Psychologia rynków

finansowych

Dr Tomasz Kucharski

Bibliografia

•

Martin S. Fridson, Złudzenia inwestora,
Wig Press, Warszawa, 2000.

•

Tomasz Zaleśkiewicz, Psychologia
inwestora giełdowego. Wprowadzenie do
behawioralnych finansów, Gdańskie
Wydawnictwo Psychologiczne, Gdańsk,
2003.

•

Nassim Nicholas Taleb, Ślepy traf. Rola
przypadku w sukcesie finansowym. GWP,
Gdańsk, 2006

Teoria racjonalności

ograniczonej

Herbert Simon (1916-2001)

•

Był wieloletnim profesorem
Carnegie-Mellon University w
Pittsburghu. W pracy naukowej
podejmował problematykę teorii
organizacji oraz podejmowania
decyzji ekonomicznych. W 1978
otrzymał Nagrodę Nobla za
przełomowe badania nad
procesem podejmowania decyzji
wewnątrz organizacji
gospodarczych oraz teorią ich
podejmowania.

•

Herbert Simon podjął krytykę założenia o
racjonalności podmiotów ekonomicznych.
Wprowadził on pojęcie racjonalności
ograniczonej. Zgodnie z jego ujęciem ani
jednostki, ani organizacje nie dysponują
nieograniczonymi możliwościami
przetwarzania informacji, koniecznymi do
osiągnięcia pełnej (nieograniczonej)
racjonalności. Powoduje to, że decydenci
nie są zdolni do wyborów optymalnych.

•

wielość celów

•

czas - w czasie wyznaczonym na
podjęcie decyzji jednostka albo nie jest
w stanie uzyskać dostępu do
wszystkich informacji istotnych dla
danego problemu, albo nie jest zdolna
do ich dokładnego przetworzenia

•

względy technologiczne nie pozwalają
na analizę informacji w sposób
umożliwiający dokładne wyznaczenie
prawdopodobieństwa celem
optymalizacji wyborów

•

Zdolność formułowania i rozwiązywania
przez człowieka złożonych zadań jest
niezwykle mała w porównaniu ze skalą
problemów spotykanych w rzeczywistości.
Konfiguracja wielowymiarowej funkcji celów
oraz wielu potencjalnych ścieżek działania
sprawia, że jednostka cierpi z powodu
przeładowania informacją. Pod natłokiem
danych nie jest w stanie rozpatrzyć
wszystkich ewentualności tak, aby dokonać
optymalnego wyboru

Szkoła Tversky’ego i Kahnemana

•

Podejście Tversky’ego i Kahnemana
powstało na podstawie obserwacji
rzeczywistych zachowań, niezgodnych z
tradycyjnym rozumieniem racjonalności.

•

Tversky i Kahneman (1974) twierdzą że
ograniczona racjonalność determinowana
jest dwiema charakterystykami świata
zewnętrznego: presją czasu oraz
złożonością informacji

•

Aby przezwyciężyć swe ograniczone
zdolności analizy danych, ludzie wykształcili
zespół heurystyk. Heurystyki należy
rozumieć jako strategie oparte na
intuicyjnej ocenie rzeczywistości i
stosowane (zarówno rozmyślnie, jak i
nieświadomie) w celu zastąpienia
złożonego procesu estymacji
prawdopodobieństwa i prognozowania
wartości operacjami prostego
wnioskowania.

•

Dzięki heurystykom jednostki zawężają
zbiór możliwości i jednocześnie
zwiększają swoje szanse na znalezienie
rozwiązania w sytuacji decyzyjnej

podstawowe heurystyki

•

dostępność - wnioskowanie na podstawie
informacji łatwo dostępnych w pamięci

•

reprezentatywność - wnioskowanie na
podstawie podobieństwa

•

zakotwiczenie i dostosowanie -
wnioskowanie na podstawie pierwotnie
zasugerowanej wartości (tzw. kotwicy),
która jest dostosowywana w celu
oszacowania wartości rzeczywistej

Przykład psychologii ekonomicznej -

Ryzyko jako wartość oczekiwana
(Pascal)

•

np. rzut monetą

•

EV – oczekiwana wartość,

•

p

i

- prawdopodobieństwo wystąpienia

i-tego wyniku (zdarzenia),

•

V(o

i

) - wartość i-tego wyniku

(zdarzenia)

 







i

i

i

o

V

p

EV

Paradoks petersburski





































....

2

1

2

1

2

1

2

2

1

1

1

i

i

i

EV

•

Nicolas Bernoulli - rzut monetą tak
długo, aż wypadnie reszka, w rzucie
oznaczonym numerem k

•

Wygrana to 2

k-1

rubli

•

http://sputnik.pl/var/paradoks_petersburski.php

Użyteczność zamiast wartości

•

Daniel Bernoulli zaproponował aby
prawdopodobieństwa zdarzeń mnożyć
nie przez obiektywne wartości
konsekwencji, a raczej przez osobiste
użyteczności tych konsekwencji

Krzywa użyteczności zysków i strat
wg teorii perspektywy

•

Daniel Kahneman i Amos Tversky

•

funkcja wartości dla strat jest
bardziej stroma niż funkcja
wartości dla zysków

•

funkcja wartości dla zysków jest
wklęsła, natomiast funkcja
wartości dla strat jest wypukła

schematy myślowe

•

Warto w tym miejscu wspomnieć o
wpływie tzw. schematów
przyczynowego myślenia na procesy
wnioskowania i percepcję
prawdopodobieństwa (Tversky i
Kahneman, 1982). Myślenie
przyczynowo-skutkowe umożliwia
spójną interpretację zdarzeń, która jest
naturalnym dążeniem człowieka.

•

Dlatego jednostki cechuje skłonność do
postrzegania sekwencji zdarzeń w
kontekście relacji kauzalnych nawet
wówczas, gdy związek jest czysto
przypadkowy, zaś korelacja pozorna.
Liczne badania wykazały ponadto, że z
większą pewnością siebie wnioskuje się
o skutkach na podstawie przyczyn, niż
odwrotnie: diagnozuje przyczyny na
podstawie obserwowanych skutków.

•

Które ze stwierdzeń jest bardziej
sensowne? (W nawiasach
kwadratowych umieszczono odsetek
osób wybierających daną opcję; liczba
respondentów N=70.)

•

(i) Adam jest ciężki, ponieważ jest wysoki.

[90%]

•

(ii) Adam jest wysoki, ponieważ jest ciężki.

[10%]

•

Mimo iż wzrostu i ciężaru ciała nie
uznaje się za połączone związkiem
przyczynowo- skutkowym, respondenci
upatrują przyczynę wagi we wzroście i
dlatego przypisują pierwszemu
stwierdzeniu większe
prawdopodobieństwo.

•

Choć tego rodzaju eksperymenty
przeprowadzone wśród inwestorów
najprawdopodobniej nie są jeszcze
dostępne, iluzoryczne związki kauzalne
wydają się potencjalnie istotne w
analizie informacji ekonomicznych, a
następnie we wnioskowaniu (np. ocena
jakości spółki uzależniona od prestiżu
giełdy, na której spółka jest notowana).

•

Inna forma błędnego wnioskowania
przyczynowo-skutkowego opiera się na
chronologii zdarzeń. Zajście X, które
miało miejsce przed zdarzeniem Y, jest
w naturalny sposób uznawane za
wysoce prawdopodobną przyczynę Y,
szczególnie jeśli pojawieniu się X nie
towarzyszyły inne zdarzenia.

•

Przykładowo, gdy Fed (Bank Rezerwy
Federalnej USA) zapowiada obniżkę
stóp procentowych, a następnie
wartość dolara ulega deprecjacji,
wówczas ogłoszona obniżka będzie
postrzegana jako naturalna przyczyna
deprecjacji.

•

Jeśli jednak informacja o obcięciu stóp
procentowych pojawi się równolegle
np. z ujawnieniem wiadomości o
rezygnacji kluczowego członka rządu,
wówczas związek obniżenia stóp i
deprecjacji wyda się słabszy, mimo iż
faktyczna korelacja zdarzeń nie uległa
zmianie.

Stopa dyskontowa (wybór w
czasie)





t

t

0

r

1

X

X





 

 





t

t

0

r

1

X

U

X

U





X

0

– wartość zdyskontowana na okres 0

X

t

– wartość w okresie t (po t okresach)

U(X) – użyteczność wartości
r – stopa dyskontowa

klasyczna funkcja dyskontująca

•

Uri Benzion i współpracownicy (1989)
badali subiektywną stopę dyskonta,
prosząc studentów o określenie
teraźniejszej wartości odroczonej
gratyfikacji lub odroczonego kosztu, albo
pytając ich, ile byliby skłonni zapłacić za
przyspieszenie w czasie otrzymania
nagrody, czy też ile życzyliby sobie za
przyspieszenie konieczności zapłacenia
przez nich pewnego zobowiązania.

•

Na przykład: student musiał
powiedzieć, jaka suma wypłacona
natychmiast byłaby dla niego równie
atrakcyjna, jak otrzymanie 1000$ za
rok. Gdy student mówił, że
wystarczyłoby mu 950$, oznacza to
preferowaną stopę dyskonta na
poziomie 5,3% (1000/950 minus 1,
zgodnie ze wzorem).

•

Grupa ponad dwustu studentów
uczestnicząca w tym badaniu miała
podstawową wiedzę z zakresu ekonomii
i finansów oraz orientowała się w
poziomie inflacji i rynkowych stóp
procentowych. Wyniki eksperymentu
potwierdziły, że subiektywne stopy
dyskonta są zależne od wielu
czynników, które pomija klasyczna
teoria dyskontowanej użyteczności

•

Stopa dyskonta a wartość sumy
dyskontowanej. Badania jednoznacznie
wskazują, że stopa dyskonta jest bardzo
duża dla małych sum i stopniowo maleje
wraz ze wzrostem wartości
dyskontowanego transferu. Dopiero przy
bardzo dużych środkach, na przykład
kilku tysięcy dolarów, deklarowane stopy
dyskonta zbliżają się do stóp
procentowych z rynku finansowego.

•

Przykładowo, odroczoną na rok sumę,
której teraźniejsza wartość wynosiła
40$, badani dyskontowali średnią stopą
39,3%, dla sumy 1000$ było to już
27,5%, a dla sumy 5000$ stopa
dyskonta wynosiła 16,2%.

•

Stopa dyskonta a przedział czasu, za
jaki się dyskontuje. Tu również
zaobserwowano silną zależność: im krótszy
czas dzieli badanego od odroczonego
transferu, tym wyższa stopa dyskonta. W
badaniu Benziona i współpracowników
użyto czterech okresów odroczonej
gratyfikacji - pół roku, rok, dwa lata i cztery
lata. Na podstawie deklaracji badanych dla
każdego z tych okresów obliczono średnią
roczną stopę dyskonta.

•

Stopa dyskontowania a kierunek
dyskontowania. W modelu DU obliczenie
wartości teraźniejszej na podstawie wartości
przyszłej jest prostym matematycznym
przekształceniem metody obliczania wartości
przyszłej inwestycji na podstawie wartości
teraźniejszej. Jeśli osoba chciałaby otrzymać
1100 zł za rok, jako alternatywę do
otrzymania 1000 zł teraz, to powinna chcieć
otrzymać 1000 teraz jako alternatywę do
odroczonego transferu 1100 zł.

•

Ludzie w swoich deklaracjach naruszają
tę, wydawałoby się oczywistą, zasadę.
Badani przez Benziona i
współpracowników studenci deklarowali
na przykład roczną stopę dyskonta
20,0% za odroczenie na dwa lata
transferu 1000$, ale w sytuacji
przyspieszenia o dwa lata transferu
1000$ stopa ta wynosiła już tylko
12,2%.

•

Dla straty kierunek był odwrotny: dla
odroczenia w czasie o dwa lata
konieczności zapłaty 1000$ badani
deklarowali stopę dyskonta 15,2%, dla
zaś przyspieszenia o rok konieczności
zapłaty 1000$ stopa ta wynosiła
16,6%.

•

Zniekształcenia w dyskontowaniu
odroczonych wartości wiążą się nie tylko ze
zmienną stopą dyskonta, ale i metodą
dyskontowania. Badania eksperymentalne
(Ainslie, 1975) wskazują, że wykładnicza
funkcja dyskontująca nie oddaje najlepiej
rzeczywistych wyborów w czasie
podejmowanych przez ludzi. Typowa
rzeczywista funkcja dyskontująca kształtem
bardziej przypomina hiperbolę, która jest
ogólnie mniej stroma od funkcji wykładniczej.

•

Dyskontowanie wartości odroczonych w
czasie zgodnie z tego typu funkcją
nazywamy dyskontowaniem hiperbolicznym
(hiperbolic discounting). Dyskontowanie
hiperboliczne charakteryzuje się tym, że
jest bardziej wrażliwe na bliższą przyszłość,
dyskontuje ją silniej, i mniej wrażliwe na
dalszą, w przeciwieństwie do
dyskontowania wykładniczego, które
wszystkie przedziały czasowe traktuje
jednakowo

•

Konsekwencją takiego dyskontowania
jest to, że dla dóbr o różnej wartości,
otrzymywanych w różnych odstępach
czasu możemy zaobserwować funkcje
dyskontujące, które się przecinają. Jest
to bardzo ważne wtedy, gdy musimy
dokonać wyboru między dwoma dobrami
- mniejszym, ale wcześniejszym, i
większym co do wartości, ale bardziej
oddalonymi w czasie.

•

Mamy tu do czynienia z efektem
pokusy - zdyskontowana wartość
dobra niezbyt odległego w czasie
rośnie z początku wolno, ale gdy
moment gratyfikacji jest bliski, wzrasta
bardzo gwałtownie.

•

(np. ślub a dwie kandydatki – za rok i
za dwa lata, a sytuacja po 9
miesiącach)

•

Oczekiwanie nie zawsze jest
przyjemne, czego najlepszym
przykładem jest los skazańca
czekającego na wykonanie wyroku.
Możemy się spodziewać, że niektórzy
skazańcy woleliby przyspieszyć
wykonanie wyroku, zarówno jeśli chodzi
o szafot, jak i na przykład o chłostę.

•

Oznacza to, że w wypadku awersyjnych
bodźców fizycznych jednostka może
chcieć przyspieszyć ich otrzymanie,
nawet kosztem zwiększenia
intensywności bodźca - to jest
otrzymać większą karę teraz niż nieco
mniejszą później. Innymi słowy
jednostka ma ujemną stopę dyskonta
tego typu kar.

•

Jeszcze silniej nietypowe preferencje
czasowe ujawniły się w ocenie wartości
odroczonej przyjemności, jaką było
całowanie się z wybraną gwiazdą
filmową. W pewnym przedziale
czasowym, wartość odroczonej
przyjemności była wyższa niż
natychmiastowej, osiągając maksimum
przy trzydniowym odroczeniu.

•

Wartość tego typu przyjemności bardzo
odsuniętej w czasie - dłużej niż 12
miesięcy - była już niższa od wartości
teraźniejszej. Czyli - czasem
przyjemnie jest czekać, byle nie za
długo.