ZARZ
DZANIE FINANSAMI PRZEDSI
BIORSTW
Teoria  trzech soczewek  jako ster działalności przedsiębiorstwa:
I. Gestia ekonomiczna  związana z takimi kategoriami: zysk, strata, przychód, koszt, stopa zwrotu kapitału;
Ze względu na memoriałowy zapis wielkości po części mają charakter teoretyczny. Potwierdza to  wynikający z
zasady memoriałowej  system kwalifikacji kosztów (wynikający z prawa finansowego), gdzie wyodrębnia koszty
przeciętne (monetarne), koszty nieprzeciętne (amortyzacja, odpisy na fundusz socjalny, rezerwy tworzone w
koszty).
Gestii tej odpowiada w sprawozdaniach rachunek zysków i strat (efektywność wykorzystania majątku).
II. Gestia finansowa wyrażona nadwyżką finansową na działalności operacyjnej, odpowiada temu sprawozdanie
z przepływu środków pieniężnych, czyli w kasowym ujęciu, różnica między wpływami pieniężnymi z różnych sfer
aktywności, a wydatkami pieniężnymi związanymi z działalnością operacyjną, inwestycyjną i finansową.
III. Gestia majątkowa  wyrażona bilansem wyodrębnionym:
- skład aktywów i realizację między pozycjami aktywów;
- z
ródła finansowania majątku i strukturę pasywów, co wpływa na ryzyko finansowe przedsiębiorstw.
Sfery oddziaływania finansów:
�! Na zysk  poprzez wartość przychodów, kosztów i podatków;
�! Na bilans  poprzez strukturę majątku i z
ródła jego finansowania;
�! Na wysokość środków pieniężnych  poprzez porównanie wpływów i wydatków danego okresu.
przychody majątek
zysk bilans
z
ródła
koszty
finansowania
gotówka
majątku
wpływy wydatki
Wzajemne współzależności tych 6 podstawowych czynników to zarządzanie finansami. Finansami skoro to
zarządzanie i do tego finansami, to dlatego właśnie wydajemy co miesiąc z kasy firmy jakąś kwotę pieniędzy
potrzebnych na utrzymanie osoby, która wie, jak tę układankę składająca się z tych 6 klocków ułożyć.
Obszary działalności służb finansowych:
Planowanie potrzeb kapitałowych  określenie z
ródeł pozyskania kapitałów w celu finansowania
działalności, analiza wpływu poszczególnych z
ródeł finansowania na osiąganą płynność, rentowność, czy
inne aspekty działalności firmy;
Planowanie struktury kapitału  ustalenie optymalnej struktury kapitału;
Obsługę kapitału  zabezpieczenie możliwości spłaty zaciągniętego długu;
Oszacowanie inwestycji  analiza opłacalności inwestycji;
Zarządzanie środkami finansowymi  codzienna analiza wpływów i wydatków środków pieniężnych;
System kontroli  działalność firmy, poprzez k. wpływu podejmowanych decyzji gospodarczych na jej dane
finansowe;
Koszt i struktura kapitału
 Zarządzanie finansami nie polega na ograniczeniu wydatków firmy, tylko na wydawaniu pieniędzy efektywny
sposób .
Koszt kapitału
Miernik, który określa, ile firmę kosztuje w całości pozyskany przez nią kapitał.
Firma chce zarobić więcej niż musi oddać za pozyskany przez siebie kapitał. Aktywa firmy, a w szczególności
aktywa obrotowe, generują dochody. Im mniejsze aktywa generują większe dochody  tym lepiej.
Przychody procentowe, czyli ILE ZARABIAJ
AKTYWA
ŚRODKI KAPITAA

TRWAA
E WA
ASNY
EBIT
ZAPASY KAPITAA

aktywa
NALEŻNOŚCI OBCY
GOTÓWKA
EBIT  jest zyskiem wypracowanym przez firmę, bez uwzględnienia kosztów finansowania firmy, których
wysokość uzależniona jest od sposobu finansowania aktywów firmy. Przedsiębiorstwo, które posiada wysokie
zadłużenie, będzie ponosiło wysokie koszty odsetek, zatem wykaże mniejszy zysk (brutto). EBIT jest wynikiem
działalności firmy, nieuwzględniającym sposobu jej finansowania, jest jakby czystym zyskiem wypracowanym
przez firmę z jej działalności operacyjnej /zysk operacyjny/.
EBIT /aktywa/ jest zatem wskaz
nikiem oceny efektywności wykorzystania posiadanych przez firmę aktywów.
Pokazuje, ile  czystego zysku operacyjnego generują posiadane aktywa. Zaletą tego sposobu liczenia jest jego
prostota, wadą  wykorzystanie do analizy rachunku wyników a nie cash flow. Wysokość EBIT zależy od
przychodów i kosztów, a nie od wpływów i wydatków, na których oparta jest analiza opłacalności inwestycji.
Koszt kapitału własnego  model Gordona i koszt CAPM
Koszt kapitału akcyjnego zwykłego K2 jest stopą dyskontową (zwrotu) stosowaną przez inwestorów wobec
oczekiwanych dywidendów do ceny rynkowej akcji zwykłych powiększoną o stałą stopę wzrostu dywidendy:
�ł �ł
D
�ł �ł
K = + q " 100 %
2
�ł �ł
W
�ł 2 łł
gdzie:
K2  koszt kapitału akcyjnego zwykłego
D - dywidenda na jedną akcję na koniec pierwszego roku
W2  cena rynkowa zwykłej akcji
q  stopa wzrostu dywidendy
Przedstawione ponadto zostaną dwie inne metody obliczenia kosztu kapitału akcyjnego zwykłego. Jedna z nich
opiera się na tzw. modelu wzrostu dywidendy nazywanym modelem Gordona. Punktem wyjście jest w tym
przypadku formuła określająca cenę rynkową akcji. Zgodnie z nią, akcja jest warta tyle, ile wynosi bieżąca
wartość wypłacanych dywidend, przy założeniu stałej stopy wzrostu dywidendy.
Do " (1 + q)
Pe =
; q < Ke
Ke - q
gdzie:
Pe  cena rynkowa akcji zwykłych
D0  dywidenda w okresie początkowym
q  zakładana stopa wzrostu dywidendy
Ke  wzrost kapitału akcyjnego zwykłego
Wyznaczony z tego wzoru koszt kapitału akcyjnego zwykłego wynosi:
Do " (1 + q)
Ke = ( + q) " 100%
Pe
Druga metoda opierająca się na modelu wyceny aktywów kapitałowych Kd (CAPM  Capital Asset Princing Model).
Zgodnie z tą koncepcją koszt kapitału akcyjnego zwykłego wyraża się wzorem:
Kd = Rf + Bge (Rm - Rf)
gdzie:
Kd  koszt kapitału akcyjnego zwykłego
Rf  dochodowość papierów wartościowych wolnych od ryzyka dla inwestorów
Bge  współczynnik beta dla akcji danego przedsiębiorstwa
Rm  średnia dochodowość wszystkich papierów
Koszt kapitału akcyjnego zwykłego oblicza się na podstawie wymaganej przez nabywcę akcji, stopy oblicza się na
podst. Dochodowości akcji. Współczynnik beta wyraża korelację zmian cen akcji danego przedsiębiorstwa w
stosunku do zmian indeksu giełdowego cen akcji. Poziom wspłcz. B > 1 oznacza, że ceny akcji danej spółki rosną
szybciej od przeciętnego wzrostu cen wszystkich akcji na rynku. Poziom wspłcz. B < 1 oznacza, że wzrost cen
akcji danej S.A. nie nadąża za wzrostem rynkowych cen akcji.
Koszt kapitału obcego. Osłona podatkowa.
Koszt kredytu bankowego liczy się wg. Stawki oprocentowania i pomniejsza o efekt podatku dochodowego.
Odsetki od kredytu są zaliczane do kosztów uzyskania przychodu i jako koszty finansowe zmniejszają podstawę
opodatkowania przedsiębiorstwa podatkiem dochodowym. Jeżeli oprocentowanie kredytu wynosi r, a stawka
podatku dochodowego T, to rzeczywisty koszt kredytu bankowego wyraża formuła:
Kd = r*(1  T) * 100%
Kapitał obcy przedsiębiorstwa może również pochodzić z emisji i sprzedaży obligacji. Koszt kapitału ze sprzedaży
obligacji można przedstawić zatem:
Ob
Ko = " (1 - T ) " 100%
Wo
Średni ważony koszt kapitału WACC:
WACC = Ke*Wkw + Kd*Wko
Wskaz
nik udziału Wskaz
nik udziału
kapitału własnego kapitału obcego
Zasada działania dz
wigni finansowej
Działanie dz
wigni finansowej: wprowadzenie niżej oprocentowanego kapitału obcego dla podniesienia rentowności
kapitałów własnych.
%"R EBIT
DFL = DFL =
%"EBIT EBITo - Od
- w ujęciu dynamicznym; - w ujęciu statystycznym;
DFL  miara efektu dz
wigni finansowej;
% " R  procentowy przyrost rentowności kapitału własnego;
% " EBIT  procentowy przyrost zysku operacyjnego bez oprocentowania długu i
podatku;
EBIT0  znak operacyjny okresu bazowego przed obliczeniem oprocentowania długu;
Od  odsetki od kapitału obcego.
�! Zysk operacyjny (EBIT) powstaje przez odjęcie od przychodów ze sprzedaży
kosztów operacyjnych stałych i zmiennych.
EBIT = (Q*r)  Ks  (Q*Kz)
Q  liczba wyprodukowanych i sprzedanych wyrobów;
r  jednostkowa cena sprzedaży;
Ks  całkowite koszty operacyjne stałe;
Kz  całkowite koszty operacyjne zmienne.
Zjawisko działania dz
wigni finansowej jest związane z udziałem kapitału obcego w
z
ródłach kapitału przedsiębiorstwa; dodatni efekt dz
wigni finansowej wystąpi, gdy
zyskowność całkowitego kapitału przedsiębiorstwa, liczona jako stosunek zysku
operacyjnego (EBIT) do kapitału ogółem, będzie wyższa od stopy oprocentowania
kapitału obcego (r):
EBIT
100%
*
r
kapitał ogólny
Zasada działania dz
wigni operacyjnej i łącznej: każdy przyrost wielkości sprzedaży
powoduje więcej niż wprost proporcjonalny przyrost zysku operacyjnego dzięki obniżce
kosztu jednostkowego, wynikającego z rozłożenia się kosztów stałych na większą liczbę
sprzedanych produktów.
Wzrost procentowego udziału zysku operacyjnego przychodach ze sprzedaży, wywołany
rozkładaniem się kosztów stałych na coraz większą liczbę produktów sprzedawanych, jest
podstawą obliczenia tzw. dz
wigni operacyjnej
%"EBIT
DOL = w ujęciu dynamicznym (zmiana zysku operacyjnego pod wpływem
%"S
przyrostu sprzedaży)
So - Kzo
DOL = w ujęciu statycznym;
EBITo
DOL  miara efektywności operacyjnej;
% " EBIT  procentowy przyrost zysku operacyjnego przed spłatą odsetek i
opodatkowaniem;
% " S  procentowy przyrost sprzedaży netto;
So  Wartość sprzedaży netto w okresie bazowym;
Kzo  Poziom kosztów zmiennych w okresie bazowym;
EBITo  poziom zysku operacyjnego operacyjnego okresie bazowym.
** jeżeli sprzedaż wzrośnie o 15%, to zysk operacyjny przedsiębiorstwa wzrośnie o
15%.**
Działanie obu dz
wigni  finansowej i operacyjnej  może wystąpić łącznie, jeśli przy
określonym udziale zadłużenia przedsiębiorstwa, następuje wzrost produkcji i sprzedaży.
Efekt dz
wigni łącznej jest iloczynem efektów dz
wigni finansowej i łącznej.
DTL = DOL * DFL
Degree of total leverage
Inwestycje  aktywa nabyte w celu osiągnięcia korzyści ekonomicznych wynikających z
przyrostu wartości tych aktywów, uzyskanie z nich przychodów lub innych pożytków,
pożytków tym z transakcji handlowej, w szczególności aktywa finansowe, nieruchomości,
NIP, nabyte w celu osiągnięcia tych korzyści.
Rodzaje inwestycji przedsiębiorstwa:
Przedsiębiorstwa mogą wytwarzać nowe produkty dzięki podejmowaniu inwestycji
zwiększających zdolności produkcyjne. Mogą utrzymywać podaż produktów na
niezmiennym poziomie, dzięki inwestycjom utrzymującym zdolności produkcyjne na
dotychczasowym poziomie.
Na ogół przedsiębiorstwa rozwijają się na drodze inwestycji rzeczowych, takich jak:
produkcja, handel towarami czy też usługi materialne. Jest to rozwój o charakterze
materialnym. Rozwój na drodze inwestycji finansowych jest możliwy dzięki nadwyżkom
środków pieniężnych.
Inwestycje
przedsiębiorstwa
Inwestycje rzeczowe Inwestycje finansowe
Rzeczowy majątek trwały Udziały i obligacje
Postęp techniczny i
Obligacje, bony skarbowe
organizacyjny  wartości
i weksle długoterminowe
niematerialne i prawne
Trwały przyrost majątku Udzielone pożyczki i
obrotowego należności
długoterminowe
Wybór między inwestycjami rzeczowymi i finansowymi:
Przedsiębiorstwo musi zdecydować, czy ulokować wolne środki pieniężne w inwestycje
rzeczowe czy finansowe.
Podejmowanie decyzji o lokowaniu środków pieniężnych inwestycje finansowe na rynku
finansowym, to najczęściej decyzje o:
" Lokowaniu pieniędzy bankach;
" Zakupach udziałów w innych przedsiębiorstwach;
" Lokowaniu pieniędzy na giełdzie papierach wartościowych (np. akcjach,
obligacjach czy papierach komercyjnych)
O wyborze inwestycji powinna przesądzać efektywność inwestycji rzeczowych i
finansowych. Potrzeby przedsiębiorstwa związane z rozwojem (inwestycje rzeczowe) są
istotne dla przedsiębiorstwa i pierwszoplanowe. Potrzeby związane z inwestycjami
finansowymi są drugoplanowe.
y
ródła finansowania inwestycji:
y
ródła wewnętrzne:
Nadwyżka finansowa (zysk netto i amortyzacja);
Przemieszczenie środków z jednych składników majątku na inne (zmiana struktury
aktywów);
Wycofanie kapitałów własnych z finansowania środków obrotowych i
przeznaczenie ich na finansowanie inwestycji (zastąpienie finansowania KW  KO,
zmiana struktury pasywów).
y
ródła zewnętrzne:
Pozyskanie wspólnika krajowego lub zagranicznego (wymaga na ogół zmiany
formy organizacyjnej i statutu);
Zaciągnięcie pożyczki lub kredytu bankowego;
Wyemitowanie dłużnych papierów wartościowych (obligacji, listów zastawnych,
certyfikatów inwestycyjnych);
Emisja akcji (nowej serii)  podwyższenie kapitału akcyjnego.
Podwyższenie kapitałów własnych może odbyć się przez:
1) Kapitalizację zysku;
2) W spółkach nie będących S.A. poprzez wniesienie dodatkowych wp[łat
przez udziałowców;
3) Udziałowców S.A. poprzez dodatkową emisję akcji.
Dodatkowa emisja akcji może być przeprowadzona:
1) Z wyłączeniem prawa poboru  oznacza to, że emisja kierowana jest do
nieograniczonej liczby inwestorów;
2) Z zagwarantowaniem prawa poboru dotychczasowym akcjonariuszom, co oznacza,
że emisja kierowana jest do dotychczasowych akcjonariuszy
PRAWO POBORU JEST ZBYWALNE
Daje nam możliwość nabycia akcji po cenie nominalnej przy jednoczesnej wyższej cenie
rynkowej tych akcji.
Metody oceny inwestycji: - proste  niedyskontowe
- opierające się na dyskoncie
Proste metody oceny inwestycji:
- okres zwrotu nakładów inwestycyjnych (okres, po którym przychody zyskane z
inwestycji zrównoważą nakład początkowy);
- stopy zysku z inwestycji (określony stosunek nadwyżki finansowej, uzyskanej w wyniku
przychodów z inwestycji, do nakładów inwestycyjnych);
- nadwyżka przepływów pieniężnych (różnica między wygenerowanymi przychodami
poniesionymi nakładami w obrębie poszczególnych okresów, najczęściej rocznych).
WARTOŚĆ ZAKTUALIZOWANA PRZYSZA
YCH DOCHODÓW PIENI
ŻNYCH:
�! Obliczenie wartości zaktualizowanej netto (ang. Net Present Value - NPV ) polega
na sprawdzeniu wszystkich przyszłych dochodów pieniężnych z inwestycji do
aktualnej ich wartości i odjęciu nakładu inwestycyjnego jako zainwestowanego
kapitału.
I. dla równych dochodów pieniężnych (płatności równe):
(1 + r)n - 1
NPV = CF " - No
[CF=AV]
r " (1 + r)n
II. dla nierównych dochodów pieniężnych:
n
NPV =
"CF + (1 +1r)t - No
*Gdy NPV>0, przedsięwzięcie inwestycyjne jest opłacalne;
*gdy NPV=0, projekt inwestycyjny ma charakter neutralny, bo nie powoduje ani
zwiększenia, ani zmniejszenia wartości przedsiębiorstwa, oznacza to zrównanie
przyszłych dochodów pieniężnych z nakładem inwestycyjnym;
* gdy NPV<0, projekt inwestycyjny należy odrzucić.
WEWN
TRZNA STOPA ZWROTU
�! Miernik wewnętrznej stopy zwrotu IRR uważany jest wśród menedżerów za
praktyczny, bo umożliwia porównanie efektywności inwestycji (stąd stopa zwrotu) ze
średnim ważonym kosztem kapitału zainwestowanego w to przedsięwzięcie, jako
kosztem z
ródeł finansowania inwestycji.
Obliczanie miernika IRR służy ustaleniu granicznej stopy rentowności.
Wewnętrzna stopa zwrotu to stopa dyskontowa, która zrównuje zaktualizowaną wartość
przyszłego dochodu z nakładem inwestycyjnym. NPV=0
W celu znalezienia dokładnej wartości wewnętrznej stopy zwrotu należy dokonać
interpretacji wg. zwrotu:
NPV1
IRR = r1 + "(r2 - r1)
NPV1 - NPV2
Gdzie:
IRR  wewnętrzna stopa zwrotu;
NPV1  NPV przy niższej stopie dyskontowej;
NPV2  NPV przy wyższej stopie dyskontowej;
r1 niższa stopa dyskontowa;
r2  wyższa stopa dyskontowa.
* gdy IRR>r, wtedy przedsięwzięcie inwestycyjne jest opłacalne, bo nadwyżka dochodów
pieniężnych nad nakładem inwestycyjnym spowoduje wzrost wartości przedsiębiorstwa;
* gdy IRR=0 to projekt inwestycyjny jest neutralny;
* gdy IRRinwestycji jest niższa od kosztu kapitału w nią zaangażowanego.
WSKAy
NIK RENTOWNOŚCI INWESTYCJI
�! Wskaz
nik rentowności inwestycji odzwierciedla stopień zyskowności
zaangażowanego kapitału.
Forma obliczeń jest następująca:
I. dla zdyskontowanych równych dochodów pieniężnych:
(1 + r)n -1
CF "
r " (1 + r)n zdyskontowane przychody
Zi =
No
II. dla zdyskontowanych nierównych dochodów pieniężnych:
n
"CFt " (1 +1r)n
t=1
Zi =
No
gdzie:
Zi  wskaz
nik rentowności inwestycji;
CF, N0, r, n  jak w poprzednich wzorach.
Projekt można przyjąć, jeżeli Zi>1; Odrzucić, jeżeli Zi<1. Użyteczny jako dodatkowe
objaśnienie dla zastosowanego miernika aktualnej wartości netto.
WARTOŚĆ AKCJI UPRZYWILEJOWANYCH
�! Akcje uprzywilejowane, podobnie jak obligacje, mają z góry określony dochód,
czyli dywidendę. Akcje uprzywilejowane różnią się jednak tym od obligacji, że nie
mają określonego terminu zwrotu, przez co przypominają rentę wieczystą.
"
D D 1
Wu = = = D "
"
r r
t -0 (1 + r)t
Gdzie:
Wu  aktualna wartość rynkowa akcji uprzywilejowanych;
D  dywidenda od akcji uprzywilejowanych;
r  stopa dyskontowa, czyli żądana przez inwestorów stopa przychodu od akcji
uprzywilejowanych.
WARTOŚĆ AKCJI ZWYKA
YCH
�! W odróżnieniu od obligacji i akcji uprzywilejowanych, które przynoszą stały
dochód, akcje zwykłe przynoszą zmienny dochód w postaci dywidendy.
Aktualna wartość rynkowa akcji zwykłych zależy od:
- wielkości zysku po opodatkowaniu i jego podziału między zysk zatrzymany i wypłatę
dywidend;
- ceny, jaką oczekuje się uzyskać przy sprzedaży akcji. Z uwagi na to, że akcje zwykłe
nie mają okresu zwrotu, ich aktualną wartość rynkową stanowią przyszłe dywidendy
wypłacane od okresu t1 do nieskończoności.
D1 D2
1 Dn
Pe = D " Pe = + + � +
(1 + r)n (1 + r)n
(1 + r)1 (1 + r)2
gdzie:
Pe  aktualna wartość rynkowa akcji zwykłych;
D  oczekiwana dywidenda od akcji zwykłych;
r  stopa dyskontowa, czyli żądana przez inwestorów stopa przychodu od akcji
zwykłej.
W praktyce, do obliczania aktualnej wartości rynkowej akcji zwykłej, najczęściej
wykorzystuje się zmodyfikowaną formułę  model Gordona, nazywany modelem stałego
wzrostu dywidend  h wtedy, gdy dywidenda rośnie wg. stałej rocznej stopy g, gdy
Dt = D0*(1+g). Ogólny wzór modelu Gordona sprowadza się do postaci:
D1
Do " (1 + q)
Pe = lub: Pe =
re - q re - q
gdzie:
Pe  aktualna wartość rynkowa akcji zwykłych;
D0, D1  dywidenda na początek i koniec pierwszego okresu;
g  stopa wzrostu dywidendy;
re  koszt kapitału akcyjnego zwykłego. zał: gWARTOŚĆ RYNKOWA OBLIGACJI (bieżąca)
n
Wbo = "
"Cr (1 +1i)n + Wno " (1 +1i)n
t=1
DOCHÓD I RYZYKO RYNKU KAPITAA
OWEGO:
wariancja, odchylenie standardowe, współczynnik zmienności.
lata A B (A-Aśr)2 (B-Bśr)2
1 20% 15% 0,03% 0,44%
2 30% 15% 0,69% 0,44%
3 15% 35% 0,44% 1,78%
średnia (�) 21,7% 21,7% 1,2 2,7
wariancja
Aśr  średnia stopa zwrotu z akcji A
Bśr  średnia stopa zwrotu z akcji B 1,2%
Odchylenie standardowe dla stopy zwrotu z akcji A i B:
ł = wariancja ;A = 1,2% = 10,8% B = 2,7% = 16,3%
Odchylenie standardowe pokazuje, z jakim prawdopodobieństwem możemy uzyskać
średnią rentowność.
Im niższe sigma (�), tym większa koncentracja możliwych wyników rentowności, a tym
samym większe prawdopodobieństwo uzyskania (średniej) przewidywanej rentowności;
wniosek z tego, że różny jest poziom prawdopodobieństwa.
Wskaz
nikiem, który łączy rentowność i ryzyko jest tzw. współczynnik zmienności CF
CF=�/Ł CFA=10,8% // 21,7% =0,5
CFB=16,3% // 21,7% =0,75
CF określa, która inwestycja jest najlepsza z punktu widzenia rentowności i ryzyka.
Wskaz
nik ten jest zatem miernikiem jednej z najważniejszych zasad finansowych, która
brzmi: **uzyskać maksymalną rentowność przy najmniejszym ryzyku.
BUDOWANIE PORTFELA INWESTYCJI
przykład:
Przedsiębiorstwo rozpatruje dwie inwestycje (X i Y) i zakłada prawdopodobieństwo
rentowności w określonej sytuacji rynkowej.
lp stan rynku prawdopodobieństwo IRR X IRR Y
1 b. dobry 0,2 45% 5%
2 dobry 0,5 25% 10%
3 słaby 0,3 -25% 15%
średnia 15% 10%
Aby odpowiednio dobrać strukturę obydwu inwestycji, należałoby zastanowić się nad
kilkoma elementami:
1. Oczekiwana stopa zwrotu (E IRR)
E (IRRx) = x1*p1 + x2*p2 + x3*p3
E (IRRx) = 45*0,2 + 25*0,5 +(-25)*0,3 = 14%
E (IRRy) = 5*0,2 + 10*0,5 + 15*0,3 = 10,5%
2. Odchylenie standardowe (�) (ryzyko projektu X i Y)
�x2 = (45-15)2*0,2 + (25-15)2*0,5 + (-20-20)2*0,3 = 710 ; �x = 26,65%
�y2 = (5-10)2*0,2 + (10-10)2*0,5 + (15-10)2*0,3 = 12,5 ; �y = 3,54%
CVx = 26,65% // 14% = 1,9
CVy = 3,54% // 10,5% = 0,34
3. Jakie proporcje poszczególnych projektów byłyby najlepsze z punktu widzenia
minimalizacji ryzyka?
Kowariancja: covxy = Ł(x-E(IRRx))*(y-E()IRRy)*pi
4. współczynnik korelacji
corrxy = (covxy):(�x*�y)
corrxy = -0,9% // (26,65% * 3,54%) = -0,95%
Oznacza, jak silnie skorelowane są inwestycje. Korelacja może przyjmować wartość w
przedziale{-1;1}, gdzie1- korelacja dodatnia; -1  kor. ujemna; 0- brak korelacji.
WSPÓA
CZYNNIK � jest miarą ryzyka specyficznego, czyli niesystematycznego i wynika z
wielkości wahań między ceną danej akcji na tle unii rynku akcji (akcji rynkowej)  akcja
hipotetyczna, której cena zachowuje się tak samo jak akcja rynku, jej cena zachowuje się
jak indem WIGI.
LINIA RYNKU AKCJI (składników portfela)
1. Linia rynku akcji odzwierciedla związek między ryzykiem i zwrotem dla wszystkich
portfeli
E(Ri) = RF + �i [E(Rm)  RF]
ę! średnia rentowność
rentowność  portfel rynkowy;
RF  stopa zwrotu wolna od ryzyka;
�i  współczynnik Beta i-tej akcji;
E(Rm)  oczekiwany zwrot z portfela rynkowego.
2. Współczynnik �i jest określany jako:
�i = (covi,m): �2m = (kowariancja akcji  i, w portfelu - m) : wariancja portfela  m
�i = (Ći,m �i�m): �2m Ći,m  wspłcz. kor. akcji  i do portfela -m
�i = (Ći,m �i): �m �i  odchylenie standardowe akcji  i
�m  odch. stand. portfela  m (tzw. akcji rynkowej)
3. Współczynnik � akcji  interpretacja:
a.) jeśli �=1, to akcje danego portfela charakteryzują się takim samym poziomem ryzyka
rynkowego jak portfel rynkowy i dlatego oczekiwanym poziomem jest zwrot rynkowy.
b.) jeśli �>1, to akcje charakteryzują się wyższym poziomem ryzyka rynkowego niż
portfel rynkowy, więc oczekuje się zwrotu wyższego niż rynkowy.
c.) jeśli 0<�<1, to akcje są ujemnie skorelowane z portfelem rynkowym, zwrot z akcji
jest zatem mniejszy niż zwrot bez ryzyka.
d.) jeśli �<0 oznacza, że cena akcji porusza się odwrotnie proporcjonalnie do unii akcji
portfela rynkowego.
UWAGA! Współczynnik � jest miarą ryzyka, które akcja wnosi do dobrze
zdywersyfikowanego portfela. Jest ono różne od łącznego ryzyka akcji. Zgodnie z SML,
zwrot uzyskany przez inwestora wiąże się jedynie z ryzykiem systematycznym.
KON = Z + N + G  Z0
KON  kapitał zapasowy netto;
Z  zapasy;
N  należności;
G  gotówka;
Z0  zobowiązania bieżące (operacyjne).
WSKAy
NIKI PA
YNNOŚCI
Analiza wskaz
ników płynności odpowiada na pytania:
- jak potrafimy regulować nasze zobowiązania?
- jak jesteśmy bezpieczni?
zapasy + naleznosci + gotówka
1. wskaznik biezacy =
zobowiazania biezace
naleznosci + gotowka
2. wskaznik szybki =
zobowiazania biezace
gotowka
3. wskaznik plynnosci gotowkowej =
zobowiazania biezace
Poprawa płynności finansowej równa się obniżeniu rentowności.
ZARZ
DZANIE ZAPASAMI
Strategia zarządzania zapasami oparta jest na zasadzie  just in time (chodzi o to, aby
zapasów było dokładnie tyle ile trzeba).
Koszty zapasów
*menedżer  logistyk zarządzający zapasami w firmie; uwzględnia dwa rodzaje rachunku
kosztów zapasów:
- rachunek bieżący kosztów zapasów wg. rodzajów i miejsc, który pozwala na bieżące
zarządzanie i kontrolę zapasów;
- rachunek hipotetyczny, obejmujący szacunki i analizy kosztów potencjalnych oraz
kosztów zmiennych.
Do celów operacyjnych i bieżących działań firmy wystarcza rachunek bieżący kosztów,
natomiast w procesie podejmowania decyzji strategicznych niezbędny staje się rachunek
hipotetyczny.
Koszty utrzymania zapasów
Koszty te rosną proporcjonalnie do ich przeciętnej wielkości; zalicza się do nich:
- koszty kapitałowe;
- koszty magazynowania;
- koszty przeładunku i przemieszczania zapasów;
- koszty ubezpieczenia;
- koszty zużycia i starzenia się zapasów.
OPTYMALNA WIELKOŚĆ ZAMÓWIENIA
Do obliczenia ekonomicznej wielkości zamówienia stosuje się formułę wprowadzoną przez
F.W. Harrisona w 1915r. Można ją wykorzystać przy zachowaniu następujących założeń:
- wielkość popytu jest znana i stała oraz rozłożona równomiernie w czasie;
- okres dostawy produktu jest stały i zmienny.
KC = K1*Q/2 + K2*S/Q
gdzie:
K1  koszt zmienny utrzymania jednostki zapasu;
Q  rozmiar jednostkowy zamówienia;
K2  koszt stały zamówienia;
S  popyt na zapas w okresie roku;
Q/2  przeciętny zapas;
S/Q  liczba zapasu.
Koszty utrzymania zapasów rosną, a koszty zamówienia maleją wraz ze wzrostem
zapasów, co oznacza, że istnieje optymalna wielkość zamówienia, która minimalizuje
całkowity koszt zapasów. Tak więc można mówić o optymalnej wielkości zapasów. Zależy
ona od wielkości zamówień i częstotliwości ich składania. Większe zamówienia oznaczają
większy przeciętny poziom zapasów, a więc i większe koszty ich utrzymania. Natomiast
koszty zamawiania przy większych zapasach maleją.
Zs " K2
EOQ =
K1
W sytuacji stosowania rabatów  za ilość , nabywca musi brać pod uwagę potencjalne
korzyści związane z upustem cenowym i mniejszą liczbą składanych zamówień; wiąże się
to jednak z zamawianiem większych ilości, wzrostem średniego poziomu zapasów oraz
kosztów ich utrzymania. Należy wówczas ustalić opłacalność zakupu.
Należności są ściśle związane z pojęciem kredytu kupieckiego.
Kredyt kupiecki (handlowy)  to kredyt udzielony sprzedającemu przez kupującego.
Forma kredytu kupieckiego:
- odroczenia terminu płatności;
- udzielenia upustu cenowego.
Warunki kredytu kupieckiego:
- określenie stopy procentowej kredytu cenowego (2  5%);
- termin korzystania z upustu cenowego (w zależności od branży, max. 20 dni);
- termin zapłaty pełnej wysokości (uzależniona od wielkości upustu i kwoty należności 
na ogół do 60 dni, w rzadkich operacjach nawet terminy półroczne);
- zapis warunków:  udzielono kredytu na warunkach 2/15 zapłata 40 .
2% upustu w przypadku zapłacenia w ciągu pierwszych 15 dni, termin zapłaty całej
kwoty mija w terminie 40 dni.
Koszt kredytu kupieckiego - jest to koszt nieskorzystania z upustu cenowego i zapłata
pełnej kwoty w odroczonym terminie.
Forma obliczeniowa:[nominalny roczny koszt wyrażony w procencie]
% upustu 360
"
100 - % upustu okres krytu - okres upustu
przykład:
2/10 zapłata 30:
2/100  2 * 360/30  10 = 36,7% koszt kredytu kupieckiego wynosi 36,7 % - bardzo
dużo; dla udzielającego spory wysiłek, dla korzystającego spore dobrodziejstwo.
płacąc wcześniej 98.000 w ciągu 10 dni zaoszczędzimy 2.000zł.
koszt kredytu:
98.000 * 15%/360 * 20 = 1.000 zł. i tak mu się nie opłaca
Klasy odbiorców wg. należności w przeszłości niezainkasowanych
Lp. klasy odbiorców Należności w przyszłości Polityka kredytu
niezainkasowane kupieckiego
1. I 0  0,5% Przedsiębiorstwo udziela
II 0,5% - 2% kredytu kupieckiego bez
zastrzeżeń
2. III 2% - 5% Kredyt kupiecki udzielony
IV 5% - 10% jest za zgodą dyrekcji pod
warunkiem złożenia weksla
3. V Powyżej 10% Przedsiębiorstwo nie udziela
kredytu kupieckiego
Podstawową metodą oceny klasy ryzyka jest metoda punktowa oceny klasy ryzyka
kredytobiorcy  oparta na ustaleniu wybranych 10 wskaz
ników kredytobiorcy i
przyporządkowanie im odpowiedniej liczby punktów.
Metoda punktowej oceny ryzyka kredytobiorcy
Liczba punktów (poziom wskaz
nika)
Wskaz
nik
Lp 1 2 3 4 5 Postać obliczeniowa
bieżący
majatek obrotowy
<2,0;2, <1,5;2, <1,0;1,
1 płynności >2,5 <1,0
5) 0) 5)
zobow.krotkoterminowe
finansowej
majatek obrot. - zapasy
płynności >1,5 <1,25;1 <1,0;1, <0,75;1 <0,7
2
 szybki 0 ,5) 25) ,0) 5
zobow. krotkoterminowe
zobow. krotkotermnowe
<0,5 (0,5;0,7 (0,75;1, (1,0;1,5 >1,5
3 długu
0 5> 0> > 0
kapital wlasny + rezerwy
limit kredytu dla klienta
limitu <5 (5%;10 (10%;1 (15%;2 <25
4
kredytu % %> 5%> 5%> %
rzeczowy majatek trwaly
zyskownośc
zysk netto
>8 <8%;6 <6%;3, <3,5%; <1
5 i netto na
% %) 5%) 1%> %
sprzedaz netto
sprzedaży
cyklu
należności z
naleznosci z tyt dostaw i uslug " 365
>30 (30;40> (40;50> (50;60> >60
6 tytułu
dni dni dni dni dni sprzedaz netto
dostaw i
usług
cyklu
zapasy " 365
zapasów w >30 (30;40> (40;50> (50;60> >60
7
dniach dni dni dni dni dni
sprzedaz netto
obrotu
cykl naleznosci z tyt. dostaw i uslug
pozycji <2,0;1, <1,5;1, <1,25;1
8 >2,0 <1,0
kredytowej 5) 25) ,0) cykl zobow. z tyt. dostaw i uslug
udziału
zapasy
zapasów w <0,3 (0,3;3,3 (0,35;0, (0,4;0,6 >0,6
9
aktywach 0 5> 4> > 0 majatek obrotowy
bieżących
cyklu
zobowiązań
zobow. z tyt. dostaw i usug " 365
1 >30 (30;40> (40;50> (50;60> >60
z tytułu
0 dni dni dni dni dni koszt wlasny sprzedazy
dostaw i
usług
Klasy ryzyka kredytowego
Klasa ryzyka Przedziały ryzyka kredytowego Ocena ryzyka
I 10  15 punktów małe
16  25 punktów umiarkowane
II
25  35 punktów umiarkowane, do obserwacji
36  40 punktów duże  wymaga kontroli
III
41  50 punktów bardzo duże
" I klasa  małego ryzyka kredytowego grupuje najważniejsze a jednocześnie
najsilniejsze finansowo firmy z terminem płatności 25  dniowym i dłuższym.
" II klasa  umiarkowanego ryzyka kredytowego obejmuje podmioty o dobrej
sytuacji finansowej z terminem płatności 21  dniowym i dłuższym.
" III klasa  dużego ryzyka kredytowego, której odpowiada krotki termin
płatności  14  dniowy (mniejszym lub dłuższym). Grupuje ona klientów o nie
najlepszej sytuacji finansowej, są to podmioty mające należności
przeterminowane i nieściągalne.
Polityka impulsów cenowych:
jeśli przedsiębiorstwo chce stosować politykę udzielania upustu cenowego za wcześniej
inkasowane należności, kierownictwo musi porównać korzyści z tytułu wcześniejszego
otrzymania gotówki z kosztami udzielania tego upustu.
zysk z tyt. wcześniejszego otrzymania gotówki = zmniejszenie salda należności
*
rentowność majątku
Metoda analizy przyrostowej
pozwala na określenie optymalnego okresu kredytowania poprzez porównanie przyrostuy
zysku wynikającego ze wzrostu sprzedaży na kredyt ze wzrostem kosztów wynikających
z dogodniejszych dla odbiorców warunków kredytowania.
Aby otrzymać czysty zysk na zwiększonej sprzedaży należy kolejno obliczyć:
SUMA PONIESIONYCH KOSZTOW
1. NOWY SREDN JEDNOSTKOWY KOSZT =
LACZNA LICZBA PRODUKTOW
2. DODATKOWY ZYSK = ILOŚCIOWY WZROST SPRZEDAŻY PRODUKTÓW *
JEDNOSTKOWA MARŻA BRUTTO (CENA SPRZEDAŻY  KOSZT ZMIENNY)
3. DODATKOWE NALEŻNOŚCI NIEŚCI
GALNE = LICZBA DODATKOWYCH
PRODUKTÓW * CENA SPRZEDAŻY * % NALEŻNOŚCI NIEŚCI
GALNYCH
SPRZEDAZ KREDYTOWA KOSZT JEDNOSTKOWY
4. LOKATA W NALEZNOSCIACH = "
OBROT NALEZNOSCI CENA SPRZEDAZY
5. KOSZT ALTERNATYWNY KAPITAA
U ULOKOWANEGO W NALEŻNOŚCIACH =
DODATKOWA LOKATA NALEŻNOŚCI * RENTOWNOŚĆ MAJ
TKU
6. DODATKOWY CZYSTY ZYSK = DODATKOWY ZYSK  (DODATKOWE NALEŻNOŚCI
NIEŚCI
GALNE = KOSZT ALTERNATYWNY NALEŻNOŚCI)
Należności: aby nimi zarządzać, najpierw trzeba dokonać ich oceny.
ETAPY:
1. Analiza wskaz
ników należności;
2. Metoda ABC doboru należności do oceny;
3. Analiza struktury wieku należności;
4. Ocena indeksu jakości należności;
5. Ocena pozycji kredytowej przedsiębiorstwa;
6. Ocena okresu inkasowania należności (DSO)
1. Analiza wskaz
ników należności:
Ustalenie i ocena wskaz
nikowa należności jako miara zarządzania nimi:
NALEZNOSCI
UDZIAL NALEZNOSCI W MAJATKU OGOLEM = "100
MAJATEK OGOLEM
NALEZNOSCI
UDZIAL NALEZNOSCI W MAJATKU OBROTOWYM = "100
MAJATEK OBROTOWY
Najpowszechniej wykorzystywanymi miarami efektywności zarządzania wierzytelnościami
są wskaz
niki rotacji należności oraz cykl inkasowania należności.
PRZYCHODY ZE SPRZEDAZY (ROCZNE)
WSKAZNIK ROTACJI NALEZNOSCI =
PRZECIETNY STAN NALEZNOSCI
Wskaz
nik ten określa, ile razy w ciągu roku firma odtwarza stan swoich należności, wg.
standardów zachodnich wskaz
nik ten powinien oscylować w przedziale 7,0  10,0. Trzeba
jednak dodać, że dobrą bazą porównania będzie tu raczej średnio branżowy poziom
wskaz
nika.
SREDNI STAN NALEZNOSCI
WSKAZNIK CYKLU NALEZNOSCI =
SPRZEDAZ NETO
Wskaz
nik ten informuje, za ile dni sprzedaży klienci nie uregulowali swoich zobowiązań.
Pokazuje on więc efektywność systemów kontroli kredytu dla odbiorców.
UDZIAA
NALEŻNOŚCI
NALEZNOSCI NIESCIAGALNE
= "100
NIEŚCI
GALNYCH W
NALEZNOSCI OGOLEM
NALEŻNOŚCIACH OGÓA
EM
UDZIAA
NALEŻNOŚCI
NALEZNOSCINIESCIAGALNE
= "100
NIEŚCI
GALNYCH W
PRZYCHODY ZE SPRZEDAZY
SPRZEDAŻY OGÓA
EM
2. Metoda ABC doboru należności do oceny;
Opiera się na zasadzie, że mały udział procentowy w całkowitej liczbie klientów, wiąże się
zazwyczaj z dużym udziałem procentowym w całkowitej wartości wszystkich należności.
Relacje między wielkościami należności w grupach A, B i C, a liczbą klientów zaliczonych
do tych grup, powinny kształtować się następująco:
 grupa A obejmuje 60  80% całkowitej wartości należności lub sprzedaży,
dokonanej na rzecz około 20% kontrahentów;
 grupa B to 15  25% całkowitej wartości należności i sprzedaży dokonanej na
rzecz klientów, których udział w łącznej ich liczbie wynosi 30  40%;
 Grupa C stanowi 5  15% wartości należności i sprzedaży dokonywanej na rzecz
pozostałych kontrahentów, których udział w łącznej ich liczbie wynosi 40  50%.
Metoda ABC służy do ustalania kontrahentów, których zobowiązania maja największy
wpływ na całkowitą wielkość i strukturę należności.
3. Analiza struktury wieku należności; wyróżnia się:
 należności bieżące;
 należności przeterminowane:
" nal. nieściągalne
" nal. sporne (kwestionowane w całości lub w części przez naszego dłużnika).
4. Ocena indeksu jakości należności;
Istotą tego indeksu jest porównanie nominalnej wielkości należności ze zdyskontowaną
wielkością tej należności, w celu określenia stopnia ubytku ich wartości w czasie.
NALEZNOSCI ZDYSKONTOWANE
INDEKS JAKOSCI NALEZNOSCI =
NALEZNOSCI W WARTOSCI NOMINALNEJ
Im bliższy wartości 1 tym lepiej; im wskaz
nik mniejszy  tym jakość gorsza.
W ramach indeksu wyodrębniono:
1) WSKAy
NIK DOBREJ JAKOŚCI NALEŻNOŚCI  jaka część należności ogółem ma
bardzo dobrą jakość.
NALEZNOSCI OD KLIENTOW O NAJMNIEJSZYM RYZYKU KREDYTOWYM
NALEZNOSCI OGOLEM
2) WSKAy
NIK ZA
EJ JAKOŚCI NALEŻNOŚCI  jaka część należności ogółem ma
bardzo złą jakość.
NALEZNOSCI OD KLIENTOW O NAJWIEKSZYM RYZYKU KREDYTOWYM
NALEZNOSCI OGOLEM
Im wartość bliższa 1 tym lepiej; gdy wskaz
nik 1 jest równy 1  nie ma wskaz
nika 2, nie
ma należności o złej jakości.
5. Ocena pozycji kredytowej przedsiębiorstwa;
NALEZNOSCI OD ODBIORCOW
ZOBOWIAZANIA WOBEC DOSTAWCOW
Wskaz
nik informuje o tym, czy przedsiębiorstwo jest dawcą czy biorcą kredytu
kupieckiego.
Poziom wskaz
nika nizszy od 1 świadczy o tym, że przedsiębiorstwo w większym stopniu
udziela kredytów kontrahentom, niż samo z nich korzysta; jest wówczas dawcą kredytu
kupieckiego.
SPOSOBY USTALANIA OKRESU INKASOWANIA NALEŻNOŚCI:
Najczęściej wyróżnia się 3 sposoby obliczenia DSO (dni sprzedaży niezapłaconej):
 metoda, w której wykorzystuje się do obliczeń średnią dzienną sprzedaż;
 metoda LIFO;
 metoda średniej ważonej.
Obliczanie DSO na podstawie średniej dziennej sprzedaży:
NALEZNOSCI NA KONIEC OKRESU
WSKAZNIK DSO =
SPRZEDAZ DZIENNA
Sposoby ustalania DSOLIFO:
Sprzedaż kolejnych miesięcy traktuje się jako 30  dniowe warstwy, składające się na
bieżący stan należności
n
�ł
�ł N - Si �ł
"1 �ł
i= �ł
DSO lifo = t " �ł k +
�ł �ł
S
k +1
�ł �ł
�ł łł
gdzie:
DSOLIFO  okres inkasowania należności;
t- liczba dni okresu obliczeniowego(warstwy sprzedaży), np. 30 dni w miesiącu;
k  liczba okresów (miesięcy), w których różnica między należnościami ogółem, a
sprzedażą kolejnych okresów jest większa niż sprzedaż następnego okresu;
N  należności ogółem;
"Si  suma sprzedaży kolejnych okresów (miesięcy).
Metoda DSO może być zastosowana do analizy każdego poziomu należności dotyczących
np. poszczególnych asortymentów, klientów, bądz
należności przedsiębiorstw zależnych.
Monitorowanie i kontrolowanie różnych rodzajów DSO powinno być kluczowym
składnikiem strategii kredytowej, oraz strategii w zakresie cash flow w każdej firmie.
DSO średnioważone
DSO = "wskaz
nik udziału należności wyodrębnionej wiekowo * średni wiek w
wyodrębnionej grupie.
ZOBOWI
ZANIA
Zarządzanie zobowiązaniami determinuje stan o posiadanie gotówki.
ZOBOWI
ZANIA  powinności finansowe wobec podmiotów zewnętrznych, które winne
być uregulowane w określonym terminie.
ZOBOWI
ZANIA:
1  stale wymagalne (charakter zobowiązań odraczanych  można negocjować termin
spłaty, są to np. zobowiązania z tytułu dostaw i usług).
2  wymagalne okresowo (nieodraczalne, oznaczają, że przedsiębiorstwo z góry zna
termin ich odraczalności i może dokładnie oszacować wielkość środków niezbędnych na
ich regulowanie, są to np. zobowiązania z tytułu rozliczeń publiczno - prawnych).
W celu zarządzania zobowiązaniami specjaliści w przedsiębiorstwie muszą analizować
strukturę czasową zobowiązań, przewidywać w sposób planowy terminy spłaty
zobowiązań (zarówno odraczanych jak i nieodraczalnych).
Wskaz
niki oceny zobowiązań krótkoterminowych:
1.)
PRZYCHODY ZE SPRZEDAZY
WSKAZNIK SZYBKOSCI ZOBOWIAZA N =
ZOBOWIAZAN IA KROTKOTERM INOWE
Informuje on jak często w ciągu roku następuje odnowienie zobow. krótkoterminowych.
2.)
ZOBOWIAZAN IA KROTKOTERM INOWE
WSKAZNIK CYKLU ZOBOWIAZA N = "100
PRZYCHODY ZE SPRZEDAZY
Określa przeciętny czas odroczenia płatności zobow. krótkoterm. i zakres korzystania z
nieoprocentowanego kapitału przez odraczanie płatności i opóz
nianie wypływu pieniądza
z przedsiębiorstwa.
3.)
ZOBOWIAZAN IA WOBEC DOSTAWCOW
�ł
WSKAZNIK NASILENIA ZOBOWIAZAN = �ł " 365
�ł �ł
WART ZAKUPIONY CH SUROWCOW ITP
�ł łł
 Obrazuje zdolność przedsiębiorstwa do uzyskania krótkoterminowego kredytu w formie
zobowiązań wobec dostawców. Określa przeciętną liczbę dni potrzebnych do zapłaty
zobow. wobec dostawców.
Zarządzanie środkami pieniężnymi w przedsiębiorstwie
Cel  utrzymanie takiego stany środków pieniężnych, który pozwala maksymalizować
rentowność majątku nie ograniczając działalności gospodarczej i nie narażając
przedsiębiorstwa na utratę płynności finansowej.
Aby cel zrealizować, przedsiębiorstwo powinno:
1  skracać czas wpływu należności (bez szkód na rzecz przych. ze sprzedaży);
2  regulować zobowiązania bez wyprzedzania terminu (w ostatnim dniu płatności);
3  pozyskiwać najtańsze z
ródła finansowania przejściowych niedoborów gotówki lub
korzystnie lokować nadwyżki gotówki.
Motywy utrzymania gotówki:
1  motyw transakcyjny  wyst. w przypadku rozbieżności w czasie pomiędzy wpływem
gotówki a wydatkami;
2  motyw ostrożnościowy (przezornościowy)  przejawia się w nieprzewidzianych
wydatkach pieniężnych albo w nieterminowym regulowaniu należności;
3  motyw spekulacyjny  dotyczy możliwości korzystnego zainwestowania gotówki na
rynku finansowym.
Instrumentem wykorzystywanym do zarządzania gotówką jest preliminarz przepływów
gotówkowych  plan finansowy przychodów i rozchodów pieniężnych (obrotu
gotówkowego w konkretnych przedziałach czasowych, najczęściej 4  6 miesięcy; przy
sporządzaniu preliminarza wykorzystuje się zasady planowania jakiegośtam; sporządza
się również szczegółowe preliminarze miesięczne (dot. płatności okresowych: podatków,
opłat, wynagrodzeń).
Proces planowania przepływów gotówkowych (sporządzanie preliminarza obrotów
gotówkowych)  etapy:
1  wpływy ze sprzedaży bieżącej i kredytowej;
2  zaplanowanie pozostałych przychodów pieniężnych z działalności finansowej;
3  zaplanow. bieżących wydatków;
4  zaplanow. wydatków doraz
nych, np. raty kredytów i odsetek;
5  ustalenie salda środków pieniężnych.
Zagospodarowanie wolnej gotówki:
1  krótkoterminowe depozyty bankowe;
2  krótkoterminowe papiery dłużne:
a) bony skarbowe;
b) papiery dłużne przedsiębiorstwa;
3  ograniczenie korzystania z kredytów (skorzystanie z upustu cenowego płacąc przed
terminem).
Do sprawnego zarządzania gotówką obecnie niezbędne jest oprogramowanie efektywnie
umożliwiające sterowanie swoim rachunkiem bankowym (homebanking).
Trzeba dostrzegać koszty obsługi  np. na rynku finansowym koszty + transakcje.
METODY WYCENY FIRMY
Potrzeba wyceny firmy:
1  gdy zachodzi (istnieje) zamiar zbycia lub nabycia firmy;
2  gdy właściciele chcą wiedzieć, ile firma jest warta.
Metody wyceny firmy całej  MAJATKOWE:
I. Wartość księgowa firmy  wartość aktywów odczytana z bilansu pomniejszona o
zobowiązania. Problem nie istnieje jeśli firma działa i będzie działać. Inaczej ta ocena
nie będzie dobra. Dlatego wykształciły się inne metody.
II. Skorygowana wartość księgowa  wartość księgowa skorygowana o zyski jakie firma
może wygenerować w dającej się przewidzieć przyszłości.
III. Wartość aktywów netto  suma bilansowa pomniejszona o wartość całkowitych
zobowiązań firmy.
Często wartość księgowa firmy (wartość kapitałów własnych) i wartość aktywów netto są
utożsamiane. Tymczasem te dwie wielkości są tożsame tylko wtedy, gdy w bilansie firmy
nie występują takie pozycje pasywów jak rezerwy, przychody przyszłych okresów i bierne
rozliczenia międzyokresowe kosztów.
Wycena wartości aktywów netto jest obciążona praktycznie takimi samymi błędami jak
wycena wg. wartości księgowej (duża zmienność przypadku kontynuacji działania i
zniekształcenia w przypadku odpisania jednorazowej amortyzacji przy okazji
wykorzystywania ulg).
W aktywach firmy nie wykazuje się wartości dodanej; mogą to być marka, wprowadzona
technologia czy też posiadany know  how, kontakty handlowe, wycena wg. wartości
aktywów netto nie powinna być zatem stosowana w przypadku założenia o kontynuacji
działania firmy.
IV. Likwidacyjna wycena składników majątku  stosowana w przedsiębiorstwach, które
będą zlikwidowane.
1. Szacuje się wartość rynkową sprzedaży poszczególnych składników majątku firmy;
2. Następnie wartość tą pomniejsza się o zobowiązania firmy.
Z szacunkiem wartości rynkowej może być różnie. Najlepszym szacunkiem byłoby
ogłoszenie przetargu (aby się dowiedzieć po ile byłby sprzedany) a następnie odstąpić od
przetargu.
V. Odtworzeniowa  firma jest tyle warta, ile kosztowałoby stworzenie od nowa
identycznej firmy.
Metoda odtworzeniowa wycenia firmę w zależności od nakładów inwestycyjnych
niezbędnych do poniesienia.
METODA DOCHODOWA  firma warta jest tyle, ile warte są obecnie nadwyżki
finansowe (aktualna wartość sumy nadwyżek finansowych, które przedsiębiorstwo może
wygenerować).
1
PR = FR "
(1 + i)n
METODY RYNKOWE
I. Wartość giełdowa
Metoda nośnika rynkowego  wycena wg. wartości giełdowej jest prostą wyceną
opierającą się na założeniu, że firma jest wartościowana w analogiczny sposób do
spółek akcyjnych wchodzących do publicznego obrotu lub już notowanych.
Przyjmuje się zatem, że wartość firmy jest równa iloczynowi nominalnej wartości
zysku netto wypracowanego przez firmę w ciągu ostatniego roku (kwartałów) i
średniego wskaz
nika C/Z czyli współczynnika ceny do zysku spółek danej branży.
Jeżeli wysokość zysku netto wypracowanego w ciągu ostatnich 4 kwartałów to 2 mln
zł, a średni wskaz
nik C/Z dla danej branży  12, to przyjmuje się, że wartość firmy
kształtuje się na poziomie 24 mln.
II. Metoda  phone calls  uzupełniająca  polega na tym, że doradca
przedsiębiorstwa, który zajmuje się wyceną wartości firmy, dzwoni lub spotyka się
z potencjalnym inwestorem, zadaje pytania, czy np. 30$ za akcję jest dla
inwestora interesująca. Informacje uzyskane z tego z
ródła najczęściej
potwierdzają lub negują prawidłowość wykonanej uprzednio wyceny. Ponadto są
dobrym z
ródłem informacji na temat potencjalnego zainteresowania inwestorów
nabyciem pakietu akcji danej firmy.
FORMY A

CZENIA PRZEDSI
BIORSTW
FUZJE KONSOLIDACJE PRZEJ
CIA
AKCJI MAJATKU
PRZYJACIELSKIE WROGIE
ZA GOTÓWK
ZA AKCJE FIRMY PRZEJMUJ
CEJ
Fuzja to połączenie firm, w wyniku którego następuje pełna absorpcja jednej firmy przez
drugą. Przejęcie zarówno aktywów jak i pasywów. Firma przejmująca utrzymuje swą
nazwę i dotychczasową osobowość prawną. Firma przejmowana przestaje istnieć. Jeden
podmiot zostaje wchłonięty przez drugi.
Konsolidacja  w jej wyniku powstaje nowy podmiot prawny. Oznacza to, że
przedsiębiorstwa tworzące nowy podmiot przestają istnieć.
Przejęcia  nie ma zmiany formy organizacyjnej. To działanie, w wyniku którego
następuje utrata kontroli nad firmą przez jedną grupę osób na rzecz innej grupy osób.
Przejęcie kontroli nad majątkiem lub udziałami. Jeśli cały majątek firmy zostałby
przejęty, wówczas jest to fuzja.
Przejęcie akcji  w porozumieniu z zarządem lub skierowane bezpośrednio do
akcjonariuszy (czyli wbrew woli zarządu przejmowanej firmy).
�! Przyjacielskie  działanie w porozumieniu;
�! Wrogie  od razu do akcjonariuszy.
W wyniku połączeń powstaje nowa firma:
 Konglomerat  firma powstała w wyniku łączenia się przedsiębiorstw o różnym
charakterze technologicznym;
 Holding  struktura, w której jedna spółka, tzw.  spółka matka , posiada
kontrolne pakiety akcji w innych spółkach, tzw.  spółki córki .
Rachunek efektywności łączenia firm: jakie czynniki brać pod uwagę dokonując ten
rachunek:
1. Należy oszacować strumienie przepływów pieniężnych faktycznie generowanych
przez połączone firmy (efekt synergii  może powodować zwiększenie przepływów).
2. Należy wziąć pod uwagę wartość firm będących przedmiotem łączenia się.
3. Stopa dyskontowa przepływów.
4. Koszty transakcyjne (w szczególności koszty powstałe w wyniku działań
obronnych kierownictwa firmy przejmowanej  mogą mieć różny charakter).
Metody obrony przed wrogimi przejęciami:
1. Zapis statutowy, np. by decyzja o połączeniu była podjęta 4/5 na walnym
zgromadzeniu.
2. Podejmowanie działań przez zarząd przejmowanej firmy, mających na celu
przekonanie akcjonariuszy, że warunki przejęcia są niekorzystne.
3. Wykorzystanie prawa antymonopolowego (wniosek do urzędu stwierdzający, że
przejęcie może spowodować monopolizację rynku).
4.  Zatrute pigułki  przejęcie szczególnie niekorzystnych zobowiązań, które muszą
być uregulowane w momencie przejęcia np. wyemitowane prawa poboru.
5. Tzw.  złote parasole  kosztowne odprawy dla ustępującego zarządu.
6.  Biali rycerze  takie firmy, które w ocenie kierownictwa (przejmowanego)
zapewniają lepsze warunki przejęcia.
7. Wycofanie akcji z publicznego obiegu  to taktyka związana z wykupem
lewarowanym; polega na jednej firmy przez inną i sfinansowanie tego przejęcia długiem.
Celem lewarowanego wykupu jest przejecie całkowitej kontroli nad firmą przez grupę
osób oraz wycofanie akcji z publicznego obrotu. Transakcje tego typu polegają na tym,
że członkowie kierownictwa zakładają spółkę opartą o własne kapitały. Następnie np.
zaciągają duży kredyt i składają ofertę nabycia w obrocie publicznym akcji spółki będącej
celem przejęcia. Jeśli oferta zakończy się sukcesem, to członkowie grupy przejmującej
przystępują do realizacji:
 restrukturyzacji technicznej, finansowej i organizacyjnej, mającej na celu redukcję
kosztów produkcji;
 sprzedaży części aktywów firmy oraz wykorzystania przychodów ze sprzedaży do
spłaty części zaciągniętego długu.
W praktyce instrumentem wykorzystywanym do gromadzenia odpowiednich funduszy są
tzw. obligacje śmieciowe, czyli takie nie mające oceny inwestycyjnej. Takie obligacje są
oprocentowane do 5% powyżej oprocentowania obligacji pierwszorzędnych.
Międzynarodowe aspekty zarządzania finansami przedsiębiorstw  musi
uwzględniać następujące czynniki.
1. Kurs walut  cena jednej waluty wyrażona w innej walucie;
2. Stopy procentowe  występujące w różnych krajach;
3. Stopy inflacji;
4. Ryzyko kursowe  tendencja do zmian ceny waluty. Wynika z faktu wyrażenia
operacji gospodarczych w rożnych walutach. Efektem ryzyka są dodatnie lub ujemne
różnice kursowe.
5. Ryzyko handlowe  wynika z zastosowania różnego prawa gospodarczego oraz
różnic kulturowych.
Z obrotem międzynarodowym związane jest prawo jednej ceny lub prawo parytetu siły
nabywczej  zgodnie z tym prawem cena dobra wyrażona w walucie kraju eksportera
musi się kształtować na rynku zagranicznym na poziomie cen krajowych.
CENA TOWARU W WALUCIE ZAGRANICZNEJ
X
CENA WALUTY ZAGRANICZNEJ
=
CENA TOWARU W WALUCIE KRAJOWEJ
CENA WALUTY ZAGRANICZNEJ
=
CENA TOWARU W WALUCIE KRAJOWEJ
|
CENA TOWARU W WALUCIE ZAGRANICZNEJ
Jeżeli zatem cena waluty zagranicznej jest zawsze relacją cen występujących na rynkach
dwóch krajów, to wszelkim zmianom relacji cen na tych rynkach musi towarzyszyć
odpowiednia korekta kursu walut.
Założenie, że oczekiwana inflacja w Niemczech wynosi 5%, w Polsce 17% w celu
wyrównania relacji cenowych na rynku Niemiec i Polski, wyrażona w złotych musi
wzrosnąć.