Wykład 2 04.03.2015

Funkcje rynku finansowego

1. alokacja kapitału pieniężnego w gospodarce (mobilizacja kapitału

2. wycena instrumentów finansowych

3. monitorowanie, realizowanie, rejestrowanie i rozliczanie transakcji

4. źródło informacji

5. wdrażanie innowacji finansowych (np. nowe sposoby transferowania)

Cechy rynków finansowych

• płynność - wyraża się w możliwości zamiany instrumentu na środki pieniężne i odwrotnie. Wysoka płynność występuje wówczas gdy istnieje łatwa możliwość odzyskania zainwestowanego kapitału wraz z przynależnym mu dochodem niezależnie od okresu realizacji praw wynikających z instrumentu finansowego. Ryzyko płynności runku finansowego określone jest przez: głębokość, szerokość i elastyczność rynku (chodzi o elastyczność ceny, czyli reakcje na zmianę popytu...)

• efektywność - rozpatrywana jest w 3 wymiarach: alokacyjnym, operacyjnym i informacyjnym.

• Efektywność alokacyjna oznacza sytuację, w której ograniczone zasoby finansowe znajdujące się na rynku są alokowane w przedsięwzięciach charakteryzujących się największą produktywnością.

• Efektywność operacyjna występuje wówczas gdy istnieje niczym nie skrępowana konkurencja między pośrednikami finansowymi, co oznacza, że koszty związane z zawieraniem transakcji determinowane są rozmiarami podaży i popytu.

• Efektywność informacyjna oznacza równy i powszechny dostęp wszystkich uczestników obrotu do informacji znajdujących się na rynku, które w całości powinny znaleźć swe odzwierciedlenie w cenach instrumentów finansowych

• wiarygodność - przez wiarygodność inaczej rzetelność należy rozumieć tryb i sposób przekazywania informacji inwestorom o wiarygodności decydują w dużej mierze rozwiązania legislacyjne, które określają zakres i charakter przekazywanych inwestorom informacji. Przeregulowanie rynku w tym zakresie może podnieść koszty jego funkcjonowania i osłabić alokację zasobów finansowych w gospodarce.

• przejrzystość - wyraża się w przyjętym sposobie zawierania transakcji i przekazywania informacji o ich realizacji. Sprowadza się to do wyznaczenia czytelnych procedur transakcyjnych i upubliczniania informacji o zawartych transakcjach. Nad przejrzystością rynku powinna czuwać instytucja nadzorująca przestrzegania owych procedur (rynek ma być transparentny, przejrzysty - przyjazny dla emitenta i inwestora, godny zaufania).

• integralność - wyraża się w sposobie współpracy pomiędzy różnymi instytucjami pełniącymi na rynku różne funkcje. Rynek finansowy ma zatem stanowić system a nie zlepek przypadkowych instytucji (rynek jest zintegrowany - wiemy jaką role pełni giełda, domy maklerskie czy instytucje spełniające nadzór)

• innowacyjność - wyraża się w innowacjach zarówno produktowych jak i organizacyjnych. Współczesne rynki finansowe cechuje duża innowacyjność (nie każde innowacje są pozytywne, są też szkodliwe - przynoszą korzyści określonej grupie uczestników, a reszcie szkodzą)

Instrument finansowy - (najogólniej to coś co rodzi zobowiązania finansowe) - stanowi potwierdzenie zawarcia transakcji na rynku finansowym. Jest to zatem kontrakt (umowa) zawarty między kapitałodawcą i kapitałobiorcą, który określa zasady oraz warunki transferu zasobów finansowych. Kontrakt ten zawiera jednocześnie prawa i obowiązki każdej ze stron (wystawcą instrumentu finansowego jest kapitałobiorca - ma obowiązki, a nabywcą inwestor - przysługują mu prawa).

Nie każdy instrument finansowy jest papierem wartościowym, każdy papier jest instrumentem.

Instrumenty finansowe stanowią zatem ucieleśnienie wszelkich operacji finansowych niosących za sobą powstanie zobowiązania finansowego. Wolumen tych operacji jest określony przez wzajemną relację podaży i popytu wyznaczających cenę (stopę procentową), będącą parametrem analizy transakcji funduszami pieniężnymi.

Przez papier wartościowy można zatem rozumieć szczególny rodzaj instrumentu finansowego, który jest zabezpieczony aktywami emitenta. Jest to dokument stwierdzający istnienie określonego prawa majątkowego lub korporacyjnego w taki sposób, że posiadanie tego dokumentu staje się niezbędną przesłanką realizacji tych praw.

Instrumenty finansowe (papiery wartościowe) dla emitenta są zobowiązaniem i stanowią element pasywów, a dla nabywcy są wierzytelnością i stanowią element aktywów.

Instrumenty finansowe z punktu widzenia ekonomicznego są obietnicami i podobnie jak w przypadku każdej obietnicy kluczowe znaczenie ma zaufanie jakim inwestorzy darzą emitenta.

Instrumenty finansowe są swoistymi nośnikami funduszy pieniężnych, rynki finansowe zapewniają ich przepływ, a instytucje finansowe poprzez swoją działalność aktywizują rynki.

Funkcje instrumentów finansowych (papierów wartościowych)

1. pożyczkowa - polega na tym, że emitent uzyskuje u nabywcy określony kapitał na określony czas, bądź też prolongatę spłaty zadłużenia z tytułu zawartej transakcji

2. kapitałowa - dotyczy instrumentów właścicielskich poprzez emisję których następuję zwiększenie sumy tzw. kapitałów własnych

3. płatnicza - przejawia się w możliwości wykorzystania niektórych papierów wartościowych (np. weksli) jako legalnie dopuszczonego środka zwalniającego z zobowiązań (tzw. surogat pieniądza)

4. obiegowa - wyraża się możliwości ułatwionego przenoszenia praw majątkowych, które są inkorporowane w papierach wartościowych. Funkcja ta odnosi się do instrumentów na zlecenie (weksli) i na okaziciela

5. gwarancyjna (zabezpieczająca) - sprowadza się do możliwości posłużenia się papierami wartościowymi jako zabezpieczenia spłaty różnych zobowiązań

6. legitymacyjna - jej istotę stanowi uproszczenie procedur identyfikujących podmioty uprawnione do wykonywania praw inkorporowanych w papierach wartościowych

7. lokacyjna (inwestycyjna) - pozwala potencjalnym inwestorom wykorzystać papiery wartościowe do zainwestowania posiadanych nadwyżek finansowych. Podstawowymi kryteriami jakimi kierują się inwestorzy są: ryzyko oraz stopa zwrotu

Wykład 3 25.03.2015

Teorie wyjaśniające istotę papierów wartościowych

1. kontraktowa - teoria ta podstawowe znaczenie natury papieru wartościowego upatruje w umowie jaką zawiera jego wystawca z pierwszym nabywcą (inwestorem), na podstawie której następuje jego wystawienie i wręczenie. Władanie papierem wartościowym staje się w tym przypadku konieczną przesłanką do wykonywania praw w tym dokumencie inkorporowanych.

2. kreacyjna - w myśl tej teorii papier wartościowy pojawia się w momencie jego świadomego i celowego podpisania przez podmiot go wystawiający. Wystarczającą przesłanką powstania papieru wartościowego staje się zatem jednostronne oświadczenie woli wystawcy co w połączeniu z brakiem wymogów współdziałania osoby trzeciej sprawia, że w zasadzie zobowiązanie takie od samego początku ma charakter abstrakcyjny.

Pozostałe teorie stanowią pewną modyfikację tych dwóch omówionych.

1. emisyjna - przywiązuje główną wagę do wydania dokumentu w ręce nabywcy zgodnie z wolą jego wystawcy, natomiast teoria dobrej wiary .

2. dobrej wiary - zwraca uwagę na to, że do powstania zobowiązania z papieru wartościowego niezbędne są dwa zdarzenia, a mianowicie jego podpisanie przez wystawcę oraz późniejsze nabycie w dobrej wierze.

3. obiegowa - teoria w swej koncepcji odwołuje się do zdolności obiegowej dokumentu. Zgodnie z tą teorią istota papieru wartościowego, z którym związane jest prawo podmiotowe tkwi w jego rozporządzalności. Opiera się ona na zdolności do rozporządzania prawem zakładając jednocześnie, że ścisłe powiązanie prawa z dokumentem przyspiesza i usprawnia obrót gospodarczy.

Rodzaje instrumentów finansowych

1. Aspekt własnościowy

• instrumenty dłużne (wierzycielskie) - stanowią świadectwo długu, np. obligacje

• właścicielskie (udziałowe) - stanowią potwierdzenie współwłasności, np. akcje

2. Termin wykupu

• instrumentu bez określonego terminu wykupu - np. akcje, obligacje wieczyste (perpetualne)

• instrumenty z określonym terminem wykupu - wszystkie instrumenty dłużne

• krótkoterminowe (wykupywane do roku)

• średnioterminowe (wykupywane do 3 lub 5 lat)

• długoterminowe (wykupywane powyżej 3 lub 5 lat)

3. Źródła dochodu

• instrumenty odsetkowe (procentowe, kuponowe) - źródłem dochodu są odsetki liczone na podstawie stopy procentowej (stałej lub zmiennej) / (kiedyś składały się z: płaszcz, arkusz kuponów, arkusz wykupu)

• instrumenty dyskontowe - źródłem zysku jest różnicą między ceną zakupu a wartością nominalną

• dywidendowe - instrumenty o charakterze udziałowym, czyli akcje

zmienna stopa procentowa = stopa referencyjna + marża

marża odzwierciedla ryzyko, ponosi je kapitałodawca, źródłem ryzyka jest kapitałobiorca

Dochód stały - w tej samej wysokości, wypłacany regularnie

4. Sposób organizacji

• instrumenty nie dopuszczone do obrotu, np. weksle

• instrumenty dopuszczone do obrotu z mocy prawa - wszystkie instrumenty skarbowe i banków centralnych

• instrumenty dopuszczone do obrotu na mocy decyzji odpowiedniego organu nadzoru - musi być zgoda KNF

• instrumenty dopuszczone do obrotu w przypadku braku wyraźnego sprzeciwu ze strony organu nadzoru

5. Ze względu na sposób ustalania cen

• instrumenty bazowe (rzeczywiste) - ich cena jest kształtowana rzez podaż i popyt

• instrumenty pochodne (pozabilansowe, derywaty) - są to instrumenty, których wartość jest w sposób bezpośredni lub pośredni pochodną wartości instrumentu bazowego, w którym mogą być: kursy akcji, obligacji, walut, indeksy giełdowe, stopy procentowe i inne. Derywaty pojawiły się na rynkach finansowych w latach 70 minionego stulecia i wykorzystuje się je do:
  - zabezpieczania się przed ryzykiem finansowym (hedging)
  - do spekulacji, czyli chęci generowania ponadprzeciętnych zysków
  
  spekulacja - transakcje, z którymi związane jest duże ryzyko. Ryzyko jest dwufazowe - czy potrafię przewidywać stronę/tendencję zmian, czy potrafię przewidywać zakres zmian
  
  transakcja arbitrażowa - polega na jednoczesnym zakupie i sprzedaży tego samego instrumentu na dwóch różnych rynkach celem wykorzystania różnic cenowych. Arbitraż prowadzi do wyrównania cen pomiędzy poszczególnymi rynkami
  
  przykłady instrumentów pochodnych - kontakty terminowe typu forward, future, opcje, swapy

Klasyfikacja rynków finansowych (segmenty)

1. Ze względu na emisję i obrót

• pierwotny - rynek emitenta, po raz pierwszy pojawia się instrument, po raz pierwszy jest sprzedawany. Dla emitenta pierwszorzędne znaczenie ma rynek pierwotny, rynek wtórny jest dla niego jałowy, ponieważ nie ubywa mu ani nie przybywa kapitału, emitent sprzedaje. Kreuje podaż instrumentu ale zgłasza popyt na fundusze pieniężne.

• wtórny - jeśli nie ma płynności na rynku wtórnym to rynku pierwotnego tez nie będzie. Rynek w ramach którego następuje obrót papierami które zostały wcześniej wyemitowane. Może być to tzw. Rynek zdecentralizowany np. rynek dealerski lub rynek zcentralizowany np. rynek giełdowy. Rynek wtórny może być zorganizowany lub niezorganizowany, regulowany lub nieregulowany.

2. Ze względu na wielkość transakcji

• hurtowy - dla inwestorów instytucjonalnych; rynek ten charakteryzuje zarówno wysoka wartość nominalna instrumentów jak i duży wolumen transakcji

• detaliczny - inwestorzy indywidualni; można spotkać kombinację inwestor instytucjonalny i indywidualny, mniejszy wolumen transakcji, możemy się spotkać z tymi samymi instrumentami finansowymi ale o mniejszym nominale

3. Oferta

1. prywatny - poniżej 150 inwestorów

2. publiczny - ponad 150 inwestorów

4. Ze względu na cel i czas trwania inwestycji

1. pieniężny

2. kapitałowy

3. walutowy

4. instrumentów pochodnych

Kwotowanie - to odrębne wyrażenie ceny kupna i ceny sprzedaży instrumentu finansowego

cena kupna - BID

sprzedaż - OFFER

Kwotowania są określane i podawane przez market makerów (dealerów). Market maker to inaczej animator rynku - ktoś kto poprzez swoje zachowanie pobudza innych do aktywności. Kupuje i sprzedaje na własny rachunek i ryzyko i z tego się utrzymuje. Są to dealerzy. Im więcej dealerów tym węższe spready. Im więcej animatorów tym większa konkurencja. Różnica między BID a OFFER to spread/marża czyli zysk.

Podmiot który kupuje na własny rachunek i własne ryzyko – dealer rynków pieniężnego, to on podaje swój BID i swój offer.

Rodzaje kwotowań

• malejące - jeżeli BID> OFFER

• rosnące - jeżeli BID < OFFER

• jednostronne - aktywne tylko BID albo tylko OFFER (nie zapewniają ciągłości transakcji)

• dwustronne - BID i OOFER (zapewnia ciągłość transakcji)

• transakcyjne - mają charakter wiążący

• informacyjne - nie zobowiązują do zawarcia transakcji

Na rynku walutowym występują kwotowania

• bezpośrednie- jednostka waluty krajowej wyrażona w zmiennej ilości waluty zagranicznej

• pośrednie - jednostka waluty zagranicznej wyrażona w zmiennej ilości waluty krajowej

Ze względu na sposób prezentacji występują kwotowania

• procentowe - stawki BID i OFFER są wyrażone jako stopa procentowa

• cenowe - instrumentu to ilość jednostek pieniężnych wyrażonych w relacji do całej wartości nominalnej instrumentu lub stu jednostek wartości nominalnej.

• Często jest tak że wartość nominalna instrumentu jest zawsze taka sama wówczas ceny możemy wyrażać do tej samej ceny nominalnej. Bo będzie mieć charakter porównawczy.

• Jeśli wartość nominalna będzie różna ceny nie będą zachowywać waloru porównywalności. Należy przyjmować standard że cenę przyjmujemy do stu jednostek wartości nominalnej.

• oparte na stopie rentowności do wykupu (odmiana procentowego) – stosujemy do wyceny instrumentów dyskontowych (bazuje ona na dwóch rodzajach dyskonta – dyskonto matematyczne albo handlowe)

• oparte na stopie dyskonta - nie stosuje się w Polsce,

Wykład 4 01.04.2015

RYNEK PIENIĘŻNY

Cena to ilość jednostek wyrażonych w relacji do stu jednostek wartości nominalnej instrumentu lub w relacji do całej wartości nominalnej.

Rynek pieniężny obejmuje transakcje, których przedmiotem są instrumenty krótkoterminowe o charakterze dłużnym, które charakteryzuje wysoka wartość nominalna. Transakcje na tym rynku zawierane są w związku z procesem zarządzania płynnością w podmiotach gospodarczych - z jednej strony rynek ten umożliwia inwestować w chwilowe pojawiające się nadwyżki płynności, a z drugiej pozwala pokrywać chwilowe jej niedobory. Jest to rynek przede wszystkim hurtowy, barierą wejścia dla inwestorów indywidualnych jest jej wysoki wolumen transakcji. Transakcje na tym rynku są uznawane za bezpieczne, na niski poziom ryzyka wpływa:

1. charakter uczestników transakcji (inwestorzy instytucjonalni wśród których prym wiodą banki

2. krótki termin realizacji praw z papierów wartościowych (krótki termin wykupu instrumentów)

3. szybki obieg informacji (rynek ten charakteryzuje niemal czysta forma konkurencji)

Rynek pieniężny jest zdecentralizowany, czyli nie występuje na nim instytucja typu giełdy - jest to rynek dealerski. Ze względu na uczestników transakcji rynek ten można podzielić na:

1. międzybankowy rynek pieniężny - uczestnikami transakcji są wyłącznie banki, w tym Bank Centralny, który zawierając na tym rynku transakcje ma możliwość realizacji założeń polityki pieniężnej (kształtowanie płynności sektora bankowego oraz poziomu krótkoterminowych stóp procentowych)

2. pozabankowy rynek pieniężny - obejmuje transakcje, w przypadku których jedną ze stron jest podmiot nie będący bankiem

(bon skarbowy - wartość nominalna 10 000zł)

Instrumenty rynku pieniężnego

NBP nie emituje bonów pieniężnych żeby poprzez ich sprzedaż pokrywać niedobory płynności. Emituje swoje instrumenty, po to by oddziaływać na rynek międzybankowy.

Czy bank centralny może ogłosić niewypłacalność? - nie może ogłosić niewypłacalności, może ogłosić rezerwy (może dodrukować pieniądze).

Rodzaje weksli

• własne

• trasowane

Charakterystyka depozytów (lokat) międzybankowych

Depozyt - pieniądz przyjęty z rynku

Lokata - pieniądz zainwestowany

Z punktu widzenia banku, który jest uczestnikiem na rynku międzybankowym, depozyty będą składnikiem pasywów i tworzą koszt, natomiast lokaty to składniki aktywów (wierzytelności) i tworzą przychód.

Data waluty - to dzień, w którym następuje faktyczne rozliczenie transakcji w związku z zawartym kontraktem, innymi słowy to dzień transferu środków pomiędzy stronami transakcji.

Rodzaje daty waluty

1. waluta dziś - przypada na dzień zawarcia transakcji (t + 0; t- dzień transakcji waluty)

2. waluta jutro - przypada na pierwszy dzień po dniu zawarcia transakcji (t + 1)

3. waluta spot - przypada na drugi dzień po dniu zawarcia transakcji (t + 2)

Wszystkie transakcje rozliczane najpóźniej na walutę spot to tzw. transakcje natychmiastowe, inaczej kasowe

1. waluta termin - przypada na dowolny dzień po walucie spot i wyznacza dzień rozliczenia transakcji terminowych

.

Podział depozytów bankowych

• terminowe (czyli z określonym terminem zwrotu) - jednodniowe: overnight, tomnext, spotnext; tygodniowe - spot (1 lub dwa tygodnie) ?

• bezterminowe (bez określonego terminu wykupu, inaczej za wypowiedzeniem) - trzeba wypowiedzieć umowę depozytu, odczekać pewien okres i wtedy wypłacane są środki. Okresy wypowiedzenia wynoszą 24 lub 48 godzin. Depozytu typu CALL. Nie mylić pojęcia zerwania z wypowiedzeniem. Zerwać można w przypadku depozytów terminowych.

STOPY PROCENTOWE RYNKU DEPOZYTÓW MIĘDZYBANKOWYCH:

• WIBID (Warsaw Inter-bank BID rate )– średnia arytmetyczna BID-ów po odrzuceniu jednej najwyższej i jednej najniższej (kiedy mamy poniżej 8 BID-ów) lub po odrzuceniu dwóch najwyższych i dwóch najniższych (kiedy mamy nie mniej niż 8 BID-ów); ustalane w Polsce o godzinie 11.00

• WIBOR (Warsaw Inter-Bank OfferedRate) – średnia arytmetyczna OFFER-ów; j.w. LIBID (London Inter-bank BID rate)

• LIBOR (London Inter-Bank OfferedRate)

• EURIBOR (EURopean Inter-Bank OfferedRate) – ustalany w Brukseli na podstawie banków, które operują w strefie euro i dotyczy depozytów w EUR

• LIBOR EURO ≠ EURIBOR – stawka dla depozytów w EUR, dla kwotowa w Londynie EONIA (Euro OverNightIndexAverage) – średnia ważona oprocentowania depozytów overnight wyrażonych w EUR, do kalkulacji bierze się tylko te stopy, po których zawarto rzeczywiste transakcje, „zważone” odpowiednimi kwotami.

• POLONIA (POLishOverNightIndexAverage) – Definicje można znaleźć na stronie ACI Polska – Polskie Stowarzyszenie Dealerów bankowych – Forex Polska, w regulaminie fixingu stawek referencyjnych WIBID i WIBOR, p. 4.6 i 4.7; wyliczana pod koniec dnia (około 16.45), używana w transakcjach typu OIS

• Czechy CZEONIA (CZEch OverNightIndexAverage)

• Wielka Brytania SONIA (ShterlingOverNightIndexAverage)

IBOR - interbankofferrate - średnia arytmetyczna z offerów

(LIBOR - w Londynie, WIBOR - w Polsce, TIBOR, SIBOR - na rynku azjatyckim, LIBOR, EURIBOR - na rynku europejskim, LIBOR EURO =/ EURIBOR, stopa funduszy federalnych - na rynku amerykańskim).

Do liczenia WIBOR, LIBOR bierzemy stawki z godziny 11.

Banki najczęściej sięgają po depozyty overnight.

Zadanie: Dla ilu walut jest obliczana stawka LIBOR? Ile jest branych pod uwagę dolarów?

Ile się odrzuca offerów w PL? STAWKA LIBOR OBLICZENIA JEST DLA 5 WALUT (USD, EUR, CHF, GBP, JP)

ONIA -overnightinndexaverage - średnia ważona oprocentowania depozytów overnight.

Stopy typu ONIA można policzyć dopiero w godzinach popołudniowych (EONIA - w strefie euro, w Londynie - SONIA, w Polsce - POLONIA, w Londynie dla euro - EURONIA. Wadą obliczenia tej stopy jest konieczność zawarcia w ciągu dnia takiej transakcji).

Wykład 5 i 6 14.04.2015

Depozyty międzybankowe:

Depozyty za wypowiedzeniem - depozyty typu CALL - w przypadku tych depozytów deponent nie deklaruje terminów na jaki składa depozyt. Jeżeli chce odzyskać zainwestowane środki musi depozyt wypowiedzieć, odczekać okres wypowiedzenia i dopiero po jego upływie są stawiane do jego dyspozycji środki.

(okres wypowiedzenia dla depozytów typu for - 24 lub 48h)

Wypowiedzenie umowy nie jest jednoznaczne z zerwaniem umowy.

Instrumenty dyskontowe

1. BONY SKARBOWE

• Emitent - emitentem bonów skarbowych jest Skarb Państwa, którego interesy reprezentuje Minister Finansów.

• Cel emisji - początkowo pokrywanie niedoboru środków w budżecie państwa, obecnie pokrywanie chwilowych niedoborów płynności w budżecie państwa

• Pierwsza emisja rok 1991 - sposoby finansowania deficytów - wpływy pochodzące z prywatyzacji, monetyzacja długu - czyli dodatkowa emisja pieniądza, zaciąganie pożyczki; rolowanie długu włącza mechanizm kapitalizacji

• Terminy wykupu - są określone albo w dniach od 1 do 90 albo w tygodniach od 1 do 52

• Podstawy prawne emisji - Ustawa o Finansach Publicznych i stosowne przepisy wykonawcze w postaci rozporządzenia Rady Ministrów

• Wartość nominalna - 10 tysięcy zł (z jedną ceną pakiet nie mniejszy niż 10 sztuk?)

• Konstrukcja - instrument dyskontowy

• Nabywcy - wszyscy zainteresowani oprócz Banku Centralnego na rynku pierwotnym

• Rynek pierwotny - są to przetargi organizowane przez Narodowy Bank Polski będący agentem emisji, w których uczestniczyć mogą wyłącznie Dealerzy Skarbowych Papierów Wartościowych. Są to banki, które spełniają określone kryteria zawarte w Indeksie Aktywności Dealerskiej (banków ma być 15, czasami jest 13 ; dealerzy powoływani są raz na rok; rynek jest zabezpieczony)

Zadanie: Kiedy dealerzy wyłonieni zostali po raz pierwszy? W jaki sposób przetargi są rozliczane w Polsce? - czy metoda amerykańska (konkurencyjna, multi price tender), czy holenderska (niekonkurencyjna, uniform tender)

DEALERZY PO RAZ PIERWSZY WYŁONIENI ZOSTALI W ROKU 1994

• przetargi konkurencyjne (metoda amerykańska, multi price tender)

Inwestorzy składając swoje oferty proponują cenę oraz wartość nominalną walorów, które następnie emitent segreguje od najlepszej do najgorszej (ze swojego punktu widzenia) i ustala tzw. cenę przetargową. Wszystkie oferty z ceną wyższą od przetargowej są realizowane w całości po cenach zgłoszonych w ofertach . Oferty zawierające cenę niższą są odrzucane , a oferty z ceną równą cenie przetargowej mogą być zredukowane.

• przetargi niekonkurencyjne (metoda holenderska, uniform tender)

Na przetargu obowiązuje jednolita cena, po której są sprzedawane wszystkie walory. Cena ta jest wyznaczana jako średnia ważona lub jako minimalna zaakceptowana przez emitenta .

• Rynek wtórny - transakcje kupna-sprzedaży zawierane z dealerami do spraw papierów wartościowych

• Bony skarbowe są zdematerializowane, nie występują w formie materialnej - rejestr prowadzi Narodowy Bank Polski

2. BONY PIENIĘŻNE NBP

• Emitent - Narodowy Bank Polski

• Cel emisji - regulacja płynności sektora bankowego (przedmiot operacji otwartego rynku)

• Pierwsza emisja rok 1990

• Terminy wykupu - są określane w dniach od 1 do 365, przy czym najczęściej wykorzystywany jest okres 7 dni

• Podstawy prawne emisji - Ustawa o Narodowym Banku Polskim oraz przepisy wykonawcze w postaci zarządzenia prezesa NBP

• Wartość nominalna - 10 tysięcy zł

• Konstrukcja - instrument dyskontowy, zdematerializowany (rejestr prowadzony przez emitenta we własnym zakresie)

• Nabywcy - wyłącznie banki

• Rynek pierwotny - jest organizowany w formie przetargów/aukcji, organizowany przez emitenta, w których uczestniczyć mogą banki. spełniające określone kryteria.
  Do połowy pierwszej dekady XXI wieku w przetargach mogły uczestniczyć wyłącznie banki posiadające status dealera rynku pieniężnego. Są to również banki wyłaniane przez NBP na podstawie wartości indeksu IAD.

• Rynek wtórny - transakcje zawierane między zainteresowanymi bankami

3. BONY KOMERCYJNE PRZEDSIĘBIORTSW

• Emitent - niebankowe podmioty gospodarcze

• Cel emisji - pokrywanie niedoborów płynności, alternatywa wobec kredytu obrotowego

• Pierwsza emisja rok 1992

• Terminy wykupu - są niedoprecyzowane i na ogół podawane w miesiącach

• Podstawy prawne emisji - Ustawa Prawo Wekslowe, Kodeks Cywilny, Ustawa o Obligacjach - powstała w 1995

• Wartość nominalna - nie jest skonkretyzowana, na ogół jest to wielokrotność 10 tysięcy zł

• Konstrukcja - instrument dyskontowy, najczęściej występujący w formie zdematerializowanej

• Nabywcy - każdy zainteresowany (brak ograniczeń), w praktyce są na ogół inne przedsiębiorstwa

• Rynek pierwotny - jest zorganizowany w formie przetargów lub negocjacji prowadzonych w imieniu emitenta przez bank komercyjny, pełniący rolę agenta emisji.

• Rynek wtórny - jest organizowany przez banki, pełniące rolę agenta emisji

Bank dokłada wszelkich starań aby doszły do skutku ale nie angażuje własnych środków.

4. BONY MUNICYPALNE

• Emitentem są jednostki samorządu terytorialnego

• Konstrukcja w postaci weksla, obligacji bądź bonu komercyjnego

• Cel emisji - regulacja płynności JST, finansowanie średnioterminowych przedsięwzięć

DEALERZY RYNKU PIENIĘŻNEGO ≠ DEALERZY SKARBOWYCH PAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH DEALERÓW RYNKU PIENIĘŻNEGO POWOŁUJE/MIANUJE NBP

CERTYFIKATY DEPOZYTOWE - CHARAKTERYSTYKA

Certyfikaty depozytowe to zbywalne depozyty bankowe. Ich emitentem są banki a emisja odbywa się na podstawie przepisów Ustawy Prawo Bankowe (art.89, 92). Ustawa nie posługuje się pojęciem certyfikatu depozytowego tylko pojęciem bankowego papieru wartościowego. Można zatem przyjąć, że certyfikat depozytowy jest rodzajem bankowego papieru wartościowego. Certyfikaty podobnie jak i depozyty bankowe mogą być oprocentowane oprocentowaniem stałym lub zmiennym, a ich termin wykupu jest najczęściej określany w miesiącach. Podstawową zaletą certyfikatu dla inwestora jest możliwość jego sprzedaży przed pierwotnym terminem wykupu na rynku wtórnym, czyli skrócenie inwestycji bez utraty odsetek, tak jak ma to miejsce w przypadku depozytu bankowego. Korzyść ta występuje tylko wówczas gdy dobrze funkcjonuje rynek wtórny.

Korzyścią dla banku emitującego jest z kolei brak konieczności utrzymywania pogotowia kasowego na wypadek wcześniejszego wycofywania środków przez deponenta. Jedyna rzecz o jaką musi zadbać bank to przygotowanie odpowiedniej puli środków na ich wykup. Certyfikaty depozytowe występują również pod nazwą krótkoterminowe bony dłużne banków.

RYNEK KAPITAŁOWY

Obligacje i akcje - ogólna charakterystyka

Obligacja

• papier wartościowy, emitowany w serii (czyli reprezentujący prawa majątkowe podzielone na określoną liczbę równych jednostek), w którym emitent stwierdza, że jest dłużnikiem właściciela obligacji (obligotariusza) i zobowiązuje się wobec niego do spełnienia określonego świadczenia (wykupu obligacji)

• świadczenie to może mieć charakter pieniężny lub niepieniężny

W Polsce obligacje mogą emitować

1. Podmioty prowadzące działalność gospodarczą, posiadające osobowość prawną, a także spółki komandytowo-akcyjne

1. spółdzielcze kasy oszczędnościowo-kredytowe oraz krajowa spółdzielcza kasa oszczędnościowo-kredytowa

1. Gminy, powiaty, województwa zwane dalej JST, a także związki tych jednostek oraz miasto stołeczne Warszawa

2. Inne podmioty posiadające osobowość prawną, upoważnione do emisji obligacji na podstawie innych ustaw

3. Instytucje finansowe, których członkiem jest Rzeczpospolita Polska lub Narodowy Bank Polski lub przynajmniej jedno z państw należących do Organizacji Współpracy Gospodarczej i Rozwoju (OECD) lub Bank Centralny takiego państwa, lub instytucje, z którymi RP zawarła umowy regulujące działalność takich instytucji na terenie RP i zawierające stosowne postanowienia dotyczące emisji obligacji

Rodzaje obligacji

1. Ze względu na emitenta

• skarbowe

• emituje Skarb Państwa, którego interesy reprezentuje Minister Finansów

• cel emisji - pokrywanie potrzeb pożyczkowych budżetu państwa

• nabywcy - na ogół brak ograniczeń, przy czym można się spotkać z osobną konstrukcją przewidzianą dla inwestorów indywidualnych oraz instytucjonalnych (obligacje detaliczne i hurtowe)

• są ogólnie traktowane jako instrumenty wolne od ryzyka (stopa wolna od ryzyka - obligacje skarbowe, rządowe)

• komunalne

• emitowane przez jednostki samorządu terytorialnego

• celem emisji jest finansowanie inwestycji komunalnych, tj. budowa dróg, kanalizacji, wodociągów, oczyszczalni ścieków, itp.

• ze względu na ryzyko również traktowane są jako bezpieczne, ale rentowność jest trochę wyższa niż obligacji skarbowych

• na ogół nie występują ograniczenia w nabywaniu obligacji komunalnych

• rynek pierwotny jest najczęściej organizowany przez banki, będące agentem emisji

• często są stosowane zachęty do nabycia obligacji komunalnych w postaci różnego rodzaju ulg w podatkach i opłatach lokalnych

• przedsiębiorstw

• emitentami są przedsiębiorstwa, które traktują emisję obligacji jako alternatywę kredytu bankowego

• spośród wymienionych rodzajów są to najbardziej zgodne instrumenty

• gdy emitentem jest podmiot, któremu grozi bankructwo obligacje przedsiębiorstw są określane jako obligacje śmieciowe (junk bonds)

• charakteryzuje je bardzo wysokie oprocentowanie rekompensujące bardzo wysokie ryzyko wypuku

• podobnie jak obligacje komunalne są sprzedawane przez agentów emisji

2. Ze względu na zabezpieczenie spłaty

• zabezpieczone, których spłata jest zabezpieczona całkowicie lub częściowo - podlega wypłata odsetek

• niezabezpieczone, których spłata nie jest w ogóle zabezpieczona

3. Ze względu na termin wykupu (czyli dzień począwszy od którego obligacja podlega wykupowi)

• klasyczne obligacje terminowe, czyli takie, które są wykupywane przez emitenta po dacie z góry określonej przez emitenta

• obligacje z opcją wykupu na żądanie emitenta (callable bonds), w przypadku których emitent może zażądać wykupu w dowolnym momencie

• obligacje z opcją wykupu na żądanie posiadacza (putable bonds), w przypadku których właściciel może zażądać wykupu w dowolnym momencie

• obligacje bezterminowe (obligacje wieczyste, perpetualne, konsole), które nie podlegają wykupowi przez emitenta i w przypadku, których właściciel bezterminowo otrzymuje odsetki

Nominał posiadacz otrzymuje wtedy, gdy wypowie umowę emisji i zażąda wykup. Jeżeli mamy obligacje bezterminową i należy ją wycenić, to fakt, że ilość lat dąży do nieskończoności, termin nie jest określony, znacznie ułatwia nam tę wycenę.

4. Ze względu na występowanie odsetek

• kuponowe, czyli takie, z tytułu własności których otrzymuje się odsetki

• zerokuponowe, z tytułu własności których nie otrzymuje się odsetek(po upływie terminu wykupu, właściciel obligacji otrzymuje od emitenta kwotę równą wartości nominalnej obligacji; brak odsetek zrekompensowany sprzedażą obligacji z dyskonta)

KUPON – obligacje były zmaterializowane, składały się z 3 części: płaszczu (wszystkie informacje charakteryzujące dane emisji – skrót warunków emisji), arkusz kuponowy (kupony uprawniały do otrzymywania odsetek), arkusz wykupu (należało go przedstawić emitentowi celem żądania wykupu).

5. Ze względu na sposób naliczania odsetek

• obligacje o stałym oprocentowaniu, przy których emitent zobowiązuje się do dokonywania regularnych płatności odsetkowych obliczanych na bazie stałej stopy procentowej

• obligacje o zmiennym procentowaniu, przy których emitent zobowiązuje się do dokonywania regularnych płatności odsetkowych obliczanych na bazie zmiennej stopy procentowej, w oparciu o tzw. stawkę referencyjną, niekiedy powiększoną i tzw. marżę odsetkową o z góry ustalonej, stałej wielkości ( mającą charakter premii dla nabywcy obligacji)

• obligacja indeksowana– żeby nie tracić nominalnie (realnie) na wartości, to wartość nominalna jest powiększana o indeks będący wskaźnikiem inflacji.

6. Ze względu na świadczenia przypisanych do obligacji

• obligacje zwykłe, w przypadku których emitent zobowiązany jest wobec obligotariusza do spełniania świadczenia pieniężnego, polegającego na zapłacie należności głównej (wartości nominalnej obligacji) lub (i) odsetek

• obligacje zmienne, w przypadku których emitent zobowiązany jest do spełnienia świadczenia niepieniężnego polegającego na przyznaniu obligotariuszowi prawa objęcia innych instrumentów finansowych w zamian za te obligacje (w Polsce można objąć jedynie akcje emitenta), przy czym termin zmiany obligacji na akcje nie może być dłuższy niż termin wykupu obligacji

Podobne do obligacji zamiennych są obligacje wymienne. Różnicą jest to, że przedmiot zamiany (wymiany) obligacji na akcje jest inny, tzn. obligacje można wymienić na akcje podmiotu innego niż emitent obligacji.

• Obligacje wymienne a zamienne:

• ZAMIENNE następuje zamiana na akcje tego samego emitenta, co emitent obligacji

• WYMIENNE wymiana obligacji na akcje innego podmiotu (zwłaszcza, gdy emitentem jest Skarb Państwa przy jednoczesnej prywatyzacji)

• obligacje z prawem pierwszeństwa (obligacja z warrantem), w przypadku których emitent zobowiązany jest do spełnienia świadczenia niepieniężnego, polegającego na przyznaniu właścicielowi obligacji prawa do subskrybowania akcji emitenta z pierwszeństwem przed jego akcjonariuszami, przed terminem wykupu obligacji.
  Warrant może być odłączony od obligacji i wówczas staje się przedmiotem odrębnego obrotu na rynku kapitałowym, a obligacja staje się obligacją zwykłą

• obligacje z prawem do udziału w zysku emitenta (obligacje przychodowe), w przypadku których emitent zobowiązany jest do spełnienia świadczenia niepieniężnego polegającego na przyznaniu właścicielowi prawa do udziału w zysku emitenta (prawo to wygasa z dniem wykupu obligacji)

• obligacje przychodowe, w przypadku których emitent zobowiązany jest do spełnienia świadczenia niepieniężnego polegającego na przyznaniu właścicielowi obligacji prawa do zaspokojenia swoich roszczeń z pierwszeństwem przed innymi wierzycielami emitenta:

• z całości albo części przychodów lub z całości albo części majątku przedsięwzięć, które zostały sfinansowane ze środków uzyskanych z emisji obligacji

• z całości albo części przychodów z innych przedsięwzięć określonych przez emitenta

Zadanie: Czy obligacje przychodowe są w ustawie o obligacjach, czy konstrukcja zostanie zachowana po nowelizacji, czy w ustawie o obligacjach jest konstrukcja bank reprezentant i kogo on reprezentuje, jakie warunki muszą spełnić?

7. Ze względu na rodzaj rynku, na którym obligacja jest notowana

• obligacje krajowe (emitent jest rezydentem kraju, w którym emisja jest lokowana)

• obligacje międzynarodowe (emitent nie jest rezydentem kraju, w którym emisja jest lokowana)

• obligacje zagraniczne - obligacje podmiotów zagranicznych na rynku krajowym, rozprowadzane przez dealerów krajowych

• euroobligacje - nominowane w innej walucie niż waluta kraju lokowania, rozprowadzane przez międzynarodowe konsorcja dealerów

Wykład 7 15.04.2015

Wartość obligacji

• nominalna

• emisyjna - wartość po której dokonywana jest sprzedaż na rynku pierwotnym, może być większa lub równa cenie nominalnej

• rynkowa - jeżeli jest rynek wtórny to możemy mówić o wartości rynkowej, wypadkowa podaży i popytu, nie wiele odstaje od wartości nominalnej

• wykupu - wartość, po której obligacja jest wykupywana, najczęściej to wartość nominalna

OBLIGACJE	KREDYTY
Jest wielu wierzycieli (tzw. obligatariuszy)	Jest jeden wierzyciel (bank)
Przy emisji ograniczona rola banku (pełnienie roli agenta emisji)	Decyzje kredytowe zależą od banku
Zwrot długu następuje najczęściej jednorazowo	Zwrot kredytu odbywa się przeważnie w ratach
W wielu przypadkach brak konieczności określania celu emisji	Konieczność podania celu zaciągnięcia kredytu
W wielu przypadkach brak konieczności ustanowienia zabezpieczenia zwrotu pożyczonych środków	Konieczność ustanowienia zabezpieczenia spłaty kredytu
Emitent obligacji sam ustala strukturę emisji dopasowując ją do własnych potrzeb i możliwości (np. program emisji)	Warunki kredytu nie zależą od kredytobiorcy, a określa je bank - kredytodawca

Akcja - papier wartościowy, emitowany w serii przez przedsiębiorstwo będące spółką akcyjną, w którym emitent stwierdza, że nabywca akcji staje się współwłaścicielem spółki i - zgodnie z normami prawa obowiązującymi w Polsce - uzyskuje uprawnienia:

1. o charakterze majątkowym (uprawnienia samoistne)

2. o charakterze korporacyjnym (uprawnienia akcesoryjne wobec majątkowych)

Podstawa prawna akcji - Kodeks Spółek Handlowych

Rodzaje akcji:

1. Ze względu na zakres uprawnień

• ZWYKŁE

Uprawnienia o charakterze majątkowym

1. prawo do udziału w zysku rocznym spółki (prawo do dywidendy)

2. prawo poboru akcji nowej emisji

3. prawo do udziału w tzw. kwocie likwidacyjnej

Uprawnienia korporacyjne

1. prawo uczestniczenia w WZA

2. prawo głosu na WZA

3. prawo do informacji o stanie finansowym spółki

4. bierne i czynne prawo wyborcze do organów spółki - może głosować i kandydować

5. prawo do zaskarżania uchwał WZA

6. prawo do kwitowania działalności organów zarządzających i nadzorczych spółki

7. prawo do wytaczania powództwa na rzecz spółki o naprawienie szkody

Prawo poboru

• to ustawowe prawo pierwszeństwa objęcia przez dotychczasowych akcjonariuszy akcji nowych emisji w stosunku do liczby posiadanych akcji

• jest prawem zbywalnym

• problemy:

• wyłączenie prawa poboru

• wykonanie prawa poboru (zapisy na akcje)

Prawo poboru

• cena rynkowa poboru zależy od podaży tego instrumentu oraz popytu ze strony potencjalnych inwestorów

• nie zawsze odzwierciedla ona rzeczywistą wartość ekonomiczną tego instrumentu, która może być oszacowana w oparciu o formułę stosowaną przez Giełdę Papierów Wartościowych w Warszawie

Jak obliczyć teoretyczną wartość prawa poboru?

Wartość teoretyczną prawa poboru ustala się zgodnie z regułą

(a - b) / (1 +n/m)

a - ostatni kurs akcji z "prawem poboru"

b - cena emisyjna akcji nowej emisji

n - liczba akcji z "prawem poboru"

m - liczba akcji nowej emisji

Prawo do udziału w kwocie likwidacyjnej wyraża się w roszczeniu akcjonariusza o przeniesienie na niego odpowiedniej części majątku spółki, powstające w toku postępowania likwidacyjnego, jeżeli po zaspokojeniu wierzycieli pozostała jeszcze jakaś część majątku spółki, która może być rozdysponowana pomiędzy akcjonariuszy.

• UPRZYWILEJOWANE

Uprzywilejowane definiowane jest jako dopuszczona prawem nierówność uprawnień akcjonariuszy

Właściciel akcji uprzywilejowanej według norm prawa w Polsce, może być uprzywilejowany do:

1. dywidendy

• nie mogą przyznawać dywidendy, która przewyższa więcej niż o połowę dywidendę przeznaczoną do wypłaty akcjonariuszom uprawnionym z akcji zwykłych

• akcje posiadają pierwszeństwo w wypłacie dywidendy, która ma status dywidendy uprzywilejowanej

1. głosu na WZA

• na jedną akcję może maksymalnie przypadać 2 głosy na walny zgromadzeniu akcjonariuszy

1. podziału majątku polikwidacyjnego spółki

• akcje posiadają pierwszeństwo zaspokojenia, czyli pierwszeństwo do spłaty według ceny emisyjnej

Akcje uprzywilejowane możemy podzielić ze względu na sposób wypłacania dywidendy na:

• akcje kumulacyjne, zobowiązują spółkę do wypłacania dywidendy za okres, w którym spółka nie osiągnęła zysków (dywidendy te wypłacane są w pierwszej kolejności, z chwilą ponownego osiągnięcia wystarczającego zysku przez spółkę)

• akcje niekumulacyjne, w przypadku których dywidenda jest wypłacana jedynie w latach, w których spółka osiąga dostateczne zyski

• UŁOMNE - brak jakiegoś prawa występujące przy akcjach zwykłych

• Akcje milczące (nieme) - akcje takie są uprzywilejowane w zakresie dywidendy, wobec której wyłączone zostało prawo głosu. Wysokość wypłacanej dywidendy może nawet przekroczyć o połowę dywidendę przeznaczoną dla posiadaczy akcji zwykłych. Nie korzystają też z prawa pierwszeństwa zaspokojenia przed pozostałymi akcjami.

Akcja złota - może w szczególności dawać takie uprawnienia szczególne jej posiadaczowi jak:

• określenie w statucie spółki akcyjnej katalogu spraw, w których walne zgromadzenie nie może podjąć bez zgody posiadacza "Złotej akcji" (w doktrynie polskiej określa się takie uprawnienia jako "akcja z prawem veta")

• prawo do indywidualnej kontroli spółki przez posiadacza tej akcji

• prawo do powoływania i odwoływania członków organów spółki akcyjnej

AKCJE	OBLIGACJE
Procedura posiadania kapitału jest skomplikowana	Procedura jest prostsza
Brak terminu zwrotu kapitału pozyskanego w drodze emisji akcji	Kapitał przekazany jest na określony czas (za wyjątkiem obligacji wieczystych)
Jest instrumentem udziałowym potwierdzającym prawo własności	Jest instrumentem odzwierciedlającym wierzytelności pieniężne
Daje akcjonariuszom uprawnienia zarówno majątkowe (finansowe), jak i korporacyjne (np. prawo głosu)	Wywołuje wyłącznie skutki obligacyjne o charakterze pieniężnym (finansowym) lub niepieniężnym (prawo zmiany)
Jest instrumentem o charakterze dywidendowym - wysokość przypadającej na akcję dywidendy zależy od wypracowanego przez emitenta zysku oraz od decyzji walnego zgromadzenia akcjonariuszy	Jest instrumentem o charakterze odsetkowym lub dyskontowym - posiadacz otrzymuje świadczenie pieniężne, którego poziom nie zależy od wyniku finansowego spółki
Wiąże się bezpośrednio z ryzykiem inwestowania i dlatego może przynieść właścicielowi większe korzyści niż obligacja (wartość dochodowa akcji zależy od wysokości dywidendy i zmian wartości ceny rynkowej akcji)	Bezpośrednio nie podlega ryzyku związanego z działalnością gospodarczą emitenta, jest papierem wartościowym bardziej bezpiecznym niż akcja i z tego względu z reguły przynosi jej właścicielowi mniejsze korzyści w porównaniu z akcją

Zadanie: Czym są akcje gotówkowe i aportowe? Który rodzaj akcji można wydać w przypadku częściowego pokrycia? Jaka jest minimalna wartość nominalna akcji w Polsce?

Co ot jest AGIO i na poczet jakich kapitałów jest wpisywana?

• Akcje gotówkowe - mające pokrycie w formie pieniężnej. W przypadku akcji gotówkowych wkład może być wnoszony na raty, jednak rata nie może być niższa niż 1/4 wartości nominalnej. Do momentu, aż nie nastąpi pełne pokrycie akcji, pozostaje ona imienną i niemożliwe jest wydanie akcjonariuszowi dokumentu akcji na okaziciela.

• Akcje aportowe - mające pokrycie w formie niepieniężnej. Wymaga ona pełnego pokrycia jeszcze przed zarejestrowaniem spółki, gdyż przyjmuje się warunek niepodzielności aportu na etapy. Pokrycie: rzeczy ruchome, nieruchomości, wierzytelności, patenty. Akcje nie mogą być zbyte do momentu, w którym sprawozdania finansowe i rachunki za drugi rok obrotowy zostaną zatwierdzone przez ..?

• W przypadku częściowego pokrycia można wydać akcje: akcje imienne (25% przed objęciem), akcje gotówkowe (25%)

• Minimalna wartość nominalna akcji w Polsce jest nie mniejsza nić 1 grosz (wartość nominalna ustalana w statucie spółki)

Prawo do akcji

• łagodzi problem długiego oczekiwania przez inwestorów na notowanie akcji od momentu zapisania się na nie w publicznej subskrypcji

• mogą być przedmiotem obrotu już w kilka dni po przydziale akcji, a jeszcze przed ich zarejestrowaniem w sądzie. PDA umożliwiają zatem wycofanie się z dokonanej inwestycji tym, którym przydzielono nowe akcje, a jednocześnie umożliwia ich nabycie tym, którzy nie dokonali tego w publicznej subskrypcji, zanim akcje zadebiutują na giełdzie

Prawo do akcji

• obrót prawami do nowych akcji podlega takim samym regułom jak obrót akcjami. PDA notowane są w tym samym systemie notowań, w którym notowane będą akcje danej spółki (lub na którym spółka już jest notowana). Rozliczenie zawartej transakcji przeprowadza Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych oraz dom maklerski według takich samych zasad w odniesieniu do akcji

• po decyzji sądu o zarejestrowaniu nowej emisji, spółka uzgadnia z Krajowym Depozytem Papierów Wartościowych oraz giełdą termin pierwszego notowania - już nie PD, lecz akcji

Notowanie na giełdzie praw do nowych akcji

Wykład 8 22.04.2015

Listy zastawny - to papier wartościowy charakterem zbliżony do obligacji. Jest to zatem instrument dłużny, w którym emitent zobowiązuje się do zwrotu nabywcy listu kwot głównej wraz z odsetkami. List zastawny może być papierem wartościowym imiennym lub na okaziciela, może być nominowany w złotych lub walucie obcej.

Emitentem listów zastawnych mogą być wyłącznie banki hipoteczne, których przedmiotem podstawowej działalności jest udzielanie kredytów zabezpieczonych hipoteką. Europejska tradycja listów zastawnych sięga 18 wieku, natomiast w Polsce instrument ten jest obecny na rynku kapitałowym od roku 2000.

Podstawą prawną emisji zbywania i wykupu stanowią przepisy Ustawy o Listach Zastawnych i Bankach Hipotecznych z 29 sierpnia 1997 roku.

W Polsce występują dwa rodzaje listów zastawnych: hipoteczne i publiczne listy zastawne.

• hipoteczny list zastawny to papier wartościowy emitowany na podstawie wierzytelności banku hipotecznego, które są zabezpieczone hipotekami. W ich przypadku bank emitent zobowiązuje się do spełnienia określonych świadczeń pieniężnych. Hipoteki stanowiące przedmiot zabezpieczenia muszą spełniać ustawowe wymogi.

• publiczny list zastawny – to papier wartościowy, w przypadku którego podstawą emisji (czyli zabezpieczeniem wierzytelności wynikającej z listu) są wierzytelności banku emitenta z tytułu kredytów udzielonych lub zabezpieczonych przez ustawowo określone podmioty cechujące się szczególną wiarygodnością (np. Skarp Państwa, NBP, Wspólnota Europejska lub ich państwa członkowskie, Europejski Bank Inwestycyjny lub Bank światowy).

Bezpieczeństwo listów zastawnych wynika z przepisów dotyczących postępowania w przypadku upadłości banku emitenta. Generalnie są to instrumenty o niskim ryzyku inwestycyjnym, a do głównych czynników ograniczających to ryzyko należy zaliczyć:

1. zawężenie zakresu czynności banku hipotecznego, w skutek czego środki pochodzące z emisji listów finansują głównie akcję kredytową

2. konserwatywna polityka wyceny nieruchomości stanowiących ich zabezpieczenie

3. nadzorcza rola niezależnych powierników działających przy bankach hipotecznych, a powoływanych przez KNF. Powiernicy kontrolują przede wszystkim prawidłowość wpisów do rejestru zabezpieczenia listów zastawnych (każdy bank hipoteczny prowadzi rejestr zabezpieczenia listów zastawnych, który jest odrębnie prowadzony dla hipotecznych i publicznych listów zastawnych), zgodność ustalania wartości bankowo-hipotecznej nieruchomości z regulaminem wyceny nieruchomości,, zatwierdzonym przez KNF, zgodność zabezpieczenia znajdujących się w obrocie listów zastawnych z wymogami ustawy o listach zastawnych i bankach hipotecznych.

W przypadku listów zastawnych odsetki mogą być wypłacane na bazie stopy stałej lub zmiennej.

Certyfikaty inwestycyjne - są to instrumenty inwestowane przez Fundusze Inwestycyjne zamknięte, a także mieszane. Ze względu na swoją strukturę są to instrumenty hybrydowe, ponieważ przypominają zarówno instrumenty wierzycielskie jak i dłużne. Przykładowo reprezentują one udział w Funduszu Inwestycyjnym (podobieństwo do akcji) w dalszej konsekwencji posiadacze certyfikatów mają prawo do części dochodów lub przychodów funduszu, a także mają praw do udziału i głosowania w radzie inwestorów lub zgromadzeniu inwestorów oraz prawo pierwszeństwa do objęcia nowych certyfikatów kolejnej emisji.

Z drugiej jednak strony certyfikaty są emitowane na z góry określony termin.

Podstawą prawną ich emisji są przepisy ustawy o funduszach inwestycyjnych z 27 maja 2004 roku. Certyfikaty mogą być papierami wartościowymi na okaziciela lub imiennymi, są one niepodzielne (wyklucza to możliwość kreowania i obracania ułamkowymi częściami certyfikatu), a także reprezentują jednakowe prawa majątkowe. Oznacza to zakaz wprowadzania uprzywilejowanej pozycji dla pewnych kręgów uczestników i dyskryminowania pozostałych w zakresie praw zawartych w certyfikacie. Dotyczy to certyfikatów na okaziciela. Natomiast w przypadku certyfikatów inwestycyjnych imiennych możliwe jest przyznanie poszczególnym seriom różnych uprawnień w określonym zakresie.

Certyfikaty mogą być wprowadzone do obiegu giełdowego, stąd też mogą podlegać codziennej wycenie rynkowej. Niezależnie od tej wyceny fundusz je emitujący jest zobowiązany do dokonywania okresowej ich wyceny.

Zadanie: Co ile taka wycena musi być wykonywana? - Raz na 3 miesiące.

Kwit depozytowy - to papier wartościowy emitowany niejako w zastępstwie właściwego papieru wartościowego jakim są akcje. Ich emisja dokonywana jest w oparciu o akcje spółki mającej siedzibę w innym państwie niż państwo, w którym następuje emisja kwitów. Akcje będące podstawą emisji kwitów są uprzednio deponowane w banku emitującym kwity i pozostają w nim przez cały czas istnienia kwitu.

Najczęściej emisja kwitów prowadzona jest na podstawie umowy zawieranej przez spółkę emitującą akcję i bank emitujący kwity (tzw. emisja sponsorowana). Wówczas bank nabywa nową emisję akcji przeprowadzoną specjalnie w tym celu przez spółkę i na ich podstawie dokonuje emisji kwitów na rynku docelowym. Możliwa jest również sytuacja gdy bank decyduje się emitować kwity na akcję spółki, z którą nie zawarł stosownej umowy (tzw. emisja niesponsorowana). Wówczas akcje stanowiące podstawę emisji kwitów są skupowane rynku wtórnym.

Kwity depozytowe mogą dawać ich posiadaczom różne uprawnienia względem akcji, na podstawie których zostały wyemitowane. Najczęściej jest jednak tak, że kwit depozytowy zawiera prawo własności do tych akcji i w sposób pośredni uprawnia do wykonywania wszelkich praw reprezentowanych przez te akcje. Jeden kwit może odpowiadać jednej akcji, jej ułamkowi lub wielokrotności.

Do najbardziej charakterystycznych rodzajów kwitów zalicza się:

• amerykańskie kwity depozytowe (ADR) - są emitowane na terytorium USA z myślą o tamtejszych inwestorach. Podstawę prawną ich emisji stanowią przepisy amerykańskie.

• globalne kwity depozytowe (GDR) - są emitowane na różnych rynkach na świecie, najczęściej jest to giełda londyńska lub luksemburska. Podstawę prawną ich emisji stanowi prawo luksemburskie lub Wielkiej Brytanii.

Atrakcyjność kwitów depozytowych wynika zasadniczo z dwóch przesłanek:

1. Z punktu widzenia emitenta akcji kwity depozytowe dają mu możliwość zaistnienia na rynkach zagranicznych i przybliżenia wizerunku spółki inwestorom działających na tych rynkach bez konieczności ubiegania się na nich o dopuszczenie akcji do obrotu, co może być kosztowne i może wiązać się z dopełnieniem szeregu procesów administracyjnych

2. Z punktu widzenia inwestorów kwity depozytowe umożliwiają "nabywanie" akcji spółek zagranicznych, wówczas gdy przepisy prawa ograniczają dokonywanie bezpośrednich inwestycji na rynkach zagranicznych. Ma to szczególne znaczenie w przypadku funduszy emerytalnych oraz niektórych funduszy inwestycyjnych.

Jednostki uczestnictwa - są one wystawiane przez fundusze otwarte i stanowią tytuł prawny uczestników funduszy do udziału wartości aktywów netto funduszu (czyli wartość aktywów funduszu pomniejszona o jego zobowiązania). W Polsce jednostki uczestnictwa nie są papierami wartościowymi. Jednostki uczestnictwa danego funduszu reprezentują jednakowe prawa majątkowe. Jednostki nie stanowią przedmiotu transakcji na rynku wtórnym, chcąc zatem wycofać się z inwestycji można je funduszowi odsprzedać, który po odkupieniu je umarza.

Jednostki uczestnictwa są podzielne, co wynika ze sposobu ustalania liczby przydzielanych jednostek uczestnictwa. Można się zatem spotkać z sytuacją, że liczba jednostek uczestnictwa znajdująca się w posiadaniu inwestora jest wyrażana nawet z dokładnością do trzech miejsc po przecinku.

Zadanie: instrumenty strukturyzowane - istota, struktura, czemu służą; ETF

• produkty strukturyzowane to instrumenty finansowe, których cena jest uzależniona od wartości określonego wskaźnika rynkowego (np. kursu akcji lub koszyków akcji, wartości indeksów giełdowych, kursów walut). Są emitowane przez instytucje finansowe, najczęściej banki lub domy maklerskie. Emitent produktu strukturyzowanego zobowiązuje się w stosunku do nabywcy (inwestora), że w terminie wykupu instrumentu wypłaci mu kwotę rozliczenia kalkulowaną wg określonego wzoru. Formuła określająca zasady wypłaty ułatwia posiadaczom takich instrumentów śledzenie bieżącej wartości danego instrumentu.

• instrument strukturyzowany jest złożeniem kilku instrumentów prostszych. Umożliwiają one osobie fizycznej inwestowanie na rynkach, do których nie mają bezpośredniego dostępu. Przeznaczone dla inwestorów, którzy zainteresowani są zwiększoną stopą zwrotu, jednocześnie akceptując większe ryzyko

• ETP - Exchange Traded Products - ich cena uzależniona jest od wartości określonego wskaźnika rynkowego tzw. instrumentu bazowego

Wykład 9 06.05.2015

RYNEK INSTRUMENTÓW POCHODNYCH

Rodzaje instrumentów pochodnych

1. Ze względu na rozkład ryzyka

• instrumenty symetryczne - obie strony kontraktu mają takie same prawa i obowiązki oraz ponoszą podobne ryzyko. Zaliczamy do tej grupy kontakty forward, futures, swap

• instrumenty niesymetryczne - brak równości praw i obowiązków stron kontraktu oraz różny profil ryzyka ponoszonego przez strony kontraktu. Do tej grupy należą opcje i warranty

2. Ze względu na sposób skomplikowania budowy

• Plain Vanilla - o prostej konstrukcji, standardowe, znajdujące się w powszechnym obrocie

• Egzotyczne - instrumenty pochodne o złożonej konstrukcji, niestandardowe, znajdujące się w ograniczonym obrocie

Kontrakty terminowe - to inaczej zakład o to, jaka będzie cena instrumentu bazowego w terminie rozliczenia kontraktu terminowego

Czym są kontrakty terminowe?

Najprostszy pod względem konstrukcji instrument pochodny.

Kontrakt terminowy jest umową, w której kupujący zobowiązuje się do zakupienia w przyszłości określonego towaru, zwanego instrumentem bazowym.

Sprzedający zobowiązuje się natomiast do sprzedania określonego w kontrakcie instrumentu bazowego.

Bezwarunkowy charakter oznacza, że strony w dniu realizacji kontraktu muszą bezwarunkowo wykonywać zobowiązanie wynikające z zawartej umowy.

Instrumentem bazowym mogą być towary, akcje, waluty, indeksy giełdowe, stopy procentowe, czyli właściwie dowolne wartości ekonomiczne, które można wyliczyć i wyrazić w jednostkach pieniężnych w sposób nie budzący wątpliwości.

W terminie wygaśnięcia kontrakty mogą zostać rozliczone na dwa sposoby

• dostawa instrumentu bazowego

• rozliczenie pieniężne (na rynkach giełdowych, regulowanych)

Przykład (rozliczenie pieniężne)

Jedna ze stron transakcji wypłaca drugiej kwotę pieniężną nazywaną kwotą rozliczenia (ang. settlement value).

Kwota rozliczenia stanowi zysk z inwestycji w kontrakty.

To, która strona płaci, a która otrzymuje kwotę rozliczenia, zależy od tego, jaka jest relacja kursu kontraktu (kursu terminowego) w stosunku do kursu instrumentu bazowego w terminie wygaśnięcia.

• Jeżeli kurs instrumentu bazowego będzie wyższy od kursy kontraktu, kwotę rozliczenia płaci wystawca kontraktu na rzecz nabywcy kontraktu - ZARABIA NABYWCA

• Jeżeli kurs instrumentu bazowego będzie niższy od kursu terminowego, wówczas kwotę rozliczenia płaci nabywca kontraktu terminowego na rzecz wystawcy kontraktu - ZARABIA WYSTAWCA

Rozliczenie pieniężne

• brak konieczności posiadania instrumentu bazowego, aby kontrakt terminowy rozliczyć w terminie wygaśnięcia

• możliwe jest więc notowanie kontraktów, które są wystawione na instrumenty bazowe niemające swojej fizycznej postaci, takie jak: indeksy giełdowe, ceny energii elektrycznej czy też wielkości ekonomiczne (np. stopa inflacyjna)

- O inwestorze, który kupił lub sprzedał kontrakt terminowy mówi się, że ma otwartą pozycję. Może on ją utrzymać do dnia wykonania kontraktu lub też w każdej chwili wycofać się z rynku (zamknąć pozycję).

- Jeżeli kupił kontrakt z terminem wykonania w grudniu 2011r., aby zamknąć pozycję musi sprzedać kontrakt z tym samym terminem wykonania. Jeżeli sprzedał kontrakt, by zamknąć pozycję musi go kupić.

Kupno przez inwestora kontraktu to inaczej otworzenie pozycji długiej.

Sprzedaż kontraktu to zajęcie pozycji krótkiej.

Nabywca kontraktu (tzn. ten, który zajmuje tzw. długą pozycję) zobowiązuje się do zakupu instrumentu bazowego i zapłacenia ustalonej w kontrakcie ceny

- spodziewa się wzrostu ceny, dzięki czemu będzie mógł sprzedać przedmiot kontraktu z zyskiem

Sprzedający kontrakt (tzn. ten, który zajmuje tzw. krótką pozycję, CZYLI WSYTAWCA KONTRKATU) zobowiązuje się do sprzedaży instrumentu bazowego w określonym terminie

- spodziewa się spadku ceny i liczy na zarobek z tytułu sprzedaży przedmiotu po cenie wyższej od rynkowej

Profil zysku (starty) dla wystawcy kontraktu terminowego - sprzedaż kontraktu terminowego

Profil zysku (straty) dla nabywcy kontraktu terminowego - kupno kontraktu terminowego

Rozliczenie transakcji terminowej zawsze dla jednej ze stron będzie korzystniejsze niż zawarcie analogicznej transakcji bezpośrednio na rynku.

• Jeżeli cena terminowa będzie wyższa niż bieżąca cena instrumentu bazowego, wówczas korzyść odniesie wystawca kontraktu, ponieważ w transakcji terminowej sprzedaje instrument bazowy drożej niż mógłby to zrobić na rynku.

• Jeżeli cena terminowa będzie niższa niż bieżąca cena instrumentu bazowego, wówczas korzyść odniesie nabywca kontraktu, ponieważ w transakcji terminowej sprzedaje instrument bazowy taniej niż mógłby to zrobić na rynku.

Rodzaje kontraktów terminowych

1. Forward - w tym przypadku rozliczenie transakcji kończy się rzeczywistą fizyczną dostawą lub zakupem określonej kwoty waluty w przyszłości.
Forwardy są wykorzystywane przez firmy w celu zabezpieczenia rzeczywistych i przewidywanych ekspozycji tak, aby zabezpieczyć marżę zysku lub cenę sprzedaży.

Nie jest kontraktem wystandaryzowany, czyli

• może być zawarty na dowolną ilość towaru z dostawą na dowolny dzień

• handluje się nimi na rynku pozagiełdowym

• nie podlega codziennej operacji marking to market (czyli procesowi korygowania cen) - strony transakcji uzgadniają rozliczenie transakcji w dniu dostawy

2. Futures - ścisła standaryzacja warunków kontraktów. Jedyne co jest określane przez rynek to cena kontraktu.

Ta podstawowa cecha odróżnia kontrakt futures od kontraktu forward, w którym wszystkie elementy podlegają negocjacji.

Podlegają codziennej procedurze marking to market.

Obrót kontraktami futures odbywa się na giełdzie, do której należy standaryzacja kontraktu, czyli określenie

• przedmiotu kontraktu

• wielkości wartości bazowej, na którą opiewa kontrakt

• terminu realizacji kontraktu

Rodzaje kontraktów futures

• towarowe kontrakty futures - gdzie przedmiotem kontraktu są szeroko rozumiane towary

• finansowe kontrakty futures - które opiewają na aktywa finansowe

Finansowe kontraktu futures dzielą się na

• walutowe kontrakty futures - polega na kupnie lub sprzedaży określonej waluty obcej po określonej cenie w pewnym momencie w przyszłości

• procentowe - to takie, których cena zależy wyłącznie od poziomu sto, procentowych. Podstawą takich kontraktówsą instrumenty dłużne, takie jak bony skarbowe, certyfikaty depozytowe czy obligacje. Kupujący procentowe kontrakty futureszabezpiecza się przed spadkiemstóp procentowych natomiast sprzedający kontrakty futures przed wzrostem stóp procentowych. ceny procentowych kontraktówfutures wzrastają gdy stopy procentowe na rynku spadają odwrotnie.

• indeksowe kontrakty futures - są kontraktami terminowymi, które odnoszą się od indeksu giełdowego. Kupujący indeksowy kontrakt futures zobowiązuje się kupić portfel akcji odpowiadającyindeksowi na warunkachustalonych w dniu zawarcia mowy, sprzedający natomiast zobowiązuje się sprzedaćportfel akcji, który odpowiada indeksowi.

• akcyjne kontrakty terminowe, gdzie instrumentem bazowym są akcje.

KONTRAKTY FORWARD	KONTRAKTY FUTURES
Występują w obrocie pozagiełdowym, na rynku nieregulowanym.	Występuje z reguły na giełdzie, na rynku regulowanym.
Kontrakt niestandaryzowany (tailor-made), dwie strony kontraktu ustalają ilość przedmiotu kontraktu i termin dostawy.	Kontrakt standaryzowany, przedmiot kontraktu i termin dostawy określa giełda, cena jest negocjowana na rynku.
Rozliczany na zakończenie ważności kontraktu.	Rozliczany codziennie (procedura marking to market).
Zawarcie kontraktu nie wymaga wniesienia depozytu.	Wnoszony jest depozyt (margin), stanowiący zabezpieczenie depozyt początkowy i zabezpieczający - stanowiący procent wartości kontraktu lub określony kwotowo przez giełdę, na której jest notowany.
Prawie zawsze dochodzi do dostawy przedmiotu kontraktu --> fizyczna dostawa	W większości przypadków dostawa przedmiotu kontraktu nie występuje, gdyż pozycja przyjęta w kontrakcie jest likwidowana poprzez zajęcie pozycji odwrotnej na rynku giełdowym lub pozycja jest rozliczana finansowo.
Trudniejszy obrót z powodu braku standaryzacji, mniej płynne.	Bardziej płynne ze względu na standaryzację i fakt, że stanowią przedmiot obrotu giełdowego.
ściśle określony termin dostawy (wygaśnięcia).	Termin dostawy (wygaśnięcia) określany przedziałem dat.
Brak ograniczeń transakcji.	Istnieją dzienne limity zmiany cen, określona maksymalna ilość pozycji --> ustalana prze giełdę.
Większe ryzyko niewypłacalności strony kontraktu.	Izba rozrachunkowa ogranicza ryzyko niewypłacalności strony kontraktu.

Wykład 10 13.05.2015

Z kontraktami futures/forward wiążą się trzy ceny

• cena wykonania kontraktu (delivery price) - jest ona ustalona, tzn. określa ona cenę, po jakiej zostanie zawarta transakcja w przyszłości

• cena terminowa kontraktu (futures/forward price) - cena określana przez dwie strony na rynku, oznacza cenę dostawy, jaka zostałaby wynegocjowana gdyby umowę podpisano w danym momencie; zmienia się na rynku każdego dnia

• cena kasowa (spot price) przedmiotu kontraktu czyli instrumentu bazowego

Baza = cena terminowa kontraktu - cena kasowa

W miarę zbliżania się terminu dostawy wartość bazy powinna zbliżać się do zera, gdyż ceny terminowe zbliżają się do ceny kasowej

Przykład Walutowy kontrakt terminowy opiewający na 10000 euro. Cena kontraktu, po jakiej strony go zawarły to

1 euro za 4,50 zł, termin rozliczenia za miesiąc.

3 warianty:

1. Kurs wynosi 1 euro = 4,60 zł

Przedający kontrakt płaci w terminie rozliczenia kupującemu kontrakt kwotę 1000 zł, bo: 10000(4,60 - 4,50) = 1000

2. Kurs wynosi 1 euro = 4,45 zł

Kupujący kontrakt płaci w terminie rozliczenia sprzedającemu kwotę 500 zł, bo: 10000(4,50 - 4,45) = 500 zł

3. Kurs wynosi 1 euro = 4,50 zł

Nikt nikomu nie płaci

Kontrakt FRA - jest zasadniczo obietnicą uzyskania określonej stopy oprocentowania w przyszłości, bez względu na wysokość obowiązującej w tym czasie rynkowej stopy procentowej.

Są one zwykle wykorzystywane przez pożyczkobiorców na rynku pieniężnym, aby ustalić stałą stopę oprocentowania, według której będą spłacać krótkoterminowe zobowiązania.

CECHA	FRA	KONTRAKT FUTURES NA STOPĘ PROCENTOWĄ
Elastyczność	Duża - kwota, okres i sposób rozliczenia są indywidualnie negocjowane przez kontrahentów	Mała - kontrakty te są ściśle wystandaryzowane (kwota, termin zapadalności, procedury rozliczeniowe)
Forma obrotu	Rynek pozagiełdowy	Rynek giełdowy
Depozyt zabezpieczający	Nie jest wymagany	Jest wymagany
Warunki kontraktu	Są poufne	Są wystandaryzowane i powszechnie dostępne
Ryzyko kredytowe	Wysokie - zawsze partner transakcji może nie wywiązać się z kontraktu	Niskie - jedna ze stron transakcji jest izbą rozrachunkową
Równoważenie pozycji	Brak możliwości zawarcia transakcji kompensującej. Każda transakcja jest indywidualną umową i nie ma możliwości zamknięcia pozycji poprzez zawarcie transakcji odwrotnej z tym samym kontrahentem, anulowania jej lub cesji bez obopólnej zgody	Standaryzacja pozwala na zajmowanie pozycji przeciwstawnych do zajmowanych (pozycje długie i krótkie podlegają kompensacji)
Mechanizm rozliczania transakcji	Jednorazowe rozliczenie następuje na początku umownego okresu depozytu pożyczki (tzw. kwota kompensacyjna)	Operacje market to marking - bieżące rozliczanie przez cały czas kontraktu poprzez korygowanie kwoty depozytu zabezpieczającego.

Depozyty zabezpieczające

• służą zabezpieczeniu zobowiązań kupującego/sprzedającego - zabezpieczeniu ryzyka dziennej zmiany ceny kontraktu

• stanowią tylko część wartości kontraktu - określony procent wartości (efekt dźwigni finansowej)

• wartość depozytu ustalana jako określony procent wartości kontraktu (od ostatniego kursu rozliczeniowego)

• wnoszone (wpłacane) na rachunek inwestora w DM

• dwa poziomy depozytów:

• wstępny - wnoszony w momencie zawarcia transakcji (DM)

• właściwy (minimalny) - poziom, który zawsze musi być utrzymywany (izba rozliczeniowa, np. KDPW)

Marking to market czyli codzienne rozliczanie transakcji - mechanizm działania

Po zakończeniu każdego dnia sesyjnego kalkulowane są zyski i straty stron transakcji, które są codziennie rozliczane pomiędzy rachunkami inwestorów.

W tym celu wykorzystywane są środki znajdujące się w depozytach zabezpieczających. Wartość środków w depozytach może zatem rosnąć lub spadać.

W efekcie operacji równia do rynku, jeżeli po kilku sesjach finansowa gwarancja złożona przez inwestora (czyli wartość środków w depozycie) spadnie poniżej określonego poziomu, wówczas inwestor będzie poproszony o uzupełnienie środków w depozycie.

Jeżeli tego nie zrobi, jego pozycja zostanie po prostu zamknięta.

Kwota rozliczenia jest pobierana od stron transakcji na bieżąco w cyklu dziennym. Wyznacza są dzienne kwoty rozliczenia, które zsumowane dają kwotę rozliczenia z całej inwestycji.

Taki system gwarantuje, że nie dojdzie do sytuacji niewypłacalności inwestora.

Przykład: Kontrakt terminowy na 10000 euro po 4,50zł, termin rozliczenia za miesiąc, depozyt zabezpieczający wynosi 10% wartości kontraktu, sprzedający to podmiot A, kupujący to podmiot B. W kolejnych 5 dniach kurs walutowy kształtował się następująco: 4,51zł, 4,38zł, 4,32zł, 4,53zł.

W piątym dniu strony zamknęły kontrakt poprzez zajęcie tzw. pozycji odwrotnych, tj. podmiot A kupił kontrakt, zaś podmiot B sprzedał po 5 dniach, pomimo, że termin rozliczenia kontraktu przypada na za miesiąc.

Ustalono poziom minimalny depozytu zabezpieczającego na poziomie 3 tys. zł, oznacz to margin call. Po jego przekroczeniu inwestor jest zobowiązany do uzupełnienia depozytu zabezpieczającego do poziomu depozytu wstępnego (w tym przykładzie wynosi 4500zł).

Dzień	Podmiot A	Podmiot B
1.	4500,-	4500,-
2.	4400,- (z A to B 100zł)	4600,-
3.	5700,-	3300,-
4.	6300,-	2700 + 1800 = 4500,-
5.	4200,-	6600,- (4800 + 1800)

Depozyty zabezpieczające

Wyznaczanie depozytów zabezpieczających przez KDPW CCP odbywa się przy zastosowaniu modelu SPAN (Standard Portfolio Analysis of Risk), opracowany przez Chicago Mercantile Exchange w 1988r. (powszechnie uznawany na świecie standard).

KDPW CCP określa minimalny poziom depozytu zabezpieczającego, w skład którego wchodzi gotówka oraz papiery wartościowe określane przez KDPW CCP oraz ich tzw. stopy uznania (czyli jaka część rynkowej wartości danego papieru jest uznawana na depozyt).

Każdy inwestor może sprawić wysokość wymaganego depozytu zabezpieczającego przy wykorzystaniu arkusza kalkulacyjnego dostępnego na stronach internetowych KDPW CCp.

Wyniki obliczeń arkusza kalkulacyjnego należy traktować jedynie poglądowo.

Szczegółowe zasady wyznaczania depozytów zabezpieczających dla inwestorów określają biura/domy maklerskie, które określają również jego ostateczną wysokość.

Wykład 11 19.05.2015

OPCJE

• Opcje są pochodnymi instrumentami finansowymi, które dają nabywcy prawo zakupu lub sprzedaży a sprzedawcy obowiązek dokonania transakcji zgodnie z wolą nabywcy na ustalonych wcześniej warunkach w danym momencie czasowym.

• Nabywca posiada tym samym możliwość osiągnięcia nieograniczonego zysku przy znanym wcześniej poziomie ewentualnej straty.

• Sprzedawca (wystawca)w zamian za podjęte ryzyko wystawienia opcji otrzymuje premię, tym samym sprzedawca zna już swój dochód, a koszty ewentualnego rozliczenia transakcji na rzecz nabywcy zależą od przebiegu notowań na rynku.

• Nabywca opcji nie musi jednak korzystać z przysługującego mu prawa do realizacji opcji, jeżeli w momencie rozliczenia opcji kursy rynkowe będą korzystniejsze niż te zagwarantowane w opcji.

• W przypadku, gdy nabywca opcji będzie chciał zrealizować opcję kupna lub sprzedaży, wystawca opcji ma obowiązek dostarczenia lub zakupu określonej ilości instrumentu bazowego, niezależnie od sytuacji rynkowej.

• Opcje są instrumentami charakteryzującymi się asymetrią praw i obowiązków (tzw. asymetryczny rozkład ryzyka).

• Nabywca ma prawo do realizacji opcji a ryzyko poniesienia strat zamyka się wysokości płaconej premii, wystawca z kolei, ma obowiązek realizacji opcji a ryzyko potencjalnych strat jest praktycznie nieograniczone.

• Nabywca opcji w zamian za opłatę (premię) nabywa prawo, lecz nie obowiązek dokonania transakcji kupna (w przypadku opcji call) lub sprzedaży (opcja put) danego instrumentu po ściśle określonej cenie (tzw. poziom strike).

• Transakcja ta dokonywana jest w dniu wygaśnięcia opcji, w praktyce jednak posiadacz opcji ma możliwość odsprzedania nabytego instrumentu na rynku w dowolnym momencie.

Rodzaje opcji

• opcja call (kupna) - daje nabywcy prawo do kupna waluty w postaci kontraktu opcyjnego, po z góry określonej cenie (kurs realizacji), wystawca opcji zobowiązany jest sprzedać nabywcy akcji zakontraktowaną ilość instrumentu bazowego

• opcja put (sprzedaży) - daje nabywcy prawo do sprzedaży waluty w postaci kontraktu opcyjnego po z góry określonej cenie (kurs realizacji), wystawca opcji jest zobowiązany kupić od nabywcy opcji zakontraktowaną ilość instrumentu bazowego

Ze względu na termin wygaśnięcia opcje dzieli się na

• opcja amerykańska - pozwala posiadaczowi na jej wykonanie w dowolnym dniu do momentu wygaśnięcia

• opcja europejska - może być wykorzystana tylko w dniu wygaśnięcia

Miary techniczne opcji

1. Premia opcyjnaJest to koszt zakupu danego prawa do kupna lub sprzedaży. Premia opcyjna jest też zarazem naszą maksymalną stratą na transakcji.

Opcja jest formą polisy ubezpieczeniowej i wymaga zapłaty z góry. Zapłata ta dotyczy uzyskania określonego prawa realizacji opcji (premia opcyjna).

Wysokość premii opcyjnej zależy od

• długości życia opcji (im dłuższy okres ubezpieczenia tym wyższa premia)

• zmienności rynkowej (im większa zmienność rynku tym większa premia)

• różnicy między ceną .....

Termin wygasania opcji Jest to dzień, w którym inwestor, który zakupił daną opcją ma prawo z niej skorzystać, jeżeli sytuacja rynkowa okazała się zgodna z jego oczekiwaniami.

2. Cena wykonania opcji - jest to poziom, po którym kupiliśmy sobie prawo do kupna lub sprzedaży danego instrumentu. Jeżeli cena danego instrumentu jest wyższa od ceny wykonania, właściciel opcji CALL wykonuje prawo do kupna i zarabia na opcji, natomiast w przypadku opcji PUT, opcja ta wygasa bez żadnych konsekwencji. W przypadku, gdy cena instrumentu jest niższa od ceny wykonania opcja CALL wygasa bez korzyści dla nabywcy, natomiast nabywcy opcji PUT pozwala sprzedać instrument po cenie wyższej niż od obecnej.

3. Strona opcji- stron opcji mamy dwie, czyli nabywcę oraz wystawcę opcji.

Wystawca opcji dostaję premię, którą płaci nabywca.

Nabywca opcji obliguje wystawcę opcji do zakupu lub sprzedaży danego instrumentu finansowego, jeżeli wykonanie opcji będzie dla inwestora korzystne.

Mówi się też, że osoba, która dokonała zakupu opcji zajęła pozycję długą (long), natomiast osoba, która wystawiła opcję zajęła pozycję krótką (short).

4. Kurs terminowy - kurs rynkowy instrumentu bazowego w dniu realizacji

5. Kursa realizacji - to cena obecna w ... opcyjnej, po jakiej będzie wykonana transakcja opcyjna, jeżeli nabywca skorzysta z przysługującego mu prawa kupna lub też sprzedaży określonej ilości walut.

Im korzystniejszy kurs realizacji dla kupującego, tym większe prawdopodobieństwo realizacji opcji i straty dla sprzedającego.

Fakt ten odzwierciedlenie ma w wartości ...

6. Wartość wewnętrzna opcji - to różnica między kursem realizacji a kursem terminowym

Jej występowanie i rodzaje

OPCJA KUPNA OPCJA SPRZEDAŻY

kurs realizacji > kurs terminowy OTM ITM

kurs realizacji = kurs terminowy ATM ATM

kurs realizacji < kurs terminowy ITM OTM

• Opcja in-the-money(„w pieniądzu”, „w cenie”) ITM - opcja taka w przypadku wykonania prowadziłaby do dodatniego przepływu pieniężnego dla posiadającego opcję, czyli kurs wykonania jest lepszy niż bieżący kurs rynkowy.

• Opcja at-the-money(„przy pieniądzu”, „po cenie”) ATM - nie powoduje przepływów pieniężnych, kurs wykonania jest równy bieżącemu gotówkowemu kursowi rynkowy.

• Opcja out-of-money(„poza pieniądzem”, „nie w cenie”) OTM - daje ujemny przepływ pieniężny dla posiadacza, czyli kurs wykonania jest gorszy niż bieżący gotówkowy kurs rynkowy.

Wartość terminowa opcji - występuje wtedy, gdy opcja jest ITM. Inaczej wartość terminowa = 0.

• Wartość wewnętrzna dla opcji call in-themoney = cena instrumentu bazowego – cena wykonania

• Wartość wewnętrzna dla opcji put in-themoney = cena wykonania - cena instrumentu bazowego

7. Wartość czasowa opcji Wartość czasowa opcji wynika z możliwości zmiany ceny instrumentu w kierunku korzystnym dla jej właściciela. Oblicza się ją jako różnice pomiędzy wartością premii opcyjnej a wartością wewnętrzną opcji.

8. Dźwignia Finansowa Opcje są instrumentami pochodnymi i czasami nawet niewielka zmiana instrumentu bazowego może przynieść inwestorowi zysk procentowo kilkakrotnie wyższy w stosunku do zainwestowanego kapitału. Oczywiście zasada ta działa w dwie strony i w przypadku niekorzystnej zmiany instrumentu strata może być również kilkakrotnie razy wyższa.

RODZAJE OPCJI

Wykład 12 20.05.2015

Profil wypłaty dla inwestora, który zakupił opcję CALL (zajął pozycję długą)

• straty inwestora są ograniczone jedynie do premii opcyjnej, natomiast zyski mogą być nieograniczone

• do momentu, w którym cena danego instrumentu znajduje się poniżej ceny wykonania strata inwestora równa jest zapłaconej premii, natomiast w momencie, w którym cena zaczyna przekraczać poziom wykonania inwestorowi zaczyna opłacać się korzystać z prawa do zakupu a opcja zaczyna zarabiać

• to, że cena instrumentu wzrośnie powyżej poziomu wykonania nie oznacza jeszcze, że zakup danej opcji już będzie opłacalny. cena musi wzrosnąć o tyle żeby odrobić koszt premii opcyjnej

• poziom, przy którym dana transakcja zacznie przynosić zyski nazywa się Break Even Point (BEP - punkt rentowności)

Profil zysków i strat inwestora, który zdecydował się na wystawienie opcji CALL

• sytuacja inwestora wystawiającego opcję CALL jest lustrzanym odbiciem inwestora kupującego opcję CALL

• maksymalny zysk wystawcy opcji CALL limitowany jest jedynie o premii opcyjnej, którą zapłacił nabywca opcji. Maksymalne potencjalne starty takiego inwestora są z kolei nieograniczone w przypadku wzrostów kursu.

• wzrost powyżej poziomu wykonania nie oznacza, że dany inwestor wystawiający opcję CALL już ponosi stratę na transakcji

• wzrosty muszą być na tyle znaczące, aby kwota, którą wystawca będzie musiał zapłacić nabywcy była wyższa od premii, którą nabywca zapłacił na początku

Profil zysków strat inwestora nabywającego opcję PUT

• inwestor kupujący opcję PUT naraża się na maksymalną stratę w wysokości zapłaconej premii opcyjnej, natomiast jego zyski są tym większe im niższy jest kurs danego instrumentu

• w przypadku opcji PUT, w przeciwieństwie do opcji CALL, nie można powiedzieć, że zyski inwestora są nieograniczone, gdyż limitowane są poprzez spadek ceny danego instrumentu do poziomu 0

Profil zysków i strat inwestora przyjmującego pozycję krótką (wystawia opcję put)

• zysk inwestora jest limitowany do wysokości premii opcyjnej jeżeli cena instrumentu bazowego w dniu zapadalności ukształtuje się powyżej ceny wykonania. Straty inwestora są limitowane maksymalnym spadkiem ceny danego instrumentu do poziomu 0.

• spadek ceny poniżej ceny wykonania nie oznacza jednak, że inwestor wystawiający opcję PUT automatycznie zacznie tracić. Spadek musi być na tyle duży aby strata była większa od początkowej premii za wystawienie opcji

Najprostsze strategie opcyjne

Gdy inwestor spodziewa się spadku cen powinien

• kupić opcję sprzedaży, co jest efektywne przy dużych spadkach cen instrumentu bazowego

• wystawić opcję kupna, co się opłaca w przypadku spadku cen lub nawet lekkiego wzrostu cen, niepokrywającego jednak wysokości premii opcyjnej

Gdy inwestor spodziewa się wzrostu cen instrumentu bazowego powinien

• kupić opcję kupna, co jest efektywne przy znacznych wzrostach cen

• wystawić opcję sprzedaży, co jest opłacalne w warunkach wzrostu cen lub niewielkiego spadku cen, niepokrywającego premii opcyjnej

Czynniki wpływające na cenę opcji 9wg Modelu Blacka-Scholesa)

• kurs realizacji opcji

• dzień realizacji opcji

• rodzaj opcji

• kurs terminowy (spot)

• stopy procentowe

• volatility

Czynniki 1-3 są określane w umowie opcyjnej, natomiast czynniki 4-6 to czynniki rynkowe.

Przykład1 Inwestor kupuje opcje kupa euro. Wartość kontraktu wynos 1 mln euro. Kurs realizacji EUR/PLN wynos 3,5500, a wartość premii 70 tys. zł. Ustal próg rentowności dla tej opcji.

1. Koszt opcji na jednostkę waluty 70 000/ 1000000 = 0,700 płn. za 1 EUR

2. Próg rentowności 3,5500 + 0,0700 = 3,6200

3. Opcja przyniesie zysk, jeżeli kurs natychmiastowy w dniu realizacji opcji będzie wyższy niż 3,6200

Przykład2 Inwestor nabył opcje sprzedaży euro. Wartość kontraktu wynosi 1 mln euro. Kurs realizacji EUR/PLN wynosi 3,5500, a premia jaką należy zapłacić wynosi 50 000 PLN. Ustal próg rentowności.

1. Koszt opcji na jednostkę waluty wnosi 50 000/1 000 000 = 0,0500 PLN za 1 EUR

Próg rentowności wynosi 3,5500 - 0,0500 = 3,500

3. Opcja przyniesie nabywcy zysk jeżeli kurs natychmiastowy w dniu realizacji opcji będzie...niż 3,500

Przykład3 Inwestor zawarł kontakt, zgodnie z którym za 10 miesięcy będzie musiał zapłacić kontrahentowi 113 tys. USD. Decyduje się na zakup 10 miesięcznej opcji kupna, dla której wynegocjował premię w wysokości 3500 PLN. Kurs realizacji opcji USD/PLN = 2,7110. Aby zapłacić żądaną cenę, zaciągną kredy oprocentowany w wysokości 4,5% p.a. Wyznacz próg rentowności.

1. Kalkulacja musi uwzględnić koszt finansowania premii w okresie od zakupu opcji do terminu realizacji: 3500(1+0,045*10/12)=3631,25.

2. Koszt opcji na jednostkę waluty wynosi 3631,25/113000 = 0,03212 PLN za 1 USD.

3. Próg rentowności wynosi 2,7110+0,03212 = 2,7431

KRYTERIUM	NABYWCA	WYSTAWCA
Prawa/obowiązki	ma prawo	ma obowiązek
Kupno	prawo kupna	obowiązek sprzedaży
Sprzedaż	prawo sprzedaży	obowiązek kupna
premia	płaci	otrzymuje
wykonanie	decyduje	nie ma wpływu
max strata	wysokość premii	nieograniczone starty
min strata	nieograniczony	wysokość premii

Opcje barierowe

• opcje barierowe różnią się tym od standardowych opcji waniliowych, że mają wbudowaną dodatkową barierę, która może decydować o takich cechach opcji jak poziom wykonania, czy termin wygaśnięcia, a także wysokość premii oraz ryzyko związane z danym instrumentem

Opcje barierowe

• opcje barierowe można podzielić na dwie podstawowe kategorie, czyli opcje z barierą wyjścia (-out) oraz barierą wejścia (-in)

• opcje z barierą wyjścia są to opcje, które przestają istnieć w momencie w którym kurs w czasie trwania opcji dotknie poziomu bariery. Aż do tego momentu opcje te są zwykłymi opcjami waniliowymi

• natomiast opcje z barierą wejścia działają odwrotnie, czyli zaczynają działać dopiero jak kurs dotknie wcześniej ustalonej bariery. W tym momencie stają się opcjami waniliowymi

Inny podział opcji barierowych należy dokonać ze względu na poziom bariery

• bariera może być umiejscowiona zarówno powyżej, jak i poniżej kursu spot

• jeżeli bariera umiejscowiona jest powyżej kursu spot to opcja ta nazywana jest opcją z barierą (wejścia lub wyjścia) w górę (up)

• w przypadku gdy poziom bariery ustawiony jest poniżej ceny spot taka opcja nazywana jest opcją z barierą (wejścia lub wyjścia) w dół

Poziom ustawienia bariery definiuje, jaki ruch musi wykonać kurs instrumentu finansowego, aby opcja zaczęła działać lub straciła swoją ważność przed dniem ukończenia trwania opcji.

Problem opcji w Polsce

Instrument składał się najczęściej z opcji PUT o nominale np. 100 000 euro i opcji CALL, ale o nominale dwa razy wyższym, czyli 200 000 euro.

Ponadto, najczęściej w przypadku opcji PUT ustalone były bariery, po przekroczeniu których opcja się wyłączała i eksporter nie mógł w pełni wykorzystać danego zabezpieczenia, co ograniczało ewentualne straty banku.

Nie spotykano się z barierą dla opcji CALL, która w związku z powyższym niosła za sobą ryzyko poniesienia nieograniczonej starty dla eksportera.

Tego typu opcja CALL, rozpatrywana osobno, nie ma sensu ekonomicznego dla eksportera. Natomiast ukryta w strukturze, razem z opcją PUT, przy prognozach mówiących o trendach umacniających wartość złotego, wydawała się być instrumentem zabezpieczającym, jednak stanowiła zagrożenie poniesienia nieograniczonej straty przez eksportera.

Należy podkreślić, że asymetryczny, złożony instrument pochodny o takiej strukturze (anatomii) jest instrumentem spekulacyjnym, a nie zabezpieczającym.

Problem opcji w Polsce

SWAP

• Umowa pomiędzy 2 lub więcej stronami obejmująca wymianę przepływów pieniężnych; strony umowy to partnerzy, a wymieniane przepływy pieniężne to zwykle z instrumentami dłużnymi lub walutami obcymi;

• Podział

• Procentowe – swap na stopę procentową oznacza umowę, w której strony zobowiązują się w określonym czasie do wzajemnego przekazywania sobie osiągniętych zysków w postaci np. Odsetek od papierów wartościowych; zazwyczaj jedna ze stron ulokowała środki pieniężne w lokatę o oprocentowaniu stałym, a druga w lokatę o oprocentowaniu zmiennym lub zobowiązuje się świadczyć w zamian za oprocentowanie stałe określone oprocentowanie zmienne;

• Walutowe – zabezpieczenie wartości określonej waluty; ma miejsce przepływ kapitału, bo każda ze stron przekazuje drugiej kapitał w różnych walutach po upływie określonego w umowie czasu; po upływie tego czasu niezależnie od kursu walut w chwili dokonania rozliczenia strony przekazują sobie świadczenia według kursu pierwotnego; celem transakcji jest zabezpieczenie wartości kapitału przed zmianami kursów walut;

• Strony przekazują świadczenie w pełnej wielkości (assets swaps)

• Świadczeniem jest tylko różnica między oprocentowaniem stałym i zmiennym (liability swap)

• Swapy to transakcje dokonywane w najczęściej w obrocie bankowym i nie podlegają standaryzacji; są wykorzystywane poza rynkiem regulowanym

• Motywy zawierania transakcji swapowych

• Potrzeby handlowe – rutynowe operacje handlowe niektórych firm mogą prowadzić do sytuacji, gdzie są one narażone na ryzyko stopy procentowej i kursu walutowego;

• Nierównowaga komparatywna – firmy mogą posiadać przewagę w zakresie warunków, na jakich mają dostęp do określonego typu finansowania firmy mogą pożyczać środki na korzystnych warunkach i użyć swapu, aby zmienić charakter pożyczki na bardziej odpowiadającą potrzebom firmy;

• Pierwsza taka transakcja to 1981 między IBM a Bankiem Światowym; był to swap procentowy;

• W celu ułatwienia dokonywania takich transakcji uczestniczą w nich pośrednicy organizujący rynek swapów (brokerzy lub dealerzy); ułatwiają kojarzenie partnerów i umożliwiają właściwe przeprowadzenie transakcji; mogą albo wyszukiwać strony transakcji lub działać na własny rachunek (występować jako jeden z partnerów)

• Podjęcie się przez organizatora roli jednej ze stron transakcji naraża go na ryzyko finansowe i może ono być znaczne, gdyż jest to czynnik, którego chcą uniknąć partnerzy umowy - organizatorzy rynku mają 2 problemy:

• Muszą wycenić kontrakt tak, aby wycena uwzględniała premię za ryzyko

• Muszą zarządzać swoim portfelem

Zadanie domowe wykład 1

Etapy rozwoju rynków finansowych

• Faza kapitalizmu właścicielskiego

• monopol banków;

• najpierw był przedsiębiorca a dopiero później pojawiło się przedsiębiorstwo; przedsiębiorca, kierując się motywem zysku, zakładał firmę, angażując swoje, bądź powierzone zasoby finansowe; prowadził ją, podejmując samodzielnie wszystkie decyzje

• gromadzenie kapitału w wąskich kręgach rodziny, przyjaciół czy partnerów biznesowych, którzy decydowali się na podjęcie ryzyka związanego z próbą komercjalizacji konkretnych innowacji; rozwój korporacji odbywał się przede wszystkim dzięki inwestowaniu osiągniętego zysku

• nie było właściwie pośredniego szczebla zarządzania, czyli kierowników nadzorujących pracę pewnej grupy pracowników; wszystkie decyzje były w rękach właściciela-przedsiębiorcy; nie miało miejsca oddzielenie zarządzania przedsiębiorstwem od jego posiadania

• Trudności w delegowaniu uprawnień oraz konieczności finansowania rozwoju przedsiębiorstwa w zasadzie z własnych środków ograniczały istotnie skalę działalności przedsiębiorstwa; w pierwszej połowie XIX w. wzrost przedsiębiorstw odbywał się prawie wyłącznie na drodze koncentracji kapitałów pojedynczych właścicieli

• Faza kapitalizmu menadżerskiego

• wyłaniają się rynki finansowe i ich segmenty; pojawiają się banków inwestycyjnych; zaczyna się produkcja przemysłowa

• tworzenie spółek akcyjnych wprowadzono prawo emisji akcji, które zarazem stały się instrumentem lokacyjnym i narzędziem finansowania zarówno przy zakładaniu jak i rozwoju przedsiębiorstwa.

• Pierwsi wielcy założyciele fortun wchodzili w wiek emerytalny i powoli zastępowała ich profesjonalna kadra menedżerska. Zbiegło się w to w czasie z powstawaniem rynku papierów wartościowych, pozwalając tym samym na urzeczywistnieni rozwoju korporacji, działających w formie spółek kcyjnych.

• zaczęła już następować pod koniec XIX wieku.

• Z czasem jednak duże rozproszenie własności, oznaczające wystąpienie dużej liczby drobnych, często pasywnych właścicieli stało się powodem stopniowego przejmowania władzy w przedsiębiorstwie przez odpowiednio przygotowanych do zarządzania nimi menedżerów. Proces ten określa się mianem profesjonalizacji zarządzania lub też „rewolucji menedżerskiej”

• właścicielom-akcjonariuszom przysługuje wprawdzie nadal prawo do udziału w zysku oraz obrotu swoimi akcjami, ale nie mogą oni uczestniczyć w procesie zarządzania przedsiębiorstwem.

• Menedżerowie stawiając na wzrost wskaźników nie zawsze uwzględniali długookresową perspektywę rozwojową organizacji, oznaczającą konieczność sukcesywnego umacniania pozycji rynkowej przedsiębiorstwa;

• Faza kapitalizmu instytucjonalnego

1. gospodarki rozwinięte; dominacja rynków finansowych i usług nad przemysłem;

2. inwestorzy instytucjonalni za pośrednictwem, których akcjonariusze zaczynają stopniowo odzyskiwać prawo do wpływania na losy będących ich własnością (z racji posiadania akcji danego podmiotu) przedsiębiorstw

3. Inwestorzy instytucjonalni zajęli miejsce rozproszonych i pozbawionych informacji inwestorów, którzy zamiast kupować akcje konkretnych spółek, zaczęli lokować swoje kapitały w funduszach inwestycyjnych. Istotą owej zmiany jest fakt, że dla tych ostatnich pracują specjaliści zajmujący się bieżącą oceną sytuacji poszczególnych spółek i doborem portfela inwestycyjnego

4. koniec ery dominacji menedżerów (często ignorujących akcjonariuszy) i położenie ponownie nacisku na wartość przedsiębiorstwa oraz interesy wszystkich interesariuszy

5. Nadzór korporacyjny zapewnia zarówno właścicielom, jak i pozostałym interesariuszom możliwość nadzoru zarządu oraz korygowania jego błędów.