Zalety i wady obligacji 

• Zalety:

• zachowanie dotychczasowej struktury własnościowej emitenta

• możliwość elastycznego dopasowania struktury finansowania do potrzeb (transze, „rolowanie”, wcześniejszy wykup)

• niższe koszty finansowania w porównaniu z kredytem bankowym

• Podstawowa wada w porównaniu do akcji:

• pieniądze trzeba kiedyś oddać

Obligacja jest papierem wartościowym emitowanym w serii, w którym emitent stwierdza, że jest dłużnikiem wobec właściciela obligacji (obligatariusza) i zobowiązuje się do spełnienia świadczenia określonego w warunkach emisji. Obligacja jest więc papierem wartościowym, który inkorporuje wierzytelności pieniężne.Środki pochodzące z emisji mogą być jednak przeznaczone jedynie na cele określone w warunkach emisji. Obligacje mogą być imienne lub na okaziciela. Występują w postaci materialnej lub zdematerializowanej (zapis w ewidencji). Obecnie najczęściej obligacje nie mają formy dokumentu, powinny więc być zaewidencjonowane w rejestrze prowadzonym przez uprawnioną firmę inwestycyjną lub Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych. Posiadanie obligacji daje prawo do otrzymania od emitenta świadczeń pieniężnych i niepieniężnych.

Emisja obligacji może być przeprowadzona w formie:

• oferty publicznej na warunkach określonych w ustawie prawo o ofercie publicznej,

• oferty niepublicznej poprzez skierowanie jej do mniej niż 100 osób.
  
  Obligacje nieskarbowe mogą emitować:

• banki,

• podmioty prowadzące działalność gospodarczą, posiadające osobowość prawną,

• gminy, związki międzygminne,

• miasto stołeczne Warszawa,

• inne podmioty posiadające osobowość prawną, upoważnione do emisji obligacji na podstawie właściwych ustaw.
  
  Obligacje są emitowane na okres powyżej jednego roku. Największymi organizatorami emisji obligacji pozaskarbowych w drugim kwartale 2006 r. były dwa podmioty finansowe: Deutsche Bank (62,34% rynku) i Bank Handlowy (16,57%).

Świadczenia z obligacji           

Najczęściej stosowaną formą świadczenia pieniężnego z obligacji jest oprocentowanie, wypłacane okresowo w postaci kuponów odsetkowych. Oprocentowanie może być stałe lub zmienne. Zmienne jest zwykle uzależnione od stóp rynkowych lub rentowności bonów skarbowych (obligacje indeksowane). Świadczeniem pieniężnym może być również przychód z inwestycji doliczany do wartości nominalnej obligacji (obligacje przychodowe). Inną formą świadczenia pieniężnego jest dyskonto przy sprzedaży obligacji. W okresie ważności takich obligacji nie są dokonywane wypłaty odsetkowe, dlatego określa się je mianem obligacji zerokuponowych.

Do obligacji może być dołączona opcja dająca obligatariuszowi prawo przedstawienia obligacji do wcześniejszego wykupu (opcja put). Skutkuje to niższym oprocentowaniem obligacji lub niższą od wartości nominalnej ceną wykupu. Jeżeli natomiast emitent posiada prawo wcześniejszego wykupu obligacji, musi za to zapłacić obligatariuszowi wyższym oprocentowaniem. Do innych praw związanych z obligacjami należy możliwość ich zamiany na obligacje kolejnych emisji (rolowanie) lub zamiany na akcje emitenta (obligacje zamienne).

Obligacje zamienne           

Decyzja o zamianie obligacji na określoną liczbę akcji emitenta należy do obligatariusza. Obligacja zamienna stanowi więc połączenie dwóch instrumentów: obligacji zwykłej i opcji kupna akcji emitenta.

Emitowanie obligacji zamiennych jest szczególnie korzystne dla spółek rozpoczynających działalność i mających dobre perspektywy rozwoju.W ten sposób założyciele spółki posiadają w początkowej fazie decydujący wpływ na ukierunkowanie jej strategii rozwojowej, co mogłoby być utrudnione przy liczniejszym akcjonariacie. Poza tym uzyskany w ten sposób wskaźnik zysku netto na akcję będzie bardziej atrakcyjny niż przy emisji akcji. Spółka wykorzystuje przy tym efekt dźwigni finansowej. Konwersja kapitału obcego pozyskanego w wyniku emisji obligacji zamiennych na kapitał własny (akcyjny) może przebiegać stopniowo bez potrzeby organizowania subskrypcji akcji, która jest przedsięwzięciem kosztownym i nie zawsze istnieją korzystne warunki rynkowe, zapewniające jej sukces. Zgodnie z przepisami ustawy o obligacjach, statut emitenta winien zawierać stosowne postanowienia w tym zakresie, a uchwała o takiej emisji winna być podjęta przez walne zgromadzenie akcjonariuszy i wpisana do rejestru sądowego. Operacja taka stanowi rozłożony w czasie proces podwyższania kapitału akcyjnego.

Kolejnym parametrem obligacji zamiennych jest współczynnik konwersji. Na podstawie wynikającej z niego ceny konwersji można wnioskować o atrakcyjności wykorzystania opcji zamiany. Jeżeli kurs rynkowy akcji jest wyższy niż cena konwersji, to posiadacz obligacji może dokonać zyskownego arbitrażu, zamieniając obligacje na akcje i sprzedając je na rynku. W sytuacji odwrotnej,bardziej korzystne będzie przedstawienie obligacji do wykupu. Podjęcie decyzji o arbitrażu lub rezygnacji z niego wymaga jeszcze uwzględnienia przychodów odsetkowych. Tu należy dodać, że oprocentowanie obligacji zamiennych jest niższe niż obligacji zwykłych, co wynika z ceny opcji kupna akcji emitenta (call), jaka jest inkorporowana w obligacji.

Czynniki ryzyka           

Obligacje jako papiery wartościowe reprezentujące określone wierzytelności determinują określony poziom ryzyka, odmienny dla każdego emitenta i uzależniony od czynników zewnętrznych.

Podstawowe rodzaje ryzyka związane z posiadaniem obligacji to:

• niewypłacalność lub bankructwo emitenta,

• wzrost rynkowej stopy procentowej, co skutkuje spadkiem ceny obligacji,

• brak możliwości reinwestowania przychodów odsetkowych według oczekiwanej stopy zwrotu,

• opóźnienia w realizacji wypłat odsetek lub wykupu, co może wynikać z pogarszającej się sytuacji finansowej emitenta lub jego niesolidności,

• inflacja powodująca obniżenie realnej stopy zwrotu z przychodów,

• brak płynności rynku (trudności w zbyciu obligacji po oczekiwanej cenie),

• zmiany kursów walut (dotyczy obligacji denominowanych w walutach obcych),

• przedterminowy wykup obligacji przez emitenta.
  
  Aby zmniejszyć ryzyko inwestowania w obligacje, niezbędne jest stałe monitorowanie sytuacji finansowej emitenta. W praktyce jest to bardzo trudne, zwłaszcza jeśli obligacje nie są notowane na rynku regulowanym.

Zabezpieczenie obligatariuszy           

Zgodnie z ustawą o obligacjach, za zobowiązania wynikające z obligacji emitent odpowiada całym majątkiem.
Jednak dla obligatariuszy oczekujących kolejnego okresu odsetkowego i wykupu to może nie wystarczyć. W ich interesie emitent winien zabezpieczyć, całkowicie lub częściowo, wierzytelności wynikające z zaciągniętego zobowiązania. Zabezpieczenie obligacji leży także w interesie emitenta, gdyż umożliwia ich sprzedaż przy niższym oprocentowaniu oraz zwiększa szansę powodzenia emisji.

Kolejną formą zabezpieczenia interesów obligatariuszy jest zawarcie umowy z bankiem reprezentantantem. Reprezentując interesy obligatariuszy, bank jest zobowiązany do: monitorowania sytuacji finansowej emitenta, udzielania odpowiedzi na pytania obligatariuszy dotyczących sytuacji emitenta, składania obligatariuszom co najmniej raz na pół roku informacji o sytuacji emitenta, niezwłocznego powiadamiania obligatariuszy o wszelkich zagrożeniach lub naruszeniach obowiązków spoczywających na emitencie. Kapitały własne takiego banku nie mogą być niższe niż równowartość 10 mln euro.

Emisja publiczna i niepubliczna           

Emisja obligacji może być przeprowadzona w formie publicznej lub niepublicznej. Oferta publiczna i wprowadzenie obligacji do obrotu regulowanego wymaga zatwierdzenia w Komisji Papierów Wartościowych i Giełd prospektu emisyjnego lub memorandum informacyjnego. Forma i zakres informacji tych dokumentów są jednolite we wszystkich krajach członkowskich Unii Europejskiej. Kwestie te są uregulowane w rozporządzeniu Komisji Europejskiej nr 809/2004 wdrażającym dyrektywę 2003/71/WE. Zatwierdzony przez polską KPWiG prospekt emisyjny daje emitentowi prawo oferowania obligacji w dowolnym kraju Unii (jednolity paszport europejski). Prospekt emisyjny składa się z trzech części: dokumentu rejestracyjnego, dokumentu ofertowego i dokumentu podsumowującego. Prospekt emisyjny lub memorandum informacyjne mogą być opublikowane poprzez:

• zamieszczenie w co najmniej jednym dzienniku ogólnopolskim;

• udostępnienie w formie wydrukowanej w siedzibie emitenta oferującego, na giełdzie i w punktach obsługi klienta podmiotów biorących udział w sprzedaży albo subskrypcję obligacji;

• zamieszczenie na witrynie internetowej emitenta.
  
  Wtórny obrót obligacjami może odbywać się na Giełdzie Papierów Wartościowych, MTS-CeTO lub pomiędzy instytucjami finansowymi.

Oferta nabycia obligacji może być również skierowana do mniej niż 100 osób (oferta niepubliczna). Wówczas nie jest wymagane zatwierdzanie prospektu emisyjnego lub memorandum informacyjnego przez KPWiG. Nie zwalnia to jednak emitenta z obowiązku publikacji oferty nabycia zawierającej informacje o emitencie, obligacjach i wynikach finansowych, co wynika z ustawy o obligacjach.

Zalety i wady obligacji           

Pozyskanie kapitału poprzez kredyt bankowy okazuje się zwykle trudniejsze niż w drodze emisji obligacji. Banki stosują sztywne procedury kredytowania, wynikające z obowiązujących norm ostrożności.Z drugiej strony należy rozważyć inne czynniki, które mają wpływ na uzyskanie finansowania oraz jego koszty. Emisja obligacji wiąże się na przykład z wysokimi kosztami, związanymi z jej przygotowaniem. W tabeli 2 (str. 14) dokonano porównania najważniejszych czynników charakteryzujących dwie podstawowe formy pozyskania kapitału obcego - emisji obligacji i kredytu bankowego.

WYCENA OBLIGACJI           

Wartość godziwą obligacji stanowi suma zdyskontowanych strumieni dochodów możliwych do osiągnięcia przez osobę, która taką obligację posiada. Stopa dyskonta stanowi wymaganą przez inwestora stopę zwrotu, którą może on określić na podstawie rynkowych stóp procentowych.



gdzie:

P - wartość godziwa obligacji
N - cena wykupu obligacji (np. wartość nominalna)
Ci - kupony odsetkowe
YTM - stopa zwrotu w okresie do wykupu (rentowność)

Przykład:
Trzyletnia obligacja korporacyjna o nominale 100 zł i rocznym kuponie 5,25%. Dla oczekiwanej stopy zwrotu 5,00% wartość godziwa takiej obligacji wynosi:



Jak zmieni się wartość tej obligacji w przypadku zmiany stóp procentowych przez RPP i w efekcie - oczekiwanej stopy zwrotu? Odpowiedź da nam analiza dwóch przypadków przedstawionych poniżej.

Przypadek 1. Spadek stóp procentowych z 5% do 4,75% (RPP obniżyła stopy procentowe o 25 p.b.):



Przypadek 2. Wzrost stóp procentowych z 5% do 5,5% (RPP podniosła stopy procentowe o 50 p.b.):



Wniosek:
Spadek stóp procentowych powoduje wzrost cen obligacji, a wzrost stóp procentowych - spadek cen obligacji.

Natomiast zaletą emisji obligacji jest fakt, że taka emisja nie zmienia w żaden sposób składu akcjonariatu, a w konsekwencji udziału aktualnych akcjonariuszy w kapitale akcyjnym spółki. Wadą natomiast jest, że emisja obligacji wiąże się z dodatkowymi kosztami finansowymi w postaci okresowych płatności odsetek oraz wykupu obligacji.

---