Międzynarodowe

finanse

przedsiębiorstw

dr Łukasz Gębski

Kolegium Gospodarki Światowej

1

Specyfika finansów międzynarodowych

Znaczna część transakcji handlowych dokonywana jest poza jurysdykcją danego kraju, chodzi tu o transakcje
podejmowane przez podmioty gospodarcze w skali międzynarodowej, a więc między rezydentami
(podmiotami krajowymi) a nierezydentami (podmiotami zagranicznymi) działającymi na stałe poza granicami
kraju i podlegającymi jurysdykcji innego kraju.

Statystycznie wynik ekspansji gospodarczej kraju może być mierzony wielkością i strukturą przepływów
handlowych, usługowych i finansowych, ujmowanych na specjalnym rachunku nazywanym powszechnie
bilansem płatniczym.

Bilans płatniczy składa się z trzech rodzajów transakcji:

 Rachunek obrotów bieżących , na którym rejestruje się transakcje kupna-sprzedaży towarów

handlowych, usług niefinansowych, a także płatności za usługi i transfery niepowodujące zobowiązań w
przyszłości;

 Rachunek obrotów kapitałowych i finansowych, który obejmuje transakcje kupna-sprzedaży aktywów

finansowych między rezydentami i nierezydentami;

 Rachunek oficjalnych transakcji rezerwowych, który jest zestawieniem transakcji kupna-sprzedaży

aktywów finansowych dokonywanych wyłącznie przez bank centralny.

Istotnym składnikiem przepływów międzynarodowych są transakcje kapitałowe dokonywane przez osoby
fizyczne, korporacje międzynarodowe i rządy.

 Kapitałowe inwestycje portfelowe obejmują zakupy akcji, obligacji, długoterminowych wierzytelności

oraz innych instrumentów finansowych, których zakup nie upoważnia do zarządzania podmiotami
gospodarczymi;

 Kapitałowe inwestycje bezpośrednie obejmują zakup udziałów, akcji, obligacji zamiennych i innych

instrumentów upoważniających do współzarządzania podmiotem zagranicznym.

1

Przepływy pieniężne przedsiębiorstwa w skali międzynarodowej

W przedsiębiorstwie międzynarodowym, prowadzącym działalność globalną z wykorzystaniem rozbudowanej sieci
filii zagranicznych, przepływy finansowe napotykają szereg trudności i ograniczeń. Korporacje międzynarodowe
przywiązują dużą wagę do zarządzania nimi w ramach przyjętej strategii:

 Funkcjonowanie lokalnych systemów podatkowych może stanowić zagrożenie dla oczekiwanych

transferów finansowych w wymiarze międzynarodowym, z uwagi na trudne do przewidzenia zmiany lokalnego
prawa;

 Ryzyko polityczne może przejawiać się w różnych formach blokowania transferów międzynarodowych z

lokalnych filii oraz dotyczyć sfery zarządzania i własności;

 Koszty transakcji w walutach zagranicznych obejmują pokrycie ryzyka dewizowego i mogą stanowić

poważne zagrożenie dla płynności finansowej.

Działalność w skali międzynawowej stwarza przedsiębiorstwo szereg możliwości uzyskiwania dodatkowych
korzyści w wyniku arbitrażu:

 Arbitraż systemów podatkowych, umożliwiający zmniejszenie obciążenia podatkowego na skutek

wykazania zysków księgowych w tych filiach zagranicznych przedsiębiorstwa macierzystego, które działają w
krajach o niższej stopie podatkowej;

 Arbitraż rynków finansowych, stwarzający możliwość obejścia ustanowionych w niektórych krajach

przepisów dotyczących ograniczeń dewizowych, dzięki wewnętrznemu systemowi przekazywania środków
pieniężnych do tych filii zagranicznych, które mogą uzyskać relatywnie wyższą stopę zwrotu;

 Arbitraż lokalnych regulacji prawnofinansowych, który umożliwia filiom zagranicznym osiąganie wysokich

cen i zysków w wyniku działań administracji państwowej, a więc niebędących rezultatem konkurencji rynkowej.

1

Przepływy pieniężne przedsiębiorstwa w skali międzynarodowej

Inne metody transferów:

 Opłaty licencyjne (royalites) są wynagrodzeniem płaconym właścicielom technologii, patentów i znaków

towarowych za używanie technologii lub praw do produkcji i/lub dystrybucji na podstawie ich patentów pod
ich znakami towarowymi;

 Opłaty managerskie (fees) za usługi managerów zagranicznych (ex-patriots) generalnie stanowią

wynagrodzenie za efektywne i potencjalne usługi świadczone filii zagranicznej w zakresie wszelkich rad,
ekspertyz i konsultacji;

 Ceny transferowe (transfer pricing) to ceny ustanowione przez korporacje międzynarodowe w tzw.

wymianie wewnątrzkorporacyjnej, tj. transakcjach eksportowo-importowych pomiędzy filiami i ich
przedsiębiorstwem macierzystym. Nie są one wynikiem sił rynkowych, ale rezultatem wewnętrznych decyzji
korporacji międzynarodowej, zainteresowanej osiąganiem zysków globalnych;

 Manewrowanie terminami płatności jest bardzo efektywnym i dyskretnym kanałem transferu.

Przyspieszanie terminów płatności (leading) lub opóźnianie (lagging) płatności zobowiązań bieżących w
obrotach wewnętrznych między filiami korporacji międzynarodowej. Metoda ta sprowadza się do
modyfikowania warunków kredytowania zobowiązań finansowych;

 Pożyczki fasadowe (fronting loans/back-to-back loans) są w istocie ukrytą formą transferu środków

finansowych z firmy macierzystej do filii poprzez system kredytowy instytucji finansowej/bankowej;

 Przymusowe reinwestycje w przypadku całkowitego zablokowania transferu funduszy z filii zagranicznej.

1

Kurs walutowy i kwotowania walut

Przez pojęcie kursu walutowego powszechnie rozumie się stosunek, w jakim dokonuje się wymiany
określonej ilości danej waluty na jednostkę innej waluty. Kurs walutowy jest zatem cena pieniądza
zagranicznego, która może być efektywnie płacona w walucie krajowej za jednostkę waluty obcej lub w
walucie obcej za jednostkę waluty kajowej.

Kursy walutowe:

 Sztywne

 Regulowane

 Płynne

Mechanizmy korygujące kursy waluty krajowej to działania podjęte przez rządy lub władzę monetarną kraju,
zmierzające do wywarcia określonego wpływu na kurs walutowy lub stan oficjalnych rezerw walutowych.

2

Ryzyko walutowe w działalności przedsiębiorstwa

Rynek walutowy obejmuje dwa odrębne segmenty:

 Rynek bieżący , na którym dokonywane są rzeczywiste transakcje kupna-sprzedaży walut natychmiastową

dostawą po aktualnym kursie walutowym (kasowym – spot rate);

 Rynek terminowy, na którym dokonywane są transakcje kupna-sprzedaży walut z późniejszym terminem

dostawy, po określanym w dniu zawarcia transakcji kursie

 Rzeczywste transakcje typu forward,, których celem jest rzeczywista dostawa walut;

 Nierzeczywiste transakcje typu futures, kóre nie wiążą się z faktyczną dostawą dewiz, a ich wynik

rozliczany jest poprzez rozliczenie różnic cen (kursów) futures-spot w dniu wygaśnięcia kontraktu lub
wcześniej.

Przedsiębiorstwa dokonujące transakcji kupna-sprzedaży walut na rynku kasowym – celem rozliczenia transakcji –
w zależności od konkretnej sytuacji mogą korzystać z kursów:

 Bezpośrednich, a więc wyrażających cenę jednej waluty w drugiej , np 4.1265 PLN/USD

 Pośrednich, (krosowych), a więc oznaczających ustalenie liczby jednostek danej waluty zagranicznej,

potrzebnej do wymiany na jednostkę innej waluty, np. USD gdy transakcja denominowana jest w dolarach
amerykańskich, a płatność przez polskiego importera ma być wykonana np. w GBP

W przypadku rzeczywistych walutowych transakcji terminowych przedsiębiorstwa mogą grać na zwyżkę lub
zniżkę kursu:
10.09.2012 kurs kasowy 1EUR = 4,1540 PLN kurs terminowy 1EUR = 4,1250 transakcja 1’000’000EUR
10.09.1012 zakup po kursie kasowym 4’154’000PLN; zakup po kursie terminowym 3M 4’125’000PLN

09.12.2012 kurs kasowy A 1EUR= 4,1440; kurs kasowy B 1EUR= 4,1250; kurs kasowy C 1EUR= 4,1140
09.12.2012 zakup po kursie kasowym A – 4’144’000PLN; B – 4’125’000PLN; C – 4’114’000PLN

Wynik na transakcji:

kurs A = 4’144’000 - 4’125’000 =

19’000PLN

(realny zysk bo spot-rate wyższa)

kurs B = 4’125’000 – 4’125’000 = 0PLN (obojętny bo spot-rate równa)
kurs C = 4’114’000 – 4’125’000 =

-11’000PLN

(potencjalna strata bo spot-rate niższa)

Strata jest potencjalna, gdyż ważne jest rozliczenie faktycznej kalkulacji ceny transakcji.

2

Ryzyko walutowe w działalności przedsiębiorstwa

Działalność spekulacyjna na rynku walutowym nie jest celem w samym sobie dla korporacji międzynarodowych.
Zmiany na rynku walutowym i korzystanie, lub nie z transakcji typu forward ma znaczenie w cyklu produkcyjnym,
gdy sprzedaż wyrobu gotowego dokonywana będzie w walucie obcej, a część komponentów pochodzić będzie z
importu.

Przykład praktyczny:

Branża stoczniowa.
Cena gotowego statku określana jest przez stocznię w walucie obcej, z terminem dostawy za 12-18 miesięcy.
Kalkulacja kosztowa wykonywana jest w oparciu o ceny komponentów, a gdy te pochodzą z importu uwzględniać
musi również przewidywane, prawdopodobne zmiany kursu walutowego.
Stocznia może lub nie zabezpieczyć się na rynku walutowym poprzez zawarcie rzeczywistych transakcji
terminowych na zakup dewiz potrzebnych do sfinansowania importu komponentów. Zabezpieczenie lub nie przed
niekorzystną zmianą kursów walutowych w odniesieniu do ceny ostatecznej, uwzględniać musi również ryzyko
związane z ponoszeniem przez producenta kosztów w walucie lokalnej – kosztów finansowania, kosztów energii,
kosztów pracy.

Import samochodów
Cena samochodów w salonach dealerskich ustalana jest w złotych polskich. Importer zamawia pojazdy dla
klientów w zagranicznych fabrykach koncernu w walucie rozliczeniowej grupy lub w walucie lokalnej konkretnej
filii (np. w BMW może być to EUR dla fabryk europejskich lub USD dla fabryk amerykańskich – modele X3, X5, X6).
Cena dla klienta jest ostateczna, a importer może zabezpieczyć się przed ryzykiem kursowym związanym z
koniecznością zapłaty za importowany za 2-3 miesiące pojazd.

Wyjątek stanowi Audi gdzie ryzyko walutowe przenoszone jest na nabywcę, w przypadku zmiany cen walut
przekraczającej 3%.

Alternatywą jest również przedpłacenie pełnej ceny w dniu zamówienia, ale wtedy z marży importera ponoszone
są koszty finansowania – klient zapłaci pełną cenę dopiero w dniu odbioru pojazdu.

2

Rola oczekiwań na rynku walutowym

Do podstawowych czynników kształtujących przyszłe relacje popytu i podaży na rynku danej waluty, a tym samym
zmiany jej wartości, należy zaliczyć przede wszystkim:

 Zdolność danej waluty do akumulowania realnej siły nabywczej, głownie zależnej od oczekiwanej stopy

inflacji;

 Zdolność danej waluty do utrzymywania wysokiego stopnia płynności rynku;

 Zdolność danej waluty do zapewnienia wysokiej oczekiwanej premii inwestycyjnej poprzez stopy zwrotu

uzależnione od poziomu ryzyka i stabilnej, realnej stopy procentowej.

Czynnik

Wpływ na kurs waluty

lokalnej

Wzrost inflacji

Osłabienie

Spadek Inflacji

Wzmocnienie

Wzrost stóp procentowych

Wzmocnienie

Spadek stóp procentowych

Osłabienie

Wzrost płynności rynku

Wzmocnienie

Spadek płynności rynku

Osłabienie

Należy pamiętać, że siła poszczególnych czynników i czas w jakim
następuje reakcja rynku, są różne. Siłą i kierunek zmian kursów wynikają
również z wzajemnych korelacji szeregu czynników polityki monetarnej –
np. zakup papierów rządowych przez EBC teoretycznie może generować
wzrost inflacji w wyniku dodruku pieniądza i powinien skutkować
osłabieniem EUR, ale może mieć pozytywny wpływ na terms-of-trade i
zwiększyć popyt na EUR, zapobiegając spadkom kursu lub go łagodzić.

2

Teoria parytetu siły nabywczej

W ogólnej teorii parytetu siły nabywczej zakłada się, że poziom cen w poszczególnych krajach, dzięki
odpowiednim zmianom kursu walutowego, jest taki sam.

Oznacza to, że jednostka waluty krajowej powinna mieć tę sama siłę nabywczą w skali międzynarodowej.
Funkcjonowanie wolnego handlu prowadzi do wyrównywania się cen towarów we wszystkich krajach – w innym
przypadku musiałby zadziałać mechanizm arbitrażu międzynarodowego.

W teorii względnej uznaje się, że parytet siły nabywczej zostaje utrzymany , gdy zmiana stopy wymiany waluty
krajowej na walutę zagraniczną w sposób samoczynny przystosowuje się do względnego poziomu cen krajowych i
zagranicznych.

Oznacza to, że gdyby inflacja w USA wynosiła 2%, a w strefie EURO 4%, to dla wyrównania cen towarów i usług
musiałoby nastąpić osłabienie EURO o 2%, względem USD.

S

t

S

o

P

h

P

f

1

-

+

S

o

=

-

P

f

Gdzie:
So – wartość jednostki waluty zagranicznej wyrażona w jednostkach waluty krajowej na początek okresu
St - wartość jednostki waluty zagranicznej wyrażona w jednostkach waluty krajowej na koniec okresu
Ph – wzrost poziomu cen krajowych na koniec okresu (oczekiwana w danym roku stopa inflacji krajowej)
Pf - wzrost poziomu cen zagranicznych na koniec okresu (oczekiwana w danym roku stopa inflacji zagranicznej)

Z powyższego równania wynika, że przewidywane relatywne zmiany kursu kasowego waluty
zagranicznej powinny być równe różnicy oczekiwanej inflacji krajowej i zagranicznej w tym samym
okresie.

2

Inflacja a stopy procentowe. Międzynarodowy Efekt Fischera

Utrzymanie parytetu siły nabywczej wymaga aby kursy walut ulegały zmianie odpowiednio do różnic w stopie
inflacji. Dlatego wzrost stóp procentowych w kraju odniesienia będzie skutkował obniżeniem się kursu
walutowego, dla waluty tego kraju, względem walut w innych krajach (gdzie stopy procentowe są niższe.

Jeżeli zatem na przykład kurs walutowy w Polsce, w relacji do dolara amerykańskiego wynosi 1 USD = 3,10
PLN. Stopa procentowa w Polsce wynosi 5%, a w USA 3% to na koniec roku oczekiwany poziom kursu
walutowego będzie wynosił:

3.10 PLN/USD x ------------ = 3,0409 PLN/USD

1,03

1,05

Podstawowym warunkiem spełnienia racjonalnych oczekiwań uczestników rynku – zgodnie z
międzynarodowym efektem Fishera – jest swobodny obrót walutami na rynkach finansowych poszczególnych
krajów. Urzeczywistnia się on w formie mniej lub bardziej intensywnych międzynarodowych przepływów
kapitału.

Ekonomiczny sens parytetu stopy procentowej jest zawarty we wskazaniu, że wysokie stopy procentowe
będą wyrównywane w przyszłości dyskontem (forward discount) kursu kasowego, podczas gdy niskie stopy
procentowe zostaną skompensowane przez premię (forward premium) przyszłego kursu kasowego.

3

Rynek walutowy

Rynek walutowy funkcjonuje przez 24 godziny, podtrzymując swoją aktywność dzięki stopniowemu włączaniu się
do obrotów poszczególnych , światowych centrów finansowych. Zdecydowana większość transakcji walutowych
realizowana jest przez banki – 90-95%.

Rynek walutowy

rynek kasowy

rynek terminowy

Uczestnicy rynku walutowego:

 Bankowi i niebankowi dealerzy walutowi działający na rynku międzybankowym i detalicznym,

 Osoby fizyczne i firmy prowadzące działalność handlową lub inwestycyjną,

 Spekulanci i arbitrażyści

 Banki centralne i administracja skarbu państwa wykorzystujący rynek walutowy w celu nabycia potrzebnych

walut lub upłynnienia rezerw, bądź też wywarcia bezpośredniego wpływu na rynek walutowy i kurs walutowy,

 Brokerzy walutowi.

Rynek terminowy (forward market) obejmuje transakcje kupna-sprzedaży walut, których dostawa ma nastąpić w
ściśle określonym terminie w przyszłości.

Kursy terminowe mogą być pokazywane w systemie notowań pełnych (outright rate) czyli z dokładnością
do czterech cyfr po przecinku. Innym sposobem jest podawanie punktów terminowych, które określają premię
lub dyskonto terminowe do kursu kasowego, są to kursy swapowe. Aby otrzymać pełne notowanie kursu
terminowego waluty (outright forward rate) , należy dodać/odjąć punkty swapowe do kursu kasowego.

Marża kursowa (spread) na rynku terminowym odzwierciedla nie tylko skalę rynku danej waluty, ale przede
wszystkim ryzyko dewizowe związane z zawarciem kontraktów terminowych, a wynikające ze zmienności
przyszłych kursów kasowych.

Terminy kontaktów terminowych – standardowe: 1-miesięczne, 2- miesięczne, 3-miesięczne, 6-miesięczne
oraz 12-miesięczne.

3

Rynek walutowy

Transakcje terminowe kupna-sprzedaży walut są szczególnie szeroko wykorzystywane w operacjach finansowych
służących eliminowaniu ryzyka kursowego w rozliczeniach transakcji handlowych - ransakcje hedgingowe,

Istotą transakcji zabezpieczających jest zawarcie w tym samym momencie, w którym zawierana jest umowa z
odroczoną płatnością, transakcji zakupu walut po kursie terminowym. Polski importer zajmujący pozycję krótką w
walucie obcej (np. USD) zawiera kontrakt terminowy zakupu USD, zajmując identyczną pozycję długą. Obie
znoszą się wzajemnie.

Dość luźne związki między rynkami walutowymi a rynkami pieniężnymi i rynkami międzynarodowymi stwarzają
dogodne warunki do arbitrażu stóp procentowych. Arbitraż stóp procentowych obejmuje sekwencję czterech
kolejnych transakcji finansowych:
1) pożyczkę waluty,
2) sprzedaż waluty na rynku kasowym,
3) zainwestowanie kupionej waluty na rynku pieniężnym
4) jednoczesne odkupienie pożyczonej waluty na rynku terminowym.

Derywaty walutowe są specyficznymi instrumentami finansowymi, których wartość zależy przede wszystkim od
wartości samych walut zagranicznych, kształtowanej przy ciągłej zmianie wielkości popytu i podaży tych walut na
rynku międzynarodowym.

 Kontrakty terminowe forward,

 Kontrakty walutowe futures,

 Opcje walutowe,

 Swapy walutowe.

3

Rynek walutowy

Kontrakty walutowe futures, podobnie jak kontrakty forward, są instrumentem finansowym umożliwiającym
stronom kontraktu sprzedaż lub zakup określonej ilości danej waluty zagranicznej na wyznaczony termin w
przyszłości po kursie terminowym rozliczanym w trakcie sesji handlowej. Są one jednak nierzeczywiste, a ich
rozliczenie polega na wypłaceniu różnicy powstającej między kursem waluty futures obowiązującym w kontrakcie, a
bieżącym kursem rynkowym waluty (spot) notowanym w chwili likwidacji kontraktu futures.

Takie transakcje mają swojego nabywcę i sprzedawcę, którzy jednak nie mają względem siebie bezpośrednich
zobowiązań. Odpowiedzialność za wykonanie kontraktu spoczywa na giełdzie terminowej (futures financial
exchange), a precyzyjnie – izbie rozliczeniowej giełdy (clearing house).

Warunkiem zawarcia transakcji walutowej futures jest uiszczenie wstępnej marży poprzez wniesienie depozytu
początkowego (initial margin). Gdy niekorzystna zmiana notowań spot powoduje „skonsumowanie” całego
depozytu, clearing house wzywa do jego uzupełnienia (variation margin) lub zawarcia transakcji odwrotnej.

Opcje walutowe to instrumenty finansowe , które dają prawo ich posiadaczowi (ale bez zobowiązania) do
sprzedaży (opcja put) lub zakupu (opcja call) instrumentu finansowego po wyznaczonej cenie.

Opcje amerykańskie mogą być zrealizowane w dowolnym momencie następującym po dniu ich zakupu, aż do
dnia ich zapadalności. Opcje europejskie mogą być realizowane jedynie w dniu ich zapadalności.

Opcja przynosząca zysk to opcja in the money
Opcja przynosząca stratę to opcja out the money
Opcja neutralna (zgodna z kursem kasowym) to opcja at the money

W pozycji walutowej krótkiej (generującej zobowiązanie do dostarczenia waluty) ryzyko kursowe może być
zneutralizowane przez sprzedaż na rynku terminowym opcji sprzedaży (short put).

W pozycji walutowej długiej (generującej zobowiązanie do zakupu waluty) ryzyko kursowe może być
zneutralizowane przez sprzedaż na rynku terminowym opcji sprzedaży (short call).

3

Ryzyko kursowe i kursowe ryzyko konwersji w firmach
międzynarodowych

Ryzyko kursowe (walutowe) może przybierać jedną z trzech form:

 Ryzyko konwersji (księgowe)

 Ryzyko transakcyjne (krótkoterminowe)

 Ryzyko ekonomiczne (długookresowe)

Ryzyko konwersji pojawia się przy sporządzaniu wyceny bilansowej, tj. dewizowych pozycji aktywów i
pasywów podmiotów krajowych oraz przy konsolidacji sprawozdań finansowych filii zagranicznych.

W międzynarodowej praktyce rachunkowej występują cztery metody rachunkowe:

 Metoda aktywów bieżących/trwałych

aktywa krótkoterminowe – kursy bieżące

aktywa długoterminowe – kursy historyczne

 Metoda aktywów pieniężnych i niepieniężnych

aktywa pieniężne – kursy bieżące
aktywa niepieniężne – kursy historyczne

 Metoda czasowa

zawsze kursy historyczne

 Metoda kursów bieżących

kursy bieżące (wyjątek kapitały własne)

Ryzyko transakcyjne - ponieważ termin realizacji dostawy różni się znacznie od terminu zapłaty powstają
różnice kursowe, które muszą zostać w odpowiedni sposób ujęte w rachunku wyników.

Ryzyko ekonomiczne – jest ono miarą wrażliwości rynkowej wartości majątku oraz przepływów pieniężnych na
przyszłe, antycypowane zmiany kursów walutowych. Niezwykle ważne przy kalkulacji cen zagranicznych, cen
transferowych oraz budowaniu business planów dla nowych przedsięwzięć.

4/6

Źródła i koszty finansowania działalności przedsiębiorstwa w
skali międzynarodowej

Strategia finansowania bieżących operacji gospodarczych ze źródeł zagranicznych jest wyznaczana przez zasadę
minimalizacji oczekiwanych kosztów finansowych (ryzyka kredytowego) i antycypowanego ryzyka kursowego.

eg. w latach 2000-2004 grupa Maspex finansowała kredyty inwestycyjne w CZK .

Czynniki kształtujące strategię krótkoterminowego finansowania zagranicznego:

 Dostęp do walutowych kontraktów terminowych na rynku walutowym,

 Efekt oddziaływania ryzyka kursowego na zaksięgowane, bieżące aktywa i zobowiązania firmy w warunkach

braku terminowego rynku walutowego – finansowanie w różnych walutach dla skompensowania nierównowagi
aktywów i pasywów w wyniku zmian kursowych,

 Stopień awersji do ryzyka,

 Ryzyko kursowe traci na znaczeniu w warunkach łatwego dostępu do kontraktów terminowych,

 Nawet przy zachowaniu parytetu stóp procentowych przed opodatkowaniem wpływ na wybór źródła

finansowania firmy będzie mieć asymetria podatkowa,

 Finansowanie zagraniczne związane jest z ryzykiem politycznym.

Źródła finansowania transakcji bieżących:

 Pożyczki wewnątrzgrupowe (intercompanies loans) – ryzyko interpretacji podatkowej,

 Pożyczki zaciągane w lokalnych bankach komercyjnych: kredyty bieżące (overdraft, linia kredytowa..)

 Dyskonto weksli

 Emisje własnych weksli handlowych (promissory notes),

 Factoring i forfaiting

Reinwestycje zysku po opodatkowaniu jako źródło finansowania.

4/6

Źródła i koszty finansowania działalności przedsiębiorstwa w
skali międzynarodowej

Obok ryzyka kursowego przedsiębiorstwa dokonujące obrotów międzynarodowych muszą uwzględniać ryzyko
kredytowo/handlowe.

Instrumenty kredytowania transakcji w handlu międzynarodowym:

 Gotówka

 Akredytywa dokumentowa

 Weksel handlowy ciągniony (trata)

 Inkaso dokumentowe

 Konsygnata

 Rachunek otwarty

Akredytywa dokumentowa jest w istocie listem handlowym skierowanym do eksportera, a przygotowanym przez
bank kredytujący, działający w imieniu importera. Bank zobowiązuje się do wypłacenia eksporterowi należności (lb
przyjęcia ciągnionego na niego weksla handlowego) w zamian za złożenie dokumentów upoważniających do odbioru
towaru.

Weksel trasowany jest definiowany w ksh jako pisemne zobowiązanie do bezwarunkowej zapłaty określonej
kwoty pieniężnej w oznaczonym terminie. Jednakże zobowiązanie płatnika powstaje dopiero po wyrażeniu przez
niego akceptu tego polecenia zapłaty.

Inkaso dokumentowe polega na pobraniu przez bank należności od zagranicznego importera towarów w zamian
za dokumenty dostarczone przez krajowego eksportera (inkaso eksportowe), lub pobraniu przez bank należności ok
krajowego importera w zamian za dokumenty dostarczone przez zagranicznego eksportera (inkaso importowe).

Konsygnata – towary zagraniczne otrzymane przez importera w konsygnacie są jedynie wysłane do składu
handlowego importera, nie są więc jeszcze sprzedane. Eksporter ma do nich prawo zanim importer ich nie sprzeda.
Konsygnata jest stosowana najczęściej w ramach rozliczeń wewnątrzgrupowych – na przykład import samochodów.

4/6

Źródła i koszty finansowania działalności przedsiębiorstwa w
skali międzynarodowej

Metoda finansowania

Ryzyko kredytowe

Zalety

Wady

Gotówka

Niskie

Nie wymaga zaciągania
kredytu przez eksportera

Ogranicza wielkość
obrotów, a także
możliwości nabywcze
importera

Inkaso dokumentowe

Niskie/średnie

Kontrola nad wysyłką,
otrzymanie płatności
przed dostarczeniem
towaru

Ryzyko wstrzymania
zapłaty w przypadku
nieodebrania towarów
przez importera

Akredytywa dokumentowa

Średnie/wysokie

Bank przejmuje
zobowiązanie po
sprawdzeniu dokumentów
– koszty importera

Akredytywa odwołana
może zostać zamknięta.
Akredytywa nieodwołalno
nie ma tego ryzyka

Weksel terminowy

Średnie/wysokie

Umożliwia odroczenie
zapłaty po otrzymaniu
towaru. Koszty importera

Wymaga dostarczenia
towarów przed
otrzymaniem zapłaty

Konsygnata

Średnie/wysokie

Ułatwia zrealizowanie
dostawy – korzystne dla
importera

Zamrożenie kapitału
obrotowego do czasu
sprzedaży.

Rachunek otwarty

Wysokie

Ułatwiona procedura dla
importera

Eksporter finansuje
produkcję.

4/6

Źródła i koszty finansowania działalności przedsiębiorstwa w
skali międzynarodowej

Akcept bankowy – polega na akceptowaniu weksli terminowych i udzielaniu kredytu akceptacyjnego w celu ich
wykupienia przez importerów krajowych. Akceptując weksle importera bank przyjmuje na siebie bezwarunkowe
zobowiązanie do ich wykupienia w terminie płatności.

Bankowe dyskonto weksli – dyskontowanie w banku weksli bez akceptu. Bank lub instytucja finansowa
dyskontująca weksel nie płaci jego nominalnej kwoty, ponieważ potrąca z góry określoną sumę równą odsetkom
dyskontowym.

Faktoring – dyskonto weksli tj. zakup wierzytelności eksportera, najczęściej krótkoterminowych, przez firmę
faktoringową, która przejmuje od eksportera odpowiedzialność za ściągnięcie należności dewizowych od dłużnika.

Forfaiting – to odmiana techniki faktoringowej o charakterze kredytowo-rozliczeniowym. Forfaiting to zakup
należności terminowych powstających w rezultacie dostaw towarów i usług eksportowych bez prawa regresu w
stosunku do odstępującego wierzytelności – najczęściej średnioterminowe.

Ubezpieczenia kredytów eksportowych – Ex-im Bank (USA), ECGD (UK), COFACE (Francja), HERMES (Niemcy),
KUKE (Polska).

4/6

Optymalizacja przepływów finansowych w przedsiębiorstwie
międzynarodowym

Możliwości arbitrażu w przedsiębiorstwach międzynarodowych:

 Arbitraż systemów podatkowych umożliwia zmniejszenie obciążenia podatkowego na skutek wykazywania

zysków księgowych w tych filiach zagranicznych, które działają w krajach o niższej stopie podatkowej,

 Arbitraż rynków finansowych

stwarza możliwość obchodzenia ewentualnych, lokalnych ograniczeń

dewizowych, dzięki wewnętrznemu systemowi przekazywania środków pieniężnych do tych zagranicznych filii
przedsiębiorstwa macierzystego, które mogą uzyskać relatywnie wyższą stopę zwrotu,

 Arbitraż lokalnych regulacji parafinansowych,

umożliwia filiom zagranicznym osiąganie cen i zysków w

wyniku działalności administracji państwowej, a więc niebędących rezultatem konkurencji rynkowej

Szersza prezentacja:

Royalities – opłaty licencyjne, tantiemy

Fees – np. opłaty za usługi managerskie

Ceny transferowe

Manewrowanie terminami płatności

Reinwestycje

7

Ratingi i pozyskiwanie kapitału na międzynarodowych
rynkach finansowych

Najważniejsze agencje ratingowe :

 Moody’s

 Standard & Poor

 Fitch

Moody's

S&P

Fitch

Long-term

Short-term

Long-term

Short-term

Long-term

Short-term

Aaa

P-1

AAA

A-1+

AAA

F1+

Prime

Aa1

AA+

AA+

High grade

Aa2

AA

AA

Aa3

AA-

AA-

A1

A+

A-1

A+

F1

Upper medium

grade

A2

A

A

A3

P-2

A-

A-2

A-

F2

Baa1

BBB+

BBB+

Lower medium
grade

Baa2

P-3

BBB

A-3

BBB

F3

Baa3

BBB-

BBB-

Ba1

Not prime

BB+

B

BB+

B

Non-
investment

grade
speculative

Ba2

BB

BB

Ba3

BB-

BB-

B1

B+

B+

Highly
speculative

B2

B

B

B3

B-

B-

Caa1

CCC+

C

CCC

C

Substantial
risks

Caa2

CCC

Extremely

speculative

Caa3

CCC-

In default with

little
prospect for
recovery

Ca

CC

C

C

D

/

DDD

/

In default

7

Międzynarodowe kredyty konsorcjalne, emisje obligacji na
rynkach międzynarodowych

Project finance – realizacja zadaniowych przedsięwzięć inwestycyjnych przez duże firmy i korporacje
międzynarodowe oparta na pozyskaniu zasadniczej części finansowania ze źródeł zewnętrznych – przede
wszystkim długoterminowych , strukturyzowanych kredytów konsorcjalnych.

Kredyty konsorcjalne – duże projekty kredytowe, które z racji kwot finansowane są przez grupy banków.
Charakter wielopodmiotowy wymagany jest z racji limitów w zakresie ekspozycji kredytowej poszczególnych
banków.

Syndykacja kredytu – proces tworzenia konsorcjum bankowego

Underwriting kredytowy – lider konsorcjum przyjmuje niesyndykowaną część kredytu i następnie plasuje ją
na rynku wtórnym

Business plan

Pozyskanie leadera

Due dilligence lidera

Road show

LOI

Book building

Negocjacje

Podpisanie umowy

Finansowanie

7

Międzynarodowe kredyty konsorcjalne, emisje obligacji na
rynkach międzynarodowych

Business plan

Pozyskanie promotora

emisji

Due dilligence

Road show

LOI/MoU

Book building

Underwriting

Plasowanie emisji

subskrybcja

Obrót wtórny

Dopuszczenie emisji

Kluczowe elementy przesądzające o sukcesie międzynarodowej emisji obligacji:

 Wysoki rating inwestycyjny (słabi emitenci emitują junk bonds)

 Dobry i efektywny projekt

 Renomowany promotor emisji

 Dobry proces book buildingu/road shows/public relations

 Atrakcyjne oprocentowanie

8

Podmioty powiązane, holdingi, raje podatkowe, SSE

Podmioty powiązane to spółki zależne od siebie w ujęciu kapitałowym (kontrola kapitałowa) lub zarządczym
(unia personalna/zarządcza)

Holding równoległy

Holding pionowy

Zalety:

 Dominacja i kontrola spółki matki

 Łatwiejsze transfery dywidend

 Transparentność struktury

 Łatwość sprzedaży/zakupu

aktywów

Zalety:

 Model integracji kooperacyjnej

 Łatwiejsze transfery wewnętrzne

 Mała transparentność finansowa

struktury

Raje podatkowe to kraje o niskich lub zerowych podatkach dla osób fizycznych lub firm. Najczęściej
wykorzystywane dla lokalizacji spółki matki i w celu arbitrażu podatkowego.

Specjalne obszary gospodarcze – wydzielone obszary inwestycyjne w ramach danego kraju, w stosowane są
specjalne zasady podatkowe

Umowy inwestycyjne – zawierane przez rządy z inwestorami. Określają pakiety zachęt podatkowych dla firm.

8

Ceny transferowe i opłaty wewnątrzkoncernowe

Ceny transferowe obowiązują w obrocie kooperacyjnym i handlowym pomiędzy podmiotami powiązanymi, a
ich wysokość ustalana jest w oderwaniu od cen rynkowych porównywalnych produktów i usług.

Uzasadnienie stosowania cen transferowych:

 Uzyskanie przewag konkurencyjnych danej filii nad innymi podmiotami (strategia wejścia lub wypierania z

rynku)

 Wykorzystywanie arbitrażu podatkowego (podatki pośrednie, dochodowe, dywidendy)

 Realokacja środków inwestycyjnych w ramach grupy kapitałowej

Model Daewoo

Montaż

samochodó

w

Demontaż

samochodó

w

Montaż i

sprzedaż

samochodó

w

Dotacje eksportowe
Zwrot VAT

Rządowa umowa
inwestycyjna
Zwrot VAT

Rządowa umowa
inwestycyjna
Strategia wejścia na rynek

Model z branży oponiarskiej (postępowanie podatkowe wszczęte
przez MF)

Sprzedaż

wyrobów

Zwrot VAT

Zwrot VAT

Import produktów gotowych
(after value added)

Eksport

półproduktów

Znakowanie

marką

9/10

Pozyskiwanie kapitału na eurorynku

Kapitał krótkookresowy – na finansowanie obrotu:

 Kredyty bieżące i krótkookresowe

 Pożyczki wewnątrzkorporacyjne

 Kredyt kupiecki i handlowy

Kapitał długookresowy – na finansowanie inwestycji:

 Inwestycyjne kredyty bankowe

 Kredyty konsorcjalne

 Emisje euroobligacji

 Emisje akcji

Dawcy kapitału inwestycyjnego (equity):

cykl życia firmy

koszt

horyzont czasowy

 Fundusze venture capital * faza startowa

wysoki

średniookresowy

 Fundusze private equity

faza rozwojowa

wysoki

średni/długi

 Fundusze powiernicze i emerytalne

faza dojrzała

średni

długookresowy

 Akcjonariat rozproszony

wszystkie fazy

średni/wysoki

horyzont neutralny

ścieżka wyjścia - giełda/odsprzedaż pakietu niska presja na dywidendy
ścieżka wyjścia – odsprzedaż pakiet

niska presja na dywidendy

ścieżka wyjścia – giełda

umiarkowana presja na

wypłaty dywidendy

way out – giełda

spora presja na dywidendy

Egzamin i literatura

Zaliczenie przedmiotu - egzamin pisemny

Dodatkowe punkty (do 1 oceny plus na egzaminie) – esej, referat

Literatura bazowa:

Eugeniusz Najlepszy „Finanse międzynarodowe przedsiębiorstw” PWE 2013

Kontakt:

[e-mail]