Budowanie wartości spółki przez

fundusze private equity

1

Dr Marek Panfil

Katedra Small Businessu

Kierownik Podyplomowego Studium SGH

Metody wyceny spółki kapitałowej

Istota działalności funduszy private

equity

Strategia inwestycyjna funduszy PE jest

ś

ci

ś

le

podporz

ą

dkowana zasadzie maksymalizacji

warto

ś

ci dla swoich wła

ś

cicieli

(kapitałodawców), bez wzgl

ę

du na to czy

2

(kapitałodawców), bez wzgl

ę

du na to czy

fundusz działa jako spółka inwestycyjna typu
limited partnership, czy te

ż

jako spółka prawa

handlowego (spółka z o.o. czy spółka akcyjna).

Maksymalizacja warto

ś

ci funduszu polega

na kreowaniu warto

ś

ci jego spółek

portfelowych.

Istota działalności MCI Management SA

Istot

ą

działalno

ś

ci funduszu jest identyfikacja

projektów informatycznych i internetowych na
ich wczesnym etapie rozwoju, a nast

ę

pnie

doprowadzenie do ich dynamicznego rozwoju i
maksymalnego wzrostu warto

ś

ci.

3

maksymalnego wzrostu warto

ś

ci.

Wzrost warto

ś

ci portfela realizowany jest

poprzez dostarczanie niezb

ę

dnych dla rozwoju

projektu

ś

rodków finansowych oraz wsparcie w

zakresie know-how biznesowego i bran

ż

owego

Ź

ródło: www.mci.com.pl

Istota działalności Innova Capital

Wierzymy, że możemy zapewnić stałe
ponadprzeciętne zyski, jeśli nasze zaangażowanie
zwiększa konkurencyjność przedsiębiorstwa, w które
inwestujemy.

4

W tym celu koncentrujemy się na czterech typach
transakcji (kapitał dla wzrostu, wykup/rozwój,
rozwój na bazie platformy, ekspansja
międzynarodowa), gdzie naszym zdaniem jesteśmy
w stanie maksymalizować wartość.

Ź

ródło: www.innovacap.com

Misja Rennaisance Partners

Nasz

ą

misj

ą

jest pomoc przedsi

ę

biorcy

w podnoszeniu warto

ś

ci jego firmy.

Jeste

ś

my partnerem, który pomaga i

5

Jeste

ś

my partnerem, który pomaga i

wspiera, a nie nadzoruje i kontroluje.

Ź

ródło: www.rp.com.pl

Proces inwestycyjny funduszu MCI

Management SA

6

Ź

ródło: MCI Management SA

W jaki sposób fundusz PE wpływa na

wartość spółki ?

1. Zdefiniowanie generatorów wzrostu wartości

spółki

2. Zdefiniowanie lub redefiniowanie elementów

strategii spółki z kierownictwem spółki.

7

3. Dobór kluczowej kadry zależnie od etapu

rozwoju.

4. Zmiana kultury organizacyjnej spółki

5.

Wdrożenie lub wzmocnienie controllingu
finansowego – system mierników

6.

Nowoczesny system motywacyjny kadry
menedżerskiej (udział w kapitale, opcje na akcje).

Zdefiniowanie generatorów wartości

Po podpisaniu umowy inwestycyjnej między funduszem VC a spółką -
biorcą kapitału, fundusz staje się udziałowcem lub akcjonariuszem (w
zależności od formy spółki kapitałowej). Przedstawiciel funduszu
wchodzi w skład rady nadzorczej spółki i chce mieć wpływ na
zbudowanie programu zwiększania jej wartości, co jest zbieżne z
interesami funduszu i dotychczasowych właścicieli spółki portfelowej.
Partnerzy inwestycyjni funduszu mogą pomóc zdefiniować podstawowe

8

Partnerzy inwestycyjni funduszu mogą pomóc zdefiniować podstawowe
ź

ródła wzrostu wartości spółki. A.Black, P.Wright, J.E.Bachman

wymieniają trzy grupy czynników kształtujących wartość firmy tj.
- strategiczne (ryzyko, rentowność),
- finansowe (sprzedaż, marża zysku operacyjnego w ujęciu
gotówkowym, nakłady na majątek obrotowy, nakłady na majątek trwały,
stopa podatku dochodowego w ujęciu gotówkowym, koszt kapitału);
- operacyjne (m.in. jednostkowy poziom sprzedaży, polityka płatności,
stawka za robociznę, ceny, asortyment, budżetowanie kapitałowe,
produktywność itd.).

Zdefiniowanie lub redefiniowanie strategii

spółki razem z zarządem

Po zdefiniowaniu podstawowych czynników

wzrostu wartości spółki, inwestor – fundusz VC

wspólnie z kierownictwem firmy budują strategię

wzrostu jej wartości. Okres inwestycyjny funduszu

9

wzrostu jej wartości. Okres inwestycyjny funduszu

wynosi 7-10 lat, dlatego też przygotowywany plan

strategiczny jest podporządkowany oczekiwaniom

funduszu. W umowie inwestycyjnej są zwykle

uzgodnione warunki tj. szacunkowa data i sposób

wyjścia funduszu z inwestycji.

Dobór kluczowej kadry w zależności od etapu

rozwoju spółki

Jeśli brakuje kluczowych osób spośród kadry menedżerskiej spółki portfelowej,
przedstawiciele funduszu mogą pomóc w znalezieniu takich osób. Jednym z
istotnych menedżerów spółki jest dyrektor finansowy, który aktywnie uczestniczy
w budowaniu i monitorowaniu wartości spółki z wykorzystaniem nowoczesnych
narzędzi inżynierii finansowej. Jeśli nie ma doświadczonej osoby w tym obszarze
w spółce, fundusz może na jakiś czas oddelegować swojego przedstawiciela,
który przeszkoli służby księgowo-finansowe spółki portfelowej w obszarze
raportowania mierników wartości, kalkulacji opłacalności projektów

10

raportowania mierników wartości, kalkulacji opłacalności projektów
inwestycyjnych, kalkulacji kosztu kapitału itd. Jednakże odpowiedzialność za
zarządzanie spółką leży na członkach zarządu, natomiast fundusz venture capital
pełni zwykle funkcję doradczą.
Partnerzy inwestycyjni z funduszy VC dysponują środkami finansowymi i
doświadczeniem branżowym. Ich umiejętności z zakresu zarządzania i znajomość
branży stanowią przewagę konkurencyjną nad innymi pośrednikami finansowymi
oferującymi środki finansowe młodym innowacyjnym firmom. Z reguły
przedstawiciel funduszu wysokiego ryzyka wchodzi w skład rady nadzorczej
spółki pozyskującej kapitał i czasami w skład zarządu (w zależności od potrzeby
spółki).
itd.).

Wdrożenie lub wzmocnienie controllingu

finansowego

Istotnym elementem programu zwiększania wartości
w spółce portfelowej przez fundusz VC jest
zbudowanie skutecznego systemu controlingowego

11

zbudowanie skutecznego systemu controlingowego
np. wdrożenie w firmie rachunku kosztów działań
bądź wydzielenie centrów kosztów (zysków), co
umożliwi kalkulację rentowności poszczególnych
jednostek biznesowych.

Stworzenie nowoczesnego systemu

motywacyjnego dla kadry menedżerskiej spółki

Zaprojektowanie systemu motywacyjnego adresowanego do
kadry menedżerskiej stanowi ważne narzędzie kreowania
wartości spółki. Menedżerowie odgrywają decydującą rolę w
procesie kreowania wartości przedsiębiorstwa dla jego
akcjonariuszy. Ich wiedza i zdolność uczenia się,

12

akcjonariuszy. Ich wiedza i zdolność uczenia się,
pomysłowość i determinacja w dążeniu do sukcesu decydują
o sposobie i efektywności wykorzystywania dostępnego
kapitału i surowców, wszelkich wartości niematerialnych i
prawnych. Bardzo popularnym instrumentem są opcje
menedżerskie na akcje oferowane wybranej grupie
kluczowych menedżerów, a także premie za wykonanie lub/i
przekroczenie rocznego budżetu operacyjnego spółki.

Inwestor PE wnosi know-how

Inwestor VC zwykle wprowadza coś więcej niż kapitał
właścicielski, mianowicie implementuje także nowe
metody zarządzania (np. nowoczesny sposób produkcji,
sprawdzone metody wprowadzania na rynek i
rozprowadzania produktu) ukierunkowane na

13

rozprowadzania produktu) ukierunkowane na
zwiększanie wartości dla właścicieli, oferuje dostęp do
zbudowanych kontaktów handlowych, doradztwo
strategiczne, zwiększa wiarygodność spółki w oczach
innych kapitałodawców czy też kontrahentów, pomaga w
pozyskaniu kadry menedżerskiej.

Wyniki badań

Okres badań : luty – czerwiec 2004r.

Wywiad kwestionariuszowy wśród

przedstawicieli funduszy private equity

działających w Polsce.

14

przedstawicieli funduszy private equity

działających w Polsce.

WNIOSEK 1

FUNDUSZE PE PEŁNIĄ W POLSCE ROLĘ

AKTYWNEGO INWESTORA.

15

AKTYWNEGO INWESTORA.

WNIOSEK 2

FUNDUSZE PE WNOSZĄ DODATKOWE

WARTOŚCI, KTÓRE WPŁYWAJĄ NA

WZROST WARTOŚCI SPÓŁKI

PORTFELOWEJ

•

doradztwo strategiczne,

16

•

doradztwo strategiczne,

•

pomoc w znalezieniu inwestora
strategicznego,

•

nadzór właścicielski nad bieżącą
działalnością spółki oraz

•

wdrożenie systemów kontroli finansowej i
budżetowania.

WNIOSEK 3

Najważniejsze elementy nadzoru właścicielskiego
stosowanego przez fundusze PE w spółkach
portfelowych to:

•

wdrożenie systemu budżetowania i

17

•

wdrożenie systemu budżetowania i
controllingu oraz

•

zbudowanie systemu oceny pracy zarządu
powiązanego z programem
motywacyjnym.

WNIOSEK 4

Profesjonaliści z funduszy private equity
najczęściej pełnią funkcję członka rady
nadzorczej (nie zawsze przewodniczącego rady
nadzorczej),

18

następnie doradcy biznesowego i finansowego
spółki portfelowej oraz

rekrutującego kluczowych menedżerów.

WNIOSEK 5

Najważniejsze warunki konieczne, jakie musi spełnić
potencjalna spółka portfelowa, aby fundusz PE został jej
inwestorem kapitałowym to:

• doświadczony profesjonalny zarząd spółki
• atrakcyjna rozwojowa branża lub widoczna nisza

rynkowa.

19

• przewidywalna łatwa ścieżka wyjścia z inwestycji

uzgodniona z wszystkimi właścicielami spółki

• prognozowany dynamiczny wzrost wartości spółki
• dotychczasowe zadowalające wyniki finansowe spółki

Kryteria selekcji

Ludzie – jakość kadry kierowniczej spółki

Nisza rynkowa i duży potencjał wzrostu –

atrakcyjność produktu, rynku; faza
rozwoju rynku i spółki

20

rozwoju rynku i spółki

Spodziewane ryzyko

Odporność spółki na zmiany otoczenia

Stopa zwrotu versus koszt kapitału

Zyskowność i generowanie wolnej gotówki

Możliwości wyjścia z inwestycji

WNIOSEK 6

Fundusze PE oczekują od spółek portfelowych

następujących przywilejów :

•

Udział w radzie nadzorczej spółki przedstawiciela

funduszu jako członek lub przewodniczący;
• Zatwierdzanie budżetu, emisji akcji i wszelkich
strategicznych decyzji nawet przy pakiecie

21

strategicznych decyzji nawet przy pakiecie
mniejszościowym
• Zestaw przywilejów umożliwiających wyjście ze spółki,
w szczególności możliwość zbycia udziałów funduszu wraz
z udziałami / akcjami zarządu.
• Wpływ na odwoływanie/ powoływanie Zarządu
• Większościowy pakiet udziałowy/ kontrola nad spółką

Zakres działań funduszu PE

Obszar

Strategiczny

Nadzorczy

Operacyjny

Gwarancyjny

•

doradztwo w
zarządzaniu
strategicznym

•

współtworzenie
strategii spółki oraz
wytyczanie kierunków
rozwoju

•

doradztwo w zakresie
działalności

•

zatwierdzanie planów
działalności oraz
ewentualnych ich
zmian

•

zatwierdzanie budżetu

•

ocena realizacji
planów

•

zatwierdzanie
inwestycji

•

sprzedaż części bądź
całości spółki

•

zmiana zawieranie i
rozwiązywanie umów
o zatrudnienie
menedżerów

•

otwieranie i
zamykanie oddziałów
i filii

•

udzielanie
gwarancji,
poręczeń,
pożyczek

22

działalności
inwestycyjnej

inwestycji
stanowiących znaczny
koszt dla spółki

•

zatwierdzanie umów o
znacznej wartości

•

zatwierdzanie
sprawozdań rocznych

•

wybór audytora

i filii

•

tworzenie joint
ventures

•

dokonywanie fuzji

•

zakup, sprzedaż bądź
obciążanie
nieruchomości

Ź

ródło: opracowanie własne na podstawie K. Sobańska, P. Sieradzan, Inwestycje…, op. cit., s. 108.

Słabe strony współpracy z funduszem PE

1. Fundusz PE jest z reguły inwestorem krótko-,

średnioterminowym

2. Fundusz często traktuje spółkę portfelową jak

„towar”, który dzisiaj nabył, a za 5-7 lat

23

„towar”, który dzisiaj nabył, a za 5-7 lat
sprzeda innemu inwestorowi.

3. Właściciel spółki traci niezależność decyzyjną

na rzecz funduszu.

4. Dla funduszu PE najważniejszy jest zwrot z

zainwestowanego kapitału.