Rating papierów komercyjnych

1. Co to jest rating?

Rozwój rynku papierów wierzycielskich w Polsce (przede wszystkim chodzi o emisję papierów komercyjnych przedsiębiorstw i obligacji) powoduje konieczność zapewnienia możliwości uzyskiwania kompetentnej i precyzyjnej informacji na temat zdolności płatniczej podmiotu dokonującego emisji.

Rating jest syntetycznym wskaźnikiem określającym stopień zaufania do podmiotu gospodarczego lub państwa. Polskim odpowiednikiem angielskiego terminu "rating" jest "ocena wiarygodności kredytowej". Rating jest więc niezależną i obiektywną opinią o wiarygodności kredytowej podmiotu (emitenta) zaciągającego dług na rynku, wyrażaną za pomocą symboli. Ocena ta wystawiana jest przez agencje ratingowe, czyli instytucje wyspecjalizowane w analizach gospodarczych pod kątem oceny ryzyka niewypłacalności.

Współczesna działalność ratingowa ma swoje korzenie w Stanach Zjednoczonych i sięga początków XX w. To tam powstały dwie dominujące dzisiaj agencje: Moody's i Standard & Poor's. W latach 60-tych i 70-tych rating zaczął być uważany za istotny element rynku kapitałowego.

2. Cel ratingu

Rating umożliwia określenie prawdopodobieństwa zaistnienia kłopotów związanych z nieterminową obsługą papierów dłużnych przez emitenta. Jednak posiadanie ratingu przez emitenta nie stanowi również udzielanej inwestorom rekomendacji zakupu papierów dłużnych danego emitenta. Stanowi narzędzie i bazę optymalnej wyceny dłużnych papierów wartościowych, umożliwia określenie ryzyka kredytowego, rozszerzenie bazy inwestorów, przyczynia się do wzrostu stabilności i rozwoju rynku wtórnego, jest instrumentem optymalizującym alokację kapitału. Agencja ratingowa nie interesuje się samą transakcją, a jedynie tym, czy dłużnik spłaci dług zgodnie za zobowiązania ocenianego podmiotu. Zapotrzebowanie na profesjonalne usługi ratingowe występuje równolegle z rozwojem rynku kapitałowego - rośnie liczba uczestników na rynku, rodzajów oferowanych instrumentów finansowych i możliwości inwestowania. Wiele instytucji międzynarodowych - banków, globalnych funduszy inwestycyjnych i emerytalnych, towarzystw ubezpieczeniowych, statutowo nie może nabywać papierów dłużnych nie posiadających ratingu. W złożonych decyzjach finansowych i ocenie ryzyka ma właśnie pomóc rating. Na opinii agencji ratingowych polegają też drobni inwestorzy otrzymujący informację pomocną przy podejmowaniu decyzji o zakupie papierów wartościowych. Kompletując swój portfel inwestycyjny nie muszą byś ekspertami finansowymi i znać się na branży, w którą inwestują. Natomiast profesjonalny inwestor instytucjonalny nie zawsze ma dostęp do danych, które podmiot podlegający ocenie udostępnia agencji. Unika też wydatków związanych z przeprowadzeniem własnych analiz.

3. Agencja ratingowa

Sukces agencji ratingowej uzależniony jest od jej renomy na rynku i zaufania inwestorów, jej kompetencji, uczciwości i obiektywizmu. Agencje są konserwatywne w przyznawaniu ocen. Nie obawiają się obniżania ratingu, gdyż straty związane z przecenieniem są znacznie większe niż wynikłe z ewentualnego niedoceniania. Jeśli opinia publiczna darzy agencje ratingowe zaufaniem, emitenci podporządkowują się procedurom oceny wiarygodności płatniczej, nawet jeśli są niezadowoleni z ratingu, gdyż ogólnie zakłada się, że pożyczkobiorca nie posiadający ratingu musi mieć coś do ukrycia.

W 1997 roku rozpoczęła działalność pierwsza w Polsce i w Europie Środkowo- wschodniej agencja ratingowa CERA S.A. Statutowym przedmiotem działalności CERA S.A. jest przygotowywanie i publikowanie analiz systemu gospodarczego kraju, przedsiębiorstw, banków i innych podmiotów gospodarczych i samorządowych, w celu nadania ogłaszanego publicznie ratingu. CERA deklaruje ”wspieranie rozwoju rynku kapitałowego w Polsce i innych krajach Europu Środkowej i Wschodniej przez nadawanie niezależnych, obiektywnych i profesjonalnych ratingów oraz przygotowywania analiz rynkowych dla wszystkich uczestników rynku dłużnych papierów wartościowych”. Agencja ratingowe stosuje specjalną skalę ocen składającą się z kombinacji kilku liter, jednej cyfry i dodawanych znaków plus lub minus, podwyższających lub obniżających konkretną ocenę. Przed CERA S.A. stoi na rynku polskim zadanie stworzenia struktury ratingu dla krajowego rynku instrumentów dłużnych, standardów oceny wiarygodności kredytowej emitentów, niezależnego źródła analiz i informacji dla uczestników rynku kapitałowego.

CERA S.A. jest pierwszą w Polsce i Europie Środkowowschodniej agencją ratingową, utworzoną początkowo przez 17 instytucji, a w tym 13 największych polskich banków. Agencja rozpoczęła działalność w styczniu 1997 roku. W 1998 roku CERA S.A. pozyskała inwestora strategicznego - amerykańską agencję ratingową Thomson BankWatch (TBW), która objęła 43% akcji. TBW będzie nadawać klientom CERA ratingi uznawane przez inwestorów zagranicznych. W zależności od potrzeb klienci będą mogli otrzymać albo ocenę uznawaną tylko w Polsce, albo za niewiele wyższą kwotę ocenę międzynarodową. TBW przyznaje ratingi instytucjom finansowym i w Polsce nadała już kilkunastu bankom m.in. PBK i BRE. Atutami CERA S.A. w porównaniu z działającymi na rynku polskim zagranicznymi agencjami ratingowymi jest bardzo dobra znajomość naszej gospodarki i jej realiów, bezproblemowa komunikacja, niższe koszty i krótsze terminy przygotowania oceny.

RATING PAPIERÓW DŁUGOTERMINOWYCH A KRÓTKOTERMINOWYCH

W przypadku papierów papierów długoterminowych ocenie podlega konkretna emisja i np. trzy różne emisje obligacji jednego emitenta mogą mieć trzy różne oceny.

W emisji krótkoterminowych papierów przedmiotem oceny jest sam emitent, a nie emitowane przez niego transze papierów dłużnych .Krótkoterminowe ratingi CERA S.A. są opiniami o zdolności emitentów krótkoterminowych papierów dłużnych i certyfikatów depozytowych dotyczące terminowej spłaty niepodporządkowanych (tzn. powstających wobec podmiotów innych niż podmiot dominujący) zobowiązań krótkoterminowy. Ratingi te dotyczą zobowiązań o terminach zapadalności nie przekraczających 1 roku. Do tej pory CERA S.A. nadała tylko jeden rating krótkoterminowy przedsiębiorstwu - spółce Hortex Holding S.A.

NADANIE RATINGU wymaga ścisłej współpracy pomiędzy podmiotem ubiegającym się o rating agencją ratingową. Jakość i kompletność materiałów dostarczonych przez emitenta oraz utrzymywani stałych kontaktów w czasie przygotowywania ratingu mają olbrzymi wpływ na przebieg i czas procesu nadawania ratingu. CERA gwarantuje zachowanie poufności dostarczonych przez emitenta materiałów przez zastosowanie odpowiednich procedur ich obiegu.

Przyznanie ratingu jest długotrwałym procesem składającym się z kilku etapów:

1. wstępne spotkanie stron w celu omówienia procedury ratingu

2. skompletowanie wstępnych danych finansowych

3. analiza danych finansowych

4. wizyta analityków agencji ratingowej

5. opracowanie raportu przez agencję ratingową

6. posiedzenie komisji ratingowej i nadanie oceny

7. opublikowanie nadanego ratingu.

Głównymi elementami podlegającymi ocenie są: prawdopodobieństwo wypłacalności, rodzaj zobowiązań i ich warunki oraz ochrona inwestora, jaką dają mu warunki emisji w przypadku bankructwa emitenta lub innych okoliczności, mogących wpływać na zaspokojenie roszczeń inwestora. Po przyznaniu oceny emitent podlega ciągłemu monitoringowi ze strony agencji. Przyznana ocena może zostać skorygowana zarówno w górę, jak i w dół, w zależności od zmiany sytuacji finansowej emitenta.

W celu przyznania oceny, agencja ratingowa musi dysponować danymi dotyczącymi zarówno samej emisji, jak i emitenta. Informacje wykorzystywane w procesie nadawania ratingu pochodzą przede wszystkim ze sprawozdań finansowych analizowanych przedsiębiorstw, jak również ze wszelkich innych dostępnych źródeł, takich jak raporty Banku Światowego, analizy dotyczącej sytuacji gospodarczej kraju emitenta, analizy giełdowe, rodzaju i pozycji międzynarodowej waluty danej emisji, analizy dotyczące branży, w której działa emitent itd. W procesie ustalania oceny ratingowej bierze się pod uwagę nie tylko sferę finansów emitenta, ale również jakość zarządzania oraz relacje emitent - otoczenie gospodarcze.

W przypadku przedsiębiorstwa ubiegającego się o rating wymagane są m.in. takie informacje:

• memorandum informacyjne planowanej emisji (o ile istnieje)

• dokumentacja prawna emisji,

• wewnętrzne zarządzania organizacyjne,

• struktura zatrudnienia i informacje o kadrze zarządzającej,

• publikowane raporty roczne za ostatnie 3 lata (o ile istnieją),

• zatwierdzone bilanse, rachunki zysków i strat, rachunki przepływów środków pieniężnych wraz z opinią audytorów za ostatnie 3 lata,

• strategia firmy,

• plan marketingowy,

• plan produkcji,

• informacja o kredytach, pożyczkach, zobowiązaniach pozabilansowych.

Polskie firmy będą korzystać z ratingu, jeżeli dzięki temu będą mogły liczyć na obniżenie kosztu pozyskiwania środków. Nastąpi to wtedy, gdy inwestorzy będą różnicować swój popyt i oferowaną cenę na papiery dłużne w zależności od posiadania przez emitenta oceny ratingowej oraz jej wysokości.

Zasadniczą korzyścią z posiadania ratingu jest możliwość pozyskania przez emitenta środków po niższym koszcie niż w przypadku braku ratingu.

Korzyści dla emitenta to m. in.:

• niezależna i obiektywna analiza emitenta,

• zwiększenie własnej wiarygodności,

• zwiększenie bazy potencjalnych inwestorów,

• zwiększenie zaufania środowiska finansowego,

• możliwość racjonalnej wyceny emisji.

Korzyści dla inwestorów:

• narzędzie optymalnej dystrybucji kapitału,

• baza wyceny ryzyka kredytowego,

• narzędzie optymalnej wyceny dłużnych papierów wartościowych,

• niezależna i obiektywna analiza emitenta,

• łatwy sposób określenia ryzyka inwestycyjnego.

Korzyści dla agenta emisji:

• niezależna i obiektywna analiza emitenta,

• element wyceny misji,

• element promocyjny,

• zwiększenie wiarygodności.

Koszt uzyskania oceny ratingu w CERA S.A. wynosi 0,5 % wartości nominalnej emisji, lecz nie więcej niż 50 tys. PLN dla emisji przedsiębiorstw i banków lub 30 tys. PLN dla emisji komunalnych.

Zainteresowanie ratingiem w Polsce jest na razie niewielkie. Wynika to przede wszystkim z faktu, że z uzyskaniem ratingu nie wiąże się obniżenie kosztu pozyskania przez emitenta środków na rynku pieniężnym. W odniesieniu do ratingu krajowego inwestorzy przyjęli postawę pasywną - czekają na rozwój sytuacji. Znaczny wzrost zainteresowania ratingiem powinien nastąpić w wyniku wzrostu popytu na papiery dłużne ze strony funduszy emerytalnych i innych inwestorów instytucjonalnych.

RATING PUBLIKOWANY

Nadany przez CERA S.A. rating może zostać opublikowany. Reguluje to umowa o nadanie ratingu. Przyznana ocena zostaje podana do wiadomości podmiotowi, który się o rating ubiegał. W przypadku, gdy jest to spółka publiczna, CERA S.A. informuje o fakcie przyznania ratingu również KPWiG, GPW lub CeTO oraz PAP. Ponadto wiadomość o przyznaniu ratingu przekazywana jest mediom (wszystkim dziennikom ogólnopolskim oraz gazetom i czasopismom związanym z tematyką finansów).

PROCES NADANIA RATINGU

Rynek papierów komercyjnych w Polsce

Występuje obecnie wiele czynników, które wpłyną na kierunki rozwoju rynku papierów komercyjnych w Polsce. Powinny one również w najbliższym czasie doprowadzić do przyśpieszenia rozwoju innych segmentów rynku pieniężnego i kapitałowego.

Do takich czynników można zaliczyć :

1. Wzrost popytu na instrumenty dłużne na rynkach finansowych, wywołany rozpoczęciem działalności przez fundusze emerytalne.

Fundusze emerytalne będą mogły zaangażować 5 % środków w obligacje lub inne dłużne papiery wartościowe spółek publicznych. W sumie zaangażowane funduszy w dłużne papiery wartościowe, inne niż Skarb Państwa i NBP, może sięgać 40 % aktywów. Ogromny przyrost popytu na papiery wartościowe, spowodowany wejściem na rynek tych funduszy na rynek kapitałowy i pieniężny, spowoduje wzrost cen wszystkich papierów dłużnych, a co za tym idzie spadek ich atrakcyjności. Część popytu ze strony pozostałych inwestorów może skierować się na rynek papierów komercyjnych. Powinno to tez doprowadzić do wzrostu cen tych papierów, a co za tym idzie, do spadku kosztów pozyskiwania finansowania przez przedsiębiorstwa.

2. Wzrost liczby podmiotów zainteresowanych dokonywaniem emisji dzięki:

• coraz powszechniejszej świadomości z korzyści jakie daje pozyskiwanie finansowania bezpośrednio z rynku pieniężnego

• pojawieniu się nowych rodzajów podmiotów zainteresowanych emisją, np. jednostek samorządu terytorialnego

• wzrostowi zapotrzebowania krótkoterminowe finansowanie związanemu z wysokim tempem rozwoju gospodarczego

3. Wzrost liczby agentów emisji

W obliczu zmniejszającej się różnicy pomiędzy stopą dochodowości z udzielania kredytów a kosztem finansowania w postaci depozytów, banki skłaniają się do substytucji dochodów odsetkowych dochodami pozaodsetkowymi, pochodzącymi z pobieranych opłat i prowizji.

4. Spadek stopy inflacji i postępująca stabilizacja gospodarki.

Sprzyjają one zmniejszaniu się ryzyka gospodarczego i pozwalają na wydłużenie horyzontu planowania finansowego.

5. Zmiana relacji rentowności bonów skarbowych w stosunku do rentowności papierów komercyjnych.

Warunkiem rozwoju rynku krótkoterminowych papierów dłużnych przedsiębiorstw jest utrzymywanie się rentowności bonów skarbowych na stosunkowo niskim poziomie. Przy wyrównanym poziomie rentowności obu rodzajów lokat zainteresowanie inwestorów skieruje się na obciążone mniejszym ryzykiem bony skarbowe. Ponieważ fundusze emerytalne będą bardziej zainteresowane bonami skarbowymi niż papierami komercyjnymi, można oczekiwać wzrostu cen tych pierwszych, a co za tym idzie obniżenia ich rentowności. W ten sposób może relatywnie wzrosnąć atrakcyjność papierów komercyjnych, co powinno spowodować skierowanie na nie większe niż do tej pory uwagi ze strony pozostałych uczestników rynku.

6. Obniżenie poziomu rezerwy obowiązkowej.

Utrzymywanie się wysokiego poziomu rezerwy obowiązkowej powoduje wysoką różnicę pomiędzy oprocentowaniem kredytu bankowego a kosztem funduszy pozyskanych bezpośrednio z rynku pieniężnego, za pośrednictwem emisji krótkoterminowych papierów wartościowych. W przyszłości możemy się spodziewać obniżenia docelowo całkowitego zniesienia rezerwy obowiązkowej. Może to spowodować zmniejszenie opłacalności pozyskiwania środków droga emisji papierów komercyjnych w porównaniu z kredytami bankowymi.

7. Upowszechnieni praktyki poddawania się ratingowi przez emitentów.

Upowszechnianie ratingu i wzrost dostępności informacji na temat sytuacji finansowej przedsiębiorstw stwarzają możliwość zmniejszenia ryzyka związanego z inwestowaniem w papiery komercyjne. Upowszechnianie ratingu może z jednej strony wyeliminować z rynku emitentów o dużym ryzyku, a z drugiej nowym podmiotom umożliwić dokonywanie emisji.

8. Wprowadzenie jednolitych podstaw prawnych regulujących zasady emisji i obrotu papierami wartościowymi.

Obecnie jedną z barier rozwoju rynku papierów komercyjnych jest brak jednolitych regulacji prawnych. Opracowanie tych regulacji regulujących emisję i obrót papierami komercyjnymi spowodowałoby zwiększenie przejrzystości i stabilności rynku oraz zmniejszenie ryzyka inwestowania w te papiery.

9. Rozwój rynku długoterminowych obligacji przedsiębiorstw.

Rozwój rynku obligacji przedsiębiorstw będzie wpływać na rozwój rynku papierów komercyjnych, ponieważ będzie powodować odpływ z rynku papierów krótkoterminowych zarówno emitentów, jak i inwestorów, których potrzeby w zakresie pozyskania finansowania lub dokonania inwestycji dotyczą nieco dłuższych horyzontów czasowych.

10. Rozmiary rynku.

Oszacowanie ilościowe rozmiarów rynku papierów komercyjnych w najbliższych latach na obecnym etapie rozwoju tego rynku jest niezmiernie trudne gdyż rynek ten mimo wszystko znajduje się jeszcze we wczesnej, żywiołowej fazie rozwoju. Nie można jeszcze mówić o nasyceniu się gospodarki papierami komercyjnymi, nie da się więc powiązać tempa wzrostu tego segmentu rynku pieniężnego z tempem wzrostu gospodarki jako całości. W przypadku Polski, w sytuacji szybkiego rozwoju gospodarczego i rosnącego zainteresowania podmiotów gospodarczych pozyskiwaniem funduszy krótkoterminowych bezpośrednio na rynku pieniężnym, można przewidywać szybki wzrost liczby plasowanych emisji i zadłużenia przedsiębiorstw z tytułu emisji papierów komercyjnych. Widoczne jest już wyraźne zwolnienie tempa wzrostu tego rynku, który dotychczas co roku podwajał lub potrajał swoje rozmiary. Coraz mniej dużych przedsiębiorstw, które mają możliwości korzystania z tej formy pozyskiwania środków, nie uczestniczy jeszcze w tym rynku. Wyczerpuje się również baza potencjalnych inwestorów, chociaż po tej stronie rezerwy są jeszcze duże. Z drugiej strony wzrost gospodarczy powinien stać się czynnikiem oddziałującym na zwiększenie liczby podmiotów zainteresowanych lokowaniem nadwyżek środków pieniężnych w papiery komercyjne, co powinno wzmóc popyt.

Obecny stan rynku papierów komercyjnych w Polsce nie funkcjonuje jeszcze zbyt dobrze co jest spowodowane zbyt krótkim okresem jego rozwoju.

BIBLIOGRAFIA

[1] Nowak M.: Emisja papierów komercyjnych w Polsce. Twigger S.A., Biblioteka Bankowca, Kraków 1999

[2] www.bsk.com.pl/finanse/ratingczymjest.htm

---