RYNEK WALUTOWY

Rynek walutowy jest częścią globalnego rynku finansowego. Ucze­stnicy rynku walutowego dokonują fizycznej lub nierzeczywistej wymiany jednej waluty na drugą po określonej cenie i z określonym terminem realizacji.

Rynki walutowe zwane inaczej forto, to rynki na których uczestnicy sprzedają i kupują pieniądze innych krajów. Nie chodzi jedynie o to, że wartość jednej waluty wyrażona w innej podlega częstym i spektakularnym zmianom. Sytuacja na rynkach walutowych ma ogromny wpływ na ekonomiczne perspektywy krajów, których waluty są przedmiotem obro­tu, a niekiedy decyduje wręcz o sytuacji gospodarki światowej.

Większość transakcji na rynku walutowym nie ma związku z handlem międzynarodowym czy działalnością inwestycyjną. Przeważają na nim trans­akcje spekulacyjne zawierane w celu osiągnięcia zysku.

Rynek walutowy jest rynkiem pozagiełdowym, co oznacza, że zarówno kwoty walut, jak i terminy rozliczenia transakcji są negocjowane. Cho­ciaż nie występują tu standardowe warunki kontraktów, kreatorzy ryn­ku wykorzystują system stałych terminów rozliczania transakcji, podobny do tego, który jest stosowany na rynku pieniężnym, oraz umowne wielkości transakcji rynkowych.

Obrotem walutami zajmują się główne banki i wyspecjalizowani maklerzy walutowi operujący z parkietów obstawionych monitorami, znani z licznych filmów i reportaży telewizyj­nych. Transakcje odbywają się za pośrednictwem monitorów i telefonów, nie istnieje centralny rynek.

Kurs walutowy - definicja:

1. Kurs walutowy to cena jednej waluty wyrażona w innej walucie. Poda­jąc kurs wymiany, mamy do czynienia z dwoma walutami: walutą bazo­wą i kwotowaną, przy czym zasadą jest podawanie jako pierwszej wa­luty bazowej, a waluty kwotowanej jako drugiej.

2. Kurs walutowy to cena jednej waluty wyrażona w innej walucie.

3. Kurs walutowy to relacja wymienna dwóch walut umożliwia­jąca ostatecznie porównywanie cen krajowych z zagranicznymi.

4. Kurs walutowy pokazuje, ile warta jest waluta bazowa w jednostkach waluty kwotowanej.

Zapis kursu walutowego przyjmuje następującą postać:

kurs kupna kurs sprzedaży

3,1455/ 3,1499 PLN / USD

waluta kwotowa waluta bazowa

Zazwyczaj notowania kursów walutowych podawane są z dokładnością do czte­rech miejsc po przecinku.

Kursem walutowym narodowej jednostki pieniężnej w odniesieniu do jednostek pieniężnych zagranicznych jest stosunek określonych wielkości tych jednostek, według którego podlegają one wymianie w celu przeprowadzenia rozliczeń i dokonywa­nia płatności w transakcjach międzynarodowych. Inaczej jest to cena waluty obcej wyrażona w pieniądzu krajowym, określa­jąca ile jednostek pieniądza krajowego płaci się za jednostkę (czasem 100 jednostek) waluty obcej. Kurs walutowy, czy też inaczej cena walu­ty, analogicznie jak cena każdego innego towaru w każdym kraju poda­wany jest zazwyczaj w jednostkach waluty krajowej (z nielicznymi wy­jątkami).

Kurs walutowy z jednej strony pełni funkcję cenotwórczą, z dru­giej z kolei informuje o cenie walut osoby fizyczne i podmioty zajmujące się działalnością gospodarczą w kraju. Ceny towarów zagranicznych prze­liczane są za pośrednictwem kursu walutowego na ceny krajowe i na od­wrót, co stwarza możliwość porównywania poziomu tych cen. Jest on tak­że istotnym parametrem ekonomicznym, ponieważ opłacalność transakcji ekonomicznej z zagranicą może być oceniana wyłącznie przy uwzględnie­niu poziomu kursu, przy jakim dokonywana jest ocena.

Można jednak, z uwagi na sposób prezentacji kursów, wyróżnić dwa rodzaje kursów tych samych walut. Ze względu na kraj, w którym pre­zentowane są kursy walutowe wyróżnia się notowania (żargonowo nazy­wane kwotowaniami) bezpośrednie i pośrednie. W notowaniu bezpośred­nim kurs waluty obcej określany jest w jednostkach waluty krajowej. W notowaniach pośrednich kurs waluty krajowej określany jest w jed­nostkach waluty obcej.

Pojęcie kursu walutowego jest pojęciem szerszym od pojęcia kursu dewizowego, gdyż obejmuje nie tylko wzajemne relacje dwóch środków płatniczych, wyrażonych w różnych walutach narodowych (weksle, cze­ki, czeki podróżnicze, akredytywy, polecenia wypłat, przekazy i inne do­kumenty bankowe i finansowe płatne w walutach obcych), lecz także dwóch pieniędzy gotówkowych. Kursy walut narodowych zazwyczaj kształtują się niżej od kursów dewiz z uwagi choćby na koszty przesyłki do kraju ich emisji. Dewizy są to należności zagraniczne opiewające na walutę obcą, które mogą być wykorzystywane jako międzynarodowe środ­ki płatnicze. Są to, inaczej rzecz ujmując, różnego rodzaju surogaty pieniądza umożliwiające dokonywanie rozliczeń międzynarodowych bez ko­nieczności używania pieniądza gotówkowego. W praktyce pojęcie waluta i dewiza często są mylnie utożsamiane i używane zamiennie.

Z kursami walutowymi wiążą się następujące pojęcia:

- aprecjacja,

- deprecjacja,

- dewaluacja,

- rewaluacja.

Kursy walutowe podlegają nieustannym zmianom, które przyjmują postać apre­cjacji lub deprecjacji. Wzmocnienie się waluty krajowej na skutek działania rynku nazywamy aprecjacją, natomiast osłabienie się kursu waluty krajowej nazywamy deprecjacją. Aprecjacja i deprecjacja są zjawiskami rynkowymi.

Dewaluacja urzędowe obniżenie waluty krajowej względem walut obcych (płaci się więcej jednostek waluty krajowej za jednostkę waluty obcej, waluta krajowa osłabia się).

Rewaluacja urzędowe podniesienie się waluty krajowej względem walut obcych (waluta krajowa umacnia się).

Rewaluacja i dewaluacja są decyzjami urzędowymi i mogą być dokonane przez odpowiednie organy państwa. Skutkiem deprecjacji może być dewaluacja,

a aprecjacji - rewaluacja.

Kurs walutowy jest determinowany przez następujące czynniki:

1. Czynniki egzogeniczne (zewnętrzne), o charakterze makro­ekonomicznym (fundamentalnym), wpływające na kurs wa­lutowy w długim okresie i mające swoje źródło w zmiennych realnych;

2. Czynniki endogeniczne (wewnętrzne), o charakterze mikro­ekonomicznym (technicznym), wpływające na kurs walutowy w krótkim okresie i mające swoje źródło w psychologii uczest­ników rynku.

Czynniki egzogeniczne

Trend długoterminowy kursu walutowego determinowany jest przez zmienne realne wynikające z aktualnego stanu gospodarki. Informacja o zmiennych realnych trafia do uczestników rynku poprzez oficjalne źródła statystyczne (GUS, NBP), natomiast inter­pretacja tych danych i przewidywania, co do przyszłego kształ­towania się wskaźników o charakterze fundamentalnym są wypad­kową analiz dostarczanych przez makroekonomistów - analityków rynku walutowego. Wśród czynników makroekonomicznych, klu­czowe znaczenie dla rynku dewizowego mają następujące wskaź­niki obserwowane w kraju i zagranicą (w przypadku polskim USA i strefa euro):

• Oczekiwana dynamika PKB;

• Poziom przyszłej inflacji;

• Oczekiwany rozwój sytuacji w strukturze bilansu płatniczego (rozmiary deficytu na rachunku bieżącym, struktura finansowania deficytu, poziom rezerw dewizowych w stosunku do zadłużenia zagranicznego podmiotów krajowych i wielkości importu);

• Przewidywana różnica stóp procentowych (jest to premia za ryzyko uznana za atrakcyjną w zależności od poziomu oczeki­wanej zmienności kursu walutowego).

Czynniki endogeniczne

Wahania krótkoterminowe zależą wyłącznie od aktywnych uczest­ników rynku walutowego (dealerów) i są wypadkową ich oczeki­wań, na temat przyszłego kształtowania się kursu walutowego. Dominujące znaczenie ma tu nieformalny przepływ informacji i reakcje o charakterze czysto psychologicznym. Wyróżnić można następujące czynniki:

• Wielkość dopuszczalnych pozycji zajmowanych przez uczestni­ków rynku i poziom maksymalnych strat dziennych generują mikrostrukturę rynku walutowego. Obowiązek ograniczania strat wpływa na generowanie transakcji typu stop-loss („ogra­niczenie straty”), chęć realizacji zysku natomiast generuje transakcje typu profit-taking („realizacja zysku”);

• Zaufanie do analizy technicznej zwielokrotnia sygnały wskazu­jące na odwrócenie bądź przyspieszenie trendu i rynek cechuje się wysoki udziałem „samo spełniających się proroctw";

Dla rynków o wysokiej różnicy rentowności pomiędzy aktywami zagranicznymi i krajowymi (np. Polska), istnieje pokusa utrzy­mywania długich pozycji w walucie wyżej oprocentowanej, która z drugiej strony posiadając gorszy ratuig (wiarygodność kredy­tową) jest narażona na kryzysy o charakterze wewnętrznym (makroekonomiczne i polityczne) i zewnętrznym (spadek popytu na ryzyko gospodarek wschodzących). Kryzys pojawiający się w sytuacji, kiedy większość uczestników rynku posiada pozycje prozłotówkowe, powoduje gwałtowne zamykanie pozycji, tym samym przyspieszając deprecjację kursu walutowego. Nato­miast gra na zniżkę waluty krajowej, mimo że kosztowna z uwagi na finansowanie pozycji, przynosi znaczące zyski, jeżeli sprawdzi się prognoza, co do nagłego osłabienia waluty o niższej wiarygodności kredytowej.

Na poziom kursu walutowego wpływa szereg czynników ekonomicz­nych, politycznych i psychologicznych.

Najważniejszymi czynnikami ekonomicznymi wywierającymi bez­pośredni lub pośredni wpływ na poziom kursu waluty są: podaż walut obcych na krajowym rynku walutowym i popyt na nie, stan bilansu handlowego i płatniczego, różnice stóp procentowych i stóp inflacji między danym krajem, a innymi krajami, poziom cen w kraju i za granicą, przepływy kapitałów, stopień reglamentacji waluty, polityka walutowa i pieniężno-kredytowa (restrykcyjna lub ekspansywna) oraz koniunktura i stan gospodarki w kraju, a także w krajach, z którymi utrzymuje on stosunki ekonomiczne i finansowe.

Wpływ na poziom kursu waluty mają także czynniki polityczne tj. nasilenie konfliktów politycznych, zaostrzenia sytuacji międzynarodowej, występowanie konfliktów regionalnych lub w czasie kryzysów finansowych.

Czynniki psychologiczne wpływające na kursy walut wymienialnych to głównie optymistyczne lub pesymistyczne przewidywania zmian koniunktury i rozwoju gospodarki w danym kraju przez międzynarodowe koła gospodarcze i finansowe. Optymistyczne przewidywania wpływają z reguły na umocnienie, a pesymistyczne na osłabienie kursu waluty.

Na kurs waluty, poza wymienionymi wyżej czynnikami wpływają również czynniki spekulacyjne (mające jednak charakter ekonomiczny). Jest to przede wszystkim gra na zwyżkę lub zniżkę kursów walut na rynkach walutowych (krajowych i zagranicznych). Może to jeszcze bardziej osłabiać waluty słabe i umacniać waluty mocne. Spekulacja walutowa nasila się z reguły w okresach napięć na rynkach walutowych oraz napięć politycznych.

Funkcje kursu walutowego

Kurs waluty, będąc ceną pieniądza zagranicznego, spełnia dwie ważne funkcje:

• informacyjną

• cenotwórczą.

Występując w funkcji informacyjnej, kurs waluty informuje osoby fizyczne i prawne w danym kraju o cenie walut obcych. Jest to informacja bezpłatna. Wykorzystuje się ją w decyzjach eksporterów, importerów, przedsiębiorstw przemysłowych, handlowych i usługowych, osób fizycznych (np. w turysty­ce), na szczeblu i przedsiębiorstwa, i państwa.

Cenotwórcza funkcja kursu waluty polega na przenoszeniu, poprzez kurs waluty, zagranicznego układu cen (i zagranicznych relacji cen) na krajowy układ cen wraz ze wszystkimi wynikającymi stąd ekonomicznymi konsekwencjami dla gospodarki krajowej. Przykładem mogą być zmiany cen ropy naftowej i ich wpływ na ceny krajowe. Cenotwórcza funkcja kursu walutowego występuje w gospodarce rynkowej przy istnieniu wymienialności walut. Może być ona ograniczana przez system ceł, opłat i podatków od importu.

Istnieje również kursotwórcza funkcja cen wewnętrznych. Polega ona na wpływie zmian cen wewnętrznych na poziom kursu waluty krajowej.

Klasyfikacje kursów walutowych

Kursy walut można klasyfikować według różnych kryteriów. E. Drabowski, znany w Polsce specjalista od kursów walut, klasyfikuje je według:

1) czasu funkcjonowania,

2) czasu trwania,

3) liczebności,

4) stopnia ingerencji państwa w kształtowanie się kursu waluty krajowej.

Z punktu widzenia czasu funkcjonowania wyróżnia się następujące rodzaje kursów walutowych:

1. Kurs wolnorynkowy określany jest wyłącznie przez podaż i popvt na waluty obce na krajowym rynku walutowym. Od 1990 roku jest stosowany w Polsce w kantorach walutowych.

2. Kurs czarnorynkowy kształtowany jest przez nielegalne transakcje kupna i sprzedaży walut. Ten typ kursu występuje w sytuacji, gdy oficjalny kurs waluty ustalony jest na poziomie niezgodnym z układem popytu i podaży walut obcych. Kurs czarnorynkowy może występować również wtedy, gdy korzystny jest nielegalny wywóz i przywóz towarów z zagranicy, zapewniający uzyskanie zysków wskutek dużych różnic cen.

3. Płynny (elastyczny) kurs walutowy jest ustalany przede wszystkim przez popyt i podaż walut obcych, ale czasami korygowany przez władze walutowe w drodze interwencji na rynkach walutowych. Walutą interwencyjną jest wtedy głównie dolar USA. Władze walutowe same dokonują oceny, w jakim stopniu kurs płynny odchyla się od pożądanego lub optymalnego poziomu. Płynny kurs jest powszechnie stosowany przez kraje uprzemysłowione. Może to być kurs przyjęty i chroniony przez władze lub zastosowany przez grupę krajów w stosunku do waluty kraju trzeciego.

4. Kurs stały krótkookresowy (tzw. kurs pełzający) jest takim kursem stałym, który często się zmienia, głównie pod wpływem wyższego tempa inflacji w kraju w porównaniu z zagranicą. To właśnie różnica w stopach inflacji wpływa na częstotliwość zmian kursu.

5. Kurs stały o szerokiej marży wahań wokół parytetu (lub kursu centralnego) ma szeroki zakres wahań wokół parytetu, co pozwali eliminować krótkookresowe lub przejściowe zakłócenia w bilansie płatniczym. Kursy stałe były powszechnie stosowane przez kraje uprzemysłowione.

6. Sztywny kurs walutowy to kurs niezmieniany w bardzo długim okresie, mimo że taka zmiana byłaby pożądana ze względu na stan bilansu płatniczego. Ten typ kursu występował w okresie funkcjonowania systemu waluty złotej (1870-1914); był to wtedy kurs parytetowy.

Opierając się na kryterium czasu trwania systemu kursów walutowych można wyodrębnić dwie grupy: kursy stałe i kursy zmienne. Do kursów stałych zalicza się kursy stałe krótkookresowe (pełzające), kursy stałe o szerokiej marży wahań wokół parytetu (lub kursu centralnego) oraz kursy sztywne. Do kursów zmiennych zalicza się kursy wolnorynkowe i płynne. Istotną cechą kursów stałych jest to, że ustalane są przez władze, walutowe, które zobowiązane są do obrony ich poziomu. Natomiast kursy płynne nie są ustalane przez państwo i jego władze walutowe nie mają obowiązku obrony takiego kursu waluty krajowej.

W kontekście kryterium zmienności kursu trzeba wspomnieć o podziałe kursów na parytetowe i nieparytetowe. Stałe kursy walutowe miały wówczas ustalony parytet w złocie i mogły mieć ustalony parytet w dolarach USA lub w przypadku krajów kolonialnych w walutach takich krajów jak Wielka Brytania, Francja i Portugalia. Kraje, które nie miały parytetu swoich walut, miały kursy zmienne. W przeszłości podział na kursy parytetowe i nieparytetowe pokrywał się z podziałem na kursy stałe i zmienne. Od grudnia 1971 roku kraje członkowskie MFW odeszły od kursów parytetowych i ustaliły kursy centralne. Różnica między tymi kursami polega na tym, że obecnie kraje nie ustalają poziomu kursu walutowego w stosunku do złota lub dolara USA, lecz ustalają poziom kursu zgodnie z własnymi preferencjami w stosunku do kursu centralnego innych walut, europejskiej jednostki walutowej (ecu) i euro lub koszyka walut czy SDR. Parytet walutowy jako podstawa kursu walutowego okazał się nieprzydatny w warunkach braku stabilizacji walutowej w gospodarce światowej w latach siedemdziesiątych.

Z punktu widzenia liczebności kursów można rozróżnić system kursu jednolitego, dualnego i zróżnicowanego.

1. Kurs jednolity oznacza, że całość obrotów płatniczych z zagranicy odbywa się po jednolitym kursie. Po takim kursie dokonuje się tej wymiany walut obcych na walutę krajową. Od 1990 roku polski złoty ma kurs jednolity.

2. System kursu dualnego (podwójnego) stosowany jest sporadycznie dla obrotów handlowych i dla obrotów kapitałowych. Korzyści z istnienia kursu dualnego zależą od sprawności kontroli i prawidłowego rozdzielenia płatności z obu tytułów, co w praktyce nie jest łatwe. Dualny system kursu walutowego traktuje się jako szczególny rodzaj kontroli władz walutowych nad międzynarodowymi przepływami kapitałów. Jest on najprostszą formą kursów zróżnicowanych.

3. System zróżnicowanych kursów walutowych polega na ustalaniu odrębnych poziomów kursów walutowych dla poszczególnych kategorii eksportu i importu. Ich liczebność zależy od tego, jak wiele celów w polityce gospodarczej chcą osiągnąć władze walutowe, a także od sprawności administracji gospodarczej w dziedzinie realizacji reglamentacji walutowej w kraju. Poszczególne kursy ustala się z punktu widzenia oceny przydatności importu towarów lub kapitału albo też możliwości maksymalizacji eksportu. W ramach systemu kursów różnicowanych stosuje się zarówno stałe jak i zmienne kursy walutowe.

Z punktu widzenia stopnia ingerencji państwa w kształtowanie się kursu (lub kursów) waluty krajowej można wyodrębnić:

1. Kurs wolnorynkowy, wyznaczany wyłącznie przez popyt i podaż na rynku walutowym. Nie ma tu ingerencji państwa.

2. Kursy walutowe, które wymagają ograniczonej ingerencji państwa (są to więc kursy płynne, które wymagają okresowych interwencji walutowych, kursy stałe o rozszerzonej marży wahań i kursy pełzające),

3. Kursy walutowe, które wymagają nie tylko interwencji na rynkach walutowych, lecz także zastosowania innych środków polityki gospodarczej w celu utrzymania danego systemu kursu walutowego. Do tej grupy kursów można zaliczyć kursy sztywne, a przede wszystkim kursy dualne i zróżnicowane.

W literaturze ekonomicznej często występuje pojęcie kursu walutowego równowagi. Używane jest ono w dwóch znaczeniach.

1). Pierwsze odnosi się do sytuacji, w których kurs walutowy wyrównuje podaż na waluty obce na krajowym rynku walutowym z popytem na nie. Ze względu na to, że współczesne gospodarki rynkowe charakteryzują się znacznym stopniem ingerencji państwa w stosunki gospodarcze z zagranicą, trudno uznać, że kurs waluty w sposób właściwy wyraża relacje podaży i popytu.

2). Drugie znaczenie kursu walutowego równowagi (częściej stosowane) wiążę się z bilansem płatniczym. Uważa się, że kurs walutowy równowagi to taki kurs, który zapewnia równowagę bilansu płatniczego. Trzeba zaznaczyć, że równowaga taka może być osiągana kosztem innych celów polityki gospodarczej (takich jak wzrost gospodarczy, zatrudnienie, stabilność cen itp.) lub kosztem równowagi wewnętrznej. Ponadto stan bilansu płatniczego w dużym stopniu jest zależny od określonej polityki powstania deficytu bilansu płatniczego. Władze walutowe starają się ustalić taki poziom kursu waluty, który by zapewniał równowagę bilansu płatniczego.

W latach siedemdziesiątych pojawiła się koncepcja kursu walutowego efektywnego. Przy tworzeniu takiego kursu bierze się pod uwagę rozmiary zmian kursu walutowego oraz udział głównych partnerów handlowych w eksporcie i imporcie. Uzyskuje się wówczas wagi, pozwalające ustalić bardziej konkretne skutki, np. wpływ dewaluacji waluty. Główne elementy konstrukcji kursu efektywnego sprowadzają się do wyboru okresu bazowego kursu walutowego, wyboru krajów oraz odpowiednich wag do ustalenia udziału poszczególnych krajów w handlu zagranicznym danego kraju.

Ustalenie kursu efektywnego jest oparte na metodzie udziału w handlu w stosunkach bilateralnych. Dla poszczególnych grup krajów uzyskuje się odmienne wyniki.

Pojawiły się również pojęcia (w warunkach narastającej i zróżnicowanej inflacji) nominalnego i realnego kursu walutowego.

Nominalne zmiany kursu są wynikiem różnic w stopach, na przykład im wyższa jest stopa inflacji w danym kraju w porównaniu z innymi krajami, tym większy jest stopień deprecjacji waluty krajów. Kursy realne uzyskuje się przez wyeliminowanie z obliczeń zmian kursów różnic w stopach inflacji. Jeśli po usunięciu tych różnic nadal między kursami walut w badanym okresie występują zmiany, to z reguły są one wynikiem zmian wydajności pracy i struktury wymiany handlowej w poszczególnych krajach.

W praktyce bankowej znany jest podział na kursy walutowe bieżące i terminowe. Kursy te mają różny poziom. Jest to związane z ryzykiem, jakie pociąga za sobą dostawa walut w ustalonym (późniejszym) terminie. Kurs terminowy może być wyższy lub niższy od kursu bieżącego. Oba rodzaje kursów występują na tzw. bieżącym i terminowym rynku walutowym. Na rynkach tych przeprowadza się transakcje kupna i sprzedaż walut z dostawą natychmiastową i w ustalonym terminie.

W celu uporządkowania badań stosuje się różne klasyfikacje kursów walutowych, których podstawę stanowią kryteria ważne dla badacza. Zalicza się do nich najczęściej:

• stopień trwałości kursów,

• liczebność kursów (zróżnicowanie o podmiotowym bądź przedmiotowym cha­rakterze).

Z punktu widzenia trwałości wyróżnia się systemy:

• kursów sztywnych,

• kursów stałych,

• kursów płynnych,

• różnego rodzaju ich formy przejściowe:

- kursy pełzające z marżami wahań,

- kursy pełzające (crawling peg),

- kursy zbiorowe płynne.

Kursy sztywne są zwykle stosowane w przypadku walut niewymienialnych, w krajach, w których nie działa legalny rynek walutowy. Poziom kursu jest ustalany arbitralnie przez władze monetarne i najczęściej odbiega od kursu realnego. Kurs sztywny jest korygowany bardzo rzadko i nie ma praktycznie żadnej elastyczności (marż wahań). Kursowi sztywnemu towarzyszy zwykle kurs czarnorynkowy (nielegalny), który różni sie od kursu oficjalnego.

Kurs stały (fixed rate) jest kursem wyznaczonym przez władze monetarne. Charakteryzuje się on następującymi cechami:

1. ma ustalony parytet lub kurs centralny;

2. istnieją marże wahań, w ramach których kurs może się zmieniać w zależności od działania sił rynkowych; marże są ograniczone przez tzw. dolny i górny punkt interwencyjny;

3. bank centralny jest zobowiązany do interwencji na rynku walutowym w wypadku osiągnięcia przez walutę punktów interwencyjnych;

4. zmiana kursu parytetowego lub centralnego jest dokonywana przez dewaluację lub rewaluację wahania w ramach marż, tj. aprecjacja i deprecjacja kursu.

Kursy płynne, zmienne (floating exchange rate) charakteryzują się następującymi cechami:

1. mają ustalony oficjalny parytet lub kurs centralny, możliwa jest również sytuacja, w której nie ma oficjalnego denominatora kursu;

2. nie ma określonych marż wahań;

3. bank centralny nie ma obowiązku interweniowania na rynku walutowym;

4. w przypadku wyznaczania kursu centralnego zmiana tego kursu dokonuje się przez dewaluacje lub rewaluacje;

5. proces deprecjacji i aprecjacji waluty nie jest niczym ograniczony.

Kurs pełzający z marżami wahań charakteryzuje się następującymi cechami:

1. wyznaczany jest kurs centralny;

2. określane są marże wahań, które są ograniczone przez górny i dolny punkt interwencyjny;

3. bank centralny jest zobowiązany do interwencji na rynku walutowym;

4. zmiany kursu centralnego są dokonywane przez dewaluacje lub rewaluacje.

Kurs centralny jest codziennie zmieniany o ustaloną wielkość miesięcznej dewaluacji (dewaluacja miesięczna w wysokości 1 % oznacza codzienne zmiany kursu o 0,033%); w identycznych proporcjach zmienia się położenie górnego i dolnego punktu interwencji.

Kursy pełzające stosowano przede wszystkim w krajach, w których stopa inflacji była wyższa niż u głównych partnerów gospodarczych. Planowana stopa dewaluacji miała zapobiec powstawaniu zjawiska nadwartościowości kursu walutowego.

Kurs zbiorowy płynny po raz pierwszy zastosowano w 1973 r. w trakcie realizacji unii walutowej w ramach planu Wernera i był on wówczas nazywany wężem walutowym. Z pewnymi modyfikacjami funkcjonował on we Wspólnocie do 2000 r. Autorzy tej konstrukcji kursowej połączyli w jeden mechanizm kursy stale, w relacjach między walutami należącymi do porozumienia walutowego, z kursami płynnymi wobec walut trzecich.

Kurs zbiorowy płynny charakteryzuje sie następującymi cechami:

1. jest wyznaczany kurs parytetowy lub kurs centralny;

2. waluty należące do porozumienia mają ustalane marże wahań i punkty interwencyjne; w stosunku do walut trzecich nie ustala sie marż wahań;

3. banki centralne mają obowiązek interweniowania na rynkach walutowych, gdy kursy osiągnęły punkty interwencyjne;

4. zmiany kursów centralnych walut należących do porozumienia są dokonywane przez dewaluacje i rewaluacje.

W ujęciu podmiotowym kursy mogą być inne dla podmiotów prowadzących działalność gospodarczą w zakresie wymiany międzynarodowej, inne zaś dla osób fizycznych. W ujęciu przedmiotowym kursy mogą być inne dla importerów dóbr inwestycyj­nych, inne dla eksporterów, a jeszcze inne dla pozostałych importerów czy też dla operacji finansowych.

Kursy różnią się także w zależności od czasu. Wyróżnia się kursy:

• kasowe (natychmiastowe, spot),

• kursy terminowe (forward i futures).

Nomenklatura Międzynarodowego Funduszu Walutowego wyróżnia trzy główne grupy kursów walutowych, ustalenie których oparte jest na dwóch przesłankach: roli władz w określaniu kursów oraz zróżnicowania stosowanych kursów. Są to:

• kursy jednolite rynkowe (długoterminowo kurs kształtuje się pod wpływem sytuacji na rynku walutowym),

• kursy jednolite oficjalne (kurs ustalany jest przez władze, może być stały lub płynny),

• kursy zróżnicowane (podstawowe, drugorzędne, trzeciorzędne).

System kursów stałych (stanowionych)

System kursów stałych to system, w którym cena waluty krajowej jest ustanawiana i podtrzymywana przez rząd. Wymaga to posiadania odpowiednich rezerw walutowych, które muszą być wykorzystane (uruchomione) w sytuacji zachwiania równowagi w bilansie płatniczym państwa. Bank centralny państwa zobowiązany jest do interwencji, podczas której pokrywa niedobór danej waluty lub wchłania jej nadwyżkę, zwiększając rezerwy. Obrona kursu winna być koordynowana między stronami (państwami), których obroty nie są zrównoważone i powodują w ten sposób zagrożenie kursu.

Nie było i nie ma też szczególnych ograniczeń czasowych co do częstotliwości i wielkości wprowadzanych zmian. Najogólniej zmiany kursów stałych mają na celu dostosowanie kursów do warunków rynkowych i założeń realizowanej polityki ekonomicznej.

W ramach systemu kursów stałych, wyróżniamy:

• kurs sztywny,

• kurs stały jednolity,

• kurs stały zróżnicowany.

Kurs sztywny można rozpatrywać jako szczególny przypadek kursu stałego - to kurs, który nie zmienia się w bardzo długim okresie. Przez ponad 100 lat wykorzystywano system walutowy oparty na złocie. W tym okresie relacje między pieniądzem dwóch państw oparte były na porównaniu ilości złota przypadającej na poszczególny pieniądz. Relacje te zmieniały się, gdy zmieniano ilość złota przypadającą na jedną z jednostek pieniężnych (parytet w złocie). Były to działania stosunkowo rzadkie, stąd też określenie tych relacji (kursów walutowych) jako sztywnych. Zmiana kursów sztywnych wymagała stosownej zmiany parytetu złota dla danego pieniądza, gdy tymczasem kursy stałe zmieniane są poprzez stosowne decyzje władz monetarnych.

Kursy zróżnicowane podmiotowo. Podmiotowe zróżnicowanie kursów waluto­wych oznacza sytuację, w której poszczególne kategorie podmiotów rozliczają transak­cje zagraniczne wg różnych kursów. Zróżnicowanie dotyczy najczęściej osób fizycz­nych (kursy turystyczne) i przedsiębiorstw.

System kursów zmiennych (rynkowych, płynnych)

W wypadku kursów stałych zachwianie równowagi powoduje obowiązkowe przeciwdziałanie banku centralnego. W wypadku kursów płynnych taka interwencja nie jest konieczna, ponieważ kurs płynny kształtuje się autonomicznie pod wpływem sytuacji na rynku popytu i podaży na dane waluty.

W grupie kursów zmiennych możemy wyróżnić następujące kursy, dla których kryterium podziału jest zakres ewentualnych interwencji banku centralnego:

• kurs płynny (bez ograniczeń) - kształtujący się w pełni autonomicznie,

• kurs płynny z ograniczeniami - który kształtuje się autonomicznie, ale władze walutowe obserwują jego poziom i w przypadku gdy jego poziom uznają za niekorzys­tny dla gospodarki, oddziałują w sposób pośredni na jego poziom,

• kurs płynny z interwencjami - bank centralny wkracza z interwencją przy odchyleniu się kursu poza ustalony zakres.

Kursy płynne zostały wprowadzone, gdy pojawiły się trudności ze zrównoważe­niem bilansów płatniczych, wywołane m.in. przez kryzys energetyczny, które zmusiły państwa do poszukiwań innych niż stosowane wcześniej rozwiązań.

Płynny (elastyczny) system wy­miany walut jest rozwiązaniem, w którym cena walut jest kształtowana przez rynek. Róż­nica między systemem kursów stałych i płynnych w gospodarce rynkowej sprowadza się jednak przede wszystkim do zakresu i obligatoryjności interwencji banku centralnego.

System mieszany

Wśród kursów mieszanych (stało-zmiennych) wyróżniamy dwie grupy kursów:

- kursy kroczące - w których waluta jest dewaluowana w określonych interwałach czasowych o stałą kwotę lub procent,

- kursy powiązane - w których kurs walutowy jest powiązany z określona walutą lub koszykiem walut.

Odmianą kursów zmiennych jest dewaluacja stopniowa (crowling peg) zgodnie z którą, kurs modyfikuje się stale, lecz w małych proporcjach, tzn. bardzo powoli.

Kursy kantorowe

Rynek kantorowy ma wiele cech rynku wolnego, na którym kursy kupna-sprzedaży kształtują się w relacji z popytem i podażą walut. Informacja o sytuacji na tym rynku jest więc dobrą informacją bieżącą dla banku centralnego: czy i na ile kursy walutowe są prawidłowe oraz czy i na ile społeczeństwo reaguje na zapowiedź działań lub rzeczywistą aktywność władz publicznych w obszarze gospodarczym. Ich zmienność świadczy też o społecznej „pobudliwości”, niepokojach itp.

W Polsce istnieją możliwości przepływu środków między systemem bankowym, a kantorowym. Kantory mogą odsprzedawać dewizy bankowi lub - w przypadku nadmiernego popytu wywołanego zwłaszcza „społeczną pobudliwością" (pod koniec1994 r. ze względu na denominację złotego) - wprowadzić do obrotu dodatkowe waluty pozyskane w banku w celu utrzymania kursu i niedopuszczenia do załamania się systemu kantorowego. Operacje transferu walut między systemem bankowym i kantorowym łączą się ze zmianami poziomu rezerw dewizowych.

Terminowe rynki walutowe

Jak wiadomo, regulowanie płatności na rzecz zagranicy łączy się z upływem czasu. W przypadku np. importu inwestycyjnego jest to dosyć długi czas. Podmioty gospodarcze przeprowadzające operacje handlowe z zagranicą narażone są na ryzyko zmiany kursu (ryzyko walutowe) w okresie od daty) zawarcia kontraktu do daty regulowania zobowiązań import czy uzyskania należności za eksport. W celu uniknięcia ryzyka walutowego eksporterzy lub importerzy przeprowadzają tzw. transakcje dewizowe na termin. Polegają one na tym, że kupują lub sprzedają określoną walutę zagraniczną z dostawą w przyszłości, przy czym kurs tej waluty jest z góry ustalony. Kurs waluty z dostawą dłuższą od zwyczajowej (dwa dni robocze) na rynku bieżącym nazywa się kursem terminowym (forward rate). Termin dostawy waluty w przyszłości może być dowolny, ustalony przez obie strony. Najczęściej zawiera się transakcje z dostawą walut w ciągu jednego miesiąca, trzech i sześciu miesięcy.

Podmioty gospodarcze kupują walutę obcą na termin wówczas, gdy w przyszłości mają dokonać zapłaty w tej walucie i obawiają się, że jej kurs wzrośnie (tak postępuje importer). Jeżeli natomiast mają otrzymać w obcej walucie płatności z zagranicy i obawiają się, że jej kurs spadnie wówczas sprzedają tę walutę na rynku terminowym (tak postępuj eksporter). Takie postępowanie podmiotów gospodarczych na rynku walutowym określa się mianem ,,krycia” (covering) ryzyka kursowego na rynku terminowym.

Takim samym motywem kierują się inne podmioty gospodarcze zawierające terminowe transakcje walutowe. Otóż, te podmioty, które posiadają za granicą aktywa finansowe i rzeczowe, mogą zabezpieczyć ich wartość nominalną przed ryzykiem spadku kursu waluty (mogą wówczas sprzedać odpowiednią ilość waluty, w której wyrażone są aktywa na terminowym rynku walutowym). Takie postępowanie nazywa się „asekurac­ją” wartości aktywów zagranicznych na rynku terminowym.

Rozróżniamy dwa główne rodzaje rynków, gdzie można dokonywać obrotu aktywami i instrumentami finansowymi:

• rynek natychmiastowy (spot), zwany także rynkiem kasowym lub bieżącym,

• rynek terminowy (typu forward i futures).

Waluty będące przedmiotem transakcji natychmiastowych są zazwyczaj dostarczane po upływie dwóch dni roboczych od zawarcia transakcji. Inaczej dzieje się na rynku transakcji terminowych, gdzie dostawa walu­ty nie następuje po zawarciu transakcji, lecz w określonym dniu w przy­szłości. Kurs, według którego zawierane są takie transakcje, wynika z kursu wymiany na rynku natychmiastowym i stóp obowiązujących na rynku pieniężnym.

Odróżniamy terminowy rynek walutowy typu forward i typu futures. Na rynku forward zawiera się rzeczywiste transakcje walutowe związane z „kryciem” ryzyka kursowego i hedgingiem. Natomiast na rynku futures zawiera się operacje terminowe, których przedmiotem jest dana waluta, wystandaryzowane, niepokrywające się co do wielkości z operacjami „krycia” czy „asekurowania” należności lub zobowiązania, których regulowanie ma nastąpić w przyszłości. Dalszą cechą rozróżniającą terminowy rynek walutowy typu forward i futures jest to, że pierwszy z nich określany jako terminowy rynek międzybankowy, funkcjonuje w wielu ośrodkach rynku walutowego, natomiast drugi funkcjonuje tylko na niektórych giełdach pieniężnych. Na rynku futures zawiera się głównie tzw. nierzeczywiste transakcje walutowe noszące wszelkie cechy spekulacji walutowej (nie dostarcza się fizycznie w terminie rozliczania transakcji odpowiednich walut, tylko rozlicza się różnice kursowe).

Podstawowe różnice między kontraktami terminowymi forward i futures
Kontrakt forward	Kontrakt futures
• obrót pozagiełdowy	• obrót giełdowy
• obowiązuje ścisła standaryzacja obejmująca rodzaje walut, wiel­kość transakcji, terminy realizacji	• konkretne wynegocjowane wa­runki, kwoty i terminy są w zasa­dzie dowolne
• negocjowane i zawierane prywat­nie	• nie stanowią wzajemnego zobo­wiązania stron między sobą, tylko zobowiązanie wobec izby clearin­gowej
• bez gwarancji giełdy	• obecność izby zapewnia bezpie­czeństwo obrotu
• brak depozytu	• wymóg wpłaty depozytu
• zazwyczaj są zawierane na tra­dycyjnym rynku walutowym (OTC)	• rozliczane są przez giełdę w sys­temie open outcry (ustne zgłasza­nie ofert kupna i sprzedaży)
• używane w celu: - zabezpieczenia się - otrzymania fizycznej dostawy	• używane w celu: - zabezpieczenia się - spekulacji

Na rynkach walutowych uprzemysłowionych krajów Zachodu spotyka się specyficzny sposób notowania kursu terminowego, a mianowicie podaje się zazwyczaj tylko tzw. premię albo dyskonto kursu terminowego w stosunku do kursu bieżącego.

Na terminowym rynku walutowym typu forward, podobnie jak na rynku bieżącym, główną rolę odgrywają banki handlowe, z którymi poszczególne podmioty gospodarcze zawierają transakcje kupna-sprzedaży walut z dostawą w przyszłości. Funkcjonuje dobrze rozwinięty międzybankowy terminowy rynek walutowy. Banki handlowe „kojarzą” głównie transakcje kupna-sprzedaży walut swoich klientów. Gdy suma sprzedaży walut na termin różni się od sumy zakupów, banki handlowe same wypełniają te różnice, co oczywiście nie oznacza, że decydują się przejąć ryzyko kursowe. Banki handlowe sprzedają i kupują odpowiednią ilość waluty obcej na rynku bieżącym po to, aby w przyszłości wywiązać się z zobowiązań wobec klientów.

Na wymienionych rynkach przedmiotem operacji futures są wybrane waluty oraz depozyty bankowe i papiery wartościowe o stałym oprocen­towaniu (obligacje), a w niektórych przypadkach również indeksy kursów akcji oraz złoto. Dzięki różnicy czasu między poszczególnymi rynkami transakcje futures z niektórymi instrumentami finansowymi (np. depozytami eurodolarowymi) można zawierać całą dobę.

Należy podkreślić, że celem terminowych transakcji futures nie jest zazwyczaj efektywna dostawa towaru lub waluty w przewidzianym terminie, ale jedynie rozliczenie różnic cen (kursów walut) między kontrahentami. W ten sposób realizowana jest zdecydowana większość (95-99%) wszystkich transakcji futures. Zapewniona jest jednak możliwość wykonania transakcji przez fizyczną dostawę towaru lub waluty, gdy któryś z kontrahentów tego zażąda. Dynamika zmian zachodzących rynku futures jest olbrzymia. Zmieniają się produkty, różnicuje się technika handlu, zmienia się też organizacja giełd.

Trzeba wspomnieć, że przed powstaniem terminowych transakcji walutowych typu futures dużo wcześniej upowszechniły się terminowe transakcje walutowe typu forward. Zawiera się je na rynku międzybankowym. Różnią się od transakcji futures przede wszystkim tym, że ich celem jest efektywna dostawa danej waluty w terminie wykonania transakcji. Transakcje walutowe typu forward są typowymi transakcjami walutowymi związanymi z finansowaniem eksportu i importu oraz zabezpieczeniem się przed ryzykiem kursowym. Są to rzeczywiste transakcje terminowe. Znaczne przeszkody, jakie napotyka rozwój terminowych rynków walutowych futures, spowodowane są głównie tym, że rynki te mają poważnego konkurenta w postaci dużo starszych od nich terminowych rynków walutowych forward, czyli rynków rzeczywistych transakcji terminowych.

Główną zaletą terminowych rynków walutowych futures jest ich powszechna dostępność. Natomiast dostęp do terminowych rynków walutowych typu forward bywa niekiedy ograniczony. Mają go przede wszystkim renomowane banki handlowe, duże korporacje wielonarodowe i inni stali klienci banków handlowych prowadzących operacje międzybankowe. Słabością terminowych rynków walutowych futures jest wystandaryzowanie wszystkich istotnych elementów transakcji (waluta, wielkość transakcji, termin). Nie zawsze mogą być one dopasowane do potrzeb poszczególnych podmiotów gospodarczych i terminów zabezpieczenia ich pozycji dewizowej. Pod tym względem terminowe rynki walutowe forward okazują się bardziej użyteczne.

Wobec terminowych rynków walutowych futures wysuwa się niekiedy zarzut, że przyczyniają się do destabilizacji kursów walut. Zarzut ten nie jest pozbawiony podstaw. Pisze się również o tym, że do destabilizacji rynków walutowych w ostatnich latach przyczyniło się również upowszechnienie (obok wielu innych czynników) tzw. technicznych prognoz kursów walut. Techniczne prognozy walutowe coraz częściej są wykorzystywane również na międzybankowym terminowym rynku walutowym forward.

Bibliografia:

1. B. Bernaś, Finanse międzynarodowe, PWN, Warszawa 2006 r.

2. J. Bilski, Międzynarodowy system walutowy: kierunki ewolucji, PWE, Warszawa 2006 r.

3. M. Brett, Świat finansów u progu XXI wieku, Biblioteka Menedżera i Bankowca, Warszawa 1999 r.

4. Bankowość, podręcznik dla studentów, pod red. J. Głuchowskiego i J. Szambelańczyka, Wyższa Szkoła Bankowa, Poznań 1999 r.

5. P. Kowalik, A. Pietrzak, Finanse międzynarodowe. Zbiór zadań, PWN, Warszawa 2005 r.

6. R. Kucharska, Rynek walutowy i pieniężny: wprowadzenie, ABC, Kraków, 2001 r.

7. P. Mielus, Rynek opcji walutowych w Polsce, Wyd. K. E. LIBER, Warszawa 2002 r.

8. K. Zabielski, Finanse międzynarodowe, PWN, Warszawa 2002 r.

1

---