1. Budowa bilansu……………………………………………………………………………………………………………………..………….s.1

1.1. Co to jest bilans?
1.2. Lewa strona bilansu, czyli aktywa
1.3. Prawa strona bilansu, czyli pasywa
1.4. Jak analizować bilans?
1.5. Badanie struktury majątku i kapitału

2.Rachunek wyników……………………………………………………………………………………….……………………………………s.3

2.1. Rachunek wyników - ważne źródło informacji
2.2. Budowa rachunku wyników
2.3. Podstawowe założenia analizy rachunku wyników
2.4. Jak analizować rachunek wyników?
2.5. Krótko o wskaźnikach zyskowności

3. Przepływy finansowe (cash flow)……………………………………………………………………..…………………………..s.6

3.1. Badanie przepływów finansowych
3.2. Konstrukcja rachunku przepływów finansowych

4. Analiza rentowności (zyskowności)…………………………………………………………………………………..………….s.7

4.1. Co to jest rentowność przedsiębiorstwa?
4.2. Jakie wyniki zawiera rachunek wyników?
4.3. Ogólnie o analizie rachunku wyników
4.4. Wskaźniki rentowności obrotu
4.5. Rentowność majątku
4.6. Wskaźnik rentowności kapitałów

5. Sprawność działania (aktywność)…………………………………………………………………………………………………s.10

5.1. Sprawność działania przedsiębiorstwa
5.2. Pomiar gospodarowania całym majątkiem
5.3. Gospodarka intensywna czy ekstensywna?
5.4. Badanie efektywności poszczególnych składników majątkowych
5.5. Obrotowość zapasów
5.6. Mierzenie sprawności zarządzania zapasami
5.7. Obrotowość należności
5.8. O obrocie zobowiązaniami

6.Analiza płynności……………………………………………………………………………………….……………………………………….s.13

6.1. Pomiar płynności - jak firma gospodaruje swoimi zasobami?
6.2. O kapitale pracującym
6.3. Co ze zdolnością spłaty odsetek?
6.4. Podstawowy miernik - płynność bieżąca
6.5. Badanie płynności szybkiej
6.6. Pomiar podwyższonej płynności
6.7. Co sygnalizują wskaźniki płynności?

7.Analiza zadłużenia……………………………………………………………………………………………………………………..……….s.16

7.1. O celowości zaciągania kredytów
7.2. Struktura kapitałowo - majątkowa przedsiębiorstwa
7.3. Pomiar wielkości zadłużenia
7.4. Jak zbadać strukturę zadłużenia
7.5. Czy firma jest w stanie spłacić odsetki?
7.6. Alternatywa dla kredytu - inne źródła gotówki

8.Sytuacje kryzysowe………………………………………………………………………………………………………….………………..s.19

8.1. Przyczyny zewnętrzne kryzysu w firmie
8.2. Wewnętrzne źródła kryzysu firmy
8.3. Najważniejsze sygnały problemów firmy
8.4. Kryzys - podstawowe narzędzia diagnostyczne
8.5. Diagnostyka kryzysu - badanie dynamiki przychodów i kosztów
8.6. Diagnostyka kryzysu - wskaźnik Altmana

1.1.Co to jest bilans?

Podstawowym składnikiem sprawozdania finansowego przedsiębiorstwa jest bilans, czyli zestawienie aktywów i finansujących ich pasywów. Jest to dokładna fotografia stanu przedsiębiorstwa w określonym dniu, zwanym dniem bilansowym. Uważna analiza bilansu pomaga w ocenie zarządzania spółką oraz w ustaleniu źródeł strat i zysków spółki.

Bilans jest sprawozdaniem o sytuacji majątkowej i kapitałowej przedsiębiorstwa. Zasadniczo dzieli się na dwie części:

• aktywa - będące wykazem posiadanych przez dane przedsiębiorstwo majątku,

• pasywa - zawierające informacje na temat źródeł finansowania majątku.

Bilans, w odróżnieniu od rachunku wyników, ma charakter statyczny: pokazuje informacje o przedsiębiorstwie według stanu na dzień sporządzenia sprawozdania (podczas gdy rachunek wyników obejmuje cały okres, np. kwartał czy rok).

1.2.Lewa strona bilansu, czyli aktywa

Do aktywów zaliczamy składniki majątku trwałego i obrotowego spółki oraz tzw. rozliczenia międzyokresowe.

Majątek trwały

Pierwszą grupą składników majątku trwałego są wartości niematerialne i prawne. Zalicza się do nich koszty organizacji, poniesione przy tworzeniu spółki akcyjnej, koszty prac rozwojowych, tzw. goodwill (wartość rynkową firmy, wynikającą chociażby z jej długoletniej obecności na rynku), wartości nabytych koncesji, licencji (także wartość nabytego oprogramowania komputerowego), znaków towarowych oraz zaliczki na poczet wartości niematerialnych i prawnych.

Na rzeczowy majątek trwały składają się: budynki i budowle, grunty, urządzenia techniczne i maszyny oraz środki transportu. W tej pozycji wpisuje się też inwestycje rozpoczęte oraz zaliczki na poczet inwestycji.

Finansowy majątek trwały obejmuje lokaty kapitałowe długoterminowe, udzielone innym podmiotom pożyczki długoterminowe. Oddzielną grupę stanowią należności długoterminowe.

Majątek obrotowy

Majątek obrotowy składa się z czterech grup. W skład zapasów wchodzą: materiały w magazynie, półprodukty i tzw. produkty w toku (które znajdowały się w produkcji w dniu bilansowym), produkty gotowe w magazynie, towary oraz zaliczki na poczet dostaw.

Należności i roszczenia obejmują przede wszystkim należności z tytułu dostaw i usług. Wynika to z faktu, że w dniu sporządzenia bilansu część wystawionych faktur jeszcze nie została zapłacona. Ponadto znajdują się tu należności budżetowe, należności wewnątrzzakładowe oraz należności dochodzone na drodze sądowej.

Ponadto w majątku obrotowym wpisuje się krótkoterminowe papiery wartościowe oraz środki pieniężne - zarówno tzw. pogotowie kasowe (pieniądze, znajdujące się w kasie zakładu), jak i środki zdeponowane w banku. W tej ostatniej pozycji wpisuje się też inne niż gotówkowe środki pieniężne, a więc weksle, czeki obce itp.

Rozliczenia międzyokresowe

Rozliczenia międzyokresowe obejmują czynne rozliczenia międzyokresowe kosztów.

1.3.Prawa strona bilansu, czyli pasywa

Do pasywów zalicza się kapitały własne, utworzone rezerwy, kapitały obce oraz rozliczenia międzyokresowe.

Kapitał własny

Kapitał własny tworzą: kapitał podstawowy, należne wkłady na poczet kapitału, kapitał zapasowy, kapitały rezerwowe, nie podzielony wynik finansowy z lat ubiegłych oraz wynik finansowy netto roku obrotowego. Zasadniczą częścią kapitału własnego jest kapitał podstawowy (kapitał akcyjny).

Drugim składnikiem kapitałów własnych są należne, lecz nie wniesione wkłady na poczet kapitału podstawowego. W pozycji tej wpisuje się wartość nie spłaconego kapitału akcyjnego. Co istotne, liczba ta przyjmuje wartość ujemną, obniża zatem sumę kapitałów własnych.

Do kapitału zapasowego zaliczamy: kapitał tworzony ustawowo (zgodnie z Kodeksem Handlowym spółka ma obowiązek przekazywać na poczet kapitału zapasowego co najmniej osiem procent zysku netto do momentu, kiedy wysokość powstałej w ten sposób rezerwy nie osiągnie wielkości równoważnej jednej trzeciej kapitału akcyjnego) lub tworzony na mocy statutu spółki. Tu również trafia suma, wynikająca z różnicy pomiędzy ceną sprzedaży akcji a ich wartością nominalną.

Kapitał rezerwowy z aktualizacji wyceny powstaje w wyniku dokonanych przeszacowań majątku trwałego. Poza tą pozycją wpisuje się również inne kapitały rezerwowe.

Kolejną pozycję stanowi nie podzielony wynik finansowy z lat ubiegłych. Jeśli mamy tu do czynienia z zyskiem, wówczas jego wielkość powiększa sumę kapitału. Jeżeli natomiast w latach poprzednich wystąpiła strata, wpisuje się wartość ujemną.

Podobna zasada obowiązuje przy wpisywaniu wyniku finansowego netto roku obrotowego. Zysk przyjmuje wartość dodatnią, strata natomiast ujemną. W pozycji tej znajdują się też dokonane odpisy z wyniku finansowego bieżącego roku obrotowego.

Rezerwy

Czasem spółka jest zmuszona do utworzenia rezerwy, która znajduje się w osobnej pozycji wśród pasywów. Tutaj wpisuje się też wartość rezerw na podatek dochodowy.

Zobowiązania

Zobowiązania, w odróżnieniu od poprzednich elementów pasywów, to kapitały obce, z których korzysta spółka - również według stanu na dzień sporządzenia bilansu. Przyjmuje się umownie, że granicą pomiędzy zobowiązaniami krótko- i długoterminowymi jest rok.

Zobowiązania długoterminowe obejmują m. in. długoterminowe papiery wartościowe, długoterminowe pożyczki i kredyty bankowe.

Zobowiązania krótkoterminowe natomiast to krótkoterminowe papiery wartościowe, kredyty krótkoterminowe, otrzymane zaliczki na poczet dostaw, zobowiązania wekslowe, zobowiązania z tytułu dostaw (lub usług), zobowiązania budżetowe, zobowiązania wewnątrzzakładowe (w tym wobec pracowników z tytułu wynagrodzeń). W zobowiązania krótkoterminowe wpisuje się również fundusze specjalne, utworzone przez spółkę - np. fundusze socjalne czy nagród.

Rozliczenia międzyokresowe

W rozliczenia międzyokresowe wpisuje się bierne rozliczenia międzyokresowe kosztów oraz przychody przyszłych okresów.

1.4.Jak analizować bilans?

Bilans jest specyficznym zestawieniem aktywów i finansujących ich pasywów. Jego analiza jest bardzo istotna, pomaga ocenić sposób zarządzania oraz ustalić źródła powstawania strat i zysków przedsiębiorstwa w danym okresie.

Analiza pozioma bilansu polega na zestawieniu poszczególnych pozycji bilansu na dany dzień z analogicznymi danymi, wynikającymi z bilansu, sporządzonego na wcześniejszy dzień bilansowy. Przy zestawieniu zmian poszczególnych składników bilansu nie można zapominać o inflacji, która miała miejsce w okresie pomiędzy analizowanymi dniami bilansowymi. Wszystkie wartości należy więc skorygować o współczynnik inflacji.

Analiza pionowa bilansu polega na badaniu struktury jego podstawowych składników: zarówno majątkowych, jak i kapitałowych. Zwraca się przy tym uwagę na strukturę aktywów i pasywów, które opisują dwa wskaźniki: struktury majątku i struktury kapitału.

1.5.Badanie struktury majątku i kapitału

Wskaźnik struktury majątku pokazuje rozwój aktywów trwałych w stosunku do działalności przedsiębiorstwa. Oblicza się go według wzoru:

		majątek trwały
w (sm)	=
		majątek obrotowy

Poziom tego wskaźnika jest ściśle uzależniony od charakteru działalności przedsiębiorstwa. Inny będzie w przypadku np. Śląskiej Fabryki Kabli, zajmującej się działalnością produkcyjną, inny w przypadku KrakChemii (firma handlowa, która z definicji musi dysponować dużym majątkiem obrotowym), a jeszcze inny w przypadku ComputerLandu (działalność usługowa, która nie wymaga dużej bazy majątkowej).

Wskaźnik struktury kapitału określa relację kapitału własnego do zobowiązań (krótko- i długoterminowych). Oblicza się go według wzoru:

		kapitał własny
w (sk)	=
		kapitał obcy

Tutaj interpretacja jest bardziej jednoznaczna: wyższy poziom tego wskaźnika świadczy o dobrej sytuacji finansowej spółki (nie jest nadmiernie zadłużona, a swoją działalność finansuje z własnych środków). Utrzymujący się przez dłuższy czas zbyt niski poziom tego wskaźnika może jednak świadczyć o ekstensywnej polityce zarządzania firmą (niechęć zarządu do korzystania z dźwigni finansowej, co może w pewnym momencie zahamować rozwój).

W pogłębionej analizie bilansu stosuje się szereg innych wskaźników: płynności, zadłużenia i obrotowości poszczególnych składników (zapasów, należności i zobowiązań).

Kapitał obrotowy i aktywa netto

W wielu krajach bilanse sporządzane są według nieco odmiennego układu, pozwalającego ustalić dwie bardzo ważne wielkości: kapitał obrotowy i aktywa netto. Dysponując danymi, zawartymi w bilansie, sporządzonym według obowiązującej u nas ustawy o rachunkowości, jesteśmy w stanie wyliczyć ich wartości.

Majątek obrotowy pomniejszony o zobowiązania bieżące daje nam kapitał obrotowy. Jeśli do otrzymanego wyniku dodamy wartość majątku trwałego, otrzymamy sumę aktywów netto. Wzrost obu tych wielkości świadczy o prawidłowym rozwoju przedsiębiorstwa.

2.1.Rachunek wyników - ważne źródło informacji

Rachunek wyników zawiera informacje na temat zyskowności poszczególnych działań, podejmowanych przez spółkę. Znajduje się w nim ponadto zestawienie przychodów i kosztów, co pomaga w analizie przyczyn powstania takiego a nie innego wyniku finansowego. Należy jednak uważać - pobieżna analiza doprowadza często do błędnych wniosków, dotyczących sytuacji finansowej przedsiębiorstwa oraz jakości zarządzania jego majątkiem.

Zysk i strata jako saldo

Struktura klasycznego rachunku wyników jest przejrzysta: po jednej stronie mamy przychody, powiększające wynik finansowy, po drugiej natomiast koszty, wpływające ujemnie na generowane zyski. Rozpatrując rachunek wyników w powyższym ujęciu - które obowiązująca u nas ustawa o rachunkowości określa jako wariant kalkulacyjny - spostrzegamy, że zysk (lub strata) jest niczym innym, jak saldem - różnicą pomiędzy przychodami a kosztami. Jeśli te pierwsze przewyższają koszty, saldo określa się mianem zysku, w odwrotnej sytuacji mamy do czynienia ze stratą.

2.2.Budowa rachunku wyników

Dla większej przejrzystości rachunku wyników wprowadzono jednak większą liczbę sald, co pozwala na szybką orientację w jego strukturze (łatwiej określić wówczas faktyczne źródła przychodów i kosztów), ponadto znacznie upraszcza procedury analityczne. Wyróżniamy kilka pozycji wynikowych.

Wynik ze sprzedaży

Powstaje wskutek odjęcia od właściwych przychodów (powstałych ze sprzedaży produktów, towarów i materiałów, skorygowanych zmianą stanu produktów) kosztów wytworzenia produkcji sprzedanej, do których zalicza się m. in. wartość sprzedanych towarów i materiałów, zużycie materiałów (energii), ceny obcych usług, amortyzację, wynagrodzenia dla pracowników, podatki i opłaty. Saldo to ma duże znaczenie dla przedsiębiorstwa, gdyż wskazuje na rentowność jego podstawowej działalności.

Wynik na działalności operacyjnej

Poprzedni wynik korygowany jest o saldo, wynikające z zestawienia pozycji "pozostałe przychody operacyjne" z "pozostałymi kosztami operacyjnymi". W przychody wpisuje się tu m. in. przychody ze sprzedaży składników majątku trwałego, otrzymane dotacje, uzyskane odszkodowania, rozwiązane rezerwy, czynsze z dzierżaw, a po stronie kosztów - wartość sprzedanych składników majątku trwałego, utworzone rezerwy, odpisane należności nieściągalne, zapłacone odszkodowania, koszty czynszów i dzierżaw.

Wynik na działalności gospodarczej

Wynik na działalności operacyjnej korygowany jest o saldo operacji finansowych - tak powstaje zysk lub strata z działalności gospodarczej. Przychody finansowe obejmują m. in. otrzymane dywidendy (w tym także otrzymane od członków grupy kapitałowej - zarówno podmiotów zależnych, jak i stowarzyszonych), otrzymane odsetki, dodatnie różnice kursowe. Koszty finansowe natomiast obejmują m. in. odsetki do zapłaty (także na rzecz członków grupy kapitałowej), odpisy aktualizujące wartość finansowego majątku trwałego i krótkoterminowych papierów wartościowych oraz ujemne różnice kursowe.

Wynik finansowy brutto i netto

Poprzedni wynik - na działalności gospodarczej - jest korygowany o saldo, będące skutkiem zdarzeń nadzwyczajnych. Mamy tu na myśli m. in. zdarzenia losowe, rezultaty postępowania układowego (naprawczego) lub zaniechania pewnego rodzaju działalności. W ten sposób powstaje wynik finansowy brutto. Po zapłaceniu podatku otrzymujemy natomiast zysk (stratę) netto.

2.3.Podstawowe założenia analizy rachunku wyników

Interpretacja rachunku wyników może być dokonywana w rozmaity sposób. Zawsze jednak obowiązuje kilka "żelaznych" zasad.

• Rachunek wyników powinien być rozpatrywany łącznie z pozostałymi składnikami sprawozdania - bilansem i rachunkiem przepływów finansowych. Tylko całościowa analiza pomoże we właściwym zrozumieniu sytuacji firmy.

• Lekturą obowiązkową są wszelkiego rodzaju noty objaśniające. Po pierwsze, znajdziemy tam wyszczególnienie przychodów i kosztów, które zostały w sposób bardziej syntetyczny zaprezentowane w rachunku. Po drugie, często znajduje się tam informacja, dotycząca metod, stosowanych w księgowości danej firmy.

• Szczególnie należy zwrócić uwagę, czy bilans został już przejrzany przez biegłego rewidenta (sprawozdania przed i po audycie mogą znacznie różnić się między sobą).

• Generalnie popełnianym błędem jest ślepa wiara w liczby. Tymczasem nie od dziś wiadomo, że (między nami mówiąc) istnieją sposoby "ustawiania" sprawozdań finansowych. Cała sprawa sprowadza się wówczas do zatrudnienia księgowego o odpowiednich kwalifikacjach. Istotny jest również dobór metody analitycznej.

2.4.Jak analizować rachunek wyników?

Analiza pionowa rachunku wyników polega na zbadaniu struktury poszczególnych przychodów i kosztów oraz wynikających z nich sald. Tu stosuje się analizę wskaźnikową - przede wszystkim tzw. stóp zysku (relacji zysku do obrotu).

Analizę poziomą przeprowadza się, porównując poszczególne pozycje przychodowe i kosztowe za dany okres obrachunkowy z analogicznymi danymi za poprzednie, porównywalne okresy (w zestawieniach miesiąc - miesiąc, kwartał - kwartał itp.). W podobny sposób zestawia się poszczególne poziomy zysku. Należy pamiętać o dwóch rzeczach:

• Analizy takiej możemy dokonać jedynie pod warunkiem, że pomiędzy porównywanymi przez nas okresami nie zmieniły się zasady księgowe. W przeciwnym bowiem wypadku dane są nieporównywalne (z przypadkiem takim mieliśmy do czynienia na przełomie roku 1994 i 1995 - kiedy to weszła w życie nowa ustawa o rachunkowości).

• Nie można zapominać o inflacji. Jeśli w roku 1994 spółka osiągnęła 10 mln zysku, a w 1995 roku 12,1 mln, to stwierdzenie, że mamy tu do czynienia z 21-procentową dynamiką jest prawdziwe tylko wówczas, gdy dodamy "w ujęciu nominalnym". W ujęciu realnym (a więc po korekcie o współczynnik inflacji) okazuje się bowiem, że zysk spółki pozostał realnie na tym samym poziomie (dynamika zysku była równa współczynnikowi inflacji za 1995 rok).

Jeśli uwzględnimy powyższe uwagi, możemy przeprowadzać analizę poziomą. Bardzo pomocne w tym zakresie mogą się okazać tzw. zestawienia analityczne. Sporządza się je w formie dwóch tabel, obrazujących strukturę przychodów i kosztów. Przy badaniu dynamiki stosuje się tak zwany model badania efektywności zarządzania, który w przypadku rachunku wyników wyraża się nierównością:

iK < iP < iZ

gdzie: iK - dynamika kosztów sprzedaży, iP - dynamika przychodów ze sprzedaży, a iZ - dynamika zysku

2.5.Krótko o wskaźnikach zyskowności

Podstawowymi miernikami, stosowanymi w pionowej analizie rachunku wyników, są wskaźniki zyskowności. Ich konstrukcja jest bardzo prosta: zysk z danego poziomu dzielimy przez wartość przychodów ze sprzedaży, otrzymując odpowiednią stopę zysku (stopa zysku ze sprzedaży, stopa zysku z działalności operacyjnej, stopa zysku z działalności gospodarczej, stopa zysku brutto, stopa zysku netto).

Podstawowym błędem jest zawężanie analizy do stopy zysku netto. Faktem jest, że wskaźnik ten należy do najczęściej podawanych. Z drugiej strony jednak jego wielkość jest w dużym stopniu niezależna od spółki: obciążenie podatkiem jest przecież wypadkową obowiązującej aktualnie stopy podatku dochodowego oraz ewentualnych ulg i odliczeń. Bardziej sensowne wydaje się zatem mierzenie stopy zysku brutto, nie obciążonej podatkiem.

Najważniejszym chyba wskaźnikiem jest stopa zysku operacyjnego, wskazująca na jakość zarządzania spółką i zyskowność jej podstawowej działalności. Istotny jest też pomiar stopy zysku z działalności gospodarczej - uwzględnia ona saldo, osiągnięte przez spółkę z operacji finansowych.

Wzór na (dowolną) stopę zysku wygląda następująco:

		zysk
stopa zysku	=		*	100%
		obroty

Pod pojęciem "obrotu" rozumie się zwykle przychody ze sprzedaży - tak zbudowane są właśnie wymienione wyżej stopy zysku. Ponadto w analizie stosuje się (znacznie rzadziej) wskaźniki, które w mianowniku uwzględniają koszty uzyskania przychodów (również stanowiące obrót). Istota tych wskaźników polega na określeniu relacji wyniku działalności przedsiębiorstwa w przeliczeniu na jednostkę poniesionych kosztów.

W badaniu pionowym rachunku wyników stosuje się ponadto tzw. analizę przyczynową. Należy tu sprawdzić, jakie czynniki mają wpływ na zwiększenie (spadek) zysku (straty). Nie zawsze wzrost zysku jest dowodem na prawidłowy rozwój przedsiębiorstwa: może się przecież zdarzyć, że jest on pochodną znacznej redukcji kosztów, połączoną z wyprzedażą majątku czy też wzrostem przychodów finansowych przy spadającej rentowności podstawowej działalności przedsiębiorstwa.

3.1.Badanie przepływów finansowych

Analiza bilansu i rachunku wyników nie wystarcza do sporządzenia rzetelnej oceny sytuacji firmy. Nieocenioną pomocą jest rachunek przepływów finansowych.

Każda jednostka, sporządzająca sprawozdanie finansowe, wypracowuje własne metody oceny zdarzeń gospodarczych, a obowiązujące przepisy sprawiają, że część z nich może być przedstawiana w sposób bardziej lub mniej korzystny. Przykładowo, bilans informuje nas jedynie o wielkości zadłużenia, nie zawiera natomiast danych na temat terminów spłat zobowiązań. Inny przykład. W bilansie możemy znaleźć informacje, dotyczące wielkości majątku, brak jest natomiast wskazania na rzeczywistą ich wartość (chodzi o wycenę, sporządzoną według stawek z tzw. wtórnego rynku środków produkcji).

Podobne zjawiska występują w przypadku rachunku wyników. Choć niejednokrotnie analiza wskazuje na wysoką rentowność przedsiębiorstwa okazuje się, że ma ono znaczne problemy z utrzymaniem płynności. Informacji na ten temat należy szukać właśnie w rachunku przepływów finansowych.

Podstawowym założeniem w konstrukcji rachunku przepływów finansowych jest rozróżnienie trzech sfer działania przedsiębiorstwa: działalności operacyjnej, inwestycyjnej i finansowej. W sferze operacyjnej firma generuje strumienie pieniężne, pochodzące z jej podstawowej działalności. W sferze działalności inwestycyjnej ujmuje się strumienie pieniężne, związane ze zmianami stanu składników majątkowych firmy. Z kolei sfera działalności finansowej to nic innego, jak dokładne określenie zmian struktury kapitałów, posiadanych przez przedsiębiorstwo.

3.2.Konstrukcja rachunku przepływów finansowych

Przepływy środków pieniężnych z działalności operacyjnej

Wpisuje się tu wynik finansowy netto firmy (a więc zysk lub stratę), który następnie jest korygowany o szereg pozycji: amortyzację, saldo wynikające z różnic kursowych, odsetki i dywidendy (zarówno otrzymane, jak i zapłacone), utworzone rezerwy, podatek dochodowy, wynik ze sprzedaży i likwidacji składników działalności inwestycyjnej, zmianę stanu zapasów, zobowiązań, rozliczeń międzyokresowych i przychodów przyszłych okresów. W ten sposób uzyskujemy wielkość środków pieniężnych netto, pochodzących z działalności operacyjnej przedsiębiorstwa.

Podsumowując, cash flow na tym poziomie powstaje poprzez odjęcie od wpływów pieniężnych z działalności operacyjnej (wielkość ta jest zwykle zbliżona do zysku operacyjnego) wydatków pieniężnych z tego tytułu.

Przepływy środków pieniężnych z działalności inwestycyjnej

Wielkość środków pieniężnych netto z działalności inwestycyjnej uzyskuje się, sumując następujące pozycje: nabycie lub sprzedaż wartości niematerialnych i prawnych, składników rzeczowego majątku trwałego, akcji, udziałów lub innych papierów wartościowych, udzielone lub zwrócone pożyczki, otrzymane lub zwrócone dywidendy i odsetki. Oczywiście, w zależności od "kierunku" operacji (kupno-sprzedaż) pozycje te przyjmują wartości dodatnie lub ujemne.

Tak więc cash flow z tytułu inwestycji jest niczym innym, jak saldem przeprowadzanych przez firmę w danym okresie operacji, związanych z jej składnikami majątkowymi.

Przepływy środków pieniężnych z działalności finansowej

Tu uwzględnia się szereg operacji finansowych, przeprowadzanych przez przedsiębiorstwo w danym okresie obrachunkowym. Chodzi tu m. in. o zaciągnięcie lub spłatę kredytów i pożyczek, emisję lub wykup obligacji czy innych papierów wartościowych, wypłatę dywidendy, płatności, wynikające z umów leasingu finansowego, wpływy z emisji akcji. Sumując te pozycje (również z właściwymi znakami) otrzymujemy wielkość środków pieniężnych netto z działalności finansowej.

Mówiąc w skrócie, cash flow z działalności finansowej jest saldem operacji finansowych firmy w danym okresie obrachunkowym.

Zmiana stanu środków pieniężnych netto

Wielkość ta powstaje poprzez proste zsumowanie pozycji poprzednich: przepływów środków z działalności operacyjnej, inwestycyjnej i finansowej.

Środki pieniężne na początek roku obrotowego

Tu wpisuje się wielkość, wynikającą z rachunku przepływów finansowych, sporządzonego w roku poprzednim.

Środki pieniężne na koniec roku obrotowego

Zmianę stanu środków pieniężnych netto w danym roku obrachunkowym powiększa się o wielkość tych środków na początek roku. W ten sposób otrzymujemy ostateczną pozycję wynikową - stan środków pieniężnych na koniec roku obrotowego.

4.1.Co to jest rentowność przedsiębiorstwa?

Wynik finansowy przedsiębiorstwa jest jednym z najważniejszych mierników jego sprawności. Powstaje w efekcie zsumowania zarówno wyników zwyczajnych (a więc pochodzących z celowo podejmowanych przez firmę działań), jak i wyników nadzwyczajnych (powstałych wskutek nieprzewidywalnych zdarzeń).

Wynik finansowy może być dodatni - wówczas nazywany jest zyskiem, a przedsiębiorstwo takie określane jest jako rentowne. W przypadku powstania ujemnego wyniku finansowego mówimy o stracie, a przedsiębiorstwo takie określamy jako deficytowe.

Powstanie straty nie oznacza, że firma rozwija się nieprawidłowo: przed sformułowaniem takiej tezy należy dokładnie zbadać, co stało się powodem takiego wyniku. Może się na przykład zdarzyć, że firma wygenerowała stratę w wyniku operacji księgowych. Z drugiej strony zysk netto może być pochodną wyższych przychodów finansowych, przy spadającej rentowności działalności podstawowej.

4.2.Jakie wyniki zawiera rachunek wyników?

Wynik powstaje wskutek odjęcia od kwoty wygenerowanych przychodów wartości powstałych z tego tytułu kosztów. Dla większej przejrzystości rachunku wyników wprowadzono podział na poszczególne poziomy wynikowe:

Działalność podstawowa

Od przychodów ze sprzedaży odejmuje się koszty wytworzenia produkcji sprzedanej, otrzymując zysk brutto ze sprzedaży.

Działalność operacyjna

Powyższy wynik jest korygowany o inne zdarzenia operacyjne: przychody (sprzedaż składników majątku trwałego, rozwiązane rezerwy, otrzymane dotacje) i koszty (wartość sprzedanych składników majątku trwałego, utworzone rezerwy, należności nieściągalne, zapłacone odszkodowania itd.). W rezultacie powstaje wynik na działalności operacyjnej.

Działalność gospodarcza

Do poprzedniego zysku (straty) dodaje się przychody finansowe (otrzymane dywidendy i odsetki, dodatnie różnice kursowe) i odejmuje koszty finansowe (zapłacone odsetki, ujemne różnice kursowe, odpisy aktualizujące wartość finansowego majątku trwałego). W ten sposób otrzymujemy wynik na działalności gospodarczej.

Uwzględnienie zdarzeń nadzwyczajnych

Poprzednio otrzymany zysk (lub strata) jest korygowany o saldo, wynikające ze zdarzeń nadzwyczajnych, co daje zysk (stratę) przed opodatkowaniem (zysk / stratę brutto).

Poziom wyniku finansowego netto

Zysk brutto jest pomniejszany o obowiązkowe obciążenia (m. in. podatek dochodowy) - wówczas powstaje zysk (strata) netto.

Przy badaniu wyniku finansowego należy zwrócić uwagę, jaka jest relacja przychodów do kosztów na poszczególnych poziomach, co pomaga w identyfikacji źródeł ponoszonych strat czy osiąganych zysków.

4.3.Ogólnie o analizie rachunku wyników

Zadaniem analizy porównawczej jest przedstawienie dynamiki i struktury poszczególnych pozycji rachunku wyników. Pozwala to na określenie źródeł osiąganych przez dane przedsiębiorstwo wyników. Z kolei analiza przyczynowa pozwala ustalić wpływ poszczególnych pozycji rachunku wyników na generowane przez przedsiębiorstwo zyski (lub straty). W analizie przyczynowej można także wziąć pod uwagę strukturę przychodów w ujęciu ilościowym i wartościowym. Takie zestawienie wskaże nam na działalność najbardziej i najmniej opłacalną dla przedsiębiorstwa.

Najpopularniejszą metodą, stosowaną w badaniu rentowności przedsiębiorstwa jest analiza wskaźnikowa. Polega ona na porównaniu wyniku, osiągniętego przez spółkę z wartością obrotów lub wielkością zaangażowanych zasobów kapitałowych względnie majątkowych

4.4.Wskaźniki rentowności obrotu

Wskaźniki rentowności obrotu pokazują stosunek wypracowanego zysku do obrotu, przez który najczęściej rozumie się przychody ze sprzedaży (rzadziej koszty wytworzenia).

Bardzo pożytecznym, choć zdecydowanie niedocenionym wskaźnikiem jest stopa zysku brutto ze sprzedaży, obliczana według wzoru:

		zysk brutto ze sprzedaży
stopa zysku brutto ze sprzedaży	=		*	100%
		przychody ze sprzedaży

Wielkość tego wskaźnika obrazuje rentowność podstawowej działalności przedsiębiorstwa. Jego rosnąca w czasie wartość jest sygnałem zdecydowanie pozytywnym, natomiast spadek należy interpretować negatywnie, nawet przy wzrastającej stopie zysku netto (świadczy to o spadającej rentowności podstawowej działalności przedsiębiorstwa, co zazwyczaj kończy się poważnymi kłopotami).

Podobnie konstruuje się wskaźniki, uwzględniające zyski niższego poziomu. Do najbardziej rozpowszechnionych należą przy tym:

• stopa zysku brutto (zwana często marżą brutto), wyliczana według wzoru:

		zysk brutto
stopa zysku brutto	=		*	100%
		przychody ze sprzedaży

• stopa zysku netto (lub po prostu zwrot ze sprzedaży netto), wyliczana zgodnie z wzorem:

		zysk netto
stopa zysku netto	=		*	100%
		przychody ze sprzedaży

Duża wartość poznawcza tych dwóch wskaźników wynika właśnie z ich powszechności. W rozmaitych opracowaniach, w tym także i statystycznych, wymienia się właśnie stopę zysku przed opodatkowaniem oraz rentowność netto jako podstawowe wielkości, charakteryzujące firmę czy branżę. Stąd też wskaźnikami tymi najlepiej jest posługiwać się w celu dokonania porównań rentowności badanego przez nas przedsiębiorstwa ze średnią dla danej branży.

4.5.Rentowność majątku

Konstrukcja wskaźników rentowności majątku jest taka sama jak w przypadku omawianych wyżej stóp zysku. W miejscu przychodów ze sprzedaży pojawia się jednak odpowiednia wielkość majątku.Wskaźniki rentowności majątku wyrażają procentowy stosunek wypracowanego przez przedsiębiorstwo zysku do przeciętnego stanu majątku (lub jego składników), który jest zaangażowany w prowadzoną działalność gospodarczą.Podobnie jak w przypadku rentowności obrotu, i tu można wymienić cały szereg wielkości, opartych na różnych zakresach wyniku finansowego (licznik) i majątku (mianownik). Najbardziej znanym wskaźnikiem jest tu stopa zwrotu z aktywów ogółem (Return on Total Assets, ROA), określająca stosunek dochodu netto do aktywów ogółem:

		zysk netto
ROA	=		*	100%
		przeciętny stan aktywów

przy czym średni stan aktywów obliczamy według wzoru:

		stan aktywów stan aktywów na początek okresu + na koniec okresu
przeciętny stan aktywów	=
		2

Stopa zwrotu z aktywów pokazuje bardzo istotną zależność - produktywność majątku. W krajach zachodnich jest ona chyba najbardziej rozpowszechnionym wskaźnikiem, mierzącym efektywność działalności przedsiębiorstwa.

4.6.Wskaźniki rentowności kapitałów

Wskaźniki rentowności kapitałów określają relację, zachodzącą pomiędzy wynikiem finansowym netto a kapitałem. Jest to więc próba liczbowego wyrażenia efektów działalności firmy w przeliczeniu na jednostkę zaangażowanego kapitału.Najczęściej stosowanym wskaźnikiem jest tu rentowność kapitału akcyjnego (Return on Equity, ROE), wyliczany według wzoru:

		zysk netto
ROE	=		*	100%
		kapitał akcyjny

Wzrastający poziom tego wskaźnika świadczy o wyższej efektywności zaangażowanego kapitału. Jest to sygnał dla akcjonariuszy, że przedsiębiorstwo właściwie wykorzystuje posiadane zasoby. Dlatego właśnie w przypadku nowej emisji akcji należy zwrócić szczególną uwagę na poziom tego wskaźnika oraz jego zmiany w czasie.Trzeba jednak pamiętać, że wielkość tego wskaźnika będzie podlegała znacznym zaburzeniom, szczególnie tuż po przeprowadzeniu nowej emisji akcji (wówczas w mianowniku będzie już zawarta wielkość "świeżego" kapitału, który nie został jeszcze wykorzystany w działalności przedsiębiorstwa).Drugim wskaźnikiem, wskazującym na rentowność kapitału, jest zysk, przypadający na jedną akcję (Earnings per Share, EPS), wyliczany ze wzoru:

		zysk netto
EPS	=
		liczba akcji

Wskaźnik ten jest najczęściej wykorzystywany przez inwestorów - jego rosnąca wartość wskazuje na możliwość wypłaty potencjalnie wyższej dywidendy. Ponadto oznacza też wyższą cenę rynkową akcji.

5.1.Sprawność działania przedsiębiorstwa

Istotnym miernikiem sprawności działania przedsiębiorstwa są wskaźniki obrotowości. Pozwalają one na ocenę efektywności wykorzystania majątku oraz poszczególnych jego składników. Wśród wskaźników obrotowości wyróżniamy zasadniczo trzy grupy:

• właściwe wskaźniki obrotowości - gdzie w liczniku występuje wielkość dynamiczna (przychody ze sprzedaży), a w mianowniku wielkość statyczna (przeciętny stan danego składnika majątkowego)

• wskaźniki zaangażowania - będące odwrotnością wskaźników obrotowości, w których licznik wyraża wielkość majątku, a mianownik przychody ze sprzedaży

• wskaźniki rotacji elementów majątkowych - najczęściej stosowane i powszechnie używane w analizie fundamentalnej, wyrażające szybkość obrotu poszczególnych składników majątkowych.

5.2.Pomiar gospodarowania całym majątkiem

Podstawowym miernikiem obrotowości majątku (zwanej w przedsiębiorstwie przemysłowym jego produktywnością) jest wskaźnik obrotowości majątku ogółem (total assets turnover, TAT), wyliczany ze wzoru:

		przychody ze sprzedaży
TAT	=
		przeciętny stan majątku

gdzie przez przeciętny stan majątku rozumie się średnią arytmetyczną z sum aktywów na początek i koniec okresu, który obliczamy następująco:

		stan początkowy + stan końcowy
średni stan majątku	=
		2

Relacją odwrotną do wskaźnika obrotowości majątku TAT jest wskaźnik zaangażowania majątku (engagement of assets ratio, EAR), badany zgodnie z poniższym wzorem:

		przeciętny stan majątku
EAR	=
		przychody ze sprzedaży

Pozytywnie należy ocenić wzrost wskaźnika obrotowości majątku oraz spadek wielkości wskaźnika zaangażowania majątku (podobnie interpretujemy pozostałe wskaźniki, które uwzględniają wybrane wielkości majątkowe).

Innym sposobem analizy wskaźnika obrotowości majątku jest zestawienie jego dynamiki ze wzrostem wielkości majątku. Niższy przyrost majątku od dynamiki wartości wskaźnika świadczy o efektywnym wykorzystaniu aktywów.

Ponadto porównując odchylenia powyższych wielkości łatwo wydedukować, czy wzrost przychodów ze sprzedaży był jedynie skutkiem powiększenia majątku, czy raczej pochodną jego lepszego wykorzystania

5.3.Gospodarka intensywna czy ekstensywna?

Istnieją dwa rodzaje gospodarowania przedsiębiorstwem - intensywny i ekstensywny. Wskaźniki obrotowości bardzo dobrze ujawniają, z jaką gospodarką mamy do czynienia w przypadku badanej przez nas firmy.

Gospodarka intensywna charakteryzuje się angażowaniem mniejszych środków, których obrót jest stosunkowo szybki. Z kolei gospodarka ekstensywna angażuje większe zasoby majątkowe, które jednak wykazują dużo niższy obrót.

Trzeba tu jednak mieć na uwadze specyfiki branżowe - wiadomo, że w firmie produkcyjnej obrotowość majątku będzie stosunkowo niska (co wynika z rozmiarów i charakteru środków trwałych), a w firmie usługowej lub handlowej bardzo wysoka (większość aktywów stanowią tu zwykle podlegające większej rotacji składniki majątku obrotowego). Tak więc i w tym przypadku trzeba dokonywać porównań z innymi przedsiębiorstwami, działającymi w branży.

5.4.Badanie efektywności poszczególnych składników majątkowych

Zaprezentowane wskaźniki wykorzystania majątku ogółem są obarczone pewnym błędem, wynikającym z różnic w strukturze majątku i z charakteru poszczególnych jego składników. Inaczej wygląda efektywność majątku trwałego niż obrotowego. Dlatego pogłębieniem powyższej analizy powinno być badanie efektywności poszczególnych aktywów, przeprowadzane według następujących wzorów:Wskaźnik obrotowości majątku trwałego (fixed assets turnover, FAT):

		przychody ze sprzedaży
FAT	=
		przeciętny stan majątku trwałego


Wskaźnik obrotowości majątku obrotowego (current assets turnover, CAT):

		przychody ze sprzedaży
CAT	=
		przeciętny stan majątku obrotowego


Odwrotnością powyższych wielkości będą wskaźniki zaangażowania majątku trwałego i obrotowego, konstruowane analogicznie do omówionego na początku wskaźnika EAR. Interpretacja przedstawionych tu wskaźników jest podobna, jak w przypadku wskaźników, badających gospodarowanie całym majątkiem.

5.5.Obrotowość zapasów

Zapasy są składnikiem majątku obrotowego, obejmującym zarówno surowce i półprodukty, jak i zmagazynowane (nie sprzedane jeszcze) wyroby gotowe. Gospodarka zapasami świadczy o zdolności umiejętnego zarządzania produkcją. Ich wzrost powoduje automatyczny spadek rentowności (mówi się wówczas o "zjadaniu" przychodów przez zapasy, których utrzymywanie na wysokim poziomie oznacza wzrost kosztów).

Należy pamiętać, że zapasy (w przedsiębiorstwie produkcyjnym) przechodzą przez trzy fazy: zaopatrzenia (surowce), produkcji (tzw. produkcja w toku) oraz zbytu (wyroby gotowe). Celowe byłoby zatem ustalenie, na jakim poziomie występuje zjawisko wydłużania obrotu zapasami.

Jeśli obrót zapasami jest wydłużony już w fazie zaopatrzenia, może to sugerować dokonywanie pochopnych zakupów, które przejściowo obniżają wynik finansowy (koszt kapitału, zużytego na pokrycie aktywów). Inna interpretacja tego faktu ma miejsce w przypadku przedsiębiorstwa, które jest zmuszone powiększać okresowo zapasy w związku z sezonowymi wahaniami popytu - tu powiększenie stanu zapasów może być zabezpieczeniem przed przewidywanym wzrostem sprzedaży.

Niebezpieczne jest natomiast zjawisko, gdy poziom zapasów stale wzrasta, czemu nie towarzyszy odpowiedni przyrost sprzedaży. Wskazuje to na możliwość występowania trudności ze zbytem własnych produktów.

Jeśli przedsiębiorstwo nie może sobie poradzić z zapasami wyrobów czy towarów, może je wyprzedać po obniżonych cenach, co zwykle powoduje ujemne skutki dla rentowności. Lepiej jest jednak wyprzedać zalegający towar, niż liczyć na cud i systematycznie ponosić koszty utrzymywania zapasów.

5.6.Mierzenie sprawności zarządzania zapasami

Podstawowym miernikiem sprawności zarządzania zapasami jest wskaźnik obrotowości zapasów (inventory turnover, IT), wyliczany według wzoru:

		koszty wytworzenia produkcji sprzedanej
IT	=
		przeciętny stan zapasów

gdzie przez przeciętny stan zapasów rozumiana jest suma wartości zapasów na początek i koniec danego okresu, podzielona przez dwa.

Wskaźnik IT obrazuje stosunek kosztów sprzedaży do kosztów, wynikających z faktu utrzymywania zapasów. W prawidłowo zarządzanym przedsiębiorstwie zapasy rosną wprost proporcjonalnie do sprzedaży - oczywiście należy tu wyłączyć sezonowe wahania popytu.

Bardziej popularny jest wskaźnik rotacji zapasów w dniach (ITD), wyliczany ze wzoru:

		przeciętny stan zapasów		liczba dni
ITD	=		*	badanego
		koszty wytworzenia produkcji sprzedanej		okresu

Liczba dni jest zwykle zaokrąglana - dla miesiąca przyjmuje się umownie 30, dla kwartału 90, a dla roku 360 dni. Wskaźnik ten informuje nas o czasie trwania jednego, statystycznego obrotu zapasami. Niższy jego poziom świadczy o dobrym zarządzaniu majątkiem - przyspieszony obieg pieniądza w jednostce gospodarczej pozwala przecież na wielokrotne wykorzystanie tych samych pieniędzy w celu masymalizacji przychodów, bez konieczności powiększania składników majątkowych.

Praktyka wskazuje, że najbardziej wiarygodnym okresem dla badania zapasów jest rok obrotowy - porównując poszczególne lata, unikamy błędnych interpretacji, wynikających najczęściej z sezonowych wahań sprzedaży. Analitycy często zapominają, że wzrost popytu w miesiącach letnich powoduje wydłużenie cyklu obrotu zapasami już na początku roku.

5.7.Obrotowość należności

Badanie obrotowości należności polega w zasadzie na określeniu sprawności rozliczeń przedsiębiorstwa z kontrahentami. Zbyt wolny obrót świadczy o zamrożeniu znacznych środków w należnościach, co z kolei pociąga za sobą szereg niekorzystnych zjawisk. Pieniądze z nie zapłaconych faktur są przecież wliczane do przychodów (te ostatnie powstają właśnie w chwili wystawienia faktury, a nie jej zapłaty), powiększają więc podstawę opodatkowania. Niestety, przedsiębiorstwo nie ma możliwości ich wykorzystania czy częściowego "wrzucenia" w koszty, w dodatku płaci podatek od nie otrzymanych jeszcze kwot.Wysoki poziom należności świadczy często o kredytowaniu odbiorców (czyli wydłużaniu terminów płatności, ewentualnie tzw. sprzedaży komisowej). Zdarza się, że tego typu działania są po prostu wymuszane przez konkurencję, która stosuje kredytowanie kontrahentów w celu powiększenia swojego udziału w rynku.Zjawisko to można stosunkowo łatwo zidentyfikować, porównując okresy spływu należności w danej branży. Utrzymujący się zbyt wysoki poziom należności uprawnia do postawienia pytania o ich jakość (część może już być należnościami przeterminowanymi lub wręcz straconymi - co z kolei sugeruje konieczność utworzenia rezerwy, która obciąży wynik finansowy firmy).Z kolei szybki obrót należnościami świadczy o wysokiej sprawności rozliczeń z kontrahentami. Nie zawsze jest to jednak zjawisko pozytywne - zbyt szybki obrót, szczególnie na bardzo konkurencyjnym rynku może sygnalizować sztywną politykę przedsiębiorstwa, co czasami doprowadza do utraty części rynku (odbiorcy będą woleli skorzystać z oferty przedsiębiorstw, które proponują bardziej atrakcyjne warunki płatności za towar).Podstawowym miernikiem gospodarowania należnościami jest wskaźnik obrotowości należności (receivables turnover, RT), który jest obliczany następująco:

		przychody ze sprzedaży
RT	=
		przeciętny stan należności


Analogicznie do analizy zapasów, i tu występuje wskaźnik obrotowości należności w dniach (czasu rozliczenia należności, RTD):

		przeciętny stan należności
RTD	=		*	liczba dni badanego okresu
		przychody ze sprzedaży


Poza poczynionymi wyżej zastrzeżeniami, spadek należności oraz okresu ich spływu przy wzrastających przychodach ze sprzedaży należy interpretować pozytywnie.

5.8. O obrocie zobowiązaniami

Zobowiązania są składnikiem pasywów bilansu, stąd też ich obrót należy potraktować osobno. Podstawową miarą obrotu zobowiązaniami jest wskaźnik rotacji zobowiązań w dniach (DTD), wyliczany według wzoru:

		średnia wartość zobow. krótkoterminowych
DTD	=		*	liczba dni
		koszt wytworzenia produkcji sprzedanej

Wskaźnik ten ujawnia, w ciągu ilu dni (statystycznie rzecz biorąc) przedsiębiorstwo spłaca swoje zobowiązania. Zasadniczo niższy poziom tego wskaźnika świadczy o dobrej kondycji finansowej przedsiębiorstwa, wpływa również pozytywnie na jego rentowność (nieterminowa spłata zobowiązań wiąże się zazwyczaj z koniecznością zapłaty ustawowych odsetek). Zbyt wolny obrót zobowiązaniami sugeruje, że część z nich może być już przeterminowana.

Z drugiej strony wydłużenie okresu płatności zobowiązań jest powszechnie stosowane przez wiele przedsiębiorstw jako forma nie oprocentowanego kredytu (jest to szczególnie korzystne w przypadku, gdy spółka kredytuje również swoich odbiorców, ustalając wydłużone terminy spłat należności).

6.1.Pomiar płynności - jak firma gospodaruje swoimi zasobami?

Pomiar płynności stanowi istotne źródło informacji na temat gospodarowania majątkiem przedsiębiorstwa. Zbyt niski poziom może wskazywać na kłopoty firmy, a zbyt wysoki sygnalizuje nieumiejętne wykorzystanie posiadanych zasobów.

Wskaźniki płynności wskazują na proporcje pomiędzy majątkiem obrotowym przedsiębiorstwa a jego zobowiązaniami krótkoterminowymi. Ich analiza dostarcza bardzo istotnych informacji - na temat zdolności terminowego regulowania zobowiązań firmy, czyli - inaczej mówiąc - stopnia wypłacalności. Przy tym bardzo rzadko zdarza się, by sytuacja finansowa firmy była idealna - najczęściej wartości poszczególnych wskaźników systematycznie wahają się w górę i w dół. Istotna jest natomiast obserwacja trendu - jak dany wskaźnik zachowuje się w dłuższym czasie. Należy tu odpowiedzieć na kilka zasadniczych pytań:

• Jaki jest charakter działalności przedsiębiorstwa? Jak wyglądają wartości wskaźników płynności w sektorze? Czy wartość poszczególnych wskaźników jest zbliżona do wartości optymalnych. Jeśli nie, to jak duże jest odchylenie?

• Czy w ostatnim czasie obserwujemy pogłębienie istniejących tendencji, czy też zaszły zasadnicze zmiany w tym zakresie?

• Czy istnieją przesłanki do zmiany obserwowanego trendu? Jakie jest prawdopodobieństwo wystąpienia zmian?

• Jak kształtują się relacje pomiędzy poszczególnymi wskaźnikami?

Dopiero tak gruntowna analiza pozwoli nam na wyciągnięcie prawidłowych wniosków dotyczących płynności przedsiębiorstwa.

6.2. O kapitale pracującym

W analizie płynności bardzo istotny jest kapitał pracujący (w literaturze często spotyka się jego angielską nazwę - working capital). Jest to wielkość majątku obrotowego, która może być angażowana w bieżącą działalność przedsiębiorstwa. Stanowi ona różnicę pomiędzy majątkiem obrotowym firmy a jej bieżącymi zobowiązaniami. Inaczej rzecz ujmując, kapitał pracujący to płynna rezerwa, za pomocą której przedsiębiorstwo może zaspokajać bieżące potrzeby. Kapitał pracujący oblicza się z wzoru:

working capital = majątek obrotowy - zobowiązania bieżące

Interpretacja kapitału pracującego jest dość jednoznaczna: jego wzrost sygnalizuje lepszą pozycję finansową badanego przedsiębiorstwa. Przy czym wielkość tego kapitału powinna być tym wyższa, im mniejsze szanse ma dane przedsiębiorstwo na uzyskanie "od ręki" pożyczki na bieżącą działalność. Stąd też wielkość working capital może być niższa np. w przypadku firm, które uruchomiły programy typu Commercial Papers lub mogą bez problemu uzyskać kredyt.

Ponadto wielkość kapitału pracującego wykorzystuje się w szeregu wskaźników. Jedną z metod pomiaru jest ustalenie proporcji pomiędzy kapitałem pracującym a wartością sprzedaży, obliczaną według wzoru:

		kapitał pracujący
a	=
		przychody netto

Wyliczona w ten sposób wartość świadczy o prawidłowości korzystania przez firmę ze swoich płynnych funduszy. Niski poziom wskazuje na dużą zdolność wykorzystywania płynnych aktywów do generowania zysku i odwrotnie.

6.3. Co ze zdolnością spłaty odsetek?

Z płynnością związany jest wskaźnik zdolności spłaty odsetek (interest coverage ratio). Wylicza się go, dzieląc osiągnięty w danym okresie zysk brutto, powiększony o zapłacone odsetki, przez zapłacone odsetki, zgodnie z niżej podanym wzorem:

		zysk brutto + odsetki
ICR	=
		odsetki

Wskaźnik ten sygnalizuje, ile razy zysk brutto przedsiębiorstwa przewyższa wielkość odsetek. Inaczej rzecz ujmując, na podstawie ICR możemy ustalić próg spadku zysku brutto, poniżej którego spółka będzie miała kłopoty z terminowym płaceniem należnych odsetek. Jeżeli wskaźnik ten wynosi przykładowo 2, to spadek zysku brutto o ponad 50 procent oznaczałby trudności w regulowaniu płatności z tytułu odsetek.

Tu należy zaznaczyć, że wielkość klasycznego ICR jest myląca - pod uwagę bierzemy tu przecież zysk przed opodatkowaniem, na który składa się szereg czynników, niekoniecznie stricte gotówkowych. Dlatego też w analizie bardziej przydatne jest zastąpienie zysku brutto wielkością wpływów gotówkowych z działalności podstawowej, które faktycznie mogą być wykorzystane do spłaty zobowiązań.

6.4. Podstawowy miernik - płynność bieżąca

Wskaźnik płynności bieżącej (current ratio) jest podstawowym miernikiem sytuacji płatniczej przedsiębiorstwa. Świadczy on o teoretycznej możliwości spłacenia zobowiązań bieżących poprzez upłynnienie całego majątku obrotowego. Wskaźnik ten obrazuje stosunek majątku obrotowego do zobowiązań bieżących, zgodnie z wzorem:

		majątek obrotowy
QR	=
		zobowiązania bieżące

W literaturze podaje się wartość optymalną tego wskaźnika na poziomie 1,5 - 2,0. Wartość poniżej 1,2 sygnalizuje zagrożenie płynności.Z drugiej strony trzeba zaznaczyć, że zbyt wysoki poziom tego wskaźnika może świadczyć o ekstensywnym zarządzaniu firmą - czyli mało efektywnym wykorzystaniu wolnych zasobów majątku i niechęci do korzystania z dźwigni finansowej (finansowania kredytem).Zdarzają się sytuacje, w których wielkość tego wskaźnika ulega poważnym zaburzeniom. Klasyczny przypadek to nowa emisja akcji, po której do kasy przedsiębiorstwa wpływa nowy kapitał, powiększając automatycznie wielkość majątku obrotowego. Mamy wówczas do czynienia z typową dla tego okresu nadpłynnością - pogłębioną zazwyczaj spadkiem zobowiązań (przedsiębiorstwo, uzyskawszy nowy kapitał, redukuje poziom zobowiązań, chcąc zmniejszyć koszty finansowe). Opadanie wskaźnika płynności sygnalizuje zazwyczaj tempo zaangażowania nowych środków w działalność firmy.

6.5. Badanie płynności szybkiej

Za pomocą wskaźnika płynności szybkiej (quick ratio) określamy wypłacalność przedsiębiorstwa w najbliższym okresie. Określa on stosunek wysoko płynnych aktywów do zobowiązań krótkoterminowych. Dlatego też często ustalanie wartości szybkiej płynności nazywane jest próbą kwasową (acid test). Szybką płynność wyliczamy z wzoru:

		majątek obrotowy - zapasy
QR	=
		zobowiązania bieżące

Zauważmy, że konstrukcja tego wskaźnika jest podobna do omawianego wyżej current ratio, różnica polega jedynie na odjęciu od majątku obrotowego zapasów. Dzieje się tak dlatego, że upłynnienie zapasów jest zwykle trudniejsze i bardziej odłożone w czasie, aniżeli pozostałych składników majątku obrotowego (choć to ostatnie stwierdzenie jest dyskusyjne - często bowiem okazuje się, że zapasy są bardziej płynne od części należności). Jeżeli w bilansie występuje wartość rozliczeń międzyokresowych czynnych, wówczas i one powinny być odjęte od majątku obrotowego (nie można ich uznać za zdolne do pokrycia zobowiązań krótkoterminowych, ponieważ nie będzie ich można w najbliższym czasie zamienić na gotówkę). Inaczej rzecz ujmując, w liczniku wzoru na wskaźnik płynności szybkiej mamy gotówkę, papiery wartościowe i należności.

Przyjmuje się, że wartość wskaźnika QR powinna być zbliżona do jedności. Podobnie jednak jak w przypadku omawianego wcześniej wskaźnika płynności bieżącej, wartość QR dla przedsiębiorstwa należy skonfrontować ze średnią dla właściwej branży (może się okazać, że dana działalność wymaga utrzymywania bardzo wysokich zapasów, co automatycznie spowoduje spadek wartości wskaźnika płynności szybkiej). Ponadto mogą tu wystąpić zaburzenia, podobnie do obserwowanych w analizie CR (przykładowo, emisja akcji wywrze większy wpływ na płynność szybką aniżeli na płynność bieżącą).

6.6. Pomiar podwyższonej płynności

Najgłębszym poziomem analizy płynności jest pomiar relacji najbardziej płynnych aktywów, czyli środków pieniężnych, do bieżących zobowiązań. Powstaje w ten sposób wskaźnik podwyższonej płynności, zwany również często wskaźnikiem wypłacalności środkami pieniężnymi (cash to current liabilities ratio). Oblicza się go według wzoru:

		środki pieniężne
CCLR	=
		zobowiązania krótkoterminowe

Wielkość środków pieniężnych równa jest zazwyczaj majątkowi obrotowemu, pomniejszonemu o zapasy i należności (oraz rozliczenia międzyokresowe czynne). Oznacza to, że pod pojęciem środków pieniężnych kryje się gotówka oraz łatwo zbywalne papiery wartościowe. Często kłopoty sprawia interpretacja wartości tego wskaźnika. Przykładowo, CCLR na poziomie 0,151 oznacza, że środki pieniężne wystarczają na pokrycie 15,1 proc. całości zobowiązań bieżących przedsiębiorstwa. Ogółem przyjmuje się, że wskaźnik ten powinien wynosić 0,2.

Należy tu jeszcze poczynić istotną uwagę. Omawianego wskaźnika nie należy traktować jako wyroczni, pełni on raczej rolę uzupełniającą wobec pozostałych wskaźników płynności - jest sygnałem zdolności płatniczej przedsiębiorstwa (z punktu widzenia konstrukcji jest zbliżony do poprzednich wskaźników, przy czym z licznika wyłączono wszystkie trudniej zbywalne elementy majątku obrotowego).

Wskaźnik ten będzie bardzo silnie reagował na nową emisję akcji (licznik jest tu bardziej "wrażliwy" na nową gotówkę, która zostanie wpłacona na konto).

6.7. Co sygnalizują wskaźniki płynności?

Można wyróżnić kilka sytuacji, w których wartość wskaźników płynności ulega zaburzeniom. Klasycznym, wspomnianym już wcześniej przypadkiem jest nowa emisja akcji - gwałtownie podnosi się wówczas poziom gotówki, co powoduje skokowy wzrost wartości wskaźników płynności. Co ciekawe, ich opadanie jest bardzo dobrym miernikiem wykorzystania pieniądza z nowej emisji (jeśli spółka nie spieszy się z inwestycjami, pozostawiając środki w banku, wówczas wskaźniki nadal wskazują na nadpłynność).

Istnieje również kilka typowych powodów spadku płynności i wypłacalności przedsiębiorstwa. Do zjawiska tego dochodzi np. wówczas, gdy nadmierna ilość pieniądza jest zgromadzona w zapasach (szczególnie tych trudno zbywalnych). Tę sytuację zasygnalizuje nam wskaźnik płynności szybkiej, którego odchylenie od wartości wymaganej będzie wyższe aniżeli wskaźnika płynności bieżącej (różnica wynika z konstrukcji acid testu, gdzie od aktywów obrotowych odejmuje się zapasy). Drugim, częstym powodem spadku płynności w przedsiębiorstwie są zaległości płatnicze ze strony odbiorców (wzrost należności).

W obu przypadkach w firmie wystąpi niedobór gotówki - wówczas przedsiębiorstwo będzie zmuszone do finansowania bieżącej działalności za pomocą krótkoterminowych kredytów, co w skrajnym przypadku może doprowadzić nawet do jego całkowitej niewypłacalności.

7.1. O celowości zaciągania kredytów

Finansowanie rozwoju firmy za pomocą kredytów jest sensowne wówczas, gdy rentowność podstawowej działalności jest wyższa od stopy oprocentowania kredytu w bankach. W takiej sytuacji kapitał obcy, "wrzucony" do przedsiębiorstwa, zacznie od razu pracować, przynosząc zyski. Zazwyczaj jednak pierwszy okres finansowania kredytem wiąże się z koniecznością obsługi zadłużenia, przy czym pożyczone pieniądze jeszcze nie w pełni pracują - wówczas dochodzi do przejściowego obniżenia rentowności, spowodowanego koniecznością uwzględnienia w rachunku wyników kosztów finansowych - odsetek.

Od lat pokutuje (niesłuszne) przekonanie, że kredyt jest ostatecznością, a zaciąganie zobowiązań przez firmy jest oznaką ich słabości. Nic bardziej błędnego - zastosowanie kredytu daje tzw. efekt dźwigni finansowej - firma korzystająca z kredytu ma znacznie większe możliwości rozwoju aniżeli przedsiębiorstwo, finansujące się wyłącznie ze źródeł wewnętrznych (zysk zatrzymany, amortyzacja). Przyjrzyjmy się temu zjawisku na przykładzie:

Firmy produkcyjne X i Y rozpoczynały działalność, dysponując kapitałem własnym (kapitał akcyjny plus zapasowy) w wysokości 20.0 mln zł każda. Dla uproszczenia przyjmijmy, że wielkość kapitałów własnych nie zmieniła się w czasie. Po roku działalności przychody w obu przedsiębiorstwach wyniosły 10.0 mln, a zysk netto 2.0 mln. Oznacza to stopę zwrotu z kapitałów rzędu 10 proc.

W drugim roku działalności firma X postanowiła poszerzyć swoją działalność - zaciągnęła więc 5-letni kredyt w celu zakupu dodatkowej maszyny za 10 mln. Dzięki temu przychody wzrosły do 20 mln, a zysk (po zapłaceniu odsetek w wysokości 2.3 mln) do 2.5 mln. Firma zatem poniosła koszty kredytu, ale ostatecznie ryzyko opłaciło się - zostało "wynagrodzone" 25-procentowym przyrostem zysku. Tymczasem firma Y nadal generowała zysk w wysokości 2.0 mln zł.

Przykład ten jest wprawdzie znacznie uproszczony (zbyt wiele wartości nie zmienia się w czasie, nie uwzględniamy inflacji, zmian popytu, różnicy w opodatkowaniu firmy korzystającej z kredytu i finansującej się wyłącznie kapitałami własnymi), pozwala jednak zrozumieć działanie tzw. dźwigni finansowej.

Podstawowym wskaźnikiem, sygnalizującym opłacalność zadłużenia przedsiębiorstwa, jest relacja stopy zysku do stopy oprocentowania kredytu. Skorzystanie z dźwigni finansowej jest uzasadnione w sytuacji, gdy stopa zysku jest wyższa od oprocentowania kredytu (lub analizy wskazują na taką właśnie możliwość).

W odwrotnym przypadku osiągniemy negatywny efekt dźwigni finansowej, choć tu przedsiębiorstwo może czasowo ponosić wyższe koszty w nadziei na osiągnięcie dodatkowych zysków w przyszłości. Jeśli natomiast stopa zysku jest równa oprocentowaniu kredytu, wówczas zastosowanie dźwigni finansowej nie wpływa na wskaźnik zwrotu z kapitału. Należy przy tym zwrócić uwagę nie tylko na obecne proporcje, ale przede wszystkim na kierunek przyszłych zmian, wynikający z analiz tak samego przedsięwzięcia, finansowanego z kredytu, jak i sytuacji makroekonomicznej (od niej uzależniona jest cena kredytu komercyjnego).

7.2. Struktura kapitałowo - majątkowa przedsiębiorstwa Przystępując do analizy zadłużenia lub możliwości zadłużania się przedsiębiorstwa, należy przede wszystkim mieć pojęcie o strukturze jego majątku i kapitału. Do obliczenia tych zależności służą poniższe wzory:

		kapitał własny
[1] struktura kapitału	=
		kapitał obcy

		majątek trwały
[2] struktura majątku	=
		majątek obrotowy

Wskaźnik [1] określa proporcje pomiędzy kapitałem własnym przedsiębiorstwa a całością zobowiązań. Teoretycznie rzecz biorąc, im wyższy poziom tego wskaźnika, tym korzystniej należy ocenić sytuację finansową firmy. To jednak czysta teoria - może się bowiem zdarzyć, że stopa zysku z działalności jest na tyle wysoka, że spokojnie pozwala na intensywne zarządzanie firmą, również z wykorzystaniem efektu dźwigni finansowej. W takim przypadku zbyt wysoki poziom wskaźnika struktury kapitału sygnalizuje mało efektywne, to jest ekstensywne zarządzanie przedsiębiorstwem. Zbyt niski, a zwłaszcza systematycznie malejący poziom tego wskaźnika może informować o możliwości wystąpienia problemów - przedsiębiorstwo powinno wówczas próbować ograniczyć zadłużenie.

Wskaźnik [2] obrazuje strukturę majątku przedsiębiorstwa - jego wzrost świadczy o rozbudowie bazy przedsiębiorstwa (majątku trwałego). Należy jednak pamiętać, że wskaźnik struktury majątku jest w dużym stopniu uzależniony od charakteru działalności firmy. Jest on zwykle wyższy w przypadku przedsiębiorstw przemysłowych, których podstawą działania jest właśnie majątek trwały. Zdecydowanie niższy poziom tego wskaźnika będziemy natomiast obserwowali w spółkach handlowych, gdzie znaczną cześć aktywów stanowi majątek obrotowy.

Na bazie wyżej omawianych wielkości zbudowany jest wskaźnik ogólnej sytuacji finansowej:

		wskaźnik struktury kapitału [1]
wskaźnik ogólnej sytuacji finansowej	=
		wskaźnik struktury majątku [2]

Wskaźnik ten sam w sobie jest mało użyteczny, dopiero zestawienie zmian jego wielkości w czasie niesie ze sobą istotne informacje. Stopniowy spadek sygnalizuje pogarszającą się sytuację finansową przedsiębiorstwa, wzrost świadczy o coraz lepszej kondycji badanej firmy.

7.3. Pomiar wielkości zadłużenia

Podstawowym miernikiem struktury kapitałów obcych, zaangażowanych w finansowanie przedsiębiorstwa, jest wskaźnik ogólnego zadłużenia (debt ratio, DR), wyliczany ze wzoru:

		suma zobowiązań
DR	=
		suma aktywów

Stosunek ogółu kapitałów obcych do całości majątku przedsiębiorstwa jest bardzo istotną wielkością - wskazuje, jakie jest pokrycie zaciągniętego długu aktywami. Podobnie jak w przypadku pozostałych wskaźników zadłużenia, i tu pożyteczne jest zestawienie zmian wielkości ogólnego zadłużenia w czasie. Wzrost poziomu tego wskaźnika sygnalizuje coraz większy udział kapitałów obcych w finansowaniu działalności przedsiębiorstwa. Wzrost zadłużenia jest uzasadniony wtedy, gdy stopa rentowności majątku firmy jest wyższa od oprocentowania zaciągniętego kredytu.



Drugą istotną wielkością jest stosunek całości zobowiązań do kapitałów własnych przedsiębiorstwa (debt to equity ratio, DER):

		suma zobowiązań
DER	=
		kapitały własne

Wielkość tego wskaźnika świadczy o (teoretycznej) możliwości pokrycia całości zobowiązań z kapitałów własnych.

7.4. Jak zbadać strukturę zadłużenia

Struktura zadłużenia to proporcja pomiędzy kapitałem obcym krótko- i długoterminowym. Stosuje się tu wymiennie dwa wskaźniki:

		zobowiązania krótkoterminowe
W1	=
		suma zobowiązań

		zobowiązania długoterminowe
W2	=
		suma zobowiązań

Przy analizie powyższych wskaźników należy przede wszystkim zwrócić uwagę na fakt, że z punktu widzenia przedsiębiorstwa korzystniejszy jest większy udział obcego kapitału długoterminowego. Wynika to stąd, że zadłużenie krótkoterminowe jest droższe, ponadto konieczność szybkiej spłaty może zagrozić płynności przedsiębiorstwa - szczególnie w przypadku, gdy udział długu krótkoterminowego w zobowiązaniach ogółem jest wysoki lub wykazuje tendencję rosnącą.Inną wielkością, braną pod uwagę przy analizie struktury zadłużenia, jest pokrycie majątku trwałego zobowiązaniami długoterminowymi:

		majątek trwały
wskaźnik pokrycia	=
		zobowiązania długoterminowe

Konstrukcja taka jest nieprzypadkowa - zwróćmy uwagę, że zabezpieczeniem kredytów długoterminowych jest zazwyczaj właśnie majątek trwały. Wynik wskazuje, ile razy wartość aktywów trwałych netto przekracza poziom zobowiązań długoterminowych - jeśli wskaźnik osiągnie wartość równą jedności lub niższą, świadczy to o możliwości wystąpienia poważnych problemów.

7.5. Czy firma jest w stanie spłacić odsetki?

Wskaźnik zdolności spłaty odsetek (interest coverage ratio, ICR) wylicza się, dzieląc zysk brutto, powiększony o zapłacone odsetki przez zapłacone odsetki:

		zysk brutto + odsetki
ICR	=
		odsetki

Na podstawie tego wskaźnika łatwo ustalimy, jaki spadek zysku brutto spowoduje kłopoty z terminową płatnością odsetek.



Kolejną wielkością, za pomocą której można mierzyć zdolność przedsiębiorstwa do płacenia odsetek, jest wskaźnik pokrycia zobowiązań nadwyżką finansową (financial results to total debt ratio, FRTD). Oblicza się go zgodnie z wzorem:

		zysk netto + roczna amortyzacja
FRTD	=
		przeciętny stan zobowiązań

Wskaźnik ten sugeruje możliwość uregulowania zobowiązań przedsiębiorstwa ze źródeł wewnętrznych - zysku i amortyzacji. Wielkość ta jest bardzo ważna - wskazuje, czy przedsiębiorstwo faktycznie radzi sobie ze spłatą odsetek. Znaczne obniżenie się FRTD może sygnalizować zapaść finansową przedsiębiorstwa.

7.6. Alternatywa dla kredytu - inne źródła gotówki

Przedsiębiorstwo niekoniecznie musi sięgać po kredyt - jest to szczególnie niewskazane dla tych firm, w przypadku których istnieje obawa (uzasadniona osiąganymi wynikami finansowymi), że nie poradzą sobie z obsługą zadłużenia, to jest z płatnością rat kapitałowych i należnych odsetek. Szczególnie ostrożnie trzeba podchodzić do zadłużenia krótkoterminowego, które jest stosunkowo drogie, przy czym w przypadku przejściowych kłopotów mogą wystąpić problemy z terminową spłatą, co znacznie podwyższa koszt kapitału (konieczność zapłacenia karnych odsetek).

Poza kredytem istnieje kilka innych źródeł finansowania. Pierwsze z nich to emisja akcji - forma szczególnie dogodna w przypadku spółek publicznych. Tu jednak trzeba zwrócić uwagę na skomplikowaną procedurę organizacji emisji.

Zapotrzebowanie na kapitał obrotowy można natomiast zaspokoić na przykład poprzez wyprzedaż zalegających zapasów. Wprawdzie dokonuje się tego zwykle po obniżonej cenie, to jednak automatycznie zabieg taki powoduje spadek zapotrzebowania na kapitał, który dotychczas zaangażowany był w finansowanie nisko płynnych składników majątku obrotowego. Kolejnym sposobem jest zwiększenie rotacji należności - a więc praktycznie rzecz biorąc redukcja akcji kredytowania odbiorców. Spółki przyspieszają okres spływu należności, stosując np. ceny preferencyjne za zapłaty gotówkowe lub obciążając zalegających z zapłatami kontrahentów karnymi odsetkami. Trzecią wreszcie drogą może być powiększenie środków własnych dzięki kredytowaniu ze strony dostawców.

8.1. Przyczyny zewnętrzne kryzysu w firmie

Istnieje szereg czynników zewnętrznych, które w dużym stopniu oddziałują na stan finansowy przedsiębiorstwa.

• ZMIANY NA RYNKACH MIĘDZYNARODOWYCH są szczególnie istotne dla przedsiębiorstw, działających na rynkach zewnętrznych. Mogą być źródłem problemów zwłaszcza dla tych firm, które działają na jednym, wybranym rynku. Przykładowo, recesja w Niemczech i wprowadzenie administracyjnych ograniczeń dla firm zagranicznych spowodowały znaczny spadek przychodów polskich przedsiębiorstw budowlanych, operujących tradycyjnie na tamtejszym rynku.

• ZJAWISKA GOSPODARCZE W SKALI KRAJU. Do nich zaliczymy przede wszystkim takie czynniki, jak inflacja, zmiany kursów walutowych czy spadek realnych dochodów ludności. Przykładowo, w razie znacznego wzrostu inflacji przedsiębiorstwo może mieć kłopoty z wyceną zapasów. Zmiany cen walut mają równie duże znaczenie - dla importerów korzystny jest wzrost kursu złotego, dla eksporterów natomiast zjawisko to oznacza zmniejszenie konkurencyjności na rynkach zagranicznych. Z kolei wahania globalnego popytu powodują zmiany w strukturze sprzedaży.

• DECYZJE BANKU CENTRALNEGO I RADY POLITYKI PIENIĘŻNEJ. Instytucje państwowe określają politykę pieniężną, oddziałując na rynek m. in. za pomocą stóp procentowych czy regulacji kursu złotego. Szczególnie istotna jest kwestia stóp procentowych - ich wzrost oznacza droższy kredyt, co automatycznie podnosi koszty finansowe.

• DECYZJE RZĄDOWE w postaci zmian stawek podatkowych czy ulg inwestycyjnych, ceł i kontyngentów. Wzrost obciążeń ze strony państwa jest zwykle poważnym problemem dla firm, przeżywających trudności.

• KONIUNKTURA W BRANŻY. Wahania koniunktury dotyczą również całych branż, co w znacznym stopniu rzutuje na sytuację poszczególnych przedsiębiorstw. Jeśli w dodatku firma na czas nie zauważy tego zjawiska, pozostaje z masą trudno zbywalnych zapasów, zwiększających zapotrzebowanie na kapitał.

• ZMIANY CEN SUROWCÓW - są odczuwalne w sytuacji, gdy koszt surowca stanowi znaczy procent kosztów bezpośrednich produkcji sprzedanej. Przykładowo, dla ZML Kęty duże znaczenie mają wahania cel aluminium, stanowiące podstawowy surowiec do produkcji, dla KGHM - zmiany cen miedzi.

• WZROST KONKURENCJI wymusza na przedsiębiorstwach redukcje marż oraz intensyfikację działań marketingowych w celu utrzymania dotychczasowej pozycji na rynku, co prowadzi do spadku wypracowanego zysku.

8.2. Wewnętrzne źródła kryzysu firmy

• PROBLEMY ORGANIZACYJNE. Ryzyko ich wystąpienia jest szczególnie groźne w przypadku większych struktur - przedsiębiorstw wielooddziałowych czy holdingów. Sytuacja, w której nie do końca wiadomo, kto za co odpowiada, prowadzi zwykle do niedowładu decyzyjnego oraz powoduje podejmowanie błędnych decyzji, obniżających rentowność. Równie niepożądana jest nadmierna liczba szczebli decyzyjnych - spółka jest wówczas mniej elastyczna od konkurencji, co może spowodować utratę części rynku.

• SŁABA KONTROLA FINANSOWA. Jeśli przedsiębiorstwo nie potrafi dobrze zarządzać kapitałem, spada dyscyplina kosztów, pogarsza się zarządzanie długiem, spada obrotowość składników majątkowych itp. Zwykle prowadzi to do wzrostu kosztów finansowych.

• BRAK SKOORDYNOWANEJ POLITYKI MARKETINGOWEJ. By firma rozwijała się prawidłowo, potrzebna jest jasna i ściśle określona polityka marketingowa, wspólna dla wszystkich jednostek w obrębie danej struktury. Konieczne jest szybkie reagowanie na zmiany preferencji wśród odbiorców czy systematyczna kontrola i rozwój sieci sprzedaży. W przeciwnym wypadku powiększa się wartość trudno zbywalnych, kapitałochłonnych zapasów.

• SŁABA LOGISTYKA. Istotnym problemem, który również powoduje przyrost masy zapasów jest zła organizacja służb logistycznych. Planowanie sprzedaży nie idzie wówczas w parze z wahaniami popytu, a nieprawidłowe lokowanie produkcji gotowej podnosi koszty transportu (późniejsze "przerzucanie" towarów pomiędzy punktami sieci handlowej).

• BRAK KAPITAŁU. Firma, która nie potrafi zorganizować sobie finansowania, jest z góry skazana na niepowodzenie. W przypadku nadmiernego korzystania z drogich źródeł zewnętrznych przedsiębiorstwo szybko wpada w tzw. spiralę zadłużenia - wówczas pozostaje już tylko układ z wierzycielami lub bankructwo.

• CZYNNIK LUDZKI. Zbyt silna pozycja związków zawodowych, braki wykwalifikowanej kadry czy przeciwnie - przerosty kadrowe - to wszystko może stać się poważnym źródłem problemów, uniemożliwiającym szybki rozwój firmy.

8.3. Najważniejsze sygnały problemów firmy

Istnieje kilka klasycznych sygnałów, świadczących o spadającej sile finansowej przedsiębiorstwa i zagrożeniu jego prawidłowego rozwoju.

Zmniejszenie przychodów

W warunkach inflacji spadek przychodów jest zjawiskiem niepokojącym, świadczącym o możliwości utraty przez przedsiębiorstwo części rynku lub grupy klientów. Należy jednak zwrócić uwagę na takie możliwości wytłumaczenia spadku przychodów, jak sezonowość przychodów ze sprzedaży czy odłożona w czasie zapłata za realizowany właśnie kontrakt o dużej wartości. Ponadto konieczne jest przeanalizowanie nie tylko przychodów za dany okres, ale i wypracowanych w okresie, który stanowi dla nas punkt odniesienia. Może się zdarzyć, że np. rok wcześniej przychody były wyjątkowo wysokie z uwagi na zapłatę za realizowany kontrakt długoterminowy.

Szybki przyrost kosztów

Wzrost kosztów jest zjawiskiem niepokojącym, szczególnie przy zdecydowanie niższej dynamice przychodów. Należy odpowiedzieć na pytanie, na jakim poziomie nastąpił przyrost kosztów oraz ocenić, jakie czynniki spowodowały tę sytuację.

Spadek zysku

Spadający zysk jest kolejnym sygnałem, świadczącym o pogarszającej się sytuacji finansowej. Powstanie straty jest już zjawiskiem niebezpiecznym - szczególnie, jeśli firma notuje ujemny wynik przez kilka czy kilkanaście miesięcy, a towarzyszy temu spory udział kapitałów obcych w finansowaniu działalności (może to w stosunkowo krótkim czasie doprowadzić do niewypłacalności).

Zwiększone zapotrzebowanie na kredyt

Firma nie może poradzić sobie z finansowaniem bieżącej działalności, więc zaciąga drogie pożyczki krótkoterminowe. W przypadku nieregularnej spłaty zobowiązań znacznie powiększają się koszty finansowe (konieczność zapłaty wyższych odsetek).

Kłopoty z egzekucją należności

Rosnący wskaźnik rotacji należności sygnalizuje, że wkrótce mogą pojawić się problemy z finansowaniem. Czasami jednak (szczególnie w warunkach wysokiej konkurencji) odłożenie w czasie zapłaty za sprzedane towary czy usługi jest elementem walki z konkurencją.

Wolny obrót zapasami

Wzrastający poziom zapasów, szczególnie przy nieadekwatnym przyroście przychodów ze sprzedaży rodzi pytanie, czy przedsiębiorstwo nie ma czasem kłopotów z ich upłynnieniem. Złym sygnałem jest ponadto "ratunkowa" wyprzedaż zapasów poniżej kosztów ich wytworzenia.

Wyprzedaż majątku trwałego

Taka operacja świadczy o problemach przedsiębiorstwa, choć czasem może być rezultatem reorganizacji firmy (w takich przypadkach warto zwrócić uwagę na komentarze do raportów finansowych i artykuły w prasie).

Zaleganie z płatnościami

Nieterminowe regulowanie należności podatkowych czy wobec Zakładu Ubezpieczeń Społecznych nie tylko dowodzi utraty płynności przedsiębiorstwa, ale i naraża je na dodatkowe koszty (w postaci karnych odsetek). Podobnie niepokojącym zjawiskiem są opóźnienia w wypłatach dla pracowników.

8.4. Kryzys - podstawowe narzędzia diagnostyczne

W przypadku spółek publicznych istnieje - określona odpowiednimi przepisami - dyscyplina informacyjna, nakazująca podawanie do publicznej wiadomości nie tylko okresowych raportów finansowych, ale i komunikatów o zdarzeniach, mających wpływ na generowane przez przedsiębiorstwo wyniki.

Poniżej przedstawimy w skrócie szereg wskaźników, które pomogą w ocenie sytuacji finansowej przedsiębiorstwa, wraz z krótką interpretacją.

Pomiar wielkości bilansowych

Wskaźnik płynności bieżącej (current ratio):

		majątek obrotowy
FRTD	=
		zobowiązania bieżące

Wskaźnik ten obrazuje możliwość pokrycia zobowiązań dzięki upłynnieniu posiadanego majątku obrotowego. Jego optymalna wielkość wynosi od 1.5 do 2.0. Spadek poniżej 1.2 traktowany jest jako sygnał zagrożenia. Wzrost powyżej 2.0 sygnalizuje nadpłynność.



Wskaźnik płynności szybkiej (quick ratio):

		majątek obrotowy - zapasy
QR	=
		zobowiązania bieżące

QR wskazuje na możliwość spłaty zobowiązań poprzez sprzedaż bardziej płynnych elementów majątku obrotowego. Optymalna wielkość QR to 1.0.

Złota zasada bilansowa

Jeśli spółka korzysta z dźwigni finansowej, wówczas pożądane jest, by majątek obrotowy znajdował pokrycie w kredycie krótkoterminowym, a majątek trwały w kredytach długoterminowych. Złamanie tej zasady - np. finansowanie rozwoju aktywów trwałych za pomocą krótkookresowych pożyczek jest niebezpieczne i może być przyczyną poważnych kłopotów przedsiębiorstwa.

8.5. Diagnostyka kryzysu - badanie dynamiki przychodów i kosztów

Obowiązująca tu zasada jest wręcz intuicyjna - przyrost przychodów powinien być wyższy od tempa wzrostu kosztów. Jednocześnie należy zwrócić uwagę na inflację - przykładowo, wzrost przychodów o 10 proc. w warunkach 19-procentowej inflacji oznacza ich realny spadek. Z drugiej strony inflacja usprawiedliwia częściowo przyrost kosztów.

Pomiar stopy zysku:

		zysk
stopa zysku	=
		przychody ze sprzedaży

Pod uwagę bierzemy zysk na poszczególnych poziomach - zysk brutto ze sprzedaży, zysk operacyjny, zysk z działalności gospodarczej, zysk przed opodatkowaniem i zwrot ze sprzedaży netto. Systematyczny spadek stopy zysku świadczy o pogłębiającej się niekorzystnej proporcji pomiędzy przychodami a kosztami. Szczególnie istotna jest stopa zysku brutto ze sprzedaży, wskazująca na rentowność podstawowej działalności przedsiębiorstwa - jej opadanie sygnalizuje możliwość wystąpienia poważnych kłopotów w najbliższej przyszłości.

8.6. Diagnostyka kryzysu - wskaźnik Altmana

Istnieje wiele sposobów całościowego pomiaru przedsiębiorstwa. Naszym zdaniem najlepszą metodą badania ewentualnego zagrożenia spółki upadłością jest tzw. wskaźnik Altmana.

Jest on zbudowany w oparciu o pięć wskaźników, które przemnożone przez odpowiednio dobrane współczynniki korygujące i następnie zsumowane dają wynik, obrazujący kondycję finansową przedsiębiorstwa.

W modelu Altmana pod uwagę bierze się wyniki pięciu pomiarów.

1. Pomiar płynności oraz struktury aktywów, wyrażający się wzorem x1:

		kapitał pracujący
x1	=
		aktywa ogółem

2. Pomiar rentowności zysku zatrzymanego w przedsiębiorstwie (x2):

		zysk netto - dywidenda
x2	=
		aktywa ogółem

3. Pomiar rentowności aktywów (wskaźnik x3):

		zysk brutto - zapłacone odsetki
x3	=
		aktywa ogółem

4. Wskaźnik wspomagania finansowego (x4):

		wartość rynkowa kapitału akcyjnego
x4	=
		zobowiązania długoterm.+ zobowiązania krótkoterm.

5. Pomiar wykorzystania posiadanych aktywów (x5):

		przychody ze sprzedaży
x5	=
		aktywa ogółem

Po przemnożeniu powyższych wielkości przez odpowiednie współczynniki korygujące otrzymujemy wskaźnik Altmana (Z), który przedstawia się następująco:

Z = (x1*1.2) + (x2*1.4) + (x3*3.3) + (x4*0.6) + (x5*1.0)

Według Altmana, przedsiębiorstwo o wartości wskaźnika (Z) powyżej 2.99 charakteryzuje się dobrą kondycją finansową, natomiast wskaźnik na poziomie poniżej 1.81 oznacza już bankruta. Wartością graniczną dla tego wskaźnika jest jednak 2.675 - poziom niższy wskazuje na trudności przedsiębiorstwa.

---