POLITYKA PIENIĘŻNA POLSKI

W LATACH 1989 - 2005

Spis treści

1. Główne cechy polityki NBP zapoczątkowanej u progu 1990r………….………..3

1.1. Walka z inflacją…………………………………………………………..3

1.2. Kontrola podaży pieniądza………………………………………….........3

1.3. Polityka dodatnia w kategoriach realnych……………………..…...….…3

1.4. Polityka kursu walutowego……………………………………………....4

2. Ewolucja podaży pieniądza w latach 1990-2003……………………………....... 6

2.1. Lata 1990 - 1991: ekspansja kredytowa…………………………….........7

2.2. Lata 1992-1994: deficyt budżetowy………………………………………8

2.3. Rok 1995: wzrost rezerw zagranicznych………………………………...10

2.4. Rok 1996: ponowna ekspansja kredytowa……………………………….11

2.5. Lata 1998-2003: nowa instytucja i nowa strategia……………………....12

3. Obecna polityka pieniężna Polski………………………………………..…........14

4. Podsumowanie………………………………………………………………….....17

5. Bibliografia…………………………………………………...................................18

6. Wykaz tablic……………………………………………………………………….19

1. Główne cechy polityki NBP zapoczątkowanej u progu 1990 r.

W styczniu 1990 roku wprowadzono w Polsce plan stabilizacyjny, potocznie określany jako plan Balcerowicza. Był on nakierowany, w krótkim czasie, na walkę z inflacją, a w dłuższej perspektywie na zasadnicze przyspieszenie - zapoczątkowanych już w latach osiemdziesiątych - przemian ustrojowych. Plan ten radykalnie zrywał z dotychczasową koncepcją polityki gospodarczej. Było to m.in. widoczne w silnym wyeksponowaniu działalności banku centralnego, w czym przejawiało się nadawanie aktywnej roli strumieniom pieniężnym i systemowi finansowemu kształtowaniu życia gospodarczego kraju. Pomimo pewnej ewolucji, rozpoczętą wtedy politykę gospodarczą, a w tym politykę NBP w podstawowych zarysach kontynuowano w następnych latach.

1.1 Walka z inflacją

Po pierwsze głównym tzn. ostatecznym celem działalności NBP stała się walka z inflacją. Ustawa o NBP z 1989 roku bardzo ogólnie określiła cel działalności polskiego banku centralnego, mówiąc w art. 5, ust. 1, że „Działalność NBP ma na celu w szczególności umacnianie pieniądza polskiego”. W praktyce działalność NBP od 1990 roku została nakierowana przede wszystkim na ograniczanie dynamiki wzrostu cen, czyli na walkę z inflacją. W latach 1990-1991 odbywało się to w sposób naturalny, gdyż rząd realizował wspomniany wyżej program stabilizacyjny. Z czasem NBP został główną instytucją władz państwowych stawiającą sobie jako podstawowy cel działalności: ochronę siły nabywczej (wartości) złotego.

1.2. Kontrola podaży pieniądza

Po drugie, głównym sposobem ograniczenia inflacji stała się dla banku centralnego kontrola podaży pieniądza, tj. kontrola rozmiarów masy pieniężnej w obiegu. Innymi słowy, wielkość zasobów pieniężnych znajdujących się w rękach podmiotów niefinansowych tj. przedsiębiorstw i gospodarstw domowych, została tzw. celem pośrednim polityki pieniężnej.

1.3. Polityka dodatnia w kategoriach realnych

Po trzecie, kontrolę nad podażą pieniądza, i w ostateczności nad dynamiką inflacji, starano się osiągnąć przez prowadzenie polityki dodatniej, w kategoriach realnych tzn. po uwzględnieniu przewidywanej inflacji, stopy procentowej. Podobnie jak w przypadku obu poprzednich punktów charakteryzujących politykę NBP w latach dziewięćdziesiątych, byłą to bardzo głęboka przemiana. Przypomnę, że od połowy lat '70 - tych stopy procentowe w Polsce były w ujęciu realnym ujemne. W przypadku depozytów stopy procentowe nie zapewniały, zatem ich właścicielom ochrony wartości, a w przypadku kredytów nie były barierą ich ekspansji. Dodam również, że deficyt budżetowy w latach '80-tych był finansowany nieoprocentowanym kredytem NBP. W rezultacie wprowadzenia takiej polityki nie panowano nad wzrostem podaży pieniądza, co sprzyjało silnej presji inflacyjnej, przejawiającej się w tamtym czasie nie tylko we wzroście ogólnego poziomu cen, lecz również w powstawaniu wielu zjawisk charakterystycznych dla tzw. inflacji tłumionej tzn. przymusowe oszczędności, rynek sprzedawcy, reglamentacja towarów, nielegalny rynek walutowy. Głęboka reorientacja w dziedzinie polityki stóp procentowych dokonana w 1990 roku umożliwiła z czasem NBP większą kontrolę nad podażą pieniądza i presją inflacyjną.

1.4. Polityka kursu walutowego

Po czwarte wśród czynników bardziej specyficznych, wyznaczających pole dla prowadzenia polityki pieniężnej w Polsce, należy wymienić na pierwszym miejscu właśnie politykę kursu walutowego. Spełnia on rolę najważniejszej kotwicy w redukowaniu inflacji, wspieranej dodatkowo kontrolą podaży pieniądza i kontrolą płac.

Do roku 1989 złoty polski pozostawał walutą całkowicie niewymienialną. Co więcej, w warunkach funkcjonowania całego systemu przydziałów, rozdzielników i limitów, nie były spełnione nawet kryteria tzw. wymienialności towarowej, gdyż samo posiadanie waluty krajowej nie zawsze stanowiło wystarczający tytuł do nabycia rozmaitych dóbr i usług. W tych okolicznościach oficjalny kurs złotego był oczywiście kursem administracyjnym, wyznaczanym w sposób arbitralny przez władze walutowe.

1 stycznia 1990 r. zdecydowano się na dość specyficzną formę wymienialności, określaną jako tzw. wymienialność wewnętrzna. Było to rozwiązanie oryginalne, praktycznie zastosowane wtedy po raz pierwszy prawie jednocześnie przez byłą Jugosławię (od 18 grudnia 1989 r.) i Polskę. Dopiero w następnych latach z doświadczeń tych skorzystało także kilka innych krajów postsocjalistycznych. Generalnie, funkcjonująca w Polsce od 1 stycznia 1990 r. wymienialność wewnętrzna złotego opierała się na sześciu podstawowych zasadach:

• Krajowi importerzy mieli zapewniony swobodny dostęp do dewiz potrzebnych do dokonywania płatności z tytułu większości transakcji bieżących.

• Polskie władze walutowe nie stosowały ograniczeń dewizowych wobec większości transakcji bieżących zawieranych przez nierezydentów, chociaż w tym przypadku niektóre istotne restrykcje znoszone były stopniowo.

• Polskie podmioty gospodarcze zobowiązane były do odsprzedaży państwu całości uzyskiwanych wpływów w walutach obcych. Podmioty te nie mogły posiadać rachunków walutowych ani w kraju ani za granicą. Oczywiście zakaz ten nie dotyczył zagranicznych rachunków polskich banków dewizowych.

• Utrzymywane były daleko idące ograniczenia dewizowe wobec transakcji kapitałowych z zagranicą. Ograniczenia te dotyczyły jednak przede wszystkim wywozu kapitału z Polski.

• Obowiązywał ustawowy zakaz używania złotego jako waluty fakturowania i płatności w handlu zagranicznym oraz innych transakcjach z zagranicą. To właśnie ten zakaz przesądzał o wyłącznie wewnętrznym charakterze polskiej waluty.

• Krajowe osoby fizyczne, w odróżnieniu od podmiotów gospodarczych, nie były zobowiązane do odsprzedaży państwu walut obcych i mogły posiadać rachunki walutowe w polskich bankach. Mogły one także swobodnie kupować i sprzedawać waluty obce na prywatnym rynku kantorowym.

Wymienialność wewnętrzna w takiej postaci, w jakiej występowała w Polsce w pierwszej połowie lat dziewięćdziesiątych ustanawiała faktycznie dość znaczny jej zakres. Jednocześnie jednak, ponieważ wybrany wariant wymienialności odbiegał od standardów powszechnie współcześnie stosowanych, złoty polski nie uzyskał oficjalnego statusu waluty wymienialnej.

Jeśli chodzi o politykę kursową, to, po pierwsze, od początku 1990 r. funkcjonował już jednolity kurs złotego, chociaż był to nadal kurs ustalany w sposób administracyjny. Co prawda, oprócz kursu oficjalnego istniał również kurs kantorowy, który jednak w rzeczywistości pozostawał uzależniony od tego pierwszego. Ponadto rząd polski nieformalnie zobowiązał się do niedopuszczenia do odchylania się kursu kantorowego o więcej niż 10% od kursu oficjalnego.

Po drugie, kurs walutowy miał spełniać w programie stabilizacyjnym rolę tzw. nominalnej kotwicy. Chodziło o to, aby stałość nominalnego kursu złotego pomogła w przezwyciężeniu oczekiwań inflacyjnych i tym samym opanowaniu wysokiej inflacji. Ze względów psychologicznych (tradycyjnie duże znaczenie w Polsce relacji dolara USA do złotego) postanowiono, iż ten sztywny kurs wyznaczony zostanie do dolara USA.

Dopiero 17 maja 1991 r. kurs wyznaczany jest już nie do dolara USA, ale do koszyka walutowego o następującej strukturze: dolar USA - 45%, marka niemiecka - 35%, funt brytyjski - 10%, frank francuski - 5%, frank szwajcarski - 5%.

Do kolejnej korekty polityki kursowej doszło w październiku 1991 r. Przyjęte rozwiązanie stanowić miało kompromis między dalszym wykorzystywaniem kursu walutowego dla zwalczania inflacji, ale w znacznie już złagodzonej formie i uzyskaniem przynajmniej neutralnego oddziaływania na konkurencyjność naszego handlu zagranicznego. Od 14 października 1991 r. obowiązywał, zatem system kursowy, który można określić jako urzędowy kurs walutowy pełzający według z góry określonej skali (preannounced crawling peg). Złoty dewaluowany był codziennie w stosunku do koszyka walutowego o określoną stałą kwotę.

Dalsze istotne zmiany w polskiej polityce walutowej następowały począwszy od 1995 roku, i tak z dniem 1 czerwca tego roku złoty polski formalnie uzyskał status waluty wymienialnej według standardu Międzynarodowego Funduszu Walutowego (MFW). Już wkrótce po tym fakcie polskie ustawodawstwo dewizowego zaczęło stopniowo ulegać dalszej liberalizacji.

Pod koniec 1995 r. zniesiony został obowiązek odsprzedaży dewiz przez krajowe, nie finansowe podmioty gospodarcze. Jednocześnie uzyskały one prawo do posiadania rachunków walutowych w krajowych bankach dewizowych. Kolejne liberalizacje dokonywane na początku 1996 r., a następnie na początku 1997 r. dotyczyły przede wszystkim wywozu kapitału z Polski, w tym zwłaszcza kapitału długoterminowego.

Faktyczna zewnętrzna wymienialność złotego wprowadzona została dopiero w styczniu 1999 r., wraz z wejściem w życie nowej ustawy Prawo Dewizowe z 18 grudnia 1998 r. Zrównanie złotego z walutami obcymi w zakresie dokonywania i rozliczania obrotu dewizowego z zagranicą zapoczątkowało proces integracji rynku walutowego złotego (pozostającego do tego czasu rynkiem wyłącznie lokalnym) z międzynarodowym rynkiem walutowym.

Od maja 1995 r. radykalnie zmodyfikowany został mechanizm kursowy, przy czym zmiany szły w kierunku wyraźnego jego uelastycznienia i urynkowienia. Mechanizm ten, stanowiący dość specyficzną odmianę systemu kursu stałego, można by określić jako kurs wyznaczany przez bank centralny w ramach pełzającego pasma dopuszczalnych wahań. Zdecydowano się na widełki 7% (z 2,5%) wokół kursu centralnego i, co ważniejsze, ustalono procedury fixingu kursu przez bank centralny, stwarzające ramy dla kształtowania się poziomu kursu rynkowego w zależności od popytu na waluty zagraniczne i ich podaży na rynku międzybankowym. Kolejne kroki zmierzające do upłynnienia kursu złotego podjęto w 1998 r. Polegają one na dalszym poszerzeniu pasma wahań wokół kursu centralnego, w lutym - do 10%, a następnie w październiku - do 12,5%, oraz na kontynuowanej skokowej redukcji stopy miesięcznej dewaluacji kursu centralnego, do 0,65%, a następnie 0,50%. W 1999 r. pasmo wahań rozszerzono do 15%, zaś stopę miesięcznej dewaluacji złotego ograniczono do 0,3%.

2. Ewolucja podaży pieniądza w latach 1900-1996

W tabeli 1.1 przedstawiłem źródła podaży pieniądza w Polsce w latach 1990-1996. Po odpowiednich przekształceniach i uproszczeniach skonsolidowany bilans systemu bankowego pokazuje, jak zmieniały się proporcje między poszczególnymi źródłami wzrostu zasobów pieniądza.

Tabela 1. Źródła podaży pieniądza w latach 1990-1996 (w %)

Wyszczególnienie	1990	1991	1992	1993	1994	1995	1996
Źródła podaży pieniądza razem ^a	100,0	100,0	100,0	100,0	100,0	100,0	100,0
Aktywa zagraniczne netto ^b Zadłużenie netto budżetu państwa Kredyty dla sektora niefinansowego	46,0 -12,3 66,2	-2,7 36,9 65,8	25,9 48,3 25,8	17,5 47,0 35,4	32,9 37,3 29,9	58,7 3,4 37,9	29,9 12,8 57,3

Po pierwsze, lata 1990-1991, kiedy to głównym czynnikiem zwiększającym zasoby pieniężne była ekspansja kredytu bankowego dla przedsiębiorstw i gospodarstw domowych. Drugim etapem były lata 1992-1994, charakteryzujące się kluczową rolą deficytu budżetowego w kreowaniu zasobów pieniężnych. Rok 1995 to trzeci etap, w którym wzrost rezerw zagranicznych stał się podstawowym czynnikiem kreowania pieniądza. Rozwój sytuacji w 1996 r. wskazuje, że należy on już do kolejnego, odrębnego etapu, charakteryzującego się powrotem silnej akcji kredytowej.

2.1. Lata 1990 - 1991: ekspansja kredytowa

W latach 1990-1991 znaczenie aktywów zagranicznych netto oraz zadłużenia budżetowego w generowaniu zasobów pieniężnych charakteryzowały bardzo duże fluktuacje. Jednak udział kredytów bankowych dla przedsiębiorstw i gospodarstw domowych nie wykazywał większych zmian.

W tym czasie zmiany poziomu rezerw zagranicznych w polskim systemie bankowym były przede wszystkim wypadkową stanu handlu zagranicznego. W latach 1990-1991, pomimo ogromnego postępu, jakim było wprowadzenie systemu wewnętrznej wymienialności złotego, obrotu kapitałowe nadal pozostawały ściśle reglamentowane. Ponadto przez większą część tego okresu polityka kursu walutowego była nakierowana wyłącznie na stabilizowanie gospodarki, co w praktyce oznaczało, że nominalny kurs złotego był utrzymywany na stałym poziomie.

W takiej sytuacji głęboka zmiana roli aktywów zagranicznych netto w omawianym dwuleciu ( z 46% w 1990. do -2,7% w 1991r.) była bezpośrednio wypadkową zmianą w dynamice handlu zagranicznego. W 1990r. eksport bardzo wzrósł, a import spadł. Takie procesy w handlu zagranicznym były związane z rozpoczęciem nowej polityki gospodarczej, w tym z polityką kursową.

W wyniku tych wszystkich procesów w 1990r. osiągnięto wyjątkowo duże dodatnie saldo handlu zagranicznego oraz aktywne saldo obrotów bieżących bilansu płatniczego, co znalazło odzwierciedlenie w silnym, szczególnie w pierwszym kwartale, wzroście rezerw zagranicznych. Natomiast w 1991r. w wyniku wspomnianych zmian w rozmiarach eksportu i importu, salda handlu zagranicznego oraz obrotów bieżących bilansu płatniczego przybrały wartości ujemne, co było równoznaczne ze spadkiem rezerw zagranicznych w systemie bankowym. O ile, więc w 1990r. rezerwy zagraniczne były czynnikiem kreującym pieniądz, o tyle w 1991r. stały się elementem zmniejszającym zasoby pieniężne gospodarki.

W odwrotnym kierunku podążała ewolucja drugiego źródła kreowania podaży pieniądza - zadłużenia netto budżetu państwa w systemie bankowym. W 1990r. budżet państwa miał nadwyżkę, co oznaczało, że jego depozyty w systemie bankowym wzrosły. Tak, więc przyrost zadłużenia netto budżetu przybrał wartości ujemne, co oznacza, że budżet był w tym roku czynnikiem zmniejszającym podaż pieniądza. Z kolei od 1991r. saldo państwa zaczęło wykazywać ujemne wartości, w wyniku, czego powstawał dług w systemie bankowym. Tym samym budżet ponownie stał się źródłem przyrostu masy pieniądza.

W dwuleciu 1990-1991 głównym czynnikiem kreowania pieniądza nadal jednak pozostawały kredyty bankowe dla sektora niefinansowego. Pomimo rozpoczęcia prowadzenia polityki dodatnich stóp procentowych w kategoriach realnych, ekspansja kredytowa banków w tym okresie ciągle była bardzo duża.

Tabela 2. Kredyty dla sektora niefinansowego w latach 1990-1991 (roczna dynamika w %)

Kredyty	1990	1991
1. Ogółem	253,2	62,2
2. Dla gospodarki państwowej 2.1. Obrotowe 2.2. Inwestycyjne	216,3 150,3 296,6	46,2 37,9 82,2
3. Dla gospodarki prywatnej i gospodarstw domowych	838,1	147,7

Pomimo rozpoczęcia nowej, restrykcyjnej, polityki gospodarczej, przez pierwsze dwa lata dekady akcja kredytowa systemu bankowego nadal bardzo silnie wzrastała. Po stronie podaży kredytów było to spowodowane faktem, że banki w tym czasie nie przystosowały się jeszcze do nowych reguł gry i dalej prowadziły politykę dość mechanicznego kredytowania przedsiębiorstw, szczególnie państwowych. Takiej postawie banków komercyjnych sprzyjały zachęty ze strony banku centralnego do udzielania kredytów nowo powstającym prywatnym podmiotom. Ponadto część nowych banków nie prowadziła przemyślanej do końca polityki - niedostatecznie przenikliwie oceniano zdolność kredytową nowych przedsiębiorstw.

Jeśli zaś chodzi o popyt na kredyty, to znaczna część dużych przedsiębiorstw państwowych w pierwszym okresie nie potraktowała dostatecznie poważnie zmiany polityki gospodarczej. Tak, więc wzrost stóp procentowych w wielu wypadkach nie spowodował obniżenia popytu na kredyt.

W rezultacie splotu wszystkich czynników ekspansja kredytu bankowego, pomimo prowadzenia makroekonomicznej polityki stabilizacyjnej, w latach 1990-1991 pozostawała głównym źródłem kreowania pieniądza. Zachowanie banków zmieniło się dopiero w 1992 roku.

2.2. Lata 1992-1994: deficyt budżetowy

Główną cecha procesu kreowania pieniądza w następnych trzech latach była dominująca rola wzrostu zadłużenia budżetu państwa oraz wyraźny spadek znaczenia kredytów dla podmiotów niefinansowych.

W poprzednim punkcie wspomniałem, że w latach 1990-1991 banki udzielały kredytów w sposób niedostatecznie przemyślany. Ponadto w tym dwuleciu, w rezultacie rozpadu RWPG, nastąpiło załamanie powiązań kooperacyjnych między byłymi krajami socjalistycznymi. W wyniku tego procesu duża część realizowanych inwestycji, które przy poprzednio istniejących powiązaniach miały uzasadnienie ekonomiczne, nagle je straciła, a wiele produkowanych dóbr utraciło dotychczasowe rynki zbytu. Spowodowało to raptowne pogorszenie sytuacji finansowej dużej grupy producentów, pogłębione jeszcze zmniejszeniem się popytu wewnętrznego w wyniku realizowania polityki stabilizacyjnej.

Te dwa procesu - szeroki zakres nietrafnych decyzji banków, co do udzielania nowych kredytów oraz skutki finansowe dla przedsiębiorstw załamania się rynków RWPG i rozpoczęcia nowej polityki ekonomicznej - pociągnęły za sobą to, że w księgach banków pojawiły się bardzo dużych rozmiarów „złe długi”. Złe długi to kredyty, które nie są przez dłużników obsługiwane, tzn. Odsetki od nich nie są spłacane oraz nie następuje terminowy zwrot kapitału.

Tabela 3. Złe długi w latach 1991-1996

Złe długi	1991^a	1991	1992	1993	1994	1995	1996
W kredytach dla przedsiębiorstw	8,3	16,2	31,4	33,1	30,9	23,5	15,0
W aktywach banków	*	6,7	10,8	10,2	8,9	6,9	5,0
W relacji do PKB	1,5	3,8	6,1	6,0	5,1	3,9	2,9

^a Czerwiec

Jak widać z powyższej tabeli, złe długi w pierwszej połowie lat '90 były bardzo dużym problemem, przed którym stanęła polska gospodarka. Ich skala spowodowała, że miały one zasadniczy wpływ na ukształtowanie się kanałów oddziaływania banku centralnego na gospodarkę tj. mechanizmu transmisji. Tak duże obciążenie portfeli kredytowych banków złymi długami spowodowało, że stały się one bardzo ostrożne przy udzielaniu kredytów. W efekcie postępowanie banków zaostrzało i tak już restrykcyjną politykę NBP.

Szczyt problemu złych długów przypadł na lata 1992-1993. W lutym 1993r. przyjęto ustawę o restrukturyzacji finansowej przedsiębiorstw i banków, która wprowadziła dodatkowe mechanizmy prawne i ekonomiczne, pozwalające przyspieszyć rozwiązanie problemu złych długów. W efekcie od 1994r. stopniowo, zauważalnie obniżał się udział złych długów w portfelach kredytowych. Banki jednak nadal były bardzo ostrożne przy udzielaniu kredytów, w szczególności przedsiębiorstwom. Na ostatnim odcinku sytuacja zaczęła poprawiać się dopiero od wiosny 1995r.

Tabela 4. Kredyty dla sektora niefinansowego w latach 1992-1996 ( roczna dynamika w %)

Kredyty	1992	1993	1994	1995	1996
Ogółem	28,5	33,4	25,2	35,3	42,4
Dla przedsiębiorstw	27,0	30,6	23,5	32,4	35,2
Dla gospodarstw domowych	67,1	88,0	48,0	68,1	107,8

Spadek znaczenia przyrostu kredytów bankowych jako źródła kreowania pieniądza w 1992r., a także niski przyrost (złotowy) rezerw zagranicznych w tym i następnym roku, w powiązaniu z narastającym od 1991r. deficytem budżetowym, spowodowały, że zadłużenie budżetu państwa w sektorze bankowym wysunęło się na pierwsze miejsce wśród źródeł kreowania pieniądza. Pojawienie się dużego deficytu budżetu państwa w trakcie 1991r. zaowocowało tym, ze w 1992r. miało miejsce zastąpienie jednego źródła kreowania pieniądza (kredytów dla podmiotów niefinansowych) innymi tj. zadłużenie netto budżetu w systemie bankowym.

U progu dekady 1990-1991 krajowy dług publiczny w stosunkowo dużej części próbowano finansować poza sektorem bankowym. Sprzyjał temu niski poziom długu. Oraz emitowanie przez skarb państwa instrumentów dłużnych, które dawały ludności określone preferencje przy późniejszym zakupie akcji prywatyzowanych przedsiębiorstw. Dążono również do tego, aby głównym nabywcą długu skarbowego były banki komercyjne, a nie bank centralny. Wychodzono, bowiem z założenia, że nabywanie papierów skarbowych przez bank centralny oznacza fonetyzację długu publicznego, tj. bezpośrednie przekształcanie deficytu publicznego w dodatkową emisję pieniądza rezerwowego.

Silny wzrost deficytu budżetowego (w 1992r. osiągnął on poziom aż 6% PKB) spowodował, że NBP stał się ważnym nabywcą skarbowych papierów wartościowych. Inflacjogenna rola deficytu budżetowego znacznie się w tym okresie pogłębiła.

Pomimo spadku od 1993r. wielkości stosunku deficytu budżetowego do PKB przyrost kredytów bankowych na jego pokrycie do 1994r. pozostał głównym źródłem kreowania podaży pieniądza w Polsce. Sytuacja radykalnie zmieniła się dopiero w 1995r.

2.3 Rok 1995: wzrost rezerw zagranicznych

W 1995 roku ponownie miały miejsce zmiany w strukturze źródeł podaży pieniądza. Zmiany te dotyczyły wszystkich trzech pozycji generujących pieniądz.

Po pierwsze, w 1995r. realna wielkość deficytu budżetowego ustabilizowała się na poziomie 2,6% PKB. Co więcej, popyt na walory skarbowe ze strony podmiotów niefinansowych wyraźnie wzrósł. W efekcie wzrost zadłużenia publicznego w krajowym sektorze bankowym był stosunkowo niski, co spowodowało, że jego wpływ na kreowanie pieniądza był w tym roku śladowy. Tak, więc w 1995r. kluczowa rola kredytu bankowego na pokrycie deficytu budżetu państwa w generowaniu przyrostów podaży pieniądza ustała. Nastąpiły również zmiany w strukturze źródeł finansowania długu publicznego przez sektor bankowy. Z jednej strony, wiązało się to z faktem szerokiej sprzedaży przez NBP papierów skarbowych z własnego portfela w ramach operacji otwartego rynku nakierowanych na zmniejszenie płynności banków. Z drugiej strony, Ministerstwo Finansów także dążyło do obniżenia roli banku centralnego w finansowaniu deficytu budżetowego.

Po drugie, w 1995r. dało się zauważy istotne ożywienie akcji kredytowej. Jeszcze silniej niż w latach poprzednich rosły rozmiary udzielanych kredytów konsumpcyjnych, z tym jednak, że ich rola w akcji kredytowej banków nadal była stosunkowo niewielka. Tym samym ważniejsze było to, że od wiosny tego roku wzrosła dynamika kredytów, a ich wysokie oprocentowanie ciągle było istotną barierą dla wielu przedsiębiorstw.

W 1995r. kluczową rolę w generowaniu podaży pieniądza odgrywał wzrost rezerw zagranicznych. W tym roku przyrost dewiz przyczynił się aż w prawie 60% do przyrostu zasobów pieniężnych. Wzrost rezerw zagranicznych w systemie bankowym mógł wynikać z dwóch przyczyn:

1. z dodatniego salda obrotów bieżących bilansu płatniczego

2. z napływu kapitału z zagranicy.

W Polsce w 1995r. wystąpiły obie te przyczyny.

Znaczenie napływu kapitału zagranicznego dla sytuacji pieniężnej w Polsce skokowo wzrosło w 1995r. Było to wynikiem splotu szeregu okoliczności. Najważniejszą zewnętrzną przyczyną był kryzys finansowy w Meksyku (grudzień 1994r.), który skłonił zachodnie banki inwestycyjne oraz różne fundusze powiernicze do zmiany kierunków inwestowania. Jednocześnie w tym czasie stopy procentowe w Polsce nabrały wyraźnie dodatnich realnie wartości, (co wiązało się ze spadkiem inflacji), a zmiany kursu walutowego nadal były oparte na mechanizmie administracyjnym. W rezultacie tego ostatniego zachodni inwestorzy mogli stosunkowo łatwo skalkulować dochodowość swoich inwestycji w naszym kraju. Co więcej, przedstawiona w 1995r. przez zachodnie firmy ratingowe pozytywna ocena Polski jako kraju inwestowania oraz pojawiające się co pewien czas pogłoski o aprecjacji złotego zachęcały zagraniczne instytucje finansowe do dokonywania inwestycji portfelowych w Polsce, przede wszystkim w bony skarbowe. Fakt, że zagraniczni inwestorzy dokonywali głównie inwestycji portfelowych w bony skarbowe, wymaga podkreślenia ze względu na ich krótkookresowy, spekulacyjny charakter, powodujący gwałtowne zaburzenia w procesach pieniężnych. Kapitał z zagranicy nie ma tak destabilizującego wpływu, gdy wiąże się z inwestycjami bezpośrednimi, z natury bardziej długofalowymi.

2.4. Rok 1996: ponowna ekspansja kredytowa

Z punktu widzenia zmian w źródłach kreowania pieniądza rok 1996 był odrębnym etapem. Rola przyrostu rezerw zagranicznych zmniejszyła się, znaczenie zadłużenia budżetowego w krajowym sektorze bankowym ponownie wzrosło i - co ważniejsze - po długiej przerwie kredyty bankowe dla sektora niefinansowego znów stały się podstawowym źródłem kreowania pieniądza.

Po pięciu miesiącach 1996r. napływa kapitału zagranicznego zmniejszył się. Nastąpiła również zmiana w jego strukturze: coraz większą rolę zaczęły odgrywać inwestycje bezpośrednie, a więc zazwyczaj niepowodujące tak głębokich zaburzeń w krajowych procesach monetarnych, jak to jest w przypadku inwestycji portfelowych. Wzrost znaczenia inwestycji bezpośrednich wiązał się ze zwiększeniem roli kapitału zagranicznego w procesie prywatyzacji majątku narodowego. Równocześnie przez większość 1996r. saldo obrotów bieżących bilansu płatniczego znajdowało się w sytuacji względnej równowagi. W efekcie tych wszystkich procesów w maju 1996r. rezerwy zagraniczne w polskim systemie bankowym osiągnęły szczytowy punkt i w następnych miesiącach tego roku nie wykazywały już większych wahań.

W omówionej sferze kluczowym zjawiskiem roku 1996r. było jednak ponowne wysunięcie się po wielu latach na pierwszy plan kredytów bankowych dla sektora niefinansowego. W szczególności dynamika wzrostu kredytów dla gospodarstw domowych była wyjątkowo duża. W rezultacie w końcu 1996r. kredyty te stanowiły 14,6% ogółu kredytów dla sektora niefinansowego, podczas gdy w końcu 1995r. zaledwie 10%. Kredyty dla przedsiębiorstw rosły wolniej, ale też nastąpił znaczny wzrost ich realnych rozmiarów. Słabszy wzrost wolumenu kredytów dla przedsiębiorstw oznaczał jednak, że pomimo wyraźnego spadku liczby „złych długów” w księgach banków nadal były one dość ostrożne w kształtowaniu relacji ekonomicznych z przedsiębiorstwami.

Tabela 5. Cele polityki pieniężnej w latach 1990-1996 i ich wykonanie

Rok	Inflacja (liczona od grudnia do grudnia)			Przyrost pieniądza ^a
		cel ( %)	Wykonanie (w %)	odchylenie (w % celu)	cel ( w mld zł)	wykonanie (w mld zł)	odchylenie (w mld zł)
1900 1991 1992 1993 1994 1995 1996	95,0 32,0 36,9 32,2 23,0 17,0 17,0	249,3 60,4 44,3 37,6 29,5 21,6 18,5	+162,4 +88,8 +20,1 +16,8 +28,3 +27,1 +8,8	4,1 8,5 12,7 15,0 15,5-16,9 17,1 23,0	10,3 9,0 15,0 14,8 21,4 26,9 30,6	+151,2 +5,9 +18,1 -1,3 +26,6 +57,3 +33,0

^{a W 1990r. był to pieniądz krajowy, od 1991r. -M2}

2.5. Lata 1998-2003: nowa instytucja i nowa strategia

Uchwalona w kwietniu 1997r. nowa Konstytucja powołała do życia kolejny organ banku centralnego, Radę Polityki Pieniężnej i wyposażyła ją w pełnię kompetencji, co do ustalania polityki pieniężnej (art. 227). Przyjęta zaś w sierpniu tego samego roku nowa ustawa o Narodowym Banku Polskim uzupełniła kompetencje tego organu o realizację tej polityki, a w szczególności o ustalanie stóp procentowych i stopy rezerwy obowiązkowej oraz zasad operacji otwartego rynku (art.12). Była to istotna zmiana sposobu podejmowania decyzji z zakresu polityki pieniężnej - wcześniej, bowiem były one formalnie podejmowane przez prezesa NBP, dla którego w sprawach polityki pieniężnej zarząd banku centralnego był tylko ciałem doradczym. Równie ważny był sposób powoływania nowych członków RPP - zgodnie z ustawą w skład Rady wchodzą, bowiem „Przewodniczący Rady, którym jest Prezes NBP […] oraz 9 członków powoływanych w równej liczbie przez Prezydenta Rzeczypospolitej Polskiej, Sejm i Senat, spośród specjalistów z zakresu finansów” (art.13).

Radę skompletowano dopiero w połowie lutego 1998 roku. Założenia polityki pieniężnej na ten rok zostały, zgodnie z formalnymi wymogami ustawy, przygotowane we wrześniu 1997r. przez zarząd banku centralnego, a następnie, na podstawie Konstytucji, przyjęte przez zarząd i prezesa NBP w październiku tego roku. Przyjęto w nich, że dotychczasowa strategia polityki pieniężnej będzie kontynuowana: celem finalnym była inflacja, celem pośrednim - podaż pieniądza, celem operacyjnym - krótkoterminowe stopy procentowe (Założenia…1997). Rada doszła jednak do wniosku, że musi dokonać aktualizacji tych założeń ze względu na szerszy zakres informacji, jakimi dysponowała w kwietniu, kiedy zostały opublikowane nowe założenia. Uznała również, że potrzebne są zmiany formy prezentacyjnej założeń. W kwietniowym dokumencie nie widać było jednak zmian w oficjalnie zaprezentowanej strategii. Pozostawiono w nim bez zmian cel inflacyjny, przedstawiono szacunek spójnego nim (i z założeniem o tempie wzrostu PKB) przyrostu podaży pieniądza, kontrolowanego „poprzez kształtowanie na odpowiednim poziomie stóp procentowych NBP oraz oddziaływanie instrumentami polityki pieniężnej na poziom pieniądza rezerwowego” (Założenia polityki pieniężnej na rok 1998). Jednak pierwsze decyzje RPP wyraźnie pokazywały, że faktycznie realizowanej przez nią strategii zupełnie inną rolę będzie odgrywała polityka kursowa. Już, bowiem w lutym Rada obniżyła tempo miesięcznej dewaluacji złotego z 1% do 0,8% miesięcznie oraz rozszerzyła pasmo dopuszczalnych wahań kursu z ± 7% do ± 10%. Kolejne decyzje z zakresu polityki pieniężnej przyczyniły się do obniżenia miesięcznego tempa dewaluacji do 0,5% miesięcznie i rozszerzenia przedziału wahań kursu do ± 12,5%. Poglądy RPP na kształt strategii polityki pieniężnej w Polsce zostały przedstawione w Średniookresowej strategii polityki pieniężnej (1998). Najważniejsze zapowiadane w niej zmiany to przyjęcie strategii bezpośredniego celu inflacyjnego połączone z zapowiedzią ewolucyjnego przekształcenia systemu kursowego w kurs „w pełni płynny”. Ważnym elementem nowego podejścia do strategii polityki pieniężnej była również kwantyfikacja średniookresowego celu inflacyjnego - Rada ustaliła go w postaci obniżenia inflacji poniżej poziomu 4% do 2003r. Podkreślono również wagę polityki informacyjnej banku centralnego i zapowiadano zwiększenie częstości publikowanego już wcześniej przez NBP raportu o inflacji.

Większość obserwatorów polskiej gospodarki pozytywnie oceniała podjęta przez RPP decyzję o zmianie strategii polityki pieniężnej, choć nie zawsze zgadzała się ze wszystkimi elementami jej uzasadnienia i niektórymi jej szczegółami. Obserwatorzy porównywali cele polityki pieniężnej z ich faktyczną realizacją. Obraz uzyskany w ten sposób jest dla strategii bezpośredniego celu inflacyjnego istotnie różny od pokazanego dla strategii opartej formalnie na kontroli podaży pieniądza. Także występowały różnokierunkowe, zwykle znaczne odchylenia od zakładanych rocznych celów inflacyjnych. Co więcej RPP dwukrotnie zmieniła cel inflacyjny w trakcie roku, ale i tak nie został on zrealizowany. Drugim podejściem do oceny strategii bezpośredniego celu inflacyjnego to porównanie strategii realizowanej w Polsce z jej podręcznikowym obrazem.

Krajowe oceny polityki pieniężnej w latach, w których była realizowana strategia bezpośredniego celu inflacyjnego, formułowane są zazwyczaj na podstawie nie tylko jej skuteczności jako polityki antyinflacyjnej, ale i wpływu na wzrost gospodarczy. W początkach omawianego okresu inflacja systematycznie spadała ( lokalnie jej minimum, osiągnięte w lutym 1999r., wynosiło 5,6%), a następnie ustabilizowała się na poziomie około 6%. Równocześnie coraz wolniej rosły popyt krajowy i PKB - do ostrego zahamowania wzrostu PKB na przełomie lat 1998 i 1999 przyczynił się najbardziej kryzys rosyjski. Pozwoliło to RPP na stosunkowo znaczne obniżki stóp procentowych. Spadek stóp procentowych oraz rosnący deficyt budżetowy przyczyniły się do ożywienia gospodarczego w drugiej połowie 1999r., kiedy doszło też do przyspieszenia inflacji. Częściowo była ona wywołana rosnącą ceną ropy naftowej na rynku światowym, częściowo - nadmiernym rozluźnieniem polityki pieniężnej i polityki fiskalnej. Reakcją na to było silne zaostrzenie polityki stóp procentowych na przełomie lat 1999 i 2000, czemu towarzyszyła znaczna aprecjacji złotego. Jednoczesne wystąpienie w latach 2001-2002 wysokich stóp procentowych, silnego spowolnienia wzrostu gospodarczego i faktycznej inflacji niższej od zakładanych celów inflacyjnych przyczyniło się do pogorszenia stosunków NBP z rządem i parlamentem i formułowania krytycznych ocen nie tyle o samej strategii bezpośredniego celu inflacyjnego, ile o kosztach prowadzonej według niej polityki pieniężnej. Należy jednak pamiętać, że istotną przyczyną tak wysokich kosztów był również fakt, że cały praktycznie ciężar polityki antyinflacyjnej w opisywanym okresie spoczywał na polityce pieniężnej.

3. Obecna polityka pieniężna Polski

Podstawowym celem banku centralnego jest jak wiemy utrzymanie stabilnego poziomu cen. Można to osiągnąć, stosując strategię pośredniej lub bezpośredniej realizacji celu inflacyjnego. Średniookresowym celem polityki pieniężnej jest obniżenie inflacji w 2003 r. poniżej 4%. Analiza uwarunkowań, pozostających poza kontrolą polityki pieniężnej i mogących wpływać na realizację celu inflacyjnego, wskazuje na znaczny wzrost niepewności, co do ich kształtowania się w najbliższych latach. Utrudnieniem stała się również niedostatecznie zdyscyplinowana realizacja polityki w obszarze finansów publicznych w 1999r.

Doświadczenia związane z realizacją strategii bezpośredniego celu inflacyjnego, zakończenie procesu obniżania inflacji oraz zbliżająca się perspektywa uczestnictwa w Unii Europejskiej, a następnie w strefie euro, wyznaczają ramy dla strategii polityki pieniężnej po 2003 roku. Jest nim obecnie ustabilizowanie inflacji na niskim poziomie. Osiągnięcie niskiej inflacji, przy niskich oczekiwaniach inflacyjnych, pozwala na prowadzenie mniej restrykcyjnej polityki pieniężnej niż w okresie obniżania inflacji. Przedstawiona zmiana ma podstawowe znaczenie dla prowadzenia polityki pieniężnej po 2003 roku, w warunkach malejącego - wraz z przybliżaniem się terminu wejścia Polski do strefy euro - ryzyka makroekonomicznego. Strategia BCI będzie mogła być realizowana przy relatywnie mniejszym - w stosunku do strefy euro - dysparytecie krótkoterminowych stóp procentowych.

Od 2004 r. Narodowy Bank Polski realizuje ciągły cel inflacyjny na poziomie 2,5% z dopuszczalnym przedziałem wahań +/- 1 punkt procentowy. NBP utrzymuje poziom stóp procentowych spójny z realizowanym celem inflacyjnym, wpływając na wysokość nominalnych krótkoterminowych stóp procentowych rynku pieniężnego. Stopy rynku pieniężnego mają wpływ na oprocentowanie kredytów i depozytów w bankach komercyjnych, a co za tym idzie na rozmiary kredytu, popyt w gospodarce i stopę inflacji. Wykorzystywany przez NBP zestaw instrumentów polityki pieniężnej pozwala na kształtowanie rynkowych stóp procentowych. Instrumenty te obejmują operacje otwartego rynku, rezerwę obowiązkową i operacje depozytowo-kredytowe.

Strategia pośredniej realizacji celu inflacyjnego zakłada istnienie stabilnych związków między wielkościami, na które bank centralny stara się wpływać a celem finalnym, czyli inflacją. Dwie odmiany strategii pośredniej to:

- utrzymywania stałego kursu waluty krajowej w stosunku do waluty kraju o niskiej inflacji

- zakładająca kontrolę przyrostu podaży pieniądza.

Mimo że strategia utrzymywania stałego kursu walutowego jest łatwo zrozumiała dla otoczenia gospodarczego, a bank centralny nie może prowadzić nadmiernie ekspansywnej polityki pieniężnej, to ma ona poważne wady:

- bardzo trudno jest z góry ustalić kurs równowagi, szczególnie w warunkach silnych zaburzeń zewnętrznych, postępującej liberalizacji obrotu dewizowego i przyspieszonych zmian strukturalnych w gospodarce,

- w warunkach kursu stałego polityka pieniężna nie może reagować na szoki wewnętrzne,

- gospodarka podatna jest na zaburzenia, mające źródło w kraju, z którego walutą związano walutę krajową,

Do 1998 roku NBP starał się prowadzić politykę pieniężną, łącząc elementy dwóch wymienionych strategii - celem pośrednim był przyrost podaży pieniądza, jednakże realizowany w ramach dewaluacji kroczącej złotego w stosunku do przyjętego koszyka walut z ograniczonymi wahaniami rzeczywistego kursu złotego w ramach dopuszczalnego pasma wahań. Strategia taka nie pozwalała w pełni realizować obu celów pośrednich, natomiast początkowo, w warunkach ograniczonych powiązań gospodarki ze światowym rynkiem finansowym, a tym samym większej suwerenności polityki pieniężnej, umożliwiała ograniczanie inflacji. Poważny wzrost stopnia integracji polskiego rynku finansowego z rynkiem światowym oraz malejący poziom ryzyka inwestycji w Polsce uniemożliwiły dalsze, skuteczne realizowanie takiej strategii polityki pieniężnej.

Tak, więc RPP uznała, że podstawową zasadą polityki pieniężnej będzie strategia realizacji celu inflacyjnego w sposób bezpośredni. Strategia ta zakłada brak celów pośrednich, bank centralny nie koncentruje się na pojedynczym wskaźniku, natomiast bierze pod uwagę każdą dostępną informację o czynnikach, zagrażających wykonaniu przyjętego na dany rok celu inflacyjnego. Realizując ten cel, bank centralny wykorzystuje wszelkie dostępne instrumenty polityki pieniężnej.

Waga poszczególnych instrumentów w danym okresie uzależniona będzie od charakteru wyzwań, stojących przed bankiem centralnym w procesie ograniczania inflacji. Zwiększona elastyczność przy wyborze instrumentów polityki pieniężnej będzie odpowiadała również zmianom, zachodzącym w obecnie stosowanym reżimie kursowym.

Stopy procentowe banku centralnego są i pozostaną podstawowym instrumentem wykorzystywanym do oddziaływania na popyt wewnętrzny, jednakże ich skuteczność zależy w dużej mierze od stopnia płynności sektora banków komercyjnych. Podstawowe znaczenie ma oprocentowanie kredytu lombardowego, określające maksymalny koszt pozyskania pieniądza na rynku międzybankowym. Kontrola stóp procentowych polega na ograniczaniu ich ruchu od dołu za pomocą krótkoterminowych operacji otwartego rynku; rolę górnego pułapu odgrywa stopa kredytu lombardowego.

Operacje otwartego rynku są realizowane poprzez emisje bonów pieniężnych NBP i stanowią podstawowy instrument oddziaływania NBP na system bankowy, szczególnie na elastyczne reagowanie na zmiany płynności w nim. Dobór instrumentów wykorzystywanych w tych operacjach zależeć będzie od konkretnych uwarunkowań, istniejących na rynku. Intencją Rady jest rynkowe kształtowanie się stóp długoterminowych. Zgodnie z tą zasadą, NBP będzie generalnie koncentrował się na operacjach krótkookresowych.

Do najważniejszych uwarunkowań realizacji polityki pieniężnej w najbliższych latach zaliczyć należy: wielkość deficytu na rachunku bieżącym bilansu płatniczego oraz poziom deficytu sektora finansów publicznych. Stopień niepewności realizacji celu inflacyjnego zwiększony może być również przez wzrost cen na światowym i krajowym rynku surowców i żywności.

W warunkach niepewności, co do kształtowania się dynamiki eksportu priorytetem polityki makroekonomicznej staje się kontrola dynamiki popytu wewnętrznego. Wobec wciąż relatywnie wysokiej dynamiki popytu konsumpcyjnego i inwestycyjnego głównym czynnikiem ograniczającym dynamikę popytu wewnętrznego powinno być zwiększenie restrykcyjności polityki fiskalnej. Próba obniżania dynamiki popytu wewnętrznego za pomocą dalszego zwiększania restrykcyjności polityki pieniężnej byłaby mniej skuteczna oraz pogarszałaby i tak niekorzystną kombinację polityki fiskalnej i pieniężnej.

4. Podsumowanie

Na warunki prowadzenia polityki pieniężnej w Polsce, zarówno w latach '90, jak i w perspektywie nadchodzącego okresu, składają się czynniki wewnętrzne i otoczenie zewnętrzne. Te pierwsze ewoluują stopniowo w kierunku zbliżającym polską gospodarkę do dojrzalszych gospodarek rynkowych. Tak długo jednak, jak niedokończony pozostaje proces dochodzenia do stabilnej równowagi gospodarczej przy niskiej stopie inflacji, czynniki wewnętrzne przesądzają o specyficznym kształtowaniu środowiska dla polityki pieniężnej. Na tę szczególną cechę nakładają się typowe ograniczenia charakterystyczne dla gospodarki o relatywnie niewysokim poziomie rozwoju gospodarczego i zamożności, mierzonej wielkością PKB na jednego mieszkańca. Do ważniejszych należy niedostatek własnych zasobów kapitałowych, limitujący tempo stabilnego wzrostu gospodarczego i względna płytkość struktur finansowych, znacznie odstających od takich struktur w krajach wysoko uprzemysłowionych.

Ponadto, obserwuje się zmiany mechanizmów transmisji polityki monetarnej, w kierunku zwiększenia roli kursu walutowego i schodzenia na drugi plan krajowych stóp procentowych. Wydaje się, że słabość polskiego rynku pieniężnego i walutowego i ich względna płytkość, ograniczająca pełniejszą integrację z rynkami światowymi, należą do cech strukturalnych, których przemiany są procesem stosunkowo powolnym i wymagającym czasu.

Bibliografia:

1. A. Wojtyna, Szkice o polityce pieniężnej,

Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2004

2. B. Pietrzak, Z. Polański, System Finansowy w Polsce - lata dziewięćdziesiąte,

Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2001

3. Narodowy Bank Polski, Średniookresowa strategia polityki pieniężnej,

na lata 1999 - 2003.

Warszawa, wrzesień 1998 rok.

4. Narodowy Bank Polski, System płatniczy w Polsce,

Warszawa, sierpień 1999

5. Narodowy Bank Polski, Założenia polityki pieniężnej na rok 2000,

6. Narodowy Bank Polski, Rada Polityki Pieniężnej, Sprawozdanie z wykonania założeń polityki pieniężnej w 1998 roku,

Warszawa 1999

7. R. Kokoszyński, Współczesna polityka pieniężna w Polsce,

Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2004

Wykaz tablic:

Tabela 1. Źródła podaży pieniądza w latach 1990-1996 (w %),

Źródło: „Biuletyny Informacyjne” NBP z lat 1991-1996.

Tabela 2. Kredyty dla sektora niefinansowego w latach 1990-1991 (roczna dynamika w %),

Źródło: NBP - sprawozdania z realizacji polityki pieniężnej w 1990 roku oraz w 1991 roku.

Tabela 3. Złe długi w latach 1991-1996,

Źródło: obliczenia własne na podstawie danych NBP.

Tabela 4. Kredyty dla sektora niefinansowego w latach 1992-1996 ( roczna dynamika w %),

Źródło: „Biuletyny Informacyjne: NBP z lat 1992-1996.

Tabela 5. Cele polityki pieniężnej w latach 1990-1996 i ich wykonanie,

Źródło: obliczenia własne na podstawie danych NBP i GUS

2

---