Analiza finansowa Firmy PBM ELWOD sp. z o.o. na podstawie sprawozdań finansowych obejmujących lata 2006 - 2008

Beata Wójcicka gr. 306

Piotr Galmach gr. 306

Piotr Bogucki gr. 316

SPIS TREŚCI:

Wprowadzenie i charakterystyka analizowanego przedsiębiorstwa.

Firma PBM ELWOD sp. z o.o. została zawiązana 21.02.1996 .W tym dniu została aktem notarialnym podpisana umowa Spółki .Kapitał założycielski wynosił 600.000PLN.Firma została zgłoszona w celu rejestracji do Sądu Rejonowego w Katowicach, działalność firmy została zgłoszona do Państwowego Inspektora Sanitarnego, Państwowego Inspektora Pracy, w Urzędzie Skarbowym(nadano nr NIP),Zakładzie Ubezpieczeń Społecznych oraz w Głównym Urzędzie Statystycznym (nadano nr REGON).Na tamte czasy proces rejestracji Spółki trwał niestety bardzo długo. Firma oficjalnie rozpoczęła działalność 1.06.1996 roku. Pierwsze poważne kontrakty rozpoczęto w grudniu 1996 .Prace były prowadzone dla dwóch dużych Zleceniodawców :GZE Gliwice(obecny Vattenfall) i BZE Będzin (obecny Enion). Firma zajmuje się budową i remontami stacji transformatorowych, linii kablowych i napowietrznych ŚN i nN (technologia PAS i NLK), budową przyłączy, remontami budowlanymi stacji transformatorowych, pomiarami urządzeń elektroenergetycznych i sieci oraz eksploatacją stacji transformatorowych. Bardzo szybko należało zwiększyć kapitał zakładowy gdyż firma wymagała inwestycji głównie w sprzęt .W 1997 roku firma zakupiła niezbędny sprzęt :dźwig samojezdny, podnośnik montażowy, samochód ciężarowy ,samochody dostawcze. Z biegiem lat park maszynowy był uzupełniany o kolejne jednostki oraz specjalistyczne oprzyrządowanie do wykonywania robót elektroenergetycznych w najnowszych technologiach RAYCHEM, PAS, ENSTO, SICAME, 3M. Nowoczesne technologie wymuszali na firmie Zleceniodawcy -Zakłady Elektroenergetyczne. Konkurencja na rynku wymusiła na firmie postawienie na wysokie kwalifikacje personelu oraz jakość usług. Pracownicy bogatsi o doświadczenia zawodowe szkolili się w wykonywaniu prac zgodnie ze standardami panującymi w energetyce zawodowej. Wszystkie te działania prowadziły do obecnego wizerunku firmy i jej pozycji na rynku.I. Analiza bilansu przedsiębiorstwa

II. Analiza Rachunku zysków i strat

Rachunek zysków i strat analizowanego przedsiębiorstwa przedstawia się następująco:

							Dynamika
Dane	2006	Struktura	2007	Struktura	2008	Struktura	2006/2007	2007/2008	2008/2006
1. Przychody ze sprzedaży	1868595,84	100,00%	1978040,87	100,00%	2384449,04	100,00%	5,86%	20,55%	27,61%
2. Koszty działalności operacyjnej	1837933,37	98,36%	2008229,35	101,53%	2342875,87	98,26%	9,27%	16,66%	27,47%
3. Wynik na sprzedaży	30662,47	1,64%	-30188,48	-1,53%	41573,17	1,74%	-198,45%	237,71%	35,58%
4. Pozostałe przychody operacyjne	7530,64	0,40%	73056,34	3,69%	7290	0,31%	870,12%	-90,02%	-3,20%
5. Pozostałe koszty operacyjne	10297,81	0,55%	6698,54	0,34%	2397	0,10%	-34,95%	-64,22%	-76,72%
6. Wynik na działalności operacyjnej	27895,3	1,49%	36169,32	1,83%	46466,17	1,95%	29,66%	28,47%	66,57%
7. Przychody finansowe	0	0,00%	0,35	0,00%	0,98	0,00%	-	180,00%	-
8. Koszty finansowe	9233,76	0,49%	15290,51	0,77%	7219	0,30%	65,59%	-52,79%	-21,82%
9. Wynik na działalności gospodarczej	18661,54	1,00%	20879,16	1,06%	39248,15	1,65%	11,88%	87,98%	110,32%
10. Wynik zdarzeń nadzwyczajnych	0	0,00%	0	0,00%	0	0,00%	-	-	-
11. Wynik brutto	18661,54	1,00%	20879,16	1,06%	39248,15	1,65%	11,88%	87,98%	110,32%
12. Podatek dochodowy	3543	0,19%	3967,04	0,20%	7457,15	0,31%	11,97%	87,98%	110,48%
13. Zysk ( strata) netto	15115,85	0,81%	16912,12	0,85%	31791	1,33%	11,88%	87,98%	110,32%

1. Analiza dynamiki

Na przestrzeni badanego okresu zysk netto sukcesywnie wzrastał. W drugim roku wzrósł o 11,88%, w trzecim o 87,98%, co daje ogólny wzrost na przestrzeni trzech lat 110,32%. Świadczy to o rozwoju przedsiębiorstwa, nadwyżkę finansową może ono przeznaczyć np. na inwestycje.

Przyglądając się głębiej w rachunek zysków i strat możemy zauważyć znaczny spadek wyniku na sprzedaży w roku 2007 w porównaniu z rokiem 2006. Spadek ten (-198,45%) spowodowany jest znacznym zwiększeniem się kosztów działalności operacyjnej i relatywnie niskim przyrostem przychodów ze sprzedaży. Na szczęście w kolejnym roku osiągnięto dodatni wynik na sprzedaży - przychody wzrosły w większej mierze niż koszty i w końcowym rozrachunku wynik na sprzedaży wzrósł o ok. 36% na przestrzeni badanego okresu. Możemy zauważyć, że wynik na sprzedaży odnotował największe wahania.

Analizując wynik na działalności operacyjnej wzrastał on sukcesywnie- w sumie wzrósł o ok. 67%. Nawet w roku 2007, gdzie zauważalny był ujemny wynik ze sprzedaży wynik na działalności operacyjnej wzrastał. Spowodowane to było ogromnym zwiększeniem pozostałych przychodów operacyjnych przy jednoczesnym zmniejszeniu kosztów.

Wynik na działalności gospodarczej oprócz wyniku na działalności operacyjnej kształtowały jedynie koszty finansowe. Przychody finansowe to marginalne wartości. Choć w roku 2007 koszty wzrosły o więcej niż połowę w stosunku do 2006 to w 2008 koszty zmalały i w ogólnym rozrachunku były mniejsze niż w bazowym 2006 roku. Wynik na tej działalności wzrastał w każdym badanym roku. W sumie wzrósł o 110%.

W badanym okresie nie zanotowano zdarzeń nadzwyczajnych, więc wynik brutto kształtował się na poziomie wyniku na działalności gospodarczej.

Po odjęciu podatku dochodowego przedsiębiorstwo wykazywało wzrost wyniku netto, co było już zaznaczone na wstępie do analizy dynamiki.

2. Analiza struktury

W analizowanym przedsiębiorstwie Wynik Finansowy był dodatni, co świadczy o tym że przedsiębiorstwo osiągało zysk. Jakkolwiek we wszystkich omawianych latach Zysk Netto stanowił jedynie ok. 1% przychodów. Działo się tak dlatego, że koszty działalności operacyjnej przedsiębiorstwa były bardzo zbliżone do jego przychodów. W roku 2007 nawet je przewyższały. Zysk w tym roku osiągnięto przez pozostałe przychody operacyjne.

W 2006 roku każdy szabel działalności oprócz wyniku na sprzedaży wykazywał stratę- koszty przewyższały przychody, co możemy wywnioskować po zmniejszającym się udziale poszczególnych wyników w przychodach ze sprzedaży. W 2008 Przedsiębiorstwo odniosło stratę na sprzedaży, aczkolwiek nadrobiło pozostałymi przychodami operacyjnymi.

3. Analiza poziomów wyniku finansowego

Analizując poziomy wyniku finansowego obliczyliśmy cztery wskaźniki:

• Wynik z działalności operacyjnej / Wynik ze sprzedaży.

Wskaźnik ten kształtował się następująco:

Rok 2006 - 0,91 Świadczy to o tym, że pozostała działalność operacyjna przyniosła stratę

Rok 2007 - -1,198 Pomimo, że wskaźnik jest na minusie (z powodu ujemnego Wyniku na sprzedaży) pozostała działalność operacyjna przyniosła zysk

Rok 2008 - 1,12 Z tej wartości możemy wywnioskować, pozostała działalność operacyjna przyniosła zysk.

• Wynik na działalności gospodarczej / Wynik na działalności operacyjnej

Wskaźnik ten kształtował się następująco:

Rok 2006 - 0,67

Rok 2007 - 0,58

Rok 2008 - 0,84

Koszty finansowe we wszystkich latach przewyższały przychody finansowe, czyli na działalności finansowej przedsiębiorstwo odnosiło straty. Można jednak zauważyć, że ta strata była coraz mniejsza.

• Wynik finansowy brutto / wynik na działalności operacyjnej

Wskaźnik ten we wszystkich latach wynosił 1. W przedsiębiorstwie nie były zauważalne jakiekolwiek zdarzenia nadzwyczajne

• WF netto / WF brutto

Wskaźnik ten we wszystkich latach wynosił 0,89. Co mówi nam, że przedsiębiorstwo płaciło 19% podatku dochodowego od wyniku brutto.

4. Ocena efektywności gospodarowania zasobami - produktywności

• Wskaźnik rotacji należności

Wskaźnik ten jest dany wzorem: roczna sprzedaż netto / przeciętny poziom należności i kształtował się w kolejnych latach następująco:

Rok 2006 - 8,08

Rok 2007 - 10,24

Rok 2008 - 10,13

W poszczególnych latach firma odtwarza swoje należności odpowiednio 8, 10 i 10 razy w ciągu roku.

• Wskaźnik cyklu należności - przeciętny poziom należności *365 / roczna sprzedaż netto

Rok 2006 - 45,18

Rok 2007 - 35,64

Rok 2008 - 36,05

Przedsiębiorstwo w badanym okresie kredytowało swoich odbiorców średnio 45,35 i 36 dni w kolejnych latach. Możemy powiedzieć że jest to dość długi okres kredytowania.

• Wskaźnik rotacji zapasów

Wskaźnik ten jest dany wzorem: roczna sprzedaż netto / przeciętny poziom zapasów i kształtował się w kolejnych latach następująco:

Rok 2006 - 221,24

Rok 2007 - 42,66

Rok 2008 - 177,68

W poszczególnych latach firma odtwarza swoje zapasy odpowiednio 221, 42 i 177 razy w ciągu roku.

• Wskaźnik cyklu zapasów - przeciętny poziom zapasów *365 / roczna sprzedaż netto

Rok 2006 - 1,65

Rok 2007 - 8,56

Rok 2008 - 2,05

W badanym okresie od zakupu materiałów do sprzedaży mija średnio 2, 9 i 3 dni.

• Wskaźnik rotacji zobowiązań

Wskaźnik ten jest dany wzorem: roczna sprzedaż netto / przeciętny poziom zobowiązań i kształtował się w kolejnych latach następująco:

Rok 2006 - 8,42

Rok 2007 - 8,58

Rok 2008 - 9,67

W poszczególnych latach firma odtwarza swoje zobowiązania odpowiednio 8, 8 i 9 razy w ciągu roku.

• Wskaźnik cyklu zobowiązań - przeciętny poziom zobowiązań*365 / roczna sprzedaż netto

Rok 2006 - 43,35

Rok 2007 - 42,54

Rok 2008 - 37,74

Przedsiębiorstwo w danych latach korzystało z kredytu kupieckiego 44, 43 i 38 dniowego.

Jednym z najważniejszych wskaźników w tej grupie są wskaźniki rotacji aktywów.

• Wskaźnik rotacji aktywów ogółem

Wskaźnik ten kształtował się na poziomie:

Rok 2006 - 2,95

Rok 2007 - 2,65

Rok 2008 - 3,30

Na każdą złotówkę majątku firmy przypadało w poszczególnych latach odpowiednio 2,95; 2,65; 3,30 zł przychodu ze sprzedaży.

• Wskaźnik rotacji aktywów trwałych

Wskaźnik ten kształtował się na poziomie:

Rok 2006 - 4,85

Rok 2007 - 3,97

Rok 2008 - 5,18

Na każdą złotówkę majątku trwałego firmy przypadało w poszczególnych latach odpowiednio 4,85; 3,97; 5,18 zł przychodu ze sprzedaży.

• Wskaźnik rotacji aktywów obrotowych

Wskaźnik ten kształtował się na poziomie:

Rok 2006 - 7,52

Rok 2007 - 7,96

Rok 2008 - 9,12

Na każdą złotówkę majątku obrotowego firmy przypadało w poszczególnych latach odpowiednio 7,52; 7,96; 9,12zł przychodu ze sprzedaży.

5. Cykl konwersji gotówki

Cykl konwersji ukazuje nam ile dni mija od zapłaty za należności za materiały/towary aż do spływu należności. Czas w którym przedsiębiorstwo musi się samofinansować, gdyż gotówka zamrożona jest w tym cyklu.

Wskaźnik CKG dany jest wzorem:

Wskaźnik cyklu należności + Wskaźnik cyklu zapasów - Wskaźnik cyklu zobowiązań i kształtował się następująco:

Rok 2006 - 3,48

Rok 2007 - 1,66

Rok 2008 - 0,36

Analizując wartości powyższych wskaźników możemy powiedzieć że cykl konwersji gotówki jest bardzo krótki. Świadczy to między innymi o dobrej strategii kredytowania odbiorców. Niskie wartości tych wskaźników spowodowane są niskim poziomem wskaźnika cyklu zapasów, co z kolei jest spowodowane usługowym charakterem przedsiębiorstwa. Badane przedsiębiorstwo kupuje materiały wtedy gdy je potrzebuje i nie ma potrzeby ich przetwarzać czy magazynować.

6. Wskaźniki oparte na kosztach

• Wskaźnik operacyjności

Wskaźnik ten jest dany wzorem: Koszty własne sprzedaży/Sprzedaż netto. W badanych latach przyjmował wartości:

Rok 2006 - 0,98

Rok 2007 - 1,02

Rok 2008 - 0,98

Obrazuje on efektywność gospodarowania w firmie oraz zdolność zarządzających do kontroli i obniżki kosztów.

Niestety w naszym przedsiębiorstwie przyjmuje on zbyt wysokie wartości. W roku 2007 ma wartość powyżej 100%, co świadczy o przewadze kosztów operacyjnych nad przychodami z podstawowej działalności. Przedsiębiorstwo może wykazywać trudności w uzyskaniu zwrotu poniesionych nakładów gospodarczych.

• poziom zobowiązań w koszcie własnym sprzedaży

Obliczamy go na podstawie wzoru: zobowiązania bieżące / koszt własny sprzedaży.

Rok 2006 - 0,12

Rok 2007 - 0,11

Rok 2008 - 0,11

Wskaźnik ten informuje o udziale zobowiązań bieżących wraz z przypadającą na dany rok ratą zobowiązań długoterminowych w koszcie własnym sprzedaży. W kolejnych latach wskaźnik ten nie uległ znaczącym zmianom. Cały czas kształtował się na podobnym, niskim poziomie. Jest to dobre zjawisko.

• Wskaźnik zdolności spłaty odsetek

Wzór opisujący ten wskaźnik jest następujący: Zysk brutto / odsetki

Rok 2006 - 2,02

Rok 2007 - 1,37

Rok 2008 - 5,44

Na jedną złotówkę kosztów finansowych (odsetek) przypada odpowiednio 2,02 ; 1,37 ; 5,44 zł zysku brutto. Przedsiębiorstwo jest w stanie spłacać odsetki ze swojego zysku brutto.

• Wskaźnik obciążenia Kosztów finansowych przychodami

Dany jest wzorem: Koszty finansowe / Przychody ze sprzedaży

Rok 2006 - 0,0049

Rok 2007 - 0,0077

Rok 2008 - 0,0030

Możemy zauważyć, że koszty finansowe stanowią bardzo niewielką część przychodów, obciążenie jest bardzo niskie

• Wskaźnik poziomu kosztów finansowych

Dany jest wzorem: koszty finansowe / średni stan zobowiązań ogółem

Rok 2006 - 0,029

Rok 2007 - 0,037

Rok 2008 - 0,019

Koszty finansowe są na niskim poziomie względem zobowiązań. Może to świadczyć o tym że w strukturze zobowiązań jest więcej długoterminowych oraz o niskiej stopie procentowej.

7. Wskaźniki pokrycia i obsługi długu

Ogólnie wskaźnik ten ma postać: zysk / koszty finansowe. Za zysk podstawimy zysk brutto, zysk netto, zysk netto + amortyzacja oraz zysk operacyjny.

• Wskaźnik pokrycia długu zyskiem operacyjnym

W poszczególnych latach kształtował się następująco:

Rok 2006 - 3,02

Rok 2007 - 2,37

Rok 2008 - 6,44

W badanych latach przedsiębiorstwo mogło z powodzeniem pokrywać koszty finansowe ze swojego zysku operacyjnego. Zysk operacyjny w każdym roku był co najmniej dwukrotnie większy od kosztów finansowych.

• Wskaźnik pokrycia długu zyskiem brutto

Był on na poziomie:

Rok 2006 - 2,02

Rok 2007 - 1,37

Rok 2008 - 5,44

Zysk brutto w całości mógł pokryć koszty finansowe. Jedynie w roku 2007 wskaźnik ten jest na relatywnie niskim poziomie, co spowodowane było znacznym podwyższeniem kosztów finansowych w porównaniu do innych lat.

• Wskaźnik pokrycia długu zyskiem netto

Kształtował się on na poziomie:

Rok 2006 - 1,64

Rok 2007 - 1,11

Rok 2008 - 4,40

Zysk netto również jest w stanie w pełni pokryć koszty finansowe we wszystkich badanych latach. W 2007 roku mogły się pojawić pewne kłopoty ze spłatą odsetek, gdyż wskaźnik ten nieznacznie przekracza 1.

• Wskaźnik pokrycia długu zyskiem netto + amortyzacja (nadwyżką finansową)

Kształtował się on na poziomie:

Rok 2006 - 11,06

Rok 2007 - 7,52

Rok 2008 - 17,32

Możemy zauważyć, że wskaźniki pokrycia długu nadwyżką finansową są na bardzo dobrym - wysokim poziomie. Na podstawie tego wskaźnika przedsiębiorstwo nie miałoby problemów z zaciągnięciem pożyczki - może być ono wiarygodne dla kredytodawców, czyli dla banków.

8. Wskaźniki rentowności

Wskaźniki rentowności pokazują nam stopę zwrotu z poszczególnych obszarów przedsiębiorstwa. Pokazuje nam jak rentowna jest sprzedaż, ile zyskało przedsiębiorstwo z każdej złotówki aktywów czy kapitału własnego. Wreszcie ukazuje nam czy inwestycje są rentowne.

• Wskaźnik rentowności sprzedaży brutto

Wskaźnik ten w kolejnych latach kształtował się następująco

Rok 2006 - 0,0100

Rok 2007 - 0,0106

Rok 2008 - 0,0165

W kolejnych latach zysk brutto stanowił ok. 1% przychodów ze sprzedaży. Nie jest to wysoki poziom, co możemy interpretować że rentowność sprzedaży brutto jest na niezadowalającym poziomie.

• Wskaźnik rentowności sprzedaży netto ROS

Wskaźnik ten był na poziomie:

Rok 2006 - 0,0081

Rok 2007 - 0,0085

Rok 2008 - 0,0133

Interpretacja powyższego wskaźnika jest bardzo zbliżona do omawianego wcześniej. Sprzedaż netto jest również mało rentowna.

• Wskaźnik rentowności brutto aktywów

Rok 2006 - 0,0295

Rok 2007 - 0,0280

Rok 2008 - 0,0544

Na każdą złotówkę aktywów przedsiębiorstwa przypada w kolejnych latach odpowiednio 2,9 2,8 i 5,4 gr. zysku brutto. Rentowność brutto aktywów również jest mało zadowalająca.

• Wskaźnik rentowności netto aktywów ROA

Rok 2006 - 0,0239

Rok 2007 - 0,0227

Rok 2008 - 0,0441

Na każdą złotówkę aktywów przedsiębiorstwa przypada w kolejnych latach odpowiednio 2,4 2,3 i 4,4 gr. zysku netto. Rentowność netto aktywów kształtuje się na bardzo niskim poziomie, co oczywiście jest zjawiskiem niedobrym.

• Wskaźnik rentowności brutto Kapitału Własnego

Rok 2006 - 0,0592

Rok 2007 - 0,0637

Rok 2008 - 0,1134

Z każdej złotówki kapitału własnego przedsiębiorstwo uzyskuje odpowiednio 6, 6 i 11 gr zysku brutto.

• Wskaźnik rentowności netto Kapitału Własnego ROE

Rok 2006 - 0,0480

Rok 2007 - 0,0516

Rok 2008 - 0,0919

Z każdej złotówki kapitału własnego przedsiębiorstwo uzyskuje odpowiednio 5, 5 i 9 gr zysku netto.

• Wskaźnik rentowności inwestycji ROI

Rok 2006 - 0,0440

Rok 2007 - 0,0485

Rok 2008 - 0,0644

Z każdej złotówki aktywów przedsiębiorstwo uzyskuje zysk operacyjny na poziomie 4, 5 i 6 groszy.

9. Analiza ROE z wykorzystaniem trzy czynnikowego modelu Du Ponta

Trzy czynnikowy model Du Ponta dany jest następującym wzorem:

W kolejnych latach czynniki te kształtowały się następująco:

	2006	2007	2008
ROS	0,0081	0,0085	0,0133
Sprzedaż / Aktywa	2,9502	2,6500	3,3042
Aktywa / Kapitał Własny	2,0109	2,2789	2,0859
ROE	0,0480	0,0516	0,0919

Analizujemy zmiany tych wskaźników pomiędzy 2006 a 2008 rokiem

O_ROS= 0,0311

Jeżeli wskaźnik rentowności sprzedaży netto zmieniłby się z poziomu z 2006 na poziom z 2008 roku, a reszta składników modelu nie zmieniłaby się i była na poziomie z roku 2006 to rentowność netto Kapitału Własnego (ROE) zwiększyłby się o 0,0311

O_S/A=0,0095

Jeżeli produktywność aktywów wzrosłaby z poziomu z 2006 do poziomu z 2008 roku, a pozostałe czynniki pozostałyby bez zmian (ROS na poziomie z 2008 roku, a mnożnik kapitału własnego (A/E) z roku 2006) to rentowność netto Kapitału Własnego (ROE) zwiększyłby się o 0,0095

O_A/E=0,0033

Jeżeli mnożnik kapitału własnego zmieniłby się z poziomu z 2006 na poziom z 2008 roku, a reszta składników modelu nie zmieniłaby się i była na poziomie z roku 2008 to rentowność netto Kapitału Własnego (ROE) zwiększyłby się o 0,0033

Analizując powyższe odchylenia możemy stwierdzić, że na zmianę rentowności kapitału własnego (ROE) w badanym okresie miał największy wpływ ROS, czyli wskaźnik rentowności sprzedaży.

10. Model następstwa szeregowego

Rok 2007

1<117,85>109,27>105,8571<1,19

Malejąca wielkość zaangażowanych aktywów przy stałym zatrudnieniu należy uznać za zjawisko negatywne, odbiegającego od wzorcowego, podobnie jak mniejsze tempo wzrostu kosztów działalności gospodarczej w stosunku do tempa wzrostu aktywów trwałych i obrotowych. Może to świadczyć o pogorszeniu wykorzystania zasobów w przedsiębiorstwie

Ponadto słabsze tempo wzrostu przychodów w stosunku do tempa wzrostu kosztów działalności może być spowodowane wzrostem poziomu kosztów w ogóle co należy uznać również za zjawisko negatywne. Za pozytywne należy jednak uznać szybsze tempo wzrostu zysku netto w stosunku do tempa wzrostu przychodów

Rok 2008

1>96,68<116,63<120,55<187,98

Model następstwa szeregowego dla roku 2008 jest prawie wzorcowy, tj. jedynie tempo spadku wielkości aktywów w stosunku do stanu zatrudnienia należy uznać negatywnie. Jednakże szybsze tempo wzrostu poziomu kosztów działalności w stosunku do tempa zmian majątku przedsiębiorstwa oraz szybsze tempo wzrostu wyników ekonomicznych (większe tempo wzrostu zysku netto w porównaniu do tempa wzrostu przychodów) do kosztów jednostkowych i bieżących (poziom wzrostu przychodów do tempa wzrostu kosztów działalności) należy uznać za pozytywne. Zmiany te świadczą o prawidłowym wykorzystywaniu zapasów w przedsiębiorstwie oraz o przyroście wyników produkcyjnych i finansowych nad wzrost nakładów jednorazowych i bieżących.

III. Analiza rachunku przepływów pieniężnych

2

---