Wstęp Na przestrzeni ostatnich lat fundusze Private Equity oraz Venture Capital stały się bardzo ważnym źródłem alternatywnego lokowania środków dla inwestorów, nowych rozwiązań w przedsiębiorstwach oraz bogactwa dla gospodarek. Ideą funduszy wysokiego ryzyka jest osiąganie ponadprzeciętnych stóp zwrotu z inwestycji przeprowadzanych przez pośredników finansowych, czyli fundusze PE lub VC. Ze względu na międzynarodowy zasięg inwestycji wysokiego ryzyka rozszerza się wiedza i technologia, gospodarki stają się bardziej innowacyjne. Powstają nowe pionierskie firmy oraz branże. Ponadto fundusze te silnie oddziaływają na rozwój giełd papierów wartościowych. Dzięki ich działalności obserwujemy dynamiczny wzrost i rozwój firm, które potrzebują wysokiego zasilenia kapitałowego.

Praca ta powstała ze względu na tak ważną rolę funduszy wysokiego ryzyka. Składa się ona z dwóch części. Pierwsza z nich stanowi wstęp teoretyczny do omawianego tematu. Zostały w niej scharakteryzowane małe i średnie przedsiębiorstwa, możliwe drogi finansowania się małych i średnich przedsiębiorstw. Ponadto zostały przedstawione zagadnienia formalne związane z PE i VC. Ogólna charakterystyka, drogi wejścia i wyjścia funduszy oraz korzyści i koszty dla przedsiębiorstwa. Należy dodać, iż często w literaturze pojęcia Private Equity oraz Venture Capital traktowane są jako tożsame. W pracy tej Venture Capital został przedstawiony jako fundusz węższy pod względem zakresu.

Druga część ilustruje, na przykładzie spółki Stomil Sanok S.A., przebieg inwestycji oraz konsekwencji z niej wynikających. Zawiera ogólną charakterystykę spółki i branży, proces przebiegu inwestycji i dezinwestycji oraz skutki dla przedsiębiorstwa.

Charakterystyka małych i średnich przedsiębiorstw oraz kryteria podziału na małe i średnie przedsiębiorstwa

Początki zmiany systemu z centralnie planowanego na rynkowy w Polsce, w 1989, przyczyniły się do rozwoju przedsiębiorczości w społeczeństwie. Z roku na rok rośnie udział małych i średnich przedsiębiorstw w PKB. Są to jednostki, które wypracowują zdecydowanie większą część polskiego PKB (występuje tendencja rosnąca). Wiele osób dostrzega korzyści jakie płyną z pracy w małym bądź średnim przedsiębiorstwie ( jest to miedzy innymi szybka reakcja na zmiany popytu na rynku, na co najlepszym przykładem jest przedsiębiorstwo handlowe czy też usługowe). Badania wykazały, że najmniej trudności w przekształceniu się (zmiany profilu działalności) mają firmy zatrudniające do 100 osób. Związane jest to z niższymi kosztami szkolenia pracowników czy też wymiany / modernizacji sprzętu w całym zakładzie. Najczęściej jednostki te funkcjonują jako przedsiębiorstwa rodzinne, spółki osobowe, rzadziej kapitałowe.

W sektorze prywatnym dominują przedsiębiorstwa zatrudniające ok. 6 osób a w publicznym dominują firmy zatrudniające 6-50 osób. Z roku na rok rośnie liczba przedsiębiorstw małych. Liczba ta zwiększa się średnio o 5% rocznie. Małe i średnie przedsiębiorstwa dają zatrudnienie kilku milionom osób - z roku na rok wzrasta zatrudnienie w tych przedsiębiorstwach, co ma wpływ na spadek bezrobocia (obecnie MIŚ zatrudniają ok. 70% pracujących). Wyniki finansowe większości tych przedsiębiorstw rosną szybciej niż rynek ( jest to zauważalne w sektorach, które dopiero „raczkują” w Polsce - np. sektor usług doradczych. Przykładem może być firma Efect sp. z o.o., która obecnie należy do dużych przedsiębiorstw zatrudniając więcej niż 1300 wykwalifikowanych pracowników pomimo tego ze działalność na rynku polskim rozpoczęła 4 lata temu w dysponując kilkoma pracownikami i małym biurem).

Kryteria zaliczenia przedsiębiorstw do sektora małych i średnich jednostek można podzielić na:

• jakościowe - jakość ma związek z podkreśleniem niezależności właściciela firmy (mamy tutaj na uwadze jego samodzielność zarówno ekonomiczną jak i prawną) oraz, co związane jest z niezależnością, nie podleganiem kontroli osób trzecich.

Cechy przedsiębiorstw:

• swoboda decyzyjna

• zaufanie wśród współpracowników ( przedsiębiorstwo rodzinne)

• w ujęciu jakościowym powstają z oszczędności właścicieli (ograniczenie finansowe)

• mała rozpiętość kierowania (brak „zakłóceń”) - jedno centrum decyzyjne

• ilościowe - bierzemy pod uwagę wielkość zatrudnienia, wartość majątku (aktywa), wartość obrotu. Najczęściej na przyporządkowanie do danego sektora ma wpływ wielkość zatrudnienia:

• 0-9 osób => mikroprzedsiębiorstwo, to w myśl art. 104 ust. O swobodzie działalności gospodarczej przedsiębiorca, który w co najmniej jednym z dwóch ostatnich lat obrotowych zatrudniał średniorocznie mniej niż 10 osób, oraz osiągał roczny obrót netto ze sprzedaży towarów, wyrobów i usług oraz operacji finansowych nie przekraczający równowartości w złotych 2 mln euro lub sumy aktywów jego bilansu sporządzonego na koniec jednego z tych 2 lat nie przekraczający równowartości w złotych 2 mln euro.

• 10-50 osób => przedsiębiorstwo małe (roczny obrót nie więcej niż 7mln euro lub suma bilansowa nie wyższa jak 5mln euro. Ponadto więcej jak 25% udziałów należy do jednej lub więcej spółek nie będących małymi przedsiębiorstwami z wyjątkiem przedsiębiorstw z udziałem inwestycji publicznych, spółek venture capital oraz inwestorów instytucjonalnych ( o ile nie sprawują oni kontroli nad spółką).

• 51-249 => przedsiębiorstwo średnie, gdzie suma bilansowa nie jest wyższa jak 27mln euro, a nie więcej jak 25% udziałów znajduję się w rękach jednej lub kilku spółek nie objętych tą definicją.

Powstanie oraz rozwój małego i średniego przedsiębiorstwa, tak jak i każdego innego podmiotu gospodarczego, nierozerwalnie wiąże się z pozyskiwaniem środków finansowych oraz ich późniejszym gospodarowaniem. Finanse mogą pochodzić z różnych źródeł. Różnorodność możliwości rodzi konieczność posługiwania się określonymi instrumentami, aby decyzje dotyczące wyboru źródeł finansowania i kreacji kapitału były jak najbardziej racjonalne. Zgromadzone kapitały muszą być później optymalnie inwestowane, prowadząc do realizacji podstawowego celu strategicznego każdego przedsiębiorstwa, jakim jest maksymalizacja jego wartości rynkowej.

Bariery rozwoju oraz problemy małych i średnich przedsiębiorstw:

• nadmierna zmienność przepisów (bariery do powstania małych i średnich przedsiębiorstw)

• tendencja do nadmiernej regulacji prawnej

• niejasność przepisów

• zwiększanie się udziału kredytów w strukturze kapitałów co może wpłynąć na spadek rentowności, spadek kapitałów własnych. Ujemny kapitał pracujący (kredyty)

• wzrost zobowiązań

• ograniczenia inwestycyjne , ekspansyjne ze względu na niski poziom kapitałów własnych w przypadku przedsiębiorstw małych

• wysokie koszty przystosowania produkcji do obowiązujących norm

• brak odpowiedniego know - how, co wpływa na popełnianie błędów które nie powinny się wydarzyć

• ograniczone możliwości wykorzystywania źródeł finansowych związanych z rynkiem kapitałowym

• brak wykwalifikowanej kadry managerskiej w przypadku małych przedsiębiorstw ( decyzje głowy rodziny w przypadku przedsiębiorstw rodzinnych)

• ograniczony zasięg działania - działalność na rynku lokalnym.

Zalety małych i średnich przedsiębiorstw:

• stosunkowa łatwość założenia

• w przypadku firm rodzinnych niższe koszty związane z zatrudnieniem specjalistów

• brak związków zawodowych wewnątrzzakładowych w przedsiębiorstwach poniżej 20 osób,

• brak zakłóceń w komunikacji kierownik - pracownik

• lepsze dostosowanie do warunków panujących w otoczeniu (zmiany rynkowe)

• lepsza znajomość rynku lokalnego (w przypadku startu)

• pełna kontrola przez właścicieli ( do czasu nadmiernego posiłkowania się kredytem)

• niższe koszty szkoleń pracowników (wartości względne).

Źródła finansowania małych i średnich przedsiębiorstw

Istota procesu finansowania przedsiębiorstwa

Procesy ekonomiczne zachodzące w każdym podmiocie gospodarczym są warunkowane posiadanym kapitałem, osiąganymi przychodami i kosztami poniesionymi na ich uzyskanie. Cel funkcjonowania przedsiębiorstwa ma wymiar pieniężny. Wszystkie decyzje zarządcze podejmowane w praktyce jego funkcjonowania mają swe odzwierciedlenie w kategoriach finansowych. Źródłem sukcesu firmy jest między innymi jakość zarządzania finansami. Kapitały na powstanie firmy, finansowanie bieżącej działalności i planowane przedsięwzięcia rozwojowe można pozyskać z różnych źródeł. Fakt ten rodzi konieczność posługiwania się określonymi instrumentami, by wybór źródeł i kreacji kapitału był najbardziej racjonalny.

Decyzje finansowe spełniają kluczową role w zarządzaniu każdym przedsiębiorstwem, niezależnie od jego wielkości i innych parametrów określających jego potencjał. Procesy finansowe w firmie spełniają funkcje takie jak: wybór źródeł pozyskiwania środków finansowych, określenie spodziewanych korzyści i kosztów wynikających z ich zaangażowania w różnorodne składniki majątkowe, ocena towarzyszącego temu ryzyka, szacowanie planowanych i rzeczywistych przychodów, ocena płynności finansowej, rentowności i sprawności zarządczej.

Rodzaje finansowania

Procesy finansowania przedsiębiorstwa można rozpatrywać z wielu punktów widzenia:

• Prawo własności kapitału:

- kapitał własny,

- kapitał obcy,

• Źródła pochodzenia kapitału:

- wewnętrzne,

- zewnętrzne,

• Czas dyspozycji określonym kapitałem:

- kapitały krótkoterminowe,

- kapitały długoterminowe,

• Powód finansowania:

- pierwotne,

- bieżącej działalności,

- rozwoju, czyli procesów inwestycyjnych.

Finansowanie działalności z kapitałów własnych

Kapitał własny powinien stanowić główne źródło finansowania przedsiębiorstw. Może mieć charakter wewnętrzny w stosunku do przedsiębiorstwa, jak i zewnętrzny. Najbardziej typowe źródła kapitałów własnych w sektorze małych i średnich przedsiębiorstw przedstawiono z tabeli poniżej.

Tabela 1 Źródła powiększania kapitałów własnych w przedsiębiorstwie

Kapitały własne
Źródła wewnętrzne	Źródła zewnętrzne
Zysk netto	Dopłaty wspólników
Amortyzacja	Poszukiwanie nowych wspólników
Przekształcenia w aktywach	Fundusze venture capital
Przekształcenia w kapitałach	Emisja na rynku pozagiełdowym

Źródło: A. Skowronek - Mielczarek , Małe i średnie przedsiębiorstwa. Źródła finansowania, Wydawnictwo CH Beck, Warszawa 2005

Głównym źródłem wewnętrznym w dobrze funkcjonującym przedsiębiorstwie powinna być nadwyżka finansowa, składająca się z wyniku finansowego netto danego okresu oraz amortyzacji odpisanej w danym okresie.

Zysk netto jest uważany za podstawowe źródło finansowania działalności bieżącej oraz rozwojowej. Zdolność osiągania zysku w długim okresie w efekcie sprzyja podnoszeniu jego wartości rynkowej. Finansowanie aktywów z zysku wzmacnia niezależność gospodarcza oraz zdolność kredytową firmy. Przedsiębiorstwo jest postrzegane jako pewna instytucja, gwarantująca osiągnięcie satysfakcjonującego poziomu zwrotu zainwestowanych kapitałów, co sprzyja uzyskiwaniu dodatkowych źródeł na finansowanie rozwoju od potencjalnych kredytodawców.

Kolejnym źródłem wewnętrznym jest amortyzacja. Tworzone fundusze z odpisów umorzeniowych mogą być wykorzystane na dodatkowe lub odtworzeniowe inwestycje. Amortyzacja spełnia funkcje umorzeniową, kosztową oraz finansową. W funkcji umorzeniowej amortyzacja jest instrumentem pomiaru zmniejszenia się wartości początkowej aktywów trwałych przedsiębiorstwa. Informuje o stopniu zużycia, co jest przesłanką dla decyzji inwestycyjnych. W funkcji kosztowej amortyzacja pośredniczy w przenoszeniu wartości zużycia majątku trwałego do kosztów całkowitych przedsiębiorstwa. Jest elementem planowania oraz kalkulacji kosztów i cen w firmie. Wpływa na kształtowanie się wyniku finansowego. W funkcji finansowej amortyzacja jest narzędziem tworzenia funduszy środków finansowych, przeznaczonych na zastąpienie części zużytych aktywów nowymi inwestycjami. Właściwością tak rozumianej amortyzacji jest przeciwdziałanie dekapitalizacji (obniżeniu wartości) aktywów trwałych firmy. Gromadzenie środków na funduszach wyprzedza w czasie potrzeby odtworzeniowe. Wobec tego niejednokrotnie część środków z tych funduszy można stale wykorzystywana finansowanie bieżącej działalności.

Wielkość tego źródła kapitału wewnętrznego zależy od wielkości aktywów trwałych firmy oraz stosowanych metod ustalanie odpisów amortyzacyjnych.

Kolejne źródła wewnętrzne wiążą się z przekształceniami w strukturze aktywów oraz w strukturze kapitałów przedsiębiorstwa.

Uzyskanie środków finansowych ze źródeł przekształcających strukturę majątku polega na sprzedaży zbędnych składników majątku, nieefektywnie wykorzystywanych. Działania w tym zakresie sprzyjają efektywności zarządzania finansowego a także optymalizują potrzeby inwestycyjne firmy.

Kolejnym źródłem finansowania jest uwolnienie kapitału poprzez przyspieszenie rotacji aktywów obrotowych, co jest możliwe dzięki podejmowaniu działań sprzyjających sprzedaży zapasów, prowadzeniu odpowiedniej polityki regulowania należności oraz strategii w zakresie logistyki.

Kapitał własny może mieć charakter zewnętrzny w stosunku do przedsiębiorstwa. Zalicza się do niego wkłady własne właścicieli czy udziały wspólników. Pozyskanie kapitału jest możliwe dzięki dopłatom dotychczasowych wspólników lub rozszerzeniu grona właścicielskiego i uzyskaniu kapitałów nowych właścicieli. Takie powiększenie kapitału wpływa dodatnio na płynność finansową przedsiębiorstwa, gdyż wypłata kapitału i odsetek jest nieobligatoryjna.

Specyficzną formą pozyskania kapitału własnego w sektorze małych i średnich przedsiębiorstw jest finansowanie w oparciu o venture capital. Istotą tego typu finansowania jest udostępnienie firmie nie oprocentowanego kapitału. W efekcie możliwe jest wdrożenie innowacji i wypełnienie luki rynkowej oraz uzyskanie satysfakcjonujących dochodów.

Małe i średnie przedsiębiorstwa nie mogą w pełni korzystać z rynku giełdowego ze względu na swe rozmiary, wartość posiadanych aktywów oraz generowanych obrotów. Rynek pozagiełdowy stwarza możliwość pozyskania kapitałów własnych dla tej grupy przedsiębiorstw. W Polsce rynek pozagiełdowy, stanowiący część rynku kapitałowego jest regulowany przez spółkę akcyjną - Centralną Tabelę Ofert (CeTO). Przedsiębiorstwa o małych rozmiarach, lecz o atrakcyjnych projektach inwestycyjnych, mogą liczyć na dopływ kapitału poprzez emisję akcji.

Finansowanie działalności kapitałem obcym

Kapitał obcy jest przeważnie dodatkowym źródłem finansowania działalności i rozwoju przedsiębiorstwa. Zawsze ma charakter zewnętrzny. Jego cechą charakterystyczną jest czasowość wykorzystania środków, konieczność ich zwrotu w określonym terminie i odpłatność za możliwość wykorzystania. Kapitał obcy dopływa do przedsiębiorstwa poprzez powiązania firmy z rynkiem pieniężnym i kapitałowym, drogą wykorzystania szczególnych form finansowania. Cechą kapitału obcego jest brak wpływu pożyczkodawcy na decyzje firmy jako całości. Ze względu na okres spłaty można go podzielić na długoterminowy (okres spłaty powyżej jednego roku) oraz krótkoterminowy (okres spłaty do jednego roku). Źródła kapitału obcego przedstawiono w poniższej tabeli.

Tabela 2 Źródła kapitałów obcych w przedsiębiorstwie

Kapitały obce
Kapitały długoterminowe	Kapitały krótkoterminowe
Rezerwy	Bankowe kredyty krótkoterminowe
Bankowe kredyty długoterminowe	Zobowiązania odnawialne
Poręczenia kredytowe	Kredyty od dostawców
Leasing	Kredyty od odbiorców
Franchising	Factoring
Obligacje	Pożyczki z sektora pozabankowego
Dotacje i subwencje	Krótkoterminowe papiery dłużne
Środki z funduszy pomocowych
Pożyczki od rodziny i znajomych	Pożyczki od rodziny i znajomych

Źródła długoterminowego finansowania obcego

Źródłem finansowania długoterminowego mogą być rezerwy tworzone w przedsiębiorstwie. Rezerwy mają ściśle określone przeznaczenie, zatem nie można dobrowolnie ich wykorzystać. W firmie tworzy się rezerwy na różne cele. Rezerwy na podatek dochodowy tworzona jest na koniec oku obrotowego w celu pokrycie przejściowej różnicy pomiędzy wyższym podatkiem dochodowym a niższym zobowiązaniem podatkowym. Pozostałe rezerwy dotyczą najczęściej przewidzianych strat z operacji gospodarczych, tj. pokrycie udzielonych gwarancji, poręczeń oraz skutków prowadzenia postępowania sądowego.

Rezerwy środków finansowych, służące finansowaniu aktywów, mają swe źródło w działaniach firmy neutralizujących skutki ponoszonego ryzyka. Są tworzone dla ubezpieczenia ryzyka wynikającego z bieżącej obsługi wszelkiego rodzaju płatności i zobowiązań. Stanowią specyficzny rodzaj kapitałów obcych, gdyż wykorzystywane są, gdy nie zaistnieje konieczność użycia rezerwy w założonym celu.

Głównym źródłem kapitału obcego wykorzystywanego przez małe i średnie przedsiębiorstwa są kredyty bankowe. Kredytobiorca może korzystać jednocześnie z kilku rodzajów kredytów.

W ofertach przeznaczonych dla podmiotów gospodarczych znajdują się kredyty inwestycyjne i obrotowe. Kredyty inwestycyjne udzielane są na okresy dłuższe niż jeden rok i służą sfinansowaniu konkretnych przedsięwzięć inwestycyjnych. Do jego uzyskania wymagane jest skompletowanie wielu dokumentów i przedstawienie biznes planu. Kwota udzielonego kredytu jest zależna od wiarygodności kredytowej biorcy oraz od uzasadnionych potrzeb inwestycyjnych, form zabezpieczenia kredytu. Ocena zdolności kredytowej jest opierana na podstawie sprawozdawczości finansowej danego podmiotu gospodarczego.

Kolejnym źródłem długoterminowego finansowania przedsięwzięć oraz wzrostu majątku przedsiębiorstwa jest leasing. Jest to forma uzyskania dóbr inwestycyjnych na podstawie długoterminowej umowy, w której dawca zobowiązuje się oddać do dyspozycji biorcy określone dobra w zamian za udzielenie opłaty.

W praktyce gospodarczej znaczenie mają następujące formy leasingu: zwrotny, operacyjny i finansowy. Leasing zwrotny polega na sprzedaży wytworzonego dobra inwestycyjnego spółce leasingowej prze równoczesnym zawarciu umowy leasingu na wykorzystanie tego dobra. Leasing operacyjny polega na oddaniu określonego dobra w użytkowanie na określony czas, zazwyczaj krótszy niż okres pełnej amortyzacji wartości danego dobra. Leasingobiorca jest zobowiązany do płatności rat leasingowych, składających się z raty wartości urządzenia oraz oprocentowania tej wartości. Leasing finansowy jest umową na okres zbliżony do okresy pełnej amortyzacji przedmioty leasingu. Wartość dobra inwestycyjnego jest wyższa niż w leasingu operacyjnym. Występuje możliwość przejęcia dobra po okresie umowy przez leasingobiorcę, wobec czego wykazuje on wartość przedmiotu w bilansie i dokonuje odpisów amortyzacyjnych.

Kolejna formą wykorzystania długoterminowych źródeł finansowania przedsiębiorstw jest umowa franchisingu. W umowie tej jedna ze stron przyznaje drugiej, w zamian za wynagrodzenie, prawo do eksploatacji dla celów rynkowych praw dotyczących dóbr czy usług. Dawcą jest firma dobrze znana na rynku, o uregulowanej pozycji rynkowej. Ideą franchisingu jest wyjątkowość pomysłu, na którym swe funkcjonowanie opiera dawca. Biorca ma możliwość uzyskania know-how w zakresie sposobów oraz procedur zarządzania, wykorzystania nazwy handlowej, znaku towarowego. Poprzez franchising dawca rozszerza swoje rynki zbytu, natomiast biorca korzysta z pomysłu i doświadczenia generując dochody na późniejszą, samodzielną działalność. Biorca wnosi opłaty franchisingowe (wstępna i cykliczna), które dla dawcy mogą stanowić określone źródło kapitału.

Źródła krótkoterminowego finansowania obcego

Zastosowanie kapitałów obcych o charakterze krótkoterminowym w finansowaniu przedsięwzięć inwestycyjnych jest bardziej ryzykowne.

Źródłem bezpłatnego (nie oprocentowanego) finansowania są zobowiązania odnawialne, tj. zobowiązania bieżące, mające charakter płatności regulowanych okresowo. Przedsiębiorstwo może obracać kapitałem krótkoterminowym do momentu jego wymagalności, bez ponoszenia kosztów.

Często stosowanym źródłem krótkoterminowym jest kredyt handlowy, inaczej zwany kupieckim. Ma dwojaki charakter: kredyt dostawcy i kredyt odbiorcy.

Kredyt dostawcy występuje w sytuacji, gdy dostawca udziela odbiory odroczonego terminu zapłaty za zakupione towary lub usługi. Koszty kredytu są wkalkulowane w cenę, która płaci odbiorca. Odbiorca ma możliwość uzyskania skonta, w przypadku, gdy płatność uregulowana będzie gotówką lub w terminie wcześniejszym niż ustalony na fakturze.

Kredyt odbiorcy ma formę przedpłaty, czyli wpłaty na rachunek dostawcy przez odbiorcę środków pieniężnych na konkretne dobra inwestycyjne, które nie zostały jeszcze wyprodukowane. Kredyt stanowi źródło finansowania a także gwarantuje kredytobiorcy sprzedaż wyrobów czy usług. Ułatwia utrzymanie płynności finansowej i zmniejsza ryzyko gospodarcze.

Dzięki funkcjonowaniu zobowiązań handlowych firmy maja możliwość akumulacji środków finansowych, które mogą zastać wykorzystane na finansowanie rozwoju przedsiębiorstwa.

Istotnym źródłem zewnętrznego finansowania jest faktoring. Istota tego instrumentu polega na odkupie należności różnych podmiotów przez wyspecjalizowane instytucje lub spółki factoringowe, co oznacza zaliczkowanie podmiotów do czasu wpływu płatności należności. Faktoring ma miejsce, gdy wyspecjalizowana spółka reguluje należności a następnie sama zajmuje się wyegzekwowaniem ich od dłużnika. Faktoring przyspiesza krążenie kapitału, zwiększa dostępność do innych źródeł finansowania.

Przedsiębiorstwa mogą wykorzystywać pożyczki z sektora pozabankowego, do którego można zaliczyć powiatowe urzędy pracy, regionalne agencje rozwoju, fundacje, instytucje mikropożyczkowe, fundusze pożyczkowe, spółdzielcze kasy oszczędnościowo - kredytowe. Pożyczki stanowią alternatywne w stosunku do kredytu bankowego sposoby krótkoterminowego finansowania. Najczęściej są to pożyczki z Funduszu Mikro oraz pożyczki z Rejonowych Urzędów Pracy.

Fundusz Mikro powstał z inicjatywy Polsko - Amerykańskiego Funduszu Przedsiębiorczości. Fundusz udziela pożyczek najmniejszym firmom, zatrudniającym do 10 osób, które nie mają szansy uzyskania kredytu bankowego. Pożyczki udzielane są na cele inwestycyjne oraz obrotowe o krótkim terminie spłaty do 6-8 miesięcy.

Rejonowe urzędy pracy oferują w ramach tzw. Funduszu Pracy pracodawcom oraz bezrobotnym preferencyjne pożyczki na tworzenie nowych miejsc pracy. Oprocentowanie jest ustalone na niskim poziomie i zależy od wielkości bezrobocia w rejonie. Pożyczka udzielana jest maksymalnie na 4 lata.

Formy instytucjonalnego wspierania rozwoju małych i średnich przedsiębiorstw

Firmy mogą pozyskiwać kapitał poprzez dotacje i subwencje. Najważniejszą instytucją, która koordynuje działania Rządu RP wobec sektora małych i średnich przedsiębiorstw jest Ministerstwo Gospodarki i Pracy. Podlega mu m.in. Polska Agencja Rozwoju Przedsiębiorczości (PARP), która jest odpowiedzialna za wdrażanie programów pomocowych na rzecz rozwoju przedsiębiorczości, opartych na środkach pochodzących z budżetu państwa oraz Unii Europejskiej. Realizowane programy pomocowe, a wraz z tym konkretne możliwości uzyskania wsparcia, charakteryzują się dużą zmiennością. Przykładowe programy pomocowe: Program PHARE, Krajowy System Usług (KSU), programy SAPARD i ISPA, Program Kapitału Początkowego, Program Wspierania Biznesu.

Przedsiębiorstwa mogą wykorzystywać fundusze poręczeń do finansowania swej działalności. Fundusze są źródłem pośredniego zaspokojenia potrzeb kapitałowych firmy. Instytucja udzielająca poręczenia ułatwia firmie dostęp do kredytów i pożyczek bankowych, przyjmując na siebie gwarancję spłaty udzielonych kredytów, w razie niewypłacalności przedsiębiorstwa. Poręczenia są formą uwiarygodnienia kontrahenta nie posiadającego własnych zabezpieczeń dla pozyskiwanego kredytu, zmniejszają ryzyko finansowe firmy.

Małe i średnie przedsiębiorstwa potrzebują kapitału własnego na różne cele i w różnych fazach rozwoju. W każdym etapie rozwoju przedsiębiorstwa szukają sposobów powiększenia własnych kapitałów. Każde zwiększenie kapitału własnego uruchamia możliwość pozyskania zewnętrznego kapitału obcego na powiększenie skali działalności przedsiębiorstwa.

Rozwój sektora małych i średnich przedsiębiorstw zależy od wielkości kapitału rozwojowego, który pochodzi z samofinansowania oraz z dostępnych kapitałów obcych. Dostępność kapitałów obcych zależy od spełnienie przez firmę określonych warunków stawianych przez dawców. Poniższa tabela prezentuje stopień dostępności przedsiębiorstw do różnych form finansowania w różnych fazach rozwoju.

Tabela 3 Dostępność źródeł finansowanie małych i średnich przedsiębiorstw

Dostępność	Faza rozwoju
		Koncepcja i rozruch firmy	Mała firma	Średnia firma
Samofinansowanie	-	+ + +	+ + +
Wkłady wspólników	+ + +	+ + +	+ + +
Emisja akcji poprzez CeTO	-	+	+
Fundusze venture capital	+	+ +	+ +
Kredyty bankowe	-	+ +	+ + +
Poręczenia kredytowe	-	+ +	+ + +
Leasing	-	+ + +	+ + +
Franchising	-	-	+ + +
Obligacje długo i krótkoterminowe	-	+	+
Fundusze pomocowe	-	+ +	+ +
Kredyt kupiecki	-	+ + +	+ + +
Factoring	-	+ +	+ + +
Pożyczki z sektora pozabankowego	-	+ +	+ + +
Pożyczki od rodziny i znajomych	+ + +	+ + +	+ + +

Gdzie - źródło niedostępne

+ źródło trudno dostępne

+ + źródło średnio dostępne

+ + + źródło łatwo dostępne.

Definicja oraz ogólne informacje o Private Equity.

Private equity (PE) to inwestycje na niepublicznym rynku kapitałowym, (czyli zakup udziałów/akcji w spółkach nienotowanych na giełdzie), służące osiąganiu dochodu poprzez średnio- i długoterminowe zyski z przyrostu wartości kapitału. Inwestor (firma zarządzająca funduszem typu private equity/venture capital) włącza się w zarządzanie przedsiębiorstwem będącym przedmiotem inwestycji, wskutek czego przedsiębiorstwo korzystające ze wsparcia traci częściowo niezależność, zyskując jednak w zamian pomoc w realizacji strategii rozwoju i w rozwiązywaniu problemów. Inwestycje private equity pozyskuje się w celu rozwoju nowego produktu lub technologii, zwiększenia kapitału obrotowego, poprawy bilansu lub innych większych wydatków. Private equity jest też pomocy do rozwiązywania kwestii Związanych z dziedziczeniem i innymi zmianami właścicieli albo przy wykupie udziałów przez grupę zarządzającą (tzw. wykupie menedżerskim).Głównym zainteresowaniem funduszy private equity cieszą się telekomunikacja, dobra konsumpcyjne, usługi finansowe oraz IT.W Polsce aktem prawnym regulującym fundusze wysokiego ryzyka jest Ustawa o Funduszach Inwestycyjnych z dnia 27 maja 2004r ( DzU nr 146, poz 1546).

Główne etapy, na których następuje doinwestowanie przedsiębiorstwa oraz ich charakterystyka.

Etap I Nowe przedsiębiorstwo lub nowy produkt charakteryzujący się brakiem zdolności kredytowej, ujemnymi przepływami pieniężnymi z działalności inwestycyjnej oraz operacyjnej. Bardzo często wynik finansowy jest ujemny.Na tym etapie finansowanie ma charakter własnościowy. Klasycznie finansowanie następuje transami.

Etap II Przedsiębiorstwo, które działa od kilku lat na rynku. Posiada sprawdzony model biznesowy oraz doświadczoną kadrę menedżerską. Rosną przychody ze sprzedaży, poziom gotówki, pojawiają się zyski netto.

Zapotrzebowanie na kapitał związane jest z dalszą ekspansją rynkową, terytorialną, produktową lub przejęciem konkurenta. Głownie finansowanie o charakterze własnościowym oraz hybrydowym.

Etap III Faza przedsiębiorstwa dojrzałego, generującego zyski netto, dodatnie przepływy pieniężne, posiadające ustabilizowaną pozycję na rynku.

Często w tej fazie następuje wyjście kapitału private equity, między innymi poprzez wykup akcji lub udziałów przez właścicieli, kadry menedżerskie lub inne fundusze PE.

Może wystąpić zapotrzebowanie na dodatkowy kapitał pomostowy, aby wyprowadzić korzystniejszy wynik finansowy przed wejściem na giełdę. Ryzyko związane jest ze strukturą finansowania a nie modelem biznesu.

Inwestycje private equity to inwestycje w przedsiębiorstwa na różnych fazach rozwoju. Każda faza charakteryzuje się specyficznymi możliwościami finansowania i posiada szczególne wymagania:

• seed (ziarno): faza narodzenia lub wczesna faza rozwoju firmy, rozpoczynająca się ideą założenia, aż do rozpoczęcia działalności gospodarczej, rozwoju prototypów, pozyskania pilotażowych klientów (bardzo wysokie ryzyko i bardzo niskie wyceny akcji),

• early-stage (faza początkowa): wczesna lub średnia faza rozwoju przedsiębiorstwa od momentu sporządzania prototypu i pozyskania klientów pilotażowych, poprzez wprowadzenie produktu lub/i usług na rynek docelowy, rozwój i wzrost udziału w rynku, aż do osiągnięcia trwałej pozycji rynkowej (wysokie ryzyko przy niskich lub bardzo niskich wycenach),

• later stage (faza późniejsza): faza rozpoczyna się po skutecznym wejściu na rynek, poprzez umocnienie pozycji rynkowej, znaczący udział w rynku lub kilku rynkach, wysokie obroty, aż do początku fazy IPO (Initial Public Offer), czyli publikacji oferty poprzedzającej debiut firmy na giełdzie (podwyższone ryzyko w przypadku niskich i średnich wycen),

• established (faza ugruntowania): spółka posiada silną pozycję na rynku, stałe przychody są zasadą, zyskowność już jest lub będzie osiągnięta w krótkim okresie czasu (normalne ryzyko przy często normalnych wycenach).

Elementy PE.

Wykupy menedżerskie - to przejęcie firmy lub jej części głównie w dojrzałych branżach,

finansowane długiem; finansowanie wykupu przedsiębiorstwa przez

istniejącą kadrę menedżerską od dotychczasowych właścicieli.

Konsolidacja - strategia obejmująca fuzję kilku małych firm w celu wykorzystania

ekonomii skali.

Mezzanine - zarówno runda finansowania VC krótko przed pierwotna emisją publiczną, jak i

inwestycja pokryta długiem podporządkowanych wyróżniającym się mniejszymi przywilejami niż dług bankowy, ale większymi niż kapitał właścicielski - często uzupełniony o warianty.

Venture leasing - leasing wyposażenia lub innych aktywów w młodych ryzykownych firmach.

Jako część transakcji, fundusz venture leasing zwykle otrzymuje również warranty w młodych firmach.

Venture factoring - zakup wierzytelności młodych ryzykownych firm. Jako część transakcji,

fundusz venture factoring otrzymuje również warranty w młodych firmach.

Finansowanie pomostowe - finanowanie firmy przed wejściem na giełdę papierów

Wartościowych (inwestycje typu pre-ipo).

Strategie private equity.

Fundusze Private Equity mogą przyjmować różne strategie, np.:

• ekspansja - fundusz wchodzi jako inwestor mniejszościowy; wniesiony kapitał przeznaczony jest na rozwój,

• wykup i refinansowanie - fundusz wykupuje akcje od dotychczasowych udziałowców, czasami jest to wykup lewarowany (leveraged buy-out - LBO), czyli wykup wspomagany kredytem bankowym.

Fundusze wysokiego ryzyka pod kątem ich zaangażowania w spółkę możemy podzieli na aktywne, reagujące oraz pasywne.

Cykliczność funduszy wysokiego ryzyka.

1. Pozyskanie kapitału od inwestorów na uruchomienie funduszy oraz równoległe poszukiwanie i pozyskiwanie atrakcyjnych inwestycji.

2. Uruchomienie funduszy. Etap ten trwa 2-3 lata. W tym okresie następuje selekcja biznes planów, analiza szczegół wybranych projektów - tzw. Due dilgace, negocjacj i projektowanie etapów inwestycji, inwestycje kapitałowe.

3. Kreowanie wartości i monitoring w spółkach portfelowych - 4-5 lat.

4. Wyjście z inwestycji i osiągnięcie korzyści finansowych - 2-3 lat.

Cały proces trwa 7-10 lat lub dłużej.

Rys.1 Cykl finansowania przedsięwzięć private equity/ venture capital.

Oczekiwana Stopa Zwrotu. Oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji determinuje wejście funduszu private equity w inwestycje. Jest ona związana z ponoszeniem podwyższonego ryzyka, wynikającego między innymi z:

• z niską płynnością inwestycji,

• brakiem zabezpieczenia,

• możliwością utraty kontroli poprzez wadliwe funkcjonowanie prawa w Polsce,

• brakiem przejrzystości informacyjnej charakterystycznej dla rynku niepublicznego,

• ograniczeniami w możliwościach wyjścia z inwestycji itp.

Zależy także od sposobu wyjścia z inwestycji (dezinwestycja) oraz od wyceny przedsiębiorstwa w chwili wyjścia z inwestycji.

Można przyjąć, że ponieważ wymagana stopa zwrotu z inwestycji zależy od fazy, w którą wchodzi kapitał, wartość IRR powinna kształtować się na poziomie:

• Faza "zasiewu" ("seed") - 100%

• Rozpoczęcie działalności ("start-up") - 50%

• Rozwój - 40%

• Ekspansja - 30%.

Wyjście z inwestycji. Inwestorzy private equity w przeciwieństwie do inwestorów giełdowych muszą sobie samodzielnie zapewnić "wyjście z inwestycji", czyli sprzedaż udziałów w przedsiębiorstwie. Negatywna ocena, co do możliwości "wyjścia" będzie wiązać się z negatywną decyzją, co do realizacji inwestycji, niezależnie od tego jak interesujący jest dany projekt. W Polsce w chwili obecnej istnieją ograniczone możliwości "wyjścia", a dwa główne to sprzedaż udziałów inwestorowi strategicznemu lub upublicznienie i wejście na giełdę.

Inne drogi wyjścia charakterystyczne dla Europy Zachodniej i Ameryki Północnej to:

• Sprzedaż inwesorowi branżowemu

• Spłata inwestorowi preferencyjnych pożyczek/ akcji

• Likwidacja spółki

• Sprzedaż akcji na rynku wtórnym

• Sprzedaż zarządowi spółki

• Wykup akcji przez menedżerów spółki - MBO

• Wykup akcji przez menedżerów spoza spółki - MBI

• MBO + MBI

• sprzedaż udziałów innemu funduszowi private equity lub innemu inwestorowi finansowemu

• wykup udziałów przez obecnych właścicieli

• LBO (czyli wprowadzenie długu na miejsce udziałów inwestora)

• zastosowanie kilku z powyższych jednocześnie

Informacje wynikające z danych finansowych. Inwestorzy oczekują dokładnej informacji dotyczącej przedsięwzięcia. Cześć finansowa powinna obejmować dane historyczne (łącznie z bieżącymi) oraz projekcje finansowe na najbliższe lata (3-5 lat). Powinna być przedstawiona szczegółowo, precyzyjnie i przejrzyście. Ważne jest, aby przedstawiała najważniejsze dla inwestora tendencje. Należy być przygotowanym, że inwestor zażąda pełnych sprawozdań finansowych. Przedsiębiorca przedstawiający swoją wizję powinien być zorientowany we wszystkich jej aspektach. Powinien mieć świadomość, jakie są słabe strony przedsięwzięcia, rozumieć ich znaczenie i wiedzieć jak będą rozwiązane w przyszłości.

Historia PE: W Polsce fundusze private equity funkcjonują roku 1990. Ich powstanie związane było z wprowadzeniem w RP gospodarki rynkowej i demokracji. Początkowo były to fundusze inwestujące kapitał rządu Stanów Zjednoczonych, w połowie lat 90-tych ta tendencja zmieniła się i coraz większy udział był kapitału europejskiego. Pod koniec lat 90-tych zwiększyła się wartość inwestycji finansowanych przez kapitał instytucji komercyjnych, takich jak banki, zagraniczne fundusze emerytalne i firmy ubezpieczeniowe.Udział inwestycji typu private equity w stosunku do PKB jest wciąż dużo niższy od średniej europejskiej. Sektor private equity posiada w Polsce duży potencjał wzrostu. Aktualnie wg danych EVCA w Polsce a stałe obecnych jest około 30 firm zarządzających ok. 50 funduszami PE. W okresie 15 lat fundusze PE pozyskały ok. 5,3 mld euro, zainwestowały 2,3 mld euro privete ponad 600 spółek w Polsce. Największą grupę funduszy PE reprezentuje Enterprise Investors Sp. z o.o., ponadto na polskim rynku obecne są min.: Innova Capital Sp.z o.o. oraz Adwent International. Wyniki analiz historycznych pokazały, że biorców Private Equity charakteryzowały, w porównaniu z firmami, które nie korzystały z zasilenia:

• Dwa razy większa sprzedać,

• Trzy razy większa kwota zapłaconych podatków federalnych,

• Dwa razy wyższy eksport i trzy razy większa wartości inwestycji w B+R.

Zalety i wady private equity.

Kapitał private equity jest rozwiązaniem, które niesie za sobą wiele ograniczeń, choć z drugiej strony przedstawia duże możliwości wzrostu dla małych i średnich przedsiębiorstw. Jest to kapitał dostępny tylko dla niektórych przedsiębiorstw.

Inwestor poza kapitałem właścicielskim wprowadza również nowe metody zarządzania ukierunkowane na wzrost wartości dla właścicieli, oferuje dostęp do zbudowanych kontraktów handlowych, doradztwo strategiczne, wzrost wiarygodności spółki wszystkich oczach innych inwestorów, kontrahentów, pomaga wszystkich pozyskaniu kadry menedżerskiej.

Według badań Gormana oraz Sahlamana z 1989 roku, dodatkowe korzyści dla spółek-biorców, to między innymi:

• Planowanie strategiczne,

• Uczestnictwo w poszukiwaniu inwestorów, pomaganie w pozyskaniu dodatkowych źródeł finansowania,

• Pomoc w przygotowaniu strategii firmy, biznesplanów oraz planów finansowych,

• Doradztwo przy tworzeniu planów inwestycyjnych,

• Pomoc w rekrutacji kadry menedżerskiej i doborze personelu,

• Planowanie operacyjne,

• Pomoc w dostępie do potencjalnych klientów i dostawców,

• Pomoc w rozwijaniu relacji oraz w zbieraniu danych na temat rynku,

• Ekspertyza branżowa,

• Rozwiązywanie spraw wynagrodzeń,

• Wsparcie przy ekspansji zagranicznej,

• Doradztwo w procesie upublicznienia,

• Poprawa stosunku zadłużenia do kapitałów własnych firmy i zwiększenie jej zdolności kredytowej i brak obciążenia spłatami odsetek.

Ponadto wartości dodatkowe oferowane przez fundusze, wg badań ankietowych, to:

• Pomoc w negocjacji inwestorem strategicznym,

• Budowa systemów kontroli finansowej i budżetowania,

• Promocja/ lobbing spółki,

• Poprawa wizerunku firmy,

• Wzmocnienie i ugruntowanie pozycji rynkowej spółki,

• Możliwość dostępu do informacji biznesowych, będących w posiadaniu funduszu,

• Pomoc w fuzjach i przejęciach,

• Pomoc prawna i księgowa,

• Pomoc w korzystaniu doradztwa ekspertów,

• Dostęp do nowatorskich rozwiązań, nowych technologii,

• Możliwość realizacji nawet bardzo ryzykownych i innowacyjnych projektów.

Przy wszystkich zaletach PE, należy być świadomym ograniczeń wynikających z tego rodzaju finansowania. Do głównych wad należą:

• Podział władzy,

• Zmiana funkcjonowania firmy,

• Formalizacja procesu decyzyjnego,

• Wymaganie zaangażowania większej liczby osób,

• Niższa wycena akcji niż w ofercie publicznej,

• Brak możliwości transferu branżowego know-how,

• Konieczność podziału wypracowanego zysku i władzy,

• Jedna z droższych form finansowania,

• Czasowy charakter zaangażowania kapitału i pracowanie tego kapitału dla funduszu,

• Problemy w momencie wycofania się kapitału,

• Niepożądane przejęcie przez nieodpowiednich wspólników,

• Po dokonaniu dezinwestycji firma musi się usamodzielnić.

Bariery wejścia PE oraz drogi stymulowania ich rozwoju.

Bariery rozwoju rynku inwestycji wysokiego ryzyka w Polsce:

• Niska jakość kadry menedżerskiej w polskich przedsiębiorstwach

• Słaby rozwój rynku kapitałowego

• Mała podaż atrakcyjnych rozwiązań technologicznych rokujących sukces giełdowy

• System podwójnego opodatkowania

• Brak atmosfery sprzyjającej popularyzacji funduszy wysokiego ryzyka.

Stymulowanie rozwoju inwestycji typu Private Equity:

• Regulacje inwestycyjne

• Bodźce podatkowe

• Programy kapitałowe

• Sieć aniołów biznesu

• Rynki pozagiełdowe - najważniejszy - NASDAQ - USA, w ramach którego działa NASDAQ Small Cap Market, w Europie w: Paryżu, Brukseli, Amsterdamie, Frankfurcie, Mediolanie.

Specyfika Venture Capital

Venture capital jest specyficzną formą finansowania rozwoju przedsiębiorstwa. Zgodnie z definicją European Private Equity and Venture Capital Association, którego za odpowiednik w Polsce uznaje się Polskie Stowarzyszenie Inwestorów Kapitałowych, venture capital występuje jako kapitał współudziałowy inwestowany w przedsięwzięcia na wczesnych etapach rozwoju (zasiew lub start) oraz w fazie ekspansji. Natomiast rekompensata za wysokie ryzyko, jakiego podejmuje się inwestor, jest wyższa niż przeciętna oczekiwana stopa zwrotu. Venture capital uznaje się za odmianę private equity. Nazywany jest również kapitałem inwestycyjnym podwyższonego ryzyka, co oznacza finansowanie nowych lub niewielkich firm poprzez udział w kapitale własnym w zamian za dużą część udziałów.

Z podanej powyżej definicji wynikają cechy charakterystyczne dla venture capital, odróżniające ten instrument finansowy od innych form pozyskiwania kapitału. Warto wyszczególnić takie atrybuty VC jak:

• w wąskim znaczeniu jest on kierowany z reguły do małych i średnich przedsiębiorstw, dysponującymi innowacyjnym produktem bądź usługą;

• kapitałodawcy zewnętrzni wnoszą do przedsiębiorstwa kapitał zaliczany do finansowania własnego, a nie dłużnego;

• środki pieniężne wnoszone są do przedsiębiorstwa tylko w takiej formie prawnej, która ogranicza odpowiedzialność inwestorów do wysokości wniesionych udziałów, dlatego kapitał ten inwestowany jest głownie w spółki kapitałowe lub komandytowe, dzięki czemu ryzyko jest dzielone pomiędzy udostępniających venture capital a pozostałych wspólników;

• papiery wartościowe (udziały bądź akcje) nabywane w celu dofinansowania nie mogą być przedmiotem obrotu na żadnym regulowanym rynku papierów wartościowych (ani podstawowym, ani pozagiełdowym), co oznacza, że VC jest elementem prywatnego rynku kapitału właścicielskiego lub udziałowego;

• inwestycja dokonywana jest najczęściej na zasadzie nabywania udziałów, jednak ich wielkość jest zawsze kształtowana indywidualnie (najczęściej udziały mniejszościowe);

• celem dokapitalizowania przedsiębiorstwa jest osiągnięcie zysku, którego zasadniczym źródłem nie są bieżące wpływy gotówkowe rozdzielane w postaci dywidendy, ale przyrost wartości przedsiębiorstwa przynoszący maksymalizację zysków kapitałowych, co implikuje średnio- lub długoterminowy charakter inwestycji (w Polsce od 3 do 7 lat), ponadto VC zakłada, że po osiągnięciu przez przedsiębiorstwo określonej wartości wycofa zainwestowany kapitał i zrealizuje zysk przez wyjście z inwestycji;

• w operacji występuje ponadprzeciętne, ale możliwe do poniesienia ryzyko związane z finansowaniem inwestycji, po której oczekuje się dużego sukcesu, a więc i zysku rekompensującego to ryzyko.

Podstawowe znaczenie w działalności funduszy venture capital ma udział w pokrywaniu luki kapitałowej firm innowacyjnych. Zjawisko luki kapitałowej oznacza brak kapitału na finansowanie działalności w początkowym stadium, albo różnicę występującą pomiędzy tym kapitałem, który przedsiębiorcy mogą pozyskać z własnych prywatnych źródeł, a tym, o który mogą się zwrócić do podmiotów na publicznym rynku kapitałowym.

Wybór jednej z form finansowania za pośrednictwem venture capital zależy od szeregu czynników, z których podstawowe znaczenie mają: wielkość inwestycji, faza rozwoju przedsiębiorstwa, preferencje kapitałodawcy i kapitałobiorcy w zakresie angażowania kapitału, skłonność kapitałodawcy do ryzyka, oczekiwania kapitałobiorcy co do wsparcia w zarządzaniu, konsekwencje podatkowe inwestycji. Wyróżniamy dwie formy dokonywania inwestycji venture capital:

1. inwestycje bezpośrednie - w tym przypadku inwestorami są osoby prywatne lub ich grupy (syndykaty), pochodzące najczęściej z kręgu rodziny i znajomych przedsiębiorcy poszukującego kapitału; przeważnie rola kapitałodawców z kręgu osób powiązanych emocjonalnie z przedsiębiorcą kończy się na etapie zakończenia badań i przejścia do konstrukcji prototypów, gdyż nakłady kapitałowe na przygotowanie produkcji seryjnej przekraczają najczęściej możliwości tych osób prywatnych; te inwestycje tworzą w pewnym stopniu „szary rynek kapitału własnego”, nie podlegają dokładnemu unormowaniu prawnemu i bywają instrumentem różnego rodzaju nadużyć czy działań na pograniczu prawa;

2. inwestycje pośrednie - przeważają w praktyce; dokonywane są przez wyspecjalizowane do tego instytucje, czyli venture capital; po stronie kapitałodawcy pojawia się podmiot o złożonej strukturze i zdefiniowanych zasadach działania.

Ponadto finansowanie pośrednie, charakterystyczne dla rozwiniętego i zorganizowanego rynku VC, może odbywać się za pośrednictwem:

1. funduszy zamkniętych - w których kapitał pochodzi od wąskiej grupy silnych finansowo kapitałodawców; ponoszą oni ograniczoną odpowiedzialność odpowiednio do wysokości posiadanego udziału;

2. funduszy otwartych - gromadzących kapitał od nieograniczonej liczby kapitałodawców, także drobnych, którzy kupują wyemitowane certyfikaty (jednostki uczestnictwa) oferowane na rynku wtórnym.

Podstawowym założeniem teoretycznym budowy funduszu venture capital jest schemat, zawierający cztery główne elementy:

1. masa kapitałowa - pochodzi od inwestorów i zorganizowana jest w postaci odpowiedniej struktury prawnej;

2. inwestorzy kapitałowi - różnego rodzaju podmioty, które poprzez wniesienie wkładu do wspólnej masy kapitałowej obejmują w zamian udziały w wysokości stosownej do wniesionego kapitału; dawcami kapitału mogą być:

• prywatni inwestorzy (osoby prywatne, tzw. „business angels”),

• duże przedsiębiorstwa,

• fundusze emerytalne i towarzystwa ubezpieczeniowe,

• fundusze funduszy,

• banki,

• instytucje publiczne.

3. podmiot zarządzający - podmiot, zarządzający formalnie na podstawie kontraktu masą kapitałową pochodzącą od inwestorów;

4. przedmiot inwestycji - przedsiębiorstwo spełniające kryteria inwestycyjne i zaakceptowane przez fundusz, czyli nowego wspólnika.

Finansowanie za pośrednictwem funduszu może przyjmować postać:

1. funduszy venture capital - nastawionych wyłącznie komercyjnie, dążących do osiągania zysku; zewnętrzne fundusze VC, własne fundusze VC, spin-offs korporacji

2. venture management - stosowanego przez duże przedsiębiorstwa, które starają się przyspieszyć rozwój innowacji technicznych i technologicznych, aby zapewnić sobie wiodącą pozycje na rynku; specjalnie w tym celu utworzony fundusz VC, pod zarządem wyselekcjonowanych menedżerów, podejmuje się opracowania określonego produktu (usługi) i jego weryfikacji na rynku;

3. fundusz z udziałem instytucji publicznych - stawiających przede wszystkim cele pozakomercyjne; w ten sposób państwo umożliwia dostęp do kapitału młodym innowacyjnym przedsiębiorstwom; głównym celem inwestorów, takich jak międzynarodowe instytucje finansowe (Europejski Bank Odbudowy i Rozwoju, Międzynarodowa Korporacja Finansowa), międzynarodowe instytucje pomocowe (fundusz PHARE/STRUDER, Know How Fund), polskie agendy rządowe oraz fundusze pomocowe rządu Stanów Zjednoczonych (sieć funduszy przedsiębiorczości obejmujących tez Czechy, Słowację, Węgry, Bułgarię), jest w głównej mierze restrukturyzacja przedsiębiorstw.

W klasycznym cyklu inwestowania venture capital wyróżnia się sześcioma fazami ujmowanymi w dwóch grupach:

1. Fazy początkowe (early stages):

1. faza zasiewów (seed financing) - zwana też „inkubowaniem”, jest to zupełnie początkowy etap rozwoju firmy. Przedsiębiorca ma pomysł na innowacyjny produkt lub usług i potrzebuje stosunkowo niewielkiego kapitału, aby ponieść koszty związane z dopracowaniem koncepcji, organizacją przedsiębiorstwa, wstępną analiza rynku. Może ona zakończyć się opracowaniem prototypu. Na tym etapie korzysta się z kapitału własnego, wspartego przez różne dotacje, np. ze środków oferowanych przez agendy rządowe. Udział funduszu VC jest niewielki, bo są to z reguły inwestycje zbyt małe, o trudnym do ustalenia stopniu ryzyka. Z drugiej jednak strony, wysokie ryzyko wymusza zaoferowanie korzystnych warunków, a także szans na wysokie zyski, co sprawia, że koszty wejścia venture capital są na tym etapie najniższe. Inwestorami są tu najczęściej osoby prywatne (tzw. aniołowie biznesu - business angels), a nie inwestorzy instytucjonalni;

2. faza startu (start up financing) - dotyczy początku działania firmy i obejmuje rozwijanie innowacyjnego produktu do dojrzałości produkcyjnej bądź rynkowej, a następnie jego weryfikacje w praktyce. Podejmowane są działania prowadzące do opracowania ostatecznej formy produktu. Czynności te obejmują: testy prototypów, badania marketingowe, rynkową weryfikację próbnych partii wyrobów. Zakończenie tej fazy wiąże się z określeniem szans rozwoju rynku w celu ustalenia prawdopodobieństwa powodzenia projektu, skompletowania zespołu menedżerów oraz skonstruowania biznesplanu .rozwiązaniem na wypełnienie luki finansowej w tej fazie są właśnie oferty funduszy VC lub prywatnych inwestorów. Inwestycje w firmę na tym etapie mogą przynieść bardzo wysoką stopę zwrotu.

3. faza pierwsza (first stage financing) - następuje wdrożenie nowego produktu do produkcji seryjnej, odpowiednie dostosowanie zdolności produkcyjnych przedsiębiorstwa i budowanie sieci dystrybucji. Ryzyko w tej fazie maleje, ale wciąż jest zbyt duże , by można było uzyskać kredyt bankowy. Zapotrzebowanie na kapitał jest bardzo wysokie i nadal rośnie. Ponieważ przychody ze sprzedaży pierwszych partii są zbyt małe by zapewnić zyski. Stąd duża rola finansowania typu VC. Ponadto kapitałobiorcy oczekują ze strony VC wsparcia w zakresie zarządzania przedsiębiorstwem, zwłaszcza w logistyce, zaopatrzeniu, reklamie, marketingu, negocjacji z klientami.

2. Fazy ekspansji:

1. faza druga (second stage financing) - przedsiębiorstwo posiada już faktyczne sprzężenie z rynkiem, a wzrost produkcji umożliwia stopniowe wychodzenie z okresu kumulatywnego powiększania strat i wkroczenie w drogę ekspansji. Związany jest też z dochodzeniem do rynkowej dojrzałości przedsiębiorstwa i jego terytorialnej ekspansji. Zapotrzebowanie na kapitał wiąże się z koniecznością umocnienia na rynku m. in. przez unowocześnianie sfery produkcji i rozbudowę sieci sprzedaży. Przedsięwzięcie generuje już realne przepływy gotówkowe, co otwiera przed przedsiębiorstwem możliwość pozyskania kredytów bankowych lub rozpoczęcie wprowadzania firmy na rynek. Jednakże nakłady finansowe mogą być w dalszym ciągu w dużym stopniu ponoszone przez fundusze VC. Ponadto wzrost wartości przedsiębiorstwa jest już tak znaczny, że można rozpocząć przygotowania do przekształcenia przedsiębiorstwa w spółkę akcyjną, aby w przyszłości dokonać wyjścia z inwestycji poprzez sprzedaż udziałów na giełdzie.

2. faza trzecia (third stage financing) - na tym etapie produkt osiągnął dojrzałość rynkową i w przyszłości nie należy się spodziewać szybkiego wzrostu wartości przedsiębiorstwa. Podmiot może jednak korzystać z efektu skali, doświadczenia i pozycji rynkowej, jaką sobie wyrobił. Przedmiotem finansowania jest ulepszenie produktu i marketingu, rozwój produkcji i budowa własnego systemu dystrybucji, wykupywanie innych przedsiębiorstw, tworzenie joint-ventures, wchodzenie na rynki zagraniczne.

3. faza czwarta (fourth stage financing) - w tym etapie oczekiwana stopa zwrotu z zaangażowanego venture capital leży w przedziale od 20 do 30%. Przejście przez przedsiębiorstwo do tego etapu rozwoju stanowi dla dawców VC sygnał do przystąpienia do realizacji zysków od wyłożonych środków, w drodze oferty odkupienia posiadanych udziałów złożonej pozostałym właścicielom lub inwestorowi strategicznemu zainteresowanemu przejęciem firmy w sytuacji, gdy przedsiębiorstwo odniosło sukces rynkowy i zamierza w okresie następnych 6-12 miesięcy przeprowadzić publiczną emisję akcji, wtedy dodatkowy kapitał jest potrzebny na pokrycie kosztów związanych z dopuszczeniem do obrotu giełdowego i emisji akcji.

10

---