Papiery komercyjne

Papiery komercyjne to krótkoterminowe papiery dłużne (KDP), emitowane głównie przez przedsiębiorstwa, ale także banki i samorządy terytorialne, w ramach umowy programowej, zawieranej z agentem emisji, którym z reguły jest bank. Celem emisji jest dostarczenie ich emitentom taniego finansowania krótkoterminowego.

Rodzaje papierów komercyjnych

Rynek papierów komercyjnych powstał oddolnie, w wyniku zapotrzebowania ze strony rynku, dlatego nie ma aktu prawnego, który w sposób całościowy i jednolity regulowałby emisję i obrót papierami komercyjnymi przedsiębiorstw. Emitenci papierów komercyjnych opierają swoje emisje na czterech różnych podstawach prawnych: Kodeksie Cywilnym, prawie wekslowym, prawie bankowym oraz ustawie o obligacjach (tabela poniżej).

Używane nazwy (umowne)	KWIT (Komercyjny Weksel Inwestycyjno-Terminowy)	Bon Handlowy	Bon Komercyjny
Podstawa emisji	Weksel własny	Obligacja niezabezpieczona	Jednostronne zobowiązanie wierzycielskie
Podstawowe cechy	Nie mogą zawierać warunków ani określonego celu	Mogą zawierać warunki, cel może być podany lub nie	Mogą zawierać warunki, a celu nie trzeba podawać
Możliwość obrotu przez wierzyciela	Łatwa (przez indosowanie), może być na okaziciela	Łatwa (przez cesję), gdy jest zapisana w odpowiedniej ewidencji	Umiarkowanie łatwa (przez cesję), ale nie na okaziciela
Opłata skarbowa przy emisji i obrocie	0.1% sumy wekslowej przy emisji, nie dotyczy późniejszego obrotu, jeśli są to podatnicy VAT	Nie ma przy emisji, później 2% od obrotu, chyba że obrót zachodzi z pośrednikiem finansowym	2% przy emisji, natomiast nie ma opłat przy obrocie, gdyż jest to handel wierzytelnością
Dochodzenie roszczeń	Przyspieszone w postępowaniu nakazowym	Zwykłe w drodze powództwa sądowego	Zwykłe w drodze powództwa sądowego
Efekty uboczne	Wyłączenie możliwości dyskontowania, niemożliwość oferowania tego typu papierów ubezpieczycielom	Konieczność stosowania zabezpieczeń, czasochłonność procedury	Trudności interpretacji prawnej w ewentualnym sporze, nie ma obowiązku ujawniania dodatkowych informacji

Emisje papierów komercyjnych organizuje w imieniu i na rzecz emitenta agent emisji. Są one kierowane do nabywców instytucjonalnych, stąd wysokie nominały tych papierów, wynoszące z reguły 100 tys. zł lub więcej. Emitenci papierów komercyjnych powinni być podmiotami o określonej wiarygodności kredytowej oraz powinni zapewnić odpowiednią wielkość emisji. Powinna ona wynosić co najmniej 5-10 mln zł, ale lepiej, żeby była jeszcze wyższa, np. 20 do 50 mln zł. Im większa wartość programu emisji, tym niższe koszty pozyskania środków.

Oprocentowanie papierów komercyjnych

Oprocentowanie papierów komercyjnych, wynikające z dyskonta, jest powiązane ze stopą WIBOR odpowiadającą okresowi zapadalności emitowanych papierów dłużnych lub ze stopą procentową obowiązującą na rynku międzybankowym. Papiery te są sprzedawane w transzach, których terminy zapadalności wahają się od 7 do 364 dni. Terminy zapadalności poszczególnych transz są ściśle dostosowywane do potrzeb emitenta. Co więcej, możliwe jest odnawianie zapadających transz, tzw. "rolowanie" (tj. spłata przypadających do wykupu instrumentów dłużnych środkami pozyskanymi z nowej emisji), co w praktyce umożliwia wykorzystanie tych papierów jako średnio- lub długo-terminowego źródła finansowania po koszcie pieniądza krótkoterminowego. Z tej możliwości korzysta większość emitentów.

Strona techniczna procesu przygotowania i realizacji emisji

Po znalezieniu potencjalnego emitenta dochodzi do zawarcia wstępnego porozumienia. Na podstawie kryteriów sformułowanych przez agenta emisji, potencjalny emitent dostarcza informacje, w oparciu o które agent sporządza memorandum informacyjne i dokonuje oceny wiarygodności kredytowej emitenta. Zawarte w memorandum informacje umożliwiają również dokonanie takiej oceny potencjalnym inwestorom. Memorandum informacyjne zawiera:

- warunki programu emisji (emitent, agent emisji, cel emisji, kwota programu emisji, okres zapadalności, forma prawna papieru komercyjnego, ewentualne poręczenia itd.)

- informacje o emitencie (forma prawna i struktura kapitałowa, zakres działalności emitenta, struktura udziałowców, władze spółki emitenta, czasem historia powstania emitenta, opis branży w której działa emitent (udział w rynku, konkurencja), analiza sprzedaży, analiza szans i zagrożeń w działalności emitenta, strategia i polityka inwestycyjna, perspektywy rozwoju itd.)

- dane finansowe (bilans, rachunek zysków i strat, rachunek przepływów pieniężnych pozycje pozabilansowe, prognozy wyników finansowych na najbliższy rok lub na okres do wykupu papierów).

Następnie agent emisji opracowuje warunki programu, po czym następuje zawarcie umowy programowej, regulującej wszystkie istotne zagadnienia związane z procesem emisji. Umowa programowa jest zawierana z reguły na okres 2-3 lat, w którym maksymalny poziom zadłużenia przedsiębiorstwa z tytułu wyemitowanych papierów nie może przekroczyć określonego limitu. Emitent może uzyskać poręczenie dla swojej emisji ze strony trzeciego podmiotu. Z kolei agent emisji, za dodatkową opłatą, może przyjąć rolę subemitenta emisji, tzn. zobowiązać się do uplasowania na rynku wyemitowanych przez emitenta transz. Nie oznacza to jednak, że agent przyjmuje odpowiedzialność finansową za zobowiązania emitenta. Następnie agent oferuje papiery grupie wyselekcjonowanych przez siebie inwestorów. Oferta ma charakter niepubliczny. Kolejnym etapem jest uplasowanie emisji na rynku. Cały ten proces trwa od 3 do 6-7 tygodni. Kolejne transze są uruchamiane po powiadomieniu agenta o zamiarze wyemitowania następnej transzy, ustaleniu warunków emisji i uplasowaniu jej na rynku przez bank. Pozyskanie środków w ramach już uruchomionego programu, w postaci kolejnej transzy, jest możliwe w ciągu około 2 dni.

Harmonogram przygotowania emisji:

DZIAŁANIE	WYMAGANY CZAS
Wstępna ocena emitenta przez agenta	1-2 tygodnie
Dokumentacja prawna związana z programem (umowy oraz memorandum informacyjne)	1-3 tygodnie
Marketing emisji	1-2 tygodnie
Emisja pierwszej transzy	1 tydzień

Koszty związane z przygotowaniem i przeprowadzeniem programu emisji

Emitent ponosi koszty przygotowania programu emisji oraz koszty proporcjonalne do wysokości zaciągniętych zobowiązań. Oprócz dyskonta jest to prowizja banku za przygotowanie programu emisji (płatna jednorazowo za cały okres trwania programu) oraz prowizja banku za plasowanie emisji.

Rynek Papierów Komercyjnych

Krąg nabywców papierów komercyjnych stanowią głównie banki, przedsiębiorstwa produkcyjne i handlowe, firmy ubezpieczeniowe, fundusze powiernicze, Narodowe Fundusze Inwestycyjne i firmy zagraniczne. Zadłużenie emitentów z tytułu emisji papierów komercyjnych na koniec 2001r. wyniosło w skali kraju 12,71 mld zł.

Rynek KPD w latach 1997 - 2001

	1998	1999	2000	2001	III kw.2001	III kw.2002
Wartość rynku (mln PLN)	5 610,7	6 657,8	10 931,0	12 719,8	11 952,6	11 606,9
Dynamika w skali roku	120,5%	18,7%	64,2%	16,4%	-	-
Dynamika w skali kwartału	-	-	-	-	5,6%	-6,2%
Liczba emitentów	176	229	328	309	324	280

Pogarszająca się kondycja finansowa przedsiębiorstw miała wpływ na rynek krótkoterminowych papierów dłużnych (KPD) w 2001 r. Liczba spółek emitujących KPD zmniejszyła się z 328 na początku roku do 309 według sianu na koniec grudnia. Część spółek, które w lalach poprzednich emitowały KPD, miała problemy z wykupem papierów. W konsekwencji banki organizujące emisje zdecydowany się na wcześniejsze zamkniecie wielu programów lub na ich nieprzedłużanie. Dotyczy to zwłaszcza spółek z branży leasingowej, która w największym stopniu odczuła spowolnienie gospodarcze. Liczba programów KPD prowadzonych przez spółki leasingowe zmniejszyła się w ciągu roku z 42 do 20. W 2001 r. kilku emitentów KPD zostało postawionych w stan upadłości (m in. Baton Stal. STGroup, Centrum Leasingu i Finansów CLIF). Dokładną ocenę skali niespłacenia zobowiązań przez emitenów KPD utrudnia brak oficjalnych danych na tan temat.

Pomimo zmniejszenia się liczby emitentów KPD, wartość rynku wzrosła w ciągu roku z 10,9 mld zł do 12.7 mld zł. Było to spowodowane pojawieniem się na rynku kilkunastu programów KPD o znacznej wartości, do których należą programy uruchomiona przez następujące podmioty: Elektrociepłownie Warszawskie, Fiat Polska, Telefonia Lokalna itd. (tabela 4). Powyższe programy należą do największych aktywnych programów na rynku.

Ważnym wydarzeniem 2001 r. było uruchomienie dwóch programów sekurytyzacji należności handlowych. Są to: program sekurytyzacji PHARMAG-HM o wartości 100 mln zł zorganizowany przez BRE Bank oraz program sakurytyzacji URTICA Finanse na kwotę 50 mln zł zorganizowany przez Bank Handlowy. W ramach obydwu programów emitowane są krótkoterminowe obligacje zabezpieczone należnościami od szpitali. Obydwa programy posiadają rating CERA S.A.

Wśród podmiotów emitujących KPD przeważają spółki z branży budowlanej, leasingowi, teleinformatycznej i sektora energetycznego (tabela 5). Natomiast programy KPD o największej łącznej wartości są prowadzone przez banki oraz firmy z branży teleinformatycznej. Branże, które w 2001 r. w największym stopniu zwiększyły swoje zadłużenie z tytułu emisji KPO to branża teleinformatyczna i energetyczna.

KPD emitowane przez przedsiębiorstwa i banki są oparta na kilku podstawach prawnych (Ustawa o obligacjach, Prawo wekslowe, Prawo bankowe i Kodeks cywilny). Od czasu wejścia w życie znowelizowanej ustawy o obligacjach (sierpień 2000 r), która znacznie zliberalizowała przepisy dotyczące emisji, na rynku pojawia się coraz więcej programów emisji opartych na tej ustawie. W rezultacie udział obligacji w całkowitej wartości programów KPD wzrósł z 18% do 53% (wykres 3). W tym samym okresie zmniejszyło się znaczenie KPD emitowanych w formie weksli (spadek z 42% do 26%).

W ciągu 2001 r liczba organizatorów emisji KPD zmniejszyła się z 27 do 25. Było to wynikiem kilku fuzji w sektorze bankowym (Banku Handlowego z Ciubank (Poland), WBK z Bankiem Zachodnim. ING Barings z Bankiem Śląskim). Na wykresie 4 przedstawieni są najwięksi organizatorzy emisji KPD. W marcu 2001 r. Bank Handlowy, dzięki połączeniu z Citibank (Poland), stał się największym organizatorem emisji KPD biorąc pod uwagę łączną wartość niezapadłych transz. Według stanu na koniec 2001 roku. wartość niezapadłych transz KPD wyemitowanych w ramach programów zorganizowanych przez Bank Handlowy wyniosła 2,4 mld zł. Oznacza to, że udział Banku Handlowego w rynku (pod względem kwot zadłużenia) wyniósł 18.9%. Przed połączeniem Bank Handlowy miał ok. 12-procentowy udział, a Citibank (Poland) ok. 18-procentowy. Drugim organizatorem pod względem pozycji rynkowej jest Bank Pekao S.A. (18.8% udziału w rynku). W 2001 r. ING Bank, BRE Bank oraz PKO BP zwiększyły aktywność na rynku KPD, w wynikli czego wzrósł ich udział rynkowy (wykres 4).

W 2001 r najaktywniejszym organizatorem na rynku KPD z punktu widzenia wartości uplasowanych emisji byt Bank Handlowy. Łączna wartość uplasowanych przez ten bank emisji wyniosła 16,9 mld zł. Emisje o znacznej wartości uplasowały również następujące banki: ING Bank, Bank Pekao S.A., BRE Bank oraz Raiffeisen Bank (wykres 5).

Rynek KDP w III kwartale 2002 r.

W III kwartale wartość z tytułu emisji KDP zmniejszyła się o 6,2% i wyniosła 11,6 mld zł., natomiast liczba emitentów spadła z 292 do 280. pojawiła się jednak kilkanaście nowych programów KDP. W tabeli 2 (poniżej) podanych jest 6 największych programów pod względem ich wartości. Wśród nich największym jest program emisji papierów krótkoterminowych Telekomunikacji Polskiej S.A. na kwotę 1 mld zł, którego organizatorem jest Bank Handlowy. Organizowaniem programów i sprzedażą papierów krótkoterminowych zajmuje się 25 podmiotów, a 5 największych (pod względem zadłużenia) posiada łącznie ponad 70% udziału w rynku (wykres 1).

---