Rozdział 1

 

Formy handlu 

zagranicznego 

 

 

 

 
 
 

1.1  Podstawowe formy handlu zagranicznego 

1.1.1  Import 

1.1.2  Eksport 

1.1.3  Handel tranzytowy 

1.2. Formy handlu zagranicznego na rynkach niezorganizowanych 

1.2.1   Szczególne formy handlu zagranicznego 

1.2.1.1  Obrót reparacyjny i uszlachetniajcy 

1.2.1.2  Obrót licencjami i know-how 

1.2.1.3  Franchising 

1.2.1.4  Leasing 

1.2.1.5  Inwestycje zagraniczne 

1.2.1.6  Obrót projektami inwestycyjnymi 

1.2.1.7  Inne transakcje w handlu zagranicznym 

1.3  Formy handlu zagranicznego na rynkach zorganizowanych 

1.3.1   Targi 

1.3.2   Przetargi 

1.3.3   Aukcje 

1.3.4   Giełdy towarowe 

Działalno  handlow  wykraczaj c  poza granice pa stw spotka  mo na ju  w staro ytno ci. 

Pierwotnie działalno  ta oparta była o wymian  towarow . Pó niej zacz ły towarzyszy  jej 

przepływy pieni ne. Dopiero okres po 1492r. wraz z odkryciami geograficznymi i pó niejsz  

rewolucj  przemysłow  przyniósł znacz cy rozwój stosunków handlowych. Zazwyczaj pod 

poj ciem handlu zagranicznego rozumiano wła nie wymian  towarow  lub przepływ usług. 

Bogactwo form utrzymywania kontaktów gospodarczych z zagranic , jakie wyst puje 

współcze nie pozwala na istotne rozszerzenie tej definicji. J. Rymarczyk zaproponował 

definicj , która pod poj ciem handlu zagranicznego rozumie wszelkie rodzaje działalno ci 

zwi zane z utrzymywaniem stosunków gospodarczych z zagranic

1

. 

Handel zagraniczny dokonywany jest na 

rynkach zorganizowanych, gdzie transakcje 

dokonywane s  w okre lonym stałym miejscu i czasie. Wówczas te   ci le okre lona jest 

formuła transakcji. Gdy warunki te nie s  spełnione mówi  mo na o 

rynkach 

niezorganizowanych

2

. 

 

1.1. Podstawowe formy handlu zagranicznego 

 

Handel zagraniczny jest wynikiem mi dzynarodowego podziału pracy. Przygl daj c si  

strukturze obrotów handlowych z zagranic  wydzieli  mo na trzy podstawowe formy handlu 

zagranicznego wyst puj ce zarówno na rynkach niezorganizowanych, jak i zorganizowanych. 

S  to:  

–  import 
–  eksport 
–  handel tranzytowy. 

1.1.1. Import 

Import sprowadza si  do zakupu od zagranicznych partnerów produktów ró nego rodzaju. 

Mog  to by  zarówno towary, jak i usługi. Mo na wymieni  przynajmniej trzy podstawowe 

przyczyny, dla których pa stwa sprowadzaj  obce produkty. Wynika  to mo e z: 

–  trwałego, b d  przej ciowego braku towarów, 
–  zasady  kosztów  wzgl dnych  i podstawowej  zasady  racjonalnego  gospodarowania  w skali 

mi dzynarodowej, 

–  celu, jakim jest zaspokojenie zró nicowanych  ycze  i potrzeb konsumentów

3

.  

W zale no ci od ilo ci podmiotów bior cych udział w wymianie mo emy mówi  o 

imporcie 

bezpo rednim i po rednim. Ten pierwszy realizowany jest bez udziału po redników. Je eli 

ci ostatni bior  udział w przygotowaniu transakcji, zajmuj  si  transportem lub w inny sposób 

uczestnicz  w transakcji importowej, to mamy wówczas do czynienia z 

importem 

po rednim. Obie formy maj  swoje zalety i wady. Za główn  zalet  importu bezpo redniego 

nale y uzna  bezpo redni kontakt z dostawc . Zwi ksza to bezpiecze stwo dostaw i pozwala 

obu partnerom handlowym lepiej pozna  ich potrzeby. Natomiast do głównych wad 

nale ałoby zaliczy : 

–  wi ksze ryzyko transportowe, 
–  ryzyko utraty towaru,  
–  ryzyko prawidłowego ubezpieczenia, 
–  co mo e najwa niejsze zwi kszone zaanga owanie kapitałowe. 

1.1.2 Eksport 

Eksport to wywóz za granic  towarów gotowych pochodzenia krajowego lub w znacznym 

stopniu przetworzonych w kraju, w celu ich sprzeda y oraz  wiadczenie usług 

cudzoziemcom

4

. Analogicznie do importu, eksport mo e wynika  z: 

–  trwałego lub czasowego dysponowania okre lonymi produktami przy równoczesnym braku tych 

towarów na innych rynkach, 

–  wykorzystania  przewagi  rozwojowej  i technologicznej  pozwalaj cej  dany  produkt  wytwarza  

taniej ni  ma to miejsce na rynkach zagranicznych, 

–  potrzeby zaspokojenia zró nicowanego popytu zagranicznego

5

. 

W zale no ci od ilo ci podmiotów zaanga owanych w transakcj  eksportow ; eksport 

dzielimy na 

bezpo redni i po redni. Bezpo redni odbywa si  bez udziału osób trzecich, 

po redni z pomoc  po redników. 

Eksport bezpo redni, który dotyczy przede wszystkim 

dóbr inwestycyjnych, pozwala lepiej pozna  partnera handlowego, dostosowa  produkty do 

wymaga  panuj cych na jego rynku. Przyczynia si  do zwi kszenia bezpiecze stwa obrotu. 

Wymaga jednak wi kszego zaanga owania kapitału własnego (reklama, promocja, akwizycja, 

posiadanie własnych magazynów wysyłkowych, zorganizowanie serwisu i magazynu cz ci 

zamiennych w kraju, do którego maj  trafi  jego produkty itp.), posiadania przynajmniej 

podstawowej wiedzy na temat rynku docelowego, zorganizowania transportu, ubezpieczenia 

towarów

6

. W dłu szym okresie czasu eksport bezpo redni mo e jednak charakteryzowa  si  

ni szymi kosztami (brak podziału zysku z po rednikiem). Z kolei do wad 

eksportu 

po redniego zaliczy  mo na:  

  brak  bezpo redniego  kontaktu  z klientem,  co  uniemo liwia  lepsze  dostosowanie  oferty 

eksportowej do jego potrzeb, 

  brak  pewno ci,  a co  za  tym  idzie  stabilizacji  struktury  eksportu  i utrudnienia  w planowaniu 

działa  na rynkach zagranicznych, 

  utrudniony dost p do reguł panuj cych na rynku kraju siedziby naszego klienta

7

. 

Z kolei, jako jego zalety, wskaza  nale y to,  e eksporter: 

  nie ponosi pełnego ryzyka działalno ci na rynku eksportowym, 
  na wst pie nie musi posiada  pełnej wiedzy na temat rynku, na którym chce działa , 
  nie musi samodzielnie ponosi  kosztów akwizycji i reklamy, 
  nie musi posiada  własnego działu eksportu, czy magazynu wysyłkowego, 
  nie musi równie  dysponowa  serwisem i magazynem cz ci zamiennych w kraju eksportu. 

Poniewa  

eksport po redni nie wymaga finansowania długoterminowego, nie obci a, wi c 

w sposób znacz cy kapitałów eksportera poprzez zwi kszenie zaanga owania, co nie 

pozostaje bez wpływu na ryzyko kredytowe

8

. 

1.1.3 Handel tranzytowy 

Handel tranzytowy to trzecia podstawowa forma handlu zagranicznego na rynkach 

niezorganizowanych. Dotyczy on tylko obrotu towarowego i sprowadza si  do tego,  e 

wymiana nie jest dokonywana bezpo rednio pomi dzy eksporterem w kraju wytworzenia 

a importerem w kraju odbiorcy, lecz odbywa si  za po rednictwem firmy tranzytowej 

z siedzib  w kraju trzecim

9

. Ze wzgl du na zakres geograficzny działania firmy tranzytowej, 

rozró niamy 

handel tranzytowy aktywny i pasywny. Z handlem tranzytowym aktywnym 

mamy do czynienia wówczas, gdy firma krajowa maj ca siedzib  w kraju C po redniczy 

w handlu pomi dzy krajami A i B; z 

pasywnym wówczas, gdy firma zagraniczna działaj ca 

na rynku krajowym C po redniczy pomi dzy B i C. (rys.1). 

 
Przykład 1

 

Firma z Hiszpanii eksportuje wino do Polski. W transakcji po redniczy przedsi biorstwo 
holenderskie  z siedzib   w Amsterdamie.  Je eli  nie  posiada  ono  swojej  placówki  ani 
w Polsce,  ani  w Hiszpanii  to  b dziemy  mieli  do  czynienia  z handlem  tranzytowym 
aktywnym.  Gdyby  jednak,  obok  siedziby  w Amsterdamie,  firma  ta  posiadała  na 
przykład  biuro  w Krakowie  lub  w Barcelonie  a wi c  działałaby  na  którym   z tych 
rynków, to wtedy mieliby my do czynienia z handlem tranzytowym pasywnym.  

 

Rysunek 1. Schemat tranzytu aktywnego i pasywnego. 

Tranzyt aktywny

 

 

Tranzyt pasywny

 

 

* umiejscowienie postaci oznacza rynek działania po rednika 

ródło: Opracowanie własne 

 

Firma tranzytowa obok przygotowania transakcji mo e bra  udział równie  w jej realizacji. 

Je eli towar od eksportera trafia do firmy tranzytowej i dopiero pó niej do importera to 

mówimy o tranzycie zło onym (po rednim). Tranzyt bezpo redni wyst puje wówczas, gdy 

firma tranzytowa nie bierze udziału w obrocie towarowym, tzn. firma ta nie uczestniczy 

w akcie przekazania towaru kontraktowego stronom transakcji (rys. 2). 

Rysunek 2. Tranzyt po redni i bezpo redni. 

 

ródło: Opracowanie autora 

Zupełnie nowe miejsce w  wiatowym obrocie gospodarczym zaj ł w ostatnich latach obrót 

usługami. Wi za  to nale y ze szczególnym miejscem, jakie ju  od ko ca lat 60-tych zajmuje 

szeroko definiowany sektor usług w gospodarkach krajów wysokorozwini tych. Pod koniec lat 

osiemdziesi tych szczególnego rozwoju doznał obrót niektórymi rodzajami usług. 

W szczególno ci nale ałoby wskaza  takie, jak: 

1.  obsługa danych, 
2.  zarz dzanie systemami ochrony zdrowia, 
3.  obsługa  finansowania  projektów  inwestycyjnych  o wysokiej  stopie  ryzyka  (venture  capital 

financing), 

4.  wysokiej klasy usługi bankowo ci inwestycyjnej, głównie zarz dzanie aktywami, 
5.  rozrywka – produkcja muzyczna, filmowa, telewizyjna itp., 
6.  ubezpieczenia na  ycie,  
7.  consulting, 
8.  franchising, 
9.  usługi turystyczne, 
10. usługi biznesowe, reklama, rachunkowo , itd.

10

 

 

1.2 Formy handlu zagranicznego na rynkach niezorganizowanych 

Znacz ca wi kszo  operacji w handlu zagranicznym realizowanych jest w sposób swobodny, gdzie 
strony bez jakichkolwiek ogranicze  kształtuj  mniej lub bardziej trwałe relacje handlowe. Nie s  
one  ograniczane  miejscem  zawierania  transakcji,  stałymi  regułami  (poza  kontraktem  i  prawem 
pa stwowym)  czy  innymi  formami  uregulowania  tych  transakcji.  Najpro ciej  mówi c,  je li 
odpowied  na nast puj ce pytania:  
 - Czy jest stałe miejsce transakcji? 
 - Czy jest stały (okre lony) czas zawierania transakcji? 
 - Czy istniej  stałe zwi zane z miejscem transakcji uregulowania sposobu zawierania transakcji?  

jest  negatywna  to  transakcje  zawierane  s   na  rynku  niezorganizowanym.  Niezale nie  od  tego  czy 
wykorzystywane s , czy te  nie, umowy o charakterze adhezyjnym. Poniewa  istniej  specyficzne 
umowy  stoj ce  u  podstaw  takich  transakcji,  mo na  te   wskaza   grup   specyficznych  transakcji 
zawieranych równie  w obrocie mi dzynarodowym na rynkach niezorganizowanych. Nale y jednak 
podkre li ,  e  w  ramach  regulacji  ogólnych,  którym  poddane  s   opisane  ni ej  transakcje,  strony 
maja pełn  swobod  ich kształtowania.  

1.2.1 Szczególne formy handlu zagranicznego

11

 

Obok form podstawowych istniej  tak e transakcje zaliczane do szczególnych form handlu 

zagranicznego. Zalicza  do nich b dziemy: 

–  obrót reparacyjny, 
–  obrót uszlachetniaj cy, 
–  obrót licencjami i know – how, 
–  franchising, 
–  leasing, 
–  inwestycje bezpo rednie, 
–  obrót projektami inwestycyjnymi, 
–  transakcje wi zane, 
–  transakcje kompensacyjne, 
–  transakcje barterowe oraz inne pokrewne. 

1.2.1.1 Obrót reparacyjny i uszlachetniaj cy 

Obrót reparacyjny (z punktu widzenia kraju wysyłaj cego) polega na wysłaniu za granic  

uszkodzonych przedmiotów b d  urz dze  w celu ich naprawy (

obrót pasywny) albo 

przyj ciu takich przedmiotów z zagranicy w celu dokonania ich naprawy i odesłania 

ponownie do wła ciciela (

obrót  aktywny)

12

. Wykorzystywanie obrotu reparacyjnego mo e 

by  podyktowane ni szymi kosztami wykonania takiej usługi w innym pa stwie lub tym,  e 

na przykład eksporter nie posiada stacji serwisowych i magazynów cz ci zamiennych na 

terytorium kraju, do którego sprzedał swoje produkty. W celu ich naprawy musz  one zosta  

sprowadzone ponownie do kraju eksportera. 

Obrót uszlachetniaj cy jest to odpłatny przerób towarów otrzymanych w tym celu czasowo 

z zagranicy lub wysłanych za granic . Warunkiem obrotu uszlachetniaj cego jest, aby 

przerabiany towar pozostawał przez cały czas własno ci  wysyłaj cego i jemu był zwrócony 

lub wysłany na jego  yczenie do kraju trzeciego

13

. Celem takiego obrotu jest podniesienie 

warto ci towaru poprzez wykonanie kolejnej czynno ci produkcyjnej.  

 

Przykład 2 

 

Jedna z du ych japo skich firm elektronicznych do budowy nowoczesnego urz dzenia 
elektroniki  profesjonalnej  wymaga  zabudowy  wysoce  wyspecjalizowanego  układu 
scalonego. Takie układy zabudowuje si  na Tajwanie. St d wyprodukowan  w Japonii 
płytk   krzemow   wysyła  si   na  Tajwan.  Tam  dokonuje  si   zabudowy  na  niej  układu 
scalonego i odsyła do monta u w Japonii. 

Ze wzgl du na umiejscowienie danego kraju w procesie produkcyjnym obrót uszlachetniaj cy 

mo emy podzieli  na: 

– 

aktywny – wtedy, gdy dany kraj przyjmuje produkt do uszlachetnienia (wykonania 

kolejnego etapu procesu produkcyjnego), 

– 

pasywny – wtedy, gdy dany kraj wysyła produkt do uszlachetnienia (rys.3).  

W naszym przykładzie dla Japonii b dzie to pasywny obrót uszlachetniaj cy, podczas gdy dla 

Tajwanu aktywny. 

Rysunek 3. Obrót uszlachetniaj cy aktywny i pasywny 

 

ródło: Opracowanie autora 

1.2.1.2 Obrót licencjami i know – how  

W drugiej połowie XX wieku szczególnego znaczenia nabrał obrót my l  naukowo –

 techniczn . Jednym z elementów tego obrotu s  

umowy licencyjne. S  to umowy, na 

mocy, których wła ciciel patentów, wzorów u ytkowych, wzorów przemysłowych oraz 

znaków towarowych (

licencjodawca) udziela innej osobie (licencjobiorcy) upowa nienia 

do korzystania z tych praw w zakresie okre lonym w tej e umowie

14

. Ze wzgl du na 

charakter zobowi zania dawcy licencji wyró ni  mo na umowy licencyjne

15

: 

• 

czyste – obejmuj ce tylko prawa patentowe, 

• 

zło one  – zawieraj ce  inne,  dodatkowe  zobowi zania,  takie  jak  dostarczenie  odpowiednich 

materiałów, przekazanie całego know–how, wraz z jego zmianami.  

Ze wzgl du na zakres przedmiotowy i terytorialny licencje podzieli  mo na: 
• 

wył czne – gdy na danym terytorium tylko jeden podmiot otrzymuje licencj ,  

• 

niewył czne  – czyli  takie,  gdzie  licencjodawca  mo e  udzieli   analogicznych  uprawnie  

kolejnym podmiotom, które b d  konkurowa  z pierwszym licencjobiorc .  

Z kolei, ze wzgl du na stopie  uprawnie  licencjobiorcy:  

• 

pełne – gdy biorca mo e swobodnie korzysta  z nabytych praw,  

• 

niepełne – gdy w powa nym stopniu ograniczone zostały uprawnienia biorcy, tzn. mo e on 

korzysta  z licencji tylko w  ci le okre lony sposób.  

Ze wzgl du na czas i obszar obowi zywania umowy, mo na podzieli  na:  

• 

ograniczone – gdy podmiot uzyskuje uprawnienia tylko na jaki  czas lub mo e je wykonywa  

tylko na danym terytorium,  

• 

nieograniczone – czyli takie, gdzie nie ma wyszczególnionych tego typu restrykcji.  

Ostatni podział, jaki nale ałoby wskaza  jest dokonany ze wzgl du na zakres dodatkowych 

usług  wiadczonych przez licencjodawc . Mo na zatem mówi  o licencji:  

• 

czynnej  – gdy  licencjodawca  bierze  udział  we  wdro eniu  licencji,  np.  prowadzi  szkolenia, 

doradztwo, 

• 

biernej – kiedy brak jest takiej asysty, a rola podmiotu przekazuj cego licencj  sprowadza si  

tylko i wył cznie do jej przekazania. 

Licencjobiorca w zamian za mo liwo  korzystania z praw przyznanych w umowie płaci 

licencjodawcy stosowne wynagrodzenie. Mo e by  to opłata jednorazowa lub płacona 

okresowo w ratach równych lub uzale nionych od wielko ci produkcji. Zapłata mo e by  

równie  dokonywana w formie niepieni nej, np. poprzez dostawy wyrobów licencyjnych. 

1.2.1.3 Franchising 

Franchising jest to umowa, na mocy, której podmiot, zwany 

franczyzantem 

(

franczyzobiorc ), uzyskuje prawa do sprzedawania markowych produktów i usług lub do 

produkcji w uzgodnionej z inn  firm , zwan  franczyzerem (franczyzodawc )

16

, postaci 

i według  ci le ustalonych reguł, gwarantuj cych utrzymanie jednolitych standardów oferty

17

. 

L. Stecki w swojej pracy franchising definiuje natomiast nast puj co: „...przez umow  

franchisingu przedsi biorca stosuj cy franchising (dawca franchisingu) zobowi zuje si  do 

udost pnienia podmiotowi korzystaj cemu z franchisingu (biorcy franchisingu) korzystania 

przez czas oznaczony lub nie okre lony, z oznaczenia jego firmy, godła, emblematu, symboli, 

patentów, wynalazków, znaków towarowych, wzorów u ytkowych i zdobniczych, know-how, 

koncepcji i techniki prowadzenia okre lonej działalno ci gospodarczej z zachowaniem 

stosowanego przez niego zewn trznego 

 i wewn trznego wyposa enia pomieszcze  oraz do udzielania mu stosownej pomocy, za  

beneficjariusz (biorca) zobowi zuje si  do prowadzenia wskazanej działalno ci gospodarczej 

poł czonej z wykorzystaniem udost pnionych mu praw, do wiadcze  i tajemnic zawodowych 

oraz do zapłaty uzgodnionego wynagrodzenia.”

18

 

W zamian za mo liwo  korzystania z technologii, know–how, znaków firmowych itd., 

franczyzant wnosi dawcy opłaty. Wst pn  za dopuszczenie do sieci, a tak e okresowe, które 

mog  by  stałe lub uzale nione od skali obrotów. 

Jest to umowa zbli ona do umowy licencyjnej z t  zasadnicz  ró nic ,  e strony tej umowy 

stale ze sob  współpracuj , podczas gdy przy umowie licencyjnej współpraca mo e ko czy  

si  w momencie podpisania umowy

19

. Franczyzant prowadzi działalno  samodzielnie (we 

własnym imieniu i na własny rachunek), na okre lonym obszarze, ale według wskazówek 

i pod kontrol  dawcy

20

. Ten drugi odpowiada za strategi , promocje i kampanie reklamowe (w 

ich kosztach musi oczywi cie partycypowa  franczyzant). Mo e równie  prowadzi  szkolenia 

pracowników. Podstawowe obowi zki stron tej umowy przedstawia tabela 1. 

Tabela 1. Obowi zki stron transakcji franchisingowej. 

Franczyzer (dawca) 

Franczyzant (biorca) 

1. udost pnianie prawa do korzystania ze 

znaku handlowego 
2.  przekazanie  pełnych  informacji  o 

sposobie produkcji i  wiadczenia usług oraz 

standardach i sposobach ich dotrzymania 

1.  posiadanie  odpowiedniego  lokalu  (własnego 

lub wynaj tego) 
2.  odpowiednie  wyposa enie  lokalu  (według 

wskazówek dawcy) na własny koszt 

3. 

unowocze nianie 

technologii 

(i 

informowanie  o  tym  franczyzanta)  oraz 

rozbudowa sieci 
4.  zapewnienie  wył czno ci  terytorialnej 

franczyzobiorcy 
5.  pomoc  w  uruchomieniu  działalno ci 

(kredyt, szkolenia, pomoc prawna, pomoc 

w podpisywaniu umów z dostawcami itp.) 

3.  prowadzenie  działalno ci  obj tej  umow  

zgodnie z jej warunkami 
4.  przekazywanie  dawcy  nabytej  wiedzy, 

informacji rynkowej i propozycji innowacji 
5. zachowanie odpowiedniego standardu usług 
6.  brak  działalno ci  konkurencyjnej  wobec 

franczyzera 
7.  terminowe  uiszczanie  przewidzianych  w 

umowie opłat 
8. mo e te  zobowi za  si  do zakupów towarów 

od wskazanych dostawców 

 

ródło: Opracowanie autorów na podstawie: Białecki K.S., 1996, Operacje handlu zagranicznego, PWE, Warszawa, s. 236 –

 238. 

Typowa umowa franchisingu zawiera równie  klauzule dotycz ce czasu trwania umowy, 

sposobu jej przedłu enia i rozwi zania, konsekwencji złamania ustale  przez jedn  ze stron, 

skutków zmiany wła ciciela sieci, nie wywi zywania si  ze zobowi za  finansowych itp.

· 

 

Rozró ni  mo na trzy formy franchisingu: 

– 

dystrybucyjn  (polega na centralizacji dystrybucji towarów), 

– 

produkcyjn   (podobny  do  licencji,  ale  brak  mu  zasady  wył czno ci  i na  danym  obszarze 

tworzy si  zazwyczaj sie  producentów), 

– 

usługowy (najcz ciej spotykany). 

Rozwój franchisingu spowodowany jest jego zaletami. Podmiot udzielaj cy praw mo e 

rozwija  sie  nie ponosz c przy tym dodatkowych kosztów. Nie wyzbywa si  natomiast 

prawa kontroli nad nowo powstaj cymi placówkami. Po stronie biorcy główn  zalet  jest to, 

e dysponuj c kapitałem rozwija własn  działalno  korzystaj c ze sprawdzonej technologii, 

wiedzy innych osób i ma prawo u ywa , zazwyczaj dobrze ju  znanej, marki.  

W chwili obecnej na  wiecie funkcjonuje kilka tysi cy systemów franchisingowych, a liczba 

ich uczestników w skali  wiatowej przekracza milion i ci gle ro nie. Przykładem mog  by  

sieci barów szybkiej obsługi McDonald’s czy KFC, a tak e produkcja Pepsi Coli. 

1.2.1.4 Leasing  

Nabycie maj tku produkcyjnego nie zawsze wymaga zaanga owania własnych  rodków 

pieni nych. Jedn  z metod, która to umo liwia jest 

leasing. Jest to umowa, na mocy, której 

posiadacz danego dobra daje prawo u ywania go przez okre lony czas innej osobie fizycznej 

lub prawnej w zamian za ustalone, okresowe opłaty.

21

 Za K. Białeckim mo na j  zdefiniowa  

jako form  najmu lub dzier awy ruchomych  rodków trwałych, albo nieruchomo ci, 

umo liwiaj c  podmiotom, które z niej korzystaj , wykorzystanie okre lonych składników 

maj tkowych bez konieczno ci ich nabycia.

22

 

W prawie polskim była to do niedawna umowa nienazwana. Obecnie jedna z form leasingu 

(leasing finansowy) znalazła unormowanie w Kodeksie cywilnym.

23

 Zgodnie z artykułem 709

1

 

przez umow  leasingu finansuj cy (

leasingodawca) zobowi zuje si , w zakresie działalno ci 

swojego przedsi biorstwa, naby  rzecz od oznaczonego zbywcy na warunkach okre lonych 

w tej umowie i odda  t  rzecz do u ywania albo u ywania i pobierania po ytków przez czas 

oznaczony, a korzystaj cy (

leasingobiorca) zobowi zuje si  zapłaci  finansuj cemu 

w uzgodnionych ratach wynagrodzenie pieni ne, równe co najmniej cenie lub 

wynagrodzeniu z tytułu nabycia rzeczy przez finansuj cego. 

W klasycznej operacji leasingowej bior  udział trzy podmioty. 

Producent dobra obj tego 

umow , specjalistyczna firma leasingowa (

leasingodawca) i podmiot korzystaj cy 

(

leasingobiorca)

24

. Mo e si  jednak zdarzy ,  e producent samodzielnie b dzie  wiadczył 

usługi leasingowe, chc c w ten sposób zwi kszy  swoje obroty i unikn  po redników. 

W takiej sytuacji wyst pi  tylko dwa podmioty. Mo e zdarzy  si  równie  sytuacja odwrotna, 

gdy jedna firma leasingowa nie b dzie w stanie ud wign  ci aru finansowania biorcy. 

Leasingodawca pokrywa tylko cz

 ceny zakupu dobra, a na pozostał  cz

 udzielany jest 

kredyt przez inne podmioty. W całej operacji leasingowej mo e wtedy wyst pi  nawet kilka 

podmiotów. 

Podobnie, jak w wielu innych przypadkach, tak i przy leasingu spotykamy si  

z kilkoma jego rodzajami. Najpopularniejszy podział klasyfikuje leasing na: 

1. Finansowy – uznawany za najbardziej klasyczny rodzaj leasingu. Istnieje szereg definicji tego 

rodzaju umowy

25

. Jest to umowa zawierana zwykle na taki okres czasu,  e przedmiot kontraktu 

ulega całkowitej amortyzacji. Po wyga ni ciu umowy własno  przedmiotu przechodzi zwykle 
na leasingobiorc . On równie  w trakcie trwania umowy ponosi koszty amortyzacji, utrzymania 
rzeczy w nale ytym stanie, jej ubezpieczenia itp.  

2. 

Operacyjny  – w leasingu  operacyjnym  (bie cym)  dobra  inwestycyjne  leasingodawca  u ycza 

leasingobiorcy najcz ciej na krótszy czas od okresu jego gospodarczej u ywalno ci (z reguły 
do  3 lat).  Przedmiotem  leasingu  operacyjnego  s   zatem  z reguły  dobra,  których  warto  
pocz tkowa  jest  bardzo  wysoka  i które  mog   by   u ywane  przez  kilku  kolejnych 
u ytkowników

26

.  Po  wyga ni ciu  umowy  przedmiot  leasingu  wraca  do  finansuj cego,  on 

równie  odpowiada najcz ciej za remonty i naprawy, jego te  obci aj  koszty amortyzacji.  

3. 

Zwrotny  – gdy  wła ciciel  sprzedaje  cz   swojego  maj tku  firmie  leasingowej,  a nast pnie 

bierze go od niej w leasing. Ma to miejsce zazwyczaj w sytuacji, gdy leasingobiorca ma kłopoty 
z płynno ci  finansow . Uzyskuje w ten sposób gotówk  a jednocze nie mo e w nieprzerwany 
sposób korzysta  ze sprzedanego dobra. 

4. 

Wspomagany  – gdy  leasingodawca  pokrywa  tylko  cz   ceny  zakupu  dobra,  a na  reszt  

udzielany  jest  przez  inne  podmioty  finansowe  kredyt.  Własno   przedmiotu  zachowuje  tzw. 
powiernik,  na  którego  konto  wpływaj   opłaty  leasingowe.  W pierwszej  kolejno ci  przeznacza 
on je na spłat  kredytu (raty i odsetki) a dopiero w drugiej na raty dla leasingodawcy. Gdy okres 
leasingu dobiega ko ca powiernik spłaca wierzycieli i własno  przedmiotu leasingu przechodzi 
na finansuj cego. 

5. 

Netto (czysty) – gdy przedmiotem umowy jest tylko przekazanie przedmiotu do u ywania, a na 

leasingodawcy nie ci

  adne dodatkowe obowi zki. 

6. 

Brutto (pełny) – gdy leasingodawca oprócz wydania przedmiotu umowy jest zobowi zany do 

dodatkowych  wiadcze ,  takich  jak:  konserwacja,  naprawy,  koszty  podatków,  ubezpieczenia, 
transport itp. 

7. 

Po redni  – gdy  leasingiem  zajmuje  si   wyspecjalizowana  firma,  która  nabywa  urz dzenie  od 

producenta, a nast pnie oferuje je innym podmiotom na zasadzie leasingu. 

8. 

Bezpo redni – gdy leasing prowadzony jest przez wytwórców danego dobra.  

9. 

Mi dzynarodowy  – transakcja  leasingu  ma  charakter  mi dzynarodowy,  je eli  finansuj cy 

i korzystaj cy maj  ró n  przynale no  pa stwow , okre lan  z reguły na podstawie miejsca ich 
utworzenia, miejsca siedziby lub zamieszkania. 

Mo na spotka  si  jeszcze z innymi rodzajami leasingu ( krótko,  rednio i długoterminowy, 

leasing „

podatkowy”, „norweski” (z góry), „tenencyjny”, z pełnym i cz ciowym zwrotem 

kosztów, „

mieszany” (operacyjno – finansowy)

27

. W zale no ci od leasingowanych dóbr 

mo emy wskaza  leasing: dóbr inwestycyjnych, obiektów (nieruchomo ci), konsumpcyjny. 

 

Do podstawowych zalet, przyczyniaj cych si  do rozwoju tego typu umów nale y 

przede wszystkim zaliczy , po stronie korzystaj cego mo liwo  finansowania inwestycji 

w cało ci (lub w cz ci) ze  rodków obcych bez korzystania z własnych zasobów lub kredytów 

bankowych, szybki i korzystny dost p do nowoczesnych technologii, łatwiejsz  wymian  

rodków trwałych ekonomicznie zu ytych na nowe, mo liwo  dostosowania płatno ci za 

korzystanie z leasingu do specyfiki przedsi biorstwa i jego wyposa enia, zapewnienie firmie 

niezb dnej płynno ci finansowej, pokrywanie kosztów u ytkowania urz dze  z bie cych 

dochodów uzyskiwanych dzi ki dzier awie

28

. Leasingodawca, je eli jest wyspecjalizowan  

firm  zarabia na dodatkowych opłatach ponoszonych przez leasingobiorc  przekraczaj cych 

warto  przedmiotu leasingu. Mo e równie  uzyska  specjalne premie u producentów, 

z którymi stale współpracuje. W przypadku wytwórcy, który  wiadczy usługi leasingowe jest 

to sposób na zwi kszenie obrotów, a w przypadku leasingu finansowego z opcj  kupna 

sprowadza si  ta transakcja do sprzeda y na raty. Dodatkowo leasingodawcy przez cały czas 

trwania umowy zabezpieczeni s  przed niewypłacalno ci  korzystaj cego, poniewa  do nich 

nale y przedmiot leasingu. 

1.2.1.5 Inwestycje zagraniczne 

Działalno  przedsi biorstwa na rynku zagranicznym przybiera ró ne formy organizacyjne. Jest 

to podyktowane skal  działania, kierunkiem rozwoju, a tak e stopniem zaanga owania zasobów 

firmy na rynku zagranicznym, jak i te  poziomem sprawowania kontroli nad operacjami 

i strategicznymi decyzjami. Uwzgl dniaj c te kryteria mo na wyodr bni  trzy zasadnicze 

formy internacjonalizacji: handel zagraniczny, formy kooperacji i inwestycje 

bezpo rednie. Bezpo rednie inwestycje s  traktowane jako najbardziej zaawansowana forma 

internacjonalizacji przedsi biorstwa. Firma przemieszcza si  na rynki zagraniczne w celu 

prowadzenia stałej działalno ci gospodarczej. Rysunek 4 przedstawia wi kszo  zale no ci 

w modelach wej cia na rynek zagraniczny. Inwestycja bezpo rednia w przedsi wzi cie 

zagraniczne umo liwia pełniejsze wykorzystanie przewagi konkurencyjne na danym rynku. 

Wi e si  to jednak z wi kszym ryzykiem, zaanga owaniem kapitału, ale w zamian 

przedsi biorstwo ma lepsz  kontrol  organizacyjn  i lepszy kontakt z rynkiem. 

Rysunek 4. Zale no ci inwestycyjne w ró nych modelach wej cia.   

 

ródło: Sitek E., 2000 ,Inwestycje bezpo rednie przedsi biorstwa na rynku zagranicznym, Cz stochowa. 

Klasyfikacja inwestycji 

Inwestycje s  kategori  ekonomiczn , dlatego te  wyja nienia istoty inwestycji nale y szuka  

poprzez wyja nienie funkcji, jak  w procesie gospodarczym pełni  rezultaty inwestowania. 

Funkcj  tak  mo emy okre li  analizuj c procesy inwestycyjne. Procesy inwestycyjne 

polegaj  na przekształceniu strumieni (produkcji) w zasoby (inwestycje). Warto przy tym 

wspomnie ,  e zasoby te nie musz  odznacza  si  trwało ci  techniczn , tzn. nie musz  to 

by  zasoby fizyczne. 

Inwestycje to zasoby ekonomiczne zdolne do trwało ci ekonomicznej 

w procesie reprodukcji, a wi c do samo odtwarzania si  i to w skali rozszerzaj cej. Taki zasób 

ekonomiczny nazywamy kapitałem, a jego istot  ekonomiczn  jest to,  e posiada on 

okre lon  zdolno  ponownego przekształcania si  w strumie  dóbr i usług pozwalaj cy nie 

tylko na samo odtworzenie si , ale i daj cy nadwy k , czyli dochód

29

. Inwestycje s  

traktowane jako pewien proces i aby mógł zaj  musz  by  spełnione okre lone warunki –

 odpowiednia sytuacja ekonomiczna w kraju inwestowania. Inwestycje dzielimy stosuj c 

okre lone kryteria. Patrz c z punktu widzenie przyrostu kapitału mo na wyró ni  

inwestycje 

nowe i odtworzeniowe. Nowe cz sto s  okre lane jako inwestycje netto i razem 

z odtworzeniowymi tworz  

inwestycje brutto. Drugi podział z punktu widzenia rodzaju 

działalno ci to inwestycje: 

produkcyjne i nieprodukcyjne. Po trzecie inwestycje 

klasyfikowane s  z punktu widzenia stosowania post pu technicznego na 

modernizacyjne 

i 

innowacyjne. W ten sposób mo na jeszcze klasyfikowa  inwestycje na wiele ró nych 

sposobów. 

Z mnogo ci podziałów i form szczegółowych przytaczanych przez ró nych autorów mo na by 

stworzy  dług  list  tej kategorii ekonomicznej. Najbardziej sensowny wydaje si  jednak podział 

inwestycji na: 

bezpo rednie inwestycje zagraniczne (BIZ) i inwestycje portfelowe (IP). 

Lokaty bezpo rednie w formie inwestycji bezpo rednich s  to lokaty kapitału 

w przedsi biorstwo zagraniczne w celu uzyskania długotrwałego i bezpo redniego wpływu na 

jego działalno . Natomiast zagraniczne inwestycje po rednie (potocznie nazywane 

portfelowymi) polegaj  na nabywaniu instrumentów finansowych zagranicznych emitentów, bez 

udziału w zarz dzaniu podmiotem emitenta. Tego typu inwestycje dokonywane s  głównie 

poprzez mechanizmy mi dzynarodowych rynków finansowych

30

. Podstawow  ró nic  mi dzy 

inwestycjami bezpo rednimi a po rednimi jest mo liwo  sprawowania kontroli nad 

inwestowanym kapitałem w formie BIZ, a jej braku w przypadku inwestycji po rednich. Z BIZ 

oprócz sprawowania kontroli zwi zane jest przemieszczanie przez granice zasobów 

materialnych, wiedzy, technologii, know-how i innych aktywów cz sto niezb dnych do 

prowadzenia działalno ci na rynku zagranicznym (patrz rys. 5)

31

. BIZ umo liwiaj  kompleksowe 

wykorzystanie zasobów firmy w porównaniu z innymi formami omawianymi wcze niej. 

Inwestycje portfelowe dotycz  sytuacji, w której kapitał jakiego  kraju dokonuje zakupu akcji 

firmy zagranicznej i ci gnie z tego tytułu zyski, ale nie jest zaanga owany bezpo rednio 

w zarz dzanie przedsi biorstwem, którego akcje posiada. Najkrócej rzecz ujmuj c jest to forma 

lokaty kapitału za granic  polegaj ca na zakupie akcji, obligacji i innych papierów rynku 

kapitałowego. 

Rysunek 5. Transfer zasobów firmy za granic  poprzez BIZ 

 

ródło: Opracowanie własne 

Formy bezpo rednich inwestycji zagranicznych (BIZ) 

Zagadnienie bezpo rednich inwestycji zagranicznych nale y przeanalizowa  tak e od strony 

prawnej. Zgodnie z kodeksem handlowym prowadzenie działalno ci gospodarczej 

(przedstawicielstwa zagranicznego) za granic  mo e przyjmowa  form  

oddziału, biura lub 

agencji z jednej strony i filii z drugiej. Oddziały, biura i agencje s  to jednostki 

organizacyjne, które nie posiadaj  osobowo ci prawnej w kraju inwestycyjnym, s  rzec 

mo na cz ci  (w rozumieniu struktury organizacyjnej) przedsi biorstwa zagranicznego. Inna 

sprawa dotyczy filii, które w odró nieniu, posiadaj  osobowo  prawn , co pozwala wg norm 

prawa na prowadzenie samodzielnej działalno ci gospodarczej za granic . Filie najcz ciej 

przyjmuj  form  spółek kapitałowych, w których to wi kszo ciowe udziały posiada firma 

„matka” lub pozostaje pod kontrol  firmy macierzystej zlokalizowanej za granic . 

Przedmiotem opracowania s  BIZ i wła nie pod tym k tem nale y si  przyjrze  formom 

inwestowania kapitału za granic . Rysunek 6 przedstawia dost pne formy działalno ci firm 

zagranicznych. Przede wszystkim nale y wyró ni  sposób prowadzenia działalno ci przez 

zagranicznych inwestorów, mo e do by  samodzielnie lub z innym (polskim lub 

zagranicznym) partnerem. Bezpo rednie inwestycje zagraniczne wyst puj  w dwu 

zasadniczych formach jako: 

•  samodzielne prowadzenie działalno ci gospodarczej na rynku zagranicznym – solo venture; 
•  prowadzenie takowej działalno ci wspólnie z partnerem zagranicznym – joint venture. 

Rysunek 6. Formy działalno ci firm zagranicznych 

 

ródło:  Opracowanie  własne  na  podstawie  Sitek  E.,  1997,  Determinanty  bezpo rednich  inwestycji  zagranicznych 

przedsi biorstwa, Wydawnictwo Politechniki Cz stochowskiej, Cz stochowa 

Podstaw  wyodr bnienia tych form stanowi poziom sprawowanej kontroli działalno ci 

gospodarczej. I tak w 

solo venture poziom posiadanych udziałów pozwala na samodzielne 

podejmowanie decyzji. Natomiast w 

joint venture ł czone s  udziały kilku kontrahentów, 

którzy wspólnie podejmuj  decyzje. Prowadzenie samodzielnej działalno ci gospodarczej 

mo e przybiera  ró ne formy prawne podmiotów kraju przyjmuj cego, jak i podmiotów kraju 

obcego. 

Joint venture obejmuje ka d  form  wi zi mi dzy partnerami, prowadz cymi 

wspólne przedsi wzi cie przez dłu szy czas. Zasadniczym elementem odró niaj cym 

solo 

venture od joint venture jest element współpracy mi dzy partnerami. Nie wyst puje on 

w działalno ci filii czy przedstawicielstwa, natomiast w spółkach 

joint venture jest podstaw  

prowadzenia działalno ci i na tej podstawie wspólnicy podejmuj  decyzje. Element 

współdecydowania, nie tylko wynika z układu podziału kapitału w spółce, ale jest równie  

zabezpieczony odpowiednimi postanowieniami w statucie. 

Samodzielne prowadzenie działalno ci na rynku zagranicznym (solo-venture) przez firm  

mo e przyjmowa  formy: 

greenfield investment i merger & acquisitions. Greenfield 

investment w wolnym tłumaczeniu oznacza inwestycje na „zielonym polu”, rozumiane jako 

inwestycje od podstaw. Firma zagraniczna tworzy przedsi biorstwo tzn. tworzy spółk , 

wyposa a j  w kapitał zakładowy, który pozwoli na funkcjonowanie firmy w przyszło ci. 

W tej formie mog  powstawa  zarówno spółki córki, jak i joint ventures. Przedsi biorstwo 

zagraniczne w tym wypadku ponosi wszystkie koszty takiej inwestycji. W Polsce przykładem 

jest stworzenie np. w SSE w Gliwicach zakładów samochodowych GM. Greenfield 

investments poci gaj  za sob  wysokie nakłady kapitałowe i cz sto tego rodzaju sposób 

inwestowania wi e si  z wysokim ryzykiem niepowodzenia. Dlatego firmy winny dobrze 

skalkulowa  potencjalne ryzyko (szerzej o tym zagadnieniu w dalszej cz ci ksi ki). Inn  

form  jest nabycie przez inwestora zagranicznego udziałów (akcji) w działaj cej spółce, 

a tak e zakup istniej cego przedsi biorstwa pa stwowego lub zorganizowanej cz ci takiego 

przedsi biorstwa. Tak  form  identyfikujemy jako brownfield investment. Merger & 

acquisitions przetłumaczy  mo na jako tworzenie nowych podmiotów poprzez fuzje lub 

przej cia. To zagadnienie jest uregulowane w Kodeksie Spółek Handlowych, art. 463, który 

mówi,  e: „...poł czenie spółek mo e by dokonane albo przez przeniesienie całego majtku 

spółki (przej tej) na inn  (przejmuj c ) w zamian za akcje, które spółka przejmuj ca wydaje 

akcjonariuszowi spółki przej tej, lub przez zawi zanie nowej spółki akcyjnej, na któr  

przechodzi maj tek wszystkich ł cz cych si  spółek w zamian za akcje nowej spółki”. Na 

podstawie tego przepisu mo emy wyró ni  ró nego rodzaju fuzje i przej cia. Generalnie 

fuzje polegaj na ł czeniu si  dwu lub wi cej niezale nych przedsi biorstw w jedno nowe. 

Fuzja jest bardzo popularnym w ostatnich latach zjawiskiem. Poł cze  dokonuj  nie tylko 

firmy stale współpracuj ce, producenci, dostawcy czy klienci, ale te cz sto konkurenci. 

Dzi ki fuzji firmy ł cz  swoje potencjały, integruj  swoje zasoby i umiej tno ci. W dobie 

silnej i szybkiej globalizacji jest to zjawisko coraz powszechniejsze. W 1998 r. w skali 

wiatowej mo na zanotowa  ponad 89 „mega” fuzji i przej , ka da ponad miliard USD. Co 

w porównaniu z 35 w 1995 r., 45 w 1996 r. i 58 1997 r. stanowi dowód tego, i  jest to 

zjawisko o tendencji wzrostowej. Wskazane wcze niej 89 fuzji i przej  stanowi ponad 3/5 

tego rodzaju transakcji w 1998 r. Dla przykładu mo na wymieni  kilka najwi kszych, które 

miały miejsce w 1998r: przej cie Amoco (USA) przez BP (Anglia) na warto 55 miliardów 

USD, czy przej cie Chryslera (USA) przez Daimler-Benz (Niemcy) o warto ci 41 miliardów 

USD

32

.

 

W praktyce wyró niamy kilka rodzajów ł czenia si  przedsi biorstw i s  to: 

fuzje przez poł czenie, 
fuzje przez podział, 
aport cz ci aktywów. 

Fuzja przez poł czenie przybiera dwie formy: tzw. 

fuzje egalitarne, polegaj ce na tym, 

i  ł cz  si  dwie firmy o podobnej wielko ci w jeden podmiot. Drug  forma to 

fuzja 

wchłoni cia, gdzie wi kszy i silniejszy kontrahent przejmuje aktywa drugiego 

przedsi biorstwa, które zostaje rozwi zane. Drugim rodzajem ł czenia si  przedsi biorstw 

jest 

fuzja przez podział. Polega ona na likwidacji firmy, która całe swoje aktywa wnosi 

w formie aportów do innych przedsi biorstw. Trzeci  form  fuzji jest 

aport cz ci 

aktywów, który polega na tym,  e cz  swoich aktywów wnosi do maj tku innego 

przedsi biorstwa w zamian za akcje lub udziały (j.v.). Acquisitions, czyli tworzenie firmy 

poprzez przej cie, wykupienie takiej ilo ci udziałów (z reguły, ponad 50%), co pozwoli na 

osi gni cie przewagi decyzyjnej. 

Przej cie charakteryzuje si  tym,  e przedsi biorstwo 

nabywane przestaje istnie  natomiast nabywca nadal funkcjonuje. W polskich realiach 

wygl da to tak, i  podmioty zagraniczne przejmuj  krajowe. Analogicznie, jak w przypadku 

fuzji mo emy wyró ni  klika rodzajów przej : 

poziome (horyzontalne), 
pionowe (wertykalne), 
dywersyfikacji powi zanej (koncentryczne), 
konglomeratowe. 

Przej cia poziome polegaj  na ł czeniu przedsi biorstw b d cych konkurentami, które maj  

podobne lub te same produkty i rynki. Głównym celem jest zwi kszenie korzy ci 

wynikaj cych z ekonomii skali (korzy ci skali) i zwi kszenie udziału w rynku. Przykładem s  

przej cia na rynku samochodowym, np. Renault wykupił Nissana, BMW – Rovera (aktualnie 

sprzedał za przysłowiowe 10 USD). Drugim rodzajem s  tzw. 

przej cia wertykalne, 

charakteryzuj  si  nabywaniem np. swoich dostawców, producentów, czyli podmioty, które 

stoj  na drodze mi dzy producentem a finalnym nabywc . Tego rodzaju działanie mo na 

okre li  jako rozbudowie pionowej struktury firmy. Pozwala to zwi kszy  sił  rynkow , 

firma osi ga wymierne korzy ci produkcyjne (integracja „wprzód” lub „wstecz”). 

Przej cia 

typu koncentrycznego polegaj  na tym,  e ł cz  si  firmy nale ce do ró nych sektorów, 

bran , ale prowadz  działalno  powi zan  w zakresie technicznym lub handlowym. Firmy 

osi gaj  korzy ci wynikaj ce z przekazywania wiedzy, technologii czy umiej tno ci 

zarz dzania i transponuje to na swoje dziedziny o du ym stopniu podobie stwa. Natomiast 

przej cia typu konglomeratowego polegaj  na przejmowaniu przedsi biorstw 

niezwi zanych pod wzgl dem technicznym, technologicznym czy handlowym. Firmy 

podejmuj  tego rodzaju działalno  tylko dla osi gni cia wi kszych zysków. Aby lepiej 

zrozumie  t  form  przej cia nale y rozwin  poj cie konglomeratu

33

. 

Konglomerat to nic 

innego jak „...zgrupowanie przedsi biorstw o wi zach kapitałowych, d

cych do 

maksymalizowania dochodów poprzez odpowiedni  alokacj   rodków finansowych. Brak 

natomiast w nim wi zi technologicznych, co uniemo liwia zakwalifikowanie firm 

konglomeratowych do konkretnej bran y.”

34

 Drug  form  BIZ obok 

solo-venture jest 

prowadzenia działalno ci gospodarczej wspólnie z innymi podmiotami, poprzez tzw. 

wspólne przedsi wzi cie – 

joint venture (j.v.). „(...) W szerszym znaczeniu j.v. jest poj ciem 

obejmuj cym ka d  form  wi zi mi dzy partnerami prowadz c  do współpracy w dłu szym 

czasie. Natomiast w w szym znaczeniu mi dzynarodowe j.v. oznacza współprac  partnerów 

z ró nych pa stw w ramach przedsi biorstwa.”

35

 Ponadto j.v. dzielimy na kategorie: j.v. 

udziałowe i kontraktowe. Przy udziałowych j.v. tworzy si  wyodr bnione organizacyjnie 

i prawnie przedsi biorstwo. Powstaje one poprzez porozumienie kontrahentów, z co 

najmniej dwóch pa stw i wnoszenie przez obie strony wkładów kapitałowych. Wkład ten 

b dzie tworzył kapitał spółki joint venture. Dla tego typu spółek mo na wyró ni  kilka 

charakterystycznych cech. Po pierwsze jest przedsi biorstwem tzn. posiada osobowo  

prawn  i organizacyjn . Po wtóre, partnerzy, którzy je utworzyli s  niezale ni i przez 

utworzone joint venture nie trac  swojej niezale no ci. Po trzecie, wspólnicy bior  czynny 

udział w zarz dzaniu przedsi wzi ciem. Drugim typem j.v. s  to tzw. kontraktowe j.v., 

których nie mo na sklasyfikowa  jako bezpo redni  inwestycj  zagraniczn . Ten rodzaj 

powi za  charakteryzuje si  tym,  e kontrahenci nie ł cz  kapitałów i nie tworz  wspólnego 

przedsi biorstwa. Ich współpraca oparta jest tylko na porozumieniu w formie kontraktów 

licencyjnych, koprodukcyjnych i ró nych innych formach kooperacji kontraktowej. 

Konkluduj c, problem wyboru sposobu wej cia na rynek zagraniczny spo ród omówionych 

powy ej form jest  ci le uzale niony od sytuacji konkretnego partnera lub partnerów, skali 

przedsi wzi cia, zasobów, strategii, podej cia i wieli innych subiektywnych czynników 

okre lanych przez dana firm . Kilka interesuj cych wniosków wynika z bada  empirycznych 

przeprowadzanych mi dzy innymi przez Cavesa

36

. Z bada  wynika, i  joint venture 

i akwizycje s  raczej substytucyjnymi formami rozwoju zewn trznego w zakresie kontroli, 

ni  komplementarnymi sposobami wej cia. Joint venture wybierane jest, gdy firma chce 

naby  aktywa posiadaj ce cechy specyficzno-firmowe lub takie, które maj  charakter dóbr 

publicznych. Aktywa specyficzno-firmowe nie mog  by  nabyte samodzielne, stanowi  

nieodł czn  cz

 pozostałych aktywów przedsi biorstwa. W takim wypadku akwizycja 

całej firmy zmusza do kupna i wej cia w dziedziny niepowi zane z core biznesem. 

Natomiast aktywa o charakterze dóbr publicznych to aktywa, które mog  by  nabywane po 

niskich kosztach marginalnych i maj  niewymierna znaczenia dla firmy. 

Definiowanie bezpo rednich inwestycji zagranicznych  

Na bazie dost pnych w literaturze teorii jest bardzo trudno poda  wła ciw  i jedynie 

kompletn  definicj . BIZ definiowane s  ró nie, ale mo na powiedzie , i  te ró nice dotycz  

jedynie szczegółowo ci zagadnienia i sformułowa . Mo na przytoczy  kilka interpretacji BIZ. 

Jedna z najbardziej syntetycznych definicji brzmi nast puj co: „...własno  lub sprawowanie 

kontroli nad firm  działaj c  za granic ” (Charles P. Kindleberger, 1970). Kwestia własno ci 

nie podlega dyskusji albo zagraniczny inwestor nabył prawa albo nie. Sprawowanie kontroli to 

wa ny element, który nie jest zawsze precyzyjnie okre lany. Bo kiedy uzna  mo na fakt,  e 

firma posiada wystarczaj cy udział w danym przedsi biorstwie, aby kontrolowa  jego 

działalno . Czy b dzie to 10% udziału, czy wi cej czy mniej? W praktyce przyjmuje si  tu 

pewn  elastyczno  w okre laniu tej granicy. S  tak e brane pod uwag  inne czynniki 

zwi zane z wyst pieniem BIZ (udział w procencie podejmowania decyzji – struktura 

decyzyjna, transakcje wewn trz firmowe – zwi zki nieformalne, reprezentacja w radzie 

dyrektorów, itd.). Dla przykładu Niemcy obni yły swoj  granic  z dniem 01.01.1999

37

 z 20% 

do 10% udziałów, aby dan  inwestycje traktowa  jako bezpo redni  (wcze niej z 25% do 

20%). W Hiszpanii ustalone jest 20% minimum udziałów do uznania za BIZ wg bilansu 

płatniczego, wg danych statystycznych istnieje pewna rozbie no  w minimalnych progach 

udziałów: 50% dla inwestorów zagranicznych w Hiszpanii, 20% dla hiszpa skich inwestycji 

za granic . We Francji podobnie jak w Niemczech próg ustanowiony jest na poziomie 10% 

udziałów. Z kolei Holandia, Dania, Belgia i Luksemburg nie okre liły procentowego minimum 

udziałów. Z tym,  e Belgia i Luksemburg za bezpo redni  inwestycj  zagraniczn  uznawały 

transakcje gdzie kwota zainwestowanego kapitału przekracza 100 milionów BF. Jak wida  

dolna granica jest bardzo ró na w wielu krajach. W Polsce jest to ustalone zgodnie 

z zaleceniami OECD i wynosi 10% (Ustawa z 18 grudnia 1998 – Prawo Dewizowe). 

Powró my jednak do samej definicji, ciekaw  interpretacje reprezentuje brytyjski ekonomista 

J.H. Dunning. Twierdzi on, i  BIZ to package deal – transakcja wi zana, w której zawarte s  

trzy czynniki:  

a) przedsi biorczo ;  
b) do wiadczenie, wiedza techniczna i technologiczna, metody zarz dzania;  
c) kapitał pieni ny.  

Jest to dowód na to,  e BIZ to nie tylko transfer kapitału. Oprócz obrotu kapitału dokonuje si  

transferu technologii, metod zarz dzania, marketingu, koncepcji know-how. Dlatego 

z przepływem kapitału wi e si  tak wiele nadziei.  

Troch  inaczej interpretuje zjawisko BIZ Geldner

38

. W swojej pracy identyfikuje BIZ tak: 

„...jest to sytuacja, w której przedsi biorstwo w danym kraju znajduje si  pod kontrol  

(rozumian  jako gestia w podejmowaniu decyzji) zagranicznego inwestora, co m oe, (ale nie 

musi) by wynikiem napływu obcego kapitału do danego kraju. BIZ mog , wi c w tej sytuacji 

by ruchem kapitału, ale nie musz . Wydaje si ,  e najistotniejsz  cech , jest nie tyle ruch 

kapitału ile jego akumulacja ( ródła kapitału mog  by  ró ne) na terenie danego kraju przez 

obcego inwestora, posiadaj cego swoj  siedzib  i o rodek podejmowania decyzji za granic .” 

39

 

Analizuj c definicje mo na stwierdzi ,  e wi kszo  autorów jest zgodna, co do kilku bardzo 

istotnych rzeczy. Wi kszo  definicji zawiera dwa elementy wspólne: jednym z nich jest fakt, 

e BIZ dotycz , co najmniej dwóch krajów – to kryterium przes dza o charakterze 

mi dzynarodowym BIZ. Element drugi, wspólny, wi e si  z jak ju  wcze niej wspomniano 

z problemem własno ci i kontroli, co pozwala na odró nienie BIZ od inwestycji 

portfelowych. Inwestycje portfelowe s  transferem kapitału finansowego – equity lub 

w formie po yczki, tymczasem BIZ poci gaj  za sob  przej cie własno ci acquisition 

(całkowite lub cz ciowe) oraz kontroli przedsi biorstwa zagranicznego. 

Jest to bardzo wa ny czynnik pozwalaj cy odró ni  bezpo rednie inwestycje zagraniczne od 

portfelowych. Mo na tak e stwierdzi ,  e BIZ nie s  tylko transferem kapitału pieni nego, a 

fakt kontroli przez zagranicznego inwestora zmienia znaczenie. Inwestor ma mo liwo  

wpływania na m.in. polityk  firmy i inne wa ne decyzje we wszystkich dziedzinach jej 

działalno ci. To zagadnienie jest cz sto poruszane przez ekonomistów.  

Wydaj  si ,  e najbardziej precyzyjna i powszechnie stosowana jest definicja OECD, która 

oprócz definicji MFW i Banku  wiatowego jest wykorzystywana do prowadzenia statystyk 

czy to przez Bank  wiatowy czy ONZ.  

Definicja OECD okre la istot  BIZ precyzyjniej, jest dokładniejsza w ilo ciowym 

wyznaczeniu dolnej granicy udziałów decyduj cych o charakterze inwestycji od innych 

definicji. Tu zagranicznym inwestorem jest jednostka, publiczne lub prywatne 

przedsi biorstwo, grupa powi zanych ze sob  jednostek, przedsi biorstw, które posiadaj  

przedsi biorstwo powstałe w wyniku bezpo redniej inwestycji (direct investment enterprise), 

tj. fili  z wi kszo ciowym lub mniejszo ciowym udziałem albo oddział operuj cy w kraju 

innym ni  kraj stałego osiedlenia bezpo redniego inwestora. 

Przedsi biorstwo b d ce inwestycj  zagraniczn  definiowane jest jako przedsi biorstwo 

(inkorporowane lub nie), w którym pojedynczy inwestor zagraniczny kontroluje 10 lub wi cej 

% akcji zwykłych lub głosów w firmie korporacyjnej, lub posiada efektywny wpływ na 

decyzje firmy. Wymóg posiadania 10% udziałów traktowa  nale y jako wielko ci mog ce 

ulec zmianie w zale no ci od innych czynników determinuj cych bezpo redni  inwestycj . 

Statystyki BIZ obejmuj  przepływ kapitału w przedsi biorstwach zale nych - filiach 

(subsidary), oddziałach (branch) i przedsi biorstwach stowarzyszonych (associate), gdzie: 

Subsidiary,  to  maj ca  osobowo   prawna  firma,  w której  inwestor  zagraniczny  kontroluje 

bezpo rednio lub po redni (przez inn  fili ) wi cej ni  połow  głosów/udziałów w firmie; 

Branch to jest firma nieposiadaj ca odr bnej osobowo ci prawnej (unincorporated). Firma taka 

mo e by : permanent establishment lub representative office, spółk  lub joint venture. Do tej 
kategorii  zalicza  si   równie   udział  maj tkowy  w innej  firmie  w postaci:  sprz tu  lub  maj tku 
trwałego, niematerialnych aktywów (patenty, prawa autorskie), b d cy w posiadaniu inwestora 
zagranicznego, lub sprz tu wykorzystywanego dłu ej ni  1 rok. 

Associate, to firma, w której inwestor bezpo redni i/lub jego filie kontroluj  nie wi cej ni  50% 

głosów lub maj  decyduj cy wpływ na zarz dzania firm . 

Przepływ kapitału w formie BIZ oznacza w przypadku subsidary: bezpo redni udział 

inwestora w reinwestowanych zyskach, powi kszony o bezpo redni udział inwestora 

w zakupie udziałów i po yczek (długów) firmy, powi kszony o warto  netto udzielonych 

przez inwestora krótkoterminowych kredytów. 

W przypadku associate: wzrost zysku lub wzrost warto ci netto funduszy wznoszonych przez 

inwestora

40

. W polskim prawodawstwie zdefiniowanie zjawiska bezpo rednich inwestycji 

zagranicznych zostało w du ej mierze oparte na sugestiach OECD. Dla przykładu poni ej 

przedstawiono szczegółowy fragment art. 2.1 Prawa Dewizowego definiuj cy BIZ i IP. „…17) 

inwestycje bezpo rednie - obrót kapitałowy, polegaj cy na dokonywaniu nakładów pieni nych 

lub rzeczowych w celu ustanowienia trwałych i bezpo rednich wi zi ekonomicznych, 

przejawiaj cych si  w prowadzeniu przedsi biorstwa przez podmiot dokonuj cy takich 

nakładów lub w wywieraniu przez niego skutecznego wpływu na przedsi biorstwo prowadzone 

przez inn  osob , a tak e na rozporz dzaniu maj tkiem posiadanym w wyniku prowadzenia 

przedsi biorstwa lub w wyniku dokonanych nakładów, którego przedmiotem jest 

w szczególno ci: 

a)  nabywanie  przedsi biorstwa  lub  jego  zorganizowanej  cz ci,  tworzenie  i prowadzenie 

przedsi biorstwa oraz dokonywanie nakładów na rozszerzenie prowadzonego przedsi biorstwa, 

b) obejmowanie b d  nabywanie akcji lub udziałów w spółkach, w ilo ci zapewniaj cej ł cznie co 

najmniej 10% głosów na zgromadzeniu wspólników, 

c)  wiadczenia na rzecz spółki przed jej zarejestrowaniem oraz wypłata przez spółk  wynagrodze  

za te  wiadczenia, 

d)  dokonywanie  i zwrot  dopłat  oraz  udzielanie  spółce  przez  wspólników  posiadaj cych  akcje  lub 

udziały w ilo ci, o której mowa w lit. b), po yczek i kredytów, a tak e zaci ganie przez spółk  takich 
po yczek i kredytów oraz ich spłata, 

e)  nabywanie  własno ci  i innych  praw  na  nieruchomo ci  w zwi zku  z prowadzonym 

przedsi biorstwem, 

f) udzielanie i zaci ganie kredytów lub po yczek o terminie spłaty nie krótszym ni  pi  lat oraz ich 

spłata, 

g)  uzyskiwanie przychodów z: 

– 

likwidacji  spółki,  a tak e  rozporz dzania  udziałami  lub  akcjami  w spółce  b d   ich 
umorzenia, 

– 

rozporz dzenia  przedsi biorstwem  lub  jego  zorganizowan   cz ci ,  a tak e  likwidacji 
przedsi biorstwa, 

– 

rozporz dzenia własno ci  i innymi prawami na nieruchomo ci, o których mowa w pkt. e)  

h)  płatno ci,  przeniesienie  własno ci  i transfer  warto ci  dewizowych  lub  krajowych  rodków 

płatniczych, wynikaj ce z czynno ci, o których mowa w lit. a)-g)

 

”

41

. 

Inne spojrzenie na zagadnienie inwestycji zagranicznych reprezentuje Krugman, który 

traktuje BIZ jako efekt działalno ci mi dzynarodowych organizacji przemysłowych, które 

w celu osi gni cia korzy ci pod szyldem wspólnej własno ci i kontroli podejmuj  działalno  

gospodarcz  na rynkach zagranicznych. Zagraniczne inwestycje bezpo rednie to 

„...mi dzynarodowe przepływy kapitału, w ramach, których firma z jednego kraju tworzy lub 

rozszerza swoje filie w innym kraju.”

42

 Wyró niaj c  cech  bezpo rednich inwestycji 

zagranicznych jest to,  e poci gaj  one za sob  nie tylko transfer zasobów, ale równie prawo 

kontroli. To znaczy, filia nie tylko ma finansowe zobowi zania w stosunku do 

przedsi biorstwa macierzystego, ale jest tak e cz ci  tej samej struktury organizacyjnej. 

Jeszcze inne podej cie prezentuje Hirschleifer, inwestycje to przedsi wzi cia, których istot  

jest: „...tera niejsze wyrzeczenie dla przyszłej korzy ci. Tera niejszo  jest wzgl dnie pewna, 

podczas gdy przyszło  jest niewiadom . Z tego powodu inwestycje s  po wi ceniem pewnego 

dla niepewnej korzy ci.”

43

 Definicja ta w jednym zdaniu przedstawia najwa niejsze cechy 

inwestycji. Mianowicie, wyrzekamy si  bie cej konsumpcji, korzy ci na rzecz przyszło ci. 

Efekt czasu towarzysz cy zjawisku inwestowania i ryzyko towarzysz ce ka dej inwestycji, 

czyli niepewna przyszło . 

Według MFW bezpo rednie inwestycje zagraniczne, to inwestycje dokonywane w celu 

zdobycia trwałego udziału przedsi biorstwie działaj cym w gospodarce innej ni  gospodarka 

inwestora. Przy czym celem inwestora jest zdobycie efektywnego wpływu na zarz dzanie 

przedsi biorstwem. Zagraniczny podmiot lub grupa powi zanych ze sob  podmiotów, która 

dokonuje inwestycji, nazywana jest inwestorem (bezpo rednim) zagranicznym. Obserwacje 

MFW wskazuj ,  e poszczególne kraje przyjmuj  dla potrzeb statystycznych udziały 

mieszcz ce si  w przedziale od 25% do 10% jako doln  granic  wyznaczaj c  dokonanie 

BIZ. 

Przy tak du ej mnogo ci interpretacji zjawiska bezpo rednich inwestycji przyj to definicj  

BIZ wg OECD. Wydaj  si  by  najbardziej pełna i opisuje zagadnienie najprecyzyjniej. Za jej 

zastosowaniem przemawia fakt stosowania metodologii BIZ przez Bank  wiatowy, organy 

ONZ i wielu krajów.  

1.2.1.6 Obrót projektami inwestycyjnymi 

Okres po drugiej wojnie  wiatowej to w gospodarce  wiatowej szybkie tempo industrializacji 

i rozwoju krajów słabiej rozwini tych, w tym szczególnie dawnych krajów kolonialnych. 

Charakteryzowały si  one bardzo słab  infrastruktur  gospodarcz , brakiem lub 

niewystarczaj c  liczb  elektrowni, sieci przesyłowych, komunikacyjnych itp. Przeprowadzenie 

inwestycji w tych dziedzinach czy cho by budowa nowych dróg, nie mówi c ju  o autostradach 

wymagało du ych nakładów inwestycyjnych, których nie mogły ponie  kraje o słabych 

finansach publicznych (z mało efektywnym, a cz sto wr cz niesprawnym aparatem 

podatkowym) i systemach finansowych. W tej sytuacji rz dy tych krajów musiały poszuka  

ródeł finansowania za granic . Nie było to jednak łatwe ze wzgl du na niewielk  

wiarygodno  inwestycyjn  tych krajów i bardzo cz sto ich niestabiln  sytuacj  wewn trzn . 

W tej sytuacji pozostawało tylko znalezienie inwestorów z kraju o niskim ryzyku 

inwestycyjnym, którzy byliby gotowi nie tylko sfinansowa , ale te  i wykona  taki projekt. Nie 

bez znaczenia był oczywi cie towarzysz cy projektowi transfer technologii. 

Bardzo trudno znale  podmioty, które samodzielnie byłyby w stanie przeprowadzi  tego 

typu projekty. St d przedsi biorstwa, którym zaproponowano tego typu usług  tworzyły 

towarzystwa (konsorcja) projektów zagranicznych

44

. Tworzone one były i s  obecnie przez 

grupy podmiotów gospodarczych dla realizacji okre lonego przedsi wzi cia za granic . Po 

jego realizacji taki organizm gospodarczy ulega samorozwi zaniu. Form  t  wykorzystywano 

i wykorzystuje si  nadal głównie do przeprowadzenia projektów inwestycyjnych o długim 

horyzoncie czasowym, głównie dotycz cych wspomnianej wcze niej infrastruktury 

gospodarczej np. budowa elektrowni czy autostrad w jakim  okre lonym kraju.  

Konsorcjum takie powstaje w drodze umowy tworz cych je podmiotów. Z kolei podpisuje 

ono umow  z rz dem danego kraju. Umowa mo e dotyczy  wył cznie budowy lub budowy 

i eksploatacji w ramach koncesji tworzonego obiektu. Nakłady s  ponoszone przez jednostki, 

które powołały dane konsorcjum. Dzi ki uczestnictwu w nim banków jego członkowie maj  

zapewniony dost p do rynku kapitałowego. Po pewnym czasie projekt wchodzi w faz  

samofinansowania. Wyj cie inwestorów z inwestycji mo e nast pi  poprzez: 

- odsprzedanie rz dowi danego kraju obiektu, 
- jego sprzeda  wskazanym przeze  podmiotom,  
- zako czenie działalno ci na skutek upływu terminu koncesji.  

Sposób wyj cia i ewentualnie cena, jak  ma zapłaci  rz d, s  okre lone „z góry” 

w podpisywanej umowie. W zwi zku z wysokim ryzykiem tego typu przedsi wzi  bardzo 

cz sto wymagane s  gwarancje rz dowe (nie tylko rz du przyjmuj cego inwestycje, ale 

i rz dów pa stw, z których pochodz  członkowie konsorcjum) i instytucji 

mi dzynarodowych. Konsorcja stosuj  te  liczne inne sposoby zabezpieczenia si  przed 

ryzykiem np. ubezpieczenie projektu. 

Ta forma handlu zagranicznego miała i ma w dalszym ci gu niebagatelne znaczenie dla 

rozwoju krajów najbiedniejszych i wł czeniu ich w  wiatowy obieg gospodarczy. Jej istnienie 

umo liwia krajom biedniejszym b d  maj cym problemy z pozyskaniem  rodków na rynkach 

mi dzynarodowych (b d cych np. po powa nych kryzysach gospodarczych) dla poprawy lub 

stworzenia nowoczesnej infrastruktury gospodarczej. 

1.2.1.7 Inne transakcje w handlu zagranicznym 

Oprócz typowych umów w handlu zagranicznym, w których jedna ze stron dostarcza towary, 

usługi lub technologie drugiej, w zamian za okre lon  kwot  pieni dzy, spotykamy równie  

umowy, których istot  jest to,  e nie wyst puje w nich element rozlicze  dewizowych. 

Oznacza to,  e partnerzy takich umów okre laj , co prawda warto ci swoich dostaw, ale 

rozliczenie nie nast puje w pieni dzu. W innych umowach, chocia  takie rozliczenia mog  

by  dokonywane, to strony staraj  si  jednak tak uło y  mi dzy sob  wymian  towarów b d  

usług by w okre lonym czasie ich nale no ci przynajmniej w du ym stopniu si  

wyrównywały. Przyczyny, dla których zawierane s  tego typu umowy s  bardzo ró ne. Do 

podstawowych mo na zaliczy : niskie rezerwy walutowe w jednym lub obu pa stwach 

zwi zanych transakcj , kryzysy gospodarcze, wysokie zadłu enie, ch  sprzeda y towarów, 

których nie mo na sprzeda  na wolnym rynku np. ze wzgl du na ich nisk  jako . Niektóre 

z tych umów (np. barter) znane s  od wieków, inne rozwijały si  w ostatnich latach. 

Stosowane s  zazwyczaj przez pa stwa słabiej rozwini te gospodarczo. Jeszcze na pocz tku 

lat dziewi dziesi tych ich udział szacowano na 5 do 10% handlu  wiatowego

45

. Do 

najcz ciej wykorzystywanych transakcji nie wymagaj cych zaanga owania rezerw 

walutowych zaliczy  mo na: 

–  transakcje wi zane, 
–  transakcje wzajemne (równolegle), 
–  transakcje barterowe, 
–  transakcje kompensacyjne, 
–  transakcje offsetowe, 
–  kooperacje przemysłowe, 
–  transakcje odkupu, 
–  transakcje wymiany długu za towar, 
–  kompensat  finansow . 

Brak jest powszechnie przyj tej definicji 

transakcji wi zanych. Mo na j  jednak okre li  

jako form  wymiany handlowej, w ramach, której wyst puje powi zanie transakcji 

eksportowej i importowej i która to transakcja ma jednocze nie na celu zrównowa enie 

wzajemnych zobowi za  finansowych istniej cych mi dzy partnerami

46

. 

Rysunek 7

. Transakcje wi zane – poziome i pionowe. 

Transakcja wi zana  pozioma 

Transakcja wi zana pionowa 

ródło: Opracowanie autora 

Transakcje wi zane (wymienne) wyst puj  wówczas, gdy zakup lub sprzeda  jednego 

dobra uzale niony jest od zakupu lub sprzeda y innego

47

. Strony umawiaj  si , jakie towary 

podlegaj  wymianie. Mo emy wyró ni  dwa rodzaje transakcji wymiennych: 

- 

poziome – uzale nienie sprzeda y lub kupna jednego dobra od kupna lub sprzeda y innego, 

- 

pionowe  – uzale nienie  sprzeda y  lub  kupna  jednego  dobra  od  jednoczesnej  sprzeda y  lub 

kupna innego

48

 (rys. 7). 

W przypadku transakcji poziomej importer próbuje wywiera  nacisk na eksportera, aby nabył 

on towary, których wcze niej nie zamierzał kupi . Z kolei eksporter mo e podobnie wywiera  

presj  na importera, by ten sprzedał mu towar, na którym szczególnie mu zale y. 

W przypadku transakcji pionowych eksporter uzale nia sprzeda  atrakcyjnego towaru od 

jednoczesnego zakupu przez importera innego towaru, którego ten ostatni nie potrzebuje 

(podobne ograniczenia mo e zało y  równie  importer).  

Transakcje wi zane mo na podzieli  na krótko i  rednioterminowe (barter, kompensata, 

zakupy wzajemne) oraz długoterminowe realizowane na zasadzie samospłaty (buy-back). 

Barter jest form  transakcji wi zanej w handlu zagranicznym polegaj cej na wymianie towaru 

za towar. W ramach klasycznej transakcji eksporter sprzedaje konkretne towary importerowi 

w zamian za zakup od niego równie  konkretnych towarów. Obie strony s  zatem równocze nie 

podmiotem importuj cym, jak i eksportuj cym. Oznacza to,  e zarówno wewn trz jednego, jak 

i drugiego kraju brak rozlicze  gotówkowych. Warto  wymienionych towarów powinna 

pokrywa  si  w 100%

49

. 

Bardziej rozbudowan  transakcj  jest 

kompensata. Transakcje te polegaj  na wymianie 

towar za towar. Nie wymagaj  rozlicze  w dewizach, bowiem zakłada si ,  e strumienie 

eksportu i importu b d  si  w okresie rozliczeniowym równowa y . Jedynie 

nieskompensowana nadwy ka jest rozliczana przez dodatkow  dostaw  towaru, b d  

w dewizach. W transakcji takiej bierze udział kilka podmiotów (zazwyczaj, co najmniej 

cztery, po jednym importerze i eksporterze z ka dego kraju). Rozliczenia pieni ne 

dokonywane s  w walucie krajowej pomi dzy eksporterem i importerem z tego samego kraju. 

Wskazana wcze niej nadwy ka, która mo e niekiedy wyst pi  nazywana jest 

szpic

50

. 

Szczególnym rodzajem transakcji kompensacyjnej jest 

kompensacja trójk tna

51

. Transakcja 

tego typu wymaga trzech partnerów. Kraj wysoko zaawansowany technologicznie dostarcza 

dobra inwestycyjne o wysokiej technologii do kraju rozwijaj cego si , kraju A. Dzi ki temu 

uzyskuje on dost p do nowoczesnych technologii i mo e produkowa  dobra, które sprzedaje 

do kraju B, o ni szym poziomie rozwoju gospodarczego. Kraje A i B maj  przy tym 

podpisan  umow  clearingow , na podstawie, której periodycznie obliczane s  salda. Je eli 

dzi ki nowo uzyskanej technologii kraj A osi ga nadwy k  to jest ona sprzedawana 

dostarczycielowi technologii, m. in. jako zapłata za t  technologi . 

Specyficzn , ale bardzo wa n  odmian  transakcji kompensacyjnej jest 

clearing (rys. 8). Jest 

to forma bezgotówkowych rozlicze  zagranicznych, polega na potr caniu przez kraje, które 

zawarły odpowiedni  umow  mi dzypa stwow , wzajemnych, wymagalnych w tym samym 

czasie nale no ci i zobowi za

52

. Wskutek tych działa  nast puje wzajemne umorzenie 

obj tych umow  nale no ci. Polega ona na tym,  e instytucje handlowe rozliczaj  si  

z wyznaczon  izb  rozrachunkow  (najcz ciej jest to bank centralny). Natomiast izby 

rozrachunkowe obu obj tych umow  krajów rozliczaj  si  na koniec okresu saldami. 

Wewn trz kraju płatno ci s regulowane w pieni dzu krajowym. Importerzy płac  

odpowiednie kwoty do banku centralnego (izby rozrachunkowej), a ten wypłaca z tego 

nale ne  rodki eksporterom. W clearingu wyst puj  dwa rodzaje umów:  

• 

handlowa - zawieraj ca list  indykatywn  towarów przeznaczonych,  

• 

płatnicza - zawiera warunki płatno ci za dostarczone towary. 

Ze wzgl du na liczb  krajów, które zawarły porozumienie clearing podzieli  mo emy na: 

• 

bilateralny - gdy uczestnicz  w nim tylko dwa kraje, 

• 

multilateralny - wielostronny -gdy jest to wi ksza grupa pa stw

53

. 

Natomiast ze wzgl du na liczb  kont, na których rozlicza si  transakcj  wyró niamy: 

• 

clearing jednokontowy, 

• 

clearing wielokontowy

54

. 

Z punktu widzenia techniki prowadzenia rachunków clearingowych wyró ni  mo emy: 

• 

clearing dwustronny - rachunki prowadzone jednocze nie w obu krajach,  

• 

clearing jednostronny - rachunek prowadzony jest tylko w jednym kraju. 

Ze wzgl du na przyj t  walut : 

• 

jednowalutowy – gdy w rozliczeniach przyj to jedn  walut , 

• 

dwuwalutowy (lub wielowalutowy) – gdy walut w rozliczeniach dopuszczono wi cej

55

. 

Do wad clearingu zaliczy  mo emy: 

•  konieczno   zani ania  obrotów  handlowych  do  poziomu  słabszego  partnera  (wymóg 

bilansowania), 

•  fakt,  e istnienie tych umów skłania do zakupów nie tam, gdzie towary s  najta sze, ale tam, 

gdzie s  nadwy ki clearingowe, 

•  sprzyjanie  deformacjom  cen  –  najcz ciej  ceny  w transakcjach  tego  typu  s   wy sze  od  cen 

wiatowych. 

Rysunek 8. Schemat płatno ci clearingowej 

 

ródło: opracowanie autora 

Sama 

transakcja clearingowa jest umow  zakładaj c  wymian  „towar za towar”. Mo emy 

j  okre li  jako rozwini cie transakcji kompensacyjnej, z tym,  e bierze w niej udział co 

najmniej 4 partnerów (z dwóch krajów - patrz rys. 8). W ramach transakcji clearingowej 

strumienie towarów przepływaj cych pomi dzy krajami powinny si  zbilansowa  na dzie  31 

grudnia ka dego roku.

 W przypadku, gdy w trakcie okresu rozliczeniowego salda si  nie 

równowa  strony mog  sobie udzieli  zazwyczaj niskooprocentowanego 

kredytu 

technicznego. Nadwy k  jednej ze stron transakcji clearingowej na koniec okresu 

rozliczeniowego nazywamy szpic . Szpica mo e zosta  spłacona poprzez:

 

•   dodatkowe dostawy towarów, 
•   dewizami, 
•   mog  te  przej  nierozliczone na nast pny okres

56

. 

Szpic  mo na te  sprzeda  w 

transakcji switchowej. 

J.

 Rymarczyk definiuje switch jako „…sprzeda  cz ci lub cało ci nale no ci z tytułu 

nadwy ki clearingowej za wolne dewizy”

57

. Strona sprzedaj ca otrzyma mniejsze  rodki 

z tytułu wskazanej wy ej nale no ci ni  wynikałoby to z warunków transakcji clearingowej. 

Dzieje si  tak, poniewa  towary w transakcjach clearingowych s  zazwyczaj nadwarto ciowe, 

tzn. ich cena w tych transakcjach została ustalona wy ej ni  wynosiłaby w transakcji 

wolnodewizowej (nawet o 30%). Mo emy wyró ni  dwa rodzaje transakcji switchowej: 

•   

switch finansowy – sprzeda  nadwy ki dokonywana jest za dewizy, 

•   

switch towarowy – u partnera clearingowego kupuje si  towar nie obj ty umow  clearingow , 

na potrzeby przedsi biorstw kraju trzeciego, który płaci dewizami. 

W zwi zku z ró nic  ceny sprzeda y i warto ci nominalnej nadwy ki clearingowej w switchu 

finansowym wyst puj  dwa poj cia: 

•   

disagio, 

•   

agio.  

Disagio jest to kwota, o któr  obni ono warto  nadwy ki clearingowej w transakcji 

switchowej. Mo emy j  traktowa  jako strat  sprzedaj cego. Z kolei 

agio jest zyskiem 

kupuj cego nale no  clearingow

58

. Dla przykładu w handlu pomi dzy krajami 

A i B powstała nadwy ka clearingowa wysoko ci 250 mln USD. Kraj B postanowi nadwy k  

t  sprzeda  krajowi D. Od kraju D otrzyma 200 mln USD. Nominalnie straci wi c 50 mln 

USD (disagio), natomiast kraj D nominalnie zyska 50 mln USD (agio). 

Zakupy wzajemne (równoległe, counterpurchase) jest to rodzaj transakcji, w której 

eksporter zobowi zuje si  zakupi  w kraju importera w ci gu okre lonego czasu (najcz ciej 

w okresie 3 – 5 lat) towary o okre lonej warto ci

59

. W przeciwie stwie do klasycznej 

transakcji kompensacyjnej tutaj mamy do czynienia z wieloma umowami okre laj cymi 

poszczególne transakcje importowe i eksportowe. Strony nie musz  dokładnie okre la , 

w momencie podpisywania umowy, jakie towary zostan  zakupione w ramach transakcji 

równoległej, podczas gdy w klasycznej transakcji kompensacyjnej strony takie ustalenia 

czyni . Najwa niejsze jest ustalenie tylko warto ci przyszłych zakupów. 

Transakcje odkupu (samospłaty, buy-back arrangements) przewiduj ,  e sprzedaj cy 

zobowi zuje si  przyj  tytułem zapłaty pewn  cz

 produktów wytwarzanych dzi ki 

dostarczonej inwestycji i/lub technologii. Umowy tego typu dotycz  przewa nie powa nych 

inwestycji (np. wybudowanie fabryki) i zawierane s  na długie okresy czasu (20 – 30 lat). 

Transakcje typu „towar za dług” (debt-barter arrangements) wyst puj  w przypadku, gdy 

jakie  pa stwo ma problemy ze spłat  swoich zobowi za . Na mocy porozumienia 

z wierzycielem reguluje swoje zobowi zania eksportem towarów. Natomiast 

kompensata 

finansowa obejmuje dostawy towarów eksportowych w zamian za zakup od importera innych 

towarów zupełnie niezwi zanych z profilem działalno ci eksportera. 

Transakcje wyrównawcze (kooperacja przemysłowa, offset arrangements) to z kolei umowy 

zawierane zwykle w sytuacji, gdy importer dokonuje zakupów na wielk  skal  dóbr 

inwestycyjnych, cz sto o charakterze strategicznym. Strona kupuj ca warunkuje wówczas 

dokonanie zakupu od zastosowania w produkcie finalnym elementów produkowanych przez 

jego producentów, czy te  od podj cia produkcji b d  koprodukcji w kraju importera, a która to 

produkcja wymagałaby transferu technologii (know-how). Wysoko  zobowi za  

wyrównawczych mo e by  pełna lub cz ciowa, a ich realizacja mo e by  rozło ona w długim 

okresie (nawet do 10 lat)

60

. 

Wyró ni  mo na 

offset bezpo redni, gdy eksporter zamawia cz ci potrzebne mu do 

produkcji finalnego towaru, który nast pnie b dzie dostarczony tylko na rynek importera 

i 

offset po redni, gdy eksporter zamawia cz ci, których sam nie produkuje, a b dzie je mógł 

wykorzysta  równie  w produkcji na rynki trzecie. 

1.3 Formy handlu zagranicznego na rynkach zorganizowanych 

Przed przyst pieniem do zdefiniowania kategorii rynków zorganizowanych nale y 

scharakteryzowa  poj cie rynku oraz jego rol  i funkcj  w gospodarce. 

Rynek okre la si  jako 

ogół stosunków wymiennych (towarowo - pieni nych) mi dzy sprzedaj cymi, którzy oferuj  

do sprzeda y towary i usługi po okre lonej cenie a kupuj cymi, którzy wyra aj  ch  zakupu 

tych towarów i usług, popart  odpowiednimi  rodkami płatniczymi. Definicja ta okre la 

podmioty rynkowe, którymi s  sprzedaj cy i kupuj cy oraz przedmioty rynkowe, którymi s  

towary i usługi oraz  rodki płatnicze, a tak e wzajemne relacje mi dzy tymi elementami, które 

wpływaj  na kształtowanie si  stosunków wymiennych

61

. Bardziej uchwytna intuicyjnie 

definicja rynku mówi, i  rynek to „zbiorowo  podmiotów gospodaruj cych zainteresowanych 

dokonywaniem wymiany konkretnymi dobrami – towarami, warto ciami i usługami”

62

. Do 

głównych funkcji mechanizmu rynkowego nale y zatem zaliczy  kreowanie (inspirowanie) 

wymiany pomi dzy podmiotami rynku oraz funkcj  informacyjno - promocyjn  realizowan  

poprzez uczestnictwo w okre lonej formie rynku

63

. Dla sprawniejszego realizowania tych zada  

powszechnie d y si  do tworzenia rynków zorganizowanych (tj.: zinstytucjonalizowanych –

 o okre lonych zasadach funkcjonowania i regulacjach obrotu, co znacznie usprawnia obrót 

i zwi ksza jego bezpiecze stwo). St d te  transakcje wymienne w handlu zagranicznym 

realizowane s  nie tylko poprzez obrót na rynkach niezorganizowanych (w tym głównie 

poprzez import i eksport towarów w drodze bezpo rednich kontaktów dostawców i odbiorców). 

Znaczny wolumen obrotu mi dzynarodowego realizowany jest równie  w wyniku wymiany na 

tzw. rynkach zorganizowanych (formalnych), a ponadto wyznaczanie cen i warunków obrotu za 

ich po rednictwem stanowi istotn  wskazówk  dla warunków transakcji (głównie cen) na 

rynkach niezorganizowanych.  

Do form rynków zorganizowanych zalicza si  giełdy, targi, aukcje, przetargi oraz wolne 

obszary celne

64

. Przyjmuj c za kryterium podziału stopie  zorganizowania rynku mo na 

wyró ni : rynki formalne, rynki formalne ułomne oraz rynki nieformalne. Rynek formalny 

jest to rynek, na którym w okre lonym miejscu i czasie dochodzi do konfrontacji popytu 

i poda y zgodnie z regulaminem danego rynku. Rynek taki jest równie  okre lany mianem 

rynku formalnego pełnego. Głównymi cechami rynków zorganizowanych s  m.in.

65

: 

•  bezpo rednia konfrontacja popytu i poda y, 
•  regularny obrót handlowy, 
•  konieczno  przestrzegania ustalonych regulaminów i zasad handlu,  
•  upowszechnianie ukształtowanych na rynku cen i warunków wymiany. 

 W przypadku, gdy nie jest spełniony który  z wymienionych warunków rynek taki okre la 

si  mianem rynku formalnego ułomnego

66

. Do rynków formalnych ułomnych zalicza si  targi, 

przetargi, wystawy gospodarcze, centra wystawienniczo targowe, rolnicze giełdy towarowe, 

targowiska - bazary

67

. 

 

Cechami rynków ułomnych odró niaj cych je od rynków w pełni formalnych s : 

•  ceny na nich uzyskiwane nie zawsze s  podawane do publicznej wiadomo ci, 
•  rynki  ułomne  nie  wpływaj   znacz co  na  kształtowanie  si   mi dzynarodowych  zwyczajów 

i uzansów handlowych, 

•  handel na nich nie podlega tak  cisłym regulaminom i przepisom.  

Rynek nieformalny okre la natomiast wszelki obrót, który nie wyst puje na rynkach 

formalnych pełnych i ułomnych

68

. Tworz  go rozproszeni uczestnicy realizuj cy wymian  

handlow  na całym  wiecie w formie sporadycznej, jak i stałej współpracy. Rynki 

nieformalne obejmuj  podstawowe formy handlu zagranicznego (eksport, import, handel 

tranzytowy) oraz szczególne (obrót licencjami i know-how, franchising, transakcje wi zane, 

transakcje wzajemne, barterowe, etc.).  

1.3.1 Targi 

Targi definiuje si  jako spotkania handlowe organizowane regularnie, w tym samym miejscu 

i o okre lonym czasie trwania

69

. Zapewniaj c kontakt sprzedaj cym i kupuj cym umo liwiaj  

jednocze nie zaprezentowanie wyrobów i nawi zanie współpracy. Targi okre la si  mianem 

rynku ułomnego spełniaj , bowiem dwa spo ród trzech głównych kryteriów rynków 

formalnych, tzn. odbywaj  si  w okre lonym miejscu i czasie, ale na ogół nie zawiera si  na 

nich transakcji. Organizowane s  przede wszystkim w celach promocyjnych, dla 

zaprezentowania oferty, udzielenia informacji o towarach i przygotowania przesłanek 

realizacji transakcji w przyszło ci

70

. Jako najstarsze spo ród rynków zorganizowanych, targi 

zajmuj  obok giełd kluczowe miejsce pod wzgl dem znaczenia i oddziaływania na wymian  

wiatow

71

.  

Najcz ciej stosowanym kryterium podziału targów jest zakres ich przestrzennego 

oddziaływania. Rozró nia si  targi

72

:  

– 

regionalne, 

– 

krajowe, 

– 

mi dzynarodowe.  

Pod wzgl dem wystawianego asortymentu towarów, imprezy targowe mo na podzieli  na 

targi: 

– 

ogólne  – wielobran owe,  gdzie  przedstawia  si   ofert   dotycz c   wielu  ró nych  bran   (np. 

Mi dzynarodowe Targi Pozna skie), 

– 

specjalistyczne  – jednobran owe,  które  dotycz   jednej  dziedziny  (POLAGRA-FARM  -

 Mi dzynarodowe Targi Rolnicze – POZNA ). 

W  wietle bada  Polskiej Korporacji Targowej, targi i wystawy uwa ane s  za najbardziej 

efektywny instrument marketingowy przy tworzeniu kierunków sprzeda y, pozyskiwaniu 

zamówie , zdobywaniu nowych rynków, a tak e promowaniu wizerunku firmy

73

. Z punktu 

widzenia procesu wprowadzania nowych produktów lub usług i promocji firmy 

w  wiadomo ci klientów plasuj  si  one na drugim miejscu za reklam . U yteczno  targów 

w opinii wystawców prezentuje rysunek 9.  

Rysunek 9. U yteczno  targów. Odsetek badanych wskazuj cy targi jako instrument przydatny do osi gni cia wymienionych 
celów 

 

ródło: Targi w opinii wystawców, Wyniki bada  Polskiej Korporacji Targowej, www.polfair.com.pl 

 

Działalno  targowa, czyli organizowanie imprez targowych, jest form  działania 

gospodarczego, dlatego te  zajmuj  si  tym wyspecjalizowane firmy

74

. W Polsce wi kszo  

z nich stanowi  przedsi biorstwa, które specjalizuj  si  głównie lub wył cznie w działalno ci 

wystawienniczej, ale targi przygotowuj  tak e jednostki samorz du terytorialnego oraz 

przedsi biorstwa wielobran owe. Cz

 z po ród kilkudziesi ciu polskich organizatorów 

targów nale y do 

Polskiej Korporacji Targowej, która jest członkiem stowarzyszonym 

Union des Foiers Internationales (UFI), czyli Zwi zku Targów Mi dzynarodowych 

zajmuj cego si  koordynacj  i organizowaniem targów w skali mi dzynarodowej. 

Zestawienie najwi kszych organizatorów targów w Polsce pod wzgl dem powierzchni 

prezentuje rysunek 10. 

Uczestnictwo w targach wymaga istotnego przygotowania słu b handlowych podmiotów, 

które bior  w nich udział. Pierwszoplanow  kwesti  jest selekcja imprez, które powinny by  

przedmiotem zainteresowania danej firmy. Wiele firm przy podejmowaniu decyzji sugeruje 

si  list  targów przygotowywan  przez Zwi zek Targów Mi dzynarodowych. Członkowie 

zrzeszeni w tym zwi zku postrzegani s  jako organizatorzy imprez o wi kszym znaczeniu 

mi dzynarodowym i ustalonej reputacji. Nale y równie  zauwa y , i  dla realizacji funkcji 

informacyjnej i promocyjnej, jak  pełni  targi, konieczne jest przygotowanie materiałów 

promocyjnych (plakaty, ulotki, prospekty, katalogi), ekspozycji oraz dobór 

wykwalifikowanego, do wiadczonego i komunikatywnego personelu, który ma 

reprezentowa  firm . 

 

Rysunek 10. Ranking organizatorów targów według powierzchni targowej netto - procentowy udział w rynku 

 

 

ródło: Targi w Polsce w 2002 r.,. Raport, Polska Korporacja Targowa, www.polfair.com.pl 

Udział w targach, szczególnie poza granicami kraju, wi e si  na ogół ze znacznymi kosztami

75

. 

rednie koszty uczestnictwa w targach w 1999 roku wyniosły 44,35 tys. zł i 49,14 tys. zł w roku 

2000

76

. O wadze kosztów na działalno  wystawiennicz  i targow   wiadczy ich udział 

w bud etach marketingowych przedsi biorstw. Blisko 35% wystawców przeznacza na 

uczestnictwo w targach powy ej 50% bud etu marketingowego firmy

77

. Dlatego te  

Ministerstwo Gospodarki Pracy i Polityki Społecznej w ramach działalno ci promocyjnej na 

rzecz zwi kszenia polskiego eksportu, wspiera udział polskich wystawców w targach 

i wystawach za granic . Ka dego roku MGPiPS, maj c na wzgl dzie strategiczne interesy 

polskiej gospodarki, perspektywy rozwoju współpracy gospodarczej za zagranic , sporz dza 

list  imprez targowych obj tych dofinansowaniem. Na lata 2003-2004 przewidziano, i  

maksymalna kwota dofinansowania za 1 m powierzchni wystawienniczej i zabudowy 

standardowej wynosi 15.000 PLN oraz do 2.500 PLN z tytułu kosztów transportu eksponatów. 

Przedsi biorstwo mo e w ci gu jednego roku otrzyma  dofinansowanie cz ci kosztów za 

uczestnictwo w trzech imprezach targowo – wystawienniczych.  

1.3.2 Przetargi 

Przetarg definiuje si  jako publiczny zakup lub sprzeda  towarów b d  usług na 

najkorzystniejszych warunkach i cenach

78

. Organizowany jest on w formie konkursu, w którym 

uczestniczy, co najmniej dwóch ubiegaj cych si  o dokonanie transakcji, a organizator wybiera 

oferenta proponuj cego najlepsze warunki. Forma przetargu umo liwia oferentom najbardziej 

wyrównane szanse ubiegania si  o zawarcie kontraktu, zamawiaj cemu natomiast wybór 

najbardziej korzystnej z przedstawionych propozycji, a wi c najefektywniejsze wydawanie 

funduszy. Ponadto ta forma rynku zorganizowanego daje mo liwo  zlecenia przeprowadzenia 

procedury przetargowej wyspecjalizowanym podmiotom (np. firmom konsultingowym).  

Przetarg okre lany jest mianem rynku ułomnego. Jest on, bowiem, przeprowadzany według 

okre lonego regulaminu i w czasie ustalonym przez organizatora, a miejsce przetargu nie jest stałe 

i jest zale ne od organizatora. Ogłaszaj cy przetarg ustala warunki wyboru, a nast pnie weryfikuje 

napływaj ce oferty pod wzgl dem ich zgodno ci z okre lonymi wcze niej wymogami. Przetargi 

mo na sklasyfikowa  głównie ze wzgl du na: 

•  kr g  podmiotów,  do  których  kierowane  jest  zamówienie:  na  przetargi 

nieograniczone 

(publiczne) i 

ograniczone (zamkni te), 

•  długo  trwania procedury przetargowej: na przetargi 

jednostopniowe i dwustopniowe.  

W obrocie mi dzynarodowym przetargi s  na ogół ogłaszane przez pa stwa, organizacje 

gospodarcze, organizacje non-profit, korporacje transnarodowe, etc. i zazwyczaj dotycz  

zakupu towarów lub realizacji usług i inwestycji o du ej warto ci. Poprzez przetargi wybiera 

si  realizatorów projektów kompletnych obiektów przemysłowych takich, jak lotniska, linie 

kolejowe, autostrady, etc.

79

. 

W Polsce zgodnie z art. 13 ustawy o zamówieniach publicznych zamówienia publicznego 

udziela si  w trybie

80

: 

1)

  przetargu nieograniczonego, 

2)

  przetargu ograniczonego, 

3)

  przetargu dwustopniowego, 

4)

  negocjacji z zachowaniem konkurencji, 

5)

  zapytania o cen , 

6)

  zamówienia z wolnej r ki. 

 W przypadku, gdy przedmiotem zamówienia publicznego s  twórcze prace projektowe 

(architektoniczne, urbanistyczne, konstrukcyjno-budowlane) wybór najkorzystniejszej oferty 

mo e by  poprzedzony konkursem. Konkurs polega na wyborze najlepszej spo ród prac 

projektowych nadesłanych przez wykonawców. Jednak 

podstawowym trybem udzielania 

zamówienia publicznego jest przetarg nieograniczony. Jest on organizowany przez 

zamawiaj cego w celu wyboru najkorzystniejszej oferty na wykonanie zamówienia 

publicznego. Zamawiaj cy zaprasza do udziału w przetargu nieograniczonym, zamieszczaj c 

ogłoszenie w swojej siedzibie, na stronie internetowej oraz w Biuletynie Zamówie  

Publicznych (mo e tak e ogłosi  organizacj  przetargu nieograniczonego w prasie). 

W przetargu nieograniczonym oferty mog  zło y  wszyscy dostawcy (spełniaj cy wymagania 

stawiane przez ustaw ). Dostawca lub wykonawca przyst puj cy do przetargu jest 

obowi zany wnie  wadium (w granicach 0,5-3% warto ci), które stanowi gwarancj , i  

firma (dostawca), która wygra przetarg nie wycofa si  z jego realizacji.  

W przetargu ograniczonym oferty mog  zło y  wył cznie dostawcy lub wykonawcy 

dopuszczeni do udziału w tym przetargu i zaproszeni przez zamawiaj cego do składania ofert. 

Przetarg ograniczony organizowany jest w przypadku, gdy wyst pi, co najmniej jedna 

z nast puj cych okoliczno ci: 

•  warto  zamówienia nie przekracza równowarto ci kwoty 30 000 euro,  
•   specjalistyczny  charakter  zamówienia  publicznego  ogranicza  liczb   dostawców  lub 

wykonawców mog cych zrealizowa  dane zamówienie. 

Zamawiaj cy zaprasza do składania wniosków o dopuszczenie do udziału w przetargu 

ograniczonym przez publikacj  ogłoszenia, w którym mo e okre li  liczb  wykonawców lub 

dostawców. Liczba ta nie mo e by  jednak mniejsza ni  5 i wi ksza ni  20. 

W przetargu dwustopniowym w pierwszym etapie dostawcy i wykonawcy składaj  oferty 

wst pne bez podawania ceny. Drugi etap jest przetargiem, którego zasi g jest ograniczony do 

wybranych oferentów i mo e by  poprzedzony negocjacjami zamawiaj cego z oferentami. 

Przetarg dwustopniowy mo e by  stosowany w nast puj cych okoliczno ciach: 

1)  w trybie przetargu nieograniczonego lub ograniczonego nie zło ono wcze niej  adnej oferty lub 

wszystkie oferty zostały odrzucone, 

2)  nie mo na z góry okre li  precyzyjnie cech zamawianych usług w taki sposób, aby umo liwi  

wybór najkorzystniejszej oferty,  

3)  przedmiotem  zamówienia  publicznego  s   dostawy  lub  roboty  budowlane  prowadzone  wył cznie 

w celach badawczych, do wiadczalnych lub rozwojowych,  

4)  przedmiotem zamówienia jest zaprojektowanie i wykonanie robót budowlanych

81

 

5)  w  wyj tkowych  sytuacjach,  je eli  ze  wzgl du  na  charakter  usług  lub  robót  budowlanych  lub 

zwi zanego z nimi ryzyka nie ma mo liwo ci dokonania wcze niejszej ich wyceny. 

Do drugiego etapu przetargu zamawiaj cy wybiera dostawców lub wykonawców, którzy 

spełniaj  wst pne wymagania i zaprasza ich do składania ofert ostatecznych, zawieraj cych 

cen . Dostawca lub wykonawca wnosi wadium przyst puj c do drugiego etapu przetargu. 

Negocjacje z zachowaniem konkurencji jest to tryb udzielenia zamówienia publicznego, 

w którym zamawiaj cy negocjuje warunki umowy w sprawie zamówienia publicznego z tak  

liczb  dostawców lub wykonawców, która zapewni wybór najkorzystniejszej oferty, 

konkurencj  oraz sprawny przebieg post powania. Oferentów nie mo e by  mniej ni  trzech, 

chyba,  e ze wzgl du na specjalistyczny charakter zamówienia jest tylko dwóch dostawców 

mog cych je wykona . Zamówienie publiczne mo e by  udzielone w trybie negocjacji 

z zachowaniem konkurencji, je eli wyst piła, co najmniej jedna z nast puj cych okoliczno ci: 

1)  wcze niej prowadzony przetarg nieograniczony lub ograniczony został uniewa niony z powodu 

braku wymaganej liczby ofert,  

2)  został  przeprowadzony  konkurs,  w wyniku  którego  zakwalifikowano  do  post powania  co 

najmniej dwóch wykonawców, 

3)  przedmiot  dostawy  jest  wytwarzany  wył cznie  w celach  badawczych,  do wiadczalnych  lub 

rozwojowych,  

4)  roboty  budowlane  realizowane  w ramach  zamówienia  słu   wył cznie  do  celów  badawczych, 

do wiadczalnych lub rozwojowych,  

5)  zachodzi  pilna  potrzeba  realizacji  zamówienia  publicznego,  której  wcze niej  nie  mo na  było 

przewidzie . 

Zapytanie o cen  stanowi tryb udzielenia zamówienia publicznego, w którym zamawiaj cy 

kieruje pytanie o cen  dostaw rzeczy lub usług do takiej liczby dostawców lub wykonawców 

(nie mniej ni  do czterech), która zapewnia wybór najkorzystniejszej oferty, konkurencj  

i sprawny przebieg post powania. Ka dy z dostawców mo e zaproponowa  tylko jedn  cen  

i nie mo e jej zmieni . Nie prowadzi si   adnych negocjacji w sprawie ceny. Zamawiaj cy 

udziela zamówienia dostawcy lub wykonawcy, który zaoferował najni sz  cen .  

Zamówienie z wolnej r ki to tryb udzielenia zamówienia publicznego, w którym 

zamawiaj cy udziela zamówienia po rokowaniach tylko z jednym dostawc  lub wykonawc . 

Zamawiaj cy mo e udzieli  zamówienia publicznego z wolnej r ki tylko wtedy, gdy wyst pi 

co najmniej jedna z nast puj cych okoliczno ci: 

1)  z  przyczyn  technicznych  lub  w przypadku  udzielania  zamówienia  publicznego  na  prace 

z zakresu  działalno ci  twórczej  i artystycznej  w dziedzinie  kultury  i sztuki,  a tak e  z przyczyn 
zwi zanych  z ochron   praw  wył cznych,  usługi  lub  roboty  budowlane  mog   by   wykonane 
tylko przez jednego dostawc  lub wykonawc , 

2)  został przeprowadzony konkurs i stosownie do jego postanowie  zamówienie musi by  udzielone 

wykonawcy, którego praca została oceniona jako najlepsza, 

3)  ze  wzgl du  na  sytuacj   niewynikaj c   z przyczyn  le cych  po  stronie  zamawiaj cego, 

wymagane  jest  natychmiastowe  wykonanie  zamówienia  publicznego,  a nie  mo na  zachowa  
terminów okre lonych dla innych trybów udzielenia zamówienia, 

4)  uprzednio  prowadzone  post powanie  w trybie  przetargu  nieograniczonego  zostało 

uniewa nione  z powodu  braku  wymaganej  liczby  ofert,  a ze  wzgl du  na  szczególny  rodzaj 
dostaw, usług lub robót budowlanych mo na je uzyska  od jednego dostawcy lub wykonawcy, 

5)  temu  samemu  wykonawcy  zamówie   publicznych  udziela  si   dodatkowych  zamówie  

nieprzekraczaj cych ł cznie 20% warto ci zamówienia podstawowego, których wykonanie stało 
si   konieczne  na  skutek  sytuacji,  lub  nie  mo na  ich  było  wcze niej  przewidzie   oraz  gdy 
z przyczyn  technicznych  tak e  gospodarczych  zamówienia  dodatkowego  nie  mo na  oddzieli  
od zamówienia podstawowego,  

6)  przedmiotem  zamówienia  publicznego  jest  nabycie,  najem,  dzier awa  lub  leasing 

nieruchomo ci, a ze wzgl du na szczególne okoliczno ci mo na j  uzyska  od jednego oferenta. 

1.3.3 Aukcje 

Aukcj  definiuje si  jako sprzeda  towarów, których rynkow  warto  trudno ustali  

w formie publicznego przetargu, co pozwala sprzedaj cemu uzyska  najbardziej korzystn  dla 

siebie cen

82

. Towar jest bowiem sprzedawany w drodze licytacji temu spo ród uczestników, 

który zaoferuje najwy sz  cen . Przedmiotem transakcji na aukcjach s  zarówno dobra 

masowe, jak i towary jednostkowe. Wspóln  ich cech  jest jednak to, i  s  to towary, których 

nie mo na ujednolici  (wystandaryzowa ) pod wzgl dem jako ci i kondycji. Trudno  

w ustaleniu jako ci i warto ci tych towarów uniemo liwia zawarcie transakcji bez dokładnego 

ich obejrzenia. Dlatego te  uczestnicy aukcji maj  mo liwo  zapoznania si  z fizycznie 

zaprezentowanymi towarami, b d cymi przedmiotem aukcji. Do wzorcowych towarów 

podlegaj cych obrotowi na aukcjach nale .: herbata, tyto , owoce, niektóre zwierz ta (np. 

konie), dzieła sztuki, antyki, etc.  

Aukcje odbywaj  si  w okre lonym miejscu i czasie oraz zgodnie z przyj tym przez 

organizatorów regulaminem. Podstaw  sprzeda y aukcyjnej jest umowa pomi dzy 

aukcjonariuszem (wła cicielem towaru) i aukcjonatorem (organizatorem aukcji). 

Aukcjonator za prowadzenie aukcji otrzymuje wynagrodzenie w wysoko ci 2-5% warto ci 

transakcji

83

. Dostarczony towar jest dzielony na partie (

loty), a ich opis zamieszczany jest 

w katalogu aukcyjnym, co pozwala uczestnikom aukcji na wst pn  orientacj  co do 

przedmiotu licytacji.  

Aukcje s  zazwyczaj organizowane przez samorz dy gospodarcze lub przedsi biorstwa 

aukcyjne. Mog  mie  charakter stały – 

aukcje regularne (odbywaj ce si  w okre lonych 

miejscach i terminach) oraz dora ny – 

aukcje nieregularne (organizowane

,

 gdy zachodzi 

konieczno  upłynnienia towarów). Transakcje na aukcji mog  by  zawierane bezpo rednio 

przez osoby zainteresowane lub za po rednictwem 

brokerów, którzy na ogół lepiej znaj  zwyczaje panuj ce na danej aukcji. Dla zapewnienia 

realizacji zobowi za  wynikaj cych z przyszłych transakcji kupuj cy przed przyst pieniem 

do licytacji s  zazwyczaj zobowi zani do zło enia wadium. Stanowi ono rekompensat  dla 

wła ciciela towaru i pokrywa ewentualne koszty ponownego zorganizowania aukcji, gdy 

nabywca nie zapłaci za towar

84

. W przypadku, kiedy maklerzy i aukcjonatorzy znaj  si , 

zamiast wadium wystarczy zazwyczaj por czenie zapłaty (gwarancja).

 

Ze wzgl du na sposób prowadzenia licytacji mo na wyró ni  dwa główne typy aukcji: aukcja 

typu angielskiego i typu holenderskiego

85

. Licytacja w pierwszym z przedstawionych typów 

odbywa si  w systemie zwy kowym. Rozpoczyna si  ona od ceny wywoławczej, czyli 

najni szej do zaakceptowania przez sprzedaj cego. Towar nabywa ten kupuj cy, który 

pierwszy zgłosi ch  zakupu po najwy szej ogłoszonej w trakcie licytacji cenie

86

. Aukcja 

holenderska opiera si  na systemie licytacji zni kowej. Towar nabywa ten kupuj cy, który 

pierwszy zgłosi ch  zakupu w czasie, gdy cena jest obni ana od poziomu ceny maksymalnej 

do okre lonej wcze niej przez sprzedaj cego ceny minimalnej. Je eli w trakcie trwania 

licytacji  aden kupuj cy nie zgłosi ch ci zakupu do momentu ogłoszenia ceny minimalnej to 

towar wycofywany jest ze sprzeda y.  

Do najbardziej znanych aukcji na  wiecie zalicza si : 

• 

aukcje  wełny  w Sydney  – dokonuje  si   tam  obrotu  ok.75  %  wełny  wyprodukowanej 

w Australii  i 20%  wiatowego  obrotu  wełn   (ok.  50%  produkcji  wiatowej  wełny  i ponad 

75% jej obrotu mi dzynarodowego jest dokonywane w systemie aukcyjnym)

87

, 

• 

aukcje  herbaty  w Kalkucie,  D akarcie  (szacuje  si ,  i   obrót  ok.  60%  produkcji  herbaty 

w Indiach dokonywane jest za po rednictwem aukcji), 

• 

aukcje diamentów w Antwerpii, Amsterdamie, Londynie i Nowym Jorku, 

• 

aukcje koni rasowych w Janowie Podlaskim, 

• 

aukcje  dzieł  sztuki  w Londynie  i Nowym  Jorku  organizowane  przez  najwi kszy  Dom 

Aukcyjny - wyspecjalizowany w transakcjach dziełami sztuki, antykami – Christies. 

Do głównych zalet rynku aukcyjnego nale y zaliczy

88

: 

• 

jest to szybka i sprawna metoda sprzeda y du ych ilo ci towarów, 

• 

ka dy kupuj cy ma mo liwo  dokładnie zapozna  si  z oferowanymi produktami, 

• 

aukcje  to  nie  tylko  miejsce  koncentracji  popytu  i poda y,  ale  równie   okazja  do  spotka  

producentów, poznania potrzeb nabywców, promocji, etc. 

1.3.4 Giełdy towarowe 

Historia i charakter giełd towarowych. 

Spo ród rynków zorganizowanych najwi ksz  rol  w gospodarce  wiatowej odgrywaj  giełdy 

towarowe. Pocz tków tego typu rynków mo na doszukiwa  si  w staro ytnym Rzymie, gdzie 

dokonywano zakupów zbó  jeszcze przed zbiorami. Giełdy, takie, jakie znamy współcze nie, 

podobnie jak opisane wcze niej targi, wywodz  si  z  redniowiecznych jarmarków 

i rozprzestrzeniaj cej si  od XII wieku instytucji targów (coraz cz ciej specjalistycznych). 

W okresie od XIII w. nast piło wiele zmian, które w konsekwencji doprowadziły do 

wykształcenia si  w XVI w. pierwszych giełd towarowych.  

Pierwszy okres to pojawienie si  na targowiskach handlu wi kszymi partiami towaru bez 

fizycznego prezentowania go nabywcy. Jednocze nie dzi ki kolejnym przywilejom rozwijał 

si  handel mi dzynarodowy (w Anglii w 1215r.). W pó niejszym okresie na targowiskach 

pojawili si  zawodowi po rednicy reprezentuj cy obie strony transakcji. Tworzenie si  

współczesnych giełd zostało umo liwione dzi ki pojawieniu si  z czasem ró norodnych 

terminów i form płatno ci. W II połowie XVI wieku powstaje najstarsza giełda towarowa 

w Antwerpii. W trakcie tego samego i na pocz tku nast pnego stulecia doł czaj  do niej 

giełdy w Lyonie, Amsterdamie i Londynie. Z okresem tym wi

 si  te  pierwsze krachy 

giełdowe np. tzw. krach tulipanowy z 1636r. w Amsterdamie.  

Szczególny rozkwit instytucje giełd towarowych prze yły w XIX w. w Stanach 

Zjednoczonych. Co prawda najstarsze giełdy zało ono w Nowym Jorku w I połowie XVIII 

w., ale szczególnie wa ne było powstanie w Chicago w 1848r

89

. Chicago Board of Trade, do 

dzi  najwi kszej giełdy towarowej na  wiecie. Była to jedna z pierwszych, je li nie pierwsza 

giełda towarowa, na której stosowane s  reguły, analogiczne do panuj cych dzi . Z Chicago 

Board of Trade ł czy  nale y równie  bujny rozwój rynków terminowych. To wła nie na tym 

rynku pojawiły si  pierwsze współczesne transakcje terminowe futures i forward. Obecnie 

towarowy rynek terminowy notuje znacznie wi ksze obroty ni  rynek kasowy. Podobnie 

rynek instrumentów pochodnych opartych o towary notuje wy sze obroty ni  rynki 

instrumentów bazowych. Towarowy rynek terminowy podzieli  mo na na trzy segmenty: 

  kontrakty na towary rolno-spo ywcze, 
  kontrakty na metale i inne surowce podstawowe, 
  kontrakty energetyczne

90

. 

Giełd

91

 zdefiniowa  mo na jako organizowany w okre lonym miejscu i czasie rynek, na 

którym zawierane s  transakcje kupna - sprzeda y po cenach ogłaszanych w codziennych 

notowaniach

92

. Jest ona takim miejscem, gdzie spotykaj  si  kupuj cy i sprzedaj cy, 

„…rynkiem formalnym, na którym odbywa si  handel: 

•  w  ci le okre lonym czasie, 
•  ujednoliconymi  towarami  zarówno

,

  co  do  ilo ci,  jak  i jako ci,  pochodnymi  od  towarów  lub 

prawami do nich, 

•  według precyzyjnie okre lonych metod i zasad, 
•  poprzez  podmioty  dopuszczone  do  obrotu,  po  spełnieniu  przez  nie  okre lonych  przez 

organizatora rynku kryteriów, 

•  poprzez publiczne ogłaszanie ustalonych cen oraz informacji maj cych wpływ na kształtowanie 

si  tych cen, 

•  gdzie  uczestnicy  s   obecni  fizycznie  albo,  gdy  jest  to  mo liwe  kontaktuj   si   ze  sob   przy 

pomocy sieci i terminali komputerowych”

93

. 

Przedmiot obrotu 

Przedmiotem obrotu na giełdach s  towary masowe, które mo na wystandaryzowa . Handluje 

si  produktami ro linnymi i zwierz cymi, tak konsumpcyjnymi, jak i przemysłowymi, 

metalami i kruszcami szlachetnymi, produktami naftowymi i chemikaliami. Poza nimi 

obrotowi na rynkach towarowych mog  podlega : 

  usługi transportowe i frachtowe, 
  usługi ubezpieczeniowe, 
  instrumenty finansowe tj.: 

 

obligacje pa stwowe i municypalne, 

 

obligacje hipoteczne i zabezpieczone, 

 

obligacje z prawem poboru, 

 

skrypty dłu ne, 

 

commercial papers i weksle skarbowe, 

 

certyfikaty depozytowe, 

 

dewizy, 

 

instrumenty finansowe opiewaj ce na indeksy giełdowe, 

 

inne instrumenty pochodne

94

. 

Ceny towarów s  ogłaszane w biuletynach nazywanych 

cedułami giełdowymi. Ceduły s  

publikowane przez podmioty organizuj ce rynek ka dego dnia, kiedy pracuje giełda, po 

zako czeniu notowa . Obok cen instrumentów notowanych na rynku zawieraj  te  istotne 

informacje, które mog  mie  wpływ na kształtowanie si  ich kursów (np. o prognozach 

dotycz cych przyszłej poda y towaru). Jest to niezb dne dla utrzymania równego dost pu 

inwestorów do informacji, co jest warunkiem istnienia rynku efektywnego. 

Organizacja rynku 

Giełdy s  przedsi biorstwami działaj cymi według okre lonych norm prawnych i reguł 

handlowych. Zakłada si  obowi zkowe uczestnictwo w realizacji transakcji zawodowych 

po redników (maklerów). Obok 

maklerów w obrocie giełdowym uczestnicz  nast puj ce 

osoby: 

 

członkowie  - osoby  fizyczne  lub  prawne,  maj ce  prawo  do  uczestniczenia  w sesjach  giełdy 

i zawierania  transakcji,  bierne  i czynne  prawo  wyborcze  do  władz  giełdy,  korzystania  ze  zni ek 
w prowizjach rynku przy zawieraniu transakcji, 

 

niepełni  członkowie  - mog   zawiera   transakcje  na  giełdzie,  ale  nie  korzystaj   ze  zni ek 

prowizyjnych i nie posiadaj  praw wyborczych, 

 

go cie  - to  osoby,  które  mog   dokonywa   transakcji  jedynie  za  po rednictwem  maklerów 

i członków giełdy

95

. 

Dla przykładu na Chicago Board of Trade uczestnikami rynku s  1402 osoby

96

. W chwili 

obecnej fizyczna obecno  kupuj cego i sprzedaj cego w miejscu transakcji nie jest ju  

potrzebna. 

Nad cało ci  działalno ci giełdy piecz  sprawuje zgromadzenie członków. Do jego zada  

nale y przede wszystkim wybór pozostałych władz giełdy, tj. rady giełdy, zarz du (rady 

dyrektorów), komisji dyscyplinarnej, rozjemczej itp. W ramach kompetencji zgromadzenia 

mie ci si  równie  zatwierdzanie bud etu i sprawozda  z działalno ci. Organem 

zarz dzaj cym giełd  jest rada giełdy, która m.in.: 

  administruje rynkiem, 
  dysponuje jego  rodkami finansowymi, 
  okre la czas pracy giełdy, 
  okre la towary (instrumenty) dopuszczone do obrotu na rynku, 
  okre la  tryb  notowa   oraz  sposób  ustalania  i podawania  do  publicznej  wiadomo ci  cen 

notowanych instrumentów, 

  przyjmuje nowych członków giełdy, 
  egzaminuje i dopuszcza do rynków maklerów, 
  czuwa nad prawidłowym przebiegiem transakcji giełdowych

97

. 

Bie cym kierowaniem giełd  zajmuje si  zarz d. W przypadku pojawienia si  w tpliwo ci 

natury etycznej dotycz cych m.in. narusze  zasad zaufania kupieckiego członkowie rynku 

zwracaj  si  do komisji dyscyplinarnej

98

. 

Rynek i jego organy działaj  na podstawie statutu i regulaminu. Statut giełdy okre la 

podstawowe reguły działania, organizacj  rynku i kompetencje poszczególnych jej organów. 

Regulamin giełdy ma bardziej operacyjny charakter. Okre la on: 

  instrumenty  (towary)  dopuszczone  do  obrotu  oraz  odnosz ce  si   do  nich  standardy  (tak 

instrumenty, jak i obrotu nimi np. jednostki obrotu), 

  dopuszczalne odchylenia od norm, 
  miejsce dostaw, 
  wysoko  depozytu zabezpieczaj cego itp

99

. 

Podstawow  instytucj , bez której nie byłby mo liwy obrót giełdowy to 

izba rozrachunkowa 

(clearing house). Jest to strona trzecia transakcji giełdowej, która jest odpowiedzialna za jej 

rozliczenie, gromadzenie wadiów (depozytów), regulacj  dostaw i prowadzenie raportów 

handlowych

100

. Izby rozrachunkowe mog  by  samodzielnymi instytucjami, ale mog  te  stanowi  

jednostk  organizacyjn  giełdy

101

. S  one: 

  regulatorami i gwarantami operacji giełdowych, 
  zapewniaj  finansow  integralno  transakcji terminowych

102

. 

Jedn  z wskazanych wcze niej funkcji jest gromadzenie depozytów. Przy zakupie 

instrumentu składany jest tzw. 

depozyt podstawowy, na którym dokonywane s  operacje 

rozliczeniowe zwi zane ze zmianami cen. W przypadku, gdy w wyniku ponoszonych strat 

warto  depozytu podstawowego spadnie poni ej okre lonego progu izba wzywa stron  do 

jego uzupełnienia. Depozyt taki nazywany jest 

uzupełniaj cym

103

. 

Ostatni  instytucj , o której nale y wspomnie , a bez której nie jest mo liwe prowadzenie 

przez giełd  obrotu s  

składy towarowe. S  to miejsca, gdzie mo na zło y  do depozytu 

towar, który chcemy sprzeda  na rynku. Jest on tam poddawany badaniom ze wzgl du na 

potrzeb  okre lenia jego jako ci, a tak e przydatno ci do obrotu (zgodno  z standardami 

rynku). Po przyj ciu na taki skład wydawany jest odpowiedni dowód, który po spełnieniu 

okre lonych warunków mo e by  papierem warto ciowym. Instrument taki jest dowodem 

posiadania towaru i stanowi podstaw  obrotu giełdowego (o ile jest papierem warto ciowym -

 patrz rozdział dotycz cy dokumentów składowych). Skład towarowy jest te  miejscem 

fizycznej realizacji zawartej na giełdzie transakcji. Składy takie mog  by  organizowane 

i prowadzone przez giełdy towarowe, ale mog  by  te  akredytowanymi jedynie przy 

giełdach, samodzielnymi przedsi biorstwami (wi cej na temat znaczenia składów 

towarowych w rozdziale dotycz cym dokumentów składowych).  

Klasyfikacja rynków giełdowych

104

 

Istnieje kilka klasyfikacji giełd w zale no ci od cechy, ze wzgl du, na któr  poddaje si  dany 

rynek analizie. Oczywi cie podziały te w du ej mierze s  umowne i nieostre. Jedna giełda 

mo e nale e  do kilku wskazanych w poni szych podziałach kategorii. Z tych przyczyn 

nale ałoby si  przyjrze  im bli ej. 

Gdy analizuje si  przedmiot obrotu, rynki giełdowe mo na podzieli  na: 

  towarowe, 
  pieni ne, 
  usług ......................................................................................... - frachtowe, 
   

- 

ubezpieczeniowe. 

Ró norakie jest te  znaczenie giełd. O 

giełdach o zasi gu krajowym mówimy, gdy ich 

znaczenie ogólnogospodarcze dotyczy jednego kraju. W momencie jednak, gdy dany rynek 

wpływa na sytuacj  kilku gospodarek to mówimy o 

giełdzie o zasi gu mi dzynarodowym.  

Natomiast ze wzgl du na rodzaj przeprowadzanych transakcji dzieli si  giełdy na: 

  transakcji gotówkowych (coraz rzadsze np. Giełda Serowa w Green Bay), 
  transakcji terminowych. 

Ró ni s  te  inicjatorzy powstania rynków giełdowych. Bardzo cz sto ze wzgl du na 

znaczenie giełdy dla gospodarki rynki tego typu s  

organizowane przez pa stwo. Cz sto 

jednak jego powstanie nast puje w wyniku ewolucji tradycyjnych targowisk i tworzony jest 

on przez zwi zki (korporacje) handluj cych na niej kupców. Inicjatorem powstania giełd 

towarowych mog  te  by  zwi zki producentów, co ma miejsce szczególnie w przypadku 

obrotu płodami rolnymi. Giełdy takie nazywamy 

korporacyjnymi. 

Rynki giełdowe ze wzgl du na dost p do członkostwa dzieli si  na: 

  otwarte - gdzie łatwo mo na uzyska  członkostwo rynku, 
  zamkni te  - gdzie  nale y  spełni   wiele  wymogów  by  móc  stara   si   o członkostwo, 

a w praktyce jest to mo liwe tylko w miejsce ust puj cego, dotychczasowego członka giełdy. 

Ró ny jest te  zakres zró nicowania towarów, którymi handluje si  na rynkach giełdowych. 

W praktyce spotka  mo na rynki, na których handluje si  jednym rodzajem towaru (giełdy 

jednotowarowe). Jednak ze wzgl du na interes organizatora rynku, który przecie  pobiera 

zale c  od warto ci obrotu opłat , coraz cz ciej na giełdach handluje si  wieloma towarami 

(giełdy 

wielotowarowe). 

Ostatnia klasyfikacja koncentruje si  na technice zawierania transakcji. Podział ten wynika 

z analizy narz dzi i wyposa enia technicznego niezb dnego do wykonywania funkcji 

po rednika na rynku. Według tej klasyfikacji wyró niamy giełdy:  

  typu  open  outcry  - gdzie  uczestnicy  rynku  komunikuj   si   za  pomoc   głosu  i (cz ciej) 

charakterystycznej  gestykulacji,  co  cz sto  wida   w pokazywanych  w telewizji  materiałach 
filmowych dotycz cych rynków towarowych i finansowych, 

  elektroniczne  - gdzie  uczestnicy  rynku  komunikuj   si   dzi ki  wykorzystaniu  komputerów 

i gdzie przekazanie tre ci zlecenia nie wymaga spektakularnej gestykulacji, a jedynie wystarczy 
po wskazaniu oferty nacisn  odpowiedni przycisk na klawiaturze komputera, 

 

o  mieszanych  technikach  zawierania  transakcji  -  gdzie  wyst puj   komunikacja  za  pomoc  

głosu lub/i gestykulacji, ale informacje dostarczane s  za pomoc  komputerów. 

Transakcje giełdowe 

Równolegle z rozwojem rynków giełdowych nast pował rozwój zawieranych na nich 

transakcji. Mi dzy innymi dzi ki wykształconej z biegiem czasu du ej ró norodno ci 

zawieranych na nich transakcji rynki te zawdzi czaj  swój rozwój i oczywi cie miejsce, które 

zajmuj  w gospodarce  wiatowej. Ró ne były przyczyny powstania nowych instrumentów, 

którymi handlowano na rynkach giełdowych, a tak e sposób ich wykorzystywania przez 

uczestników rynku. Dla lepszego zrozumienia tych transakcji warto jest przyjrze  si  im nieco 

bli ej, a tak e pozna  pokrótce ich budow  oraz klasyfikacje. Od tego wła nie zagadnienie 

rozpocz  nale y nasze rozwa ania. 

Pierwszy i chyba najwa niejszy podział, to klasyfikacja transakcji ze wzgl du na cel 

zawarcia. Transakcje giełdowe dzieli si  na: 

  spekulacyjne, których celem jest uzyskanie w krótkim terminie zysku: 

 

proste: long, short, 

 

po yczkowe,  których  istota  polega  na  zawarciu  dwóch  przeciwległych  transakcji  na  dwa 

ró ne  terminy  po yczaj c  w ten  sposób  instrument  z giełdy  (typ  borrowing)  lub 

wypo yczaj c go giełdzie (typ lending),  

 

arbitra owe s  to transakcje polegaj ce na jednoczesnym zakupie i sprzeda y: 

• 

tego  samego  towaru  w tym  samym  gatunku  na  dwóch  ró nych  rynkach,  dla 

wykorzystania istniej cej pomi dzy tymi rynkami ró nicy cen, 

• 

tego samego towaru w ró nych gatunkach na tej samej lub innych giełdach, 

• 

substytutów na tej samej lub innych giedach (dla wykorzystania rónicy w popycie na 

dane dobro w danym kraju). 

  zabezpieczaj ce  (hedging),  zawierane  w celu  zabezpieczenia  istniej cych  pozycji  na  rynku 

kasowym,  b d   zabezpieczenia  si   od  zmiany  ceny  instrumentu  na  rynku  kasowym; 
rozró niamy: 

 

hedging zakupowy, 

 

hedging sprzeda owy, 

 

hedging antycypacyjny, 

 

hedging bezpo redni, 

 

hedging „na krzy ”

105

. 

Ze wzgl du na termin realizacji transakcji kontrakty giełdowe podzieli  mo na na: 

  natychmiastowe  (kasowe)  - realizowane  przez  fizyczn   dostaw   w ci gu  2 dni  od  dnia 

zawarcia kontraktu,, 

  terminowe - realizowane w ci gu okre lonego czasu po zawarciu kontraktu. 

Natomiast ze wzgl du na sposób rozumienia obowi zków z niej wynikaj cych oraz skutków 

ich realizacji mo emy podzieli  je na: 

A.  rzeczywiste, których celem jest efektywne przeniesienie praw własno ci, a te z kolei podzieli  

mo na na: 

 

natychmiastowe  (kasowe)  - gdzie  przekazanie  własno ci  nast puje  przez  wr czenie 

dokumentów  uprawniaj cych  do  dysponowania  towarem,  a dysponowanie  towarem  jest 

mo liwe zaraz po dokonaniu transakcji, 

 

dostawcze  (forward)  - zwane  te   rzeczywistymi  transakcjami  terminowymi  - gdzie  pełne 

dysponowanie towarem jest mo liwe jaki  czas po dokonaniu transakcji, wyró niamy w ród 

nich: 

 

transakcje na towar w drodze, 

 

transakcje na załadowanie, 

 

transakcje na dostaw . 

B.  

nierzeczywiste - których celem nie jest fizyczne dostarczenie instrumentu bazowego, a jedynie 

rozliczenie pozycji z izb  rozrachunkow  giełdy, wyró niamy w ród nich:

 

 

transakcje terminowe futures, 

 

opcje. 

Najprostszymi transakcjami s  transakcje natychmiastowe (kasowe), których rozliczenie 

nast puje przez fizyczn  dostaw  b d  coraz cz ciej rozliczenie pieni ne w ci gu 2 dni 

roboczych od dnia zawarcia kontraktu. W chwili obecnej podlegaj  one standaryzacji 

(szczególnie dotyczy to jako ci towaru i wielko ci kontraktu), ale ich udział w obrotach giełd 

(a tym samym i znaczenie gospodarcze) stopniowo maleje.  

Jako kolejne w praktyce obrotu giełdowego pojawiły si  transakcje forward. Kontrakt forward 

jest to umowa o dostarczenie b d  nabycie okre lonego towaru (o okre lonej jako ci), po 

okre lonej cenie w okre lonym dniu. Okre lenie ceny mo e by  dwojakie. Po pierwsze strony 

mog  okre li  cen  z góry. Po wtóre mog  one przyj  cen  kasow  lub futures z dnia dostawy. 

Ustalenie ceny eliminuje niepewno , co do jej kształtu w przyszło ci, a wi c redukuje jedn  ze 

składowych ryzyka biznesowego. 

Kontrakt typu forward jest transakcj  jednorazow . Wielko  

dostawy jest okre lona w umowie w sposób dowolny, a wi c nie jest wystandaryzowana. 

Teoretycznie mo liwy jest zakup np. 573,5 tys. ton ropy, a nie  ci le okre lonej liczby 

standardowych kontraktów (np. 573 x 1000 ton ropy). W chwili obecnej transakcje forward s  

bardzo rzadko spotykane na rynkach giełdowych (wła nie ze wzgl du na brak standaryzacji 

i unikalno ), ale stosunkowo cz sto wykorzystuje si  je w obrocie pozagiełdowym (over the 

counter market - OTC market). Oznacza to z kolei ich mał  płynno

106

. 

Kontrakt typu forward nie eliminuje ryzyka odst pienia jednej ze stron od jego wykonania. 

Dla zabezpieczenia si  przed ryzykiem strony ustalaj  depozyt, który gwarantowa  ma 

wykonanie umowy. Depozyt taki powierza si  neutralnej stronie trzeciej. W momencie, gdy 

jedna ze stron kontraktu nie wywi e si  z umowy staje si  on odszkodowaniem dla partnera. 

Kontrakt forward jest kontraktem symetrycznym tzn. obie jego strony maj  podobne prawa 

i obowi zki, a tak e w jednakowym stopniu nara one s  na straty. 

Z kontraktami forward wi

 si  podstawowe transakcje swapowe. Transakcje swapowe s  

umowami terminowymi. 

Kontrakt swap mo na zdefiniowa  jako umow  zawieran  

mi dzy dwoma lub wi cej stronami, dotycz c  wymiany przyszłych płatno ci według 

wcze niej okre lonych zasad

107

. Istot  jest, wi c wymiana strumieni aktywów finansowych 

lub płatno ci z nich wynikaj cych. Szczególnym przypadkiem jest sprzeda  (zakup) danego 

towaru na jeden termin, przy równoczesnym zakupie (sprzeda y) tego samego towaru na 

inny termin. Kontrakt swapowy jest umow  bezwzgl dnie obowi zuj c  jego strony, a jego 

wykonanie nast puje poprzez fizyczne dostarczenie towaru. Poniewa  bardzo cz sto 

powstaje w wyniku negocjacji stron znacznie cz ciej spotykany jest w obrocie 

pozagiełdowym. Na giełdach towarowych najcz ciej pojawiaj  si  opcje wej cia do 

transakcji swapowej, ale te  i same kontrakty, o ile istniej  standardowe instrumenty 

bazowe. Ze wzgl du na wykorzystywane instrumenty bazowe swapy podzieli  mo na na: 

 

procentowe, 

 

walutowe, 

 

walutowo-procentowe, 

 

towarowe, 

 

towarowo-finansowe, 

 

akcyjne, 

 

kredytowe, 

 

indeksowe

108

. 

Ze wzgl du na moment zamkni cia swapy dziel  si  na: 

 

zamykane w terminie, 

 

z prawem wcze niejszego zamkni cia, 

 

z prawem przedłu enia terminu zamkni cia

109

. 

Swapy mog  mie  charakter krótko- i długoterminowy. 

 

Rysunek 11. Swap czysty i kombinowany. 

 

ródło: Opracowanie autora 

Dodatkowo wyró niamy dwie klasyfikacje, według których skategoryzowa  mo na 

kontrakty swapowe. Pierwszym jest podział ze wzgl du na czas obowi zywania: 

  swap  spot-forward  - zakup  lub  sprzeda   na  rynku  kasowym  z równoczesn   sprzeda   lub 

zakupem tego towaru w przyszłym terminie, 

  swap  forward-forward  – zasada  jest  podobna,  jak  w powy szym  przypadku  tylko,  e  obie 

transakcje s  terminowe, ale ich terminy rozliczenia s  ró ne. 

Kolejny podział dotyczy liczby stron zaanga owanych w transakcj : 

  swap czysty – uczestnicz  dwie strony, 

 

swap kombinowany – o ile dodatkowo uczestniczy trzecia strona (rys. 11). 

W swapie kombinowanym uczestnik A zawiera pojedyncz  transakcj  swapow  

z uczestnikiem B, przy równoczesnym zawarciu przeciwnej transakcji swapowej z C (rys. 

11). 

W przypadku kontraktu swapowego nie musi koniecznie dochodzi  do fizycznej dostawy 

towarów. W swapie towarowym, a o takim tu mówimy, chodzi o wymian  strumieni 

płatno ci bazuj cych na cenie towarów, co najmniej po jednej stronie kontraktu. 

Teoretycznie, mo emy wi c sobie wyobrazi  swap, w którym jedna strona płaci odsetki 

z obligacji, a druga np. pokrywa ró nic , gdy kurs dla przykładu miedzi podniesie si  

powy ej jakiego , okre lonego w umowie poziomu (rys.12). 

Rysunek 12. Schemat płatno ci w swapie towarowo-finansowym.  

 

ródło: Opracowanie autora 

Jednym z najpowszechniej wykorzystywanym przez giełdy towarowe instrumentem s  

transakcje 

futures. Okre la si  je mianem nierzeczywistych kontraktów terminowych. 

Zdefiniowa  je mo emy jako wystandaryzowane kontrakty kupna lub sprzeda y okre lonej 

ilo ci towarów, o okre lonej jako ci, w okre lonym dniu w przyszło ci (tzw. dniu 

kontraktowym)

110

. Prawo własno ci do takiego kontraktu jest przenoszone bez  adnych 

ogranicze , ale mo na nimi obraca  jedynie na wyznaczonych giełdach. Standaryzacja 

takiego kontraktu dotyczy: 

  wielko ci kontraktu, 
  jako ci i kondycji towaru, 
  miejsca dostawy, 
  terminu rozliczenia

111

.  

Pomimo,  e kontrakt futures i forward wydaj  si  by  bardzo podobne (futures te  s  

kontraktami symetrycznymi), ich konstrukcja ró ni si  diametralnie. Ró nice dotycz : 

  łatwo ci zbywania praw do niego,  
  rynku, gdzie dokonywany jest obrót,  
  sposobu ustalenia ceny, 
  wielko ci itd. (tab. 2).  

Bardzo wa ne dla inwestorów s  ró nice w ustaleniu wysoko ci depozytu zabezpieczaj cego.  

W przypadku forward jego istnienie zale ało od stron. Dla futures s  one obowi zkowe, a ich 

zebraniem i rozliczeniem zajmuje si  izba rozliczeniowa. Depozyty te zale  od wielko ci 

(warto ci) standardowego kontraktu i zmienno ci jego ceny. Niektóre giełdy ró nicuj  

wysoko  depozytu od charakteru transakcji: dla zabezpieczaj cych jest on ni szy, a dla 

spekulacyjnych wy szy.  

Inwestor ma obowi zek wniesienia depozytu podstawowego przed otwarciem pozycji. Na 

rynkach terminowych transakcje rozlicza si  na koniec ka dego dnia. Inwestor mo e 

wykorzystywa  zasad  d wigni inwestuj c „na kredyt”. Giełdy okre laj  wysoko  takiego 

kredytu. Dla rynków ameryka skich przyjmuje si ,  e inwestor powinien utrzymywa  

proporcj   rodków własnych do długu 1:1. Jednak e warto  zysku i strat jest odpisywana 

jedynie od udziału własnego inwestora. 

Tabela 2. Ró nice pomi dzy transakcjami 

forward i futures

  

Cecha

 

Forward

 

Futures

 

Rynek obrotu 

niezorganizowany 

zorganizowany 

Wielko  kontraktu 

negocjowana 

standardowa 

Termin wykonania 

dowolnie okre lony w umowie  standardowy  okre lony  przez 

rynek 

Sposób ustalenia ceny 

przez strony bezpo rednio 

przez przetarg na parkiecie 

Depozyt 

nieobligatoryjny 

obligatoryjny 

Gwarant 

wykonania 

transakcja 

brak 

izba rozliczeniowa 

Sposób rozliczenia 

fizyczna dostawa 

1) fizyczna dostawa  
2) zaj cie pozycji odwrotnej 

Mo liwo  

uzyskania 

dodatkowych zysków 

brak 

istnieje 

 

ródło: Soroczy ski S., Stachowicz J., 1994, Kontrakty futures i opcje, KW Zakamycze, Kraków, s.33 

W momencie, gdy wysoko  udziału własnego spada do pewnej granicy (najcz ciej 25 lub 

35%) warto ci pozycji, izba rozrachunkowa wzywa inwestora do wniesienia tzw. depozytu 

uzupełniaj cego (dla poprawienia proporcji). W momencie, gdy tego nie uczyni (a najcz ciej 

ma na to ok. 1 godziny), otwarte przez niego pozycje przechodz  na własno  biura 

maklerskiego, które udzieliło mu kredytu

112

.  

Kontrakty futures mo emy podzieli  na: 

  towarowe, których podstaw  s  notowania towarów np. płodów rolnych czy surowców, 
  finansowe, gdzie podstaw  s  notowania instrumentów finansowych, a które mo emy podzieli  

na: 

• 

walutowe, 

• 

indeksowe, 

• 

stóp procentowych

113

. 

Opcja jest to prawo do zakupu lub sprzeda y  ci le okre lonego tytułu własno ci, tj. papieru 

warto ciowego lub innego instrumentu, przy czym sprzedaj cy jest zobowi zany do realizacji 

kontraktu nawet, je li cena jest dla niego niekorzystna

114

. Dla lepszego zrozumienia charakteru 

kontraktu opcyjnego nale y porówna  go z kontraktem futures. Kontrakt futures jak ju  

wspomniano nakłada na sprzedaj cego i kupuj cego te same prawa i obowi zki (

kontrakt 

symetryczny). Natomiast opcja jest przykładem terminowego kontraktu niesymetrycznego, 

przyznaje, bowiem jednej ze stron (nabywcy) prawa w zamian za okre lone  wiadczenie 

pieni ne nazywane premi . Druga strona tego kontraktu (wystawca) zobowi zana jest do 

wykonania wszelkich nabytych przez kupuj cego praw w zamian za okre lon  z góry premi . 

Kluczowe ró nice przedstawia tabela 3. 

 

Tabela 3. Ró nice pomi dzy opcjami, a kontraktami 

futures.  

Cecha 

 

Opcja

 

Futures

 

Obligacja stron do działania 

tylko sprzedaj cy 

obie strony 

Wynagrodzenie za ryzyko 

płaci nabywca 

nikt nie płaci 

Ryzyko  niekorzystnej  zmiany 

cen 

nabywca  ogranicza    ryzyko 

do  płaconej  przez  siebie 

premii zachowuj c prawo do 

czerpania  nieograniczonych 

zysków  z  korzystnej  zmiany 

cen; 
sprzedaj cy  opcj   limituje 

wysoko  mo liwych zysków 

do  wysoko ci  otrzymanej 

premii,  za   potencjalne  jego 

straty 

s  

całkowicie 

nieograniczone. 

Posiadacz 

ponosi 

nieograniczone 

ryzyko 

zachowuj c  nieograniczon  

mo liwo  czerpania zysków 

z korzystnej zmiany cen 

Rozwi zanie kontraktu 

w 

przypadku 

opcji 

ameryka skiej 

termin 

wykonania  kontraktu  zale y 

wył cznie 

od 

strony 

nabywaj cej,  która  mo e 

wykona  kontrakt w dowolnie 

wybranym  przez siebie dniu, 

jednak e  nie  pó niej  ni   w 

ostatnim dniu wa no ci opcji, 

w opcji europejskiej nabywca 

decyduje  czy  wykona  opcj  

w  dniu  wa no ci,  nabywca 

opcji  mo e  nie  wykona  

strony  s   zmuszone  do 

działania w dniu rozwi zania 

kontraktu,  jednak e  do  tego 

dnia 

mog  

pozostawa  

bierne 

kontraktu,  limituj c  swoje 

straty 

do 

wysoko ci 

zapłaconej premii; 
sprzedaj cy  opcj   znajduje 

si   w  takiej  samej  sytuacji, 

jak strony kontraktu  futures 

 

ródło: Soroczy ski S., Stachowicz J., 1994, Kontrakty futures i opcje, KW Zakamycze, Kraków, s. 32 i 55-58 

Opcje mog  by  przedmiotem handlu na rynku giełdowym i na rynku OTC. W pierwszym 

przypadku kontrakty opcyjne s   ci le wystandaryzowane, natomiast na rynku OTC s  one 

dostosowywane do wymaga  klienta. Zazwyczaj standardowy kontrakt daje prawo do 

nabycia (sprzeda y)  ci le okre lonej ilo ci towaru, o okre lonej jako ci, po z góry okre lonej 

cenie obowi zuj cej w okre lonym przedziale czasowym. Data wyga ni cia kontraktu jest 

ostatnim dniem, w którym nabywca ma prawo wykona  opcj . Cena wykonania jest cen , po 

której posiadacz opcji mo e naby  dany towar (w przypadku opcji call) w okresie wa no ci 

opcji lub sprzeda  (opcja put). 

Cena opcji (premia) jest to cena prawa, które nabywa 

posiadacz opcji (zmieniaj ca si  w czasie warto  rynkowa opcji). Cena instrumentu 

pierwotnego, na który opiewa opcja, to warto  rynkowa instrumentu

115

. 

Podstaw  decyzji o wykonaniu opcji jest porównanie ceny wykonania opcji z bie c  cen  

rynkow  instrumentu podstawowego. W przypadku opcji kupna, nabywca skorzysta ze swego 

prawa w przypadku, gdy cena bie ca instrumentu pierwotnego b dzie wy sza ni  cena 

wykonania opcji. Natomiast w przypadku opcji sprzeda y nabywca skorzysta tylko wtedy, 

gdy bie ca cena instrumentu pierwotnego na rynku b dzie ni sza ni  cena wykonania opcji.

 

Ze wzgl du na sposób wykonania opcje mo emy podzieli  na nast puj ce kategorie: 

1. 

Opcja  kupna  (call)  daje  jej  posiadaczowi  prawo  do  zakupu  instrumentu  finansowego  po 

okre lonej cenie i w ustalonym czasie, 

2. 

Opcja  sprzeda y  (put)  daje  posiadaczowi  prawo  do  sprzeda y  instrumentu  finansowego  po 

okre lonej cenie w ustalonym czasie. 

3. 

Opcja ameryka ska - posiadacz mo e j  wykona  w dowolnym dniu od momentu jej nabycia, 

a  do terminu jej wyga ni cia.  

4. 

Opcja  europejska  - posiadacz  mo e  j   wykona   jedynie  w dniu,  w którym  przypada  termin 

wyga ni cia opcji. 

5. 

Opcja azjatycka to opcja, której uzgodnienie bazuje na ró nicy mi dzy cen  wykonania opcji 

a  redni  cen  podstawowych akcji lub indeksów w okre lonych terminach. 

6. 

Opcja do wyboru (kupna-sprzeda y) daje posiadaczowi mo liwo  zamiany jednego rodzaju 

opcji na inny w ustalonym czasie. 

7. 

Opcje  ograniczone  to  rodzina  cie kowo  uzale nionych  opcji,  w których  wzorzec  płatno ci 

i przetrwanie do terminu zapadalno ci zale y nie tylko od finalnej ceny podstawowego papieru 
warto ciowego,  ale  tak e  od  tego,  czy  b d cy  przedmiotem  oferty  papier  osi ga  lub  nie 
wcze niej ustalon  barier  w okre lonym czasie  ycia opcji. 

a. 

Down  and  out  call/put  to  rodzaj  opcji  ograniczonej,  która  wygasa,  je li  cena  rynkowa  na 

podstawowy papier warto ciowy spada poni ej wcze niej okre lonego poziomu. 

b. 

Down  and  in  call/put  to  opcja  ograniczona,  która  staje  si   efektywna  w momencie,  gdy 

rynkowa  cena  podstawowego  papieru  warto ciowego  spada  poni ej  wcze niej  ustalonego 

poziomu. 

c. 

Up and out call/put to opcja ograniczona, która wygasa, je eli cena rynkowa podstawowego 

papieru warto ciowego ro nie powy ej ustalonej wcze niej ceny. 

d. 

Up and in call/put to opcja ograniczona, która staje si  efektywna, gdy cena podstawowego 

papieru warto ciowego wzro nie powy ej ustalonej ceny. 

8. 

Opcja  alternatywna  umo liwia  natomiast  wła cicielowi  rozliczenia  na  bazie  niezale nych 

notowa   dwóch  wyodr bnionych  i ró nych  papierów  warto ciowych  (b d   indeksów 
giełdowych). 

9. 

Opcja składana to wła ciwie opcja na opcje, pozwalaj ca wła cicielowi na zakup innej opcji 

w ustalonym terminie i przy ustalonej premii

116

. 

Przy podejmowaniu decyzji o wykonaniu opcji mog  wyst pi  trzy sytuacje, z których ka da 

ma swoj  tradycyjn  nazw : 

1. 

Opcja jest „w cenie” (in the money), gdy opłaca  si  j  wykona . W przypadku opcji kupna 

oznacza to,  e cena wykonania jest ni sza ni  bie ca cena rynkowa dla podstawowego papieru 
warto ciowego, a w przypadku opcji sprzeda y oznacza to,  e cena wykonania jest wy sza ni  
bie ca cena rynkowa instrumentu podstawowego. 

2. 

Opcja  „nie  jest  w cenie”  (out  of  the  money),  gdy nie  opłaca  si   jej  wykona .  W przypadku 

opcji  kupna  oznacza  to,  e  cena  wykonania  opcji  jest  wy sza  od  bie cej  ceny  rynkowej 
instrumentu podstawowego, a w przypadku opcji sprzeda y oznacza to,  e cena wykonania jest 
ni sza ni  bie ca cena rynkowa podstawowego papieru warto ciowego. 

3. 

Opcja jest „po cenie” (at the money), gdy cena wykonania jest równa bie cej cenie rynkowej 

instrumentu podstawowego, którego ta opcja dotyczy

117

. 

Przy sprzeda y opcji kupuj cy płaci sprzedaj cemu, tzw. 

premi  opcyjn . Premia opcyjna 

składa si  z dwóch elementów: z 

warto ci wewn trznej opcji (intrinsic value) oraz warto ci 

opcji w czasie (time value). Warto  wewn trzna opcji to ró nica mi dzy rynkow  cen  

instrumentu podstawowego a cen  realizacji opcji. 

Warto  opcji w czasie to element premii, 

który jest ró nic  mi dzy wysoko ci  premii a warto ci  wewn trzn  opcji

118

. Wysoko  

samej premii zale y natomiast od czterech czynników: 

zakresu codziennych waha  ceny danego instrumentu podstawowego, 
relacji ceny realizacji opcji do bie cej ceny rynkowej danego instrumentu podstawowego, 
okresu

,

 na jaki zawarto dany kontrakt opcyjny, 

popytu i poda y opcji o okre lonych parametrach. 

Opcje mog  te  by  wystawiane na ró ne instrumenty finansowe (oraz towary), przy czym 

najcz ciej spotykane to: 

 

opcje  akcyjne  (stock  options),  gdzie  instrumentem  podstawowym  s   akcje  notowane  na 

giełdach, 

 

opcje  walutowe  (currency  options),  gdzie  instrumentem  podstawowym  jest  waluta  innego 

kraju, 

 

opcje  procentowe  (interest  rate  options),  gdzie  instrumentem  podstawowym  jest 

oprocentowany papier warto ciowy np. obligacja, 

 

opcje indeksowe (index options), instrumentem podstawowym jest tu indeks rynku, 

 

opcje towarowe (commodity options). 

Poza wskazanymi wy ej instrumentami opcyjnymi istniej  jeszcze: 

swaptiony (czyli 

wspomniane wcze niej opcje wej cia do transakcji swapowej) i 

opcje na transakcje futures 

(np. opcja call na futures na mied ). 

Rola giełd towarowych 

We współczesnych gospodarkach giełdy towarowe odgrywaj  szczególnie wa n  rol . 

Wynika ona z wielu czynników, rynki te s  bowiem: 

•  regulatorem cen,

 

•  czynnikiem okre laj cym po dan  wielko  produkcji,

 

•  podmiotami okre laj cym standardy jako ci i normy etyczne,

 

•  instytucjami zmniejszaj cymi ryzyka finansowe oraz inne ryzyka biznesowe,

 

•  dzi ki odpowiednim regulacjom, instytucjami chroni cymi przed powstawaniem kontroluj cych 

cen  karteli,

 

•  instytucjami kreuj cymi popyt na nowoczesne rozwi zania informatyczne,

 

•  instytucjami, których innowacyjno  powoduje rozwój prawodawstwa,

 

•  instytucjami  wymuszaj cymi  rozwój  ró nych  form  przechowalnictwa,  a przede  wszystkim 

składów towarowych,

 

•  atrakcyjnym partnerem sektora bankowego

119

.

 

Giełdy towarowe i rozwi zania organizacyjno-prawne z nimi zwi zane dotyczyły na 

przestrzeni ostatnich kilkuset lat, przede wszystkim obrotu płodami rolnymi. Powstanie 

rynków towarowych i potrzeba utrzymania na nich płynno ci (łatwo ci zawierania transakcji) 

wymusiły handel towarem bez jego fizycznego okazywania. Ten sposób obrotu wymagał 

jednocze nie pojawienia si  podmiotu, który byłby gwarantem istnienia sprzedawanych 

towarów. Z drugiej strony handel taki, skoro miał by  dokonywany bez okazania towaru, 

musiał by  zabezpieczony odpowiednim miejscem, gdzie towar mógłby by  zło ony, zbadany 

w celu okre lenia jego jako ci i kondycji. Kupuj cy na giełdzie musiał te  mie  pewno ,  e 

warunki składowania nie pogorsz  jako ci i kondycji towaru, który kupuje.  

Z czasem pewna liczba magazynów otrzymała od giełd licencj  do wydawania specjalnych 

honorowanych przez nie dokumentów reprezentuj cych towar. W ramach tego procesu, który 

trwał od XVII wieku wytworzył si  system domów składowych, a wprowadzane przez te 

domy w porozumieniu z giełdami, reguły uzyskiwały sankcje pa stwowo-prawne, tworz c 

gał  prawa, zwan  

prawem składowym (przed wojn , w Polsce stanowiło ono - prawo 

składowe - cz

 Kodeksu handlowego - przyp. autora)

120

. 

Rozwój giełd to równie  rozwój instrumentów, którymi na nich handlowano. Pocz tkowo 

wystarczały dowody składowe (zwane te  warrantami, które zostan  przybli one w rozdziale 

dotycz cym dokumentów handlowych) wykorzystywane w transakcjach kasowych. Pó niej, 

w ró nym czasie i na ró nych rynkach zacz ły si  pojawia  operacje terminowe. 

Rozszerzenie zakresu instrumentów dotyczyło te  nowych towarów m.in.: surowców 

i instrumentów finansowych. Potrzeba utrzymania płynno ci rynku i wielo  instrumentów, 

którymi handlowano wymusiła na rynkach stworzenie i udoskonalanie standardów 

dotycz cych towarów ( cisła standaryzacja kontraktów), jak i sposobu obrotu oraz norm, 

które musz  spełnia  uczestnicy rynku (etycznych i profesjonalnych). Nie bez wpływu 

pozostała tak e potrzeba stosowania coraz nowocze niejszych technik komunikacji. Równie  

one wymuszały pewne standardy dotycz ce po pierwsze samych systemów informacyjnych, 

jak i sposobu post powania z otrzymanymi informacjami. Szerokie stosowanie wszystkich 

tych standardów spowodowało,  e wiele z nich weszło na stałe do  ycia gospodarczego tak e, 

a mo e przede wszystkim poza rynkiem giełdowym.  

Wspomniane wcze niej pojawienie si  transakcji terminowych na rynku płodów rolnych 

ułatwiło sprzedawcom (producentom) i nabywcom zabezpieczanie si  od sezonowych 

fluktuacji cen (a wi c pierwszym dawało „stały” dochód, a drugim stałe koszty). Z drugiej 

strony rozwini ty system składów towarowych umo liwił producentom przetrzymanie 

wyprodukowanych towarów do zimy, co zapobiegło z jednej strony szybkim spadkom cen 

latem i gwałtownym wzrostom zim . Istnienie transakcji terminowych i giełd towarowych 

ułatwia producentom planowanie produkcji, bowiem po wolumenie operacji terminowych 

mog  z 3- lub 6-cio miesi cznym wyprzedzeniem zna  rozmiary przyszłego popytu oraz 

mo liwe do uzyskania ceny. Oczywi cie rozwi zania te nie dotycz  tylko rynku płodów 

rolnych, ale tak e innych dziedzin takich, jak produkcja surowców itp. Z tych to powodów 

giełdy towarowe uznawane s  za jeden z głównych regulatorów cen w dojrzałych 

gospodarkach. Z jednej strony stabilizuj  one poziom cen (zapobiegaj c inflacji czy deflacji), 

a z drugiej pomagaj  okre li  ich przyszły poziom. Podmioty gospodarcze mog  te  dzi ki 

giełdom terminowym pozna  mo liwy popyt na ich produkty w przyszło ci, co pozwoli im 

okre li  optymaln  wielko  produkcji. 

Warto równie  pami ta ,  e system giełd towarowych i składów jest bardzo wa ny dla 

sektora bankowego. Dzieje si  tak, poniewa : 

 

wpływa  on  na  innowacyjno   sektora  bankowego  m.in.  poprzez  powstawanie  nowych 

instrumentów (pochodnych), 

 

daje  mo liwo   uzyskania  dodatkowych  przychodów  prowizyjnych  w zwi zku 

z po rednictwem w obrocie, 

 

umo liwia  dodatkowe  i pewne  zabezpieczenie  udzielanych  kredytów  (np.  dzi ki 

wykorzystaniu dokumentów składowych), 

 

umo liwia aktywne zabezpieczenie si  od ryzyk finansowych, 

 

kształtuje przewidywania dotycz ce poziomu kursów walutowych, stóp procentowych oraz 

koniunktury w gospodarce. 

Giełdy towarowe s  wi c w gospodarce  wiatowej bardzo wa nym elementem 

wprowadzaj cym pewno  obrotu i co bardzo wa ne dawc  wa nych i na ogół 

ogólnodost pnych informacji gospodarczych, które mog  wpływa  na zachowania licznych 

podmiotów gospodarczych oraz rz dów i instytucji mi dzynarodowych. Do najsłynniejszych 

giełd na  wiecie zaliczy  mo emy: 

 

Chicago Board of Trade (CBOT),  

 

Eurex,  

 

DTB,  

 

London Metal Exchange (LME),  

 

Nymex,  

 

MidAmerica Exchange, 

 

London Interbank Financial Futures Exchange (LIFFE).

 

Przykładowe pytania sprawdzaj ce: 

1.  Czym jest rynek i jakie pełni funkcje w gospodarce? 
2.  Jakie  znasz  formy  handlu  zagranicznego  na  rynkach  niezorganizowanych?  Jakie  s   formy 

podstawowe i szczególne? 

3.  Na czym polega eksport a na czym import – jakie s  ich rodzaje? 
4.  Co to jest handel tranzytowy i jakie s  jego rodzaje? 
5.  Na czym polega obrót uszlachetniaj cy i jakie s  jego funkcje? 
6.  Na czym polega obrót licencjami, a na czym franchising? 
7.  Co to s  inwestycje zagraniczne i jakie znasz ich rodzaje?  
8.  Na czym polegaj  transakcje wi zane i wzajemne? 
9.  Na czym polegaj  transakcje barterowe? 
10. Jakie  znasz  rynki  zorganizowane  i jakie  cechy  je  wyró niaj ?  Jak  mo na  podzieli   rynki  pod 

wzgl dem stopnia jego zorganizowania? 

11. Jakie funkcje pełni  targi? 

12. Czym jest aukcja i jakie podmioty uczestnicz  w transakcji aukcyjnej? 
13. Co mo e by  przedmiotem obrotu na rynkach aukcji? 
14. Co to jest przetarg i jakie jego rodzaje s  dopuszczone w ramach polskiego prawa? 
15. Co to jest giełda i jakie jest jej znaczenie gospodarcze? 
16. Jakie  znasz  rodzaje  transakcji  giełdowych?  Jakie  pełni   funkcje  i jakie  s   ró nice  w ich 

budowie? 

14

 Zob. Pomykało W., op cit, s. 468  

15

 klasyfikacji dokonano na podstawie: Rymarczyk J., /red/, op cit, s. 25-26 – przyp. autorów 

16

 Spotka  mo na równie  nazwy: franchisee – biorca, franchisor – dawca, beneficjent – dawca franchisingu, beneficjariusz – 

biorca franchisingu – przyp. autora 

17

 zob. Koch R., 1997, Słownik Zarz dzania i Finansów. Narz dzia, terminy, techniki od A do Z, Kraków, s. 74 

18

 Stecki L., 1997, Franchising, Dom Organizatora TNOiK, Toru , s. 69 

19

 Zob. Stecki L., 1997, op cit, s. 56 – 59  

20

 Zob. Rymarczyk J., /red/, op cit., s. 26 

21

 Zob. Groppelli A.A., Nikbakht E., 1999, Wst p do finansów, WIG Press, Warszawa, s. 259 

22

 Białecki K.P., op cit, s. 233 

23

 Tytuł XII1. Umowa leasingu – został dodany do KC ustaw  z 26 VII 2000r. – Dz. U. Nr 47, poz. 857  

24

 W literaturze mo na równie  spotka  okre lenia lessor – udost pniaj cy, finansuj cy i lessee – korzystaj cy - przyp. autora. 

25

  Definicja  Europejskiej  Federacji  Zwi zków  Spółek  Leasingowych,  Definicja  wg  Centrum  Korporacji  Transnarodowych 

ONZ, Konwencja UNIDROIT (Mi dzynarodowy Instytut ds. ujednolicania Prawa Prywatnego) przyj ta w Ottawie w 1988r. 

– zob. Gołda M., 1999, Leasing. Zagadnienia prawne, Warszawa, s. 22 – 24  

26

 Zob. Gołda M., op cit, Warszawa, s. 24 – 25  

27

 Zob. Gołda M., op cit, Warszawa , s. 30 – 39  

28

 Zob. Penc J., 1997, Leksykon Biznesu, Warszawa, s. 224 

29 

Noga  M.,  1994,  Pa stwo  a  inwestycje  w  gospodarce  rynkowej  z  uwzgl dnieniem  procesu  transformacji,  Dolno l ska 

Oficyna Wydawnicza, Wrocław 

30 

definicje wg kryteriów MFW I OECD – przyp. autora. 

31 

na  podstawie:  Sitek  E.,  2000,  Inwestycje  bezpo rednie  przedsi biorstwa  na  rynku  zagranicznym,  Wydawnictwo 

Politechniki Cz stochowskiej, Cz stochowa, s.40 

32 

dane na podstawie: UNCTAD, 1999,  World Investment Report – ch. III – s.19  

33 

Ba kowski  A.,  1995,  Słownik  wyrazów  obcych,  PWN  Warszawa  –  „Konglomerat  –  ekon.  Forma  organizacji 

przedsi biorstw charakteryzuj ca si  du ym zró nicowaniem działalno ci gospodarczej, obejmuj c  wiele dziedzin produkcji 

i usług nie powi zanych ze sob  pod wzgl dem przeznaczenia wyrobów, przetwarzanych surowców i technologii” – przyp. 

autora 

34 

Sitek E., 1997, op cit, s. 42 

35

 Sitek E., 1997, op cit, s. 43 

36 

Caves R.E., 1985, International Trade and Industrial Organization in: European Economic Review, No. 28/1985 

37 

Na mocy Ustawy o gospodarce zagranicznej (AWV) z dnia 12.08.1998r. , zgodnie z ustaw  w aktualnym brzmieniu, za 

inwestycje  bezpo rednie  uwa a  si   udziały  w  kapitale  i  funduszach  rezerwowych  przedsi biorstwa,  filiach  i  cz ciach 

zakładów, o ile kapitałodawcy przysługuje 10% lub wi cej kapitału nominalnego przedsi biorstwa. - przyp. autora 

38 

Geldner M., 1986, Przyczynek do teorii zagranicznych inwestycji bezpo rednich, Warszawa 

39

 Geldner M., 1986, Przyczynek do teorii zagranicznych inwestycji bezpo rednich, Warszawa

 

 

40   

Na  podstawie  OECD  I  artykułu  J.  Witkowskiej  „Bezpo rednie  inwestycje  zagraniczne  w  warunkach  stowarzyszenia  i 

przyszłego  członkowstwa  z  EU”.  W  artykule  tym  mo liwo   odwołania  si   i  przybli enie  konkretnych  przypadków 

krajowych jak jest wyznaczana ta dolna granica – przyp. autora 

41 

Ustawa z dnia 18 grudnia 1998r. – Prawo Dewizowe, art. 2.1. p. 17 i 18 

42 

Krugman P.R., 1979, A Model of Innovation, Technology Transfer and the World Distribution of Income in: Journal of 

Political Economy 

43 

Hirschleifer J., 1965, Investment Decision under Uncertainly: Choice – Theoretic Approaches, in: The Quarterly Journal of 

Economics, vol. LXXIX No.4, s. 509   

44

 Zob. Rymarczyk J., op cit, s. 29 

45

 Zob.  Głogowski E.,  M nch M., 1996, Nowe usługi finansowe, Wyd. Naukowe PWN Warszawa, s. 170, w handlu pa stw 

słabiej rozwini tych ocenia si ,  e transakcje tego typu mog  stanowi  nawet 25%, zob. Białecki K.P., op cit, s. 237 - przyp. 

autora 

46

 Zob. Pomykało W., op cit, s. 981  

47

 Zob. Białecki K.P., Dorosz A., Januszkiewicz W., op cit, s. 278 

48

 Zob. Rymarczyk J., op cit, s. 28 

49

 Zob. Pomykało W., op cit, s. 982  

50

 Rymarczyk J., op cit, s. 28 

51

 Głogowski E., M nch M., op cit, s. 171 

52

 Rymarczyk J., /red/, op cit, s.187 

53

 Białecki K.P., Dorosz A., Januszkiewicz W., op cit, s. 51 

54

 Rymarczyk J., /red/, op cit, s. 187 

55

 ibidem, s. 188 

56

 Rymarczyk J., /red/, op cit, s. 188 

57

 ibidem, s. 189 

58

 Rymarczyk  J., op cit, s. 189  

59

 Rymarczyk J., op cit, s. 29 

60

 Pomykało W., op cit, s. 983 

61

 Młynarski S., 1995, Badania rynkowe w warunkach konkurencji, Kraków, s. 9 

62

 Wojciechowski H., 1998, Mi dzynarodowe rynki towarów i usług, Akademia Ekonomiczna w Poznaniu, Pozna , s.5 

63

 Wojciechowski H., op cit, s.21  

64

 Rymarczyk J., op cit, s. 31  

65

 Goł biowski M., /red/, 1999, Materiały do studiowania przedmiotu: Rynki Formalne, Uniwersytet Szczeci ski, Szczecin, 

s.9 

66

 Białecki K. P. , op cit, s. 34 

67

 W literaturze przedmiotu, funkcjonuje, co najmniej kilka typologii podziału rynków i ich charakterystyk. Instytucja targów 

cz sto klasyfikowana jest jako rynek formalny pełny, gdy  w trakcie ich trwania niekiedy dochodzi do zawarcia transakcji. 

Nale y jednak pami ta , i  obecnie targi pełni  w znacznej mierze funkcj  informacyjno – promocyjn  – przyp. autora 

68

 Białecki K. P. , op cit, s. 45 

69

 Rymarczyk J., op cit, s.31 

70

  Urban    S.,  Olsza ska  A.,  1997,  Zorganizowane  rynki  towarowe,  Wydawnictwo  Akademii  Ekonomicznej  im.  Oskara 

Langego we Wrocławiu, Wrocław, s. 117 

71

 Wojciechowski H.: Mi dzynarodowe rynki ..., op. cit., s. 77 

72

 Rymarczyk J. : Handel Zagraniczny..., op. cit., s. 32 

73

 Kaniewski A. ,2001, Targi – nieoceniona pomoc dla firm, Businessman Magazine 20.03.01  

74

 Wojciechowski H., op cit, s. 82 

75

  Np.  na  krajowych  Mi dzynarodowych  Targach  Pozna skich  w  2002  roku  mkw.  powierzchni  krytej  na  targach  Meble 

kosztował  72  USD,  na  Pozna skim  Tygodniu  Mody  -  60  USD,  a  na  Budmie  -  90  USD.  Dodatkowo  do  ceny  za 

wynajmowan   powierzchni   nale y  doliczy   koszt  zabudowy  stoiska,  który  wynosi  ok.  150-250  zł  za  mkw.  -  Finansowe 

zach ty, Rzeczpospolita 07.01.03 

76

  ródło: Targi w Polsce w 2002 r.,. Raport, Polska Korporacja Targowa, www.polfair.com.pl 

77

 Targi w opinii wystawców, Wyniki bada  Polskiej Korporacji Targowej, www.polfair.com.pl 

78

 Rymarczyk J., op cit, s. 36 

79

 Ibidem, op. cit., s. 36  

80

 USTAWA z dnia 10 czerwca 1994 r. o zamówieniach publicznych tekst jednolity opracowany na podstawie Dz. U. Z 2002 r. Nr 

72, poz. 664. Ustaw  stosuje si  min. do zamówie  publicznych udzielanych przez.: 1. jednostki sektora finansów publicznych, 2. 

spółdzielnie, fundacje i stowarzyszenia, w zakresie w jakim dysponuj   rodkami publicznymi, 3 wykonuj ce zadania o charakterze 

u yteczno ci  publicznej:  pa stwowe  jednostki  organizacyjne,  komunalne  jednostki  organizacyjne,  jednostki  zale ne,  4.  agencje 

pa stwowe,  5.  jednostki  publicznej  radiofonii  i  telewizji  oraz  ich  jednostki  zale ne,  6.  samodzielne  publiczne  zakłady  opieki 

zdrowotnej i jednostki organizacyjne ubezpieczenia zdrowotnego, 7. inne podmioty, je eli ponad 50% warto ci udzielanego przez 

nie zamówienia jest finansowane ze  rodków publicznych. - przyp. autora 

81

 Obowi zywało jedynie do dnia wej cia Polski do UE. - przyp. autora 

82

 Rymarczyk J., op cit, s.35 oraz Urban  S., Olsza ska A. , op cit, s. 84 

83

 Białecki K. P., op cit, s. 39 

84

 Białecki K. P., op cit, s. 39-40 

85

 Urban  S., Olsza ska A. , op cit , s. 85 

86

 Ibidem 

87

 Wojciechowski H., op cit , s. 95-96 

88

 Ibidem, s. 86 

89

 szerzej, zobacz: Drewi ski M., 1997, Giełdy towarowe, PWE, Warszawa, s. 13 - 24  

90

 

Tomaszewski 

J., 

1999, 

Giełdy 

towarowe 

i 

terminowe 

kontrakty 

terminowe 

na 

wiecie,  

w: Rynek terminowy, Nr 3 (5)/99, s. 12 

91

 Ustawa z 26 pa dziernika 2000r. o giełdach towarowych (Dz.U. z dnia 27 listopada 2000r.) przez giełd  rozumie – zespół 

osób,  urz dze   i  rodków  technicznych  zapewniaj cy  wszystkim  uczestnikom  obrotu  jednakowe  warunki  zawierania 

transakcji  oraz  jednakowy  dost p  w  tym  samym  czasie  do  informacji  rynkowych,  a  w  szczególno ci  do  informacji  

o kursach i cenach towarów giełdowych oraz o obrotach towarami giełdowymi (art. 2 ustawy) 

92

 definicja za: Rymarczyk J., /red/, op cit, s. 33 

93

 Bli niak D., Gontarski L., 1997, Giełda towarowa. Materiały pomocnicze, KW Zakamycze, Kraków, s. 7 

94

 zobacz: Drewi ski M., op cit, s. 34 

95

 Bli niak D., Gontarski L., op cit, s. 47 

96

 Drewi ski M., op cit, s. 51 

97

 Drewi ski M., op cit, s. 45 

98

 Drewi ski M., op cit, s. 45 - 46 

99

 Drewi ski M., op cit, s. 49 

100

 Bli niak D., Gontarski L., op cit, s. 137 

101

  w  prawie  polskim  je li  giełda  prowadzi  jednocze nie  izb   rozrachunkow   to  musi  wykazywa   kapitał  zakładowy  w 

wysoko ci 7,5 mln PLN, je li natomiast nie ma własnej izby wystarczy 3 mln PLN – art. 5 pkt. 5 i 6 – ustawy o giełdach 

towarowych. 

102

 Drewi ski M., op cit, s. 55 - 57 

103

 Battley N., 1998, Kontrakty futures i opcje na giełdach towarowych. Wprowadzenie, K.E. Liber s.c., Warszawa, s. 22 – 

25. 

104

 klasyfikacja jest przeprowadzona na podstawie: Bli niak D., Gontarski L., op cit, s. 27 - 35 - przyp. autora 

105

 Drewi ski M., op cit, s. 75 - 121 

106

 

zobacz: 

Pietrzak 

E., 

1992, 

Mi dzynarodowe 

operacje 

walutowe, 

BMiB, 

Warszawa, 

s. 

16  

i kolejne, oraz Sorocz ski S., Stachowicz J., 1994, Kontrakty futures i opcje, KW Zakamycze, Kraków, s. 30 - 31 

107

 Leszczy ska E., 2002, Rynek kontraktów swapowych w Polsce, Materiały i studia nr 144, NBP, Warszawa, s. 8 

108

 zobacz: Leszczy ska E., op cit, s. 12 

109

 tam e 

110

 Soroczy ski S., Stachowicz J., op cit, s. 31 

111

 Battley N., op cit, s. 3 

112

 zobacz te : Reilly F.K., 1994, Investment Analysis and Portfolio Management, International Edition, The Dryden Press, 

Fort Worth, s. 106 - 107 

113

 Soroczy ski S., Stachowicz J., op cit, s. 32 

114

 zobacz: Jajuga K., Jajuga T., 1996, Inwestycje, Wyd. Naukowe PWN, Warszawa, s. 181  

115

 zobacz: Jajuga K., Jajuga T., op cit, s. 181 - 182 

116

 opracowanie autora na podstawie: Jajuga K., Jajuga T., op cit, s. 181 i kolejne oraz Soroczy ski S., Stachowicz J., op cit, s. 

54 i kolejne 

117

 Jajuga K., Jajuga T., op cit, s. 182 

118

 Soroczy ski S., Stachowicz J., op cit, s. 59 

119

 Bli niak D., Gontarski L., op cit, s. 19 - 25 

120

 w Polsce prawo składowe w pełni powróciło w 2000r. – ustaw  o domach składowych – przyp. autora