Akcje

1. CHARAKTERYSTYKA PAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH

Papiery wartościowe są dokumentami stwierdzającymi istnienie określonych praw majątkowych. Realizacja tych praw możliwa jest jedynie na podstawie okazania tych dokumentów bądź ich zwrotu. Papiery wartościowe są z reguły dokumentami o finansowym charakterze . Do najczęściej spotykanych należą:

• akcje

• obligacje

• bony pieniężne NBP

• bony skarbowe

• listy zastawne

• losy loteryjne

• czeki

• weksle

Papierami wartościowymi mogą być także niektóre dokumenty o charakterze handlowym, które stwierdzają podstawę do dysponowania towarami czy innymi składnikami majątkowymi.

Papiery wartościowe klasyfikuje się wg różnych kryteriów.

1. Wg charakteru praw majątkowych dzieli się je na:

• finansowe papiery wartościowe (np. czeki, weksle, akcje, obligacje)

• towarowe papiery wartościowe (np. listy przewozowe, konosamenty, warranty)

Wg funkcji jakie spełniają, wyróżniamy:

• dokumenty stanowiące potwierdzenie wierzytelności pieniężnych (np. obligacje, weksle, czeki)

• dokumenty uprawniające do współwłasności majątkowej (np. akcje)

• Wg sposobu przenoszenia tytułu własności innych praw majątkowych papiery wartościowe dzielimy na:

• na okaziciela

• imienne

• dokumenty na zlecenie

• Wg korzyści jakie przynosi posługiwanie się nimi, rozróżniamy:

• papiery wartościowe służące celom rozliczeniowym (np. czeki, weksle)

• papiery wartościowe lokacyjne (np. akcje, obligacje, bony pieniężne)

• Wg terminu płatności, wyróżniamy:

• długoterminowe

• krótkoterminowe

Papiery wartościowe są ważnym instrumentem akumulacji wolnych środków pieniężnych i wprowadzania ich do obrotu gospodarczego, co umożliwia lepsze ich wykorzystanie i wzrost gospodarczy. Stwarzają one posiadaczom walorów szansę osiągania dodatkowych dochodów z lokat pieniężnych. Większość lokacyjnych papierów wartościowych dopuszczona jest do obrotu publicznego, czyli są sprzedawane i kupowane na giełdach, co umożliwia przepływ kapitałów z mniej do bardziej efektywnych działów gospodarki.

2. OKREŚLENIE AKCJI

Akcja jest papierem wartościowym oznaczającym prawo jej posiadacza do współwłasności firmy, która ją wyemitowała, czyli spółki akcyjnej. Akcję zalicza się do grupy papierów udziałowych, gdyż stwierdza ona udział w spółce akcyjnej. Z kolei z punktu widzenia przynoszonego posiadaczowi akcji dochodu kwalifikuje się ją w grupie papierów o zmiennym dochodzie. Osoba nabywająca akcje danej spółki staje się jej akcjonariuszem, czyli współwłaścicielem jej majątku. Każda nabyta akcja jest dowodem współwłasności do jednakowej części majątku spółki.

Akcja musi mieć określoną wartość (cenę) nominalną, wyrażoną w jednostkach pieniężnych. Przez wartość nominalną akcji rozumie się równą w stosunku do innych części kapitału akcyjnego spółki. Jest ona ustalona przez akcjonariuszy-założycieli spółki w przypadku jej powoływania do życia lub też wynika z podzielenia wartości majątku spółki przez ustaloną liczbę emitowanych akcji w sytuacji zamiany jej formy organizacyjnej na spółkę akcyjną.

Ponadto każda akcja oprócz wartości nominalnej ma cenę emisyjną (jest to cena jej sprzedaży akcjonariuszom na rynku pierwotnym) oraz cenę rynkową (czyli wartość rzeczywistą), która może się zmieniać zgodnie z prawem popytu i podaży.

Akcje mogą występować w formie materialnej (fizyczny dokument) lub zdematerializowanej. Pierwsza forma oznacza, iż mogą one składać się z trzech części, a mianowicie: właściwego zapisu udziałowego, arkuszu kuponowego i talonu.

Zapis udziałowy powinien zawierać m.in.: pełną nazwę emitenta, wielkość kapitału akcyjnego, liczbę wyemitowanych akcji, wartość nominalną akcji, miejsce siedziby spółki, stwierdzenie czy jest to akcja imienna, czy na okaziciela, podpisy przedstawicieli zarządu oraz datę emisji i zarejestrowania spółki.

Arkusz kuponowy podzielony jest na odpowiednią liczbę kuponów, które odcina się przy pobieraniu dywidendy.

Talon z kolei jest podstawą do otrzymania nowego arkusza kuponowego po wyczerpaniu się kuponów.

Akcja w wymiarze zdematerializowanym to dokument w postaci zapisu elektronicznego w pamięci komputera. Obecnie zdecydowana większość istniejących na rynkach kapitałowych akcji ma formę zdematerializowaną. Jest to jeden z wymogów występowania ich w ofercie publicznej, a przede wszystkim w obrocie giełdowym.

3. RODZAJE AKCJI I WYNIKAJĄCE Z NICH PRAWA

Akcje można podzielić na wiele rodzajów ze względu na różne kryteria.

Biorąc pod uwagę sposób przenoszenia własności, możemy wyróżnić akcje imienne i na okaziciela.

Akcje imienne tym różnią się od akcji na okaziciela, że w treści zawierają także nazwisko właściciela. Musi ono być również wpisane do księgi akcyjnej prowadzonej przez zarząd spółki. Z ich posiadaniem łączą się pewne ograniczenia związane ze zbywalnością. Na ogół ich zbycie wymaga oświadczenia woli posiadacza, zgłoszenia nowego właściciela do zarządu w celu wpisania go do księgi akcyjnej i zgody organów spółki. Dlatego też akcje imienne przed wprowadzeniem do obrotu giełdowego powinny być zamienione na akcje na okaziciela. Akcje imienne mogą być opłacone w części (minimum 25%) przed ich objęciem. Natomiast akcje na okaziciela muszą być opłacone w całości przed pobraniem. Jeżeli akcje imienne nie zostały opłacone w całości, to dywidendę spółka wypłaca proporcjonalnie do dokonanej wpłaty.

Większość występujących w obrocie akcji to akcje na okaziciela. Ich zbywanie odbywa się poprzez zwykłe wręczenie dokumentu, jeżeli akcja występuje w formie materialnej, lub przez odpowiednie przeksięgowania na rachunkach inwestycyjnych posiadacza i nabywcy, jeżeli występuje ona w formie zdematerializowanej. W Polsce przedmiotem obrotu giełdowego są tylko akcje na okaziciela.

Często spotykanym podziałem akcji jest ich rozróżnienie ze względu na uprawnienia ich właścicieli, Wymienia się tutaj akcje zwykłe oraz uprzywilejowane .

Akcje zwykłe są podstawą obrotu giełdowego. Z reguły nie ma ograniczeń w ich obrocie, zarówno w sensie przedmiotowym (niedopuszczanie niektórych operacji), jak i podmiotowym (licencjonowanie brokerów). Z posiadaniem akcji zwykłych nie łączą się żadne dodatkowe lub szczególne uprawnienia. Natomiast ich nabycie daje akcjonariuszowi określone prawa, które generalnie można podzielić na dwie grupy. Są nimi prawa korporacyjne i prawa majątkowe.

Prawa korporacyjne:

1. Prawo do uczestnictwa w spółce akcyjnej, które oznacza, iż akcjonariusz nie może być z niej usunięty.

2. Prawo do uczestnictwa w walnym zgromadzeniu akcjonariuszy i współdecydowania o sprawach będących przedmiotem jego obrad.

3. Bierne prawo wyborcze do organów spółki, które oznacza, iż akcjonariusz może zostać wybrany do zarządu, rady nadzorczej lub komisji rewizyjnej spółki, której akcje posiada.

4. Prawo mniejszości, które pozwala na odpowiednie zabezpieczenie interesów tych akcjonariuszy, którzy nie dysponują większością akcji, ale posiadają ich pewną liczbę.

Prawa majątkowe:

1. Prawo do udziału w zysku rocznym (dywidendy).

2. Prawo poboru akcji nowych emisji.

3. Prawo do części wartości majątku w przypadku likwidacji spółki po pokryciu jej zobowiązań.

Drugim rodzajem akcji ze względu na posiadane uprawnienia ich właścicieli to akcje uprzywilejowane. Od akcji zwykłych różnią się tym, że z ich posiadaniem związane są dodatkowe uprawnienia.

Wśród akcji uprzywilejowanych występują akcje o specjalnym charakterze uprzywilejowania, zwane akcjami złotymi. Z ich posiadaniem łączą się na ogół szczególne uprawnienia decyzyjne na zgromadzeniu akcjonariuszy. Akcje złote służą też do uhonorowania osób wyjątkowo zasłużonych dla spółki.

Kodeks handlowy w Polsce rozróżnia jeszcze akcje pieniężne i niepieniężne (aportowe). Te pierwsze muszą mieć pokrycie w gotówce, natomiast te drugie - pokrycie rzeczowe. Akcje niepieniężne muszą mieć jednak pokrycie w całości przed ich objęciem przez akcjonariuszy. Akcje pieniężne uważa się za objęte, gdy są opłacone tylko częściowo, ale przywilej ten dotyczy tylko akcji imiennych.

Przepisy prawne w Polsce (a także np. w Niemczech) stwarzają spółkom również możliwość wydawania tzw. akcji użytkowych, o ile przewiduje to statut. Mogą je otrzymać akcjonariusze w zamian za akcje umorzone i nie określa się dla nich wartości nominalnej. Akcje użytkowe nabierają charakteru papierów wierzytelnościowych, ponieważ zawierają pojedyncze prawa częściowe, przysługujące akcjom zwykłym, które na ogół sprowadzają się do zobowiązań spółki wobec akcjonariuszy. Takimi prawami użytkowymi mogą być m.in.:

1. prawo do udziału w zysku,

2. prawo do udziału w majątku likwidowanej spółki,

3. prawo do poboru akcji nowych emisji (lub ich wymiany).

Innym jeszcze rodzajem akcji, które nie występują jednak w obrocie giełdowym, są imienne akcje winkulowane, co oznacza, że mogą one być zbywalne jedynie na mocy decyzji zarządu spółki. Emitują je firmy, którym bardzo zależy na tym, aby cały czas mieć stałe grono akcjonariuszy. Akcje winkulowane są więc papierami imiennymi o znacznie utrudnionej zbywalności w porównaniu z akcjami imiennymi zwykłymi.

Wyróżnia się także akcje pierwszorzędne, którymi są akcje renomowanych i dobrze znanych firm. Akcje te charakteryzują się stabilnym kursem, a dywidenda wypłacana jest regularnie. Ponadto dobra pozycja firmy powoduje, że są one stale w obrocie i charakteryzują się wysoką płynnością. Są chętnie kupowane przez inwestorów budujących swoje portfele na dłuższy okres.

Na giełdach (szczególnie w Wielkiej Brytanii) w coraz większej ilości zaczynają się pojawiać tzw. akcje milczące. Charakteryzują się one tym, iż ich właściciel bez względu na to, ile ich posiada nie ma prawa głosu, a zatem nie może wpływać na losy firmy. Akcje te są emitowane przez małe lub średnie firmy, o pewnej perspektywie rozwoju, które zabezpieczają się w ten sposób przed spekulacyjnym wykupywaniem pakietów kontrolnych przez ich konkurentów w celu przejęcia nad nimi kontroli.

W obrocie giełdowym występują tzw. akcje groszowe. Ich emitentami niekoniecznie muszą być firmy podupadające, są nimi również firmy, które chcą stosunkowo szybko zebrać kapitał na rynku. Cechą charakterystyczną tych akcji jest, iż sprzedawane są po bardzo niskiej cenie, np. w Stanach Zjednoczonych poniżej 1 dolara. Są one przedmiotem zainteresowania spekulantów giełdowych.

Warrant nie jest akcją, jest jednak papierem wartościowym pojawiającym się często na giełdzie. Stanowi swoistą obietnicę nabycia następnej akcji po obniżonej cenie lub w ogóle za darmo. W niektórych przypadkach sprzedawany jest łącznie z akcjami określonej emisji, jednakże najczęściej, jako walor o samoistnej wartości, handlowany i listowany jest na giełdzie oddzielnie.

4. WYCENA AKCJI

Istota wyceny akcji

Podstawową kwestią przy wycenie akcji jest poszukiwanie odpowiedzi na pytanie: na ile inwestowanie w akcje danej spółki jest dla inwestora opłacalne w porównaniu z alternatywnymi przedsięwzięciami. Informacje wynikające z wyceny akcji są ważne przede wszystkim dla inwestorów, zarówno instytucji jak i osób indywidualnych. Są one również istotne dla emitentów, którzy chcieliby poznać przyszłe tendencje kształtowania się kursów ich akcji, by móc odpowiednio zaplanować przyszłe emisje.

Na współczesnych rynkach kapitałowych wycenę akcji przeprowadzają zazwyczaj analitycy finansowi z banków inwestycyjnych lub biur maklerskich, dla własnego użytku lub dla klientów (inwestorów), stosując niekiedy dosyć skomplikowane obliczenia (modele wyceny). Podstawą obliczeń są przede wszystkim informacje pochodzące od spółki o wynikach jej działalności oraz informacje płynące z rynku, w tym głównie o tendencjach rozwojowych branży, do której dana spółka należy, czy całej gospodarki narodowej. Zasadniczą kwestią, która musi znaleźć odzwierciedlenie w procesie wyceny akcji zwykłych, jest fakt, iż dochody z nich uzyskiwane są przeważnie obarczone wysokim stopniem niepewności i w związku z tym znacznym ryzykiem. Wynika to stąd, że wiele inwestycji w akcje ma charakter długoterminowy, co nie pozwala dokładnie przewidzieć przyszłych warunków gospodarowania spółek i możliwości wypracowania przez nie zysków. Ponadto na kształtowanie się cen akcji mają wpływ różnorakie czynniki, czasami czysto przypadkowe, które mogą się zmieniać z okresu na okres. Niemniej jednak w dłuższych okresach generalnie o zachowywaniu się cen akcji decydują czynniki ekonomiczne.

Czynniki determinujące wartość akcji

Długoterminowe inwestowanie w akcje powoduje, że przy ocenie opłacalności inwestowania w ten rodzaj papierów wartościowych wychodzi się od analizy fundamentalnej, czyli analizy podstaw determinujących wartość akcji. Polega ona na obserwowaniu zachowań podstawowych czynników kształtujących stopień atrakcyjności inwestycji w akcje w odpowiednio długim okresie w przeszłości i odpowiedzi na pytanie, jakie będą ich prawdopodobne kursy w przyszłości. Zajmując się więc ekonomicznymi uwarunkowaniami popytu i podaży na rynku akcji, które powodują wzrost, spadek lub stabilizację cen akcji. Analiza fundamentalna jest procesem składającym się generalnie z trzech etapów:

• analizy makroekonomicznej,

• analizy sektorowej,

• analizy przedsiębiorstwa.

Analiza makroekonomiczna sprowadza się do oceny opłacalności inwestowania na rynku akcji danego państwa z punktu widzenia szans rozwoju tego rynku w przyszłości i tendencji wzrostowych kursów, a także mogących wystąpić zagrożeń w tym zakresie. Jej podstawą jest dokładna analiza bieżącej sytuacji finansowej, gospodarczej oraz społeczno-politycznej kraju, występujących uwarunkowań zmian i rysujących się perspektyw w świetle realizowanej strategii polityki gospodarczej. Szczególnej ocenie podlega polityka pieniężno-kredytowa banku centralnego i jego wpływ na kształtowanie się stóp procentowych rynku finansowego oraz podaż pieniądza, polityka kursu walutowego i powiązań danego kraju z międzynarodowym rynkiem finansowym, polityka fiskalna oraz w zakresie ochrony socjalnej społeczeństwa. Pozytywny wynik oceny makroekonomicznej pozwala przejść da analizy sektorowej.

Celem analizy sektorowej jest identyfikacja tych sektorów gospodarki, których funkcjonowanie w przyszłości może przynieść inwestorom największe zyski z inwestycji w akcje. Chodzi więc o wybór takiej branży, która na tle całej gospodarki ma największe szanse rozwoju. Inwestorzy wychodzą z potwierdzonego empirycznie założenia, iż wybór branży charakteryzującej się dużym potencjałem rozwoju przynosi większy zysk, niż skoncentrowanie zaangażowania kapitałowego w te sektory gospodarki, które takiego potencjału nie mają. W analizie sektorowej ocenie poddaje się w szczególności:

1. pozycję sektora na krzywej jego cyklu życia,

2. pozycję sektora w relacji do cyklu gospodarczego i warunków makroekonomicznych,

3. czynniki jakościowe charakteryzujące dany sektor, które stwarzają dodatkową szansę na rozwój.

W analizie sektorowej wykorzystuje się szereg danych statystycznych i wskaźników. Ze względu na stopień zaawansowania analiza ta jest zwykle przygotowywana przez analityków branżowych zatrudnionych w firmach inwestorskich, biurach maklerskich, firmach konsultingowych lub przez dużych inwestorów instytucjonalnych.

Trzeci etap analizy fundamentalnej to ocena spółki, którą wybrano z branży. Dokonują jej zazwyczaj analitycy finansowi. Jej podstawą są osiągnięte z reguły w okresie ostatnich 3 - 5 lat wyniki ekonomiczno-finansowe, bieżąca sytuacja finansowa oraz otoczenie rynkowe, w którym ona działa. Z formalnego punktu widzenia przeprowadza się ją na podstawie sprawozdań finansowych oraz analizy wskaźnikowej. Analiza ta jest potrzebna do prześledzenia tendencji kształtowania się badanych pozycji sprawozdań finansowych oraz wskaźników, by ocenić zmiany, jakie zaszły w spółce, jej potencjał i możliwości dalszego rozwoju.

Ważnym problemem jest wycena akcji, w trakcie której określa się jej wartość. Jest to wartość, którą nadaje jej analityk finansowy na podstawie zebranych wcześniej informacji. W najprostszym sposobie określania wartości akcji można opierać się na charakteryzujących ją wskaźnikach. Takimi przykładowymi wskaźnikami mogą być:

1. Wartość nominalna akcji, którą jest wartość uwidoczniona na dokumencie poświadczającym jej wyemitowanie.

2. Wartość rynkowa, czyli kurs (cena bieżąca) akcji.

3. Wartość księgowa akcji, którą jest wartość aktywów netto spółki przypadająca na jedną wyemitowaną akcję.

4. Współczynnik cena/zysk, który jest typowym wskaźnikiem giełdowym charakteryzującym stopień atrakcyjności zakupu danej akcji.

5. Stopa dywidendy, definiowana jako stosunek kwoty dywidendy przypadającej na jedną akcję do ceny rynkowej.

6. Wskaźnik zabezpieczenia dywidendy, rozumiany jako stosunek zysku firmy emitującej akcje do wypłacanej dywidendy.

Istnieją dwie możliwości osiągania korzyści z akcji, przez pryzmat których inwestor może postrzegać ich wartość. Pierwszą z nich jest dywidenda wynikająca z prawa akcjonariusza do udziału w zyskach spółki, ale spółka nie ma formalnego obowiązku jej wypłacania. Drugą możliwością czerpania korzyści z akcji jest cena rynkowa, a w zasadzie jej zmiany, które kształtują się w wyniku gry podaży i popytu. Zyskiem dla inwestora jest w tym przypadku dodatnia różnica między ceną sprzedaży akcji a ceną jej zakupu, zwana zyskiem kapitałowym.

Mając do dyspozycji obie wymienione wyżej wielkości można skonstruować miernik, który będzie wskazywał na oczekiwaną stopę zysku, czyli stopę zwrotu z inwestycji, którą przedstawia wzór:





- stopa zwrotu z inwestycji w okresie t


- cena akcji w okresie t


- dywidenda z akcji wypłacana w okresie t

W ocenie pojedynczego inwestora z punktu widzenia opłacalności jego inwestowania w akcje najważniejsze jest właściwe rozpoznanie przyszłych zmian kursów akcji lub ich tendencji. W najprostszym przypadku, opierając się na wynikach analizy fundamentalnej, można to zrobić zestawiając tendencje kursowe wszystkich akcji i porównując ich kształtowanie się z ogólną sytuacją gospodarki. Tendencje rosnące mogą utwierdzać w przekonaniu o pozytywnych zmianach na rynku akcji, natomiast spadkowe o negatywnych. Uszczegółowieniem tej oceny będzie porównanie indeksu kursu akcji danej firmy z indeksem dla całej branży.

Inną metoda oceny kształtowania się kursu akcji jest metoda analityczna oparta na rachunku przepływów pieniężnych spółki, nazywana często cash flow. Przeprowadza się ją na podstawie analizy potencjału finansowego i dochodowego firmy emitującej akcje, widzianego przez pryzmat jej zdolności do generowania nadwyżki finansowej, tworzonej przez zysk bilansowy i odpisy amortyzacyjne. Po podzieleniu ogólnej kwoty nadwyżki wypracowanej przez firmę w danym roku obrachunkowym przez liczbę wyemitowanych akcji otrzymuje się wskaźnik, za pomocą którego czysty dochód przypadający na jedną akcję może być porównywany z takim samym wskaźnikiem w innych spółkach. Dodatkowo odnosząc nadwyżkę finansową przypadającą na jedną akcję do jej bieżącej ceny rynkowej można się zorientować w potencjale dochodowym danej firmy. Mając taki wskaźnik można próbować ustalić czy bieżąca cena akcji kształtuje się poniżej, czy powyżej jej rzeczywistej wartości, a także ewentualnie ustalić stopień prawdopodobieństwa zmiany kursu, będącego sygnałem sprzedaży lub zakupu interesującej inwestora akcji.

Wartość wewnętrzna akcji

Wartość wewnętrzna często zwana jest wartością prawdziwą lub teoretyczną. W wielu przypadkach może ona stanowić dla inwestora najważniejszą podstawę podejmowania decyzji o zakupie lub sprzedaży akcji. Kluczową kwestią jest jednak odpowiedź na pytanie czy w ogóle możliwe jest określenie wartości akcji. W tym zakresie można wyróżnić dwa skrajne podejścia.

Pierwsze wychodzi z założenia, że cena akcji kształtuje się w oparciu o pewien racjonalny proces, w którym rzeczywista wartość akcji danej spółki jest determinowana wartością firmy, Z kolei wartość spółki wyznacza się na podstawie bieżącej, czyli zaktualizowanej, wartości jej przyszłych nadwyżek finansowych.

Drugie podejście sprowadza się do wyrażenia poglądu, że nie istnieje pojęcie wartości wewnętrznej akcji. Cena akcji kształtuje się bowiem na takim poziomie, jakiego oczekują kupujący i sprzedający. Jest ona determinowana czynnikami o charakterze antycypacyjnym i spekulacyjnym, a oczekiwane nadwyżki finansowe stanowią jedynie jeden z wielu czynników, które inwestorzy biorą pod uwagę. Cena akcji jest więc wynikiem presji podaży i popytu oraz dodatkowo jest stymulowana przeczuciami i spekulacją.

Z podejść tych wynika, że jej wartość wewnętrzna jest rozumiana jako tendencja, do której zmierza cena akcji w długim okresie. Jest to jej wartość ustalona przez inwestora lub przez jego doradcę finansowego na podstawie dostępnych informacji. Wartość ta wynika z jej postrzegania przez pojedynczego inwestora dokonującego wyceny. W praktycznych rozwiązaniach wartość wewnętrzną ustala się w oparciu o określony model wyceny, biorąc pod uwagę strumień oczekiwanych korzyści płynących z posiadania akcji i ich ryzyko.

Wartość wewnętrzna akcji służy inwestorowi do jej porównania z bieżącą ceną rynkową. Porównanie to mówi o stopniu atrakcyjności utrzymywania danej akcji przez generowanie sygnałów sprzedaży.

Współczesna teoria wyceny akcji opiera się w zasadzie na aktualnych i przewidywanych korzyściach wynikających z możliwości firmy wygospodarowywania zysku, czyli jej zyskowności. Stosowane w przeszłości modele wyceny akcji w oparciu o majątek spółki obecnie nie są wykorzystywane. Wśród praktycznych sposobów wyceny akcji dominujące znaczenie mają tzw. metody dochodowe, do których można zaliczyć:

1. modele dyskontowe, pozwalające odpowiedzieć na pytanie, jaka jest dzisiejsza wartość akcji po uwzględnieniu przyszłych przypadających na nią dochodów,

2. modele empiryczno-indukcyjne, określające wartość akcji w oparciu o model regresji, w którym zmiennymi objaśniającymi są czynniki ekonomiczne mające wpływ na dochodowość danej akcji.

Modele dyskontowe wyceny akcji

Model dyskontowy wyceny akcji opiera się na założeniu oczekiwanych korzyści, które może przynieść akcja. Określa on wewnętrzną wartość akcji
jako sumę zdyskontowanych przyszłych korzyści, czyli zaktualizowanych wartości przewidywanych dochodów K w poszczególnych okresach t mogących przypaść na daną akcję, co można zapisać jako:




gdzie r jest stopą dyskontową.

Model dyskontowy wyceny akcji obejmuje modele wzrostu dywidendy, do których zaliczamy:

1. model zerowego wzrostu dywidendy ( nie przewiduje się żadnego wzrostu wypłacanej dywidendy w czasie, co oznacza, że w następnym roku będzie ona taka sama jak w poprzednim),

2. model stałego wzrostu dywidendy (zwany modelem Gordona-Shapiro, opiera się na założeniu, że dywidenda wypłacana przez spółkę posiadaczom akcji rośnie w czasie w stałym tempie),

3. model zmiennego wzrostu dywidendy (nie uwzględnia etapów rozwoju spółek i związanych z nimi możliwościami wypłaty dywidendy).

Modele empiryczno-indukcyjne wyceny akcji

Oparte są one na metodzie dochodowej wartościowania akcji, gdyż jej atrakcyjność cenową postrzega się na podstawie odpowiedniego modelu regresji uwzględniającego wpływ czynników determinujących jej dochodowość. Budowanie modelu następuje na podstawie statystycznej analizy regresji, w trakcie której wartość akcji (Y) uzależnia się od czynników ekonomicznych
wpływających na nią, co formalnie można zapisać jako:




Za wartość objaśnianą akcji (Y) przyjmuje się najczęściej jej cenę rynkową lub stosunek ceny do zysku. Podstawowymi determinantami określającymi wartość akcji mogą być takie zmienne jak: zysk, dywidenda, tempo wzrostu zysku przypadającego na jedną akcję, wskaźnik ryzyka oczekiwanych w przyszłości zysków itp. Zmienne te pełnią rolę zmiennych objaśniających. Powinny one być tak dobrane, aby stopień objaśnienia zmiennej Y był jak najwyższy.

Modele empiryczno-indukcyjne służą przede wszystkim do wyceny akcji w krótkich okresach i w ustabilizowanych warunkach gospodarowania.

5. WSPÓŁCZYNNIK ZMIENNOŚCI AKCJI

Współczynnik zmienności akcji umożliwia wprowadzenie podstawowej zasady inwestowania w papiery wartościowe, zwanej zasadą maksimum zysku i minimum ryzyka. Zgodnie z nią należy przyjąć, że racjonalne inwestowanie to takie, które jednocześnie prowadzi do maksymalizacji stopy zysku i minimalizacji ryzyka.

W praktyce pogodzenie tej zasady jest niemożliwe. Akcje o dużej stopie zwrotu są z reguły bardziej ryzykowne, a akcje o niskim ryzyku mają niską stopę zwrotu. Współczynnik zmienności akcji jest właśnie próbą wyjścia z tej niedogodnej dla inwestora sytuacji. Formalnie wyznacza się go według następującego wzoru:




gdzie:


- współczynnik zmienności akcji,

S - odchylenie standardowe akcji,

R - stopa zwrotu akcji.

Tak zdefiniowany współczynnik jest relatywną miara ryzyka względem stopy zwrotu. Przyjęcie tej miary za narzędzie podejmowania decyzji wynika z założenia, że inwestor zgodzi się na poniesienie dodatkowego ryzyka w zamian za obietnicę wyższego zysku. Interpretacja współczynnika zmienności akcji jest następująca: określa on, jakie ryzyko przypada na jednostkę stopy zwrotu akcji. Należy inwestować w papiery wartościowe takich spółek, dla których współczynnik zmienności losowej jest jak najmniejszy. Jest to zasada minimalnego ryzyka względem zysku.

Wadą współczynnika zmienności akcji jest to, że może być stosowany jedynie dla dodatniej i różnej od zera stopy zwrotu. Gdyby stopa zwrotu była ujemna, to współczynnik również przyjmie wartość mniejszą od zera i będzie preferował akcje o ujemnej stopie zwrotu w stosunku do akcji o dodatniej stopie. Prowadząc analizę zmian tego współczynnika w czasie i porównując go z innymi spółkami, uzyskuje się cenne informacje o opłacalności inwestycji w akcje danej spółki z perspektywy rynku. Aby móc korzystać z tego współczynnika również w przypadku ujemnej stopy zwrotu, można wprowadzić pojęcie zysku względnego, który jest odwrotnością współczynnika zmienności akcji:




gdzie:

W - współczynnik zysku względnego akcji,

S - odchylenie standardowe akcji,

R - stopa zwrotu akcji.

W praktyce należy preferować te papiery wartościowe, dla których współczynnik zysku względnego akcji jest maksymalny. Jedyna sytuacja, gdy nie można skorzystać z tej miary, to przypadek papieru wartościowego o zerowym ryzyku, co się nie zdarza w praktyce giełdy.

6. USTALANIE KURSÓW AKCJI NA GIEŁDZIE

Giełda jest wtórnym rynkiem papierów wartościowych. Zapewnia możliwość sprzedania wcześniej kupionych akcji. Aby jednak mogło dojść do transakcji, musi zostać ustalona cena kupna i sprzedaży akcji każdej ze spółek notowanych na giełdzie. Istnieje wiele sposobów ustalania kursów akcji na giełdzie. Dwie podstawowe metody są oparte:

• na cenach,

• na zleceniach.

Często używa się też określeń, że rynek kierowany jest zleceniami bądź cenami. Rodzaj metody przyjętej na konkretnej giełdzie zależy od wielu czynników. Zaliczyć do nich można przede wszystkim wielkość obrotów na giełdzie, tradycję, a także sposób zorganizowania całego rynku kapitałowego w danym kraju. Podstawowa różnica między tymi metodami polega na tym, że na rynku kierowanym cenami przedstawiane do realizacji zlecenia dostosowują się do istniejącego kursu akcji na giełdzie.

Metoda oparta na cenach. W metodzie tej maklerzy tworzący rynek są odpowiedzialni za stałe podawanie kursów kupna i sprzedaży akcji oraz realizację wszystkich zleceń zgodnych z widełkami cenowymi. W praktyce oznacza to, że makler kupuje i sprzedaje akcje po ustalonych przez siebie cenach, dostosowywanych do sytuacji na rynku. W systemie tym maklerzy tworzący rynek nie mogą, bez względu na trend zmiany cen akcji, nie wystawić ceny kupna czy też sprzedaży akcji; a zatem, przy nagłych zmianach trendu, muszą się liczyć z poniesieniem strat.

System oparty na cenach stosowany jest m. in. na rynku pozagiełdowym w Stanach Zjednoczonych - NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated Quotations). W Polsce nie występuje on na giełdowym rynku papierów wartościowych, ale występuje na rynku pozagiełdowym, a także jest powszechnie stosowany na rynku walutowym.

Metoda oparta na zleceniach. Polega ona na tym, że cenę kupna i sprzedaży akcji na giełdzie wyznaczają kierowane na nią zlecenia. Rynek kierowany zleceniami może być ciągły lub też oparty na określaniu jednej ceny dla każdej akcji w trakcie sesji giełdowej.

W automatycznej metodzie notowań ciągłych (np. Francja) wyświetlane są na monitorze komputera, przekazywane przez inwestorów, oferty kupna lub sprzedaży. Do ofert tych dopasowują się odpowiednio kupujący lub sprzedający. System notowań ciągłych opartych na zleceniach przyjęty został w Polsce na rynku obligacji skarbowych, pożyczek jednorocznych i trzyletnich na rynku blokowym na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie. System notowań ciągłych obejmuje także akcje wielu spółek notowanych na rynku podstawowym.

Przyjęcie metody wyznaczania kursów akcji ma aspekt historyczny i czysto techniczny. Obecnie na giełdach światowych przeważa system oparty na zleceniach. Jest on prostszy do wprowadzenia, zakłada ustalanie cen papierów wartościowych przez samych uczestników obrotu. System oparty na cenach wymaga istnienia wyspecjalizowanych, mocnych kapitałowo domów maklerskich. Ich rola oraz ryzyko poniesienia przez nie strat są szczególnie wysokie na rynkach takich papierów wartościowych, które nie cieszą się zainteresowaniem inwestorów. System oparty na cenach zastosowany na rynku niepłynnym może potęgować taki stan, Na takim rynku różnica między ceną kupna i sprzedaży staje się większa, a to z kolei wpływa negatywnie na płynność.

BIBLIOGRAFIA:

1. Dębski W. „Rynek finansowy i jego mechanizmy”, PWN, Warszawa 2000r.

2. Doll R., Pietraszewski M., Stawicki B., „Finanse”, Empi², Poznań 1999r.

3. Socha J. „Rynek, giełda, inwestycje”, Olympus, Warszawa 1998r.

4. Sopoćko A. „Giełda papierów wartościowych”, AW i M Mediabank S.A., Warszawa 1993r.

5. Tarczyński W. „Rynki kapitałowe - metody ilościowe”, Agencja Wydawniczo-Pedagogiczna PLACET, Warszawa 1997r.

---