Rekomendacja Sokołów


http://www.farm-sok.com.pl/

http://www.farm-sok.com.pl/Sokołów SA

PKD 15.11 (produkcja, pr4zetwórstwo i konserwowanie mięsa)

Pierwsze efekty restrukturyzacji

0x08 graphic
Rekomendacja
przy cenie zamknięcia
2,22 PLN z 19.06.2002r.
AKUMULUJ
Cena docelowa 2,75 PLN

08-300 Sokołów Podlaski, al. 550-lecia 1
fax. (0 22) 851 14 30, tel. (0 22) 699 41 33
http://www.farm-sok.com.pl, e-mail: sokolow@farm-sok.com.pl

Prezes Zarządu: Bogusław Miszczuk
Biegły rewident: KPMG Polska Audyt Sp. z o.o.

Parametry finansowe Grupy

Lata

NS
(mln PLN)

OP
(mln PLN)

DEPR
(mln PLN)

NP
(mln PLN)

EPS
(PLN)

DPS
(PLN)

ROE
(%)

DM
(%)

CR

QR

DFL

P/E

P/OP

P/BV

MC/S

1999

411,4

-33,6

18,1

-17,3

-0,36

0,00

-9,4

30,5

1,36

0,86

-

-

-

0,57

0,26

2000

664,8

-50,1

37,5

-47,7

-0,48

0,00

-15,1

43,2

1,04

0,76

-

-

-

0,70

0,33

2001

894,3

-16,8

42,3

-41,5

-0,41

0,00

-15,1

45,3

0,94

0,65

-

-

-

0,81

0,25

2002E

936,6

12,6

43,6

3,6

0,04

0,00

1,3

45,0

1,03

0,72

-4,31

61,33

17,61

0,79

0,24

E - prognoza DM BOŚ, kurs euro = 3,8652 PLN, do obliczeń przyjęto cenę zamknięcia z dnia 19 czerwca 2002r - 2, 22 PLN.

Data debiutu 10.08.1993
Cena debiutu (PLN) 2,20

Akcjonariat (01.03.2002)

Liczba akcji
(szt.)

% w kapitale
zakład.

% głosów
na WZA

Lantbrukarnas Ekonomi Aktiebolag

18 027 556

17,99

17,99

Invest-Sokołów Sp. z o.o.

14 741 692

14,71

14,71

Conrad Jacobson GmbH

11 499 564

11,48

11,48

Swedish Meats

11 393 961

11,37

11,37

EBOiR

11 000 000

10,98

10,98

Kazimierz Meka

5 112 359

5,10

5,10

Koło-Bis Sp. z o.o.

2 128 084

2,12

2,12

Pozostali

26 290 918

26,25

26,25

Razem

100 194 134

100,00

100,00

Dane podstawowe dla Grupy

mln PLN

mln EUR

Suma bilansowa (31.03.2002)

544,5

140,9

Kapitał własny (31.03.2002)

239,4

61,9

Zobowiązania pozabilansowe (31.03.2002)

51,2

13,2

Kapitalizacja rynkowa (19.06.2002)

222,4

57,5

Free float (19.06.2002)

58,4

15,1

Średni dzienny wolumen w szt. (ostatni miesiąc)

44 450

Zwrot z inwestycji, w % (ostatni miesiąc)

-1,8

Beta vs. WIG (19.06.2002)

1,08

Wartość nominalna akcji
(PLN)

1

Parametry fundamentalne dla Grupy

II'00 - I'01

III'00 - II'01

IV'00 - III'01

I'01 - IV'01

ROE (%)

-14,31

N/A

-15,12

-4,60

ROA (%)

-7,51

N/A

-7,51

-2,02

ROS (%)

11,72

N/A

12,79

13,05

OPM (%)

-6,31

N/A

-1,88

-0,36

NPM (%)

-5,40

N/A

-4,64

-1,19

CFM (%)

4,11

N/A

0,10

3,50

EPS (PLN)

-0,46

N/A

-0,41

-0,11

PLN

I'02

I'01

II'01

NS (mln)

217,22

189,71

240,73

OP (mln)

-0,15

-8,17

-2,67

NP (mln)

0,83

-2,27

-7,18

EPS

0,01

-0,02

-0,07

NOCF (mln)

7,85

-16,19

10,39

NICF (mln)

-2,68

8,31

-2,50

NFCF (mln)

-1,23

-2,55

-8,23

Uzasadnienie rekomendacji

W bieżącym roku spodziewamy się pierwszych efektów, wdrażanego od roku 2000, procesu restrukturyzacji, polegającego na konsolidacji przejętych podmiotów, a następnie specjalizacji produkcji w poszczególnych zakładach produkcyjnych. W następstwie wyeliminowania wewnętrznej konkurencji, skoordynowaniu procesów zaopatrzenia i dystrybucji oraz znaczącej redukcji zatrudnienia Grupa znacząco obniży koszty funkcjonowania. Zrestrukturyzowany podmiot będzie mógł szybko reagować na zmieniające się otoczenie rynkowe, dostosowując posiadany potencjał produkcyjny do zapotrzebowań rynku. Spodziewamy się w najbliższych latach dalszego umacniania pozycji rynkowej Spółki na rynku krajowym. Znaczący wzrost eksportu, naszym zdaniem, będzie możliwy dopiero po wejściu Polski do Unii Europejskiej. Mając na uwadze wdrażaną strategię, perspektywy rozwoju Spółki oraz aktualną wycenę rynkową, która jest niższa od naszej ceny docelowej o 19,3%, wydajemy rekomendację AKUMULUJ.

Tomasz Binkiewicz, analiza techniczna: Waldemar Bojara

Wykres Sokołowa znajduje się w długoterminowym trendzie wzrostowym. W średnim terminie akcjogram porusza się w trendzie bocznym - pomiędzy liniami (2) i (3). Układ średnich ruchomych wskazuje na rynek wzrostowy w długim i spadkowy w krótkim terminie. Dzienny MACD wygenerował na początku czerwca sygnał sprzedaży i obecnie jest bliski przełamania linii równowagi (potwierdzenie sygnału!). Sprzedaż sygnalizuje również tygodniowy MACD. Od kilku sesji sygnał sprzedaży wskazuje system paraboliczny. Najbliższe wsparcie 2,19zł wyznacza dołek z 17.06br, opór 2,28zł - linia trendu (3). W najbliższym czasie wykres powinien kontynuować trend boczny pomiędzy zawężającymi się liniami (2) i (3), przy czym bardziej prawdopodobne wydaje się obecnie testowanie linii (2), czyli spadek do około 2,19 PLN. Jeśli to wsparcie zostałoby przełamane czekają nas spadki do około 1,94zł, który to poziom stanowi 50% zniesienie fali wzrostowej zapoczątkowanej w marcu ubr. Nieco mniej prawdopodobny optymistyczny scenariusz, to przełamanie linii (2) (zaraz potem mamy silny opór - średnią 100-sesyjną) i wzrosty do 2,65zł.

BRANŻA

0x08 graphic
Spadek popytu na mięso wołowe w pełni rekompensowany jest wzrostem spożycia mięsa drobiowego.

Rynek mięsa w Unii Europejskiej
W ciągu ostatniej dekady spożycie mięsa i przetworów w Unii Europejskiej w przeliczeniu na 1 mieszkańca wzrosło w bardzo ograniczonym zakresie. Konsumpcja per capita zwiększyła się zaledwie z 85 do 88 kg. Duże zmiany zaszły natomiast w strukturze spożycia. Spadek zapotrzebowania na mięso wołowe, wywołane wskutek potwierdzenia możliwości bezpośredniego związku między tzw. chorobą szalonych krów (BSE) a chorobą Creutzfelda-Jacoba, rozpoczęty w 1996, w pełni został zrekompensowany wzrostem spożycia mięsa drobiowego. Prognozy przygotowane przez Komisję Europejską wskazują, iż do roku 2008 powinien następować powolny wzrost konsumpcji mięsa w państwach UE. W roku 2008 spożycie powinno wynieść 94 kg w przeliczeniu na 1 mieszkańca, przy czym utrzymana zostanie tendencja ograniczania spożycia mięsa wołowego na rzecz mięsa drobiowego.

Spożycie mięsa per capita w krajach UE w obecnym składzie w latach 1999-2008 (w kg).

0x08 graphic
W krajach UE spożycie mięsa wieprzowego wynosi ok. 44,2 kg na 1 mieszkańca.

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

wołowina/cielęcina

20,3

19,3

18,2

18,9

19,5

19,8

19,7

19,7

19,7

19,6

wieprzowina

44,4

43,4

44,2

44,8

45,0

44,8

45,2

45,8

45,8

46,1

mięso drobiowe

21,6

21,4

22,3

22,5

22,8

23,6

24,0

24,2

24,5

24,8

mięso baranie i kozie

3,6

3,7

3,5

3,6

3,6

3,6

3,6

3,6

3,6

3,6

razem

89,9

87,8

88,2

89,7

90,9

91,8

92,4

93,2

93,5

94,1

Źródło: Prospects for agricultural markets in the EU

0x08 graphic
Państwa UE stosują politykę subsydiowania produkcji eksportowej.

Powolny wzrost spożycia mięsa w krajach UE świadczy o dużym stopniu nasycenia tego rynku. Produkcja wyrobów mięsnych w państwach członkowskich jest wyższa od ich konsumpcji. Z uwagi na stosowaną przez UE politykę subsydiowania produkcji eksportowej jest ona bardzo konkurencyjna cenowo wobec produktów państw nie będących członkami wspólnoty. Duży udział eksportu występuje przede wszystkim w przypadku mięsa drobiowego. Eksport mięsa drobiowego z krajów UE stanowił w roku ubiegłym ok. 11,6% lokalnej produkcji, przy czym nadal wykazuje on tendencję wzrostową.

Produkcja, konsumpcja, eksport i import poszczególnych rodzajów mięs w krajach UE w roku 2001 (w tys. ton).

0x08 graphic
Największe znaczenie dla eksportu produktów mięsnych z UE ma eksport mięsa drobiowego.

rodzaj mięsa

udział w produkcji netto

wołowina

wieprzowina

drób

baranina

wołowina

wieprzowina

drób

baranina

produkcja netto

8 140

17 652

8 916

1 032

100,0%

100,0%

100,0%

100,0%

konsumpcja

6 877

16 712

8 432

1 330

84,5%

94,7%

94,6%

128,9%

eksport

450

1 000

1 034

2

5,5%

5,7%

11,6%

0,2%

import

350

60

550

300

4,3%

0,3%

6,2%

29,1%

zapasy końcowe

435

-

-

-

5,3%

-

-

-

Źródło: Prospects for agricultural markets in the EU

0x08 graphic
Pomimo wzrostu spożycia mięsa drobiowego, najwyższy udział w spożyciu, wynoszący ok. 60%, ma w Polsce mięso wieprzowe.

Rynek mięsa w Polsce
Spożycie mięsa w Polsce kształtuje się na dużo niższym poziomie niż w krajach Unii Europejskiej. W roku 1999 przeciętny Polak konsumował rocznie 66,8 kg mięsa i podrobów rocznie. Na przestrzeni całej dekady lat 90-tych spożycie wyrobów mięsnych kształtowało się na poziomie ustabilizowanym, z lekką tendencją spadkową. W porównaniu z rokiem 1990 przeciętne roczne spożycie obniżyło się bowiem o 1,8 kg na 1 mieszkańca. Podobnie jak w krajach UE również w Polsce obserwujemy systematyczny spadek popytu na mięso wołowe, natomiast wzrost zapotrzebowania na mięso drobiowe. Pod koniec lat 90-tych spożycie drobiu wyniosło niemal 14 kg na 1 mieszkańca, podczas gdy w roku 1990 udział ten wyniósł zaledwie 7,6 kg. Szacuje się, iż wzrost spożycia mięsa drobiowego będzie miał miejsce również w kolejnych latach. Poziom konsumpcji drobiu 21-22 kg na 1 mieszkańca, charakterystyczny dla krajów UE, może zostać osiągnięty w roku 2005, co oznaczałoby coroczny wzrost spożycia tego rodzaju mięsa na poziomie 15-20%. Szacuje się, iż spadek spożycia wołowiny, zwłaszcza w sytuacji wykrycia w naszym kraju pierwszego przypadku choroby BSE będzie się pogłębiał. Tylko w roku ubiegłym spadek ten wyniósł ok. 21%. W przypadku mięsa wieprzowego, którego przetwory są głównym produktem Sokołowa, można spodziewać się w najbliższych latach stabilizacji popytu na dotychczasowym poziomie. Ze względu na spadek cen w roku bieżącym spożycie wieprzowiny powinno wzrosnąć o ok. 3%, wobec spadku spożycia tego rodzaju mięsa w roku ubiegłym również o 3%. Należy zwrócić uwagę, iż pomimo wzrostu konsumpcji drobiu nadal największy udział w strukturze spożycia ma mięso wieprzowe, którego udział szacowany jest na ok. 60%.

Zwracamy uwagę na korzystną obecnie tendencję kształtowania się cen surowców dla krajowych producentów wyrobów mięsnych. Ceny skupu w kwietniu b.r. były w porównaniu z październikiem ub.r. o 20% niższe w przypadku trzody chlewnej, o 13% w przypadku drobiu oraz o 9% w przypadku młodego bydła rzeźnego. Uważamy, iż w najbliższych miesiącach niski poziom cen skupu może zostać utrzymany, przede wszystkim ze względu na wysokie pogłowie trzody oraz nadprodukcję drobiarską. Sądzimy, iż spadek cen surowców przyczyni się do wzrostu konsumpcji wyrobów mięsnych w b.r. Producenci, na skutek wysokiej konkurencji oraz zubożenia społeczeństwa, będą zmuszeni jednak obniżać cenę wyrobów gotowych, co spowoduje spadek uzyskiwanej marży.

0x08 graphic
Od października ub.r. systematycznie spadają ceny surowców, co powinno przyczynić się do wzrostu spożycia mięsa w br.

Ceny skupu wołowiny, wieprzowiny i drobiu w poszczególnych miesiącach (w zł/ kg).

Źródło: GUS

0x08 graphic
W najbliższych latach spodziewamy się umacniania pozycji rynkowej przez dotychczasowych liderów, kosztem małych ubojni i przetwórni nie spełniających norm sanitarnych (tzw. szara strefa).

Branża mięsna jest bardzo ważnym obszarem krajowej gospodarki. Polska jest bowiem czwartym producentem wieprzowiny w Europie oraz szóstym na świecie. Branża charakteryzuje się dużym rozdrobnieniem podmiotów w niej działających. W Polsce funkcjonuje obecnie ok. 2600 ubojni oraz ok. 2700 przetwórni, przy czym część ubojni prowadzi również własne przetwórstwo. Łączna liczba zakładów branży mięsnej wynosi ponad 3650. Dominują podmioty małe, często nie spełniające norm sanitarnych obowiązujących w krajach UE. Obecnie zaledwie 19 zakładów spełnia wszystkie unijne normy i może eksportować na rynek UE. Cechą charakterystyczną krajowego konsumenta jest brak przywiązania do marki producenta. Najważniejszym kryterium wyboru kupowanego produktu jest jego cena, co preferuje producentów z tzw. szarej strefy. Sądzimy, iż powyższa tendencja będzie się w najbliższych latach powoli zmieniać. Kampanie reklamowe czołowych polskich producentów, mające na celu promocje wizerunku marki, jak również zaostrzenie norm sanitarnych oraz skuteczniejsze ich egzekwowanie, wynikające zarówno z bliskiej daty przyjęcia Polski do UE, jak również z wystąpienia w naszym kraju przypadku choroby BSE wśród bydła, powinno spowodować systematyczny spadek udziału w krajowym rynku tzw. szarej strefy, której udział szacowany jest obecnie nawet na poziomie ok. 40%. W konsekwencji należy spodziewać się umacniania pozycji rynkowej przez dotychczasowych liderów.

0x08 graphic
Znaczący wzrost eksportu branży mięsnej możliwy będzie po wejściu Polski do UE.

Do roku 1998 jednym z najważniejszych rynków zbytu dla krajowych producentów był rynek wschodni. Udział eksportu w produkcji z uboju wyniósł w rekordowym 1998 ponad 11%. W kolejnym roku nastąpiło jednak załamanie eksportu w związku z wystąpieniem kryzysu rosyjskiego. Aktywność polskich producentów branży mięsnej na rynkach wschodnich jest obecnie minimalna. Wydaje się, iż do czasu wejścia Polski do Unii Europejskiej sytuacja ta nie ulegnie zmianie. Ostatnią decyzję rządu w sprawie dopłat eksportowych na półtusze wieprzowe oraz wołowinę uważamy za korzystną dla polskich eksporterów. Znaczący wzrost eksportu będzie jednak możliwy dopiero po pełnym członkostwie Polski do UE, a tym samym ujednoliceniu polityki proeksportowej żywności między Polską a krajami UE.

CHARAKTERYSTYKA GRUPY

0x08 graphic
Spółki z Grupy Kapitałowej specjalizują się w produkcji zarodowej i hodowlanej, uboju, przetwórstwie, transporcie oraz handlu zagranicznym produkowanych wyrobów.

Struktura organizacyjna
Grupa Kapitałowa Sokołów składa się z podmiotu dominującego oraz 8 spółek zależnych, w tym 2 podmiotów o zależności pośredniej. Holding specjalizuje się w przetwórstwie mięsa, realizowanym w spółkach: Sokołów SA oraz Iglomeat Sp. z o.o. Zapotrzebowanie w surowiec do przetwórstwa częściowo zaspakajane jest poprzez własną hodowlę bydła oraz trzody chlewnej, która realizowana jest w fermach z grupy Agro. W ramach holdingu odbywa się również transport produktów mięsnych (Trans-Mięs Sp. z o.o.) oraz handel eksportowy własnych wyborów (Sokol-ex Sp. z o.o.). W cyklu produkcyjno-dystrybucyjnym, rozpoczynającym się hodowlą materiału zarodowego, a kończącym się na dystrybucji mięsnych produktów finalnych do sieci detalicznej, podmioty z Grupy Kapitałowej specjalizują się w obsłudze większości segmentów tego procesu. W strukturze Grupy brak jest jednakże podmiotu specjalizującego się w handlu hurtowym na rynku wewnętrznym, a tym samym koordynującego proces dystrybucji na rynku krajowym. W roku ubiegłym wyniki finansowe spółek zależnych prowadzących uzupełniającą do Sokołowa SA działalność gospodarczą były dodatnie. Łączny zysk netto podmiotów z grupy Agro wyniósł 512 tys. PLN, a w pozostałych spółkach odpowiednio: Igloomeat-Sokołów 79,5 tys. PLN, Trans-Mięs 66,7 tys. PLN, Sokol-ex 16,5 tys. PLN. Spółki zajmujące się w ramach holdingu inwestycjami kapitałowymi nie prowadzą bieżącej działalności gospodarczej. Ich najważniejszym aktywem jest łącznie 16,8%-owy pakiet akcji Sokołów SA Ich wynik netto uzależniony jest od wyceny rynkowej Sokołów SA na dzień bilansowy.

Działalność przetwórcza podmiotu dominującego odbywa się w 5 jednostkach organizacyjnych powstałych w wyniku działań konsolidacyjnych na bazie majątków przejętych firm. Począwszy od kwietnia b.r. struktura organizacyjna Sokołów SA przedstawia się następująco: Oddział Sokołowskie Zakłady Mięsne w Sokołowie Podlaskim, Oddział ZM w Kole, Oddział ZM Farm Food w Czyżewie, Oddział ZM Jarosław w Jarosławiu oraz Filia Oddziału ZM Jarosław - ZM Mięstar w Tarnowie.

0x08 graphic
Obecna struktura organizacyjna Spółki składa się z 5 jednostek organizacyjnych o charakterze produkcyjnym.

Struktura Grupy Kapitałowej Sokołów.

Źródło: Spółka

0x08 graphic
Grupa specjalizuje się w przetwórstwie mięsa wieprzowego, którego udział w sprzedaży produktów szacowany jest na 75-80%.

Oferowane produkty
Głównym źródłem przychodów Grupy jest produkcja wyrobów mięsnych. W roku ubiegłym stanowiły niemal 94% sprzedaży holdingu. W ostatnim roku załamała się korzystna dla Grupy tendencja wzrostu udziału w sprzedaży przetworów mięsnych, a tym samym wyrobów bardziej przetworzonych, takich jak: wędliny, wyroby wędliniarskie oraz garmażeryjne. W roku ubiegłym przetwory mięsne stanowiły 57,2% sprzedaży. Najwyższą dynamiką wzrostu przychodów w 2001 roku cechowała się sprzedaż mięsa (wzrost o 85,4% w porównaniu z rokiem 2000). Grupa zajmuje się przetwórstwem przede wszystkim mięsa czerwonego. Wyroby bazują głównie na mięsie wieprzowym, którego udział w przetwórstwie holdingu można szacować na poziomie 75-80%. Pozostałe 20-25% przetwórstwa stanowi mięso wołowe oraz, począwszy od roku 2000, również mięso drobiowe. Należy podkreślić, iż posiadany potencjał produkcyjny pozwala znacząco zwiększyć produkcję bez ponoszenia znaczących nakładów inwestycyjnych. Moce produkcyjne pozwalają bowiem produkować dziennie ok. 1000-1200 ton wyrobów, podczas gdy ich wykorzystanie w części przetwórczej wynosi zaledwie ok. 50%, natomiast w części ubojnej - ok. 70%.

Sprzedaż Grupy (w mln PLN) w podziale na poszczególne segmenty działalności.

0x08 graphic
Głównym źródłem przychodów Grupy jest sprzedaż mięsa oraz przetworów mięsnych.

dane

dynamika

struktura

1999

2000

2001

00/99

01/00

1999

2000

2001

wyroby

364,1

588,9

839,2

61,7%

42,5%

88,%

88,6%

93,8%

w tym: mięso

85,4

120,8

223,9

41,5%

85,4%

20,8%

18,2%

25,0%

przetwory mięsne

234,2

383,7

511,2

63,8%

33,2%

56,9%

57,7%

57,2%

usługi

2,8

8,5

14,1

207,8%

65,9%

0,7%

1,3%

1,6%

pozostałe produkty

31,8

22,8

26,3

-28,5%

15,5%

7,7%

3,4%

2,9%

materiały i towary

12,8

44,6

14,8

249,6%

-66,9%

3,1%

6,7%

1,7%

RAZEM

411,4

664,8

894,3

61,3%

34,5%

100,0%

100,0%

100,0%

Źródło: Spółka

Wysoka dynamika sprzedaży wartościowej mięsa w ub.r. znajduje swoje potwierdzenie w sprzedaży ilościowej. W roku 2001 Grupa sprzedała ponad 31 tys. ton mięsa, czyli o 68% więcej niż w roku poprzednim. Nadal jednak w strukturze sprzedaży ilościowej dominują przetwory mięsne, które stanowią ponad 51% sprzedaży wyrobów. Ze względu na wyższą wartość dodaną przetworów mięsnych, a tym samym ze względu na wyższą marżę uzyskiwana na ich sprzedaży, uważamy ich dominację w strukturze sprzedaży za korzystną dla Grupy.

Produkcja ilościowa Grupy Kapitałowej (w tonach).

dane

dynamika

Struktura

1998

1999

2000

2001

99/98

00/99

01/00

1998

1999

2000

2001

przetwory mięsne

24 778

27 255

41 319

47 639

10,0%

51,6%

15,3%

68,9%

53,5%

58,4%

51,1%

mięso

8 308

15 205

18 459

31 036

83,0%

21,4%

68,1%

23,1%

29,9%

26,1%

33,3%

tłuszcze

1 320

3 344

3 549

4 383

153,3%

6,1%

23,5%

3,7%

6,6%

5,0%

4,7%

konserwy

855

4 241

6 083

8 769

396,0%

43,4%

44,2%

2,4%

8,3%

8,6%

9,4%

skóry

694

886

1 333

1 375

27,7%

50,5%

3,2%

1,9%

1,7%

1,9%

1,5%

RAZEM

35 955

50 931

70 743

93 202

41,7%

38,9%

31,7%

100,0%

100,0%

100,0%

100,0%

Źródło: Spółka

Dynamiczny wzrost sprzedaży mięsa w roku ubiegłym wiążemy przede wszystkim ze wzrostem skali działania spółek zależnych, będących zapleczem surowcowym dla przetwórstwa Grupy. Gospodarstwa hodowlane z grupy Agro, w których prowadzi się produkcję towarową, zlokalizowane są w Pieckach, Chotyńcu oraz Wielbarku. W Jagodnem natomiast odbywa się produkcja zarodowa. W roku ubiegłym łączna sprzedaż trzody chlewnej wyniosła 48,4 tys. sztuk, czyli o niemal 35% więcej niż rok wcześniej. Wzrost sprzedaży w tym segmencie był spowodowany przede wszystkim bardzo dobrymi wynikami sprzedaży gospodarstw wchodzących w skład spółki Agro-Sokołów 2. Oprócz sprzedaży towarowej, spółka ta prowadzi również ośrodek hodowli zarodowej trzody chlewnej. W roku ubiegłym sprzedano 812 sztuk loszek. Docelowa roczna produkcja loszek na sprzedaż począwszy od roku 2003 ma wynieść 3,5 tys. sztuk.

Produkcja towarowa firm z grupy Agro (w sztukach).

0x08 graphic
Zwracają uwagę dobre wyniki w sprzedaży ilościowej w 2001 r. gospodarstw hodowlanych w Chotyńcu oraz Jagodnem.

trzoda chlewna

bydło na ubój

2000

2001

01/00

2000

2001

01/00

Agro 1 - Piecki

16 475

14 956

-9,2%

35

80

128,6%

Agro 2 - Jagodne, Chotyniec

2 732

16 050

487,5%

191

213

11,5%

Agro 3 - Wielbark

16 694

17 394

4,2%

349

176

-49,6%

RAZEM

35 901

48 400

34,8%

575

469

-18,4%

Źródło: Spółka

Główne rynki zbytu
Głównym rynkiem zbytu dla Grupy jest rynek krajowy. W roku ubiegłym sprzedaż na rynkach eksportowych wyniosła 53,5 mln PLN. W konsekwencji utraty rynków wschodnich udział eksportu w sprzedaży ogółem systematycznie maleje. W ostatnich trzech latach udział ten obniżył się z niemal 8% w roku 1999 do 6% w roku ubiegłym. Sądzimy, iż do czasu wejścia Polski do Unii Europejskiej sprzedaż realizowana na rynkach zagranicznych będzie charakteryzować się ograniczonym potencjałem wzrostu. Spółka realizuje sprzedaż na rynku Polskim na obszarze całego kraju. Dystrybucja produktów na rynku krajowym odbywa się głównie poprzez sieć patronackich oraz obcych hurtowni. W roku ubiegłym sprzedaż zrealizowana w tym kanale dystrybucji stanowiła 63% przychodów ogółem. Zwraca uwagę wzrastający udział sieci super i hipermarketów w strukturze kanałów dystrybucji. W roku 2001 sprzedaż dla wielkopowierzchniowych sieci handlowych stanowiła 26% przychodów, podczas gdy rok wcześniej 24%. Należy zaznaczyć, iż dla producentów żywności hipermarkety stanowią bardzo trudną grupę odbiorców, często narzucającą niekorzystne warunki współpracy. Pozycja Sokołowa, jako lidera branży, stwarza korzystną pozycję negocjacyjną przy współpracy z sieciami handlowymi w zakresie dystrybucji wyrobów.

Kierunki sprzedaży wg rynków (w mln PLN).

0x08 graphic
Rynki zagraniczne stanowią obecnie ok. 6% sprzedaży skonsolidowanej.

dane

struktura

1999

2000

2001

1999

2000

2001

kraj

378,9

616,0

840,8

92,1%

92,7%

94,0%

eksport

32,5

48,8

53,5

7,9%

7,3%

6,0%

RAZEM

411,4

664,8

894,3

100,0%

100,0%

100,0%

Źródło: Spółka

0x08 graphic
Strategia rozwoju Spółki opiera się na specjalizacji produkcji we wszystkich jej jednostkach produkcyjnych.

Strategia
Z uwagi na wyraźnie odczuwany niestabilny i słabnący popyt na mięso czerwone i jego przetwory, głównym celem strategicznym Spółki jest poprawa efektywności działania, przy jednoczesnym utrzymaniu pozycji jednego z liderów branży mięsnej w kraju. Działania Zarządu będą ukierunkowane na zakończeniu procesu specjalizacji produkcji, jako końcowym procesie konsolidacji przejętych w latach 1998-2000 spółek mięsnych ZM Koło SA, FarmFood SA, ZM Jarosław SA oraz ZM Mięstar SA. Specjalizacja produkcji ma zapewnić przede wszystkim efektywniejsze wykorzystanie posiadanych linii produkcyjnych, a tym samym ograniczyć ponoszone koszty. W rezultacie przeprowadzonych działań restrukturyzacyjnych zamknięto ubojnię w Czyżewie oraz ubojnię mięsa wołowego w Sokołowie, a także zlikwidowano działalność przetwórczą w Tarnowie. W obecnym kształcie organizacyjnym ubój wieprzowy prowadzony jest w Sokołowie, Kole oraz Tarnowie, natomiast ubój wołowy wyłącznie w Kole i Tarnowie. Specjalizacja produkcji dotyczy również przetwórstwa. W produkcji wyrobów blokowych specjalizują się oddziały w Kole oraz Jarosławiu. Salami produkowane jest w Dębicy oraz w Sokołowie. Wyrobem pasztetów oraz podrobów zajmują się te oddziały, w których funkcjonuje również ubojnia. W rozpoczętym, począwszy od roku listopada 2000 roku, przetwórstwie drobiu specjalizuje się natomiast oddział w Czyżewie.

Procesowi konsolidacji oraz specjalizacji produkcji towarzyszy restrukturyzacja poziomu zatrudnienia. Średni poziom zatrudnienia w Grupie obniżył się z 4975 osób w 2000 r. do 4212 osób w roku ubiegłym. Obecnie zatrudnionych w Grupie jest ok. 3700 pracowników. Redukcja zatrudnienia dotyczyła zarówno pracowników administracji, co było wynikiem konsolidacji pięciu osobnych podmiotów prawnych, oraz pracowników produkcyjnych, co z kolei wynikało z wdrażanego procesu specjalizacji produkcji. W rezultacie podjętych działań udział kosztów wynagrodzeń w strukturze kosztów rodzajowych obniżył się z poziomu 15,7% w 1999 roku do 12,3% w roku ubiegłym.

0x08 graphic
Wewnętrznej konsolidacji oraz specjalizacji produkcji towarzyszy stopniowa redukcja zatrudnienia.

Najważniejsze etapy wewnętrznej konsolidacji oraz specjalizacji produkcji Spółka ma już za sobą. Podjęte działania wskazują na bardzo elastyczne dostosowywanie posiadanego potencjału produkcyjnego do aktualnego zapotrzebowania rynku. Jednocześnie zainicjowane zostały działania marketingowe, zmierzające do wypromowania nowego wizerunku Spółki wśród konsumentów oraz ujednolicenia oferowanych marek. Wiodącymi liniami produktów zostały marki GOLD, SARMAT-y, O! DROBINA oraz marka lokalna BIESIADA. Pierwszym efektem wzmożonej aktywności promocyjnej Spółki jest wyraźny wzrost znajomości marki Sokołow wśród konsumentów oraz jego nowego znaku firmowego. Sądzimy, iż dzięki przeprowadzonym procesom restrukturyzacyjnym oraz utrwalenia wizerunku Spółki, jako dostarczyciela wysokiej klasy, zdrowych produktów mięsnych, Sokołów będzie systematycznie umacniał swoją pozycję rynkową.

0x08 graphic
Spółka ściśle współpracuje z gospodarstwami hodowlanymi w zakresie zabezpieczenia sobie dostaw surowców o wysokiej jakości.

W celu osiągnięcia wysokiej jakości oferowanych wyrobów Spółka dąży do zapewnienia sobie wysokojakościowej bazy surowcowej. Należy spodziewać się w kolejnych latach dalszej intensyfikacji produkcji hodowlanej oraz zarodowej w gospodarstwach AGRO, usytuowanych w czystych ekologicznie rejonach Mazur i Bieszczad. Zwracamy uwagę zwłaszcza na realizowany przez Spółkę program "Razem w przyszłość", polegający na zapewnieniu dostaw surowca od współpracujących ze Spółką gospodarstw hodowlanych oraz producentów indywidualnych. Program ten uzyskał pozytywną opinię Ministerstwa Rolnictwa i opiera się na ścisłej współpracy producenta materiału hodowlanego tj. ośrodka produkcji zarodowej w Jagodnem, producentów prosiąt i tuczników, firmy paszowej, firmy wyposażającej w urządzenia do produkcji, nadzoru weterynaryjnego oraz banków. Program cieszy się rosnącym zainteresowaniem, czego potwierdzeniem jest ilość umów o długofalowej współpracy. Pomimo wysokich kosztów rozpoczętej w roku 2000 produkcji zarodowej, uważamy, iż w dłuższym horyzoncie będzie on niezwykle korzystny dla Spółki. Własne zaplecze hodowlane oraz współpraca z hodowcami indywidualnymi na bazie własnego materiału zarodowego uniezależnia dostawy surowca od zawirować rynkowych, a jednocześnie zapewnia wysoką jego jakość. Sądzimy, iż w ciągu najbliższych 2 lat dzięki temu programowi zaspakajane będzie 40% dostaw surowców do Spółki.

0x08 graphic
W b.r. wszystkie oddziały Spółki powinny otrzymać certyfikat ISO 9002.

Wysoka jakość wyrobów Spółki wynika również z wdrożonych procedur na etapie przetwórstwa. We wszystkich zakładach proces produkcji odbywa się zgodnie z zasadami bezpieczeństwa produktu HACCP, przy ścisłej i stałej współpracy z odpowiednimi służbami sanitarnymi i weterynaryjnymi. W marcu 2001r. rozpoczęto proces wdrażania systemu ISO 9002 we wszystkich oddziałach Spółki. Zakończenie procedur oraz ostateczny audyt przewidziany jest w drugiej połowie 2002 r. Należy dodać, iż certyfikat ISO 9002 posiada już zakład w Jarosławiu. Otrzymał go w listopadzie 2000r. Zakład ten w kwietniu 2001 r. uzyskał również, jako pierwszy producent wyrobów mięsnych w kraju, certyfikat AQAP-120, uprawniający do produkowania żywności dla potrzeb wojsk NATO.

0x08 graphic
W b.r. spodziewamy się sprzedaży akcji Sokołów SA, będących w posiadaniu spółek zależnych.

Akcjonariat
Pomimo, iż Spółka posiada branżowego inwestora strategicznego, w postaci Federacji Farmerów Szwedzkich, jej akcjonariat nie jest jeszcze ustabilizowany. Spółki zależne posiadają bowiem akcje Sokołów SA, stanowiące 16,8% kapitału zakładowego. Sądzimy, iż do końca b.r. akcje te zostaną sprzedane. Jako głównych kandydatów do ich nabycia uważamy Otwarte Fundusze Emerytalne. Zwracamy uwagę na kluczową dla wyników skonsolidowanych holdingu wycenę rynkową Spółki na koniec każdego okresu sprawozdawczego. Wartość nabycia akcji Sokołów SA przez Invest-Sokołów wynosi łącznie 66,54 mln PLN, tj. 4,51 PLN za 1 akcję. Ponieważ cena nabycia jest znacząco wyższa od wartości rynkowej posiadanego pakietu, spółka ta dokonuje wyceny akcji Sokołów SA na koniec każdego okresu sprawozdawczego po cenie rynkowej. W takim wypadku znacząca zmiana wyceny rynkowej Sokołowa wpływa w istotny sposób na osiągane wyniki skonsolidowane.

PROGNOZY I ANALIZA FINANSOWA GRUPY

0x08 graphic
Wyniki skonsolidowane w dużym stopniu zależą od wyceny rynkowej Sokołów SA na koniec każdego okresu sprawozdawczego.

Wyniki finansowe Grupy w ujęciu kwartalnym.

Źródło: Spółka

Podstawowe założenia do projekcji finansowych

Skrócone sprawozdanie finansowe Grupy wraz z prognozą wyników do roku 2006 (w mln PLN).

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002e

2003e

2004e

2005e

2006e

Przychody netto ze sprzedaży

243,7

533,1

516,4

411,4

664,8

894,3

936,6

987,3

1 059,5

1 163,8

1 261,3

wzrost

118,8%

-3,1%

-20,3%

61,6%

34,5%

4,7%

5,4%

7,3%

9,8%

8,4%

Koszty wytworzenia

231,3

506,7

500,6

431,5

680,9

903,8

923,9

958,7

1 024,2

1 120,0

1 210,6

wzrost

119,1%

-1,2%

-13,8%

57,8%

32,7%

2,2%

3,8%

6,8%

9,4%

8,1%

Zysk operacyjny

13,0

25,6

16,7

-33,6

-50,1

-16,8

12,6

28,6

35,2

43,7

50,7

wzrost

96,3%

-34,6%

-

-

-

-

126,4%

23,3%

24,1%

15,9%

Zysk brutto

12,9

28,5

11,3

-15,0

-50,2

-37,1

5,7

22,4

30,5

38,6

45,3

wzrost

120,3%

-60,3%

-

-

-

-

290,4%

36,3%

26,5%

17,4%

Zysk netto

9,3

15,4

3,3

-17,3

-47,7

-41,5

3,6

15,4

22,5

28,6

34,3

wzrost

64,9%

-78,4%

-

-

-

-

323,4%

46,3%

27,1%

20,0%

0x08 graphic
Poprawy wyników finansowych w b.r. spodziewamy się przede wszystkim ze względu na ograniczenie ponoszonych kosztów, będące następstwem zakończenia procesu specjalizacji produkcji.

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002e

2003e

2004e

2005e

2006e

Aktywa trwałe

94,9

150,3

170,4

166,9

378,9

343,2

313,1

302,7

297,0

301,7

303,9

Aktywa obrotowe

41,1

81,7

122,6

117,0

221,0

209,1

226,8

235,9

255,3

288,5

328,2

Aktywa

136,0

232,0

293,1

283,9

600,0

552,4

539,9

538,6

552,3

590,2

632,1

Kapitał własny

86,6

123,9

129,2

185,0

315,6

274,1

281,9

296,5

315,9

340,0

374,2

kapitał akcyjny

27,5

33,0

33,0

47,6

100,2

100,2

100,2

100,2

100,2

100,2

100,2

Zobowiązania

23,9

39,9

100,1

86,5

259,2

250,5

242,9

227,0

221,3

235,1

247,7

długoterminowe

7,5

13,8

11,0

8,1

71,5

53,6

40,0

35,0

30,0

25,0

20,0

krótkoterminowe

16,5

26,1

89,1

78,4

187,7

196,8

202,9

192,0

191,3

210,1

227,7

odsetkowe

N/A

N/A

N/A

46,9

94,7

96,3

101,5

96,0

95,6

105,1

113,9

Pasywa

136,0

232,0

293,1

283,9

600,0

552,4

539,9

538,6

552,3

590,2

632,1

Źródło: Spółka, prognozy własne DM BOŚ

Analiza wskaźnikowa Grupy.

1997

1998

1999

2000

2001

2002e

2003e

CR Wskaźnik bieżącej płynności

2,42

1,30

1,36

1,04

0,94

1,03

1,12

QR Wskaźnik podwyższonej płynności

1,12

0,84

0,86

0,76

0,65

0,72

0,77

NWC Kapitał obrotowy netto

46,89

28,00

30,63

7,70

-12,53

5,78

25,78

CP Rotacja należności (w dniach)

13

20

30

47

39

41

42

PL. Rotacja zobowiązań (w dniach)

17

61

63

95

78

77

70

IT Rotacja zapasów (w dniach)

29

29

34

29

26

26

27

OPM Stopa zysku operacyjnego

4,8%

3,2%

-8,2%

-7,5%

-1,9%

1,3%

2,9%

EAM Stopa zysku z działalności gospodarczej

4,3%

1,3%

-3,5%

-7,0%

-4,1%

0,7%

2,3%

NPM Stopa zysku netto

2,9%

0,6%

-4,2%

-7,2%

-4,6%

0,4%

1,6%

CFM Stopa nadwyżki finansowej

4,4%

2,8%

0,2%

-1,5%

0,1%

5,0%

5,1%

VAM Stopa wartości dodanej

N/A

N/A

15,6%

8,1%

11,0%

14,8%

16,4%

NSEM Wydajność pracy (w mln PLN)

N/A

0,13

0,14

0,14

0,22

N/A

N/A

ROA

6,6%

1,1%

-6,1%

-8,0%

-7,5%

0,7%

2,9%

ROE

12,4%

2,6%

-9,4%

-15,1%

-15,1%

1,3%

5,2%

DM Stopa zadłużenia

17,2%

34,2%

30,5%

43,2%

45,3%

45,0%

42,1%

Wskaźnik zadłużenia kapitałów własnych

32,2%

77,5%

46,8%

82,1%

91,4%

86,2%

76,5%

Wskaźnik zadłużenia długoterminowego

5,9%

3,8%

2,8%

11,9%

9,7%

7,4%

6,5%

Źródło: Obliczenia własne

Wskaźniki rynkowe dla Grupy.

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002e

2003e

EPS

0,34

0,47

0,10

-0,36

-0,48

-0,41

0,04

0,15

zm w %

37,4%

-78,4%

-

-

-

-

323,4%

BVPS

3,15

3,75

3,92

3,89

3,15

2,74

2,81

2,96

zm. w %

19,2%

4,3%

-0,8%

-19,0%

-13,1%

2,8%

5,2%

CEPS

0,54

0,71

0,44

0,02

-0,10

0,01

0,47

0,50

zm. w %

31,8%

-38,1%

-96,0%

-

-

5391,1%

6,4%

OPPS

0,47

0,78

0,51

-0,71

-0,50

-0,17

0,13

0,29

zm. w %

63,6%

-34,6%

-

-

-

-

126,4%

Źródło: Obliczenia własne


WYCENA GRUPY

Metoda porównawcza
Wycena została dokonana po uwzględnieniu wskaźników rynkowych z dnia 18 czerwca 2002 roku. Opiera się na wynikach finansowych osiągniętych przez spółki w okresie od II kwartału 2001 roku do końca I kwartału 2002 roku. Uwzględniono wyniki nie skonsolidowane dla Beef-Sanu, Ekodrobu i Indykpolu oraz wyniki skonsolidowane dla Drosedu, Morlin i Sokołowa. Przy obliczaniu średnich ważonych, zastosowano wagi, które najwyższą wartość przyjmują dla spółek, których parametry, będące podstawą obliczeń, przyjmują wartości najbardziej zbliżone do parametrów Spółki. Do obliczeń hipotetycznego kursu Sokołowa zastosowano następujące wagi dla poszczególnych wskaźników: P/BV - 2, MC/S - 1, P/EBITDA - 3. Z uwagi na ujemny wynik netto oraz stratę operacyjną Grupy Sokołów w okresie, będącym podstawą do obliczeń, nie uwzględniono wskaźników P/E oraz P/EBIT.

Wycena porównawcza względem spółek z branży mięsnej notowanych na GPW w Warszawie.

0x08 graphic
Wycena porównawcza w stosunku do krajowych przedsiębiorstw branży mięsnej pozwala oszacować wartość jednej akcji Sokołów SA na 1,61 PLN.

Nazwa

Kurs PLN
18.06.2002
(PLN)

P/BV

MC/S

P/EBITDA

hipotetyczny kurs
akcji SKW wzgl.
danej spółki

Sokołów

2,26

0,95

0,25

5,67

Beef-San

0,80

0,27

0,04

1,57

0,58

Drosed

36,00

0,91

0,13

4,68

1,85

Ekodrob

0,60

1,88

0,05

-

3,13

Indykpol

21,00

1,33

0,13

4,23

2,11

Morliny

6,10

0,41

0,07

3,39

1,11

średnia arytmetyczna

0,96

0,08

3,47

hipotetyczny kurs SKW

2,29

0,76

1,38

1,58

średnia ważona odległością w kapitalizacji

0,97

0,09

3,62

hipotetyczny kurs SKW

2,31

0,81

1,44

1,63

średnia ważona odległością w kapitale własnym

0,92

0,09

3,58

hipotetyczny kurs SKW

2,20

0,79

1,43

1,58

średnia ważona odległością w przychodach

0,94

0,09

3,76

hipotetyczny kurs SKW

2,25

0,85

1,50

1,64

przeciętny hipotetyczny kurs SKW

2,26

0,80

1,44

1,61

Źródło: Obliczenia własne

Metoda dyskontowa
Podstawowe założenia do wyceny metodą dyskontową.

2002e

2003e

2004e

2005e

2006e

Koszt kapitału własnego

12,5%

11,0%

10,0%

9,0%

8,5%

Koszt długu

11,0%

10,0%

9,0%

8,5%

8,0%

WACC

10,6%

9,6%

9,0%

8,2%

7,8%

Źródło: Obliczenia własne

Zastosowanie poniższej metody wyceny wymaga oszacowania czynników determinujących rozwój przedsiębiorstwa po wyznaczonym okresie prognozy. W modelu przyjęliśmy następujące dane:

Wycena metodą zdyskontowanego zysku ekonomicznego.

0x08 graphic
Biorąc pod uwagę nasze prognozy finansowe, wartość jednej akcji Spółki liczona metodą zdyskontowanego zysku ekonomicznego wynosi 2,75 PLN.

2002e

2003e

2004e

2005e

2006e

NOPLAT

8,5

19,6

26,0

32,4

38,4

Zainwestowany kapitał

389,0

393,2

407,2

435,7

473,8

ROIC (początek)

-4,8%

2,2%

5,0%

6,4%

7,4%

WACC

10,6%

9,6%

9,0%

8,2%

7,8%

ROIC (początek) - WACC

-15,4%

-7,4%

-4,0%

-1,8%

-0,4%

Zysk ekonomiczny

-59,8

-29,3

-16,2

-7,9

-1,8

mnożnik

0,9045

0,8251

0,7572

0,6999

0,6492

Wartość rezydualna zysku ekonomicznego

96,2

Wartość bieżąca zysku ekonomicznego

-54,1

-24,2

-12,2

-5,5

61,3

Wartość bieżąca zysku ekonomicznego - suma

-34,7

Zainwestowany kapitał na początku okresu

427,1

Wartość inwestycji pozaoperacyjnych

33,2

Wartość spółki

425,6

Zadłużenie

149,7

Wartość kapitału własnego

275,9

Ilość akcji (w mln. szt.)

100,2

Wartość 1 akcji (w PLN)

2,75

Źródło: Obliczenia własne

W badaniach uwzględniono także bardziej pesymistyczny scenariusz rozwoju przedsiębiorstwa w latach po 2006, mianowicie: