Charakterystyka rynku instrumentów pochodnych GPW

W latach siedemdziesiątych na rynkach światowych zaobserwowano wzrost zmienności kursów walutowych, stóp procentowych, cen akcji i cen towarów. Wzrost zmienności cen instrumentów finansowych oznacza zwiększenie ryzyka inwestowania w te instrumenty finansowe. W celu ograniczenia tego ryzyka wprowadzono instrumenty pochodne, które definiuje się jako instrumenty finansowe, których wartość zależy od wartości innego instrumentu (zwanego instrumentem podstawowym), na który pochodny instrument został wystawiony. Instrumentem podstawowym zaś mogą być towary, akcje, waluty, instrumenty rynku pieniężnego, indeksy giełdowe bądź inne specjalistyczne indeksy.

Przy wprowadzaniu derywatów skorzystano z istniejących wzorców, bowiem instrumenty pochodne wystawione na towary funkcjonowały wcześniej w obrocie na giełdach towarowych - ich zadaniem było zmniejszanie ryzyka związanego ze zmianami cen towarów, a ściślej zabezpieczanie przed wzrostem lub spadkiem cen towarów.

Pierwsze prawa pochodne zostały wprowadzone na Giełdę Papierów Wartościowych w Warszawie S.A. w 16 stycznia 1998 roku wraz z rozpoczęciem notowania kontraktów terminowych na indeks giełdowy WIG20, uruchamiając tym samym rynek terminowy. W następnych latach trafiły do obrotu giełdowego kontrakty terminowe na waluty, akcje, indeksy a także inne derywaty.

Wprowadzenie do publicznego obrotu praw pochodnych wymaga zgody Komisji Papierów Wartościowych i Giełd i udostępnienia do publicznej wiadomości „Warunków emisji i obrotu” lub „Warunków obrotu”. Ponadto uregulowania w tym zakresie zawarte są w III rozdziale Regulaminu Giełdy - „Rynek instrumentów pochodnych” oraz w uchwałach Rady i Zarządu Giełdy dotyczących wprowadzenia do obrotu poszczególnych rodzajów praw oraz określenia szczegółowych zasad obrotu nimi.

Według Regulaminu GPW (art. 42) przedmiotem obrotu giełdowego na rynku instrumentów pochodnych mogą być prawa majątkowe występujące w serii, których cena rynkowa zależy bezpośrednio lub pośrednio od kształtowania się ceny rynkowej lub wartości papierów wartościowych (prawa pochodne), albo innych instrumentów bazowych, przede wszystkim od ceny rynkowej walut obcych lub od zmiany wysokości stóp procentowych. Sta też przedmiotem obrotu na rynku instrumentów pochodnych mogą być w szczególności kontrakty terminowe, opcje i warranty.

Do instrumentów pochodnych zalicza się:

1. kontrakty terminowe na indeksy, waluty oraz akcje,

2. opcje,

3. jednostki indeksowe - MiniWIG20,

4. warranty.

Kontrakty terminowe

W rozumieniu Regulaminu Giełdy kontraktem terminowym jest umowa zawarta na giełdzie pomiędzy sprzedającym prawo na termin a kupującym to prawo na termin, na warunkach określonych przez Giełdę w standardzie praw pochodnych, w której strony ustalają wartość instrumentu bazowego, po której nastąpi wykonanie umowy. Oznacza to, że kupujący zobowiązuje się do zakupienia w przyszłości określonego towaru, zwanego instrumentem bazowym, natomiast sprzedający zobowiązuje się do sprzedania określonego w kontrakcie instrumentu bazowego. Jakkolwiek sprzedaż lub kupno kontraktu terminowego oznacza zobowiązanie się do dostawy lub odbioru w przyszłości określonego instrumentu bazowego, to w przypadku kontraktów terminowych notowanych na GPW regulowanie ewentualnych zobowiązań następuje w postaci rozliczenia pieniężnego chyba, że standard prawa pochodnego stanowi inaczej.

Giełda, jako organizator obrotu kontraktami opracowuje standard kontraktu, czyli szczegółową charakterystykę kontraktu, który określa m. in.:

• sposób wyliczania wartości kontraktu,

• jednostkę i krok notowania (minimalna dopuszczalna zmiana kontraktu),

• pierwszy i ostatni dzień obrotu,

• sposób wyznaczania dziennego i ostatecznego kursu rozliczeniowego,

• dzień wygaśnięcia.

Procedury rozliczania, ewidencjonowania oraz wysokość depozytu zabezpieczającego określa Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych pełniący rolę izby rozrachunkowej.

Handel kontraktami terminowymi odbywa się w systemie notowań ciągłych w godzinach 9.00 -16.20. Na otwarcie i zamknięcie notowań odbywa się fixing, podobnie jak w przypadku innych instrumentów notowanych w systemie ciągłym. W notowaniach tych kontraktów obowiązują ograniczenia wahań kursów. Dopuszczalna zmiana w stosunku do poprzedniego kursu rozliczeniowego może wynieść 10 % dla kontraktów na indeksy i akcje spółek oraz 5% dla kontraktów na waluty.

Dla zapewnienia płynności na rynku praw pochodnych niektórzy członkowie Giełdy pełnią funkcję animatora rynku. Oznacza to, że na podstawie zawartej z GPW umowy są oni zobowiązani do umieszczania w arkuszu zleceń własnych zleceń kupna i sprzedaży. Jednakże Zarząd Giełdy może określić limity dzienne oraz limity zaangażowania członka giełdy działającego na rynku instrumentów pochodnych. Zarząd Giełdy lub uprawniony pracownik Giełdy może na wniosek KDPW S.A. zawiesić przyjmowanie zleceń z określonym kodem uczestnika rozliczającego lub Numerem Identyfikacyjnym Klienta.

Podmioty, które działają na rynku instrumentów pochodnych zobowiązane są wnosić depozyty. Minimalną wartość depozytu określa Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych, który rozlicza i gwarantuje wszystkie zawarte na rynku transakcje. Wartość depozytu dla poszczególnych kontraktów określana jest w procentach wartości kontraktu. Stąd też uważa się, że kontrakty terminowe mają dużą dźwignię finansową, co wiąże się z możliwością osiągania dużych zysków, przy zaangażowaniu jedynie nieznacznej kwoty. Inwestycje na tym rynku niosą jednak za sobą ryzyko dużo większe niż operacje na akcjach, dlatego też może to doprowadzić do powstania strat w przypadku nieprzewidzianej zmiany cen przy utrzymywaniu pozycji na rynku. Zarówno zyski, jak i straty z inwestycji na rynku terminowym (w ujęciu procentowym) są zwielokrotnione w porównaniu do osiąganych na rynku kasowym.

W obrocie giełdowym znajdują się kontrakty terminowe (tabela 1 przedstawia wybrane elementy standardów kontraktów terminowych):

1. na indeksy:

• WIG20 - 16 stycznia 1998 r. rozpoczęto ich notowanie na Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie S.A.,

• MIDWIG - wprowadzone do obrotu giełdowego 18 lutego 2002 r. na GPW S.A.,

• TechWIG - GPW S.A. rozpoczęła notowanie 1 sierpnia 2000 r.

2. na waluty:

• na kurs USD - GPW rozpoczęła notowanie 25 września 1998r.,

• na kurs Euro - rozpoczęto notowanie 31 maja 1999 r.

3. kontrakty terminowe na akcje jedenastu spółek.

W dniu 22 stycznia 2001 r. Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie S.A. rozpoczęła notowanie kontraktów terminowych na akcje następujących spółek: TPSA, PKNORLEN oraz ELEKTRIM w systemie notowań ciągłych.

W dniu 22 października 2001 r. Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie S.A. rozpoczęła notowanie kontraktów terminowych na akcje następujących spółek: Pekao SA, KGHM Polska Miedź, BRE Bank, Agora oraz Prokom. W dniu 18 marca 2002 r. Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie S.A. rozpoczęła notowanie kontraktów terminowych na akcje spółki BANK PRZEMYSŁOWO-HANDLOWY PBK S.A. 24 marca 2003 zadebiutowały kontrakty terminowe na akcje spółek Bank Millennium SA oraz Bank Zachodni WBK SA. Nowe kontrakty terminowe skonstruowane są w analogiczny sposób, jak już notowane kontrakty terminowe na akcje.

Dzienny kurs rozliczeniowy kontraktów terminowych na indeksy, kurs walut oraz akcje określany jest po każdej sesji począwszy od dnia, w którym zawarto pierwszą transakcję kontraktami danej serii z wyjątkiem dnia wygaśnięcia. Za dzienny kurs rozliczeniowy uznaje się kurs zamknięcia kontraktów danej serii. Jeśli w czasie sesji nie określono kursu zamknięcia za dzienny kurs rozliczeniowy przyjmuje się ostatni kurs rozliczeniowy. Jeśli jednak w arkuszu zleceń na zamknięciu jest choć jedno zlecenie z limitem lepszym (kupna wyższym, sprzedaży niższym)od kursu rozliczeniowego określonego na w/w warunkach i wprowadzone przynajmniej 5 minut przed końcem notowań, za kurs rozliczeniowy przyjmuje się limit najlepszego z tych zleceń. W przypadku zleceń kupna jest to najwyższy limit zlecenia kupna przekraczający kurs określony na w/w warunkach. I odwrotnie, w przypadku zleceń sprzedaży jest to najniższy limit zlecenia sprzedaży poniżej kursu określonego na ww. warunkach. W sytuacjach szczególnych po konsultacji z KDPW, Giełda ma prawo wyznaczyć kurs rozliczeniowy inny niż wyznaczony na określonych warunkach.

Kontrakty terminowe wykorzystywane są przez inwestorów do trzech celów:

• Spekulacyjnych - osiągnięcia zysku na zmianie cen kontraktów - kupują kontrakty licząc na wzrost kursu, sprzedają kontrakty licząc na spadek kursu,

• Zabezpieczających - posiadając akcje obawiają się spadku cen i sprzedają kontrakty terminowe albo - gdy mają zamiar w przyszłości kupić akcje - obawiając się wzrostu cen, kupują kontrakty terminowe,

• Arbitrażowych - osiągnięcia zysku przy wykorzystaniu różnicy między wartością teoretyczną a rynkową kontraktu terminowego.

Standard kontraktów terminowych	KONTRAKTY TERMINOWE
		NA KURS USD	NA KURS EURO	NA AKCJE	NA INDEKS WIG20	NA INDEKS TechWIG	NA INDEKS MIDWIG
Nazwa skrócona kontraktu	FUSDkr, gdzie:F - rodzaj instrumentu USD - oznaczenie waluty, której kurs jest instrumentem bazowym, k - kod miesiąca wykonania (określony uchwałą Zarządu Giełdy), r - ostatnia cyfra roku wykonania	FEURkr, gdzie: F - rodzaj instrumentu, EUR - oznaczenie waluty, której kurs jest instrumentem bazowym , k - kod miesiąca wykonania (określony uchwałą Zarządu Giełdy), r - ostatnia cyfra roku wykonania	FXYZkr gdzie: F - rodzaj instrumentu XYZ - skrót nazwy instrumentu bazowego (określony przez Giełdę ) k - kod określający miesiąc wykonania kontraktu (określony przez Giełdę ) r - ostatnia cyfra roku wykonania	FW20kr gdzie: F - rodzaj instrumentu, W20 - skrót nazwy instrumentu bazowego, k - kod określający miesiąc wykonania kontraktu (określony uchwałą Zarządu Giełdy), r - ostatnia cyfra roku wykonania	FTECkr gdzie: F - rodzaj instrumentu, TEC - skrót nazwy instrumentu bazowego, k- kod określający miesiąc wykonania kontraktu (określony Uchwałą Zarządu Giełdy), r - ostatnia cyfra roku wykonania	FMIDkr gdzie: F -rodzaj instrumentu MID -skrót nazwy instrumentu bazowego k -kod określający miesiąc wykonania kontraktu (określony przez Giełdę) r -ostatnia cyfra roku wykonania
Kod Kontraktu	Nadawany przez podmiot rozliczający zgodnie ze standardem ISIN
Instrument bazowy	Kurs USD/PLN	Kurs EUR/PLN	Akcje spółek: Bank Pko S.A., Kghm S.A., Bre Bank S.A., Agora S.A., Prokom Software S.A., Netia Holdings S.A.*, Bank Przemys Owo - Handlowy S.A.,Tp S.A., Pkn Orlen S.A., Elektrim S.A. (**), Computerland S.A.*, Budimex S.A.*, Bank Millennium S.A., Bank Zachodni Wbk S.A., Orbis S.A.*, Stomil - Olsztyn S.A.*, Frantschach Świecie S.A.*, Kredyt Bank S.A.*, Dębica S.A.* Grupa Kęty S.A.*	Indeks WIG20	Indeks TechWIG	Indeks MIDWIG
Jednostka notowania	PLN/100 USD	PLN/100 EUR	W złotych polskich (za jedną akcję)	Punkty indeksowe	Punkty indeksowe	Punkty indeksowe
Ostateczna cena rozliczeniowa	Ostateczny kurs rozliczeniowy (w przeliczeniu na 1 USD) pomnożony przez wielkość kontraktu.	Ostateczny kurs rozliczeniowy (w przeliczeniu na 1 EUR) pomnożony przez wielkość kontraktu.	Ostateczny kurs rozliczeniowy pomnożony przez liczbę akcji przypadającą na jeden kontrakt.	Ostateczny kurs rozliczeniowy pomnożony przez mnożnik

Tabela 1

Wybrane elementy standardów kontraktów terminowych notowanych na GPW

Opcje

22 września 2003 r. Giełda Papierów Wartościowych rozpoczęła obrót opcjami kupna oraz opcjami sprzedaży na indeks WIG20. Wprowadzenie tego instrumentu stanowi uzupełnienie oferty instrumentów pochodnych opartych o indeks WIG20 oferowanych przez GPW. Opcje są instrumentem stwarzającym dodatkowe bardzo szerokie możliwości inwestycyjne. Dają inwestorom możliwość stosowania różnorodnych strategii inwestycyjnych, zwłaszcza wobec faktu, że stwarza im się możliwość kupna kontraktu futures i opcji na ten sam instrument bazowy.

Zaletą transakcji opcyjnych dla nabywców jest brak wymaganego depozytu zabezpieczającego i konieczność zaangażowania znacznie mniejszych środków. Istnieje jednak szereg podobieństw sprzyjających wykorzystywaniu opcji i kontraktów - przykładowo kurs rozliczeniowy kalkulowany jest w identyczny sposób jak w przypadku kontraktów terminowych na WIG20, a opcje notowane są w systemie notowań ciągłych w godzinach 9.00 - 16.10. Dodatkowo do końca 2003 roku Giełda wprowadziła promocyjne opłaty transakcyjne obniżone o 50% od ustalonych regulaminem.

Opcja na WIG20, według Regulaminu Giełdy (art. 60), daje nabywcy prawo do:

• nabycia (opcja kupna) bądź sprzedaży (opcja sprzedaży)

• w przyszłym terminie (termin wygaśnięcia)

• instrumentu bazowego (indeks WIG20)

• po cenie wykonania określonej w momencie zawarcia transakcji

Opcje podobnie jak kontrakty terminowe są w pełni wystandaryzowane. Zarówno dla opcji kupna jak i dla opcji sprzedaży stale można zawierać transakcje z dwoma terminami wygaśnięcia przypadającymi w dwóch najbliższych miesiącach z cyklu marzec, czerwiec, wrzesień, grudzień. Ostatni dzień obrotu opcjami danych serii to trzeci piątek miesiąca wygaśnięcia. Przykładowo w październiku dostępne będą opcje wygasające w grudniu oraz marcu kolejnego roku.

Podobnie jak w przypadku kontraktów terminowych opcje rozliczane są wyłącznie w sposób pieniężny. Nie ma miejsca fizyczna dostawa portfela indeksu. Opcje na WIG20 ma ją europejski styl wykonania, co oznacza, że swoje prawo można wykonać wyłącznie w dniu wygaśnięcia, jeżeli kurs rozliczeniowy jest wyższy niż kurs wykonania - w przypadku opcji kupna, a kurs rozliczeniowy jest niższy niż kurs wykonania - w przypadku opcji sprzedaży.

W praktyce wykonanie opcji następować będzie automatycznie w dniu wygaśnięcia, jeżeli spełnione zostały powyższe warunki. Jednakże każdemu inwestorowi przysługuje prawo rezygnacji z wykonania opcji, np. gdyby prowizja za wykonanie przekroczyła kwotę rozliczenia z tytułu wykonania opcji.

Kwota rozliczenia wypłacana w przypadku wykonania opcji jest równa

• opcje kupna - różnicy między ceną rozliczeniową i cena wykonania

• opcje sprzedaży - różnicy między ceną wykonania i ceną rozliczeniową

Cena rozliczeniowa to kurs rozliczeniowy pomnożony przez mnożnik (równy 10zł) Mnożnik to wartość jednego punktu indeksowego. Natomiast kurs rozliczeniowy dla opcji jest równy ostatecznemu kursowi rozliczeniowemu dla kontraktów terminowych na WIG20 i jest równy średniej arytmetycznej ze wszystkich wartości WIG20 z ostatniej godziny notowań ciągłych (15:00-16:00) i wartości indeksu na zamknięciu (16:10). Z kolei cena wykonania opcji jest równa kursowi wykonania pomnożonemu przez mnożnik (10zł). Kurs wykonania to poziom indeksu WIG20 (instrumentu bazowego), po którym strony transakcji chcą „kupić/sprzedać)” indeks w przyszłym w terminie.

Cena opcji (premia) kształtowana jest przez podaż i popyt i zależy m.in. od ceny instrumentu bazowego, ceny wykonania, zmienności cen instrumentu bazowego czasu do wygaśnięcia poziom stóp procentowych, stopy dywidendy. Kurs opcji jest kwotowany na Giełdzie. W przypadku opcji na indeks podawany jest on w punktach indeksowych. Do określenia ceny opcji (wyrażonej w złotych) konieczny jest mnożnik wynoszący 10zł.

Poniższy wykres (1) prezentuje wolumen obrotu opcji na WIG20 - debiutanta na warszawskiej GPW, oraz liczbę otwartych pozycji na koniec każdego tygodnia. Po wstępnej analizie wykresu zauważyć można, że następuje wzrost zainteresowania tymi derywatami. Jednakże w 15 tygodniu widoczny jest bardzo duży spadek liczby otwartych pozycji. Wynika to jednak z wygaśnięcia w dniu 19 grudnia 2003r. pierwszych serii opcji.

Wykres 1

Tygodniowy wolumen obrotu opcji na WIG20 oraz liczba otwartych pozycji na koniec każdego tygodnia (22 września 2003r. - 2 stycznia 2004r.)

Źródło: www.gpw.com.pl

Opcje rozliczane są w KDPW. Z uwagi na charakter instrumentu depozyty zabezpieczające są wnoszone wyłącznie przez wystawców opcji. Nabywcy opcji nie wnoszą depozytów zabezpieczających. Z uwagi na dźwignię finansową zyski oraz straty są większe niż zyski bądź straty na rynku kasowym. W przypadku nabywcy potencjalny zysk jest nieograniczony, natomiast maksymalna strata jest równa wysokości premii zapłaconej za opcje. W przypadku wystawcy wysokość potencjalnych strat jest w praktyce nieograniczona, podczas, gdy zysk jest ograniczony do wartości premii otrzymanej od nabywcy.

Jednostki indeksowe - MiniWIG20

26 listopada 2001r. Giełda wprowadziła do obrotu kolejny instrument finansowy, powiększający rodzinę instrumentów pochodnych. Jest nim MiniWIG20 - jednostka indeksowa, umożliwiająca inwestycję równoważną zakupowi portfela akcji wchodzących w skład indeksu WIG20.

Jednostka indeksowa jest papierem wartościowym, który reprezentuje wszystkie akcje tworzące dany indeks. W sensie oczekiwanej stopy zwrotu, instrument ten jest równoważny nabyciu przez inwestora portfela akcji indeksu, bez konieczności zakupu poszczególnych akcji wchodzących w skład tego indeksu. Dla jednostek indeksowych notowanych na giełdzie warszawskiej indeksem bazowym jest WIG20, odzwierciedlający zmiany cen 20 największych spółek giełdowych. Nabycie jednostki indeksowej odpowiada inwestycji w portfel akcji 20 spółek wchodzących w skład indeksu. Wartość jednej jednostki indeksowej jest wyrażona w złotych i stanowi 1/10 wartości indeksu WIG20.

Jednostki indeksowe umożliwiają osiąganie zysku zarówno tym, którzy prognozują wzrost indeksu (zajęcie pozycji długiej, czyli zakup jednostki), jak i tym, którzy mają odmienne przewidywania (zajęcie pozycji krótkiej, czyli sprzedaż jednostki). Tabela 2 obrazuje wyniki zajęcia odpowiedniej pozycji.

Tabela 2

Wynik zajęcia odpowiedniej pozycji przy jednostkach indeksowych - MiniWIG20

	Wzrost indeksu bazowego (WIG20)	Spadek indeksu bazowego (WIG20)
Zakup jednostki indeksowej (zajęcie pozycji długiej)	Zysk (+)	Strata (-)
Wystawienie jednostki indeksowej (zajęcie pozycji krótkiej)	Strata (-)	Zysk (+)

Źródło: opracowanie własne na podstawie informacji uzyskanych na stronie internetowej GPW (www.gpw.com.pl)

Jednostki indeksowe notowane są w systemie notowań ciągłych w godzinach obrotu 9.00 - 16.10. Występują tu pewne ograniczenia wahań kursów. Kurs otwarcia, kurs transakcyjny oraz kurs zamknięcia mogą się różnić nie więcej niż o 10% od kursu odniesienia, którym jest kurs zamknięcia z dnia poprzedniego.

Dostępne są wszystkie rodzaje zleceń, które występują w systemie WARSET. Obrót na rynku może być wspomagany przez działania animatora rynku, czyli dom maklerski, który zobowiązał się do utrzymywania płynności obrotu poprzez składanie zleceń kupna i sprzedaży jednostek na określonych warunkach.

Przy inwestowaniu w jednostki indeksowe występuje ryzyko płynności. Związane jest to z tym, że w pierwszym okresie obrotu jednostkami indeksowymi nie można liczyć na wysoką aktywność i zaangażowanie uczestników rynku. Mogą więc wystąpić sytuacje, gdy zawarcie większej transakcji będzie niemożliwe lub będzie pociągać to za sobą istotną zmianę kursu. Płynność obrotu zależeć będzie również od aktywności animatorów rynku. Ryzyko to jest zmniejszone dla nabywców przez fakt, że mogą wykonać swoje jednostki uczestnictwa każdego dnia według ceny rozliczeniowej, która jest równa wartości otwarcia indeksu z pierwszej sesji po wykonaniu jednostki pomnożonej przez 0,1 zł. Tabela 3 przedstawia w szerszym ujęciu standard jednostek indeksowych na indeks WIG20.

Główne zalety jednostek indeksowych:

• umożliwiają bezpośrednie inwestowanie w indeks - jest to niemal równoznaczne nabyciu portfela akcji wchodzących w skład indeksu bazowego, czyli indeksu WIG20,

• inwestycja w jednej transakcji - zamiast dokonywać zakupu 20 różnych akcji, wystarczy nabyć jednostkę w jednej transakcji,

• niska kwota inwestycji - cena jednej jednostki indeksowej jest zbliżona do cen akcji,

• nabycie jednostki indeksowej jest dużo tańsze niż nabycie wszystkich akcji wchodzących w skład indeksu bazowego WIG20,

• możliwość sprzedaży (wystawienia) jednostki indeksowej - zajęcie pozycji przynoszącej zysk w momencie, gdy wartość indeksu spada,

• przejrzystość ceny - prosta analogia pomiędzy wartością indeksu, a wartością jednostki indeksowej,

• możliwość wyjścia z rynku poprzez wykonanie jednostki (dla inwestora, który nabył jednostkę) nawet przy braku płynności obrotu,

• odległy czas wygaśnięcia (25 lat), dzięki czemu MiniWIG20 jest atrakcyjnym instrumentem dla inwestorów długoterminowych.

Tabela 3

Standard jednostek indeksowych na indeks WIG20

Nazwa skrócona jednostki indeksowej	MW20 gdzie: M - rodzaj instrumentu; W20 - skrót nazwy instrumentu bazowego
Kod jednostki indeksowej	Nadawany przez podmiot rozliczający zgodnie ze standardem ISIN
Instrument bazowy	Indeks WIG20
Mnożnik	0,1 zł
Wartość jednostki indeksowej	Mnożnik * wartość instrumentu bazowego
Jednostka notowania	W złotych polskich za jednostkę indeksową
Krok notowania i jego wartość	0,01 zł
Ostatni dzień obrotu	Przedostatni dzień sesyjny przypadający w grudniu 2025 r. W sytuacji szczególnej Zarząd Giełdy może określić inny ostatni dzień obrotu, podając informację o tym do publicznej wiadomości co najmniej na 4 tygodnie wcześniej.
Dzień wygaśnięcia	Dzień, w którym po raz ostatni zostaje ustalony kurs rozliczeniowy. Pierwszy dzień sesyjny po ostatnim dniu obrotu.
Kurs rozliczeniowy	Ustalana codziennie począwszy od drugiego dnia obrotu wartość otwarcia instrumentu bazowego pomnożona przez mnożnik.
Cena rozliczeniowa	Równa wartości kursu rozliczeniowego.
Prawa przysługujące właścicielom jednostek	Właścicielowi przysługuje prawo wykonania jednostki indeksowej i otrzymania od wystawcy jednostki zapłaty kwoty rozliczenia ustalonej w pierwszym dniu sesyjnym po wykonaniu jednostki indeksowej.
Kwota rozliczenia	Równoważna cenie rozliczeniowej jednostki indeksowej.
Zasady wykonania jednostki indeksowej	Określone przez KDPW. W wyniku wykonania posiadacz jednostki otrzymuje kwotę rozliczenia.
Dzień wykonania	Dzień, w którym posiadacz jednostki wykona swoje prawo lub dzień sesyjny poprzedzający dzień wygaśnięcia, w przypadku, gdy jednostka nie zostanie wykonana wcześniej. Wykonanie może nastąpić w każdym dniu sesyjnym do dnia poprzedzającego dzień wygaśnięcia włącznie.
Dzień rozliczenia	Następny dzień roboczy po dniu ustalenia kursu rozliczeniowego.
Sposób rozliczenia	Pieniężne w złotych polskich.
Depozyt zabezpieczający wnoszony przez inwestora	Wnoszony jest wyłącznie przez inwestorów otwierających krótkie pozycje. Minimalna wysokość jest określona przez KDPW S.A. Podmiot prowadzący r-k inwestora może określić wyższy poziom depozytu zabezpieczającego wnoszonego przez inwestora.

Źródło: www.gpw.com.pl

Warranty

Pierwsze warranty znalazły się w obrocie na GPW 9 marca 1998 roku. Ich wystawcą był BRE Bank. Inwestor, decydując się na ich zakup, nabywał prawo do zakupu w przyszłości po znanej, ustalonej wcześniej cenie akcje Elektrimu czy też przeliczanego na złotówki indeksu NFI. Skorzystanie z tego prawa opłacało się tylko wtedy, jeśli kurs Elektrimu czy wartość indeksu NIF przekroczył ustalony w warunkach emisji poziom. Za rozliczenie transakcji i ewentualny wykup warrantów odpowiedzialny był wystawca (BRE Bank).

Na koniec 2002 roku w obrocie znajdowało się 41 serii warrantów. Były to warranty kupna i sprzedaży na indeks giełdowy WIG20, na kontrakty terminowe oraz na akcje kilkunastu spółek o największej płynności. Na giełdzie warszawskiej notowane są warranty opcyjne typu europejskiego oraz amerykańskiego. Mogą być one emitowane przez banki i inne instytucje finansowe, np. domy maklerskie.

Stąd też w zależności od przyjętego przez emitenta zobowiązania można wymienić następujące rodzaje warrantów:

• Europejski warrant kupna\ sprzedaży - umożliwia inwestorowi nabycie\ sprzedaż instrumentu bazowego po ustalonej wcześniej cenie wykonania, w wyznaczonym dniu wygaśnięcia, lub otrzymania kwoty rozliczenia.

• Amerykański warrant kupna\ sprzedaży - umożliwia inwestorowi nabycie\ sprzedaż instrumentu bazowego po ustalonej cenie w dowolnym dniu, nie późniejszym niż wyznaczony dzień wygaśnięcia, albo otrzymania w takim dniu kwoty rozliczenia.

Ogólnie można przyjąć, że typ europejski oznacza, że warrant może być wykonany jedynie w dniu z góry określonym przez emitenta, nazywanym dniem wygaśnięcia, natomiast warrant amerykański może być wykonany w dowolnym dniu poprzedzającym dzień wygaśnięcia. Handel warrantami odbywa się w systemie notowań ciągłych, w godz. 10.00 -16.10. W notowaniach warantów nie obowiązują ograniczenia wahań kursów.

W przypadku warrantów na akcje, jeden warrant opiewa na 10 akcji spółki. Wykonanie tych warrantów, zgodnie z przyjętymi przez Radą Giełdy standardami, może być dokonane wyłącznie poprzez rozliczenie pieniężne. Oznacza to, że inwestor za każdy posiadany warrant otrzyma kwotę rozliczenia równą różnicy pomiędzy ceną akcji w dniu wygaśnięcia, a ceną wykonania, pomnożoną przez liczbą akcji przypadających na warrant, (oczywiście tylko w wypadku, gdy cena akcji instrumentu bazowego przewyższy ceną wykonania). Wyznaczenie kwoty rozliczenia dla warrantów na indeks NIF wygląda nieco inaczej. Kwota ta jest różnicą pomiędzy wartością indeksu pomnożoną przez 1 zł, a ceną wykonania warrantu.

Zgodę na wprowadzenie warrantów do obrotu publicznego wyraża Komisja Papierów Wartościowych i Giełd. Wniosek o wyrażenie zgody na wprowadzenie warrantów do obrotu publicznego składa podmiot organizujący rynek. Do wniosku są dołączone między innymi „Warunki emisji i obrotu”, w których zawarte są szczegółowe informacje na temat warrantów, które znajdą się w obrocie giełdowym. Wprowadzenie warrantów do obrotu publicznego, a w konsekwencji np. giełdowego, oznacza dla inwestorów możliwość nie tylko nabycia warrantu i wykonania go w określonym terminie, lecz także swobodnego obrotu tymi instrumentami na zasadach określonych w „Warunkach emisji i obrotu”. Na polskim rynku rolę izby rozrachunkowej pełni Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych S.A.

Należy dodać, że rynek warrantów wciąż jest rynkiem niedocenianym przez inwestorów. Czynnikiem zniechęcającym do inwestowania w warranty jest brak płynności, który niekorzystnie oddziaływuje przede wszystkim wówczas, gdy zamykana jest pozycja. Ryzyko płynności występujące na rynku warrantów w pewnym zakresie redukowane jest dla warrantów o amerykańskim stylu wykonania, gdzie istnieje możliwość wykonania warrantu w całym okresie jego sprzedaży.

Ponadto kwota uzyskana ze sprzedaży warrantu na rynku zawsze jest wyższa od jej wartości wewnętrznej, otrzymanej przy wykonaniu warrantu, jednak na rynku mało płynnym nie zawsze są dostępne oferty korzystne cenowo. Wyjątek stanowić mogą warranty, których płynność jest wspomagana działaniami animatora, pod warunkiem, że podtrzymanie płynności jest prowadzone w sposób ciągły.

Natomiast głównym czynnikiem zachęcającym inwestorów indywidualnych do inwestowania w instrumenty pochodne na GPW jest dźwignia finansowa. Pozytywny efekt dźwigni finansowej na rynku warrantów wynika to z tego, że cena warrantu stanowi małą część wartości instrumentu bazowego, co powoduje, że inwestycje w warranty umożliwiają osiąganie zysków procentowo większych od inwestycji w instrumenty bazowe. Ponadto w przypadku warrantów dźwignia ta jest niejednokrotnie znacznie większa niż dla kontraktów terminowych (tabela 4). Niewątpliwie zachęca to do lokowania swoich środków w te derywaty.

Tabela 4

Przykład obliczenia stopy zwrotu z inwestycji

w kontrakty terminowe i warranty.

Kontrakty terminowe	Warranty
Założenie: Portfel złożony jest z kontraktów terminowych i warrantów. Kurs kontraktu - 105 zł Depozyt zabezpieczający - 15% Wartość instrumentu bazowego - 100 zł Wartość premii opcyjnej - 8 zł Współczynnik delta - 0,6
Założenie 5% wzrostu instrumentu bazowego. Kontrakt terminowy rośnie do poziomu 110,25 zł. Kwota zysku w kontraktach to 5,25. Biorąc pod uwagę depozyt zabezpieczający (15,75), stopa zwrotu wynosi 30%.	Wartość warrantu rośnie o iloczyn kwoty wzrostu wartości instrumentu bazowego oraz współczynnika delta, czyli (5% x 100zł) x 0,6 = 3zł Stąd stopa zwrotu z inwestycji wynosi: 3zł/ 8zł = 37,5%

Źródło: opracowanie własne na podstawie K. Mejszutowicz, Warranty na GPW, Rynek Terminowy nr 02/2003, s. 85.

Podsumowanie roku 2003 na rynku derywatów 

Głównym wydarzeniem 2003 roku było wprowadzenie 22 września do obrotu opcji na indeks WIG20. w poprzednim roku zanotowano następujące rekordowe obroty:

• największy w historii rynku roczny wolumen obrotów:

• na kontraktach terminowych na WIG20 - 4.118.952 (poprzedni największy roczny wolumen w 2001 roku - 3.646.528),

• na kontraktach terminowych na MIDWIG - 9.418 (poprzedni największy wolumen w 2002 roku - 7.672),

• na kontraktach terminowych na akcje - 93.055 (Poprzedni największy wolumen w 2002 roku - 92.097).

• najwyższy w historii miesięczny wolumen obrotu kontraktami terminowymi na WIG20 - 559.880 (wrzesień) oraz 534.558 (październik).

• najwyższa w historii miesięczna nominalna wartość obrotu kontraktami terminowymi na WIG20 - 17,8 mld zł (wrzesień).

• najwyższy w historii dzienny wolumen obrotu na wszystkich seriach kontraktów terminowych na WIG20 - 42.621 (22 sierpnia).

• najwyższy w historii wskaźnik udziału obrotów kontraktami terminowymi na WIG20 w stosunku do obrotów akcjami wchodzącymi w skład indeksu - 266% (październik).

Ponadto do obrotu wprowadzono 221 serii instrumentów (83 serie kontraktów terminowych, 24 serie opcji, oraz 114 serii warrantów). Wygasło 206 serii instrumentów (78 serii kontraktów terminowych, 8 serii opcji oraz 120 serii warrantów),

Na rynku kontraktów terminowych, opcji oraz jednostek indeksowych transakcje zawarło 11.047 inwestorów. Łącznie w 2003 zawarto 1.283.461 transakcji realizując wolumen obrotu na poziomie 6.395.784 sztuk:

• 4.231.949 kontraktów terminowych,

• 20.647 opcji,

• 132.459 jednostek indeksowych,

• 2.010.729 warrantów.

Dodatkowo 24 marca wprowadzono nowe kontrakty terminowe na akcje spółek Bank Millennium S.A. oraz Bank Zachodni WBK S.A.

Na rynku terminowym w roku 2004 zmianie uległy standardy:

• opcji na indeks WIG20 (zwiększono do 4 liczbę początkowo wprowadzanych do obrotu serii opcji danego typu z nowym terminem wygaśnięcia, oraz wprowadzono nowe zasady udostępniające większą liczbę serii opcji „poza ceną" („out-of-the-money")).

• kontraktów terminowych na akcje pojedynczych spółek (zwiększono do 3.000 liczbę akcji przypadających na jeden kontrakt dla kontraktów na Netię, oraz zmieniono krok notowania dla wszystkich kontraktów na akcje).

Zaprzestano natomiast notowania:

• warrantów na indeks WIG20 emitowanych przez BRE Bank S.A. (wycofane z obrotu),

• kontraktów terminowych na akcje Elektrim S.A. (zawieszenie wprowadzania do obrotu kolejnych serii).

W rezultacie lista instrumentów notowanych w roku 2003 na GPW objęła:

• kontrakty terminowe na indeksy WIG20, TechWIG, MIDWIG,

• kontrakty terminowe na akcje 11 spółek,

• opcje na WIG20,

• jednostki indeksowe na WIG20,

• warranty na 14 instrumentów bazowych.

Inwestorzy na rynku instrumentów pochodnych

Poniższe schematy prezentują strukturę inwestorów działających na rynku derywatów - w szczególności kontraktów terminowych, a także aktywność inwestorów na przestrzeni lat działania GPW.

Wykres 2

Źródło: opracowanie własne na podstawie informacji uzyskanych na stronie internetowej GPW (www.gpw.com.pl).

Zdecydowanie największy udział w obrotach giełdowych kontraktów terminowych zaliczają się krajowi inwestorzy indywidualni. Średnio mają oni ponad 80% udział w obrotach kontraktów terminowych. Zauważalny jest tu jednak spadek, który odbywa się na rzecz zwiększenia udziału krajowych inwestorów instytucjonalnych i który w I półroczu 2003 roku wyniósł 23%. Natomiast udział inwestorów zagranicznych nieznaczny i kształtuje się na podobnym poziomie na przestrzeni analizowanych lat.

Wykres 3

Liczba aktywnych inwestorów na rynku terminowym GPW (minimum 1 transakcja)

Źródło: opracowanie własne na podstawie informacji uzyskanych na stronie internetowej GPW (www.gpw.com.pl)

Wykres 4

Źródło: opracowanie własne na podstawie informacji uzyskanych na stronie internetowej GPW (www.gpw.com.pl).

Kolejne wykresy (3 i 4) obrazują liczbę oraz saldo inwestorów na rynku terminowym GPW. Jak pokazuje wykres 4, na rynku futures widoczne jest ujemne saldo aktywnych inwestorów. Ta negatywna tendencja rozpoczęła się już II półroczu 2001r. wraz ze wzrostem liczby odchodzących i spadkiem liczby nowych inwestorów. Ogólna zaś liczba aktywnych inwestorów (wykres 3) w pierwszych latach wykazywała tendencję rosnącą. Aktualnie liczba ta ustabilizowała się i kształtuje się na poziomie wyższym od 8 tys.

Podsumowując - rynek instrumentów pochodnych na GPW rozwija się dość szybko. Najlepiej radzą sobie kontrakty terminowe na WIG-20. Dość dobrze wypadają również kontrakty terminowe na akcje spółek. W innych segmentach jest jednak poniżej oczekiwań. Nieco gorzej radzą sobie jednostki indeksowe MiniWIG-20. Najsłabiej - z różnych względów - wypadają kontrakty na kursy Euro czy dolara. Jest też licznie reprezentowany rynek warrantów. Jednak na GPW wciąż jeszcze brak jest możliwości zakupu zagranicznego indeksu giełdowego. Tego typu instrumenty wprowadzane są do obrotu przez instytucje finansowe. Być może krajowi emitenci nie mają wystarczającej wiedzy, zaś zagraniczni traktują polski rynek nieco jak rynek marginalny.

Jednakże należy zauważyć, że Warszawska Giełda Papierów Wartościowych S.A. - pod względem oferowanych papierów wartościowych - dołączyła do grona dojrzałych rynków papierów wartościowych. Ponadto GPW zamierza poszerzyć bazę proponowanych instrumentów pochodnych. W 2004r. w ofercie GPW mają pojawić się również opcje na akcje wybranych spółek. Zatem rynek derywatów w najbliższym okresie będzie znajdować się w fazie rozwoju, a nie stagnacji.

Bibliografia

1. Banasik M., Instrumenty finansowe i rynek kapitałowy, Wyd.WSBiF, Bielsko-Biała 2001.

2. Gątarek D., Całkowicie prywatna historia polskich warrantów, Rynek Terminowy nr 10/4/00 (listopad 2000).

3. Kryda M., Słowniczek terminów związanych z warrantami, Rynek Terminowy nr 10/4/00 (listopad 2000).

4. Mejszutowicz K., Warranty na GPW, Rynek Terminowy nr 02/2003, s. 84-85.

5. Rocznik Giełdowy 2003, Wyd. Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie, Warszawa 2003.

6. Tarczyński M., Instrumenty pochodne na rynku kapitałowym, PWE, Warszawa 2003.

7. www.gospodarka.gazeta.pl

8. www.gospodarka.gazeta.pl\giełda

9. www.gpw.gov.pl

10. www.kpwig.gov.pl

11. www.rafa.hg.pl

M. Banasik, Instrumenty finansowe i rynek kapitałowy, Wyd. WSBiF, Bielsko - Biała 2001, s.99.

www.rafa.hg.pl

www.kpwig.gov.pl

Rocznik Giełdowy 2003, Wyd. Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie, Warszawa 2003.

M. Banasik, Instrumenty…, op. cit., s.112-113.

www.gpw.gov.pl

www.gpw.gov.pl

Rocznik Giełdowy 2003, op. cit.

Rocznik Giełdowy 2003, op. cit.

M. Banasik, Instrumenty…, op. cit., s.114.

www.gpw.gov.pl

www.gpw.gov.pl

www.gpw.com.pl

Rocznik Giełdowy 2003, op. cit.

www.gpw.com.pl

Tamże

D. Gątarek, Całkowicie prywatna historia polskich warrantów, Rynek Terminowy nr 10/4/00 (11.2000), s.10.

www.gospodarka.gazeta.pl\giełda

M. Tarczyński, Instrumenty pochodne na rynku kapitałowym, PWE, Warszawa 2003, s.34.

www.gwp.com.pl

M. Kryda, Słowniczek terminów związanych z warrantami, Rynek Terminowy nr 10/4/00 (11.2000), s.27.

K. Mejszutowicz, Warranty na GPW, Rynek Terminowy nr 02/2003, s. 84-85.

www.gwp.com.pl

www.gospodarka.gazeta.pl

---