RYNEK KAPITAŁOWY I PIENIĘŻNY

WYKŁAD 1 - 2005-02-17

SYSTEM FINANSOWY

Instytucje: Infrastruktura prawna: Instrumenty finansowe: Rynki finansowe:

podmioty, które obrót instrumentami przedmiot obrotu miejsce handlu

zawierają finansowymi musi instrumentami

różne transakcje. regulować jakieś prawo finansowymi.

Rodzaje systemów finansowych:

• system bankowo zorientowany (kontynentalno europejski, nadreński)- rozwinął się w Europie i Japonii

• system oparty na funkcjonowaniu rynków papierów wartościowych (angloamerykański, anglosaski)- Australia, Nowa Zelandia, USA, Wielka Brytania.

Angloamerykański	Bankowo zorientowany
1. FINANSOWANIE PRZEDSIĘBIORSTW
Duże znaczenie finansowania wew. (w dużej mierze środki na inwestycje pochodzą z zysków)	Duże znaczenie finansowania zewn.
Finansowanie zewn. za pośrednictwem anonimowych rynków kapitałowych	Finansowanie zewn. oparte na indywidualnie negocjowanych kredytach bankowych
Nacisk na krótkookresowe, pasywne stosunki między instytucjami finansowymi	Nacisk na długookresowe, aktywne, bliskie stosunki między instytucjami finansowymi i przedsiębiorstwami
Brak udziałów banków w kapitale przedsiębiorstw	Udziały banków w kapitale przedsiębiorstw
2. TYPY I ROLE INSTYTUCJI FINANSOWYCH
Wysoki stopień specjalizacji instytucji finansowych	Niski stopień specjalizacji instytucji finansowych
Banki nastawione na krótkoterminową działalność kredytową	Banki uniwersalne nastawione na długoterminową działalność kredytową
Duża skłonność do tworzenia innowacji finansowych	Mniejsza skłonność do tworzenia innowacji finansowych
3. RYNKI PAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH
Bardziej rozwinięte	Mniej rozwinięte
4. POLITYKA BANKU CENTRALNEGO
Operacje otwartego rynku (kupowanie i sprzedawanie papierów wartościowych)	Działalność refinansowa (kształtowanie stóp procentowych)

RYNKI FINANSOWE

Pieniężny walutowy PIF (pochodne instrumentów

Kapitałowy finansowych)

kredytowy - futures

- opcje

- swapy finansowe

Podział rynków ze względu na:

1. sposób wprowadzenia instrumentu finansowego na rynek:

• otwarty- każdy może nabyć dany rodzaj instrumentu

• zamknięty- instrument finansowy jest skierowany do określonej grupy podmiotów i tylko oni mogą go nabyć

2. kryterium czasu:

• krótkoterminowy- rynek instrumentów finansowych o zapadalności do 1 roku

• średnioterminowy- rynek instrumentów finansowych o zapadalności od 1 do 5 lat

• długoterminowy- rynek instrumentów finansowych o zapadalności powyżej 5 lat

3. faza obrotu instrumentu:

• pierwotny- instrument jest sprzedawany przez emitenta po raz pierwszy

• wtórny- kilka razy

4. wielkość dokonywanych transakcji instrumentami finansowymi:

• hurtowy- głównie transakcje zawierane są między instytucjami finansowymi a dużymi przedsiębiorstwami

• detaliczny- transakcje zawierane są między instytucjami finansowymi a osobami fizycznymi bądź małymi przedsiębiorstwami

5. sposób organizacji rynku:

• giełdowy- transakcje zawierane na giełdzie

• pozagiełdowy (OTC)- over the counter- każdy siedzi u siebie

6. kryterium geograficzne:

• narodowy- akcje w zł denominowanych w Polsce, zarówno podmiot, waluta i miejsce transakcji należą do jednego kraju

• międzynarodowy- jeżeli choćby jeden z tych elementów nie spełnił warunków przynależności do jednego kraju

7. zakres kontroli władz monetarnych nad transakcjami w danym pieniądzu narodowym:

• terytorialny- transakcje w danej walucie dokonywane są w kraju tej waluty

• eksterytorialny (eurorynek)- transakcje w danej walucie dokonywane są poza krajem tej waluty.

Podział instrumentów finansowych:

• o charakterze wierzycielskim (dłużnym)- nabywca jest wierzycielem emitenta, np. obligacje

• o charakterze własnościowym- nabywca staje się współwłaścicielem majątku emitenta, np. akcje.

WYKŁAD 2 - 2005-04-07

Infrastruktura prawna:

• Prawo Bankowe z 29.08.1997

• Ustawa o NBP z 29.08.1997- powołano Radę Polityki Pieniężnej

• Prawo o publicznym obrocie papierami wartościowymi z 21.08.1997

• Ustawa o funduszach inwestycyjnych z 28.08.1997

• Ustawa o obligacjach z 29.06.1995

• Kodeks spółek handlowych z 26.07.2000

Instytucje handlujące instrumentami finansowymi:

1. giełda

2. banki

• udzielanie kredytów

• przyjmowanie depozytów

System angloamerykański- wykształtowała się tutaj

bankowość specjalistyczna

bankowość inwestycyjna: bankowość komercyjna:

-organizacja publicznych emisji papierów -przyjmowanie depozytów

wartościowych -udzielanie kredytów

-obrót wtórny papierami wartościowymi -prowadzenie rachunków

-udział w przedsięwzięciach wysokiego ryzyka

(w funduszach venture capital)- pojawiają się

wtedy, kiedy banki nie chcą pomóc

-zarządzanie aktywami klienta

-operacje na rynku instrumentów pochodnych

3. fundusze inwestycyjne

4. towarzystwa ubezpieczeniowe

5. fundusze emerytalne

6. biura maklerskie

7. korporacje

Rola organizacji międzybankowych na rynkach finansowych:

• Międzynarodowy Fundusz Walutowy

• Bank Światowy

• Europejski Bank Odbudowy i Rozwoju

Funkcje organizacji:

• f. regulacyjna- tworzą tą organizacje pewne regulacje, tworzenie norm, ustaw, które mają być przyjęte przez kraje, które mają należeć do organizacji

• f. integracyjna- upodobnianie, integracja rynków finansowych poszczególnych krajów

• f. kredytowa- kraje, które należą do organizacji mogą dostać kredyt na preferencyjnych warunkach, uzyskać kredyt po cenie rynkowej

• f. antykryzysowa- organizacje powinny zapobiegać kryzysom finansowym, walutowym; współpraca organizacji z rządami poszczególnych krajów aby przeciwdziałać kryzysom i niwelować ich skutki

rating- ocena danego podmiotu, ocena danej emisji papierów wartościowych przez niezależną instytucję zwaną agencją ratingową, np. Standard and Poor's, Moody's, Fitsch.

RYNEK PIENIĘŻNY

Cechy rynku pieniężnego:

1. rynek krótkoterminowy- instrumenty krótkoterminowe do 1 roku

2. na rynku tym handluje się wyłącznie instrumentami o charakterze wierzycielskim

3. rynek płynny, o największej płynności

4. rynek bardzo bezpieczny

5. rynek posiada dwa segmenty: pierwotny i wtórny

6. rynek hurtowy, transakcje zawierają instrumenty finansowe

7. rynek pozagiełdowy

Funkcje rynku pieniężnego:

1. f. makroekonomiczne

• regulacja płynności systemu finansowego, dbanie o odpowiednią ilość pieniądza jaka powinna być w systemie finansowym

• finansowanie deficytu budżetowego

• f. mikroekonomiczne- znaczenie dla poszczególnych pomiotów

• regulacja płynności poszczególnych podmiotów (banków, przedsiębiorstw)

• zarządzanie ryzykiem stopy procentowej

Instrumenty rynku pieniężnego:

• depozyty międzybankowe

• certyfikaty depozytowe

• papiery komercyjne

• bony skarbowe

• bony pieniężne

• operacje otwartego rynku bonami skarbowymi i pieniężnymi

DEPOZYTY MIĘDZYBANKOWE:

• depozyt jaki jeden bank lokuje w jakimś innym banku

• depozyty:

• krótkoterminowe- lokowane na okres od 1 dnia do 1 miesiąca

• długoterminowe- lokowane od 1 miesiąca do 1 roku

oprócz tego

• depozyty na żądanie- nie ma ustalonego terminu na jaki można ulokować ten depozyt

WYKŁAD 3 - 2005-04-08

Depozyty na rynku międzynarodowym- lokowane są według tzw. Daty SPOT (liczą się tylko dni robocze) 2 dni.

Depozyty jednodniowe: 3 rodzaje, lokowane na 1 dzień

1. depozyt overnight O/N- lokowany w tym samym dniu, kiedy doszło do umowy między bankami (dzisiaj lokuje, jutro jest zwrot)

2. tomorrow next T/N- lokowany po dniu zawarcia umowy (poniedziałek- lokowany we wtorek- zwrot w środę)

3. spot next S/N- lokowany dwa dni po zawarciu umowy (poniedziałek- lokowany w środę- zwrot we wtorek; czwartek- lokowany w poniedziałek- zwrot we wtorek)

(różnią się dniem rozpoczęcia)

Ceną depozytu jest stopa procentowa:

1 cena to cena kupna, stopa % BID- stopa %, po której bank gotowy jest przyjąć depozyt od innego banku;

2 cena to cena sprzedaży, stopa % OFFER- stopa% po której bank gotowy jest oddać swój własny depozyt (udzielić kredytu) drugiemu bankowi, ta stopa jest zawsze wyższa.

Stopy % referencyjne- odgrywają ważną rolę na rynku międzybankowym, finansowym. Na polskim rynku takimi stopami są:

1. WIBID- Warsaw Interbank Bid Rate- warszawska międzybankowa stopa kupna;

• jest to średnia arytmetyczna stopa % po jakiej najważniejsze banki w Polsce gotowe są przyjmować depozyty od innych banków;

• WIBOR- Warsaw Interbank Offered Rate- warszawska międzybankowa stopa sprzedaży;

• jest to średnia stopa % po której najważniejsze banki w Polsce gotowe są oddać swój depozyt innym bankom (udzielić kredytu).

Międzynarodowe stopy londyńskie:

• LIBID

• LIBOR

• EURIBOR

CERTYFIKATY DEPOZYTOWE:

• jest to papier wartościowy wyemitowany przez bank pod zastaw lokaty bankowej

• pozwala uczynić lokaty bankowe instrumentem płynnym, wtórnym

• ma niższe oprocentowanie

3 rodzaje certyfikatów depozytowych:

1. certyfikaty depozytowe o stałym oprocentowaniu

2. certyfikaty depozytowe o zmiennym oprocentowaniu

• stopa może zmienić się w trakcie okresu na jaki został wyemitowany certyfikat

• ważne jest ustalenie stawki referencyjnej, częściej jest to WIBOR

• certyfikat depozytowy dyskontowy- taki certyfikat jest sprzedawany przez emitenta (bank) po cenie niższej niż nominalna, a wykupywany po cenie nominalnej

W Polsce pierwszym bankiem który wyemitował certyfikat PBR - Polski Bank Rozwoju 1993r.

PAPIERY KOMERCYJNE- inaczej krótkoterminowe papiery dłużne przedsiębiorstw

• papiery wartościowe emitowane przez przedsiębiorstwo na okres do jednego roku

• duża część emisji to programy rolowania papierów wartościowych, są wykupywane za pieniądze z emisji kolejnej transzy papierów wartościowych

Papiery komercyjne:

• o stałej stopie %

• o zmiennej stopie %

• dyskontowe- występują w Polsce

Papier komercyjny jest to tańsza metoda zdobycia kapitału niż kredyt w banku. Podmioty, które pozwalają sobie na wyemitowanie papierów komercyjnych: duże firmy, znane na rynku firm.

1996- powstała agencja ratingu CERA (środkowoeuropejskie centrum ratingu i analiz), nadawała cenę ratingową.

2000- została przejęta przez FITCH POLSKA (światowa agencja ratingowa).

W Polsce istnieją 3 ustawy, które regulują emisję i obrót papierami komercyjnymi:

1. prawo wekslowe 1936

2. kodeks cywilny 1964

3. ustawa o obligacjach 1995- zaczyna dominować

BONY SKARBOWE (inaczej weksle skarbowe):

• emitentem bonów skarbowych jest Skarb Państwa w celu finansowania deficytu budżetowego

• wartość nominalna bonów skarbowych wynosi 10.000 zł

• instrumenty na okaziciela o charakterze dyskontowym (sprzedawane i wykupywane po cenie nominalnej)

• emitowane na terminy od 1 do 52 tygodni- po raz pierwszy zaczęto emitować bony skarbowe w 1991, w 1995 zdematerializowano bony skarbowe→ powstał Centralny Rejestr Bonów Skarbowych, który prowadzi NBP:

• w tym rejestrze rejestruje się transakcje bonami skarbowymi

• ma formę komputerową, materialną.

WYKŁAD 4 - 2005-03-10

Zadania Narodowego Banku Polskiego:

• organizowanie sprzedaży bonów skarbowych, organizowanie przetargów

• informowanie o tych przetargach, podawanie informacji o przetargach do publicznej wiadomości

• rozliczenie transakcji bonami skarbowymi

• prowadzenie Centralnego Rejestru Bonów Skarbowych

Na rynku pierwotnym bony skarbowe sprzedawane są zawsze w przetargu. Przetargi są organizowane na ogół w poniedziałki (w pierwszy dzień tygodnia). W takim przetargu mogą brać udział Dilerzy Skarbowych Papierów Wartościowych (DSPW). Muszą oni podać pewne informacje:

• ile chce kupić bonów skarbowych (za jaką wartość), minimalna wartość to 100.000

• na jaki okres chce nabyć bony

Płatność bonów skarbowych następuje według daty SPOT. Na rynku wtórnym każdy może nabyć bony.

BONY PIENIĘŻNE NBP:

• instrument krótkoterminowy

• mogą być emitowane od 1 do 7 dni; na 14 dni, na 28 dni, na 91 dni, na 182 dni, na 364 dni

• emitentem jest NBP

• celem emisji jest regulacja płynności systemu finansowego

• instrument dyskontowy na okaziciela, wartość nominalna 10.000zł (taka sama jak bonów skarbowych)

• bony pieniężne NBP zaczął emitować od 1990 roku, natomiast pod koniec 1991 wstrzymano emisję papierów pieniężnych, ponowna emisja w 1995

• 1996- zdematerializowano bony pieniężne, powstał rejestr bonów pieniężnych- prowadzi go NBP

• sprzedawane są w przetargach, w których biorą udział Dilerzy Rynku Pieniężnego- jest to grupa banków wybranych przez NBP a także Bankowy Fundusz Gwarancyjny- zapłata musi nastąpić tego samego dnia

Bony pieniężne i skarbowe są przedmiotem operacji otwartego rynku.



Operacje otwartego rynku



bezwarunkowe: warunkowe:

Bank Centralny sprzedaje

bankom komercyjnym REPO REVERSE

określoną liczbę bonów REPO

Operacja REPO- operacja między Bankiem Centralnym a bankami komercyjnymi, zakup przez BC od BK papierów wartościowych, instrumentów finansowych (bonów skarbowych i pieniężnych) pod warunkiem, że banki te odkupią te bony w określonym terminie po określonej cenie (11-14 dni). Operacje te są stosowane w przypadku niedopłynności systemu finansowego.

Operacja REVERSE REPO- sprzedaż przez BC BK instrumentów finansowych pod warunkiem, że banki te odsprzedają te instrumenty BC w określonym czasie po określonej cenie, stosowane jest to gdy system jest nadpłynny.

RYNEK KAPITAŁOWY

Cechy rynku kapitałowego:

• jest to rynek średnio i długoterminowy, instrumenty o zapadalności powyżej 1 roku

• instrumenty o charakterze wierzycielskim i własnościowym

• znacznie mniej płynny niż rynek pieniężny, średni stopień płynności

• nie jest rynkiem bezpiecznym, jest różnorodny

• rynek OTC (pozagiełdowy) oraz rynek giełdowy, giełda ma duże znaczenie na rynku kapitałowym

• obrót papierami na rynku pierwotnym i wtórnym

Funkcje:

• alokacja zasobów pieniężnych- transfer funduszy pieniężnych od podmiotów, które dysponują ich nadwyżkami do podmiotów, które potrzebują tych środków pieniężnych

• f. weryfikacyjna- weryfikacja działalności, ocena działalności i zarządu firmy; ocena ta odbywa się za pomocą oceny akcji

• rynek kapitałowy jest mechanizmem operacji, fuzji, przejęć

POPYT I PODAŻ PAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH NA RYNKU KAPITAŁOWYM:

Podaż papierów wartościowych:

• skłonność przedsiębiorstw do inwestowania

• możliwość zdobywania środków finansowych za pomocą alternatywnych form (kredyt)

• zapotrzebowanie skarbu państwa na środki finansowe

Popyt papierów wartościowych:

• skłonność społeczeństwa danego państwa do oszczędzania (im więcej oszczędza tym większy popyt)

• występowanie alternatywnych form oszczędzania (blokowania pieniądza)

• polityka fiskalna państwa odnosząca się do rożnych metod oszczędzania, inwestowania

Instrumenty rynku kapitałowego:

1. obligacje

2. akcje

3. kwity depozytowe

Obligacja jest to papier wartościowy, w którym emitent stwierdza, że jest dłużnikiem nabywcy obligacji i zobowiązuje się wobec niego do spełnienia określonego świadczenia, które może mieć charakter pieniężny (oznacza, że emitent wykupi w określonym terminie obligację i zapłaci odsetki) lub niepieniężny.

• prawo do udziału w zyskach emitenta obligacji (obligacje partycypacyjne)

• prawo do zamiany obligacji na akcje emitenta (obligacje zamienne)

• prawo do nabycia w przyszłości akcji emitenta ej obligacji (obligacje z prawem pierwszeństwa- z warrantem)

WYKŁAD 5 - 2005-03-17

W różnych okresach obligacje osiągają różne wartości:

• wartość nominalna obligacji → od tej wartości naliczane są odsetki, wartość może być równa np. 100zł, 1000zł

• wartość emisyjna obligacji → cena, po której sprzedawana jest obligacja na rynku pierwotnym

• może być równa wartości nominalnej (obligacje sprzedawane według nominału)

• może być niższa od wartości nominalnej (obligacje sprzedawane z dyskontem)

• może być większa niż wartość nominalna (obligacje sprzedawane z premią)

• wartość rynkowa obligacji → cena, po której kupuje się i sprzedaje obligacje na rynku wtórnym, może się zmieniać

• wartość wykupu obligacji → cena, po której emitent wykupuje obligacje w dniu zapadalności

Funkcje obligacji:

• pożyczkowa- z punktu widzenia emitenta, emisja obligacji jest formą zaciągnięcia pożyczki,

• lokacyjna- z punktu widzenia nabywców obligacji nabycie obligacji jest formą lokowania oszczędności,

• płatnicza- polega na możliwości regulowania obligacjami zobowiązań,

• zabezpieczająca- oznacza ona, że obligacje mogą być wykorzystywane jako instrument zabezpieczający inne zobowiązania.

Różne rodzaje obligacji:

I. Kryterium podmiotowe

1. obligacje skarbowe:

• emitentem jest Skarb Państwa

• uważane są za najbezpieczniejszy typ obligacji

• emitowane głównie a pokrycie deficytu budżetowego

• obligacje komunalne:

• emitentami są mniejsze jednostki samorządowe

• stosunkowo bezpieczne\

• celem jest finansowanie inwestycji lokalnych

• obligacje korporacyjne (obligacje przedsiębiorstw):

• najbardziej zróżnicowany rodzaj obligacji

• nabycie obligacji jest ryzykowne

• specyficzny rodzaj tych obligacje to obligacje śmieciowe (tandetne)- junk bondo

• bardzo duże ryzyko, ale bardzo wysokie oprocentowanie

• wykorzystywane przy operacjach wrogich przejęć

4. obligacje bankowe:

• emitowane przez banki

• bezpieczny typ obligacji

• emitowane na różne potrzeby

II. Ze względu na sposób oprocentowania obligacji:

1. obligacje o stałym oprocentowaniu

2. obligacje o zmiennym oprocentowaniu- ustala się tzw. stawkę referencyjną np. WIBOR, rentowność bonów skarbowych

3. obligacje indeksowe- indeksowane do stopy inflacji

4. obligacje zerokuponowe- sprzedawane po cenie niższej niż nominalna, a wykupywane po cenie nominalnej (kupon → oprocentowanie obligacji)

III. Ze względu na zabezpieczenie obligacji:

1. obligacje zabezpieczone- nabywca otrzymuje zabezpieczenie

• obligacje pupilarne- zabezpieczone gwarancją Skarbu Państwa

• mogą być zabezpieczone: całkowicie (zabezpieczenie obejmuje całą kwotę nominalną obligacji + odsetki) i częściowo

• obligacje niezabezpieczone- całkowite ryzyko spoczywa na nabywcach obligacji

IV. Ze względu na cel emisji:

1. obligacje aktywne- aby zdobyć środki finansowe na jakieś przedsięwzięcie, inwestycje

2. obligacje bierne- gdy dochód z obligacji jest przeznaczony na spłacenie już istniejących zobowiązań

V. Ze względu na sposób oznaczenia nabywcy:

1. obligacje imienne- osoba nabywcy zawarta w treści dokumentu

2. obligacje na okaziciela- właścicielem jest posiadacz obligacji

VI. Ze względu na formę obligacji:

1. obligacje o formie materialnej- są dokumentem, występują bardzo rzadko, składają się z płaszcza obligacji i arkuszu kuponowego

2. obligacje zdematerializowane- zapis na koncie- PKO BP

VII. Ze względu na prawa i przywileje:

1. obligacje zwykłe- występują najczęściej, nie niosą ze sobą żadnych praw i przywilejów

2. obligacje uprzywilejowane:

• obligacje zamienne, z warrantem

• obligacje z możliwością skrócenia terminu pierwotnego wykupu przez inwestora

• obligacje z możliwością przedłużenia pierwotnego wykupu przez emitenta

WYKŁAD 6 - 2005-03-24

Rodzaje ryzyk obligacji:

1. ryzyko związane ze zdolnością kredytową emitenta- ryzyko, że emitent nie wykupi obligacji, czy też nie będzie wywiązywał się z płatności gotówkowych

2. ryzyko płynności występuje gdy występują trudności ze sprzedażą obligacji przed terminem wykupu na rynku wtórnym

3. ryzyko walutowe dotyczy obligacji denominowanych w walutach obcych

4. ryzyko wycofania związane z możliwością przedterminowego wykupu obligacji przez emitenta

5. ryzyko stopy procentowej- dotyczy obligacji o stałym oprocentowaniu, związane jest ze zmianą ceny tych obligacji na skutek różnego kształtowania się stóp procentowych na rynku.

Wartość bieżącej obligacji:




P- wartość bieżąca obligacji

K- wielkość wypłacanych odsetek z obligacji

r- wysokość rynkowej stopy procentowej

n- ilość okresów odsetkowych

N- wartość nominalna obligacji

Zadanie:

Obligacja o nominale 100 jp. Ma stałe roczne oprocentowanie w wysokości 10%. Oblicz jaka jest bieżąca wartość obligacji jeśli odsetki wypłacane są raz na rok, termin wykupu przypada na 1 rok, 2 lata, 3 lata, a rynkowa stopa procentowa jest stała i wynosi:

1. 5%

2. 10%

3. 15%




Oprocentowanie obligacji:

• w przypadku gdy oprocentowanie obligacji jest wyższe niż rynkowa stopa procentowa, wartość bieżąca obligacji jest większa od wartości nominalnej, a różnica ta jest tym większa im dłuższy termin do wykupu obligacji

• jeżeli oprocentowanie obligacji jest równe rynkowej stopie procentowej, wartość bieżąca obligacji jest równa jej wartości nominalnej bez względu na termin wykupu obligacji

• jeżeli oprocentowanie obligacji jest niższe od rynkowej stopy procentowej, wartość bieżąca obligacji jest mniejsza od wartości nominalnej obligacji a różnica jest tym większa im dłuższy termin wykupu obligacji.

Zadanie:

Oblicz wartość bieżącej obligacji o wartości nominalnej 1000 zł, z terminem wykupu 2 lata, z kuponem równym 14% płatnym półrocznie o rynkowej stopie procentowej równej 12%. Jak zmieni się ta wartość jeżeli stopa rynkowa wynosiłaby 16%. Kupon i stopę procentową rynkową podzielić na 2.




Umowa o reprezentację z bankiem reprezentantem:

• ta umowa jest ochroną dla uczestników

• w przypadku gdy emitent ma gwarancję SP i gdy liczba nabywców jest wyższa niż 15 to emitent musi zawrzeć umowę o reprezentację

Obowiązki emitenta wobec banku reprezentanta:

1. przekazywanie informacji bieżących i okresowych, które dadzą aktualny obraz kondycji ekonomicznej emitenta

2. składanie w odstępach nie dłuższych niż kwartał okresowych sprawozdań z wywiązywania się z obowiązków wynikających z obligacji

3. zawiadamianie banku w przypadku gdy emisja jest zabezpieczona o wszelkich zmianach dotyczących ustawionych zabezpieczeń, w szczególności w przypadku zmiany wartości zabezpieczenia

4. rozwiązanie umowy o reprezentację, jeżeli bank nie będzie spełniał wymogów i jeżeli bank nie usunie tych przeszkód w ciągu 60 dni

5. zawarcie w przeciągu 60 dni od zawieszenia działalności banku reprezentanta lub otarcia jego likwidacji umowy o reprezentację z nowym bankiem.

Zadania banku reprezentanta:

1. okresowa analiza sytuacji finansowej emitenta z punktu widzenia jego zdolności do wykonywania obowiązków wynikających z warunków emisji

2. udzielanie odpowiedzi na pytania obligatoriuszy dotyczące emisji

3. składanie (nie rzadziej niż co pół roku) obligatoriuszom oświadczeń o braku okoliczności wyłączających bank z zakresu podmiotowego baków mogących pełnić rolę reprezentanta, jeżeli już takie okoliczności zaistnieją, t bank jest zobowiązany usunąć je w ciągu 30 dni od momentu wystąpienia, jeżeli ich bank nie usunie to musi rozwiązać umowę o reprezentację

4. niezwłoczne zawiadomienie obligatoriuszy o sytuacji finansowej emitenta, o ile zdaniem banku sytuacja ta stwarza realne zagrożenie dla zdolności wykonywania obowiązków przez emitenta- przed wystąpieniem okoliczności stanowiących naruszenie obowiązków emitenta z tytułu emisji.

WYKŁAD 7 - 2005-03-31

Akcja- instrument o charakterze własnościowym, papier wartościowy stwierdzający udział w przedsiębiorstwie (udział własnościowy).

Wartość nominalna akcji- stwierdza jaki udział, jaką cząstkę przedsiębiorstwa posiadamy.

Obecnie w Polsce nominalna wartość akcji = gr.

Wartość emisyjna akcji- to cena, po której sprzedawana jest akcja na rynku pierwotnym. Może ona być równa bądź większa od nominalnej.

Wartość rynkowa- cena akcji, jaka się kształtuje na rynku wtórnym.

Każda akcja niesie ze sobą pewne prawa dla akcjonariusza. Dzielimy je na prawa:

1. korporacyjne, związane z działalnością spółki:

• nie można akcjonariusza wykluczyć ze spółki akcyjnej

• prawo do uczestnictwa w walnych zgromadzeniach spółki, ma prawo głosu, generalnie 1 akcja = 1 głos

• prawo do wglądu we wszelkie dokumenty związane z działalnością spółki

2. majątkowe:

• prawo do udziału w rocznym zysku firmy (do dywidendy)

• prawo do kwoty likwidacyjnej (ale najpierw zaspokaja się wierzycieli)

• prawo poboru akcji nowej emisji

Rodzaje akcji:

1. ze względu na prawa i przywileje jakie niesie ze sobą akcja:

• zwykłe- większość

• uprzywilejowane- oznacza, że niosą coś ponad prawa (wyżej), przywilej może dotyczyć dywidendy; złota akcja- jej właściciel może powiedzieć weto; przywilej co do głosów: 1 akcja może mieć więcej niż 1 głos (w Polsce maksymalnie 2 głosy); przywilej co do kwoty likwidacyjnej- posiadacz ma prawo pierwszeństwa przy wypłacie kwoty likwidacyjnej przed innymi akcjonariuszami

• ze względu na sposób oznaczenia akcjonariusza:

• imienne- kierowana do konkretnego nabywcy, którego nazwisko umieszczone jest w treści akcji, np. uprzywilejowane. Aby je zbyć- umowy notarialne

• na okaziciela- właścicielem jest ten kto ją posiada, większość akcji które są w obrocie, nie ma problemu z jej sprzedażą na rynku wtórnym.

• ze względu na formę akcji:

• materialne- wychodzą z użytku, ewentualnie na jakieś okazje

• zdematerializowane- krajowy depozyt Papierów Wartościowych- ich rejestr

• ze względu na sposób wniesienia kapitału do spółki (uiszczenia zapłaty):

• gotówkowe- płacimy gotówką (przelew, pieniądzem)

• aportowe- wnosimy do spółki aport (majątek np. samochód, budynek), w zamian za akcje. Muszą być zawsze imienne.

Blue Chips- akcje największych i najbardziej prestiżowych spółek w Polsce. Do nich zaliczamy spółki z indeksu WIG20 (PKO BP, PKO S.A., TP, PKN ORLEN)

Funkcje akcji:

• f. rozwojowa- emitowanie by przyspieszyć dalszy rozwój spółki, nowe inwestycje, żeby zdobyć nowe pieniądze, kapitał w celu np. rozszerzenia rynku

• f. pozyskania inwestora strategicznego- emitent może dążyć by dany pakiet akcji nabyło inne przedsiębiorstwo aby np. zdobyć jego rynki zbytu, dostęp do nowych technologii

• f. restrukturyzacyjna- by dokonać restrukturyzacji bądź modernizacji przedsiębiorstwa

• f. zwiększenia kapitału zapasowego- gdy cena emisyjna akcji jest znacznie wyższa niż nominalna, by mieć nadwyżkę kapitału na wszelki wypadek.

Kwity depozytowe- pochodny instrument akcji, również instrument własnościowy i stwierdzający współudział w majątku danego przedsiębiorstwa.

Jest to papier wartościowy wyemitowany na zagranicznym rynku kapitałowym pod zastaw akcji wyemitowanych na rynku lokalnym; część akcji z ryku lokalnego umieszcza się w depozycie w banku a pod ich zastaw wyemitowane są kwity za granicą. Część z tych akcji może być już wyemitowanych, bądź mogą być specjalnie w tym celu co akcja.

Kwity depozytowe niosą ze sobą te same prawa co akcje.

Mogą być emitowane 1:1 (1 akcja, 1 kwit), ale też 5:1, 10:1.

Rodzaje kwitów depozytowych:

• ADR-y - amerykańskie kwity depozytowe (American Deposity Reecips)- kwit jest emitowany w USA, są to najstarsze depozyty na rynku.

• GDR-y - globalne kwity depozytowe, emitowane co najmniej na dwóch różnych rynkach, pod zastaw części akcji emitowane są kwity USA, a pod zastawa drugiej części w Wielkiej Brytanii. Mają tylko 15 lat, po raz pierwszy wyemitowane w 1990 roku przez Samsunga.

• PDR-y - teoretycznie też są ale nimi się nie obraca.

Emisja kwitów depozytowych. Wyróżniamy 2 typy:

• sponsorowane- większość na świecie. Mamy spółkę, która stwierdza, że chce zaistnieć, zdobyć kapitał za granicą. Zgłasza się ona do banku depozytowego z którym podpisuje umowę depozytową. Bank ten ma za zadanie zorganizować na zagranicznym rynku emisję kwitów, jest pośrednikiem między inwestorami a emitentem (za jego pośrednictwem dostają dywidendy, głosują). Kilka banków ma taką funkcję: 70 Bank of New York; 30% Citybank. Jak taki bank nie ma siedziby np. w Polsce to współpracuje z bankiem, który ma siedzibę w kraju emitenta (bank powierniczy in. kastodialny). Bank depozytowy podpisuje z bankiem powierniczym umowę powierniczą. Bank powierniczy ma w depozycie akcje pod zastaw kwitów depozytowych, pośredniczy między emitentem a bankiem depozytowym.

• niesponsorowane- nie mamy do czynienia z umową depozytową, to nie jest inicjatywa emitenta że jego papiery wartościowe zostały emitowane. Dochodzi do emisji na wniosek inwestora. Bank depozytowy kupuje akcje na giełdzie.

WYKŁAD 8 - 2005-04-07

Zadanie z wykładu 6:

Spółki które wyemitowały kwity depozytowe:

1. Bank Gdański- GDR-y, 1995 rok (emitent). Bankiem depozytowym był Bank of New York, a bankiem powierniczym- Pekao S.A.

2. Mostostal Export- ADR-y, 1996 rok. Bankiem depozytowym była instytucja Nomura (organizował inwestycję), a bankiem powierniczym- Pekao S.A.

3. PKN Orlen

4. Telekomunikacja Polska S.A.

5. Agora

6. Kredyt Bank

7. Stal Export

8. Pekao S.A.

9. Netia

10. Prokom

Cele emisji sponsorowanych:

• promocja, prestiż spółki

• pozyskać dodatkowy kapitał

• korzystne dla inwestorów amerykańskich: nabywając kwity depozytowe nabywa je wg prawa amerykańskiego, nie musi znać prawa polskiego

Publicznym obrotem papierami wartościowymi jest proponowanie nabycia lub nabywanie emitowanych w serii papierów wartościowych przy wykorzystaniu środków masowego przekazu albo w inny sposób, jeżeli propozycja skierowana jest do więcej niż 300 osób, albo do nieoznaczonego adresata.

Jeżeli podmiot chce wyemitować papiery wartościowe, to musi uzyskać zgodę Komisji Papierów Wartościowych i Giełd. Musi złożyć wniosek:

1. prospekt emisyjny

2. statut, umowę spółki, akt założycielski lub inny dokument założycielski

3. uchwałę właściwego organu o emisji i wprowadzeniu papierów wartościowych do obrotu publicznego

4. dowód opłaty ewidencyjnej

5. zaświadczenie o złożeniu papierów wartościowych do depozytu gdy wydane są w formie dokumentu

Prospekt emisyjny zawiera informacje na temat:

• celów emisji

• wielkości emisji

• potencjalnych zagrożeń

• kalkulowanych korzyści

• danych finansowych

• danych umożliwiających stwierdzenie zgodności emisji z prawem, a także rzetelności jej podstaw

Subemisja:

• inwestycyjna- oznacza umowę zawartą przez emitenta, której przedmiotem jest zobowiązanie subemitenta inwestycyjnego do nabycia na własny rachunek całości lub części papierów wartościowych oferowanych w obrocie pierwotnym lub w pierwszej ofercie publicznej, na które nie złożono zapisów w terminie ich przyjmowania

• usługowa- oznacza umowę zawartą przez emitenta, której przedmiotem jest nabycie przez subemitenta usługowego na własny rachunek całości lub części papierów wartościowych danej emisji w celu dalszego ich zbywania w obrocie pierwotnym.

Zadania Komisji Papierów Wartościowych i Giełd:

1. sprawowanie nadzoru nad przestrzeganiem reguł uczciwego obrotu i konkurencji w zakresie publicznego obrotu oraz nad zapewnieniem powszechnego dostępu do rzetelnych informacji na rynku papierów wartościowych

2. inspirowanie, organizowanie i podejmowanie działań zapewniających sprawne funkcjonowanie rynku papierów wartościowych oraz ochronę inwestorów

3. współdziałanie z innymi organami administracji państwowej, NBP oraz instytucjami i uczestnikami publicznego obrotu w zakresie kształtowania polityki gospodarczej państwa zapewniającej rozwój rynku papierów wartościowych

4. upowszechnianie wiedzy o zasadach funkcjonowania rynku papierów wartościowych

5. przygotowywanie projektów prawnych związanych z funkcjonowaniem rynku papierów wartościowych

6. podejmowanie innych działań przewidzianych przepisami prawa

• dopuszczanie papierów wartościowych do obrotu publicznego

• udzielanie zgody na otwieranie domów maklerskich

Obrót wtórny na rynku publicznym:

• obrót giełdowy

• obrót pozagiełdowy

Zarówno obrót giełdowy jak i pozagiełdowy to jest obrót regulowany.

Pierwsze notowanie na giełdzie papierów wartościowych w Warszawie odbyło się 16.04.1991 roku. Notowano akcje 5 spółek: Krosno, Exbud, Próchnik, Tonsil, Kable.

WYKŁAD 9 - 2005-04-14

Handel na giełdzie papierów wartościowych odbywa się na dwóch segmentach:

1. Na rynku podstawowym

• Dla spółek dużych i średnich

• wartość akcji musi wynosić 1mln Euro żeby się na niego dostać,

• jest tam ponad 200 spółek,

- wyróżniony subsegment:

• plus - spółka musi by jeszcze bardziej przejrzysta, np. co najmniej 2 razy w roku spotkania z inwestorami, sprawozdania nie tylko w języku polskim, do tego należy 5 spółek: ING BANK ŚLĄSKI, Bank Zachodni WBK, Mostostal Eksport, Stal Eksport, Kęty,

2. na rynku równoległym:

• notowane akcje spółek mniejszych,

• jest tu 15 spółek,

• Subsegment - prim - nie ma w nim żadnej spółki.

Podstawowe indeksy papierów wartościowych:

# WIG - warszawski indeks giełdowy, wszystkie spółki z rynku podstawowego

# WIG20 - 20 największych spółek (blue chips) z rynku podstawowego

# TECHWIG - spółki nowoczesnych technologii,

# WIR - warszawski indeks rynku równoległego,

# MIDWIG - 40 średnich spółek giełdowych,

# NIF - obejmuje akcje narodowych funduszy inwestycyjnych.

Giełda to spółka publiczna, 90% skarb państwa, w 2006 roku ma być sprywatyzowana.

Rynek pozagiełdowy tworzy jedna instytucja MTN CETO.

CETO - Centralna Tabela Ofert powstała w 1996 r z inicjatywy 40 banków i domów maklerskich. Wymyśliły one, że stworzą alternatywę dla GPW, teraz GPW jest głównym udziałowcem. Skupia się na handlu obligacjami.

W USA tak działa NASDAQ (na nim jest rynek elektroniczny), na nim obroty przekroczyły obroty na giełdzie nowojorskiej.

ITO - Indeks tabeli ofert.

Czym się kierują inwestorzy w zakupach i sprzedaży papierów wartościowych:

• analizy fundamentalne

• analiza techniczna

Analiza fundamentalna składa się z 3 obszarów:

1. Analizą otoczenia (makrosytuacja polityczna i gospodarcza, mikrosytuacja danej branży), przedmiotem analizy otoczenia są:

• Ogólne czynniki makroekonomiczne (analiza trendów i koniunktur, wielkości PKB, deficytu budżetowego, rodzaju i intensywności stosowania ograniczeń, zachęt kredytowych, podatkowych, saldo bilansu płatniczego, saldo bilansu obrotów bieżących)

• Zmienne demograficzne (stopa przyrostu naturalnego, aktywność zawodowa, skłonność do migracji, zmiany struktury zawodowej, wiekowej)

• Sytuacja w danej branży (średni zysk w branży, stopa obciążeń podatkowych, wielkość popytu i podaży danej grupy towarów)

• Analiza mająca na celu określenie miejsca danej firmy w całości branży, perspektyw rozwoju z punktu widzenia aspektów poza finansowych, analizie poddane są:

• Przedmiot działania firmy (stopień konkurencyjności)

• Słabe i mocne strony, szanse i zagrożenia w działalności formy,

• Struktura i jakość majątku,

• Jakość i efekty zarządzania,

• Stopień wykorzystania zdolności wytwórczych,

• Lokalizacja firmy,

• Sieć dystrybucji,

• Jakość i kwalifikacje kadry,

• Analiza finansowa spółki, dotyczy przede wszystkim:

• Struktury kapitałów (własność spółki, stosunek kapitałów własnych do obcych, struktura finansowa majątku)

• Zdolności do regulowania zobowiązań,

• Potrzeby i efekty wykorzystania kapitału.

Informacje niezbędne do przeprowadzenia analizy fundamentalnej, pochodzą z:

• Prasy zamieszczającej informacje gospodarcze,

• Biuletynów, informatorów, raportów przygotowywanych przez specjalistyczne instytucje (wyższe uczelnie, instytuty naukowe, firmy konsultingowe i doradcze, banki, urzędy statystyczne)

• Sprawozdania finansowe publikowane przez same spółki (bilanse, rachunki wyników, rachunki przepływów pieniężnych)

• Materiałów opracowywanych przez firmy, głownie z tzw. Raportu rocznego, oraz materiałów prezentowanych podczas konferencji prasowych organizowanych przez spółki.

• Innych źródeł (spotkania, wizyty w spółkach, rozmowy z pracownikami, seminaria, sympozja naukowe, plotki towarzyskie)

Analiza techniczna - proces studiowania aktualnych i historycznych kursów akcji, liczby przeprowadzonych transakcji oraz całej gamy wskaźników giełdowych i poza giełdowych odzwierciedlających zmiany popytu i podaży na giełdzie, w celu przewidzenia przyszłych trendów kursów giełdowych.

Analiza techniczna opiera się na następujących zasadach:

• Zmiany cen papierów wartościowych podlegają pewnym trendom,

• Trendy te (zjawiska zachodzące na giełdach) są powtarzalne, przez co na podstawie historycznej analizy zdarzeń (ruchów cen, wielkości obrotów) można przewidzieć wydarzenia przyszłe.

Czartyści - (z ang. chart to wykres) - osoby które zajmują się tą analizą techniczną.

	Analiza techniczna	Analiza fundamentalna
Podstawa oceny sytuacji	Historyczny kurs rynkowy	Zespół różnorodnych czynników ekonomicznych i pochodnych
Modelowy użytkownik	Dobry spekulator giełdowy	Duży inwestor strategiczny
Metoda	Statystyczna	Dedukcyjna
Horyzont czasowy inwestycji	Krótki	długi

WYKŁAD 10 - 2005-04-21

GŁÓWNE PRZESTĘPSTWA PRZECIWKO RYNKOWI KAPITAŁOWEMU:

Inwestorzy indywidualni i instytucjonalni:




Pośrednicy, maklerzy

Najczęstszym jest wykorzystywanie informacji wewnętrznych.

Przeciwdziałanie wykorzystaniu informacji wewnętrznych:

1. Inwestorzy, osoby fizyczne:

• Konieczność raportowania wewnątrz przedsiębiorstwa dla potrzeb komisji Papierów wartościowych wszelkich operacji kupna i sprzedaży papierów wartościowych dokonywanych przez kadrę kierowniczą danej firmy i ich rodziny.

• Przejmowanie przez firmę wszelkich zysków wynikających z obrotu ich akcjami, o ile zostały one zrealizowane z pogwałceniem przepisów o informacji zewnętrznej.

2. Banki, instytucje finansowe:

• Stworzenie w pewnych sytuacjach bariery informacyjnej pomiędzy poszczególnymi departamentami banku.

• Zakaz obrotu emisjami, które są przygotowane w ramach tego samego banku lub instytucji finansowej.

Manipulacja rynkiem:

• Dokonywanie transakcji, które maja pokazać fałszywą sytuację na rynku, fałszywy obraz rynku, tylko po to by innych inwestorów wprowadzić w błąd. Za to w Polsce grozi grzywna 5 mln zł i kara więzienia do 3 lat.

Uprzedzanie operacji:

• Umawianie się, robienie fikcyjnych operacji.

Przelewanie:

• Wtedy gdy makler zarządza naszymi pieniędzmi, gdy opłata maklera ustalana jest od obrotu, i ten makler wykonuje przelewy tylko po to by z maksymalizować swoje obroty, swoja opłatę.

INSTRUMENTY POCHODNE (DERYWATY)

Instrumenty I generacji:

• akcje

• obligacje,

Instrumenty II generacji:

• obligacje zamienne,

• obligacje z warantem,

Instrumenty III generacji:

• futures

• opcje

• swapy

Instrumenty IV generacji

• pochodne oparte o pochodne:

• swapy,

• opcje terminowe,

Instrumenty pochodne:

• cena jest uzależniona, oparta na instrumencie bazowym.

Instrumenty bazowe:

1. towarowe:

• opierają się na produktach rolnych, nośnikach energii (np. ropa, węgiel, gaz), metalach (szlachetnych i innych)

3. Finansowe:

• opierają się o akcje, indeksy akcji, finansowe oparte na stopie % np. obligacje, kurs walutowy

Mogą występować instrumenty pochodne:

1. Giełdowe:

• futures,

• opcje,

2. Pozagieldowe:

• forward,

• opcje,

• swapy,

Pierwsza giełda obrotu instrumentami pochodnymi powstała w połowie XIX wieku - 1848 rok Chicago Board of Trade (CBOT), a drugą była Chicago Mercantite Exchange (CME). Były to giełdy towarowe.

Finansowe powstały dopiero w latach siedemdziesiątych XX wieku.

W 1972 roku na giełdzie CME rozpocżeto handel Futures'ami.

W latach 70 tylko pochodne na giełdach amerykańskich, dopiero w latach 80 na innych kontynentach zaczęły powstawać giełdy pochodnych.

W Europie giełdy pochodnych to:

1. EUREX

2. EURONEXT LIFFE (w Wielkiej Brytanii) - ostatnio została przejęta przez EUREX

W Polsce:

1. W Warszawie na giełdzie papierów wartościowych.

2. Na warszawskiej giełdzie towarowej (pochodne oparte na akcjach)

WYKŁAD 11 - 2005-04-28

Instrumenty futures:

• Na indeksy akcji:

• WIG20

• TECHWIG

• MIDWIG

• Na akcje pojedynczych spółek,

Nabycie akcji wiąże się z prawami, futures nie.

Jak działa futures na Akcje:

Zawiera się je w celu zabezpieczenia czy spekulacji. Kontrakt na akcje zawiera 500 akcji. Chcąc je kupić fizycznie musimy wyłożyć pieniądze lub możemy kupić kontrakcje.

Futures - umawiamy się z giełdą że kupujemy te akcje, za jakiś czas wykupujemy, jak ich cena jest wyższa to wypłaca nam różnice (Trzeba złożyć kilka % zabezpieczenia. Jak cena spadkuje to możemy też stracić - gra na wzrost. (kupno - sprzedaż)

Jak przypuszczamy, że w przyszłości cena będzie mniejsza to umawiamy się z giełdą że sprzedajemy ten pakiet jeszcze po cenie wysokiej, a jak cena spadnie to odkupujemy (kontrakt futures) - gra na spadek (sprzedaż - kupno)

Giełda określa terminy realizacji, do tego terminu realizacji możemy z tym kontraktem futures robić co chcemy. Kiedy się kończy termin realizacji a my nie zamknęliśmy kontraktu to giełda robi to automatycznie (terminy - kończące miesiące kwartałów)

Futures na WIG20:

Możemy kupić pakiet spółek z WIG20 lub po prostu WIG20. Taka sama procedura jak wyżej.

Np.:

1800 pkt (cena kontraktu futures na WIG20)

wielkość kontraktu - 10

1800 x 10 = 18000, spekulujemy że będzie rósł.

1. kupno kontraktu po 18000

2. sprzedaż po 18200, zarabiamy 200 zł

Gramy na dwóch kontraktach 1800, spekulujemy że spadnie;

1. sprzedaż 2 po 18000

2. kupno 2 po 18200, tracimy 200 zł x 2

OPCJE

Na GPW występuje jedna opcja na WIG20.

Rodzaje opcji:

• kupna (call)

• sprzedaży (put)

Opcja call:

To transakcja w ramach której nabywca opcji ma prawo do nabycia określonego instrumentu (akcji) w określonym czasie po określonej cenie; za prawo nabycia tego instrumentu nabywca opcji płaci sprzedawcy opcji tzw. Premię.

Czy kupić czy nie kupić to zależy od ceny akcji na giełdzie?




Cena opcji - 20zł

Premia 2 zł od akcji.

Mogę kupić za 22 a jak cena na giełdzie jest 25 to sprzedaje i mam +3.

Jak za m-c na giełdzie będzie 18 to nie kupuję i tracę 2 zł a nie 4.

Sok- sprzedaż

Kok - kupno

Jeżeli sprzedawca ma nieograniczone straty musi płacić zabezpieczenie, jeśli jest określona maksymalna strata to nie musi płacić zabezpieczenia.

Opcja put;

Opcja sprzedaży to transakcja w ramach której nabywca opcji ma prawo do sprzedaży określonego instrumentu (akcji) w określonym czasie po określonej cenie. Za nabycie tego prawa nabywca opcji musi zapłacić sprzedawcy opcji tzw. Premię..




Po miesiącu ceny akcji sprzedaję do 16 zł, to zrealizuję bo mogę kupić za 16 a sprzedać za 18 zł. Wzrasta do 23, nie opłaca się nam bo byśmy stracili 5 zł, jak nie będziemy realizować to tracimy tylko 2 zł. Jak 19 - to realizujemy bo tracimy 1 zł a nie 2.

SOS sprzedaż opcji sprzedaży.

Jak by to wyglądało na WIG20:

Opcja kupna - nabywamy bo liczymy na wzrost indeksu.

Cena opcji - 1800 pkt

Wartość 18000

Premia 80 pkt = 800 zł

Jak indeks rośnie do 1900, to

19000 - 18800= 200 zł

Nie dochodzi do fizycznej wymiany, dochodzi tylko do wypłaty różnicy.




18

Wykorzystanie informacji wewnętrznych

Manipulacja rynkiem.

RYNEK KAPITAŁOWY

Uprzedzanie

operacji

Przelewanie




---