Opracowane notatki książka 1 1

Rozdział 1

1. Jakie czynniki zdecydowały o rozwoju koncepcji VBM?

Czynnikami, które spowodowały rozwój koncepcji VBM są:
a) przyrost i ekspansja prywatnego kapitału – związane jest to z pojawieniem się funduszy
emerytalnych, które chciały osiągnąć jak największą stopę zwrotu z zainwestowanego
kapitału, ze względu na fundusze emerytalne rozrosło się znaczenie interesu akcjonariuszy
b) globalizacja rynków- wiąże się to z GATT oraz powstanie WTO, które umożliwiło rozwój
handlu na świecie. Wiąże się również to z potrzebą konkurencji przedsiębiorstw na rynku
światowym również a nie jak dotychczas tylko na rynku krajowym, umożliwia to
poszukiwanie kapitału na rynkach zagranicznych poprzez emitowanie akcji oraz obligacji.
c) rewolucja informatyczna - umożliwiło pozyskanie informacji oraz szybkie jej
rozprzestrzenianie. Rewolucja ułatwiła proces zarządzania, umożliwiła zbieranie większej
liczby informacji i szybszą ich analizę, jednocześnie zwiększając przepływ i szybkość
informacji.

2. Jakie są podstawowe założenia koncepcji VBM?

1) Jest to holistyczna koncepcja działania całego przedsiębiorstwa, która nie ogranicza się do
jednorazowej akcji kadry menadżerskiej;
2) Wymaga wdrażania i rozwijania stylu zarządzania w całym przedsiębiorstwie, obejmującej
wszystkie szczeble struktury firmy;
3) Jest bezpośrednio powiązana z systemem motywowania i wynagradzania;
4) Wyraźnie akcentuje skutki finansowe wszystkich decyzji podejmowanych w
przedsiębiorstwie;
5) Koncentruje się na długoterminowych przepływach pieniężnych, a nie na
krótkookresowych zmianach zysków księgowych;
6) Zakłada akceptację jedynie takich przedsięwzięć inwestycyjnych, które zapewniają stopę
zwrotu wyższą niż koszt kapitału przedsiębiorstwa;
7) Wykorzystuje metody umożliwiające ocenę podejmowanych decyzji przez rynek
kapitałowy i inwestorów;
8) Jest nastawiona na wykorzystywanie wszystkich szans podwyższania wartości;

3. Czy koncepcja shareholder value jest sprzeczna z koncepcją stakeholder value?

Koncepcja shareholder value nie jest sprzeczna z koncepcją staheholder value natomiast jest
ona koncepcją komplementarną, ponieważ nie można zwiększać wartości dla akcjonariuszy
pomijając grupy interesariuszy. Koncepcja SHV skupiająca się na akcjonariuszach
jednocześnie pracuje nad interesariuszami tak aby i oni odczuwali korzyści dzięki czemu
przynoszą wartości dla akcjonariuszy.

4. Co to są nośniki wartości? Jak wpływają na wartość firmy?

Nośniki wartości są to rzeczy, które powiązane ze sobą w sieć wartości ukazują największe
znaczenie oraz wpływanie na wartość dla akcjonariuszy. Identyfikacja siedmiu głównych
czynników kształtujących wartość dla akcjonariuszy pozwala na wskazanie podstawowych
działań, które powinny być uwzględniane przez kadrę zarządzającą ukierunkowaną na
maksymalizację dochodu dla akcjonariuszy. Zaliczamy do nich:
1) okres wzrostu wartości;
2) wzrost sprzedaży;
3) marża zysku operacyjnego;
4) stopa podatku dochodowego;
5) inwestycje w majątek trwały;

6) inwestycje w majątek obrotowy
7) poziom stopy kosztu kapitału

5. Czy zysk księgowy nadaje się do pomiaru wartości firmy?

Zysk księgowy nie jest dobrą miarą do pomiaru wartości firmy ponieważ:
1) Stosowane są zróżnicowane standardy rachunkowości – przedsiębiorstwo w różny sposób
może wpłynąć na poziom zysku, nie zmieniając przy tym wartości przepływów gotówkowych.
Oznacza, to, że przy wyznaczaniu wartości w oparciu o przepływy gotówkowe wartość jest ta
sama, co mogło sugerować zmiana zysku.
2) Rachunkowość nie uwzględnia konieczności inwestowania – ukazywane inwestycje jako
wzrost w bilansie nie ukazuje realnych wydatków gotówki co powoduje wykazanie wyższego
zysku niż realny przepływ gotówki
3) Rachunkowość ignoruje zmienność pieniądza w czasie

6. W jakim kierunku może się zmieniać koncepcja zarządzania VBM?

Koncepcja VBM rozwijać się będzie mogła w takim stopniu w jakim wykorzysta rozwiązania
z pojawiających się koncepcji.
1)Koncepcja trwałego rozwoju – istotą koncepcji jest takie funkcjonowanie przedsiębiorstwa,
aby zapewnić poziom równowagi między realizowanymi celami ekonomicznymi,
społecznymi i ekologicznymi, który pozwoli na jego długookresowy rozwój.
2) Koncepcja wzrostu wartości dla interesariuszy (grup interesu) – Przedsiębiorstwo powinno
dążyć do maksymalizacji łącznej wartości interesariuszy.
3) Koncepcja cyfryzacji (digitalizacji) zarządzania - ukazuje jak technologia wpływa na
rozwój przedsiębiorstw.
4) Koncepcja zintegrowanego zarządzania ryzykiem - polega na holistycznym zarządzaniu
ryzykiem z perspektywy całego przedsiębiorstwa. Do głównych celi zaliczyć można:
- identyfikacja ryzyka strategicznego,
- współdziałanie wszystkich komórek organizacyjnych;
- kompleksowe podejście do wszystkich etapów zarządzania ryzykiem,
- dominacja procesowego ujęcia ryzyka
- powiązanie systemu oceny ryzyka z oceną efektywności przedsiębiorstwa i
wynagrodzeniami

Rozdział 2

1. Co to jest koszt kapitału?

Koszt kapitału – wielkość oczekiwanej, przeciętnej stopy zwrotu z alternatywnych
przedsięwzięć w aktywa cechujące się tym samym ryzykiem inwestycyjnym. Wynika z tego,
że koszt kapitału odzwierciedla nie tylko oczekiwaną stopę zwrotu z inwestycji w aktywa
danego przedsiębiorstwa, lecz stopę zwrotu z całkowicie zdywersyfikowanego portfela
rynkowego podobnych aktywów finansowych.

2. Jak oszacować koszt kapitału własnego?

A) Model składania polegający na korekcie wolnej od ryzyka stopy zwrotu o premię z tytułu
ryzyka, nazywany alternatywnie modelem „zwrot z obligacji plus premia za ryzyko”, który
jest w pewnym sensie jedną z wersji modelu CAPM, przy założeniu ryzyka systematycznego
spółki równego ryzyka rynkowemu, opisanemu współczynnikiem beta równym 1,0;
B) Model składania, polegający na koreksie kosztu długu długoterminowego badanego
przedsiębiorstwa o premię z tytułu dodatkowego ryzyka związanego z inwestycją w akcje;
C) Model stałego wzrostu dywidendy, określany także jako model zdyskontowanych
dywidend;

D) Model arbitrażu cenowego;
E) Modele oparte na modyfikacji lub rozwinięciu CAPM, w tym m.in. modele
wielowskaźnikowe, z najbardziej znanym trójczynnikowym modelem wyceny aktywów
kapitałowych E.Famy i K.Frencha;
F) Motody scoringowe jak np. model LEFAC;
G) Model CAPM

𝑹

𝑬𝒊

= 𝑹

𝒇

+ 𝑩

𝒊

∗ (𝑹

𝒎

− 𝑹

𝒇

)

lub

𝑹

𝑬𝒊

= 𝑹

𝒇

+ 𝑩

𝒊

∗ 𝑴𝑹𝑷

- stopa kosztu kapitału własnego danej spółki lub oczekiwana przez inwestora stopa

zwrotu,

- wolna od ryzyka stopa zwrotu (rentowność skarbowych aktywów finansowych – bonów

lub obligacji skarbowych),
B

- współczynnik ryzyka systematycznego dla spółki,

- stopa zwrotu z rynkowego portfela akcji,

MRP – premia za ryzyko rynkowe

3. Jak oszacować koszt nowo pozyskanego kapitału własnego?

A) Wzór na emisyjną stopę dyskontową

𝐹 = 𝐹

𝑤𝑒

+ 𝐹

𝑘𝑒

∗ (1 − 𝑇) + 𝐷

𝑒𝑚′

F – emisyjna stopa dyskontowa
F

– stopa nie kosztowych wydatków emisyjnych

- stopa kosztowych wydatków emisyjnych

T – stopa podatku dochodowego
D

– stopa dyskonta w cenie sprzedaży nowo emitowanej akcji

B) Koszt nowo emitowanego kapitału własnego

𝑅

𝐸

𝑒𝑚

𝑅

𝐸

(1 − 𝐹)

Eem

– koszt nowo emitowanego kapitału własnego

– aktualny koszt kapitału własnego

F – emisyjna stopa dyskontowa

C) Koszt kapitału własnego skorygowany o wydatki na nową emisję akcji

𝑅

𝐸

𝑒𝑚

𝐷𝑃𝑆

∗ (1 + 𝑔)

𝑃

𝑆

− 𝑊

𝑒𝑚

+ 𝑔

lub

𝑅

𝐸

𝑒𝑚

𝐷𝑃𝑆

𝑃

𝑆

− 𝑊

𝑒𝑚

+ 𝑔

𝑔 = (1 − 𝑑𝑖𝑣) ∗ 𝑅𝑂𝐸

DPS

–wartość wypłaconej dywidendy na jedną akcję w minionym roku,

DPS

– wartość planowanej do wypłaty w najbliższym roku dywidendy na jedną akcję;

g – oczekiwana stopa wzrostu zysków i dywidend
div – stopa wypłaty dywidendy
P

– aktualna cena rynkowa jednej akcji spółki

– wydatki pieniężne na emisję jednej akcji

𝑅

𝐸

𝑒𝑚

𝐷𝑃𝑆

∗ (1 + 𝑔)

𝑃

𝑆

∗ (1 − 𝐹)

+ 𝑔

𝑅

𝐸

𝑒𝑚

𝐷𝑃𝑆

𝑃

𝑆

∗ (1 − 𝐹)

+ 𝑔

F – emisyjna stopa dyskontowa

4. Jak oszacować koszt kapitału pożyczkowego?

𝑅

𝐷

= 𝑖

𝐷

∗ (1 − 𝑇)

- koszt długu netto (po opodatkowaniu)

- efektywna stopa oprocentowania długu

𝑖

𝐷

𝑖

𝑛𝑜𝑚

1 − 𝑖

𝑑𝑒𝑝.𝑧𝑎𝑏.

+ 𝑖

𝑝𝑟𝑜𝑤𝑖𝑧𝑗𝑎

nom

- stopa nominalna oprocentowania kapitału obcego,

dep.zab.

- procent kapitału obcego stanowiący tzw. depozyt zabezpieczający lub procent długu

spłacony z góry
i

prowizja

– stopa prowizji i innych opłat z tytułu pozyskania kapitału obcego

Na kapitał pożyczkowy składają się
- zaciągnięte kredyty bankowe
- wyemitowane przez spółkę instrumenty dłużne
-leasing
- hybrydowe instrumenty finansowe

5. Jak oszacować średni ważony koszt kapitału?

𝑊𝐴𝐶𝐶 = 𝑅

𝐸

∗

𝐸

𝐸 + 𝐷

+ 𝑅

𝐷

∗ (1 − 𝑇) ∗

𝐷

𝐸 + 𝐷

– średni ważony koszt składowych kapitału własnego

– średni ważony koszt składowych kapitału pożyczkowego

D – łączna wartość składników kapitału pożyczkowego
E – łączna wartość składników kapitału własnego
T – stopa podatku dochodowego
WACC przy wyemitowaniu różnych instrumentów dłużnych :

𝑊𝐴𝐶𝐶 = Σ[𝑅

𝐼

(𝐴𝑇)

∗

𝑉

𝑖

Σ𝑉

𝑖

]

Ri(AT) – koszt kapitałowy i tego instrumentu finansowego
V

– wartość i-tego instrumentu finansowego

6. Jaka powinna być docelowa struktura kapitału w przedsiębiorstwie?

Czynniki sposobu finansowania wpływające na strukturę kapitału:
- długoterminowa zdolność firmy do przetrwania,
- postawa kredytodawców i agencji ratingowych,
- potrzeba zachowania zdolności do zadłużania się i elastyczności finansowej
- konserwatyzm menadżerów, będący barierą w wykorzystaniu podwyższonej dźwigni
finansowej
- ambicje akcjonariuszy związane z potrzebą większej kontroli nad spółką,
- przewidywana struktura aktywów;
- potencjał wzrostu;
- zmiany w ordynacjach podatkowych;
Przy wykorzystaniu kapitałów obcych w finansowaniu aktywów spółki pojawia się efekt
odsetkowej osłony podatkowej;

𝑇𝑆 = 𝑅

𝐷

∗ 𝐷 ∗ 𝑇

TS – wartość odsetkowej osłony podatkowej;
R

- średnia stopa oprocentowania składników kapitału obcego’

D – łączna wartość zadłużenia, z którego koszty finansowe mogą być odliczone od podstawy
do opodatkowania
T – stopa podatku dochodowego
Wartość spółki finansującej się kapitałem obcym

𝐸𝑉

𝐿

= 𝐸𝑉

𝑈

+ 𝑃𝑉

𝑇𝑆

𝐸𝑉

𝐿

𝐸𝐵𝐼𝑇 ∗ (1 − 𝑇)

𝑅

𝐸

∗

𝑅

𝐷

∗ 𝐷 ∗ 𝑇

𝑅

𝐷

𝐸𝑉

𝐿

𝑁𝑂𝑃𝐴𝑇

𝑅

𝐸

+ 𝐷 ∗ 𝑇

- wartość spółki finansującej się kapitałem obcym

- wartość tej samej spółki w sytuacji finansowania się jedynie kapitałem własnym

- wartość obecna osłony podatkowej na zadłużeniu

EBIT – zysk operacyjny (przed odsetkami i opodatkowaniem)
NOPAT – zysk operacyjny netto
R

- stopa kosztu kapitału własnego spółki

Koszty bankructwa – występują po przekroczeniu przez przedsiębiorstwo linii zadłużenia
możliwej do spłaty, są bezpośrednie (wydatki jakie firma poniesie w czasie gdy stanie się
niewypłacalną) oraz pośrednie ( koszty utraconej reputacji firmy w otoczeniu)
Koszty agencyjne – koszty związane z tym, iż przedsiębiorstwo najpierw chce spłacić
wierzycieli co ponosi kosztem właścicieli

Rozdział 3

1. Jakie są ograniczenia klasycznych mierników efektywności (ROE,EPS)?

Wady ROE i EPS:
- Oparcie obliczeń na kategorii zysku, który ma wymiar księgowy i może podlegać
manipulacją;
- Zysk obliczany jest zgodnie z zasadą memoriałową gdzie księgowane s przychody i koszty
chociaż nie nastąpił wpływ/wydatek gotówki;
- Niska korelacja wskaźników z tworzeniem wartości dla akcjonariuszy;

2. Jakie grupy wskaźników stosuje się do pomiaru kreacji wartości?

A) Rynkowe (zewnętrzne ) mierniki kreacji wartości
B) Wewnętrzne mierniki kreacji wartości

3. Na czym polegają zewnętrzne mierniki kreacji wartości i jakie jest ich zastosowanie?

W ich konstrukcji wykorzystuje się informacje na temat cen akcji notowanych na giełdzie
papierów wartościowych. Wskaźniki te pokazują jak inwestorzy oceniają atrakcyjność
inwestycyjną spółki. Ta grupa mierników służy do oceny kreacji wartości z perspektywy
inwestorów, która jest wyrażona we wzroście cen akcji i otrzymanych dywidendach .
Zaliczamy do nich:
- całkowity zwrot dla akcjonariuszy (TSR)

𝑇𝑆𝑅 =

𝑃

− 𝑃

+ 𝐶

𝑡

𝑃

∗ 100%

- cena akcji spółki na początku okresu

-cena akcji spółki na koniec okresu

- gotówka wypłacona w okresie t przypadająca na jedną akcję

TSR określa zmianę wartości akcji spółki w zdefiniowanym okresie oraz wartość wypłat dla

akcjonariuszy w tym okresie.
- Miernik rynkowej wartości dodanej (MVA)
Stanowi mierzoną na dany moment nadwyżkę między rynkową wartością przedsiębiorstwa
(V) a całkowitym zainwestowanym kapitałem ( własnym i obcym), który oznaczamy jako K.
Kapitał zainwestowany to suma gotówki jaką wprowadził do firmy inwestor w całym okresie
jej funkcjonowania i finansującej jej aktywa netto, bez względu na to z jakiego źródła
pochodzi.
MVA dodatni – oznacza to, że spółka kreuje wartość dla akcjonariuszy,
MVA ujemny - niszczenie wartości dla akcjonariuszy
- P/BV
Jest to iloraz bieżącej kapitalizacji rynkowej spółki do jej wartości kięgowej . Porównanie
firmy powinno odbywać się na tle całej branży.

4. Do czego służą wewnętrzne mierniki kreacji wartości dla akcjonariuszy ?

Ich konstrukcja opiera się na odpowiednio skorygowanych danych księgowych. Tego typu
mierniki przydatne są z perspektywy zarządzających firmą. Pozwalają one oceniać bowiem
wyniki spółek w krótkim horyzoncie czasu. Są również wykorzystywane w planowaniu
strategicznym. Co więcej, pozwalają mierzyć wyniki poszczególnych jednostek biznesowych
spółki.
Zaliczamy do nich:
- EVA – ekonomiczna wartość dodana
- SVA – wartość dodana dla akcjonariuszy
- CFROI – ekonomiczna wartość dodana

5. Jak oblicza się EVA i SVA?

A) Ekonomiczna wartość dodana (EVA)
EVA informuje w jakim stopniu przedsiębiorstwo realizuje zadanie zwiększania wartości
przedsiębiorstwa. Ma za zadanie informować jaką wartość tworzy spółka po pokryciu kosztu
zaangażowanego kapitału.
ROIC = WACC to EVA=0 – sytuacja bez zmian
ROIC>WACC to EVA > 0 – tworzenie wartości
ROIC<WACC to EVA<0 – ubytek wartości

𝐸𝑉𝐴 = 𝑁𝑂𝑃𝐴𝑇 − 𝐼𝐶 ∗ 𝑊𝐴𝐶𝐶

EVA – ekonomiczna wartość dodana
NOPAT – zysk operacyjny netto po opodatkowaniu
IC – korygowany kapitał zainwestowany
W drugim ujęciu EVA:

𝐸𝑉𝐴 = (

𝑁𝑂𝑃𝐴𝑇

𝐼𝐶

− 𝑊𝐴𝐶𝐶) ∗ 𝐼𝐶 = (𝑅𝑂𝐼𝐶 − 𝑊𝐴𝐶𝐶) ∗ 𝐼𝐶

ROIC – stopa zwrotu z zainwestowanego kapitału.
B) Wartość dodana dla akcjonariuszy (SVA)
Mierzy wartość dodaną dla akcjonariuszy w okresie t, powstałą w rezultacie strategii x.
Wskaźnik SVA odwołuje się do techniki zdyskontowanych przepływów pieniężnych. SVA
dotyczy zmiany wartości w prognozowanym okresie.
𝑆𝑉𝐴 = 𝑊𝐹 + 𝑅𝑉 + 𝐴𝑃 − 𝐷% po rozbiciu na czynniki:

𝑆𝑉𝐴 = Σ

𝐹𝐶𝐹𝐹

𝑡

(1 + 𝑟)

𝑡

𝐹𝐶𝐹𝐹

𝑡

𝑊𝐴𝐶𝐶

∗

(1 + 𝑊𝐴𝐶𝐶)

𝑡

+ 𝐴𝑃 − 𝐷%

WF – zaktualizowana wartość przepływów pieniężnych w okresie planowania
RV – zaktualizowana wartość rezydualna

AP- rynkowa wartość papierów wartościowych i inwestycji
D% - rynkowa wartość zadłużenia

Rozdział 4

1. Co to są generatory wartości przedsiębiorstwa?

Generatory wartości są to czynniki wpływające na wartość przedsiębiorstwa. Wpływanie na
nie oraz ich kształtowanie w sposób umiejętny doprowadza do zwiększenia wartości
przedsiębiorstwa. Generatory wartości:

Finansowe

Marketingowe

Niematerialne



Wzrost sprzedaży



Okres wzrostu



Marża zysku
operacyjnego



Gotówkowa stopa
podatkowa



Inwestycje w

kapitał pracujący
i majątek trwały



Średni ważony
koszt kapitału -
ryzyko



Nowe rynki



Nowe kanały dystrybucji



Umiędzynarodawianie
wzrostu



Korzystne alianse i

przejęcia



Relacje z klientami, ich

lojalność oraz
pozyskiwanie nowych
klientów



Kapitał
intelektualny



Innowacyjność



Silna marka



Efektywna

logistyka



Kultura organizacji



Reputacja

społeczna

2. Jakie są przesłani, cele i zasady wyceny przedsiębiorstw?

A) Przesłanki wg C. Helbinga związane są z
- zmianami własnościowymi w przedsiębiorstwie – np. sprzedaż i zakup przedsiębiorstwa lub
jego części, wniesienie przedsiębiorstwa jako części do innego przedsiębiorstwa;
- restrukturyzacją przedsiębiorstwa – działania podjęte w celu zwiększenia wartości
przedsiębiorstwa;
- realizacją w przedsiębiorstwie koncepcji zarządzania wartością;
- przeprowadzanymi transakcjami finansowymi – np. w celu pozyskania kapitału obcego;
- celami spadkowymi;
- celami podatkowymi;
- wymiarem wielkości należnych odszkodowań;
- innymi przesłankami:
B) Cele wg. M. Kufel – cztery podstawowe grupy:
- przesłanki wyceny związane z transferem praw własności;
- przesłanki związane ze zmianą form organizacyjno-prawnych przedsiębiorstwa;
- przesłanki związane z wymiarem podatków i innych opłat;
- inne przesłanki;
C) Zasady wg E. Mączyńskiej:
- wycena wartości przedsiębiorstwa powinna mieć określony cel,
- punktem wyjścia przeprowadzenia wyceny wartości przedsiębiorstwa są jego dane z
ewidencji księgowej,
- uzyskiwane w przeszłości wyniki finansowe wraz z prognozami rozwojowymi firmy winny
być podstawą prognoz podstawowych parametrów finansowych przedsiębiorstwa w
przyszłości,
- określając wielkość szacowanych w przyszłości parametrów finansowych należy uwzględnić

czynnik ryzyka zależny zarówno od ogólnej sytuacji gospodarczej , jak i od sytuacji
wycenionego przedsiębiorstwa,
- wartość przedsiębiorstwa nie określa jego ceny,
- wycena nie powinna być sporządzona z wykorzystaniem tylko jednej grupy metod,
- zbędne lub niewykorzystane przedmioty majątkowe powinny zostać wyłączone z substancji
przedsiębiorstwa i ewentualnie wycenione metodą likwidacyjną,
- jako najniższą wartość przedsiębiorstwa uznaje się jego wartość likwidacyjną,

3. Jaka jest przydatność wyceny dochodowej jako podstawowej metody wyceny

przedsiębiorstwa na potrzeby zarządzania jego wartością?
Wycena dokonana według podejścia dochodowego informuje o poziomie korzyści
finansowych możliwych do zrealizowania przez właściciela majątku dzięki jego eksploatacji.
Decydującymi czynnikami w podejściu dochodowym są:
- prognozowany poziom dochodów właściciela majątku kreowanych w przedsiębiorstwie,
- przyjęty, wyjściowy poziom stopy dyskonta przyszłych dochodów realizowanych bez
ryzyka,
- niepewność w realizacji założonych dochodów, która jest tym wyższa, im mniejsza jest
stabilność dochodów w danej dziedzinie;

4. Pojęcie, znaczenie i sposoby ustalania wartości rezydualnej przedsiębiorstwa.

Wartość rezydualna, resztowa lub końcowa – to kwota, jaką będzie można uzyskać za firmę
na koniec okresu prognozy. Oszacowanie wartości rezydualnej zależne jest od przyjętej
strategii działalności przedsiębiorstwa w przyszłości, po okresie prognozy.
Metody wyznaczania:
A) Metoda likwidacyjna – stosowana w przypadku gdy zakładamy, iż po okresie prognozy
przedsiębiorstwo nie będzie dalej prowadzić działalności operacyjnej, wartość rezydualna
wyznaczana jest wówczas jako wartość majątku przedsiębiorstwa na koniec okresu prognozy;
B) Metoda renty wieczystej – stosowana w przypadku założenia, iż przedsiębiorstwo po
okresie prognozy nadal będzie funkcjonować.

𝐹𝐶𝐹

𝑟

FCF – przepływy pieniężne w ostatnim roku prognozy,
r – przyjęta stopa dyskontowa – koszt kapitału
Gdy założymy, że przepływy w kolejnych latach będą wzrastały :

𝐹𝐶𝐹 ∗ (1 + 𝑞)

𝑟 − 𝑞

FCF – przepływy pieniężne w ostatnim roku prognozy,
r – przyjęta stopa dyskontowa,
q – oczekiwana stopa wzrostu przepływów pieniężnych po okresie prognozy
C) Metoda mnożnika wyceny – stosowany w przypadku, gdy założono, iż przedsiębiorstwo
będzie po okresie prognozy nadal funkcjonować, określane w oparciu o zysk netto z
ostatniego roku prognozy

𝑍𝑛 ∗

𝑃
𝐸

Zn – zysk netto przedsiębiorstwa
P/E – mnożnik cenowo – dochodowy firmy porównywalnej, notowanej na giełdzie

5. Jakie są metody wyceny wartości przedsiębiorstwa w oparciu o mierniki wartości dla

akcjonariuszy?
A) Wartość przedsiębiorstwa dla akcjonariuszy:

𝑆𝑉𝐴 = Σ

𝐹𝐶𝐹𝐹

𝑡

(1 + 𝑟)

𝑡

+ 𝑅𝑉 + 𝑃𝑊 − 𝐷%

SVA – wartość przedsiębiorstwa dla akcjonariuszy
FCFF – wolne przepływy gotówki dla firmy,
r – przyjęta stopa dyskontowa, zwykle średni ważony koszt kapitału
RV – wartość rezydualna
PW – aktywa nieoperacyjne
D% - dług (kapitał obcy) oprocentowany
B) Przy wyborze EVA jako formuły wyceny :

𝑀𝑉 = Σ

𝐸𝑉𝐴

𝑡

(1 + 𝑟)

𝑡

+ 𝐼𝐶 + 𝑃𝑊 − 𝐷%

MV – rynkowa wartość dla akcjonariuszy
EVA – ekonomiczna wartość dodana
IC – kapitał zainwestowany
Rynkowa wartość dodana:

𝑀𝑉𝐴 = Σ

𝐸𝑉𝐴

𝑡

(1 + 𝑟)

𝑡

Rozdział 5

1. Jakie są związki między ryzykiem a wartością dla akcjonariuszy?

Dzięki podejmowaniu ryzyka można uzyskać większy zwrot z przedsięwzięcia, dzięki,
któremu zwiększamy wartość przedsiębiorstwa. Skuteczne rozpoznanie niepewności i ryzyka
ma wpływ na strategię. Ryzyko można ograniczyć i szukać sposobów aby bronić się przed
nim albo utożsamić podejmowanie ryzykiem, w tej koncepcji wartość dla akcjonariuszy rośnie
w dużym stopniu i wzrost jest pewien, natomiast przyjęcie ryzyka i jego wykorzystanie
oznacza większy zwrot z inwestycji.

2. Jakie są podstawowe rodzaje ryzyka występujące w przedsiębiorstwie?

Rodzaje ryzyka:
A) Ryzyko działalności gospodarczej - to ryzyko towarzyszące prognozom przyszłych
zysków z aktywów lub zysku z kapitału akcyjnego w sytuacji, gdy firma nie korzysta z długu.
Na to ryzyko wpływają czynniki tj. : zmienność popytu, cen sprzedaży, cen nakładów,
możliwość dostosowania cen wyrobów do zmian cen nakładów oraz zakres kosztów stałych.
Do jego pomiaru służy stopień dźwigni operacyjnej.
B) Ryzyko finansowe jest ryzykiem ponoszonym przez akcjonariuszy gdy korzystają z
długu. Wraz ze wzrostem udziału długu w strukturze finansowania przedsiębiorstwa zwiększa
się ryzyko finansowe, które oznacza niepewność, co do kształtowania się przyszłych zysków
netto. Do jego pomiaru służy dźwignia finansowa.
C) Ryzyko płynności – wiąże się z możliwością utraty zdolności do spłaty zobowiązań.
Kłopoty z płynnością są z reguły objawem poważniejszych problemów i często poprzedzają
utratę wypłacalności przez firmę.
D) Ryzyko kredytowe – można określić jako możliwość pojawienia się strat w wyniku
niedotrzymania warunków umowy przez kontrahentów danej organizacji. Podstawowym
źródłem jest kredyt kupiecki.
E) Ryzyko operacyjne - to możliwość wystąpienia straty wynikającej z niedostosowania lub
zawodności procesów wewnętrznych, ludzi i systemów lub ze zdarzeń wewnętrznych.
F) Ryzyko rynkowe - związane jest ze zmianami cen akcji, ale także stóp procentowych ,
kursów walut, czy cen surowców.

G) Ryzyko reputacji – oznacza możliwość powstania strat w wyniku utraty zaufania do
przedsiębiorstwa aktualnych lub potencjalnych klientów. Na tn rodzaj ryzyka narażone są
przede wszystkim banki.
H) Ryzyko modelu - ryzyko strat z tytułu błędów w założeniach, czy danych bądź szeregów
czasowych wykorzystywanych w stosowanych w firmie modelach zarządzania ryzykiem, w
szczególności ryzyko to obejmuje ryzyko niedoszacowania ryzyka.
I) Ryzyko pogodowe może mieć dodatni wpływ na wartość przedsiębiorstwa poprzez
obniżenie zmienności zysków, co może spowodować obniżenie stóp procentowych po jakich
przedsiębiorstwo pożycza środki.

3. Jak przebiega proces zarządzania ryzykiem w przedsiębiorstwie?

Proce zarządzania ryzykiem w przedsiębiorstwie przechodzi przez fazy:
A) Identyfikacja ryzyka – polega na opracowaniu listy rodzajów ryzyka i przeprowadzenia
ich klasyfikacji. Kryteria klasyfikacji mogą być różnorodne. Ważnym kryterium jest istotność
ryzyka. Etap identyfikacji ryzyka powinien zostać zakończony opisaniem wszystkich
najważniejszych rodzajów ryzyka. Zawsze opis ten należy przygotować w formie
tabelarycznej w celu ułatwienia ewaluacji ryzyka.
B) Pomiar ryzyka - zawiera różne analizy ryzyka. Analizę ryzyka z punktu widzenia
odchylenia od wielkości docelowej można przeprowadzić za pomocą miar zmienności. Im
większa jest zmienność stopy zwrotu, tym wiksze jest ryzyko, gdyż tym bardziej zrealizowana
stopa zwrotu może się różnić od spodziewanej stopy zwrotu. W mierzeniu ryzyka
wykorzystuje się :
- miary wrażliwości ( polegają na odzwierciedleniu wpływu czynników ryzyka na zmianę
ryzyka, przy czym im większą wrażliwością charakteryzuje się zmienna ryzyka na zmiany
czynnika ryzyka, tym mamy do czynienia z większym ryzykiem
- Modele wartości zagrożonej (VaR) Znajduje zastosowanie przy ryzyku rynkowym, oznacza:
taką stratę wartości rynkowej instrumentu finansowego, że prawdopodobieństwo osiągnięcia
jej lub przekroczenia w żądanym przedziale czasowym jest równe żądanemu poziomowi
tolerancji.
- Klasy ryzyka – polega na przypisywaniu poszczególnych rodzajów ryzyka do odpowiednich
rodzajów ryzyka.
C) Sterowanie ryzykiem :
- podejście pasywne – polega na budowaniu buforów bezpieczeństwa
- podejście aktywne – w przypadku, którego przedsiębiorstwo może podjąć szereg działań ,
począwszy od unikania ryzyka, działań na rzecz jego zmniejszenia poprzez strategie transferu
ryzyka, jego dywersyfikacji, aż do asekuracji.

4. Jakie są główne podejścia do pomiaru ryzyka?

A) Podejście tradycyjne – ryzykiem zarządza się w sposób wybiórczy i niezależny, bez
poszukiwania powiązań, jakie mogą między jego rodzajami zachodzić. Takie spojrzenie na
ryzyko określa się mianem silosowego. Jego cechą jest brak całościowego spojrzenia na
problem ryzyka w przedsiębiorstwie. W zarządzaniu ryzykiem dominują działania nastawione
na jego ograniczenie.
B) Podejście holistyczne przejawem podejścia holistycznego są systemy zintegrowane
zarządzania ryzykiem, określone skrótem ERM. W tym podejściu zarządzanie ryzykiem
traktowane jest w kategoriach procesu i dotyczy całej organizacji. Zarządzanie ryzykiem
dotyczy portfela rodzajów ryzyka postrzeganych w kontekście strategii przedsiębiorstwa.
Zarządzający skupiają się na optymalizacji tego rodzaju ryzyka.

5. Co to jest zintegrowane zarządzanie ryzykiem i jak wpływa na wartość firmy dla

akcjonariuszy?

Zintegrowane zarządzanie oznacza integracje zarządzania poszczególnymi rodzajami ryzyka.
Może ono polegać na obliczaniu kapitału ekonomicznego w firmie, czyli kapitału potrzebnego
na pokrycie wszystkich rodzajów ryzyka występujących w działalności przedsiębiorstwa.
Zintegrowane zarządzanie ryzykiem chroni i zwiększa wartość organizacji dla udziałowców
gdyż, przyczynia się do realizacji celów organizacji poprzez:
- zapewnienie ram systemowych, dzięki którym dalsza działalność organizacji będzie
prowadzona w sposób spójny i kontrolowany,
- usprawnienie procesu podejmowania decyzji, planowania i określania priorytetów dzięki
uzyskaniu kompleksowej wiedzy na temat działalności organizacji, stopnia niepewności oraz
szans i zagrożeń,
- przyczynienie się do efektywniejszego wykorzystania (alokacji) kapitału i zasobów, jakimi
dysponuje organizacja,
- zmniejszenie niepewności w innych niż kluczowe obszarach działalności,
- ochronę i budowanie majątku i wizerunku organizacji (przedsiębiorstwa),
- pomoc w rozwijaniu potencjału ludzkiego oraz bazy wiedzy organizacji,
- poprawę efektywności działania,

6. Od czego zależy skuteczne zarządzanie ryzykiem?

Skuteczne zarządzanie ryzykiem zależy od:
- środowiska wewnętrznego,
- ustalenia celów,
- identyfikacji zdarzeń,
- oceny ryzyka,
- reakcji na ryzyko,
- kontroli,
- informacji i komunikacji,
- monitorowania

Rozdział 6

1. Co to jest kapitał ekonomiczny i czym się różni od kapitału zainwestowanego?

Kapitał ekonomiczny (K

) – kwota, która wystarczy – z odpowiednio wysokim

prawdopodobieństwem –na pokrycie nieoczekiwanych strat w określonym horyzoncie
czasowym. Przyjmuje się, że straty oczekiwane powinny w zasadzie znajdować swoje
odzwierciedlenie w bieżących wynikach finansowych (poprzez tworzenie rezerw), a straty
nieoczekiwane – w kapitale ekonomicznym. Kapitał ekonomiczny powinien zatem zapewniać
wypłacalność spółki przy założonym poziomie ufności. W praktyce wielkość kapitału
ekonomicznego zależy od zdefiniowania i pomiaru strat nieoczekiwanych. Kapitał
ekonomiczny oblicza się jako sumę kapitałów ekonomicznych dla każdego zidentyfikowanego
ryzyka skorygowaną o efekt dywersyfikacji.

𝐾

𝑬

= Σ𝑟

𝑖

∗ 𝐾

𝐸𝑖

- łączny kapitał ekonomiczny całego przedsiębiorstwa,

- kapitał ekonomiczny i-tej jednostki biznesowej,

– współczynnik korelacji między zmiennością dochodów i-tej jednostki i zmiennością

dochodów całego przedsiębiorstwa
Kapitał ekonomiczny służy do pomiaru kosztów ryzyka, natomiast kapitał zainwestowany jest
kapitałem, który określa zainwestowane kwoty udziałowców pomijając pożyczki. Dzięki
kapitałowi ekonomicznemu i jego odpowiedniej lokacji możemy kreować większą wartość z
kapitału zainwestowanego.

2. Jak szacuje się adjustowane ryzykiem stopy zwrotu z kapitału i do czego one służą?

Pozwala na efektywną alokację kapitału między linie biznesowe nie tylko na podstawie
zwrotu z zainwestowanego kapitału, ale również z uwzględnieniem podejmowanego ryzyka.

𝐸𝑓𝑒𝑘𝑡𝑦𝑤𝑛𝑜ść 𝑎𝑑𝑗𝑢𝑠𝑡𝑜𝑤𝑎𝑛𝑖𝑎 𝑟𝑦𝑧𝑦𝑘𝑖𝑒𝑚 =

𝑑𝑜𝑐ℎó𝑑

𝑘𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎ł 𝑛𝑎𝑟𝑎ż𝑜𝑛𝑦 𝑛𝑎 𝑟𝑦𝑧𝑦𝑘𝑜

Najczęściej rozróżnia się następujące modele szacowania adjustowanych ryzykiem stóp
zwrotu:
- RORAA – zwrot na aktywach skorygowanych o ryzyko. Jest to iloraz osiągniętego wyniku
finansowego do aktywów ważonych ryzykiem. W bankach korzysta się zazwyczaj z wag
określonych w regulacjach ostrożnościowych dla potrzeb kalkulacji adekwatności kapitałowej.
- RAROA – zwrot skorygowany o ryzyko aktywów. Jest to iloraz osiągniętego wyniku
finansowego pomniejszonego o ryzyko na aktywach do wartości aktywów. W bankach od
osiągniętego wyniku odejmuje się np.kwotę oczekiwanych strat z tytułu ryzyka kredytowego
- RORAC – zwrot na kapitale ekonomicznym obliczany jako iloraz wyniku finansowego
(przychód-koszt) do kapitału ekonomicznego;

𝑅𝑂𝑅𝐴𝐶 =

𝑝𝑟𝑧𝑦𝑐ℎ𝑜𝑑𝑦 − 𝑘𝑜𝑠𝑧𝑡𝑦

𝑘𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎ł 𝑒𝑘𝑜𝑛𝑜𝑚𝑖𝑐𝑧𝑛𝑦

- RAROC - zwrot na kapitale ekonomicznym obliczany jako iloraz wyniku finansowego
(przychód – koszt) pomniejszonego o oczekiwane straty do kapitału ekonomicznego;

𝑅𝐴𝑅𝑂𝐶 =

𝑝𝑟𝑧𝑦𝑐ℎ𝑜𝑑𝑦 − 𝑘𝑜𝑠𝑧𝑡𝑦 − 𝑜𝑐𝑧𝑒𝑘𝑖𝑤𝑎𝑛𝑒 𝑠𝑡𝑟𝑎𝑡𝑦

𝑘𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎ł 𝑒𝑘𝑜𝑛𝑜𝑚𝑖𝑐𝑧𝑛𝑦

- RARORAC – zwrot na kapitale ekonomicznym obliczany jako relacja ekonomicznej
wartości dodanej (EVA) do kapitału ekonomicznego

𝑅𝐴𝑅𝑂𝑅𝐴𝐶

𝑝𝑟𝑧𝑦𝑐ℎ𝑜𝑑𝑦 − 𝑘𝑜𝑠𝑧𝑡𝑦 − 𝑜𝑐𝑧𝑒𝑘𝑖𝑤𝑎𝑛𝑒 𝑠𝑡𝑟𝑎𝑡𝑦 − 𝑜𝑐𝑧𝑒𝑘𝑖𝑤𝑎𝑛𝑦 𝑧𝑤𝑟𝑡 𝑧 𝑘𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎ł𝑢 𝑤ł𝑎𝑠𝑛𝑒𝑔𝑜

𝑘𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎ł 𝑒𝑘𝑜𝑛𝑜𝑚𝑖𝑐𝑧𝑛𝑦

Adjustowane ryzykiem stopy zwrotu z kapitału służą do pomiaru wyniku, odpowiedniego
uwzględnienia ryzyka.

3. Na czym polega alokacja kapitału narażonego na ryzyko?

Alokacja kapitału narażonego na ryzyko oznacza konceptualne przypisanie poszczególnym
jednostkom biznesowym określonej części kapitału, czyli przyznaniu możliwości rozwijania
działalności obarczonej ryzykiem. W praktyce oznaczać to może zaakceptowanie,
ograniczenie lub odrzucenie planów ekspansji poszczególnych jednostek biznesowych.

4. W jaki sposób powinien być alokowany kapitał zainwestowany?

Istotą optymalnej alokacji kapitału jest ukierunkowanie rozwoju jednostek biznesowych wg
kryterium stopy zwrotu adjustowanej ryzykiem. Dopóki istnieje potencjał wzrostu w
jednostkach biznesowych o najwyższej adjustowanej ryzykiem stopie zwrotu, dopóty kapitał
powinien być inwestowany w te jednostki. Wyczerpanie potencjału wzrostu powinno być
rozumiane jako ograniczenie wzrostu wolumenu w danym segmencie rynku, ale również jako
ograniczenie z tytułu przewidywanego spadku krańcowych stóp zwrotu i wzrostu ryzyka.

5. Co to jest alokacyjna luka wartości?

Alokacyjna luka wartości jest to wielkość utraconych korzyści dla akcjonariuszy
wynikających z rozbieżności między optymalną a faktyczną strukturą zainwestowanego
kapitału.

Rozdział 7

1. W jaki sposób poziom zadłużenia oraz jego struktura wpływają na efektywność

funkcjonowania przedsiębiorstwa?
Nadmierne zadłużenie zwiększa ryzyko funkcjonowania przedsiębiorstwa, gdyż kapitały
własne pełną funkcję podstawowego bufora amortyzującego krótkotrwale niepowodzenia
rynkowe. Tradycyjnie przyjmowana zasada bilansowa mówi, że majątek trwały
przedsiębiorstwa powinien być finansowany kapitałami własnymi lub kapitałami własnymi i
zobowiązaniami długoterminowymi łącznie. Struktura finansowa przedsiębiorstwa w istotny
sposób wpływa na jego wartość. Po pierwsze, jest tak dlatego, że w określonych warunkach,
zwiększenie udziału kapitałów obcych powoduje wzrost lub spadek rentowności kapitału
własnego, czyli dodatni lub ujemny efekt dźwigni finansowej. Po drugie, ponieważ
odpowiedni poziom zadłużenia oraz właściwy dobór form finansowania obniżają ryzyko
funkcjonowania przedsiębiorstwa.

2. Jakie korzyści, ograniczenia i ryzyka wiążą się z poszczególnymi formami finansowania

oraz w jaki sposób wpływają na wartość przedsiębiorstwa?
A) kredyty obrotowe w rachunku kredytowym oraz kredyty obrotowe w rachunku
bieżącym
Jest to najtańsza forma pozyskiwania kredytu dla przedsiębiorstwa. Kredyt w rachunku
bieżącym jest instrumentem elastycznym zapewniającą szybką płatność, jednak jego użycie
generuje dla przedsiębiorstwa koszty, które dla banku stanowią koszty wymagane do
utrzymania płynności
B) Kredyty obrotowe stanowiące zobowiązanie się banku do finansowania ( committed)
oraz kredyty obrotowe udzielane z zastrzeżeniem możliwości natychmiastowego
wstrzymania dalszych wypłat i spłaty kredytu (uncommitted)
Kredyt typu uncommitted generuje duże ryzyko dla firmy ponieważ jest to taki typ kredytu w
którym to bank sam wyznacza termin do natychmiastowej spłaty kredytu oraz w danym
momencie zatrzymuje wypłaty części kredytu. Ten typ powinien zostać wykorzystywany
tylko przez podmioty o stabilnej i dobrej sytuacji. Z kredytem uncommitted wiąże się ryzyko
nagłej utraty źródła finansowania.
C) Faktoring
Bank oferuje dyskontowanie należności handlowych klienta (faktur sprzedaży) świadcząc
przy tym jednocześnie sługi dodatkowe tj: monitorowanie należności, prowadzenie
korespondencji z dłużnikami, windykacja należności.
- Faktoring niepełny jest instrumentem zbliżonym do kredytu obrotowego, któremu
towarzyszą określone dodatkowe usług. Pozytywne skutki : przyśpieszenie i regularność
spływu należności. Negatywne skutki: osłabienie relacji handlowych z odbiorcami
przyzwyczajonymi do wydłużania terminów spłaty.
- Faktoring pełny Łączy on funkcję ubezpieczenia należności handlowych. Bank dyskontując
daną należność bierze na siebie ryzyko braku zapłaty ze strony odbiorcy swego klienta. Może
przynieść duże korzyści w postaci obniżenia ryzyka ponoszonego przez przedsiębiorstwo,
większej dyscypliny płatniczej odbiorców, większej przewidywalności przepływów
gotówkowych, a w związku z tym obniżenia kosztów zapewnienia bieżącej gotowości
płatniczej.
D) Leasing
Pozwala na szybsze ujęcie w kosztach prowadzonej działalności wydatków związanych z
zakupem środków trwałych. W przypadku podmiotów o wysokiej rentowności oznacza to
redukcję bieżących zobowiązań podatkowych. Może również pozwolić na redukcję

wydatków inwestycyjnych. Po przez świadczenie dodatkowych usług przez leasingodawcę np.
ubezpieczenie, przegląd umożliwia to obniżenie kosztów eksploatacji oraz administracyjnych
przez przedsiębiorstwo.
Leasing zwrotny mogą w drastyczny sposób poprawić płynność oraz redukować
zobowiązania podatkowe przedsiębiorstwa, a przez to znacząco wpływać również na jego
wartość.
E) Finansowanie handlu
Występuje w transakcjach handlu zagranicznego. Wykorzystywane są w nim takie
instrumenty jak: akredytywa, gwarancja bankowa, inkaso dokumentowe, weksle, rachunek
powierniczy. Efektywne wykorzystanie instrumentów finansowania handlu stanowi niekiedy
kluczowe element zaistnienia przedsiębiorstwa na danym rynku. Może wpływać tym samym
istotnie na poziom rentowności i sprzedaży.
F) Wielofunkcyjne (multiproduktowe) linie kredytowe.
Pozwalają one , w ramach jednego globalnego limitu i jednej umowy, korzystać z różnych
produktów kredytowych, a mianowicie:
- kredytów obrotowych w rachunku bieżącym,
- kredytów obrotowych w rachunku kredytowym,
- gwarancji bankowych, akredytyw dokumentowych, poręczeń cywilnych i wekslowych
(awali),
- limitów ryzyka rozliczeniowego,
- limitów ryzyka operacji pochodnych,
- limitów polecenia zapłaty,
G) Zabezpieczenia kredytowe
Wymagane są dane zabezpieczenia aby bank mógł w razie niewypłacalności przedsiębiorstwa
odzyskać powierzony kapitał, wiąże się to z ryzykiem i dla przedsiębiorstwa i dla firmy.
Jednym z przykładów zabezpieczenia jest hipoteka.
H) Klauzule umowne ( covenants)
Szczególne obowiązki kredytobiorcy zawarte w umowie kredytowej.
Niefinansowe:
- Negative Pledge – kredytobiorca zobowiązuje się nie dokonywać bez zgody banku
kredytującego zabezpieczeń na swoim majątku na rzecz osób trzecich;
- Ownership Change – kredytobiorca zobowiązuje się nie dokonywać bez zgody banku
kredytującego zmian w strukturze własnościowej;
- Pari Passu – kredytobiorca oświadcza, że roszczenia banku kredytującego wobec
kredytobiorcy będą miały co najmniej to samo pierwszeństwo zaspokojenia, co roszczenia
innych banków;
- Cross Default – naruszenie postanowień umów kredytowych podpisanych z innymi bankami
traktowane jest jako złamanie umów kredytowych z danym bankiem;
Finansowe:
- Solvency Covenant klauzula minimalnego poziomu wskaźnika wypłacalności
- Debt Service Capacity klauzula minimalnego poziomu wskaźnika obsługi zadłużenia
Należy do zgadzania się na takie klauzule, których przedsiębiorstwa na pewno nie złamie, nie
można zgadzać się na wyśrubowane warunki w klauzulach. Dobrze dobrane klauzule umowne
mogą stabilizować strukturę finansową, gdyż uniemożliwiają bankom finansującym
wypowiadania umów kredytowych bez istotnych przyczyn merytorycznych. Przekłada się to
na wzrost wartości przedsiębiorstwa.
I) Kredyty inwestycyjne
Wiążą kredytobiorcę na kilka lub kilkadziesiąt lat. Należy dopasować odpowiednio

harmonogram spłat do możliwości generowania przez przedsiębiorstwo środków pieniężnych
na spłatę zadłużenia. Struktura walutowa kredytu powinna odpowiadać strukturze walutowej
przychodów kredytobiorcy.
J) Wykorzystanie krajowych kredytów preferencyjnych i środków unijnych.
Kredyty preferencyjną są to takie kredyty, których odsetki pokrywa państw. Wykorzystanie
tych kredytów i środków unijnych wpływa na koszt funkcjonowania oraz na rentowność
przedsiębiorstwa.

3. Jak kształtować strukturę finansowania kredytem bankowym? Jak dostosować ją do

sytuacji ekonomicznej przedsiębiorstwa?
Kredyt bankowy jest jednym z narzędzi, które będzie stanowiło dużą część kapitałów obcych
w działalności przedsiębiorstw. Jego wielkość jest zależna od potrzeb przedsiębiorstwa oraz
jego możliwości spłaty, celu na który jest potrzebny.

4. Jak pozyskiwać pieniądze z rynku kapitałowego?

Rynek kapitałowym jest polem działania sprzedawców i nabywców. Dotyczy on transakcji
związanych z
- papierami wartościowymi: akcje, prawo poboru w rozumieniu Kodeksu spółek handlowych,
prawa do akcji, warranty subskrypcyjne, kwity depozytowe, obligacje, listy zastawne,
certyfikaty inwestycyjne, inne zbywalne prawa majątkowe
- inne instrumenty nie będące papierami wartościowymi
Akcje : przedsiębiorstwo otrzymuje od inwestorów wpłaty na poczet podwyższonego kapitału
akcyjnego. Polega na uzyskiwaniu przez akcjonariuszy praw do podejmowania decyzji firmy
poprzez głosowanie. Kolejna emisja akcji lecz bez prawa wykupu przez dotychczasowych
akcjonariuszy powoduje zmniejszenie procentowego udziału ich praw co dla nich może
wydawać się stratą jednak powoduje to napływ nowego kapitału oraz zwiększenie wartości
przedsiębiorstwa.
Obligacje: jest dłużnym papierem wartościowym , w którym emitent stwierdza, że jest
dłużnikiem wobec właściciela obligacji. Zobowiązuje się wobec niego do zwrotu pożyczonej
kwoty oraz spełnienia określonego świadczenia, który ma zwykle charakter pieniężny. Takie
obligacje mogą być wydawane dla dotychczasowych akcjonariuszy co powoduje taki sam
udział w ogólnej ilości akcji poszczególnych akcjonariuszy, w skrajnych przypadkach
następuje „rolowanie” długu co oznacza spłatę dotychczasowych obligacji emisją następnych
dla tych samych osób.

5. Jak budować przewagę na rynku kapitałowym?

Aby zbudować przewagę na rynku należy wziąć pod uwagę motywy działania inwestorów:
- motywy poznawcze związane z poznawaniem nowych branż i produktów, poznawaniem
swoich słabości i ograniczeń, zaspokajaniem ciekawości jak zareaguje rynek itd.
- motywy społeczne związane z zaspokojeniem potrzeb uznania i szacunku, zdobywaniem
akceptacji, czy budowaniem pozycji społecznej,
- motywy symboliczne dające możliwość komunikowania czegoś o sobie, kreowania swojego
wizerunku jako doświadczonego inwestora,
- motywy hedonistyczne ukierunkowane na doznania związane z nabywaniem, posiadaniem i
zbywaniem instrumentów finansowych, tj. radość z osiąganego zysku, emocje towarzyszące
odrabianiu straty, emocje związane z podejmowaniem ryzyka,
- motywy funkcjonalne ukierunkowujące inwestora na dokonanie trafnego wyboru, które są
najczęściej kojarzone z inwestowaniem. Wśród nich znalazły się ochrona kapitału przed utratą
wartości czy też zachowanie płynności kapitału,
Kolejną rzeczą jest ukazanie możliwości szybkiego wyjścia z inwestycji.

Duża stopa zwrotu oraz umożliwienie wprowadzenia akcji przedsiębiorstwa w obrót
giełdowy.

6. Jak wejść na giełdę?

Właściciele muszą podjąć decyzję o wejściu na giełdę. Kolejnym krokiem jest przekształcenie
firmy w spółkę akcyjną. Uchwała WZ o zamiarze wprowadzenia akcji do obrotu. Następuje
ewentualna restrukturyzacja, czyli poprawienie błędów w funkcjonowaniu przedsiębiorstwa.
Kolejną czynnością jest wybór domu maklerskiego i doradcy wiąże się to zpozyskaniem
odpowiednich osób do danej platformy na jakiej spółka ma zamiar działać (Wig20,wig30, new
connect). Z kolei następną decyzją jest sporządzenie dokumentu informującego. Ważna rzeczą
jest sporządzenie prospektu emisyjnego ponieważ jego sporządzenie, zatwierdzenie i
opublikowanie jest niezbędnym warunkiem formalnym rozpoczęcia emisji publicznej.
Prospekt w Polsce zatwierdza KNF. Aby przedsiębiorstwo mogło działać na giełdzie musi
zarejestrować akcje na KDPW (Krajowym Depozycie Papierów Wartościowych) . Ostatnimi
krokami jest dopuszczenie akcji na giełdzie oraz uzyskanie pierwszych notowań.

7. Na czym polega cykl inwestycyjny funduszy Venture Capital?

Finansowanie działalności przedsiębiorstw z kapitałów podwyższonego ryzyka wymaga
niezwykle rozważnych obustronnych decyzji, których skutki przekraczają okres finansowania.
Ten mechanizm określa się mianem cyklu inwestycyjnego VC:
A) Akwizycja kapitału (fund raising) – źródła funduszy na inwestycje warunkują cele i
politykę inwestycyjną funduszu.
B) Alokacja kapitału w spółki (proces inwestycyjny) – etap ten ma na celu wybór inwestycji,
które mogą się charakteryzować dużym potencjałem kreacji wartości w przyszłości.
C) Budowanie wartości spółek portfelowych – etap inwestycji trwający zazwyczaj kilka lat, w
ramach którego podejmuje się działania mające podnosić wartość spółki.
D) Dezinwestycja – wyjście z inwestycji zazwyczaj uwarunkowane jest bieżącą wyceną spółki
i stopniem osiągnięcia celów przez fundusz

8. Jakie są przewagi Venture Capital nad innymi formami finansowania w kontekście

budowania wartości przedsiębiorstwa?
- kapitał prywatny przyciąga innych inwestorów oraz lepszych menedżerów,
- maksymalizacja wartości z udziałów kapitałowych
- zwiększenie wartości poprzez zarządzanie modelem funduszu aktywnego ( aktywne
zaangażowanie w działalności spółki) bądź zarządzanie modelem funduszu pasywnego gdzie
dużą role odgrywa kapitał menedżerski

9. W jaki sposób Venture Capital budują wartość funduszu, a w jaki spółek portfelowych?

VC buduje wartość funduszu poprzez aktywny wpływ na działalność spółki, przyciąganie
kapitału prywatnego co za tym idzie pozyskiwanie menedżerów oraz generowanie dochodów
w spółce, efektywność operacyjną.
VC buduje wartość w spółkach portfelowych:
A) Uwolnienie zasobów gotówki z przedsiębiorstwa np. przez wyzbywanie się nierentownych
aktywów trwałych oraz wzmacnianie zarządzania kapitałem pracującym.
B) Wzrost przychodów możliwy dzięki lepszemu zarządzaniu relacjami z klientami,
wzmocnienie efektów działalności dzięki technikom sprzedaży czy działaniom
marketingowym zorientowanym na dynamiczny wzrost,
C) Stały i dynamiczny wzrost marży operacyjnej dzięki np.: wzmocnieniu motywacji
managementu i pracowników do realizacji wspólnych celów, lepszym negocjacjom z
dostawcami, podniesieniu jakości i zarządzania kanałami dystrybucji itd.
D) Wzmocnienie efektu dźwigni finansowej ( finansowanie długiem i wycofanie funduszu) w
celu wzmocnienia zachęt motywacyjnych dla zarządu, redukcji zobowiązań podatkowych,

redukcji zaangażowania funduszu i maksymalizacji stopy zwrotu oraz umożliwienia
funduszowi podejmowania kolejnych inwestycji z celu obniżenia ryzyka inwestycyjnego.
E) Uwalnianie gotówki ze spółki przez refinansowanie ( z zysków zatrzymanych) oraz
wypłatę dywidend jako przejaw maksymalizacji stopy zwrotu dla inwestora Venture.
F) Kontrola inwestycji w spółce i przyjmowanie wyłącznie takich, które generują gotówkę
oraz kreują wartość przedsiębiorstwa.

Rozdział 8

1. Co to jest short termism?

Short termism to koncentracja na działaniach i celach krótkoterminowych powodowana
chęcią osiągnięcia szybkich korzyści kosztem celów długoterminowych. Negatywne skutki
short termismu dotykają głównie spółki publiczne, obniżając ich skłonność do inwestowania
w rozwój długotrwały. Ma to negatywny wpływ na długoterminową wartość spółki oraz
funkcjonowanie całej gospodarki. Może mieć jednak pozytywny wpływ na rynkową wycenę
przedsiębiorstwa, choć efekt ten często ma charakter spekulacyjny, niepowiązany ze
stabilnym kreowaniem wartości spółki.

2. Jaki może być wpływ short termismu na zarządzanie wartością dla akcjonariuszy i

pozostałych interesariuszy spółki?
Przewaga inwestorów długoterminowych prowadzi do podejmowania długoterminowych
decyzji w celu rozwoju przedsiębiorstwa, które umożliwią zdobycie długoterminowej
przewagi nad konkurencją. Jednakże z drugiej strony prowadzi do zmniejszenia płynności
obrotu akcjami spółki. Zmniejszenie płynności w przyszłości prowadzi do zmniejszenia
zainteresowania ze strony inwestorów co w ostateczności może doprowadzić może do tego, iż
wycena nie będzie odzwierciedlała realnej wartości spółki, a podatność na kurs akcji będzie
rosła.
Inwestorzy średnioterminowi zwracają uwagę głównie na korzyści finansowe,
długoterminowe inwestycje odstraszają ich jednakże pojawia się krótkoterminowych ich
przyciąga ponieważ są przekonani o zysku. Menagerowie w procesie własnych korzyści
przekładają długoterminowe inwestycje na rzecz krótkoterminowych mieszczących się w
okresie ich kadencji tak aby przyciągnąć inwestorów średnioterminowych, którzy przyniosą
dla nich zyski.
Inwestorzy krótkoterminowi interesują się historycznymi danymi oraz nie są zainteresowani
twardym wynikiem finansowym co powoduje, że menagerowie są nimi mało zainteresowani.

3. Jakie główne czynniki wpływają na decyzje zarządcze w spółkach publicznych i

prywatnych ?
- kreowanie i maksymalizowanie wartości przedsiębiorstwa
- awersja do ryzyka
-inwestycje krótko bądź długoterminowe, które odpowiednio przyciągają danych inwestorów

4. Jakie mogą być krótkoterminowe i długoterminowe skutki koncentracji zarządzania na

celach krótko- i długoterminowych ?
- pozyskiwanie inwestorów w danym przypadku
- rozwój przedsiębiorstwa w długoterminowym okresie
- poprawienie wartości
- menagerowie dopasowują plany krótko lub długo do lat kadencji i możliwości pozyskania
danych inwestorów oraz zysków z nimi związanych
- inwestorzy długoterminowi szczególnie indywidualni wpływają pozytywnie na wartość

spółki
- inwestorzy zainteresowani szybkim zyskiem wywierają stały nacisk na daną spółkę
- inwestorzy długoterminowi monitorują spółkę w małym stopniu
- inwestorzy branżowi monitorują lepiej spółkę niż inwestorzy finansowi

5. Jak zmieniało się podejście regulatorów do obowiązków informacyjnych spółek

publicznych w ostatnich latach ?
W ostatnich latach zmienił się sposób wywierania przymusu na spółkach o publikowaniu
danych. W związku z kryzysem finansowym zaufanie do rynku finansowego zostało
podważone i wymogło to zmiany w sposobie prezentowania danych. Wycofano publikowanie
raportów kwartalnych., wprowadzano zakaz nakładania na emitentów obowiązku
publikowania okresowych informacji finansowych, jedynie można publikować roczne
sprawozdania. Taka decyzja umożliwiła dostęp do kapitału dla małych i średnich firm
ponieważ publikowanie takich raportów niosło za sobą koszty oraz przestano naciskać na
wyniki kwartalne dzięki czemu można obecnie prowadzić decyzję w celu działań
długoterminowych. Negatywnym wynikiem tej decyzji jest możliwość nie dotarcia przez
wszystkich do poufnych informacji, nieliczni mający dostęp będą wiedzieć czy warto
inwestować w daną spółkę czy nie.

6. Jak zapewnić równowagę między myśleniem krótkoterminowym i długoterminowym w

spółkach prywatnych i publicznych ?
Aby zapewnić równowagę między tymi sposobami myślenia trzeba zapewnić taki dostęp do
kapitału aby i menagerowie byli zadowoleni z podejmowania decyzji długoterminowych oraz
tak aby inwestorzy krótkoterminowi mieli możliwość uzyskania upragnionego wyniku
finansowego. Trzeba usprawnić systemy motywowania, które w głównej mierze wpływają na
decyzje menagerów, którzy nie widząc dobrych okazji będą dążyli do pozyskania inwestorów
średnioterminowych.

7. Jakie podstawowe elementy powinna zawierać strategia spółki działającej w zmiennym

środowisku ekonomicznym ?
Strategia spółki powinna być dostosowana zmienności – powinna wskazać główne kierunki
rozwojowe, cele ( bardziej opisowe, niekoniecznie liczbowe), sposób finansowania rozwoju i
podstawowe wartości, jakimi kieruje się spółka w realizacji swojej strategii. Należy unikać
strategii mało elastycznych i zby sparametryzowanych, bo w otoczeniu niesłychanie
zmiennym i mało przewidywalnym mogą pozostać tylko strategiami papierowymi.

Rozdział 9

1. Co to jest kapitał obrotowy netto i jaką rolę odgrywa w zarządzaniu wartością?

Kapitał obrotowy netto jest to suma zapasów, należności i środków pieniężnych
pomniejszona o zobowiązania bieżące.
Zapasy: materiały niezbędne do produkcji towarów i usług, półprodukty oraz wyroby gotowe.

𝑪𝑹𝒁𝒂 =

ś𝒓𝒆𝒅𝒏𝒊 𝒑𝒐𝒛𝒊𝒐𝒎 𝒛𝒂𝒑𝒂𝒔ó𝒘 𝒅𝒂𝒏𝒆𝒈𝒐 𝒓𝒐𝒅𝒛𝒂𝒋𝒖 𝒘 𝒐𝒌𝒓𝒆𝒔𝒊𝒆

𝒌𝒐𝒔𝒛𝒕𝒚 𝒛𝒘𝒊ą𝒛𝒂𝒏𝒆 𝒛𝒅𝒂𝒏𝒚𝒎 𝒓𝒐𝒅𝒛𝒂𝒋𝒆𝒎 𝒛𝒂𝒑𝒂𝒔ó𝒘

∗ 𝟑𝟔𝟓

Należności:

𝑪𝑹𝑵𝒂 =

ś𝒓𝒆𝒅𝒏𝒊 𝒑𝒐𝒛𝒊𝒐𝒎 𝒏𝒂𝒍𝒆ż𝒏𝒐ś𝒄𝒊 𝒘 𝒐𝒌𝒓𝒆𝒔𝒊𝒆

𝒑𝒓𝒛𝒚𝒄𝒉𝒐𝒅𝒚 𝒛𝒆 𝒔𝒑𝒓𝒛𝒆𝒅𝒂ż𝒚 𝒘 𝒐𝒌𝒓𝒆𝒔𝒊𝒆

∗ 𝟑𝟔𝟓

Poziomi jakość należności wpływa na wartość przedsiębiorstwa ze względu na poziom
zamrożonej gotówki.
Zobowiązania:

𝐶𝑅𝑍𝑜 =

ś𝑟𝑒𝑑𝑛𝑖 𝑝𝑜𝑧𝑖𝑜𝑚 𝑧𝑜𝑏𝑜𝑤𝑖ą𝑧𝑎ń 𝑤 𝑜𝑘𝑟𝑒𝑠𝑖𝑒

𝑘𝑜𝑠𝑧𝑡𝑦 𝑜𝑝𝑒𝑟𝑎𝑐𝑦𝑗𝑛𝑒 𝑤 𝑜𝑘𝑟𝑒𝑠𝑖𝑒

∗ 365

Możliwość wydłużenia cyklu rotacji zobowiązań oznacza dla firmy mniejsze zamrożenie
środków w KON co prowadzi do zwiększającej się ilości zdyskontowanych przychodów.
Metody wyznaczania:
A) Metoda majątkowa jest to suma majątku obrotowego pomniejszona o zobowiązania
bieżące.
B) Metoda kapitałowa różnica między kapitałem stałym ( kapitał własny + zobowiązania
długoterminowe) a wielkością aktywów trwałych.
KS-AT>0 KON dodatni
KS-AT =0 KON zerowy
KS-AT<0 KON ujemny

2. Jak definiowane są główne strategie finansowania majątku obrotowego? Jakie kryteria

decydują o ich wyborze ?
A) Strategia konserwatywna
- maksymalne wykorzystanie kapitałów własnych i długoterminowych kredytów i pożyczek
do finansowania majątku obrotowego
- zachowanie wysokiej płynności finansowej, co prowadzi jednak do obniżenia stopy zwrotu
B) Strategia agresywna
- znaczna część majątku obrotowego przedsiębiorstwa finansowana jest przez wykorzystanie
kredytów krótkoterminowych i pozostałych zobowiązań bieżących
- nieznaczna część kapitału obrotowego finansowana jest kapitałem własnym oraz
długoterminowymi kredytami i pożyczkami
C) Strategia umiarkowana
- jest połączeniem strategii konserwatywnej i agresywnej
- stała część majątku obrotowego pokrywana jest kapitałami długoterminowymi, a bieżące
zapotrzebowanie na kapitał obrotowy firma pokrywa zobowiązaniami krótkoterminowymi
Wzrost wartości kapitału pracującego oznacza dla firmy wydatek, a zatem zmniejszenie
wartości generowanej gotówki. Spadek wartości kapitału pracującego oznacza wzrost
wolnych przepływów pieniężnych.

3. Jak wyznaczyć szybkość obrotu gotówki w przedsiębiorstwie i jak wpływa ona na

wartość przedsiębiorstwa?
Model Millera – Orra
Wykorzystuje informacje dotyczące kształtowania się poziomu gotówki do wyznaczania
optymalnego poziomu gotówki.
A) Optymalny poziom gotówki
wyznaczany na podstawie obserwacji kształtowania się poziomu gotówki w przeszłości w
oparciu o formułę:

√

𝟑 ∗ 𝒘𝒂𝒓𝒊𝒂𝒏𝒄𝒋𝒂 𝒑𝒓𝒛𝒆𝒑ł𝒚𝒘ó𝒘 ∗ 𝒌𝒐𝒔𝒛𝒕 𝒕𝒓𝒂𝒏𝒔𝒇𝒆𝒓𝒖

𝟒 ∗ (𝒐𝒑𝒓𝒐𝒄𝒆𝒏𝒕𝒐𝒘𝒂𝒏𝒊𝒆 𝒍𝒐𝒌𝒂𝒕 − 𝒐𝒑𝒓𝒐𝒄𝒆𝒏𝒕𝒐𝒘𝒂𝒏𝒊𝒆 𝒊𝒏𝒔𝒕𝒓𝒖𝒎𝒆𝒏𝒕ó𝒘 𝒍𝒐𝒌𝒂𝒄𝒚𝒋𝒏𝒚𝒄𝒉)

𝒅𝒐𝒍𝒏𝒚 𝒑𝒐𝒛𝒊𝒐𝒎 𝒈𝒐𝒕ó𝒘𝒌𝒊

𝟑

B) Minimalny poziom gotówki wyznaczany arbitralnie na podstawie obserwacji z
przeszłości dotyczącej minimalnego poziomu gotówki niezbędnego do funkcjonowania
przedsiębiorstwa
C) Maksymalny poziom gotówki wyznaczany w oparciu o formułę

𝟑 ∗ 𝒐𝒑𝒕𝒚𝒎𝒂𝒍𝒏𝒚 𝒑𝒐𝒛𝒊𝒐𝒎 − 𝟐 ∗ 𝒎𝒊𝒏𝒊𝒎𝒂𝒍𝒏𝒚 𝒑𝒐𝒛𝒊𝒐𝒎

W momencie przekroczenia maksymalnego poziomu gotówki, jest redukowany do
optymalnego poziomu a pieniądze pozyskane w ten sposób są wykorzystywane jako
inwestycja. Przedsiębiorstwo nie prowadzące optymalizacji gotówki prowadzi do jej ciągłego
zatrzymywania co oznacza brak zysków. Rzeczywisty poziom gotówki powinien kształtować
się pomiędzy minimalnym poziomem maksymalnym zarówno od poziomu minimalnego, jak
i od poziomu optymalnego gotówki.

4. Na czym polega koncepcja zarządzania krótkoterminowymi przepływami finansowymi

w przedsiębiorstwie – Cash Management oraz jak w praktyce wykorzystać ją do
minimalizacji kosztów zachowania płynności?
Cash Management zajmuje się działaniami podejmowanymi w celu minimalizacji kosztów
utrzymania płynności przedsiębiorstwa. Cele CM realizowane są poprzez: szybkie ściąganie
należności, późne regulowanie zobowiązań oraz maksymalizację korzyści ze środków
pieniężnych pozostających w dyspozycji przedsiębiorstwa.
A) Inkaso należności
Obejmuje działania mające na celu maksymalne skrócenie czasu od momentu przyjęcia
zapłaty przez przedsiębiorstwo w formie gotówki do ulokowania tej gotówki na
oprocentowanym rachunku bankowym.. Utargi dzienne przekazywane są do banków
natychmiastowo. Szybkie inkaso zależy od doboru odpowiednich banków, które szybko
wywiążą się z powierzonego zadania.
B) Realizowanie płatności
Maksymalizacja zysków z lokowanych środków wymaga jak najpóźniejszych płatności w jak
najbardziej możliwym momencie. Umożliwia to system SORBNET, który omija sesje
rozliczeniowe Krajowej Izby Rozrachunkowej.
C) Efektywne wykorzystywanie środków pieniężnych pozostających w dyspozycji
przedsiębiorstwa:
- koncentracja środków
Występują problemy z samodzielnością podmiotów pod względem finansowym oraz wspólnej
polityki. W rozwiązaniu tych problemów pozwala
A)Struktura rachunków bankowych
Dla każdego sklepu otwiera się konto służące do gromadzenia utargów dziennych oraz takie,
które gromadzi wszystkie wydatki bieżące. Wszystkie środki spływające na dane konto pod
koniec dnia zostaje przelane na konto centrali.
B) System bilansowania sald (cash pooling)
Polega na automatyczny przeksięgowaniu przez bank środków między określonymi
rachunkami zgodnie ze szczegółowymi i niekiedy bardzo złożonymi zasadami określonymi w
umowie z klientem lub kilkoma klientami.
- System zerowania sald – polegającym na fizycznym przeksięgowaniu środków;
- Systemy inteligentnego zarządzania saldami – poszczególnym rachunkom przypisuje się
limity, a braki lub nadwyżki są uzupełniane bądź odprowadzane na (z) rachunku głównego;
- Systemy pozornego bilansowania sald – salda kont wchodzących do systemu są sumowane
oraz zapisywane na koncie pozabilansowy. Nie występuje rzeczywisty ruch środków.
- inwestowanie nadwyżek finansowych
Firmy mogą korzystać z różnych sposobów lokowania nadwyżki np. w bony skarbowe.
Jednak najważniejszą rzeczą jest dobranie odpowiednich osób oraz kreślenie akceptowalnego
poziomu ryzyka.
- informacja zarządcza
Pozwala on monitrować stan środków na rachunku bankowym i w kasie przedsiębiorstwa,
planować zapotrzebowanie na gotówkę z uwzględnieniem bieżących wpływów i wydatków

oraz korzystnie lokować nadwyżki środków. Zarządzanie krótkoterminowymi przepływami
finansowymi wpływa na wartość przedsiębiorstwa, po pierwsze wpływa na koszty
działalności bieżącej, oraz określa ryzyko utraty płynności.

Rozdział 10

1. Co to jest kapitał intelektualny przedsiębiorstwa ?

Kapitał intelektualny przedsiębiorstwa jest kapitałem niefinansowym, odzwierciedlającym
ukrytą lukę pomiędzy wartością rynkową i księgową spółki; to wiedza, doświadczenie,
profesjonalne umiejętności, technologia, zasoby IT, relacje z klientami (odbiorcami),
dostawcami, partnerami (kontrahentami) oraz reputacja i kultura organizacyjna spółki. Jest to
różnica pomiędzy wartością rynkową a wartością księgową, czyli suma ukrytych zasobów nie
ujętych w bilansie, przy czym:
- wartość rynkowa spółki rozumiana jest jako wartość fundamentalna (długoterminowa
wartość wewnętrzna spółki long-term intrinsic value)
- wartość księgowa spółki rozumiana jest jako wartość godziwa – fair value

2. Jakie są składniki kapitału intelektualnego przedsiębiorstwa?

Na kapitał intelektualny składa się:
A) Kapitał strukturalny (wspiera efektywność pracowników)
- Infrastruktura techniczna
- Bazy danych, systemy IT
- Własności intelektualne
- B+R
- Kultura organizacyjna
- Inne
B) Kapitał ludzki (kapitał w nierozłączny sposób zintegrowany z człowiekiem)
- Wiedza pracowników
- Umiejętności pracowników
- Motywacja pracowników
- Know-how
- Inne
C) Kapitał relacyjny ( ogół powiązań i relacji z otoczeniem)
- Relacje z odbiorcami
- Relacje z dostawcami
- Relacje z partnerami ( kooperantami)
- Relacje z inwestorami
- Reputacja
- Inne

3. Jak kapitał intelektualny wypełnia rolę generatora wartości przedsiębiorstwa?

Kapitał wypełnia rolę generatora wartości w dwóch możliwych podejściach:
A) Uwzględnia cztery idee: zrównoważoną kartę wyników, mapy strategicznej, zasoby
niematerialne poprzez proces kreacji wartości oraz regulację wartośći.
B) Model VCI – Value Creation Index, spośród 9 niematerialnych generatorów wartości,
innowacja( mierzona jako wydatki na B+R i liczbę oraz wagę patentów) ma największe
przełożenie na wartość rynkową spółki.

4. Jak dokonuje się pomiaru i raportowania kapitału intelektualnego przedsiębiorstwa?

Metody pomiaru KI spółek można pogrupować na cztery kategorie:
1. Oparte na kapitalizacji rynkowej (Market Capitalization Methods – MCM)

- MV/BV(Market Value to Book ratio)
- MVA (Market Value Added)
- wskaźnik q-Tobina (g-Tobin’sratio)
- IAMV

(Invetor Assigned Market Value

)

- Invisible Balance Sheet,
- FiMIAM (Financial Method of intangible Assets Measurement
2. Oparte na zwrocie na aktywach (Return on Assets Methods – ROA)
- Ekonomiczna wartośćdodana (Economical Value Added – EVA)
- CIV (Calculated Intangibe Value)
- KCE

(Knowledge Capital Earnings

)

- VAIC

( Value Added of Intelectual Coefficient

)

3. Bezpośredniego pomiaru kapitału intelektualnego (Direct Intrllectual Capital Methods –
DIC)
- Broker Technologii (Technology Broker)
- HRCA ( Human Resources Costing and Accounting)
- IVM (Inclusive Valuation Methodology)
- IAV ( Intangible Assets Valuation)
- TVC

(Total Value Creation

)

- AFTF

(Accounting for the future

)

- Citation weighted patents
- HR Statement
4. Kart Punktowych
- Zrównoważona Karta Wyników (Balanced Scorecared – BSC)
- Monitor Aktywów Niematerialnych ( Intangible Assets Monitor – IAM)
- HCI (Human Capital Intelligence)
- Navigator

Skandii (Skandia Navigator

)

- VCS

(Value Chain Scoreboard

)

- IC-Index

- Business IQ

- National IC
- Holistic Accounts
- IC Rating

- MAGIC
- IC-dVAL

- Danish guidelines
- Maritum guidelines
- Value Creation Index
- Knowledge Audit Cycle
Do najczęściej wykorzystywanych w praktyce narzędzi pomiaru KI zalicza się:
A) MV/BV (Market to Book Value ratio) – wskaźnik wartości rynkowej do wartości
księgowej:

𝑀𝑉

𝐵𝑉

𝑀𝑎𝑟𝑘𝑒𝑡 𝑉𝑎𝑙𝑢𝑒 𝑜𝑓 𝐸𝑞𝑢𝑖𝑡𝑦

𝐵𝑜𝑜𝑘 𝑉𝑎𝑙𝑢𝑒 𝑜𝑓 𝐸𝑞𝑢𝑖𝑡𝑦

Market Value of Eqiuty – rynkowa wartość kapitału własnego
Book Value of Equity – księgowa wartość kapitału własnego
B) MVA (Market Value Added) – rynkowa wartość dodana, jest to różnica pomiędzy
rynkową wartością spółki a jej wartością księgową

𝑀𝑉𝐴 = 𝑀𝑉 − 𝐼𝐶

MV – rynkowa wartość kapitału własnego
IV – kapitał zainwestowany( wartość księgowa)( cała suma gotówki wprowadzona przez
inwestorów w czasie funkcjonowania przedsiębiorstwa)

𝑀𝑉𝐴 = 𝑀𝑉 − 𝐵𝑉

MV – rynkowa wartość kapitału własnego
BV – księgowa wartość kapitału własnego
C) CIV (Calculated Intangible Value) – wartość z aktywów niematerialnych
Etap 1: Obliczenie średniego zysku brutto z ostatnich trzech lat
Etap 2: ustalenie średnich aktywów materialnych z ostatnich trzech lat

Etap 3: Wskaźnik zwrotu na aktywach materialnych

𝑅𝑂𝑓𝐴 =

ś𝑟𝑍𝑦𝑠𝑘 𝑏𝑟𝑢𝑡𝑡𝑜

ś𝑟𝐴𝑘𝑡𝑦𝑤𝑎 𝑚𝑎𝑡𝑒𝑟𝑖𝑎𝑙𝑛𝑒

Etap 4: Obliczenie średniego ROfA za okres trzech lat dla całego sektora w którym działa
firma (jeżeli śrROfa spółki jest mniejsze niż sektora – zaprzestajemy dalszych szacunków)
Etap 5: Wyliczenie nadwyżki

𝐸𝑅 = ś𝑟𝑍𝑦𝑠𝑘 𝑏𝑟𝑢𝑡𝑡𝑜 − (ś𝑟𝑅𝑂𝑓𝐴 𝑠𝑒𝑘𝑡𝑜𝑟𝑎 −

ś𝑟𝐴𝑘𝑡𝑦𝑤𝑎 𝑚𝑎𝑡𝑒𝑟𝑖𝑎𝑙𝑛𝑒)
Etap 6 : Obliczenie średniej stopy podatkowej z ostatnich trzech lat i pomnożenie je przez ER
aby otrzymać „premie intelektualną” aktyw niematerialnych

𝐼𝑛𝑡𝑒𝑙𝑙𝑒𝑐𝑡𝑢𝑎𝑙 𝑃𝑟𝑒𝑚𝑖𝑢𝑚 = 𝐸𝑅 ∗ (1 − ś𝑟𝑇𝐴𝑋)

Etap 7: Szacowanie bieżącej wartości premii

𝐶𝐼𝑉 =

𝑃𝑟𝑒𝑚𝑖𝑎 𝑖𝑛𝑡𝑒𝑙𝑒𝑘𝑡𝑢𝑎𝑙𝑛𝑎

𝑠𝑡𝑜𝑝𝑎 𝑑𝑦𝑠𝑘𝑜𝑛𝑡𝑜𝑤𝑎

D) KCE

( Knowledge Capital Earnings

) – przychody z kapitału wiedzy

𝐸𝑊 = 𝑎(𝐾𝑓𝑖𝑧) + 𝑏(𝐾𝑓𝑖𝑛) + 𝑐(𝐾𝐼)

EW – ekonomiczny wynik przedsiębiorstwa
Kfiz – kapitał fizyczny
Kfin – kapitał finansowy
KI – kapitał intelektualny
a,b,c – współczynnik poszczególnych kapitałów
Etap 1: oszacowanie ZPP z ostatnich trzech lat plus szacunek przychodów na najbliższy rok,
dwa lub trzy

𝑍𝑃𝑃 =

𝑃𝑃

𝑡−2

+ 𝑃𝑃

𝑡−1

+ 𝑃𝑃

𝑡

+ 2(𝑃𝑃

𝑡

+ 𝑃𝑃

𝑡+1

+ 𝑃𝑃

𝑡+2)

Dla spółek np. sektora high-tech

𝑍𝑃𝑃

𝑃𝑃

𝑡−1

+ 𝑃𝑃

𝑡

+ 2(𝑃𝑃

𝑡

+ 𝑃𝑃

𝑡+1)

𝑍𝑃𝑃

− 𝑧𝑛𝑜𝑟𝑚𝑎𝑙𝑖𝑧𝑜𝑤𝑎𝑛𝑒 𝑝𝑟𝑧𝑦𝑐ℎ𝑝𝑑𝑦 𝑠𝑝ół𝑘𝑖 𝑜 𝑤𝑦𝑠𝑜𝑘𝑖𝑒𝑗 𝑘𝑟𝑧𝑦𝑤𝑒𝑗 𝑢𝑐𝑧𝑒𝑛𝑖𝑎 𝑠𝑖ę

𝑃𝑃

− 𝑝𝑟𝑧𝑦𝑐ℎ𝑜𝑑𝑦 𝑠𝑝ół𝑘𝑖𝑜 𝑤𝑦𝑠𝑜𝑘𝑖𝑒𝑗 𝑘𝑟𝑧𝑦𝑤𝑒𝑗 𝑢𝑐𝑧𝑒𝑛𝑖𝑎 𝑠𝑖ę 𝑤 𝑏𝑎𝑑𝑎𝑛𝑦𝑚 𝑟𝑜𝑘𝑢

Etap

2:Wyznaczenie znormalizowanych przychodów spółki:

𝑍𝑃𝑃

𝑓𝑖𝑧

= 𝐾

𝑓𝑖𝑧

∗ 𝑅𝑂𝐴

𝑓𝑖𝑧

Kapitał fizyczny wzór:

𝐾

𝑓𝑖𝑧

= 𝑅𝐴𝑇 + 𝑍𝑎𝑝𝑎𝑠𝑦 − 𝑍𝑜𝑏𝑜𝑤𝑖ą𝑧𝑎𝑛𝑖𝑎 𝑑ł𝑢𝑔𝑜𝑡𝑒𝑟𝑚𝑖𝑛𝑜𝑤𝑒

Etap 3: Wyznaczenie znormalizowanych przychodów spółki wynikających z wykorzystania
kapitału finansowego:

𝑍𝑃𝑃

𝑓𝑖𝑛

= 𝐾

𝑓𝑖𝑛

∗ 𝑅𝑂𝐴

𝑓𝑖𝑛

Kapitał finansowy:

𝐾

𝑓𝑖𝑛

= 𝐴𝑘𝑡𝑦𝑤𝑎 𝑜𝑏𝑟𝑜𝑡𝑜𝑤𝑒 − 𝑍𝑎𝑝𝑎𝑠𝑦 + 𝐼𝑛𝑤𝑒𝑠𝑡𝑦𝑐𝑗𝑒 𝑑ł𝑢𝑔𝑜𝑡𝑒𝑟𝑚𝑖𝑛𝑜𝑤𝑒

− 𝑍𝑜𝑏𝑜𝑤𝑖ą𝑧𝑎𝑛𝑖𝑎 𝑘𝑟ó𝑡𝑘𝑜𝑡𝑒𝑟𝑚𝑖𝑛𝑜𝑤𝑒

Etap 4:Oszacowanie znormalizowanych przychodów spółki wytworzonych przez KI

𝑍𝑃𝑃

𝐾𝐼

= 𝑍𝑃𝑃 − (𝑍𝑃𝑃

𝑓𝑖𝑧

+ 𝑍𝑃𝑃

𝑓𝑖𝑛

Etap 5: Wyznaczenie wartości KCE

jako iloraz ZPP

i S

stopy dyskontowej kapitału

intelektualnego:

𝐾𝐶𝐸 =

𝑍𝑃𝑃

𝐾𝐼

𝑆

𝐾𝐼

Dodatkowo Wartość spójna CV = BV + KCE

E) VAIC

(Value Added of Intellectual Coefficient

) współczynnik intelektualnej wartości

dodanej
𝑉𝐴𝐼𝐶

𝑇𝑀

= 𝐶𝐸𝐸

𝑖

+ 𝐻𝐶𝐸

𝑖

+ 𝑆𝐶𝐸

𝑖

VAIC – współczynnik intelektualnej wartości dodanej firmy
CEE- wskaźnik efektywności wykorzystania zaangażowanego kapitału przez firmę i
HCE – wskaźnik efektywności wykorzystania zaangażowanego kapitału ludzkiego przez
firmę i
SCE - wskaźnik efektywności wykorzystania zaangażowanego kapitału strukturalnego przez
firmę i
Etap 1: Oszacowanie całkowitej wartości dodanej dla firmy
VA = zysk z działalności operacyjnej + amortyzacja + wartość nakładów na pracowników
Etap 2:Obliczenie wskaźnika CEE

𝐶𝐸𝐸

𝑖

𝑉𝐴

𝑖

𝐶𝐸

𝑖

wzrost wartości wskaźnika oznacza wykorzystywanie brdziej skutecznie kapitału własnego w
kreowani wartości
Etap 3: Ustalenie wskaźnika efektywności wykorzystania kapitału ludzkiego

𝐻𝐶𝐸

𝑖

𝑉𝐴

𝑖

(𝑐𝑎ł𝑘𝑜𝑤𝑖𝑡𝑎 𝑤𝑎𝑟𝑡𝑜ść 𝑑𝑜𝑑𝑎𝑛𝑎 𝑓𝑖𝑟𝑚𝑦)

𝐻𝐶

𝑖(𝑘𝑜𝑠𝑧𝑡𝑦 𝑧𝑎𝑡𝑟𝑢𝑑𝑛𝑖𝑒𝑛𝑖𝑎)

Wzrost obrazuje zwiększenie wydajności pracowników
Etap 4: Ustalenie wielkości kapitału strukturalnego organizacji

𝑆𝐶

𝑖

= 𝑉𝐴

𝑖

− 𝐻𝐶

𝑖

𝑆𝐶𝐸

𝑖

𝑆𝐶

𝑖

𝑉𝐴

𝑖

Etap 5: sumowanie wskaźników wyliczonych w etapach 2,3,4 powstaje wskaźnik ogólne
efektywności tworzenia wartości dodanej.
Raportowanie poziomu kapitału intelektualnego przedsiębiorstwa:
Korzyści:
1) wsparcie dla przedsiębiorstw w procesie zarządzania wartością;
2) wzmocnienie komunikacji z interesariuszami spółki;
3) wzmocnienie komunikacji z akcjonariuszami spółki w ramach relacji inwestorskich;
4) wzmocnienie reputacji spółki;
Raportowanie stwarza możliwość pozyskania informacji o kondycji i potencjale firm w
przyszłości.

5. Jak przebiega zarządzanie kapitałem intelektualnym przedsiębiorstwa?

Podczas zarządzania strategicznego przedsiębiorstwa wyznacza się główne czynniki sukcesu ,
co w ZKI sprowadza się do identyfikacji głównych składników i elementów KI.

Model ZKI:
I. Faza strategii – integruje aktywa intelektualne w celu maksymalizacji wartości, ponadto
identyfikuje aktywa o znaczeniu strategicznym;
II. Faza oszacowania konkurencyjności – określa przewagę technologiczną i poziom
konkurencyjności aktywów
III. Faza klasyfikacji – porządkuje aktywa na te, które są w użyciu, będą wużyciu, nie będą
używane;
IV. Faza wyceny – wpływa na proces tworzenia strategii zarządzania aktywami
intelektualnymi
V. Faza inwestycji – poprzez analizę możliwości technologicznych określa wpływ na
osiągnięcie celów strategicznych;
VI. Faza portfela aktywów – polegająca na identyfikacji istniejących w firmie aktywów
intelektualnych

Rozdział 11

1. Jakie ryzyko wynika z systemów motywacji stymulujących hazard moralny?

Hazard moralny – każda sytuacja, w której osoba podejmuje decyzję o tym ile może podjąć
ryzyka, a kto inny ponosi koszty jeśli sprawy pójdą źle. Hazard moralny wiąże się z
pogłębieniem ryzyka finansów publicznych oraz odroczeniem ryzyka kryzysu bankowego.

2. Na czym polega system wynagrodzeń oparty na opcjach menedżerskich?

Opcje menedżerskie są opcjami typu call, uprawniającymi pracowników do nabycia w
przyszłości określonej liczby akcji po z góry ustalonej cenie. Czasem udzieli mu pożyczki na
realizację opcji. Mankamentem tej opcji jest pojawienie się syndromu swobodnego jeźdźca co
oznacz, iż menadżerowie średniego stopnia nie widzą związku z wzrostem akcji a więc gdy
jest stabilna cena lub spadek menadżerowie zmniejszają swoją produktywność. Taki typ
wynagradzania wiąże się z pojawieniem ryzyka utraty korzyści z niezawinionych przez zarząd
powodów.

3. Na czym polega system motywacji Sterna Stewarta?

Model ten został podzielony na 5 filarów:
1) Wynagrodzenia za wzrost EVA - pozwala dzielić się z menadżerami częścią nadwyżki
ekonomicznej ponad oczekiwania akcjonariuszy, unikając dodatkowo syndromu wolnego
jeźdźca.
2) Brak progów i pułapów – w systemie tym premie są całkowicie nielimitowane, zarówno in
plus jak i in minus. Nieograniczone wypłaty premii są uzasadnione wówczas gdy stanowią
one istotną część przyrostu wartości przedsiębiorstwa
3) Określenie planowanej premii, - poziom premii za zrealizowanie ekonomicznej wartości
dodanej na planowanym poziomie, zależny od wynagrodzeń w podobnych
przedsiębiorstwach.
4) Bank premiowy, - depozyt do którego wpłacane jest część premii, którą wypłaca następnie
się pracownikowi z odroczeniem kilkuletnim jeśli w czasie tym nie ulegnie zniszczeniu
wartość przedsiębiorstwa.
5) Automatyzm zamiast negocjacji, - opracowanie specjalnego wzoru aby uniknąć negocjacji

4. Jaki jest cel i istota koncepcji banku premii?

Depozyt do którego wpłacane jest część premii, którą wypłaca następnie się pracownikowi z
odroczeniem kilkuletnim jeśli w czasie tym nie ulegnie zniszczeniu wartość przedsiębiorstwa.
Stanowi warunkowe zobowiązanie wobec pracownika. Warunkiem wypłaty premii jest

dodatnia wartość EVA w okresie odroczenia. Celem jest odpowiednia motywacja aby uniknąć
chęci wzbogacenia się pomimo utraty wartości przedsiębiorstwa.

5. Jakie regulacje i zasady dobrych praktyk są najważniejsze w systemach motywacyjnych

w spółkach kapitałowych?
Regulacje:
1) Zapewnienie pełnej transparentności polityki wynagrodzeń w spółkach publicznych;
2) Wyszczególnienie zmiennych i stałych elementów wynagrodzeń;
3) Ograniczenie wysokości odprawy z tytułu rozwiązania umowy;
4) Odroczenie o kilka lat wypłaty zmiennych składników wynagrodzenia i wypłata pod
warunkiem kreowania wartości spółki w średnim okresie ;
5) Zapewnienie możliwości odzyskania zmiennych składników wynagrodzenia wypłaconych
na podstawie danych, które okazały się w oczywisty sposób nieprawdziwe;
Zasady.
Zasada nr 1
Rada nadzorcza powinna opiniować i zatwierdzać ogólne zasady polityki wynagrodzeń i
system motywacji dla osób zajmujących stanowiska kierownicze, które:
- nie zachęcają do podejmowania nadmiernego ryzyka w nadziei na poprawę wyników
krótkoterminowych;
- wspierają realizację misji i strategii spółki oraz ograniczają konflikt interesów.
Do osób zajmujących stanowiska kierownicze, obok członków zarządu spółki, zaliczać się
powinno w szczególności przede wszystkim:
- osoby podlegające bezpośrednio członkom zarządu,
- głównego księgowego,
- osoby odpowiedzialne za kontrolę i nadzór, szczególnie kierownika audytu wewnętrznego
- każdą osobę otrzymującą całkowite wynagrodzenie zbliżone do wynagrodzenia osób wyżej
wymienionych;
Systemy motywacji dla osób zajmujących kierownicze stanowiska powinny być
zsynchronizowane ze strategią spółki oraz kontraktami menadżerskimi zarządu. Zasady i
wysokość wynagrodzeń zarządzających ustala rada nadzorcza po rozważeniu opinii
działającego w jej składzie komitetu wynagrodzeń i sukcesji. Rada dokonuje okresowych ocen
prowadzonej w spółce polityki wynagrodzeń osób zajmujących stanowiska kierownicze, przy
czym polityka wynagradzania szefa służby audytu wewnętrznego powinna być opiniowana
przez komitet audytu rady nadzorczej. Rada opracowuje założenia polityki sukcesji na
kierowniczych stanowiskach w spółce w horyzoncie przynajmniej 3 – letnim.
Zasada nr 2
Wynagrodzenie stałe członków zarządu w spółkach o znaczeniu strategicznym powinno być
funkcją poziomu wynagrodzenia rynkowego w innych firmach podobnej wielkości w Polsce,
ewentualnie - jeżeli takich firm w kraju nie ma – za granicą. Celem tej zasady jest to, by
spółka strategiczna mogła przyciągnąć z rynku utalentowanych menadżerów, z
doświadczeniem w firmach międzynarodowych. Wynagrodzenie stałe spółek strategicznych
powinno być konkurencyjne w stosunku do innych firm prywatnych. Zaleca się powiązanie
pensji zarządów spółek strategicznych z poziomem rynkowym, nie zaś z poziomem średniej
płacy w danej firmie lub w gospodarce.
Zasada nr 3
Należy rozważyć podział części zmiennej wynagrodzenia na trzy osobne składniki:
1. Premię pieniężną roczną, wypłacaną w gotówce. Standardowo, premia powinna być oparta
o zatwierdzany przez radę nadzorczą plan premiowy, zgodny z metodologią zarządzania przez
cele. Typowe cele w przypadku zarządów powinny mieć charakter zarówno mierzalny, jak i

jakościowy i obejmować:
- realizację wyników finansowych za dany rok obrotowy,
- miarę zwrotu dla akcjonariuszy, odniesioną od innych porównywalnych przedsiębiorstw,
- miary kosztu ryzyka spółki,
- cele strategiczne w tym sprawną i efektywną realizację zadań inwestycyjnych.
2. Premię odroczoną w średnioterminowym horyzoncie czasowym, płatną częściowo w
gotówce, a częściowo w instrumentach powiązanych z kursem akcji przedsiębiorstwa.
Pracownik nie może zbyć tych instrumentów wcześniej niż wynika to z zasad określonych
przez spółkę. Odroczenie w cyklu trzyletnim jest najczęściej stosowane.
3. Warto również rozważyć możliwość odroczenia części wynagrodzenia zmiennego o okres
dłuższy niż trzyletni. Ukazane jest tu przekazanie części wynagrodzenia na fundusz
emerytalny pracownika.
Zasada nr 4
W kontraktach menedżerskich dla kadry kierowniczej, szczególnie dla dwóch premii
odroczonych opisanych powyżej, zaleca się zastosowanie systemu bonus-malus, który
premiuje za wykonanie zadań, ale karze w przypadku ich niewykonania. System ten polega na
wypłacaniu części premii do depozytu, a nie wypłacanie jej w całości. Bonus – malus jest
nazywany bankiem premii.
Zasada nr 5
Automatyzm zamiast uznaniowości stanowić powinien dobrą praktykę obiektywizującą ocenę
pracy zarządu. Należy dążyć do tego, aby możliwie jak największa część wynagrodzenia
zmiennego wynikała z automatyzmu a nie z uznaniowości i negocjacji. Część uznaniowa nie
powinna być większa od 30% łącznego wynagrodzenia zmiennego. Częste zmiany systemu i
znaczna część uznaniowa zmniejszają siły motywacyjne.

Rozdział 12

1. Łączyć, wchłaniać czy zawierać partnerstwo? Jakie opcje strategiczne w zakresie fuzji i

przejęć należy rozważyć ?
Fuzja – połączenie dwóch podmiotów ( z reguły porównywalnej wielkości) w taki sposób, że
powstaje jedna, nowa organizacja.
Przejęcie – jeden podmiot nabywa aktywa drugiego i absorbuje je na potrzeby własnych
działań.
W przypadku fuzji i przejęć może wystąpić pokojowe jak i wrogie. W tym akresie należy
rozważyć alianse strategiczne oraz:
- rodzaj powiązań między partnerami
-inny stopień obustronnego zaangażowania
- inne cele do realizacji
- kwestia integracji łączących się przedsiębiorstw
- przejęcia są lepsze od aliansów ponieważ nie bazują na wyznaczonych rzeczach ale na tym
co jest lepsze

2. Jakie są oczekiwane korzyści z rozwoju przedsiębiorstwa poprzez transakcje fuzji i

przejęć?
Oczekiwane korzyści to:
- Poszerzenie portfolio produktów i usług
- Wejście na nowy rynek
- Zdobycie nowych klientów i kanałów dystrybucji
- Zdobycie przewagi kosztowej (następuje zmniejszenie kosztów w zakresie 25-30%)

- Dostęp do patentów, R&D, marki
- Zrównoważenie portfolio biznesowego
- Dostosowanie się do zmian rynkowych
- Poprawa wyceny akcji
- Dostęp do surowców
- Restrukturyzacja
- Lepsza obsługa swoich klientów
- Wygenerowanie większej wartości

3. Czy można wyróżnić konkretne etapy procedury łączenia przedsiębiorstw?

Na transakcje fuzji i przejęć składają się trzy etapy:
- Przygotowawczy (Rozwijanie strategii przejęcia, logiki kreowania wartości oraz kryteriów
dokonania transakcji. Poszukiwanie firm mogących się stać celem przejęciem oraz
identyfikacja. Strategiczna ocena firmy będącej celem przejęcia oraz uzasadnienie transakcji)
- Negocjacyjny ( Rozwijanie strategii ofertowej. Ocena finansowa i wycena firmy będącej
celem przejęcia. Negocjowanie, finansowanie i zawarcie transakcji.)
- Integracyjny (Ocena dopasowania organizacyjnego i kulturowego. Rozwijanie metod
integracyjnych. Dopasowanie strategii, układu organizacyjnego oraz aspektów kulturowych
między firmą przejmującą a firmą przejętą. Wyniki)
Przykładowe kroki :
- Dopasowanie strategiczne - transakcja musi wpisywać się w strategiczny kierunek rozwoju
firmy, by w długim okresie przyczyniła się do uzyskania przewagi konkurencyjnej.
- Analiza due dilligence to wnikliwa ocena potencjału kandydata do przejęcia lub partnera,
powinna być dokonywana zarówno przed nawiązaniem formalnego kontaktu z drugą stroną,
jak i po jego nawiązaniu. Jej celem jest ustalenie wszystkich możliwych czynników tj.: cele
nabycia, wycena, czynniki ryzyka transakcji. Ma za zadanie uzyskanie wszystkich możliwych
informacji nie powiedzianych w okresie wstępnych rozmów.
- Kultura organizacyjna – czynnik kulturowy, który zazwyczaj jest omijany ma jedną z
kluczowych ról tak aby firmy odmienne kulturowo mogły się dopasować w nowej sytuacji.
- Re-branding – komunikacja z pracownikami. Jest istotnym warunkiem zawierania fuzji
bądź przejęć tak aby ukazać cele tego czynu pracownikom , którzy nie będą się obawiać
gorszego traktowania czy mniejszych szans na rozwój w ostateczności

zwolnienie. Ma za

zadanie przekształcić przeciwników w zwolenników.

4. Jakich pułapek na drodze integracji przedsiębiorstw należy się wystrzegać?

Do pułapek integracji należy:
A) Ego przywódców i ich doradców
Transakcja nie będzie dobrze widziana gdy będzie zawierana z powodów pozytywnych dla
menedżerów np. zawarcie transakcji, która wpłynie pozytywnie na ocenę o menedżerze.
Pomaganie menedżerom zewnętrznych informatorów, którzy w nadarzającej się sytuacji
widzą tylko korzyści dla siebie.
B) Odejście cennych kadr
Część pracowników nieufnie podchodzi do tego rodzaju transakcji. Następuje obawa przed
utratą stanowiska albo zmiany dotyczących porządku w organizacji. Kolejni uważają o złej
decyzji i jej negatywnemu wpływowi na wizerunek firmy co powoduje ich odejście i
poszukiwanie zatrudnienia u innych pracodawców. Dobrym rozwiązaniem jest klarowne
wyjaśnienie wszystkich wątpliwości oraz wysłuchiwanie propozycji osób na temat firmy.
Dobrym posunięciem przez przejmującego jest pochwalenie wszystkich sukcesów firmy,
którą przejmuje.
C) Wycofanie się z transakcji

Dotyczy odpowiedniej chwili wycofania się z transakcji gdy mnedżęr ma przesłanki do tego
bądź wątpliwości. Ich decyzje są podejmowane często w oparciu o analizę due dilligence
ponieważ wykazuje różne nowości i rzuca nowe światło na transakcję. Jednym z czynników,
który przemawia za transakcjami jest teoria kosztów utopionych.

Rozdział 13

1. Jaki powinien być model relacji inwestorskich, aby uzyskać dobrą pozycję na rynku

pozyskiwania kapitału?
Relacje inwestorskie są częścią zarządzania strategicznego, łączącą finanse, komunikację,
marketing oraz przestrzeganie prawa papierów wartościowych, która umożliwia efektywną,
dwukierunkową komunikację między spółką a społecznością inwestorską i w efekcie
przyczynia się do rzetelnej wyceny akcji spółki przez rynek.
System relacji inwestorskich powinien zapewnić, że:
- społeczność inwestycyjna będzie rozumieć istotę strategii spółki,
- społeczność inwestycyjna będzie rozumieć sposób wdrażania strategii,
- społeczność inwestycyjna będzie na bieżąco i bez zbędnej zwłoki informowana o postępach
realizacji strategii, jak i o wszelkich istotnych zmianach,
- spółka ciągle śledzi zmiany w percepcji i oczekiwaniach społeczności inwestycyjnej, tak aby
lepiej rozumieć bieżący kurs własnych akcji.

2. Na czym polega istota relacji inwestorskich?

- ujawnianie informacji – przekazywanie społeczności inwestorskiej informacji o spółce,
- pozyskanie informacji zwrotnych – śledzenie reakcji rynku na działania podejmowane przez
spółkę,
- wykorzystywanie informacji zwrotnych w działalności firmy, np. modyfikowanie istniejącej
strategii rozwoju,
- optymalizacja struktury akcjonariatu – podejmowanie w pewnych sytuacjach ingerencji w
strukturę swojego akcjonariatu, np. w celu zwiększenia płynności akcji lub pozyskania
inwestorów długoterminowych, którzy stabilizują kurs akcji spółki,

3. Na jakie oczekiwania informacyjne społeczności inwestycyjnej musi odpowiadać spółka?

A) Oczekiwania inwestorów: szczegółowe informacje w jaki sposób spółka wykorzystuje
powierzone środki, informacji odnoszących się do przyszłości firmy oraz branży,
przejrzystości spółki oraz co jest jej przewagą konkurencyjną, przewidywalności, informacje
niefinansowe : wiarygodność osób zarządzających, jakość przyjętej strategii rozwoju spółki,
zdolność firmy do realizacji zadeklarowanej strategii,
B) Oczekiwania analityków i doradców inwestycyjnych oczekują takich samych
informacji jak dla inwestorów ale dodatkowo przedstawienie rekomendacji zakupu lub
sprzedaży akcji zostało poparte dokładnymi analizami. Dodatkowo oczkują informacji
obejmujących mierniki syntetyczne, analityczne, mierniki finansowe i pozafinansowe,
C) Członkowie społeczności inwestycyjnej : oczekują dobrych kontaktów ze sobą.

4. Jakie są cechy efektywnych relacji inwestorskich?

Cechy to:
A) Otwartość relacji – spółka powinna udostępniać swoim właścicielom informacje o tym, w
jaki sposób wykorzystuje jej środki. Otwartość rozumiana jako informowanie o wydarzeniach,
czynnikach mogących mieć wpływ na decyzje inwestorów w istotny sposób buduje zaufanie
rynku do spółki. Abstrahując od regulacji prawnych, konieczne jest rozważenie konsekwencji
ujawnienia określonej informacji.
B) Kompleksowość relacji – informacje przekazywane inwestorom powinny uwzględniać

punkt widzenia inwestorów i wynikające z niego oczekiwania. Konieczne jest przedstawienie
społeczności inwestycyjnej logiki danej branży oraz strategii rozwoju spółki. Raportowanie
wyników powinno być powiększone o generatory wartości. Model Value Raporting – spółka
komunikuje zarówno efekty prowadzonej działalności dla poziomu wartości dla akcjonariuszy
jak i to, w jaki sposób wartość jest budowana.
C) Ciągłość relacji - Polega na podkreśleniu przez inwestorów roli partnerskiej a nie tylko
jednostronnej relacji. Oczekują oni traktowania poważnie przez cały czas a nie tylko gdy
spółka ich potrzebuje.
D) Dwukierunkowość relacji – Spółki powinny traktować działania związane z IR jako
możliwość pozyskania informacji z rynku. Zrozumienie oczekiwań rynku wobec spółki
wymaga wsłuchiwania się w:
- rekomendacje i pytania analityków
- opinie inwestorów
- reakcje cen akcji
E) Zgodność z przepisami - standardy określają, jakie informacje należy przekazywać
społeczności inwestycyjnej oraz tryb ich komunikowania. Odpowiednio realizowane relacje
inwestorskie pomagają przekonać inwestorów o trafności realizowanej strategii.

5. Na czym polegają działania umożliwiające prowadzenie relacji inwestorskich?

Działanie te polegają na:
- przekazywanie zainteresowanym: informacji bieżących, raportów, sprawozdań finansowych,
sprawozdań zarządu, prezentacji, notatek prasowych, newsletterów.
- wywiady z członkami zarządu ukazujące się w mediach,
- artykuły sponsorowane o firmie,
- konferencje prasowe z udziałem członków zarządu,
- spotkania indywidualne lub rozmowy telefoniczne członków zarządu z np. inwestorami,
analitykami
- road-show – cykl spotkań z inwestorami
- portale społecznościowe,
- strona internetowa firm,
- wyjazdy studyjne, wyjazdy analityków, doradców inwestycyjnych, dziennikarzy
ekonomicznych w siedzibie spółki;
- umożliwienie akcjonariuszom zdalnego/wirtualnego uczestnictwa w konferencjach
prasowych, walnych zgromadzeniach akcjonariuszy
- decyzje korporacyjne: polityka dyidend, wykup akcji z rynku, emisja nowych akcji

6. Jak obecność na giełdzie wpływa na IR?

Fundamentem każdego rynku giełdowego jest równy dostęp do informacji dla wszystkich jego
uczestników w tym samym czasie. Każdy inwestor ma prawo do uzyskania informacji o
spółce, bez względu na stan swojego zaangażowania kapitałowego oraz statusu.
Przeprowadzenie oferty publicznej lub dopuszczenie do obrotu na rynku giełdowym wymaga
sporządzenia prospektu emisyjnego. Kolejne informacje, które są przekazywane przez spółkę
mają dwojaki charakter:
- informacje bieżące,
- informacje okresowe,
Każda spółka notowana na giełdzie musi podawać informacje do ogółu, nie może ich ukrywać
ponieważ może zostać nałożona kara albo minister finansów nie podpisze prospektu
emisyjnego.

7. Na czym polega specyfika kształtowania relacji inwestorskich w sytuacjach

kryzysowych?

A) Zasady kształtowania relacji inwestorskich przed wystąpieniem kryzysu:
- powołanie zespołu antykryzysowego. Powołanie takiego zespołu sygnalizuje otoczenie
analizowanie przez firmę możliwości wystąpienia kryzysu , oznacza również, że firma
przygotowuje się do niego oraz buduje więzi z inwestorami czy mediami aby wszystko
przebiegło bez problemów na różnych płaszczyznach,
- analiza możliwości wystąpienia kryzysu – przygotowanie planu antykryzysowego, który
zawiera listę potencjalnych kryzysów oraz sposobów ich określenie czynników, które mogą
kryzys opóźnić, spowolnić albo osłabić czy wzmocnić.
- przygotowanie scenariuszy rozwoju kryzysu oraz działań podejmowanych w odpowiedzi na
kryzys,
- stworzenie listy kluczowych osób spośród społeczności inwestycyjnej, z którymi należy
prowadzić komunikację w trakcie kryzysu,
- opracowanie dokumentacji przydatnej w trakcie komunikowania kryzysowego,
- szkolenie pracowników w komunikacji kryzysowej,
- ćwiczenia symulacyjne.
B) Działania w trakcie kryzysu:
- Wybór osoby, która będzie przekazywała społeczeństwu kluczowe komunikaty. Rolę tą
powinna pełnić osoba dobrze wykwalifikowana oraz opanowana, polecaną osobą jest starszy
człowiek z dobrotliwą twarzą, który posiada odpowiednie predyspozycję oraz potrafi
nawiązać relację ze słuchaczami.
- Utrzymanie bliskich i częstych kontaktów z kluczowymi osobami spośród społeczności
inwestycyjnej. Relacje powinny łagodzić odbiór kryzysu oraz pozyskiwać informacje jak
kryzys jest odbierany na rynku.
- Złota zasada Machiavellego – dobre wiadomość co jakiś czas a złe wiadomości wszystkie
naraz. Ułożenie wszystkich złych w wiadomości w jedną i ogłoszenie jej szybko zapobiega
przed jeszcze gorszymi możliwościami ponieważ, jeżeli firma tak nie zrobi, złe informację
będą przedostawały się z firmy na zewnątrz.
- Odpowiednia liczba kanałów kryzysowych. Podejście mówi albo o redukcji tych kanałów
albo o rozsyłaniu wiadomości od razu wszystkimi drogami.
- Komunikacja w ramach relacji inwestorskich powinna spełniać oczekiwania szeroko pojętej
społeczności inwestycyjnej, w szczególności należy dbać o przejrzystość i przewidywalność
przedsiębiorstwa.
- Relacja na kryzys musi być natychmiastowa. Im dłużej zainteresowani pozostaną bez
informacji tym bardziej to zaszkodzi firmie.
- Należy informować o tym, jakie działania zostaną podjęte i jakie cele mają one spełniać w
odniesieniu do wartości i interesów inwestorów, a nie dla przedsiębiorstwa.
- Pracownicy nie będący w zespole komunikacji kryzysowej jako świadkowie powinni zostać
poinformowani o wszystkim oraz wierzyli w co mogą bądź też powinni komunikować.

Rozdział 14

1. Jakie są etapy budowania strategii firmy?

Balanced Scorecard system pomiaru czynników firmy. Pozwala ocenić firmę z czterech
perspektyw finansowej, klienta, procesów i uczenia się. Z tej idei powstał zestaw narzędzi i
rozwiązań zarządczych pozwalających menedżerom skutecznie powiązać proces tworzenia
strategii, jej wdrażania i kontroli.
Etapy budowania strategii:
A) Misja( deklaracja wyrażająca sens istnienia firmy – co zamierza dostarczyć lub zapewnić

swoim klientom i partnerom), wizja(wyrażą średnio- lub długoterminowy cel
przedsiębiorstwa) i kluczowe wartości(określają czym firma będzie się kierować dążąc do
realizacji misji) : wyznaczenie fundamentalnych wskazań dotyczących celu i sposobu
działania organizacji
B) Cele strategiczne - zdefiniowanie podstawowych celów finansowych i dotyczących
realizacji misji, które ukierunkują strategię;
C) Analiza strategiczna – określenie – przy pomocy metodycznej analizy – sił, wydarzeń i
zagadnień, które mają wpływ na kształt i modyfikację strategii;
D) Formułowanie strategii – sprecyzowanie, na jakim obszarze i w jaki sposób firma będzie
konkurować

2. Na czym polega istota koncepcji pięciu sił konkurencyjnych kształtujących strategię?

Koncepcja pięciu sił Michaela Portera pomaga przy zrozumieniu branży, poznać jej
rentowność i przewidywać przyszły kształt konkurencji (oraz zyskowności). Pięć sił portera
to: groźba pojawienia się nowych konkurentów, siła przetargowa dostawców, siła przetargowa
nabywców, dostępność substytutów oraz intensywność konkurencji w branży. W zależności
od sektora, waga poszczególnych sił może być bardzo zróżnicowana. Analiza pięciu sił
pozwala zbadać ekonomikę i atrakcyjność sektora, zrozumieć konkurencję i dostrzec rodzące
się szanse rynkowe.

3. Na czym polega proces wdrażania strategii w oparciu o mapy strategii i Balanced

Scorecard?
Mapa strategii firmy jest wizualnym przedstawieniem zależności przyczynowo – skutkowych
leżących u podstaw strategii firmy. Pokazuje ona, co musi się stać w głównych aspektach
działania przedsiębiorstwa, by firma osiągnęła postawione sobie cele strategiczne.
Najwyższą pozycją na mapie są cele finansowe, wśród, którym naczelnym celem jest wzrost
wartości dla akcjonariuszy.. Można to osiągnąć przez wzrost przychodów i poprawę
wydajności. Następną perspektywą jest perspektywa klienta, która zawera trzy główne modele
oferty wartości to : doskonałość operacyjna, bliska relacja z klientem i pozycja lidera w
określonej kategorii produktów. Firma wybiera zazwyczaj jeden z modeli, który najbardziej
rozwija. W perspektywie procesów wewnętrznych firma określa, w jaki sposób zrealizuje
ofertę wartości dla klienta zachowując równocześnie postawione cele finansowe, zwłaszcza
dotyczące efektywności. Należą tu : rozwój biznesu dzięki innowacjom, wzrost wartości dla
klienta dzięki zarządzaniu relacjami z nimi, osiąganie doskonałości operacyjnej dzięki
poprawie procesów i logistyki, stawanie się firmą o wysokim poczuciu obywatelskiego
obowiązku, U podstaw mapy strategii znajduje się perspektywa uczenia się i rozwoju, która
ma w sobie : umiejętności pracowników, technologię oraz kulturę organizacji.

4. Na czym polega cykliczny system zarządzania wartością oparty na planowaniu

strategicznym i Balanced Scorecard?
Cykliczny system zarządzania składa się z wypracowania strategii oraz jej przekładania na
język działań operacyjnych. System ten opisany jest w pięciu etapach.
Etap 1. Wypracuj strategię – Zdefiniuj misję, wizję i wartości. Przeprowadź analizę
strategiczną. Sformułuj strategię.
Etap 2. Przetransponuj strategię na działania operacyjne – Zdefiniuj cele i wątki
strategiczne. Wybierz mierniki i cele ilościowe. Dokonaj selekcji inicjatyw strategicznych.
Etap 3. Sporządź plan operacyjny erations – Usprawnij kluczowe procesy. Sporządź plan
sprzedaży. Sporządź plan zapotrzebowania na zasoby. Opracuj budżety.
Etap 4. Monitoruj i ucz się. Organizuj przeglądy strategiczne. Organizuj przeglądy
operacyjne.

Etap 5. Zbadaj i dostosuj strategię. Przeprowadź analizę zyskowności. Przeprowadź analizę
korelacji między miernikami. Zbadaj pączkujące strategię.

Rozdział 15

1. Czym jest i jakie ma funkcje polityka dywidendy?

Polityka dywidend – są to standardy postępowania spółek w zakresie wypłaty dywidendy
(dotyczy m.in. rodzaju, sposobu, terminu, wysokości systematyczności wypłaty dywidendy) .
Jest jedną z funkcji działania przedsiębiorstwa, która zadawala oraz informuje odpowiednio
inwestorów. Ponieważ charakteryzuje się dokładnym przekazywaniem informacji o
dywidendach oraz na co przeznaczany jest pozostawiony zysk.

2. Jaki wpływ ma polityka dywidendy na rynkową wartość przedsiębiorstwa?

Określenie optymalnej polityki dywidend wpływa pozytywnie na wielkość akcji – wartość
rynkową przedsiębiorstwa.

3. Jakie rodzaje dywidendy stosowane są w praktyce?

W praktyce są stosowane:
A)Dywidendy pieniężne wypłacane są najczęściej według zasady, że raz ustalona kwota
dywidendy nie powinna być zmniejszana. Zasada ta wynika z racjonalnie uzasadnionej opinii,
iż obniżenie dywidendy sugeruje brak perspektyw rozwoju firmy. Dywidendy pieniężne są
najstarszą formą wypłaty i mogą przyjmować formę:
- stałej lub stopniowo rosnącej dywidendy;
- dywidendy o stałej stopie wypłat;
- niskiej dywidendy z dodatkową premią,
- dywidendy rezydualnej lub resztowej,
B) Dywidendy w akcjach związane są z nową emisją czy wykupem akcji własnych.
Dywidenda w akcjach jest uważana jako narzędzie monitorowania i zarządzania m.in.
wielkości obrotów i ceną papierów wartościowych danej spółki na giełdzie papierów
wartościowych.
- nowa emisja wiąże się ze zwiększeniem kapitałów firmy, w tym kapitału akcyjnego, stanowi
formę restrukturyzacji kapitału firmy, która nie wpływa na poziom zobowiązań i aktywów
przedsiębiorstwa, natomiast pozwala mu zyskać większą płynność finansową. Nowa emisja
powoduje zwiększenie ilości akcji posiadanych przez inwestora, jeżeli nie towarzyszą jej
zyski generowane przez firmę to cena akcji giełdzie maleje o taki procent jaka jest dywidenda
w akcjach.
- podział akcji split to zwiększenie liczby akcji w określonych proporcjach wiążące się ze
zmianą ich wartości nominalnej, zysku przypadającego na jedną akcję oraz wartości rynkowej
akcji. Reverse split – polega na zmniejszeniu liczby akcji poprzez ich łączenie w określonej
proporcji. Odwrotny split służy podniesieniu ceny akcji, zmniejszeniu kosztów
transakcyjnych, czasem zmuszeniu akcjonariuszy mniejszościowych do wyprzedaży akcji, ale
jego zasadniczym celem jest również poszukiwanie „optymalnego przedziału cenowego akcji;
- Wykup akcji własnych związany jest z buy back, które polega na tym, że firma wykupuje na
rynku wtórnym swoje akcje, a następnie je umarza co powoduje:
a) zmniejszenie liczby akcji w obrocie,
b) zwiększenie zysku przypadającego na jedną akcję,
c) z reguły zwiększenie ceny akcji

4. W jaki sposób umorzenie akcji własnych pozwala optymalizować wycenę rynkową

firmy?
Umarzanie akcji własnych wpływa na wartość rynkową, ponieważ firma wykupując własne

akcje zmniejsza ilość dostępnych akcji co powoduje wzrost ceny oraz zysku przypadającego
na jedną akcję. Prowadzi to do zwiększenia wartości rynkowej przedsiębiorstwa oraz do
pozyskania większego zainteresowania ze strony potencjalnych albo obecnych inwestorów.

5. Jakie są teorie wyjaśniające postawy przedsiębiorstw w zakresie stosowanej polityki

dywidendy?
A) Teoria nieistotności dywidend ( Modiglianiego – Millera) zakłada, że polityka dywidend
nie ma wpływu ani na cenę akcji , a więc także na wartość firmy, ani na koszt jej kapitału.
Wartość firmy związana jest jedynie z jej zdolnością do generowania dochodów przy
wykorzystaniu posiadanych zasobów. Autorzy teorii przyjęli brak kosztów transakcyjnych
oraz związanych ze sprzedażą akcji czy brak opodatkowania firm czy osób fizycznych.
B) Teoria „wróbla w garści” autorstwa Gordona i Lintera. Zmniejszanie się ryzyka
inwestorów w miarę wypłaty dywidend. Stanowią one według tej teorii pewniejszy, bo
otrzymany zysk. Z kolei zysk bardziej ryzykowny, możliwy do zrealizowania dopiero po
sprzedaży akcji, to zwiększenie ich bieżącej wartości poprzez zatrzymanie zysku w firmie.
Inwestorzy preferują obniżanie ryzyka, dlatego też optymalna polityka dywidend
maksymalizująca wartość firmy winna zakładać wysoką stopę wypłaty dywidendy.
C) Teoria preferencji podatkowych mówi o tym, aby zmaksymalizować cenę akcji należy
dokonywać niewielkich wypłat dywidendy. Opiera się ona na założeniu, że niepodzielny zysk
powodujący wzrost wartości akcji jest dochodem nieopodatkowanym do momentu jego
realizacji czyli sprzedaży akcji. Wypłata dywidendy wiąże się z natychmiastowym
opodatkowaniem, dlatego też inwestorzy dążą do opóźnienia realizacji dochodów i związanej
z nimi konieczności płacenia podatków. Teoria ta proponuje odsuwanie momentu płatności
podatku w teoretyczną nieskończoność, co praktycznie oznacza jej przerzucenie na
spadkobierców.
D) Teoria Jansena – Mecklinga Stałe wypłaty dywidendy mogą zmniejszyć konflikt
interesów oraz koszty agencji poprzez przekazywanie wypracowanego zwrotu inwestorom i
co się z tym wiążę minimalizację obaw akcjonariuszy przed nieefektywną alokacją zasobów
realizowaną w wyniku decyzji podejmowanych przez menedżerów. Zgodnie z teorią kosztów
agencyjnych płacenie dywidend jest istotnym narzędziem wzmocnienia kontroli i dyscypliny
zarządu oraz służy jako podstawowy środek monitorowania wyników zarządzania.
E) Hipoteza sygnalizacji i efekt klienteli jako uzasadnienie wypłaty dywidendy
- Hipoteza sygnalizacji nazywana także hipotezą zawartości informacyjnej, powstała w
związku z analizą wymienionych powyżej teorii polityki dywidend. Dotyczy ona sytuacji, gdy
oczekiwany wzrost dywidendy jest różny od faktycznego. Różnica ta wpływa na zmianę ceny
akcji firmy ogłaszającej poziom dywidendy. Jeśli faktyczny wzrost dywidendy jest niższy niż
oczekiwany, to kurs akcji spada, w przeciwnym przypadku rośnie. Zasadnicze założenie
hipotezy sygnalizacji to fakt, że inwestorzy giełdowi traktują decyzję zarządu o wysokości
dywidendy jako sygnał o przewidywanych zyskach firmy.
- Efekt klienteli to zjawisko zaobserwowane empirycznie na rynkach kapitałowych, mające
znaczny wpływ na rynkową wycenę akcji firmy. Teoria ta powstała, aby pomóc w
zrozumieniu, dlaczego decyzja o zmianie polityki dywidendy prowadzonej przez firmę
wpływa na zmianę cen jej akcji. Mówi ona o tym, że istnieje kilka typów inwestorów
giełdowych zróżnicowanych pod względem oczekiwań dotyczących zysków. Jedni preferują
zyski gotówkowe a drudzy kapitałowe. Efekt klienteli mówi o fakcie, że jeśli firma prowadzi
politykę niskich wpłat dywidendy to jej akcję kupują akcjonariusze zainteresowani zyskami
kapitałowymi. Druga z kategorii inwestorów poszukuje firm stosujących politykę wypłaty
wysokich dywidend.

6. Które z czynników determinujących politykę dywidend są najistotniejsze?

Najważniejszą determinantą wypłaty dywidendy jest zdolność płatnicza firmy, jednakże tylko
wypracowany zysk z powodów formalnoprawnych gwarantuje inwestorom wypłatę dywidend.
Istnieje wiele czynników wpływających na wybór polityki dywidend optymalnej zarówno z
punktu widzenia inwestora jak i spółki. Do najważniejszych można zaliczyć:
a) ograniczanie wypłat dywidendy do tych ograniczeń należą między innym prawne
obwarowania mające na celu zabezpieczenie praw wierzycieli firmy. Są one wyrażone w
formie umów kredytowych albo w zasadzie „nienaruszalności kapitału”;
b) możliwości inwestycyjne – firma mająca korzystne perspektywy inwestycyjne, jeśli
przewidywany zwrot z inwestycji jest wysoki – stopień wypłat dywidend się zmniejszy;
c) koszt alternatywnych źródeł kapitału – jeśli pozyskanie kapitału na rozwój firmy z
innych źródeł np. poprzez emisję akcji lub zaciągnięcie długu nie wiąże się z wyraźnie
wyższym kosztem lub nie zagraża utracie kontroli dotychczasowych właścicieli i zarządu –
prawdopodobieństwo wysokich wypłat dywidendy jest wyższe, niż gdy powyższe warunki nie
będą spełnione.
d) wpływ polityki dywidend na wymaganą stopę zwrotu – na wymaganą stopę zwrotu
wpływają czynniki przytoczone w teoriach sygnalizacji i efektu klienteli, takie jak na
przykład:
- oczekiwania akcjonariuszy odnoście wypłaty i wysokości dywidendy,
- ocena poziomu ryzyka związanego z wypłatą lub brakiem dywidendy,
- ocena przez akcjonariuszy korzyści płynących z dywidendy gotówkowej lub zysków
kapitałowych,
- ocena zwartości informacyjnej decyzji zarządu o wysokości wypłacanej dywidendy

7. Jak przedsiębiorstwa i inwestorzy mogą analizować politykę dywidend?

Analiza polityki dywidendy powinna przebiegać w następujących krokach:
a) porównanie wielkości zysku i dywidendy,
DPS jest wskaźnikiem określającym kwotowo ilość zysku przeznaczonego na wypłatę
akcjonariuszom. Wskaźnik ten ma dwie postaci brutto i netto:

𝐷𝑃𝑆 𝑏𝑟𝑢𝑡𝑡𝑜 =

𝐷𝑃𝑆 𝑛𝑒𝑡𝑡𝑜

1 − 𝑠𝑡𝑜𝑝𝑎 𝑝𝑜𝑑𝑎𝑡𝑘𝑜𝑤𝑎

𝐷𝑃𝑆 𝑛𝑒𝑡𝑡𝑜 =

𝐷𝑦𝑤𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑦 𝑤𝑦𝑝ł𝑎𝑐𝑜𝑛𝑒

𝐿𝑖𝑐𝑧𝑏𝑎 𝑤𝑦𝑒𝑚𝑖𝑡𝑜𝑤𝑎𝑛𝑦𝑐ℎ 𝑎𝑘𝑐𝑗𝑖

Akcjonariusze zainteresowani kwotą, jaką otrzymają po opodatkowaniu posługują się
wskaźnikiem netto. Aby jednak dokonać porównania wielkości dochodu uzyskanego z
zainwestowanego kapitału z możliwymi alternatywami należy posłużyć się wskaźnikiem
brutto.
b) rozkład stopy dywidendy spółki w danym roku lub okresie,
Stopa dywidendy to swoista stopa zwrotu z zainwestowanego kapitału. Interpretacja zależy
głównie od poziomu ryzyka, jakim charakteryzuje się inwestycja w akcje danej spółki, ale
także od wysokości spodziewanego dochodu.

𝑆𝑡𝑜𝑝𝑎 𝑑𝑦𝑤𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑦 𝑏𝑟𝑢𝑡𝑡𝑜 =

𝐷𝑦𝑤𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑎 𝑏𝑟𝑢𝑡𝑡𝑜𝑛𝑎 1 𝑎𝑘𝑐𝑗ę ∗ 100

𝐶𝑒𝑛𝑎 𝑟𝑦𝑛𝑘𝑜𝑤𝑎 𝑎𝑘𝑐𝑗𝑖

c) rozkład stóp wypłaty dywidendy w % za dany okres,

𝑃𝑜𝑘𝑟𝑦𝑐𝑖𝑒 𝑑𝑦𝑤𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑦 =

𝑍𝑦𝑠𝑘 𝑤𝑦𝑝𝑟𝑎𝑐𝑜𝑤𝑎𝑛𝑦 𝑧 𝑎𝑘𝑐𝑗𝑖 𝑧𝑤𝑦𝑘ł𝑦𝑐ℎ

𝐷𝑦𝑤𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑎

Wskaźnik ten informuje o ryzyku związanym z nieotrzymaniem dywidendy. Określa ile razy
musiałby się zmniejszyć zysk netto, aby firma finansowała wypłatę dywidendy z posiadanych

rezerw. Im wyższy wskaźnik, tym większe bezpieczeństwo otrzymania dywidendy. Pokrycie
dywidendy niższe od jedności oznacza, iż dywidenda przewyższa zysk netto.

𝑆𝑡𝑜𝑝𝑎 𝑤𝑦𝑝ł𝑎𝑡𝑦 𝑑𝑦𝑤𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑦 =

𝐷𝑦𝑤𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑎 𝑛𝑎 1 𝑎𝑘𝑐𝑗ę ∗ 100

𝑍𝑦𝑠𝑘 𝑛𝑒𝑡𝑡𝑜 𝑛𝑎 1 𝑎𝑘𝑐𝑗ę

Wskaźnik ten określa udział dywidendy w zysku netto, a wic wskazuje na proporcje podziału
zysku na część zatrzymaną w firmie z przeznaczeniem na rozwój i wypłacaną akcjonariuszom
w postaci dywidendy.
d) zbadanie dla całej populacji liczby firm lub dla danej firmy za dany okres trendu
kwoty dywidendy (wzrost, spadek, bez zmian) oraz porównanie tego trendu z innymi
spółkami z branży,
e) ustalenie wielkości FCFF (zdolności do wypłacania dywidendy) oraz potrzeb firmy w
zakresie finansowania,
- ustalenie FCFF:
Zysk netto + amortyzacja – nakłady inwestycyjne w majątek trwały – zwiększenie wartości
kapitału obrotowego netto + zmniejszenie wartości KON – Spłata rat kapitałowych od
zobowiązań oprocentowanych + wpływ z tytułu zaciągniętych zobowiązań oprocentowanych
= FCFF
f) zbadanie wpływu wybranej polityki dywidend na zmianę struktury kapitału,
g) analiza zmian kursu akcji po dacie ustalenia praw do dywidendy (arbitraż na
dywidendzie)
h) analiza zmiany kursu akcji po ogłoszeniu zmiany dywidendy;

Rozdział 16

1. Co oznacza offshoring w kontekście zarządzania przedsiębiorstwem?

Zarządzanie wartością przez offshoring można postrzegać przez pryzmat tworzenia przewag
konkurencyjnych w obrębie podstawowych kompetencji i zasobów przedsiębiorstwa. Jednak
wraz z rozwojem procesów delokalizacji działalności, przedsiębiorstwa wydzielają nie tylko
drugorzędne proste zadania i kompetencje, ale również swoją dotychczasową działalność
podstawową, co powoduje, żę proces budowania wartości przez offshoring jest złożony. Na
ocenę budowania wartości mają wpływ tendencje rozwojowe z zakresu procesów offshore i
zmian, jakie zachodzą w przedsiębiorstwach pod wpływem tych procesów.
A) Podejście zasobowe – offshoring powinien prowadzić do wypracowania przewagi
konkurencyjnej, którą trudno jest powielić lub zbudować innym przedsiębiorstwom, w obrębie
całych swoich zasobów.
B) Kreowanie wartości przedsiębiorstwa klienta przez offshoring jest wypadkową oczekiwań
względem realizacji konkretnych usług i zadań oraz możliwości ich realizacji przez operatora.
Klient jest gotowy zapłacić za takie usługi, które przekraczają oczekiwania klienta oraz
przynoszą wartość dodaną w postaci wiedzy czy doświadczenia.
C) Budowanie przewagi przez zaspokojenie potrzeb inwestora
Interpretowanie tworzenia wartości przez offshoring prowadzi do paradoksów związanych z
innowacyjnością:
- obniżanie kosztów innowacji przez offshoring jest procesem wykluczającym się ponieważ
przy innowacji koszty są zazwyczaj duże,
- operator powinien mieć możliwość ingerowania w podstawową działalność przedsiębiorstwa
co zmienia charakter wydzielonych usług i usług postrzaganych jako podstawowe coraz
częściej są wydzielane na zasadzie offshoringu

- oczekiwania innowacyjności i standaryzowania usług pozostają w sprzeczności, gdyż
innowacyjne rozwiązania nie są nigdy standardow.

2. Dlaczego przedsiębiorstwa decydują się na offshoring?

Przedsiębiorstwa decydują się na offshoring ponieważ oczekują niższych kosztów
prowadzenia działalności oraz elastyczności kosztowej, a w przypadku wydzielania części
aktywów i zasobów do zależnego podmiotu – oczekują stopy zwrotu z zainwestowanego
kapitału w postaci oszczędności z zaangażowanych aktywów i wydzielonego kapitału
ludzkiego.

3. Jakie są perspektywy rozwoju offshoringu?

Kategorie

Czynniki stymulujące

Infrastruktura



Dostęp do Internetu



Podaż powierzchni biurowych



Atrakcyjne ceny powierzchni

biurowych



Rozwinięta sieć transportowa

Zasoby ludzkie



Poziom i zasoby wykwalifikowanych

pracowników



Długoterminowa stabilność zasobów
ludzkich



Liczba absolwentów pożądanych
kierunków



Doświadczenie pracowników w
usługowych strefach działalności

Zasoby biznesowe i rynkowe



Niższe koszty prowadzonej
działalności



Efekt skali



Atrakcyjny system opodatkowania



Dostęp do atrakcyjnego lokalnego
rynku



Zmiana struktury kosztów



Możliwość wykorzystania cen
transferowych

Zasoby prawne



Ochrona praw własności, w tym
własności intelektualnej



Ochrona danych osobowych



Zachęty inwestycyjne

Zasoby polityczne



Wsparcie na szczeblu krajowym dla

inwestycji offshore



Wsparcie na poziomie lokalnym



Proinwestycyjna polityka względem
inwestycji zagranicznych

Zasoby społeczne i jakość życia



Wysoki poziom etyki, również w
biznesie



Otwartość społeczeństwa na
obcokrajowców



Wysoka jakość życia



Bezpieczeństwo



Wysoka jakość środowiska
naturalnego



Centrum rozrywki i kultury

Zasoby lokalizacyjne i logistyczne



Bliskość względem kraju zlecającego,
brak różnic stref czasowych



Dostępność transportowa



Bliskość lotniska



Atrakcyjność połączeń lotniczych z
ważniejszymi miastami



Atrakcyjna lokalizacja względem
inwestora

4. W jaki sposób offshoring może stymulować kreowanie wartości przedsiębiorstw?

Opis fazy cyklu

Przykładowe rodzaje usług BPo

Impuls technologiczny

Faza wejścia produktu lub usługi, w której
skupia się podwyższone zainteresowanie.



Wystandaryzowane narzędzia
procesowe w zakresie ubezpieczeń
życiowych



Proces sprzedaży



Strategiczne usługi dla ubezpieczeń
zdrowotnych



Obsługa zamówień i płatności



Obsługa zamówień bezpośrednich



Zaawansowane usług IT

Szczyt oczekiwań

Faza określana jako nadmierny entuzjazm i
nierealistyczne oczekiwania, w której
zdarzają się sukcesy wdrożeń, jednak
większość projektów jest zagrożona
niepowodzeniem.



BPU



Usługi finansowe dla bankowości –
zintegrowany system usług
bankowych



Obsługa zamówień pośrednich



Offshoring wiedzy



Badania rynku

Załamanie

Faza rozczarowania i nasycenia – dotyczy
usług, które po dynamicznym rozwoju i
wysokich oczekiwaniach, przyniosły
rozczarowania i ich dalszy dynamiczny
rozwój jest niepewny, usługi, których
popularność spada.



Fakturowanie usług
telekomunikacyjnych w Europie i
Azji, Pacyfiku



System zarządzania treścią



Wybrane usługi finansowo-księgowe



Zaawansowane usługi zarządzania
zasobami ludzkimi

Wzrost zainteresowania

Faza ponownego rozwoju usługi – usługi o
dobrych perspektywach dalszego rozwoju,
które są na rynku od jakiegoś czasu i są
docenione przez rynek.



Rozrachunki z dostawcami



Praca w domu



Usługi rekrutacji i zatrudnienia



Zarządzanie dokumentami



Dostarczanie usług

Stabilizacja oczekiwań

Faza stabilizacji oczekiwań – usługi
powszechnie akceptowalne, o stabilnej
rynkowo pozycji, korzyści z usług są
powszechnie dostrzegane i uznawane



Centra obsługi klienta



Rozliczenie usług
telekomunikacyjnych



Usługi płacowe



Zarządzanie dodatkami płacowymi

Rozdział 17

1. Na czym polega istota corporate governance?

Corporate governance to mechanizm sprawowania władztwa w korporacji: spółce handlowej
lub innym organizmie gospodarczym. W ujęciu węższym corporate governance to sposób, w
jaki spółka jest zarządzana i nadzorowana. W ujęciu szerszym pojęcie to obejmuje relacje
zarówno wewnętrzne, zachodzące między spółką i jej udziałowcami oraz między organami
spółki jaki i zewnętrzne, zachodzące między spółką a jej otoczeniem: regulatorem, rynkiem,
pracownikami, lokalną społecznością itp. Corporate governance jgo zadaniem jest kreowanie
zaufania inwestorów do spółki.

2. Jaki jest związek corporate governance z wartością spółki?

Corporate governance wływa dodatnio na wartość spółki poprzez realizację czynności :
- zapewnienie efektywności nadzoru nad działalnością spółki we wszystkich dziedzinach jej
działalności, sprawowanego w imieniu akcjonariuszy – dostarczycieli kapitału;
- zapewnienie rzetelnej komunikacji spółki z rynkiem;
- zapewnienie przejrzystości działania spółki, czyli udostępnianie rynkowi informacji
niezbędnych do oceny sytuacji i perspektyw spółki oraz sposobu jej funkcjonowania;
- przejrzystość grupy kapitałowej i transakcji zawieranych między uczestnikami grupy;
- należyte kwalifikacje osób powołanych do sprawowania zarządu i nadzoru;
- powiązanie wynagrodzeń członków organów spółki z zakresem ich zadań i
odpowiedzialności;
- przeciwdziałanie konfliktom interesów, a kiedy jednak wystąpią – sprawne ich
przezwyciężenie;
- wypracowanie w spółce mechanizmu sukcesji przywództwa;
- wyposażenie spółki w sprawne mechanizmy zarządzania ryzykiem i compliance (funkcje
zapewnienia zgodności działania korporacji z przepisami prawa i regulacjami wewnętrznymi)
- należytą reprezentację członków niezależnych w radzie nadzorczej i skuteczne działanie jej
komitetów, przede wszystkim – komitetu audytu;
- właściwą reprezentację kobiet i mężczyzn w zarządzie i radzie nadzorczej;

3. Jakie są standardy corporate governance w Polsce?

- przejrzystość struktur własności,
- przejrzystość finansowa,
- struktura i sposób pracy organów spółki,
- relacje z akcjonariuszami,

- stopień zbieżności interesów akcjonariuszy i menedżerów

Standardy:
- Zasady corporate governance – OECD 2004
- Corporate governance w spółkach skarbu państwa –OECD 2005
- Corporate governance w przedsiębiorstwach międzynarodowych – OECD 2010

Rozdział 18

1. W jakim stopniu światowy kryzy finansowy wpłynął na postrzeganie zasad ładu

korporacyjnego?
Światowy kryzys wpłynął pozytywnie na postrzeganie ładu korporacyjnego choć wielu ze
specjalistów określało ład korporacyjny jako powód wybuchnięcia kryzysu ich argumenty
były mylne. Właśnie to przez brak przestrzegania łądu korporacyjnego rozwinął się kryzys

finansowy, uwidoczniło to potrzeby realizacji zasad ładu korporacyjnego w spółkach na całym
świecie.

2. Jakie zmiany zasad światowego standardu corporate governance proponuje OECD?

A) Zaleca się rozważenie wyodrębnienia obligatariuszy z grupy interesariuszy oraz
wprowadzenie możliwości ich współpracy z zarządem i akcjonariuszami;
B) W zakresie obowiązków informacyjnych spółek zaleca się przeniesienie punktu ciężkości z
kwestii częstotliwości raportowania na kwestię jego jakości.
C) Zaleca się również zwiększenie obowiązków informacyjnych pośredników w łańcuchu
inwestycyjnym, w tym inwestorów instytucjonalnych, w zakresie ich polityki wobec spółek,
których akcjonariusze reprezentują, a także zobowiązanie ich do ujawnienia swoich głosowań
na walnych zgromadzeniach tych spółek. Powinno się rozważyć kwestię stworzenia w tym
zakresie osobnych zasad dla inwestorów instytucjonalnych.
D) Zaleca się określenie zasad współpracy inwestorów w taki sposób, aby była ona korzystna
dla spółki, a jednocześnie aby nie nosiła znamion oportunizmu, np. działania w zmowie
E) Zaleca się aby spółki tworzyły systemy wynagrodzeń członków organów spółek
publicznych (polityka wynagrodzeń) w taki sposób, aby zapewnić realizację
długoterminowych celów spółek. Zaleca się również, aby spółki informowały o przyjętej
polityce wynagrodzeń, jak również, aby ujawniały poziom wynagrodzeń członków zarządów i
rad nadzorczych.
F) Zaleca się, aby akcjonariusze mieli większy niż dotychczas wpływ na wynagrodzenia
zarządów np. poprzez zatwierdzenie nie tylko polityki wynagrodzeń, ale również pakietów
wynagrodzeń zarządów na walnych zgromadzeniach akcjonariuszy.
G) Zaleca się wprowadzenie zasad zarządzania ryzykiem, w tym narzędzi pomiaru i
ograniczenia ryzyka oraz zobowiązanie dużych spółek o wysokim stopniu złożoności
prowadzonej działalności do wprowadzenia systemów zarządzania ryzykiem.
H)Zaleca się zachęcanie do tworzenia w ramach rad nadzorczych wyspecjalizowanych
komitetów, w szczególności do spraw audytu, zarządzania ryzykiem czy wynagrodzeń z
uwzględnieniem wielkości i profilu działalności spółki. Zaleca się również wzmocnienie
niezależności komitetu audytu, tak aby zapewnić udział co najmniej jednego niezależnego
członka.
I) Zaleca się zobowiązanie rad nadzorczych do regularnej oceny swojej działalności pod
kątem reprezentowanego w jej składzie zestawu kompetencji i doświadczenia zawodowego.
J) Zaleca się rozdzielenie funkcji zarządczych i nadzorczych w spółce poprzez wyodrębnienie
stanowiska przewodniczącego rady nadzorczej i prezesa zarządu.

3. Jakie przemiany na rynku kapitałowym wpływają na te zmiany?

Przemiany związane z:
- wzrostem kosztów regulacji
- rosnąca rola wierzycieli w tym obligatariuszy
- dostosowanie do struktury korporacji danego kraju
- usunięcie konkretnych częstości raportowania
- dostęp do informacji
- zwiększenie wymagań wobec inwestorów instytucjonalnych

4. Jakie znaczenie dla regulacji i samoregulacji rynku mają motywacje ekonomiczne

inwestorów i emitentów?
Motywacje ekonomiczne mają wpływ na chęć inwestowania przez inwestorów oraz chęci
budowania wartości przez emitentów oraz pozyskiwanie kapitału. Motywowanie ma za
zadanie zachęcić do rozwoju i zwiększania ilości spółek kapitałowych ponieważ ich ilość

malej z powodu upadku bądź fuzji i przejęć ostatecznie wykupu własnych akcji i znikania z
rynków kapitałowych.

5. Jakie znaczenie mają zasady ładu korporacyjnego dla tworzenia wartości

przedsiębiorstwa?
Zasady ładu korporacyjnego wpływają na wartość przedsiębiorstwa. Ich przestrzeganie
zachęca inwestorów do powierzania kapitału właśnie tym spółką, Przestrzegane zasady
wpływają dodatnio na wartość przedsiębiorstwa.

Rozdział 20

1. Co jest cechą wyróżniającą spółkę strategiczną spośród innych spółek giełdowych?

Cechą wyróżniającą spółkę strategiczną spośród innych spółek giełdowych jest to, iż ma
ważne znaczenie dla gospodarki kraju. W Polsce istnieje 22 spółek strategicznych.

2. Na czym polega istota problemu w zarządzaniu wartością spółki strategicznej?

Istotą problemu jest pogodzenie wypełnienia interesu publicznego a budowaniem wartości
spółki. Zarządzanie wartością wiąże się z koncentracją zarządzających na osiąganiu celów
majątkowych, czyli zaspokajaniu interesów majątkowych udziałowców spółki.

3. Czy spółka giełdowa może realizować interes publiczny?

Spółka giełdowa może tylko realizować interes publiczny gdy jest spółką strategiczną
ponieważ to on a jest odpowiedzialna za realizację celów publicznych. Spółka giełdowa
niebędąca spółką strategiczną jest nastawiona na maksymalizację zysków akcjonariuszy a nie
na wypełnianie interesu publicznego. Spółka giełdowa może realizować równie

4. Czy oraz w jaki sposób posiadanie przez Skarb Państwa kontrolnego pakietu akcji w

strategicznej spółce giełdowej wpływa na określenie jej interesu?
Posiadanie przez spółkę kontrolnego pakietu ukazuje chęć maksymalizacji zysku dla Skarbu
Państwa ponieważ to mniejszościowi właściciele chcą zysku a nie Skarb Państwa według tego
ze spółki strategicznej powinno się wykreślić interes publiczny inny niż majątkowy.

5. Czy spółka strategiczna może być nastawiona na budowanie wartości dla akcjonariuszy?

Tak może ponieważ Skarb Państwa będący akcjonariuszem wszystkie zyski przypadające z
danej spółki przeznacza na interesy publiczne, a mniejszościowi przeznaczają środki na
własne cele. Dzięki budowaniu wartości spółki strategicznej do Skarbu Państwa będzie
napływać większa ilość zysków.

6. Czy spółka strategiczna może być spółką giełdową?

Tak spółka strategiczna może być spółką giełdową. Skarb Państwa pozyskuje w ten sposób z
dostępnego źródła środki na realizację interesu publicznego spółki.

7. Czy istnieje nieusuwalny konflikt między realizacją interesu publicznego i budową

wartości spółki giełdowej dla akcjonariuszy?
Konflikt o którym mowa jest konfliktem interesu spółki. Jest to ciężki do określenia problem,
ponieważ interes każdego z akcjonariuszy może być inny. Interes spółki może być:
- zgodny z interesem akcjonariuszy
- niezgodny z interesem akcjonariuszy
Konflikt ten jest trudny do polubownego rozwiązania ponieważ istnieje prawo większości ale
nie może być stosowane przy wyborze interesu spółki ponieważ według przepisów interes
spółki ma być konsensusem rozwiązań między większością a mniejszością inwestorów tak
aby mniejszość miała też swój głos pomimo prawa większości. Interesy spółki mogą być
ekonomiczne oraz pozaekonomiczne.

8. Czy Skarb Państwa może aktywnie wpływać na zarządzanie spółką strategiczną?

Skarb Państwa jako główny akcjonariusz w teorii powinien wpływać na zarządzanie spółką.

Jednak w praktyce sprawia to problem ponieważ państwo może oddziaływać prawnie na
spółki, a tego prawa nie mają za to akcjonariusze mniejszościowi co doprowadza do sytuacji
w której Skarb państwa powinien być pasywnym inwestorem i właścicielem. Jego zadanie
powinno polegać, na tym, że to mniejszościowi udziałowcy bardziej oddziałują na daną
spółkę.

9. Czy prawo buduje chińskie mury między zarządem spółki giełdowej a jej wiodącym

akcjonariuszem?
Prawo określa przepisy, które oddzielają w spółkach strategicznych Skarb Państwa od
podejmowania decyzji ponieważ to on jest głównym akcjonariuszem. Prawo między spółką
giełdową a głównym akcjonariuszem zamyka kanały komunikacji w postaci wprowadzenia
osoby do zarządzania tą spółką, główny akcjonariusz jest traktowany jedynie jako inwestor.

10. Czy prawo zakazuje różnicować dostęp akcjonariuszy do informacji poufnych czy

nakazuje zapewnić równy dostęp do informacji przy podejmowaniu decyzji
inwestycyjnych?
Prawo reguluje wszystkie informacje jakie mogą być przekazane dla wszystkich
akcjonariuszy. Różnicowanie dostępu polega na tym, że tylko mniejszościowi bądź
większościowi akcjonariusze mają dostęp do informacji. Mniejszościowi mogą postarać się o
dostęp do pewnej puli informacji ale mogą ją przekazać większościowym. Jednakże
akcjonariusze większościowi mogą mieć dostęp do pewnych rodzajów informacji, które
udostępnione mniejszościowym udziałowcom spowodują zagrożenie dla przedsiębiorstwa a
więc tylko część informacji jest udzielana większościowym akcjonariuszom.

11. Czy inwestorzy giełdowi akceptują i wyceniają ryzyko realizacji interesu publicznego w

ramach spółki giełdowej?
Inwestorzy akceptują wystąpienie takiego ryzyka oraz starają się je oszacować.

12. Czy można efektywnie zarządzać wartością spółki giełdowej z pominięciem interesu

wiodącego akcjonariusza?
Efektywne zarządzanie spółką z pominięciem interesu wiodącego akcjonariusza wiąże się z
wprowadzeniem mechanizmów rynkowych w zakresie zarządzania i kontroli „wymuszanych”
standardami prawnymi, inwestycyjnymi i z zakresu corporate governance rynku kapitałowego.
– omówione na przykładzie spółki strategicznej

Wyszukiwarka

Podobne podstrony:
Simmel Dialektyka (kultura indywidualna – kultura obiektywna) opracowanie, notatka
Prawo mediow szczegolowe notatki z ksiazki c
obyna3.pl-259 notatki - ksiazki wyklady cwiczenia, Cz
Fiodor Abramow - życie i twórczość, nauka, ROSYJSKI, Rusycystyka (Język rosyjski), Opracowania, nota
ZZagadnienia do opracowania02, Notatki Europeistyka Studia dzienne
Tyrtajos - poezja tyrtejska - notatka, Opracowania, notatki
Arystoteles Metafizyka - opracowania, Notatki, Filologia polska i specjalizacja nauczycielska, Filoz
Prawo gospodarcze publiczne - opracowanie, Notatki, Skrypty
Twórczość Safony - notatki, Opracowania, notatki
Homer i jego twórczość - opracowanie, Opracowania, notatki
Najważniejsze postacie mitologiczne, Opracowania, notatki
Ajschylos, Opracowania, notatki
HW opracowanie 3 Notatki, Pedagogika
antybiotyki opracowany materiał książka, Farmakologia, FARMAKOLOGIA, Giełdy, KOŁO 3
Metodyka wychowania.. PROGRAM 2009-10, opracowania i notatki, metodyka wychowania nauczania i rehabi
Dział IV rozdział I (str. 217) opracowanie, notatki prawo administracyjne

więcej podobnych podstron