WYKŁAD 5. RATING

Rating:

• jest opinią agencji ratingowej bądź banku o zdolności i prawnym zobowiązaniu dłużnika do terminowej i całkowitej spłaty zobowiązań wraz z należnymi odsetkami;

• jest oceną klasyfikacyjną ryzyka inwestycyjnego związanego z określonymi papierami wartościowymi lub zdolnością emitenta do terminowej spłaty zaciągniętych zobowiązań, dokonana i ogłoszona przez wyspecjalizowaną instytucję.

Rating jest zatem niczym innym, jak oceną wiarygodności kredytowej.

Dla inwestorów i wierzycieli instrument ten stwarza warunki porównywalności i przejrzystości, a zatem możliwość oceny (wyceny) ryzyka związanego z daną inwestycją. Jest to szczególnie pomocne w przypadku międzynarodowych transakcji. Na przykład z uwagi na różne standardy rachunkowości stosowane w danych państwach porównywalność ta może zostać utrudniona.

Rating jest podstawą określenia atrakcyjności pewnego przedsięwzięcia inwestycyjnego (Risk-Adjusted Pricing). Jako miara ryzyka jest jednocześnie pomocnym instrumentem dla menedżerów portfolio, do których należy konstrukcja portfela inwestycji i zarządzanie polityką kredytową poprzez narzędzia ograniczania ryzyka.

Krąg odbiorców ratingu jest jednak o wiele szerszy i nie ogranicza się jedynie do właścicieli i zarządzających firmą, co przedstawia zestawienie w tabeli 1.

Otoczenie firmy	Zalety ratingu (możliwości wykorzystania)
Właściciele	skuteczne narzędzie nadzoru właścicielskiego informacja o racjonalnym wykorzystaniu środków finansowych i infrastruktury technicznej wybór lokalizacji przedsiębiorstwa (rating państwa, regionu) informacja o konkurentach (rating branży)
Zarząd firmy	informacja o mocnych i słabych stronach zarządzanie ryzykiem w przedsiębiorstwie podstawa do opracowania skutecznej strategii, programu naprawczego itp. i oceny efektów wdrażanych programów instrument zdobycia przewagi konkurencyjnej argument w negocjacjach z płatnikami, klientami itp.
Pracownicy	instrument motywacji pracowników pozyskanie nowych pracowników
Klienci	zdobycie lojalności klientów pozyskanie nowych klientów
Dostawcy	budowanie trwałych stosunków z dostawcami zapewnienie korzystnych warunków dostawy
Odbiorcy	element przewagi konkurencyjnej w stosunku do dostawców nie posiadających ratingu zapewnienie zbytu produktów
Partnerzy gospodarczy	instrument budowania zaufania publicznego zdobycie nowych partnerów gospodarczych, nowe korporacje, joint-venture, fuzje element przewagi konkurencyjnej
Banki	profesjonalne rozmowy z bankiem, uzupełnienie ratingu bankowego solidny rating gwarancją korzystnych warunków kredytowania ogólne wzmocnienie pozycji w negocjacjach z kredytodawcami
Udziałowcy	akwizycja nowych udziałowców (private equity) informacja dla obecnych i potencjalnych udziałowców
Wierzyciele	instrument budowania zaufania publicznego argument w negocjacjach z wierzycielami
Opinia publiczna	instrument budowania zaufania publicznego narzędzie komunikacji i PR zapewnienie porównywalności informacji o firmach
Analitycy finansowy	dostarczenie rzetelnej i istotnej informacji o firmie przejrzystość i czytelność rynku ocena ryzykowności inwestycji (Risk-Adjusted Pricing)
Uczestnicy giełdy	łatwiejszy dostęp do rynku kapitałowego udane wejście na giełdę, wpływ na IPO relacje inwestorskie

Rating wewnętrzny a rating zewnętrzny

Rating wewnętrzny, zwany inaczej bankowym (ang. internal rating) i rating zewnętrzny (ang. external rating) różnią się od siebie po pierwsze przez to, że pierwszy przeprowadzany jest przez bank, drugi zaś zlecany jest agencji ratingowej przez zainteresowane przedsiębiorstwo.

O ratingu wewnętrznym mówi się wtedy, kiedy instytucja kredytowa w ramach badania zdolności kredytowej ocenia solidność potencjalnego kredytobiorcy i związanego z nim ryzyka kredytowego. W przeciwieństwie do ratingu zewnętrznego, rating bankowy jedynie w sporadycznych przypadkach komunikowany jest klientom banku. Najczęściej pozostaje on do wewnętrznej wiadomości banku i dlatego nazywany jest też ratingiem wewnętrznym. Analogicznie wygląda to w przypadku kryteriów i metod oceny bankowej. Silniejsza niż dotychczas zależność warunków kredytowania od poziomu oceny ratingowej powinna wpłynąć w przyszłości na zwiększenie przejrzystości wewnętrznych metod oceny stosowanych przez banki.

Rating wewnętrzny	Rating zewnętrzny
przeprowadzany przez bank w ramach badania wiarygodności kredytowej	przeprowadzany przez niezależną, zewnętrzną agencję ratingową na zlecenie zainteresowanego przedsiębiorstwa
ocenę wydaje z reguły doradca kredytowy na podstawie standardowego modelu wyceny	ocena dokonywana przez niezależnych ekspertów w danej dziedzinie, ocena na podstawie modelu dostosowanego do profilu przedsiębiorstwa i branży
procedury i skala ratingowa są indywidualne dla każdego banku	czytelne procedury, powszechnie stosowana skala ratingowa
ocena pozostaje do wewnętrznej wiadomości banku i z reguły nie jest ujawniana świadomie kredytobiorcom	zasada otwartości w stosunku do klientów, na życzenie zleceniodawcy ocena ratingowa podawana jest do powszechnej wiadomości
celem postępowania jest zwykła ocena zdolności kredytowej i ryzyka kredytowego	całościowa analiza przedsiębiorstwa, w tym czynników sukcesu i ryzyka
analiza czysto ilościowa, analiza bilansu, rachunku zysków i strat z ostatnich lat, monitoring konta	całościowa analiza czynników ilościowych i jakościowych, analiza przedsiębiorstwa od wewnątrz
instrument wewnętrznej informacji dla konkretnego banku	instrument komunikacji narodowej i międzynarodowej, ułatwiony dostęp do alternatywnych źródeł finansowania
koszty wkalkulowane w opłaty i warunki kredytowania	koszty bezpośrednio naliczane klientom (płatne zazwyczaj z góry)
wysokość opłat zależna jest od banku, kwoty kredytu itp., szacowana wysokość od 1.000 do 30.000 zł	procedura agencji ratingowych jest odpłatna, opłata waha się od 20.000 do 200.000 zł
z reguły analiza przeszłości i teraźniejszości, rzadziej przyszłości („point in time”)	analiza przeszłości, teraźniejszości oraz przyszłych perspektyw rozwoju przedsiębiorstwa („through the cycle”)
duże ilości rozpatrywanych wniosków, względnie krótka procedura oceny	dogłębna analiza fundamentalna, względnie długa procedura analizy
obserwacja stanu konta klienta	stały monitoring oceny

Termin „rating zewnętrzny” odnosi się od oceny nadanej przez zewnętrzną i niezależną agencję ratingową. W tym przypadku samo przedsiębiorstwo jest inicjatorem procedury ratingowej, zlecając odpłatne przeprowadzenie ratingu odpowiedniej agencji. Agencja ratingowa jest w swojej ocenie niezależna i obiektywna, ponieważ z ocenianym przedsiębiorstwem nie łączą jej żadne powiązania, na przykład w postaci otwartej linii kredytowej.

Kontakt przedsiębiorstwa z agencją ratingową ogranicza się do nadania i monitoringu oceny ratingowej. Agencja ratingowa posiada kompetentną kadrę analityków o konkretnych specjalizacjach branżowych. Poza tym, przeprowadza badanie zdolności kredytowej przedsiębiorstwa za pomocą odpowiedniego modelu, dostosowanego do profilu przedsiębiorstwa i branży.

W sektorze bankowym - z uwagi na dużą liczbę klientów - zindywidualizowane podejście przy ocenie kredytowej jest znacznie ograniczone. Instytucje kredytowe korzystają dlatego w dużej mierze z silnie wystandaryzowanych narzędzi oceny. Ratingi bankowe bazują głównie na wartościach ilościowych ze sprawozdań finansowych oraz na krótkookresowych wskaźnikach bilansowych i są z tego względu, w porównaniu z ratingiem zewnętrznym, mniej zorientowane na przyszłość.

Adekwatna kalkulacja ryzyka wymaga jednak uwzględnienia przyszłych czynników rozwoju oraz podejścia opartego na przepływach pieniężnych, które obejmuje zarówno analizę pozycji strategicznej przedsiębiorstwa, jak i jego zdolność reakcji na przyszłe zmiany rynkowe. Rating bankowy pozostanie wprawdzie, w przeciwieństwie do „szytego na miarę” ratingu zewnętrznego, nadal wystandaryzowanym „produktem masowym”. Jednak z uwagi na nowe regulacje zawarte w dokumencie Basel II, należy liczyć na zbliżenie procedur bankowych do metod stosowanych przez agencje ratingowe.

Kolejnym kryterium różnicującym jest kwestia kosztów procedury ratingowej. Podczas gdy zewnętrzne agencje ratingowe pobierają opłaty w zamian za nadanie ratingu, w przypadku banków z reguły nie jest wymagana żadna bezpośrednia odpłatność. Koszty procedur są pośrednio uwzględnione w opłatach i warunkach kredytowych.

  Jeśli chodzi o nakład czasu potrzebny na przeprowadzenie ratingu zewnętrznego, wynosi on do 90 dni w przypadku ratingu zewnętrznego. W analogicznym czasie analityk kredytowy rozpatruje od 30 do 70 wniosków kredytowych, co przekłada się na 3 do 7 dni potrzebnych na wydanie pojedynczej opinii przez bank.

Należy przy tym zaznaczyć, że w przypadku banku równolegle do bieżącej działalności bankowej ma miejsce ciągły monitoring klienta przez obserwację stanu jego konta.

Kolejna istotna różnica polega na okresie obowiązywania ratingu. Horyzont adekwatności ratingu bankowego ogranicza się z reguły do jednego roku (tzw. „point in time”), co odpowiada przepisom Basel II. W przypadku agencji ratingowych w regularnych odstępach czasu badane jest, czy nadany rating odpowiada aktualnym warunkom, czy jest on wciąż adekwatny.

Dodatkowo celem ratingu zewnętrznego jest wydanie oceny z uwzględnieniem przyszłych cyklów gospodarczych (tzw. „through the cycle”), która będzie stanowić podstawę do długookresowych decyzji inwestycyjnych.

Rating w procesie emisji papierów wartościowych

Rating instrumentu (papierów wartościowych):

• niezależna oraz obiektywna ocena ryzyka kredytowego przedsiębiorstwa, które decyduje się na zaciągnięcie długu na rynku;

• zdolność kredytobiorcy do dokonywania terminowej obsługi zobowiązań płatniczych zaciąganych przez dany podmiot w trakcie trwania transakcji;

• jest miarą stosowaną do określania prawdopodobieństwa niewypłacalności: nie jest to opinia o kredytobiorcy jako takim;

• narzędzie wykorzystywane przez inwestorów na rynku papierów wartościowych (głównie obligacji) jako punkt odniesienia w celu porównywania jakości emitentów.

Największymi agencjami, które zajmują się wydawaniem opinii o możliwościach obsługi zobowiązań, są FITCH Polska, Standard&Poor's oraz Moody's Investors Service. Spółki, które zdecydują się na posiadanie ratingu musza liczyć się z wydatkami rzędu 40-45 tys. euro rocznie.

Ocena ratingowa jest nieodłącznym elementem procesu emisji papierów dłużnych przez spółkę. Jest ona niezwykle istotna dla inwestorów nabywających papiery na rynku finansowym, ponieważ pozwala ona im określić atrakcyjność inwestycyjną papierów dłużnych danego emitenta. Ze względów bezpieczeństwa inwestorzy instytucjonalni decydują się na nabywanie papierów wartościowych, posiadających rating conajmniej inwestycyjny.

W przypadku transakcji przeprowadzanych na rynku międzynarodowym, inwestorzy oczekują ratingu od przynajmniej jednej z agencji ratingowych (preferowane ratingi od dwóch a nawet trzech agencji). W przypadku transakcji na rynku polskim obligacje powinny uzyskać rating od jednej z wymienionych agencji ratingowych. Cena transakcji (koszt finansowania w postaci emisji obligacji) jest ściśle uzależniona od poziomu uzyskanego ratingu.

Po podpisaniu stosownej umowy przez spółkę z wybraną agencją, jej pracownicy przeprowadzają bardzo staranne badanie przedsiębiorstwa, które wykracza swoim zakresem poza tradycyjną analizę podmiotu. Skupia się ono na monitorowaniu czynników mogących wpłynąć na terminową obsługę zaciągniętych zobowiązań. Oprócz zagadnień stricte finansowych oraz konkretnych grup ryzyk, związanych z działalnością spółki, ocenia się również kompetencje kadry zarządzającej.

Poszczególne oceny oparte są na bieżących informacjach dostarczanych przez emitenta albo uzyskanych przez agencje ratingowe z innych źródeł, przy czym agencja nie wykonuje rewizji sprawozdań finansowych dokonywanych przez biegłych rewidentów. Na ocenę mają wpływ następujące czynniki (w różnym stopniu):

• prawdopodobieństwo niedotrzymania warunków umowy dotyczącej terminowego płacenia odsetek i kapitału;

• charakter zobowiązania;

• zabezpieczenia;

• relatywna pozycja zobowiązania na wypadek bankructwa, reorganizacji albo zmian przepisów prawnych mających wpływ na prawa pożyczkodawców.

Jako agent inwestorów inwestujących w obligacje, agencje mają konserwatywne podejście i skupiają się na czynnikach, które mogą uniemożliwić emitentowi obsługę swojego zadłużenia.

Elementy podlegające ocenie agencji ratingowej:

► Analiza prognoz w horyzoncie 3-5 lat:

• agencja będzie starać się wziąć pod uwagę cykle biznesowe i ekonomiczne. Analiza będzie uwzględniać plany spółki w zakresie: rozwoju/przejęć, prognozy finansowe i ich założenia;

► Koncentrowanie się na aspektach ryzyka.

► Analiza porównawcza

► Globalna perspektywa

► Aspekty ilościowe i jakościowe:

• agencje będą oceniać sytuację biznesową spółki oraz ryzyko finansowe w oparciu o ilościową i jakościową analizę biznesu i finansów. Rating jest wypadkową pozycji biznesowej i ryzyka finansowego;

► Kadra zarządzająca jako jeden z najważniejszych czynników jakościowych wpływających na rating:

• kluczowy czynnik określający zdolność spółki do skutecznego działania w trudnym środowisku;

• filozofia zarządzania i wrażliwość na kwestie rozwoju i ryzyka;

• wiarygodność i doświadczenie.

Podczas spotkań z analitykiem przedsiębiorstwo powinno udostępnić wszystkie niezbędne dokumenty, które są niezbędne do przygotowania raportu. Jest on następnie przedstawiany komitetowi ratingowemu, który decyduje o nadaniu oceny spółce, podlegającej następnie podaniu do publicznej wiadomości.

Wynikiem całego procesu jest jakościowa klasyfikacja papierów dłużnych pod kątem wiarygodności finansowej ich emitentów. Ocena ta nie jest rekomendacją do zakupu, sprzedaży lub trzymania danego papieru wartościowego dla poszczególnego inwestora, ani komentarzem ceny rynkowej danego papieru wartościowego. Należy ponadto pamiętać, że raz nadana ocena nie jest przypisana do spółki na stałe. Może być ona zmieniana, zawieszana lub cofnięta w wyniku zachodzących zmian zarówno w otoczeniu emitenta, jak i w samej strukturze podmiotu.

Nadany rating jest przedmiotem monitoringu przez agencję, która go wystawiła, w całym okresie aż do wykupu wyemitowanych obligacji. Ponieważ może on ulec zmianie na korzyć oraz na niekorzyść spółki, gdy zajdą okoliczności uzasadniające tą modyfikację, spółka powinna cały czas dbać o utrzymywanie wysokiej zdolności do regulowania swoich zobowiązań, ponieważ inwestorzy szybko zostaną poinformowani o pogarszającej się zdolności kredytowej.

Ocena ratingowa może dotyczyć zarówno zobowiązań zaciąganych w walucie krajowej, jak i zagranicznej. Powinno to być jednak stosownie zaznaczone w raporcie.

Posiadanie wysokiej oceny ratingowej powinno leżeć w interesie spółki. Przekłada się to bowiem na zainteresowanie podmiotów, również tych zagranicznych, obligacjami emitowanymi przez przedsiębiorstwa. Wysoki rating umożliwia również obniżenie kosztów obsługi długu, dzięki możliwości ustanowienia niższej premii za ryzyko.

Ocena ma postać kodu literowego, charakterystycznego dla danej agencji. Klasyfikacja stosowana do obligacji składa się z dwóch poziomów: inwestycyjnego (od „AAA” do „BB-”) oraz spekulacyjnego (od „B+” do „D”). Poziom inwestycyjny oznacza zdolność emitenta do spłaty odsetek i kapitału, natomiast poziom spekulacyjny wskazuje (oprócz ocen „C” i „D”), że dług ma pewne cechy inwestycyjne, ale są one niwelowane przez wysoką niepewność co do terminowego wywiązania się emitenta z powziętych zobowiązań na skutek możliwych zmian w otoczeniu firmy.

Poniższa tabela prezentuje symbole wykorzystywane przy nadawaniu ratingu dla długiego okresu. Na zielono ratingi inwestycyjne a na czerwono spekulacyjne (wśród nich tzw. junk bonds - obligacje śmieciowe).

Moody's Investors Service	Standard&Poor's	Fitch Rating	Opis
POZIOM INWESTYCYJNY:
Aaa	AAA	AAA	Obligacje o najwyższej jakości kredytowej. Bardzo wysoka zdolność do obsługi długu.
Aa	AA	AA	Obligacje o bardzo wysokiej jakości kredytowej.
A	A	A	Obligacje o wysokiej zdolności kredytowej. Wysoka zdolność obsługi długu, ale istnieją czynniki, które mogą ją obniżyć.
Baa	BBB	BBB	Obligacje o dobrej jakości kredytowej. Zadowalająca zdolność do obsługi długu.
Ba	BB	BB	Obsługa zobowiązania może być wątpliwa w przypadku wystąpienia niekorzystnych zdarzeń w otoczeniu emitenta.
POZIOM SPEKULACYJNY:
B	B	B	Obsługa długu z tytułu obligacji jest wątpliwa.
Caa	CCC	CCC	Obsługa długu możliwa tylko w przypadku wystąpienia korzystnych okoliczności w otoczeniu emitenta.
Ca	CC	CC	Obligacje emitentów, którzy mogą zaprzestać działalności.
C	C	C	Obligacje emitentów znajdujących się w trakcie postępowania upadłościowego.
D	D	DDD,DD,D*	Obligacje, dla których zaprzestano regulowania zobowiązań lub niewykupione.

* zobowiązania ocenione na DDD mają największą szansę na spłatę w 90-100% ich wartości razem z zakumulowanymi odsetkami; zobowiązania z ratingiem DD wykazują potencjalnie szansę na spłatę w wysokości 50-90%, natomiast D - poniżej 50%.

Dodatkowo wystawiana ocena może zostać modyfikowana za pomocą dodatkowych oznaczeń „+” lub „-” używają ich agencje FITCH Ratings oraz Standard&Poor's. Pozwalają one na dodatkową klasyfikację emitentów w ramach grupy, do której zostali oni zakwalifikowani. Natomiast agencja Moody's Investors Service stosuje cyferki 1, 2 lub 3. 1 oznacza najwyższą jakość w danej klasie, 2 oznacza średni rating w danej klasie a 3 najniższy.

Oczywiście rating może zostać nadany emitentowi również na krótki okres tzn. do 12 miesięcy. Ma to miejsce w przypadku emisji Krótkoterminowych Papierów Dłużnych, których okres zapadalności wynosi maksymalnie 12 miesięcy. Poniżej przedstawiono oznaczenia w tym celu wykorzystywane. Różnią się one między sobą skalą w zależności od agencji, jednak ich znaczenie jest dla wszystkich podobne. Poniższa tabela prezentuje oceny ratingowe poszczególnych agencji dla krótkiego okresu.

Wyjaśnienie oznaczeń stosowanych przez Fitch dla ratingów krótkoterminowych:

• F1 - oznacza najwyższą zdolność do terminowej obsługi zobowiązań finansowych w porównaniu do innych emitentów lub emisji w danym kraju i jest z reguły nadawany dla wszystkich zobowiązań emitowanych lub gwarantowanych przez Skarb Państwa. Tam, gdzie ryzyko kredytowe jest szczególnie niskie, dodaje się do nadanego ratingu modyfikator "+";

• F2 - oznacza zadowalającą zdolność do terminowej obsługi zobowiązań finansowych w porównaniu do innych emitentów lub emisji w danym kraju. Jednak margines bezpieczeństwa nie jest tak duży, jak w przypadku wyższych ratingów;

• F3 - oznacza dostateczną zdolność do terminowej obsługi zobowiązań finansowych w porównaniu do innych emitentów lub emisji w danym kraju. Potencjał ten jest jednak bardziej podatny na wpływ niekorzystnych zmian zachodzących w krótkim horyzoncie czasowym, niż zobowiązania finansowe zaliczone do wyższych kategorii ratingu;

• B - oznacza niepewną zdolność do terminowej obsługi zobowiązań finansowych w porównaniu do innych emitentów lub emisji w danym kraju. Zdolność ta jest wysoce podatna na wpływ niekorzystnych zmian zachodzących w warunkach finansowych i gospodarczych w krótkim horyzoncie czasowym;

• C - oznacza wysoce niepewną zdolność do terminowej obsługi zobowiązań finansowych w porównaniu do innych emitentów lub emisji w danym kraju. Utrzymanie zdolności do terminowej obsługi zobowiązań finansowych opiera się wyłącznie na trwałości korzystnych warunków biznesowych i gospodarczych;

• D - oznacza faktyczną lub nieuchronną utratę zdolności do obsługi zadłużenia.
  

Posiadanie przez spółkę ratingu, przynajmniej na poziomie inwestycyjnym, przynosi jej wiele korzyści. Najważniejsza z nich to zainteresowanie jej papierami dłużnymi ze strony inwestorów instytucjonalnych, którzy dysponują znacznym kapitałem, jednak są ograniczani przez limity bezpieczeństwa. Umożliwia również pozyskanie kapitału po niższym koszcie oraz daje lepszą pozycję negocjacyjną w stosunku do banków. Jest również sygnałem dla akcjonariuszy o stabilności spółki i braku zagrożenia utratą płynności finansowej.

Ratingi odzyskania należności - Recovery Ratings

Fitch Ratings nadaje ratingi odzyskania należności papierom wartościowym i emisjom. Są one aktualnie publikowane dla większości poszczególnych zobowiązań emitentów z ratingiem podmiotu (IDR) kategorii ratingowej "B" i poniżej.

Odzyskanie należności ma coraz większe znaczenie przy niższych poziomach ratingu, jako, że prawdopodobieństwo utraty wypłacalności w krótkim lub średnim okresie jest często stosunkowo wysokie, a różnice w wartościach odzyskanych należności rzutują poważnie na skalę spodziewanych strat. Wśród czynników, które mają wpływ na wartość odzyskanych należności są: zabezpieczenie, stopień podporządkowania w stosunku do innych należności oraz oczekiwana wartość podmiotu w stanie zagrożenia.

Skala ratingów odzyskania należności opiera się na oczekiwanych, relatywnych cechach danego zobowiązania z chwilą wyjścia podmiotu ze stanu niewypłacalności, upadłości lub zakończenia działalności emitenta lub powiązanego zabezpieczenia. W swojej strukturze jest to skala porządkowa, nie mająca na celu dokładnego oszacowania poziomu odzyskania należności.

Skala ratingów odzyskania należności:

• RR1 - najlepsze perspektywy odzyskania należności w przypadku utraty wypłacalności.

Papiery wartościowe o ratingu RR1 posiadają cechy zbieżne z papierami wartościowymi, w przypadku których w przeszłości odzyskiwano 91%-100% zainwestowanej kwoty wraz z należnymi odsetkami.

• RR2 - bardzo dobre perspektywy odzyskania należności w przypadku utraty wypłacalności.

Papiery wartościowe o ratingu RR2 posiadają cechy zbieżne z papierami wartościowymi, w przypadku których w przeszłości odzyskiwano 71%-90% zainwestowanej kwoty wraz z należnymi odsetkami.

• RR3 - dobre perspektywy odzyskania należności w przypadku utraty wypłacalności.

Papiery wartościowe o ratingu RR3 posiadają cechy zbieżne z papierami wartościowymi, w przypadku, których w przeszłości odzyskiwano 51%-70% zainwestowanej kwoty wraz z należnymi odsetkami.

• RR4 - przeciętne perspektywy odzyskania należności w przypadku utraty wypłacalności.

Papiery wartościowe o ratingu RR4 posiadają cechy zbieżne z papierami wartościowymi, w przypadku których w przeszłości odzyskiwano 31%-50% zainwestowanej kwoty wraz z należnymi odsetkami.

• RR5 - perspektywy odzyskania należności poniżej przeciętnej w przypadku utraty wypłacalności.

Papiery wartościowe o ratingu RR5 posiadają cechy zbieżne z papierami wartościowymi, w przypadku których w przeszłości odzyskiwano 11%-30% zainwestowanej kwoty wraz z należnymi odsetkami.

• RR6 - słabe perspektywy odzyskania należności w przypadku utraty wypłacalności.

Papiery wartościowe o ratingu RR6 posiadają cechy zbieżne z papierami wartościowymi, w przypadku których w przeszłości odzyskiwano 0%-10% zainwestowanej kwoty wraz z należnymi odsetkami.

Zalety i znaczenie credit-ratingu

Do zalet credit-ratingu zaliczyć należy:

• standaryzację ryzyka inwestycyjnego w skali międzynarodowej;

• wystandaryzowanie kosztu pozyskania kapitału w skali światowej w zależności od bieżącego i prognozowanego ryzyka inwestycyj­nego oraz od kondycji finansowej danego podmiotu;

• obniżenie kosztu pozyskania kapitału. Im wyższy poziom oceny, tym niższy jest koszt pozyskania kapitałów z rynku zarówno krajo­wego, jak i zagranicznego bez względu na to, czy będą to kredyty czy obligacje;

• ułatwienie dostępu do kapitału - wiarygodny dłużnik jest zawsze poszukiwany na rynku;

• efekt marketingowy w wymiarze międzynarodowym.

Abstrahując od płynności, podstawowym wspólnym mianownikiem wszystkich inwestycji są dwa czynniki: rentowność i ryzyko, pomiędzy którymi zachodzi następująca relacja: im wyższe ryzyko związane z da­ną inwestycją, tym wyższa rentowność inwestycji, jako wynagrodzenie za podjęte przez inwestora ryzyko. Dzięki ocenom przyznanym przez agencje credit-ratingu, inwestor porównuje ryzyko inwestycyjne w skali światowej, co ułatwia mu podejmowanie decyzji inwestycyjnych.

Ocena wiarygodności finansowej przyznana przez niezależne agencje credit-rantingu warunkuje rozwój form dłużnych papierów wartościowych i wolumenu transakcji dokonywanych za pomocą tego instrumentu finan­sowego poprzez wykorzystanie standaryzacji ryzyka w procesie pozys­kiwania kapitału na międzynarodowym rynku finansowym. Ocena ta leży u podstaw procesu inwestycyjnego, ponieważ od niej inwestor rozpoczyna podejmowanie decyzji inwestycyjnej.

Klasyfikacje sporządzone przez agencje credit-ratingu są skuteczną formą wsparcia rozwoju dłużnych papierów wartościowych na rynku międzynarodowym poprzez dostęp­ność informacji o ryzyku inwestycyjnym danego waloru dla każdego inwestora. Z kolei uzyskanie oceny wiarygodności finansowej pozwala emitentowi na osiągnięcie korzyści dwojakiego rodzaju: bezpośrednich i pośrednich. Korzyści bezpośrednie to niższe oprocentowanie emisji, lepsza pozycja w rozmowach z konsorcjum organizującym emisję oraz większa pewność, że emisja znajdzie nabywców. Korzyści pośrednie to głównie ułatwienia we wszelakich negocjacjach, w tym w poszukiwaniu inwestora strategicznego, czy też wykorzystanie tej oceny w promocji firmy/kraju.

Credit-rating ułatwia kontakt z zagranicznymi partnerami, ponie­waż informuje o relatywnej ocenie bezpieczeństwa i wiarygodności pod­miotu jako partnera podmiotów zagranicznych w transakcjach finansowych.

W przypadku banków od oceny tej zależy współpraca z partnerami za granicą, w tym poziom przyznanych limitów na operacje dewizowe, akredytywy, gwarancje i depozyty. Banki-korespondenci danego banku na całym świecie gotowe są w przypadku wysokiej/podwyższonej oceny podwyższyć limity operacyjne na obsługę zleceń klientów ocenionego wysoko podmiotu, ale także obniżyć koszty takich operacji, jak potwier­dzanie akredytyw i gwarancji danego banku oraz oprocentowanie linii kredytowych przyznanych bankowi dla jego klientów.

Credit-rating jest ważny dla rynku obligacji, ponieważ wpływa m.in. na stopę procentową. Ocena credit-ratingu wpływa również na decyzje kierownictwa podmiotu w momencie wyboru pomiędzy alternatywnymi źródłami dopływu kapitału. Kiedy ocena obniża się, oznacza to wyższy koszt pozyskania kapitału poprzez emisję obligacji. W efekcie zostanie wybrana emisja akcji lub obligacji zamiennych na akcje, sprzedaż aktywów albo zweryfikowany zostanie plan ekspansji na rynku.

Credit-rating jest potwierdzeniem standingu finansowego. Potwierdza solidność partnera, stanowiąc jednocześnie wizytówkę i reklamę. Podmioty mające credit-rating traktują go bardzo prestiżowo. W przypadku zmiany korzystnej, podkreślają ten fakt przy każdej okazji, natomiast zmiany w dół — głośno oprotestowują, wysuwając kontrargumenty do uzasadnienia oceny agencji oraz starając się przekonać inwestorów o błędnych pro­gnozach agencji oraz jej subiektywizmie.

Ponadto na portfele instytucjonalne z góry nakładane są pewne ograniczenia odnoszące się do jakości kredytowej posiadanych w portfelu aktywów. Limity co do jakości kredytowej budujących portfel komponentów nakładają ustawy oraz władze nadzorujące instytucje finansowe. W wielu instytucjach stosowane są dodatkowe ograniczenia mające zwiększać bezpieczeństwo (ograniczać ryzyko). Również inwestorzy indywidualni, inwestując na własny rachunek, powinni upewnić się, co dokładnie kupują i z jakim ryzykiem się to wiąże. Odpowiednia jakość kredytowa emitenta reprezentowana jest przez wysoki rating. Jasne jest, że wybierając lepszą jakość, zapłacimy wyższą cenę, czyli rentowność takiej inwestycji będzie niższa. Jeśli preferujemy wyższe potencjalnie zyski, to należy się pogodzić z podwyższonym ryzykiem (gorszym ratingiem). W przypadku obligacji ich rating wpływa na oprocentowanie, które emitent musi zapłacić, aby przyciągnąć inwestorów. Ogólnie można stwierdzić, że im niższy rating, tym oprocentowanie musi być wyższe. Dlatego obligacje o najniższych ratingach są nazywane śmieciowymi (tzw. junk bonds), ale w zamian za wysokie ryzyko mogą dawać relatywnie wysokie zyski. Inwestor indywidualny powinien wybierać inwestycje, których jakość kredytowa (rating) jest zbieżna z akceptowanym przez niego poziomem ryzyka. Idealnym rozwiązaniem jest posiadać poprawnie dobrany portfel inwestycji, który składa się z aktywów o różnym ratingu, w proporcjach uwzględniających preferencje i komfort klienta.

Agencje credit-ratingu nie są nieomylne, niemniej, niepowodzenia te są znikome w skali rynku. Kontrowersyjne aspekty związane z działalnością i ekspansywnością agen­cji credit-ratingu również mają charakter marginalny i nie podważają one generalnie ani samej idei klasyfikacji wiarygodności finansowej, ani jej przy­datności dla międzynarodowego rynku finansowego. Błędne oceny wystawione przez agencje credit-ratingu nie przeczą temu, że oceny agencji są pomocnym narzędziem wykorzys­tywanym do oszacowania ryzyka inwestycyjnego, nie tylko dłużnych papierów wartościowych, na międzynarodowym rynku finansowym.

Podsumowując należy stwierdzić, że credit-rating jest integralną częścią międzynarodowego rynku dłużnych papierów wartościowych.

3

---