Wykład, 24.02.2011

Pieniądz, stopy procentowe i kursy walutowe

Czynniki określające popyt na pieniądz poszczególnych podmiotów:

• koszt alternatywny trzymania pieniądza – stopa procentowa

• zapotrzebowanie na płynność, które wzrasta wraz ze wzrostem wartości transakcji.

Zagregowany popyt na pieniądz

Czynniki określające:

- stopa procentowa

- poziom cen

- realny produkt dochód narodowy

Zatem

M^α=P × L(R, Y)

gdzie:

M^α – zagregowany popyt na pieniądz

L – realny popyt na pieniądz

R – stopa procentowa

P – poziom cen

Y – realny GNP

Stąd

M^α/P=L(R, Y)

Wpływ wzrostu dochodu realnego z Y¹ do Y² na kształt krzywej zagregowanego realnego popytu na pieniądz. Zwiększenie dochodu realnego, powoduje, że popyt na pieniądz realny wzrasta równomiernie przy każdym poziomie stopy procentowej.

Przez podaż pieniądza rozumie się najczęściej agregat typu M1, który obejmuje wartość gotówki w obiegu pozabankowym oraz depozytów na rachunkach bieżących posiadanych przez gospodarstwa domowe i przedsiębiorstwa.

Wkłady pierwotne – wszystkie wkłady bankowe

Równowaga na rynku pieniężnym

$$\frac{M^{\$}}{P} = L(R,Y)$$

Jeśli jednostki są w posiadaniu większej ilości pieniądza niż tego pragną przy danej stopie procentowej, to będą zmierzały do jego zmiany na aktywa przynoszące dochód. Wzrost popytu na aktywa przynoszące dochód podnosi ich cenę obniżając rynkową stopę procentową.

Rynek zawsze zmierza do ustalenia takiej stopy procentowej, przy której realna podaż pieniądza równa się zagregowanemu realnemu popytowi na pieniądz.

Ustalenie stopy procentowej równowagi przez zrównanie zagregowanego realnego popytu na pieniądz realnej podaży pieniądza przy danych P oraz Y.

Przy realnej podaży pieniądza równej $\frac{M^{\$}}{P}$ równowaga na rynku pieniężnego znajduje się w punkcie 1.

Instrumenty Banku Centralnego:

• operacje otwartego rynku

• stopa obowiązkowej rezerwy

• system stóp procentowych (ustalany przez Bank Centralny).

Wpływ wzrostu podaży pieniądza na stopę procentową przy danym poziomie cen P oraz poziomie realnego dochodu Y.

Zwiększenie podaży pieniądza z M1 do M2 obniża stopę procentową z R¹(punkt 1) do R² (punkt2).

Wpływ powiększenia dochodu realnego z Y¹ do Y²na stopę procentową przy danej realnej podaży pieniądza.

Poprzez przesuniecie funkcji realnego popytu na pieniądz w prawo powiększenie dochodu realnego podnosi stopę procentową z R¹ (punkt 1) do R² (punkt 2).

Podaż pieniądza i kurs walutowy w krótkim okresie

Wzrost podaży pieniądza kraju powoduje, że jego waluta na rynku dewizowym ulegnie deprecjacji. Spadek podaży pieniądza spowoduje, że jego waluta ulegnie aprecjacji.

Powiązania między pieniądzem, stopą procentową i kursem walutowym

Banki centralne określają podaż pieniądza, wpływając na poziom stopy procentowej. Stopy procentowe wchodzą na rynek dewizowy, gdzie przy danych przewidywaniach co do przyszłego kursu wymiennego bieżący kurs walutowy jest określany przez parytet stóp procentowych.

Jednoczesna równowaga na amerykańskim rynku pieniężnym i rynku walutowym.

Rynki obu aktywów są w równowadze przy stopie procentowej R_$¹ i kursie walutowym $E_{\frac{\$}{}}^{1}$. Przy tych wielkościach podaż pieniądza jest równa popytowi na pieniądz (punkt 1), a warunek parytetu stóp procentowych jest zachowany (punkt 1’).

Wpływ wzrostu podaży pieniądza w Stanach Zjednoczonych na kurs euro wyrażony w dolarze i na dolarową stopę procentową.

Przy danych Y_US oraz P_US, kiedy podaż pieniądza zostaje zwiększona z M_US¹ do M_US², dolarowa stopa procentowa spada (jako że równowaga na rynku pieniężnym zostaje odtworzona w punkcie 2), a dolar deprecjonuje się w stosunku do euro (gdyż równowaga na rynku walutowym ustala się w punkcie 2).

Wpływ wzrostu podaży pieniądza w strefie euro na kurs euro względem dolara.

Przez obniżenie liczonego w dolarach zwrotu z depozytów w euro (zilustrowanego jako przesunięcie krzywej oczekiwanego zwrotu z depozytów w euro w lewo) wzrost podaży pieniądza w strefie euro powoduje aprecjację dolara w stosunku do euro. Równowaga na rynku walutowym przesuwa się z punktu 1’ do 2’, podczas gdy równowaga na amerykańskim rynku pieniężnym pozostaje w punkcie 1.

Pieniądz, poziom cen i kurs walutowy w długim okresie.

Trwały wzrost nominalnej krajowej podaży pieniądza powoduje w długim okresie proporcjonalny wzrost poziomu cen, ceteris paribus, jeśli początkowo gospodarka znajdowała się w stanie pełnego zatrudnienia. R oraz Y nie ulegają wówczas zmianie.

$$\mathbf{P}\mathbf{=}\frac{\mathbf{M}^{\mathbf{\$}}}{\mathbf{L}\mathbf{(}\mathbf{R}\mathbf{,}\mathbf{Y}\mathbf{)}}$$

Trwały wzrost podaży pieniądza krajowego powoduje jego proporcjonalną deprecjację w stosunku do walut obcych. Trwałe zmniejszenie się krajowej podaży pieniądza powoduje w długim okresie jego proporcjonalną aprecjację w stosunku do walut zagranicznych.

Relatywne ceny dóbr i usług wytworzonych w kraju i zagranicznych pozostają bez zmian.

Trwałe zmiany podaży pieniądza a kurs walutowy

Krótki okres

Trwały wzrost zmiany podaży pieniądza w kraju powoduje oczekiwania deprecjacji kursu waluty w przyszłości, co zwiększa oczekiwany dochód z depozytów w walutach zagranicznych. Następuje zatem przemieszczenie krzywej dochodów z depozytów w euro wyrażonych w dolarach w prawo.

Następuje deprecjacja bieżącego kursu dolara, większa niż byłaby, gdyby nie wystąpiły oczekiwania zmiany kursu dolara.

Długi okres

Ogólny poziom cen rośnie proporcjonalnie do wzrostu nominalnej podaży pieniądza. Realna podaż pieniądza i stopa procentowa R wracają do swojego początkowego poziomu. Następuje aprecjacja kursu walutowego równowagi, który jest jednak wyższy niż kurs równowagi na początku procesu dostosowawczego (przed wzrostem nominalnej podaży pieniądza).

Krótko – i długookresowe skutki wzrostu amerykańskiej podaży pieniądza (przy danej produkcji, Y).

Kurs walutowy jest przeszacowany, kiedy jego reakcja na zakłócenia w krótkim okresie jest większa niż jego reakcja w długim okresie. (zaburzony jest parytet stóp procentowych)

Aby rynek dewizowy był w stanie równowagi w czasie procesu dostosowawczego, różnica dochodu z tytułu wyższej stopie procentowej z depozytów w walucie zagranicznej, musi być zrównoważona przewidywaną aprecjacją waluty krajowej. Tylko wówczas, gdy bieżący kurs waluty krajowej jest wyższy niż kurs równowagi długookresowej, uczestnicy rynku mogą spodziewać się następującej potem aprecjacji waluty krajowej.

Przeszacowanie kursu jest bezpośrednią konsekwencją usztywnienia cen w krótkim okresie.

Ścieżki zmian zmiennych ekonomicznych w czasie w wyniku trwałego wzrostu podaży pieniądza w Stanach Zjednoczonych. W wyniku wzrostu podaży pieniądza w t₀ (a), stopa procentowa (b) poziom cen (c) oraz kurs walutowy (d) przemieszczają się w kierunku swoich długookresowych poziomów. Jak pokazuje wykres (d), przez początkowy skok z $E_{\frac{\$}{}}^{1}$ do $E_{\frac{\$}{}}^{2}$ kurs walutowy w krótkim okresie jest przestrzelony, zanim ustali się na swoim długookresowym poziomie $E_{\frac{\$}{}}^{3}$.

Wykład 3.03.2011

Poziom cen i kurs walutowy w długim okresie

1. Analiza wpływu zmian po stronie popytu i podaży na rynkach dóbr i usług na długookresowe kursy walutowe

Teoria parytety siły nabywczej (PPP) – kurs wymienny między walutami dwu krajów równa się stosunkowi siły nabywczej obu walut,

oznacza to, że:

$$\mathbf{E}_{\frac{\mathbf{\$}}{\mathbf{\text{EUR}}}}\mathbf{=}\frac{\mathbf{P}_{\mathbf{\text{US}}}}{\mathbf{P}_{\mathbf{\text{UE}}}}$$

Jeśli parytet siły nabywczej jest zachowany, ceny typowego koszyka konsumpcyjnego w USA i w UE jest taka sama, gdyż:

$$\mathbf{P}_{\mathbf{\text{US}}} = \mathbf{E}_{\frac{\mathbf{\$}}{\mathbf{\text{EUR}}}}\mathbf{\times}\mathbf{P}_{\mathbf{\text{UE}}}$$

(poziom cen wszystkich krajów w przeliczeniu na tą samą walutę są sobie równe, jeśli PPP jest zachowany).

Uzasadnienie:

Jeśli produkty krajowe stają się czasowo droższe od podobnych produktów wytwarzanych za granicą, to popyt na produkty krajowe spada, obniżając ich ceny do poziomu równego cenom zagranicznym.

Czynniki zniekształcające parytet siły nabywczej:

• Koszty transportu,

• Bariery handlowe,

• Różnice w strukturze koszyka konsumpcyjnego w poszczególnych krajach,

• Praktyki monopolistyczne korporacji.

Parytet relatywnej siły nabywczej – procentowa zmiana w kursie wymiennym między dwiema walutami w pewnym okresie jest równa różnicy między procentowymi zmianami w krajowych poziomach cen.

$$\frac{\left( \mathbf{E}_{\frac{\mathbf{\$}}{\mathbf{\text{EU}}\mathbf{R}}\mathbf{,t}}\mathbf{-}\mathbf{E}_{\frac{\mathbf{\$}}{\mathbf{\text{EUR}}}\mathbf{,t - 1}} \right)}{\mathbf{E}_{\frac{\mathbf{\$}}{\mathbf{\text{EUR}}}\mathbf{,t}}}\mathbf{=}\mathbf{\pi}_{\mathbf{US,t}}\mathbf{-}\mathbf{\pi}_{\mathbf{UE,t}}$$

Parytet relatywnej siły nabywczej może występować nawet wówczas, gdy parytet absolutnej siły nabywczej nie jest zachowany.

Czynniki monetarne kształtowania kursu:

Popyt i podaż na rynku pieniężnym (i czynniki, które je determinują).

Długookresowy model kursu walutowego opartego na PPP

Monetarne podejście do kursu walutowego

Monetarne podejście do kursu walutowego jest teorią, która wyjaśnia współzależności kursów walutowych oraz czynników monetarnych w długim okresie. Podejście to zakłada brak sztywności cen oraz odchyleń od pełnego zatrudnienia. Dlatego właśnie traktujemy je jako podejście długookresowe.

E = P/P^*

PPP jest fundamentem monetarnego podejścia do kursu.

Równanie równowagi dla rynku pieniężnego:

M/P =  L(R, Y)

stąd

P =  M/L(R, Y)

Zostaje wykorzystane do zastąpienia poziomów cen P i P^*

Wzór – wyprowadzenie

E = P/P^* = $\frac{\mathbf{M}}{\mathbf{L(R,Y)}}\mathbf{:\ }\frac{\mathbf{M}^{\mathbf{*}}}{\mathbf{L}^{\mathbf{*}}\mathbf{(R,Y)}}\mathbf{=}\frac{\mathbf{M}}{\mathbf{M}^{\mathbf{*}}}\mathbf{\times}\frac{\mathbf{L}^{\mathbf{*}}\mathbf{(R,Y)}}{\mathbf{L(R,Y)}}$

E=(M/M^*)×λ(π^e−π^*e,Y^*/Y)

Funkcja λ przedstawia stosunek zagranicznego popytu na pieniądz do krajowego

Wzrost π^e−π^*e lub Y^*/Y zwiększa się wartość funkcji λ.

Przyczyny:

• Wzrost inflacji oczekiwanej w kraju oznacza wyższą stopę procentową w kraju (poprzez równanie Fischera) i mniejszy krajowy popyt na pieniądz.

• Wzrost produkcji krajowej podnosi krajowy popyt na pieniądza i powoduje, że wartość funkcji lambda spada.

• Odwrotny wynik powstaje przy zmianie oczekiwanej inflacji za granicą lub produkcji za granicą.

Oczekiwania inflacji oraz związek między stopą procentową a kursem walutowym

Efekt Fischera

Wzrost oczekiwanej inflacji nie zmieniający oczekiwanej realnej stopy procentowej powoduje taki sam wzrost nominalnej stopy nominalnej.

R=R^e+π^e

(Uwaga: realne stopy procentowe w rzeczywistości nie muszą być stałe)

Z efektu Fischera wynika jednak wniosek, że nominalne stopy procentowe będą prawdopodobnie rosły, kiedy będzie rosła oczekiwana w przyszłości inflacja.

Wzrost nominalnej stopy procentowej wywołany przez wzrost oczekiwanej inflacji powoduje deprecjację waluty na rynku dewizowym, podczas gdy wzrost nominalnej stopy procentowej powiązany ze spadkiem oczekiwanej inflacji (zatem ze wzrostem oczekiwanej realnej stopy procentowej) powoduje aprecjację waluty.

Analiza efektu Fischera

Stopa procentowa rośnie w reakcji na wzrost oczekiwanej inflacji, np. na skutek przewidywanego wzrostu podaży pieniądza. Spada popyt na pieniądz. Nadwyżka podaży na pieniądz jest eliminowana przez wzrost poziomu cen. Poprzez PPP ten wzrost poziomu cen implikuje deprecjację kursu walutowego.

W ten sposób, przy cenach doskonale elastycznych, wzrost R powstały w wyniku wzrostu oczekiwanej inflacji wiąże się z deprecjacją waluty.

Oddziaływanie zwiększania stopy wzrostu podaży pieniądza w Stanach Zjednoczonych na kurs walutowy i stopy procentowe przy elastycznych cenach dóbr.

• Wzrastają oczekiwania odnośnie inflacji

• Wzrasta nominalna stopa procentowa

• Stopa procentowa z R_$¹ do R_$²

• Rosną ceny

• Spada realna podaż pieniądza

• Na rynku walutowym pojawiają się oczekiwania deprecjacji oczekiwanego kursu walutowego

• Podnosi się atrakcyjność lokat w walucie obcej

• Bieżący nominalny kurs walutowy rośnie do równowagi krótkookresowej 2′

Przewidywany wzrost inflacji prowadzi do deprecjacji kursu waluty krajowej.

Długookresowe ścieżki zmian w czasie zmiennych ekonomicznych po permanentnym zwiększeniu stopy wzrostu podaży pieniądza w Stanach Zjednoczonych.

Najistotniejsze współzależności podejścia monetarnego:

1. Wzrost krajowej podaży pieniądza powoduje, ceteris paribas, deprecjację długookresowego kursu walutowego (przesunięcie wzdłuż krzywej G)

2. Wzrost krajowej oczekiwanej inflacji w stosunku do zagranicznej oczekiwanej inflacji powoduje obrót krzywej G w kierunku przeciwnym do ruchu wskazówek zegara, czyli deprecjację waluty krajowej. Wzrost inflacji podnosi R poprzez efekt Fischera i zmniejsza krajowy popyt na pieniądz. Wartość funkcji lambda zwiększa się.

3. Wzrost produkcji zagranicznej również powoduje wzrost wartości funkcji lambda i deprecjację waluty krajowej.

Przypomnienie:

• Wzrost stopy inflacji w kraju powoduje wzrost nominalnej stopy procentowej – efekt Fischera Następuje spadek realnego popytu na pieniądz w kraju występuje wzrost nominalnego kursu walutowego deprecjacja waluty krajowego w stosunku do zagranicy

• Jeżeli dochód w kraju rośnie wzrasta popyt na pieniądz obniża się nominalny kurs walutowy aprecjacja

Uogólniony model określania kursu walutowego w długim okresie

Wykład 10.03.2011

(Usztywnienie cen w okresie krótkim sprzyja powiększeniu odchyleń od PPP. Rozumienie zasad zachowania się kursów w okresie długim jest warunkiem wstępnym bardziej skomplikowanej analizy dla okresu krótkiego)

Realny kurs walutowy

Realny kurs walutowy $/euro jest równy liczbie typowych koszyków konsumpcyjnych w USA potrzebnych do nabycia typowego koszyka konsumpcyjnego w strefie euro.

$$\mathbf{q}_{\mathbf{\$/}}\mathbf{=}\frac{\mathbf{E}_{\mathbf{\$/}}\mathbf{\times}\mathbf{P}_{\mathbf{\text{EUR}}}}{\mathbf{P}_{\mathbf{\text{US}}}}$$

Wzrost powyższego kursu oznacza deprecjację dolara, spadek jego realna aprecjację.

Zgodnie z teorią absolutnego PPP realny kurs walutowy musi być równy 1.

$\mathbf{E}_{\mathbf{\$/}}\mathbf{=}\frac{\mathbf{P}_{\mathbf{\text{US}}}}{\mathbf{P}_{\mathbf{\text{EUR}}}}$ zatem $\mathbf{\ }\mathbf{q}_{\mathbf{\$/}}\mathbf{=}\frac{\mathbf{E}_{\mathbf{\$/}}\mathbf{\times}\mathbf{P}_{\mathbf{\text{EUR}}}}{\mathbf{P}_{\mathbf{\text{US}}}}\mathbf{= 1}$

Deprecjacja realnego kursu walutowego wzrost konkurencyjność cenowej produktów krajowych (i odwrotnie).

Zmiany w obiegu pieniężnym, zmiany na rynku produktów i nominalny kurs walutowy w długim okresie

$$\mathbf{q}_{\mathbf{\$/}}\mathbf{=}\frac{\mathbf{E}_{\mathbf{\$/}}\mathbf{\times}\mathbf{P}_{\mathbf{\text{EUR}}}}{\mathbf{P}_{\mathbf{\text{US}}}}$$

$$\mathbf{E}_{\mathbf{\$/}}\mathbf{=}\frac{\mathbf{P}_{\mathbf{\text{US}}}}{\mathbf{P}_{\mathbf{\text{EUR}}}}\mathbf{\times}\mathbf{q}_{\mathbf{\$/}}$$

Gdy wszystkie zakłócenia są natury monetarnej, kursy walutowe w okresie długim są zgodne z parytetem relatywnej siły nabywczej.

Kiedy zakłócenia pojawiają się na rynkach produktów, wówczas kurs walutowy nawet w długim okresie może nie spełniać warunków parytetu relatywnej siły nabywczej.

Ogólny model kształtowania się kursów walutowych w długim okresie

Model ogólny obok czynników monetarnych uwzględnia także rolę, jaką odgrywają zmiany w popycie i podaży dóbr i usług. Oznacza to odejście od założenia o stałości realnego kursu walutowego $\mathbf{q =}\frac{\mathbf{E}\mathbf{P}^{\mathbf{*}}}{\mathbf{P}}$

W pełnym równaniu zatem długookresowy kurs walutowy przedstawiony jest jako iloczyn realnego kursu walutowego i relatywnych poziomów cen

E = q(P/P^*)

Zatem

E = q(M/M^*)×λ(δ^e+(π^e−π^*e),(Y^*/Y))

Gdzie δ^e – oczekiwana zmiana realnego kursu walutowego

Popyt, podaż i długookresowy realny kurs walutowy

(rynek dóbr i usług)

Jeśli PPP nie jest spełniony, długookresowe poziomy realnego kursu walutowego, zależą od warunków popytu i podaży na rynku dóbr usług.

1. Wzrost (spadek) światowego relatywnego popytu na produkty amerykańskie powoduje długookresową realną aprecjację (deprecjację) dolara względem euro.

2. Relatywny wzrost produktu amerykańskiego (europejskiego) powoduje długookresową realną deprecjację (aprecjację) dolara względem euro. Ponadto wzrost produktu amerykańskiego zwiększa popyt transakcyjny na pieniądz i obniża długookresowy poziom cen amerykańskich. Skoro realny kurs dolara rośnie przy spadku P_US, wpływ netto na nominalny kurs walutowy zmian podaży produktu jest niejednoznaczny.

P =  M^S/L(R, Y) $\mathbf{E}_{\mathbf{\$/}}\mathbf{=}\frac{\mathbf{P}_{\mathbf{\text{US}}}}{\mathbf{P}_{\mathbf{\text{EUR}}}}\mathbf{\times}\mathbf{q}_{\mathbf{\$/}}$

Wpływ zmian na rynku pieniężnym i rynku dóbr na długookresowy nominalny kurs walutowy dolar/euro, E_$/.

Zmiana	Wpływ na długookresowy nominalny kurs walutowy dolar/euro, E$/
Rynek pieniężny Wzrost poziomu amerykańskiej podaży pieniądza Wzrost poziomu europejskiej podaży pieniądza Zwiększenie stopy wzrostu amerykańskiej podaży pieniądza Zwiększenie stopy wzrostu europejskiej podaży pieniądza	Wzrost proporcjonalny (nominalna deprecjacja dolara) Spadek proporcjonalny (nominalna deprecjacje euro) Wzrost (nominalna deprecjacja dolara) Spadek (nominalna deprecjacja euro)
Rynek dóbr Wzrost popytu na produkcję amerykańską Wzrost popytu na produkcję europejską Wzrost podaży produktu w Stanach Zjednoczonych Wzrost podaży produktu w Europie	Spadek (nominalna aprecjacja dolara) Wzrost (nominalna aprecjacja euro) Niejednoznaczny Niejednoznaczny

Teoria Balassy – Samuelsona

Wyjaśnienia, dlaczego wyrażone w jednej walucie poziomy cen wykazują dodatnią zależność od poziomu dochodu per capita.

Siła robocza w sektorze dóbr podlegających wymianie w biednych krajach jest mniej wydajna niż w krajach bogatych, a w sektorze dóbr niehandlowych międzynarodowe różnice wydajności pracy są niewielkie.

(Do dóbr wymienialnych należą przede wszystkim produkty przemysłu przetwórczego, surowce i produkty rolne.

Do dóbr niewymienialnych zaliczane są głównie usługi oraz produkty przemysłu budowlanego.)

Jeśli działa mechanizm wyrównania cen dóbr handlowych, to niższa wydajność pracy w tym sektorze w krajach biedniejszych musi oznaczać tam niższe płace. Niższe tam będą zatem koszty produkcji dóbr niehandlowych i tym samym niższe ceny.

PRODUKCJA I KURS WALUTOWY W OKRESIE KRÓTKIM

Czynniki zmieniające kursy walutowe, stopy procentowe i poziomy cen, wpływają także na zmianę wielkości produkcji.

Produkcja w okresie krótkim zależy od globalnego popytu.

Zagregowany popyt D obejmuje następujące składniki:

D = C(Y − T)  + I + G + CA(EP^*/P, Y − T).

Zagregowany popyt może być zatem wyrażony jako funkcja realnego kursu walutowego, dochodu do dyspozycji, popytu inwestycyjnego i wydatków rządowych:

D = D(EP^*/P,  Y − T, I, G).

Wykład, 17.03.2011

Zagregowany popyt jako funkcja dochodu.

Ustalenie wielkości produkcji w okresie krótkim.

W okresie krótkim wielkość produkcji ustala się na poziomie Y′ (punkt 1), gdyż zagregowany popyt D¹ przecina krzywą zagregowanego poziomu produkcji Y′.

Wpływ deprecjacji kursu waluty na wielkość produkcji przy stałych cenach.

Wzrost kursu walutowego z E¹ do E² powiększa zagregowany popyt oraz produkcję przy pozostałych warunkach niezmienionych.

Model równowagi gospodarki otwartej w okresie krótkim

1. Wyprowadzenie krzywej DD, która jest zbiorem punktów będących takimi kombinacjami produkcji i kursu walutowego, przy których rynek produktów znajduje się w równowadze.

2. Wyprowadzenie krzywej AA, która jest zbiorem punktów będących takimi kombinacjami kursu walutowego i produkcji, przy których rynek pieniężny i rynek dewizowy znajduję się w stanie równowagi.

Wyprowadzenie krzywej DD.

Krzywa DD biegnie ku górze, ponieważ wzrost kursu walutowego z E¹ do E² - przy pozostałych warunkach bez zmian – powoduje powiększenie produkcji z Y¹ do Y².

Produkcja i kurs walutowy w warunkach równowagi rynku aktywów.

Aby rynek aktywów kapitałowych pozostał w równowadze, wzrostowi produkcji musi towarzyszyć aprecjacja waluty, przy innych czynnikach niezmienionych.

Krzywa AA.

Krzywa AA w warunkach równowagi rynku aktywów, opadając wraz ze wzrostem produkcji, przy innych czynnikach niezmienionych powoduje wzrost krajowej stopy procentowej i aprecjację krajowej waluty.

Popyt publiczny i położenie krzywej DD. Wzrost popytu publicznego z G¹ do G² zwiększa produkcję przy każdym poziomie kursu walutowego. Zmiana taka przesuwa krzywą DD w prawo.

Czynniki przesuwające krzywą DD:

1. Zmiana G

2. Zmiana T

3. Zmiana I

4. Zmiana P

5. Zmiana P^*

6. Zmiany funkcji konsumpcji,

7. Przesunięcia w popycie na produkty zagraniczne i krajowe.

Czynniki przesuwające krzywą AA:

1. Zmiana M^S

2. Zmiana P

3. Zmiana E^e

4. Zmiana R^*

5. Zmiana w popycie na pieniądz.

Równowaga w okresie krótkim. Przecięcie się krzywych DD i AA następuje w punkcie 1, gdzie rynki produktów i aktywów są jednocześnie w równowadze.

Osiąganie przez gospodarkę stanu równowagi w okresie krótkim.

Ponieważ rynki aktywów dostosowują się bardzo szybko, kurs walutowy przeskakuje natychmiast z punktu 2 do punkt 3 na krzywej AA. Wówczas gospodarka przemieszcza się wzdłuż AA do punktu 1 w miarę tego, jak produkcja wzrasta, aby zrównoważyć zagregowany popyt.

Okresowe zmiany w polityce pieniężnej i fiskalnej

Zmiany okresowe są to zmiany, które według społecznych oczekiwać w przyszłości ulegną ponownej zmianie. Okresowe zmiany w polityce nie dotyczą długookresowego, przewidywanego kursu walutowego E^e.

Założenia:

Badane zmiany nie mają wpływu na R^*, P^*, natomiast krajowy poziom cen P jest w krótkim okresie stały.

Skutki czasowego wzrostu podaży pieniądza.

Przez przesunięcie A¹A¹ na prawo czasowy wzrost podaży pieniądza wywołuje deprecjację waluty i wzrost produkcji.

Efekty okresowej ekspansji fiskalnej.

Przez przesunięcie krzywej D¹D¹ na prawo okresowa ekspansja fiskalna powoduje aprecjację waluty i zwiększenie produkcji.

Polityka zmierzająca do utrzymania pełnego zatrudnienia po okresowym spadku popytu światowego na produkty krajowe.

Czasowy spadek popytu światowego przemieszcza D¹D¹ na lewo, zmieniając produkcję (punkt 2). Okresowa ekspansja fiskalna przywraca pełne zatrudnienie (punkt 1) przez przemieszczenie krzywej DD do jej początkowego

położenia. Okresowa ekspansja pieniężna przywraca pełne zatrudnienie (punkt 3) przez przemieszczenie A¹A¹ do A²A². te dwa rodzaje polityki różnią się w skutek odniesienie do kursu walutowego.

Polityka zmierzająca do utrzymania pełnego zatrudnienia po zwiększeniu popytu na pieniądz.

Po okresowym zwiększeniu popyt na pieniądz w celu utrzymania pełnego zatrudnienia można zastosować albo politykę powiększania podaży pieniądza, albo okresowe ulgi fiskalne. Te dwa rodzaje polityki różnią się w skutkach w odniesieniu do kursu walutowego.

Trwałe zmiany w polityce pieniężnej i fiskalnej

Trwała zmiana polityki wpływa nie tylko na bieżącą efektywność instrumentów polityki ekonomicznej, ale oddziałuje także na kurs walutowy w okresie długim.

Zmiana długookresowego kursu walutowego wpływa z kolei na oczekiwania dotyczące przyszłych kursów walutowych.

Zmiana w oczekiwaniach na temat kursu walutowego oddziałuje oczywiście na kurs bieżący.

Efekty trwałego zwiększenia podaży pieniądza w okresie krótkim.

Trwałe powiększenie podaży pieniądza, które przemieszcza gospodarkę z punktu 1 do punktu 2, wywiera silniejsze skutki dla kursu walutowego i produkcji niż powiększenie okresowe, przenoszące gospodarkę do punktu 3.

Długookresowe dostosowania do trwałego wzrostu podaży pieniądza

Kiedy produkcja jest większa, niż wynika to z poziome pełnego zatrudnienia Y^f, poziom cen P wzrasta.

Wzrost P czyni produkty krajowe droższymi w stosunku do produktów zagranicznych, zniechęcając do eksportu o zachęcając do importu. Krzywa DD przesuwa się w lewo. Ponieważ wzrost cen redukuje realną podaż pieniądza, AA także przesuwa się w lewo.

Krzywe przestanę się przemieszczać dopiero wtedy, kiedy przetną się przy poziomie produkcji odpowiadającym pełnemu zatrudnieniu Y^f.

Ostatecznie P i E w punkcie 3 są większe niż były początkowo, proporcjonalnie do wzrostu podaży pieniądza. W punkcie 2 kurs walutowy by przeszacowany.

Długookresowe dostosowanie się do trwałego wzrostu podaży pieniądza.

Przy trwałym wzroście podaży pieniądza ciągle podnoszący się poziom cen przesuwa krzywą DD oraz AA na lewo, dopóki nie zostanie osiągnięta równowaga długookresowa (punkt 3).

Trwała ekspansja fiskalna

Przy trwałym charakterze ekspansywnej polityki fiskalnej dodatkowa aprecjacja waluty, spowodowana zmianą oczekiwań w odniesieniu do kursu walutowego, redukuje skutki ekspansywnej polityki na produkcję.

Produkty krajowe stają się bowiem relatywnie droższe od produktów zagranicznych. W takiej sytuacji produkcja krajowa może w ogóle nie wzrosnąć.

W dłuższym okresie produkcja wróci do poziomu przy pełnym zatrudnieniu.

Skutki trwałej ekspansji fiskalnej.

Ponieważ trwała ekspansja fiskalna zmienia przewidywania co do kursu walutowego, przesuwa krzywą A¹A¹ na lewo, a krzywą D¹D¹ na prawo. Skutek w odniesieniu do produkcji (który może być nawet zerowy) jest mniejszy niż ten, który wywierałaby porównywalna okresowa ekspansja fiskalna.

Polityka makroekonomiczna i rachunek obrotów bieżących

Krzywa XX pokazuje kombinacje kursu walutowego i produkcji, przy których saldo obrotów bieżących jest równy jakiemuś pożądanemu poziomowi.

Krzywa jest skierowana ku górze, ponieważ przy pozostałych warunkach bez zmian wzrost produkcji pogarsza rachunek obrotów bieżących, jeśli nie towarzyszy temu deprecjacja waluty.

Wpływ polityki makroekonomicznej na rachunek obrotów bieżących.

Wzdłuż krzywej XX saldo rachunku obrotów bieżących jest stałe na poziomie CA = X. Ekspansja pieniężna przenosi gospodarkę do punktu 2 i w ten sposób poprawia saldo rachunku obrotów bieżących. Okresowa ekspansja fiskalna przenosi gospodarkę do punktu 3, pogarszając saldo rachunku obrotów bieżących.

Kiedy poruszamy się z punktu 1 wzdłuż DD w górę, krajowy popyt konsumpcyjny wzrasta w mniejszym stopniu niż produkcja (z powodu oszczędności). Aby zatem utrzymać równowagę na rynku dóbr dodatnie CA musi się powiększyć. (odwrotnie przy ruchu w dół z punktu 1 wzdłuż krzywej DD).

1. Ekspansja pieniężna powoduje, że saldo rachunku bieżących w okresie krótkim poprawia się.

2. Ekspansywna polityka fiskalna pogarsza saldo rachunku obrotów bieżących.

Podsumowanie

Model DD  AA pozwala na zrozumienie różnic skutków polityki okresowej i trwałej:

1. Polityka okresowa nie oddziałuje na oczekiwany przyszły kurs walutowy, podczas gdy polityka trwała zmienia oczekiwany kurs walutowy.

2. Polityka okresowa wywołuje jedynie skutki krótkookresowe.

3. Polityka trwała powoduje skutki zarówno krótkookresowe, jak i długookresowe. W długim okresie ceny ulegają zmianie reagując na czynniki pieniężne, aby oczyścić rynek.

4. Zarówno tymczasowy, jak i trwały wzrost podaży pieniądza powoduje ekspansję produkcji poprzez deprecjację kursu walutowego.

5. Okresowa ekspansywna polityka fiskalna w okresie krótkim zwiększa produkcję i prowadzi do aprecjacji kursu walutowego.

6. Trwała ekspansja fiskalna nie ma wpływu na produkcję nawet w okresie krótkim.

Krzywa J

Założenie leżące u podstaw modelu DD  AA: realna deprecjacja waluty krajowej poprawia saldo rachunku obrotów bieżących, natomiast realna aprecjacja powoduje jego pogorszenie.

W rzeczywistości w zakresie procesów dostosowawczych mogą wystąpić opóźnienia, których przyczyny wyjaśnia teoria krzywej J.

W ciągu kilku pierwszych miesięcy stan salda rachunku bieżącego może być gorszy niż przed deprecjacją. W tym okresie wolumen eksportu oraz importu odzwierciedlają decyzje zakupów podjętych w oparciu o dawne kursy walutowe.

Jedynym efektem deprecjacji będzie więc podniesienie wartości zakontraktowanego importu w przeliczeniu na produkty krajowe. Eksport mierzony produkcją krajową nie zmienia się.

Pełne dostosowanie do zmian cen relatywnych wymaga pewnego czasu z powodu tego, że przykładowo:

• Eksporterzy musza powiększyć zdolności produkcyjne w reakcji na wzrost popytu zagranicznego.

• Importerzy muszą przestawić się na nowe techniki produkcji oszczędzające importowane surowce itp.

Krzywa J.

Krzywa J opisuje opóźnienie czasowe, z którym realna deprecjacja poprawia bilans obrotów bieżących.

System kursu płynnego – o poziomie kursu decyduje mechanizm rynkowy.

System kursu stałego – państwo chroni poziom kursu, podejmując działania interwencyjne.

STAŁE KURSY WALUTOWE O INTERWENCJA NA RYNKACH WALUTOWYCH

Znaczenie analizy systemu stałego kursu walutowego i związanych z nim interwencji banku centralnego na rynku walutowym:

1. W praktyce często stosowany jest system kierowanego systemu płynnego (władze monetarne zachowują prawo do interwencji na rynku)

2. Mają miejsce regionalne porozumienia walutowe

3. Wiele krajów słabo rozwiniętych utrzymuje system stałego kursu walutowego

4. System stałych kursów walutowych był powszechny po II wojnie światowej do 1973 roku.

Każdy zakup aktywów dokonany przez bank centralny prowadzi do powiększenia krajowej podaży pieniądza, natomiast każda sprzedaż aktywów przez bank centralny powoduje zmniejszenie podaży pieniądza.

Sterylizowana interwencja dewizowa – interwencja banku centralnego polegająca na dokonaniu transakcji aktywami zagranicznymi i krajowymi równymi co do wielkości, lecz przeciwnie skierowanymi, w celu zneutralizowania wpływu operacji dewizowych na podaż pieniądza krajowego.

Bilans płatniczy i podaż pieniądza

Jeśli bank centralny nie przeprowadza operacji sterylizacji, a kraj posiada nadwyżkę w bilansie płatniczym, to każde wynikające z tego powiększenie aktywów zagranicznych w krajowym banku centralnym powoduje powiększenie krajowej podaży pieniądza i odwrotnie (w przypadku deficytu bilansu płatniczego).

Równowaga rynku dewizowego w systemu stałego kursu walutowego

Rynek dewizowy jest w stanie równowagi, kiedy zachowany jest warunek parytetu stóp procentowych.

Przy braku oczekiwań zmiany kursu walutowego warunek ten jest spełniony wówczas, gdy R=R^*.

Oznacza to, że aby zapewnić stan równowagi na rynku dewizowym, kiedy jest ustalony na stałym poziomie E₀, bank centralny musi utrzymywać stopy procentowe na takim samym poziomie jak zagranica.

Równowaga rynku pieniężnego w systemie kursu stałego

M/P = L(R^*,Y)

Kiedy bank centralny interweniuje, aby utrzymać kurs walutowy na stałym poziomie, to automatycznie dostosowuje krajową podaż pieniądza w taki sposób, że równowaga rynku pieniężnego jest utrzymywana przy R=R^*.

Równowaga rynku aktywów przy stałym kursie walutowym E⁰.

Aby utrzymać kurs walutowy na stałym poziomie E⁰, gdy produkcja powiększa się z Y¹ do Y², bank centralny musi kupować część aktywów zagranicznych i w ten sposób zwiększyć podaż pieniądza z M¹ do M².

Polityka stabilizacyjna przy stałym poziomie kursu walutowego

1. Polityka pieniężna

Przy stałym kursie walutowym instrumenty polityki pieniężnej banku centralnego nie mają wpływu na podaż pieniądza lub wielkość produkcji w gospodarce.

W warunkach stałego kursu walutowego ekspansja pieniężna jest nieskuteczna.

Wyjściowe przesunięcie A¹A¹ do A²A² zostaje natychmiast cofnięte i równowaga gospodarki pozostaje w punkcie 1.

1. Polityka fiskalna

Polityka fiskalna przy stałym kursie walutowym może być bardziej efektywnym instrumentem oddziaływania na wielkość produkcji niż w warunkach kursu zmiennego.

Ekspansja fiskalna przy stałym kursie walutowym.

Ekspansja fiskalna i towarzysząca jej interwencja przenoszoną gospodarkę z punkt 1 do punktu 3, powodując przesunięcie krzywej DD oraz krzywej AA.

1. Zmiany w kursie walutowym (dewaluacja lub rewaluacja)

Dewaluacja powoduje wzrost rozmiarów produkcji, oraz rezerw oficjalnych i zwiększenie podaży pieniądza.

Przyczyny stosowania dewaluacji jako instrumentu polityki gospodarczej:

1. Dewaluacja pozwala pobudzać produkcję pomimo niemożności zastosowania efektywnej polityki pieniężnej i trudności zastosowania polityki fiskalnej z uwagi na proces legislacyjny.

2. Dewaluacja pozwala poprawić bilans obrotów bieżących.

3. Może być pożądane uzupełnienie wyczerpujących się rezerw zagranicznych banku centralnego.

Skutki dewaluacji waluty z E⁰do E¹.

Stan równowagi przenosi się z punktu 1 do punktu 2, ponieważ ekspansji ulegają zarówno produkcja, jak i podaż pieniądza.

Kryzys bilansu płatniczego i ucieczka kapitału

Przekonanie runku o zagrażającej zmianie kursu walutowego daje impuls do powstania kryzysu bilansu płatniczego, czyli ostrej zmiany w zasobach oficjalnych rezerw zagranicznych, zapoczątkowanej zmianami w przewidywaniach w odniesieniu do przyszłego kursu walutowego.

Przewidywanie dewaluacji powoduje kryzys w bilansie płatniczym, odznaczający się ostrym spadkiem rezerw i wzrostem krajowej stopy procentowej powyżej światowej.

Przewidywanie rewaluacji powoduje nagły wzrost rezerw zagranicznych wraz ze wzrostem krajowej stopy procentowej poniżej światowej.

pieniężnego jest utrzymywana przy R=R^*.

Przepływ kapitału, podaży pieniądza i stopy procentowej.

Aby utrzymać kurs walutowy na stałym poziomie E⁰, kiedy wskutek decyzji rynku został on zdewaluowany do poziomu E¹, bank centralny musi użyć rezerw w celu sfinansowania odpływu kapitału, co zmniejsza podaż pieniądza i podnosi krajową stopę procentową.

Kurs płynny kierowany i interwencja sterylizacyjna

Bank centralny staje wobec problemu alternatywy celów w gospodarce wewnętrznej, takich jak stopa zatrudnienia lub inflacja i stabilność kursu walutowego.

Przykładowo:

Interwencja walutowa może rodzić tendencję do zmniejszania podaży pieniądza, przeszkadzając bankowi centralnemu w zmniejszeniu bezrobocia.

W rzeczywistości interwencja walutowa może zostać poddana sterylizacji.

Nieskuteczność interwencji sterylizowanej przy doskonałej

substytucyjności aktywów

Kiedy polityka fiskalna staje się bardziej ekspansywna, bank centralny musi zakupić aktywa zagraniczne o zwiększyć podaż pieniądza krajowego, aby utrzymać kurs walutowy na stałym poziomie.

Polityka ta zwiększy produkcję, ale również spowoduje inflację, której bank centralny może usiłować uniknąć przez sterylizację wzrostu podaży pieniądza. Sprzedając aktywa krajowe będzie on jednak musiał kupić więcej aktywów zagranicznych, aby utrzymać kurs walutowy na stałym poziomie.

Nieefektywność polityki pieniężnej w warunkach stałego kursu walutowego sprawia, że sterylizacja jest polityka samounicestwiającą się. („wydaje się” analiza pokaże, ze tak do końca nie jest)

Doskonała substytucyjność aktywów – sytuacja, w której rynek dewizowy jest w stanie równowagi, gdy dochody z papierów wartościowych w walucie krajowej i zagranicznej są równe.

Niedoskonała substytucyjność aktywów występuje wtedy, gdy przewidywany dochód z aktywów różni się w stanie równowagi rynku dewizowego.

Czynnikiem, który może powodować niedoskonałą substytucyjność aktywów, jest ryzyko.

jeśli lokaty w papiery wartościowe określone w różnych walutach reprezentują różny stopień ryzyka, inwestorzy mogą preferować niższy przewidywany dochód z mniej ryzykownych papierów wartościowych i odwrotnie.

Równowaga rynku dewizowego

w warunkach niedoskonałej substytucyjności aktywów

Działalność banku centralnego zmieniająca stopień ryzyka aktywów w walucie krajowej może zmienić kurs walutowy wówczas, kiedy podaż pieniądza nie ulega zmianie.

Warunek parytetu stóp procentowych ulega modyfikacji:

$$\mathbf{R =}\mathbf{R}^{\mathbf{*}}\mathbf{+ \ }\frac{\left( \mathbf{E}^{\mathbf{e}}\mathbf{- E} \right)}{\mathbf{E + p}}$$

gdzie p oznacza premię za ryzyko obligacji krajowych i zagranicznych.

Skutki sterylizowanego zakupu aktywów zagranicznych dokonaneago przez bank centralny w warunkacj niedoskonałej substycyjności aktywów.

Sterylizowane zakupy aktywów zagranicznych pozostawiają podaż pieniądza niezmienioną, ale powiększającą dochód, skorygowany o ryzyko, jaki depozyty w walucie krajowej muszą oferować w warunkach równowagi. Przy pozostałych warunkach bez zmian powoduje to deprecjację waluty krajowej.

B - dług rządowy

A - zasób aktywów krajowych w posiadaniu banku centralnego

Wyjściowa równowaga na rynku dewizowym znajduje się w punkcie 1′, co koresponduje z krajowym długiem rządowym B i stanem posiadania aktywów krajowych banku centralnego A₁. W punkcie tym krajowa stopa procentowa równa się uwzględniającemu ryzyko dochodowi w walucie krajowej z depozytów zagranicznych.

Równoważąc zakupy aktywów zagranicznych ze sprzedażą aktywów krajowych, bank centralny utrzymuje stałą podaż pieniądza na poziomie M^S. Jednakże w wyniku sprzedaży aktywów krajowych, krajowe aktywa banku centralnego spadają so A₂. Zasób aktywów krajowych, jaki musi utrzymać rynek, B−A₂, jest wyższy niż poziom początkowy. Ten wzrost podwyższa premię za ryzyko p oraz przesuwa w prawo opadającą krzywą na rynku dewizowym.

Rynek dewizowy osiąga równowagę w punkcie 2′, a waluta krajowa ulega deprecjacji.

W warunkach niedoskonałej substytucyjności aktywów nawet sterylizacyjne zakupy walut obcych powodują deprecjację waluty krajowej.

Sterylizowana sprzedaż walut obcych powoduje aprecjację waluty krajowej w tych samych warunkach.

Wniosek:

Polityka kursu walutowego i polityka pieniężna mogą być w okresie krótkim prowadzone niezależnie od siebie, jeśli interwencja sterylizowana jest skuteczna.

Dwa światowe systemy kursu stałego:

1. System waluty rezerwowej - jedna waluta wybierana jest jako waluta rezerwowa tj. taka, w której banki centralne ustalają swoje rezerwy międzynarodowe i w stosunku do której ustalają kurs wymiany swojej waluty.

2. System waluty złotej – banki centralne podtrzymują ceny swoich walut w przeliczeniu na złoto i złoto trzymają jako oficjalne rezerwy międzynarodowe.

Mechanizm systemu waluty rezerwowej

Nawet gdy bank centralny związywał kurs wymienny swej waluty tylko z dolarem, siły rynku automatycznie utrzymywały wszystkie kursy krzyżowe na stałym poziomie, o wartościach implikowanych przez kursy dolarowe.

Kraj waluty rezerwowej posiada moc wpływania zarówno na swoją własną gospodarkę, jak i na gospodarki obce poprzez stosowanie politykę pieniężnej.

Centrum rezerwowe zajmuje zatem asymetryczna pozycję. Jest bowiem jedynym krajem w systemie, który może mieć stały kurs bez potrzeby interweniowania. Może zatem stosować politykę pieniężną w celach stabilizacji.

System waluty złotej

System wyklucza asymetrię systemu waluty rezerwowej dzięki temu, że istnieje N walut i N cen złota w przeliczeniu na te waluty. Każdy kraj jest odpowiedzialny za podtrzymanie ceny swej waluty w przeliczeniu na złoto. Żaden kraj nie jest zatem uprzywilejowany. System jest symetryczny.

Ograniczenia systemu waluty złotej

1. System stwarza ograniczenia przy stosowaniu polityki pieniężnej w ograniczeniu bezrobocia.

2. Ogólny poziom cen jest stabilny tylko wówczas, gdy relatywne ceny złota oraz innych produktów są stabilne. Wzrost podaży złota podnosi ogólny poziom cen.

3. Banki nie mogą powiększać swoich rezerw w miarę wzrostu gospodarek, lecz w zależności od odkryć nowych jego pokładów.

4. Kraje, które produkują dużo złota uzyskują duże możliwości wpływania na makroekonomiczne uwarunkowania w skali świata poprzez jego sprzedaż.

MIĘDZYNARODOWY SYSTEM WALUTOWY

W OKRESIE 1870 – 1973

Cele polityki makroekonomicznej

1. W zakresie równowagi wewnętrznej: pełne zatrudnienie i stabilizacja cen

2. W zakresie równowagi zewnętrznej: unikanie niezrównoważenia bilansu obrotów bieżących.

Realizacja celów makroekonomicznych jednego kraju oddziałuje na stopień realizacji celów innych krajów.

Problemy wynikające z nierównowagi zewnętrznej

1. W przypadku nadmiernego deficytu rachunku obrotów bieżących:

• problemy ze spłatą zobowiązań, jeśli oszczędności pochodzące z zagranicy zostaną źle ulokowane: skonsumowane lub zainwestowane, lecz przy zbyt optymistycznych oczekiwaniach na temat ich rentowności

1. W przypadku nadmiernych nadwyżek bilansu płatniczego:

• zwiększona nadwyżka implikuje zmniejszenie inwestycji krajowych poniżej krajowych oszczędności, z konsekwencjami dla krajowych wpływów budżetowych z tytułu podatków oraz poziomu bezrobocia.

• kraj może mieć kłopoty z odzyskaniem w przyszłości pożyczonych oszczędności

• kraj może stać się w końcu przedmiotem dyskryminacyjnych posunięć ze strony partnerów handlowych.

Równowaga zewnętrzna w systemie waluty złotej

Centrum międzynarodowego systemu finansowego opartego na złocie bu Londyn.

Podstawowe znaczenie w tym systemie posiadało zachowanie urzędowego parytetu pomiędzy skalą emisji pieniądza papierowego a ilością złota w banku centralnym.

Nadwyżki lub deficyty w bilansie płatniczym generowały przepływy złota między bankami centralnymi.

W tej sytuacji istotnym było to, aby suma sald rachunku bieżącego i kapitałowego wynosiła 0. Uwaga banków centralnych skoncentrowana była na śledzeniu zmian w rezerwach złota.

Mechanizm cen i przepływu pieniądza kruszcowego

• W przypadku nadwyżek w ogólnym bilansie płatniczym ma miejsce dopływ złota do kraju

• Wzrost rezerw złota implikuje z kolei wzrost podaży pieniądza krajowego, a zatem także wzrost ogólnego poziomu cen

• Za granicą zasoby pieniądza spadają, zatem obniża się tam ogólny poziom cen

• Następuje realna aprecjacja waluty krajowej

• Zmniejsza się popyt zagranicy na produkty kraju

• Zmniejsza się nadwyżka w ogólnym bilansie płatniczym kraju

Za granicą proces ten przebiega równolegle w przeciwnym kierunku.

System z Bretton Woods

1. Zasady statusowe MFW

• powiązanie dolara ze złotem

• centralna pozycja dolara

• stałość kursów walutowych w stosunku do dolara, z wąskim pasmem możliwych rynkowych odchyleń.

1. Środki działania MFW

• pożyczki i warunki udzielania pożyczek z zasobów pochodzących z kwot udziałowych krajów członkowskich (25% w złocie i 75% w walucie narodowej) – zwykle i specjalne prawa ciągnienia.

• polityka dostosowywania parytetów – wówczas, gdy władze MFW uznały, że kraj znalazł się w stanie „fundamentalnego niezrównoważenia” – dla skrócenia okresu procesu dostosowawczego i zmniejszenia jego uciążliwości dla krajów (w postaci przykładowo bezrobocia).

Specjalne prawa ciągnienia – SDR - pojawiły się z próbami ratowania systemu, miały być międzynarodowym pieniądzem, dodatkowa płynność, miały zastąpić dolara w funkcji waluty narodowej, pierwsza emisja 1970 roku, quasi pożyczki, papierowe złoto

• kraj, który otrzymał jakąś pule SDRów, mógł się zwrócić do innego kraju o pożyczkę (kraj z nadwyżka bilansową) w zamian za SDRy

• kraje, które wcześniej pożyczyły walutę w zamian za SDRy, i które znalazły się w trudnościach finansowych, mogły również zwrócić się do jakiegoś kraju (kraje z jakiejś listy) o pożyczkę.

SDRy nie zastąpiły jednak dolara.

Wymienialność waluty (pełna) – sytuacja, w której dana waluta Mozę być stosowana w sposób swobodny w transakcjach międzynarodowych przez obywateli jakiegokolwiek kraju.

Waluty dewaluowane w latach sześćdziesiątych: frank francuski, funt szterling.

Waluty rewaluowane: marka niemiecka, jen japoński.

Warianty polityki w warunkach systemu Bretton Woods

1. Utrzymanie równowagi wewnętrznej

Warunek równowagi wewnętrznej

$$\mathbf{Y}^{\mathbf{f}}\mathbf{= C}\left( \mathbf{Y}^{\mathbf{f}}\mathbf{- T} \right)\mathbf{+ I + G + CA}\left( \frac{\mathbf{E}\mathbf{P}^{\mathbf{*}}}{\mathbf{P,\ }\mathbf{Y}^{\mathbf{f}}}\mathbf{- T} \right)$$

- ekspansja fiskalna pobudzając popyt, pobudza także wzrost produkcji

- dewaluacja podnosząc konkurencyjność cenową także zwiększa popyt.

Instrumentami polityki gospodarczej są zatem kurs walutowy oraz budżet państwa.

Krzywa II pokazuje kombinacje kursu walutowego i polityki fiskalnej utrzymująca produkcję na poziomie Y^f.

Krzywa ta jest nachylona ujemnie, ponieważ ekspansję fiskalną muszą kompensować skutki rewaluacji waluty, aby utrzymać produkcję na stałym poziomie Y^f.

1. Utrzymanie równowagi zewnętrznej wymaga, aby spełnione było równanie $\mathbf{\text{CA}}\left( \frac{\mathbf{E}\mathbf{P}^{\mathbf{*}}}{\mathbf{P,\ Y}}\mathbf{- T} \right)\mathbf{= X}$

Krzywa XX pokazuje, w jakich rozmiarach niezbędna jest ekspansja fiskalna, aby można było utrzymać nadwyżkę na rachunku bieżących na poziomie X, gdy waluta ulega dewaluacji o dana wielkość.

Krzywa II oraz XX dzielą pole pierwszej ćwiartki układu współrzędnych na cztery regiony, zwane czterema strefami trudnej sytuacji gospodarczej.

Równowaga wewnętrzna (II), równowaga zewnętrzna (XX) oraz „cztery strefy trudnej sytuacji gospodarczej”.

Rysunek pokazuje, jakie konsekwencje dla zatrudnienia i rachunku obrotów bieżących mają różne poziomy kursu walutowego i ulg podatkowych. Wzdłuż II produkcja znajduje się na poziomie pełnego zatrudnienia Y^f. Wzdłuż XX rachunek obrotów bieżących znajduje się na poziomie docelowym.

Równowaga wewnętrzna (II), równowaga zewnętrzna (XX) oraz „cztery strefy trudnej sytuacji gospodarczej”.

Rysunek pokazuje, jakie konsekwencje dla zatrudnienia i rachunku obrotów bieżących mają różne poziomy kursu walutowego i ulg podatkowych. Wzdłuż II produkcja znajduje się na poziomie pełnego zatrudnienia Y^f. Wzdłuż XX rachunek obrotów bieżących znajduje się na poziomie docelowym.

Równowaga gospodarcza prowadząca do równowagi wewnętrznej i zewnętrznej.

Równowaga zewnętrzna i wewnętrzna (punkt 1) nie może być osiągnięta, dopóki nie zostanie dewaluowana waluta i nie ulegną zwiększeniu ulgi podatkowe. Występują osobno, polityka fiskalna może doprowadzić bądź do równowagi wewnętrznej (punkt 3), bądź też do równowagi zewnętrznej (punkt 4), jednakże tylko kosztem zwiększenia odległości gospodarki do celu, który został poświęcony.

Przejście z 2 do 4 restrykcyjna polityka fiskalna (pierwszeństwo dla równowagi zewnętrznej i pogorszenie równowagi wewnętrznej – wzrost stopy bezrobocia)

Gdy równowaga wewnętrzna ekspansja fiskalna musi być przejście wtedy z 2 do 3 zrównoważenie wewnętrzne.

Wykład, 5.05.2011

Zmiany w polityce fiskalnej przybliżające gospodarkę do stanu równowagi makroekonomicznej zwane są polityką zmian wielkości wydatków, ponieważ zmieniają one poziom całkowitego popytu na dobro i usługi w gospodarce.

Towarzyszące temu ruchy dostosowawcze w odniesieniu do kursu walutowego zwane są polityką zmian w kierunku wydatkowania, ponieważ zmieniają one kierunek popytu, przemieszczając go między produkcją krajową i importem.

Do osiągnięcia równowagi makroekonomicznej (wewnętrznej i zewnętrznej) potrzebna jest zarówno zmiana wielkości wydatków jak i zmiana w kierunkach wydatkowania.

W systemie z Bretton Woods zmiany w kierunkach wydatkowania miały następować rzadko. Rezultatem były częste kryzysy bilansów płatniczych.

Dewaluacja poprawia równocześnie stan rachunku obrotów bieżących i zagregowanego popytu poprzez podniesienie realnego kursu walutowego EP^*/P .

Alternatywą jest długi okres bezrobocia niezbędny do spowodowania takiego samego wzrostu realnego kursu poprzez spadek P.

Przejście do kursów zmiennych – przyczyny

1. Polityka pieniężna USA redukowana w drugiej połowie lat 60 – tych przyczyniła się do inflacji za granicą, wywierając bezpośredni wpływ na ceny i podaż pieniądza.

Sposobem uniknięcia importu inflacji jest rewaluacja waluty. Rewaluacja przywraca natychmiast równowagę wewnętrzną i zewnętrzną, bez wprowadzenia inflacji krajowej, poprzez wykorzystanie nominalnego kursu do zrównoważenia wpływu wzrostu P^* na realny kurs walutowy.

1. Pojawił sie problem zaufania do realności gwarancji banku centralnego USA wymiany dolara na złoto według ustalonego w systemie parytetu.

Wpływ wzrostu cen za granicą na równowagę wewnętrzną i zewnętrzną.

Po wzroście P^* punkt 1 znajduje się w strefie 1 (nadmierne zatrudnienie i nadmierna nadwyżka rachunku obrotów bieżących). Rewaluacja (spadek E) przywraca natychmiast równowagę, przesuwając kombinację różnych wariantów polityki do punktu 2.

POLITYKA MAKROEKONOMICZNA I KOORDYNACJA W WARUNKACH ZMIENNYCH KURSÓW WALUTOWYCH

1. Argumenty na rzecz płynnych kursów walutowych

   1. Autonomia polityki pieniężnej

   2. Symetria

   3. Kurs walutowy jako automatyczny stabilizator

Ograniczenie okresów spekulacji walutowych charakterystyczne dla systemu Bretton Woods

1. Argumenty przeciwko zmiennym kursom walutowym

   1. Dyscyplina

   2. Destabilizacja wynikająca ze spekulacji i zakłóceń na rynku pieniężnym

   3. Szkody dla wymiany międzynarodowej i inwestorów

   4. Brak koordynacji w polityce ekonomicznej

   5. Iluzja większej autonomii

Model DD  AA może wykazać, że stały kurs walutowy automatycznie przeciwdziała wpływowi na gospodarkę niestabilności krajowego rynku pieniężnego (przemieszczenie AA). Jest to argument na rzecz kursów stałych.

Stały kurs walutowy pogorszy makroekonomiczne wyniki działalności, jeśli przewyższają szoki rynku produktów przemieszczające DD.

Wzrost popytu na pieniądz w warunkach zmiennego kursu walutowego.

Wzrost popytu na pieniądz (powodujący przesuniecie krzywej AA¹ do AA²) działa dokładnie tak samo, jak spadek podaży pieniądza, powodując aprecjację waluty krajowej do E² i spadek dochodu do Y². Przy stałych kursach walutowych bank centralny może przeciwdziałać przesunięciu krzywej kupując waluty obce, co automatycznie zwiększa podaż pieniądza krajowego i zaspokaja zwiększony popyt na pieniądz.

Skutki spadku popytu na eksport w warunkach zmiennych i stałych kursów walutowych.

Reakcja na spadek popytu na eksport (powodujący przesunięcie krzywej DD¹ do DD²) jest inna przy płynnych i stałych kursach walutowych.

1. W warunkach płynnych kursów walutowych produkcja spada tylko do Y², ponieważ deprecjacja waluty (z E¹ do E²) powoduje ponowne przesunięcie popytu w kierunku dóbr krajowych.

2. Przy stałym kursie walutowym, E¹, produkcja spada do Y³, ponieważ bank centralny ogranicza podaż pieniądza (odzwierciedla to przesunięcie krzywej AA¹ do AA²).

Makroekonomiczne powiązania między krajami a zagranicą w warunkach zmiennego kursu walutowego

$$\mathbf{CA = CA}\left( \frac{\mathbf{E}\mathbf{P}^{\mathbf{*}}}{\mathbf{P}}\mathbf{,Y - T,}\mathbf{Y}^{\mathbf{*}}\mathbf{-}\mathbf{T}^{\mathbf{*}} \right)$$

Kierunki zależności:

1. $\frac{\mathbf{E}\mathbf{P}^{\mathbf{*}}}{\mathbf{P}}$ ↑ CA ↑

2. Y − T ↑ CA ↓

3. Y^*−T^* ↑ CA ↑

Przy założeniu, że realny kurs walutowy jest ustalony na danym poziomie, za pomocą modelu można prześledzić jak poziom produkcji w kraju i za granicą oddziałują na siebie.

W punkcie przecięcia krzywych HH i FF w tym modelu w obu gospodarkach występuje równowaga wewnętrzna.

Określenie produkcji w świecie składającym się z 2 krajów.

Zmiany w polityce fiskalnej w kraju lub zagranicą przemieszczają krzywe poprzez zmiany G i T, ale także zmiany E.

Ekspansja fiskalna w kraju ↓ E

Ekspansja fiskalna za granicą ↑ E

1. Doświadczenia z okresu stosowania zmiennych kursów walutowych po 1973 roku

   1. W zakresie autonomii polityki pieniężnej

      1. System zmiennych kursów pozwalał na znacznie większe zróżnicowanie stóp procentowych w skali międzynarodowej

      2. Kraje o wysokiej inflacji wykorzystały tendencje do posiadania słabszej waluty

      3. System zmiennych kursów walutowych był systemem „brudnego” kursu zmiennego, bo banki interweniowały na zasadzie dyskrecjonalnej

      4. Rezerwy walutowe między 1972 a 1986 roku zwiększyły się ze 120 mld do 332 mld dolarów.

   2. W zakresie symetrii

Ponieważ banki centralne po 1973 roku nie zaprzestały interwencji walutowych oraz utrzymania rezerw dolarowych, system nie mógł stać się całkowicie symetryczny.

1. Kurs walutowy jako automatyczny stabilizator

   1. System zmiennych kursów pozwolił zamortyzować skutki szoków naftowych

   2. Stało się możliwe zliberalizowanie bilansu obrotów kapitałowych poprzez ograniczenie kontroli wielu kapitałów

   3. Nastąpił rozwój globalnego systemu finansowego i wzrost korzyści z wymiany międzynarodowej.

2. Dyscyplina

Ograniczenie inflacji w krajach uprzemysłowionych po 1973 r. dowiodło, że banki centralne mogą i chcą kontrolować inflację w warunkach kursów zmiennych.

1. Wymiana międzynarodowa i inwestycje

Rozwinęły się gwałtownie rynki terminowe i powstały instrumenty finansowe pomagające uczestnikom wymiany w unikaniu ryzyka kursowego. Nastąpił wzrost kosztów zawierania transakcji.

W przypadku większości krajów rozmiary wymiany nie wykazują jednak tendencji do spadku po wprowadzeniu zmiennych kursów walutowych

KRAJE ROZWIJAJĄCE SIĘ I PROBLEM ZADŁUŻENIA MIĘDZYNARODOWEGO

1. Cechy krajów rozwijających się:

• Niedorozwój krajowych rynków finansowych, racjonowanie pożyczek

• Duże znaczenie sektora publicznego w gospodarce

• Wysokie deficyty budżetowe

• Systemy stałych kursów walutowych, ograniczona wymienialność waluty

• Eksport z dominacją surowców naturalnych i produktów rolniczych

• Duże uzależnienie od napływu kapitału w zagranicy niezbędnego do finansowania inwestycji krajowych

1. Formy napływu kapitału do krajów słabo rozwiniętych po II wojnie światowej

• Pożyczki ze źródeł oficjalnych – MFW, Bank Światowy, rządy innych krajów lub pożyczki gwarantowane przez rządy innych krajów

• Kredyty handlowe przyznawane przez zagranicznych eksporterów

• Zagraniczne inwestycje bezpośrednie

• Pożyczki udzielane przez banki handlowe – szczególnie od szoku naftowego 1973-1974

Pojęcie i skala problemu zadłużenia

Na kryzys zadłużeniowy składał się olbrzymi wzrost zadłużenia międzynarodowego dużej części krajów rozwijających się i niektórych państw europy środkowej i wschodniej, wzrost kosztów obsługi długu, załamanie dopływu kapitału do tych krajów oraz poważne ekonomiczne i społeczne następstwa tych zjawisk.

Skala: W okresie 1970-1980 długookresowe zadłużenie krajów rozwijających się i ówczesnych socjalistycznych wzrosło z 68 mld do ponad 1000 mld USD, a zatem 14 razy.

Rozłożenie zadłużenia na poszczególne kraje:

• Kraje latynoamerykańskie – 33%

• Kraje azjatyckie – 28%

• Europa środkowa i wschodnia – 14%

Od 1982 roku dług, którego warunki zostały zmienione z uwagi na niemożność terminowego wywiązywania się dłużnika ze swoich zobowiązań, stanowi połowę całkowitej wielkości zadłużenia.

Przyczyny światowego kryzysu zadłużeniowego

1. Wzrost cen ropy naftowej – w latach 1973-74 czterokrotny, w latach 1978-79 dwukrotny

2. Pogorszenie terms of trade od roku 1980

3. Zmiany stopy procentowej na międzynarodowym rynku finansowym (reaganomika)

4. Zmiany tempa wzrostu gospodarczego w krajach uprzemysłowionych – recesja 1980-82 – spadek możliwości eksportu

1. Zagrożenia związane z kryzysem zadłużeniowym

1. Ogromne obciążenie krajów dłużniczych obsługą długu – prowadzi to do drastycznego ograniczenia importu – pogorszenie warunków życia w rezultacie realizacji programów stabilizacyjnych MFW

2. Negatywny wpływ na dynamikę wzrostu gospodarki światowej

1. Teoria pożyczek międzynarodowych w warunkach zagrożenia niewypłacalnością

1. Koszty niewywiązywania się ze zobowiązań państwa suwerennego

• Konfiskata aktywów

• Przekreślenie możliwości zaciągania pożyczek w przyszłości

• Zmniejszenie korzyści wynikających z wymiany międzynarodowej

1. Korzyści niewywiązywania się ze zobowiązań przez władze zwierzchnie państwa

• Kwota odsetek i rata kapitału

• Korzyści z niewypłacalności są tym mniejsze im większy jest dochód kraju w danym okresie

Decyzje kraju zadłużonego:

1. kraj odmawia zapłaty, gdy:

B > C

1. kraj kontynuuje wypełnianie swoich zobowiązań w zakresie obsługi zadłużenia, gdy: B ≤ C

Krzywa BC przedstawia kombinację wielkości R^L oraz L, kiedy korzyści z odmowy zapłaty są równe jej kosztom.

Ponieważ koszty niewypłacalności C są dodatnie, nie jest możliwe, by B = C, kiedy transfer środków do banków jest równy zero lub ma znak ujemny.

Wpływ nowych pożyczek i kosztów ich oprocentowania na decyzję w sprawie nierealizacji zapłaty długów.

Powyżej BC (jak w punkcie 1) korzystniejsze dla kraju słabo rozwiniętego jest ogłoszenie stanu niewypłacalności niż przyjęcie pakietu pożyczkowego. Przyjęcie takiego pakietu poniżej BC jest korzystniejsze niż odmowa zapłaty w okresie bieżącym.

Krzywa podaży nowych pożyczek udzielanych przez banki krajowi rozwijającemu się.

Krzywa podaży pożyczek SS pokazuje, że banki zwiększają poziom nowych pożyczek, jakich skłonne są udzielić krajowi słabo rozwiniętemu, tylko wówczas, gdy stopa pożyczki R^L wzrasta.

Położenie BC:

- zmienia się pod wpływem wielkości dochodu narodowego (im większy dochód tym mniej uciążliwa obsługa długu) – stopień uciążliwości długu

- krzywa położona niżej jeśli dochód mniejszy

Sytuacja, w której kraj rozwijający się nie odmówi zapłaty w danym momencie.

Kraj słabo rozwinięty woli każdy kontrakt pożyczkowy na SS między punktami 1 i 2 niż ogłoszenie niewypłacalności.

Sytuacja, w której kraj rozwijający się odmówi zapłaty w danym momencie.

Odmowa zapłaty jest preferowana w stosunku do jakiegokolwiek pakietu pożyczkowego znajdującego się na krzywiej podaży pożyczkodawcy.

Efekty zakłóceń w 1982r.

Krzywa podaży pożyczek SS przesunęła się na lewo, gdy wzrosły stopy procentowe w krajach uprzemysłowionych i niewypłacalność stała się bardziej prawdopodobna w przyszłości. Krzywa korzyści i kosztów BC obniżyła się, kiedy produkcja kraju rozwijającego się spadła i bieżąca niewypłacalność stała się bardziej atrakcyjna.

Uciążliwość obsługi zadłużenia = transfer zasobów od dłużnika do wierzyciela:

$\hat{\mathbf{D}}\mathbf{+}\mathbf{R}^{\mathbf{L}}\mathbf{\ D - L}$

gdzie:

D – łączny dług

$\hat{\mathbf{D}}$ – wartość kapitału przypadającego do zwrotu w okresie bieżącym

R^L – stopa procentowa

L – możliwa do uzyskania nowa pożyczka

Pożytek z niewywiązywania się z bieżącej zapłaty:

$$\mathbf{B = B}\left( \mathbf{Y,}\hat{\mathbf{D}}\mathbf{+}\mathbf{R}^{\mathbf{L}}\mathbf{\ D - L} \right)$$

Kraj nie zyskuje nic z nierealizacji zapłaty, kiedy wierzyciele pożyczają mu fundusze, jakich potrzebuje do obsługi zadłużenia:

B(Y, 0)=0

Możliwości rozwiązywania problemu globalnego zadłużenia

Propozycje:

• Początku lat 80. kładły nacisk na konieczność zapewnienia dalszego dopływu kapitału pożyczkowego do krajów dłużniczych, a z drugiej strony uporządkowanie przez nie swych gospodarek

• Przewidujące stabilizację stopy procentowej, według której miałyby być spłacane odsetki

• Przewidujące umorzenie całości lub części zadłużenia i dostosowanie obsługi długu do możliwości dłużnika

• Propozycje konwersji zadłużenia w formach:

  • Zamiana długu na udziały kapitałowe w przedsiębiorstwach

  • Zamiana długu na towary pochodzące z danego kraju

  • Zamiana długu na wydatki na ochronę środowiska

  • Zamiana długu na dług (restrukturyzacja długu)

Japoński kryzys finansowy

Nadymanie balona spekulacyjnego w latach 80 – tych

Dynamiczny wzrost kursów akcji na giełdzie tokijskiej. W okresie 1984 – 89 wskaźnik giełdowy wzrósł czterokrotnie. Wiązano to najczęściej z polityką rządu, nakazującą utrzymanie niskiej stopy procentowej przez bank centralny.

W sektorze bankowym pojawiło się zjawisko złych długów. Czynniki:

1. zasada udzielania kredytów, zgodnie z którą były one z reguły przyznawane pod hipotekę ziemi.

2. ruch cen ziemi (rok 1983)

• Gwałtowny wzrost cen ziemi rozpoczął się od komercyjnej dzielnicy Tokio w 1983 r. i następnie rozprzestrzenił się na mieszkaniowe Tokio oraz innych mniejszych i większych miast Japonii.

• Nastąpił szybki wzrost liczby firm zajmujących się obrotem nieruchomościami. Firmy te zaciągały kredyty bankowe na zakup ziemi i pod jej hipotekę.

• Okres wzrostu cen ziemi skończył sie w 1990 r., kiedy rząd wydał bankom wyraźny zakaz nieudzielania kredytów na transakcje ziemią nierolniczą. Byłą to reakcja na protesty społeczeństwa, dla którego kupno domu zaczęło być coraz bardziej nierealne.

• Nastąpił drastyczny spadek cen ziemi.

• Wiele banków, które udzieliły kredytów na transakcje ziemią, znalazło się w trudnej sytuacji finansowej.

• Wzrosła gwałtowanie skala złych długów.

• W 1995r. pojawiły się przypadki bankructwa niektórych mniejszych banków.

• W 1997 r. pierwszy od II wojny światowej upadek dużego banku.

Działania japońskich władz

• Nacjonalizacja niewypłacalnych banków z zamiarem ich restrukturyzacji i sprzedaży „zdrowego” banku

• Zmiana przepisów dotyczących przede wszystkim ujawnienia przez banki swojej złej sytuacji finansowej

• Reorganizacja zasad funkcjonowania Korporacji Ubezpieczenia Depozytów

• Wzmocnienie nadzoru nad bankami, w drodze pojawienia (1998 r.) niezależnej od Ministerstwa Finansów Agencji Nadzoru Finansowego

• Dekapitalizowanie banków

• Problemem Japonii jest obecnie ogromny dług publiczny przekraczający 150 % PKB oraz utrzymująca się deflacja. (Na początku wieku dług Japonii wynosił 150% PKB, natomiast obecny wynosi 220 % PKB. (Polska – ok. 50 % PKB))

• Najbardziej palącym problemem jest jednak ciągle skala złych długów sektora bankowego, których faktyczna wysokość, jak szacuje się, może nawet czterokrotnie przekraczać ich wielkość podawaną oficjalnie.

Cechy japońskiego systemu bankowego

• Zajmowanie znaczącego miejsca przez banki w grupach przedsiębiorstw – keirestu.

• Centralne miejsce banku w grupie pociąga za sobą zapewnienie źródeł finansowania przedsiębiorstwom w grupie oraz wywieranie przez nie znaczącego wpływu na zarządzanie przedsiębiorstwami, poprzez udział przedstawicieli banku w zarządach przedsiębiorstw.

• Kredyty były bardzo często udzielane nierentownym przedsiębiorstwom wchodzącym w skład keirestu.

• Banki wiedząc o szerokim zakresie działalności systemu gwarantowania depozytów powszechnie stosowały moral hazard.

• Banki były zarówno kredytodawcami dla przedsiębiorstw w ramach keirestu, jak i ich współwłaścicielami.

• Na dokapitalizowanie banków praz ich nacjonalizację przeznaczono łącznie ok. 60 bln jenów

• W kwietniu 2001 r. władze Japonii ogłosiły kolejny pakiet ekonomicznych decyzji, które miały rozwiązać problem złych długów sektora bankowego

• Zaplanowano reformy, które przewidywały zaostrzenie warunków udzielania kredytów przez banki państwowe oraz ściślejszą kontrolę nad nimi.

Amerykański kryzys finansowy

Narastanie przesłanek

• Utrzymanie wysokiego deficytu bilansu obrotów bieżących w USA (6,5 % PKB), finansowanego napływem kapitału z Japonii, Chin i krajów eksportujących ropę naftową.

• Zwiększenie ujemnych oszczędności amerykańskich gospodarstw domowych w latach 2005 – 2006.

• Zbyt niskie stopy procentowe ustalone przez System Rezerwy Federalnej, co doprowadziło do narastania nierównowag na rynkach akcji i nieruchomości.

Amerykański rynek nieruchomości

• Przy stabilnych kosztach budowy ceny nieruchomości bardzo szybko rosły, co spowodowało bardzo silny wzrost opłacalności inwestycji w tym sektorze.

• Pojawieniu się baniek cenowych i kredytowych sprzyjał model bankowości, w którym bank przestaje kontrolować ryzyko kredytowe pożyczkobiorcy.

Opis modelu finansowania

• Pośrednicy kredytowi, wynagradzani prowizją od sprzedanych kredytów, oferują kredyty osobom o bardzo niskiej wiarygodności kredytowej (NINJA – NO Job, No Income, No Assets)

• Banki szybko akceptują aplikacje kredytowe i przyznają kredyty

• Banki nie są zainteresowane ryzykiem kredytowym, gdyż po sprzedaży takich kredytów grupują je w wiązki i emitują papiery zabezpieczone przychodami ze spłacanych kredytów.

• Ryzyko kredytowe zostaje w ten sposób przeniesione na inwestora nabywającego papiery wartościowe.

• Inwestorzy uwzględniają w swoich decyzjach o nabyciu tego rodzaju papierów wartościowych oczywiście niezależną ocenę ryzyka kredytowego, czyli tzw. rating

• Nadawały go agenacje ratingowe, które z definicji wiedziały o jakości portfela kredytowego mniej niż banki udzielające kredytów

• Agencje ratingowe same pozostawały często w konflikcie interesów i miały silne tendencje do zawyżania ocen.

• Do jeszcze większego skomplikowania systemu finansowego przyczyniło się stworzenie specjalnych emisji papierów wartościowych zabezpieczonych wiązkami różnych aktywów (pożyczkami, obligacjami, pochodnymi instrumentami kredytowymi). Np. do wiązki należności często dokładano kredyty mieszkaniowe niskiej jakości, których rating podnosił się dzięki „zmieszaniu” z innymi aktywami.

• Po zebraniu wiązki aktywów stosowano skomplikowane modele matematyczne, aby podzielić aktywa na transze o różnym poziomie ryzyka.

• Papiery wartościowe zabezpieczone tymi aktywami otrzymywały odpowiednie oceny ratingowe.

• Szereg założeń przyjętych w stosowanych modelach matematyczno – statystycznych okazało się całkowicie nierealistycznych, a więc tym bardziej catingi były oderwane od rzeczywistości.

• Nie tylko inwestorzy, ale i regulatorzy nie mieli zatem pojęcia o skali ryzyka związanej z nabyciem takich papierów wartościowych.

Przebieg kryzysu finansowego

• Ceny mieszkań w USA zaczęły spadać

• Wycena skomplikowanych instrumentów dłużnych zaczęła się pogarszać.

• Banki i inne instytucje finansowe zaczęły odnotowywać olbrzymie straty.

• W ciągu kilku miesięcy kryzys rozszerzył sie na wszystkich rynki finansowe, giełdy, ceny surowców, rynki walutowe (spadki walut krajów rozwijających się i umacnianie dolara, jena, franka szwajcarskiego), rynek pieniężny (silny wzrost oprocentowania na rynku międzybankowym)

• Inwestorzy pokrywali straty z tytułu posiadania toksycznych aktywów sprzedając inne, zdrowe aktywa, powodując spadki cen

• Pojawił się typowy kryzys zaufania – instytucje finansowe zaczęły się obawiać, że jeśli pożyczą środki innej instytucji, a ta upadnie, utracą je.

• Banki centralne i rządy wielu krajów podjęły interwencje, które nie mają precedensu. (plan Paulsona, zasilanie kapitałowe, gwarancje na pożyczki międzybankowe, wykup toksycznych aktywów)

• Dług publiczny USA – niespełna 100 %

Konsekwencje dla Polski

• Deprecjacja złotego – umieszczenie w jednym koszyku z Węgrami

• Spowolnienie gospodarcze

• Spadek zaufania – ryzyko „upadłej matki” – spadek aktywności rynku międzybankowego

Wykład, 26.05.2011

Przesłanki wybuchu kryzysów finansowych w krajach zaliczanych do tzw. wschodzących rynków:

1. Realizacja polityki antyinflacyjnej, która determinuje wysoki poziom stóp procentowych

2. Odchodzenie od dużego zaangażowania państwa w regulowanie procesów gospodarczych, które powoduje:

   1. Liberalizację rynku finansowego, która umożliwia swobodny przepływ kapitału między krajem a zagranicą

   2. Deregulację gospodarki

3. Wprowadzenie systemu walutowego gwarantującego stabilność kursu waluty narodowej

4. Wysoka stopa procentowa, stabilna waluta oraz liberalizacja obrotów kapitałowych stwarzają bodźce do przypływu zagranicznego kapitału krótkoterminowego, co powoduje presję na wzrost kursu (umocnienie waluty).

Kraje tzw. wschodzących rynków dotknięte kryzysem walutowo-finansowym:

• Meksyk – 1994

• Turcja – 1994

• Czechy – 1997

• Korea Płd. – 1997

• Indonezja – 1997

• Malezja – 1997

• Tajlandia – 1997

• Filipiny – 1997

• Rosja – 1998

• Brazylia – 1999

• Argentyna – 2001

Mechanizmy stwarzające bezpośrednie zagrożenie dla zewnętrznej i wewnętrznej równowagi

1. Umocnienie waluty narodowej prowadzi do spadku konkurencyjności eksportu, co pogarsza bilans obrotów bieżących.

2. Państwo rozpoczyna politykę sterylizacji dopływu zagranicznego kapitału krótkoterminowego.

3. Krajowe podmioty zwiększają zadłużenie zagraniczne, z powodu wysokich krajowych stóp procentowych.

Przebieg kryzysu finansowego

1. Negatywna ocena sytuacji danego kraju przez podmioty działające na międzynarodowym rynku finansowym

2. Atak spekulacyjny na walutę.

3. Odpływ krótkoterminowego kapitału zagranicznego (ucieczka od waluty, która jest zagrożona).

4. Wzrost popytu na waluty obce na rynku walutowym danego kraju.

5. Presja na deprecjację waluty.

6. Próby obrony kursu.

7. Uwolnienie kursu i głęboka deprecjacja waluty.

8. Recesja gospodarcza, trudności finansowe firm zadłużonych za granicą.

9. Utrata wiarygodności gospodarki danego kraju.

Istota kryzysu walutowo-finansowego

Nagła utrata zaufania rynków finansowych do danej waluty. Pojawia się przekonanie, że dewaluacja jest nieuchronna.

Za moment wybuchu kryzysu uważa się początek gwałtownej ucieczki kapitału z towarzyszeniem szybkiego zmniejszania się rezerw walutowych, broniącego kursu banku centralnego. Gdy rezerwy walutowe stają się zbyt małe lub koszty obrony kursu zbyt duże, dewaluacja rzeczywiście następuje.

Kryzysy zwykle poprzedzone są narastającymi obawami o stan gospodarki kraju, w tym przede wszystkim bilansu płatniczego.

Błędne koło kryzysu finansowego

Utrata zaufania

Problemy finansowe spółek, banków i gospodarstw domowych

Spadek wartości waluty, rosnące stopy procentowe, załamująca się gospodarka

Czeski kryzys walutowy w 1997 roku

I. Warunki poprzedzające wybuch kryzysu:

1. Korzystny układ parametrów makroekonomicznych:

   • Względnie wysokie tempo wzrostu PKB

   • Niewielka nadwyżka w budżecie państwa

   • Jednocyfrowa inflacja

   • Niska stopa bezrobocia

2. Sytuacja w bilansie płatniczym

   • Od października 1995 r. zewnętrzna wymienialność korony

   • Główny cel polityki pieniężnej: stabilność nominalnego kursu korony – przedział wahań do lutego 1996 r. +/- 0,5%, od lutego 1996 +/- 7,5%

   • Pogłębiający się deficyt na rachunku bieżącym: boom importowy i stagnacja eksportu (realna aprecjacja korony)

Boom importowy w 1995 r. spowodowany był:

• Znacznym przyspieszeniem wzrostu

• Szybko rosnącymi płacami (blisko 8% realnie), między innymi z powodu braku nadzoru właścicielskiego w większości przedsiębiorstw

• Bardzo optymistycznymi ocenami przyszłego rozwoju gospodarczego

• Dużym napływem bezpośrednich inwestycji zagranicznych, które początkowo generowały przede wszystkim import

Stagnacja eksportu od 1996 r.:

• Bardzo powolny proces restrukturyzacji czeskich przedsiębiorstw

• Realna aprecjacja korony

Pakiet stabilizacyjny ogłoszony w kwietniu 1997 r. w reakcji na pogorszenie danych makroekonomicznych za I kwartał oraz wyraźne osłabienie korony:

• Ograniczenie wydatków rządowych

• Wprowadzenie depozytów od importu dóbr konsumpcyjnych (20% wartości importowanych towarów na nie oprocentowanych kontach)

• Zapowiedź ograniczenia wzrostu płac w sektorze publicznym i przedsiębiorstwach kontrolowanych przez państwo

• Zapowiedź reform strukturalnych

II. Przebieg czeskiego kryzysu walutowego:

1. W maju 1997 – przypuszczenie ataku na koronę głównie przez zagraniczne banki i innych nierezydentów (sprzedaż pożyczonych koron). Potem do spekulacji włączają się także banki czeskie.

2. Od połowy maja 1997 r. szereg interwencji dla podtrzymania kursu korony prowadzących do spadku rezerw.

3. Wprowadzenie systemu kierowanego kursu płynnego 26 maja 1997.

4. Korona w ciągu kilku dni ulega osłabieniu o 12%.

Najpoważniejszym skutkiem czeskiego kryzysu walutowego okazała się przewlekła recesja gospodarcza.

Nastąpił spadek rezerw walutowych banku centralnego.

Nie doszło do kryzysu bankowego, ani do poważniejszego krachu na giełdzie papierów wartościowych.

Główne przyczyny azjatyckiego kryzysu walutowo-finansowego

1. Osłabienie konkurencyjności, biorące się z nasycenia rynku światowego eksportowanymi z tego regionu towarami przemysłowymi.

2. Osłabienie konkurencyjności w stosunku do wyrobów japońskich, w wyniku deprecjacji jena w stosunku do dolara w 1997 r.

3. Nadmierna koncentracja inwestycji, finansowanych kredytami bankowymi, w budownictwie i nieruchomościach.

4. Nadmierna liberalizacja sektora bankowego. W efekcie nie można było zapobiec nadmiernemu uzależnieniu instytucji finansowych od przedsięwzięć gospodarczych o dużym stopniu ryzyka.

5. Polityka ekonomiczna, kładąca duży nacisk na utrzymanie stałych kursów walutowych i przeciwdziałanie inflacji.

Brazylijski kryzys finansowy

Polityka gospodarcza Brazylii koncentrowała się na opanowywaniu hiperinflacji. (średnia stopa inflacji w latach 1993-1994: 1714%).

Jądrem uruchomionego w lipcu 1994 roku programu stabilizacji (siódmego od 1986 r.) było wprowadzenie nowej waluty (reala) i utrzymanie jej sztywnego kursu do dolara (1 real=1$).

Spadającej inflacji towarzyszyło obniżenie tempa wzrostu PKB.

Polityka stałego kursu walutowego w warunkach wysokiej inflacji oraz znacznego napływu kapitału spowodowała aprecjację reala, spadek konkurencyjności eksportu i narastanie nierównowagi zewnętrznej.

Wzrostowi uległ także deficyt budżetowy.

Pierwszy atak na walutę brazylijską po kryzysie azjatyckim:

Objawy: gwałtowny odpływ kapitału i spadek kursów na giełdzie.

Program przeciwdziałania – przyjęcie programu oszczędnościowego:

• Zmniejszenie wydatków (w tym przede wszystkim inwestycji państwowych) i wzrost podatków dochodowych

• Radykalne podniesienie realnej stopy procentowej

• Tanie kredyty dla eksporterów

Program w większości nie został jednak zrealizowany.

Polityka rządu nie przywróciła zaufania inwestorów z następujących powodów:

• Utrzymywania nadwartościowego reala

• Niezdolności obniżenia deficytu na rachunku obrotów bieżących

• Gwałtownego wzrostu deficytu budżetowego, co było spowodowane wzrostem stopy procentowej (70% zadłużenia było oparte na zmiennej stopie procentowej. Stopa procentowa wzrosła do 40%).

Wykład, 02.06.2011

Drugi atak spekulacyjny – po dewaluacji rubla i wystąpieniu kryzysu w Rosji.

Objawy: odpływy kapitałów, obniżenie rezerw walutowych, rosnący deficyt budżetowy i deficyt na rachunku bieżącym.

Przeciwdziałanie:

• Utrzymanie wysokiej stopy procentowej

• Próby opanowania wzrostu deficytu budżetowego

• Próby obniżenia deficytu na rachunku bieżącym

• Zwrócenie się o pomoc do MFW i jej uzyskanie

Trzeci atak na reala wystąpił na początku stycznia 1999r

Objawy:

• Dalsza ucieczka kapitału

• Panika inwestorów giełdowych

• Gwałtowny spadek kursów na giełdzie

Nowy prezydent banku centralnego w połowie stycznia podjął decyzję o zwiększeniu pasma dopuszczalnych wahań kursu, a następnie o uwolnieniu kursu brazylijskiej waluty. Uwolnienie kursu spowodowało spadek wartości reala o 40%.

Koszty obrony kursu reala:

• Gwałtowny wzrost deficytu budżetowego

• Utrata około 40 mld $ rezerw walutowych.

Kryzys walutowo – finansowy w Argentynie

Narastanie przesłanek kryzysu w Argentynie

• W 1930 r. Argentyna była sklasyfikowana na 7 miejscu wśród najbogatszych państw świata, podczas gdy w 1980 r. spadła na pozycję 77

• Regres ekonomiczny był rezultatem niekorzystnej sytuacji politycznej tego kraju

• Stałymi elementami sceny politycznej były: dyktatura, populizm i częste zamachy stanu

• W 1946 r. wybory prezydenckie wygrał Juan Peron, który głosił ideę tzw. „trzeciej drogi” między kapitalizmem a komunizmem

• Przerośnięty i mało efektywny sektor państwowy, jaki kolejne władze odziedziczyły po czasach Perona, finansowany był przez nadmierne deficyty w finansach publicznych

• Rezultatem była chroniczna inflacja. Argentyna była państwem, które przez ponad 15 lat miało trzycyfrowy poziom średniej inflacji (1947-1990)

• W latach 1976-1989 poziom dochodów per capita obniżył się

• W 1989 r., kiedy inflacja osiągnęła poziom 200% miesięcznie, wybuchy powszechne niepokoje społeczne

• W ramach kolejnych programów stabilizacyjnych nastąpiła deregulacja rynku wewnętrznego, liberalizacja handlu zagranicznego oraz przepływów kapitału, a także uruchomiono procesy prywatyzacyjne

• W 1991 r. uchwalona została Ustawa o wymienialności. System pieniężny oparty został na zasadzie izby walutowej (currency board). Kurs peso ściśle związano z dolarem w stosunku 1:1, z odpowiedzialnością banku centralnego za działanie systemu.

Zasady izby walutowej

• Bank centralny wymienia walutę krajową na zagraniczną po sztywnym kursie

• Wielkość bazy monetarnej musi znajdować całkowite pokrycie w aktywach rezerwowych kraju tzn. wzrost podaży waluty narodowej następuje jedynie wtedy, gdy wzrasta poziom rezerw walutowych

• Zasady systemu gwarantują pełną wiarygodność banku centralnego, w zamian za zniesienie autonomii monetarnej w zakresie polityki kursowej i pieniężnej

Lata 1990-1995

• Prywatyzacja ograniczyła rolę sfery publicznej (90% przedsiębiorstw należących do państwa sprywatyzowano)

• Liberalizacja handlu wymusiła restrukturyzację przedsiębiorstw

• Zreformowano system emerytalny

• Kryzys walutowy w Meksyku przerwał pasmo sukcesów: kapitał zaczął odpływać z Argentyny w obawie przed zagrożeniem trwałości mechanizmu izby walutowej

• Przetrwanie kryzysu przy niewielkim spadku rezerw

Lata 1995-2002

• Run na banki w 1995 r. przerwała szybka akcja ratunkowa Banku Światowego i MFW, w obawie przed rozprzestrzenianiem kryzysu. Do Meksyku trafiła pożyczka 50 a do Argentyny 12 mld $.

• W latach1996-97 ustabilizowanie sytuacji (vide wskaźniki makroekonomiczne).

• W 1998 r. kryzys rosyjski przekształca się w kryzys brazylijsko – rosyjski

• Nasilają się problemy z równoważeniem bilansu handlowego

• Zaczął się ponownie run na banki – zagraniczni pożyczkodawcy zaczęli wypowiadać umowy kredytowe

• Banki drastycznie ograniczyły akcję kredytową

• Dewaluacja brazylijskiej waluty oznaczała realną aprecjację peso i pogorszenie konkurencyjności eksportu na najważniejszy rynek handlowy Argentyny

• Umacniał się ponadto dolar , w relacji do którego ustalony był kurs peso

• Malało zaufanie do trwałości obowiązującego systemu

• Obawy przed dewaluacją peso spowodowały wycofywanie depozytów bankowych

• Oprocentowanie obligacji gwałtownie wzrosło

• Wprowadzone zostały ograniczenia w wycofywaniu wkładów powyżej 1.000$miesięcznie i transferach środków za granicę

• Na początku grudnia 2001 zamrożono całkowicie depozyty, a rząd zawiesił obsługę zadłużenia zagranicznego

• Na początku stycznia 2002 r. zrezygnowano z systemu izby walutowej i uchylono Ustawę o wymienialności

• Bank centralny od początku 2002 r. prowadzi politykę pieniężną i kursową oraz funkcję pożyczkodawcy ostatniej instancji

Przełom 2001/2002

• Dziewiętnastego grudnia 2001 prezydent wprowadził stan wyjątkowy

• Rozpoczęły się manifestacje, zamieszki i plądrowanie Buenos Aires. Palono samochody, banki, restauracje. Toczone były regularne bitwy z policją

• Urzędujący prezydent zrezygnował i w ciągu następnych 11 dni Argentyna miała kolejno aż czterech prezydentów

• W lutym 2002 upłynniony został kurs peso i nastąpiło przyspieszenie deprecjacji peso, mimo interwencji banku centralnego na rynku walutowym

• Pojawiły się symptomy rozkładu państwa, przy braku pomocy ze strony instytucji międzynarodowych

• Podejmowanym kolejno posunięciom towarzyszyły walki na ulicach, w których zginęło kilkadziesiąt osób

• System polityczny w Argentynie bazuje na wysokiej stopie bezrobocia i dużej grupie osób żyjących na granicy ubóstwa, które łatwo poddają się demagogii

Sposoby przenoszenia kryzysów

1. Efekt monsunowy – oparty na wspólnym wstrząsie zewnętrznym, np. gdy polityka jakiegoś państwa ma podobny wpływ na kraje wschodzące

2. Rozlew – kryzys w jednym kraju wschodzącym ma wpływ na fundamenty gospodarek innych krajów wschodzących, np. gdy dewaluacja w jednym z nich zmniejsza konkurencyjność innego

3. Zaraza – kryzysy w krajach wschodzących rozprzestrzeniają się niezależnie od fundamentów gospodarki, np. przez zmiany oceny gospodarki, zmiany oczekiwań inwestorów.

Założenia modeli kryzysów walutowych pierwszej generacji

• Istnieje niezgodność pomiędzy przewlekłym deficytem budżetowym finansowanym przez bank centralny a wymaganiami stałego kursu walutowego

• Spekulanci wkupują (czy wykupują?) rezerwy licząc na załamanie się stałego kursu walutowego

Modele drugiej generacji!

• Musi istnieć przyczyna, aby władze krajowe zrezygnowały ze stałego kursu walutowego (np. walka z bezrobociem, poprawienie konkurencyjności eksportu)

• Musi istnieć przyczyna, aby Władzie chciały jednak bronić stałego kursu walutowego (np. dla wiarygodności waluty i polityki monetarnej, stabilności handlu i inwestycji, jako wymóg polityki integracyjnej)

• Koszt obrony kursu rośnie wraz ze wzrostem oczekiwań podmiotów gospodarczych na porzucenie stałego kursu

Postulowane zmiany w podejściu do modelowania kryzysu walutowego

• Nie należy obarczać wyłącznie władz krajowych winą za spowodowanie kryzysu

• Kryzysy mogą przydarzać się również krajom o ustabilizowanym bilansie płatniczym i niskiej stopie bezrobocia

• Należy uwzględnić istotną korelację pomiędzy kryzysem walutowym a kryzysem systemu bankowego i szerzej systemu finansowego

• Konsekwencje kryzysu walutowego mogą być daleko bardziej szkodliwe dla gospodarki niż by to wynikało z realnych nierównowag

trwała zmiana popytu - jeżeli popyt wzrasta AA idzie w dół następuje aprecjacja nominalnego kursu walutowego, przy niezmiennych cenach produkcji następstwem aprecjacji nominalnego kursu walutowego jest realna aprecjacja ( teoria względnej siły nabywczej) i na odwrót przy malejącym popycie. ja tak to rozumiem..

Tylko, że tutaj chodzi o długi okres. Tak jak napisałeś, w sytuacji zwiększenia popytu na pieniądz krzywa AA przesunie się w dół. Na rynku pracy mamy niepełne zatrudnienie, produkcja spada. W związku z tym można zastosować albo ekspansywną politykę pieniężną, krzywa AA powraca do początkowego stanu, występuje pełne zatrudnienie, albo ekspansję fiskalną, krzywa DD przesuwa się w prawo, występuje pełne zatrudnienie, waluta krajowa ulega aprecjacji.