1

Strategia celu inflacyjnego

Strategia celu inflacyjnego

a kurs walutowy

a kurs walutowy

WIELKA 

WIELKA 

BRYTANIA

BRYTANIA

•• We wrześniu 1992 r, po 3 tygodniowym 

We wrześniu 1992 r, po 3 tygodniowym 
ataku spekulacyjnym, Bank Anglii upłynnia 

ataku spekulacyjnym, Bank Anglii upłynnia 
kurs funta szterlinga.

kurs funta szterlinga.

•• Następuje silna deprecjacja brytyjskiej 

Następuje silna deprecjacja brytyjskiej 
waluty.

waluty.

Kurs funta szterlinga do ECU

-15%

-10%

-5%

0%

5%

1990M1

1990M7

1991M1

1991M7

1992M1

1992M7

?

?

Dlaczego Wielka Brytania 

Dlaczego Wielka Brytania 
zastosowała BCI już w trzy 

zastosowała BCI już w trzy 
tygodnie po dewaluacji funta?

tygodnie po dewaluacji funta?

•• Bank Anglii nie chciał, by utrwaliły się 

Bank Anglii nie chciał, by utrwaliły się 
oczekiwania inflacyjne wywołane 

oczekiwania inflacyjne wywołane 
silnym spadkiem kursu funta

silnym spadkiem kursu funta

2

Kurs funta szterlinga do ECU

-15%

-10%

-5%

0%

5%

1990M1

1991M1

1992M1

1993M1

1994M1

Przywrócenie

zaufania do BoE

i funta szterlinga

SZWECJA

SZWECJA

•• W 1990 r. pęka bąbel spekulacyjny na 

W 1990 r. pęka bąbel spekulacyjny na 
szwedzkim rynku nieruchomości. 

szwedzkim rynku nieruchomości. 
Szwedzkie instytucje finansowe 

Szwedzkie instytucje finansowe 
ponoszą bardzo duże straty. 

ponoszą bardzo duże straty. 

Kto pokrył ogromne straty 

Kto pokrył ogromne straty 

szwedzkich instytucji 

szwedzkich instytucji 

finansowych?

finansowych?

Szwecja

-20%

-16%

-12%

-8%

-4%

0%

4%

19

85

19

86

19

87

19

88

19

89

19

90

19

91

19

92

19

93

deficyt budżetowy (% PKB)

Czy tylko konieczność 

Czy tylko konieczność 

pokrycia strat instytucji 

pokrycia strat instytucji 

finansowych wywołała 

finansowych wywołała 

bardzo złą sytuację w 

bardzo złą sytuację w 

budżecie Szwecji?

budżecie Szwecji?

3

Szwecja

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993

Produkcja

Szwecja

-3%

-2%

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

19

85

19

86

19

87

19

88

19

89

19

90

19

91

19

92

19

93

19

94

19

95

19

96

19

97

19

98

19

99

20

00

PKB

Gdzie rząd Szwecji pożyczył 

Gdzie rząd Szwecji pożyczył 
pieniądze, by pokryć ogromny 

pieniądze, by pokryć ogromny 
deficyt budżetowy?

deficyt budżetowy?

Szwecja

-5

0

5

10

15

20

25

30

1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995

m

ld

 U

S

D

szwedzkie papiery dłużne w
posiadaniu zagranicznych
inwestorów

Co mogło w takiej sytuacji 

Co mogło w takiej sytuacji 
zwiększyć ciężar kosztów 

zwiększyć ciężar kosztów 
obsługi zadłużenia 

obsługi zadłużenia 
zagranicznego rządu Szwecji ?

zagranicznego rządu Szwecji ?

Szwecja

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

1990M1 1990M7 1991M1 1991M7 1992M1 1992M7 1993M1

Kurs korony

?

?

4

Czego zaczęli bać się 

Czego zaczęli bać się 
inwestorzy zagraniczni?

inwestorzy zagraniczni?

MONETYZACJA DŁUGU

MONETYZACJA DŁUGU

Jaki był związek pomiędzy kryzysem bankowym w Szwecji 

Jaki był związek pomiędzy kryzysem bankowym w Szwecji 

w roku 1990 a zastosowaniem przez nią BCI w roku 1993?

w roku 1990 a zastosowaniem przez nią BCI w roku 1993?

Kryzys bankowy (1990)

Kryzys bankowy (1990)

spowodował szybki wzrost 

spowodował szybki wzrost 

deficytu budżetowego

deficytu budżetowego

Dewaluacja korony (1992) 

Dewaluacja korony (1992) 

zwiększyła skokowo koszty 

zwiększyła skokowo koszty 

obsługi długu publicznego

obsługi długu publicznego

Powstała konieczność zapewnienia rynków finansowych,

Powstała konieczność zapewnienia rynków finansowych,

ż

e nie nastąpi monetyzacja długu publicznego

ż

e nie nastąpi monetyzacja długu publicznego

Monetyzacja długu publicznego 

Monetyzacja długu publicznego 
przyniosłaby skokowy wzrost 

przyniosłaby skokowy wzrost 
inflacji. Jak rząd Szwecji mógł 

inflacji. Jak rząd Szwecji mógł 
zapewnić inwestorów, że nic takiego 

zapewnić inwestorów, że nic takiego 
nie nastąpi?

nie nastąpi?

Dzisiejszy wykład 

Dzisiejszy wykład 

jest o strategii

jest o strategii

celu inflacyjnego

celu inflacyjnego

Szwecja

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

19

85

19

86

19

87

19

88

19

89

19

90

19

91

19

92

19

93

19

94

19

95

19

96

19

97

19

98

19

99

20

00

deficyt budżetowy (% PKB)

5

Szwecja

-30%

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

1990M1 1991M1 1992M1 1993M1 1994M1 1995M1 1996M1

Kurs korony

Przywrócenie

zaufania do 

Riksbanku

i korony

Dlaczego w 1994 r Hiszpania 

Dlaczego w 1994 r Hiszpania 

zastosowała strategię celu inflacyjnego?

zastosowała strategię celu inflacyjnego?

Kursy walut europejskich w stosunku do DEM

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

1990M1

1991M1

1992M1

1993M1

    Spanish peseta

Dlaczego w 1995 r Włochy zastosowały 

Dlaczego w 1995 r Włochy zastosowały 

strategię celu inflacyjnego?

strategię celu inflacyjnego?

Kursy walut europejskich w stosunku do DEM

-35%

-30%

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

1990M1

1991M1

1992M1

1993M1

    Italian lira

Kursy walut europejskich w stosunku do DEM

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

1994M1

1995M1

1996M1

1997M1

1998M1

    Italian lira

6

CHILE

CHILE

•• Jest lato 1997 r. Zasiadamy w RPP Banku 

Jest lato 1997 r. Zasiadamy w RPP Banku 
Chile. Mamy trudny orzech do zgryzienia. 

Chile. Mamy trudny orzech do zgryzienia. 
W wyniku serii kryzysów walutowych w 

W wyniku serii kryzysów walutowych w 
Azji Południowo

Azji Południowo--Wschodniej spada popyt 

Wschodniej spada popyt 

na nasz eksport a inwestorzy gremialnie 

na nasz eksport a inwestorzy gremialnie 
uciekają z rynków wschodzących.

uciekają z rynków wschodzących.

•• Kurs peso spada i spada, a my się 

Kurs peso spada i spada, a my się 
zastawiamy, co robić. 

zastawiamy, co robić. 

Chile

-30%

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

1996M1

1997M1

1998M1

1999M1

2000M1

Kurs peso

poziom stopy procentowej ?

?

?

Mija rok, a my nie podejmujemy 

Mija rok, a my nie podejmujemy 
żadnej decyzji. Co sprawia, że 

żadnej decyzji. Co sprawia, że 
jesteśmy tak niepewni tego, co 

jesteśmy tak niepewni tego, co 
należy zrobić?

należy zrobić?

Chile

-30%

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

1996M1

1997M1

1998M1

1999M1

2000M1

kurs peso
CPI

Po roku jednak decyzję 

Po roku jednak decyzję 
podejmujemy. Podnosimy 

podejmujemy. Podnosimy 
stopy.

stopy.

7

Chile

-30%

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

1996M1

1997M1

1998M1

1999M1

2000M1

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

Kurs peso

rynkowe stopy procentowe

Jakie były tego skutki?

Jakie były tego skutki?

-10%

0%

10%

20%

30%

1994M1

1995M1

1996M1

1997M1

1998M1

1999M1

2000M1

2001M1

stopa
procentowa

produkcja

-4500

-4000

-3500

-3000

-2500

-2000

-1500

-1000

-500

0

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

0

20

40

60

80

100

120

140

Bilans bieżacy
PKB

•• Oceny 

Oceny ex post

ex post

mówią, że popełniliśmy błąd 

mówią, że popełniliśmy błąd 

:(

:(

NOWA

NOWA

ZELANDIA

ZELANDIA

8

•• Jest lato 1997 r. Jesteśmy członkami 

Jest lato 1997 r. Jesteśmy członkami 
zarządu Banku Rezerwy Nowej Zelandii. 

zarządu Banku Rezerwy Nowej Zelandii. 
Nasz prezes ma ciężki orzech do 

Nasz prezes ma ciężki orzech do 
zgryzienia. W wyniku serii kryzysów 

zgryzienia. W wyniku serii kryzysów 
walutowych w Azji Południowo

walutowych w Azji Południowo--Wschodniej 

Wschodniej 

spada popyt na eksport naszego kraju a 

spada popyt na eksport naszego kraju a 
inwestorzy gremialnie uciekają z rynków 

inwestorzy gremialnie uciekają z rynków 
wschodzących.

wschodzących.

•• Kurs 

Kurs kiwi

kiwi

spada i spada, a my się 

spada i spada, a my się 

zastawiamy, co poradzić prezesowi. 

zastawiamy, co poradzić prezesowi. 

Nowa Zelandia

-30%

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

1996M1

1997M1

1998M1

Kurs kiwi

?

?

Mija pół roku, a my wciąż nie 

Mija pół roku, a my wciąż nie 
wiemy, co poradzić naszemu 

wiemy, co poradzić naszemu 
prezesowi. Co sprawia, że nie 

prezesowi. Co sprawia, że nie 
jesteśmy pewni tego, co mamy 

jesteśmy pewni tego, co mamy 
robić?

robić?

Nowa Zelandia

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

1994Q1

1995Q1

1996Q1

1997Q1

1998Q1

1999Q1

CPI

Po ponad pól roku wahań 

Po ponad pól roku wahań 
podejmujemy decyzję.

podejmujemy decyzję.

0,30

0,35

0,40

0,45

0,50

0,55

1996M1

1997M1

1998M1

1999M1

2000M1

2001M1

4

5

6

7

8

9

10

11

12

kurs walutowy

stopa dyskontowa

9

Jakie były konsekwencje?

Jakie były konsekwencje?

92%

94%

96%

98%

100%

102%

104%

106%

108%

19

96

Q

1

19

96

Q

2

19

96

Q

3

19

96

Q

4

19

97

Q

1

19

97

Q

2

19

97

Q

3

19

97

Q

4

19

98

Q

1

19

98

Q

2

19

98

Q

3

19

98

Q

4

19

99

Q

1

19

99

Q

2

19

99

Q

3

19

99

Q

4

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

produkcja
stopa dyskonta

-5000

-4000

-3000

-2000

-1000

0

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

80

85

90

95

100

105

110

115

bilans bieżacy

PKB

•• Oceny 

Oceny ex post

ex post

mówią, że popełniliśmy błąd 

mówią, że popełniliśmy błąd 

:(

:(

AUSTRALIA

AUSTRALIA

•• Jest lato 1997 r. Jesteśmy członkami RPP 

Jest lato 1997 r. Jesteśmy członkami RPP 
Banku Rezerwy Australii. Mamy trudny 

Banku Rezerwy Australii. Mamy trudny 
orzech do zgryzienia. W wyniku serii 

orzech do zgryzienia. W wyniku serii 
kryzysów walutowych w Azji Południowo

kryzysów walutowych w Azji Południowo--
Wschodniej spada popyt na eksport 

Wschodniej spada popyt na eksport 
naszego kraju a inwestorzy gremialnie 

naszego kraju a inwestorzy gremialnie 
uciekają z rynków wschodzących.

uciekają z rynków wschodzących.

•• Kurs naszej waluty spada i spada, a my się 

Kurs naszej waluty spada i spada, a my się 
zastawiamy, co mamy robić. 

zastawiamy, co mamy robić. 

10

AUSTRALIA

1996Q1

1997Q1

1998Q1

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

ku

rs

 A

U

D

inflacja
stopy procentowe
GDP
kurs

?

?

Mijają kolejne 

Mijają kolejne 
miesiące, a my nie 

miesiące, a my nie 
podejmujemy 

podejmujemy 
żadnej decyzji. Co 

żadnej decyzji. Co 
sprawia, że nie 

sprawia, że nie 
jesteśmy pewni 

jesteśmy pewni 
tego, co mamy 

tego, co mamy 
robić?

robić?

AUSTRALIA

-1,0%

-0,5%

0,0%

0,5%

1,0%

1,5%

2,0%

2,5%

3,0%

3,5%

4,0%

1996Q1

1997Q1

1998Q1

1999Q1

in

fl

ac

ja

, 

st

o

p

y 

p

ro

ce

n

to

w

e,

 P

K

B

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

ku

rs

 A

U

D

inflacja

kurs

•• W końcu kurs przestaje spadać. 

W końcu kurs przestaje spadać. 

•• Inflacja wprawdzie nieco wzrosła, ale 

Inflacja wprawdzie nieco wzrosła, ale 
umocnienie kursu powinno ją 

umocnienie kursu powinno ją 
ustabilizować

ustabilizować

•• Uznajemy, że potrzeby podnoszenia stóp 

Uznajemy, że potrzeby podnoszenia stóp 
już nie ma.

już nie ma.

AUSTRALIA

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

1996Q1

1997Q1

1998Q1

1999Q1

in

fl

ac

ja

, 

st

o

p

y 

p

ro

ce

n

to

w

e,

 PK

B

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

ku

rs

 A

U

D

inflacja
stopy procentowe
GDP
kurs

•• Bardzo jesteśmy z siebie zadowoleni. Stóp 

Bardzo jesteśmy z siebie zadowoleni. Stóp 
nie podnieśliśmy. Podtrzymaliśmy wzrost 

nie podnieśliśmy. Podtrzymaliśmy wzrost 
gospodarczy pomimo spadku popytu na 

gospodarczy pomimo spadku popytu na 
nasz eksport.

nasz eksport.

•• Jesteśmy przez wszystkich chwaleni :)

Jesteśmy przez wszystkich chwaleni :)

11

AUSTRALIA

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

1996Q1

1997Q1

1998Q1

1999Q1

in

fl

ac

ja

, 

st

o

p

y 

p

ro

ce

n

to

w

e,

 PK

B

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

ku

rs

 A

U

D

inflacja
stopy procentowe
GDP
kurs

Gregory Mankiw: 

Gregory Mankiw: 

A Lettter to Ben Bernanke

A Lettter to Ben Bernanke

, , 

Harward University, grudzień 2007, s. 7

Harward University, grudzień 2007, s. 7

•• The favourable supply

The favourable supply--side developments 

side developments 

of the 1990s were not caused by monetary 

of the 1990s were not caused by monetary 
policy, but they did make the job of 

policy, but they did make the job of 
monetary policymakers a lot easier.

monetary policymakers a lot easier.

•• Luck plays a large role in how 

Luck plays a large role in how 
history judges central bankers

history judges central bankers

. . 

•• So, Ben, I wish you the best of luck in your 

So, Ben, I wish you the best of luck in your 
new job. You may need it!

new job. You may need it!

•• The 1970s witnessed an unexpected 

The 1970s witnessed an unexpected 
slowdown in productivity growth and an 

slowdown in productivity growth and an 
increase in the natural rate of 

increase in the natural rate of 
unemployment, 

unemployment, 

•• whereas the 1990s witnessed an 

whereas the 1990s witnessed an 
unexpected acceleration in productivity 

unexpected acceleration in productivity 
growth and a decline in the natural rate of 

growth and a decline in the natural rate of 
unemployment.

unemployment.

Gregory Mankiw: 

Gregory Mankiw: 

A Lettter to Ben Bernanke

A Lettter to Ben Bernanke

, , 

Harward University, grudzień 2007, s. 7

Harward University, grudzień 2007, s. 7