Uniwersytet Ekonomiczny im. K. 

Adamieckiego 

Katedra Inwestycji i Nieruchomości 

dr Tomasz Ramian

WYCENA NIERUCHOMOSCI

PODEJSCIE DOCHODOWE

2015r.

CO WPŁYWA NA WARTOŚĆ NIERUCHOMOŚCI 

INWESTYCYJNYCH?

• UZYTECZNOŚĆ ODZWIERCIEDLONA 

KORZYŚCIAMI Z POSIADANIA:

– DOCHODY Z WYNAJMU
– DOCHÓD (WZROST WARTOŚCI) ZE 

SPRZEDAŻY

• RYZYKO UZYSKANIA 

PRZEWIDYWANYCH DOCHODÓW

3

PODEJŚCIE DOCHODOWE

• PODSTAWOWE ZAŁOZENIE -  ZWIĄZEK 

WARTOŚCI Z DOCHODAMI Z 
NIERUCHOMOŚCI

• DLA JAKICH NIERUCHOMOŚCI?

• NA WARTOŚĆ WPŁYWA DOCHÓD I 

RYZYKO JEGO UZYSKIWANIA

• RÓWNIEŻ OPIERA SIĘ NA 

PORÓWNANIACH Z 
NIERUCHOMOŚCIAMI PODOBNYMI

4

PODEJŚCIE DOCHODOWE

- regulacje metodyczne

5

NI 2 – PRZEDMIOT I ZAKRES 

STOSOWANIA

• Dla nieruchomości generujących lub 

mogących generować dochód

• Do oszacowania WR lub wartości 

nierynkowych – to tylko narzędzie

• Do wyceny nieruchomości jako 

przedmiotu prawa własności – inne 
prawa analogicznie

• Metoda inwestycyjna i metoda 

zysków

6

PODEJŚCIE DOCHODOWE -SCHEMAT

SPOSÓB OBLICZANIA DOCHODU Z 

NIERUCHOMOŚCI

WPŁYWY 

CZYSZSZOWE (i 

pozaczynszowe) – 

najem, dzierżawa 

itp. METODA 

INWESTYCYJNA

Część dochodu z 

działalności 

gospodarczej 

prowadzonej na 

nieruchomości – 

METODA 

ZYSKÓW

DOCHÓD Z NIERUCHOMOŚCI

WARTOŚĆ NIERUCHOMOSCI (WR 

lub inne)

PRZEKSZTAŁCENIE 
DOCHODU W 
WARTOŚĆ – 
KAPITALIZACJA 
(PROSTA LUB 
DYSKONTOWANIE 
STRUMIENI 
DOCHODU)

7

 NI 2 – DEFINICJE – 

DOCHÓD Z NIERUCHOMOŚCI

• Wpływy czynszowe – najem, dzierżawa, 

inne prawa, różne rodzaje czynszów

• Wpływy pozaczynszowe – plansze 

reklamowe, bankomaty, parkingi, anteny 
telefonii komórkowej

• Część dochodu z działalności gospodarczej 

prowadzonej na nieruchomości (MetZys)

• Dochody ujmowane są w okresach 

rocznych, przy założeniu uzyskiwania na 
koniec roku

8

NI 2 – DEFINICJE – 

TECHNIKI 

WYCENY

• Technika wyceny – procedura 

obliczeniowa przekształcania dochodu w 
wartość,

• Przekształcanie dochodu w wartość = 

kapitalizacja dochodu, wyróżnia się:

– kapitalizację prostą (bezpośrednią) 

stabilnego jedno rocznego strumienia 
dochodu, 

– dyskontowanie strumieni dochodów 

(rocznych w kolejnych latach przyjętego 
okresu prognozy, powiększona o 
zdyskontowaną wartość rezydualną 
nieruchomości).

9

KAPITALIZACJA PROSTA

W -  wartość nieruchomości
D – dochód z nieruchomości
R – stopa kapitalizacji
W

K

 – współczynnik kapitalizacji

R

D

W 

K

DxW

W 

10

WYCEŃ NIERUCHOMOŚĆ

D – 1 500 000
R – 8%

CO TO ZNACZY STOPA 

KAPITALIZACJI 8%

11

WYCEŃ NIERUCHOMOŚĆ

D – 2 500 000
Wk =11,5
Wartość=28 750 000

Ile wynosi stopa kapitalizacji tu?
=1/11,5= ok 8,7%

12

METODA INWESTYCYJNA

 -   STRATY (SD)

= DOCHÓD OPERACYJNY NETTO 

(DON)

POTENCJALNY DOCHÓD BRUTTO 

(PDB) 

= EFEKTYWNY DOCHÓD BRUTTO 

(EDB) 

-  WYDATKI OPERACYJNE 

(WO)

WARTOŚĆ 

NIERUCHOMOŚ

CI

KAPITALIZACJA 
netto

WYCENA –METODA INWESTYCYJNA

13

• stawek czynszu,
• poziomu pustostanów (strat w 

dochodach),

• Poziomu wydatków operacyjnych
• stopy kapitalizacji bądź stopy 

dyskontowej.

ILE JEST WARTA NIERUCHOMOŚĆ?

14

Wpływy czynszowe

200 000

Dochody pozaczynszowe

50 000

RAZEM PDB
Straty w dochodzie

15,00%

Straty w dochodzie SD
EDB
WO

55 250

DON
R

12,00%

 

 

W = DON/R
WR

Źródła informacji –czynsze, 

pustostany,…

15

• nieruchomości podobnych 

(zalecane),

• zewnętrznych analiz rynkowych,
• danych dla nieruchomości 

wycenianej,

• literatury.

16

DYSKONTOWANIE STRUMIENI 

DOCHODÓW

 
W -  wartość nieruchomości
D – dochód operacyjny z nieruchomości
t- kolejne lata 
r – stopa dyskontowa

t

t

n

t

t

t

r

v

r

DON

W

)

1

(

Re

)

1

(

1













PDB –potencjalny dochód brutto

1.

POTENCJAŁ NIERUCHOMOŚCI 
WYKORZYSTANY W 100%

1. cała powierzchnia wynajmowana przez 

365 dni w roku

2. Wszystkie płatności w terminie

2.

SPOSÓB OKREŚLANIA DOCHODU – na 
zasadach danego rynku, z 
uwzględnieniem stanu nieruchomości

STAWKI CZYNSZU

Nieruchomość

Lokalizacja

Jakość i 

standard

Czynsz 

zł/m

2

/m-c

Nieruchomość 

wyceniana

centrum

średnia

?

NP1

centrum

max

60

NP2

centrum

min

35

NP3

centrum

średnia

40

NP4

centrum

średnia

45

NP5

peryferia

min

30

NP6

strefa pośr.

max

40

NP7

centrum

max

50

1. Średnia dla wszystkich NP

43

1. Średnia NP3 i NP4

42,5

1. Średnia dla lokalizacji centrum

46

1. Średnia bez NP1 i NP5

42

18

SD – STRATY DOCHODU

1. PUSTOSTANY

1. ROTACJA NAJEMCÓW
2. KONIECZNOŚĆ OKRESOWYCH 

KONSERWACJI

2. STRATY CZYNSZOWE

1. BRAK PŁATNOŚCI
2. ZALEGŁOŚCI PŁATNICZE
3. BANKRUCTWO NAJEMCÓW

3. POJĘCIE „POZIOM PUSTOSTANÓW” 

(STOPA)

SD – STRATY DOCHODU

JAK WYZNACZAMY?
1. NIERUCHOMOŚCI PODOBNE 

(zalecane)

2. ZEWNĘTRZNE ANALIZY RYNKOWE
3. NIERUCHOMOŚĆ WYCENIANA
4. LITERATURA

SD – STRATY DOCHODU

Nieruchomo

ści podobne

PDB

EDB 

(faktyczne 

wpływy)

SD (1-2)

SD% 

(3/1)

1

2

3

4

NP1

650 000

600 000

NP2

820 000

800 000

NP3

700 000

645 000

Średnia wszystkie NP

Średnia bez NP2

SD – STRATY DOCHODU

Nieruchomo

ści podobne

PDB

EDB 

(faktyczne 

wpływy)

SD (1-2)

SD% 

(3/1)

1

2

3

4

NP1

650 000

600 000

50 000

7,7%

NP2

820 000

800 000

20 000

2,4%

NP3

700 000

645 000

55 000

7,9%

Średnia wszystkie NP

6,0%

Średnia bez NP2

7,8%

SD – STRATY DOCHODU

 

PDB

EDB

SD

SD%

NP1

550 000 500 000

NP2

700 000 630 000

SD – STRATY DOCHODU

WO – wydatki operacyjne

Koszty (w ujęciu kasowym) związane 

z funkcjonowaniem nieruchomości.

Ekonomicznie wyróżniamy:

1.

Stałe – 

2.

Zmienne –

3.

Związane z regularnymi wymianami 
wyposażenia

WO

Nie obejmują działalności inwestycyjnej i finansowej
Do WO nie wchodzą
• Odsetki i raty od kredytu lub pożyczki
• Odpisy amortyzacyjne 
• Nakłady inwestycyjne (na remonty 

przekraczających bieżącą dbałość o stan 
techniczny

• Podatek dochodowy 

Zalicza się średni roczny nakład związany 

z powtarzającymi się regularnie wydatkami na wymianę 
elementów stałego wyposażenia – co najmniej raz na 
kilka lat

WO nie

Koszty 

funkcjonowan

ia 

nieruchomośc

i faktycznie 

zaewidencjon

owane

Np.. 120 500

WO przyjęte 

do wyceny

Np. 80.000

STOPA 

Nieruchomoś

ci podobne

Cena 

transakcyjn

a

DON

Stopa kap 

R (2/1)

1

2

3

NP1

4 500 000

1 125 000

NP2

9 850 000

689 500

NP3

7 200 000

540 000

NP4

4 550 000

200 000

1.Średnia ze wszystkich NP.
2.Średnia z wyłączeniem NP1 i NP4

3.Średnia z wyłączeniem NP1

4.Średnia z wyłączeniem NP4

STOPA 

Nieruchomoś

ci podobne

Cena 

transakcyjn

a

DON

Stopa kap 

R (2/1)

1

2

3

NP1

4 500 000

1 125 000

25,00%

NP2

9 850 000

689 500

7,00%

NP3

7 200 000

540 000

7,50%

NP4

4 550 000

200 000

4,40%

1.Średnia ze wszystkich NP.

10,97%

2.Średnia z wyłączeniem NP1 i NP4

7,25%

3.Średnia z wyłączeniem NP1

6,30%

4.Średnia z wyłączeniem NP4

13,17%

STOPA 

Nieruchomoś

ci podobne

Cena 

transakcyjn

a

DON

Stopa kap 

R (2/1)

1

2

3

NP1

4 500 000

1 125 000

25,00%

NP2

9 850 000

689 500

7,00%

NP3

7 200 000

540 000

7,50%

NP4

4 550 000

200 000

4,40%

1.Średnia ze wszystkich NP.

10,97%

2.Średnia z wyłączeniem NP1 i NP4

7,25%

3.Średnia z wyłączeniem NP1

6,30%

4.Średnia z wyłączeniem NP4

13,17%

STOPA 

DON

DON = EDB – WO

• DOCHÓD Z DZIALALNOŚCI 

OPERACYJNEJ

• PRZED OPODATKOWANIEM
• MA CHARAKTER KASOWY
• ZALECANY DO 

WYKORZYSTYWANY W WYCENIE

Dochody generowane przez 

nieruchomość wyrażane są w ujęciu 
realnym, co oznacza, że inflacja nie 
stanowi podstawy do różnicowania 
ich przyszłych poziomów

DON w cenach stałych  = stopy 

zwrotu bez inflacji - 
współmierność

Na potrzeby wyceny przyjmuje się, że 

nieruchomość jest wolna i 
przeznaczona do wynajęcia

NI 2 – DEFINICJE – 

WYDATKI OPERACYJNE

•

Roczne koszty utrzymania nieruchomości 
ponoszone przez właściciela

• Wydatki ponoszone są na koniec okresu 

rocznego 

• Podatek od nieruchomości, opłaty roczne 

z tytułu u.w., koszty mediów, konserwacje 
i remonty bieżące, zarządzanie, 
ubezpieczenie, ochrona i inne 

• Także średni roczny nakład na wymianę 

elementów stałego wyposażenia – raz na 
kilka lat

NI 2 – ZASADY STOSOWANIA METODY 

INWESTYCYJNEJ

• Dochody dla typowego, przeciętnie 

efektywnego właściciela

• Obciążenie nieruchomości prawami 

zobowiązaniowymi i rzeczowymi 
należy uwzględnić w wycenie – np. 
umowy terminowe, służebność

•  dane rynkowe

37

CO WPŁYWA NA DON

PARAMETR

STAN 

NIERUCHOMOŚCI

STAN RYNKU

STAWKI CZYNSZU

CECHY (ATRYBUTY) 

RYNKOWE- 

LOKALIZACJA, 

DOJAZD, STAN 

TECHNICZNO – 

UŻYTKOWY (ZUŻYCIE 

NIERUCHOMOSCI)

POPYT NA DANĄ 

POWIERZCHNIE,

KONKURENCJA 

NIERUCHOMOSCI 

PODOBNYCH

STRATY W 

DOCHODACH

J.W. PLUS JAKOŚĆ 

ZARZĄDCY

J.W. PLUS WAHANIA 

KONIUNKTURY

WYDATKI OPERACYJNE GŁÓWNIE WYDATKI 

ZWIĄZANE Z 

REMONTAMI, 

KONSERWACJĄ

PODATKI I OPŁATY 

LOKALNE, OPŁATY ZA 

ZARZĄDZANIE I 

POKREWNE

NI 2 – DEFINICJE – 

STOPY ZWROTU W 

WYCENIE

• STOPA KAPITALIZACJI odwzorowuje 

dochód inwestora na kapitale 
zaangażowanym w nieruchomość 
oraz zwrot wyłożonego kapitału

• STOPA DYSKONTOWA - odwzorowuje 

dochód inwestora na kapitale 
zaangażowanym w nieruchomość

• Dochód na kapitale = zysk z kapitału

STOPA 

JAK WYZNACZAMY?
1. NIERUCHOMOŚCI PODOBNE
2. ANALIZY RYNKOWE
3. NIERUCHOMOŚĆ WYCENIANA

R a r(i)

Rozważmy:
• zakup nieruchomości za cenę zakupu 

[C] 100.000 zł., 

• która ma przynosić dochód 

operacyjny [DON] w wysokości 
10.000 zł.

• Sprzedaż nieruchomości na koniec 1, 

potem 2 roku jako ReV 

R a r(i)

rok t

0

1

2

Nabycie nieruchomości C

100 
000  

 

DON

 

10 000 10 000

Dochód ze sprzedaży (ReV)

 

 

100 
000

stopa kapitalizacji R

10%

(DON+ReV)-C

20 000

stopa dyskontowa i=r dla 
całego okresu

20%

r w ujęciu rocznym

10,0%

R a r(i)

C

DON

R

1



C

C

V

DON

i









)

Re

(

R a r(i) - wnioski

Oczekiwania dotyczące 

zmian 

wartości nieruchomości 

lub/i DON

Relacja pomiędzy r a R 

Brak zmian 

r    =  R

Wzrost 

r  >   R

Spadek 

r    <  R

STOPA KAPITALIZACJI

• STOPA DOCHODU
• ZAWIERA ZWROT KAPITAŁU I NA 

KAPITALE

• NIE UWZGLĘDNIA KOLEJNYCH 

DOCHODÓW I SPRZEDAŻY 
NIERUCHOMOŚCI

• NIE UWZGLEDNIA ZMIANY WARTOŚCI 

PIENIADZA W CZASIE

• WSPÓŁCZYNNIK KAPITALIZACJI – 

ZBLIZONY DO OKRESU ZWROTU

STOPA DYSKONTOWA

• STOPA RENTOWNOŚCI 

(ZYSKOWNOŚĆI) YIELD

• ZAWIERA ZWROT NA KAPITALE/ ZYSK 

Z KAPITAŁU

• UWZGLĘDNIA KOLEJNE DOCHODY I 

DOCHÓD ZE SPRZEDAŻY 
NIERUCHOMOŚCI

• Nie UWZGLEDNIA ZMIANy WARTOŚCI 

PIENIADZA W CZASIE

•Ryzyko akcji

•Ryzyko nieruchomości 

inwestycyjnych

•Ryzyko obligacji spółek
•Ryzyko kredytowe (stopa)
•Ryzyko obligacji 10 letnich

POWIERZCHN
IA

p.u. 
(PGD)

stawka 

czynsz
u 

zł/m2/
m-c

PDB/m-
c

PDB 
rok

handlowa

850

60

mieszkalna

400

25

RAZEM

X

SD

15%Handl.

SD

5%mieszk

SD
EDB
WO

40%EDB

DON

 

R

8%

WR