AKADEMIA EKONOMICZNA
W KATOWICACH
RYNEK PIENIĘŻNY
Opracowanie:
Paweł
Zatwarnicki
KATOWICE 2006
Wstęp do Rynków Finansowych. Opracowanie Paweł Zatwarnicki®
AE Katowice 2006 2
Część I. WPROWADZENIE DO RYNKÓW FINANSOWYCH
1.Pojęcie rynku finansowego
Rys. Struktura rynku finansowego
Klasyfikacja rynków finansowych wyróżnia:
• rynek pieniężny,
• rynek kapitałowy,
• rynek walutowy,
• rynek instrumentów pochodnych.
Rynek pieniężny, to miejsce, gdzie dokonuje się obrotu krótkoterminowymi
instrumentami finansowymi funkcjonującymi w okresie od jednego dnia do
dwunastu miesięcy, natomiast rynek kapitałowy tworzą instrumenty średnioi
długoterminowe. Rynek walutowy związany jest z handlem pieniądzem
danego kraju (walutą), umożliwia wymianę jednego środka płatniczego na drugi.
Inwestor zagraniczny kupując polskie papiery wartościowe musi zapłacić za nie
złotówkami, które otrzymuje od banku wymieniając własną walutę - dolary czy
euro.
Wstęp do Rynków Finansowych. Opracowanie Paweł Zatwarnicki®
AE Katowice 2006 3
Rynek finansowych instrumentów pochodnych pozwala na zabezpieczenie
ryzyka występującego w inwestycjach, które dotyczy niekorzystnych zmian
kursów akcji, stóp procentowych czy kursów wymiany walut.
Podział między rynkami finansowymi jest umowny, można spotkać w literaturze
różne klasyfikacje - wynika to ze specyfiki instrumentów finansowych
i przyjętych definicji.
Rynek to miejsce gdzie rządzi mechanizm popytowo-podażowy. Podobnie jak
w gospodarce rynkowej, w której ceny ustalane są przez nabywców (popyt)
i sprzedawców (podaż).
Rynek finansowy to miejsce (niekiedy nierzeczywiste), gdzie kupuje się i
sprzedaje instrumenty finansowe - w obiegowym, potocznym znaczeniu można
powiedzieć, iż jest to szereg kategorii którymi zajmują się finanse, i w takim
kontekście używa się tego zwrotu w praktyce.
I tak do instrumentów finansowych zaliczymy wszelkie operacje finansowe,
papiery wartościowe, czy też tzw. pochodne, np. pieniądz - waluta; kredyty;
pożyczki; depozyty; stopy procentowe; weksle; bony skarbowe, pieniężne;
akcje; obligacje; derywaty - futures, opcje, swaps, FRA, itd.
Obligacja uznawana jest powszechnie za klasyczny instrument rynku
kapitałowego, w Polsce można spotkać obligacje jednoroczne czy
kilkumiesięczne. Biorąc jednak pod uwagę kryterium czasu dzielącego rynki,
powinniśmy zaliczyć obligacje do rynku pieniężnego. Ale oczywiście tak nie
jest. Ten przykład pokazuje jak umowne są podziały pomiędzy rynkami.
2. Podstawowa charakterystyka rynków finansowych
Pamiętając o braku wyraźnych granic pomiędzy rynkami, podejmiemy się próby
porównania i krótkiej charakterystyki wymienionych rynków finansowych,
stosując najczęściej używane i najważniejsze w zarządzaniu finansami kryteria.
Najpierw jednak spróbujmy je prawidłowo zinterpretować.
Tabela. Charakterystyka rynków finansowych
Cechy
Segment pieniężny kapitałowy walutowy instrumentów
pochodnych
Przedmiot obrotu instrumenty krótkoterminowe instrumenty średnio- i
długoterminowe
pieniądz stosowany w
rozliczeniach
międzynarodowych
pochodne wystawione na
produkt bazowy -
instrument finansowy
Rodzaje
instrumentów
bony i weksle skarbowe, bony
pieniężne, papiery komercyjne,
certyfikaty depozytowe, akcepty
bankierskie, depozyty między -
bankowe
akcje, obligacje, świadectwa
udziałowe, certyfikaty
inwestycyjne, certyfikaty
indeksowe, ADR, GDR,
prawa poboru, PDA, itp.)
waluty, futures, opcje, swaps,
swaption, opcje na futures,
futures na opcje
Płynność
instrumentów
wysoka i bardzo wysoka w większości wysoka, może
być średnia i niska
bardzo wysoka bardzo wysoka i wysoka,
nieraz niska
Bezpieczeństwo bardzo wysokie i wysokie wysokie, średnie i niskie Bardzo wysokie wysokie
Uczestnicy obrotu Podaż:
skarb państwa, bank centralny,
banki komercyjne, instytucje
finansowe i niefinansowe;
Popyt:
j.w. oraz osoby fizyczne
Podaż: skarb państwa, bank
centralny, banki komercyjne,
instytucje finansowe i
niefinansowe;
Popyt:
j.w. oraz osoby fizyczne
Podaż: bank centralny,
Popyt:
skarb państwa, bank centralny,
banki komercyjne, instytucje
finansowe i niefinansowe;
oraz osoby fizyczne
banki komercyjne,
instytucje finansowe i
niefinansowe; oraz osoby
fizyczne
Charakter rynku rynek hurtowy, rzadko detalicz. rynek hurtowy i detaliczny rynek hurtowy rynek hurtowy i detaliczny
Struktura rynku rynek pierwotny i wtórny rynek pierwotny i wtórny rynek wtórny - OTC rynek pierwotny i wtórny
Cele i funkcje − regulowanie płynności
banków komercyjnych
− kalkulacja stóp procentowych
− przedmiot regulacji władz
monetarnych
− finansowanie deficytu
budżetowego
− mobilizacja (alokacja)
kapitału
− transfer kapitału
− wycena kapitału
− finansowanie deficytu
budżetowego
− powiązanie cen towarów i
usług w różnych krajach
− alokacja zasobów w skali
światowej
− transfer kapitału w skali
międzynarodowej
− narzędzie realizacji polityki
− monetarnej
- kontroli ryzyka
- zabezpieczenia
transakcji
- spekulacji
Płynność - (dyspozycyjność) możliwość szybkiej zamiany instrumentu
finansowego na gotówkę. Najbardziej płynnym aktywem finansowym jest
pieniądz, stąd też rynek walutowy będzie charakteryzował się najwyższą
płynnością.
Ryzyko płynności Związane jest z brakiem możliwości sprzedaży instrumentu finansowego po
cenie określonej w danym momencie przez rynek.
Ryzyko
kredytowe
Bezpieczeństwo - w tym przypadku związane z ryzykiem nie wywiązania się
emitenta ze swoich zobowiązań (zwrot pożyczki, regularna wypłata odsetek
itp.). Mamy w tym wypadku do czynienia z jednym z rodzajów ryzyka
towarzyszącego inwestycjom tj. ryzyka kredytowego (niewypłacalności
pożyczkobiorcy).
Uczestnicy obrotu na poszczególnych rynkach - to w zasadzie wszystkie
podmioty działające w obrocie gospodarczym. W dalszej części opracowania
określimy najważniejszych uczestników rynku pieniężnego i dokonamy ich
podziału na emitentów, inwestorów i pośredników.
Schemat. Uczestnicy rynku finansowego
Rynek Pieniężny
(uczestnicy)
Sektor publiczny Instytucje
finansowe Przedsiębiorstwa Gospodarstwa
domowe
Skarb Państw a
Władze lokalne
Bank C entralny
Banki
inwestycyjne i
komercyjne
Firmy
ubezpieczeniowe
Fundusze
emerytalne
Fundusze
inwestycyjne
Wstęp do Rynków Finansowych. Opracowanie Paweł Zatwarnicki®
AE Katowice 2006 6
rynek hurtowy
rynek detaliczny
Charakter rynku - każdy rynek możemy podzielić na hurtowy i detaliczny.
Rynek hurtowy charakteryzuje się dużą skalą obrotów i często wysokim
nominałem jednostek transakcyjnych.
Rynek detaliczny charakteryzuje się natomiast niewielką skalą obrotów
i zazwyczaj niskim nominałem instrumentów. Większość z rynków finansowych
posiada oba takie segmenty - hurtowy i detaliczny.
rynek pierwotny
rynek wtórny
Struktura rynku - dzieli rynki na tzw. rynek pierwotny i wtórny.
Rynek pierwotny to rynek (emitenta) nowych emisji, możemy na nim po raz
pierwszy (pierwotny) nabyć dany instrument finansowy najczęściej
bezpośrednio od emitenta lub wynajętego przez niego pośrednika.
Rynek wtórny - to rynek, na którym po raz kolejny (wtóry) możemy kupić lub
sprzedać instrument finansowy. Rynki wtórne mogą być w różny sposób
zorganizowane, ale za najlepszy przykład podaje się giełdę. Należy pamiętać, że
charakteryzowana już przez nas płynność zależy przede wszystkim od
sprawnego, dobrze funkcjonującego rynku wtórnego.
Oczywiście każdy rynek ma za zadanie realizowanie określonych funkcji
i celów. Te ostatnie wykonywane są najczęściej poprzez instrumenty finansowe
funkcjonujące w ramach danego rynku. Jeżeli przyjrzymy się dokładnie
instrumentom finansowym tworzącym rynek kapitałowy i pieniężny
stwierdzimy, iż są to w większości tzw. papiery wartościowe. Zdefiniowany już
przez nas rynek instrumentów krótkoterminowych tworzą przede wszystkim
papiery dłużne (z wyjątkiem depozytów międzybankowych) z okresem wykupu
do jednego roku. Natomiast wymienione instrumenty funkcjonujące w ramach
rynku kapitałowego to również papiery wartościowe, nie wyłączają praw
poboru, Praw Do Akcji (PDA), które w polskim prawie również określane są
mianem papierów wartościowych.
W tej części rozdziału zajmiemy się dokładnie definicją, klasyfikacją
i najczęściej stosowanymi podziałami papierów wartościowych, tym samym
w uproszczony sposób przedstawimy funkcje i cele realizowane na
poszczególnych rynkach finansowych.
Centra rynków finansowych
West coast West coast
NEW YORK
LONDON
Europe
Mid East
TOKYO + TOKYO +
Pacific rim Pacific rim
24 godzinny rynek
Chicago
3. Czynniki wpływające na funkcjonowanie rynków
finansowych
Nim przejdziemy od papierów wartościowych, warto w tym miejscu zwrócić
uwagę na powiązania występujące pomiędzy poszczególnymi rynkami oraz na
prawa nimi rządzące na początku nowego wieku.
Rynki finansowe funkcjonujące w ramach danego kraju, czy też organizacji1, są
ze sobą bardzo mocno powiązane, używając zwrotu z ekonometrii -
skorelowane. W praktyce oznacza to, iż zmiany zachodzące na jednym z rynków
odczuwane są na pozostałych. Siła tych powiązań w niektórych przypadkach jest
widoczna jak na dłoni, w innych zaś trudna do określenia, a niekiedy nawet do
uchwycenia.
Podstawowym czynnikiem wpływającym na funkcjonowanie rynków
finansowych jest przede wszystkim koniunktura gospodarcza (stan gospodarki
kraju w danej chwili) określana najczęściej poprzez najbardziej znane kategorie
makroekonomiczne np.: deficyt lub nadwyżkę obrotów bieżących z zagranicą,
stan budżetu państwa, wysokość inflacji i tym samym stóp procentowych, cele
polityki pieniężnej itp. Wszystkie te czynniki, a przede wszystkim prognozy
kierunku ich zmian będą wpływały na zachowania rynków finansowych.
Od końca lat 80-tych obserwuje się proces umiędzynarodowienia rynków
finansowych. Inwestorzy zagraniczni dopuszczani są do inwestycji na rynku
krajowym, inwestorom krajowym umożliwia się lokowanie środków za granicą.
Sprzyja temu tzw. liberalizacja przepływów kapitałowych polegająca na
zniesieniu obowiązujących ograniczeń administracyjnych przepływu kapitału
i usług pomiędzy krajami na całym świecie. Doprowadziło to do sytuacji,
w której ogromne zasoby „międzynarodowej gotówki” poszukują miejsca
o najlepszych perspektywach inwestycyjnych. Gdy okres prosperity
gospodarczej w danym kraju dobiega końca, środki są przerzucane na inne
obiecujące rynki.
1 Np. Europejska Unia Gospodarczo-Walutowa
Wstęp do Rynków Finansowych. Opracowanie Paweł Zatwarnicki®
AE Katowice 2006 9
Opisana sytuacja doprowadziła do powstania tzw. efektu globalizacji,
w praktyce oznaczającego powiązanie w skali światowej wszystkich rynków
finansowych funkcjonujących w ramach otwartej gospodarki rynkowej
(stosującej zasadę liberalizacji przepływów kapitałowych).
Skoro o kondycji danego krajowego rynku finansowego decyduje kapitał
zagraniczny, możemy powiedzieć, że jest to już rynek globalny. Oczywiście
największe kapitały muszą mieć swoje źródła, które ulokowane są najczęściej
w krajach bardzo zamożnych, mogących pochwalić się najsprawniejszą
gospodarką rynkową - tj. USA, Japonia czy Wielka Brytania. Tam również
znajdują się najważniejsze centra finansowe naszego globalnego rynku
finansowego.
Decyzja, czy już nawet prognoza, podwyżki stóp procentowych FED (banku
centralnego USA) wpływa na zachowania rynków finansowych na całym
świecie, ponieważ amerykańskie stopy procentowe są jednym z najważniejszych
parametrów globalnej gospodarki. Ich zmiana wpływa na kierunek strumieni
kapitałowych płynących z USA do krajów rozwijających się, lub też
wracających na amerykański rynek.
4. Charakterystyka i rodzaje papierów wartościowych
Papiery wartościowe reprezentują określone prawa majątkowe, dokumentują je
oraz potwierdzają ich istnienie. Istnienie, a także realizacja określonego prawa
majątkowego jest ściśle związana z posiadaniem papieru wartościowego.
W związku z dość ogólną definicją papierów wartościowych nie zalicza się do
nich tzw. papierów legitymacyjnych (np. polis ubezpieczeniowych, książeczek
oszczędnościowych itp.) ani też znaków na okaziciela (np. bony towarowe,
bilety widowiskowe itp.).
podział papierów
wartościowych
Papiery wartościowe podlegają różnym klasyfikacjom i podziałom.
Jednym z nich jest podział ze względu na przedmiot uprawnień w nich
inkorporowanych (zawartych). Dzielą się one na:
• papiery opiewające na wierzytelności pieniężne - tzw. dłużne (np. obligacje,
weksle, czeki, prawie wszystkie instrumenty rynku pieniężnego). Emitent
takich papierów jest pożyczkobiorcą - dłużnikiem, nabywca -
Wstęp do Rynków Finansowych. Opracowanie Paweł Zatwarnicki®
AE Katowice 2006 10
pożyczkodawcą, wierzycielem,
• papiery zawierające uprawnienia posiadacza do partycypowania
w zarządzaniu i zyskach spółek - tzw. udziałowe (np. akcje lub dokumenty
potwierdzające również udział kapitałowy w spółce),
• papiery zawierające uprawnienia posiadacza do rozporządzania towarami
(rzeczami) znajdującymi się pod opieką wystawcy dokumentu
(np. konosamenty, dowody składowe).
Drugą najczęściej spotykaną klasyfikacją jest podział ze względu na regulację
obrotu papierami wartościowymi. Wyróżniamy tutaj:
• papiery imienne, legitymujące jako uprawnionego do praw w nich
zawartych jedynie podmiot wskazany imiennie w treści dokumentu (prawa
z takiego dokumentu są przenoszone w drodze przelewu - cesji i jego
wydania). Płynność takich papierów jest często ograniczona, nawet celowo
przez emitenta. Otrzymują je najczęściej pierwsi założyciele spółki akcyjnej
lub podmioty kooperujące z daną firmą.
• papiery na okaziciela, nie wymieniające uprawnionego lecz legitymujące
z mocy prawa, bądź wyraźnej dorozumianej klauzuli jako uprawnionego
każdy podmiot, który dany dokument posiada i przedstawia wystawcy
(prawa z takiego dokumentu są przenoszone poprzez wydanie dokumentu).
Posiadają największą płynność, na większości giełd handluje się tylko takimi
papierami.
• papiery na zlecenie, legitymujące jako uprawnionego podmiot imiennie
wymieniony lub przez niego określony w dokumencie (prawa z takiego
dokumentu są przenoszone w drodze indosu - przekazu i poprzez wręczenie
nowemu posiadaczowi).
Można wymienić również klasyfikacje papierów wartościowych ze względu na
formę dokumentu:
• papiery materialne (w formie dokumentu),
• papiery zdematerializowane (zapis na rachunku).
Wstęp do Rynków Finansowych. Opracowanie Paweł Zatwarnicki®
AE Katowice 2006 11
kupon
Klasyczna postać papieru wartościowego, wywodząca się z historii ma formę
„płaszcza” i „bloku kuponów”. Strona tytułowa, czyli tzw. płaszcz - zawiera
nazwę emitenta, określa rodzaj papieru wartościowego, nominał, zasady wypłat
dochodów oraz jego wykupu. Natomiast blok kuponów niezbędny jest przy
wypłacie dywidend lub odsetek, w celu udokumentowania praw posiadacza.
Terminu kupon używa się ciągle w praktyce do określenia oprocentowania
papierów dłużnych, np.: obligacje rządu USA o kuponie 5 %. Gdy na początku
lat 90-tych tworzono rynek kapitałowy w Polsce przyjęto w założeniu
dematerializację papierów wartościowych, która okazała się bardzo dobrym
rozwiązaniem w naszych warunkach.
funkcje papierów
wartościowych
Papiery wartościowe, jak i rynki finansowe, w ramach których się nimi handluje,
pełnią w gospodarce następujące funkcje:
• kredytowa (papiery dłużne - wierzycielskie) - umożliwiają finansowanie
przedsięwzięć,
• płatnicza (weksle, czeki) - mogą być używane w zastępstwie gotówki,
eliminując ryzyko kradzieży,
• obiegowa (papiery na zlecenie i na okaziciela) - dzięki temu prawa
majątkowe w łatwy sposób mogą być przenoszone pomiędzy
zainteresowanymi podmiotami,
• gwarancyjna (zabezpieczająca) - weksel in blanco, inny papier dłużny,
transakcje repo. Umożliwiają zabezpieczenie pożyczek, kredytów.
Operacja repo polega na dokonaniu „sprzedaży” papierów wartościowych pod
warunkiem, że druga strona umowy przyjmie na siebie obowiązek ich
odsprzedaży w umówionym terminie. Nie dochodzi najczęściej przy tym do
zmiany właściciela papieru wartościowego
• funkcja legitymacyjna - ułatwienie identyfikacji uprawnionych do praw
zawartych w papierze wartościowym.
Papierom wartościowym poświęcimy więcej czasu przy charakterystyce
poszczególnych rynków finansowych, ponieważ to one determinują ich
funkcjonowanie.
Wstęp do Rynków Finansowych. Opracowanie Paweł Zatwarnicki®
AE Katowice 2006 12
5. Elementy wartości pieniądza w czasie
Odsetki proste (procent prosty)
Zasada oprocentowania prostego polega na tym, że niezależnie od długości
okresu, na który odstąpiono prawo do dysponowania kapitałem, procent oblicza
się od początkowej wartości kapitału i procent jest proporcjonalny do długości
tego okresu. Przy oprocentowaniu prostym odsetki nie podlegają kapitalizacji:
( ) FV PV i = + 1 (1)
O PV i = ( ) (2)
FV PV i
t
R = + ∗
⎛⎝ ⎜
⎞⎠ ⎟
1
360 (3)
PV
FV
i
t
R
=
+ ∗
⎛⎝ ⎜
⎞⎠ ⎟
1
360
(4)
O PV i
t
R = ∗
⎛⎝ ⎜
⎞⎠ ⎟
360 (5)
FV wartość przyszła (wartość końcowa = zainwestowany kapitał + dochód)
PV wartość obecna (wartość początkowa = zainwestowany kapitał)
O odsetki
i oprocentowanie okresu
iR oprocentowanie w skali roku
t rozpatrywany okres oprocentowania - (w dniach)
Odsetki składane (procent składany)
Najważniejszą cechą odróżniającą oprocentowanie składane od prostego jest
kapitalizacja procentu, która oznacza, że po upływie każdego okresu
oprocentowania procent dodaje się do kapitału początkowego i w następnym
okresie procent oblicza się już od kapitału o zwiększonej wartości. W tej sytuacji
procent przysługujący za następny okres jest większy od procentu za okres
poprzedni, a nie - jak w przypadku oprocentowania prostego - identyczny we
wszystkich okresach.
Wstęp do Rynków Finansowych. Opracowanie Paweł Zatwarnicki®
AE Katowice 2006 13
( ) FV PV i n = + 1
(6)
( ) PV
FV
i n =
+ 1 (7)
n ilość okresów oprocentowania
Dyskonto - potrącenie odsetek na początku okresu obowiązywania zobowiązania
finansowego. Wysokość tego potrącenia w skali rocznej nosi nazwę stopy
dyskontowej. Wartość końcowa FV instrumentu dyskontowego jest równa jego
nominałowi.
i
FV PV
FV t d =
−
∗
360
(8)
(9)
stosowana w przypadku bonów skarbowych,
pieniężnych czy weksla
C N i t
d = − ∗
⎛
⎝
⎜⎜⎜⎜⎜
⎞
⎠
⎟⎟⎟⎟⎟
* 1
360
id - stopa dyskontowa (oblicza się w stosunku rocznym)
t - rozpatrywany okres oprocentowania - (w dniach)
C - cena określana jako wartość dyskontowana
N - nominał (bonu skarbowego, pieniężnego, weksla, innego instrumentu
dyskontowego
Rentowność (dochodowość, zyskowność) inwestycji - stopa zwrotu w skali
roku:
t PV
PV FV iR
360 ×
−
= (10)
stosowana w przypadku bonów skarbowych, pieniężnych czy weksla
iR - stopa zwrotu w skali roku - rentowność inwestycji)
Konwencje kalkulacji odsetek (tzw. Bazy odsetkowe) w skali roku:
a) t/360 konwencja eurorynku (rok ma zawsze 360 dni)
b) t/365 konwencja brytyjska (rok ma zawsze 365 dni)
c) t/360 konwencja kontynentalna (miesiąc liczony zawsze jako 30 dniowy,
rok 360 dni)
d) t/365 konwencja aktuarialna (w latach przestępnych t/366)
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 14
Część II. RYNEK PIENIĘŻNY
1. Wprowadzenie
Rynek Pieniężny tworzą krótkoterminowe, dłużne (wierzycielskie)
instrumenty finansowe, w większości będące papierami wartościowymi. Biorąc
pod uwagę polskie realia, za typowe narzędzia rynku pieniężnego uznaje się
bony skarbowe, bony pieniężne, transakcje tymi instrumentami (np.: repo,
buy sell back), depozyty międzybankowe (nieraz fx swap), certyfikaty
depozytowe (CD) i papiery komercyjne (commercial papers - CP). Przy ich
pomocy można dokonać segmentacji rynku pieniężnego w następujący sposób:
• segment międzybankowy,
• segment instrumentów emitowanych przez instytucje publiczne,
• segment papierów komercyjnych,
Przyjęty podział, można uzupełnić dodatkowo o weksle handlowe (właściwie
tzw. akcepty bankierskie), którymi to aktywnie handluje się w ramach rynku
pieniężnego w Wielkiej Brytanii czy USA. Dlatego też wyróżnia się tam czwarty
segment - tzw. akceptów bankierskich. Ten rodzaj instrumentów nie występuje
w naszym kraju i nie będzie przedmiotem naszego zainteresowania.
Tabela. Charakterystyka segmentów rynku pieniężnego
Cechy
Segment Rynek depozytów
międzybankowy
Rynek papierów
publicznych
Rynek papierów
komercyjnych
Rynek akceptów
bankierskich
Emitenci Banki
komercyjne
skarb państwa,
bank centralny
przedsiębiorstwa,
instytucje
finansowe
Banki
komercyjne,
przedsiębiorstwa
Instrumenty Lokaty i
depozyty
bony skarbowe,
weksle skarbowe,
bony pieniężne
certyfikaty
depozytowe,
weksle
finansowe,
papiery
komercyjne
Weksle ciągnione
na bank
Nabywcy Banki
komercyjne
wszyscy lub
wybrani
uczestnicy rynku
pieniężnego
instytucje
finansowe,
przedsiębiorstwa,
osoby fizyczne
Bank centralny,
przedsiębiorstwa,
osoby fizyczne
Sposób obrotu
(sprzedaży)
Operacje
depozytowo-
Pożyczkowe
przetargi, bardzo
dobrze
zorganizowany
rynek wtórny
zamknięte emisje,
średnio
rozwinięty rynek
wtórny,
najczęściej
prowadzony
przez banki
Emisje
zamknięte,
rozwinięty rynek
wtórny
Płynność Bardzo wysoka bardzo wysoka wysoka i średnia
(w Polsce
średnia)
Wysoka i bardzo
wysoka
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 15
funkcje
Rynek pieniężny w przeciwieństwie np. do kapitałowego jest bardziej
jednorodny i poprzez to łatwiejszy do określenia. Modelem wzorcowym dla
polskiego rynku pieniężnego są rozwinięte rynki w USA czy Wielkiej Brytanii,
charakteryzujące się przede wszystkim bardzo wysoką płynnością, hurtowością,
łatwością zawierania transakcji, jasnymi rozwiązaniami prawnymi
i bezpieczeństwem - ponieważ tylko takie cechy umożliwiają wywiązanie się z
funkcji i zadań przypisywanych rynkowi pieniężnemu.
Do podstawowych funkcji należą:
• regulacja płynności systemu bankowego,
• realizacja celów polityki pieniężnej,
• konstrukcja stóp procentowych,
• pozyskiwanie krótkoterminowych kapitałów,
• finansowanie deficytu budżetowego, czy też regulacja płynności budżetu
państwa,
• możliwość lokowania nadwyżek w płynne, bezpieczne i rentowne
inwestycje.
Funkcje te są realizowane poprzez odpowiednią konstrukcje rynku pieniężnego
i jego instrumentów. Niebagatelną rolę będą w związku z tym odgrywali
uczestnicy rynku pieniężnego. Bezsprzecznie najważniejszą rolę odgrywają
banki i to zarówno komercyjne, inwestycyjne, jak i centralne, pełniąc
najistotniejsze funkcje jako pośrednicy, inwestorzy i emitenci.
Do grona tych ostatnich zalicza się również Skarb Państwa danego kraju oraz,
w mniejszym zakresie, podmioty niefinansowe, które wykorzystują częściej
rynek pieniężny w celach stricte inwestycyjnych czy też zarządzania płynnością.
Najmniej znaczące zadania realizują na tym rynku gospodarstwa domowe -
wynika to z bardzo wysokich nominałów instrumentów. Jednak i osoby fizyczne
mają możliwość inwestowania na tym rynku, ale pośrednio, poprzez, fundusze
wspólne. Ze względu na konieczność lokowania znacznej ilości aktywów w
bezpieczne, płynne i o zadowalającej rentowności inwestycje, jakimi są
instrumenty rynku pieniężnego, fundusze emerytalne, ubezpieczeniowe i
inwestycyjne są, obok banków, największą grupą inwestorów. Mimo znaczącego
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 16
ich zaangażowania na rynku pieniężnym, nie są one najważniejszym
pośrednikiem, nie są nim również biura maklerskie wykonujące taką funkcję na
rynku kapitałowym.
Głównym pośrednikiem jest bank komercyjny, ponieważ żadnego z
wymienionych instrumentów krótkoterminowych nie kupimy w biurze
maklerskim, ani na giełdzie. To bank organizuje emisje własnych certyfikatów
depozytowych, pomaga w sprzedaży papierów komercyjnych przedsiębiorstw,
czy też tworzy rynki wtórne na wszystkie instrumenty rynku pieniężnego.
Emisje na rynku pieniężnym dokonywane są niejednokrotnie w oparciu o obrót
prywatny - zamknięty, niektóre mają masowy charakter, jednak w większości
reguł obrotu publicznego nie stosuje się na tym rynku.
2. Terminologia i kategorie rynku pieniężnego
Data waluty to data rzeczywistej dostawy środków pieniężnych, których
transport wynika z przeprowadzonej transakcji. Na rynku pieniężnym obraca się
ogromną gotówką (hurtowość), szybie dostarczenie tych środków stwarza wiele
problemów - stąd też rozbieżność w czasie pomiędzy zawarciem transakcji a jej
realizacją.
Data waluty spot to określenie operacji, która będzie rozliczana na drugi dzień
roboczy po dniu jej zawarcia. Dni robocze to standardowo dni od poniedziałku
do piątku, jednak w ramach tego okresu mogą wystąpić ustawowo przyjęte
święta i wówczas będą to dni nierobocze. Najczęściej transakcje na rynku
pieniężnym i walutowym dokonuje się według daty waluty spot.
Daty waluty:
• Dzisiaj (today),
• Jutro (tommorow),
• Spot,
• Termin.
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 17
Data rozliczenia - termin rozliczenia transakcji, najczęściej data wypłaty
(otrzymania) odsetek i zwrot kapitału lub rozliczenie powstałych różnic
cenowych (kursowych)
Spread to różnica w kwotowaniu (notowaniu) pomiędzy kursem kupna (bid)
a sprzedaży (offer) instrumentu finansowego.
Kwotowanie (notowanie) na rynku pieniężnym podawane jest przy pomocy
dwóch stron:
- strony kupna (bid)
- strony sprzedaży (offer)
Kurs kupna i sprzedaży na rynku pieniężnym wyrażany jest najczęściej przy
pomocy stopy procentowej w stosunku rocznym, ceną wykorzystania pieniądza
na tym rynku jest stopa procentowa.
3. Segment depozytów międzybankowych
Na rynku lokat międzybankowych banki pożyczają sobie wzajemnie swoje
płynne rezerwy - środki, które posiadają na rachunkach bieżących w banku
centralnym.
Rynek depozytów międzybankowych można podzielić na:
międzynarodowy
wewnętrzny (krajowy)
Elementy standaryzacji rynku depozytów międzybankowych dotyczą:
• Kwoty transakcji - obecnie standardową kwotą jest 5 mln PLN (na świecie
ok. 1 mln USD czy EUR) i najczęściej handluje się jej krotnością. Dostępne
kwotowania dotyczą tej wielkości. Dopuszcza się oczywiście handel innymi
wielkościami, ale wymaga to odrębnych negocjacji.
• Dokonywania obrotu przez grono wyspecjalizowanych pośredników. Są
nimi dealerzy, realizujący transakcje w Dealing Roomie, przy wykorzystaniu
serwisów informacyjnych Reuters, Bloomberg czy Dow Jones Telerate.
• Brak regulacji prawnych. Obowiązuje „Kodeks dealerski"
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 18
Terminów realizacji depozytów międzybankowych:
O/N 1 M
T/N 2 M
S/N 3 M
1 W (1 T) 6 M
2 W (2 T) 9 M
3 W (3 T) 12 M
(można zawierać transakcje na inne (dowolne) terminy, ale wymaga to
odrębnych negocjacji i kosztuje więcej)
Depozyt typu overnight (O/N) to „jednodniowy” depozyt rozpoczynający się
w dniu zawarcia transakcji i zapadający w następnym dniu roboczym
przypadającym po dniu zawarcia transakcji. Realizowany jest na datę waluty
dziś.
Depozyt typu tomnext (T/N) to depozyt rozpoczynający się w pierwszym dniu
roboczym po dniu zawarcia transakcji i zapadający następnego dnia roboczego.
Realizowany jest na datę waluty jutro
Depozyt typu spotnext (S/N) to depozyt rozpoczynający się w drugi dzień
roboczy po dniu zawarcia transakcji i zapadający w następnym dniu roboczym -
trwa od dnia spot do następnego dnia roboczego. Realizowany jest na datę
waluty spot.
Pozostałe, dłuższe terminy depozytów - jednotygodnowe (1 W), dwutygodniowe
(2 W) ... dwunastomiesięczne (12 M), rozpoczynają się według daty waluty spot
i zapadają po upływie terminu będącego określeniem depozytu.
Przykład operacji na rynku depozytów międzybankowych:
1. Bank Handlowy S.A. : O/N PLN
2. Bank Śląski S.A. : 3,75% - 4%
3. Bank Handlowy S.A. : PO 4% BIORĘ 5 MLN PLN
4. Bank Śląski S.A. : ZGODA DAJĘ 5 MLN PLN PO 4 %
OD 12 MAJA DO 13 MAJA
R-K ROZLICZENIOWY NBP NR ...
5. Bank Handlowy S.A. : R-K ROZLICZENIOWY NBP NR ...
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 19
Graficzne przedstawienie operacji depozytowo-lokacyjnej na rynku
międzybankowym:
Spot 1 miesiąc
- PLN + PLN
udzielenie lokaty
+ PLN -PLN
przyjęcie depozytu
Charakterystyczna dla rynku lokat międzybankowych jest rola transakcji
o najkrótszym terminie płatności jedno- i kilkudniowych. Wynika to stąd, że
banki są instytucjami, w których szczególną rolę odgrywa zarządzanie
płynnością. Bilanse banków stale się zmieniają. Codzienne następują trudno
przewidywalne zmiany salda płatności, wynikające z rozrachunków w Krajowej
Izbie Rozliczeniowej. Codziennie występuje konieczności „wychodzenia” przez
banki na rynek lokat międzybankowych, by pożyczyć brakujące chwilowo
środki i lokować ich przejściowy nadmiar.
OPROCENOWANIE ZŁOTOWYCH DEPOZYTÓW
MIĘDZYBANKOWYCH
BH SA RCB Prebon
Yamane
ING SA BGŻ SA
BID OFFER BID OFFER BID OFFER BID OFFER BID OFFER
O/N 3,15 3,30 - - - - 3,15 3,30 3,20 3,30
T/N 3,15 3,30 3,10 3,45 - - 3,20 3,35 3,20 3,30
S/N 3,15 3,30 3,10 3,45 - - 3,15 3,30 3,15 3,30
1 T 3,15 3,40 3,20 3,45 - - 3,15 3,40 3,15 3,30
2 T 3,15 3,40 3,20 3,45 - - 3,15 3,40 3,15 3,30
1 M 3,15 3,40 3,15 3,45 - - 3,15 3,40 3,15 3,30
2 M 3,00 3,40 3,00 3,35 - - 2,95 3,25 3,00 3,25
3 M 2,70 3,20 2,95 3,30 - - 2,90 3,20 2,80 3,20
6 M 2,50 3,00 2,25 3,00 - - 2,60 2,90 2,60 2,90
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 20
W każdym kraju określa się w dni robocze średnią dla rynku depozytów
międzybankowych. W Londynie jest nią LIBOR, w Unii Gospodarczo-
Walutowej EURIBOR, w Polsce:
WIBOR WIBOR (Warsaw Interbank Offered Rate) - średnia stopa procentowa
oferowana na rynku depozytów międzybankowych przy dawaniu lokaty innemu
bankowi.
WIBID WIBID (Warsaw Interbank Bid Rate) - średnia cena (wyrażona za pomocą stopy
procentowej), jaką bank gotów jest zapłacić za pozyskany depozyt.
Stopy te są średnią arytmetyczną kwotowań przekazywanych przez około 10
banków (Uczestników fixingu i zarazem DRP), liczone automatycznie i
publikowane przez agencje informacyjne np. Reuters dla kilku terminów.
Dealerzy Rynku Pieniężnego zostali powołani do życia przez NBP w celu
zwiększenia aktywności rynku pieniężnego. Na rynku depozytów
międzybankowych pełnią charakteryzowaną już w ramach rynku kapitałowego
rolę animatora - twórcy rynku.
DRP
2006 rok
BRE Bank S.A.
BPH S.A.
Bank Handlowy w Warszawie S.A.
ING Bank Śląski S.A.
Bank Polska Kasa Opieki S.A.
ABN AMRO Bank (Polska) S.A.
PKO BP S.A.
Societe Generale S.A. Oddział w Polsce
Bank Zachodni WBK S.A.
Kredyt Bank S.A.
Deutsche Bank Polska S.A.
BGŻ S.A
BGK
WARSAW INTERBANK
OFFER/BID RATE
TERMIN 1 M
O/N 3 M
T/N 6 M
SW 9 M
2W 12 M
Źródło: Reuter
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 21
funkcje rynku
międzybankowego
Funkcje rynku międzybankowego:
• krótkoterminowe wyrównanie płynności banków i ich klientów:
− refinansowanie nadwyżek z operacji z klientami,
− pokrycie niedoborów z operacji z klientami,
• zabezpieczenie niezbędnych rezerw pieniężnych przez banki,
• możliwość zapewnienia optymalnej średnioterminowej relacji ryzyko -
dochód poprzez:
− zmniejszenie ryzyka terminowego i procentowego z operacji
z klientami,
− optymalizację zysku w drodze zmiany struktury aktywów,
• określenie wysokości stopy procentowej w krótkoterminowych
i średnioterminowych operacjach z klientami,
• możliwość pozyskiwania środków lub ich lokaty w dłuższych terminach
przez banki i ich klientów.
Podstawowe cechy segmentu depozytów międzybankowych:
• brak stałego miejsca handlu - rodzaj rynku pozagiełdowego,
• stosunkowo duże bezpieczeństwo (limity zaangażowania określane przez
banki w stosunku do innych, z którymi realizują transakcje),
• duża płynność,
• handel drogą połączeń teleinformatycznych,
• dokument nie wyprzeda transakcji,
• możliwość doboru każdego terminu zapadalności.
Rys. Podział transakcji finansowych ze względu na cel realizacji transakcji
TRANSAKCJE
FINANSOWE
spekulacyjne arbitrażowe zabezpieczające celowe
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 22
Arbitraż na rynku depozytów międzybankowych:
arbitraż w przypadku transakcji na rynku depozytów międzybankowych będzie
polegał na przyjęciu z rynku środków po stopie procentowej „r” i replasowaniu
ich po stawce wyższej niż stopa r
.
• operacje przeprowadzane w ciągu jednego lub kilku dni, o dowolnych
terminach zapadalności
• brak zaangażowania finansowego ze strony banku
Metoda kalkulacji zysku arbitrażowego
K
n r r
z p k ∗
∗ −
=
360
) (
rk - cena replasowania środków (% w 0,1)
rp - cena przyjęcia środków
n - ilość dni na jaką został dokonany arbitraż
K - kwota zaangażowanych środków
Transakcje kasowe - transakcje, których realizacja następuje natychmiast po ich
zawarciu, najpóźniej w ciągu kilku dni (zazwyczaj 2 -5)
Transakcje terminowe - to transakcje z terminem wykonania w przyszłości
(zazwyczaj 1,2,3...12 miesięcy), ale po cenie i warunkach ustalonych z góry już
w momencie ich zawarcia.
Transakcje bezwarunkowe - transakcje, które muszą być w ustalonym terminie
likwidowane, nie przewidują możliwości odstąpienia od umowy żadnej ze stron.
Transakcje warunkowe - to transakcje w których występuje możliwość
odstąpienia od ich realizacji, w zamian za spełnienie określonych wcześniej
warunków.
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 23
Transakcje spekulacyjne - zawierane są w celu wykorzystania zmian cen
instrumentów finansowych i towarów w czasie
Transakcje zabezpieczające (hedging) - zawierane w celu uchronienia się przed
stratami wynikającymi z wahań cen towarów i instrumentów finansowych
Transakcje arbitrażowe - zawierane w celu wykorzystania różnić cen tych
samych towarów czy instrumentów finansowych na różnych rynkach
Transakcje premiowe - rodzaj transakcji spekulacyjnych, w których kupujący
lub sprzedający mogą uwolnić się od swoich zobowiązań w zamian za
uiszczenie premii.
Transakcje opcyjne - transakcje dające prawo zakupu (call option) lub sprzedaży
(put option) określonej liczby instrumentów finansowych lub towarów po
ustalonej wcześniej cenie w ciągu uzgodnionego czasu (od 1 dnia do ok. 9
miesięcy). Wyróżnia się opcje europejskie i amerykańskie
Transakcje futures (nierzeczywiste transakcje terminowe) wywodzą swój
rodowód od transakcji terminowych i ich znaczenie ekonomiczne polega
również na umożliwieniu podmiotem gospodarczym przerzucenie ryzyka na
podmioty gotowe je ponieść.
Transakcje dopłatne - transakcje dopuszczając powiększenie wartości transakcji
w drodze dodatkowego zakupu lub dodatkowej sprzedaży instrumentów
finansowych po uzgodnionym wcześniej kursie w zamian za zapłacenie premii.
Jest to kombinacja transakcji sztywnej i premiowej.
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 24
Rys . Podział transakcji finansowych ze względu na rozbieżność w czasie między
zawarciem transakcji a jej wykonaniem
TRANSAKCJE
FINANSOWE
natychmiastowe
(kasowe, spot)
terminowe
(forward)
bezwarunkowe
(sztywne, wiążące) warunkowe
premiowe opcyjne
(option)
dopłatne
futures FRA
4. Transakcje ograniczające ryzyko stopy procentowej stosowane
konstruowane w oparciu o instrumenty rynku pieniężnego i nie
tylko:
• Transakcje forward/forward (termin/termin)
• Transakcje FRA (Forward Rate Agreement)
• Swapy IRS, CIRS
• Opcje lub futures na stopy procentowe
Forward 4.1 Transakcje terminowe (forward/forward) na rynku depozytów
międzybankowych
1. dotyczą przyszłych stóp procentowych (forward rate)
2. to przyszłe stopy procentowe depozytów wyliczone na bazie bieżących stóp
procentowych
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 25
3. operacje w ramach których są kalkulowane noszą nazwę termin/termin
(forward/forward) i charakteryzuje je rozpoczęcie w określonym dniu po
dacie waluty spot
4. sposób kalkulacja stóp terminowych stóp procentowych opiera się na
założeniu równej dochodowości osiąganej z różnych inwestycji na te same
okresy
Pamiętać należy, iż terminowe stopy procentowe nie są kwotowane na
bieżąco, to znaczy banki nie podają stawek tych stóp do wiadomości ogólnej
tylko bezpośrednio zainteresowanemu klientowi. Występują najczęściej
określone terminy zabezpieczenia i realizacji, wynikające ze standardowych
terminów realizacji depozytów międzybankowych i przedstawia się je
następująco:
Początek Zakończenie Oznaczenie
1 M 2 M. 1 x 2
1 M 4 M. 1 x 4
2 M 3 M. 2 x 3
2 M 5 M. 2 x 5
3 M 6 M. 3 x 6
3 M 9 M. 3 x 9
6 M 9 M. 6 x 9
6 M 12 M. 6 x 12
Transakcja termin/termin oznaczona 3 x 6 informuje o rozpoczęciu za trzy
miesiące od daty jej zawarcia. Jest to właśnie okres, w którym spodziewamy się
zmiany stopy procentowej i pragniemy przed tym zabezpieczyć trzy miesięczny
depozyt (inwestycje). Czyli całość transakcji obejmuje 6 miesięcy stąd liczba „x
6”. Okres inwestycji, którą będziemy realizować w przyszłości jest różnicą
między 6 a 3 i równa się również 3. Stąd kontrakt 2 x 3 będzie oznaczał
rozpoczęcie i zabezpieczenie transakcji w okresie dwóch miesięcy a inwestycja
będzie trwała 1 miesiąc (3-2). Oczywiście realizuje się transakcje
forward/forward na inne, niestandardowe terminy. Przy czym wymagają one
indywidualnych ustaleń i pertraktacji, a nie bezpośredniego skorzystania ze
stawek rynku międzybankowego, wobec tego charakteryzować się będą
większymi kosztami.
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 26
Przykład
22. 02. 2005 r. dyrektor finansowy spółki „MAS” S.A. przewiduje wzrost
bankowych stóp procentowych w ciągu najbliższego kwartału. Ze względu na
konieczność zaciągnięcia kredytu w przyszłym kwartale zamierza on
zagwarantować spółce niższe oprocentowanie w/w kredytu przy pomocy
nabycia terminowej stopy procentowej dla 3 M stawki WIBOR, która będzie
obowiązywała za trzy miesiące (24.05.2005) od terminu zawarcia transakcji
(24.02.2005). Kwotowania spot (bieżące) na dzień 22.02.2005 r. przedstawiają
się następująco:
3M = 22% 24%
6M = 24% 26%
Przy kalkulacji odsetek stosujemy konwencje kontynentalną.
a) Jaką terminową stopę procentową może zaproponować dyrektorowi
finansowemu bank korzystając z w/w stawek bieżących.
b) Czy transakcja kupna przyszłej stopy procentowej będzie opłacalna, jeżeli
kwotowanie bieżące na dzień 24.05.2005 dla 3 M depozytów będzie
wyglądało następująco:
3 M = 26 % 29,5%
Rozwiązanie:
a) Sposób kalkulacji terminowej stopy procentowej dla depozytu 3 M., który
będzie obowiązywał za 3 miesiące (w dniu 24.05.2005) - cena sprzedaży
(offer)
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 27
FV PV i
T
PV i PV i i PV
x
x
M offer Mbid M offer
M offer
M offer
= + ∗ ⎛⎝ ⎜
⎞⎠ ⎟
+ ⎛⎝ ⎜
⎞⎠ ⎟
= + ∗ ⎛⎝ ⎜
⎞⎠ ⎟
∗ + ∗ ⎛⎝ ⎜
⎞⎠ ⎟
+ ∗ ⎛⎝ ⎜
⎞⎠ ⎟
= + ∗ ⎛⎝ ⎜
⎞⎠ ⎟
∗ + ∗ ⎛⎝ ⎜
⎞⎠ ⎟
= ∗ =
1
360
1
180
360
1
90
360
1
90
360
1 026
1
2
1 022
1
4
1
1
4
0 2844 100% 2844%
6 3 3
3
3
* :
, ,
, ,
ad a) Stopa procentowa którą może zaproponować dyrektorowi finansowemu
spółki „MAS” S.A. bank wynosi 28.44 %
ad b) Kupno w/w stopy procentowej okazało się dobrą inwestycją, ze względu
na fakt iż oprocentowanie bieżące na dzień 25.05.05 r. jest wyższe o 106
punktów bazowych.
Spot 3M 6M
24.02.05 24.05.05 24.08.05
24.02.05 6M 24.08.05
+PLN 26% -PLN
24.02.05 3M 24.05.05
- PLN 22% +PLN 3M 24.08.05
-PLN X% +PLN
Depozyt 3M, który
będzie determinował
cenę (sprzedaży)
terminowej stopy
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 28
Metodologia obliczania stopy terminowej w transakcji termin/termin wygląda
następująco:
1. Dyrektor finansowy dzwoni do departamentu skarbu banku w którym
jego przedsiębiorstwo posiada rachunek bieżący z zapytaniem o
kwotowanie terminowe 3 x 6 (terminowe stopy procentowe nie są
kwotowane na bieżąco). Pamiętać należy, iż w naszym przykładzie
dyrektor potrzebuje środków w przyszłości, czyli chce pożyczyć, a nie
ulokować1. Stąd będzie kupującym terminową stopę procentową,
kupujący zabezpieczają się przed wzrostem stóp procentowych, a
sprzedający przed ich spadkiem. Biorąc pod uwagę, że proponującym
instrument jest bank, on będzie realizował transakcje po swojej stronie
sprzedaży (offer).
2. Na podstawie bieżących stawek z rynku depozytów międzybankowych
bank wylicza możliwą do zaproponowania stopę terminową 3 x 6. Przy
czym metodologia tych obliczeń wygląda następująco:
a) Bank przeprowadza symulacje po jakiej cenie może otrzymać 10
mln PLN z rynku międzybankowego na 6 miesięcy - w
przykładzie 26 % stawka bieżąca. Czyli, zabezpiecza w tym
wypadku cały okres trwania transakcji.
b) Przedsiębiorstwo jednak będzie potrzebowało tych środków za 3
miesiące od terminu ich przyjęcia przez bank, czyli od
rozpoczęcia całej operacji.
c) W związku z tym bank symuluje powrót na rynek depozytów
międzybankowych w celu ulokowania kwoty 10 mln PLN na 3
miesiące, według obowiązujących stawek czyli 22 %.
d) Po trzech miesiącach otrzyma te środki z powrotem i będzie mógł
zaproponować je spółce „MAS”.
e) Bank w tym wypadku nie ponosi żadnego ryzyka, środki
pożyczone na 6 miesięcy gwarantują bezpieczeństwo całej
transakcji.
1 Przedsiębiorstwo jest tzw. użytkownikiem rynku (user market), korzysta więc z kwotowań
animatora-twórcy rynku (market makera ) - banku, w związku z tym kupując bierze pod uwagę cenę
sprzedaży transakcji termin/termin.
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 29
f) Kalkulacja matematyczna tej transakcji oparta na założeniu
równej dochodowości osiąganej z różnych inwestycji na te same
okresy. Odsetki od depozytu 6 miesięcznego, które bank musi
zapłacić, powinny zostać zrównoważone odsetkami otrzymanymi
od depozytu 3 miesięcznego z pierwszego okresu oraz odsetki,
które musi zapłacić przedsiębiorstwo, aby zbilansować całość
operacji. Te ostatnie odsetki będą właśnie determinowały stopę
procentową sprzedaży transakcji forward/forward 3 x 6
rozpoczynanej w dnu 22.02.05 roku.
g) Kiedy po wyliczeniu tej stawki, w naszym wypadku 28,44 %,
dyrektor finansowy przystaje na taką propozycje banku, ten
rzeczywiście przystępuje do realizacji odpowiednich transakcji na
rynku depozytów międzybankowych. Wynika to z faktu, iż
operacje termin/termin są realizowane bilansowo, podwyższają
wartość aktywów i pasywów banku.
Rodzi się pytanie, w którym momencie zarabia bank? Z wyliczeń wynika, że
koszty pokrywają zyski (cena określa w tym wypadku próg rentowności tej
operacji) i nie ma dodatkowych profitów. Jednak jest to tylko pewna
metodologia, którą posługuje się bank proponując odpowiednie stawki, jeżeli
rzeczywiście dochodzi do zawarcia umowy kupna, czy sprzedaży terminowej
stopy procentowej może on:
• Zaproponować wyższe oprocentowanie (przy cenie sprzedaży offer, lub
niższe przy bid)
• Zaproponować wyliczone oprocentowanie, ale w momencie realizowania
transakcji zmienią się stawki depozytów międzybankowych na korzyść
banku (np.: spadnie oprocentowanie pożyczki 6 miesięcznej) i przez to już
zostanie wygenerowany zysk
• Zaproponować wyliczone oprocentowanie, w tym wypadku bez
jakiegokolwiek zysku, ale działając zgodnie ze strategią Corporate Finance2
2 Globalna obsługa przedsiębiorstwa przez bank, proponowanie wszelkich możliwych na rynku produktów, w celu
utrzymania klienta
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 30
Transakcje forward/forward nie odegrają w naszym kraju znaczącej roli, wynika
to z ich bilansowego charakteru, a tym samym wszelkich wad z tym
związanych3, oraz faktu wyparcia tych transakcji na rynkach rozwiniętych przez
instrumenty terminowe i pochodne. Stanowią one natomiast bazę wyjściową do
wyceny derywatów, których produktem bazowym jest stopa procentowa.
FRA
Definicja:
4.2 Transakcje FRA (forward rate agreement)
Umowa przyszłej stopy procentowej (FRA) to umowa pomiędzy dwiema
stronami, z reguły bankami, wykorzystywana do ochrony stron przed
niekorzystną zmianą stóp procentowych.
Strony FRA uzgadniają stopę procentową, która zostanie zastosowana w
odniesieniu do teoretycznego depozytu uzgodnionej kwoty na okres liczony od
wyszczególnionej daty w przyszłości, zwanej datą rozliczenia.
FRA może być porównywana do transakcji termin/termin (forwar/forward), ale
bez wynikającego z tych transakcji transferu środków, lub z finansowym
kontrakterm futures zawartym pomiędzy stronami jakoby poza giełdą futures i
bez potrzeby wpłacania jakiejkolwiek depozytu zabezpieczającego, FRA to
kontrakt na różnice.
Kupujący FRA starają się zabezpieczyć przed wzrostem stóp procentowych,
sprzedający starają się ochronić przed spadkiem stóp procentowych.
FRA nie jest powiązana z pożyczką ani transakcją depozytową. Jest całkowicie
niezależnym produktem zapewniającym ochronę stopy procentowej. W
przypadku transakcji FRA, żadna ze stron nie ma obowiązku zawarcia
ostatecznej transakcji, która leżała u podstaw FRA, na rynku kasowym, tzn. w
dniu rozliczenia nie będzie udzielana żadna pożyczka ani składany żaden
depozyt.
3 Możliwość przekroczenia limitów na rynku depozytów międzybankowych oraz ryzyko spadku współczynnika
wypłacalności banku.
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 31
Nigdy nie następuje fizyczne przekazanie kapitału, strony uzgadniają, że w dniu
rozliczenia stopa kontraktowa FRA zostanie porównana ze stopą rynkową jako
wskaźnikiem orientacyjnym (z reguły jest to odpowiedni LIBOR) i jedna ze
stron wypłaca różnicę drugiej stronie.
Kontrakt FRA 3 x 6 można zilustrować następująco
W dniu rozliczenia nastąpi porównanie stopy procentowej po jakiej został
zawarty kontrakt z rynkową stopą procentową (WIBOR) i nastąpi rozliczenie
różnicy między tymi stopami na kwotę i okres kontraktu. Różnica ta nosi nazwę
kwoty kompensacyjnej o oblicza się ją w następujący sposób:
360
1
360
T S
K T S
K
R
K
× +
× × Δ
=
KK - kwota kompensacyjna
K - kapitał, czyli kwota kontraktu
ΔS - wartość bezwzględna różnicy pomiędzy stopą referencyjną (WIBOR) -
SR a stopą kontraktu FRA
T - liczba dni w okresie kontraktu
Wracając do przykładu na stopę terminową, w przypadku możliwości
skorzystania z FRA dyrektor finansowy przedsiębiorstwa 24.02.98 musiałby
zakupić kontrakt FRA 3 x 6, przyjmujemy że cena wyniosłaby dokładnie tyle
samo co stopa terminowa, czyli 28,44%. Stopa referencyjna na dzień rozliczenia
wyniosła 29,5%. Zakładamy że kwota kredytu wynosi 10 mln PLN.
Spot 3 miesiące 6 miesięcy
okres zabezpieczony okres kontraktu
dzień rozliczeni
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 32
Obliczamy kwotę referencyjną:
24680
360
90 295 , 0 1
000 000 10
360
90 2844 , 0 295 , 0 (
=
× +
× × −
= K K
BRE BANK - FRA (FORWARD RATE AGREEMENT)
Stawki BRE-FRA
Początek Zakończenie
Oznaczenie
BRE-FRA Kupno Sprzedaż
Stawka
referencyjna
1 M 2 M 1 x 2 3,25 3,35 WIBOR 1 M
1 M 4 M 1 x 4 3,00 3,20 WIBOR 3 M.
2 M 3 M 2 x 3 3,00 3,20 WIBOR 1 M.
2 M 5 M 2 x 5 2,90 3,10 WIBOR 3 M.
3 M 6 M 3 x 6 2,90 3,10 WIBOR 3 M.
3 M 9 M 3 x 9 2,20 2,70 WIBOR 6 M.
6 M 9 M 6 x 9 1,90 2,30 WIBOR 3 M.
6 M 12 M 6 x 12 1,70 1,90 WIBOR 6 M
5. Segment papierów publicznych
Rynek instrumentów emitowanych przez instytucje publiczne stanowi drugi co
do wielkości segment rynku pieniężnego. Związany jest on z dwoma
krótkoterminowymi papierami wartościowymi - bonami skarbowymi oraz
bonami pieniężnymi. Emitentem bonów skarbowych jest oczywiście Skarb
Państwa, natomiast emisji bonów pieniężnych dokonuje Narodowy Bank Polski.
Instrumenty te traktowane są przez potencjalnych nabywców jako bardzo
bezpieczne, nie wymagające zabezpieczenia ze względu na pozycje emitena.
Charakteryzujące się bardzo wysoką płynnością, gwarantowaną przez kilka
segmentów rynku wtórnego, które przedstawiono w tabeli poniżej. Zadowalają
również proponowaną rentownością, w porównaniu z alternatywnymi
instrumentami dłużnymi.
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 33
Cechy bonu skarbowego i pieniężnego
CECHY BON SKARBOWY BON PIENIĘŻNY
Podstawy
prawne
Ustawa „O finansach
publicznych” z 26 listopada 1998
r.
Rozporządzenie Ministra
Finansów z 26 sierpnia 1999 r.
„W sprawie emitowania bonów
skarbowych” oraz zmiana z 4
grudnia 2002 r.
Ustawa o NBP z 29.08.1997 r.
(Dz. U. z 1997 r. Nr 140)
Uchwała nr 35/2000 Zarządu
NBP z dnia 24.11.2000 r. „W
sprawie emitowania bonów
pieniężnych NBP ...” (Dz. Urz.
NBP nr 15)
Emitent Skarb Państwa reprezentowany
przez Ministra Finansów
Narodowy Bank Polski
Nabywcy rynek pierwotny:
Dealerzy Skarbowych Papierów
Wartościowych i BGK,
pośrednio inne podmioty
rynek wtórny:
wszystkie zagraniczne i krajowe
osoby prawne i fizyczne oraz
jednostki organizacyjne nie
posiadające osobowości prawnej
rynek pierwotny:
banki krajowe i oddziały banków
zagranicznych zwane dealerami
rynku pieniężnego, BFG, (portfel
własny)
rynek wtórny:
pozostałe banki krajowe i
oddziały banków zagranicznych
działające w Polsce
Agent emisji NBP -
Nominał 10 000 zł 10 000 zł
Terminy
wykupu
Od 1 do 52 tygodni 1,2 ,3, 4, 5, 6, 7, 14, 28, 91, 182,
273 i 364 dni
Rodzaj
papierów
na okaziciela; dyskontowe na okaziciela; dyskontowe,
zdematerializowane
Sposób
sprzedaży
przetarg przetarg, możliwy tryb
pozaprzetargowy
min. 1 mln. każdego rodzaju
bonów
Rynek wtórny kwotowania prowadzone
przez banki komercyjne,
MTS - CETO - platforma
elektr.
odkup organizowany przez
NBP w formie przetargu,
operacje otwartego rynku
• kwotowania prowadzone
przez banki komercyjne,
• operacje otwartego rynku
• możliwość
przedterminowego
wykupu
Funkcje − instrument finansowania
i regulowania płynności
deficytu budżetowego
− wykorzystywane również
w celach regulacji podaży
pieniądza
− regulacja płynności
finansowej banków, tym
samym instrument regulacji
podaży pieniądza w
gospodarce
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 34
INFORMACJA O WYNIKACH PRZETARGU BONÓW SKARBOWYCH
27.03.200X
w mln PLN
z 13 tygodniowym
terminem wykupu w
dniu 28.06.0X
ISIN:PL0000000451
z 26 tygodniowym
terminem wykupu
w dniu 27.09.0X
ISIN:PL0000000584
z 52 tygodniowym
terminem wykupu
w dniu 28.03.0X
ISIN:PL0000000980
1. Wartość nominalna bonów
przewidzianych do
sprzedaży
100,00 mln zł 100,00 mln zł 600,00 mln zł
2. Wartość nominalna bonów,
na które otrzymano ofertę
zakupu
200,85 mln zł 607,78 mln zł 1983,35 mln zł
3. Wartość nominalna
przyjętych ofert
100,00 mln zł 93,99 mln zł 600,00 mln zł
4. Najniższa przyjęta cena
przetargowa
9603,50 zł za 10000 zł
co oznacza dyskonto w
skali roku 15,69%
9204,29 zł za 10000
zł co oznacza
dyskonto w skali
roku 15,74%
8524,41 zł za 10000
zł co oznacza
dyskonto w skali
roku 14,59%
5. Stopa redukcji ofert z
najniższą ceną przetargową
6,60% 0,00% 50,50%
6. Średnia ważona cena
przetargowa dla przyjętych
ofert
9605,96 zł za 10000 zł
co oznacza dyskonto w
skali roku 15,59%
9211,41 zł za 10000
zł co oznacza
dyskonto w skali
roku 15,60%
8530,07 zł za 10000
zł co oznacza
dyskonto w skali
roku 14,54%
7. Najwyższa cena
przetargowa zgłoszona
przez uczestników przetargu
9625,00 zł za
10000 zł
9230,00 zł za
10000 zł
8600,00 zł za
10000 zł
8. Średnia ważona stopa
rentowności
16,228% 16,934% 17,043%
II. Informacja o następnym przetargu
1. Data następnego przetargu - 03.04.200X
2. Wartość nominalna bonów
przewidzianych do sprzed.
100,00 mln zł 100,00 mln zł 600,00 mln zł
3. Termin składania ofert:
do godz. 11.00 w dniu
03.04.200X
4. Dzień zapłaty za bony 05.04.200X
Termin wykupu
kod ISIN
05.07.200X
ISIN:PL0000000469
04.10.200X
ISIN:PL0000000691
04.04.200X
ISIN:PL0000000998
Ministerstwo Finansów informuje, że - zgodnie z postanowieniami Art. 2 ust.1 pkt. 6 ustawy z dnia 21 sierpnia 1997 r. - Prawo o
publicznym obrocie papierami wartościowymi (Dz. U. Nr 118, poz.754 i Nr 141, poz. 945 oraz z 1998 r. Nr 107, poz. 669 i Nr 113, poz.715)
oraz w związku z warunkami zawartymi w rozporządzeniu ministra finansów z dnia 29 grudnia 1998 r., w sprawie treści zawiadomienia
dotyczącego emisji papierów wartościowych, opiewających wyłącznie na wierzytelności pieniężne, jeżeli termin realizacji praw tych
papierów jest krótszy niż rok (Dz. U. Nr 166, poz. 1210) minister finansów jako emitent bonów skarbowych dokonał stosownego
zawiadomienia Komisji Papierów Wartościowych i Giełd.
W związku z powyższym proponowanie nabycia bonów skarbowych wyemitowanych po 1 lipca 1995 r. nie stanowi publicznego obrotu.
Jednocześnie Ministerstwo Finansów informuje, że zgodnie z art. 6 ust. 1 przytoczonej niżej ustawy publiczny obrót bonami skarbowymi
może być dokonywany poza rynkiem regulowanym oraz bez pośrednictwa spółek i banków prowadzących działalność maklerską.
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 35
DEALERZY SKARBOWYCH PAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH
ABN AMRO Bank (Polska) SA PKO Bank Polski SA
Bank Handlowy w Warszawie SA Bank Millennium SA
Bank Pekao SA BPH PBK SA
Societe Generale SA Oddział w
Polsce
Deutsche Bank Polska SA
BRE Bank SA Kredyt Bank SA
ING Bank Śląski SA
Aukcyjna sprzedaż (kupno) bonów skarbowych i pieniężnych
Bony skarbowe i pieniężne uczestniczą w operacjach otwartego rynku. W Polsce
odbywa się to między innymi za pomocą operacji repo (repurchase agreement) i
reverse repo (reverse repurchase agreement). Zadaniem tych transakcji jest regulacja
ilości pieniądza w systemie bankowym.
repo Repo - operacje warunkowego zakupu, polegają na tym, że bank centralny „kupuje”
papiery wartościowe od banków komercyjnych, zobowiązując banki do ich odkupienia
po określonej cenie i w określonym terminie.
reverse repo Reverse repo - operacje warunkowej sprzedaży, polegają na tym, że bank centralny
„sprzedaje” papiery wartościowe bankom komercyjnym, zobowiązując banki do ich
odsprzedaży po określonej cenie i w określonym terminie.
W ramach operacji repo i reverse repo nie dochodzi do zmiany właściciela papierów
wartościowych, tylko na czas trwania transakcji ustanawia się na nich zastaw.
Inicjatorem operacji otwartego rynku jest zawsze NBP.
Transakcje repo i reverse repo są realizowane również pomiędzy dowolnymi
podmiotami gospodarczymi np.: bank - bank, bank - przedsiębiorstwo,
przedsiębiorstwo - przedsiębiorstwo, bank - osoba fizyczna ... itd. Wówczas repo jest
to „sprzedaż” bonu skarbowego. Głównym celem takich operacji jest pozyskanie
środków finansowych na krótki termin, jakby pod zastaw bonów skarbowych, co
powinno być mniej kosztowne od zaciągnięcia pożyczki w banku.
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 36
R RRY YYN NNE EEK KK WWT TTÓ ÓÓR RRN NNY YY B BBO OON NNÓ ÓÓWW S SSK KKA AAR RRB BBO OOWWY YYC CCH HH
Kwotowanie
11. 03.1999
Data waluty 15.03 Rentowność w skali roku
360-dniowego
tygodni do wykupu 2 4 13 18 32 39 45
data wykupu 31.03.99 14.04.99 16.06.99 21.07.99 27.10.99 15.12.99 16.01.00
B BBA AAN NNK KK K KKU UUP PPN NNO OO
ING Barings 12,70 12,70 12,70 12,65 12,60 12,55 12,50
Bank Rozwoju Eksportu 12,80 12,80 12,40 12,55 12,60 12,60 12,60
Pekao S.A. 12,70 12,65 12,55 12,60 12,50 12,40 12,35
Bank Śląski 12,65 12,65 12,60 12,60 12,58 12,55 12,55
Średnio 12,775 12,698 12,624 12,638 12,614 12,566 12,527
B BBA AAN NNK KK S SSP PPR RRZ ZZE EED DDA AAŻ ŻŻ
ING Barings 12,35 12,35 12,30 12,30 12,35 12,35 12,30
Bank Rozwoju Eksportu 12,20 12,20 12,10 12,15 12,40 12,40 12,40
Pekao S.A. 12,20 12,15 12,05 12,10 12,05 12,00 11,95
Bank Śląski 12,25 12,25 12,20 12,20 12,20 12,20 12,15
Średnio 12,234 12,193 12,181 12,166 12,176 12,144 12,093
WYNIKI PRZETARGU BONÓW PIENIĘŻNYCH NBP
1. Rodzaj bonów zaoferowanych do sprzedaży z 14- dniowym terminem wykupu
2. Nominalna wartość bonów zaoferowanych do
sprzedaży
1800,00 mln zł
3. Nominalna wartość bonów, na które
otrzymano ofertę zakupu
1502,32 mln zł
4. Wartość przyjętych ofert 1502,32 mln zł
5. Najniższa cena zaakceptowana 98,9913 zł za 100 zł
6. Średnia cena zaakceptowana 98,9913 zł za 100 zł
7. Średnia rentowność przyjętych ofert 13,10 %
Źródło: Reuter
Wynagrodzeniem DRP jest właśnie możliwość zakupu bonów pieniężnych na
przetargu od NBP. Rentowność tych papierów jest wyższa niż bonów skarbowych i
pozwala na wypracowanie większych zysków.
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 37
6. Segment papierów komercyjnych
rynek papierów
komercyjnych
Ostatnim segmentem rynku pieniężnego jest rynek papierów komercyjnych, do
których zalicza się tzw. commercial papers (CP) w bezpośrednim tłumaczeniu właśnie
papiery komercyjne oraz certyfikaty depozytowe - papiery emitowane przez banki.
Emisje tych ostatnich nie są jednak znaczące z powodu nadpłynności polskiego
systemu bankowego . Tym niemniej Kredyt Bank oraz PBR S.A. zdecydowały się
w latach 1996-97 na emisje klasycznych CD, rezygnując z nich jednak po
wprowadzeniu w nowym prawie bankowym zakazu otwierania zbiorczych rachunków
na okaziciela.
Należy jednak wspomnieć o emisjach instrumentów, które w naszym kraju noszą
nazwę „certyfikat depozytowy”, nie spełniają jednak kryteriów takich papierów
wartościowych emitowanych na rozwiniętych rynkach finansowych. Są one
przeznaczone przede wszystkim dla osób fizycznych - jest to produkt zbliżony do
zwykłego depozytu, posiadający niskie nominały i nie organizuje się dla tych
papierów rynku wtórnego.
Właśnie możliwość sprzedaży na rynku wtórnym, inny krąg nabywców - podmioty
instytucjonalne, oraz wysokie nominały charakteryzują klasyczny CD emitowany w
USA czy Wielkiej Brytanii.
Emisja standardowych certyfikatów depozytowych zwiększy się w Polsce dopiero
wówczas, gdy zniknie nadmiar środków w systemie bankowym i banki będą w
większym stopniu zmuszone finansować swoją działalność bezpośrednio z pożyczek
na rynkach finansowych.
commercial
papers
W chwili obecnej można natomiast zaobserwować zwiększoną podaż commercial
papers, aczkolwiek stanowią one niewielki procent obrotów (jednak dynamicznie
wzrastających) realizowanych w ramach rynku pieniężnego, ale na pewno są to
instrumenty, które mogą zdominować w niedługim okresie nasz krajowy rynek.
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 38
6.1. Certyfikat depozytowy CD - „płynny depozyt terminowy dla
przedsiębiorstw”
certyfikat
depozytowy
Certyfikat depozytowy (CD) jest to zaświadczenie wystawione przez bank
stwierdzające, iż w banku zdeponowane są pieniądze na określony czas po określonej
stopie procentowej. Zaświadczenie to wystawiane jest najczęściej na okaziciela,
czyniąc certyfikat instrumentem podlegającym obrotowi wtórnemu.
Certyfikaty depozytowe notowane na rozwiniętych rynkach finansowych to produkt
powstały stosunkowo niedawno (w roku 1961) i przeznaczony dla dużych inwestorów
(przedsiębiorstw, funduszy wspólnych). Klasyczne CD posiadają wysokie nominały
rzędu 0,5 - 1 mln USD i można je sprzedać bez utraty oprocentowania na rynku
wtórnym.
Rodzaje certyfikatów depozytowych:
• o stałym oprocentowaniu (stały kupon, emisja do roku),
• dyskontowe,
• o zmiennym oprocentowaniu,
• o stałym oprocentowaniu - kilkuletnie.
Cechy certyfikatów depozytowych:
• papier wartościowy emitowany przez banki,
• klasyfikowany do operacji biernych (pasywnych),
• dokument na okaziciela (niekiedy istnieje możliwość uimiennienia)
• forma fizyczna lub zdematerializowana
• dobrze rozwinięty rynek wtórny
WTÓRNY RYNEK CERTYFIKATÓW DEPOZYTOWYCH
PBR S.A. - 3.06.97
Sprzedaż
Wg
stałej
Data Data Dni Kupno Banki Podmioty
stopy emisji wykupu do niefinansowe8
procent. Wykupu Rento- Cena za Rento- Cena za Rento- Cena za
wność 100 zł wność 100 zł wność 100 zł
FIX V-
2/97
15.05.97 12.06.97 7 22,64 101,091 19,52 101,152 19,57 101,151
FIX V-
3/97
22.05.97 12.06.97 14 22,66 100,645 19,57 100,765 19,62 100,763
FIX VI-
1/97
02.06.97 26.06.97 21 22,70 99,989 19,60 100,168 19,66 100,164
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 39
miesięczne
CERTYFIKATY DEPOZYTOWE
KREDYT BANKU S.A.
O STAŁEJ STOPIE PROCENTOWEJ
21,75% p.a.
Emitent: Kredyt Bank S.A.
Wartość emisji: do 50.000.000 PLN
Data przetargu: 08 kwietnia 1997r.
Data emisji (płatności): 11 kwietnia1997r.
Data wykupu: 09 maja 1997r.
Nominał: 50.000 PLN sztuka
1 Kupon: 21,75 % p.a. płatny przy wykupie
Niesprzedane na przetargu Certyfikaty Depozytowe, skierowane będą do sprzedaży
ciągłej, przy zachowaniu oprocentowania kuponu w wysokości: 21,75%
p.a.(miesięczne) i 21,50% p.a. (trzymiesięczne). Sprzedaż ciągła trwa od 09 kwietnia
1997r. w przypadku trzymiesięcznych oraz od 11 kwietnia 1997r. w przypadku
miesięcznych. Cena emisyjna Certyfikatów Depozytowych sprzedawanych w tym
okresie, zostanie określona po przetargu i podana przed datą emisji.
Certyfikaty Depozytowe sprzedawane są w ofercie niepublicznej skierowanej do
niebankowych klientów.
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 40
KREDYT BANK S.A. - 3.06.97
Seria Data
emisji
Data
wykupu
Liczba
dni do
wykupu
Rentowność Cena
sprzedaży
CDPLN/KBSA/FIXR/1M/0697 12.05.97 09.06.97 6 21.61 50 669,17
CDPLN/KBSA/FIXR/3M/0797 09.04.97 09.07.97 36 20.82 103284,72
CDPLN/KBSA/FIXR/3M/0897 14.05.97 13.08.97 71 21.54 101211,11
W cenie została uwzględniona rezerwa obowiązkowa, data realizacji: 5.06.97, źródło PBR S.A.
CD na rynku
wtórnym
Cena CD na rynku wtórym.
Przykład
Certyfikat 3 miesięczny o stałym oprocentowaniu 24 % i nominalnej kwocie 1 mln
PLN kupiony od emitenta, sprzedajemy po upływie miesiąca.
a) sprzedajemy po cenie równej stopie procentowej czyli 24 %
b) sprzedajemy po cenie równej stopie procentowej 21 %
Sprzedaż po cenie równej stopie nominalnej, czyli 24 %.
Obliczamy odsetki na dzień zapadalności certyfikatu:
Emitent musi zatem spłacić po 90 dniach 1000.000 PLN + 60.000 PLN = 1060.000
PLN
Jest to wartość przyszła certyfikatu, którą obliczamy ze znanego nam już wzoru:
ad) a
spot 1 M 3 M
- PLN + PLN + odsetki
O PV r
T
O PLN
O PLN
= ∗
⎛
⎝ ⎜
⎞
⎠ ⎟
= ∗ ∗
=
360
1000 000 0 24
90
360
60 000
. ,
.
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 41
Każdego dnia od emisji certyfikat zarabia odsetki, które codziennie są naliczane.
Sprzedając certyfikat po 30 dniach powinniśmy otrzymać zwrot kwoty kapitału i
odsetki naliczone za 30 dni tj:.
Teoretycznie powinniśmy otrzymać zatem 1020.000 PLN. Nie jest to jednak
prawidłowa kwota, gdyż kontrahent kupujący od nas certyfikat płaci nam odsetki w
ramach ceny już po 30 dniach podczas, gdy sam otrzyma je dopiero za kolejne 60 dni.
Certyfikaty depozytowe emitowane po 30 dniach na 60 dni po tej samej stopie
nominalnej będą wykupowane za :
Po 30 dniach nie powinno być żadnej różnicy w wartości wykupu pomiędzy
certyfikatem 90 dniowym, któremu do wykupu pozostało 60 dni, a certyfikatem 60
dniowym emitowanym na rynku pierwotnym w tej samej cenie. Musimy zatem
postawić znak równości pomiędzy obiema dochodowościami na ten sam dzień.
FV1 - wartość przyszła certyfikatu 90 dniowego = 1060. 000 PLN
FV2 - wartość przyszła certyfikatu 60 dniowego = 1040. 000 PLN
PV2 - wartość teraźniejsza certyfikatu 60 dniowego = 1000.000 PLN
PV1 - wartość teraźniejsza certyfikatu 90 dniowego, któremu do zapadłości pozostało
60 dni, wartość do obliczenia
FV PV i
T
FV PLN
R = + ∗
⎛⎝ ⎜
⎞⎠ ⎟
= + ∗
⎛⎝ ⎜
⎞⎠ ⎟
=
1
360
1000 000 1 0 24
90
360
1060 000 . , .
O PLN
O PLN
= ∗ ∗
=
1000 000 0 24
30
360
20 000
. ,
.
FV PLN 2 1000 000 1 0 24
60
360
1040 000 = + ∗
⎛⎝ ⎜
⎞⎠ ⎟
= . , .
FV
PV
FV
PV
1
1
2
2
=
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 42
Jest to kwota mniejsza od otrzymanej przy pomocy naliczania odsetek. Ta różnica jest
wynikiem zdyskontowania odsetek za 30 dni które upłynęły, o 60 dni, które pozostały
od zapadłości, kiedy kontrahent je otrzyma. Dyskonto jest dokonywane w oparciu o
kurs rynkowy certyfikatu, równy w tym przypadku stopie nominalnej. Można to
potwierdzić w następujący sposób:
PLN PV
T i
FV PV
T i PV FV
R
R
77 , 230 . 19
360
60 24 , 0 1
000 . 20
360
1
360
1
=
∗ +
=
⎟⎠
⎞
⎜⎝
⎛ ∗ +
=
⎟⎠
⎞
⎜⎝
⎛ ∗ + =
Do obliczania ceny certyfikatu na rynku wtórnym przydatny jest następujący
wzór:
⎟ ⎟ ⎟ ⎟
⎠
⎞
⎜ ⎜ ⎜ ⎜
⎝
⎛
∗ +
∗ +
∗ =
360
1
360
1
2
1
t y
t c
K CCD
CCD - PV1 - cena rynkowa CD
c - nominalna stopa procentowa
y - stopa rynkowa (rynek wtórny)
t1 - liczna dni od emisji do wykupu
t2 - liczba dni od dnia kupna lub sprzedaży CD (na rynku wtórnym) do dnia wykupu.
PV
FV PV
FV
PV PLN
1
1 2
2
1
1060 000 1000 000
1040 000
1019230 77
=
∗
=
∗
=
. .
.
,
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 43
6.2. Commercial papers (CP) - papiery komercyjne przedsiębiorstw
papiery
komercyjne
Papiery komercyjne (CP) to zbywalne papiery wartościowe wydawane przez
przedsiębiorstwa na dowód zaciągniętego krótkoterminowego zobowiązania. Są one
właśnie odpowiednikiem certyfikatów depozytowych, ale emitowanych przez
instytucje niebankowe. Jeżeli chodzi o ich funkcjonowanie na rozwiniętych rynkach
finansowych to w klasycznej formie mają one postać papieru wartościowego
niezabezpieczonego, co oznacza, iż zobowiązanie z tytułu emisji tego papieru nie jest
zabezpieczone żadnymi aktywami, a jedyną gwarancją spłaty długu jest dla
wierzycieli płynność finansowa emitenta, jego zdolność do generowania dochodów
oraz image firmy na rynku lub uruchomiona lina kredytowa. Klasyczne CP mają wiele
cech weksla handlowego i dlatego często są konstruowane w oparciu o regulację
prawa wekslowego.
Charakterystyka klasycznych (standardowych) papierów komercyjnych:
• dłużne papiery wartościowe emitowane przez instytucje niefinansowe,
• w większości papiery na okaziciela i zdematerializowane,
• emitenci muszą posiadać odpowiednią renomę i image,
• emitowane bez zabezpieczenia,
• wykorzystanie ratingu (niekiedy linii kredytowych),
• emisja w formie wieloletnich programów,
• banki jako pośrednik - organizator programów emisji CP,
• wysoka wartość nominalna 500 tys. - 1 mln USD,
• emitowane w oparciu o prawo wekslowe,
• papier wartościowy o charakterze dyskontowym,
• zwolnione z obowiązków rejestracyjnych dotyczących publicznego obrotu,
• rynek wtórny dobrze zorganizowany, ale o małej płynności, prowadzony przez
bank organizujący emisje.
niestandardowe Niestandardowe papiery komercyjne:
papiery • rezygnacja z oceny firmy ratingowej,
komercyjne • papiery zabezpieczone:
− na aktywach emitenta,
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 44
− przy pomocy gwarancji:
− banków organizujących programy emisyjne, innych instytucji,
• rezygnacja z pośrednictwa banków, jako organizatorów emisji,
• konstrukcja oparta na bazie płatności odsetkowych od sumy nominalnej.
cele emisji Cele emisji papierów komercyjnych:
• instrument konkurencyjny w stosunku do kredytu obrotowego, bieżącego,
rolowanie • możliwość finansowania średnio- i długookresowego - rolowanie, czyli
zastąpienie umorzonych walorów innymi o nowych terminach wykupu,
• możliwość finansowania przedsiębiorstwa przez bank po przekroczeniu wskaźnika
koncentracji kredytów,
• Corporate Finance - wybór wszelkich możliwych instrumentów i kompleksowa
obsługa przedsiębiorstwa przy finansowaniu inwestycji realizowana przez bank.
rynek CP Rynek CP w Polsce
w Polsce • Brak regulacji prawnych, emisja CP dokonywana jest w oparciu o:
− „Ustawę o obligacjach”
− „Prawo wekslowe”
− Artykuły traktujące o zobowiązaniach w „Kodeksie cywilnym”
• Nie występuje jednolita nazwa na CP, w zależności od banku organizującego
emisje noszą one nazwy:
− bony komercyjne, PBR S.A., Pekao S.A.,
− KWITy (komercyjne weksle inwestycyjno-terminowe), ING Barings,
BSK S.A.,
− bony dłużne, Raiffeisen Centrobank S.A.,
− weksle i obligacje, Citibank Polska,
− bony handlowe, BH S.A.,
− weksle inwestycyjne, BRE S.A.,
− commercial papiers, Societe Generale,
− bony komercyjno-depozytowe, PBK S.A.,
• Wielkość emisji oraz ilość emitentów i banków organizujących emisje CP w
Polsce wzrasta z roku na rok.
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 45
RYNEK WTÓRNY CP W POLSCE
Agent
emisji
Data
waluty
Emitent Dni do
wykupu
Rentowność
kupna
Rentowność
sprzedaży
RCB 27.10.
0X
Huta
Zawiercie
14 20,03 19,62
Elektrim
Kab.
23 20,25 19,83
ING Prokom 51 19,65 -
Cegielski 43 19,60 -
Castorama 64 19,40 -
Rating 7. RATING - OCENY WIARYGODNOŚCI EMITENTA
CZYM JEST RATING ?
• fachową opinią o zdolności emitenta do terminowego wywiązywania się ze spłaty
kapitału i odsetek,
• miarą prawdopodobieństwa zaistnienia kłopotów przy instrumencie dłużnym,
• oceną ryzyka kredytowego - a nie ryzyka płynności czy walutowego,
• subiektywną oceną możliwości przesunięcia się kredytu w sytuacje nieregularne lub
złe,
• instrumentem używanym przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych czy wyboru
ubezpieczyciela i ustaleniu cen instrumentów finansowych przez pośredników.
CZYM RATING NIE JEST ?
• gwarancją chroniącą przed oszustwem,
• rekomendacją zakupu, sprzedaży lub zachowania papieru wartościowego,
• komentarzem do ceny rynkowej, podaży lub odpowiedniości inwestora,
• oceną innych form ryzyka inwestycyjnego,
• nie jest audytem ksiąg lub oświadczeniem stwierdzającym prawdziwość informacji
dostarczanych przez emitenta.
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 46
RATING NA ŚWIECIE.
Na świecie funkcjonuje kilka bardzo szanownych agencji wykonujących rating, czyli
ocenę instrumentów dłużnych emitowanych przez przedsiębiorstwa, banki, organy
władzy państwowej i regionalnej oraz inne organizacje. Rating jest oceną firmy w
świetle jej działań na rynku finansowym. Na świecie działa niezbyt duża grupa bardzo
szanowanych agencji - łącznie jest ich 26, w tym 10 o zasięgu światowym. Wśród nich
są największe, jak Moody's Investor Service i Standard & Poor z USA, londyńska
IBCA Ltd., Duff &Phelps, Credit Rating CO., oraz Thompson Bank Watch. Te
właśnie agencje, współdziałając z US AID oraz Institute for East - West Studies..
Skale ratingu papierów dłużnych stosowane przez firmy Moods`s Investor
Service, Standard & Poor`s i Fitch Investor Service
Moody's Stander&Poor's Fitch Poziom
Aaa AAA AAA Najwyższa jakość
Aa3 AA- AA- Wysoka jakość
Baa2 BBB BBB Niższa wiarygodność
Ba1 BB BB+ Umiarkowanie spekulacyjny
B1 B B+ Spekulacyjny
B3 B B- Czysto spekulacyjny
Caa CCC CCC Znaczące ryzyko nie wywiązania się
C C C Może oznaczać niewypłacalność
D D Niewypłacalność
Fitch Polska
S.A.
Fitch Polska S.A.- dawna CERA S.A. (rating CERA S.A. został utrzymany)
• polska instytucja ratingowa
• rating lokalny a globalny
Krótkoterminowe ratingi CERA S.A. są opiniami o zdolności emitentów
krótkoterminowych papierów dłużnych i certyfikatów depozytowych, do terminowej
spłaty niepodporządkowanych zobowiązań krótkoterminowych. Ratingi te dotyczą
zobowiązań o terminach zapadalności nie przekraczających jednego roku (chyba że
zaznaczono inaczej). CERA S.A. dla określania relatywnej zdolności płatniczej
ocenianych emitentów korzysta z poniższych oznaczeń, które za wyjątkiem oceny
„niekwalifikowany”, oznaczają zobowiązania klasy inwestycyjnej.
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 47
Definicje krótkoterminowych ratingów Fitch Polska S.A. - CERA S.A.
Ocena Charakterystyka emisji
CP-1 Emitenci (lub gwarantujące im instytucje) mają najwyższą zdolność do
spłaty niepodporządkowanych zobowiązań krótkoterminowych. Tej klasy
zdolność spłaty zobowiązań będzie się przejawiać w występowaniu
przynajmniej kilku z poniższych cech:
uznanych produktów w ustabilizowanych branżach oraz wiodącej
pozycjina rynku i w rozwoju produktów,
wysokich zysków i pozytywnego trendu ich wzrostu,
wysokiego kapitału, umiarkowanego zadłużenia i wysokich norm
ostrożnościowych,
wysokich i stałych marginesów bezpieczeństwa płatności,
relatywnie wysokich poziomów przychodów,
zagwarantowanego dostępu do rynków finansowych, zapewnionych
alternatywnych źródeł płynności
CP-2 Emitenci (lub gwarantujące im instytucje) mają zadowalającą zdolność do
spłaty niepodporządkowanych zobowiązań krótkoterminowych.
Niestabilność branży i potencjalna możliwość zmiany profilu finansowego
czynią tych emitentów bardziej podatnymi na niekorzystne wydarzenia na
rynku i stwarzają potrzebę bardzo ostrożnego zarządzania programami
finansowymi. Istnieje baza alternatywnego finansowania, która powinna
w razie trudności pozwolić na zakończenie programu pożyczkowego.
CP-3 Emitenci (lub gwarantujące im instytucje) mają wysoką zdolność do spłaty
niepodporządkowanych zobowiązań krótkoterminowych. Występować będą
wymienione poprzednio cechy, jednak w mniejszym natężeniu. Wskaźniki
rentowności i pokrycia długu, chociaż też oceniane pozytywnie, mogą
podlegać niewielkim zmianom. Wskaźniki kapitałowe mogą być bardziej
wrażliwe na wydarzenia rynkowe. Istnieje szeroka baza alternatywnego
finansowania płynności.
NK Emitenci oceniani jako „niekwalifikowani", nie wchodzą do żadnej
z opisanych wyżej kategorii.
Rynek Pieniężny. Opracowanie Paweł Zatwarnicki
AE Katowice 2006 48
Rating krótkoterminowy dla jednostek samorządowych
Cena nadania ratingu krótkoterminowego stanowi 0,03% wartości nominalnej
programu emisji, nie mniej jednak niż 15.000 PLN. Do uzyskanej kwoty doliczamy
podatek VAT w wysokości 22%. Opłata za kontynuowanie ratingu wynosi 0,02% od
wartości nominalnej programu emisji. Do ceny doliczany jest podatek VAT w
wysokości 22%
Rating krótkoterminowy dla spółek
Cena nadania ratingu krótkoterminowego dla spółek stanowi 0,05% wartości
nominalnej programu emisji, nie mniej jednak niż 25.000 PLN. Do uzyskanej kwoty
doliczamy podatek VAT w wysokości 22%. Opłata za kontynuowanie ratingu wynosi
0,03% od wartości nominalnej programu emisji. Do ceny doliczany jest podatek VAT
w wysokości 22%.
PORÓWNANIE STÓP PROCENTOWYCH INSTRUMENTÓW
RYNKU PIENIĘŻNEGO (NA RYNKACH ROZWINIĘTYCH)
bez skali
niskie ryzyko wysokie ryzyko
WIBID
WIBOR
stopa
procentowa
bony skarbowe
bony pieniężne
CD pierwszorzędnych banków
depozyty bankowe
CP z ratingiem
CP bez ratingu