WYŻSZA SZKOA
A
FINANSÓW I ZARZ
DZANIA
FINANSÓW I ZARZ
DZANIA
BIZNES PLAN I PLAN FINANSOWY
Ćwiczenia I_& II
D R R A F A A
K U S Y
1
W ocenie opłacalności ważne jest już na wstępie zidentyfikowanie
typu projektu. Fundamentalny wydaje się podział na projekty
 małe i  duże .
Projekty uznane za  małe nie wpływają w znaczący sposób na
funkcjonowanie przedsiębiorstwa, ryzyko jego działalności czy
strukturę kapitałową.
Projekty  duże związane są ze znaczącymi przepływami
Projekty  duże związane są ze znaczącymi przepływami
pieniężnymi, w tym nakładami inwestycyjnymi, jak również
zmianami w strukturze finansowania i ryzyku prowadzonej
działalności.
Niezależnie od wielkości projektu powinno się sprawdzać
opłacalność oraz przeprowadzać analizę ryzyka. Projekty duże
powinny być dodatkowo zweryfikowane pod kątem wykonalności.
W obu przypadkach w ocenie należy kierować się wielkościami przyrostowymi.
Aby to było możliwe, przydatny może okazać się model: A + B = C, w którym:
A  oznacza projekcję przepływów pieniężnych dla samego projektu,
B  oznacza projekcję przepływów pieniężnych dla przedsiębiorstwa bez
realizacji projektu,
C  oznacza projekcję przepływów pieniężnych dla przedsiębiorstwa
realizującego projekt,
Jeśli ustalenie wariantu A jest trudne, posłużyć się można równaniem: C  B = A.
Jeśli ustalenie wariantu A jest trudne, posłużyć się można równaniem: C  B = A.
Model A+B=C ma zwłaszcza zastosowanie w projektach dużych: wykonalność i
opłacalność sprawdzane są na innych modułach:
" Do sprawdzania wykonalności służy moduł C,
" Do sprawdzania opłacalności służy moduł A.
Metodologia budowy planu finansowego i ocena
opłacalności inwestycji
Zakresy tematyczne metodologii planu
1. procedura przygotowania finansowego studium
opłacalności inwestycji,
2. typy rachunku przepływów pieniężnych
2. typy rachunku przepływów pieniężnych
wykorzystywanych w preliminarzu
finansowym, wyodrębnione ze względu na
kryterium rodzaju inwestycji,
3. metody oceny efektywności (opłacalności)
przedsięwzięć inwestycyjnych.
Metodologia budowy planu finansowego i
ocena opłacalności inwestycji
Planowanie i ocena przedsięwzięć
inwestycyjnych nazywane
=
budżetowanie finansowe inwestycji
budżetowanie finansowe inwestycji
budżetowanie kapitałowe
(capital budgeting).
�! proces identyfikowania wymaganych bieżących
nakładów kapitałowych i przyszłych,
długoterminowych efektów osiąganych z
projektowanych przedsięwzięć rozwojowych.
Metodologia budowy planu finansowego i
ocena opłacalności inwestycji
Plan przedsięwzięcia inwestycyjnego
�! zestawieniem wszelkich skutków pieniężnych
(finansowych) podejmowanych decyzji w zakresie
(finansowych) podejmowanych decyzji w zakresie
wykorzystania kapitału na rozwój i wzrost
przedsiębiorstwa.
Cel
=> wybór takiego wariantu projektu rozwoju, który
zapewni wzrost wartości przedsiębiorstwa w
kolejnych okresach jego funkcjonowania.
Analiza efektywności inwestycji
1. identyfikacja potrzeb inwestycyjnych przedsiębiorstwa,
(obszary firmy - moderrnizowane lub
unowocześnione),
2. precyzyjne określenie wymaganego nakładu
inwestycyjnego
(konieczne wydatki na zakup określonego aktywa
(konieczne wydatki na zakup określonego aktywa
rzeczowego, nakłady na jego sprowadzenie, montaż i
instalację, przeszkolenie pracowników do jego obsługi
itp.,)
3. oszacowanie przyszłych oczekiwanych i możliwych do
osiągnięcia korzyści z przedsięwzięcia inwestycyjnego.
Analiza efektywności inwestycji
4.
ustalenie z
ródeł finansowania planowanej
inwestycji,
określenie optymalnej struktury finansowania
przedsięwzięcia;
przedsięwzięcia;
obliczenie kosztu kapitału, czyli oczekiwanej
przez dawców kapitału stopy zwrotu z
finansowanego projektu;
Oczekiwana stopa zwrotu (kosztu kapitału)
=> stopa dyskontowa dla obliczania wartości
bieżącej przyszłych przepływów pieniężnych,
Analiza efektywności inwestycji
5. -
" ocena możliwości akceptacji projektu inwestycyjnego;
" wyliczenie szeregu mierników finansowych, bazujących
na zasadzie porównania wartości przyszłych korzyści
możliwych do osiągnięcia z danego przedsięwzięcia z
nakładem kapitałowym wymaganym na inwestycję
nakładem kapitałowym wymaganym na inwestycję
(kosztem inwestycji).
Zasada => każda inwestycja przynoszącą dochody większe
od kosztów jej realizacji jest przedsięwzięciem
akceptowalnym i opłacalnym oraz tworzącym
dodatkową wartość dla właścicieli firmy
Analiza efektywności inwestycji - zasady
1. prognoza przepływów pieniężnych możliwych do
osiągnięcia z danej inwestycji powinna być
przygotowana na okres co najmniej najbliższych pięciu
lat. Rok bieżący to tak zwany okres bazowy (zerowy), w
którym wartość przepływów pieniężnych odzwierciedla
zwyczajowo kwotę wymaganego nakładu
inwestycyjnego,
2. jeśli planowany jest krótszy okres eksploatacji
2. jeśli planowany jest krótszy okres eksploatacji
przedmiotu inwestycji, to plan finansowy powinien być
przygotowany jedynie na ten czas,
3. jeśli w okresie prognozy przepływów pieniężnych nie
zostanie w całości zamortyzowana (umorzona) wartość
przedmiotu inwestycji, należy jej wartość końcową
(księgową, umorzeniową) podać w przepływach
pieniężnych ostatniego roku planu,
Analiza efektywności inwestycji - zasady
4.
" ocena przedsięwzięcia jest prowadzona jedynie
na bazie przepływów pieniężnych
absorbowanych i generowanych przez
inwestycję, na których wartość wpływ ma i mieć
będzie zarządzający przedsiębiorstwem.
" wpływy i wydatki, które są stałe i niezależne od
charakteru i przedmiotu inwestycji nie są
uwzględniane w analizie opłacalności
przedsięwzięcia,
Analiza efektywności inwestycji - zasady
5.
" przepływy środków pieniężnych istotne do rozpatrzenia w
preliminowaniu inwestycji są przepływami przyrostowymi, które
można wyodrębnić dzięki podjęciu danego przedsięwzięcia.
" operacyjne przyrostowe przepływy pieniężne skorygowane o
składniki inwestycyjnych przepływów pieniężnych
(wartość wymaganego nakładu inwestycyjnego i wartość
(wartość wymaganego nakładu inwestycyjnego i wartość
umorzeniowa przedmiotu inwestycji)
umorzeniowa przedmiotu inwestycji)
inne pozycje zmniejszające lub zwiększające strumienie
finansowe (straty firmy na sprzedaży innych produktów po
ewentualnym przystąpieniu od realizacji ocenianej inwestycji -
uwzględnienie skutków oddziaływania projektu na pozostałe
operacje firmy lub inne realizowane już projekty inwestycyjne)
koszty utraconych możliwości z wykorzystywania w danym
przedsięwzięciu zasobów firmy,
Analiza efektywności inwestycji - zasady
6. w preliminowaniu opłacalności inwestycji nie należy
uwzględniać kosztów zapadłych, inaczej nazywanych
przesądzonymi lub utopionymi (koszty badań rynku już
przeprowadzonych);
7. w budżecie finansowym na potrzeby oceny opłacalności
inwestycji, jeśli jest on przygotowany według podejścia typu
FCFF, nie uwzględnia się kosztów odsetek i innych finansowych
składników przepływów pieniężnych,
składników przepływów pieniężnych,
8. ustalenie stopnia zmiany składników kapitału obrotowego netto,
takich jak zapasy, należności i zobowiązania krótkoterminowe
powstających na skutek realizacji planowanego przedsięwzięcia
inwestycyjnego. W wyniku rozpoczęcia inwestycji i w kolejnych
okresach jej eksploatacji zwiększone będzie zapotrzebowanie na
kapitał obrotowy netto. Kwota wzrostu zapotrzebowania na
kapitał obrotowy netto pomniejsza planowane operacyjne
przepływy pieniężne.
Plan finansowy przedsięwzięcia inwestycyjnego
Konsekwentne traktowanie skutków inflacji
1. jeżeli przepływy pieniężne szacowane są według
wartości bieżących (z uwzględnieniem inflacji),
�! stopa inflacji powinna być uwzględniona w szacowaniu
oczekiwanej stopy zwrotu z danej inwestycji (tzw.
nominalna stopa oczekiwanego zwrotu), którą użyje się
następnie w dyskontowaniu tych przepływów.
następnie w dyskontowaniu tych przepływów.
2. Jeżeli przepływy pieniężne szacowane są bez
uwzględnienia stopy inflacji (wartości w cenach
stałych),
�! dyskontowanie za pomocą realnej oczekiwanej stopy
zwrotu;
Plan finansowy przedsięwzięcia inwestycyjnego
" Prognozowane na potrzeby rachunku opłacalności
inwestycji przepływy pieniężne = składniki
operacyjnych i inwestycyjnych strumieni finansowych.
Operacyjne przepływy pieniężne
" zysk operacyjny po opodatkowaniu, czyli
opodatkowaną różnicę między planowaną wartością
sprzedaży możliwą do uzyskania na skutek eksploatacji
inwestycji i prognozowanym poziomem kosztów
inwestycji i prognozowanym poziomem kosztów
operacyjnych (zmiennych i stałych wraz z kosztem
amortyzacji przedmiotu inwestycji),
" wartość amortyzacji przedmiotu inwestycji jako wpływ
gotówkowy,
" zmiany w wartości składników kapitału obrotowego
netto, czyli wydatki, jakie firma musi na bieżąco
ponosić, aby zwiększyć swoje aktywa obrotowe ponad
zobowiązania krótkoterminowe.
Plan finansowy przedsięwzięcia inwestycyjnego
Zmiany w kapitale obrotowym netto
=
występująca na skutek inwestycji różnica
między koniecznym wzrostem
aktywów obrotowych i możliwym
zwiększeniem zobowiązań bieżących
zwiększeniem zobowiązań bieżących
"NWC =
+ " zapasów
+ " należności
- " zobowiązań handlowych.
Wskaz
niki efektywności działania
Wskaz
nik rotacji należności w dniach
" Cykl należności  określa jak długo trwa przeciętny okres ściągania od
odbiorców naszych produktów lub usług, mierzony liczbą dni sprzedaży;
" Mała wartość sprawne działanie firmy i korzystniejsza sytuacja finansowa
oraz zainteresowanie współpracą z firmą z powodu dobrej jakości
dostarczanych wyrobów/ usług lub atrakcyjnej ceny;
" Duża wartość problemy ze ściągalnością należności, przedłużanie
terminów płatności przez odbiorców, nieefektywne metody monitoringu
płatności wystawianych faktur;
płatności wystawianych faktur;
przecietny _ s tan_ naleznosci _ z _ tytulu _ dostaw
� liczba _ dni _ w okresie
przychody _ ze _ sprzedazy
17
Wskaz
niki efektywności działania
Wskaz
nik rotacji zapasów w dniach
" Cykl zapasów  określa jak często (w ciągu ilu dni) dana firma przeciętnie
odnawia zapasy;
" Mała wartość dobrze prowadzona działalność i gospodarka finansowa,
eliminacja ryzyko załamania płynności finansowej;
" Duża wartość problemy z upłynnieniem zapasów; duże zamrożenie środków
pieniężnych w zapasach, (zbyt niski wskaz
nik  stan zapasów niski na tyle iż
każde opóz
nienie kolejnej dostawy spowoduje problemy z terminową realizacją
zamówień);
zamówień);
przecietny s tan zapasow
�liczba dni w okresie
koszt _ wytworzenia _ sprzedanej _ produkcji
18
Wskaz
niki efektywności działania
Wskaz
nik rotacji zobowiązań
" Cykl zobowiązań  określa jaki jest cykl (średni czas) regulowania
zobowiązań danej firmy;
" Mała wartość słabe wykorzystanie kredytu kupieckiego i słaba siła
przetargowa w stosunku do swoich dostawców.
" Duża wartość dobra ocena sytuacji finansowej firmy i gospodarki
finansowej ponieważ finansuje się ona w większym stopniu z
kapitałów wierzycieli. Jeśli z tego tytułu nie ponosi kar i innych
konsekwencji jest to najtańsze z
ródło pozyskania środków. Lepiej aby
konsekwencji jest to najtańsze z
ródło pozyskania środków. Lepiej aby
był większy niż cykl należności a stan należności > stan zobowiązań
(inaczej firma ubiegająca się o kredyt jednocześnie kredytuje swojego
partnera handlowego kredytem o zerowym oprocentowaniu);
przecietny _ s tan_ zobowiazan
�liczba dni w okresie
koszt _ sprzedanych _ towarów _ i _ produktów
19
Plan finansowy przedsięwzięcia inwestycyjnego
Zmiany wartości kapitału obrotowego netto
=
ustalony procent od zmiany na skutek
inwestycji wartości planowanej sprzedaży
"NWC
=
=
zakładany, niezbędny udział kapitału
obrotowego w sprzedaży
X
(sprzedaż z okresu  t+1 " - sprzedaż z okresu  t")
Plan finansowy przedsięwzięcia inwestycyjnego
Inwestycyjne przepływy pieniężne
" wydatki kapitałowe na przedmiot
inwestycji wraz z kosztami jego transportu
i instalacji, czyli przygotowania do
i instalacji, czyli przygotowania do
eksploatacji,
" wartość umorzeniową zarówno starych i
aktualnie likwidowanych na skutek nowej
inwestycji środków trwałych, jak i przyszłą
wartość umorzeniową (likwidacyjną)
dzisiejszego przedmiotu przedsięwzięcia
Preliminarz finansowy nowej inwestycji
Przepływy inwestycyjne:
- Nakłady inwestycyjne;
+ Księgowa wartość końcowa przedmiotu inwestycji;
Przepływy operacyjne:
+ Wartość sprzedaży
- Koszty operacyjne (koszty zmienne oraz koszty stałe bez
amortyzacji)
amortyzacji)
- Amortyzacja (koszt a nie wydatek)
= +/- Zysk (strata) operacyjny (do opodatkowania)
= +/- Zysk (strata) netto (po opodatkowaniu)
+ Amortyzacja (koszt a nie wydatek)
+/- Zmiana zapotrzebowania na kapitał obrotowy netto
+/- Inne składniki operacyjnych przepływów pieniężnych
OPERACYJNE I INWESTYCYJNE PRZEPA
YWY PIENI
ŻNE
Preliminarz finansowy inwestycji
modernizowanej
Przepływy inwestycyjne:
- nakłady inwestycyjne;
+ wartość likwidacyjna starego środka trwałego
+ księgowa wartość końcowa nowego środka trwałego
Przepływy operacyjne:
+ koszty eksploatacji starego środka trwałego (z amortyzacją)
+ koszty eksploatacji starego środka trwałego (z amortyzacją)
- koszty eksploatacji nowego środka trwałego (z amortyzacją)
= oszczędności (przed opodatkowaniem)
+ oszczędności po opodatkowaniu
+ różnica w wartości amortyzacji nowego i starego środka trwałego
= + operacyjne przepływy pieniężne
RAZEM => +/-
OPERACYJNE I INWESTYCYJNE PRZEPA
YWY PIENI
ŻNE
Metody oceny efektywności inwestycji
Metody proste
" Okres zwrotu (okres spłaty);
" Księgowa (średnia) stopa zwrotu;
" Prosta stopa zysków z zainwestowanych kapitałów;
" Koncepcja progu rentowności;
Metody dyskontowe
" Wartość obecna netto (metoda NPV);
" Wartość obecna netto (metoda NPV);
" Wewnętrzna stopa zwrotu z inwestycji (metoda
IRR);
" Zmodyfikowana wewnętrzna stopa zwrotu z
inwestycji (metoda MIRR);
" Indeksu zyskowności inwestycji (PI);
" Zdyskontowany okres zwrotu (DPP).
Okres zwrotu (okres spłaty)
" Payback period PP = INV / CF
gdzie:
" INV  całkowite nakłady inwestycyjne (nakłady
skumulowane od momentu rozpoczęcia inwestycji do
momentu, w którym jest ono zakończone);
" CF -> wartość średnio rocznego strumienia przepływów
pieniężnych możliwych do osiągnięcia z inwestycji;
Akceptacja projektu inwestycyjnego:
Akceptacja projektu inwestycyjnego:
" Okres zwrotu d" graniczna ilość lat zwrotu wydatków na
inwestycje
Odrzucenie projektu inwestycyjnego:
" Okres zwrotu > graniczna ilość lat zwrotu wydatków na
inwestycje
" Graniczna ilość lat zwrotu wydatków na inwestycje =>
ustalony na podstawie historycznych danych
Okres zwrotu (okres spłaty) - wady
" nie bierze się pod uwagę całego okresu
funkcjonowania projektu;
" pomija się w ocenie strumieni efektów
wykraczających poza okres zwrotu nakładów;
" Metoda ta nie uwzględnia zmiany wartości
pieniądza w czasie pomija się wpływ czasu na
pieniądza w czasie pomija się wpływ czasu na
wartość efektów wyrażonych w pieniądzu;
" Okres zwrotu nie daje odpowiedzi, czy
projektowane przedsięwzięcie zapewnia
zyskowność, jaką można osiągnąć w przypadku
innej formy lokaty kapitału ( np. Na rachunku
inwestycyjnym w banku)
Księgowa stopa zwrotu ARR
Przeciętna wartość okresowej dochodowości
CFn / n
ARR = �100%
I Vo
gdzie
" ARR  księgowa stopa zwrotu
" ARR  księgowa stopa zwrotu
" INV0  wartość początkowa nakładu
inwestycyjnego;
" CFn /n  przeciętna z jednego okresu wartość
przyszłych przepływów pieniężnych netto
możliwych do osiągnięcia z inwestycji;
Księgowa średnia stopa zwrotu ARR
CFn / n
ARR = �100%
avg.I V
gdzie
" ARR  księgowa średnia stopa zwrotu
" CFn /n  przeciętna z jednego okresu wartość przyszłych
przepływów pieniężnych netto możliwych do osiągnięcia
przepływów pieniężnych netto możliwych do osiągnięcia
z inwestycji;
" avgINV  średnia wartość poniesionego nakładu
inwestycyjnego;
avgINV=
nakład inwestycyjny +
� x wartość umorzeniowa inwestycji
Księgowa stopa zwrotu ARR - wady
" Nie uwzględnia czynnika czasu w analizie zmian
wartość pieniężnych w okresie wykorzystania
inwestycji;
" Nie wprowadzenie obiektywnej reguły
decyzyjnej;
" Oparcie analizy atrakcyjności przedsięwzięcia
" Oparcie analizy atrakcyjności przedsięwzięcia
inwestycyjnego od średniej wartości przyszłych
korzyści (ujemne przepływy pieniężne w
pierwszych latach inwestycji mogą być pokryte
wysokimi dodatnimi przepływami z póz
niejszych
lat wykorzystania projektu inwestycyjnego);
Stopa zwrotu z zaangażowanych kapitałów
Relacja średniej wartości zysków operacyjnych po
opodatkowaniu uzyskiwanych z inwestycji w zakładanym
okresie jego eksploatacji i wartości całkowitych nakładów
inwestycyjnych
OPAT
OPAT
ROIC = �100%
ROIC = �100%
IC
NOPAT- średni roczny poziom zysku operacyjnego po
opodatkowaniu możliwy do osiągnięcia z danej
inwestycji;
IC  wartość kapitału ogółem zaangażowanego w
inwestycję (wartość początkowego nakładu
inwestycyjnego);
Stopa zwrotu z zaangażowanych kapitałów
-Wstępna ocena projektów konkurencyjnych;
-Przy wyborze projektów inwestycyjnych wybiera się te
projekty, które przy tych samych nakładach mają wyższą
okresową stopę zwrotu ROIC;
-ewentualnie porównuje się możliwą do osiągnięcia stopę
ROIC z oczekiwaną przez inwestorów stopą zwrotu;
ROIC z oczekiwaną przez inwestorów stopą zwrotu;
Jeśli tą oczekiwaną stopą zwrotu przez inwestorów będzie
WACC
Akceptacja projektu inwestycyjnego:
ROIC > WACC => wzrost wartości zaangażowanego kapitału
Odrzucenie projektu inwestycyjnego:
ROIC < WACC => spadek wartości zaangażowanego kapitału
Próg rentowności
" BEP  break even point
" Określa wpływ zmian wielkości wartości sprzedaży lub
produkcji, cen oraz kosztów na zyski przedsiębiorstwa w
skutek realizacji projektu inwestycyjnego;
" Uwzględnia się podział kosztów na koszty stałe i zmienne
(uzależnione od produkcji);
" Zależność pomiędzy przychodami, kosztami a wielkością
produkcji i sprzedaży ma charakter liniowy;
produkcji i sprzedaży ma charakter liniowy;
" Jednostkowe koszty zmienne są stałe  jednostkowe zużycie
czynników produkcji w określonym czasie nie zmienia się
oraz nie ulegają zmianie ceny jednostkowe tych czynników;
" Cena za produkt firmy jest stała, niezależna od popytu i
podaży danego dobra  średnia wartość w wybranym czasie
jej eksploatacji;
" Liczba wyprodukowanych wyrobów = liczba wyrobów
sprzedanych (wszystko co wytworzone jest sprzedawane);
Próg rentowności w analizie zyskowności
PRÓG ILOŚCIOWY W UJ
CIU KSI
GOWYM
" Graniczna liczba sprzedawanych produktów, która nie zapewnia
firmie zysków operacyjnych, ale nie przynosi też strat.
" Taka wielkość sprzedaży, dla której przychody ze sprzedaży są
równe kosztom operacyjnym.
FORMUA
A KALKULACYJNA:
FORMUA
A KALKULACYJNA:
Ks
BEPil . =
c - kjz
Ks  koszt stały ogółem
c  cena jednostkowa na produkt
kjz  jednostkowy koszt zmienny
33
Próg rentowności w analizie zyskowności
WARTOŚCIOWY W UJ
CIU KSI
GOWYM
" Graniczna wartość przychodów netto ze sprzedaży, przy której
zysk operacyjny jest równy zero.
FORMUA
A KALKULACYJNA:
" Dla jednego produktu:
" Dla jednego produktu:
BEP(wartosciowy) = BEP(ilosciowy)� p
Ks
BEP = � c
wart .
c - kjz
" Dla wielu produktów:
Ks
BEP =
wart .
Kz
1 -
S
34
Graficzny obraz progu rentowności
Wartość
Sprzedaż
Koszty
sprzedaży
ZYSK ogółem
ZYSK ogółem
i kosztów
i kosztów
STRAT
A
Wlk.sprzed
BEP
aży
35
Współczynnik bezpieczeństwa
" Służy do obliczania procentowego spadku sprzedaży, przy
którym przedsiębiorstwo nie poniesie jeszcze strat.
" Wielkość marginesu bezpieczeństwa informuje o ryzyku
związanym ze spadkiem wielkości sprzedaży.
" Wzór:
Współczynnik bezpieczeństwa = 1 (BEP : Q)
gdzie:
Q  bieżąca wielkość (lub wartość) produkcji (sprzedaży)
36
Próg rentowności w analizie zyskowności
UJ
CIE GOTÓWKOWE
Wartość sprzedaży zapewniająca zerowe przepływy
pieniężne (kasowy próg rentowności):
BEP kasowy =
(Ks+Ods)� "WC+K
�(1-T)-Am+Div+NI+"
� "
� "
(1- T) � [1  (Kz/S)]
�
�
�
Ks  koszty stałe S  przychody ze sprzedaży
Kz  koszty zmienne Div  wypłaty dywidend
Ods  odsetki od zadłużenia NI  wydatki inwestycyjne
T  stopa podatkowa "WC  nakłady na kapitał obrotowy
Am  amortyzacja K  spłata rat kredytu
37
Wartość obecna netto (NPV)
" Metoda ta polega na porównaniu nakładów
przewidywanych na realizację inwestycji z
sumą zdyskontowanych kosztem kapitału
przepływów pieniężnych możliwych do
osiągnięcia z danego przedsięwzięcia.
osiągnięcia z danego przedsięwzięcia.
" Jest to wartość różnicy między sumą
zdyskontowanych przepływów pieniężnych i
wartością początkowego nakładu
inwestycyjnego.
Wartość obecna netto (NPV)
ZASADY KALKULACJI NPV
" Prognozuje się przepływy pieniężne związane z danym
projektem, a następnie aktualizuje się je przy ustalonym
poziomie stopy dyskontowej.
" Wielkość stopy dyskontowej związana jest z kosztem
" Wielkość stopy dyskontowej związana jest z kosztem
kapitału finansującego inwestycję,
" Zdyskontowane przepływy pieniężne sumuje się i
pomniejsza się o nakład inwestycyjny.
Wartość obecna netto (NPV)
FORMUA
A:
FCF1 FCF2 FCFn
NPV = ----------- + ------------ + ...... + ----------- - INV
(1 + r) (1 + r)2 (1 + r)n
FCF  prognozowane przepływy pieniężne,
r  stopa dyskontowa (oczekiwana stopa
zwrotu, stopa kosztu kapitału),
INV  wartość początkowa nakładu
inwestycyjnego,
n - numer okresu prognozy finansowej.
Wartość obecna netto (NPV)
INTERPRETACJA WYNIKÓW
GDY NPV > 0
" Projekt inwestycyjny jest opłacalny, należy go
zaakceptować do realizacji, gdyż zwiększy on
zaakceptować do realizacji, gdyż zwiększy on
wartość przedsiębiorstwa, zapewni pokrycie
kosztów finansowania przedsięwzięcia i zwrot
poniesionych nakładów.
41
Wartość obecna netto (NPV)
INTERPRETACJA WYNIKÓW
GDY NPV < 0
Przy przyjętych założeniach projekt inwestycyjny należy
odrzucić, ponieważ:
" nie zapewnia w rozpatrywanym okresie zwrotu
poniesionych nakładów,
" nie pozwala pokryć oczekiwań inwestorów wyrażonych w
stopie kosztu kapitału,
" nie zwiększa, ale niszczy wartość przedsiębiorstwa.
42
Wewnętrzna stopa zwrotu
(IRR)
" Jest to taka stopa zwrotu od zainwestowanych kapitałów,
przy której wartość NPV jest równa zero.
" Jest to taka stopa zyskowności projektu inwestycyjnego,
przy której następuje zwrot poniesionych wydatków
inwestycyjnych oraz pokrycie kosztu kapitału
inwestycyjnych oraz pokrycie kosztu kapitału
zaangażowanego w rozwój firmy.
" Przy tej stopie zwrotu wartość obecna nakładów z
inwestycji równa się wartości obecnej korzyści z projektu.
43
Wewnętrzna stopa zwrotu (IRR)
INTERPRETACJA MIERNIKA
" IRR > WACC
" IRR < WACC
" IRR = WACC
44
WARTOŚĆ IRR
Istnieje zależność między oczekiwaną stopą zwrotu (kosztem kapitału
 WACC) wewnętrzną stopą zwrotu (IRR) a wartością bieżącą
netto:
=> Jeśli dla danego projektu inwestycyjnego
NPV > 0 to IRR > WACC
NPV < 0 to IRR < WACC
Wielkość różnicy pomiędzy IRR a WACC => margines
bezpieczeństwa projektu inwestycyjnego
bezpieczeństwa projektu inwestycyjnego
Obliczenie odchylenia między IRR a WACC => ustalenie
wrażliwości rozpatrywanego przedsięwzięcia na zmianę
czynników wpływających na poziom oczekiwanej stopy zwrotu
(na koszt kapitału)
Inwestycja z niewielkim marginesem bezpieczeństwa cechuje się
większą wrażliwością na zmiany kosztu kapitału 
przedsięwzięcie bardzo ryzykowne niż projekt o większym
marginesie bezpieczeństwa
WIELOKROTNE IRR
Projekt inwestycyjny dotyczący eksploatacji i wydobycia surowców:
Lata 0 1 2
Przepływy -400 2500 -2500
1 IRR 25% NPV 0,00 zł
2 IRR 400% NPV 0,00 zł
Zastosować należy w tym momencie zasadę NPV (stopa zwrotu = 10%):
Zastosować należy w tym momencie zasadę NPV (stopa zwrotu = 10%):
Stopa dyskontowa 10%
NPV -193,39 zł
Projekt może być zaakceptowany jeśli nie zostanie sfinansowany kapitałem o
koszcie pozyskania niższym niż 25% i nie wyższym niż 400%.
MOŻE BYĆ  200% paradoks ekonomiczny interpretacji wyników IRR
�! Im wyższy będzie koszt kapitału tym bardziej efektywna będzie rozważana
inwestycja.
�! Metoda IRR  wybór takiego projektu który nie będzie realizował nadrzędnego
celu  maksymalizacji wartości przedsiębiorstwa
BRAK IRR
Projekt inwestycyjny dotyczący budowy nieruchomości
0 rok  wykonawca przyjmuje zaliczkę na budowę nieruchomości pod wynajem;
1 rok  nakład na budowę nieruchomości pod wynajem;
2 rok  spłata reszty nakładu plus opłacenie pierwszego czynszu za wynajem.
3,4 rok  wynajem na kolejne lata inwestycji
Lata 0 1 2 3 4
Przepływy 1000 -2000 1500 500 500
IRR #LICZBA!
Zastosować należy w tym momencie zasadę NPV (stopa zwrotu = 10%):
Stopa dyskontowa 10%
NPV 1 138,65 zł
WARTOŚĆ MIRR
Zrównanie wszystkich zdyskontowanych dodatnich przepływów
pieniężnych możliwych do osiągnięcia z przeprowadzonej
inwestycji i wszystkich ujemnych przepływów pieniężnych
związanych z danym podmiotem gospodarczym
n
COFi
DCOF =
"
"
(1+ r)i
(1+ r)i
i=0
DCOF  zdyskontowane wszystkie ujemne przepływy pieniężne,
przewidziane dla danego projektu inwestycyjnego;
COFi  ujemne przepływy pieniężne w danym okresie
r  wymagana przez inwestora stopa zwrotu
WARTOŚĆ MIRR
Dodatnie przepływy pieniężne  kapitalizowane na koniec okresu
prognozy finansowej ustaloną oczekiwaną stopą reinwestycji
(taka sama jak koszt kapitału przedsiębiorstwa) ew. inna stopa
zwrotu wolna od ryzyka
TV  Terminal value  łączna wartość przyszła skapitalizowanych
dodatnich przepływów pieniężnych
n
n-i
n-i
TV =
TV =
"CIF �(1+ r )
"CIF �(1+ rinv)
i
i=0
CIFi  dodatnie przepływy pieniężne z danego okresu;
rinv  przyjęta przez inwestora stopa reinwestycji dodatnich
przepływów pieniężnych
WARTOŚĆ MIRR
Poszukiwanie takiej stopy zwrotu która zrównoważy wartość obecną wszystkich
dodatnich i reinwestowanych przepływów pieniężnych (TV) z obecną
wartością wszystkich ujemnych przepływów pieniężnych
n
"CIF (1+ rinv)n-i
t
n
COFt
i=0
=
"
(1+ r)n (1+ MIRR)n
i=0
TV
DCOF =
n
(1+ MIRR)
Zmodyfikowana wewnętrzna stopa zwrotu (MIRR)
TV
MIRR = -1
DCOF
WARTOŚĆ MIRR
Zasady decyzyjne w przypadku zastosowania w ocenie
inwestycji MIRR
=
Zasady decyzyjne zastosowania miernika IRR
Akceptacja projektu inwestycyjnego:
Akceptacja projektu inwestycyjnego:
MIRR > WACC => wzrost wartości zaangażowanego kapitału
Odrzucenie projektu inwestycyjnego:
MIRR < WACC => spadek wartości zaangażowanego
kapitału
INDEKS ZYSKOWNOŚCI INWESTYCJI
Jeśli nakład inwestycyjny jest jednorazowy to IRR wyliczamy:
PV
PI = +1
I Vo
" PI  indeks zyskowności;
" I Vo- początkowy nakład inwestycyjny
" PV  wartość obecna netto danej inwestycji
Względna rentowność projektu albo wartość
obecna wpływów z inwestycji przypadających
na wartość jednostki nakładów kapitałowych
ponoszonych na sfinansowanie inwestycji
INDEKS ZYSKOWNOŚCI INWESTYCJI
PV (wpłpły )
PI =
PV (wydatki)
PI > 1 inwestycja opłacalna i można ją zrealizować
PI < 1 inwestycja jest nieopłacalna
Zdyskontowany okres zwrotu
Jako liczba lat po których zdyskontowane i
skumulowane przepływy pieniężne
osiągane z inwestycji będą równały się
wartości bieżącej nakładów kapitałowych;
Okres po jakim nastąpi zrównanie wartości
Okres po jakim nastąpi zrównanie wartości
bieżącej wpływów z wartością bieżącą
wydatków
Wada -> nie informuje on inwestora o
możliwej do osiągnięcia stopie zwrotu z
inwestycji.