Wyższa Szkoła

Informatyki i zarządzania

z siedzibą w Rzeszowie

WYDZIAŁ EKONOMICZNY

Kierunek: EKONOMIA

Specjalność: Finanse i rachunkowość

Przemysław Pałac

ANALIZA TECHNICZNA I ANALIZA FUNDAMENTALNA W WARUNKACH POLSKICH

PRACA DYPLOMOWA LICENCJACKA

Promotor:

dr inż. Arkadiusz Rymut

Rzeszów 2002

Spis treści

Spis treści 2

Wstęp

Wstęp

Skuteczna i efektywna gra na giełdzie nie jest prosta. Czasami trudno podjąć decyzję co robić: kupować, sprzedawać czy czekać. Z pomocą przychodzą jednak ustalone i sprawdzone metody doboru inwestycji.

Inwestowanie w papiery wartościowe wymaga dużych umiejętności. Zdarzają się co prawda sporadyczne sytuacje uzyskiwania dużych dochodów przez początkujących inwestorów, a także przez inwestorów kierujących się intuicją, jednak częściej zdarza się tak, że brak wiedzy o metodach inwestowania prowadzi do dużych strat. Istnieje wiele możliwych strategii inwestowania w papiery wartościowe. Dotyczy to zwłaszcza inwestowania w akcje. Strategie te wykorzystują różne informacje o papierach wartościowych.

Przez wiele lat funkcjonowania giełdy specjaliści tworzyli sposoby analizowania rynku, z których ostatecznie wyłoniły się dwie główne techniki. Są to:

• analiza fundamentalna

• analiza techniczna

Istnieją również inne strategie inwestowania, np. profesjonalni inwestorzy często wykorzystują analizę portfelową. Są też prostsze metody opierające się na pewnych mechanicznych regułach. Jednak najszerzej i najczęściej stosowanymi strategiami są analiza fundamentalna i analiza techniczna, których wybrane aspekty zostały opisane w tej pracy.

W pracy przedstawiono genezę, zarys działalności oraz sposób, w jaki funkcjonuje Warszawska Giełda Papierów Wartościowych, zasady obrotu papierami wartościowymi oraz rodzaje zleceń, które mogą być składane na WGPW.

Następnie zawarto charakterystykę analizy technicznej, a zarazem opis i sposób obliczania szeregu wskaźników stosowanych w tej metodzie analizowania rynku. Podjęto próbę udowodnienia tezy, że o cenie akcji decyduje popyt i podaż, a inwestor poprzez umiejętne dokonywanie transakcji kupna i sprzedaży może osiągnąć ponadprzeciętny dochód, który wynika z różnicy cen akcji i że przy takich transakcjach nie ma znaczenia, czy spółka emitująca dane akcje jest dobra, czy rokuje dobre perspektywy rozwoju, a chodzi jedynie o wygenerowanie sygnału wskazującego, czy daną akcję należy kupić lub sprzedać.

W kolejnym rozdziale przedstawiono charakterystykę oraz sposób przeprowadzania analizy fundamentalnej, która jest formą wyceny rynku kapitałowego polegającą na ocenie procesów zachodzących w otoczeniu makroekonomicznym giełdy. Opisano szereg wskaźników stosowanych w tej metodzie, a także źródła danych, z których czerpią informacje zwolennicy analizy fundamentalnej.

Opracowanie to ma na celu udowodnić, ze efektywna gra na giełdzie nie jest tylko zasługą szczęśliwych, ale nieprzemyślanych decyzji, lecz decyzji podjętych w oparciu o analizę rynku przeprowadzoną wg w/w metod pozwalających w znaczącym stopniu przewidzieć przyszłe zachowania inwestorów.

Cel i zakres pracy

Celem niniejszego opracowania jest wykazanie przydatności analizy technicznej i analizy fundamentalnej w doborze walorów do portfela inwestycyjnego na Warszawskiej Giełdzie Papierów Wartościowych. W pracy starano się również wykazać, że te dwie metody analizowania rynku akcji są całkiem odmienne, opierają się na zupełnie innych zasadach, jednak zastosowane razem (tzw. technika połączona) mogą dać niebywałe wyniki.

Praca składa się niejako z czterech części zasadniczych, w których kolejno poddano badaniu: polski rynek akcji wartościowych, analizę techniczną, analizę fundamentalną i metodę połączoną.

Rozdział 1

Notowania giełdowe

1. Podstawowe informacje o Warszawskiej Giełdzie Papierów Wartościowych

W każdym kraju funkcjonuje rynek, na którym przedmiotem wymiany jest kapitał w formie finansowej. Rynek ten, zwany rynkiem finansowym, umożliwia podmiotom posiadającym wolne środki pieniężne udostępnianie ich podmiotom zgłaszającym na nie popyt w zamian za osiągnięcie określonych przyszłych korzyści. Rynek kapitałowy jest częścią tak rozumianego rynku finansowego. Zawierane są na nim transakcje obejmujące takie instrumenty finansowe, których termin zwrotu jest dłuższy niż jeden rok. Wśród instrumentów tych znaczące miejsce zajmują papiery wartościowe tzn. dokumenty, z których wynikają dla jego właściciela określone prawa majątkowe np. prawo udziału w spółce, prawa do otrzymywania odsetek. Dokonywane nimi transakcje handlowe odbywają się na rynku papierów wartościowych.

Inwestowanie na rynku papierów wartościowych daje szerokie możliwości podejmowania decyzji. Swoje pieniądze można zainwestować w papiery wartościowe nabywane na rynku pierwotnym, bądź też na rynku wtórnym:

• giełdowym (Giełda)

• pozagiełdowym (CeTO).

Inwestując na rynku pierwotnym inwestor staje się pierwszym nabywcą papierów wartościowych emitowanych i sprzedawanych przez różne podmioty (Skarb Państwa, spółki akcyjne, gminy). Kupując papiery wartościowe od emitenta nabywca przyczynia się do bezpośredniego zasilenia emitenta środkami finansowymi niezbędnymi do dalszego rozwoju i prowadzenia działalności.

Sprzedaż tak nabytych papierów wartościowych możliwa jest bez pośrednictwa Giełdy, po samodzielnym znalezieniu nabywcy i zapłaceniu opłaty skarbowej (2%), bądź też za jej pośrednictwem, ale pod warunkiem, że na Giełdzie odbywa się już handel danym papierem.

Bardzo istotnym segmentem rynku papierów wartościowych jest rynek wtórny. To na nim można zbyć papiery wartościowe kupione wcześniej od emitenta lub też zakupić papiery wartościowe od innych inwestorów. Rynek ten umożliwia zatem wtórny obrót papierami wartościowymi, prawami do nich oraz instrumentami pochodnymi. Najważniejszą instytucją rynku wtórnego jest Giełda.

Giełda jest to miejsce gdzie kupujący i sprzedający wymieniają się określonymi towarami po ustaleniu wspólnie akceptowanej ceny. Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie, znajdująca się w Centrum Giełdowym jest jedynym rynkiem w Polsce, na którym, od ponad 10 lat, można dokonywać transakcji, obejmujących wtórny obrót tak specyficznym towarem, jakim są papiery wartościowe.

W przeciwieństwie jednak do wszystkich innych rodzajów rynków, na których dochodzi do zakupu lub sprzedaży towarów występujących w formie materialnej, Giełda Papierów Wartościowych działa w systemie, w którym nie ma fizycznej dostawy zakupionych papierów wartościowych. Cały obrót prowadzony na rynku giełdowym jest obrotem niematerialnym tzn. że tak naprawdę nie istnieje drukowana postać papierów wartościowych. Wszystkie papiery wartościowe przechowywane są w formie zapisów elektronicznych w systemie komputerowym Krajowego Depozytu Papierów Wartościowych. Zapisy te znajdują również szczegółowe potwierdzenie w zapisach na rachunkach inwestycyjnych klientów w biurach maklerskich. Zawarcie na Giełdzie jakiejkolwiek transakcji pociąga za sobą zmiany w zapisach na kontach prowadzonych przez KDPW oraz zmiany na rachunkach klientów uczestniczących w transakcji w domach maklerskich.

Aby handel papierami wartościowymi na Giełdzie odbywał się w jak najbardziej płynny sposób na rynku działają animatorzy. Na podstawie umów zawartych z emitentem lub Giełdą zobowiązani są do stałego składania ofert kupna lub sprzedaży danego papieru wartościowego w celu utrzymania jego płynności.

Na Warszawskiej Giełdzie istnieje rynek kierowany zleceniami. Oznacza to, że kursy w oparciu, o które dochodzi do zawarcia transakcji, kształtowane są przez ceny zawarte w zleceniach składanych przez inwestorów.  Dzięki właśnie temu na Giełdzie najlepiej kształtuje się cena papieru wartościowego odzwierciedlająca jego wartość, a co za tym idzie wartość podmiotu, który go wyemitował.

Chcąc zainwestować np. w akcje danej spółki na rynku pierwotnym, należy zapisać się „na nie” w miejscach określonych w prospekcie emisyjnym. W tym przypadku rachunek inwestycyjny nie jest potrzebny. Posiadanie jego stanie się niezbędne jeśli inwestor zdecyduje się obracać akcjami na Giełdzie.

Warunkiem prowadzenia operacji giełdowych jest posiadanie rachunku inwestycyjnego w biurze maklerskim. Rachunek inwestycyjny składa się z rachunku papierów wartościowych i rachunku pieniężnego. Mając już otwarty rachunek trzeba jeszcze wpłacić gotówkę, a potem śmiało można składać zlecenia na sprzedaż lub zakup papierów wartościowych na Giełdzie. W celu otwarcia rachunku nie potrzeba udawać się osobiście do biura maklerskiego. Istnieje możliwość zrobienia tego za pośrednictwem poczty i Internetu.

Zlecenia na Giełdę można składać tylko za pośrednictwem biura maklerskiego prowadzącego rachunek będącego licencjonowanym pośrednikiem w transakcjach giełdowych. Za takie pośrednictwo biura maklerskie pobierają prowizję od każdej zawartej transakcji. Prowizję płaci zarówno kupujący, jak i sprzedający, a jej wysokość zależy od wartości transakcji. Na każdy rodzaj papieru wartościowego składa się oddzielne zlecenie i osobno za każdą transakcję płaci się prowizję maklerską.

Każde zlecenie, zarówno kupna, jak i sprzedaży, zawierać musi ściśle określone informacje:

• datę złożenia,

• rodzaj zlecenia (kupno, czy sprzedaż),

• dane dotyczące składającego zlecenie,

• nazwa papieru wartościowego, który ma być przedmiotem transakcji,

• liczba papierów wartościowych,

• cena, po której dokonana będzie transakcja,

• termin ważności zlecenia oraz dodatkowe warunki wykonania zlecenia.

W zależności od przyjętej strategii inwestycyjnej inwestor ma do wyboru następujące rodzaje zleceń:

• zlecenia po cenie rynkowej (PCR),

• zlecenia po cenie rynkowej na otwarcie (PCRO),

• zlecenia po każdej cenie (PKC),

• zlecenia z limitem ceny (Limit),

• zlecenia z warunkiem minimalnej wielkości wykonania (WMin),

• zlecenia z warunkiem wielkości ujawnianej (WUJ),

• zlecenia z limitem aktywacji (LimAkt),

• zlecenia z oznaczeniem ważności do końca sesji (DZIEŃ),

• zlecenie z oznaczeniem ważności do pierwszego wykonania (WiN),

• zlecenie z oznaczeniem ważności wykonaj lub anuluj (WuA).

Biura maklerskie oferują różne możliwości składania zleceń. Zlecenia można składać osobiście w Punkcie Obsługi Klienta biura maklerskiego, ale również telefonicznie, faksem lub za pośrednictwem Internetu. W ostatnich latach szczególnie dynamicznie rozwinęły się usługi maklerskie właśnie za pośrednictwem sieci komputerowej. Dzięki nim inwestor zyskuje dostęp do rachunku niezależnie od czasu i miejsca zamieszkania. Płaci również niższe prowizje.

Inwestując na Giełdzie niejednemu inwestorowi nasuwa się pytanie: „Czy to jest bezpieczne?”. Nadrzędnym organem regulującym cały obrót papierami wartościowymi, a także czuwającym nad zgodnym z prawem funkcjonowaniem biur maklerskich, spółek publicznych, funduszy inwestycyjnych, Giełdy oraz działalnością inwestycyjną samych inwestorów jest Komisja Papierów Wartościowych i Giełd. Urząd ten sprawuje jednak stały nadzór jedynie nad obrotem publicznym, tzn. obrotem, w którym dochodzi do proponowania przez emitenta lub inwestora (posiadacza papieru wartościowego) zawarcia transakcji, jak i dokonywania transakcji, jeżeli zawarcie transakcji jest proponowane dowolnemu (nieoznaczonemu) inwestorowi, więcej niż trzystu inwestorom lub gdy propozycja zawarcia transakcji jest przekazywana za pośrednictwem środków masowego przekazu (TV, radio, prasa itp.). Dzięki takiej ochronie nawet drobni inwestorzy mogą mieć nadzieję, że na rynku publicznym będą traktowani na równi z potentatami finansowymi, a także uzyskają wiarygodne informacje, dzięki którym będą mogli podejmować decyzje inwestycyjne. Trafność jednak tych decyzji nie zależy od Komisji ani też od innych instytucji działających na rynku. To czy inwestowanie przyniesie zyski, zależy wyłącznie od inwestora i jego umiejętności oceny spółki, korzystania z informacji finansowych, gospodarczych, a także wyczucia zmian, jakie mogą zachodzić na rynku.

1. Zasady obrotu papierami wartościowymi.

Przedmiotem obrotu na giełdzie papierów wartościowych mogą być wyłącznie papiery wartościowe oraz instrumenty finansowe dopuszczone do obrotu giełdowego. Decyzję o dopuszczeniu papierów do obrotu na giełdzie podejmuje Rada Giełdy. Przed tym dokonuje ona szczegółowej analizy i oceny sytuacji finansowej emitenta, jego prognoz, perspektyw rozwoju, możliwości realizacji planów inwestycyjnych, warunków na jakich emitowane były akcje, tak by został zachowany interes i bezpieczeństwo wszystkich uczestników obrotu giełdowego.

W przypadku, gdy Rada Giełdy stwierdzi niezgodności w zaprezentowanych jej dokumentach i oświadczeniach lub też ma jakiekolwiek wątpliwości co do spółki może odmówić dopuszczenia papierów wartościowych lub instrumentów pochodnych do obrotu giełdowego. Każdy emitent ma jednak prawo, po wyjaśnieniu bądź usunięciu niezgodności, starać się ponownie o dopuszczenie do obrotu. Żeby jednak spółka mogła zadebiutować na giełdzie potrzebna jest jeszcze zgoda Zarządu Giełdy. To właśnie Zarząd Giełdy wprowadza w trybie zwykłym papiery wartościowe do obrotu giełdowego i w drodze uchwały szczegółowo określa m.in. liczbę wprowadzanych papierów wartościowych, rynek i system notowań, dni sesji, sesję giełdową, na której nastąpi pierwsze notowanie, a także ewentualne ograniczenia i okres ich obowiązywania w przyjmowaniu zleceń na pierwszych sesjach.

W szczególnych przypadkach spółka może zadebiutować wprowadzając papiery wartościowe do obrotu giełdowego w trybie publicznej sprzedaży za pośrednictwem członka giełdy (biura maklerskiego). Członek giełdy, za zgodą Zarządu, przedstawia publiczną ofertę sprzedaży papierów wartościowych. Taka oferta sprzedaży realizowana jest przy wykorzystaniu systemu informatycznego giełdy.

Obrót akcjami na giełdzie odbywa się na trzech rynkach:

• podstawowym,

• równoległym,

• wolnym. .
  

1. Rodzaje zleceń giełdowych.

Każdy inwestor w zależności od obranej przez siebie strategii ma do wyboru kilkanaście rodzajów zleceń, z których może wybrać dowolnie. Poniżej scharakteryzowano kilka z nich.

Zlecenia po cenie rynkowej - PCR.

Zlecenia można składać wyłącznie w fazie notowań ciągłych z wyjątkiem okresów równoważeń rynku. Warunkiem jest tu to, że w chwili złożenia zlecenia musi oczekiwać przynajmniej jedno zlecenie przeciwstawne z limitem ceny, w innym przypadku zlecenie jest automatycznie anulowane przez GPW a jego realizacja następuje po kursie najlepszego zlecenia przeciwstawnego. W przypadku, gdy nie jest możliwa realizacja zlecenia w całości, pozostała jego część staje się zleceniem z limitem ceny, po jakim zawarto pierwszą część transakcji.

 

Zlecenia po cenie rynkowej na otwarcie - PCRO.

Zlecenia można składać w fazie na otwarcie, na zamkniecie i w trakcie równoważeń w systemie notowań ciągłych oraz na otwarcie w systemie kursu jednolitego. Realizacja tego rodzaju dyspozycji inwestora następuje po kursie, który stał się odpowiednio kursem otwarcia, zamknięcia bądź kursem równoważenia w  notowaniach ciągłych, a także po kursie fixingowym w notowaniach jednolitych. Zlecenia PCRO realizowane są po zleceniach PKC oraz po zleceniach z limitem lepszym (w przypadku zleceń kupna - wyższym, a w przypadku zleceń sprzedaży - niższym) od kursu fixingowego. W chwili, gdy nie jest możliwa realizacja zlecenia w całości, pozostała jego część staje się automatycznie zleceniem z limitem ceny równym ostatniej transakcji. Zlecenia po cenie rynkowej na otwarcie nie podlegają modyfikacji w fazie interwencji.

Zlecenia z warunkiem minimalnej wielkości wykonania - Wmin.

Zlecenia z warunkiem minimalnej wielkości wykonania można składać wyłącznie w  trakcie notowań ciągłych z wyjątkiem okresów równoważeń rynku, a także w fazie dogrywki. Warunek minimalnej wielkości wykonania określa, w jakim stopniu zlecenie musi być minimalnie zrealizowane. Jeżeli nie jest możliwa realizacja zlecenia w wielkości równej co najmniej ilości minimalnej, zlecenie to jest automatycznie anulowane przez GPW a w przypadku, gdy zlecenie zrealizuje się częściowo (zostanie wykonana co najmniej wielkość minimalna), pozostała jego część nadal będzie aktywna w arkuszu zleceń, ale już bez warunku minimalnej wielkości wykonania. Zlecenia tego typu można łączyć ze zleceniami z limitem, jak i ze zleceniami PCR (nie dopuszczalne jest łączenie WMin ze zleceniem PKC oraz ze zleceniem z limitem aktywacji). W przypadku, gdy minimalna wielkość realizacji jest równa wolumenowi zlecenia, zlecenie to zachowuje się jak dawne "zlecenie wszystko albo nic" - WAN.

 

Zlecenia z warunkiem wielkości ujawnianej - WUJ.

Można je składać w dowolnej fazie notowań, za wyjątkiem fazy interwencji. Warunek wielkości ujawnianej oznacza, że w arkuszu zleceń będzie widoczna tylko część zlecenia, natomiast jego kolejna część ujawni się dopiero po zrealizowaniu poprzednio ujawnionej. Po całkowitej realizacji wielkości już ujawnionej, następna część ujawnia się automatycznie i staje się ostatnim zleceniem w arkuszu z danym limitem. Wielkość ujawniana nie może być mniejsza niż 100 szt.

Zlecenia WUJ można łączyć ze zleceniami z limitem, ze zleceniami z limitem aktywacji, jak również ze zleceniami PCR, nie jest dopuszczalne łączenie WUJ ze zleceniem PKC oraz PCRO. Zlecenie z warunkiem wielkości ujawnianej można łączyć również ze zleceniem WMin, o ile faza sesji umożliwia złożenie tego rodzaju zlecenia. Złożenie tego rodzaju zlecenia umożliwia nabycie lub zbycie znacznego pakietu akcji bez pokazywania tego rynkowi.

 

Zlecenia z limitem aktywacji - LimAkt.

Zlecenia można składać w dowolnej fazie notowań, za wyjątkiem fazy interwencji i dogrywki. Jest ono niewidoczne w arkuszu zleceń do czasu, aż kurs ostatniej transakcji osiągnie poziom limitu aktywacji. Gdy to nastąpi, zlecenie będzie realizowane według limitu, jaki został mu określony. Przy braku możliwości realizacji zlecenia będzie oczekiwało tak, jak każde inne zlecenie. W zleceniach z limitem aktywacji niezbędne jest określenie dwóch limitów :

• limitu aktywacji,

• limitu realizacji zlecenia.

Bezwzględna zależność pomiędzy kursem ostatniej transakcji, limitem aktywacji oraz limitem realizacji zlecenia przedstawia tabela 1.

Kupno	Kurs ostatniej transakcji < Limit aktywacji <= Limit realizacji zlecenia
Sprzedaż	Kurs ostatniej transakcji > Limit aktywacji >= Limit realizacji zlecenia

Tabela 1. Zależność pomiędzy kursem ostatniej transakcji, limitem akcji i limitem realizacji zlecenia.

W przypadku, gdy na danym papierze nie zawarto w danym dniu żadnej transakcji, powyższą zasadę stosuje się w stosunku do kursu odniesienia. Limit realizacji zlecenia musi być wyższy bądź równy limitowi aktywacji w zleceniach kupna oraz niższy bądź równy w zleceniach sprzedaży, limitem realizacji zlecenia może być również PKC. W przypadku określenia kursu nietransakcyjnego złożone zlecenia z limitem aktywacji, które mogłyby w ten sposób uaktywnić się, tracą ważność.

Zlecenia z limitem aktywacji można łączyć ze zleceniami wielkości ujawnianej, a także z warunkiem „wykonaj i anuluj”, o ile faza sesji umożliwia złożenie tego rodzaju zleceń. Zlecenia z limitem aktywacji nie można łączyć ze zleceniami z warunkiem minimalnej wielkości wykonania, ze zleceniami PCR i PCRO, a także ze zleceniami „wykonaj lub anuluj”.

1. Metody analizy spółki giełdowej.

Zdarza się niekiedy, że przypadkowe, podjęte pod wpływem chwili decyzje przynoszą inwestorom giełdowym bardzo duże zyski. Nie jest to jednak sytuacja często spotykana, ponieważ o wiele częściej taka gra zamiast dużych korzyści przynosi duże straty. Przypadkowe, nieprzemyślane decyzje podejmują zazwyczaj inwestorzy, którzy dopiero zaczynają swoją przygodę z giełdą. Natomiast ci, którzy zajmują się tym od jakiegoś czasu, nie pozwalają sobie na tego rodzaju ryzyko przy wyborze sposobu inwestowania.

Przez wiele lat funkcjonowania giełdy analitycy starali się stworzyć taką metodę podejmowania decyzji przy wyborze strategii, która najprawdopodobniej mogłaby określić przyszłe zachowanie się rynku, a co za tym idzie przyszłe zachowanie się inwestorów. Opracowano wiele metod, przy których wykorzystuje się szereg wskaźników, jednak najpowszechniej stosowanymi są dwie spośród nich:

• analiza techniczna,

• analiza fundamentalna.

Te dwie główne techniki nie są oczywiście jedynymi stosowanymi przez inwestorów. Profesjonalni uczestnicy gry giełdowej stosują również analizę portfelową lub też niekiedy, prostsze metody opierające się na pewnych mechanicznych regułach. Są to m.in.:

• metoda średniego kosztu,

• metoda stałej kwoty kapitału,

• metoda stałego współczynnika,

• metoda cenowo - wskaźnikowa.

Przy zastosowaniu dowolnej z metod analizy rynku, podejmowanie decyzji nie jest już tak przypadkowe, a gra na giełdzie staje się o wiele bardziej przewidywalna, choć oczywiście nigdy nie można z całą pewnością określić jak zachowają się w przyszłości inwestorzy i jakie pociągnie to za sobą konsekwencję.

Rozdział 2

Analiza techniczna

2.1. Ogólna charakterystyka analizy technicznej

Jest to dosyć kontrowersyjna metoda inwestycyjna mająca swych zwolenników i zagorzałych krytyków. W rzeczywistości analiza techniczna nie interesuje się emitentem papieru wartościowego, którym się zajmuje. Praktykowi tej metody jest potrzebny jedynie aktualny kurs i obrót, dane z przeszłości oraz punkt odniesienia, za pomocą których dokona obliczeń często skomplikowanych wskaźników. Nie musi on nawet znać nazwy papieru wartościowego, który analizuje, aby określić najoptymalniejsze momenty kupna i sprzedaży.

Analiza techniczna opiera się na trzech podstawowych przesłankach:

Rynek dyskontuje wszystko

Zwolennicy analizy technicznej twierdzą, że wszelkie czynniki, które mają wpływ na cenę są już w niej uwzględnione. Wynika to z przekonania, że zachowania cen odzwierciedlają zmiany w relacjach popytu i podaży. Mówiąc inaczej, analityk techniczny wychodzi z założenia, że nie trzeba badać czynników wpływających na cenę instrumentu lub dociekać przyczyn spadków lub wzrostów. Rynek wie wszystko i to on kształtuje cenę, dlatego też należy badać wykresy i wskaźniki analizy technicznej, aby skutecznie prognozować, w którą stronę rynek podąży. Nie oznacza to, iż analitycy techniczni odrzucają twierdzenia, iż przyczyną trendów na giełdzie są uwarunkowania gospodarcze. Uważają jedynie, że rynek łatwiej można zrozumieć i przewidzieć, analizując zapis jego zachowań, czyli wykresy.

Ceny podlegają trendom

Rysując wykresy cen, analityk techniczny stara się odnaleźć w nich trend, czyli kierunek, w którym podążają ceny. Rozpoznanie trendu w jego wczesnej fazie pozwala dokonać transakcji, która powinna przynieść zyski (kupić, gdy tworzy się trend rosnący, sprzedać, gdy malejący). Analitycy zakładają bowiem, że istnieje większe prawdopodobieństwo tego, że trend będzie kontynuowany, niż że nastąpi jego odwrócenie.

Historia się powtarza

Badanie wykresów pozwala odnaleźć powtarzające się wzory (formacje), według których poruszają się ceny. Wynika to z powtarzalności zachowań ludzkich w określonych sytuacjach. Analitycy znając najczęściej występujące wzory (formacje) starają się odnaleźć je w bieżących notowaniach i na tej podstawie prognozować przyszłość. 

Reasumując pierwsza przesłanka mówi, że rynek w pełni dyskontuje wszelkie informacje mogące mieć wpływ na kurs akcji, z czego wynika, że badanie samych cen jest podejściem samowystarczalnym. Druga przesłanka dotyczy trendu, jednego z podstawowych pojęć analizy technicznej. Głosi ona, że kursy poruszają się w trendach, a zadaniem analizy technicznej jest wychwytywanie ich zmian. Trzecia przesłanka dotyczy psychologii rynków i zakłada, że w warunkach zbliżonych do przeszłych, sytuacja rynkowa będzie kształtować się podobnie.

A zatem analityk techniczny to osoba badająca skutki zachowań rynku (ceny) i poszukująca na wykresach cen historycznych, trendów i formacji, które pomogą przewidzieć zachowanie rynku. W swojej pracy analitycy wspomagają się m.in. wskaźnikami, które mają pomóc w lepszym zrozumieniu ruchów cen.

Dzięki temu można znaleźć odpowiedź na trzy główne pytania, które zadaje każdy inwestor:

1. Co kupić lub sprzedać?

2. Kiedy kupić?

3. Kiedy sprzedać?

 

O ile analitycy fundamentalni, w poszukiwaniu odpowiedzi na powyższe pytania, starają się interpretować dane o sytuacji spółki, jej pozycji finansowej, szansach nowo wprowadzanych produktów itd., analitycy techniczni koncentrują się na wpływie tych informacji na zachowanie inwestorów. Ich nie interesuje sama informacja, lecz jej skutek, którego wyrazem są zmiany w wycenie papieru i wahania obrotów. 

Dzięki znacznej elastyczności, przejawiającej się w możliwości dostosowania narzędzi analizy technicznej do dowolnych rynków i wymiaru czasowego, analizę techniczną stosuje się powszechnie zarówno na rynkach akcji, obligacji, walut, giełdach towarowych itd.

1. Wybrane wskaźniki analizy technicznej

Analiza techniczna podobnie jak analiza fundamentalna służy do określania właściwego momentu kupna i sprzedaży akcji. Aby inwestycja była jak najbardziej dochodowa, w analizie technicznej stosuje się różnorodne narzędzia służące do badania zjawisk zachodzących na rynku papierów wartościowych. Jednak w odróżnieniu od analizy fundamentalnej, cały proces oceny wysokości osiągniętych w przyszłości zysków z inwestycji, przebiega w nieco odmienny sposób. W analizie technicznej inwestorzy kierują się w grze giełdowej głównie historycznymi danymi, nie mającymi swoich korzeni ani w raportach, ani w bilansach, czy też w zestawieniach zysków i strat, lecz w danych pochodzących z bezpośredniego otoczenia ekonomicznego danej spółki oraz tego co dzieje się bezpośrednio na rynku kapitałowym. Dane te służą inwestorom do konstruowania wskaźników giełdowych, pomocnych przy ocenie atrakcyjności akcji wybranych spółek. Pierwsze wskaźniki giełdowe zostały stworzone pod koniec XIX wieku, lecz za ich pełny rozkwit można uznać dopiero okres wielkiej hossy w USA z lat dwudziestych XX wieku. Od tego czasu ich popularność została ugruntowana i trwa do dnia dzisiejszego. Podział wskaźników przedstawia tabela 2.

Wskaźniki śledzące trend	Oscylatory	Wskaźniki nastroju
działają najlepiej, kiedy ceny są „w ruchu”, ale ich sygnały są nieprawidłowe w trendzie horyzontalnym; są opóźnione w stosunku do trendu, zmieniają kierunek po jego odwróceniu	wyłapują punkty zwrotne na płaskich rynkach; ich sygnały są jednak przedwczesne, kiedy rozpoczyna się nowy trend wzrostowy lub spadkowy; są to wskaźniki równoczesne do trendu lub nawet go wyprzedzające	pozwalają badać „psychologię mas”; wskaźniki te mogą być prowadzącymi lub równoczesnymi w stosunku do trendu
 średnie ruchome  MACD  MACD- histogram  OBV - On Balance Volume  A/D -Accumulation / Distribution	 Stochastic  ROC - Rate of Change  Momentu (Impet)  RSI - Relative Strength Index      Force Index  CCI - Commodity Channel Index	 New High-New Low Index  Put-Call Ratio  Bullish Consensus  Commitments of Trade  Advance/Decline Index  Trader's

Tabela 2. Podział wskaźników analizy technicznej wg A. Edlera.

1. Wskaźnik MACD

Wskaźnik Moving Average Convergence Divergence stworzony został przez Geralda Appla, analityka finansowego z USA. Wskaźnik ten opiera się na zbieżności i rozbieżności średnich ruchomych. Jest przedstawiony w formie dwóch linii. Jednej ciągłej, zwanej linią MACD i drugiej przerywanej, linii sygnału. Linia MACD jest zbudowana z dwóch średnich ruchomych wykładniczych EMA, wyliczanych z cen zamknięcia z 9, 12 lub 26 ostatnich sesji.

Średnia EMA jest specyficznym narzędziem służącym do analizy bieżącej kondycji rynku. Jest bardzo czuła na najświeższe dane i opiera się głównie na nich. Jej wykreślenie daje pełen obraz tego co działo się na parkiecie podczas ostatniej sesji giełdowej i jakie nastroje rządziły tłumem graczy. Ponadto jest pomocna w przeprowadzaniu transakcji zgodnie z kierunkiem trendu. Jej nachylenie pokazuje w jakim kierunku podąża rynek i jaka jest jego siła i zasięg oddziaływania.

Kiedy EMA zwyżkuje jest to informacja, że rozpoczyna się nowy trend wzrostowy. Jeżeli zwyżka następuje już w pełni ukształtowanym trendzie to istnieje szansa na jego dalszą kontynuację. Zwyżka EMA daje również sygnał, że można bezpiecznie "wchodzić" na giełdę, a zysk jest obarczony stosunkowo niskim ryzykiem. Kiedy natomiast średnia EMA zniżkuje jest to oznaką, że na rynku następuje trend spadkowy lub obecny trend wyczerpał się. Ryzyko inwestycyjne jest wtedy o wiele większe, a szanse na zyski są o wiele mniejsze.

Gdy EMA tworzy linię prostą lub w nieznaczny sposób faluje oznacza to, że rynek najprawdopodobniej znajduje się w formacji horyzontalnej. Należy wtedy przeprowadzić dokładną analizę rynku w powiązaniu z innymi wskaźnikami analizy technicznej. Decyzje inwestycyjne należy podejmować rozważnie, można przeczekać niepewny okres i wejść na rynek, gdy EMA zacznie generować sygnały rozpoczynające nowy trend wzrostowy.

Sposób obliczania wskaźnika MACD:

MACD = EMA(1) - EMA(2)

(1)

EMA (1) - pierwsza wykładnicza średnia krocząca (standardowo 12 dni)

EMA (2) - druga wykładnicza średnia krocząca (standardowo 26 dni)

Wykres wskaźnika Moving Average Convergence Divergence

Wykres 1. Wskaźnik MACD - notowania spółki Exbud S. A.

MACD jest wskaźnikiem giełdowym, który jako jeden z niewielu daje wiele wiarygodnych sygnałów kupna i sprzedaży. Jego działanie opiera się na następujących zasadach:

• gdy szybka linia wskaźnika (linia ciągła) przecina od góry wolną linię MACD (linię przerywaną), daje sygnał do sprzedaży, a obecny trend może ulec odwróceniu. Przecięcie tych linii może świadczyć również, że rynek jest prawdopodobnie mocno wykupiony i w najbliższym okresie są możliwe spadki kursu akcji,

• kiedy szybka linia MACD (linia ciągła) przecina od dołu wolną linię wskaźnika (linia przerywana) pojawia się sygnał do kupna akcji i zapowiada początek nowego trendu wzrostowego. Istnieje również prawdopodobieństwo, że wygenerowany z wyprzedzeniem przez wskaźnik trend utrzyma się.

Momenty kupna i sprzedaży sygnalizowane przez wskaźnik MACD są często sygnałami spóźnionymi i nadają się raczej do inwestycji długoterminowych. Istnieje jednak szkoła podejmowania decyzji już po zmianie kierunku trendu wskaźnika. Opiera się ona na założeniu, że po zakończeniu spadku i rozpoczęciu wzrostu MACD w krótkim czasie przetnie SIGNAL od dołu, analogicznie dla przejścia z okresu wzrostu do spadku - nastąpi przecięcie od góry. Podejście takie jest jednak obarczone sporym ryzykiem, poza tym istnieje zależność, że jeżeli MACD rośnie wraz z rosnącym trendem to ów trend jest prawdziwy, gdy dzieje się odwrotnie można pokusić się o stwierdzenie, że trend stoi pod znakiem zapytania i możliwe jest w najbliższym czasie jego odwrócenie.

1. Wskaźnik RSI

Wskaźnik Relative Strenght Index, czyli wskaźnik względnej siły określa wewnętrzną siłę akcji. Wskaźnik RSI przyjmuje wartości z przedziału [0,100]. Przy czym osiągniecie wartości krańcowej [100] jest w praktyce nie możliwe, natomiast wskaźnik przyjmuje wartość [0] tylko wtedy, gdy w ciągu ostatnich k sesji nie odnotowano zysków.

Sposób obliczania wskaźnika względnej siły:

(2)

RSI - wartość wskaźnika względnej siły

RS - średnia wartość cen zamknięcia (netto) dla wybranej liczby dni

Jest to iloraz średniego zysku w ciągu ostatnich k sesji i średniej straty w ciągu ostatnich k sesji.

Działanie wskaźnika RSI opiera się na kilku podstawowych zasadach:

• gdy wskaźnik osiągnie wartość 100 odwrócenie trendu w zniżkowy jest bardzo prawdopodobne

• gdy wskaźnik osiągnie wartość 0 odwrócenie trendu w zwyżkowy jest bardzo prawdopodobne

• gdy RSI osiągnie poziom 70% lub więcej oznacza to sygnał sprzedaży

• gdy RSI osiągnie poziom 30% lub mniej oznacza to sygnał kupna

Najczęściej RSI interpretuje się w oparciu o linie wykupienia (70%) i wysprzedania (30%). Momentem kupna jest wtedy spadek poniżej linii wysprzedania i jej przebicie od dołu, a sprzedaży wyjście ponad linie wykupienia i jej przecięcie od góry. Wartości 30 % i 70 % mogą się okazać mylące przy długotrwałym wzroście bądź spadku kursów. W okresie hossy oscylator często przyjmuje wartości powyżej 70%, w okresie bessy zaś poniżej 30%. Należy wtedy obrać poziomy wykupienia i wysprzedania na podstawie zachowania wskaźnika w przeszłości. Długotrwała konsolidacja wskaźnika powyżej linii wykupienia bądź linii wysprzedania dezaktualizuje sygnały kupna i sprzedaży.

Wykres wskaźnika Relative Strength Index

Wykres 2. Wskaźnik RSI - notowania spółki Exbud S. A.

Niektórzy analitycy oczekują kolejnego potwierdzenia, które ma polegać na przełamaniu poziomu poprzedniego dołka. Tak więc pełen sygnał sprzedaży składa się z:

• przejścia RSI na poziom ponad 70%,

• po osiągnięciu szczytu

• po zaznaczeniu dołka osiągnięcie kolejnego szczytu na poziomie niższym od poprzedniego szczytu

• rozpoczęcie przez RSI spadku i przekroczenie poziomu zaznaczonego wcześniej

Wskaźnik RSI daję poza tym inwestorom jeszcze inny sygnał, tzw. dywergencje byka i niedźwiedzia.

Dywergencje byka są sygnałem do kupna. Występują wtedy, gdy ceny spadają do nowego dołka, a wskaźnik RSI wyznacza dno na niższym poziomie niż miało to miejsce podczas poprzedniego spadku. Sygnał kupna ma swoje potwierdzenie w rynku gdy pierwsze dno RSI znajduje się poniżej jego dolnej linii referencji (linii wyznaczonej na pewnym poziomie wskaźnika), a kolejne dno jest usytuowane ponad tą linią.

Dywergencje niedźwiedzia dają sygnał do sprzedaży. Występują wtedy gdy ceny zwyżkują do nowego szczytu, a wskaźnik RSI osiąga szczyt na niższym poziomie niż podczas poprzedniej zwyżki.

Najlepsze rezultaty daje porównywanie RSI z wykresami kursów. RSI wyprzedza kształtowanie się trendów, formacji na kilka dni przed ich faktycznym powstaniem, uprzedza też o prawdopodobnym odwróceniu trendu.

Kiedy RSI przebija od dołu górną linię referencji, daje sygnał, że rynek jest w fazie wzrostów aczkolwiek akcje są silnie wykupione i prawdopodobna w najbliższym czasie jest podaż walorów, a tym samym spadki cen akcji. Gdy RSI spada poniżej linii referencji jest to sygnał, że przewodnictwo na rynku przejęła strona podażowa lecz ich siły powoli się wyczerpują - rynek jest bardzo silnie wyprzedany i jest szansa na ponowne wzrosty.

1. Wskaźnik ROC

Wskaźnik Zmiany ROC czyli Rate Of Change jest jednym z najbardziej popularnych wskaźników. Jest to procentowa zmiana kursu z obecnej sesji w stosunku do kursu sprzed k sesji. Do obliczania wskaźnika ROC służy poniższy wzór:

(3)

kurs_t - kurs aktualny

kurs_t-k - kurs sprzed k sesji

ROC podaje o ile procent aktualna cena jest wyższa lub niższa od ceny sprzedaży sprzed k sesji. Zalecane przez analityków wartości parametru k to 5 dla inwestycji krótkoterminowych i 10 dla średnioterminowych. Wartość wskaźnika Rate of Change oscyluje wokół zera.

Zazwyczaj wyznacza się linie wysprzedania i wykupienia akcji (rynku), która łączy punkty maksymalne (minimalne) na wykresie. Linie te są poziome i wyznaczają możliwe zahamowanie wzrostu lub spadku wskaźnika, a więc i ceny, a nawet jego spadek (wzrost). Jeśli wzrostowi ceny towarzyszy wzrost wskaźnika, to tą zmianę ceny można uznać za trwałą. Adekwatnie ma to zastosowanie w sytuacji gdy spadkowi ceny towarzyszy spadek wskaźnika.

Przy interpretacji tego wskaźnika analitycy kierują się kilkoma zasadami:

• równoczesne osiągnięcie przez kurs i ROC maksimum wzmacnia trend rosnący

• równoczesne osiągnięcie przez kurs i ROC minimum wzmacnia trend malejący

• osiągnięcie przez kurs maksimum (minimum) przy jednoczesnym spadku (wzroście) wskaźnika oznacza osłabienie trendu i możliwość jego zmiany na przeciwny

• długotrwała konsolidacja (stabilizacja) wskaźnika zmian na jednym poziomie zapowiada zmianę trendu

Wykres wskaźnika Rate Of Change

Wykres 3. Wskaźnik ROC - notowania spółki Exbud S. A.

Podsumowując można stwierdzić, że na wykresie wskaźnika ROC linie wykupienia i wyprzedania są prostymi równoległymi, jednakowo odległymi od tzw. linii zerowej, będącej jednocześnie poziomem równowagi dla wskaźnika. Kiedy wskaźnik przecina linię wykupienia od góry jest to sygnał do sprzedaży. Gdy linia wyprzedania zostaje przełamana przez ROC od dołu, wygenerowany zostaje sygnał kupna.

Istnieją zależności, które obrazują tendencje obecne na giełdzie. W momencie gdy ROC kształtuje się odwrotnie do kierunku ruchu kursów akcji, jest to zapowiedź zmiany trendu w najbliższym czasie, a spadki, które będą tego skutkiem spowodują znaczny spadek cen akcji.

1. Wskaźnik CCI

Commodity Channel Index został opracowany przez Donalda R. Lamberta. Jest to system czasowy, który najlepsze zastosowanie znajduje na rynku towarowym, charakteryzującym się cyklicznością lub sezonowością. Wskaźnik CCI nie określa długości cykli, jest natomiast stworzony po to, aby określić kiedy takie cykle się rozpoczynają i kiedy kończą. Chociaż Commodity Channel Index pierwotnie został zaprojektowany do stosowania na rynku towarowym, to z powodzeniem może być stosowany do analizowania rynku giełdowego. Interpretuje się go również jako wskaźnik mierzący odchylenie papieru od jego statystycznej średniej wartości.

Wykres wskaźnika Commodity Channel Index

Wykres 4. Wskaźnik CCI - notowania spółki Exbud S. A

Wskaźnik CCI jest najczęściej używany do wyznaczania sygnałów kupna. Sygnał kupna zostaje wygenerowany gdy wskaźnik po ustanowieniu minimum przebija w górę linię Signal.

Analizując wykres wskaźnika CCI inwestor giełdowy może uzyskać informacje jaki moment jest najbardziej optymalny do sprzedaży lub kupna akcji badanej spółki, określa także kiedy należy czekać. Cechą charakterystyczną CCI jest to, że najczęściej generuje on sygnały kupna wcześniej niż inne wskaźniki.

Kiedy wartość wskaźnika Commodity Channel Index kształtuje się na poziomie ponad +100% oznacza to, że rynek jest wykupiony i jest to najlepszy moment, w którym można kupować akcję. Kiedy natomiast wartość wskaźnika plasuje się na poziomie poniżej -100% jest to wówczas sygnał do sprzedaży akcji badanej spółki, gdyż rynek jest wysprzedany. CCI określa również kiedy inwestor powinien czekać, czyli nie sprzedawać, ale także nie kupować. Jest to okres, w którym wskaźnik wzrasta powyżej -100%.

2. Wskaźnik OBV

Wskaźnik On Balance Volume został stworzony przez Josepha E. Granville'a. Potwierdza lub ostrzega przed zmianą trendu. Założeniem autora było stworzenie wskaźnika dla rynku kapitałowego, mimo to został on też dobrze przyjęty na rynkach terminowych. Poprawne wyświetlenie wymaga obecności wolumenu.

Wskaźnik OBV jest wskaźnikiem określającym punkty odwrócenia tendencji bazującym na danych pochodzących z porównania zmian cen oraz zmiany obrotu. Jest sumą skumulowaną i oblicza się go dodając liczbę akcji w obrocie gdy kurs podczas sesji wzrósł, a odejmując, gdy kurs spadł. Decyzje o wejściu lub wyjściu z rynku podejmuje się porównując wykres OBV z wykresem kursu akcji.

Najlepsze wyniki daje OBV w okresach stabilizacji na giełdzie. Jeżeli linia OBV ma ten sam trend co linia kursu to istnieje prawdopodobieństwo utrzymania się tendencji. Niekiedy zmiany tego wskaźnika wyprzedzają zmiany kursu.

Wykres wskaźnika On Balance Volume

Wykres 5. Wskaźnik OBV - notowania spółki Exbud S.A.

On Balance Volume podąża za trendem w cenach. Jego zmiana ma dodatnią wartość gdy cena zamknięcia jest większa od ceny zamknięcia na poprzedniej sesji. Ujemna wartość OBV występuje wtedy, gdy ceny spadły w porównaniu z poprzednim zamknięciem.

Nie jest ważnym czy OBV jest ujemny czy dodatni. Natomiast istotnym jest aby podążał za trendem. Jeżeli ceny zmieniają się w tym samym kierunku a wskaźnik przełamuje swój trend to może oznaczać bliską zmianę tendencji w kursach.

Przykładowo, gdy kurs rośnie, podczas gdy OBV spada może to świadczyć o końcu hossy i spadku kursu w najbliższej przyszłości. Natomiast, gdy podczas bessy OBV zaczyna rosnąć może to świadczyć o końcu bessy i nadchodzącym wzroście kursu.

3. Średnie ruchome

Do najpopularniejszych i zarazem najstarszych narzędzi analizy technicznej należą średnie ruchome. Pierwszymi inwestorami, którzy wprowadzili je na rynek giełdowy byli Richard Donchian i J. M. Hurst. Służą one do pomiaru zasięgu trendu oraz odczytywania dominującej tendencji obecnej na rynku papierów wartościowych. Ponadto generują sygnały o nadchodzących zmianach w kierunkach trendów jak również identyfikują najlepsze momenty do kupna i sprzedaży akcji.

Przy tak dużych rozbieżnościach, które są obecne na rynku, średnie ruchome odznaczają się brakiem wrażliwości na przypadkowe i mało znaczące wahania kursowe.

Podstawową funkcją jaką spełniają średnie jest określanie przybliżonego kierunku trendu podczas najbliższych sesji oraz ustalenie jego prawdopodobnego kierunku w dłuższym horyzoncie czasowym. Poza ty obrazują zależności jakie zachodzą pomiędzy popytem a podażą.

Korzystając ze średnich ruchomych, analityk musi bezwzględnie określić ramy czasowe, w których będzie się poruszać przy wytyczaniu przyszłych prawdopodobnych ruchów cen akcji.

Ze względu na okres, z jakiego wyznacza się średnie wyróżniamy:

• 5 do 25 sesyjne - średnie krótkookresowe,

• 25 do 50 sesyjne - średnie średniookresowe,

• 50 do 100 sesyjne - średnie długookresowe.

Od prawidłowego określenia ram czasowych zależy prawdziwość generowanych sygnałów. Najpewniejsze sygnały dają średnie zawierające się w większym okresie czasu, gdyż w krótkim terminie istnieje większe prawdopodobieństwo wystąpienia wielu fałszywych sygnałów, tym samym spada użyteczność średnich.

W przypadku notowań ciągłych, średnią oblicza się zwykle dla kursów zamknięcia, jednak niektórzy analitycy preferują średnią z maksymalnego i minimalnego notowania z danego dnia albo minimum, maksimum i kursu zamknięcia lub też posługują się wstęgą cenową, którą tworzą średnie ruchome z dziennych minimów i maksimów.

Wykres 6. Średnia ruchoma.

Niektórzy inwestorzy używają średniej ruchomej (najczęściej 5-dniowej) do analizy wolumenu. Kiedy obroty spadają poniżej swojej średniej, jest to interpretowane jako spadek zainteresowania trendem niższego rzędu i możliwość jego odwrócenia. Wolumen utrzymujący się ponad swoją średnią świadczy o sile trendu.

Chociaż średnia ruchoma jest podobna pod pewnym względem do trendu, nie należy jej utożsamiać z linią wyznaczającą trend. 30 dniowa średnia ruchoma pokazuje kierunek, w którym generalnie podąża cena akcji w krótkim okresie, podczas gdy średnia ruchoma 90 dniowa spełnia analogiczną funkcję dla dłuższego okresu.

Jeżeli linia wyznaczająca 30 dniową średnią ruchomą przecina linię średniej ruchomej 90 dniowej na odcinku opadającym i obie linie zdążają ku dołowi należy oczekiwać spadku ceny i to prawdopodobnie dość dużego. Jeśli linia średniej 30 dniowej opadając przecina linię średniej 90 dniowej, która na danym odcinku przebiega poziomo lub zmierza lekko ku górze wówczas spadek ceny będzie raczej niewielki. Jeżeli linia wyznaczająca 30 dniową średnią ruchomą zmierzając ku górze przecina linię średniej 90 dniowej, która również wznosi się na tym odcinku, można się spodziewać znacznego wzrostu ceny.

Nie można jednak zapominać o tym, że te wskaźniki są tylko narzędziami, których powinno się używać w celu weryfikacji potencjalnych inwestycji wyglądających na korzystne.

2. Formacje cenowe

Analiza techniczna informacje pomocne inwestorom czerpie również z analizy trendów i formacji cenowych obecnych na wykresach kursowych akcji. Formacje obecne na wykresach stanowią jeden z najbardziej rozbudowanych działów tej formy wyceny spółek. W założeniu zwolenników tej techniki, kształtowanie się przyszłych cen akcji oraz tendencji w trendach rynkowych można przewidzieć na podstawie danych historycznych. Formacje cenowe mówią o pewnych powtarzających się schematach, które zachodzą na rynku akcji i które można odnieść do przyszłych wydarzeń. Formacje cenowe można podzielić na trzy zasadnicze rodzaje:

• formacje zapowiadające odwrócenie się trendu,

• formacje sygnalizujące kontynuację trendu,

• formacje uniwersalne, czyli takie które spełniają oba warunki.

Głowa i ramiona - ten rodzaj formacji występuje najczęściej na szczytach trendów wzrostowych i jest informacją, że rynek jest coraz słabszy, toteż należy liczyć się ze spadkami. Tą sytuację zwykle potwierdza wolumen obrotów. Głowa identyfikuje się ze szczytem cenowym a ramiona to dwa niżej usytuowane wierzchołki po obu stronach wykresu. Obecna jest również linia szyi - jej wygląd jest dowolny: może być linią płaską, skierowaną w górę, lub dół. Szyja łączy dna spadków, które mają swój początek przy lewym ramieniu a kończy się na prawym ramieniu. Kąt nachylenia linii szyi mówi nam o sile z jaką na rynek wkracza jego podażowa strona - niedźwiedzie. Kiedy linia szyi ma charakter zniżkujący zapowiada, że bieżący trend wzrostowy jest wyczerpany i w niedługim okresie nastąpi jego odwrócenie.

Wykres 7. Formacje cenowe - formacja głowa i ramiona.

Nieodzownym czynnikiem towarzyszącym formacji "głowa i ramiona" jest specyficzny układ wolumenu obrotów. Głowa kształtuje się na niższym poziomie obrotów niż lewe ramię. Prawe ramię charakteryzuje się najniższym poziomem obrotów, co świadczy o powolnym wyczerpywaniu się kapitału inwestycyjnego. Analizując już w pełni ukształtowaną formację "głowa i ramiona" można z dużym prawdopodobieństwem określić zasięg przyszłych spadków. Aby to zrobić należy odmierzyć odległość w pionie od szczytu głowy do linii szyi. Następnie przeprowadzić linię równoległą do osi rzędnych, przechodzącą przez wyznaczony punkt. Tym sposobem otrzymujemy maksymalny poziom na jakim powinny zakończyć się spadki.

Odwrócona głowa i ramiona - jest to formacja sygnalizująca odwrócenie trendu. Ma zastosowanie przy trendach spadkowych. Daje sygnał o zakończeniu spadków i możliwym początku trendu wzrostowego. Formacja ta jest lustrzanym odbiciem formacji "głowa i ramiona" występującej podczas trendów wzrostowych. W grze należy stosować analogiczne zasady jak przy formacji poprzedniej.

Wykres 8. Formacje cenowe -formacja odwrócona głowa i ramiona.

Ukształtowanie się tej formacji wskazuje na wzrost kursu. Składa się z trzech dołków, środkowy z nich powinien znajdować się najniżej. Przy prawym ramieniu obserwuje się często relatywnie niski wolumen obrotu, który gwałtownie wzrasta po przebiciu linii szyi.

Formacja czworokąta - czworokąt jest formacją składającą się z dwóch równoległych linii wyznaczonych podobnie jak przy trendzie horyzontalnym, przez co najmniej dwa punkty strefy konsolidacji (dwa wierzchołki zwyżek i dwa punkty zniżek cenowych - dwa dołki.

Wykres 9. Formacje cenowe - formacja czworokąta.

Górna linia reprezentuje opór czyli miejsce gdzie strona popytowa traci środki oraz przekonanie do dalszego utrzymania wzrostów. Natomiast dolna jest sygnałem, że rynek jest wyprzedany i prawdopodobne jest wybicie w górę. Jak każda formacja cenowa również czworokąty są współzależne od wolumenu obrotów. Jeżeli wolumen rośnie przy zbliżaniu się cen do linii oporu i linia ta zostaje przełamana, możliwe jest znaczne wybicie w górę. Gdy wolumen maleje a spadki są kontynuowane do dolnej linii i zostaje ona przełamana jest to sygnał, że rynek jest słaby i istnieje prawdopodobieństwo dalszego "osuwania" się cen.

Bardzo ważne jest jaką wielkość generuje wolumen podczas przekraczania obu linii. Jeżeli jest on równy od 30% do 50% średniej wolumenu z pięciu ostatnich sesji jest to pozytywny sygnał, obarczony dużym prawdopodobieństwem realizacji. Natomiast kiedy przy przełamywaniu linii oporu wolumen jest niższy od średniej z pięciu ostatnich sesji jest to sygnał, który można uznać za fałszywy.

Dużą rolę odgrywają również ramy czasowe, które mają swoisty wpływ na późniejsze losy trendu. Gdy formacja czworokąta kształtuje się w dłuższym okresie czasu, to zwykle wybicie w górę lub w dół ma większy zasięg.

Formacje trójkątów - do formacji uniwersalnych zalicza się formację trójkąta. Może ona sygnalizować odwrócenie trendu lub jego kontynuację. Trójkąty można podzielić na trzy zasadnicze grupy, w zależności od kąta tworzonego przez ich ramiona.

Tak więc rozróżnia się następujące rodzaje trójkątów:

• trójkąty symetryczne

• trójkąty zwyżkujące

• trójkąty zniżkujące.

Trójkąty symetryczne charakteryzuje to, że górna i dolna linia są nachylone do siebie pod tym samym kątem. Trójkąty symetryczne mówią nam o równowadze jaka istnieje na rynku i z dużym prawdopodobieństwem sygnalizują kontynuacje trendu.

Wykres 10. Formacje cenowe - trójkąt symetryczny.

Trójkąty zniżkujące charakteryzują się poziomą linią graniczną (dolna linia), natomiast ich górna linia jest skierowana w dół. Kąt nachylenia górnej linii mówi o wyczerpującym się kapitale „byków”, a rosnącej przewadze „niedźwiedzi”. Trójkąty zniżkujące zapowiadają zwykle wybicie cen akcji w dół.

Wykres 11. Formacje cenowe - trójkąt zniżkujący.

Trójkąty zwyżkujące składają się z poziomej linii górnej, natomiast dolna skierowana jest w górę. Zwyżkująca dolna linia mówi o zmniejszającym zaangażowaniu niedźwiedzi i rosnącej przewadze byków. Należy więc spodziewać się wzrostów i wybicia cen w górę.

Wykres 12. Formacje cenowe - trójkąt zwyżkujący.

Formacje flag - specyficznym rodzajem czworokątów są flagi. Tworzą je dwie linie równoległe skierowane w dół lub w górę. Istnieje zależność, że wybicia z tej formacji następują zwykle w kierunku przeciwnym do jej kierunku nachylenia.

Wykres 13. Formacje cenowe - flaga wznosząca się.

Wykres 14. Formacje cenowe - flagi opadająca.

Podwójne szczyty i dna - formacja podwójnego szczytu jest specyficznym rodzajem formacji cenowej i ma miejsce wtedy, gdy ceny zwyżkują do poziomu na którym ukształtował się poprzedni wierzchołek. Formacja podwójnego dna występuje gdy ceny spadają po raz drugi do poziomu poprzedniego dołka. Do identyfikacji tych formacji pomocne są wskaźniki techniczne.

Wykres 15. Formacje cenowe - podwójny szczyt i podwójne dno.

Tak więc na podstawie powyższych informacji można dojść do wniosku, że analiza techniczna w swoim założeniu określa zasady, za pomocą których można w przybliżeniu wyrazić wszystkie czynniki oddziaływujące na ceny akcji, a zjawiska giełdowe według jej zwolenników wyprzedzają zjawiska ekonomiczne.

2. Linie trendu

Rynki kapitałowe z wyprzedzeniem dyskontują swoją przyszłość.
Według zwolenników analizy technicznej ceny akcji są ustalane na podstawie relacji między kupującymi a sprzedającymi, między popytem a podażą (bykami a niedźwiedziami). Natomiast w dłuższym okresie kursy walorów są podporządkowane trendom oraz związanymi z nimi prawidłowościami. Linie trendu są klasyczną metodą analizy technicznej. Identyfikują one trend i dają sygnały do wejścia na giełdę lub wyjścia z niej.

Na rynku papierów wartościowych występują trzy rodzaje trendów:

• wzrostowe - gdy ceny akcji kształtują się na coraz wyższym poziomie,

• spadkowe - gdy ceny akcji kształtują się na coraz niższym poziomie,

• formacje horyzontalne - gdzie większa część zwyżek i zniżek kształtuje się na zbliżonym pułapie cenowym. Formacja horyzontalna jest oznaką stabilizacji rynku, jak również może oznaczać fazę przejściową pomiędzy trendem wzrostowym a spadkowym lub odwrotnie.

Rynek charakteryzuje się cyklicznością, czyli występowaniem okresowych zmian w kierunku ruchu cen. Reasumując, zasady analizy technicznej ujmują w nieco inny sposób zjawiska zachodzące na rynkach papierów wartościowych, niż to ma miejsce w analizie fundamentalnej. Zwolennicy analizy technicznej odwołują się w praktyce do danych historycznych które nie maja bezpośredniego związku z daną spółką, lecz ujmują zjawiska w sposób ogólny, za pomocą którego wszystkie zdarzenia można podporządkować pewnym utartym zasadom. W analizie technicznej dużą rolę odgrywa również psychologiczny aspekt inwestowania oraz podejście do rynku w sposób całościowy, jako do złożonej struktury ludzkiej, gdzie sukces jest wnikliwą analizą ludzkiej psychiki i zachowania w określonych sytuacjach.

Linie trendu pozwalają również na wyznaczenie kanału trendowego. Są to dwie równoległe linie, w których górna przechodzi przez kolejne szczyty cenowe w danym okresie, a dolna przez dołki korekt. Każda z linii musi przechodzić przez przynajmniej dwa szczyty lub dwa dołki cenowe, aby można było mówić o jej wiarygodności.

Wykres 16. Trend wznoszący.

Wykres 17. Trend opadający.

Wykres 18. Formacja horyzontalna.

Im szerszy zasięg czasowy ma kanał trendowy, możemy sądzić, że tym większa jest siła uczestników rynku (byków w trendzie wzrostowym i niedźwiedzi w trendzie spadkowym) oraz większe prawdopodobieństwo, że dany trend będzie dłużej utrzymany. Istnieje również zależność między kątem nachylenia linii kanału trendowego a ramą czasową trendu.

Im kąt nachylenia jest większy, tym kolejne rekordy - maksima cenowe będą ustanawiane prędzej lub podczas rynku niedźwiedzia kolejne spadki kształtują się w krótszym okresie czasu. Kąt nachylenia kanału trendowego informuje inwestorów również o tym czy linia trendu ma swoje potwierdzenie w rynku.

Zawsze należy pamiętać, że wykreślenie kanału trendowego nigdy nie identyfikuje prawdziwości trendu. Aby mieć pełen obraz rynku należy posłużyć się wieloma narzędziami. Trzeba wiedzieć, że trend jest ściśle powiązany z obrotami. Pomocne w określaniu trendu są również średnie z dziesięciu lub piętnastu sesji, wykresy dzienne, tygodniowe i miesięczne, wskaźniki techniczne takie jak np. MACD, ROC, RSI. Dopiero po dokładnej analizie można określić jaka siła dominuje w danym okresie na rynku i jakie emocje rządzą inwestorami.

2. Zalety analizy technicznej

Analiza techniczna w swoim założeniu określa zasady, za pomocą których można w przybliżeniu wyrazić wszystkie czynniki oddziaływujące na ceny akcji, a zjawiska giełdowe według jej zwolenników wyprzedzają zjawiska ekonomiczne. Rynki kapitałowe z wyprzedzeniem dyskontują swoją przyszłość.

Według zwolenników analizy technicznej ceny akcji są ustalane na podstawie relacji między kupującymi a sprzedającymi, między popytem a podażą. Natomiast w dłuższym okresie kursy walorów są podporządkowane trendom oraz związanymi z nimi prawidłowościami. Rynek charakteryzuje się również cyklicznością (falowaniu według teorii Elliotta), czyli występowaniem okresowych zmian w kierunku ruchu cen.

Zwolennicy analizy technicznej odwołują się w praktyce do danych historycznych, które nie mają bezpośredniego związku z daną spółką, lecz ujmują zjawiska w sposób ogólny, za pomocą którego wszystkie zdarzenia można podporządkować pewnym utartym zasadom.

Rozdział 3

Analiza fundamentalna

3.1. Ogólna charakterystyka analizy fundamentalnej

Stosując analizę fundamentalną inwestor interesuje się jedynie emitentem papieru wartościowego oraz otoczeniem ekonomicznym, w którym on funkcjonuje. Poprzez zbadanie jego kondycji finansowej, jego silnych i słabych stron oraz perspektyw rozwoju, odpowiada sobie na pytanie czy warto zainwestować w jego papiery wartościowe. Kompleksowemu zbadaniu kondycji emitenta towarzyszy analiza jego otoczenia makroekonomicznego i dzięki temu pozwala to na wskazanie podmiotu, który ma najlepsze możliwości wzrostu zysków w przyszłości.

Analiza fundamentalna jest formą wyceny rynku kapitałowego polegającą na ocenie procesów zachodzących w otoczeniu makroekonomicznym giełdy.
Zwolennicy analizy fundamentalnej przy wyborze najbardziej atrakcyjnych spółek odwołują się m.in. do:

• badania zestawień okresowych oraz bilansów rocznych spółek,

• analizowania prognoz przyszłych zysków spółki,

• analizie zysków wypracowanych w danym okresie oraz poniesionych strat,

• badaniu strategii rozwoju wybranej przez spółkę.

Proces wyboru rodzaju inwestycji odnosi się również do:

• ogólnej kondycji gospodarczej kraju,

• realizowanej przez rząd i bank centralny polityki monetarnej,

• analizy branży, w której działa spółka,

• silnych i słabych stron, szans i zagrożeń jakie stoją przed daną spółką.

Wynika z tego, że analiza fundamentalna służy do określania opłacalności inwestycji w akcje spółki na podstawie wszechstronnej oceny spółki z przeszłości. Do wniosków dochodzi się po analizie wyników z minimum trzyletniego okresu czasowego działalności spółki. Dla osiągnięcia zadawalającego rezultatu powinno się wydłużyć do 5 lat projekcję czasową analizy wyników spółki. Tak więc w przypadku GPW w Warszawie analitycy dysponują już (dla części spółek) wystarczającą ilością danych do podejmowania decyzji.

Sens analizy fundamentalnej polega nie na wskazaniu firm dobrych, ale na wyselekcjonowaniu spółek, które są lepsze niż ktokolwiek może przypuszczać, czy też sądzić. Analogicznie firmy kiepsko postrzegane przez rynek mogą stanowić doskonałe okazje inwestycyjne, jeśli oczywiście nie są aż tak złe jak to się powszechnie wydaje. Nie wystarczy zatem przeprowadzenie dobrej analizy fundamentalnej - zarobić można jedynie wtedy kiedy przeprowadzona analiza jest lepsza niż analiza konkurencji.

Przeciwnicy analizy fundamentalnej bardzo często podważają możliwość uwzględnienia bardzo dużej liczby różnego rodzaju ryzyk w sporządzanej wycenie spółki, w tym m.in. ryzyka stopy procentowej związanego ze zmianą podstawowych stóp procentowych na rynku, ryzyka kursów walut na rynku, ryzyka siły nabywczej - zwane też ryzykiem inflacji, ryzyka politycznego związanego ze zmianami legislacyjnymi, podatkowymi itp. Analiza fundamentalna nie jest metodą idealną, cechują ją różne wady, które rzutują na uzyskiwane efekty decyzji inwestycyjnych.

Oto najważniejsze z nich:

• założenie, że spółka, której zyski rosły do tej pory, będzie umacniać się nadal - zyski spółek nie rosną dlatego, że robiły to w niedalekiej przeszłości, lecz dlatego, że spółki są znakomicie zarządzane, dysponują coraz lepszą technologią i są świetnie promowane,

• założenie, że tempo wzrostu utrzyma się na obecnym poziomie,

• w życiu gospodarczym nie występują żadne fluktuacje - w gospodarce kapitalistycznej występują ekspansje i recesje, których skutki odczuwają niemal wszystkie przedsiębiorstwa,

• brak uwzględnienia faktu, że ceny rynkowe wyprzedzają wiedzę fundamentalną.

Jedną z poważniejszych wad analizy fundamentalnej jest przyjmowane założenie o utrzymaniu się obecnych tendencji ujawnianych w raportach finansowych. W prawdziwym życiu gospodarczym tendencje się zmieniają, co powoduje, że prognozowanie staje się znacznie utrudnione.

W załączniku 1. przedstawiono analizę fundamentalna spółki TP S.A.

3.2. Analiza otoczenia makroekonomicznego

Wstępnym etapem analizy fundamentalnej jest określenie stanu otoczenia gospodarczego i jego wpływu na podejmowane decyzje inwestycyjne. Centralne znaczenie w tego rodzaju analizie akcji ma pojęcie wzrostu, gdyż wzrost zysków i przepływów pieniężnych uważany jest za podstawowy warunek wzrostu dywidend oraz cen akcji.

Analiza makroekonomiczna dostarcza danych wykorzystywanych w analizie branżowej i analizie przedsiębiorstw, pozwala również prognozować poziomy stóp procentowych oraz długoterminowe trendy zmian wskaźników P/E. Analitycy próbują określić sektory gospodarki, które oferują wyższe niż przeciętne możliwości osiągnięcia zysku, a następnie odnieść te informacje do konkretnych spółek.

Bardzo duże znaczenie dla inwestora mają cykle gospodarcze i związane z nimi trendy. Cykliczność rynku akcji występuje od 1961 roku i stała się głównym czynnikiem zniechęcającym do inwestowania w drugiej połowie lat siedemdziesiątych oraz na początku lat osiemdziesiątych.

Analitycy posługujący się analizą fundamentalną bardzo dużą wagę przywiązują do zysków osiąganych przez przedsiębiorstwa oraz do analizy otoczenia makroekonomicznego.

W analizie makroekonomicznej dokonuje się ogólnej oceny atrakcyjności inwestowania na danym rynku akcji. Atrakcyjność ta zależy od sytuacji ekonomicznej, społeczno - ekonomicznej, polityki gospodarczej i pieniężnej kraju, w którym inwestor chce inwestować, a zwłaszcza ryzyka inwestycyjnego w danym kraju. Następnie przeprowadza się analizę sektorową, w której dokonuje się oceny atrakcyjności inwestowania w spółki należące di danego sektora gospodarki. Po wyborze sektora przychodzi kolej na analizę spółek należących do danego sektora. Na wstępie dokonuje się analizy sytuacyjnej spółki (na tle innych spółek danego sektora). Ocenia się aspekty pozafinansowe, np.:

• jakość kadry zarządzającej,

• nowoczesność produkcji,

• strategię spółki,

• prowadzony marketing, itp.

Łatwo zauważyć, że ten etap analizy fundamentalnej nie jest łatwy do praktycznego zastosowania przez indywidualnego początkującego inwestora. Takiemu inwestorowi należy polecić „drogę na skróty”. Polega ona na przestudiowaniu gotowych analiz, które są publikowane w czasopismach finansowych bądź na kolumnach finansowych dzienników.

3.3. Analiza finansowa

Szczególną rolę w analizie fundamentalnej, przy wyborze najatrakcyjniejszych spółek, odgrywa analiza finansowa, która dzieli się na cztery podstawowe grupy technik inwestycyjnych.

Pierwszą z nich jest badanie struktury pionowej i poziomej bilansu spółki. Analiza ta zawiera się w określeniu prawidłowości finansowania działalności inwestycyjnej oraz sposobu finansowania środków trwałych, metody i prawidłowości finansowania zapasów bieżących, zdolności płatniczej spółki oraz stosunku należności do zobowiązań. Pion bilansu określa zatem dynamikę i możliwości rozwojowe spółki, natomiast układ poziomy jej jakość oraz wartość rynkową.

Drugim sposobem jest analiza zmian w kapitale obcym spółki. Wysokość kapitału obcego obrazuje stopień bezpieczeństwa finansowego jakie posiada jednostka, informuje również o wielkości kapitału, który pozostanie wewnątrz jednostki po spłaceniu przez nią bieżących zobowiązań. Gdy kapitał obcy kształtuje się na wysokim poziomie świadczy to o wysokim ryzyku inwestycyjnym i niesie za sobą ewentualne niebezpieczeństwo dla spółki w razie niespłacenia zaciągniętych zobowiązań. Optymalną sytuacją jest stan, gdy kapitał obcy kształtuje się na stosunkowo niskim poziomie, co pozwala na stwierdzenie, że dana jednostka jest w dobrej kondycji finansowej a naruszenie jej pozycji wśród konkurencji jest mało prawdopodobne.

Kolejnym rodzajem techniki inwestycyjnej jest określenie przepływów pieniężnych spółki. Jest to suma zysku i amortyzacji dla poszczególnych zadań, które zostały już zakończone. Czynnik ten dostarcza informacji o źródłach i przeznaczeniu środków pieniężnych, rodzaju i sposobie finansowania inwestycji.

1. Analiza sprawozdań finansowych

Z uwagi na występującą na ogół w działalności gospodarczej ciągłość dane pochodzące ze sprawozdań finansowych przy wycenie przedsiębiorstw i analizie ryzyka. Dane księgowe wskazują na perspektywy rozwoju przedsiębiorstwa, a także na trudności, z którymi się ono boryka. W analizie finansowej wykorzystywane są różne źródła informacji, a cztery podstawowe to:

• rachunek zysków i strat

• bilans

• sprawozdanie ze stanu kapitału własnego

• sprawozdanie z przepływu środków pieniężnych

Dokumenty te sporządza się, aby podsumować działalność gospodarczą przedsiębiorstwa w danym okresie lub w danym momencie. Poniżej poddano analizie dwa pierwsze sprawozdania. To najważniejsze sprawozdania finansowe przedsiębiorstwa. Sporządzone są w formie standardowej, uregulowanej przepisami prawnymi. Jedynie rachunek przepływów pieniężnych nie ma ujednoliconej postaci (poza jego wersją publikacyjną).

Bilans i rachunek wyników stanowią podstawę do statystycznej i dynamicznej oceny stanu i wyników finansowych przedsiębiorstwa. Na ich podstawie sporządzany jest rachunek przepływów pieniężnych. Duże znaczenie informacyjne mają noty uzupełniające, dotyczące kształtowania się ważniejszych pozycji bilansu i rachunku wyników. Wyjaśniają one bliżej treść bilansu i rachunku wyników zarówno za pomocą liczb, jak i opisowo. Ich zakres jest zróżnicowany w zależności od stopnia złożoności działalności i sytuacji finansowej przedsiębiorstwa oraz potrzeb informacyjnych kierownictwa i udziałowców.

1. Analiza rachunku zysków i strat

Rachunek zysków i strat jest przedmiotem analizy dotyczącej nie tylko akcji zwykłych, akcji uprzywilejowanych, ale także obligacji.

Analitycy dokonujący analizy fundamentalnej, przeglądając rachunek zysków i strat mogą uzyskać odpowiedzi na następujące pytania:

• Jakie wyniki osiągnęło przedsiębiorstwo w ciągu względnie długiego okresu (najczęściej jest to 10 lat), a jakie w ostatnich latach?

• Czy przedsiębiorstwo skutecznie kontroluje koszty?

• Czy tempo wzrostu jest stałe, czy może zyski ulegają stopniowemu zmniejszeniu?

• Czy poziom zysku w kolejnych latach podlega znacznym wahaniom?

• Jaka jest rzeczywista baza powtarzających się zysków, która stanowi punkt wyjścia trafnych prognoz przyszłych wyników?

Analiza dynamiki danych rachunku zysków i strat pozwala ustalić ogólne źródła osiągniętego wyniku finansowego przedsiębiorstwa. Wzrost lub spadek zysku netto wiąże się bowiem ze zmianami poszczególnych rodzajów wyniku finansowego oraz czynników na nie oddziałujących. Na przykład wzrost zysku na działalności operacyjnej wynika głównie z wyższej dynamiki przychodów ze sprzedaży niż kosztów ich uzyskania, zysk brutto - z korzystniejszego salda przychodów i kosztów finansowych wyników nadzwyczajnych, ostatecznie zaś zysk netto - z wysokości obowiązkowych obciążeń zysku. Odchylenia ujemne tych wskaźników mogą być źródłem zmniejszenia zysku lub powstania straty netto.

Ocena struktury rachunku zysków i strat polega na ustaleniu poszczególnych jego składników w ogólnej wielkości przychodów ze sprzedaży. W ten sposób wskaźniki struktury wyrażają jednocześnie poziom tych wskaźników w stosunku do wielkości wyjściowej. Odpowiednie wskaźniki struktury wyrażać wówczas będą przykładowo:

• poziom kosztów uzyskania przychodów,

• poziom zysku na działalności operacyjnej,

• zyski brutto na działalności gospodarczej,

• poziom ogólnego zysku brutto

• poziom zysku netto i składników jego podziału.

Zwrócić także należy uwagę na zmianę wskaźników struktury, które określają odchylenia dodatnie lub ujemne, wskazując jednocześnie na przekształcenia poszczególnych elementów osiągniętego wyniku finansowego

1. Analiza bilansu

Bilans to techniczny termin stosowany w rachunkowości. Można go określić jako tabelaryczne zestawieni sald uzyskanych po zamknięciu ksiąg prowadzonych zgodnie z zasadami rachunkowości. Celem bilansu nie jest ujęcie wartości ekonomicznych czy inwestycyjnych, które wynikają raczej z przepływów gotówkowych i rentowności przedsiębiorstwa. Natomiast inwestor poszukuje w nim informacji dotyczących następujących aspektów:

• pozycja przedsiębiorstwa w zakresie kapitału obrotowego określona różnymi wskaźnikami tego kapitału; wskaźniki te określają zdolność przedsiębiorstwa do regulowania bieżących zobowiązań, które mają być spłacone z majątku obrotowego,

• źródła funduszy wykorzystanych do uzyskania aktywów przedsiębiorstwa (fundusze długoterminowe - zainwestowane przez wierzycieli, posiadaczy akcji uprzywilejowanych i akcji zwykłych; fundusze krótkoterminowe - uzyskane od banków, ze sprzedaży krótkoterminowych papierów dłużnych, od faktorów, z tytułu kredytów kupieckich),

• aktywa przedsiębiorstwa, które wskazują na źródła jego zysków i świadczą o tym, jak zainwestowano kapitał,

• dane wykorzystywane w łącznej analizie bilansu oraz rachunku zysków i strat, na podstawie których można: wyznaczyć zysk i stopę zwrotu z całej kapitalizacji długoterminowej, obliczyć stopę zwrotu z aktywów ogółem, obliczyć stopę zwrotu z kapitału własnego, porównać pozycje zysku zatrzymanego z bilansu z zyskami relacjonowanymi dla okresu kilku lat w rachunku zysków i strat.

Inwestorzy powinni rozumieć informacje podawane w bilansie. Analiza bilansu ma na celu określenie bieżącej pozycji finansowej przedsiębiorstwa, wysokości i charakteru zainwestowanego kapitału, źródeł zainwestowanego kapitału, składników kapitalizacji przedsiębiorstwa oraz, w połączeniu z analizą rachunku zysków i strat, stopy zwrotu z aktywów ogółem, z kapitalizacji kapitału własnego.

Analitycy m.in. poddają badaniu strukturę bilansu, która ma na celu zbadanie struktury aktywów i pasywów oraz określenie relacji pomiędzy poszczególnymi grupami aktywów i pasywów. Badanie takie jest celowe przy założeniu, że istnieje pewna prawidłowa struktura bilansu przedsiębiorstwa, w zależności od rodzaju prowadzonej działalności. Propozycje, które będą podlegać badaniu, zależą od działań podejmowanych przez zarząd przedsiębiorstwa, ale są też silnie uzależnione od rodzaju działalności przedsiębiorstwa. Z tego względu nie można podać wzorcowej struktury bilansu, odpowiedniej dla każdej firmy.

Badając strukturę bilansu przeprowadza się analizę pionową i poziomą.

WSKAŹNIKI WYPOSAŻENIA PRZEDSIĘBIORSTWA W ŚRODKI GOSPODARCZE
NAZWA WSKAŹNIKA	SPOSÓB USTALANIA
Udział trwałych składników majątku w aktywach ogółem
Udział rzeczowych składników majątku w aktywach ogółem
Udział niematerialnych składników majątku w aktywach ogółem
Udział majątku obrotowego w aktywach ogółem
Wskaźnik elastyczności majątku
Udział zapasów w aktywach ogółem
Udział należności w aktywach ogółem
Udział środków pieniężnych w aktywach ogółem
Udział krótkoterminowych papierów wartościowych w aktywach ogółem

Tabela 3. Wskaźniki wyposażenia przedsiębiorstwa w środki gospodarcze.

WSKAŹNIKI WYPOSAŻENIA PRZEDSIĘBIORSTWA W KAPITAŁY WŁASNE I OBCIĄŻENIA KAPITAŁAMI OBCYMI
NAZWA WSKAŹNIKA	SPOSÓB USTALANIA
Wyposażenie przedsiębiorstwa w kapitał własny
Obciążenie przedsiębiorstwa zobowiązaniami długoterminowymi
Wyposażenie przedsiębiorstwa w kapitał stały
Obciążenie przedsiębiorstwa kredytem krótkoterminowym
Obciążenie przedsiębiorstwa zobowiązaniami bieżącymi

Tabela 4. Wskaźniki wyposażenia przedsiębiorstwa w kapitały własne i obciążenia kapitałami obcymi.

1. Analiza sprawozdania z przepływów środków pieniężnych

Sprawozdanie z przepływów finansowych sporządza się na podstawie danych w rachunku zysków i strat, bilansie, informacji dodatkowej oraz w oparciu o informacje o wybranych transakcjach, pochodzące bezpośrednio z ewidencji księgowej firmy, a odnoszącej się w szczególności do działalności inwestycyjnej i finansowej.

Celem analizy sprawozdania z przepływów środków pieniężnych jest udzielenie odpowiedzi na następujące pytania:

• jakimi środkami pieniężnymi dysponowała firma w okresie sprawozdawczym?

• z jakich źródeł pochodziły te środki?

• w jaki sposób środki te zostały wykorzystane?

W ramach wstępnej analizy sprawozdania z przepływów środków pieniężnych przeprowadza się również badanie struktury wpływów i wydatków przedsiębiorstwa. Analizy takiej można dokonać uwzględniając rodzaje działalności oraz rodzaje zasilania przedsiębiorstwa w środki pieniężne. Wartość poznawczą sprawozdania z przepływów środków pieniężnych zwiększa analiza oparta na odpowiednich wskaźnikach finansowych, obrazujących „gospodarkę pieniężną” firmy - analiza wskaźnikowa. Stanowi ona podstawę dynamicznej oceny płynności finansowej. Wskaźniki, będące przedmiotem tej analizy, można podzielić na dwie grupy:

1. wskaźniki wystarczalności gotówki,

2. wskaźniki wydajności gotówkowej firmy.

Wskaźniki pierwszej grupy wykorzystywane są do oceny zdolności generowania środków pieniężnych z działalności operacyjnej dla pokrycia potrzeb inwestycyjnych, spłaty zadłużenia i wypłaty dywidend. Podstawowe znaczenie w tej grupie ma wskaźnik ogólnej wystarczalności gotówki, wyrażony wzorem:

(4)

Wskaźnik równej jedności lub od niej większy oznacza, że przedsiębiorstwo wypracowało w ramach działalności operacyjnej dostatecznie dużo środków pieniężnych, aby sfinansować wydatki w zakresie działalności inwestycyjnej i finansowej, bez sięgania do dodatkowych, zewnętrznych źródeł finansowania. Jeżeli wskaźnik kształtuje się poniżej jedności (zwłaszcza gdy przyjmuje wielkość ujemną) niezbędne jest zwiększenie kapitałów własnych (np.: w drodze dodatkowej emisji akcji lub uzupełniających dopłat właścicieli) lub też zwiększenie zadłużenia (zaciągnięcie kredytów i pożyczek).

Druga grupa wskaźników obejmuje wskaźniki wydajności gotówkowej firmy. W zależności od przyjętej podstawy odniesienia wyróżnić można:

• wskaźnik wydajności gotówkowej sprzedaży

• wskaźnik wydajności gotówkowej zaangażowanego kapitału (majątku)

Wskaźnik wydajności gotówkowej sprzedaży stanowi stosunek środków pieniężnych netto z działalności operacyjnej do przychodów ze sprzedaży:

(5)

Przychody powinny zawierać przychody operacyjne, a więc przychody ze sprzedaży produktów i towarów oraz pozostałe przychody operacyjne. Wskaźnik ten wyraża wielkość środków pieniężnych, wypracowanych przez działalność operacyjną, przypadających na jednostkę (np. 1 PLN) przychodów operacyjnych. Im wyższy poziom wskaźnika tym wyższa wydajność gotówkowa sprzedaży.

Wskaźnik wydajności gotówkowej zaangażowanego kapitału (majątku) jest relacją środków pieniężnych netto z działalności operacyjnej do przeciętnego stanu majątku (kapitału) zaangażowanego w działalności operacyjnej:

(6)

Wskaźnik ten informuje o wielkości środków pieniężnych, wygospodarowanych w działalności operacyjnej, przypadających na jednostkę kapitału (majątku) zaangażowanego w działalności operacyjnej. Pożądany jest wzrost wskaźnika oznaczający wyższa wydajność gotówkową majątku lub kapitału.

1. Analiza wskaźnikowa

Najpopularniejszą i najczęściej stosowaną metodą oceny atrakcyjności spółek w analizie fundamentalnej jest analiza wskaźnikowa.

Konstruowanie wskaźników opiera się na danych uzyskiwanych m.in.: z bilansów, zestawień zysków i strat, raportów okresowych, przepływów finansowych. Wskaźniki analizy fundamentalnej są odzwierciedleniem wszelkich procesów zachodzących wewnątrz spółki i określają posiadane przez nią kapitały, jej płynność finansową , stopę zwrotu z inwestycji, stopę zysku przypadającego na jedną akcję. Podstawowym celem analizy sprawozdań finansowych jest wykrycie istotnych zależności wynikających z historycznych i bieżących danych księgowych, tak aby łatwiej było trafnie oszacować prawdopodobieństwo osiągnięcia przez przedsiębiorstwo różnych wyników i ocenić jego siłę finansową. Wskaźniki stosowane w analizie wskaźnikowej można podzielić na cztery grupy:

• rentowności

• wypłacalności krótkoterminowej

• wypłacalności długoterminowej

• wartości

Do najczęściej używanych wskaźników należą:

• Cena / Zysk

P/E (Price earnings ratio) jest najczęściej stosowanym narzędziem. Określa stosunek ceny rynkowej akcji, do zysku przypadającego na jedną akcję. Wyraża się następującym wzorem:

(7)

Wysokość wskaźnika określa atrakcyjność danej spółki. Im niższa jest jego wartość, tym akcje są bardziej niedowartościowane w stosunku do zysku wypracowanego przez spółkę i przypadającego na jedną akcję, jednocześnie bardziej opłaca się je kupić. Niski wskaźnik P/E świadczy również o stabilnej pozycji spółki na rynku.

Szczególną uwagę należy zwracać na ten wskaźnik w krótkim okresie czasu. Jego spadek może być efektem wzrostu zysku netto wypracowanego przez spółkę co jest pozytywnym sygnałem dla inwestorów i świadczy o dobrej kondycji finansowej.
Dla rynków rozwiniętych średnia wartość wskaźnika P/E liczonego dla wszystkich branż kształtuje się w przedziale od 8 do 15.

• Cena / Wartość księgowa,

Kolejnym wskaźnikiem jest Cena / Wartość księgowa (P/BV - Price/Book value per share). Jest on odbiciem rynkowej wartości majątku spółki. .
Wyraża się go następującym wzorem:

(8)

Wartość księgowa jest to majątek spółki pomniejszony o jej zobowiązania. Dlatego im bardziej jednostka korzysta z kapitału obcego (np. kredytów), tym wskaźnik ten będzie kształtował się na niższym poziomie.

Gdy spółka angażuje w swoją działalność posiadany przez siebie majątek, tym samym nie korzysta z kapitałów, które pochodzą z zewnątrz (kapitał obcy), to wskaźnik P/BV będzie wyższy.

Niska wartość wskaźnika oznacza, że spółka osiąga stosunkowo małe zyski, a posiadany przez nią majątek nie jest w pełni wykorzystywany. Natomiast zbyt wysoka wartość wskaźnika jest sygnałem mówiącym o przewartościowaniu akcji spółki, co może doprowadzić do znaczącej korekty cenowej jej akcji. Niestety optymalna wartość tego wskaźnika nie została ustalona, tym samym nie można określić wielkości przybliżonego ryzyka inwestycyjnego przy zakupie wybranych akcji. .
W realiach Warszawskiej Giełdy Papierów Wartościowych wskaźnik ten kształtuje się w przedziale od 0,25 do 10,96 (dane z 14.07.2000).

• Bieżący wskaźnik płynności,

Trzecim narzędziem jest bieżący wskaźnik płynności, wyrażany wzorem:

(9)

Wskaźnik ten mówi ile razy wartość majątku obrotowego posiadanego przez spółkę przewyższa kwotę zobowiązań bieżących. Jego optymalna wartość powinna zawierać się w przedziale od 1 do 2. Jeżeli jego wartość jest wyższa lub niższa od podanych wyżej wartości, mówi to o złej kondycji finansowej spółki, nieefektywności w zarządzaniu posiadanymi kapitałami lub o braku gospodarności w wydatkowaniu pieniędzy na jej działalność. Niski poziom wskaźnika może również świadczyć o realizowanym przez spółkę agresywnym planie rozwoju (systematycznie zwiększające się zyski). W tej sytuacji jest to pozytywny sygnał dla inwestorów.

• Wskaźnik ogólnego zadłużenia spółki,

Wskaźnik ten informuje o ogólnym zadłużeniu spółki. Przy jego konstruowaniu inwestorzy posługują się następującym wzorem:

(10)

Wskaźnik ten obrazuje możliwości finansowe przedsiębiorstwa do spłaty zobowiązań jakie zostały zaciągnięte w danym okresie. Jego wysoka wartość mówi o braku środków w majątku spółki na pokrycie bieżących zobowiązań i świadczy o dużym ryzyku finansowym. Optymalna wartość tego wskaźnika kształtuje się w przedziale od 0,55 do 0,70.

• Wskaźnik zysku przypadającego na jedną akcję,

Wskaźnik zysku przypadającego na jedną akcję (EPS) jest narzędziem ujmującym ogólnie zysk wypracowany przez spółkę na każdy wyemitowany przez nią walor. Wyraża się go następującym wzorem:

(11)

Kiedy wielkość wskaźnika rośnie, tym samym zysk na jedną akcje rośnie, świadczy to o dobrej kondycji finansowej spółki oraz perspektywie dynamicznego rozwoju w przyszłości. Jednocześnie spółka ta staje się atrakcyjna dla inwestorów, gdyż pozwala im liczyć na możliwość uzyskiwania coraz większych zysków, z posiadanych przez nich akcji tej spółki, w kolejnych latach.

• Wskaźnik stopy dywidendy,

Kolejny wskaźnik określa wysokość stopy dywidendy. Na jego podstawie można określić korzyści jakie płyną z posiadania akcji danej spółki. Liczy się go na podstawie następującego wzoru:

(12)

Optymalna wartość wskaźnika to 4,7% do 8% w kilku kolejnych latach.
Zbyt wysoka wartość tego wskaźnika świadczy o dużym braku gospodarności spółki, co w przyszłości może zaowocować kłopotami finansowymi, związanymi z brakiem funduszy na pokrycie bieżących kosztów działalności. Niska wartość wskaźnika oznacza, że spółka ma kłopoty finansowe i niski poziom wypłacanej dywidendy pozwala jej na zdobycie dodatkowego kapitału na pokrycie bieżącej działalności, lub wyrównanie wcześniej poniesionych strat.

• Wskaźniki rotacji środków trwałych,

Do wskaźników w analizie fundamentalnej zalicza się również wskaźniki rotacji środków trwałych oraz majątku obrotowego. Pierwszy z nich obrazuje stopień efektywności wykorzystania środków trwałych przez spółkę. Oblicza się go według wzoru:

(13)

Stosunek obu wartości informuje ile razy sprzedaż netto jest wyższa od środków trwałych zaangażowanych w działalność spółki. Gdy jednostka posiada majątek w znacznym stopniu już zamortyzowany to automatycznie wskaźnik będzie wyższy. Natomiast jeżeli majątek spółki nie uległ jeszcze znacznemu zużyciu, to wskaźnik będzie kształtował się na niższym poziomie. Takie ujęcie wskaźnika pozwala ocenić możliwości rozwoju spółki i jej hipotetyczne przyszłe zyski. Inwestycja w akcje danego podmiotu staje się zatem opłacalna gdy wskaźnik ten kształtuje się na stosunkowo niskim poziomie lub oscyluje wokół średniej obliczanej dla branży, w której działa spółka.

• Wskaźnik rotacji majątku obrotowego,

Wskaźnik rotacji majątku obrotowego informuje z jaką częstotliwością w spółce następuje odnawianie tego majątku, poprzez sprzedaż jej składników. Oblicza się go według następującego wzoru:

(14)

Wysoka wartość wskaźnika, w krótkim okresie świadczy o dobrej kondycji finansowej spółki. W ujęciu długoterminowym, taki stan świadczy o braku płynności w wymianie majątku obrotowego, co nie jest korzystne dla firmy, gdyś cały jej majątek został zamrożony a jego odnawialność została wstrzymana. Niski poziom wskaźnika mówi o zbyt częstej wymianie majątku obrotowego, co może mieć odzwierciedlenie w zachowaniu rytmiczności produkcji, a co za tym idzie częstotliwości sprzedaży oraz osiąganych z niej przychodów. Co prawda istnieją spółki które odznaczają się bardzo dużą sezonowością sprzedaży wytworzonych produktów, ale są to nieliczne wyjątki. Tak więc w większości wypadków niski wskaźnik obniża atrakcyjność spółki w oczach inwestorów i raczej nie zachęca do zakupu jej akcji.

Interpretacje poszczególnych wskaźników wynikają ze znaczenia elementów bilansu i rachunku zysków i strat, wchodzących w skład poszczególnych relacji. Kluczem do prawidłowej interpretacji wskaźników jest zrozumienie znaczenia pozycji wchodzących w skład poszczególnych relacji. Jest ono również warunkiem szukania opracowania własnych konstrukcji wskaźników oraz zrozumienia subtelnych często różnic pomiędzy ich różnymi odmianami. Należy również pamiętać, że analiza pojedynczych wskaźników nie upoważnia jeszcze do wyciąganie jednoznacznych wniosków. Przedsiębiorstwo stanowi jeden złożony organizm i dokonywana analiza musi być kompleksowa, oparta na wszystkich dostępnych informacjach, nie tylko tych zawartych w sprawozdaniach finansowych.

Interpretacja wskaźników jest możliwa tylko dzięki porównaniom obliczonych wartości z pewnymi wartościami bazowymi. Owe wartości bazowe podlegają zmianom w czasie, a ponadto są najczęściej różne dla każdego zainteresowanego przedsiębiorstwa, ze względu na specyfikę branży, w jakiej ono działa.

Rozdział 4

Analiza techniczna a analiza fundamentalna

4.1. Różnice pomiędzy analizą techniczną i analizą fundamentalną

Analiza techniczna polega na studiowaniu ruchów cen przy wyłączeniu wszystkich innych czynników. Przy użyciu określonych formuł matematycznych analitycy kalkulują wg jakich schematów zmieniały się ceny w przeszłości. Nanoszą ruchy cen na wykresy, by stwierdzić, czy poszczególne akcje są w danej chwili raczej kupowane, czy może raczej sprzedawane. W ten sposób mogą doradzić właściwy moment na dokonanie określonej transakcji. Wyczucie chwili jest tu najważniejsze.

W czasach kiedy rynki cechuje duża zmienność właściwe wyczucie czasu jest kluczem do sukcesu, zwłaszcza jeśli chodzi o transakcje krótkoterminowe.

Obie formy analizy są ważne. Umiejętność zidentyfikowania przewartościowanych i niedowartościowanych akcji przy użyciu metod analizy fundamentalnej jest bowiem niezbędna, a jeśli połączy się ją ze zdolnością wyczucia odpowiedniego momentu za pomocą analizy technicznej, to dzięki takiej kombinacji będzie można dysponować bardzo potężnym narzędziem.

4.2. Technika połączona

Powszechnie przyjmuje się, że analiza fundamentalna powinna odpowiedzieć na pytania: co kupić lub sprzedać? A z kolei analiza techniczna ma udzielić odpowiedzi na pytania: kiedy kupić lub kiedy sprzedać? Należy zauważyć, że wielu analityków fundamentalnych pozytywnie wyraża się o roli jaką na współczesnym rynku kapitałowym odgrywa analiza techniczna.

Istnieje liczne grono inwestorów, w tym także profesjonalnych, którzy przy podejmowaniu określonych decyzji inwestycyjnych jednocześnie posługują się analizą techniczną jak i fundamentalną, ponieważ dobór walorów do portfela inwestycyjnego następuje najczęściej w dwóch fazach:

• wybór wstępnej listy spółek spełniających określone kryteria fundamentalne np. pewna wysokość stopy dywidendy, stopa wzrostu rocznych przychodów netto ze sprzedaży w poszczególnych okresach obrachunkowych,

• przeprowadzenie analizy technicznej wykresów akcji wyselekcjonowanych w pierwszym etapie i podjęcie ostatecznych decyzji inwestycyjnych dotyczących zakupu lub sprzedaży akcji poszczególnych firm.

ANALIZA FUNDAMENTALNA ANALIZA TECHNICZNA

PYTANIE: CO KUPIĆ/SPRZEDAĆ ? PYTANIE: KIEDY KUPIĆ/SPRZEDAĆ?

CZAS: DŁUGI TERMIN CZAS: KRÓTKI I ŚREDNI TERMIN

POŁĄCZONA METODA

ANALIZA FUNDAMENTALNA + ANALIZA TECHNICZNA

PYTANIE: CO I KIEDY KUPIĆ/SPRZEDAĆ?

CZAS: DŁUGI, ŚREDNI I KRÓTKI TERMIN

Rysunek 1. Połączona technika (analiza fundamentalna i analiza techniczna).

Zdecydowanym orędownikiem inwestowania na bazie analizy technicznej i fundamentalnej jest M. Chaikin twórca kilku powszechnie używanych oscylatorów. Podobnie przeprowadza swoje inwestycje znany inwestorom T. De Marc, twórca jednego z najbardziej popularnych oscylatorów analizy technicznej - Ultimate oraz T. Dorsey, który uważa, że w portfelu inwestycyjnym powinny znaleźć się tylko walory o silnych fundamentach, ale dobrane wg kryteriów analizy technicznej.

W literaturze poświęconej analizie fundamentalnej spotyka się często poglądy, że bieżąca cena akcji jest funkcją czynników fundamentalnych i obecnej sytuacji na rynku akcji. Tę zależność przedstawia rysunek 2.

Rysunek 2. Czynniki wpływające na wycenę akcji.

Nie ma doskonałego sposobu inwestowania, podobnie jak nieomylnych ekspertów, idealnego wskaźnika czy też oscylatora. W związku z tym najnowszym trendem panującym na rynkach kapitałowych jest połączenie obu technik fundamentalnej i technicznej i wykorzystanie najsilniejszych stron każdej z nich.

Zakończenie

Coraz więcej ludzi uczy się, jak inwestować własne pieniądze. Niektórzy robią to, aby uniknąć płacenia opłat pośrednikom inwestycyjnym, które zwykle stanowią znaczną część zysków z dywidend. Niektórzy natomiast robią to, bo to lubią. Łączą przyjemne z pożytecznym, ponieważ obserwowanie akcji może być dochodowym zajęciem.

Gra na giełdzie nie jest sprawą prostą. Wymaga przede wszystkim bardzo dokładnego obserwowania zachowania rynku, ponieważ efektywność inwestycji jest ściśle związana z aktywnością gospodarczą społeczeństwa. Ceny akcji zachowują się lepiej w okresach rozkwitu gospodarczego. Nie wszystkie branże i nie wszystkie spółki prosperują tak samo, dlatego też ostateczny wybór należy do inwestora, który musi oszacować wpływ zmiennych warunków otoczenia gospodarczego na konkretne przedsiębiorstwa. W tym celu szeroko wykorzystywane są różnego rodzaju analizy.

Opracowanie to dowodzi, że inwestując pieniądze w akcje warto oprzeć swoje decyzje na analizach rynku papierów wartościowych. Badane techniki, zarówno analiza techniczna jak i analiza fundamentalna, właściwie zastosowane mogą sprawić, że decyzje inwestora, co do sposobu gry na giełdzie staną się bardziej efektywne.

W drugim rozdziale pracy ukazano analizę techniczną jako krótkookresową analizę opłacalności inwestowania w akcje, dokonywaną na podstawie wykresów zmian cen akcji, obrotów i wielkości zleceń. Metoda ta jest bardzo rozpowszechniona, ponieważ pozwala inwestorowi określić prawdopodobne zmiany kursów cen akcji na podstawie oceny ich zachowania w przeszłości. Stwierdzenie to pozwala na sformułowanie tezy (efektywna gra na giełdzie nie jest tylko zasługą szczęśliwych, ale nieprzemyślanych decyzji, lecz decyzji podjętych w oparciu o analizę rynku) zawartej w wstępie do niniejszego opracowania.

Analiza techniczna nie uwzględnia natomiast wpływu na ceny akcji takich czynników jak np.: zmiana polityki monetarnej i fiskalnej, ogólna sytuacja gospodarcza i nastroje z nią związane, szczególnie wydarzenia polityczne i gospodarcze na świecie, pozycja finansowa spółki i koniunktura w branży, do której należy. Z tego powodu jest ona poddawana krytyce, zwłaszcza przez zwolenników analizy fundamentalnej. Analiza fundamentalna jest to metoda określania opłacalności inwestycji w akcje na podstawie oceny kondycji finansowej spółki, jej stabilności na rynku oraz perspektyw rozwojowych. Przeciwnie do analizy technicznej przydatna jest do inwestycji długookresowych. Opiera się przede wszystkim na analizie sprawozdań finansowych, pozwalających oszacować wielkość zysków spółki przeszłości oraz przewidzieć ruchy cen akcji. Dowodzi to, że istnieją bardzo silne korelacje pomiędzy wynikami finansowymi spółek a cenami ich akcji. Jest to kolejny argument potwierdzający tezę, że efektywna gra na giełdzie musi być poprzedzona dokładnym przeanalizowaniem rynku akcji, a inwestor przed podjęciem decyzji powinien prześledzić prognozy i analizy rynku papierów wartościowych.

Każdy inwestor giełdowy, zarówno ten, który grę na giełdzie traktuje jako formę relaksu, jak i ten, którym kierują cele czysto finansowe, jeżeli myśli o pomnożeniu zainwestowanych pieniędzy na Giełdzie Papierów Wartościowych, powinien opierać swoje decyzje na różnego rodzaju prognozach i analizach. Bowiem mogą one w znacznym stopniu przyczynić się do zwiększenia zysków.

Bibliografia

1. M. Czekała, Analiza fundamentalna i techniczna, Wrocław 1998

2. J. J. Murphy, Analiza techniczna rynków finansowych, Warszawa 1999

3. P. Zielonka, O przewidywaniu cen akcji, Warszawa 2000

4. K. Jajuga, T. Jajuga, Inwestycje. Instrumenty finansowe. Ryzyko finansowe. Inżynieria finansowa, Wydawnictwa Naukowe PWN, Warszawa 2000

5. J. C. Francis, Inwestycje, analiza i zarządzanie, WIG Press, Warszawa 2000

6. T. Lee, Ekonomia dla inwestorów giełdowych, WIG Press, Warszawa 2000

7. P. J. Kline, Wstęp do analizy papierów wartościowych, K.E.Liber, Warszawa 1999

8. Ch. Vincent, Spekulacja i inwestowanie długoterminowe, Warszawa 2000

9. J. Berenstein, Cykle giełdowe, Warszawa 1996

10. Z. Komar, Sztuka inwestowania, Warszawa 1993

11. B. J. Millard, Pokonać rynek, Warszawa 1999

12. D. Macfie, Ocena rentowności inwestycji w akcje, KE Liber, Warszawa 1997

13. P. L. Bernstein, Aswath Damodaran, Zarządzanie inwestycjami, KE Liber, Warszawa 1999

14. T. Jaworski, Wartość wewnętrzna akcji a jej cena na rynku kapitałowym, Warszawa 1999

15. K. Borowski, Wyznaczanie punktów zwrotnych indeksu Wig przy pomocy wybranych metod analizy czasowej

16. K. Sieniawska, Analiza finansowa w przedsiębiorstwie, OWPRz, Rzeszów 1995,

17. M. Sierpińska, T. Jachna, Ocena przedsiębiorstwa według standardów światowych, PWN, Warszawa 1997

18. J. C. Ritchie, Analiza fundamentalna,WIG Press, Warszawa 1997

19. http://www.gpw.com.pl/xml/ogieldzie/historia.html

20. http://www.parkiet.com/at/at.jsp?dz=07

21. http://www.ekonomia.odeon.pl/3techniki/techniki.php3

22. http://www.onet.pl/555,0,2,poradnik.html

23. http://www.kpw.gov.pl/fli4.htm

Streszczenie

Wyższa Szkoła Informatyki i Zarządzania	Rzeszów, 2002.05.04
Wydział ekonomiczny

Streszczenie pracy dyplomowej licencjackiej

Analiza techniczna i analiza fundamentalna w warunkach polskich

Autor: Przemysław Pałac

Promotor: dr inż. Arkadiusz Rymut

Słowa kluczowe: analiza techniczna, analiza fundamentalna, inwestowanie, wskaźnik, akcje, giełda, formacje, zlecenia giełdowe

W pracy poddano badaniu dwie metody doboru inwestycji: analizę fundamentalną i analizę techniczną. Opisując pierwszą z nich zawarto również charakterystykę szeregu wskaźników giełdowych, formacji cenowych, linii trendy, które są szeroko wykorzystywane prze zastosowaniu tego rodzaju analizy, a także wykresy je obrazujące. Charakteryzując natomiast analizę fundamentalną podjęto próbę ukazania jej jako odrębnego sposobu, z którego inwestorzy korzystają przy podejmowaniu decyzji. W końcowym etapie pracy porównano analizę techniczną i fundamentalną oraz opisano technikę inwestowania łączącą je. Wykazano przydatność analizy technicznej, fundamentalnej oraz techniki połączonej przy wyborze sposobu inwestowania na giełdzie papierów wartościowych. Po za tym przedstawiono zarys historyczny Warszawskiej Giełdy Papierów Wartościowych, jej zasad funkcjonowania oraz charakterystykę zleceń, które można przeprowadzać na tej giełdzie.

University of Information Technology and Management	Rzeszów, 2002.05.04
Faculty of Econimics

Diploma Thesis (BA) Abstract

Technical analysis and fundamental analysis in Polish conditions

Author: Przemysław Pałac

Supervisor: dr inż. Arkadiusz Rymut

Key words: technical analysis, fundamental analysis, investing, coefficient, shares, exchange, formations, stock orders

In work investigation was passed two methods of selection of investment: fundamental analysis and technical analysis. Describing first from them capecity also character of row of stock coefficients, price formation, line of trend, which are wide used at use of this kind of analysis as well as graphs illustrating it. Characterizing however fundamental analysis test of appearance of her was cut as separate way, from which investors use at taking of decision. In final stage of work technical analysis was compared and fundamental as well as it was described it eats join of investing technique. Usefulness of technical analysis was shew, fundamental as well as joint technique at choice of way of investing on exchange of valuable papers. Beyond this outline was introduced historical Varsovian's Exchanges of Valuable Papers, her rule functioning as well as character of orders, which it was been possible to move on this exchange.

Spis wykresów, tabel i rysunków

Załączniki

Załącznik 1.

Analiza fundamentalna spółki TP S.A.

Obecnie, krajowy rynek telekomunikacyjny jest teoretycznie, w większości segmentów, rynkiem konkurencyjnym. Usługi telefonii lokalnej na większości obszarów świadczone są poprzez dwóch operatorów, ale jednym z nich jest zawsze TP S.A. Tylko na obszarze Warszawy konkuruje trzech operatorów, w tym Netia Mazowsze, która rozpoczęła działalność operacyjną dopiero w drugiej połowie marca 2001 roku bo wcześniej miała problemy z uzgodnieniem punktów styku z siecią TP S.A. Jest to najatrakcyjniejsza terytorialnie cześć rynku. Na tym terenie działa najwięcej dużych firm i większość administracji centralnej. Połączenia realizowane z terenu Stolicy, wg niektórych opracowań, stanowią nawet do 40% wszystkich połączeń realizowanych w ciągu roku na terenie kraju.

Koncesje na świadczenie usług międzystrefowych 17.V. 2000 roku otrzymały trzy nowe podmioty: Netia 1, Niezależny Operator Międzystrefowy (NOM) i NG Koleje Telekomunikacja (NGKT), który zmienił nazwę na Energis.

Liberalizacja połączeń międzynarodowych nastąpi dopiero od 2003 r. Jest to wynik dziwnej sytuacji w jakiej znalazł się rząd. Z jednej strony Minister Łączności ustanawiał regulacje, które miały doprowadzić do stworzenia konkurencji na rynku, a zarazem dostosować polskie prawo do zgodnego z UE. Z drugiej, pośrednio jako właściciel Spółki chciał stworzyć jej jak najlepsze warunki rozwoju tak, aby uzyskać za nią jak najwyższą cenę od inwestora strategicznego. Co się częściowo zresztą udało.

Wykres 19. Struktura akcjonariatu.

Nowe prawo telekomunikacje, które obowiązuje od początku 2001 r. Stwarza trwałe podstawy do szybszego rozwoju rynku. Od tego momentu inwestorzy zagraniczni mogą być większościowymi właścicielami firm telekomunikacyjnych. Pomimo nienajlepszego sentymentu do tej branży na świecie, część dużych firm może być zainteresowana przejęciem pełnej kontroli nad spółkami, których są teraz udziałowcami. Przejęcie pełnej kontroli nad polskimi firmami prawdopodobnie zaowocuje zwiększeniem konkurencji, a to jest podstawą, aby zwiększyć przychody tego sektora i przy okazji sprostać standardom UE. Na początku 2002 r. nastąpiła pełna liberalizacja lokalnych i międzystrefowych usług telekomunikacyjnych. Nie ma już konieczności uzyskiwania koncesji, a zainteresowane podmioty uzyskują zezwolenie od Prezesa Urzędu Regulacji Telekomunikacji (URT) jeżeli spełnią odpowiednie warunki. Oferowanie niektórych usług wymaga tylko zgłoszenie do Prezesa na 28 dni przed rozpoczęciem ich świadczeń. Pełna liberalizacja usług telekomunikacyjnych będzie obowiązywała od 2003 r. gdy nastąpi liberalizacja połączeń międzystrefowych.

Infrastruktura telekomunikacyjna w Polsce jest słabo rozwinięta. Opóźnienie w jej budowie w porównaniu do państw UE jest bardzo duże, a co istotne także znaczne w stosunku do państw dawnego obozu socjalistycznego takich jak Węgry, Czechy czy Słowenia.

KRAJ	PENETRACJA
Słowenia	42,9
Czechy	37,3
Estonia	35,3
Węgry	38,8
Słowacja	31,0
Polska	27,2

Tabela 5. Wskaźniki penetracji telefonicznej.

Pomimo dużych nakładów inwestycyjnych ponoszonych zarówno przez TP S.A. jak i niezależnych operatorów przez ostanie kilka lat wybudowano około miliona nowych linii, a kolejka 2 mln oczekujących na podłączenie nie zmniejsza się. Jest to wynik coraz większego zapotrzebowania firm i osób prywatnych na usługi wysokiej jakości. Coraz częściej urządzeniem końcowym u klienta nie jest telefon lecz komputer z modemem lub inne podobne urządzenie. Tragicznie wygląda sytuacja na obszarach wiejskich. Tereny te zamieszkuje około 38% ludności, którzy z powodu braku dostępu do usług telekomunikacyjnych nie wykształcili w sobie potrzeby korzystania z nich. Jeśli dodać do tego niższą siłę nabywczą tych osób to łatwo zrozumieć, że telekomy bardzo niechętnie podchodzą do inwestowania na tym terenie bo zwrot z inwestycji jest nie satysfakcjonujący.

W związku z rozwojem polskiej gospodarki, przekształcaniem się modelu gospodarczego kraju na coraz bardziej usługowy i informacyjny, planowanym wejściem Polski do UE i liberalizacją rynku zakłada się jego stabilny rozwój. Do 2003 r. będzie przybywało 7% łączy głównych rocznie, a przez następnie kolejne dwa lata ponad 5%. Jest to wynik zbliżony do średniego wzrostu rynku telekomunikacyjnego na świecie. Duży wzrost nastąpi w przypadku nowych usług związanych z możliwością szybkiego przesyłania danych. Kilkakrotnie szybciej będą rozwijały się sieci cyfrowe z integracją usług telekomunikacyjnych (ISDN). Pozycja TP S.A. na rynku telefonii kablowej będzie cały czas mocna. Założyć jednak można, że jej udział w ilości łącz głównych spadnie z obecnych 94% do 84% w 2005 r. i poniżej 80% w 2010 r. Istnieje ryzyko, że operator może stracić wielu klientów biznesowych, którzy będą namawiani do skorzystania z usług konkurencji. W takim przypadku z większości linii TP S.A. korzystałyby osoby prywatne, które są zdecydowanie mniej atrakcyjnym klientem.

ROK	2000	2001	2002	2003	2004
Ilość linii w tys.	10860	11837	12844	13807	14704
Osoby prywatne	8401	9707	10403	11045	11616
Biznes i pozostałe	1823	2131	2440	2761	3088
W tym ISDN	206	412	659	923	113
Ilość linii TP S.A.	1230	10914	11585	12177	12676
Ilość linii pozostałych	630	923	1259	1629	2028
Udział TP S.A. w rynku	94,2%	92,2%	90,2%	88,2%	86,2%

Tabela 6. Prognozy rozwoju rynku telefonii kablowej w Polsce.

Inwestycje w infrastrukturę są bardzo kosztowne i długotrwałe a dopóki nie będzie pełnej konkurencji, pozycja TP S.A. będzie na tyle dominująca, że rozwój niezależnych operatorów będzie ograniczony. Tak silna pozycja narodowego operatora to efekt zaszłości historycznych sprzed 1989 r. oraz efekt polityki kolejnych rządów po tym roku. Dzięki budowanej przez lata infrastrukturze, sprzyjającej prawu, korzystnej strukturze opłat TP S.A. mogła rozwijać się kosztem rynku nie przejmując się konkurencją.

OPERATOR	LICZBA DZWONIĄCYCH LINII TELEFONICZNYCH
TP S.A.	10233000
Netia	320000
TL Dialog	105000
PTO	90000
Grupa Elektriumu	71900
Pozostali	80000
Łącznie	10899900

Tabela 7. Ilość łączy głównych na koniec 2000 r.

Zdecydowanie największym konkurencyjnym operatorem do TP S.A. jest Netia, która na koniec 2000 roku miała ponad 320 tyś. dzwoniących linii. W połączeniach międzynarodowych, najbardziej dochodowych sztucznie utrzymywany jest monopol TP S.A. konkurencja ze strony takich podmiotów jak Tele2 jest jeszcze znikoma. Duża jest natomiast konkurencja w nowych segmentach rynku telekomunikacyjnego. Szczególnie widać to na przykładzie operatorów telefonii komórkowej. Rynek ten jest oligopolem, ale to już wystarcza, aby firmy musiały między sobą mocno konkurować. Jeszcze większa konkurencja panuje pomiędzy dostawcami dostępu do internetu. Firmy te są już w tej chwili w stanie efektywnie konkurować z TP S.A. a ich pozycja wraz z rozwojem technologii może być coraz lepsza.

Pozycję, prawie monopolistyczną na rynku telefonii stacjonarnej TP S.A. ma szansę utrzymać przez najbliższe kilka lat dopóki udział przychodów z rozmów będzie stanowił znaczną większość wpływów, a telefonia komórkowa i nowe technologie w tym np. przekaz głosu za pomocą sieci nie zdominują rynku. Udział wzrasta, ale na samych połączeniach lokalnych i międzystrefowych trudno będzie zarobić.

Struktura przychodów w telekomunikacji zmienia się. Obecnie ponad 50% przychodów TP S.A. czerpie z świadczenia tradycyjnych usług przekazu głosu. Pozostałe to: abonament telekomunikacyjny, świadczenie usług na rzecz innych operatorów, dzierżawa linii, połączenia z internetem i przesyłanie danych to niecałe 40%.

ROK	2000	2001	2002	2003	2004
Przychody w mln. Zł	14685	17492	20533	23910	26613
abonament i przyłączenia	2837	4577	6169	8169	9541
abonament w zł		31,66	40	50	55
przyłączenie	561	431	366	293	266
Przychody z rozmów i połączenia	8876	9448	1255	11047	11786
z internetem (dial-up)
na linię	868	894	912	930	948
interconect	1259	1624	2093	2466	2896
automaty telefoniczne	383	379	375	372	368
pozostałe	286	295	304	313	322
Polpak	160	320	537	790	991
dzierżawa linii	569	529	476	424	373
komunikacja radiowa	298	307	316	325	335
telexy i telegraf	17	13	8	5	0

Tabela 8. Struktura przychodów.

Szacuje się, że w przyszłości najbardziej wzrosną przychody z abonamentu. W 2005 r. TP S.A. powinna z tego tytułu generować 36% przychodów a w 2010 r. 32%. Możliwe jest, że przychody z abonamentu będą jeszcze większe, ale zależy to od tego jaka ilość dodatkowych usług będzie zawarta w opłacie abonamentowej. Nie wykluczone, że w przyszłości klient będzie miał do wyboru płacić wysoki abonament i wszystkie usługi mieć wliczone w cenę, albo płacić mniejszy abonament i dodatkowo za niektóre usługi.

Lata	Sprzedaż (mln PLN)	EBIT (mln PLN)	Wynik netto (mln PLN)	EPS (PLN)	EPS (euro)	ROE (%)	NWC (mln PLN)	QR	DOL	DFL	Liczba akcji (tys. szt.)	P/E	P/EBIT	P/BV
1998	10 127,2	2 638,3	1 020,8	0,73	0,20	10,9	-323,4	0,93	1,86	1,45	1 400 000	19,47	7,54	2,13
1999	12 384,1	3 131,0	1 079,3	0,77	0,22	10,7	-1 492,7	0,68	1,99	1,36	1 400 000	18,42	6,35	1,97
2000	14 678,2	3 645,6	1 830,4	1,31	0,37	15,5	-1 500,6	0,72	1,96	1,46	1 400 000	10,86	5,45	1,68

Tabela 9. Parametry finansowe spółki.

Lata	Sprzedaż (mln PLN)	EBIT (mln PLN)	Wynik netto	EPS (PLN)	EPS (euro)	ROE (%)	NWC (mln PLN)	QR	DOL	DFL	Liczba akcji (tys. szt.)	P/E	P/EBIT	P/BV
1998	10 886,8	2 576,1	960,2	0,69	0,19	10,0	-960,5	0,84	1,99	1,47	1 400 000	20,70	7,72	2,08
1999	13 159,8	2 874,7	860,4	0,61	0,17	8,5	-1 692,7	0,67	2,19	1,43	1 400 000	23,11	6,92	1,97
2000	15 879,1	3 022,6	1 330,5	0,95	0,27	11,7	-2 836,3	0,59	2,30	1,61	1 400 000	14,94	6,58	1,75
2001	17 009,4	2 086,8	203,4	0,15	0,04	1,8	-3 511,8	0,52	2,64	3,77	1 400 000	97,73	9,53	1,78
2002	17 899,4	2 576,0	875,7	0,63	0,18	7,3	-2 569,5	0,62	3,24	2,66	1 400 000	22,70	7,72	1,66

Tabela 10. Parametry finansowe Grupy Kapitałowej.

Strategia spółki zakłada systematyczne zwiększanie przychodów poprzez rozbudowę sieci, zwiększenia orientacji na klienta m.in. poprzez rozbudowę oferty, oraz rebalansowanie taryf tak aby były one porównywalne z tymi jakie są w UE. Są to jak najbardziej właściwe działania, a co najważniejsze są one systematycznie realizowane. W najbliższych latach najszybciej mają rosnąć przychody z nowych usług około 100% rocznie, o połowę wolniej przychody z telefonii przenośnej, a najmniejszy wzrost będzie udziałem telefonii stacjonarnej to tylko około 15%.

Spółka TP S.A. planuje bardzo duże inwestycje. Nie będzie w stanie ich sfinansować tylko za pomocą środków własnych, niezbędne będzie zwiększenie zadłużenia, które obecnie przekracza, w przypadku samej spółki kapitały własne o 30%. Plany rozwojowe Grupy obejmują cztery główne obszary działalności: telefonia stacjonarna, transmisja danych, internet i poprzez Centertel telefonia komórkowa.

W ciągu najbliższych pięciu lat Grupa największe koszty poniesie na rozwój telefonii komórkowej. Jest to związane z budową bardzo drogiej sieci trzeciej generacji UMTS.

Wykres 20. Nakłady inwestycyjne.

Jednym z elementów strategii Spółki jest utrzymanie dotychczasowej dominującej pozycji na rynku telefonii stacjonarnej. Przed pełnym otwarciem rynku na konkurencję zagraniczną inwestycje w tym segmencie skupią się wokół rozszerzenia oferty usług i dopasowania ich do potrzeb poszczególnych grup klientów. W zakresie transmisji danych nakłady będą przeznaczone na rozwijanie nowych szerokopasmowych usług dla klientów korporacyjnych, które mają m.in. pozwolić na stworzenie usługowej platformy dla operatorów. Jednym z elementów tych inwestycji będzie wybudowanie na bazie Polpaku międzymiastowej sieci o bardzo dużej przepustowości. Docelowo przepustowość obecnie eksploatowanych łączy zwiększy się nawet o 16 razy w warstwie tranzytowej.

Spółka nie będzie w stanie zrealizować wszystkich inwestycji z środków własnych. W związku z tym, że wielkość kredytów udzielonych przez zachodnie banki spółkom z sektora telekomunikacyjnego jest bardzo duża TP S.A. może mieć niewielkie problemy z zorganizowaniem odpowiedniego finansowania. W tym przypadku przełoży się to przede wszystkim na wzrost kosztu długu bo ryzyko prowadzenia biznesu w branży telekomunikacyjnej wzrosło. Sytuacja TP S.A. jest jednak dużo lepsza od np. zadłużonych operatorów komórkowych, którzy muszą znaleźć pieniądze na bardzo wysokie opłaty za koncesje na UMTS. Ma ona dużą przewagę konkurencyjną na krajowym rynku, którą prawdopodobnie uda się jej utrzymać, a dodatkowo działa na rynku wzrostowym.

ROK	2000	2001	2002	2003	2004
Aktywa	29727	36358	44375	52363	60789
	19,8%	22,3%	22,0%	18,0%	16,1%
Dług	16082	20119	25054	29197	33467
Zmiana długu	20,9%	25,1%	24,5%	16,5%	14,6%
Kapitały	12177	14508	17207	20672	24428
Zmiana kapitałów	20,7%	19,1%	18,6%	20,1%	18,2%
Struktura kapitałów	132,1%	138,7%	145,6%	141,2%	137,0%
Stopa zadłużenia	56,9%	58,1%	59,3%	58,5%	57,8%

Tabela 11. Struktura kapitałów.

Struktura kapitału (zadłużenie do kapitałów własnych) zwiększy się z 132,1% do 146% w 2003 r. i potem powoli będzie spadać tak aby docelowo osiągnąć wartość około 130%. Spółka nie powinna mieć jednak problemów z obsługą zadłużenia bo na poziomie operacyjnym będzie cały czas wypracować wysokie zyski.

Grupa finansuje inwestycje przede wszystkim zobowiązaniami długoterminowymi. W ostatnim roku zobowiązania te wzrosły o 30% przy spadku zobowiązań krótkoterminowych o ponad 43%. Większość tych zobowiązań przypada na obligacje wystawione w Euro i USD, których wartość, łącznie z marcową emisją obligacji serii E, wyrażona w zlotach przekroczyła 9,4 mld zł.

TP S.A. z roku na rok poprawia wyniki finansowe. Pomimo tego pod względem efektywności nie należy do czołówki Europejskiej. Planowane działania restrukturyzacja idą w dobrym kierunku i po przeprowadzeniu koniecznych zmian w zatrudnieniu Spółka będzie przygotowana w 2003 r. do konkurencji z nowymi operatorami. Jednak wyniki tej walki i wysokie koszty inwestycji w UMTS odbiją się na wynikach grupy.

RAPORTY KWARTALNE	IIIQ'99	IVQ'99	IQ'00	IIQ'00	IIIQ'00	IVQ'00
Przychody netto z sprzedaży	3125524	3487980	3464603	3630730	3668271	3922316
Zysk/strata na działalności operac.	908449	510557	989077	983927	1095355	1057263
Zysk/strata netto	338745	183639	495293	345195	459370	878119
Stopa zwrotu z kapitału własnego	12,60%	11,00%	14,80%	13,40%	13,87%	19,40%

Tabela 12. Historyczne wyniki TP S.A.

Bardzo dobry wynik finansowy ostatniego kwartału 2000 roku to wynik zwiększenia sprzedaży przy bardzo rozsądnej polityce kosztowej. Są to pierwsze efekty prowadzonej przez inwestora strategicznego polityki ograniczenia kosztów. Przy wzroście przychodów, w stosunku do tego samego okresu roku poprzedniego o 12,5%, koszty wzrosły o 1,6% i to głównie dzięki wyraźnemu wzrostowi kosztów sprzedaży bo np. koszty ogólne zarządu spadły o ponad 40 mln zł a koszty wytworzenia sprzedanych produktów wzrosły tylko o 20 mln zł. Drugim czynnikiem, który miał decydujący wpływ na poziom zysku netto jest dochód z różnic kursowych w wysokości 436 mln zł. Jeżeli Spółka nie będzie ściśle współpracować z konkurencją np. w zakresie ustalenia punktów styku pomiędzy sieciami, wzajemnych rozliczeń może być narażona na wysokie kary, podobnie do tej (54 mln zł) jaką nałożył na nią UOKiK w styczniu 2001 roku.

W roku 2001 firma zainwestowała o kilka miliardów zł więcej niż w roku poprzednim co łącznie z mniejszymi wpływami z różnic kursowych może doprowadzić do nieznacznego zmniejszenia zysku netto. Zysk operacyjny powinien być lepszy. Pomimo bardzo dużego potencjału firma nie przedstawiła jasnej strategii internetowej, a aktywa skupione w tp.internet są na razie ośrodkiem tworzenia kosztów. Analitycy nie spodziewają się, aby w najbliższych dwóch latach przychody z tej działalności miały pozytywny wpływ na wynik finansowy.

Należy się spodziewać, że nie skonsolidowane wyniki TP S.A. będą lepsze od wyników całej Grupy. Wpływ na to będą miły przede wszystkim koszty inwestycji jakie PTK Centertel będzie musiał ponieść w związku z wprowadzeniem systemu UMTS. Osiągnięciu wysokiej marży na działalności operacyjnej będzie operatorom komórkowym przeszkadzała także duża konkurencja, o wiele większa niż w zakresie telefonii stacjonarnej. Zarząd TP S.A. zakłada, że Grupa w 2003 r. osiągnie marżę EBITDA na poziomie 44%.

	2000	2001	2002	2003	2004	2005	2006
EBITDA	6839	7947	9205	10672	11615	11740	11869
Marża EBITDA	46,6%	45,4%	44,8%	44,6%	43,6%	41,9%	40,2%
EBIT	4125	4483	5191	6188	6707	6427	6160
Marża EBIT	28,1%	25,6%	25,3%	25,9%	25,2%	22,9%	20,9%

Tabela 13. Marże EBITDA i EBIT TP S.A.

Wykres 21. Marże EBITDA i EBIT TP S.A.

TP S.A. jest porównywana z telekomami. Nie można wykluczyć, że przecena Spółek telekomunikacyjnych na świecie jeszcze się nie skończyła. Związane jest to z ich ogromnym zadłużeniem i utrzymującym się nienajlepszym sentymentem inwestorów w stosunku do branży.

	Sprzedaż mln	Marża EBITDA	EBIT mln	Liczba akcji mln	cena	EBITPS	BVPS	P/EBIT	P/BV
1999	12384	42,2%	3131	1400	21	2,2	7,2	9,4	2,9
2000	14685	46,6%	4125	1400	21	2,9	8,7	7,1	2,4
2001	17492	45,4%	4483	1400	21	3,2	9,9	6,6	2,1
2002	20533	44,8%	5191	1400	21	3,7	11,3	5,7	1,9
2003	23910	44,6%	6188	1400	21	4,4	12,9	4,8	1,6

Tabela 14. Prognozy wyników finansowych TP S.A.

2010	35242	22157	5588	6287	4368	5915	13084	0,37	7259	5826	0,19	1498	4427	446	3955	7284	8,7%	22329	Wycena TP S.A.
2009	33566	20895	5440	5928	4161	5365	12671	0,38	6863	5808	0,17	1394	4414	398	3887	6993	8,7%	2430
2008	32079	19766	5297	5610	3976	4883	12313	0,38	6474	5839	0,18	1401	4438	376	3838	6698	8,7%	2530
2007	30754	18691	5095	5325	3812	4459	12063	0,39	6090	5973	0,19	1433	4539	442	3813	6375	8,7%	2618
2006	29500	17631	4844	5057	3657	4073	11869	0,40	5709	6160	0,21	1478	4682	424	3958	6008	8,9%	2682
2005	28028	16287	4552	4576	3474	3686	11740	0,42	5313	6427	0,23	1542	4885	811	4049	5339	10,5%	2596
2004	26613	14997	4228	4138	3299	3333	11615	0,44	4908	6707	0,25	1610	5097	1013	4245	4748	12,3%	2552
2003	23910	13239	3882	3541	2964	2852	10672	0,45	4484	6188	0,26	1485	4703	912	4700	3574	15,4%	2158
2002	20533	11329	3793	2764	2545	2227	9205	0,45	4014	5191	0,25	1453	3737	842	5500	1409	17,6%	981
2001	17492	9545	3512	2141	2168	1724	7947	0,45	3464	4483	0,26	1255	3228	842	7500	- 1651	22,1%	- 1352
2000	14685	7846	3147	1563	1820	1316	6839	0,47	2714	4125	0,28	1238	2888	458	5600	- 457			19523	26763	18761	27526	1400	19,66	12120	4,46	24,12
ROK	Przychody	Koszty działalności operac. bez amortyzacji	Wynagrodzenia i powiązane	Usługi obce	pozostałe	Koszty sprzedaży	EBITDA	Marża EBITDA	Amortyzacja	EBIT	Marża EBIT	Podatek dochodowy	NOPLAT	Zmiana kapitału pracującego	CAPEX	FCF	WACC	DFCF	Suma DFCF	Bieżąca wartość rezydualna	Zadłużenie netto	Wartość TP S.A.	Liczba akcji mln	Cena na jedną akcję	Centertel	Cena na jedną akcję	Razem

Tabela 15. Wycena spółki TP S.A.

Rekomendacja.

Przedstawione przez Zarząd główne cele strategiczne na lata 2002-2004 zapowiadają determinację Spółki w przeprowadzeniu restrukturyzacji przedsiębiorstwa. Kluczem do poprawy efektywności Spółki, a tym samym wzrostu jej konkurencyjności, będzie restrukturyzacja zatrudnienia. Redukcje zatrudnienia w ciągu dwóch lat mogą sięgnąć nawet 20 tys. osób. Znacząca część zwalnianych pracowników przejdzie do podmiotów zależnych, które przejmą działalność usługową, nie związaną z działalnością podstawową TP SA. Proces restrukturyzacji zatrudnienia jest konieczny do sprawnego przygotowania Spółki do pełnej liberalizacji krajowego rynku telekomunikacyjnego, która ma nastąpić z początkiem 2003 roku. Z uwagi na brak porozumienia z działającymi w Spółce związkami zawodowymi, koszty restrukturyzacji mogą okazać się jednak wyższe niż obecnie zapowiadane. W roku bieżącym Spółka utworzy 750 mln PLN rezerw związanych z restrukturyzacją zatrudnienia oraz 250 mln PLN rezerw na przeterminowane należności.

Przeprowadzona analiza dowodzi, że najlepszym wyjściem jest akumulowanie akcji TP S.A. ponieważ cena docelowa, czyli taka jaką powinien osiągnąć papier wartościowy w rekomendowanym okresie, będąca wypadkową wartości spółki, koniunktury na rynku, branży oraz innych czynników, nie została jeszcze osiągnięta. Wg analityków Beskidzkiego Domu Maklerskiego S.A. cena ta wynosi 24,50 zł i zostanie osiągnięta w ciągu roku.

http://gielda.onet.pl/555,0,2,poradnik.html

http://gielda.onet.pl/555,0,4,poradnik.html

http://www.kpw.gov.pl/fli4.htm

P. Zielonka, O przewidywaniu cen akcji, Warszawa 2000, s. 25

M. Czekała, Analiza fundamentalna i techniczna, Wrocław 1998, s. 45

M. Czekała, Analiza fundamentalna i techniczna, Wrocław 1998, s. 57

M. Czekała, Analiza fundamentalna i techniczna, Wrocław 1998, s. 51

J. J. Murphy, Analiza techniczna rynków finansowych, Warszawa 1999, s. 207

M. Czekała, Analiza fundamentalna i techniczna, Wrocław 1998, s. 62

Ch. Vincent, Spekulacja i inwestowanie długoterminowe, Warszawa 2000, s. 33

J. J. Murphy, Analiza techniczna rynków finansowych, Warszawa 1999, s. 239

P. Zielonka, O przewidywaniu cen akcji, Warszawa 2000, s. 23

patrz s.64

http://www.kpw.gov.pl/fli2.htm

M. Sierpińska, T. Jachna, Ocena przedsiębiorstwa według standardów światowych,

Warszawa 1997, s.52.

K. Sieniawska, Analiza finansowa w przedsiębiorstwie, OWPRz, Rzeszów 1995, s. 29

D.W. Olszewski, Podstawy analizy finansowej przedsiębiorstwa, Centrum Edukacji Rozwoju Biznesu, Warszawa 1993, s. 35.

M. Gottlieb, W. Lewczyński, Cash flows. Sprawozdanie z przepływów gotówki, Instytut Przedsiębiorczości, Sopot 1993 s. 59.

Ch. Vincent, Spekulacja i inwestowanie długoterminowe, Warszawa 2000, s. 97

T. Jaworski, Wartość wewnętrzna akcji a jej cena na rynku kapitałowym, Warszawa 1999, s. 136

Analiza fundamentalna spółki TP S.A. została przeprowadzona na podstawie opracowania Tomasza Lalika, analityka Beskidzkiego Domu Maklerskiego S.A. (BDM S.A.)

2

---