+

WYCENA PRZEDSIĘBIORSTW

Dr Piotr Bober

+

Istota wyceny przedsiębiorstwa

WYCENA

w znaczeniu

potocznym

określenie wartości lub ustalenie ceny w

walucie krajowej przede wszystkim

rzeczy, chociaż może się on odnosić

również do wartościowania zdarzeń

zwłaszcza o charakterze gospodarczym.

w literaturze

przedmiotu

ma różną treść i pojemność, co zależy

przede wszystkim od przedmiotu, celu i

zakresu wyceny. Można wyceniać

(wartościować) pracę, zapasy materiałów,

produkcję w toku. Termin o tej samej

nazwie stosuje się również do

przedsiębiorstwa jako całości oraz majątku

rzeczowego i finansowego

przedsiębiorstwa, który ma swoje

odzwierciedlenie w bilansie.

2

+

Istota wyceny przedsiębiorstwa

Cena

transakcyjna

(cena nabycia)

Cena kompromisu

(umowa kupna-

sprzedaży)

3

+

Istota wyceny przedsiębiorstwa

Wycena

przedsiębiorstwa

Wycena majątku

przedsiębiorstwa

4

+

Istota wyceny przedsiębiorstwa

Przedsiębiorstwo obejmuje:

1.

rzeczowe i finansowe składniki majątku (np. budynki,
budowle, maszyny i urządzenia, gotówkę na rachunkach
bankowych),

2.

pracowników o ściśle określonych kwalifikacjach i

umiejętnościach,

określoną

strukturę

organizacyjną,

reputację na rynku, powiązania z otoczeniem, warunki
kredytowania, sieć dostawców i odbiorców, powiązania
kooperacyjne, system informacji, markę produktów i usług

5

+

Istota wyceny przedsiębiorstwa

„Wartość firmy stanowi różnicę między ceną nabycia określonej
jednostki lub zorganizowanej jej części a niższą od niej wartością

rynkową składników majątkowych jednostki lub zorganizowanej jej

części.

Wartość firmy jest elementem aktywów przedsiębiorstwa (wartości
niematerialnych i prawnych) i tym samym w sposób zasadniczy różni

się od pojęcia „wartość przedsiębiorstwa".

6

+

Istota wyceny przedsiębiorstwa

W literaturze przedmiotu dość powszechnie o nazwie wartości
przedsiębiorstwa decyduje nazwa metody, którą zastosowano do
oszacowania jego wartości.

Przyjmując to kryterium, można wyróżnić:



wartość księgową,



wartość odtworzeniową,



wartość likwidacyjną,



wartość ekonomiczną,



wartość rynkową.

7

+

Istota wyceny przedsiębiorstwa

Wartość księgowa

- jest wartością, która wynika z urządzeń księgowych,

zwłaszcza bilansu i ksiąg rachunkowych.

Wartość odtworzeniową

- stanowi sumę nakładów w momencie wyceny, których

poniesienie jest niezbędne do odtworzenia zdolności produkcyjnej
wycenianego przedsiębiorstwa w jego identycznym kształcie.

8

+

Istota wyceny przedsiębiorstwa

Wartość likwidacyjna

- określana jest przez sumę cen upłynnienia składników majątkowych

możliwych do uzyskania po pomniejszeniu o koszty likwidacji.

Wartość ekonomiczna przedsiębiorstwa,

-

nazywana

również

wartością

dochodową

stanowi

sumę

zdyskontowanych przepływów pieniężnych netto w danym okresie i
zdyskontowanej wartości kwoty końcowej lub wartości rezydualnej. Wartość
ekonomiczna

przedsiębiorstwa jest sumą korzyści, które kupujący

przedsiębiorstwo może uzyskać. Dla nabywcy dochód z posiadania

przedsiębiorstwa zawiera dwie zasadnicze części. Jest to dochód, jaki
uzyskuje on z tytułu prowadzenia działalności gospodarczej, oraz dochód,

który może on zrealizować z tytułu posiadania prawa własności w
wypadku, gdy zechce sprzedać to prawo, rezygnując z prowadzenia

działalności gospodarczej.

9

+

Istota wyceny przedsiębiorstwa

Wartość rynkowa przedsiębiorstwa

- pojmowana jest natomiast jako skutek działania prawa wartości, który

ujawnia się pod wpływem gry rynkowej. Ukształtowana wartość rynkowa
przedsiębiorstwa stanowi sumę wartości rynkowej wszystkich akcji na dany
moment.

Tak rozumiana wartość rynkowa przedsiębiorstwa, która kształtuje się pod
wpływem popytu

i podaży na akcje konkretnej spółki stanowić może

podstawę do wyceny innych przedsiębiorstw pod warunkiem zachowania
porównywalności i ostrożności w przyjmowaniu podstawowych wskaźników
giełdowych.

10

+

Istota wyceny przedsiębiorstwa

Wartość przedsiębiorstwa:



suma wartości księgowej (wartość aktywów netto przedsiębiorstwa = aktywa i

zadłużenie),



wartości kapitału zewnętrznego – w postaci relacji z klientami, dostawcami
(kontrakty, umowy o współpracy, programy lojalnościowe itp.), akcjonariuszami

(„siła akcjonariatu”, zadowolenie akcjonariuszy) oraz wizerunku i marki



wartości kapitału wewnętrznego (struktura organizacyjna, wydajność procesów,

wdrożone nowe rozwiązania technologiczne, stopień realizacji strategii, przewaga
konkurencyjna, sposób zarządzania zasobami w firmie)



wartości zasobów ludzkich (kreatywność pracowników, wydajność personelu,
sprawny zarząd i pozostała kadra menedżerska

11

+

Istota wyceny przedsiębiorstwa

Aby wycena właściwie służyła określeniu wartości przedsiębiorstwa, a ta ostatnia
mogła być przedmiotem transakcji handlowych, muszą być spełnione przynajmniej
następujące warunki:

1.

musi istnieć i funkcjonować w miarę stabilny i rozwinięty rynek, na którym
przedsiębiorstwo może być przedmiotem transakcji handlowych;

2.

cena w negocjacjach handlowych kształtuje się pod wpływem ekonomicznych
interesów stron negocjacji, opartych na rachunku ekonomicznym korzyści
biorących udział w negocjacjach;

3.

cena nabycia przedsiębiorstwa jest rzeczywistą ceną rynkową w dacie dojścia
do skutku transakcji;

4.

oferowana na rynku cena przedsiębiorstwa powinna zależeć od metod
wartościowania i znajdować się w widełkach dolnej i górnej granicy
oszacowanej wartości za pomocą przyjętych metod wyceny.

12

+

Istota wyceny przedsiębiorstwa

Do zasadniczych wyznaczników wartości przedsiębiorstwa zalicza się między

innymi:

1)

sytuację ekonomiczno-finansową charakteryzowaną poziomem osiąganych
wyników, poziomem i strukturą majątku oraz poziomem wskaźników
efektywności gospodarowania;

2)

stan i poziom techniczno-technologiczny majątku produkcyjnego oraz posiadane
know-how w tym zakresie;

3)

strategię rozwoju przedsiębiorstwa w powiązaniu z atrakcyjnością branży, sektora
i rynku;

4)

mocne i słabe strony lokalizacji przedsiębiorstwa;

13

+

Istota wyceny przedsiębiorstwa

5)

jakość i stabilność załogi przedsiębiorstwa oraz jego kadry zarządczej;

6)

cały system zarządzania, organizacja przedsiębiorstwa, system informacji i
kontroli;

7)

pozycję marketingową i udział w rynku, markę i tradycje firmy oraz produkty
przedsiębiorstwa;

8)

wielkość i strukturę przedsiębiorstwa oraz udziały w innych podmiotach
gospodarczych, wypłacalność i warunki kredytowe;

9)

warunki zewnętrzne niezależne od przedsiębiorstwa, takie jak: sytuację
społeczno-polityczną i gospodarczą kraju, rozwój rynku kapitałowego,
uwarunkowania zewnętrzne kraju o charakterze polityczno-gospodarczym.

14

+

Przesłanki, zakres i funkcje wyceny

W wycenie na szczególną uwagę zasługuje określenie wartości aportów.

Do wkładów tych poza przedsiębiorstwem, co jest oczywiste, można zaliczyć:

1.

prawo do użytkowania wieczystego oraz ograniczone prawo rzeczowe w postaci
użytkowania;

2.

nieruchomości, środki trwałe zaliczane do środków ruchomych oraz zapasy
materiałów, półfabrykatów, produkcji w toku, wyrobów gotowych i towarów;

3.

wierzytelności bezsporne i zarazem windykowalne oraz wierzytelności przysługujące
wspólnikowi od spółki, a także weksel własny in blanco z poręczeniem wekslowym;

4.

inne prawa majątkowe a między innymi: prawa patentowe, licencje, prawa do znaku
towarowego, wynalazki i wzory użytkowe z potwierdzoną zdolnością patentową i
wykazane w §stosownym rejestrze, know-how w zakresie techniki, technologii i
szeroko rozumianej organizacji, prawa autorskie, klientelę oraz prawa względne, np.
najem.

15

+

Przesłanki, zakres i funkcje wyceny

Do najbardziej znanej w Polsce klasyfikacji przesłanek wyceny przedsiębiorstwa
można zaliczyć klasyfikację zaproponowaną przez M. Kufla. Wyróżnia on cztery
grupy potrzeb, dla których wycena przedsiębiorstwa powinna być wykonana. Są to:

1.

przesłanki wynikające ze zmian własnościowych, np.: kupno-sprzedaż
przedsiębiorstwa, jego części lub udziału w kapitale zakładowym, wystąpienie
lub wyłączenie udziałowców z przedsiębiorstwa zorganizowanego w formie
spółki;

16

+

Przesłanki, zakres i funkcje wyceny

2.

przesłanki

wynikające

z

przekształceń

strukturalnych,

częściowo

związanych ze zmianami własnościowymi, do których zalicza: przyjęcie
nowych udziałowców do spółki prowadzącej przedsiębiorstwo, wniesienie
całego przedsiębiorstwa lub jego części jako aportu do kapitału zakładowego
spółki, fuzje lub przejęcia przedsiębiorstwa, podział przedsiębiorstwa,
przekazanie lub zwrot przedsiębiorstwa do i z dzierżawy, likwidację
przedsiębiorstwa, analizę ekonomiczną przedsiębiorstwa w zakresie zmian
strukturalnych;

17

+

Przesłanki, zakres i funkcje wyceny

3.

przesłanki wynikające z konieczności dokonania rozliczeń z urzędem
skarbowym (podatkowym), np.: wymiar podatku od spadku, darowizny
przedsiębiorstwa, jego części lub udziału w kapitale zakładowym, wymiar podatku
dochodowego, pomiar opłaty skarbowej od transakcji, których przedmiotem jest
przedsiębiorstwo, jego część lub udział w kapitale zakładowym;

4.

pozostałe przesłanki wynikające, np. z konieczności ubezpieczenia majątku
przedsiębiorstwa, prezentacji w bilansie udziałów w innych podmiotach
gospodarczych, kontroli kapitału własnego i jego zaangażowania.

18

+

Przesłanki, zakres i funkcje wyceny

Zadania wyceny można odczytywać w sposób syntetyczny poprzez
korzyści, których przysparza ona stronom różnorodnych transakcji
handlowych. Korzyści, jakie wycena może przysporzyć sprzedawcy
przedsiębiorstwa, mogą wynikać z:

1.

możliwości określenia przedziału, w którym znajduje się obecna wartość
przedsiębiorstwa;

2.

informacji, czy poszczególne wyznaczniki wartości przedsiębiorstwa
działają przyspieszająco czy też uszczuplają wartość przedsiębiorstwa;

3.

poprawnego ustalenia ceny;

4.

umożliwienia podjęcia decyzji o sprzedaży, utrzymania lub likwidacji
przedsiębiorstwa;

5.

wzbogacenia argumentacji w ewentualnych negocjacjach.

19

+

Przesłanki, zakres i funkcje wyceny

Klasyfikacja funkcji wyceny przedsiębiorstwa, podobnie jak klasyfikacja
przesłanek wyceny, może być rozpatrywana na różnych poziomach
uogólnienia.

Funkcje wyceny wynikają przede wszystkim z samej istoty wyceny. Można
wyróżnić następujące funkcje:

1.

informacyjna

2.

doradczą (decyzyjną),

3.

argumentacyjną (uzasadniającą),

4.

mediacyjną (pośredniczącą)

5.

komunikacyjną.

20

+

Przesłanki, zakres i funkcje wyceny

Funkcja informacyjna

- umożliwia ustalenie rzeczywistej wartości ekonomicznej danego

przedsiębiorstwa dla kupującego i sprzedającego.

Funkcja argumentacyjna

- umożliwia wzmocnienie argumentacji w negocjacjach cenowych,

dostarczając mocnego uzasadnienia ekonomicznego.

21

+

Przesłanki, zakres i funkcje wyceny

Funkcja doradcza

-

jest

przygotowanie

niezbędnych

informacji

o

wartości

przedsiębiorstwa w celu podjęcia określonych decyzji. Do takich informacji
zalicza się przede wszystkim:

1.

dolną granicę ceny sprzedaży przedsiębiorstwa, wyznaczaną najczęściej
przez jego wartość likwidacyjną;

2.

górną granicę ceny nabycia przedsiębiorstwa, która jest określana jedną z
metod dochodowych wyceny lub jego wartością odtworzeniową;

3.

minimalną wartość udziału w kapitale zakładowym, opartą z reguły na
wartości księgowej aktywów.

22

+

Przesłanki, zakres i funkcje wyceny

Funkcja mediacyjna

- zgodnie ze swoją nazwą ma na celu znalezienie w trakcie negocjacji

takiej ceny, którą będą mogły zaakceptować uczestnicy transakcji.

Jak niemal we wszystkich negocjacjach, realizacja tej funkcji wymaga

zidentyfikowania i oceny punktów spornych. Mogą one dotyczyć w
najgorszym wypadku wszystkich wyznaczników wartości przedsiębiorstwa.
Identyfikacja tych punktów otwiera drogę mediacjom mającym na często
zespół wyceniający przejmuje rolę eksperta i proponuje rozwiązania, które w
efekcie przy akceptacji stron prowadzą do określenia zadowalającej ich ceny.

23

+

Przesłanki, zakres i funkcje wyceny

Funkcja komunikacyjna

- wartość przedsiębiorstwa stanowi miernik ekonomiczny, który

umożliwia otoczeniu ocenę przedsiębiorstwa, w szczególności jego wyników.

Informacja taka może być przydatna dla podmiotów zainteresowanych

fuzją lub przejęciem wycenianego przedsiębiorstwa. Równocześnie
oszacowana wartość przedsiębiorstwa może stanowić punkt odniesienia dla
przewidywanych lub dokonywanych innych wycen, lecz porównywalnych
przedsiębiorstw. Z dobrodziejstwa tej funkcji korzystają zazwyczaj
użytkownicy zewnętrzni.

24

+

Klasyfikacja metod wyceny

W państwach o rozwiniętej gospodarce rynkowej, teoria i praktyka
gospodarcza

wypracowały i zweryfikowały liczną grupę metod

szacowania wartości przedsiębiorstwa i poszczególnych składników jego
majątku.

W praktyce metody wyceny charakteryzują trzy podejścia, to jest:

1.

dochodowe (earning approach),

2.

majątkowe (asset-based approach)

3.

rynkowe (market approach).

25

+

Klasyfikacja metod wyceny

Podejście dochodowe

-oparte jest na założeniu, że przedsiębiorstwo jest tyle warte, ile

wynosi jego zysk netto przez n lat. Do metod opartych na tym podejściu
zalicza się:

1.

metodę relacji cen do dochodów (proce-earning ratio),

2.

metodę wartości zaktualizowanej netto (present value),

3.

metodę kapitalizacji znormalizowanych zysków (capitalization of
normalized earnings),

4.

metody oparte na przepływie środków pieniężnych (cash-flow).

26

+

Klasyfikacja metod wyceny

Przyjmując jako podstawę wartość majątku przedsiębiorstwa, akcentuje się
założenie, iż wartość przedsiębiorstwa określa przede wszystkim wartość jego
majątku rzeczowego i finansowego.

U podstaw tego założenia jest przekonanie, że poza majątkiem „dotykalnym"
(tangible) reszty aktywów przedsiębiorstwa nie można zmierzyć, przeto są one
pomijane.

W tym podejściu wyróżnia się zatem:

1.

metodę wartości księgowej (book value),

2.

metodę kosztów odtworzenia (replacement cost),

3.

metodę wartości likwidacyjnej (break-up value).

27

+

Klasyfikacja metod wyceny

W podejściu rynkowym

- szacowanie wartości przedsiębiorstwa dokonuje się za pomocą

mnożników, które ustala się na podstawie obserwacji i oceny wieloletniej
praktyki, a zmienianych w wyniku wahań koniunkturalnych. To podejście jest
możliwe wówczas, gdy istnieje rynek kapitałowy, w tym kupna i sprzedaży
przedsiębiorstw, obejmujący powtarzalne i porównywalne ze sobą oferty i
transakcje.

28

+

Klasyfikacja metod wyceny

Szczegółowa klasyfikacja metod wyceny wyróżnia:

1.

metodę historyczną, nazywaną również metodą księgową, nominalną,

inicjalną lub klasyczną (book value method);

2.

metodę ogólnej siły nabywczej pieniądza (general purchasing power
method lub constant value method);

3.

metodę wartości bieżącej (current value method), która stosowana jest w

dwóch odmianach, a mianowicie:

a)

dochodowej

(income

based)

nazywanej

inaczej

metodą

ekonomiczną (economic value, present value lub expected value),

b)

opartej na wycenie składników majątku (assets based), nazywanej

również metodą ustalania wartości substancji majątkowej za pomocą
cen sprzedaży netto nazywanej również cenami realizacji netto,
cenami upłynnienia lub likwidacji (net realisable value, liąuidity
value lub break-up value) lub kosztów odtworzenia (replacement
costs);

29

+

Klasyfikacja metod wyceny

4.

metody mieszane, do których zalicza się:

a)

metodę średniej wartości (tzw. metoda berlińska), nazywaną
również metodą Schmalenbacha,

b)

metodę kapitalizacji zysku dodatkowego;

5.

metodę notowań rynku kapitałowego (market multiple method).

30

+

Klasyfikacja metod wyceny

W

związku z przedstawioną klasyfikacją sugeruje się uwzględnianie

następujących uwag,



po pierwsze: każda z przytoczonych metod ma kilka nazw stosowanych
zamiennie;



po drugie: poszczególnym grupom metod lub pojedynczym metodom
przypisano jedną nazwę w języku polskim;



po trzecie: stosując metody, w których wykorzystuje się dane o majątku
przedsiębiorstwa, jego stanie i wielkości, niezbędna jest jego weryfikacja
przeprowadzona na podstawie spisów z natury lub uzgodnienia z
kontrahentami w wypadku rozrachunków.

31

+

Klasyfikacja metod wyceny

Przy ocenie wartości przedsiębiorstwa należy zastosować minimum dwie z
pięciu metod:



metodę wartości księgowej aktywów netto,



metodę wartości odtworzeniowej,



metodę wartości likwidacyjnej,



metodę mnożnika zysku,



metodę zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF).

32

Klasyfikacja metod wyceny

METODY

WYCENY

Oparte na wycenie

aktywów

(assets based methods)

Dochodowe

(income approach)

Mieszane

33

+

Analiza ekonomiczna

Repetytorium

Dr Piotr Bober

+

Podstawy teoretyczno - metodyczne analizy
ekonomicznej



Rola i znaczenie analizy ekonomicznej



Pojęcie i zadania analizy ekonomicznej



Przedmiot i rodzaje analizy



Etapy metodyczne analizy

35

+

Źródła informacji analitycznych



Systemy ewidencyjne w rachunkowości



Ocena danych bilansowych



Wewnętrzna sprawozdawczość finansowa

36

+

Wstępna ocena podmiotu gospodarczego



Zasady obliczania struktury i dynamiki



Ocena danych bilansowych



Ocena informacji z rachunku wyników

37

+

Analiza gospodarowania środkami trwałymi



Analiza gospodarowania, produktywności środków trwałych



Analiza ilościowych i jakościowych zmian w ŚT



Analiza postępu technicznego w dziedzinie wyposażenia
przedsiębiorstwa w ŚT



Analiza wykorzystania maszyn i urządzeń



Analiza wpływu gospodarowania środkami trwałymi na wyniki
ekonomiczne podmiotu gospodarczego

38

+

Analiza rentowności przedsiębiorstwa



Analiza WF



Analiza układów strukturalnych wskaźników rentowności

39

+

Analiza działalności marketingowej przedsiębiorstwa



Cele i zakres analizy działalności marketingowej



Analiza produktu w ocenie zdolności zaspokajania potrzeb rynku



Analiza cen i stopy zysku ze sprzedażny produktów

40

+

Analiza gospodarowania czynnikiem ludzkim



Pojęcie i klasyfikacja zatrudnienia w przedsiębiorstwie



Analiza dynamiki i struktury zatrudnienia według rodzaju
działalności przedsiębiorstwa



Analiza klasyfikacji zawodowych pracowników



Analiza ruchu pracowników



Analiza wydajności pracy



Analiza wynagrodzeń

41

+

Analiza produkcji przedsiębiorstwa przemysłowego



Analiza struktury asortymentowej produkcji



Analiza rytmiczności produkcji



Analiza jakości i odnowienia produkcji

42

+

Analiza gospodarowania materiałami



Istota i zadania gospodarowania materiałami



Analiza materiałochłonności produkcji i zużycia materiałów



Analiza zaopatrzenia materiałowego



Analiza zapasów materiałowych

43

+

Analiza wartości przedsiębiorstwa



Wartość przedsiębiorstwa i jego determinanty



Wycena majątku a wycena przedsiębiorstwa

44