Zarz dzanie
ryzykiem walutowym
Autor: Szymon Okoń, Mateusz Matłoka,
Agnieszka Kaszkowiak
ISBN: 978-83-246-2384-6
Format: 122x194, stron: 152
Bezpieczeństwo finansowe Twojej działalnoS
ci
" Umiejętne zarządzanie ryzykiem
" Skuteczne metody zabezpieczające
" Opcje walutowe pod kontrolą
" Ryzyko księgowe, transakcyjne oraz ekonomiczne
" Praktyczne przykłady, schematy i wzory
Jest waluta, jest ryzyko. Jest ryzyko, jest na nie sposób!
Przedsiębiorcy prowadzący działalnoS
ć gospodarczą na międzynarodowych rynkach
dobrze wiedzą, że zmienne kursy walut zawsze wiążą się z koniecznoS
cią szacowania
ryzyka. I nie ma znaczenia, czy odpowiadasz za kondycję polskiego oddziału
międzynarodowego koncernu, czy eksportujesz za granicę soki owocowe  do długiej listy
zagrożeń Twojego biznesu zalicza się także ryzyko walutowe, w wyniku którego możesz
stracić znaczną częS
ć zysku. Zagrożenie staje się szczególnie wyrax
ne, gdy nad S
wiatową
gospodarką krąży widmo kryzysu.
Nie załamuj się! Autorzy książki Zarządzanie ryzykiem walutowym postanowili przybyć Ci
z odsieczą i przepędzić z Twojej okolicy smoka niepewnoS
ci. Nauczą Cię praktycznych
metod ograniczania potencjalnych strat, wynikających ze zmian kursów walut,
oraz minimalizowania negatywnych konsekwencji, które mogą wystąpić w związku z tymi
zmianami. Podpowiedzą, które z zabezpieczeń wybrać, by kondycja finansowa Twojej firmy
pozostawała na najwyższym poziomie. Wreszcie przystępnie wyjaS
nią, na czym polegają
m.in.: dyskonto weksli, forfaiting, swapy czy opcje walutowe.
Bez uszczerbku na finansach
" PowszechnoS
ć ryzyka walutowego w polskiej gospodarce
" Zarządzanie zagrożeniem związanym ze zmiennymi kursami
" Główne typy ryzyka walutowego
" Identyfikacja pozycji finansowych denominowanych w walutach obcych
oraz okreS
lanie pozycji walutowej
" Akceptowalny poziom ryzyka, przy którym Twoje przedsiębiorstwo może operować
SPIS TRE CI
Wst p 5
Rozdzia 1. Ryzyko walutowe 7
Poj cie ryzyka walutowego 7
Rodzaje ryzyka walutowego 9
Ryzyko ksi gowe 9
Ryzyko transakcyjne 13
Ryzyko ekonomiczne 16
Zarz dzanie ryzykiem walutowym 17
Rozdzia 2. Zabezpieczenia wewn trzne 21
Rozliczenie p atno ci zagranicznych
w walucie krajowej 22
Klauzule waloryzacyjne 25
Przy pieszanie lub opó nianie p atno ci
(leading i lagging) 28
Kompensowanie (netting) 30
Matching 35
Rozdzia 3. Zabezpieczenia zewn trzne 39
Dyskonto weksli 40
Faktoring 44
Forfaiting 53
Produkty ubezpieczeniowe 58
Z A R Z D Z A N I E R Y Z Y K I E M W A L U T O W Y M
Hedging finansowy 62
Produkty denominowane,
indeksowane w oparciu o kursy walutowe 64
Kontrakty forward 65
Walutowe kontrakty futures 70
Kontrakty forward i futures
 zarz dzanie ryzykiem czy spekulacja 78
Opcje walutowe 80
Opcje walutowe pozagie dowe 83
Opcje walutowe gie dowe 90
Opcje na walutowe kontrakty futures 97
Opcje walutowe egzotyczne 100
Strategie opcyjne 106
Opcje  zarz dzanie ryzykiem czy spekulacja 119
Opcje a kryzys finansowy 125
Swapy walutowe 128
Podsumowanie 135
Dodatek A 137
Najwa niejsze waluty i odpowiadaj ce im kody 137
Strony internetowe 139
O autorach 141
Bibliografia 143
4
Z A B E Z P I E C Z E N I A Z E W N T R Z N E
Kontrakty forward
Transakcje terminowe forward nale do najstar-
szych, a zarazem najprostszych instrumentów po-
chodnych (derywatów). Zobowi zuj do zawarcia
transakcji kupna lub sprzeda y okre lonego wo-
lumenu waluty za inn walut w przysz o ci. Za-
k ada si przy tym, e dostawa walut nast pi
w okre lonym momencie przysz o ci, a terminowy
kurs rozliczenia ustala si w momencie zawarcia
transakcji. Instrumentem bazowym mog by nie
tylko waluty, ale równie towary czy stopy pro-
centowe. Obrazowe przedstawienie istoty kontrak-
tów forward na koncentrat pomara czowy zosta o
pokazane w firmie Nieoczekiwana zmiana miejsc.
Kontrakty forward s instrumentem niestan-
daryzowanym, to znaczy, e mo na je zawrze na
dowoln ilo instrumentu bazowego z dowoln
dat dostawy  gdy strony precyzuj warunki
umowy. Z tej przyczyny obrót kontraktami forward
jest pozagie dowy (OTC  over the counter), nie
wymaga wniesienia depozytu, a rozliczenie (p at-
no ) odbywa si po dostawie. Kontrakty forward
nie s poddawane codziennemu procesowi kory-
gowania cen (operacji market to market)3. Z racji
wysokiego ryzyka niedotrzymania warunków kon-
traktu do pozagie dowych rynków terminowych
dopuszcza si instytucje maj ce zaufanie dealerów
3
D. Meniów, G. Och dzan, Z. Wilmowska, op.cit., s. 111.
65
Z A R Z D Z A N I E R Y Z Y K I E M W A L U T O W Y M
oraz atwy dost p do linii kredytowych, np. du e
korporacje, banki, rz dy.
Strona zobowi zuj ca si dostarczy okre lon
ilo instrumentu podstawowego przyjmuje po-
zycj krótk (sprzedaje kontrakt terminowy), a stro-
na zobowi zuj ca si zap aci za dany instrument
bazowy przyjmuje w kontrakcie pozycj d ug (ku-
puje kontrakt). Poprzez porównanie poziomu kursu
forward z poziomem kursu referencyjnego (kursu
walutowego w dniu rozliczenia) okre la si wiel-
ko zysku dla jednej strony oraz wielko straty
dla drugiej strony kontraktu.
W sytuacji, gdy kurs referencyjny przewy sza
kurs rozliczenia, to strona zajmuj ca pozycj d ug
w kontrakcie uzyskuje kwot pieni n jako wy-
nik przemno enia wielko ci kontraktu przez ró -
nic mi dzy kursem referencyjnym a kursem rozli-
czenia (rysunek 3.3).
ród o: opracowanie w asne
Rysunek 3.3. Kupno kontraktu forward
66
Z A B E Z P I E C Z E N I A Z E W N T R Z N E
Analogicznie, kiedy kurs referencyjny nie prze-
kracza kursu rozliczenia, to zysk uzyskuje strona
zajmuj ca pozycj krótk . Zysk wówczas równy
jest wynikowi przemno enia wielko ci kontraktu
przez ró nic mi dzy kursem rozliczenia a kursem
referencyjnym (rysunek 3.4).
ród o: opracowanie w asne
Rysunek 3.4. Sprzeda kontraktu forward
Wykorzystanie kontraktów forward w celu za-
bezpieczenia si przed ryzykiem kursowym polega
na zaj ciu pozycji odwrotnej do pozycji walutowej,
któr chce si zabezpieczy . Dzi ki temu zysk
osi gni ty na jednej z tych pozycji kompensuje
strat na drugiej pozycji4. Tak wi c zabezpiecze-
nie pozycji d ugiej w konkretnej walucie (nale -
no ci w walucie obcej przekraczaj zobowi zania
4
P. Misztal, op. cit., s. 92.
67
Z A R Z D Z A N I E R Y Z Y K I E M W A L U T O W Y M
w tej e walucie) osi ga si poprzez sprzeda kon-
traktu forward. Odwrotnie  w sytuacji pozycji
krótkiej walutowej (wy szym wolumenie zobowi -
za ni nale no ci w walucie obcej) zakupuje si
kontrakt forward.
Zawarcie kontraktu forward ma w sobie ele-
ment spekulacji, gdy przewiduje si , e przed-
miot transakcji (walut ) b dzie mo na przez mo-
mentem zapadalno ci b d bezpo rednio po nim
kupi lub sprzeda korzystniej, ni ustalono w kon-
trakcie. Sprzedawca przewiduje, e do czasu trans-
akcji kurs waluty spadnie poni ej kursu referencyj-
nego, a wi c mo liwe b dzie osi gni cie zysków
poprzez sprzeda waluty po cenie wy szej ni kurs
referencyjny. Równocze nie kupuj cy oczekuje
wzrostu kursu walutowego, dzi ki czemu b dzie
móg odsprzeda walut z zyskiem. Jednak e kon-
strukcja forwardu przes dza o klasyfikacji bardziej
do instrumentów zabezpieczaj cych ni spekula-
cyjnych.
NDF-y (non-delivery forward) to szczególna od-
miana transakcji forward bez obowi zku dostawy
instrumentu bazowego. Rozliczenie tych nierze-
czywistych transakcji terminowych odbywa si
w oparciu o ró nice mi dzy cen terminow z dnia
zawarcia transakcji a cen natychmiastow z dnia
rozliczenia. NDF-y wykorzystuje si , gdy ramy
prawne uniemo liwiaj wykorzystanie innych trans-
akcji terminowych b d gdy strony kontraktu chc
68
Z A B E Z P I E C Z E N I A Z E W N T R Z N E
jedynie rozliczy ró nic kursow w terminie roz-
liczenia, z powodu braku potrzebnych funduszy
lub braku zainteresowania rotacj rodków na ra-
chunku. Jednak e udzia instrumentów typu NDF
na rynku forward jest niewielki.
Prostota konstrukcji oraz mo liwo dostosowa-
nia warunków umowy do potrzeb stron zawiera-
j cych kontrakt przes dza o popularno ci tego
instrumentu w ród instytucji niefinansowych. Na
tle pozosta ych instrumentów okazuj si stosun-
kowo tanie. Z racji tego, e cena forward równa
jest jedynie niewielkiej cz ci ceny instrumentu
bazowego, mo liwe jest wykorzystanie efektu d wi-
gni, czyli osi gni cia ponadprzeci tnych zysków
niewielkim kosztem. Ponadto, nie wymagaj za-
anga owania przez strony transakcji rodków w a-
snych w momencie zawarcia transakcji, st d nie
wp ywaj na p ynno podmiotów. Daj mo liwo
wyboru kwoty oraz terminu transakcji w przeci gu
minimum 12 miesi cy.
Przyk ad:
Importer samochodów MOBILEX zna aktualny
koszt produkcji samochodów wyra ony zarówno
w walucie krajowej (15 000 z ), jak i zagranicznej
(3272 EUR), oraz cen samochodu wyra on
w walucie krajowej (20 000 z ). W celu zaplano-
wania zysków powinien wzi pod uwag , ile b -
dzie musia zap aci za samochód w walucie
krajowej w momencie dostawy. Zatem skorzystanie
69
Z A R Z D Z A N I E R Y Z Y K I E M W A L U T O W Y M
dzi z kontraktu forward pozwoli ustali przysz y kurs
wymiany walut (np. 4,585 EUR/PLN), a zarazem
cen samochodu w walucie krajowej.
Walutowe kontrakty futures
Walutowy kontrakt futures, podobnie jak kontrakt
forward, jest umow zobowi zuj c pomi dzy ku-
puj cym i sprzedaj cym, która dotyczy transferu
ci le okre lonych aktywów w danym momencie
w przysz o ci. W sensie ekonomicznym kontrakty
futures i forward pe ni t sam rol  transfe-
ruj ryzyko zwi zane z kszta towaniem si kursu
walutowego. Jednak e kontrakty futures s przed-
miotem obrotu gie dowego, co wi e si z ko-
nieczno ci dostosowania do wymogów standa-
ryzacyjnych oraz istotnymi ró nicami w konstrukcji
tego instrumentu. Tak wi c ci le sprecyzowane
s minimalne kwoty, na które opiewa kontrakt.
Strony kontraktu mog zawiera kontrakty jedy-
nie na waluty wiatowe, okre lone na parkiecie
gie dy. Standardowymi terminami realizacji s prze-
wa nie trzecie pi tki marca, czerwca, wrze nia oraz
grudnia.
Ceny takowych kontraktów s publikowane,
a zobowi zania i nale no ci powsta e na skutek
obrotu tymi instrumentami s kompensowane
przez izby rozrachunkowe. Dzi ki cis ej regulacji
instytucjonalnej struktury rynku futures zapew-
70
Z A B E Z P I E C Z E N I A Z E W N T R Z N E
niona zostaje gwarancja wype nienia kontraktu
oraz p ynno obrotu tymi instrumentami. Mo liwe
jest te odkupienie lub odsprzedanie kontraktu
podczas ka dego dnia roboczego gie dy. Kontrakty
futures maj charakter nierzeczywisty (bez fizycz-
nej dostawy instrumentu bazowego), a zamykane
s przewa nie przed ustalonym terminem reali-
zacji kontraktu. Tabela 3.3 przedstawia g ówne
ró nice pomi dzy walutowymi kontraktami futures
i forward.
Zawarcie kontraktu futures wi e si z koniecz-
no ci wniesienia depozytu zabezpieczaj cego, czyli
swoistej kaucji wp acanej na rachunek izby rozli-
czeniowej. W momencie zaj cia pozycji na rynku
wp aca si kwot równ depozytowi pocz tkowemu
(ang. initial margin). Na ni szym poziomie ustala
si wielko depozytu minimalnego (ang. main-
tance margin), poni ej którego wymaga si uzupe -
nienia depozytu zabezpieczaj cego (rysunek 3.5).
Z za o enia poziom depozytu zabezpieczaj cego
powinien pokrywa w 40  80% straty, które mo e
ponie partner transakcji w ci gu dnia. Jednak e
sama kwota zabezpieczenia jest jedynie u amkiem
kwoty kontraktu, co zapewnia kontrahentom mi-
nimalizowanie kosztów zaanga owania kapita o-
wego oraz uzyskanie relatywnie wysokiej stopy
zwrotu ze wzgl du na fakt, e zysk odnoszony jest
do wielko ci depozytu zabezpieczaj cego (tzw. efekt
d wigni, ang. leverage effect). Izba rozliczeniowa
71
Z A R Z D Z A N I E R Y Z Y K I E M W A L U T O W Y M
Tabela 3.1. Porównanie walutowych kontraktów forward
z walutowymi kontraktami futures
Walutowy kontrakt Walutowy kontrakt
Cechy
forward futures
Lokalizacja Banki lub Finansowe gie dy
dealerzy terminowe
Sposób Telefon/fax Na parkiecie gie dy
zawierania podczas sesji
kontraktu handlowej
Wielko Dostosowana Wystandaryzowana
kontraktu do klienta
Termin Dostosowany Wystandaryzowany
dostawy do klienta
Partner Znany bank
kontraktu lub dealer Izba rozliczeniowa
Ryzyko Strony kontraktu Izba rozliczeniowa
kredytowe
Rozliczenie W terminie Codzienne
kontraktu uzgodnionym przez rozliczanie przez
bank z klientem izb rozliczeniow
Depozyt Nie wyst puje Wyst puje
zabezpieczaj cy
D wignia Formalnie Bardzo wysoka
finansowa nie dzia a
Koszty Wynikaj ce Prowizja brokera
transakcyjne z ró nicy kursu ustalana
zakupu i sprzeda y od zamówienia
(ang. spread)
ród o: A. Buckley, The essence of international money,
Prentice Hall, New York 1990, s. 99.
72
Z A B E Z P I E C Z E N I A Z E W N T R Z N E
ród o: G. Zalewski, Kontrakty terminowe w praktyce,
WIG-Press, Warszawa 2000, s. 11.
Rysunek 3.5. Rozliczanie kontraktu futures
a depozyty zabezpieczaj ce
przeprowadza codziennie rozliczanie depozytów
zabezpieczaj cych (ang. marking to market)5.
Poprzez porównanie aktualnych notowa kon-
traktów do ustalonych w dniu zawarcia transakcji
mo liwe jest ustalenie zysków (w sytuacji korzyst-
nej zmiany ceny), które dopisuje si do rachunku,
b d strat, które wi si z konieczno ci uzu-
pe nienia depozytu.
W praktyce wykszta ci a si tendencja do usta-
lania limitów otwarcia pozycji poprzez gie dy,
a wi c okre lenia maksymalnej liczby otwartych
pozycji dla danych typów kontraktów terminowych,
dla pozycji d ugich oraz krótkich. Wysoko limi-
tów uzale niona jest od wolumenu obrotów wa-
lut b d c przedmiotem kontraktu. Na gie dach
5
D. Meniów, G. Och dzan, Z. Wilmowska, op.cit., s. 111.
73
Z A R Z D Z A N I E R Y Z Y K I E M W A L U T O W Y M
ameryka skich takie limity nie obowi zuj inwesto-
rów, którzy wykorzystuj kontrakty futures w celu
zabezpieczenia, a nie spekulacji.
Przy u yciu walutowych kontraktów futures
mo na zabezpieczy si przed ryzykiem waluto-
wym. Zasada jest podobna jak w wypadku trans-
akcji forward  zajmuje si pozycj przeciwn
w stosunku do pozycji, któr chce si zabezpieczy .
Tak wi c zabezpieczenie przed spadkiem kursu
walutowego sprowadza si do sprzeda y odpo-
wiedniej liczby kontraktów, a zabezpieczenie przed
wzrostem kursu odbywa si poprzez zakup ade-
kwatnej liczby transakcji futures. Mówi c krótko,
nale y zawrze tyle kontraktów futures, aby war-
to rzeczywistej i przewidywanej pozycji na rynku
kasowym zosta a zrównowa ona. St d te wyzna-
cza si tzw. wspó czynnik zabezpieczenia, pokrycia
(ang. hedge ratio), który informuje, ile kontraktów
terminowych koniecznych jest do zrównowa enia
ryzyka na rynku kasowym. Wspó czynnik ten jest
ilorazem przewidywanej warto ci otwartej pozycji
walutowej na rynku kasowym oraz przewidywanej
warto ci jednego kontraktu w dniu zawarcia trans-
akcji, a wynik zaokr gla si do najbli szej liczby
ca kowitej.
Pe ne zabezpieczenie otwartej pozycji waluto-
wej sprowadza si do zrównania wielko ci pozycji
zabezpieczanej z ilo ci zawartych kontraktów,
jednak e takie podej cie nie jest rozwi zaniem
optymalnym pod wzgl dem minimalizacji ryzyka.
74
Z A B E Z P I E C Z E N I A Z E W N T R Z N E
Optymaln liczb kontraktów futures, które nale y
zawrze , ustala si nast puj co6:
gdzie:
 optymalna liczba kontraktów futures dla
potrzeb transakcji zabezpieczaj cej,
 ilo jednostek pozycji zabezpieczanej,
 wielko jednego kontraktu futures,
 optymalna warto wspó czynnika
zabezpieczenia, minimalizuj ca ryzyko zwi zane
z pozycj zajmowan przez inwestora, przy czym
 wspó czynnik korelacji mi dzy zmian kursu
waluty obcej a zmian ceny terminowej w czasie,
 odchylenie standardowe zmian odpo-
wiednio bie cego kursu waluty obcej oraz ceny
terminowej waluty obcej.
Przyk ad:
Spó ka ameryka ska WALUTON zamierza za-
bezpieczy swoj pozycj walutow w EUR równ
40 000 USD. Korelacja pomi dzy EUR a USD wy-
nosi 0,7, a odchylenia standardowe USD i EUR od-
powiednio 0,25 i 0,35. Za ó my, e jeden kontrakt
futures opiewa na 10 000 jednostek. Wówczas opty-
malna liczba kontraktów futures, któr powinna za-
kupi spó ka, wynosi
6
P. Misztal, op. cit., s. 98.
75
Z A R Z D Z A N I E R Y Z Y K I E M W A L U T O W Y M
Obecnie na Gie dzie Papierów Warto ciowych
w Warszawie mo liwy jest obrót kontraktami fu-
tures na indeksy, akcje, waluty oraz kontrakty
opcyjne. Jako e w tej publikacji najbardziej inte-
resuj nas walutowe kontrakty futures, to tabela 3.4
prezentuje przyk adowe ich notowania.
Tabela 3.4. Notowania kontraktów futures na waluty CHF,
EUR oraz USD na GPW w Warszawie
Nazwa
Termin Bie cy
kontraktu Zmiana Czas
wykonania kurs
futures
FCHFH10 2010-03-19 313,10 8,10 +2,7% 03-30 14:15
FCHFM09 2009-06-19 310,81 5,61 +1,8% 03-30 16:20
FCHFU09 2009-09-18 311,00 6,60 +2,2% 03-30 14:36
FCHFZ09 2009-12-18 311,60 5,72 +1,9% 03-30 14:36
FEURH10 2010-03-19 475,59 0,0%
FEURM09 2009-06-19 470,04 8,56 +1,9% 03-30 16:20
FEURU09 2009-09-18 469,00 9,00 +2,0% 03-30 10:13
FEURZ09 2009-12-18 469,00 9,00 +2,0% 03-30 16:20
FUSDH10 2010-03-19 347,14 0,0%
FUSDM09 2009-06-19 355,13 8,65 +2,5% 03-30 16:21
FUSDU09 2009-09-18 346,00 11,00 +3,3% 03-27 15:28
FUSDZ09 2009-12-18 345,00 9,11 +2,7% 03-27 13:24
ród o: http://www.bankier.pl/inwestowanie/notowania/
futures.html, stan na dzie 2009-03-30.
76
Z A B E Z P I E C Z E N I A Z E W N T R Z N E
Zgodnie z informacjami ze strony gie dy, w ka -
dym momencie w obrocie znajduj si 4 serie kon-
traktów wygasaj cych w 4 najbli szych miesi cach
z marcowego cyklu kwartalnego, obejmuj cego
miesi ce: marzec, czerwiec, wrzesie i grudzie .
Ostatnim dniem obrotu jest trzeci pi tek miesi ca
wyga ni cia. Obrót kontraktami terminowymi na
waluty wygasaj cymi w tym dniu ko czy si o go-
dzinie 10:30. Harmonogram obrotu kontraktami
terminowymi na kursy walut przedstawia si tak
jak na poni szym schemacie (tabela 3.5):
Tabela 3.5. Kalendarz obrotu kontraktami terminowymi
na kursy walut
ród o: http://www.gpw.pl/zrodla/papierywartosciowe/
pochodne/kontrakty/pdf/kal_waluty.pdf.
77
Z A R Z D Z A N I E R Y Z Y K I E M W A L U T O W Y M
Kontrakty forward i futures
 zarz dzanie ryzykiem czy spekulacja
Poj cie  zarz dzanie ryzykiem cz sto mylone jest
ze spekulacj , a w istocie powinno by jej elimi-
nowaniem7. W przypadku zawierania kontraktu
forward lub futures, a wi c w sytuacji, gdy eks-
porter sprzedaje walut na okre lony termin b d
importer zakupuje walut na ustalony moment
w przysz o ci, mówienie o spekulacji wydaje si
niepoprawne. Przeciwnie, brak zawarcia takiej
transakcji uwa a si za spekulacj . Eksporter nie-
zabezpieczaj cy swojej d ugiej pozycji walutowej
zarobi w przypadku wzrostu kursu waluty, a od-
niesie strat w przeciwnym przypadku. Odwrotnie
importer, którego krótka pozycja walutowa bez za-
bezpiecze nara a go na straty w przypadku wzrostu
kursu waluty, a przynosi zyski w przypadku spadku.
Je eli jednak eksporter (lub importer) zawrze
odpowiedni transakcje terminow , to wie dok ad-
nie, ile z otówek otrzyma w przysz o ci ze sprze-
da y waluty (b d w przypadku importera  ile
z otówek wyda na zakup waluty). Znika zatem ry-
zyko zwi zane z niepewno ci co do przysz ych
7
Na podstawie http://www.alphafs.com.pl/php/
dokumenty/baza_plikow_100.pdf oraz http://www.
alphafs.com.pl/php/dokumenty/baza_plikow_74.pdf,
stan na dzie 2009-03-30.
78
Z A B E Z P I E C Z E N I A Z E W N T R Z N E
wydatków/przychodów. Równocze nie jednak nie-
mo liwe jest odniesienie zysków z tytu u zmiany
kursów walutowych.
Transakcje terminowe z prawnego punktu wi-
dzenia s jednocze nie prawem i obowi zkiem do
sprzedania waluty przez importera. Przypu my,
e eksporter sprzedaje walut po kursie 4,585
w danym momencie w przysz o ci. Je li bie cy
kurs wyniesie wtedy np. 4,3, to eksporter ma prawo
sprzeda walut po 4,585. Je eli za kurs wzro nie,
przyk adowo do 4,9, to eksporter ma obowi zek
sprzeda y waluty po kursie 4,585. Trudno tu za-
tem mówi o spekulacji, terminie, który  niczym
slogan  cz sto powtarzaj dziennikarze w me-
diach zajmuj cych si transakcjami terminowymi.
Warto zatem ostro nie podchodzi do opinii spro-
wadzaj cych si do stwierdzenia, e kontrakt for-
ward/futures jest instrumentem  z piek a rodem
 jak to zosta o wyra one przez Zbigniewa Jaku-
basa, prezesa Kongresu i Polskiej Rady Biznesu.
Kiedy rozk adamy transakcje futures/forward na
cz ci sk adowe, okazuje si , e sprzeda kon-
traktu futures jest jednoczesnym kupieniem opcji
put 4,585 oraz wystawieniem opcji call 4,585
o takim samym nominale (o opcjach b dzie mowa
w kolejnym rozdziale). Je li zatem kurs wyniesie
np. 4,3, to eksporter skorzysta z prawa sprzeda-
nia waluty jako nabywca opcji put, a w sytuacji
79
Z A R Z D Z A N I E R Y Z Y K I E M W A L U T O W Y M
wzrostu kursu do 4,9 b dzie mia obowi zek sprze-
da y waluty po umówionym kursie 4,585  z ra-
cji wystawienia opcji call.
Jedynie niew a ciwe wykorzystanie kontraktów
futures/forward mo na nazywa spekulacj , a dzieje
si tak w sytuacji, gdy:
" eksporter otworzy d ug pozycj (czyli kupi
kontrakt forward/futures), kupuj c tym sa-
mym walut na okre lony moment w przy-
sz o ci,
" eksporter zamknie (bez wzgl du na wynik:
zysk czy strat ) wcze niej zawarte krótkie
pozycje walutowe bez dostarczenia waluty,
" eksporter sprzeda kontrakty forward/futures,
których warto przewy sza spodziewany
przychód eksportowy.
Przy czym najbardziej niebezpieczn spekula-
cj jest sytuacja pierwsza, a stosunkowo najmniej
 trzecia.
Opcje walutowe
Kontrakty opcyjne zawarte mi dzy kupuj cym
a sprzedaj cym daj kupuj cemu prawo (a wi c
nie obowi zek) do zakupu lub sprzeda y okre lonej
ilo ci waluty obcej po ustalonej cenie (referencyj-
nym kursie walutowym), w ustalonym terminie.
Zalicza si je do instrumentów o niesymetrycznym
80
Czytaj dalej...