30375

2

2

•♦ai.fiaaat    uzależnione od posiadanych    akcji w portfelu

¹ • -tar. Ryzyko składa się z dwóch elementów:

Ryzyko związane z papierami    wartościowymi nie

' *    podlegające dywrenyfiuicji.    inaczej nazwane

..............    tyzykiem rynkowym Jeśli    jest ogókia zła

konamktraa na rynku, to silą rzeczy wartość naszego portfela także spatbiie. Ryzyka lego nie da się

wyeliminować.

Na SML znajduje się portfel F. zawiera on tylko instrumenty wolne od ryzyka. Portfel C jest na ed oszacowany (niedowartościowany). a portfel D przeszacowany

Portfel z iiwzglęikumieiii instrumentów wolnych od ryzyka i z krótką sprzedażą Na rysunku przedstawione są 3 różne możliwe stopy wolne od ryzyka. Stopa Rf w niczym nic zmienia rozważań o linii rynku kapitałowego Portfelowi tynkowemu odpowiada punkt M. Portfel len jest uzyskany bez krótkiej sprzedaży. Z kolei stopy Rfl i Rf2 generują portfele rynkowe Ml i MZ które są uzyskane z zastosowaniem krótkiej sprzedaży.

Rzecz jasna, że w praktyce wystąpi jedna stopa zwtoiu wolna od ryzyka_

MODEL RYNKU KAPITAŁOWEGO - GAPM(CAPITAL ASSET PRICING MODELj. IJNIA CML I SML.

Najpopularniejszym modelem rynku kapitałowego jest CAPM. Twórcami tego modelu byli: William Sharpe, John I.kiBter i Jan Mossin Podstawą lego modeki są dwie zależności linia rynku kapitałowego (Capital Market Linę), linia rynku papierów wartościowych (Security Market I.ine) Podstawową różnicą pomiędzy tymi liniami jest ta że CML dotyczy tylko portfeli efektywnych, a SML dotyczy wszystkich portfeli, w tym również pojedynczych papierów wartościowych, na rynku będącym w równowadze.

Założenia modelu CAPM.Inwestorzy są w stanie dokonać wyboru pomiędzy poszrzegóhiymi portfelami na podstawie oczekiwanej stopy zwrotu i wariancji, jeśli spełniany jest 1 z 2 warników Rozkłady stóp zwrotu są nor makie (w przybliżeniu normalnr).Zależność między użytecznością dla inwestora i wartością jego portfela jest hmkcją kwackatową/Wszyscy inwestorzy posiadają ten sam horyzont inwestycyjny, widzą te same dane do wyznaczenia ZMR i wyznaczają ten sam ZMR/Rynek kapitałowy jest rynkiem doskonałym - brak przeszkód utrurbiiających przepływ kapitału i informacji, brak opłat od transakcji, brak podatków, brak ograniczeń krótkiej sprzedaży Charakterystyka modeki W modelu CAPM kluczowe znaczenie posiada portfel rynkowy Jest to portfel, który składa się z wszystkich akcji i iinych papierów wartościowych o dodatnim ryzyku występujących na rynku, przy czym udziały poszczegókiych akcji w tym portfelu są równe udziałom tych akcji w rynku Lilia CML:Piftwszą zależnością w CAPM jest CML. dotycząca wyłącznie portfeli efektywnych Z wzoru na CMI. Śr R, R, - l(R.-RiVoJ * O.wynika, że stopa zwrotu portfela efektywnego jest sumą dwóch składhków: R, - Stopy zwrotu wolnej od ryzyka, którą można interpretować jako .cenę czasu", gdyż jest to wymagana przez inwestora stopa zwrotu rekompensująca rezygnację z bieżącej konsumpcji.

((R.-R'1/oJ • a, - Iloczynu . gdzie [(R.-Rd/od jest to rynkowa cena ryzyka (premia za ryzyka czyli dodatkowy procent stopy zwrotu, jaki można uzyskać za zwiększenie ryzyka o jetkiosikę) Z kolei o, jest to ryzyko portfela efektywnego Wynka z tęga że Unia rynku kapitałowego może być zinterpretowana następująco: Stopa zwrotu portfela efektywnego = cena czasu * cena jetksostki ryzyka * wielcość ryzyka portfela efektywnego

I.iiia SMI.:7. kolei linia rynku papierów wartościowych (SML) dotyczy dowokiych portfeli, a zatem również pojedynczych papierów wartościowych Oczekiwana stopa zwrotu takiego portfela jest także sumą dwóch skłacbiiców

Rr • Stopy zwrotu wolnej od ryzyka, a więc .ceny czasu”. Drugi skłacbiik jest to cena ryzyka. Jest to bowiem iloczyn wielkości ryzyka systematycznego danego portfela . mierzonego współczynnikiem bera ({),) oraz premii za ryzyko, będącej różnicą między stopą zwrotu portfela rynkowego i stopą zwrotu wolną od ryzyka. Na podstawie SML można wyznaczyć współczynnic alfa (nie należy go myhć z współczynnlciem alfa linii charakterystycznej akcji) Współrzymdc alfa jest nadwyżką oczekiwanej stopy zwrotu nad oczekiwaną stopa zwrotu na rynku znajdującym się w równowadze Jeśli akcja leży na SML to współczynnik alfa równy jest zera

Interpretację graficzną SML Na rysunku na osi odciętych zaznaczone są współczynniki beta portfeli, a na osi rzędnych oczekiwane stopy zwrotu portfeli. Zaznaczone tam są różne portfele i lima SML. Na rysunku zaznaczone są dwa portfele, które nie leżą na SML Portfel B leży powyżej SML. Współczynnik alfa tego portfela jest dodatni Oznacza ta że otyowiada mu wyższa oczekiwana stopa zwrotu niż portfelowi B', który ma ten sam współczynnik betą ale leży na SML (czyli jest dobrze wyceniony). Portfel B jest niedoszacowany, kib inaczej niedowartościowany Staje się on dla inwestorów atrakcyjny, co powoduje wzrost popytu na portfel B i wzrost jego ceny. a w związku z tym spadek jego oczekiwanej stopy zwTotu. Te działania doprowadzą do równowagi i portfel B stanie się portfelem B'. czyli znajdzie się na linii SML.

Z kolei portfel C leży poniżej SML. Współczynnik alfa tego portfela jest ujemny. Oznacza ta że odpowiada mu niższa oczekiwana stopa zwrotu niż portfelowa C. który ma im sam współczynnik betą ale leży na SML (czyU jest dobrze wyceniany) Portfel C jest przeszacowany. lub inaczej przewartościowany. Staje się on dla inwreslara nieatrakcyjny, więc będzie on się starał dokonać jego sprzedaży (również krótkiej). Spowoduje to zwiększoną podaż portfela C, spadek jego ceny. a w związku z tyra wzrost jego oczekiwanej

stopy zwrotu Te działania doprowadzą do równowagi i portfel C stanie się portfelem C. czyli znajdzie się na linii SML W rzeczywistości oczywiście nigdy nie jest tak. że wszystkie portfele leżą na SML. Równowaga jest procesem dynamicznym i większość portfeli jest niedotzacowana kd> przeszacowana WŁASNOŚCI ZBIORU MINIMALNEGO RYZYKA. ZBIÓR EFEKTYWNY

Jeśli połączymy portfele należące do zbioni minimalnego ryzyka to otrzymamy portfel minimalnego ryzyka/Zbiór MR jest hipeibołą w przestrzeni! stopa zwrotu - odchylenie standardowe i parabolą w przestrzeniu stopa zwrotu - wariancją/ Jeżeli w gospodarce istnieje walor pozbawiony ryzyka, który można kipów ar i krótko sprzedawać bez ograniczeń to możliwe jest oddzielenie decyzji dotyczącej poziomu ryzyką jakie jesteśmy skłonni zaakceptować, od decyzji, który portfel kupić /Jeśli współczynniki beta poszczególnych papierów wartościowych wyznaczano względem indeksu rynku który należy do zbioru minimalnego ryzyka, wówczas zależność pomiędzy współczynnikami beta i oczekiwanymi stopami zwrotu nie będzie liniowa/.Jeśli wspólczyraiki beta portfela należących do ZMR wyznaczono względem indeksu rynku, który znajduje się lub nie znajtkije się wewnątrz zbioru mmimakiego ryzyką wówczas zależność pomiędzy współrzymicami beta i oczekiwanymi stopami zwrotu będzie 1 mowa/Dla każdego indeksu rynku należącego do ZMR istnieją portfele o zerowej korelacji z tym indeksem W przestrzeni stopa zwrotu - odchylenie standardowe, stopa zwrotu portfeli o zerowej korelacji wyznaczona jest przez rzędną punktu . w którym styczna do pocisku Markowitza w punkcie reprezentującym położenie wybranego aideksu rynku przecma pianową oś układuW przestrzeni stopa zwrotu wariancja, stopę zwrotu z tych portfeb określa rzędna punktu, w którym prosta przechodząca przez ptmkiy reprezentujące położenie wybranego mdeksu i globalnego portfela minimalnego ryzyka przecina oś rzęcbiych układu Zbiór rfehywnyfpociskf Są to portfele o najniższym ryzyku dla danej oczekiwanej stopy zwrotu i o najwyższej oczekiwanej stopie zwrotu przy danym ryzyku.

POLITYKA DYWIDENDY DLA SPÓŁEK O POTENCJALE WZROSTU I POTENCJALE WARTOŚCI

Polityka dywidendy dotyczy optymalizacji metod przekazywania akcjonariuszom przepływów gotówkowych wypracowanych przez firmę Istnieją dwie możliwości:

Wypisać czeki i wypłacić dywidendy AVypisać czeki i odkupić własne akcje Polayka dywidendy dotyczy wy boni między wypłatą mniejszej dywidendy i odkupieniem większej liczby akcji, a wypłaceniem większej dywidendy i (wkupieniem mniejszej liczby akcji (a może nawet wyemitowaniem nowych). Jeżeb fama wypłaca dywidendy akcjonariusze otrzymują gotówkę. Pieniądze te mogą zainwestować w akcje tej firmy lub innej Jeikiak najpierw muszą zapłacić podatek od otrzymanych sum i ponieść koszta transakcyjne, gdy będą je re inwestować.

Jeżeb firma natomiast wypłaci mniejsze dywidendy i pozostałe pieniądze przeznaczy na wykup własnych akcji, koszu transakcyjne poniesie ona Akcjonariusze, którzy pozostałą dostaną mniej gotówki i zapłacą mniejsze podatki Rynkowa wartość ich akcji wyrośnie, ponieważ przyszłe przepływy gotówkowe będą dziehć z mniejszą liczbą współakcjonariszy Menedżerowie spółek wzrostowych powinni wybierać wypłacanie dywidend i imiknąć programów wykupu własnych akcji, gdyż akcje naszej spóki są przewartościowane, dlatego też akcjonariusze skorzystają bardziej, jeśli wykorzysta się posiadane środki na wypłacenie dywidend lub na zakup akcji innych niedowatościowanych spółek Programy wykupu własnych akcji są natomiast dobre dla spółek o potencjale wartości. Menedżerowie tych spółek powinni natomiast odkupić własne akcje, gdyż akcje te są niedowartościowane OPTYMALNA ILOŚĆ AKCJI W PORTFELU Analiza ryzyka w zależności od hczby posiadanych papierów Lokując cały kapitał iiswaycypiy w jeden walor można liczyć na ponadprzeciętne zyski, ale z tkugiej arony załamanie krasu danej akcji grozi znaczną stratą Powinno się więc rozproszyć kapitał. Na tym polega dywersyfkacja. Nie należy inwertować w akcje pojedynczych spółek, tylko w pcrtfel^^^^^^^^

•    Wykres pokazuje, w jaki sposób ryzyko jest