1. Wstęp.

Uwzględniając przemiany dokonujące się w systemie gospodarczym kraju, których jednym z ważniejszych aspektów jest otwarcie gospodarki, wiele firm w coraz większym zakresie staje przed koniecznością wyboru pomiędzy:

• krajowymi a zagranicznymi rynkami zaopatrzenia.

• krajowymi a zagranicznymi rynkami zbytu.

• krajowymi a zagranicznymi źródłami kapitału niezbędnego do sfinansowania zamierzeń w sferze rzeczowej.

• inwestycjami krajowymi a zagranicznymi.

Cele zarządzania finansami firmy na rynkach międzynarodowych są takie same jak na rynku krajowym - podstawą pozostaje maksymalizacja korzyści właściciela firmy, która skonkretyzowany i wymierny wyraz znajduje w jej wartości.

Z drugiej jednak strony, zarządzanie finansami firmy, jeżeli działa ona także na rynku międzynarodowym, wymaga uwzględnienia dodatkowych czynników, które nie występują, jeżeli jej działalność ogranicza się do rynku wewnętrznego. Do czynników tych zalicza się:

• kursy walut

• stopy procentowe występujące w różnych krajach

• stopy inflacji

• ryzyko

Specyficznym aspektem zarządzania finansami na rynkach międzynarodowych jest, więc ciągły kontakt z walutami wielu państw. Mechanizmy rynków walutowych, kursy wymiany walut odgrywają zasadniczą rolę w finansowaniu obrotów z zagranicą.

2. Kursy walutowe.

Kurs walutowy jest swoistego rodzaju ceną określonej waluty wyrażonej w innej walucie - odzwierciedla on, zatem stosunek wymienny dwóch różnych walut.

Kursy walutowe ustalają banki dokonujące obrotów dewizowych. Notowania kursów występują także na giełdach pieniężnych, w kantorach wymiany walut itp. Kursy te mogą odchylać się od kursów określanych przez Bank Centralny. Jeżeli jednak zachowana jest wymienialność waluty krajowej na inne waluty bez istotniejszych restrykcji, odchylenia kursów od notowań Banku Centralnego są nieznaczne.

Kursy ogłaszane są w dwóch przekrojach, tj. jako:

• kursy kupna, według których bank (lub kantor wymiany) gotów jest płacić przy skupie walut.

• kursy sprzedaży, według których bank (lub kantor wymiany) oferuje sprzedaż walut.

Kurs kupna jest niższy od kursu sprzedaży, a różnica stanowi marżę zarobkową banku lub kantoru wymiany walut. W tabelach kursów ogłaszanych przez banki odrębnie wykorzystywane są kursy dotyczące:

• operacji w zakresie inkasowania należności i regulowania zobowiązań za pośrednictwem rachunków bankowych ( „dewizy”) .

• transakcji polegających na skupie lub sprzedaży pieniądza gotówkowego („pieniądze”) .

W tabelach - oprócz kursów walut narodowych - uwzględniane są także notowania kursów walut międzynarodowych, które są wykorzystywane dla rozliczeń prowadzonych w jednostkach rozrachunkowych. Są to następujące waluty:

• EURO - wspólna waluta krajów Unii Europejskiej

• SDR ( Specjal Drawing Rights ) - kreowana przez Międzynarodowy Fundusz Walutowy

W tabelach podaje się również notowania kursu przeciętnego, stosowanego dla szeregu rozliczeń dokonywanych pomiędzy bankami. Kursy mogą być ogłaszane w formie bezpośredniej lub pośredniej. Bezpośrednia forma polega na wyznaczaniu w tabeli stosunku wartości wymiennej walut zagranicznych w walucie krajowej ( np. kurs kupna 1 USD = 3,788 zł.). Pośrednia forma występuje jeżeli ustala się cenę jednostki waluty krajowej w walucie zagranicznej ( np. 1 zł = 0,265 USD ). Dysponując tabelą kursów walutowych określonych w stosunku do danej waluty, można stosunkowo łatwo określić relacje zachodzące między innymi walutami.

Kursy walutowe ulegają ciągłej fluktuacji w zależności od popytu i podaży danej waluty. Na popyt i podaż a więc na wielkość kursu określonej waluty wpływa szereg różnorodnych czynników, a zwłaszcza stopień równowagi bilansu płatniczego kraju, różnica realnego poziomu stóp procentowych w stosunku do innych krajów, odchylenia stopy inflacji między krajami itp.

Jeżeli kurs określonej waluty rośnie oznacza to jej aprecjację. Spadek kursu waluty powoduje jej deprecjację. Zmiany kursu walutowego mogą być dokonywane jako akt decyzji administracyjnej ( np. banku centralnego, rządu ) zmierzający do jednorazowego obniżenia, tj. dewaluacji waluty krajowej lub do podwyższenia jej wartości, tj. rewaluacji w stosunku do innych walut. Niekiedy stosuje się system dewaluacji pełzającej , tj. postępującej stopniowo w miarę utrzymującej się inflacji na wyższym poziomie aniżeli w innych krajach, z którymi utrzymywane są szersze stosunki gospodarcze.

Deprecjacja waluty krajowej stanowi jedno z narzędzi regulowania obrotów z zagranicą. Sprzyja ona w początkowym okresie ożywieniu eksportu, zwłaszcza, jeżeli skala zmniejszenia wartości pieniądza jest wyższa od wewnętrznej inflacji. Natomiast oddziałuje hamująco na import, którego ceny krajowe wynikające z przeliczenia cen dewizowych na walutę krajową odpowiednio rosną. Z kolei aprecjacja waluty powoduje trudniejsze warunki dla własnego eksportu i wpływa na tańszy import z zagranicy.

3. Wpływ kursów walutowych na wyniki finansowe firm.

Konsekwencją wchodzenia firm w stosunki handlowe z partnerami zagranicznymi jest powstawanie należności lub zobowiązań w walutach innych krajów. Wahania kursów walutowych wywierają duży wpływ na skutki finansowe związane z inkasowaniem należności i regulowaniem zobowiązań zagranicznych. Mogą one powodować powstanie dodatkowych korzyści dla przedsiębiorstw lub przyczyniać się do nieoczekiwanych niekiedy strat.

Wahania te powodują, bowiem powstanie różnic kursowych, które dla przedsiębiorstwa mogą mieć charakter:

• dodatni, jeżeli kurs waluty obcej, w której wyrażone były należności firmy, rośnie albo kurs waluty, w jakiej zaciągnięto zobowiązania, uległ obniżeniu.

• ujemny, w przypadku gdy kurs waluty obcej, w której powstała należność, obniża się lub wzrasta kurs waluty, w jakiej zaciągnięto zobowiązanie.

Dodatnie różnice kursowe wpływają na poprawę a ujemne na pogorszenie wyniku finansowego. Powodują także bądź wzrost lub zmniejszenie w walucie krajowej przychodów i wydatków pieniężnych a więc oddziaływują również na bieżącą płynność finansową firmy.

Potencjalna możliwość powstania ujemnych różnic kursowych nosi miano ryzyka kursowego.

Posłużmy się przykładem :

Przedsiębiorstwo importuje z Niemiec towary. W połowie lutego otrzymało dostawę wraz z fakturą na 25 000 EUR z terminem zapłaty w ciągu 90 dni. Kurs kupna 1 EUR w momencie otrzymania faktury wynosił 4,1568 zł. ale w dniu jej płatności - po upływie 3 miesięcy - wzrósł do 4,2867 zł. Gdyby firma uregulowała fakturę dostawcy gotówką, nie korzystając z kredytu handlowego, to wydała by sumę :

25 000 x 4,1568 = 103 920,00 zł.

jednak w dacie płatności faktury kwota niezbędna do uregulowania zobowiązania wzrasta do:

25 000 x 4,2867 = 107 168,00 zł.

Była ona wyższa o 3248 zł od zapłaty gotówkowej ( tj. o 3,1%) stanowiąc ujemną różnicę kursową. Można ją potraktować jako koszt kredytu handlowego za 90 dni, którego stopa w skali rocznej wynosi:

Jeżeli byłaby to transakcja eksportowa, tzn. fakturę wystawiono by dla odbiorcy niemieckiego z opóźnionym terminem płatności, przed upływem, którego nastąpiłaby deprecjacja złotego, to o analogiczną kwotę zwiększyłby się zysk eksportera.

Ryzyko kursowe występuje nie tylko przy operacjach towarowych, ale również przy innego rodzaju transakcjach wyrażanych w walutach obcych, w tym także często finansowych, łączących się ze spłatą zobowiązań i inkasowaniem należności dotyczących pożyczek pieniężnych. Może ono wówczas wiązać się ściśle z różnicami stóp procentowych stosowanych przy wyrażaniu należności i zobowiązań w odmiennych walutach. Można to zobrazować następującym przykładem:

Firma zamierza zaciągnąć kredyt na okres 1 roku i rozważa bądź kredyt w złotych, od którego odsetki wyniosłyby 20 % i byłyby płatne wraz ze zwrotem kredytu, bądź kredyt w USD, od którego odsetki miałyby stanowić 9 % rocznie. Przewiduje się jednak, że w ciągu roku kurs USD w złotych wzrośnie o około 15 %. Wobec tego łączny koszt kredytu dewizowego ukształtuje się następująco:

[ (1,15 x 1,09) - 1 ] 100 = 25,35 %

Jak z tego wynika, po uwzględnieniu przewidywanego wzrostu kursu USD koszt kredytu dewizowego byłby znacznie wyższy aniżeli złotowego.

Zmiany kursów walutowych, obrazujące zmiany swoistego rodzaju cen obcych walut w walucie kraju macierzystego, wskazują często silne związki z różnicami poziomu inflacji w tym kraju w porównaniu z poziomem inflacji występującym w innych krajach. Jeżeli na przykład w kraju macierzystym w ciągu roku nastąpił wzrost ogólnego poziomu cen o 20 %, zaś w kraju A o 4% a w kraju B o 8 % to, jeśli inne uwarunkowania pozostałyby bez zmian, można by oczekiwać, iż nastąpiłby wzrost kursu waluty kraju A o 16 % a kraju B o 12 %.

Jednak w praktyce taka bezpośrednia zbieżność nie zawsze występuje. Dlatego - zwłaszcza przy kalkulacji opłacalności przedsięwzięć eksportowych i importowych - trzeba odróżniać nominalną i efektywną aprecjację lub deprecjację waluty krajowej w stosunku do odpowiednich walut zagranicznych.

W Polsce w grudniu 1995r. kurs dolara USA wynosił 2,4372 (według notowań NBP) a w grudniu poprzedniego roku 2,4131, tj. zwiększył się nominalnie o 1,01 %. Natomiast kurs marki RFN uległ w tym samym czasie zwiększeniu z 1,5690 do 1,7037, tj. o 1,1%, a ogólny poziom cen zwiększył się o blisko 22%. Wobec tego, mimo nominalnej deprecjacji złotego, w rzeczywistości wystąpiła jego wysoka realna aprecjacja, gdyż wzrost kursów walutowych był znacznie mniejszy od poziomu inflacji. Dodatkowo potwierdza to fakt, że w tym okresie inflacja w USA i RFN była niewielka. Przedstawiona sytuacja oznaczała istotne pogorszenie zyskowności transakcji eksportowych a także możliwość wzrostu opłacalności transakcji importowych. Sprzyjała ona również dodatkowym korzyściom przy spłacie zobowiązań zaciąganych w obcych walutach , ale wpływała jednocześnie niekorzystnie na przychody z tytułu inkasa należności zagranicznych.. Dodać należy, że stopa oprocentowania kredytów złotowych była wysoka i oscylowała wokół 30% w skali roku.

Przedsiębiorstwo dążące do ustrzeżenia się przed ryzykiem z tytułu strat wywołanych zmianą kursów walutowych, zwłaszcza spowodowanych większymi wahaniami wartości waluty krajowej, powinno przede wszystkim ustalić, jakie waluty należałoby preferować, już w trakcie negocjowania warunków kontraktu z partnerem zagranicznym. Rozwiązaniem korzystnym dla firmy byłoby uwzględnienie w kontraktach powodujących powstanie:

- należności (np. z tytułu eksportu) - walut „silnych”, których kurs w walucie krajowej wzrasta stosunkowo wysoko i przewiduje się utrzymanie tej rosnącej tendencji w przyszłości.

- zobowiązań (np. z tytułu importu) - walut „słabych”, których kursy w stosunku do waluty krajowej obniżają się, względnie rosną wolniej niż innych walut, a zwłaszcza znacznie wolniej niż wynosi inflacja.

Ograniczeniu ryzyka kursowego sprzyja sytuacja, w której firma dokonuje rozliczeń zarówno z tytułu należności jak i zobowiązań zagranicznych w jednakowej walucie obcej, przy czym zachowane są odpowiednie proporcje między wielkością inkasowanej w związku z tym gotówki i dokonywanych wydatków oraz odpowiednio zsynchronizowane są terminy płatności.

Jeżeli przedsiębiorstwo nie może wykorzystać scharakteryzowanych powyżej metod ograniczenia ryzyka kursowego (np. zaciąga zobowiązanie w „silnej” walucie, natomiast nie posiada należności w obcych walutach lub są one nominowane w „słabych” walutach), to istnieje możliwość ograniczenia skutków ryzyka kursowego dzięki:

- zamieszczaniu klauzul waloryzacyjnych kontraktach

- transakcjom sprzedaży lub kupna określonych walut na termin, w którym nastąpi inkaso lub konieczna będzie spłata zobowiązania wyrażonego w innych walutach.

- zawieraniu opcyjnych transakcji kupna-sprzedaży walut.

- przyjęciu znacznej części ryzyka kursowego przez trudniącą się takimi operacjami firmę ubezpieczeniową.

Klauzula waloryzacyjna polega na wprowadzeniu do kontraktu odpowiednio uzgodnionej zasady przeliczania zobowiązania, jeżeli kurs waluty, w której jest ono wyrażone, ulegnie zmianie w stosunku do waluty bazowej, którą powinna być waluta uznana za stabilną (mocną) o stosunkowo niezmiennej sile nabywczej.

Ogłaszane przez banki tabele zawierają notowania kursów dla bieżących operacji, tzn. dokonywanych w dniu, którego kursy dotyczą. Są to kursy bieżące określane również mianem natychmiastowych. Jednak szereg banków oferuje swoim klientom kupno walut, jakich firma spodziewa się w przyszłości lub ich sprzedaż na uregulowanie przyszłych zobowiązań. Są to tzw. transakcje terminowe, dzięki którym firma może ograniczyć ryzyko kursowe, jakie może towarzyszyć transakcjom eksportowym, importowym, a także związanym z regulowaniem spłat kredytów nominowanych w obcych walutach. Transakcja terminowa jest dwustronną umową w sprawie kupna lub sprzedaży określonej ilości danej waluty w ustalonym z góry przyszłym terminie, według kursu uzgodnionego wzajemnie w momencie zawarcia umowy, tj. kursu terminowego.

Klient banku, który oczekuje wpływów należności z tytułu eksportu i obawia się spadku kursu waluty kontraktowej może, zatem już w momencie powstania należności zawrzeć umowę z bankiem, sprzedaży ich w przyszłości według umownego (bazowego) kursu. Transakcja taka umożliwi firmie uniknięcie ujemnych różnic kursowych, jeśli w dniu jej rozliczenia kurs obcej waluty będzie niższy od terminowego. Jednak może ona pozbawić firmę dodatkowych korzyści w razie, gdy kurs aktualny w dniu rozliczenia transakcji byłby wyższy od terminowego.

Z kolei firma, która ma uregulować w przyszłości zobowiązania nominalne w obcych walutach może zawrzeć wyprzedzającą transakcję kupna odpowiednich walut według określonego z góry kursu. Dzięki temu uniknie ujemnych różnic kursowych, jeśli poziom kursu w dniu zapadalności zobowiązań byłby wyższy od terminowego. Natomiast operacja taka nie będzie dla firmy korzystna, jeśli w dniu rozliczenia transakcji poziom kursów uległby obniżeniu w stosunku do kursu terminowego.

Jak z tego wynika, transakcje terminowe kupna lub sprzedaży walut umożliwiają ograniczenie ryzyka kursowego, ale pod warunkiem dysponowania przez firmę dostatecznie trafnych prognoz zmian kursów walutowych w przyszłości.

Bardziej wygodną formę, aniżeli terminowa sprzedaż lub zakup walut może stanowić nabycie opcji zakupu lub sprzedaży walut. Nabywca opcji uzyskuje prawo do zakupu lub sprzedaży walut w przyszłym ustalonym w umowie terminie, w której określa się również z góry określony kurs „kontraktowy”. Z prawa tego może skorzystać albo zrezygnować z jego realizacji, płacąc za to sprzedawcy opcji wzajemnie uzgodnione wynagrodzenie, zwane często premią. Natomiast sprzedawca opcji jest zobowiązany do dokonania transakcji, jeśli jej nabywca zażąda wykonania umowy. Transakcje opcyjne z reguły nie mają rzeczywistego charakteru i ograniczają się z reguły do wyrównywania różnic kursowych przez sprzedawcę opcji, jeżeli jej nabywca zażąda realizacji transakcji.

Jeżeli firma nabędzie opcję zakupu walut, to ma możność uzyskania korzyści, gdy rzeczywisty kurs waluty w dniu rozliczenia kontraktu będzie wyższy aniżeli ustalono w umowie. Jeśli wystąpi sytuacja odwrotna, zyskuje sprzedawca opcji, natomiast nabywca ponosi dodatkowy koszt równy zapłacie za opcję. Jednak wysokość ewentualnej straty może być z góry uwzględniona w kalkulacji opłacalności transakcji. Jednocześnie w przypadku znaczniejszego wzrostu kursu nabywca opcji uzyskałby od jej sprzedawcy odpowiednią kompensatę.

Opcję sprzedaży walut nabywa eksporter, jeśli dąży do ubezpieczenia się od istotniejszego spadku kursu walutowego dotyczącego należności nominowanych w obcej walucie.

Jeśli firma nabędzie opcję zakupu walut, to uzyskuje korzyść, jeżeli rzeczywisty kurs waluty w dniu rozliczenia kontraktu będzie wyższy od ustalonego w umowie. W przypadku odwrotnym korzyść przypada sprzedawcy opcji w wysokości uzyskanej zapłacie za opcję. Jest ona również dodatkowym kosztem poniesionym w celu ubezpieczenia się w przypadku znacznego wzrostu kursu walutowego.

4. Podsumowanie.

Finansowanie obrotów z zagranicą bądź lokowanie kapitałów w inwestycjach zagranicznych winno być poprzedzone rachunkiem, w którym trzeba uwzględnić te elementy ryzyka, które nie występują w przypadku, gdy działalność firmy ogranicza się do rynku wewnętrznego. Te dodatkowe elementy wynikają z modelu, który wykorzystano do opisu zależności pomiędzy kursami walut, stopami procentowymi oraz stopami inflacji. Analiza ta zawiera jednak wiele uproszczeń, odbiegających od warunków występujących w rzeczywistości gospodarczej i winna być uzupełniona o te elementy, które powodują, że w praktyce mogą wystąpić odchylenia tych parametrów od poziomu, który można prognozować na podstawie czystej teorii.

LITERATURA.

1. W. Bień ; Zarządzanie finansami przedsiębiorstwa. Wyd. Difin Warszawa 2001r.

2. J. Czekaj, Zb. Dresler ; Zarządzanie finansami przedsiębiorstw. Podstawy teorii. Wyd. Naukowe PWN Warszawa 2001r.

---