Przewidywanie 

na podstawie przeszłości

dr Tomasz Kucharski

•

Wskaźnik C/Z informuje o tym, jaka jest 
relacja między obecną ceną akcji na 
rynku a zyskami, które przynoszą te 
akcje ich właścicielom. Gdy ów 
wskaźnik jest wysoki, oznacza to, że 
inwestorzy bardzo dobrze wyceniają 
akcje firmy, która wcale nie przynosiła 
ostatnio wysokich zysków.

•

Niska wartość tego współczynnika 
świadczy o nikłej popularności (niskiej 
cenie) akcji spółki, która w 
rzeczywistości przynosi stosunkowo 
wysokie zyski. 

•

Dość oczywiste wydaje się to, że w 
pierwszym przypadku możemy mieć do 
czynienia ze zjawiskiem 
przewartościowania akcji na rynku, 
gdyż ich wysoka cena nie odzwierciedla 
słabej kondycji finansowej spółki. Z 
drugiej strony, niska wartość C/Z może 
informować o niedowartościowaniu 
papierów, które wykazują wysoką 
wartość ekonomiczną.

•

Tego rodzaju interpretacja jest chętnie 
stosowana przez inwestorów, którzy 
wykorzystują informacje o wielkości C/Z 
w przewidywaniu przyszłych kursów 
akcji. Gdy ten wskaźnik jest wysoki, 
gracze oczekują spadku ceny akcji, 
natomiast gdy jego wartość jest niska, 
oczekują, że cena akcji będzie rosła

•

Podobną argumentacją inwestorzy się 
posługują wtedy, gdy formułują swe 
prognozy na podstawie wielkości 
wskaźnika dywidendy. Wysokie 
wartości dywidend wypłacanych w 
ostatnim okresie właścicielom jakichś 
akcji pozwalają przypuszczać, że te 
akcje staną się bardziej popularne i 
wysoki popyt spowoduje wzrost ceny.

•

Gdy dywidendy były niskie, można 
oczekiwać odwrotnego biegu wydarzeń 
i, w konsekwencji, spadku cen.

•

Kenneth Fisher i Meir Statman podjęli 
się sprawdzenia, czy informacje na 
temat dywidend i wskaźników C/Z mają 
rzeczywiście tak dużą wartość w 
przewidywaniu przyszłych kursów, jak 
chcieliby to widzieć inwestorzy.

•

Fisher i Statman przeanalizowali 
wartości dywidend i wskaźników C/Z z 
okresu 1872-1999. Stwierdzili, że w 
analizowanych latach można było 
odnaleźć dane potwierdzające typowe 
oczekiwania inwestorów

•

- na przykład na początku roku 1980 
wzrost indeksu akcji amerykańskich S 
& P 500 (Standard and Poor's 500) o 
ponad 32% nastąpił wtedy, gdy średni 
poziom wskaźnika C/Z spadł wcześniej 
do wartości równej 7,5.

•

Jednak badacze ci stwierdzili również 
istnienie zależności odwrotnej - na 
przykład w styczniu 1917 roku średnia 
wartość wskaźnika C/Z była jeszcze 
niższa (6,3) i wcale nie spowodowało to 
wzrostu indeksu. Wręcz przeciwnie: 
jego wartość spadła o ponad 15%.

•

Podobne - sprzeczne - przykłady 
znaleziono również dla przewidywań co 
do spadku kursów następujących po 
znacznym wywindowaniu wartości 
wskaźników C/Z. Czy zatem 
posługiwanie się tym wskaźnikiem ma 
jakąkolwiek wartość w prognozowaniu 
zmian na rynku kapitałowym?

•

Konkluzja, do której dochodzą Fisher i 
Statman, jest jednoznaczna - nie! 
Biorąc pod uwagę dane ze wszystkich 
analizowanych lat, badacze ci nie 
odnotowali istotnej statystycznie (czyli 
różnej od czynników przypadkowych) 
relacji między wartościami wskaźnika 
C/Z a zmianami kursów giełdowych w 
następnym roku.

•

Podobny brak zależności stwierdzili oni 
między wahaniami cen a wielkościami 
dywidend wypłacanych przez spółki w 
poprzedzającym okresie. Co więcej, 
zebrane przez nich dane świadczą 
nawet o możliwości występowania 
relacji odwrotnych w stosunku do tych, 
których najczęściej oczekują 
inwestorzy.

Rok

Wartość C/Z na 

początku roku

Stopa zwrotu w 

kolejnym roku

1999

32,2

21,03%

1895

26,6

4,2%

1992

26,2

7,67%

1922

25.8

27,65%

1998

24,3

28,58%

1934

24,0

-1,44%

Rok Wartość C/Z na początku roku

Stopa zwrotu w 

kolejnym roku

193

1

16,5

-43,34%

193

7

17,2

-35,03%

197

4

11,8

-26,47%

193

0

13.5

-24,90%

187

7

12,7

-16,88%

197

3

18,4

-14,66%

•

Z danych przedstawionych w tabelach 
wynika, że po najwyższych w historii 
amerykańskiej giełdy wartościach C/Z 
(wyższych niż średnie) wcale nie 
notowano silnych spadków, a wręcz 
przeciwnie - wzrosty. Tymczasem, 
bezpośrednio po kilku najniższych w 
historii wskaźnikach następował 
gwałtowny spadek kursów.

•

Dane te przeczą zatem intuicji 
inwestorów i wskazaniom finansowych 
reguł przewidywania. Jednak, jak 
podają Fisher i Statman, gracze wydają 
się bardzo przywiązani do poglądu, że 
krótko po tym, gdy wskaźnik C/Z miał 
niską wartość, następuje wzrost 
kursów, natomiast po wartościach 
wysokich kursy spadają.

•

Jak dochodzi do tego, że takie opinie, 
sprzeczne przecież z faktami, tak silnie 
determinują przewidywania 
inwestorów? Trudno byłoby 
odpowiedzieć na tak postawione 
pytanie w ramach tradycyjnej nauki o 
finansach. 

•

Jednak psychologiczne podejście do 
zachowań rynkowych, uwzględniające 
wiedzę z zakresu poznawczych i 
emocjonalnych właściwości umysłu 
człowieka, oferuje przynajmniej kilka 
wyjaśnień.

•

Formułując rozmaite sądy, ludzie 
działają z nadmierną pewnością 
siebie, często wydają się 
nierealistycznymi optymistami, 
koncentrują się tylko na danych, 
które potwierdzają ich pogląd, 
ignorują znaczenie przypadku albo 
ujawniają rozmaite sentymenty.