiązane z czynnikami wykraczającymi często poza rynek
nieruchomości i obejmującymi m.in.:
- poziom rozwoju regionu i kraju, a także tendencje zmian

wpływających
m.in. stan zamożności społeczeństwa, czy poziom bezrobocia,
- tendencje demograficzne,
- zmiany upodobań i preferencji użytkowników,
- zmiany w systemie podatkowym,
- zmiany w zagospodarowaniu przestrzennym,
- relatywne zmiany atrakcyjności nieruchomości względem innych

lokat.

W krajach o rozwiniętej gospodarce rynkowej badaniem i analizą

rynku nieruchomości zajmują się wyspecjalizowane instytucje. Próbują

one określić wpływ rozwoju poszczególnych sektorów gospodarczych na

rozwój rynku nieruchomości. Badania takie mają podwójne znaczenie z

jednej strony dają sygnały inwestorom w nieruchomości, niezbędne na

etapie podejmowania przez nich decyzji inwestycyjnych, z drugiej strony

wskazują na ekonomiczną rolę nieruchomości – gdyż bez odpowiednio

szybkiej reakcji ze strony podaży, uwzględniającej wymogi rynku, rozwój

wielu sektorów może zostać zahamowany.

Wymienionym celom służą badania ukazujące np. wpływ powstania Wspólnoty
Europejskiej na rynek nieruchomości. Zniesienie barier rynkowych we
wspólnocie powoduje przesuniecie struktury podaży i popytu, co wpłynie na
zaktywizowanie jednych regionów i spadek aktywności gospodarczej innych.
Przestrzennym zmianom aktywności poszczególnych regionów muszą
towarzyszyć przesunięcia w rozwoju poszczególnych branż przemysłowych. W
rozwijających się sektorach przemysłu cenione będą elastyczne systemy
produkcji – zatem również elastyczna musi być struktura przestrzenna. Może to
przyśpieszyć zużycie funkcjonalne wielu obiektów budowlanych, powodując
zmniejszenie ich wartości rynkowej. W przypadku braku odpowiednich
nieruchomości w obecnie rozwijających się regionach, potencjalne zyski z
działalności gospodarczej, które jak się zakłada będą wynikały z realizacji
środków Unii Europejskiej, mogą zostać zniweczone.
Przykładem badań nad rynkiem nieruchomości, prowadzanych w Polsce, jest
opracowanie przygotowane przez Panel Doradczy Urban Land Institute,
poświęcone inwestowaniu w nieruchomości w Krakowie. Pozwoliło ono określić
najbardziej prawdopodobne perspektywiczne dziedziny rozwojowe miasta (za
motory rozwoju została uznana turystyka oraz przemysł oparty na
wykorzystaniu zaawansowanego kapitału intelektualnego i wysokich
technologii) i na tym tle kształtują się perspektywy rozwoju różnych segmentów
rynku nieruchomości, a zwłaszcza: nieruchomości mieszkaniowych, biurowych,
handlowych, hotelowych i przemysłowych.

Koniunkturalny rozwój rynku nieruchomości
Charakterystyczną cechą gospodarek krajów uprzemysłowionych są

wahania gospodarcze. W teorii ekonomii wskazuje się na cztery rodzaje
wahań: trendy, wahania cykliczne, wahania sezonowe i przypadkowe.

Wszystkie rodzaje wahań występują w całej gospodarce i jednocześnie

na rynku nieruchomości. Zachodzące w gospodarce fluktuacje wywołują
wahania na rynku nieruchomości, bądź też zmiany na rynku
nieruchomości, które z kolei stają się motorem zmian w gospodarce. Dla
rozwoju rynku nieruchomości w długim okresie największe znaczenie mają
trendy i wahania cykliczne. Trend jest wyrazem długookresowych zmian w
gospodarce - może on odznaczać się tendencją zwyżkową (trend rosnący)
lub tendencją zniżkową (trend malejący). W gospodarce może wystąpić
również stabilizacja działalności. Trendy są wynikiem zmian
demograficznych, technologicznych, stopy inwestycji i
oszczędności, wykorzystania zasobów naturalnych, zmian
politycznych (np. transformacja systemowa), a także zjawisk
przypadkowych. Należy podkreślić, że trendy w gospodarce znajdują
swe odzwierciedlenie w trendzie rozwoju rynku nieruchomości.

W warunkach trendu rosnącego występuje większe
zapotrzebowanie na grunty i powierzchnie, co prowadzi do ożywienia
zarówno na rynku najmu, jak i lokat. Rynek nieruchomości ma zawsze
charakter lokalny, co oznacza, że nawet przy rosnącym trendzie w
gospodarce, któryś z regionów może przeżywać stagnację, np. z powodu
upadku funkcji miastotwórczej, którą tworzył np. przemysł włókienniczy, czy
wydobywczy. I odwrotnie, na szczeblu lokalnym rynek może się rozwijać
pomimo malejącego trendu rozwoju całej gospodarki. Wystąpi to wtedy, gdy
jest prowadzona akcja rozwojowa nowych terenów lub przebudowa
istniejącej nieruchomości.

Wejście kilku inwestorów na dany teren wzmaga zainteresowanie ze
strony innych, gwałtownie ożywiając działalność budowlaną.
Zagospodarowanie terenu powoduje wygaśniecie tej działalności. Oznacza to,
że długoterminowy cykl w gospodarce nieruchomościami może być krótszy
niż w całej gospodarce i występować na poziomie lokalnym w nieregularnych
odstępach czasu.

Charakterystyczną cechą gospodarek krajów uprzemysłowionych o czym
już wspomniano jest ich cykliczny rozwój. Składają się na niego ruchy cen
produktów i usług, stóp procentowych i poziomu zatrudnienia.

Cykle zostają wywołane zmianami w globalnej podaży lub –

co występuje częściej – zmianami w globalnym popycie.
Gwałtowny spadek popytu nie wywoła szybkich reakcji
dostosowawczych po stronie podaży. Procesy dostosowawcze na
rynku spowodują spadek cen, produkcja wówczas zmaleje, przy
sztywnych płacach wzrośnie bezrobocia

Drugą przyczyną, wywołującą cykle koniunkturalne, są

zmiany globalnej podaży. Polityka propodażowa, której może
towarzyszyć np. obniżka podatków, prowadzi do pobudzenia
podaży pracy, czy akumulacji kapitału. W efekcie zmaleje
bezrobocie, wzrośnie popyt, następuje faza ożywienia.

Przyjęcie polityki propodażowej oznacza odchodzenie od

koncepcji stabilizacji gospodarczej w krótkim okresie na rzecz
przyśpieszenia wzrostu.

Siła oddziaływania polityki propodażowej zależy od kształtu

krzywej globalnej podaży. Gdy elastyczność podaży jest mała,
wpływ programu propodażowego na wzrost produkcji jest
niewielki. Oznacza to, że polityka propodażowa może wtedy być
skuteczna, gdy towarzyszą jej środki polityki propopytowej, np.
poprzez redukcję podatków. Obniżki podatków mają dwojaki
skutek: zwiększają popyt i w efekcie podaż pracy i kapitału oraz
zwiększają realny produkt globalny.

Rozważania te udowadniają, że wzajemne oddziaływanie

globalnego popytu i podaży może prowadzić do cykli
koniunkturalnych (gospodarczych). Chociaż przebieg cykli nie jest
regularny, można w nim wyróżnić cztery fazy: recesję, dno
(depresję), ekspansję i rozkwit (szczyt). Wnikając w teorie cykli
koniunkturalnych, na ogół stwierdza się, że przyczyną sprawczą ich
występowania są wahania inwestycji skierowanych na zakup
trwałych dóbr kapitałowych. Wahania te są wywołane zarówno
wpływem czynników zewnętrznych (wydarzenia polityczne, wojny,
fluktuacja liczby ludności, innowacje), jak i wewnętrznych (poziom
produkcji i wzrost sprzedaży). Cyklom koniunkturalnym podlegają –
z różnym natężeniem wszystkie rynki. Wahania te często oddziałują
na siebie, wywołując sprzężenie zwrotne.

Cykl koniunkturalny na rynku nieruchomości został

zdefiniowany jako: „… „powracające lecz nieregularne wahania w
poziomie globalnego dochodu z wszelkiego rodzaju nieruchomości,
które mogą pojawiać się z wyprzedzeniem bądź opóźnieniem w
stosunku do dochodu średniego”.

Podejmowana działalność inwestycyjna na rynku nieruchomości

(zarówno na rynku lokat, jak i najmu) podlega znacznym
wahaniom. Z jednej strony wahania koniunkturalne na tym rynku
stanowią następstwo ruchów falowych w całej gospodarce, z
drugiej strony – rozwój tego rynku odznacza się działaniem
specyficznych dla niego sił, co sprawia, że te cykle mogą różnić się
od cykli makroekonomicznych. Jednocześnie rozmiary
zaangażowanych tu kapitałów powodują, że amplituda wahań
inwestycji na rynku nieruchomości istotnie może spotęgować
przebieg cykli koniunkturalnych w całej gospodarce.

Ożywienie w gospodarce jest wywołane wzrostem nakładów

inwestycyjnych, co prowadzi do spadku bezrobocia. W efekcie
płaca i siła nabywcza konsumentów rośnie. Zwiększa się zatem
popyt na dobra i usługi, wzrasta zapotrzebowanie na powierzchnię
biurową, magazynową, rekreacyjną, przemysłową itp.

W tej fazie cyklu rośnie popyt na pieniądz inwestycyjny (kredyt).

Prowadzi to do wzrostu oprocentowania kredytu. Zaostrzenie
warunków kredytowania powoduje, że pieniądz staje się mniej
dostępny, skłonność do inwestowania maleje.

Faza ożywienia może spowodować również nadprodukcję.

Czynniki te stanowią siłę sprawczą osłabienia aktywności
gospodarczej przejście z fazy ożywienia poprzez szczyt cyklu do
fazy recesji, w którym spada siła nabywcza (rośnie bowiem
bezrobocie). Zaczyna panować pesymizm, konsumenci
ograniczają wydatki obawiając się niższych zarobków. Powoli
spada zapotrzebowanie na nieruchomości. Gospodarka podąża
do stanu dna cyklu koniunkturalnego. Jednak działalność
gospodarcza nigdy nie spada do zera. Jednocześnie odraczanie
poważniejszych zakupów ze strony klientów staje się dłużej
niemożliwe, nadwyżka podaży dóbr zostaje wyczerpana. Podmioty
gospodarcze nie mogą podwyższać cen, ponieważ popyt jest niski.
Podejmują decyzje inwestycyjne, mające na celu obniżenie
kosztów produkcji. Zaczyna się faza ożywienia, gospodarka
wchodzi w nowy cykl koniunkturalny.

Cykle koniunkturalne mają istotny wpływ na wartość

nieruchomości – w fazie ożywienia rosną ceny nieruchomości i ich
wartości. Niestety, w fazie recesji i depresji wystąpi tendencja
odwrotna.

Badania prowadzone w niektórych krajach zachodnich

wykazały, że rynki nieruchomości podlegają w swoim rozwoju
silnym ruchom falowym z nieregularną prawidłowością. Według
badań amerykańskich fluktuacja występuje co 3-7 lat,
brytyjskich, co 4-5 lat, holenderskich – co 8 lat, a nawet 9-
11.

Cykl koniunkturalny jest dostrzegany zarówno na

rynku lokat, jak i na rynku najmu. Dostrzeżono, że ruchy
falowe na rynku lokat są silniejsze niż na rynku najmu,
wyprzedzając te pierwsze.
Badania holenderskie upatrują przyczyn cyklicznych fluktuacji
na rynkach nieruchomości w:
- ruchach falowych w całej gospodarce,
- cechach strukturalnych budynków i procesu budowy,
- w ludzkich zachowaniach.

Gdy w gospodarce maleją inwestycje brutto, wzrasta

bezrobocie, maleje wzrost liczby miejsc pracy, zmniejsza
się zapotrzebowanie na powierzchnie, np. biurowe,
sklepowe czy przemysłowe. Przy ożywieniu gospodarki liczba
miejsc pracy znów zacznie rosnąć, co zaowocuje zwiększeniem
popytu na wymienione nieruchomości. W pierwszej kolejności
ożywią się transakcje na rynku najmu.

Przebiegu cyklu na rynku nieruchomości, na co

zwrócono uwagę wcześniej, może odbiegać od cyklu
makroekonomicznego.

Najbardziej wyróżniającą się fazą jest faza ożywienia, z

uwagi bowiem na dużą kapitałochłonność obiektów oraz długi
cykl inwestycyjny, podaż nowych przestrzeni jest opóźniona w
stosunku do bieżących sygnałów z rynku.

W końcowej fazie wzrastającego cyklu koniunkturalnego (końcowej

fazie ekspansji), profesjonalni inwestorzy powinni zrezygnować z
realizacji nowych inwestycji na rynku nieruchomości i jednocześnie
zwiększyć sprzedaż posiadanych powierzchni.

Inwestycje, które zostaną rozpoczęte w szczytowym okresie cyklu,

wejdą w użytkowanie już w fazie recesji, ponieważ cykl realizacji
obiektów budowlanych trwa od kilkunastu do kilkudziesięciu miesięcy.
Powierzchnie będą niewykorzystane, gdyż produkcja przewyższy
chłonność rynku, spadnie możliwość spłaty zaciągniętych kredytów,
ulegnie zmniejszeniu płynność finansowa instytucji finansowych; w
efekcie wzrośnie stopa oprocentowania depozytów, ale również
kredytów inwestycyjnych. Oznacza to zmniejszenie skłonności do
inwestowania, co przyczyni się do pogłębienia recesji. Tendencje te
wystąpią szczególnie ostro, gdy na rynku nieruchomości zostanie
skumulowana działalność inwestycyjna, angażująca olbrzymie kapitały .

Cykle koniunkturalne na rynku nieruchomości, wywołane

oddziaływaniem ogólnospołecznej koniunktury, są ponadto
spotęgowane strukturalną odrębnością obiektu budowlanego. Takie
cechy obiektu, jak stałość miejscu, wysoka kapitałochłonność i
długowieczność, stają się dodatkowym impulsem do występowania
wahań aktywności gospodarczej na tym obszarze.

Wymóg posiadania wysokich kapitałów zarówno w sferze wznoszenia,

nabycia, jak i utrzymania, mała elastyczność nieruchomości w stosunku do
zmian rynkowych powodują, że spadek inwestycji może być znaczny, a
niechęć do inwestowania bardzo długotrwała. Obiekty budowlane, których
realizacja zostaje podjęta w okresie depresji, wejdą do eksploatacji w fazie
ekspansji, co powinno im zapewnić wysoką dochodowość.

Z powodu długowieczności obiektów, wynoszącej od 40 do 150 lat, będą

one użytkowane w okresie następnych cykli koniunkturalnych. W okresie
recesji, nawet gdyby przyrost powierzchni równał się zero, liczba
pustostanów będzie rosła. Nawet wówczas jeśli na jakimś obszarze popyt
na nowe powierzchnie wzrośnie. Fluktuacja zapotrzebowania na gotowe
powierzchnie potęguje zjawisko cykliczności w rozwoju inwestycji w
nieruchomości.

Cykliczność rozwoju rynku nieruchomości wywołują również ludzkie

zachowania – podmioty rynku podejmują decyzje inwestycyjne na
podstawie aktualnej wartości nieruchomości, a nie spodziewanych
korzyści finansowych.

W okresie recesji, a tym bardziej depresji, deweloperzy zbyt długo

zwlekają z decyzjami wznoszenia nowych obiektów. Decyzje te podejmują
dopiero w końcu wzrastającego cyklu koniunkturalnego, wtedy w całej
gospodarce występuje silny wzrost nowego budownictwa.

Decyzje inwestycyjne i finansowe zapadają często bez zawarcia umów

z przyszłymi użytkownikami. Jednocześnie na rynku występuje wzrost
cen nieruchomości. Gdy aktywność gospodarcza się zmniejsza, spada
zapotrzebowanie na nowe przestrzenie. Rosną pustostany, rośnie walka
konkurencyjna o najemców, spada skłonność do inwestowania. W ten
sposób powstają poważne fluktuacje na rynku najmu i na rynku lokat,
których skutki odczują przedsiębiorcy budowlani, a także instytucje
finansujące rynek nieruchomości.

Siła reakcji czynników powodujących fluktuacje zależy od segmentu

rynku. Bardzo wrażliwym na zmiany koniunktury gospodarczej jest np.
rynek biurowców i nieruchomości przemysłowych. Natomiast rozwój
rynku nieruchomości mieszkaniowych zależy często bardziej od
decyzji politycznych na tym rynku, niż od ogólnej sytuacji gospodarczej.

Nie bez znaczenia dla koniunkturalnego rozwoju rynku w wielu

krajach jest jego spekulacyjny charakter, co oznacza, że większość
przyszłych użytkowników nie zamawia nowych budynków, lecz ma
nadzieję, że będą mogli wynająć lub kupić potrzebne im lokale z puli
budynków wznoszonych przez deweloperów.

Deweloper rozpoczyna akcję rozwojową na podstawie własnego

rozpoznania rynku. Jeżeli źle oceni popyt, nie znajdzie użytkowników, co
prowadzi do występowania faz nadpodaży.

Przedstawiony tu scenariusz cyklu wykazuje, że siłą napędową wahań

koniunkturalnych na rynku nieruchomości jest połączenie wpływu

czynników zewnętrznych i wewnętrznych. Czynnikami zewnętrznymi są

fluktuacje w całej gospodarce, wewnętrznymi — specyficzne cechy

produktu, a także psychika uczestników rynku nieruchomości,

znajomość mechanizmów jego funkcjonowania itp.

Przykładem rynku nieruchomości, który wszedł w fazę silnego

ożywienia na skutek decyzji politycznych, był przed laty rynek niemiecki.
Czynniki zewnętrzne spowodowały, że rozwój koniunktury na tym rynku
znacznie odbiegł od cyklu koniunkturalnego w innych krajach.

Jeszcze w latach osiemdziesiątych gospodarka RFN była w stanie

recesji. Były to lata gwałtownego obniżenia się dochodów
przedsiębiorstw i zmniejszenia się ich aktywności inwestycyjnej.
Wpłynęło to na obniżenie ogólnej skłonności do inwestowania i realnych
dochodów ludności. Obniżenie się aktywności gospodarczej przyczyniło
się do zahamowania wzrostu czynszów za lokale użytkowe i mieszkalne,
minimalnie rosły ceny mieszkań własnościowych. Koniec lat
osiemdziesiątych odznaczał się wzrostem aktywności inwestycyjnej i
poprawą koniunktury gospodarczej.

Na te korzystne zmiany nałożyły się czynniki stwarzające
zupełnie nową sytuację – połączenie Niemiec. Na rynku
nieruchomości wystąpił wzrost obrotów. Szczególnie wzrosło
zainteresowanie lokalami użytkowymi. Przejawiło się to w liczbach
transakcji oraz w rosnących stawkach czynszu najmu.
Przewidywano wówczas, że dalszy rozwój rynku nieruchomości
w Niemczech będzie kształtował się pod silnym wpływem dwóch
grup czynników: ekonomicznych i społeczno-politycznych. Oba
czynniki wpływają na pobudzenie popytu inwestycyjnego i tak się
stało.
Jednak rozwój poszczególnych sektorów rynku nieruchomości w
Niemczech nie wykazywał jednakowej dynamiki. Silnie
rozwijającym się rynkiem był rynek mieszkaniowy – liczba nowo
wybudowanych mieszkań rocznie podwoiła się w latach 1982-
1993. Wynosząc w 1993 r. 432 tys., w 1994 r. już 500 tys. Szybki
rozwój wystąpił też na rynku biurowców – do najlepiej
rozwijających się ośrodków należał wówczas Hamburg i
Frankfurt nad Menem. Przebudowa gospodarki niemieckiej
przyczyniła się do ożywienia rynku hotelowego, zwiększyło się
wykorzystania miejsc hotelowych wzrosła ich dochodowość.

W tym samym czasie, gdy rynek niemiecki wchodził w stan ożywienia,

rynek brytyjski znajdował się w stanie recesji. Przewidywano, kolejny boom
wystąpi po roku 90. Oczekiwania nie sprawdziły się; w latach 1992-1993 ceny
domów malały. Dopiero od 1994 r. zarysowała się tendencja wzrostowa. Była
ona szczególnie widoczna na rynku nieruchomości komercyjnych.

Prognozy dla rozwoju rynków nieruchomości w krajach Europy Zachodniej

są dobre. Przewiduje się, że intensywny ich rozwój, podobnie jak na rynku
niemieckim stanowić będzie skutek oddziaływania czynników zewnętrznych o
charakterze politycznym: zniesienie barier ekonomicznych od 1.01.1993 r. i
utworzenie Wspólnego Rynku Europejskiego. Wpłynęło to na zmiany popytu,
zwłaszcza w sektorze nieruchomości biurowych i przemysłowych .

Cykliczny rozwój rynków nieruchomości wywołuje implikacje gospodarcze

i polityczne. O ile cykli tych, podobnie jak w całej gospodarce, nie można
wyeliminować, to znajomość ich przyczyn i skutków pozwala ograniczyć
niektóre z nich.

Jedną z przyczyn wywołujących wahania koniunkturalne (cykle) są

spekulacyjne zachowania deweloperów i inwestorów, zaś umiejętność
odczytywania tych sygnałów rynkowych może przyśpieszyć reakcje na
zmiany w poziomie popytu.

Aby złagodzić przejawy cykli, zdaniem Banku Danych Inwestycyjnych o

Nieruchomościach – należy dążyć do zaspokojenia potrzeb dzierżawców
poprzez realizację obiektów na zamówienie.

Aktywność rynku nieruchomości podlega również zmianom sezonowym —

widoczne są one zarówno na rynku działek budowlanych (tradycyjne ceny
gruntów budowlanych rosną pod koniec roku, co w Polsce wiązało się z ulgami
podatkowymi; ceny wykazują wzrost również wiosną), na rynku
mieszkaniowym (na rynku lokat i najmu ceny w dużych miastach rosną w
miesiącach wrzesień-październik, co wiąże się ze wzrostem popytu
wywołanym rozpoczęciem roku szkolnego i akademickiego), na rynku
biurowym a także magazynowym, co stanowi odzwierciedlenie sezonowości
produkcji.

Rynek nieruchomości odczuwa również wahania przypadkowe, wywołane

kataklizmami (np. powodzią, wojnami itp.).

Reasumując, rozwój rynku nieruchomości jest uzależniony od rozwoju całej

gospodarki. Pomimo trendu wzrostowego, z powodu wahań cyklicznych, mogą
wystąpić znaczne wahania w aktywności gospodarczej. Ze szczególną
ostrością mogą one dotknąć rynki lokalne – nieruchomości.

Warunki sprawnego funkcjonowania rynku nieruchomości
Nieruchomości pełnią w każdej gospodarce funkcję szczególną. Każdy

uczestnik rynku dostrzega, że zaspokajają one wiele zróżnicowanych
potrzeb: są obiektem inwestowania, dla właściciela obiektem dochodowym
lub konsumpcyjnym, dla gminy i państwa obiektem fiskalnym, a poprzez
instytucje hipoteki dla wszystkich uczestników mogą stanowić środek
pozyskiwania kapitału. Nie ma wątpliwości, że rola tego rynku jest istotna,
a stan jego rozwoju wpływa i jednocześnie odzwierciedla rozwoju całej
gospodarki.

Aby rynek nieruchomości mógł prawidłowo funkcjonować, niezbędna

jest obecność licznych kupujących i sprzedających (co pozwala na
powstanie konkurencji) oraz swoboda kształtowania się cen.

Spełnienie tych wymogów musi być poprzedzone stworzeniem

prawnych, ekonomiczno-finansowych i instytucjonalnych ram
funkcjonowania rynku. Instrumenty prawne pełnią funkcję wiodącą dla
powstania rynku.

Po stronie ram prawnych znajdują się:
1.Regulacje prawne umożliwiające powstanie rynku, przede wszystkim
zapewniające swobodę obrotu nieruchomościami i swobodę udziału w
transakcjach, uregulowane procedury wyceny nieruchomości.

2.Regulacje umożliwiające uzyskanie informacji o stanie prawnym
nieruchomości; im łatwiejszy dostęp, mierzony kosztem pozyskania
informacji, trudnością czy nakładem czasu, tym łatwiejszy obrót
nieruchomościami.
3.Regulacje prawne na etapie zawierania umów i zapewnienia ich ważności.
Umowa powinna zawierać prawem określoną treść, musi być zawarta przed
notariuszem. W warunkach europejskich rejestracja jest dokonywana w
rejestrze ksiąg wieczystych.
4.Regulacje prawne na etapie wprowadzania zmian do obowiązującej
ewidencji lub rejestru. Warunkiem sprawności obrotu i jego bezpieczeństwa
jest szybkość wprowadzania zmian.
Stąd też systemy prawne stosują dwa mechanizmy:
- mechanizm przymusu, opierający się na nakładaniu kar i sankcji za opóźnienie
w powiadamianiu ewidencji lub rejestru o zaistniałych zmianach;
- mechanizm prawnej konieczności, oznacza, że zmiana formy władania jest
ważna z chwilą dokonania odpowiedniego wpisu do ewidencji lub rejestru.
5.Regulacje prawne zabezpieczające ubezpieczenie tytułów i czynności
prawnych. Na rozwiniętych rynkach nieruchomości funkcjonują umowy z
ubezpieczycielami, które chronią nabywcę przed wadami nabytego tytułu
prawnego. Ubezpieczyciel poprzez taką umowę przyjmuje na siebie ryzyko
wynikające z każdej transakcji.

6.Regulacje prawne bodźcujące prawidłową gospodarkę nieruchomościami.
Podstawowym bodźcem jest system podatkowy – obejmujący podatki i ulgi
podatkowe, ustanowione przez państwo oraz ustanawiane na szczeblu
lokalnym. W
krajach o rozwiniętym rynku nieruchomości pobudzające oddziaływanie
wykazuje
podatek naliczany od wartości nieruchomości (ad walorem). Pełni on nie tylko
funkcję dochodową dla gminy, stanowiąc źródło jej stabilnego dochodu, ale
również racjonalizuje gospodarkę przestrzenną, pobudzając m.in. obrót
nieruchomościami i zapobiegając spekulacjom gruntami.
Elementem bodźcującym jest również polityka czynszowa, gwarantująca
czynsze rynkowe. Ograniczenie w swobodzie kształtowania się czynszów
prowadzi do nieracjonalnego wykorzystania zasobów budowlanych, a w
rezultacie do przyśpieszonego tempa ich zużywania się i do osłabienia rynku
nieruchomości. Typowym obszarem, ilustrującym antybodźcowe oddziaływanie
czynszów regulowanych, jest gospodarka mieszkaniowa.
Zatem prawne uwarunkowania rynku nieruchomości stanowią podstawę rozwoju
aktywności tego rynku, bezpieczeństwa zawartych transakcji, czy rozwoju
lokalnego.

Oprócz ram prawnych, rozwój rynku nieruchomości wymaga
zapewnienia ram instytucjonalnych.
Po stronie ram instytucjonalnych istnieje konieczność
stworzenia na każdym rynku nieruchomości jego
infrastruktury, zapewniającej fachową obsługę rynku.
Infrastruktura rynku obejmuje zarówno wykreowanie nowych
zawodów, specjalistów w obsłudze rynku, takich jak:
rzeczoznawców majątkowych, deweloperów, doradców
nieruchomości, zarządców, pośredników obrotu
nieruchomościami, jak również instytucji obsługujących
rynek: firm ubezpieczeniowych, banków finansujących
nieruchomości, banków danych katastralnych, ośrodków
badawczych oraz publikatorów przedstawiających wyniki
badań i analizę rynku.
Na rynku amerykańskim, który reprezentuje najbardziej
rozwinięty typ rynku nieruchomości, rozwój instytucjonalnych i
prawnych ram tego rynku umożliwia rozwinięcie usług
pozwalających na załatwienie wszystkich formalności
związanych z zakupem i sprzedażą nieruchomości przy
jednym stole w ciągu kilkunastu minut (usługa typu
„escrow”) .

Należności powstałe w wyniku tej umowy są zarówno
jednorazowe, obejmujące usługi rzeczoznawców, notariuszy,
prowizje banku, należność dla sprzedawców, rozliczenia
nadpłaconych przez sprzedawcę podatków i ubezpieczeń, ale
również mogą objąć stałą obsługę kredytową, włączając
wnoszenie ustalonych rat, koszty ubezpieczenia
nieruchomości oraz inne

.

Rozwój instytucjonalnych form obsługi rynku nieruchomości w

krajach zachodnich rozwinął się szczególnie intensywnie na
obszarze instytucji zasilających ten rynek w środki finansowe.
Wielość form instytucjonalnych umożliwiła rozwój pierwotnego
i wtórnego rynku hipotecznego.
Na rynku pierwotnym kredytodawcy udzielają kredytów
bezpośrednio kredytobiorcom. Typowymi uczestnikami tego rynku
są banki komercyjne, banki hipoteczne czy towarzystwa
ubezpieczeniowe na życie.
Na wtórnym rynku hipotecznym kredytodawcy handlują
między sobą hipotekami (kredytami hipotecznymi i gwarancjami
popartymi hipoteką). Możliwość obrotu hipotekami zwiększa ich
płynność, czyniąc z niej instrument tak samo atrakcyjny, jak
inwestycja w akcje czy obligacje.

Ale nawet spełnienie warunków, obejmujących rozwój ram prawnych i

instytucjonalnych, nie stwarza wystarczających gwarancji aktywności rynku
nieruchomości. Muszą być równocześnie stworzone czynniki kreujące popyt i
podaż nieruchomości, czyli grupa czynników ekonomiczno-finansowych.

Po stronie czynników ekonomiczno-finansowych, kreujących popyt, znajdują się:
- wzrost zamożności społeczeństwa. Spełnienie tego warunku oznacza

zainteresowanie rynkiem nieruchomości ze strony inwestora indywidualnego,

-konieczność dopływu długoterminowego kapitału inwestycyjnego do

rynku

nieruchomości.
Aby ten warunek mógł zostać spełniony, nieruchomość musi być postrzegana

jako atrakcyjny instrument finansowy, czyli lokata kapitału, którą wybierze
inwestor, w nadziei, że będzie ona bardziej korzystna niż lokata w papiery
wartościowe, złoto czy inne dobra kapitałowe.

Inwestowanie w nieruchomości — ze względu na wysoką kapitałochłonność

wymaga rozwiniętego systemu kredytowania nieruchomości i dostępności tego
kredyt (niskiego oprocentowania). Do inwestowania w ten instrument finansowy
mogą zachęcać ponadto ulgi podatkowe w podatku dochodowym czy w podatku
od nieruchomości.

Po stronie czynników kreujących podaż leży sprawnie działający rynek

budowlany i jego instrumenty ekonomiczne, np. system przetargowy.

Z tego wynika, że rozwój rynków nieruchomości zależy przede wszystkim od

czynników zewnętrznych – uregulowań prawnych, rozwoju makroekonomicznego

i lokalnego, poziomu inflacji, czy rozwiązań finansowych.

Polski rynek nieruchomości należy do rynków młodych. Korzenie jego rozwoju

sięgają wprawdzie okresu międzywojennego, ale po II wojnie światowej, w okresie
gospodarki centralnie sterowanej, funkcjonował tylko w niewielkich rozmiarach rynek
nieruchomości mieszkaniowych i nieruchomości rolnych.

Ponowny rozwój rynku nieruchomości nastąpił w końcu lat osiemdziesiątych.

Nastąpiły wtedy dynamiczne zmiany przepisów prawnych oraz rozwój infrastruktury
rynku nieruchomości. Umożliwiło to rozpoczęcie w latach 1990-1992 pierwszego cyklu
rozwojowego rynku nieruchomości. Cechą charakterystyczną tego etapu był
dynamiczny wzrost cen i czynszów.

Do głównych ograniczeń zaliczono:
1.Niewystarczający system prawny i ustawodawczy, np. brak ustawy
reprywatyzacyjnej oraz powolne wdrażanie ustaw dotyczących nieruchomości.

2. Brak strategicznej polityki państwa w dziedzinie nieruchomości.
3. Brak porozumienia między bliskimi (pokrewnymi) sektorami, instytucjami
oraz między badaniami i źródłami danych.
Ogólna kondycja nieruchomości w Polsce to: nieodpowiednie nimi
zarządzanie oraz sposób ich widzenia – w wielu przypadkach nie stanowią
atrakcyjnej formy lokaty kapitału.
Deficyt kapitałowy: brak regulacji dotyczących wierzytelności; wysoka
stopa procentowa.
Niewłaściwe postrzeganie przez społeczeństwo wartości
nieruchomości oraz praw działania wolnego rynku. Brak ogólnego
zrozumienia prawa i zasad, jakie rządzą transakcjami dotyczącymi
nieruchomości.
Brak infrastruktury zapewniającej gromadzenie, opracowanie i obieg
danych.
Nieprofesjonalne podejście osób prywatnych oraz przedsiębiorstw i
instytucji do problemu nieruchomości.
Nie istnieją ubezpieczenia od odpowiedzialności zawodowej, jak i
sposoby ochrony przed procesami sądowymi (dotyczy to szczególnie
rzeczoznawców - taksatorów).

Brak zachęty do inwestowania w nieruchomości, takiej jak np. ulga w

podatku dochodowym.

Brak odpowiedniej ochrony prawnej klienta na rynku handlu

nieruchomościami.

Problemy w funkcjonowaniu zarządzeń administracyjnych i podejmowaniu

decyzji.

Większość z wymienionych ograniczeń w rozwoju rynku nieruchomości

istnieje, ale wpływ szeregu z nich uległ znacznej eliminacji trwa proces
legislacyjny, regulujący działanie rynku nieruchomości, trwają prace nad
katastrem nieruchomości i wprowadzeniem systemu powszechnej taksacji ,
spada oprocentowanie kredytów i lokat bankowych, co zwiększa skłonność
do inwestowania w nieruchomości, coraz częściej nieruchomość jest
postrzegana jako lokata kapitału, zostały uregulowane zasady wyceny
nieruchomości, uregulowano zasady gospodarki przestrzennej, ustanawiając
odszkodowanie dla właściciela nieruchomości za spadek jej wartości na
skutek zmian w planie przestrzennego zagospodarowania, stworzono
podstawy profesjonalnej obsługi rynku nieruchomości, wprowadzono
standardy zawodowe rzeczoznawcy majątkowego, pojawiają się nowe
techniki finansowania rynku nieruchomości, trwa akcja ubezpieczenia
odpowiedzialności cywilnej zawodów działających na rynku nieruchomości.

Zmiany te dokonały się po 1994 r., stąd też rok 1995 można uznać za

początek normalnego rozwoju rynku nieruchomości.

Z punktu widzenia rozwoju rynku nieruchomości należy zwrócić uwagę

na pewne pozytywne elementy w ocenie stanu gospodarki – decyduje o
tym roczny wzrost produktu krajowego brutto, wygasająca inflacja,
malejąca stopa bezrobocia. Do negatywnych zjawisk naszej
gospodarki należy relatywnie niska siła nabywcza ludności, wysoka
stopa oprocentowania, słabość inwestora instytucjonalnego,
zmienność przepisów prawnych, zwłaszcza podatkowych.

Zderzenie obu tendencji owocuje rynkiem, którego miarą aktywności

jest ponad 600 tys. aktów notarialnych rocznie. Badania prowadzone przez
Instytut Gospodarki Mieszkaniowej wykazują, że rynek stabilizuje się pod
względem liczby zawartych transakcji. O pozytywnych trendach jego
rozwoju świadczy wzrost wartości kapitału zaangażowanego na rynku
nieruchomości (12 mld PLN w 1995 r., 16 mld w 1996 r. i 20,5 mld w 1997
r.). Liczba zawartych transakcji i ich wartość stanowią wypadkową zmian
zachodzących w całej gospodarce. Polski rynek nieruchomości przeżywa
boom na (biurowce i domy rezydencjalne, obiekty handlowe a ostatnio na
obiekty magazynowo-produkcyjne i hotelarskie.

Wartość inwestycji w budowę hoteli wyniosła w 1998 r. 140 mln zł (co

odpowiada 120 tys.m

2

powierzchni hotelowej), ale prawdziwy boom rozpoczął

się w roku 1999. Rozwój ten jest spowodowany wzrastającym poziomem

zapotrzebowania na niedrogie i średniej klasy hotele.

Rynek nieruchomości w Polsce przeżywa istotne zmiany strukturalne. Ich

pierwotnym źródłem są zmiany legislacyjne – prowadzące m.in. do powstania

nowych podmiotów w gospodarce, takich jak: towarzystwa

ubezpieczeniowe, fundusze powiernicze, banki hipoteczne czy

fundusze emerytalne. Ustawodawca nie tylko reguluje zasady działania

tych instytucji, ale również pozwala działać zagranicznym podmiotom na

naszym rynku. Można przypuszczać, że istotnie na rozwój rynku wpływa

otwarcie od 1999 r. sektora bankowego i ubezpieczeniowego na podmioty

zagraniczne.

Nowe podmioty na rynku nieruchomości wywołują strukturalne zmiany,

ponieważ:

1. uczestniczą w pierwszej kolejności w rynku najmu, zgłaszając popyt na
powierzchnię biurową,
2. wszystkie są potencjalnymi inwestorami na rynku nieruchomości.
Pogłębiają zmiany struktury inwestorskiej. Słabnąć będzie rola inwestora
indywidualnego na korzyść inwestora instytucjonalnego. Przyczyni się to

–

nawet przy dalszej stabilizacji liczby zawartych transakcji do wzrostu

wartości

zaangażowanego kapitału na rynku nieruchomości,

3. powstanie banków hipotecznych, które będą emitowały listy zastawne,
doprowadzi to do powstania nowego instrumentu finansowego dla inwestorów,

co

zwiększy z pewnością ich zaangażowanie kapitałowe na tym rynku,
4. działalność zachodnich banków i towarzystw ubezpieczeniowych w krótkim
czasie spowodowała skokowy wzrost popytu na powierzchnię biurową, w
dalszym zaostrzy konkurencję i wymusi zaoferowanie, przez polskie podmioty
usług na bardziej korzystnych warunkach. Powinno to przyczynić się poprzez
obniżenie stopy oprocentowania kredytu, zmniejszenie marży w
towarzystwach ubezpieczeniowych, a efekcie do wzrostu skłonności do
inwestowania.

Tańszy kredyt to możliwość osiągania dodatnich efektów tzw. dźwigni

finansowej (tzw. lewarowania), co powinno doprowadzić do wzrostu

rocznych

zwrotów z nieruchomości, zwiększając zainteresowanie tym instrumentem na

tle

innych kierunków lokat.
W dłuższej perspektywie czasu źródłem zmian strukturalnych stanie się

członkostwo Polski w Unii Europejskiej. Niestety, istotną barierą rozwoju tego

rynku nieruchomości jest wyjątkowa nieprzejrzystość naszego rynku — brak

danych będących podstawą jego diagnozy i prognozy.

Dlatego też należy się liczyć z rozwojem rynków lokalnych
przede wszystkim dużych miast – obok stolicy, Poznania,
Szczecina, Wrocławia czy Trójmiasta.
Wejście Polski do struktur NATO zwiększyło zainteresowanie
inwestorów zagranicznych wschodnią częścią kraju. Być może,
widoczne już dzisiaj ożywienie w części wschodniej — głównie w
Lublinie jest sygnałem przewidywalnych zmian, odwzorowujące
spekulacyjne zachowania inwestorów.
Integracja europejska wymusza dbałość o ochronę
środowiska — wygeneruje postawy w kierunku zmniejszenia
zużycia energii. Na wzór tendencji pojawiających się w wielu
krajach, wzmacnia to zainteresowanie utrzymaniem zasobu
istniejącego, a więc konserwacjami i remontami. Osłabi to
zapewne działalność inwestycyjną, przyczyniając się do stabilizacji
cen gruntów.
Źródłem zmian strukturalnych są również zmiany
technologiczne (komputeryzacja) i zmiany w tzw. technologii
życia, np. w formie dokonywania zakupów. W różnym stopniu
znajdzie to odwzorowanie w rozwoju poszczególnych segmentów
rynku nieruchomości. Przykładowo, na rynku powierzchni
biurowych w dłuższym okresie rozwój i szeroko upowszechnione
stosowanie komputerów przyczyni się do wzrostu popytu na nowe
budynki biurowe, posiadające okablowanie sieciowe, ponieważ
przystosowanie starych budynków do urządzeń wysokiej techniki
w wielu przypadkach okaże się zbyt kosztowne. Z drugiej strony –
podobnie jak to się okazało w krajach zachodnich, przyczyni się to
do ograniczenia posiadanej powierzchni przez podmioty
gospodarcze.

Dzisiaj na wielu rynkach lokalnych odczuwalny jest brak

powierzchni magazynowych, ale w długim okresie, wobec
możliwości utrzymania dokładnych rachunków zapasów dzięki
technice komputerowej, w połączeniu z możliwością i gotowością
podmiotów do wysłania małych ilości na krótkie zlecenia, zmniejszy
się zapotrzebowanie na powierzchnie składowe, czego efektem jest
zwiększony popyt na mniejsze powierzchnie magazynowe.

Reasumując, rozwój rynku nieruchomości jest uzależniony od

rozwoju całej gospodarki. Trend wzrostowy w gospodarce polskiej
pozwala przypuszczać, że będzie on utrzymany również na rynku
nieruchomości. Wzrost gospodarczy – przy słabnącej inflacji może
doprowadzić do podniesienia stopy zwrotu w sektorze
nieruchomości.

Wydaje się, że otwiera się okres olbrzymich szans dla rozwoju

tego rynku, a poprzez mechanizm jego oddziaływania i dla rozwoju
gospodarki. W nieruchomościach jest zamrożony olbrzymi kapitał,
który poprzez ustanowienie hipoteki może być przeznaczony na
realizację innych celów.

Inwestowanie w nieruchomości a inne instrumenty finansowe
Terminy „inwestowanie”, „inwestycje” są używane w literaturze

przedmiotu w wieloznaczny sposób. W makroekonomii uwaga skupiona
jest na inwestycjach netto, czyli akumulacji kapitału, oznaczającej
przyrost netto realnego kapitału w społeczeństwie danego kraju, a więc
przyrost maszyn, urządzeń, budynków czy zapasów. Oznacza to, że
inwestycje netto pojawiają się tylko wtedy, gdy zostanie stworzony
dodatkowy kapitał realny.

Obok terminu „inwestycje netto” funkcjonuje termin „inwestycje

brutto”, obejmujący, oprócz przyrostu realnego, nakłady ponoszone na
odtworzenie składników majątkowych.

W wielu definicjach inwestycje są utożsamiane z aktem

wyrzeczenia się konsumpcji w celu osiągnięcia przyszłych korzyści,
które w związku z upływem czasu, nie są pewne. Termin „korzyści”
nie zawsze jest jednoznacznie definiowany. Mogą one polegać na
powiększaniu przychodu pieniężnego w wyniku inwestowania lub
zaspokojenia potrzeb posiadania, prestiżu. Oznacza to, że
motywem inwestowania nie zawsze muszą być korzyści finansowe.

W indywidualnych decyzjach uczestników rynku, zakres

pojęciowy „inwestycji” znacznie się rozszerza, gdyż oznacza to
nabywanie praw majątkowych. Zakupy inwestycyjne prowadzą
do zmiany wielkości ich zasobów rzeczowych i finansowych. W
skali makroekonomicznej działalność ta oznacza jedynie transfer
form własności, który nie kreuje nowego kapitału realnego.
Może natomiast stanowić źródło tworzenia takiego kapitału w
przyszłości. W znaczeniu potocznym inwestycja jest zatem
utożsamiana z lokatą, czyli dokonywaną przez posiadacza kapitału
operacją finansową, polegającą na lokowaniu go w dziedzinach,
które swym charakterem różnią się od prowadzonej przez niego
działalności zawodowej lub wybiegają poza zakres jego
kompetencji. Lokata jest realizowana celem osiągnięcia zysku.

Wśród wielu innych klasyfikacji inwestycji, na uwagę zasługuje

podział inwestycji na dwa rodzaje: inwestycje rzeczowe - czyli
materialne oraz inwestycje finansowe. Inwestycje rzeczowe
polegają na zakupie maszyn, nieruchomości, dzieł sztuki, znaczków
czy starych monet. Inwestycje takie może podjąć zarówno firma,
jak i indywidualny inwestor.

Inwestycje finansowe, zwane również kapitałowymi, polegają na

zakupie papierów wartościowych, dewiz, udziałów w funduszach
powierniczych, czy wierzytelnościach, lokowaniu oszczędności na
rachunkach bankowych.

Inwestor może dokonać lokaty kapitału inwestując bezpośrednio w

zakup składników majątkowych, budowę czy rozbudowę, bądź
pośrednio, kupując akcje firm, czy udziały w funduszach powierniczych.

Oznacza to, że istnieje bogaty wachlarz inwestycji finansowych i

rzeczowych. Lokaty inwestycyjne noszą nazwę instrumentów
finansowych. Poszczególne instrumenty finansowe są źródłem różnych
dochodów. Przykładowo, dochodem z akcji będzie dywidenda, czyli
część zysku przeznaczona do podziału pomiędzy akcjonariuszy, a także
dodatnie różnice w cenach akcji, oczekiwane przez inwestora, tzw. zysk
kapitałowy. Źródłem dochodu z nieruchomości będzie bieżący czynsz
oraz dochody pozaczynszowe, w tym przyrost wartości
nieruchomości w czasie, czyli tzw. zysk kapitałowy. Z lokat w dzieła
sztuki, stare monety czy znaczki, źródłem dochodu mogą być również
ich wzrastające wartości (czyli zysk kapitałowy).

Wielu inwestorów wybierze zakup obligacji, czy budowę domu dążąc do

uzyskania ulg w podatku dochodowym. Dla wielu inwestowanie oznacza
samorealizację, zaspokojenie własnego ego, dążenie do prezentacji własnej
siły i umiejętności. Z tego powodu dla niewielkiej grupy inwestorów mogą
być nieważne wyniki finansowe.

Zróżnicowanymi motywacjami kieruje się również inwestor wkraczający

na rynek nieruchomości. Część uczestników tego rynku dokona wyboru
nieruchomości nie tylko ze względów finansowych. Motywacje inwestora
na rynku nieruchomości można podzielić na obiektywne i subiektywne.
Obiektywnym motywem jest np. potrzeba zaspokojenia lub poprawy
warunków mieszkaniowych oraz dążenie do osiągnięcia dochodów.

Motywacjom obiektywnym często towarzyszą subiektywne, które

przejawiają się w dążeniu do zdobycia prestiżu i statusu społecznego,
zapewnienia poczucia bezpieczeństwa, wygody i komfortu, do osiągnięcia
osobistej satysfakcji z posiadania nieruchomości. Kierując się różnymi
motywacjami, inwestor będzie zainteresowany zróżnicowanymi segmentami
rynku nieruchomości. Inwestor dążący do zaspokojenia potrzeb
mieszkaniowych (będzie to na ogół młody inwestor), bądź ich poprawy
(inwestor w wieku 30-40 lat), kieruje swoje zainteresowania na rynek
mieszkaniowy, zaś inwestor posiadający kapitał i chcący go pomnożyć,
zainwestuje na rynku nieruchomości komercyjnych czy przemysłowych.

Dążenie do osiągnięcia dochodu utrudnia odróżnienie
inwestora od spekulanta czy gracza. Inwestorem jest osoba,
która dokonuje lokaty kapitału na własne ryzyko, celem
osiągnięcia dochodu. Przy podejmowaniu decyzji, próbuje on
osiągnąć zakładany dochód nie maksymalizując ryzyka. Uważnie
analizuje spodziewane korzyści, jakie może osiągną dochód w
długim okresie.
Spekulantem jest uczestnik rynku, który lokuje kapitał na
krótkie i średnie terminy o wysokim ryzyku, ale zapewniające mu
zwiększony dochód. Spodziewa się on szybkiego zysku. Gracz
dokonuje szybkiego obrotu, uzyskując korzyści na zmianie
wartości lokat przypomina dealera, próbującego dobrze kupić i
szybko sprzedać.
Z rozważań tych wynika, że lokowanie kapitału może oznacz
tylko inwestowanie długookresowe, ale również inwestowanie
spekulacyjne, czy grę. Elementami różnicującymi będzie poziom
akceptowania ryzyka. I metoda osiągania dochodu.
Nieruchomość jako przedmiot inwestowania
Inwestorzy zainteresowani lokatami na rynku kapitałowym
różnią się przede wszystkim motywacją inwestowania, zależną
od wieku, zgromadzonego kapitału, skłonności do poniesienia
ryzyka, dotychczasowych doświadczeń, czasu, jakim dysponuje
inwestor do zajmowania się inwestycją. Każdy inwestor inaczej
będzie interpretował termin „korzyści”. Dla jednego będą to
korzyści finansowe, inny inwestując chce uchronić swój kapitał
przed inflacją.

Jeden i drugi ulokuje kapitał w nieruchomości, gdy zamierza:
1. zabezpieczyć kapitał np. przed kradzieżą, czy też

wydatkowaniem na

nadmierną konsumpcję bieżącą,
2. uchronić kapitał przed inflacją,
3. uzyskać ulgi podatkowe w podatku dochodowym, czy podatku od

nieruchomości,

4. zaciągnąć kredyt pod zabezpieczenie hipoteczne, „odmrażając”

tym samym włożony kapitał i reinwestując go na inne cele.

Jak widać, lokowanie kapitału w nieruchomości może przynosić

inwestorowi wielorakie korzyści. Pewna ich część jest w ogóle
niemierzalna, np. satysfakcja czy poczucie bezpieczeństwa.

Część korzyści jest wymierna w sposób pośredni, np. w postaci

„odmrożonych” środków finansowych. Część jest bezpośrednio
mierzona dochodem z nieruchomości. Pewna część korzyści może
być mierzona oszczędnościami w wysokości płaconego podatku
dochodowego czy podatku od nieruchomości.

Wymienione korzyści tworzą zespół zalet zachęcających do

inwestowania w nieruchomości.

Nieruchomość, jako przedmiot inwestowania, posiada również

wady. Do najważniejszych należą:

1. niepodzielność inwestycji,
2. konieczność zarządzania nieruchomościami,
3. ryzyko inwestowania w nieruchomości,
4. mała płynność nieruchomości.
Każdy z inwestorów, w zależności od przygotowania,

znajomości rynku i predyspozycji, inaczej wykorzystuje zalety tej
samej nieruchomości, osiągając inny rozmiar korzyści. Każdy, ze
względów subiektywnych (wiek), czy obiektywnych (stan rynku),
w różnym stopniu odczuje wady inwestowania w nieruchomości.
Oznacza to, że dla każdego z uczestników rynku ta sama
nieruchomość posiada inną wartość. Inwestor będzie skłonny
nabyć nieruchomość, jeżeli według jego oceny wartość
nieruchomości będzie wyższa od wartości rynkowej, czyli wartości
opierającej się na założeniach i ocenie typowego inwestora.
Wartość nieruchomości dla konkretnego inwestora, czyli wartość
indywidualna, prezentuje wartość uwzględniającą jego
wymagania inwestycyjne. Często jest uważana za przeciwstawną
kategorii wartości rynkowej.

W przeciwieństwie do wartości rynkowej, wartość indywidualna

jest wartością dla osoby, a nie wartością na rynku. Przedstawia ona
subiektywną relację między konkretnym inwestorem, a rozpatrywaną
inwestycją. Uwzględnia ona dochód, jaki będzie generowała
nieruchomość w zakładanym przez inwestora czasie eksploatacji (np. 4-5
lat), nadwyżkę kapitału, jaką uzyska inwestor po sprzedaniu
nieruchomości, a także wartość zaciągniętego kredytu hipotecznego. Nie
jest jednak właściwe określenie wartości indywidualnej opierając się na
zwykłych celach hipotetycznego inwestora.

Inwestor podejmie decyzję o sprzedaży nieruchomości, gdy jej wartość

wymienna będzie wyższa od odczuwanej przez niego wartości użytkowej
nieruchomości. Konkretnego inwestora cechuje podejście finansowe, w
przeciwieństwie do podejścia ekonomicznego, reprezentowanego przez
typowego inwestora, istotne znaczenie ma ustalenia wartości rynkowej
nieruchomości.

Zalety i wady inwestowania w nieruchomości
Teodor Roosevelt podobno powiedział, że „kupowanie

nieruchomości jest nie tylko najlepszym sposobem, najszybszym
sposobem i najbezpieczniejszym sposobem, ale także jest jedynym
sposobem, by stać się bogaczem”.

Inwestowanie w nieruchomości odznacza się nie tylko zaletami, ma

również wady, nie jest także zupełnie pozbawione ryzyka, co

potwierdzają liczne badania i oceny zachowania inwestorów.

Nieruchomość jako źródło uzyskiwania dochodu
Dla konkretnego inwestora, lokata kapitału w nieruchomości

generuje trzy źródła dochodów:

1. przypływ gotówki po opodatkowaniu, wynikający z rocznych

dochodów z czynszów,

2. dochody pozaczynszowe (opłaty za parkingi, reklamy itp.
3. rewersję (zwrot) kapitału po opodatkowaniu w chwili planowanej

sprzedaży nieruchomości (to cena sprzedaży pomniejszona o koszty

transakcji, zamortyzowane saldo hipoteki, podatek od dochodu ze

sprzedaży).

Inwestor, decydując się zainwestować na rynku nieruchomości,
stoi przed wyborem segmentu tego rynku. Poszczególne
nieruchomości są źródłem odmiennych korzyści. Źródłem
dochodów niektórych z nich są głównie wpływy z czynszów, w
mniejszym stopniu spodziewany wzrost wartości. Przykładem
takiej nieruchomości są magazyny. Nieruchomości o charakterze
centrów handlowych, czy hoteli zapewniają dochód okresowy i
wzrost wartości w czasie.
Dochodowość poszczególnych rodzajów nieruchomości,
rozumiana jako docho- dowość roczna, jest zróżnicowana. Jak
wykazują badania Healer and Baker, najwyższa dochodowość w
1989 r. cechowała sklepy spożywcze, domy towarowe, domy
handlowe i magazyny przemysłowe (tab.)

Sposób wykorzystania nieruchomości jest jednym z
najistotniejszych czynników dochodowości. Inne nie mniej
istotne, to warunki gospodarowania, np. rozwój sektora
przemysłowego w danym kraju spowoduje wzrost
zapotrzebowania na obiekty przemysłowe, a tym samym
wzrost czynszów. Jeżeli wzrastający popyt na produkty
przemysłowe zostanie zaspokojony przez towary
importowane, może wzrosnąć jedynie popyt na
powierzchnie magazynowe i handlowe, w efekcie nastąpi
wzrost ich dochodowości. Dane przytoczone w tabeli.
informują o tzw. dochodowości przeciętnej. Dochodowość
każdej z nieruchomości może być oczywiście dodatkowo
zróżnicowana w zależności od lokalizacji, podatności na
remonty i modernizacje, indywidualnie wynegocjowanych
stawek dzierżawy lub najmu.

Inwestora, który chce ulokować kapitał na rynku nieruchomości, interesuje nie

tylko porównanie dochodowości poszczególnych rodzajów nieruchomości, ale
również porównanie przeciętnej dochodowości nieruchomości z innymi
instrumentami finansowymi, jak np. akcje czy obligacje.

Badania wykazały, że w długich okresach na rozwiniętych rynkach

kapitałowych, dochodowość z nieruchomości jest relatywnie niższa niż
dochodowość z akcji, ale wyższa niż dochodowość z obligacji . Na powstanie tych
różnic w istotny sposób wpływają zjawiska inflacyjne. W gospodarce inflacyjnej
inwestycje o stałych dochodach, np. obligacje, stają się mało atrakcyjne w
porównaniu z tymi, z których można osiągnąć wzrost dochodu.

W krótkich okresach różnice te mogą być zmienne. Przykładowo, w latach

siedemdziesiątych odnotowano, że nieruchomości przyniosły o wiele wyższą stopę
dochodu niż akcje, obligacje i wiele innych instrumentów finansowych.

Warto zaznaczyć, że badania dotyczące dochodowości są szalenie utrudnione, i

to co najmniej z dwóch powodów.

1.W przypadku obligacji, które są papierami wartościowymi o stałym

dochodzie,

publikowane dane informują o dochodzie, jaki faktycznie otrzyma inwestor.
W odniesieniu do nieruchomości, publikatory zachodnie informują o
dochodowości początkowej (a nie faktycznym dochodzie), w odniesieniu do

akcji

podają relacje ceny do zysku w danym momencie, czyli również nie

określają

przewidywanych dochodów.

2.Metody określania dochodów w każdej z tych lokat różnią się.
W Polsce nieruchomości zaczynają być dopiero postrzegane jako źródło

dochodu. Źródłem znacznych dochodów jest rynek biurowców, zwłaszcza rynek
najmu w dużych miastach. Ekstremalną pozycję zajmuje Warszawa.

Na niektórych rynkach lokalnych, zwłaszcza rynkach dużych miast, źródłem

znacznych dochodów staje się również rynek lokat i najmu domów i mieszkań .

Oprócz rynków dochodowych, w Polsce występują również deficytowe

sektory. Według Fundacji Edukacji i Badań Bankowych w pierwszym kwartale
1995 r. na 114 badanych branż, straty przyniosły hotele (koszty przewyższyły o
ponad 8% przychody). Wynik ujemny odnotowano w restauracjach oraz w
obsłudze nieruchomości. Sytuacja ta uległa zmianie, gdyż już w 1998 r.
zyskowność w hotelarstwie przewyższyła 10%, podobnie w obsłudze
nieruchomości.

Nieruchomość jako instrument chroniący przed inflacją
Wielu inwestorów uważa, że nieruchomość chroni zainwestowany kapitał

finansowy przed inflacją. Ta rola jest szczególnie widoczna w okresach
postępującej inflacji. Mało zużyte ekonomiczne nieruchomości nie tylko
zachowują wartość realną, ale nawet wykazują jej wzrost. Ten wzrost jest
wywołany gwałtownie zwiększającymi się kosztami budowy oraz wzrostem
oprocentowania kredytu.

Zaprezentowane w literaturze przedmiotu badania implikują , że

nieruchomości stanowią zabezpieczenie przed inflacją oczekiwaną.
Stwierdzono również pewne zależności pomiędzy dochodami z nieruchomości
a inflacją nieoczekiwaną. Jakkolwiek wymienione badania nie zostały uznane
za zakończone, jednak uzyskane wyniki sugerują, że inwestorzy mogą
oczekiwać wyższych dochodów w okresach wysokiej inflacji) i indeksy cen
detalicznych (RPI) począwszy od liczby 100 w grudniu 1986 r.

To, że nieruchomość chroni kapitał przed inflacją, wyróżniają ją pozytywnie

spośród innych instrumentów finansowych. Niektórzy ekonomiści uważają, że
żaden z instrumentów finansowych tak dobrze nie pełni tej funkcji.

To powszechne przekonanie o zdolności nieruchomości do ochrony przed

inflacją budzi czasami sprzeciw. Niektórzy analitycy rynku udowadniają, że
wartości nieruchomości, a więc i płacone ceny, wykazują ściślejszy związek z
wahaniami gospodarczymi, głównie z cyklicznym rozwojem gospodarki, ze
zmiennością siły nabywczej ludności i dochodów płynących z nieruchomości,
niż z inflacją. Twierdzą, że w okresie napięć inflacyjnych uczestnicy rynku
mają skłonność do cierpienia na „iluzję pieniądza”. Konkurencyjnym
instrumentem finansowym dla nadwyżki kapitału są obligacje indeksowane
wskaźnikiem inflacji.

Bliższa analiza pozwala ujawnić, że podatność na inflację zależy od rodzaju

nieruchomości.

Większa podatność cechuje nieruchomości przemysłowe i biurowe, gdzie

występuje przewaga kosztów budowy w całkowitych kosztach przedsięwzięcia
budowlanego. Ścisłe powiązanie między kosztami budowy i stopą inflacji
powoduje, że również wartość rynkowa dotrzymuje w długim okresie kroku
inflacji. Ale konkretna nieruchomość, o złej lokalizacji, wykazująca znaczne
zużycie funkcjonalne, na którą maleje popyt, nie uchroni się przed inflacją.
Przykładem mogą być zmiany cen mieszkań w Warszawie w 1997 r. Średni
wzrost wynosił 20% i przekraczał poziom inflacji. Jednocześnie znacznie
wolniejsze tempo wzrostu cen wystąpiło dla mieszkań o nieatrakcyjnej
lokalizacji na Pradze Północ i dalekich peryferiach Warszawy.

Ta cecha nieruchomości spowodowała, że te aktywa chętnie są włączane

do portfeli inwestycyjnych inwestorów instytucjonalnych, zwłaszcza funduszy
emerytalnych i firm ubezpieczeniowych. Instytucje te przyjmują środki
ludności na długie okresy, starając się bez zwiększenia ryzyka utrzymać
wartość realną lokat.

Nieruchomość jako podstawa osiągania ulg podatkowych
Zasadniczymi podatkami, które wpływają na decyzje inwestycyjne w

nieruchomości, są: podatek dochodowy, podatek od nieruchomości oraz od
spadków i darowizn.

Ustawodawcy w wielu krajach stosują ulgi podatkowe wpływając w ten

sposób na ożywienie rynku nieruchomości.

W Polsce międzywojennej wielu inwestorów podejmowało decyzje o

budowie kamienic czynszowych, gdyż otrzymywali z chwilą oddania
kamienicy do użytkowania zwolnienie od podatku od nieruchomości na 15
lat. Musiał to być istotny argument, skoro inwestowanie w kamienice
czynszowe relatywnie nie było dochodowe. Znacznie bardziej dochodowe
było inwestowanie w handel i przemysł

W wielu krajach inwestor uzyskuje dodatkowe odliczenia od podatku

zaciągając kredyt hipoteczny. Płacone odsetki są kosztami, które podlegają
odliczeniu. Umożliwia to zmniejszenie efektywnego kosztu kredytu.
Efektywny koszt kredytu (i

e

) jest wyznaczony według następującego wzoru:

i

e

= i(1-t),

gdzie:
i – stopa oprocentowania kredytu,
t - stopa podatku dochodowego inwestora.
Im wyższa będzie krańcowa stopa podatku płaconego przez inwestora,

tym niższy będzie koszt kredytu. Przykładowo, jeżeli koszt kredytu wynosi
20%, a krańcowa stopa podatku inwestora 21%, to rzeczywisty koszt
kredytu wyniesie 15,8%. Jeżeli krańcowa stopu podatku wyniesie 40%, to
koszt kredytu spadnie do 12%.

W niektórych krajach (np. w USA) podatek od nieruchomości jest

odliczany od podstawy opodatkowania podatkiem dochodowym, co
znacznie zwiększa atrakcyjność inwestowania.

Bardzo motywującą okazała się ulga budowlana wprowadzona w 1991 r.

Dotyczy ona budowy budynku na wynajem, a także budowy własnego
budynku lub lokalu mieszkalnego. W 1997 r. z odliczeń z tytułu budowy
budynku mieszkalnego z lokalami na wynajem skorzystało ponad 4 tys.
osób, a wysokość odliczonych kwot przekroczyła 45 mln złotych; z
odliczeń z tytułu zakupu gruntu pod budowę domu skorzystało prawie 66
tys. osób (ok. 33 mln zł odliczeń), z tytułu budowy domu, wkładu
budowlanego lub mieszkaniowego – ponad 1120 tys. osób, a wysokość
odliczeń przekroczyła l mld zł

Warto zwrócić uwagę, że wzrost podatków nie wywołałby

proporcjonalnego spadku podaży i popytu, gdyż jak pamiętamy, podaż i
popyt na nieruchomości cechują się małą elastycznością.

Nieruchomość jako podstawa zabezpieczenia kredytu
Możliwość zaciągnięcia kredytu pod tzw. zabezpieczenie hipoteczne

stanowi jedną z najważniejszych zalett nieruchomości jako lokaty kapitału.

Zabezpieczenie hipoteczne przyjmuje postać wpisu do księgi wieczystej.

Poprzez instrument hipoteki właściciel „odmraża” wcześniej
zainwestowany kapitał, przeznaczając go na inne cele inwestycyjne.

W krajach o rozwiniętym rynku nieruchomości inwestorzy tradycyjnie

zaciągają kredyty sięgające 60-90% wartości posiadanej lub nabytej
nieruchomości. Umożliwia to zwiększenie stopy dochodu, uzyskiwanej z
inwestycji kapitałowej. Oczywiście pod warunkiem, ze inwestycja przynosi
wyższy dochód niż koszty kredytu.

Możliwość „odmrożenia kapitału” pozwala zatem inwestorowi powiększać w

szybkim tempie swoje inwestycje. Tak postępował przedwojenny kamienicznik
czynszowy, który inwestując w kamienice, uzyskiwał stały dochód, otrzymywał ulgi
podatkowe, ale również zaciągał kredyty pod zabezpieczenie hipoteczne.
Otrzymane w ten sposób środki finansowe inwestorzy lokowali w handel lub w
przemysł.

W Polsce nieruchomości są tylko w nieznacznym stopniu obciążone hipotecznie.

Szacuje się, że około 5% budynków mieszkalnych posiada ustanowioną hipotekę,
podczas gdy w Wielkiej Brytanii aż 95%. Również w strukturze kredytów
udzielonych przez banki, tylko 25% kredytów posiada hipotekę jako formę
zabezpieczenia. W przeciwieństwie do Polski hipoteka w krajach wysoko
rozwiniętych jest uważana za pierwszorzędną formę zabezpieczenia

Nieruchomość jako niepodzielny instrument finansowy
Nieruchomość, w przeciwieństwie do innych instrumentów finansowych, jest

dobrem niepodzielnym. Cecha ta w połączeniu z kapitałochłonnością wywołuje
daleko idące konsekwencje, zarówno na etapie bezpośredniego inwestowania, jak
i wycofywania się z inwestycji. Na etapie zakupu inwestor musi dysponować
kapitałem o wysokiej wartości. Wysoka cena nieruchomości, zwłaszcza
komercyjnych i przemysłowych powoduje, że większość nieruchomości jest
dostępna tylko dla instytucji. Również na etapie wycofywania się z inwestycji,
zwłaszcza w okresach recesji, przy sprzedaży dużych nieruchomości, wielu
inwestorów zaniża cenę, aby znaleźć nabywcę.

Opisane reakcje obserwujemy również na wielu segmentach rynku, np. na

rynku nieruchomości mieszkaniowych w Warszawie, na którym w 1994 r.
cena l m2 (powierzchni użytkowe) mieszkania małego, najbardziej
dostępnego dla nabywców, była wyższa w relacjach do ceny l m2 p.u.
mieszkań dużych, wymagających kapitału o wysokiej wartości. Na początku
1994 r. cena metra kwadratowego kawalerek wahała się, w zależności od
lokalizacji, od 5 do 9 mln starych zł, podczas gdy ta cena dla dużych
powierzchni w ekstremalnych transakcjach spadła nawet do 3 mln zł.

W latach następnych proporcje te powoli zaczęły się zmieniać — w 1995 r.

cena l m

2

powierzchni użytkowej mieszkania do 30 m

2

w Warszawie wahała

się w granicach od 1,1 do2,6 tys. zł i była zbliżona do cen mieszkań dużych o
powierzchni 71-80 m

2

, dla których odnotowano ceny w granicach 1,25-2,6

tys. zł; w 1997 r. wielkości te przeciętnie kształtowały się odpowiednio na
poziomie 1,55-4,2 i 1,95-6,0 tys. zZł.

Niepodzielność nieruchomości negatywnie wyróżnia nieruchomość

spośród innych instrumentów finansowych, stanowiąc wadę tego kierunku
inwestowania. Początkujący inwestor na giełdzie może dysponować
kapitałem o wysokości kilkuset złotych; kiedy potrzebuje części tej kwoty,
bez trudu odzyskuje ją poprzez sprzedaż potrzebnej liczby akcji Nie musi
sprzedawać całego pakietu. Tak samo może postąpić właściciel obligacji,
wyrobów ze złota czy zbiorów malarstwa.

Tylko doświadczony i odważny inwestor

potrafi przezwyciężyć tę wadę

lokowania kapitału w nieruchomości, wchodząc we współwłasność, czy
obciążając hipotekę nieruchomości.

Ryzyko inwestowania w nieruchomości
Każda decyzja inwestycyjna jest obarczona ryzykiem. Twierdzi się, że

inwestycja bez ryzyka jest iluzją. Ryzyko oznacza sytuację, w której co
najmniej jeden ze składających się na nią elementów nie jest znany, ale
znane jest prawdopodobieństwo jego występowania. „Jest ono funkcją
liczby i jakości dysponowanych informacji o procesach gospodarczych i
społeczno-politycznych oraz stopnia zmienności i konfliktowości
wewnętrznych i zewnętrznych warunków działania.

Istnieje różnica pomiędzy ryzykiem a niepewnością. Ryzyko dotyczy

zmienności i prawdopodobieństwa. Niepewność oznacza, że
prawdopodobnemu wynikowi nie można przypisać żadnego
prawdopodobieństwa. Niepewność, w przeciwieństwie do ryzyka, jest
niemierzalna.

Źródłem ryzyka są zarówno czynniki makro-, jak i mikroekonomiczne.

Makroekonomiczne wiążą się z ogólnymi warunkami gospodarowania
oraz z procesami inflacyjnymi. Mikroekonomiczne zaś ze specyfiką
inwestowania w dany instrument finansowy. Zjawiska recesyjne i procesy
inflacji zwiększają ryzyko inwestowania długookresowego, rodzą
skłonność do podejmowania inwestycji spekulacyjnych.

Stopień ryzyka jest zróżnicowany w odniesieniu do poszczególnych

instrumentów finansowych. Niektóre instrumenty finansowe, jak np.
obligacje, posiadają relatywnie niższy poziom ryzyka niż inwestowanie,
np. w akcje.

Relatywnie niskie ryzyko inwestowania w

nieruchomości w porównaniu z akcjami wynika zarówno z

cech inwestycji nieruchomościowych, jak i

niedoskonałości rynku. Wartości czynszowe są bardziej

stabilne niż dochodowość spółek, dochód z nieruchomości

jest bardziej pewny niż dywidendy, a wartości

nieruchomości bardziej stabilne niż ceny akcji.

Nie oznacza to, ze inwestor nie ponosi ryzyka

osiągania zmiennego dochodu. Źródłem zmian mogą być:

1.zmiany efektywności gospodarczej,
2.postępująca przestarzałość nieruchomości,
3.nierzetelni najemnicy.

Czynniki te powodują, że dochody brutto z

nieruchomości odznaczają się fluktuacją. Jednocześnie w

dochodach tych występuje duży udział kosztów stałych

(podatek od nieruchomości, opłata za użytkowanie

wieczyste gruntu, ubezpieczenie), co stanowi dodatkowe

źródło fluktuacji dochodów netto generowanych przez

nieruchomość.

Kategoria ryzyka jest bardzo zróżnicowana. Inwestor może rozważać różne

rodzaje ryzyka, na przykład:

1.ryzyko rynku,
2.ryzyko bankructwa,
3.ryzyko inflacji,
4.ryzyko płynności inwestycji.
Ryzyko rynku stanowi konsekwencję wahania cen dóbr i usług w czasie.

Jeżeli w momencie transakcji kupna i sprzedaży rynek jest bardzo „bujny”, a więc

popyt na dane towary przewyższa podaż, ceny rynkowe kształtują się na

relatywnie wysokim poziomie. Zmiana proporcji pomiędzy popytem a podażą

może doprowadzić do spadku cen. Jeżeli inwestor jest zmuszony do likwidacji w

tym momencie inwestycji może ponieść stratę. Likwidacja inwestycji okazuje się

bowiem przedwczesna.

Ryzyko bankructwa oznacza możliwość upadku firmy. Kapitał ulokowany w

dany instrument finansowy przepada, staje się źródłem pokrycia wierzytelności

firmy.

Ryzyko inflacji obrazuje malejącą siłę nabywczą kapitału. Może być ono

rozumiane dwojako: jako malejąca siła nabywcza kapitału ulokowanego w zakup

danego instrumentu oraz jako nienadążanie dochodu z inwestycji za

wzrastającymi kosztami utrzymania.

Ryzyko płynności oznacza łatwość likwidacji inwestycji. Niektóre lokaty

odznaczają się większą łatwością szybkiego wycofania kapitału, inne znacznie

mniejszą. Dla inwestora możliwość wycofania zainwestowanych środków jest

bardzo istotnym elementem w podejmowaniu decyzji inwestycyjnych. W

instrumenty finansowe cechujące się małą płynnością, niechętnie będą

inwestować gracze i spekulanci.

Kompilacja poszczególnych rodzajów ryzyka decyduje o ogólnym poziomie

ryzyka decyzji inwestycyjnych. Inwestor, godząc się na wyższy poziom ryzyka
liczy na wyższy dochód z danej inwestycji. Wzrost dochodu stanowi premię za
ryzyko.

Decyzje inwestycyjne wymagają systematycznej analizy rynku,

uwzględniającej wpływ czynników zarówno makro-, jak i mikroekonomicznych.
Niestety, nie ma zgodności co do sposobu estymacji ryzyka, zarówno wśród
tych, którzy je szacują, jak i tych, którzy nim zarządzają.

Każda decyzja inwestycyjna, jak stwierdziliśmy wcześniej, wiąże się z

ryzykiem. Przy wyborze akcji jako instrumentu finansowego, ryzyko polega na
możliwości otrzymania dywidendy i zmiany kursu akcji. Wybierając
nieruchomość inwestor ponosi ryzyko na etapie wyboru lokalizacji inwestycji,
decyzji co do rodzaju nieruchomości, zawierania warunków umownych z
przyszłymi użytkownikami. Od tych rozstrzygnięć zależy, czy inwestor osiągnie
zakładany dochód i wzrost wartości kapitałowej nieruchomości oraz czy
zaspokoi potrzebę prestiżu.

Jednemu i drugiemu towarzyszyć będzie świadomość ryzyka względnego,

czyli ryzyka kosztów alternatywnych. Dokonuje wyboru „niszy”, w której
działa, zrezygnuje prawdopodobnie z innych alternatywnych rozwiązań, ale
znajomość dochodów, jakie potencjalnie mógłby osiągnąć, będzie mu
towarzyszyć przez cały czas.

Średni poziom ryzyka dla poszczególnych sektorów rynku

nieruchomości jest zróżnicowany. Badanie G. Browna wskazuje na
następujące poziomy i rozpiętości średniego poziomu ryzyka w sektorze:

- biurowym — 0,03687,
- handlowym __ 0,05657,
- przemysłowym — 0,04183.
Dla inwestora istotny jest relatywny poziom ryzyka decyzji

inwestycyjnych w nieruchomości na tle innych instrumentów finansowych
oraz różnica w poziomach ryzyka pomiędzy poszczególnymi rodzajami
nieruchomości. Wyższy poziom ryzyka musi zostać nagrodzony wyższą
dochodowością, poziom umiarkowany będzie oznaczać przeciętną
dochodowość.

Świadomi, że ryzyko można różnie interpretować, zatrzymajmy się na

przytoczonej wcześniej jego klasyfikacji, wyróżniającej następujące rodzaje
ryzyka: rynku, bankructwa, inflacji i płynności. W odniesieniu do inwestycji
na obszarze nieruchomości, największy wpływ na ogólny poziom ryzyka ma
ryzyko płynności. Jedną z głównych wad inwestowania w nieruchomości
jest mała płynność, czyli trudność likwidacji inwestycji. Dużą płynność
posiadają te aktywa, które można natychmiast sprzedać za cenę równą lub
bliską ich wartości rynkowej. Nieruchomości uznawane są za aktywa o
słabej płynności. Brak płynności jest określany jako ekonomiczna „pięta
Achillesa” tego instrumentu finansowego .

Inwestycje

w nieruchomości wymagają znacznych kapitałów zarówno na

etapie zakupu (budowy), jak również na etapie użytkowania.
Kapitałochłonność tego instrumentu finansowego powoduje relatywnie
niewielką liczbę transakcji na rynku, co znacznie utrudnia znalezienie
nabywcy.

Analizując ryzyko różnych instrumentów finansowych w skali od l (niski

poziom ryzyka) do 10 (najwyższe ryzyko) Z. Komar uznaje, że nieruchomość
cechuje najmniejsza płynność, czyli najwyższy poziom tego ryzyka.

Źródło: Komar Z.1990. Jak się robi pieniądze. O inwestowaniu, ryzyku i instrumentach
finansowych. Wyd. Thaurus. Warszawa.